QE Monitor. Eine Frage der Kalibrierung. 7. Dezember Ann-Katrin Petersen Global Capital Markets & Thematic Research

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1 QE Monitor Eine Frage der Kalibrierung 7. Dezember 2015 Ann-Katrin Petersen Global Capital Markets & Thematic Research

2 AllianzGI QE Monitor November 2015 Die EZB hat dem Volumen nach bereits mehr als 50 % der Wegstrecke ihres derzeitigen QE-Programms zurückgelegt. In der zweiten Halbzeit dürfte der Bestand an öffentlichen Wertpapieren in ihren Büchern gemessen an der Bruttostaatsverschuldung des Euroraums einen zweistelligen Wert erreichen. Die Gefahr eines Glaubwürdigkeitsverlusts, der mit einem nachhaltigen Unterschießen der Inflation hinter der EZB-Preisstabilitätsmarke von 2% einherginge, scheint für die EZB an Bedeutung gewonnen zu haben. Ann-Katrin Petersen, Investment Strategist, Allianz Global Investors 2

3 1 QE im Kontext jüngster Marktentwicklungen

4 Mrd. EUR Basis points AllianzGI QE Monitor November 2015 Draghi hat den Kapitalmärkten zu viel versprochen Marktbewegung zwischen und Uhr MEZ Programmausweitung nur am Ende, ohne direkten Effekt 3% % Dezember 2015: +360 Mrd. EUR (monatl. Volumen weiter 60 Mrd. EUR) 1% % % -2% -3% -4% y Bunds 10y Bunds Quantitative Easing der EZB (geschätzte Zusammensetzung) Angebot an Eurozonen- Staatsanleihen *) neuerdings inklusive Anleihen von Regionen und Kommunen Die EZB hat heute eine Absenkung des Einlagenzinssatzes um 10 Basispunkte auf -30bp, eine Verlängerung des Ankaufprogramms um sechs Monate (360 Mrd. zusätzliches Volumen, welches auch in regionalen Anleihen gekauft werden kann) und die Reinvestition auslaufender Anleihen beschlossen. Aus Sicht des Marktes zu wenig, da zuvor zu hohe Erwartungen geschürt wurden. Für unser ökonomisches Szenario bedeutet dies allerdings keine wirkliche Änderung, wir gehen auch ohne starken Stimulus davon aus, dass sich die Inflationsraten normalisieren werden. Wertentwicklungen der Vergangenheit erlauben keine Prognose für die Zukunft. Quellen: Bloomberg, Europäische Zentralbank, AllianzGI Global Economics & Strategy; Stand: 3. Dezember 2015.

5 AllianzGI QE Monitor November 2015 Versteilerung der Zinskurve: Kurzes Ende fällt in Erwartung einer Senkung des EZB-Einlagensatzes Marktteilnehmer erwarten einen noch negativeren EZB- Einlagensatz während das lange Ende der Zinskurve höher liegt als noch im März in der Tendenz gestiegene Inflationserwartungen sind ein Faktor *) PSPP = Public Sector Purchase Programme, Kaufprogramm für Wertpapiere des öffentlichen Sektors. Wertentwicklungen der Vergangenheit erlauben keine Prognose für die Zukunft. Quellen: Datastream, AllianzGI Global Capital Markets & Thematic Research. 5

6 Nicht-EWU Länder AllianzGI QE Monitor November 2015 Staatsanleiherenditen bewegen sich am kurzen Ende weiterhin in Negativterrain nicht nur in Europa Generische Staatsanleihenrenditen, in % 3M 1J 2J 3J 4J 5J 6J 7J 8J 9J 10J 15J 20J 30J Deutschland -0,41-0,37-0,42-0,39-0,31-0,18-0,11 0,00 0,15 0,31 0,47 0,74 1,02 1,29 Frankreich -0,32-0,31-0,33-0,26-0,14 0,01 0,11 0,27 0,40 0,61 0,80 1,33 1,47 1,79 Niederlande -0,35-0,18-0,39-0,32-0,25-0,14-0,01 0,14 0,29 0,44 0,62 0,00 1,44 Belgien -0,34-0,34-0,33-0,31-0,18-0,05 0,09 0,25 0,40 0,58 0,78 1,39 1,52 1,80 Österreich -0,32-0,33-0,31-0,21-0,13 0,02 0,23 0,37 0,55 0,73 0,86 1,54 Finnland -0,39-0,38-0,31-0,23-0,08-0,02 0,18 0,31 0,46 0,72 1,14 1,36 Schweiz -0,94-1,01-1,09-1,04-0,93-0,82-0,69-0,60-0,46-0,34 0,10 0,29 0,53 Schweden -0,39-0,48-0,48-0,15-0,25 0,11 0,38 0,77 Dänemark 0,36-0,66-0,55 0,17 0,31 0,75 1,33 Großbritann. 0,50 0,48 0,62 0,80 1,00 1,23 1,35 1,54 1,67 0,00 1,87 2,21 2,43 2,58 USA 0,17 0,48 0,93 1,23 0,00 1,66 0,00 2,00 0,00 0,00 2,23 0,00 0,00 2,99 Japan -0,10-0,10-0,01 0,00 0,03 0,04 0,05 0,09 0,15 0,22 0,30 0,64 1,06 1,39 Wertentwicklungen der Vergangenheit erlauben keine Prognose für die Zukunft. Quellen: Bloomberg, AllianzGI Global Capital Markets & Thematic Research. Stand: 25. November

7 AllianzGI QE Monitor November 2015 Euroraum: 40 % des Staatsanleiheuniversums mit negativer Rendite behaftet, Deutschland und Frankreich an der Spitze Marktvolumen der gesamten ausstehenden Staatsschulden* mit negativer Rendite bzw. Rendite unterhalb des Einlagensatzes (in Mrd. EUR) ** < 0 % < -0.2 % DE 61,0% 50,8% FR 50,4% 37,5% IT 26,6% 5,0% ES 19,1% 0,9% NL 53,3% 39,6% BE 34,3% 23,5% AT 42,2% 35,0% PT 5,7% 0,0% FI 49,7% 26,6% IE 28,0% 10,0% SK 45,3% 0,0% SL 5,8% 0,0% GR 0,0% 0,0% LI 0,0% 0,0% LT 22,1% 8,6% LU 33,0% 33,0% CY 0,0% 0,0% MT 10,3% 1,9% Eurozone 39,5% 24,3% *) exkl. T-Bills, inkl. Inflation-linked Bonds **) inkl. von EZB und EIB gehaltener Bestände griechischer Staatsanleihen. Wertentwicklungen der Vergangenheit erlauben keine Prognose für die Zukunft. Quellen: Bloomberg, AllianzGI Global Capital Markets & Thematic Research. Stand: 25. November

8 AllianzGI QE Monitor November 2015 Quantitative Easing in vollem Gang! Zentralbankbestände an Wertpapieren des öffentlichen Sektors in % der Bruttostaatsverschuldung 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% Japan USA Euroraum Wertentwicklungen der Vergangenheit erlauben keine Prognose für die Zukunft. Quellen: Bank of Japan, Bloomberg, Datastream, Eurostat, EZB, US Federal Reserve System, AllianzGI Global Capital Markets & Thematic Research; Stand: November 2015.

9 2 Wirkkanäle der quantitativen Lockerung

10 Wirkkanäle der quantitativen Lockerung #1 Inflationserwartungen Umfragebasierte kurzfristige Inflationserwartungen spiegeln vor allem Ölpreisentwicklung wider, während längerfristige Erwartungen stabil bei 1,9% liegen Stabilisiert auf niedrigen Niveaus: Inflationserwartungen professioneller Prognostiker (SPF*) für 1, 2 und 5 Jahre Marktbasierte langfristige Inflationserwartungen** vs. Brent-Ölpreis *) Survey of Professional Forecasters **) Langfristige Inflationserwartungen gemessen anhand der Break-Even-Werte der 5J5J-Forwards, d.h. den Erwartungen bezüglich der Inflationsraten für einen fünfjährigen Zeitraum, der fünf Jahre in der Zukunft beginnt. Wertentwicklungen der Vergangenheit erlauben keine Prognose für die Zukunft. Quellen: Datastream, AllianzGI Capital Markets & Thematic Research

11 Wirkkanäle der quantitativen Lockerung #1 Inflationserwartungen Talsohle durchschritten? Allmählicher Anstieg der Kerninflationsrate spiegelt moderate Konjunkturerholung im Euroraum wider Ölpreisrückgang und strukturelle Anpassungseffekte Gesamtinflationsrate liegt deutlich unterhalb der EZB- Preisstabilitätsmarke von 2% Die Gesamtinflationsrate ist im Oktober 2015 um 0,1% ggü. dem Vorjahr gestiegen (September: -0,1%) der geringere negativen Beitrag der Energiekomponente ist ein Faktor. Die Kernrate der Inflation, bei der Energiepreisänderungen nicht zu Buche schlagen, ist seit Mitte 2014 in der Tendenz steigend und erhöhte sich im Oktober auf 1,1%. Wertentwicklungen der Vergangenheit erlauben keine Prognose für die Zukunft. Quellen: Datastream, Allianz GI Capital Markets & Thematic Research. 11

12 Wirkkanäle der quantitativen Lockerung #1 Inflationserwartungen Die Kraft des Basiseffekts: Die dämpfende Wirkung erneut gesunkener Rohstoffpreise auf die Inflationsrate sollte nur kurzfristiger Natur sein Simulation der EWU-Verbraucherpreise unter derzeitigen Ölpreiserwartungen (anhand Brent Futures Preisen) Simulation der EWU-Verbraucherpreise im Falle sich kräftiger als erwartet erholender Rohölpreise Die Inflationsrate und einhergehend die marktbasierten Inflationserwartungen wird in den kommenden Monaten voraussichtlich steigen. Denn aufwärtsgerichtete Basiseffekte und die erwartete moderate Ölpreiserholung dürften zu geringeren negativen Beiträgen der Energiekomponente führen. Wertentwicklungen der Vergangenheit erlauben keine Prognose für die Zukunft. Prognosen sind kein verlässlicher Indikator zukünftiger Wertentwicklungen. Quellen: Bloomberg, AllianzGI Economics & Strategy. Stand: 26. Oktober

13 Wirkkanäle der quantitativen Lockerung #2 Schwächere Währung Verschärfte transatlantische Divergenz der Geldpolitik schwächt Euro-Wechselkurs erneut Handelsgewichteter Euro-Wechselkurs USD/EUR und Transatlantik-Spread Abwertung Aufwertung Wertentwicklungen der Vergangenheit erlauben keine Prognose für die Zukunft. Quellen: Datastream, AllianzGI Capital Markets & Thematic Research. 13

14 Wirkkanäle der quantitativen Lockerung #3 Kreditkanal Kreditvergabe an Unternehmen und Haushalte kommt allmählich in Gang Unternehmenskreditvergabe zuletzt mit höchstem Zuwachs seit 2012 Bank Lending Survey* lässt auf großzügigere Kreditbedingungen hoffen Bank Lending Survey verbessert sich im Oktober 2015 zum fünften Mal in Folge. Zuletzt ermutigende Signale für eine Belebung der tatsächlichen Kreditvergabe Das Volumen der an private Haushalte vergebenen Kredite stieg im Oktober um 1,2% (ggü. Vorjahr). Die Jahreswachstumsrate der an nicht-finanzielle Unternehmen vergebenen Kredite beschleunigte sich auf 0,6%. Kräftiger als erwartet fiel auch das M3-Geldmengenwachstum aus, mit einer Jahresrate von 5,3%. *) Vierteljährliche Umfrage der EZB zum Kreditgeschäft der Banken. Wertentwicklungen der Vergangenheit erlauben keine Prognose für die Zukunft. Quellen: Datastream, AllianzGI Capital Markets & Thematic Research. 14

15 3 Rolle von Angebot und Nachfrage

16 Mrd. EUR #2 Erschöpft sich das ankaufbare Anleiheuniversum für die EZB? Eine Frage von Nachfrage und Angebot Erschöpft sich das ankaufbare Anleiheuniversum für die EZB? Signifikanter Nachfrageeffekt EZB beabsichtigt, ihre Bilanzsumme auf die Größe von Anfang 2012 auszuweiten Signifikanter Nachfrageeffekt: Anleihekaufvolumen vs. Staatsanleiheemissionen EZB Quantitative Easing (geschätzte Aufteilung) 855 Staatsanleihenemissionen Eurozone (2015, geschätzt) Ziel in Reichweite? Bilanzsumme seit Juni deutlich ausgeweitet, auch dank der Zuteilung des vierten zielgerichteten Langfristtenders (TLTRO) PSPP Wertentwicklungen der Vergangenheit erlauben keine Prognose für die Zukunft. Quellen: Datastream, AllianzGI Capital Markets & Thematic Research. 16

17 #2 Erschöpft sich das ankaufbare Anleiheuniversum für die EZB? Eine Frage von Nachfrage und Angebot Mittlerweile übersteigt das Volumen der für geldpolitische Zwecke gehaltenen Wertpapiere 720 Mrd. EUR, Haupttreiber ist das PSPP* Eurosystem: Aktiva, Wertpapiere in EUR von Ansässigen im Euro-Währungsgebiet,** in Mio. EUR Eurosystem: Aktiva, Zusammensetzung der für geldpolitische Zwecke gehaltenen Wertpapiere, in Mio. EUR *) PSPP: Public Sector Purchase Programme, Kaufprogramm für Wertpapiere des öffentlichen Sektors. **) Für geldpolitische Zwecke gehaltene Wertpapiere umfassen sowohl aktive Ankaufprogramme (PSPP, Programm zum Ankauf von Asset-Backed Securities (ABSPP) und drittes Programm zum Ankauf gedeckter Schuldverschreibungen (CBPP3)) als auch abgeschlossene Programme (Programm für die Wertpapiermärkte (SMP), CBPP2, CBPP). Sonstige Wertpapiere bezeichnen die Bestände des Eurosystems an marktfähigen Wertpapieren, die nicht für geldpolitische Zwecke gehalten werden, etwa aus Investmentgründen gehaltene Wertpapiere (einschließlich vor Gründung der Währungsunion erworbene Wertpapiere). Das Eurosystem umfasst die EZB und die nationalen Zentralbanken der 19 Mitgliedstaaten, die den Euro als gemeinsame Währung bereits eingeführt haben. Wertentwicklungen der Vergangenheit erlauben keine Prognose für die Zukunft. Quellen: EZB, Datastream, AllianzGI Global Capital Markets & Thematic Research. 17

18 #2 Erschöpft sich das ankaufbare Anleiheuniversum für die EZB? Eine Frage von Nachfrage und Angebot Das Eurosystem hält inzwischen 567 Mrd. EUR bzw. einen Anteil von ca. 5,8% der Bruttostaatsverschuldung des Euroraums Eurosystem: Bestand an Schulden des öffentlichen Sektors des Euroraums*, in Mio. EUR Eurosystem: Bestand an Schulden des öffentl. Sektors in % der Bruttostaatsverschuldung des Euroraums Der vom Eurosystem gehaltene Bestand an Wertpapieren des öffentlichen Sektors des Eurosystems dürfte sich, ceteris paribus, bis Ende 2016 auf mehr als eine Billion bzw. etwa 11% der Bruttostaatsverschuldung des Euroraums belaufen. *) Umfasst Wertpapiere, die unter den Ankaufprogrammen Public Sector Purchase Programme (PSPP) und Securities Markets Programme (SMP) erworben wurden, sowie nicht marktfähige Forderungen in Euro an öffentliche Haushalte, stammend aus den Jahren vor Seit dem Jahr 1994 ist den Nationalen Zentralbanken sowohl die Bereitstellung von Kreditfazilitäten an Staaten als auch der direkte Primärankauf von Staatsanleihen untersagt. Wertentwicklungen der Vergangenheit erlauben keine Prognose für die Zukunft. Quellen: EZB, Europäische Kommission, Datastream, AllianzGI Global Capital Markets & Thematic Research. Datenstand: 20. Nov

19 Erschöpft sich das ankaufbare Anleiheuniversum für die EZB? Die Nachfrageseite. Die Nachfrageseite: Zweite Spielzeit dem Volumen nach hat die EZB bereits über die Hälfte der Wegstrecke bis September 2016 zurückgelegt Wie weit ist das QE-Programm bereits vorangeschritten? Zusammensetzung und Kaufvolumina (in Mrd. EUR) Operationale Ziele erreicht: Übersicht über die im Rahmen des PSPP angekauften Anleihebestände per 31. Oktober Emittent Anleihebestände per 31. Oktober, Buchwert in Mrd. Gewichtete Restlaufzeit in Jahren DE 92,28 6,98 FR 73,28 7,83 IT 63,15 9,29 ES 45,35 9,66 NL 20,54 6,56 BE 12,69 9,21 AT 10,08 8,11 PT 8,95 10,64 51,1% 45,4% 79,3% FI 6,44 7,51 IE 6,06 8,98 SK 3,81 8,47 SL 1,78 8,05 Supranationals 48,05 6,90 Rest 3,06 Gesamt (inkl. Supras) 395,52 8,00 Wertentwicklungen der Vergangenheit erlauben keine Prognose für die Zukunft. Quellen: EZB, AllianzGI Global Capital Markets & Thematic Research. Datenstand: 2. November

20 Erschöpft sich das ankaufbare Anleiheuniversum für die EZB? Die Nachfrageseite. Die EZB hat sich ein beträchtliches Winterpolster von 7,5 Mrd. EUR zugelegt, während alle Augen auf die Dezember-Sitzung gerichtet sind Von Frontloading zu Backloading und zurück: QE- Ankaufvolumen im Okt. auf Rekordniveau von 63,7 Mrd QE Polster : die Zielgröße von 60 Mrd. EUR übersteigende Kaufvolumina Monatliche Netto-Kaufvolumina, Buchwert in Mio. EUR, für ausgewählte Eurostaaten Eurosystem, EAPP*, monatliche Netto- Kaufvolumina, Buchwert in Mrd. EUR *) Extended Asset Purchase Programme bzw. Quantitative Easing : Erweitertes Ankaufprogramm für Vermögenswerte, bestehend aus den Programmen für den Ankauf von gedeckten Schuldverschreibungen (CBPP3), Asset Backed Securities (ABSPP) und Wertpapieren des öffentlichen Sektors (PSPP). Wertentwicklungen der Vergangenheit erlauben keine Prognose für die Zukunft. Quellen: Europäische Zentralbank (EZB), AllianzGI Global Capital Markets & Thematic Research. Datenstand: 2. November

21 Erschöpft sich das ankaufbare Anleiheuniversum für die EZB? Die Nachfrageseite Die Tendenz des Eurosystems, im Kern eher kurze und in der Peripherie eher lange Laufzeiten anzukaufen, bestand im Oktober weitestgehend fort PSPP: Gewichtete Restlaufzeit erworbener Anleihen, in Jahren Marktneutralität? Vergleich der gewichteten Restlaufzeit erworbener vs. ausstehender PSPP-Anleihen, in Jahren ausstehend* *) Marktgewichtete Restlaufzeit ausstehender PSPP-fähiger Staatsanleihen per 2. November Wertentwicklungen der Vergangenheit erlauben keine Prognose für die Zukunft. Quellen: EZB, AllianzGI Global Capital Markets & Thematic Research. Datenstand: 2. November

22 Erschöpft sich das ankaufbare Anleiheuniversum für die EZB? Die Angebotsseite. Die Angebotsseite: Senkung des Einlagensatzes ginge automatisch mit Erweiterung des Universums PSPP-fähiger Staatsanleihen einher Genügend ankaufbares Material : Marktvolumen der ausstehenden PSPP-fähigen Staatsschulden mit negativer Rendite bzw. Rendite unterhalb des Einlagensatzes (in Mrd. EUR) <-0.2% <0%, > -0.2% >0% DE 17% 19% 58% FR 3% 19% 65% IT 0% 0% 88% ES 0% 0% 97% NL 6% 33% 62% BE 4% 14% 82% AT 7% 19% 74% PT 0% 0% 100% FI 0% 19% 81% IE 0% 14% 86% SK 0% 13% 87% SL 0% 0% 100% LI 0% 0% 100% LT 0% 0% 100% LU 0% 33% 67% MT 0% 0% 100% Eurozone 4,3% 11% 77% Tabelle zeigt nicht prozentuale Anteile von Inflation Linkern an. LI MT LU SL SK FI PT IE AT NL BE ES DE FR IT Nicht mehr ankaufbar: Rendite <-0,2% (exkl. IL) Ankaufbar (2): Rendite <0%, > -0,2% Ankaufbar (1): Rendite >0% Ankaufbar (3): Inflation Linker *) Gemäß Laufzeitenspektrum (>2 Jahre, <31 Jahre). Wertentwicklungen der Vergangenheit erlauben keine Prognose für die Zukunft. Quellen: Bloomberg, AllianzGI Global Capital Markets & Thematic Research. Stand: 25. November

23 QE Monitor extended version (English)

24 TAK DANK U WEL HVALA TACK GRAZIE MERCI ARIGATÔ SPASIBA THANK YOU CHOKRANE BEDANKT GRACIAS OBRIGADO VIELEN DANK ขอบค ณคร บ 谢 谢 (xièxiè) 24

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