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1 Research-Update 16. September 2008 NorCom Information Technology AG NorCom Information Technology AG Kaufen (unverändert) Zusammenfassung Aktueller Kurs 1,36 Euro Gewinnanstieg überraschend stark: Im ersten Halbjahr hat Norcom bei einem 2,5-prozentigen Umsatzwachstum den Gewinn um über 40 Prozent gesteigert und damit bereits fast drei Viertel unserer Prognose für das Gesamtjahr erreicht. Rekordaufträge erhalten: Gleichzeitig konnte der Münchener IT-Dienstleistungs- und Softwarekonzern mit spektakulären Großaufträgen aufwarten. Hierzu zählen vor allem ein von der Bundesagentur für Arbeit erteilter Auftrag im Volumen von 30 Mio. Euro sowie das Helpdesk-Projekt, für das die norwegische Tochter NSA den Zuschlag gewinnen konnte. Geschäftsbelebung bei Töchtern absehbar: Gerade der letztgenannte Punkt könnte dem norwegischen Ableger dabei helfen, die seit dem letzten Jahr anhaltende Stagnationsphase zu überwinden. Auch für die kriselnde Beteiligung Value & Risk stellt das Management eine Lageverbesserung in Aussicht. Drastische Unterbewertung: Nach Maßgabe unseres Bewertungsmodells weist die Aktie derzeit ein Kurspotenzial von knapp 150 Prozent auf. ISIN DE Branche IT-Dienstleistung, Software Sitz der Gesellschaft München Internet Ausstehende Aktien 10,02 Mio. Stück Datum der Erstnotiz Oktober 1999 Marktsegment General Standard Marktkapitalisierung 13,6 Mio. Euro Free Float ca. 57,3% Quelle: Market Maker Hoch / Tief (12 Monate) 2,09 Euro / 1,01 Euro Performance (12 Monate) -35,2 % -Umsatz (30 Tage) ca. 26,7 Tsd. Euro / Tag e 2009e Umsatz (Mio. Euro) 29,9 28,7 32,5 39,0 Umsatzwachstum -3,9% 13,2% 20,0% EpS (Euro)* 0,25 0,09 0,20 0,24 Gewinnwachstum -62,7% 110,3% 22,0% Dividende je Aktie KGV 5,4 14,5 6,9 5,6 KUV 0,46 0,48 0,42 0,35 Dividendenrendite 0,0% 0,0% 0,0% 0,0% * Aktienzahl für alle Jahre einheitlich 10,02 Mio. Analyse: Performaxx Research GmbH Dr. A. Jakubowski 089/ kontakt@performaxx.de Bitte beachten Sie unseren Disclaimer auf der letzten Seite!

2 Jüngste Geschäftsentwicklung Gewinnentwicklung deutlich besser als erwartet Im ersten Halbjahr des laufenden Geschäftsjahres hat Norcom 14,5 Mio. Euro und damit rund 2,5 Prozent mehr als vor Jahresfrist umgesetzt. Allerdings wurde der Zuwachs vor allem im ersten Quartal erzielt, zwischen April und Juni lagen die Einnahmen mit 7,6 Mio. Euro geringfügig unter dem entsprechenden Vorjahreswert. Genau entgegengesetzt hat sich das Ergebnis entwickelt, bei dem es auf allen Ebenen zuletzt deutliche Verbesserungen gegeben hat. So lag das Halbjahres-EBITDA mit 1,35 Mio. Euro fast drei Viertel über der Marke von 2007, beim EBIT betrug der Anstieg sogar 130 Prozent auf 0,94 Mio. Euro. Unter dem Strich konnte der Software- und IT-Consulting-Spezialist in den ersten sechs Monaten 1,24 Mio. Euro erwirtschaften. Das stellt nicht nur einen 41- prozentigen Zuwachs zum Vorjahr dar, sondern gleichzeitig bereits fast 75 Prozent unserer Schätzung für das Gesamtjahr. Nach dem ersten Quartal lag der Gewinn hingegen erst bei gerade mal 5 Tsd. Euro, nach 0,37 Mio. Euro im Vorjahr. Zu dieser erfreulichen Entwicklung, die somit in einer Halbjahresnettomarge von über 8,5 Prozent resultierte, leisteten gleich mehrere Faktoren einen Beitrag. So haben neben dem höheren Umsatz auch aktivierte Eigenleistungen im Wert von 0,6 Mio. Euro die Ertragsseite der GuV gestärkt, während der Aufwand für bezogene Leistungen (externe Berater) deutlich reduziert werden konnte. Darüber hinaus wurde das Finanzergebnis verbessert und die Steuerbelastung signifikant verringert. (Mio. Euro) 1. Halbjahr Halbjahr 2008 Änderung Umsatz 14,18 14,54 +2,5% EBITDA 0,78 1,36 +74,6% EBIT 0,41 0, ,2% EBT 0,49 1, ,2% Jahresüberschuss 0,88 1,24 +41,5% EBIT-Marge 2,89% 6,46% Nettomarge 6,21% 8,53% Geschäftsentwicklung von NorCom; Quelle: NorCom Deutsches Stammgeschäft besonders dynamisch Unterhalb der Konzernebene haben sich in den ersten sechs Monaten dieselben Muster ergeben wie im letzten Geschäftsjahr: Während die Muttergesellschaft mit ihrem IT-Consultinggeschäft sowie der Medienproduktionssoftware NCPower ihren Umsatz von 7,30 auf 8,42 Mio. Euro um 15 Prozent steigern konnte und 1,48 Mio. Euro Gewinn erzielte (nach 1,32 Mio. Euro im Vorjahr), haben sich die beiden Töchter Value & Risk (V&R) sowie NSA belastend ausgewirkt. Insbesondere bei der Frankfurter V&R erfordert die im letzten Jahr eingeleitete Neuausrichtung offenbar mehr Zeit als bislang angenommen, so dass der Umsatz erneut zurückgegangen ist: um 27 Prozent auf 1,86 Mio. Euro. Beim EBIT musste sogar ein Verlust von 0,36 Mio. Euro ausgewiesen werden, nach einem 2 Jüngste Geschäftsentwicklung

3 Überschuss von 0,7 Mio. Euro im Vorjahr. Auch die norwegische Mehrheitsbeteiligung NSA konnte keinen positiven Beitrag zum Konzernwachstum leisten. Der Umsatz stagnierte nahezu bei 4,25 Mio. Euro, während das Ergebnis vor Steuern und Zinsen auf 0,20 Mio. Euro zurückging. Rekorde beim Auftragseingang Allerdings dürfte der norwegische Ableger ab dem zweiten Halbjahr deutlich an Fahrt aufnehmen. Dazu sollte insbesondere der zuletzt akquirierte Großauftrag verhelfen, der den Aufbau und Betrieb eines umfassenden Helpdesk-Systems für den skandinavischen Anbieter von Adress- und Verzeichnisdienstleistungen Eniro umfasst. Der Kontrakt ist für die nächsten drei Jahre terminiert und soll ein Gesamtvolumen im höheren einstelligen Millionenbereich haben. Noch wesentlich größer ist aber der Auftrag, den die Konzernmutter für ihre Consultingsparte von der Bundesagentur für Arbeit gewinnen konnte. Er umfasst die IT-gestützte Abbildung und Umsetzung zentraler Geschäftsprozesse innerhalb der Behörde und wird bei einer ebenfalls dreijährigen Laufzeit auf ein Volumen von mehr als 30 Mio. Euro beziffert. Schließlich konnte der Münchener Konzern auch für sein Softwareprodukt NCPower weitere Kunden gewinnen, darunter den Nachrichtensender N24, für den zusammen mit IBM ein neues Redaktionssystem zur Erstellung und multimedialen Verbreitung von Beiträgen aufgebaut werden soll. Ausblick Wachstumsbeschleunigung erwartet Schätzungen angepasst Da sowohl NSA dank des Eniro-Auftrags als auch V&R, für das die Konzernleitung eine Geschäftsbelebung im zweiten Halbjahr in Aussicht stellt, ihre Talsohle endlich durchschritten haben dürften, sollte sich die Dynamik des Konzerns als Ganzes nun ebenfalls deutlich erhöhen. Dies umso mehr, als das angestammte IT-Consultinggeschäft in Deutschland nicht zuletzt wegen des BA-Auftrags weiterhin positive Wachstumsbeiträge leisten dürfte. Abzuwarten bleibt allerdings, wie dynamisch sich die Verkäufe von NCPower entwickeln. Hier zeigte das erste Halbjahr zum ersten Mal seit langem eine Stagnation und auch die trotz des verstärkten Vertriebsteams vom Management inzwischen auf 50 Prozent halbierte Wachstumsprognose für die diesjährigen Segmentumsätze spricht für etwas gedämpfte Erwartungen. Ob es sich um eine konjunkturell bedingte zwischenzeitliche Abkühlung handelt, oder ob die angestrebte Expansion insgesamt langsamer verlaufen wird, bleibt noch abzuwarten. Insgesamt sehen wir aber die vorgelegten Zahlen und die darin erkennbaren Trends als Anlass, unsere eigenen Prognosen zu modifizieren. Die Änderungen betreffen sowohl die Umsatz als auch die Gewinnreihe, allerdings mit umgekehrten Vorzeichen. Während wir bei den Erlösen die gerade für das laufende Jahr bislang unterstellte Zunahme um knapp 30 Prozent aufgrund der bisherigen 3 Ausblick

4 Schwäche bei NSA und V&R sowie wegen der reduzierten Wachstumssaussichten mit NCPower nun für zu optimistisch halten, haben sich unsere Margenannahmen als zu konservativ erwiesen. Hier hat Norcom bereits in den ersten sechs Monaten einen Großteil unserer Jahresprognose geliefert. Auch wenn die hohen aktivierten Eigenleistungen den Effekt etwas überzeichnen, dürfte sich die positive Entwicklung im zweiten Halbjahr fortsetzen. Dafür sollten schon allein die verbesserte Auslastung bei NSA und in der deutschen Consultingsparte sorgen, aber auch die Ergebnisbelastung durch V&R dürfte, so denn die Erwartung einer spürbaren Geschäftsbelebung bei den Hessen eintritt, ihren Höhepunkt überschritten haben. Diese verbesserten Profitabilitätserwartungen spiegeln sich in einer Nettomarge von über 6 Prozent, die wir in unserem Modell nun für die nächsten vier Jahre unterstellen. In Summe stellt sich der von uns unterstellte modellhafte Geschäftsverlauf für die nächsten acht Jahre wie folgt dar: Geschäftsjahr (endet ) Umsatzerlöse (Mio. EUR) 32,50 39,00 46,02 53,84 61,92 68,11 74,92 82,42 Wachstum 20,0% 18,0% 17,0% 15,0% 10,0% 10,0% 10,0% Nettorendite 6,1% 6,2% 6,3% 6,0% 5,7% 5,2% 4,9% 4,5% Gewinn (Mio. EUR) 1,98 2,42 2,90 3,23 3,53 3,54 3,67 3,71 Gewinnwachstum 22,0% 19,9% 11,4% 9,2% 0,4% 3,7% 1,0% Fairer Wert 3,37 Euro je Aktie Unser Anlageurteil: Kaufen Zusammengenommen führen die getroffenen Modifikationen zu einem geringfügig erhöhten Unternehmenswert von 33,8 Mio. Euro bzw. von 3,37 Euro je Aktie. Als Diskontierungszinssatz wurden dabei 11,6 Prozent zugrunde gelegt, bestehend aus dem risikolosen Zins der deutschen Staatsanleihen von 4,2 Prozent, dem Risikozuschlag für Aktienanlagen von 5,3 Prozentpunkten und dem Betafaktor von 1,4. Auf dieser Basis und unter der unveränderten Annahme eines sich ab 2015 anschließenden ewigen Ertragswachstums von 2 Prozent p.a. signalisiert unser Bewertungsmodell somit einen fairen Wert, der rund 150 Prozent über der gegenwärtigen Marktkapitalisierung liegt. Für das erste Halbjahr hat Norcom trotz der Schwäche bei zwei Tochtergesellschaften insgesamt erfreuliche Zahlen vorgelegt, wobei insbesondere die starke Gewinnentwicklung für ein positives Ausrufezeichen sorgte. Zusammen mit den vielversprechenden Nachrichten von der Auftragsakquise bildet sie eine gute Basis für den restlichen Jahresverlauf, in dem unsere bisherige Gewinnschätzung nun deutlich übertroffen werden dürfte. Einen Wermutstropfen stellt allerdings die Expansionsdynamik im Geschäft mit der Software NCPower dar, das im ersten Halbjahr unter unseren Erwartungen geblieben ist. Trotz der überlegenden Produkteigenschaften und der intensivierten Vertriebsanstrengungen scheint sich hier die Expansion langwieriger zu gestalten als von uns erhofft. Da gleichzeitig aber das Stammgeschäft IT-Consulting mit Rekordaufträgen für wachsende Erlöse und steigende Profite sorgt, hat die entsprechende Modifikati- 4 Ausblick

5 on unserer Prognosen sogar zu einer geringfügigen Anhebung des fairen Wertes geführt. Diesen sehen wir nun bei 3,37 Euro je Aktie und bestätigen vor diesem Hintergrund unser bisheriges Kaufurteil. 5 Ausblick

6 Über Performaxx Die Performaxx Research GmbH betreibt unabhängige Wertpapier- und Finanzmarktanalyse. Unsere Leistungen umfassen das gesamte Spektrum unternehmens- und kapitalmarktbezogener Analyseprodukte, von maßgeschneiderten Research-Projekten für institutionelle Kunden bis zur regelmäßigen Coverage börsennotierter Unternehmen. Wir betreuen ausschließlich professionelle Marktteilnehmer. Durch die projektbezogene Arbeit gehen wir konkret auf die individuelle Themenstellung des Kunden ein und garantieren eine schnelle, flexible und kostenbewusste Abwicklung. Unser Leistungskatalog umfasst: Pre-IPO-Research IPO-Research Follow-up-Research Markt-Research Weiterführende Informationen geben wir Ihnen gerne in einem persönlichen Gespräch. Sie erreichen uns unter: Performaxx Research GmbH Innere Wiener Strasse 5b München Tel.: + 49 (0) 89 / Fax: + 49 (0) 89 / Internet: kontakt@performaxx.de 6 Über Performaxx

7 Disclaimer Haftungsausschluss Diese Finanzanalyse wurde unter Beachtung der deutschen Kapitalmarktvorschriften erstellt und ist daher ausschließlich für Kapitalmarktteilnehmer in der Bundesrepublik Deutschland bestimmt; ausländische Kapitalmarktregelungen wurden nicht berücksichtigt und finden in keiner Weise Anwendung. Diese Finanzanalyse stellt weder eine Aufforderung noch ein Angebot oder eine Empfehlung zum Erwerb oder Verkauf von Anlageinstrumenten oder zum Tätigen sonstiger Transaktionen dar. Ferner bilden weder diese Veröffentlichung noch die in ihr enthaltenen Informationen die Grundlage für einen Vertrag oder eine Verpflichtung irgendeiner Art. Jedes Investment in Aktien, Anleihen oder Optionen ist mit Risiken behaftet. Lassen Sie sich bei Ihren Anlageentscheidungen von einer qualifizierten Fachperson beraten. Die Informationen und Daten in der vorliegenden Finanzanalyse stammen aus Quellen, die die Performaxx Research GmbH für zuverlässig hält. Bezüglich der Korrektheit und Vollständigkeit der Informationen und Daten übernimmt die Performaxx Research GmbH jedoch keine Gewähr. Alle Meinungsaussagen spiegeln die aktuelle Einschätzung der Ersteller wider. Diese Einschätzung kann sich ohne vorherige Ankündigung ändern. Weder die Ersteller noch die Performaxx Research GmbH haften für Verluste oder Schäden irgendwelcher Art, die im Zusammenhang mit dem Inhalt dieser Finanzanalyse oder deren Befolgung stehen. Mit der Entgegennahme dieses Dokuments erklären Sie sich einverstanden, dass die vorhergehenden Regelungen für Sie bindend sind. Angaben gemäß 34b WpHG i.v.m. FinAnV Bei den in der vorliegenden Finanzanalyse verwendeten Kursen handelt es sich, sofern nicht anders angegeben, um Schlusskurse des vorletzten Börsentages vor dem Veröffentlichungsdatum. Als wesentliche Informationsquellen für die Finanzanalyse dienten die übergebenen Unterlagen und erteilten Auskünfte des Unternehmens sowie für glaubhaft und zuverlässig erachtete Informationen von Drittanbietern (z. B. Newsagenturen, Research-Häuser, Fachpublikationen), die ggf. im Studientext benannt werden. Ersteller der Studie ist Dipl.-Volkswirt Dr. Adam Jakubowski (Finanzanalyst). Das für die Erstellung verantwortliche Unternehmen ist die Performaxx Research GmbH. Die Performaxx Research GmbH erstellt und veröffentlicht zu dem hier analysierten Unternehmen in den nächsten zwölf Monaten voraussichtlich eine Studie und zwei Updates. Die genauen Zeitpunkte der nächsten Veröffentlichungen stehen noch nicht fest. In den vorausgegangenen zwölf Monaten hat die Performaxx Research GmbH folgende Studien zu dem hier analysierten Unternehmen veröffentlicht: Datum der Veröffentlichung Kurs bei Veröffentlichung Anlageurteil ,45 Euro Kaufen ,69 Euro Kaufen Sofern im Studientext nicht anders angegeben, bezieht sich das Anlageurteil in dieser Studie auf einen langfristigen Anlagezeitraum von mindestens zwölf Monaten. Innerhalb dieses Zeitraums bedeutet das Anlageurteil Kaufen ein erwartete Steigerung des Börsenwertes von über 25 Prozent, Übergewichten eine erwartete Wertsteigerung zwischen 10 und 25 Prozent, Halten eine erwartete Wertsteigerung bis zu 10 Prozent, Untergewichten eine erwartete Wertminderung um bis zu 10 Prozent und Verkaufen eine erwartete Wertminderung von über 10 Prozent. Spekulativ kaufen bedeutet eine mögliche Wertsteigerung von über 25 Prozent bei überdurchschnittlichem Anlagerisiko, "Spekulatives Investment" eine mögliche Wertsteigerung von über 25 Prozent bei sehr hohem Anlagerisiko bis zum Totalverlust. Die Performaxx Research GmbH hat durch eine interne Betriebsrichtlinie zur Erstellung von Finanzanalysen, die für alle an der Studienerstellung mitwirkenden Personen bindend ist, die notwendigen organisatorischen und regulativen Vorkehrungen zur Prävention und Behandlung von Interessenkonflikten getroffen. Folgende Interessenkonflikte können bei der Performaxx Research GmbH im Zusammenhang mit der Erstellung von Finanzanalysen grundsätzlich auftreten: 1) Die Finanzanalyse ist im Auftrag des analysierten Unternehmens entgeltlich erstellt worden. 2) Die Finanzanalyse wurde dem analysierten Unternehmen vor Veröffentlichung vorgelegt und hinsichtlich berechtigter Einwände geändert. 3) Die Performaxx Research GmbH und/oder ein verbundenes Unternehmen halten Long- oder Shortpositionen an dem analysierten Unternehmen. 4) Der Ersteller und/oder an der Erstellung mitwirkende Personen/Unternehmen halten Long- oder Shortpositionen an dem analysierten Unternehmen. 5) Die Performaxx-Anlegermedien GmbH, ein verbundenes Unternehmen der Performaxx Research GmbH, führt Aktien des hier analysierten Unternehmens in einem (virtuellen) Musterdepot ihres Börsenbriefs Performaxx-Anlegerbrief. In der vorliegenden Finanzanalyse sind folgende der o.g. möglichen Interessenkonflikte gegeben: 1) Urheberrecht Dieses Werk ist einschließlich aller seiner Teile urheberrechtlich geschützt. Jede Verwertung außerhalb der engen Grenzen des Urheberrechtsgesetzes ist ohne Zustimmung von Performaxx unzulässig und strafbar. Das gilt insbesondere für Vervielfältigungen, Übersetzungen, Mikroverfilmungen und die Einspeicherung sowie Verarbeitung in elektronischen Systemen. 7 Disclaimer

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