Flexible Beteiligungsstrategien: Wie PE-Häuser schon verloren geglaubte Deals doch noch gewinnen können. 30. März 2011

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Greta Baumgartner
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1 Flexible Beteiligungsstrategien: Wie PE-Häuser schon verloren geglaubte Deals doch noch gewinnen können 30. März 2011

2 Begrüßung und Vorstellung Die Referenten gehören zur Sector Group Private Equity von Salans (Core Team in Frankfurt: 8 Anwälte und Steuerberater) Umfassende Beratung bei Small und Mid Cap Buyouts mit einem Enterprise Value von EUR 10 bis 300 Mio. (inkl. Steuerstruktur und Akquisitionsfinanzierung) Wir arbeiten kanzleiintern mit anderen Experten u.a. für die folgenden PE-relevanten Bereiche zusammen: IPOs, Debt Trading, Restrukturierung und Projektfinanzierungen 2

bis 300 Mio. (inkl. Steuerstruktur und Akquisitionsfinan

3 Thema des Vortrags Analyse der Mid-Cap Buyouts 2009/2010 Was hat funktioniert Was hat nicht funktioniert? Warum? Making a difference Wie hätte es (eventuell) funktionieren können? 3

4 Erfolgsfaktoren Erfolgsfaktor Nummer eins: Money Money Money! Cash is King! Die Psychologie spielt mit Themen jenseits der Finanzierungsaspekte 4

5 Finanzierungsaspekte (1) Situation: Verkäufermarkt Bieterverfahren oder Exklusivität? Problemstellung: Verkäufer und Käufer können sich nicht auf den Kaufpreis einigen Gründe: Unterschiede bei der Bewertung Mangel des Käufers an (Fremd-)Kapital Bewertung, Financial Model und IRR 5

Problemstellung: Verkäufer und Käufer können sich nicht auf den

6 Finanzierungsaspekte (2) Finanzierungsstrategien funktionieren nicht, wenn: eine höhere Bewertung im Financial Model zu einem inadäquaten IRR führt (Käuferseite) der Spatz in der Hand attraktiver ist als die Taube auf dem Dach (Verkäuferseite) 6

Model zu einem inadäquaten IRR führt (Käuferseite) der Spatz

7 Finanzierungsaspekte (3) Bewährte Strategien zur Überbrückung von Differenzen bei der Kaufpreishöhe: Vendor Loan Roll-over / Rückbeteiligung Earn-out (Mini-)Bonds 7

8 Finanzierungsaspekte (4) - Vendor Loan - Vorteil Ersetzt fehlendes Fremdkapital (Banken) Vertrauensbildende Maßnahme Attraktiv bei Verzinsung oberhalb des Marktzins Überproportionale Beteiligung des Verkäufers an Mehrerlösen möglich (z.b. Partiarisches Darlehen) In der Regel nachrangig gegenüber Banken In der Regel unbesichert Eingeschränktes Kündigungsrecht Insolvenzrisiko Nachteil Gesteigertes Insolvenzrisiko bei Restbeteiligung > 10% Sofortige Besteuerung des vollständigen Veräußerungserlöses Zinsschranke 8

Darlehen) In der Regel nachrangig gegenüber Banken In der Regel unbesichert Eingeschränktes Kündigungsrecht Insolvenzrisiko

9 Finanzierungsaspekte (5) - Roll-over / Rückbeteiligung - Vorteil Ersetzt fehlendes Eigenkapital (Co-Investor) (bei Cash-out ggf. Bridge Loan erforderlich) Knowhow der Manager / Altgesellschafter bleibt im Unternehmen Verkäufer bleibt an künftigen Wertsteigerungen beteiligt Überproportionale Beteiligung des Verkäufers an Mehrerlösen möglich (z.b. Ratchet) Nachteil Funktioniert nicht, wenn der Verkäufer einen vollständigen Exit anstrebt Verkäufer trägt anteilig das Unternehmerrisiko (mittelbares Insolvenzrisiko) Sofortige Besteuerung des vollständigen Veräußerungserlöses (bei Cashout); Alternative: Einbringungsmodell 9

Überproportionale Beteiligung des Verkäufers an Mehrerlösen möglich (z.b. Ratchet) Nachteil Funktioniert nicht, wenn der Verkäufer einen vollständigen Exit

10 Finanzierungsaspekte (6) - Earn-out - Vorteil Hilfe zur Überbrückung von Bewertungsdifferenzen Beschränkter Stundungseffekt (Earn-out Facility erforderlich) Funktioniert in Bieterstreit (nur) bei zukünftig wesentlich höherem Kaufpreis (verglichen mit aktuellem Höchstgebot) Überproportionale Beteiligung des Verkäufers an Mehrerlösen möglich Earn-out-Betrag in der Regel unbesichert Angst des Verkäufers vor Manipulation erfordert häufig komplizierten Kontrollmechanismus (entfällt teilweise bei Beteiligung des Verkäufers als Gesellschafter oder Geschäftsführer) Streitanfälligkeit der Regelung Insolvenzrisiko Nachteil 10

Beteiligung des Verkäufers an Mehrerlösen möglich Earn-out-Betrag in der Regel unbesichert Angst des Verkäufers vor Manipulation erfordert häufig

11 Finanzierungsaspekte (7) - (Mini-)Bonds - Vorteil Ersetzt fehlendes Fremdkapital (Banken) Geldmittel beim Target können Kreditlinien ersetzen, Altkredite ablösen oder für einen partiellen Recap genutzt werden Verkäufer kann als Platzierungsgarant beteiligt werden Kostenreduktion bei Minibonds möglich (z.b. über Bondm) Nachteil Planbarkeit Timing der Ausgabe von Unternehmensanleihen erfolgt in der Regel postakquisitorisch Daher Nutzbarkeit für Akquisitionsfinanzierung gering Unbesichert, daher in der Regel nur bei gutem Rating erfolgreich Wertpapierprospekt in der Regel erforderlich 11

12 Psychologische Aspekte (1) Themen: Dealsicherheit und Timing Regelungen im Kaufvertrag Vertrauen gewinnen bei: - Verkäufer - Management 12

13 Psychologische Aspekte (2) - Dealsicherheit und Timing - Kartellanmeldung vor Signing? AWG-Genehmigung (z.b. US-Fonds)? Finanzierungssicherheiten Binding Commitment Letter Bankfinanzierung auf Basis von Term Sheet oder Binding Loan Agreement All equity 13

Finanzierungssicherheiten Binding Commitment Letter

14 Psychologische Aspekte (3) - Regelungen im Kaufvertrag - Garantien Due Diligence Freistellungen Haftungshöhe Schaden auch entgangener Gewinn? Escrow mit Earn-out verknüpfen 14

15 Psychologische Aspekte (4) - Vertrauen gewinnen - Verkäufer Name / Marke / Standort erhalten (Rück-)Beteiligung Familienmitglieder mit an Bo(a)rd nehmen Geschäfte mit dem Target (z.b. Beraterverträge, Vermietung von Betriebsimmobilien u.a.) 15

Familienmitglieder mit an Bo(a)rd nehmen Geschäfte mit dem

16 Psychologische Aspekte (5) - Vertrauen gewinnen (Forts.) - Management Alignment of interest nehmen Sie die Manager an die Hand Empfehlen Sie PE-erfahrene Anwälte und übernehmen Sie die Kosten Non-Recourse Finanzierungsdarlehen schonen Sie des Managers Häuschen Denken Sie für die Manager mit (Steuerthemen, dry income -Probleme) 16

Sie PE-erfahrene Anwälte und übernehmen Sie die Kosten Non-Recourse

17 Psychologische Aspekte (6) - Vertrauen gewinnen (Forts.) - Management Lassen Sie die relevanten Dokumente (insbesondere Kauf- und Kreditvertrag) erklären, z.b. in einer Briefing Session Verträge - wenn möglich - auf Deutsch Titelfrage: Vorstand./. Geschäftsführer 17

18 Kontakt Holger Scheer Partner Salans LLP Platz der Einheit 2 Gebäude Pollux Frankfurt a. M. Tel: Fax: hscheer@salans.com 18

19 Kontakt Dr. Volker Junghanns Sozius Salans LLP Platz der Einheit 2 Gebäude Pollux Frankfurt a. M. Tel: Fax: vjunghanns@salans.com 19

Einheit 2 Gebäude Pollux 60327 Frankfurt a. M.

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