In Focus. Dividendenorientiert investieren. November abc

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1 November 2011 In Focus Zinsen auf Rekordtiefständen und wachsende Zweifel an der Sicherheit von Staatsanleihen veranlassen immer mehr Anleger dazu, eine Anlage in dividendenstarke Aktien in Erwägung zu ziehen. Laura Prina Cerai analysiert in dieser Ausgabe von In Focus die Argumente für dividendenorientierte Anlagen und erklärt, welche Gefahren in einem vereinfachten Ansatz liegen. Dividendenorientierte Anlagestrategien werden derzeit immer beliebter. Viele Anleger versuchen auf diese Weise, ordentliche Renditen und beständige Erträge zu erzielen. Aufgrund der ausserordentlich niedrigen Zinsen in den Industrienationen sind die Renditen von Geldmarktanlagen verschwindend gering. Berücksichtigt man noch die Inflation, sind sie oft sogar negativ. Auch die Renditen vieler Staatsanleihen liegen mittlerweile auf Rekordtiefs bzw. kurz davor, während die Papiere selbst aufgrund des bisher ungekannten Ausmasses der Staatsverschuldung und des schleppenden Wachstums keine risikofreie Anlage mehr darstellen. Hinzu kommt die zuletzt schwache und unregelmässige Entwicklung der Aktienmärkte. Dies alles veranlasst immer mehr Anleger dazu, eine Anlage in dividendenstarke Aktien in Erwägung zu ziehen, um auf diese Weise höhere und beständigere Renditen zu erzielen. In diesem Zusammenhang stellen sich unserer Ansicht nach zwei wesentliche Fragen: Gibt es fundierte Argumente für dividendenorientiertes Investieren? Und wenn ja, welche Strategie empfiehlt sich für diese Anlagen? Die Bedeutung der Dividende Unserer Meinung nach sollten Dividenden in den Überlegungen aller Aktienanleger eine zentrale Rolle spielen, und zwar aus drei Gründen: Erstens: Die Renditen der Aktienmärkte in den vergangenen 200 Jahren bestanden zu einem Grossteil aus Dividenden. Zweitens: Dividendenstarke Aktien haben im Verlauf der Zeit meist besser abgeschnitten als Aktien, die niedrige Dividenden zahlen. Drittens: Dividenden ermöglichen wertvolle Rückschlüsse auf den Zustand eines Unternehmens und können ein nützlicher Indikator für die künftig zu erwartenden Renditen der Aktienmärkte sein. Viele historische und akademische Untersuchungen belegen, dass sich die Renditen von Aktien im Wesentlichen aus Dividenden zusammensetzen (siehe Abbildung 1). So hat Robert Arnott in Dividends and the Three Dwarfs, Financial Analysts Journal, März / April 2003 die Entwicklung des US- Aktienmarkts von 1802 bis 2002 untersucht. In diesem Zeitraum betrug die durchschnittliche jährliche Rendite des S&P 500 Index 7.9 Prozent. Von diesen 7.9 Prozent entfielen 5.0 Prozent also knapp zwei Drittel allein auf Dividenden, die damit einen grösseren Anteil ausmachten als alle anderen relevanten Renditequellen zusammen. Das reale Dividendenwachstum betrug lediglich 0.8 Prozent pro Jahr, bessere Bewertungen waren für 0.6 Prozent verantwortlich und den Rest steuerte die Inflation bei. In ihrem Buch Triumph of the Optimists kamen Elroy Dimson, Paul Marsh und Mike Staunton mit einer vergleichbaren Untersuchung zu einem ähnlichen Ergebnis. Sie analysierten die Performance des Aktienmarkts in den USA und Grossbritannien im 20. Jahrhundert. Seite 1 von 8

2 Dabei stellten sie fest, dass zwar die jährlichen Ergebnisse weitgehend auf Kapitalgewinnen und -verlusten basieren, die langfristige Wertentwicklung jedoch massgeblich durch die Wiederanlage der Dividenden zustande kommt. Ein Portfolio, in dem die Dividenden wieder angelegt werden, hätte über einen Zeitraum von 101 Jahren fast 85-mal so viel Wertzuwachs erzielt wie ein Portfolio, das sich allein auf Kapitalgewinne stützt. den Entscheidungsprozessen der Unternehmensleitung führen d. h. die Interessen der Aktionäre werden stärker berücksichtigt. Dividenden lassen sich ausserdem meist nur schwer wieder zurücknehmen: Hat ein Unternehmen eine Dividende erst einmal angekündigt, nimmt es oft grosse Anstrengungen auf sich, um die Ausschüttung nicht auszusetzen oder zu reduzieren und damit entsprechende Vorbehalte und negative Schlagzeilen zu riskieren. Auch Untersuchungen der aktuelleren Ergebnisse bestätigen die Bedeutung von Dividenden. Einer Studie von UBS zufolge besteht die Rendite europäischer Aktien seit 1985 zu etwas mehr als der Hälfte aus Dividenden. Zudem gibt es diverse Belege dafür, dass dividendenstarke Aktien im Zeitverlauf meist besser abschneiden als Aktien mit niedrigen Dividenden und höhere risikobereinigte Renditen erzielen. Eine Langfrist-Studie der 1'000 grössten US- Unternehmen gemessen an ihrer Marktkapitalisierung unterstreicht dies eindrucksvoll. Zwischen 1970 und 2005 erzielten die 20 Prozent der Unternehmen mit der höchsten Dividendenrendite (bei gleicher Gewichtung und vierteljährlicher Neugewichtung) eine durchschnittliche jährliche Gesamtrendite von 13.7 Prozent. Die schwächsten 20 Prozent kamen dagegen nur auf eine jährliche Rendite von 9.0 Prozent. Darüber hinaus war die Volatilität bei den renditestarken Titeln deutlich geringer: Sie verzeichneten eine Standardabweichung der Rendite von 15.5 Prozent, während es bei den dividendenschwachen Unternehmen 29.1 Prozent waren. Dieses Muster zeigt sich auch in Europa. Dort ergab ein Backtesting der Wertentwicklung im STOXX 600 Index (in dem 18 Länder vertreten sind, darunter auch Grossbritannien und die Schweiz), dass die Unternehmen im obersten Renditequartil im Schnitt eine um 5.6 Prozent bessere Performance pro Jahr erzielen als die Unternehmen, die sich mit ihrer Dividendenrendite im untersten Quartil platzieren (die Studie erstreckt sich über den Zeitraum von 1973 bis 2009). Besonders gut haben sich diejenigen Unternehmen entwickelt, die ihre Dividenden stark erhöht haben. Zudem waren die Kursverluste von dividendenstarken Titeln bei Markteinbrüchen in der Regel geringer als die des Gesamtmarkts. Im Hinblick auf ein konkretes Unternehmen liefern Dividenden wertvolle Hinweise auf dessen tatsächliche Verfassung. Dividenden werden aus dem tatsächlich erzielten Cashflow gezahlt (während der offizielle Gewinn lediglich ausgewiesen wird) und können daher zu mehr Disziplin in Vor allem aber sind Dividenden in der Regel beständiger als das Gewinnwachstum. Die Entwicklung des S&P 500 seit 1968 zeigt, dass die Standardabweichung des Dividendenwachstums lediglich 7 Prozent beträgt und damit weniger als ein Drittel der Volatilität des Gewinnwachstums (23 Prozent). Auf Unternehmensebene ergibt sich das gleiche Bild: So lag die Volatilität der Dividendenzahlungen von Coca Cola in den letzten zehn Jahren bei 2.2 Prozent, während die Gewinne des Unternehmens mit 6.6 Prozent schwankten. Dividenden können ausserdem ein wichtiges Signal auf Marktebene sein. Eine Untersuchung der Renditen von europäischen Aktien durch UBS kommt zu dem Schluss, dass der Kauf von Aktien in Phasen hoher Dividendenrenditen am Markt in der Vergangenheit zu deutlich besseren Ergebnissen geführt hat als ein Kauf in Phasen niedriger Dividendenrenditen. Die UBS-Analysten unterteilten den Zeitraum seit 1973 in fünf Phasen und stellten fest, dass Anleger, die europäische Aktien in der Phase mit den niedrigsten Dividenden kauften (durchschnittliche Dividendenrendite von 2.2 Prozent), in den darauf folgenden fünf Jahren eine durchschnittliche jährliche Rendite von 2.4 Prozent erzielten. Wer europäische Aktien dagegen in den dividendenstärksten Jahren erwarb (durchschnittliche Dividendenrendite von 5.3 Prozent), erzielte in den darauf folgenden fünf Jahren eine durchschnittliche jährliche Rendite von 17.3 Prozent (siehe Abbildung 2). Zum Vergleich: Mit derzeit geschätzten 6.1 Prozent ist die Dividendenrendite europäischer Aktien für 2012 hoch. Der Zeitpunkt ist günstig für dividendenorientierte Anlagen Im derzeitigen Anlageumfeld sprechen mehrere kurzfristige Trends für eine dividendenorientierte Strategie, darunter in erster Linie die hohe Liquidität der Unternehmen. Viele der weltweit führenden Unternehmen haben in den letzten drei Jahren ihre Verbindlichkeiten reduziert, ihre Schulden abgebaut und ihre Produktivität und Margen Seite 2 von 8

3 Abbildung 1: Renditezusammensetzung von US-Aktien (log. Skala, reale Werte) Quelle: R. Shiller, MIT Press, Rothschild. Abbildung 2: Durchschnittliche jährliche Rendite europäischer Aktien über fünf Jahre, Dividendenrendite bei Kauf Quelle: Thomson Datastream, UBS, Rothschild. Seite 3 von 8

4 Abbildung 3: Die Nachteile einer passiven Anlage: ishares DJ Select Dividend Index vs. Dow Jones Industrial Average 60% 40% 20% 0% -20% % -60% ishares DJ Select Div. Index Dow Jones Indus. Av. Quelle: Bloomberg, Rothschild gesteigert und sind dank ihrer hohen Liquidität jetzt in der Lage, ihre Dividenden zu stabilisieren oder zu erhöhen. In den USA haben die Unternehmen aus dem S&P 500 Schätzungen zufolge liquide Mittel in Höhe von 2 Bio. USD angehäuft, die derzeit auf ihren Einsatz warten. Die Liquidität der europäischen Unternehmen beläuft sich momentan auf rund 15 Prozent ihrer Bilanzsumme das ist ein Drittel mehr als zu irgendeinem Zeitpunkt des letzten Konjunkturzyklus. Seit 2009 beträgt das Dividendenwachstum im Schnitt mehr als 10 Prozent, was doppelt so hoch ist wie die langfristige Wachstumsrate. Der Grund: Die Unternehmen haben damit begonnen, liquide Mittel in Rekordhöhe an die Aktionäre zurückzugeben. Auch im Vergleich mit den Renditen von Staatsanleihen erscheinen Dividenden äusserst attraktiv. Wir halten Staatsanleihen für überbewertet und extrem teuer. Die anhaltende Nervosität der Anleger und die Marktverzerrung durch die Politik der Zentralbanken werden diese Überbewertung möglicherweise noch eine Weile stützen. Unserer Meinung nach bieten Staatsanleihen allerdings kaum Ertragspotenzial. Für langfristig orientierte Anleger, denen die Sicherung und die Steigerung des realen Werts ihres Vermögens wichtig ist, empfiehlt sich daher unter Umständen eine Anlage in dividendenstarke Aktien, vorausgesetzt, sie sind bereit, Phasen erhöhter Volatilität in Kauf zu nehmen. Die Dividendenrenditen an den wichtigsten Aktienmärkten sind derzeit höher als die Renditen der zehnjährigen Staatsanleihen dieser Märkte. Dies trifft sogar auf die USA zu, wo die Dividendenrendite traditionell niedrig ist. Dort wird sie im S&P 500 für 2012 auf 2.5 Prozent geschätzt, während zehnjährige Staatsanleihen lediglich mit 1.9 Prozent rentieren. Diese Konstellation gab es seit den 1950er-Jahren bisher nur einmal: auf dem Höhepunkt der Finanzkrise Ende 2008 und Anfang Letztlich können Dividenden unter Umständen für Phasen moderater Inflation entschädigen. Die Rohstoffpreise sind hoch und steigen weiter, gleichzeitig ist die Geldpolitik extrem expansiv. In einem solchen Umfeld können die Dividenden von Aktien dazu beitragen, der langfristigen Vermögenserosion durch die Inflation entgegenzuwirken. Unternehmen können die höheren Preise in vielen Branchen an ihre Kunden weitergeben (und damit ihre Gewinnmargen stützen), während der nominale Ertrag der Dividenden reinvestiert oder ausgegeben werden kann. Dennoch: Obwohl Aktien bei einer moderaten Inflation durchaus Schutz bieten können, geraten sie in Phasen stärker steigender Preise in der Regel unter Druck. Seite 4 von 8

5 Unser Anlageansatz Als Reaktion auf die wachsende Nachfrage werden von Fonds und Produktanbietern derzeit Anlageinstrumente aufgelegt bzw. neu vermarktet, die höhere Renditen durch dividendenstarke Aktien versprechen. Die Spanne dieser Instrumente reicht von aktiven Aktienfonds und passiven Tracker-Fonds bis hin zu strukturierten Produkten und dividendenbasierten Derivaten. Allerdings sind nicht alle Dividendenstrategien gleichermassen empfehlenswert. So ist eine passive Auswahl dividendenstarker Aktien unserer Meinung nach nicht sinnvoll. Dieser Ansatz hat sich in der Vergangenheit in vielen Fällen nicht bewährt und darüber hinaus ist eine hohe Dividendenrendite allein kein ausreichendes Kriterium für eine Anlageentscheidung. Warum vermeiden wir passive Strategien? Die Dividendenrendite einer Aktie ist nur eine Bewertungskennzahl von vielen. Sie ist das Produkt zweier sehr wechselhafter Faktoren: der geschätzten zukünftigen Dividende und des Aktienkurses. Daher bedeutet eine hohe Dividendenrendite nicht automatisch, dass das betreffende Unternehmen wirtschaftlich gesund ist. Beispielsweise könnte die hohe Rendite auf einen kräftigen Kursrückgang zurückzuführen sein, der von schlechten Nachrichten über das Unternehmen ausgelöst wurde Nachrichten, die in Zukunft zu einer Kürzung der Dividende führen könnten. Eine hohe Dividendenrendite kann auch die Folge einer hohen Ausschüttungsquote sein, d. h. ein hoher Anteil des Gewinns wird in Form von Dividenden an die Aktionäre ausgeschüttet. Dies lässt sich kurzfristig aufrechterhalten. Mit der Zeit stehen dem Unternehmen damit jedoch immer weniger Mittel zur Investition in sein Geschäft zur Verfügung, so dass seine Fähigkeit zur Generierung hoher Gewinne langfristig eingeschränkt wird. Darüber hinaus weisen passive Fonds bei dividendenorientierten Anlagen bisher eine schwache Bilanz auf. In den USA wurde mit einer passiven Auswahl dividendenstarker Aktien des Dow Jones seit 2006 eine Underperformance von 24 Prozent gegenüber dem Referenzindex erzielt (siehe Abbildung 3). In Europa hat die gleiche Anlagestrategie im selben Zeitraum um 22 Prozent schlechter abgeschnitten als der STOXX 600 Index. Für uns liegen die Gefahren passiver Anlagestrategien klar auf der Hand: Die Anlage in fundamental nicht einwandfreie Unternehmen birgt das Risiko einer niedrigen Gesamtrendite. Rothschild bevorzugt einen sehr viel weiter gefassten Ansatz. Wir untersuchen die inhärenten Qualitäten eines Unternehmens und analysieren, ob es seine Dividenden langfristig aufrechterhalten und steigern kann. Eine gründliche Fundamentalanalyse ist daher unverzichtbar. Da unser vorrangiges Anlageziel die Sicherung und Steigerung des realen Werts des investierten Kapitals ist, bevorzugen wir in der Regel defensive Unternehmen sowie Firmen, die in der Lage sind, auch wirtschaftlich schwierige Zeiten zu überstehen. Wir suchen nach soliden Unternehmen mit stabilen Fundamentaldaten, einer etablierten Marktstellung, langfristig transparenten Gewinnen und Cashflows sowie robusten Bilanzen. Vor allem aber müssen diese Unternehmen angemessen bewertet sein. In diesem Zusammenhang beurteilen wir natürlich auch die Dividendenrendite der Unternehmen, aber wir prüfen neben der aktuellen Höhe der Dividendenzahlungen auch, ob sie nachhaltig sind. Unser Ziel sind Unternehmen mit einer geringen Ausschüttungsquote, die eindeutig bereit und in der Lage sind, auch in Zukunft weiterhin Dividenden auszuschütten. In der Praxis gehen wir bei der Auswahl aussichtsreicher Dividendentitel nach einem aktiven Ansatz vor, der auf Top- Down-Analysen und fundamentalen Bottom-Up-Analysen basiert. Dies gilt sowohl für die Auswahl von Einzelwerten als auch für Spezialfonds von Drittanbietern. Fazit Dividenden machen traditionell den Grossteil der Rendite von Aktienanlagen aus und an den Argumenten für eine Anlage in dividendenstarke Aktien hat sich bis heute nichts geändert. Da die Renditen von Anleihen derzeit niedrig sind und die Zinsen fast bei null liegen, bieten Dividendentitel den Anlegern die Chance auf beständige Erträge. Gleichzeitig spielen sie eine wichtige Rolle als Teil eines ausgewogenen Anlageportfolios. Mit einer Anlagestrategie, die bevorzugt in Aktien mit hohen Dividenden investiert, lassen sich in den kommenden Jahren möglicherweise höhere und beständigere Renditen erzielen. Zudem kann eine solche Strategie in Zeiten hoher Volatilität zur Sicherung des Kapitals beitragen. Seite 5 von 8

6 Dabei muss jedoch stets beachtet werden, dass Dividenden nur ein Indikator für den Zustand eines Unternehmens sind. Aus diesem Grund geben wir aktiven Anlagestrategien den Vorzug vor passiven Strategien. Verfasser Laura Prina Cerai Aktienanalystin Rothschild Wealth Management & Trust Für weitere Informationen oder konkrete Anlageempfehlungen wenden Sie sich bitte an Ihren Anlageberater. Seite 6 von 8

7 Haftungsausschluss Nur zum privaten Vertrieb. Die Informationen und Meinungen in dieser Publikation stammen von Rothschild Wealth Management & Trust (RWM&T) (Anmerkung 1). Sie sind zum Zeitpunkt der Redaktion gültig und können sich ohne Ankündigung ändern. Diese Publikation dient ausschliesslich Informationszwecken und stellt weder ein Angebot noch eine Aufforderung von oder im Namen von RWM&T zum Kauf oder Verkauf von Wertpapieren oder damit verbundenen Finanzinstrumenten oder zur Teilnahme an einer bestimmten Handelsstrategie in einer bestimmten Gerichtsbarkeit dar. Die Meinungen und Bemerkungen der Verfasser geben ihre aktuellen Ansichten wieder und decken sich nicht unbedingt mit denen anderer Unternehmen von Rothschild oder Dritter. Möglicherweise haben andere Unternehmen von Rothschild Publikationen herausgegeben, die den hierin enthaltenen Informationen widersprechen und zu anderen Schlussfolgerungen kommen, oder werden in Zukunft derartige Publikationen herausgeben. RWM&T verpflichtet sich keinesfalls dazu, die Empfänger der vorliegenden Publikation auf diese anderen Publikationen hinzuweisen. Alle Modelle und Gewichtungen dienen lediglich zur Veranschaulichung und können sich in Zukunft ändern. Die Informationen und Daten in diesem Dokument stammen aus Quellen, die als zuverlässig angesehen werden; dennoch wird keine Zusicherung gegeben, dass die Informationen richtig oder vollständig sind. Im Besonderen decken die in dieser Publikation enthaltenen Informationen möglicherweise nicht alle wesentlichen Informationen über die Finanzinstrumente oder die Emittenten dieser Instrumente ab. RWM&T haftet nicht für Verluste, die aufgrund der Verwendung dieser Publikation entstehen. Sämtliche für diese Publikation verwendeten Informationen und Daten beziehen sich auf vergangene oder aktuelle Sachverhalte und können sich jederzeit ohne vorherige Ankündigung ändern. Die hierin enthaltenen Aussagen über Finanzinstrumente oder Emittenten von Finanzinstrumenten beziehen sich auf den Zeitpunkt, zu dem diese Publikation erstellt wurde. Diese Aussagen beruhen auf vielen verschiedenen Faktoren, die sich kontinuierlich ändern können. Es ist daher möglich, dass eine in dieser Publikation enthaltene Aussage nicht mehr zutrifft, ohne dass dieser Umstand veröffentlicht wird. Potenzielle Risiken für die hierin zum Ausdruck gebrachten Aussagen und Erwartungen können in Form emittentenspezifischer und allgemeiner (z. B. politischer, wirtschaftlicher, marktbedingter usw.) Entwicklungen bestehen. Der Kurs bzw. Wert sowie der Ertrag von Kapitalanlagen in allen hierin genannten Anlageklassen kann sowohl steigen als auch sinken. Investoren erhalten den investierten Betrag unter Umständen nicht in vollem Umfang zurück. Die Risiken, die mit den in dieser Publikation genannten Anlageklassen verbunden sind, umfassen möglicherweise Marktrisiken, Bonitätsrisiken, Währungsrisiken, politische Risiken und wirtschaftliche Risiken, sind aber nicht notwendigerweise darauf beschränkt. Investitionen in Schwellenmärkte sind spekulativ und können erheblich grösseren Schwankungen unterliegen als Investitionen in etablierten Märkten. Die in der Vergangenheit erzielte Performance ist kein zuverlässiger Massstab für künftige Ergebnisse. Performanceprognosen sind kein zuverlässiger Massstab für die künftige Wertentwicklung. Die Rothschild Bank AG, Zürich, und einige ihrer Tochtergesellschaften sind ausserhalb der EU ansässig. Daher finden bestimmte EU- Richtlinien möglicherweise nicht oder nicht vollumfänglich auf ihre Kunden Anwendung. Investitionen in die hierin genannten Anlageklassen sind unter Umständen nicht für alle Empfänger geeignet. Diese Publikation wurde nicht unter Berücksichtigung der Ziele, finanziellen Verhältnisse oder Bedürfnisse eines bestimmten Investors erstellt. Vor Abschluss einer Transaktion sollten Investoren abwägen, ob die Transaktion für ihre jeweiligen Umstände und Ziele geeignet ist. Nichts in dieser Veröffentlichung stellt eine Anlage-, rechtliche, buchhalterische oder steuerliche Beratung, eine Zusicherung, dass eine Anlage oder Strategie für persönliche Umstände angemessen oder geeignet ist, oder eine anderweitige persönliche Empfehlung für bestimmte Anleger dar. Bezugnahmen auf Marktindizes, Benchmarks oder sonstige Kennzahlen für einen bestimmten Zeitraum werden lediglich zu Ihrer Information angegeben. Die Bezugnahme auf einen Index impliziert nicht, dass ein Portfolio im Einklang mit diesem Index investiert wird und daher ähnliche Renditen, Schwankungen oder sonstige Ergebnisse wie der Index verzeichnen wird. Seite 7 von 8

8 Haftungsausschluss (Forts.) RWM&T muss seine Richtlinien für den Umgang mit Beteiligungen und potenziellen Konflikten offenlegen. Die Richtlinien von RWM&T sehen vor, dass die Interessen der Kunden Vorrang haben. Um zu verhindern, dass etwaige Interessenkonflikte die Interessen der Kunden beeinträchtigen, haben wir organisatorische und administrative Massnahmen getroffen, um Interessenkonflikte ggf. zu erkennen, zu überwachen und beizulegen. Darüber hinaus hat RWM&T zwischen sich und Rothschild Global Financial Advisory Sicherheitssperren eingerichtet, die eine Weitergabe vertraulicher Informationen in beide Richtungen verhindern. Die Compliance-Abteilungen bei RWM&T und Rothschild überwachen die Einhaltung dieser Verfahren. Kein Unternehmen der RWM&T-Gruppe ausserhalb Grossbritanniens und keine Gesellschaft der Rothschild Trust Group unterliegt dem britischen Financial Services and Markets Act aus dem Jahr Falls dennoch Dienstleistungen von einem dieser Unternehmen angeboten werden, so gelten die Schutzbestimmungen der britischen Gesetze für Privatkunden nicht. Auch besteht kein Anspruch auf Entschädigung nach dem britischen Financial Services Compensation Scheme. Vertrieb: Diese Publikation darf nur in Ländern vertrieben werden, in denen dies rechtlich zulässig ist. Die Broschüre richtet sich nicht an Personen in Gerichtsbarkeiten, in denen der Vertrieb dieser Publikation (aufgrund der Staatsangehörigkeit der Person, ihres Wohnsitzes oder anderer Umstände) verboten ist. Insbesondere darf diese Publikation nicht US-Personen zugänglich gemacht oder in den USA in Umlauf gebracht werden. Diese Publikation beinhaltet möglicherweise Fonds und andere Investments, die in oder aus der Schweiz, Grossbritannien oder anderen Ländern öffentlich nicht ohne Vermögensverwaltungsvereinbarung und darüber hinaus auch keinen Personen angeboten werden dürfen, die nicht als qualifizierte oder professionelle Investoren gelten. Kunden, die diese Voraussetzungen nicht erfüllen, stehen diese Fonds daher nicht zur Verfügung. RWM&T behält sich das Recht vor, die Ausführung bestimmter Kapitalanlagen ohne derartige Absicherung zu verweigern. Schweiz: In der Schweiz wird diese Publikation von der Rothschild Bank AG, Zürich, vertrieben, die durch die Eidgenössische Finanzmarktaufsicht FINMA zugelassen wurde und durch sie reguliert wird. Grossbritannien: In Grossbritannien wird diese Publikation von Rothschild Wealth Management (UK) Limited vertrieben, die durch die Financial Services Authority zugelassen wurde und durch sie reguliert wird. Kanalinseln: Auf den Kanalinseln wird diese Publikation von der Rothschild Bank (CI) Limited vertrieben, die durch die Guernsey Financial Services Commission zugelassen wurde und durch sie reguliert wird. Anmerkung 1: Rothschild Wealth Management & Trust (RWM&T) besteht aus mehreren juristischen Personen in unterschiedlichen Gerichtsbarkeiten, darunter Rothschild Wealth Management (UK) Limited [London], Rothschild Bank (CI) Limited [Guernsey], Rothschild Bank AG [Zürich] und ihre Tochtergesellschaften, einschliesslich Unternehmen der Rothschild Trust Group. Seite 8 von 8

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