Wechselkurs, Geld und Zinsen: Die kurze Frist

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1 Wechselkurs, Geld und Zinsen: Die kurze Frist

2 Gliederung der Vorlesung 1 Einführung 2 Wechselkurse und Devisenmarkt: eine Vermögensmarkt-Perspektive 3 Geldmarkt und Zinsen in kurzer Frist 4 Geld, Zinsen und Wechselkurse: Die kurze Frist

3 Einführung

4 Einführung Verschiedene Länder nutzen unterschiedliche Währungen. Wechselkurs ist Preis einer Währung in termini einer anderen Währung. Wechselkurse beeinflussen wichtige makroökonomische Größen offener Volkswirtschaften, z.b. Leistungs- und Kapitalbilanz. Wechselkurse stellen auch Vermögenspreise dar und werden entsprechend von denselben Prinzipien bestimmt, die auch andere Vermögenspreise bestimmen.

5 Einführung Wesentlich für Vermögensmarktperspektive: no-arbitrage-prinzip. Liefert Zusammenhang zwischen Wechselkurs und Zinssätzen. Bestimmung Zinssätze erfordert Einbindung des Geldmarktes, d.h. Betrachtung d. Faktoren, die Geldangebot und -nachfrage bestimmen. Unterscheidung zwischen kurzer (heutige VL) und langer Frist (VL nächste Woche).

6 Wechselkurse und Devisenmarkt: eine Vermögensmarkt-Perspektive

7 Wechselkurs: Definition & Notierungen Wechselkurs ist der Preis einer Währung ausgedrückt in Einheiten einer anderen Währung. Preis jeder der beiden Währungen kann in der jeweils anderen Währung ausgedrückt werden, d.h. Wechselkurse können in beiden Richtungen ausgedrückt werden. Mengennotierung, indirect quote: Preis inländischer Währung ausgedrückt in ausländischer Währung. Preisnotierung, direct quote: Preis ausländischer Währung ausgedrückt in inländischer Währung. Beispiel: Euro-Dollar Wechselkurs lt. EZB am : USD = 1 Euro Aus europäischer Sicht: Mengennotierung, US-Dollar pro Euro. Preisnotierung, Euro pro USD-Dollar. Aus amerikanischer Sicht: Mengenotierung: Euro pro USD-Dollar. Preisnotierung: US-Dollar pro Euro.

8 Aufwertung und Abwertung Aufwertung: Währung wertet relativ zu anderer Währung auf, wenn für inländische Geldeinheit mehr ausländische Geldeinheiten getauscht werden können. Inländische Aufwertung folglich gleichbedeutend mit Anstieg des Preises inländischer Währung in ausländischer Währung. Abwertung: Währung wertet relativ zu anderer Währung ab, wenn für inländische Geldeinheit weniger ausländische Geldeinheiten getauscht werden können. Inländische Abwertung folglich gleichbedeutend mit Rückgang des Preises inländischer Währung in ausländischer Währung.

9 Aufwertung und Abwertung Wechselkurse wesentlich für Bestimmung von Import- und Exportvolumina. Abwertung: Importe werden relativ teurer, Exporte werden relativ billiger. Aufwertung: Importe werden relativ billiger, Exporte werden relativ teurer. Wechselkursrisiko: Unsicherheit bezüglich des in heimischer Währung gemessenen Wertes einer in Fremdwährung getätigten Investition. Relevant sowohl für Käufer, wie für Verkäufer von Vermögensanlagen.

10 USD / EUR (linke Achse) GBP / EUR (rechte Achse)

11 USD / GBP

12 Devisenmarkt Wechselkurse werden durch Angebot und Nachfrage auf Devisenmärkten bestimmt. Angebot und Nachfrage nach einer Währung werden bestimmt durch Reale Transaktionen / Güterströme (Leistungsbilanz) Nettokapitalflüsse (Kapitalbilanz) Gleichgewichtskonzepte Unterscheidung von kurzer und langer Frist Stromgleichgewicht, Handelsbilanzgleichgewicht Reale Güterströme bestimmen Wechselkurse nur langfristig. Bestandsgleichgewicht, Portfoliogleichgewicht kurzfristig werden Wechselkurse im Kapitalmarkt bestimmt.

13 Devisenmarkt Auf Devisenmärkten handeln im Wesentlichen Geschäftsbanken international agierende Unternehmen Finanzdienstleister Zentralbanken Wichtigste Handelsplätze: Frankfurt, London, New York, Singapur, Tokio Daten zu internationalem Devisenhandel, s. BIS (2010).

14 Devisenmarkt Zunehmende Integration der Finanzmärkte verhindert Arbitrage. Z.B. Preis Euro in London: 1.3 USD, Preis Euro in New York: 1.29 USD Tausch 1 USD in NY gegen Euro, Umtausch in London gegen USD. Ergibt bei einem Volumen von 1 Million ca 7,750 USD risikolosen Gewinn. Arbitragemöglichkeiten verschwinden idr sehr schnell. Wichtig: Dreiecksarbitrage. Größter Teil von Devisenmarkttransaktionen wird mittels Dollartransaktionen abgewickelt. Dollar dient als Vehikelwährung, s. BIS (2010, S. 9).

15 Kassa- und Terminkurs Devisenkassakurs: gegenwärtiger Kurs an Ort und Stelle Devisenterminkurs: vorab vereinbarter Wechselkurs zu einem späteren Zeitpunkt. Terminkontrakte helfen, Wechselkursrisiken zu steuern (hedging). Bsp.: Mercedes erhält in 2 Monaten Vorprodukte aus Japan und muss dafür 1 Million Yen bezahlen. Beim heutigen Wechselkurs seien das Euro. Wertet Yen ggü. Euro auf, steigt Europreis der Vorprodukte (und vice versa für eine Abwertung des Yen). Um Wechselkursrisiko zu eliminieren, geht Mercedes einen Terminkontrakt mit seiner Hausbank ein. Mercedes erhält in 2 Monaten 1 Million Yen zum Terminkurs von 99 Yen pro Euro. Damit ist Mercedes gegen etwaige Wechselkursschwankungen abgesichert.

16 Devisenswaps Devisenswaps verbinden Termin- und Kassakurse. Bei Devisenswapgeschäft wird Währung spot verkauft, gleichzeitig wird Termingeschäft über Rückkauf abgeschlossen. Resultat: Investition in Fremdwährung und gleichzeitiges Hedging des Wechselkursrisikos. Ca. 44% der Devisengeschäfte wurden 2010 im Rahmen von Swaps abgeschlossen.

17 Nachfrage nach Fremdwährungsanlagen Kurzfristig wird der Wechselkurs auf den Kapitalmärkten bestimmt. International tätige Anleger und Investoren handeln mit Anlagen, die in ver. Währungen denominiert sind. Was beeinflusst die Nachfrage nach Fremdwährungsanlagen? Grundsätzlich werden Anlageentscheidungen bestimmt von: (reale) Rendite (d.h. prozentualer Wertsteigerung d. Vermögenswertes in einem bestimmten Zeitraum) Risiko ( Schwankungen im Vermögenswert) Liquidität (Leichtigkeit, mit der Vermögenswert gegen andere Güter und Vermögenswerte eingetauscht werden kann).

18 Nachfrage nach Fremdwährungseinlagen Vergleich zweier Anlagen in unterschiedlicher Währung. Für Vergleich wichtige Information: Entwicklung des Marktwertes der Anlage Entwicklung des Wechselkurses Jährlicher Zinssatz einer Währung entspricht Betrag, der durch Verleih einer Währungseinheit in einem Jahr verdient werden kann. Zinssatz einer Währung entspricht also der Rendite auf in dieser Währung denominierte Einlagen. Zum Vergleich zweier Anlagen in unterschiedlicher Währung müssen nicht nur Zinssätze verglichen, sondern auch die erwartete Wechselkursentwicklung einbezogen werden. D.h., dass die Euroverzinsung der Dollaranlage berechnet werden muss, um zwischen Dollar- und Euroanlage zu entscheiden. Diese hängt gegenwärtig von den Erwartungen über den zukünftigen Wechselkurs ab.

19 Ungedeckte Zinsparität Formalisierung dieser Überlegung führt zur ungedeckten Zinsparität, einer wichtigen Gleichgewichtsbedingung. Anlage von 1 Euro im Zeitpunkt t bringt im Zeitpunkt t + 1 (1 + R) Euro. Anlage von 1 USD im Zeitpunkt t bringt im Zeitpunkt t + 1 (1 + R ) USD. Im Zeitpunkt t erhält man für 1 Euro E t USD. Im Zeitpunkt t wird E e t+1 erwartet. Erwartete Euroverzinsung der Dollaranlage: E t (1 + R ) 1 Euro/E e t+1. Entscheidungsregel: Dollaranlage, wenn E t (1 + R )/E e t+1 > (1 + R). Euroanlage, wenn E t (1 + R )/E e t+1 < (1 + R).

20 Ungedeckte Zinsparität Der Devisenmarkt ist genau dann im Gleichgewicht, wenn E t (1 + R )/E e t+1 = (1 + R) (1) Gleichung (1) heißt ungedeckte Zinsparität und besagt, dass Devisenmarkt im Gleichgewicht, wenn Einlagen in allen verfügbaren Währungen gleiche erwartete Rendite aufweisen. Warum? Nachfrageüberschuss nach USD genau dann, wenn E t (1 + R )/E e t+1 > (1 + R). Bei gegebenen Erwartungen muss Wert des USD sprunghaft ansteigen, Euro wertet sprunghaft ab. Vice versa für Nachfrageüberschuss nach Euro. Nur bei Gleichheit der erwarteten Renditen ist Markt geräumt.

21 Ungedeckte Zinsparität Gleichung (1) gilt exakt. Eine einfache Näherung erhält man folgendermaßen: Aus (1): 1 + R 1 + R 1 = Ee t+1 1 R R E t 1 + R = Ee t+1 E t E t Mit (E e t+1 E t)/e t R 0 folgt Et+1 e E t R R. E } {{ t } {{ } } Zinsdifferential Erwartete Abwertungsrate USD

22 Wechselkursänderungen und erwartete Renditen Sind Euroanlagen ceteris paribus weiterhin lukrativ, wenn Dollar gegenüber dem Euro abwertet? Abwertung des Dollar reduziert bei gegebenen Erwartungen die erwartete Rendite aus Euroanlagen. Warum? Euro-Anlage verspricht Zinssatz R plus erwarteten Abwertungsbonus. Findet bei gegebenen Erwartungen bereits heute Abwertung statt, reduziert sich Abwertungsbonus. Anders formuliert: Durch Abwertung des Dollars steigen gegenwärtige Dollarkosten der Euroanlage. Entsprechend werden Dollaranlagen ceteris paribus lukrativer, wenn Euro ggü. Dollar aufwertet.

23 Gleichgewichtswechselkurs In einfachem Modell mit Zinsparität ist Wechselkurs E t die endogene Variable. Erwartungen E e t+1, Zinssätze R, R sind exogen gegeben. Der gleichgewichtige Wechselkurs ist folglich der Wechselkurs, der für gegebene exogene Größen Gleichung (1) erfüllt. Siehe Zeichnung Vorlesung.

24 Komparative Statik 1: Wechselkursänderungen und Zinssätze Anstieg des USD-Zinssatzes führt bei gegebenen Erwartungen zu einer Aufwertung des Dollars. Warum? Anstieg des Dollarzinssatzes macht Euroanlagen zunächst weniger attraktiv. Damit Gleichgewicht im Devisenmarkt herrscht, muss die erwartete Dollarverzinsung von Euroanlagen steigen. Eurozinssatz und Erwartungen haben sich nicht verändert. Der gestiegene Dollarzins muss folglich die erwartete Abwertungsrate des Dollar erhöhen. Dies geschieht durch eine gegenwärtige Aufwertung des Dollar. Anstieg des Eurozinssatzes führt zu einer Abwertung des Dollar. Warum? Logik genau wie im vorhergehenden Beispiel.

25 Komparative Statik 2: Wechselkurse und Änderungen der Erwartungen Wird eine stärkere Abwertung des Dollars erwartet, so wertet Dollar bereits gegenwärtig gegenüber dem Euro ab. Warum? Bei gegebenem Zinsdifferential und gegebenem Wechselkurs E t erhöht höhere erwartete Abwertung die Dollarverzinsung von Euroanlagen. Dies führt zu einem Nachfrageüberschuß von Euroanlagen bzw. einem Angebotsüberschuß von Dollaranlagen. Da Zinsen unverändert, muss der Dollar bereits gegenwärtig gegenüber Euro abwerten. S. Graphik Vorlesung.

26 Geldmarkt und Zinsen in kurzer Frist

27 Bisher: Zinsen R und R exogen. Geldmarkt: Wiederholung Jetzt: Zinsen werden endogen auf Geldmarkt bestimmt. Geld muss erfüllt folgende Funktionen: Tauschmittel bzw. allgemein akzeptiertes Zahlungsmittel, Recheneinheit bzw. allgemein akzeptierter Wertmaßstab, Wertaufbewahrungsmittel, d.h. zum Transfer von Kaufkraft aus Gegenwart in Zukunft. Unter Geld verstehen wir Geldmenge M1, die sich aus Bargeld (Münzen, Scheine) Sichteinlagen von Nichtbanken bei Geschäftsbanken (unmittelbar in Bargeld konvertierbare Einlagen, die im bargeldlosen Zahlungsverkehr verwandt werden können). Geld umfasst mithin Vermögenswerte mit sehr hoher Liquidität, die als Zahlungsmittel benutzt werden können. Aber: Relativ geringe bis gar keine Rendite.

28 Geldangebot und -nachfrage Geldangebot: Annahme, dass Zentralbank einer Volkswirtschaft die Geldmenge kontrolliert. Geldnachfrage: Beeinflusst von Opportunitätskosten: Je höher Erträge (Zinsen) nicht-geldlicher Vermögenswerte, desto teurer wird Geldhaltung. Risiko: Geldhaltung ist riskant, da Preisanstieg oder Abwertung den realen Wert des gehaltenen Geldes reduzieren. Aber: Sämtliche andere, in Geld bewertete Vermögenswerte verändern sich gleichermaßen. Liquidität: Geld ist der liquideste Vermögenswert. Geldhaltung steigt mit Transaktionsvolumen an.

29 Geldnachfrage Obigen Überlegungen folgend schreiben wir die aggregierte Geldnachfrage als M d = P L(R, Y ), (2) mit aggregiertem Preisniveau P, realem Nationalenkommen Y, Zinsatz R und unterstellen L R L R < 0, L Y L Y > 0. Gleichung (2) kann als reale Geldnachfrage geschrieben werden, M d /P = L(R, Y ). (3)

30 Geldangebot und Gleichgewicht auf dem Geldmarkt Geldangebot sei von der Zentralbank exogen fixiert: M S = M. Geldmarkt ist im Gleichgewicht, wenn M S = M = M D. Daraus ergibt sich für exogen gegebenes Einkommen Y und festgelegte Geldmenge M der gleichgewichtige Zinssatz R, S. Zeichnung Vorlesung. M/P = L(R, Y ). (4)

31 Geldangebot und Gleichgewicht auf dem Geldmarkt Wie stellt sich Gleichgewicht auf dem Geldmarkt ein? Angenommen R > R, dann gilt Überschußangebot auf Geldmarkt: M/P > L(R, Y ). Agenten versuchen, Überschußliquidität zu Zinssatz R zu verleihen. Aber: Überschußangebot führt zu sinkendem Zinssatz, solange, bis Markt geräumt. Und vice versa für R < R.

32 Komparative Statik 1: Zinsen und Realeinkommensänderungen Ein Anstieg des realen Einkommens Y führt bei gegebener realer Geldmenge M/P zu einem höheren Gleichgewichtszins. Warum? Erhöhtes Einkommen Y gleichbedeutend mit höherem Transaktionsvolumen, reale Nachfrage nach Geld steigt. Aber: Reales Geldangebot gegeben. Agenten versuchen zusätzliche Liquidität zu leihen, wodurch Zinssatz ansteigt. Oder: Agenten veräußern andere Vermögenswerte (Anleihen), wodurch Preise dieser Vermögenswerte fallen und Zinsen entsprechend steigen. S. Zeichnung Vorlesung. Formal mittels implizitem Funktionentheorem aus Gleichung (4): R Y = L Y > 0. L R

33 Komparative Statik 2: Zinsen und Geldmengenänderungen Erhöht die Zentralbank die Geldmenge, dann fällt der Zins bei gegebenem Einkommen Y und gegebenem Preisniveau P. Warum? Anstieg der Geldmenge M bewirkt Überschußangebot auf dem Geldmarkt. Agenten versuchen Liquidität zu verleihen, wodurch der Zinssatz nach unten getrieben wird. S. Zeichnung Vorlesung. Formal mittels implizitem Funktionentheorem aus Gleichung (4): R M = 1 < 0. P L R

34 Geld, Zinsen und Wechselkurse: Die kurze Frist

35 Kurze vs. lange Frist Abschnitte 2 und 3 bezogen sich auf die kurze Frist: In Abschnitt 2 wurden Wechselkurserwartungen E e t+1 als gegeben angenommen. In Abschnitt 3 wurde Preisniveau P und reale Produktion Y als gegeben angenommen. Langfristig entspricht reale Produktion ihrem Potentialwert, Preisniveau ist voll flexibel und passt sich an. Wechselkurserwartungen passen sich ebenfalls an. Langfristige Anpassungen Thema nächster Vorlesung. Jetzt: Analyse von Zinsen und Wechselkursen in der kurzen Frist.

36 Geld, Zinsen und Wechselkurse Gleichung (1) bestimmt gleichgewichtigen Wechselkurs in Abhängigkeit des Zinsdifferentials. Zinsen bzw. Zinsdifferential wird auf den jeweiligen Geldmärkten bestimmt, s. Gleichung (4). Wir betrachten wieder USA und Europa. US-amerikanischer Geldmarkt wird beschrieben durch europäischer Geldmarkt durch M /P = L (R, Y ), M/P = L(R, Y ). Euro-Dollar-Wechselkurs E (definiert als Anzahl Euros pro USD) wird bestimmt durch R = R + Ee E E. 3 Gleichungen in 3 endogenen Variablen (E, R, R ).

37 Komparative Statik: Geldmenge und Wechselkurse Expansive Geldpolitik in Europa M führt kurzfristig zu Abwertung des Euro gegenüber US-Dollar E. Warum? Anstieg europäischer Geldmenge M erzeugt Überschußangebot auf europäischem Geldmarkt. Zinsen in Europa sinken. Bei gegebenen Erwartungen E e reduiziert sich Attraktivität von Euroanlagen bzw. erhöht sich Attraktivität von Dollaranlagen. Anleger substituieren hin zu Dollaranlagen, tauschen vermehrt Euro gegen Dollar. Preis von Dollar in Euro steigt, Euro wertet ab. Gegenwärtige Abwertung reduziert erwartete Abwertungsrate, Devisenmarkt gerät wieder ins Gleichgewicht. Kein Einfluß auf amerikanischen Geldmarkt! Und vice versa für Erhöhung der amerikanischen Geldmenge. S. Zeichnung Vorlesung.

38 Zusammenfassung Wechselkurse werden auf Devisenmarkt bestimmt. Wechselkurse können am besten als Vermögenspreise aufgefasst werden. Gleichgewicht auf Devisenmarkt impliziert Zinsparität. Gleichgewichtiger Wechselkurs zwischen zwei Währung abhängig von Zinsdifferential und Abwertungserwartungen. Zinsen werden auf jeweiligen Geldmärkten bestimmt. Bisher: kurze Frist, Gleichgewicht für gegebene Erwartungen und Güterpreise. Nächste Woche: lange Frist.

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