Behavioral Finance. Prof. Dr. Christian Führer BA Mannheim

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Günther Lorentz
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1 Behavioral Finance Prof. Dr. Christian Führer BA Mannheim

2 Wie handelt der Mensch? Adam Smith (Wealth of Nations, 1776) It is not from the benevolence of the butcher,... that we expect our dinner, but from their regard to their own interest. Karl Marx (Das Kapital, 1867/1885/1894) Mehrwertoptimierung als Triebkraft menschlichen Handelns. Max Weber (Kategorien der verstehenden Soziologie, 1913) Menschliche Handlung ist ein verständliches Sichverhalten zu Objekten.

.. that we expect our dinner, but from their regard to their own interest.

3 Folgen für die Volkswirtschaftslehre Smith, Marx, Weber et al. Rational denkender & entscheidender Mensch Homo Oeconomicus (H.O.)

4 Homo Oeconomicus Rational maximizer of his ends. (Posner) Profit/wealth maximizer (Green, Shapiro) Expected Utility-Version des H.O. H.O. vergleicht Erwartungswerte des Nutzens einzelner Handlungsalternativen und maximiert dann seinen Nutzen.

5 EU-Version rationalen Handelns Nutzen aller Handlungsalternativen ist klar ersichtlich und Grundlage jeglicher Entscheidungen. Transitivität: A > B und B > C A > C Invarianz: Entscheidung hängt nicht davon ab, wie die Handlungsalternativen dargestellt werden. Entscheidung hängt nicht von Details ab, die bei allen Alternativen identisch sind.

Transitivität: A > B und B > C A > C Invarianz: Entscheidung hängt nicht davon ab,

6 H.O. am Finanzmarkt CAPM E H.O.1 Kapitalmarktlinie H.O.2 M Effizienzgrenze r F s

7 Alles ratio...? Simon (A Behavioral Model of Rational Choice, 1955): Menschen verfügen nicht über die unbegrenzten Informationsverarbeitungsfähigkeiten eines H.O. Bounded Rationality Friedman (Essays in Positive Economics, 1966): Theorien basieren nicht auf Realitätsgehalt ihrer Annahmen F-Twist Kahneman&Tversky (1960er/1970er Jahre): Studien über menschlichen Umgang mit Geld und Zahlen; Anwendung psychologischer Methodik auf VWL

Informationsverarbeitungsfähigkeiten eines H.O.

8 Kahneman, Tversky und H.O. Vorgehen von Kahneman&Tversky 1.Variante Konfrontiere eine Gruppe von H.O. mit einem einfachen Entscheidungsproblem (Typus JA/NEIN-Frage). Konfrontiere eine Vergleichsgruppe von H.O. mit einem ähnlichen Entscheidungsproblem, das sich in keinem rational relevanten Aspekt vom Problem der ersten Gruppe unterscheidet. Sind alle Teilnehmer tatsächlich H.O., dürfen Anteile der JA- bzw. NEIN-Antworten bei beiden Gruppen nicht voneinander abweichen.

mit einem ähnlichen Entscheidungsproblem, das sich in keinem rational relevanten Aspekt vom Problem der ersten Gruppe

9 Kahneman, Tversky und H.O. Vorgehen von Kahneman&Tversky 2.Variante Konfrontiere eine Gruppe von H.O. mit einem leicht frisierten Entscheidungsproblem (Typus JA/NEIN-Frage), das einem H.O. nur eine Antwortmöglichkeit erlaubt. Das Entscheidungsproblem wird dabei meist mit unwesentlichen Zusatzinformationen versehen. H.O. entscheidet rational, trennt redundante Zusatzinformationen von entscheidungsrelevanten Details.

mit einem leicht frisierten Entscheidungsproblem (Typus JA/NEIN-Frage), das einem H.O.

10 Praxisexperiment Teilnehmer: 35 Studenten der FR Versicherung der BA Mannheim (2 Kurse, Vorlesung Investmenttheorie, 5. Semester) Insgesamt wurden sechs Fragen gestellt: Eine Frage zum Bereich quantitatives Grundverständnis Drei Fragen der Variante 1 Zwei Fragen der Variante 2 Wichtig dabei: Teilnehmer wissen nicht, dass für die drei Fragen nach Variante 1 zwei unterschiedliche Fragebögen verwendet werden.

Semester) Insgesamt wurden sechs Fragen gestellt: Eine Frage zum Bereich quantitatives

11 Beispiel für Variante 1 Angenommen, Sie haben überraschend BASF-Aktien im Wert von (Gruppe 1) / in bar (Gruppe 2) geerbt. Was machen Sie damit? (Es gebe nur drei Alternativen.) BASF-Aktien behalten bzw. erwerben Staatsanleihen erwerben Geldmarktfondsanteile erwerben Gruppe 1 (BASF-Aktien) Gruppe 2 ( in bar)

(Es gebe nur drei Alternativen.) BASF-Aktien behalten bzw.

12 Beispiel für Variante 2 Unter Ihrem Herrscher Dschinghis Khan beherrschten die Mongolen weite Teile Asiens und Europas. Wann geschah dies alles? Vor dem Jahr 508 : 16 Nach dem Jahr 508 : 19 In welchem Jahr ist Dschinghis Khan gestorben? Antworten: : 24 Vor 500 : 2 (412, 420) Andere : 9 (1630, 1800, 1200, k.a.) P.S.: Dschinghis Khan ist im Jahre 1227 gestorben...

Vor dem Jahr 508 : 16 Nach dem Jahr 508 : 19 In welchem Jahr ist Dschinghis Khan gestorben?

13 Fazit (Kahneman&Tversky) H.O. hat Probleme, die Aussagekraft von Zahlen richtig einzuschätzen ( Insignificant sampling ). H.O. neigt dazu, den Wert von Finanzmitteln nach deren Herkunft oder Form zu beurteilen ( Mental accounting ). H.O. hängt am Status quo ( Status quo bias ). H.O. fürchtet Enttäuschungen ( Regret aversion ). H.O. läßt sich leicht durch irrelevante Zusatzinformationen verwirren ( Anchoring ). H.O. ist nicht egoistisch genug ( Münzexperiment)

neigt dazu, den Wert von Finanzmitteln nach deren Herkunft oder Form zu beurteilen ( Mental accounting ). H.O.

14 Homo Sapiens am Finanzmarkt I Mussweiler/Schneller (2003) Die Struktur von Kursverläufen beeinflußt Kauf- und Verkaufsentscheidungen an Finanzmärkten. Maximum sichtbar Kursentwicklung wird positiv gesehen Minimum sichtbar Kursentwicklung wird negativ gesehen Visuelles Anchoring

Verkaufsentscheidungen an Finanzmärkten.

15 Homo Sapiens am Finanzmarkt II Thaler (1999) An Finanzmärkten wird zu viel gehandelt. NYSE hat mittleren Tagesumsatz von ca. 700 Millionen (!) Aktien Zu häufige Änderungen der Fondszusammensetzung bei gemischten Investmentfonds Laut Thaler sind beide Phänomene trotz gewisser Einschränkungen (Liquiditätsbedarf, Fehlen einer absoluten Zahl für Transaktionen an reinen H.O. Finanzmärkten) Anzeichen irrationalen Handelns.

) Aktien Zu häufige Änderungen der Fondszusammensetzung bei gemischten Investmentfonds Laut Thaler sind

16 Homo Sapiens am Finanzmarkt III Zweig et al. (1997) Investoren sind zu optimistisch mit Blick auf eigene Investmententscheidungen ( Overconfidence nach K.&T.) Zwischen 1984 und 1995 erfuhr der durchschnittliche Aktienfonds einen Zuwachs von 12,3% p.a., der durchschnittliche Aktienfondsinvestor aber nur von 6,3% p.a. Für Rentenfonds ergeben sich entsprechende Zahlenwerte von 9,7% und 8% p.a. Ursachen: Hordentrieb (Investoren steigen zu spät ein), Glaube an Richtigkeit eigener Entscheidungen

) Zwischen 1984 und 1995 erfuhr der durchschnittliche Aktienfonds einen Zuwac

17 Homo Sapiens am Finanzmarkt IV Shiller (1981) Finanzmärkte sind volatiler als in einer rationalen Welt zulässig. In einer rationalen Welt dürfen sich Wertpapierpreise nur aufgrund echter Neuigkeiten ändern. Die beobachtbaren Volatilitäten gehen weit über dieses Maß hinaus, was auf irrationales Verhalten schließen läßt.

In einer rationalen Welt dürfen sich Wertpapierpreise nur aufgrund echter

18 Homo Sapiens am Finanzmarkt V Availability bias Investoren gewichten Informationen nach ihrer Aktualität. Neuere Informationen werden zumeist überbewertet. Beispiel: Ansturm auf IPO s während der ersten drei Monate des Jahres Überzogene Aktienkäufe im Rahmen von IPO s trieben Aktienpreise weit nach oben, obwohl Märkte längst als überhitzt galten. Gesetz der kleinen Zahlen (K.&T.)

Beispiel: Ansturm auf IPO s während der ersten drei Monate des Jahres 2000.

19 Homo Sapiens am Finanzmarkt VI Risk premium puzzle Langjährige Durchschnittsrenditen an Aktienmärkten sind zu hoch, insbesondere höher, als es der durchschnittliche Konsum erwarten lassen würde. Magische 7% langjährige Aktienrendite

zu hoch, insbesondere höher, als es der durchschnittliche

20 Homo Sapiens am Finanzmarkt VII Kahneman&Tversky (1979) Investoren berücksichtigen Gewinne und Verluste stärker als den Absolutwert ihrer Kapitalanlagen ( Prospect Theory ). Beispiel: Person A besitzt nach einem Verlust von 1 Mio. noch 4 Mio., Person B besitzt nach einem Gewinn von 0,1 Mio. insgesamt 1,1 Mio.. Wer ist glücklicher? Viele Befragte: B

). Beispiel: Person A besitzt nach einem Verlust von 1 Mio. noch 4 Mio.

21 Prospect Theory (K.&T.) Wert Verluste Gewinne Geringer Verlust entspricht in seinem Wert einem deutlich höheren Gewinn! ( Faktor 2-2,5)

22 Kritik der Behavioral Finance I 1) Irrationale Investoren können auf Dauer nicht am Markt bestehen! (Antwort: Wirklich?) 2) Annahme des H.O. ist durch nichts zu ersetzen (Prospect Theory bietet keinen Ersatz)! (Antwort: Stimmt, kann sie noch nicht!) 3) K.&T.-Experimente haben nichts mit finanzwirtschaftlicher Realität zu tun! (Antwort: Wohl leider doch!)

23 Kritik der Behavioral Finance II 4) Rubinstein (2000) et al.: Einzelne Investoren mögen irrational sein, der Markt als Ganzes aber nicht (insbesondere Preisfindung)! Beispiele: * Erbsenzählexperimente * USS Scorpion * Wie viel wiegt eine Boeing 747? 5) Rubinstein (2000) et al.: Irrationalität oftmals rational erklärbar! Beispiele: * Monday-slump * Altruistisches Verhalten Eigennutz! * Risk premium puzzle nicht global beobachtbar (rein amerik. Phänomen)

24 Was bleibt? Vorschlag von Thaler: H.O. wird ersetzt durch ein Spektrum bestehend aus Homo Oeconomicus Einer Reihe von Quasi-rationals (kurz Quasis ), die mehr oder weniger rational denken und handeln. Quasis halten sich für rational, sind es aber nur bedingt. Je nach Grad ihrer Rationalität fallen Quasis in bestimmte diskrete Rationalitätsklassen, die ihren Grad an Rationalität abbilden. Problem dabei: Quasis in math. Modellen nicht wirklich faßbar.

25 Fazit (nach Thaler...) Homo Oeconomicus Homo Sapiens Behavioral Finance Finance Investmenttheorie Interessant!

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