Investment Grade Credit: Anlagechancen im aktuellen Marktumfeld

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1 Renten Investment Grade Credit: Anlagechancen im aktuellen Marktumfeld AUTORIN: LAETITIA TALAVERA-DAUSSE Im laufenden Jahr haben mehrere Ereignisse die Anleger in Europa in Atem gehalten meist kam es dabei zu einem Anstieg der Volatilität. Der gravierendste dieser Störfaktoren war sicher die Sorge um die Stabilität der Eurozone. Nachdem dieser Aspekt wieder in den Hintergrund getreten ist, bietet sich die Gelegenheit, sich mit den Aussichten von Anlagen im Bereich Investment Grade Credit zu befassen. 34

2 UPDATE III/2015 RENTEN 35

3 Der Markt für Unternehmensanleihen speziell das europäische Investment Grade (IG) Segment ist von hoher Dynamik geprägt. Insbesondere seit der Finanzkrise gewinnt diese Anlagegattung an Volumen und Bedeutung. Verantwortlich dafür ist vor allem der rasch fortschreitende Prozess der Disintermediation. Er bedeutet, dass die Bedeutung klassischer Intermediäre bei der Kapitalbeschaffung abnimmt und die Unternehmen ihren Finanzierungsbedarf verstärkt direkt am Markt stillen anstatt auf Banken zurückzugreifen. Auslöser dieser Entwicklung sind regulatorische Anforderungen, die die Banken zur Bereinigung und Verkürzung ihrer Bilanzen zwingen. Da sie als Absicherung von Aktiva mehr Eigenkapital vorhalten müssen, verfügen sie nun über weniger Mittel zur Kreditvergabe. Daher müssen die Unternehmen zunehmend den Kapitalmarkt direkt anzapfen. Die Verhältnisse in den USA sind ein guter Indikator dafür, wie sich der europäische Markt für Unternehmensanleihen in einigen Jahren darstellen dürfte. So refinanzieren sich in den Vereinigten Staaten 80 % der Unternehmen direkt am Kapitalmarkt, lediglich 20 % nutzen Bankkredite. Dort ist der Prozess der Disintermediation also bereits weitgehend abgeschlossen. In Europa da - gegen dominieren noch Intermediäre das Bild; hier finanzieren sich 70 % der Unternehmen (Nichtbanken) über Kredite. Was bedeutet die Disintermediation für den europäischen Anleihemarkt? Der Prozess der Disintermediation lässt vor allem den Anteil von Unternehmensanleihen am gesamten Anleihemarkt steigen. Denn damit werden Anleihen nicht nur für die langfristige Ausgabenrefinanzierung des Staates, sondern auch für die Fremdkapitalbeschaffung privater Unternehmen zum bevorzugten Instrument. 36

4 UPDATE III/2015 RENTEN 1,6 der Billionen Euro umfasst der Gesamtmarkt für euro päische Investment Grade-Unternehmens - anleihen. Damit hat er sein Volumen innerhalb letzten zehn Jahre verdoppelt. Vor diesem Hintergrund sind IG-Unternehmensanleihen heutzutage als strategische Assetklasse anzusehen zusätzlich zu Staatsanleihen. Während die Renditen im Euro-Staatsanleiheindex derzeit nur rund 0,5 % p. a. betragen, rentieren die Papiere im Barclays Euro- Aggregate Corporate Index bei ähnlicher Laufzeit im Schnitt deutlich höher (aktuell ca. 1,3 %). Der Gesamtmarkt für europäische IG- Unternehmensanleihen hat sein Volumen innerhalb der letzten zehn Jahre auf 1,6 Billionen Euro verdoppelt. Infolgedessen kommen institutionelle Anleger nicht umhin, IG-Unternehmensanleihen als wichtiges Element in ihrer strategischen Assetallokation zu berücksichtigen. Eine wichtige Begleiterscheinung der fortschreitenden Disintermediation ist die zunehmende Granularität des Anlageuniversums im Bereich IG-Unternehmensanleihen. Das Anlagesegment hat sich dadurch sehr vorteilhaft entwickelt. So steigt die Zahl der Emittenten und es ist eine breitere Diversifikation über Länder, Branchen und Bonitätsklassen möglich als früher. Die Entwicklung des Primärmarkts im laufenden Jahr macht den Rückzug der Intermediäre bei der Refinanzierung der Unternehmen anschaulich: Abgesehen von einer kurzen Phase allgemein erhöhter Volatilität angesichts der Diskussion um ein Finanzierungspaket für Griechenland haben sich die Neuemissionen am Primärmarkt sehr dynamisch entwickelt. Für einen Angebotsschub sorgte insbesondere im ersten Quartal die Ankündigung des Anleihekaufprogramms der Europäischen Zentralbank. Viele Unternehmen nutzten die damit verbundene Kapitalschwemme, um am Markt neue Mittel aufzunehmen oder alte Verbindlichkeiten zu günstigeren Konditionen abzulösen. Dabei profitierten sie vom niedrigen Niveau der Swap Spreads und der Kreditaufschläge. Beispielsweise konnte GMAC eine neue achtjährige Anleihe zu einer Rendite von 0,85 % platzieren. Kering emittierte ein siebenjähriges Papier mit einer Rendite von 0,97 % und Volkswagen sicherte sich im selben Laufzeitbereich einen Zins von 0,76 %. Im Zuge dieser Entwicklung lag das Neuemissionsvolumen in den ersten fünf Monaten des Jahres bereits um 50 % über dem Vergleichswert des Vorjahrs. Für das Gesamtjahr 2015 erwarten Marktteilnehmer ein Volumen von 250 Mrd. Euro. Das Volumen der Neuemissionen von Nichtbanken liegt mit rund 150 Mrd. Euro auf einem historisch hohen Niveau. Damit hat sich das Neuemissionsvolumen bei europäischen IG-Unternehmensanleihen erstmals seit 2009 wieder positiv entwickelt. Eine Besonderheit gegenüber dem Vorjahr stellt auch der hohe Anteil von Emittenten außerhalb des Euroraums dar. So entfielen nahezu 55 % des Neuemissionsvolumens am Markt für IG-Corporate-Bonds im Euroraum auf Unternehmen, die nicht im Euro- Währungsgebiet ansässig sind. Insbesondere US-Firmen haben so gezielt von den günstigeren Finanzierungskonditionen im Euroraum Gebrauch gemacht. Dabei spielt im Einzelfall auch der Bedarf der Unternehmen auf der Währungsebene eine Rolle. Beispiele für US-Unternehmen, die sich auf diese Weise am Euro- Anleihemarkt refinanziert haben sind Apple, Berkshire Hathaway, IBM, Kellogg s und Moody s. 37

5 01 US CORPORATE ISSUING IN EUR Emittenten gewichtet nach Ländern. Quelle: Bloomberg EUR Investment Grade European Corporate Bond Index. Im EUR Investment Grade Universum gibt es mehr US- als deutsche Emittenten in Prozentpunkten Dez Mär Jun Sep Dez Mar Jun Sep Dez Mar Frankreich Deutschland USA UK Quelle: Bloomberg; Stand: März VSTOXX misst die implizite Volatilität anhand von Optionspreisen auf den Euro Stoxx 50 über 30 Tage in Prozentpunkten. Infolge dieser Entwicklung liegen bei den umlaufenden IG-Unternehmensanleihen im Euroraum mittlerweile US-Emittenten noch vor deutschen Firmen an zweiter Stelle. Mit zunehmendem Volumen und steigender Vielzahl an Emittenten hat die Anlageklasse an Attraktivität gewonnen und vermehrt das Interesse der Anleger auf sich gezogen. Zu berücksichtigen ist jedoch, dass durch die strengeren Kapitalanforderungen für als Market Maker fungierende Banken die Liquidität am Sekundärmarkt gesunken ist. Dies ist der andere Effekt der Bilanzbereinigung im Bankensektor. Im Ergebnis hat sich also nicht nur die Bereitschaft der Banken zur Finanzierung der Wirtschaft verringert, sondern auch ihre Fähigkeit, für Liquidität am Sekundärmarkt zu sorgen. Dieser Aspekt ist den Marktteilnehmern durchaus bewusst, und nicht zuletzt der IWF hat in wiederholten Untersuchungen darauf hingewiesen. Wenn sie kurzfristige Liquiditätsprobleme vermeiden wollen, müssen die Investoren ihren Anlagehorizont auf die mittlere Frist ausdehnen. Diesen Ansatz verfolgt Allianz Global Investors im Rahmen seines Portfoliomanagements. Voraussetzung für dieses Vorgehen ist die ressourcen-intensive fundamentale Kreditanalyse der einzelnen Unternehmen, die im Mittelpunkt der eigenen Untersuchungen steht. 38

6 UPDATE III/2015 RENTEN IG-Unternehmensanleihen sind nicht nur attraktiv, weil sie eine vielfältige, breite und wachsende Anlagekategorie darstellen. Mit einer Rendite von derzeit 1,3 % 1 bei einer mittleren Laufzeit von 5,5 Jahren sind sie auch im aktuellen Umfeld vorteilhaft, in dem Staatsanleihen in einem Volumen von 1,8 Billionen Euro negative Renditen aufweisen. 1 Effective Yield des Barclays Euro-Aggregate Corporate Index am 29. Juli Laetitia Talavera-Dausse verwaltet das Allianz Euro Investment Grade Portfolio. Bevor sie im Jahr 2008 als Fondsmanagerin und Credit Analyst bei Allianz Global Investors eintrat, arbeitete sie sechs Jahre lang bei OFI Asset Management als Fondsma nagerin im Bereich strukturierte Produkte und als Analystin im Credit Team. Sie verfügt über 12 Jahre Erfahrung im Finanzsektor. Laetitia Talavera-Dausse hat an der ESG Business School einen Master-Abschluss in Finanzwissenschaften und an der HEC einen Executive Master in den Fächern Finance und Performance Management erworben. 39

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