Universität Erfurt. Geldanlage bei Inflationsrisiken und politischen Risiken. Indexing und ETFs oder Ich muss nur noch kurz die Welt retten

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1 Erfurt Universität Erfurt Geldanlage bei Inflationsrisiken und politischen Risiken Indexing und ETFs oder Ich muss nur noch kurz die Welt retten Betreuender Hochschullehrer: Prof. Dr. Dr. Helge Peukert Studentische Teammitglieder: Jan Kraetzer Andor Püschel Carsten Rother

2 Inhaltsverzeichnis A. Danksagung... I B. Inhaltsverzeichnis... II C. Haupttext I. Politische Risiken und Inflationsrisiken Definition... 1 a) Politisches Risiko... 1 b) Inflationsrisiko Besondere Bedeutung vor dem Hintergrund der jetzigen Wirtschafts- und Finanzkrise... 4 II. Portfoliotheorie Moderne Portfoliotheorie Efficient Market Theory Capital Asset Pricing Model Behavioral Finance Adaption III. Indexing und ETF s Definition Der passive Managementstil Entstehung IV. Funktionsweise Eigenschaften ETFs auf Kursindices ETFs auf Performanceindices Full ETFs Swap ETFs Risiken a) Emittentenrisiko b) Tracking Error V. Kosten von ETFs Ausgabeaufschlag... 23

3 2. Verwaltungsgebühr Depotbankgebühren Performance Fee Transaktionskosten VI. Die sichere Geldanlage Portfoliostrukturierung a) Core- Satellite Strategien b) Futures c) Short- Positions d) Hebelfunktionen e) Covered- Call f) Protective- Put Erklärung VII. Vergleich von Anlageklassen Aktien Anleihen a) Staatsanleihen b) Unternehmensanleihen Immobilien Rohstoffe Auswertung VIII. Aussichten der Weltwirtschaft Europa und die Staatsschuldenkrise Künstliche Wirtschaftspolitik in Amerika Wirtschaftsstandort Japan Die Emerging Markets Afrika und die Energiepolitik IX. Unser Portfoliovorschlag Zusammensetzung Erklärung X. Resümee D. Anhang... V E. Literaturverzeichnis... XIII F. Abbildungsverzeichnis... XX

4 G. Tabellenverzeichnis... XXI H. Abkürzungsverzeichnis... XXIII I. Eidesstattliche Erklärung... XXVI

5 I. Politische Risiken und Inflationsrisiken Risiko und Rendite sind Schlagwörter bei Investitionsentscheidungen. Im Zuge der Griechenlandkrise und dem dortigen Schuldenschnitt für private Investoren, gewinnt die Risikobetrachtung wieder mehr an Gewicht. Es ist leicht erkennbar, wie sich 2008 auch die Anlagewerbung gewandelt hat. In den Jahren nach der Jahrtausendwende wurde der Fokus vermehrt auf die Renditechancen gelegt. Das diese erhöhte Renditemöglichkeit zwangsläufig mit erhöhtem Risiko zusammenhängt, interessierte damals viele Anleger. Aber zumindest im europäischen Raum ist man für diese Problematik hoffentlich sensibilisiert wurden. Zwar verlieren die Probleme nach einiger Zeit ihren Schrecken, aber zumindest setzte unter Professoren, Bankern und Ökonomen ein wissenschaftlicher Diskurs ein. Diesen gilt es zu nutzen, um den Anlegern die Variable Risiko wieder etwas näher zu bringen. Vor allem der Privatanleger kann häufig nicht alle Unwägbarkeiten richtig einsehen. Viele Risiken sind auch in der Art der Anlage verankert. Dies gibt uns die Chance in unserer Ausarbeitung auf eine Anlage aufmerksam zu machen, welche relativ wenig Beachtung im medialen Dschungel findet. Diese Anlage vermag es den vielen Anlageprodukten inhärenten Risiken entgegenzuwirken und diese zu minimieren. Denn gerade heute ist die Suche nach der sicheren Geldanlage eminent wichtig. Unser Beitrag ist überschrieben mit dem Titel: Indexing oder ETFs oder Ich muss nur noch kurz die Welt retten. Ziel unserer Ausarbeitung ist es, die Investmentwelt des Privatanlegers zu retten. Dazu versuchen wir ihm ein Anlageprodukt vorzustellen, dass einfach zu überprüfen und sehr transparent ist. Weiterhin ist unser Produkt auch perfekt auf Krisenzeiten vorbereitet, wie im weiteren Verlauf der Ausarbeitung dargestellt wird. Natürlich wird die Strategie der passiven Anlage nicht jedem Anleger, auch nicht jedem Privatanleger, zusagen, wir hoffen aber vielen derzeit frustrierten Investoren eine Alternative aufzeigen zu können. Diese Variante der Anlage ist weiterhin auch noch sehr vielversprechend, betrachtet man die Renditechancen. Doch was ist die letztendliche Konsequenz aus der Staatskrise?

6 Diese Beurteilung kann leider wieder erst ex-post gegeben werden. Bisher kann man nur auf die Probleme reagieren, welche derzeit bekannt sind. Allerdings muss man die Vorgänge in Griechenland sehr genau beobachten. Wir warnen in unserem Beitrag aber eindeutig vor einer eindimensionalen Problembetrachtung. Europa ist nicht die einzige Region mit massiven Problemen. Davor die Augen zu verschließen kann tödlich für die Weltwirtschaft sein. Wir teilen diese Ausarbeitung in 2 Teile. Zuerst erläutern wir die theoretischen und wissenschaftlichen Konzepte, auf welchen unsere Überlegungen beruhen. Im zweiten Teil nutzen wir diese, um Ihnen einen Portfoliovorschlag zu unterbreiten, mit dem Sie auch in der derzeitigen Wirtschafts- und Finanzkrise eine solide Rendite mitnehmen können. Und wer die Vorgänge in Griechenland und an den Finanzmärkten verfolgt, der weiß auch, dass uns diese Krise wohl noch einige Zeit erhalten bleiben wird. 1. Definition a) Politisches Risiko Als politisches Risiko wird im Allgemeinen die Gefährdung durch Veränderungen der Regierungspolitik, die eine negative Auswirkung auf die Position eines Anlegers haben 1, bezeichnet. Ganz entscheidend zu nennen sind hier Regierungswechsel in extremistische Regierungen, wie zum Beispiel Diktaturen jedweder Art. Aber auch Kriege können ein Risiko für den Anleger darstellen. Unter diesen Umständen ist es verständlich, warum Anleger das politische Risiko möglichst minimieren wollen. Bei Privatanlegern ist die Risikominimierung des politischen Risikos auch um einiges leichter und einfacher zu gestalten als bei dem Inflationsrisiko, welches wir als nächstes kurz beleuchten werden. Änderungen im politischen System sind meistens langwieriger und das Risiko im allgemeinem leichter abzusehen. Wie sich die Einbeziehung des politischen Risikos bei Investments beweisen lässt, zeigt die untenstehende Tabelle. So sind in dieser Tabelle, welche die 20 Ländern mit den meisten 1

7 Auslanddsdirektinveestitionen dees Jahres abbildenn, keine Staaaten vertretenn, welche alls politisch riskant geltten. Graffik 1: FDI Coonfidence Inddex, Quelle: w y.de, eigene D Darstellung Aus der Tabelle lässst sich leich ht entnehmeen, dass Lännder die als politischh riskant gelten, wenig Investmentts von Privaatanlegern bekomm men. Dies hänngt einfach mit dem Veerlustrisiko und dem feehlenden rechtlichhem Rahmeen in diesen n Ländern zuusammen. b) Inflatiionsrisiko Als Inflaationsrisikoo versteht man m im Allgeemeinem daas Risiko, das d für Anlegerr in Anleiheen entsteht, wenn w sich das d Preisnivveau langfrisstig erhöht. Dieses D Risikko drückt siich dadurchh aus, dass ssich der festte Wert der Anleeihen durchh einen nach hhaltigen Annstieg der Innflationsrate reduzierren kann.2. Diese D Art des d Risikos spielt s besonnders in der jetzigen Weltwirrtschaftskrisse eine imm mense Rolle,, da zur Zeitt die erhöhtte Gefahr besteht, b dasss die Inflatiionsrate steiigt, um versschuldeten Ländern L 2 ndseurope.orgg/pages/glossaary.aspx?lang gtype=1031

8 im Euro Raum kurzfristig zu helfen. Allerdings ist die Erhöhung der Geldmenge in makroökonomischen Modellen durchaus ein umstrittener Ansatz. Vor allem bei Betrachtung der long- term Auswirkungen ist eine Geldmengenerhöhung und eine damit immanente Erhöhung der Inflationsrate nicht empfehlenswert. Weiterhin sinkt nicht nur der Wert von Anleihen. Ebenfalls stehen alle Sparer und Rentner als Verlierer dar. Damit hat die Inflation das Potential langfristig für soziale Spannungen in der Gesellschaft zu sorgen. Dieses Risiko bei einer Anlage bzw. bei einem Investments auszuschließen ist allerdings ziemlich schwer. 2. Besondere Bedeutung vor dem Hintergrund der jetzigen Weltwirtschaftskrise Die jetzige Wirtschaftskrise hat viele Bereiche in Mitleidenschaft gezogen. So wird sie durchaus noch als Staatsschuldenkrise, Vertrauenskrise und eben auch als Bankenkrise bezeichnet. Wie so oft bei internationalen Krisen hat ein Bereich den jeweils anderen mit in den Abgrund gezogen. Und wie wahr die Bezeichnung der Vertrauenskrise ist, sieht man an den Zinsen, welche man derzeit im Inter- Bankenhandel zahlen muss. Derzeit liegt der Euribor für 12 Monate bei 1,5610% (Stand: ). Grafik 2: DAX- Verlauf, Quelle: Der obere Graf macht deutlich, dass die Wirtschaft nachhaltig beeinträchtigt ist. Am DAX- Verlauf ist zu erkennen, dass das Erreichen der

9 8000 Punkte Marke noch in weiter Ferne ist. Den Vorkrisenstand konnte der DAX bisher noch nicht einstellen oder gar übertrumpfen. Es ist demnach unbestreitbar, dass wir uns in einer Krisenzeit befinden. Von daher ist unser Beitrag an Aktualität nicht zu überbieten. Eine sichere Geldanlage in Krisenzeiten ohne eigenes finanzielles Interesse für Privatanleger aufzuzeigen ist nötig und zeitgemäß. Diese Ausarbeitung befasst sich mit dem Problem, vor welches derzeit jeder Investor gestellt wird. Wie investiere ich mein Geld sicher und gewinnbringend? Genau diesen Spagat hinzubekommen ist es, was viele Ökonomen und Banker heute beschäftigt. Problematisch hierbei erweist sich, dass die Produkte die für den Privatkunden am besten wären, den Banken oft weniger Gewinn bringen. Der Kunde wird deshalb oft falsch beraten 3. Genau deshalb versucht diese Ausarbeitung einmal einen Weg zu finden, der vom üblichen Banking abweicht und den Privatkunden vor falschen Versprechungen von Bankberatern schützt und eine möglichst sichere Rendite, auch in Krisenzeiten, wie der derzeitigen Weltwirtschaftskrise ermöglicht. Die Frage, die diese Ausarbeitung demnach leitet ist: Gibt es derzeit eine sichere und rentable Anlagemöglichkeit und wenn ja, welche ist dies? Eine weitere Frage die sich uns stellt ist, warum die Anleger so ungeduldig mit ihren Anlagen umgehen. Sogar Investment- Guru und Vorsitzender der Berkshire Hathaway Inc. Warren Buffet meinte, dass der beste Anlagehorizont für immer wäre 4. Am Ende dieser Arbeit bieten wir Ihnen ein Portfolio an, welches aus unserer Sicht auf die größten Risiken der derzeitigen Finanzkrise reagiert und trotz eingeschränktem Risikos versucht eine hohe Rendite zu erzielen. Unserer Meinung nach erreicht man dieses Ziel am besten mit Exchange Traded Funds (ETF). Die Begründung dafür liefert unsere folgende Ausarbeitung. II. Portfoliotheorie 3 4

10 1. Moderne Portfoliotheorie (MPT) Die moderne Portfoliotheorie beruht auf den Annahmen von Harry M. Markowitz. Dieser geht davon aus, dass es durch geschicktee Wahl der Anlagen möglich ist, eine Diversifikation zu erreichen, welche das Risiko des Gesamtportfolios unter das Risiko der Einzeltitell drückt. Die Rendite bleibt hingegen gleich 5. Dabei beruht das Modell von Markowitz auf mehreren Annahmen. Diese sind folgende: Risiko und Renditee sind unmittelbar miteinander verknüpft 6 Investoren streben nach maximalem Nutzen Investoren sind risikoscheu Investoren sind rational Durch diese Annahmen kann ein Portfolio gewählt werden, welches sich durch Diversifikation auszeichnet. Wichtig hierbei ist die Beachtung der Korrelation der Einzeltitel untereinander. Die Berechnung des Portfoliorisikos erfolgt nach folgender Formel: 7 Mathematischee Schlussfolgerung aus oben gegebener Formel ergibt, dass eine geringe Korrelation der Einzeltitel eine starke Dämpfung des Risikos bewirkt. Dies kommt in der Kovarianz zum Ausdruck. Demnach ist es bei der Auswahl des Portfolios wichtig Einzeltitel aus unterschiedlichen Ländern, Regionen, Branchen usw. einzubinden. Dieser Sachverhalt kommt in der Formel durch die Kovarianz zum Ausdruck. Bezüglich seiner Theorie ist sich Markowitz aber auch im Klaren, dass: Diversification is both observed and sensible; a rule of behavior whichh does not imply the superiority of diversification must be rejected both as a hypothesis and as a maxim. 8 5 Gresser, Automatisierte Handlungssysteme, S. 3 6 Kommer, Souverän investieren, S Bradfield, Introduction to the Economics of Financial Markets, S Markowitz, Portfolioo Selection, S. 77

11 Aktien Rohstoffe Devisen Zinsen DAX EuroSTOXX 50 Nasdaq 100 S&P 500 Nikkei 225 DAXglobal BRIC S&P GSCI ER S&P GSCI Energy ER S&P GSCI Agriculture ER S&P GSCI Industrial Metals ER S&P GSCI Precious Metals ER S&P GSCI Livestock ER Brent Rohöl Gold EUR/USD EUR/JPY EUR/GBP 6M Euribor 10J EUR Swapsatz Rex Performance Index DAX 0,95 0,81 0,88 0,75 0,68 0,46 0,45 0,16 0,61 0,26 0,17 0,35 0,22 0,44 0,36 0,28 0,25 0,54-0,63 EuroSTOXX 50 0,96 0,75 0,86 0,69 0,64 0,47 0,46 0,17 0,63 0,27 0,14 0,36 0,23 0,51 0,41 0,32 0,21 0,57-0,64 Nasdaq 100 0,83 0,80 0,94 0,66 0,62 0,54 0,53 0,28 0,59 0,23 0,11 0,46 0,19 0,42 0,39 0,34 0,15 0,41-0,49 S&P 500 0,88 0,87 0,93 0,66 0,68 0,59 0,58 0,30 0,66 0,31 0,09 0,48 0,26 0,51 0,46 0,37 0,18 0,46-0,54 Nikkei 225 0,74 0,73 0,70 0,72 0,69 0,34 0,29 0,28 0,50 0,25 0,19 0,21 0,20 0,24 0,35 0,10 0,28 0,46-0,52 DAXglobal BRIC 0,79 0,74 0,72 0,75 0,74 0,57 0,53 0,33 0,73 0,45 0,21 0,44 0,41 0,19 0,29-0,01 0,09 0,38-0,40 S&P GSCI ER 0,50 0,50 0,45 0,49 0,42 0,52 0,98 0,66 0,70 0,67 0,00 0,92 0,58 0,53 0,49 0,30 0,20 0,36-0,40 S&P GSCI Energy 0,46 0,46 0,41 0,46 0,38 0,49 0,98 0,52 0,61 0,59 0,00 0,94 0,50 0,49 0,44 0,31 0,22 0,35-0,41 ER S&P GSCI 0,35 0,35 0,30 0,32 0,31 0,33 0,61 0,48 0,52 0,54-0,16 0,52 0,51 0,43 0,49 0,09 0,07 0,17-0,14 Agriculture ER S&P GSCI 0,57 0,58 0,53 0,55 0,52 0,58 0,65 0,57 0,49 0,62-0,07 0,52 0,58 0,52 0,40 0,29 0,09 0,37-0,38 Industrial Metals ER S&P GSCI 0,13 0,10 0,08 0,10 0,06 0,20 0,44 0,39 0,35 0,32-0,04 0,58 0,98 0,45 0,34 0,09 0,02 0,11-0,10 Precious Metals ER S&P GSCI 0,26 0,24 0,23 0,26 0,25 0,24 0,26 0,24 0,14 0,19 0,04 0,01-0,08-0,24 0,02-0,11-0,01 0,22-0,14 Livestock ER Brent Rohöl 0,44 0,45 0,42 0,45 0,38 0,47 0,95 0,96 0,50 0,57 0,40 0,27 0,51 0,44 0,46 0,26 0,16 0,27-0,31 Gold 0,09 0,06 0,04 0,05 0,02 0,16 0,40 0,34 0,32 0,28 0,99 0,02 0,36 0,40 0,30 0,07-0,03 0,06-0,05 EUR/USD 0,32 0,36 0,32 0,35 0,28 0,19 0,47 0,42 0,43 0,41 0,45 0,10 0,43 0,42 0,77 0,74 0,25 0,39-0,41 EUR/JPY 0,54 0,55 0,57 0,56 0,60 0,52 0,51 0,46 0,40 0,56 0,26 0,18 0,47 0,23 0,65 0,56 0,22 0,48-0,47 EUR/GBP -0,05-0,04 0,00 0,01-0,13-0,15 0,04 0,03 0,08-0,02 0,15-0,02 0,03 0,14 0,46 0,12 0,33 0,40-0,45 6M Euribor 0,08 0,07 0,03 0,06 0,02-0,01 0,18 0,19 0,06 0,06-0,05 0,03 0,11-0,05 0,07 0,10-0,07 0,42-0,45 10J EUR Swapsatz 0,42 0,42 0,37 0,38 0,38 0,31 0,32 0,30 0,25 0,28 0,12 0,15 0,30 0,09 0,29 0,43 0,04 0,22-0,84 Rex Performance Index -0,46-0,45-0,42-0,42-0,44-0,39-0,33-0,31-0,24-0,30-0,07-0,10-0,30-0,04-0,27-0,49 0,06-0,15-0,74 1 > p >= 0,75 0,75 > p >= 0,5 0,5 > p >= 0,25 0,25 > p >= 0 0 > p >= - 0,25-0,25> p>=-1 Tabelle 1: Korrelationsmatrix, Quelle: eigene Darstellung Markowitz geht bei seiner Theorie auf die Forderung der Anleger ein, auf der einen Seite eine Maximalrendite einzufahren und auf der anderen Seite ein möglichst geringes Risiko zu haben. Um einerseits die Renditen zu

12 maximieren und andererseits das Risiko zu minimieren, müssen die Investments gegeneinander ausbalanciert werden 9. Wichtig hierbei ist noch, dass man nur das unsystematische (portfoliospezifische) Risiko minimieren kann, nicht jedoch das systematische (marktspezifische) Risiko 10, welches immer vorhanden ist 11. Ziel der Portfolioauswahl ist es demnach nur, dass systematische Risiko zu minimieren. Da man in der Portfoliotheorie den Anlegern unterstellt risikoscheu zu sein, geht man davon aus, dass sie auf einen Teil des Ertrages verzichten würden, wenn sie dafür eine mit weniger Risiko behaftete Anlage erhalten 12. Grafik 3: Rendite-Risiko-Diagramm, Quelle: Dies kann grafisch veranschaulicht werden. Das optimale Portfolio liegt demnach an der ganz linken Seite in folgendem Graphen. Natürlich besitzt jeder Anleger, gerade Privatanleger, sehr unterschiedliche Präferenzen und Bedürfnisse. Daher ist die dort als Halbkreis dargestellte Indifferenzkurve bei 9 Rödl & Partner, ETF Handbuch, S Das systematische Risiko kann in diesem Zusammenhang niemals ganz ausgeschlossen werden. Es ist immer vorhanden, da der Markt immer ein gewisses Risiko birgt. Dieses, dem Markt inhärenten, Risiko ist das unsystematische. Gerade die derzeitige Wirtschafts- und Finanzkrise zeigt wie allgegenwärtig dieses Risiko ist. Anlagen, die Jahrzehnte lang als sicher galten (z.b. Staatsanleihen) wurden auf einmal riskant. Dieses unsystematische Risiko ist aber auch immer in den Kursen mit eingepreist. 11 Wellner, Entwicklung eines Immobilien Portfolio Management Systems, S Rödl & Partner, ETF Handbuch, S

13 jedem Anleger verschieden 13. Die erwartete Rendite ist bei einer 50:50- Streuung des Portfolios die Mitte zwischen den erwarteten Renditen der Einzeltitel. Im folgenden Graph also Punkt A. 2. Efficient Market Theory Die Efficient Market Theory (EMT) ist wesentlicher Bestandteil der Modernen Portfoliotheorie. Sie geht zurück auf Eugene Fama 14. Dieser hat sie wie folgt definiert: A market in which prices always fully reflect available information is called efficient 15. Basierend auf der verfügbaren Information werden hier drei verschiedene Teiltheorien der EMT unterschieden, die sich durch steigendes Markteffizienzniveau auszeichnen 16. Die schwächste Form der EMT bezieht sich auf die Informationen vergangener Kurse und wird als erfüllt angesehen, wenn sich die Kurse unabhängig von den Bewegungen in der Vergangenheit verhalten. In diesem Fall liefern die vergangenen Kurse keinen Beitrag für die Kursprognose 17. Allerdings haben Mühlbradt und Reiß für den deutschen Aktienmarkt auf Basis von Korrelations- und Run-Tests das random walk - Modell widerlegt. Der heutige Kurs bietet demnach die beste Ausgangsbasis, um den morgigen zu bestimmen 18, Mühlbradt und Reiß. Das random walk - Modell besagt, dass die Kursdifferenzen von Aktien zufällig verlaufen 19. Dieses Modell ist in der Bankenpraxis eines der Grundprinzipien bei der Bewertung von Aktienverläufen. Somit muss man feststellen, dass die Arbeit von Mühlbradt und Reiß nur eine Mindermeinung darstellen. Legt man alle öffentlich verfügbaren Informationen zugrunde, so spricht man von der semi-starken Form der EMT 20. Diese wird als erfüllt angesehen, wenn 13 Kommer, Souverän investieren, S Sewell, History of Efficient Market Hypothesis, S Fama, Efficient Capital Markets, S Peters, Kapitalmarkttheorie und Aktienmarktanalyse, S Fama, The Behaviour of Stock-Market Prices, S.34 ff. 18 Peters, Kapitalmarkttheorie und Aktienmarktanalyse, S Mühlbradt, Reiß, Das Verhalten deutscher Aktienkurse, S Malkiel, The Efficient Market Hypothesis and Its Critics, S.6

14 alle öffentlich verfügbaren Informationen in den gegenwärtigen Kursen inkorpiert sind 21. Die stärkste Form der EMT basiert auf allen überhaupt verfügbaren Informationen, vor allem seien hier auch die internen unternehmensspezifischen Informationen genannt. Diese Theorie wird als erfüllt angesehen, wenn alle Informationen in die aktuellen Kurse eingeflossen sind Capital Asset Pricing Model (CAPM) Das Markowitz Modell ist von Tobin erweitert worden, indem er einen konstanten Zinssatz, zu dem eine Kreditaufnahme zur Portfeuillefinanzierung und eine risikolose Kapitalanlage uneingeschränkt möglich sind, in das Modell einbezieht 24. Im CAPM ist das Risiko definiert als die Standardabweichung der zugrunde liegenden erwarteten Rendite der Anlage 25. Wichtige Voraussetzung ist hier demnach die Existenz einer risikolosen Anlageklasse 26. Somit erhalten wir folgende Berechnungsmöglichkeit: mit,.27 Die CAPM wandelt diese mathematische Formel in eine überprüfbare Vorhersage über die Beziehung zwischen Risiko und erwartete Rendite um. Demnach ist ein Portfolio dann effizient, wenn die Anlagepreise so gestaltet sind, dass der Markt von den Anlegern geleert werden kann Behavioral Finance (BFT) Als letzte interessante Theorie betrachten wir die Behavioral Finance. Sie passt die oben erläuterten Theorien an die Wirklichkeit an. So ist der Privatanleger bei weitem nicht immer rational, sondern handelt häufig emotionsgebunden. 21 Peters, Kapitalmarkttheorie und Aktienmarktanalyse, S Peters, Kapitalmarkttheorie und Aktienmarktanalyse, S Vgl. Mühlbradt, Chancen und Risiken der Aktienanlage, S Tobin, Liquidity Preferences as Behaviour Towards Risk, S Cooke, Risk, Portfolio Management and Capital Markets, S Sharpe, Capital Asset Prices, S Semmler, Asset Prices, Booms and Recessions, S Fama/French, Capital Asset Pricing Model: Theory and Evidence, S. 27

15 Weiterhin kann vor allem der Privatanleger nicht alle verfügbaren Informationen, welche der Markt gibt, auch dementsprechend bearbeiten, um ein vollständiges Bild zu erhalten. Darum ist der Anleger nach der Behavioral Finance Theorie kein Gewinnmaximierer, sondern viel eher Satisfizierer 29. Der Anleger sucht nach einer für sich hinreichend akzeptablen Lösung und wählt diese dann aus. Aus der BFT ergeben sich einige Verhaltensmuster, welche auch an den Aktienmärkten zu sehen sind, z.b. Anwendung von Heuristiken, Kontrollillusion, Kontrollverlust oder auch das Streben nach Dissonanzfreiheit Adaption für unseren Portfoliovorschlag Die oben vorgestellten Theorien bilden die Grundüberlegungen einer jeden Portfolioallokation. Gerade Markowitz Moderne Portfoliotheorie ist zentral für die Zusammenhänge von Rendite und Risiko. Da diese Theorien eine herrschende Meinung nicht nur in der Literatur darstellen, sondern auch in der Praxis der Finanzberatung und bei der Erstellung von Finanzprodukten Anwendung finden, werden auch wir Rückschlusse auf diese Theorien im Verlauf unserer Ausarbeitung ziehen. Bei der Erstellung unseres Portfolios werden wir ausdrücklich auf die oben genannten Theorien eingehen und ihren Aussagegehalt in unsere Überlegungen mit einbeziehen. So entsteht ein Portfolio, das auch unter Betrachtung der wissenschaftlichen Aspekte eine Alternative für den Privatanleger darstellt. III. Indexing und ETFs 1. Definition Exchange Traded Funds sind börsennotierte Fonds ohne Laufzeitbegrenzung, die während der Handelszeiten der Börse fortlaufend gehandelt werden 29 Götte, Exchange Traded Funds, S Götte, Exchange Traded Funds, S. 38

16 können 31. Generell werden ETFs mit dem Ziel konzipiert, einen Aktienindex möglichst genau und effizient abzubilden. Dies hat unter anderem den Vorteil, dem Investor ein exaktes Risiko- /Renditeprofil des Basiswertes bieten zu können. Als passives Anlageinstrument verknüpfen sie die Vorteile einer guten Diversifikation mit geringen Kosten 32. ETFs setzen sich vor allem durch diesen passiven Anlagestil deutlich von herkömmlichen Investments, wie der klassischen Vermögensverwaltung mit Einzelwerten oder den herkömmlichen Investmentfonds, ab. Allerdings haben die ETFs trotz ihrer sehr kurzen Geschichte bereits mehrere verschiedene Replikationsarten, die es zu unterscheiden gibt. Zusammenfassend lässt sich im Überblick festhalten, dass ETFs im Sinne ihrer Erfinder 2 Haupteigenschaften haben, das möglichst exakte Abbilden eines kompletten Indices und den passiven Managementstil. 2. Der passive Managementstil Hauptziel der Wertpapieranlage ist die Mehrung des eigenen Vermögens bei hohen Renditen und überschaubarem Risiko. Darum versuchen Investmentfondsmanager und Vermögensverwalter das Portfolio ihrer Kunden so zu streuen, dass ein möglichst hoher Gewinn einem möglichst geringen Risiko gegenübersteht. Eine Möglichkeit dies zu erreichen ist der klassische aktive Managementstil. Hier gibt es mehrere Alternativen dieses Ziel zu erreichen, z.b. über das sogenannte Stock-Picking oder das Market-Timing. Die Manager versuchen durch eine kluge Auswahl der Titel oder durch den Zeitpunkt des Kaufes/Verkaufes dem Markt zuvor zukommen. Dies gezielt zu erreichen ist am recht volatilen Aktienmarkt und seinem random walk sehr schwer. Daher wurde der passive Managementstil entwickelt. Die Grundüberlegungen dieses Stiles sind banaler Natur. Nach mathematischer Logik ist es notwendig, dass 50 Prozent aller investierten Geldeinheiten über und 50 Prozent unter dem Marktdurchschnitt 31 Frankfurt School of Finance & Management, Funktionsweise und Replikationsstil europäischer Exchange Traded Funds auf Aktienindices, S.7 32 SIX Swiss Exchange, Exchange Traded Funds (ETFs), S. 2

17 (Index) rentieren 33. Dies ist ziemlich einfach erklärt, da die Index-Rendite genau die Mitte der Renditen widerspiegelt, welche die Unternehmen innerhalb des Indices erwirtschaften. Statistisch hat jede Geldeinheit also von vornherein nur eine 50 prozentige Chance, vor Kosten mehr am Kapitalmarkt zu verdienen als die durchschnittliche Geldeinheit (Börsenindices sind nach Geldeinheiten, das heißt nach Marktkapitalisierung gewichtete Durchschnittswerte) 34. Alle Anleger zusammengefasst bilden den Markt. Hat nun jeder Anleger eine 50prozentige Chance in einem begrenzten Zeitraum den Markt zu schlagen, tritt hier das Phänomen der Regression zum Mittelpunkt auf. Langfristig kann ein Anleger den Markt statistisch gesehen nicht schlagen. Die Chancen der Outperformance des Marktes mit dauerhaften Überrendite sind demnach verschwindend gering. Diese langfristigen Überlegungen nennt man in diesem Zusammenhang auch Regression zum Mittelwert. Eine Existenz dieses Phänomens ist in mehreren Studien nachgewiesen 35. Weiterhin verringert sich die erzielte Rendite natürlich noch um die Kosten, die man als Anleger zu begleichen hat 36. Abschließend lässt sich demnach feststellen, dass die wahre Rendite eines Anlegers nach Abzug von Steuern und Kosten mit hoher Wahrscheinlichkeit unter der des Marktes liegt. Bei passiven Anlagen wird ganz bewusst auf die Auswahl besonders aussichtsreicher Einzeltitel verzichtet, die unter Umständen kurzfristiges Renditepotenzial versprechen 37. Durch ETFs wird das Investment für den Privatanleger erheblich vereinfacht. Eine Investition erlaubt es jetzt, einen kompletten Index zu kaufen. Somit muss man konstatieren, dass der passive Managementstil durchaus eine vielversprechende Alternative zum aktiven Management ist. Auch lässt sich hier bereits erahnen, warum der passive Stil bei Banken und Finanzunternehmen nicht sehr beliebt ist - verdienen diese Unternehmen durch weniger Umstrukturierungen des Portfeuilles doch weniger Geld. 33 Kommer, Souverän investieren, S Kommer, Souverän investieren, S Vgl. The IndexInvestor, S.21 ff. 36 Vgl. Kosten von ETFs, S.23, diese Ausarbeitung 37 Rödl & Partner, ETF- Handbuch, S. 3

18 Weiterhin gibt es das Problem der Asset- Klassen- Rotation 38. Man kann nämlich nicht mit Sicherheit voraussagen, welche Asset Klasse die beste Rendite und welche Asset Klasse negative Renditen vorweisen wird. Allerdings nutzen Anleger ETFs nicht mehr ausschließlich als passive Anlage sondern ersetzen vermehrt die Einzeltitelauswahl durch einen aktiven, modularen Ansatz auf Regions- oder Länderebene oder auf Sektorenebene 39. Diese Vorgehensweise konterkariert die Idee der ETFs und findet nicht überall Zuspruch 40. Durch das Einbinden von aktiven Elementen erhöht man die Kosten der Anlage und geht wieder eben jenes Risiko ein, welches durch Stock-Picking oder Market- Timing entsteht. Zusammenfassend lässt sich konstatieren, dass das passive Management auf 4 Säulen beruht: 1. langfristige Vermögensaufbaustrategie 2. Ergänzung von Handelsstrategien zur Nutzung kurzfristiger Marktchancen 3. Systematische Diversifikation über Anlageklassen 4. Radikale Kostenminimierung durch Verzicht auf laufendes Umschichten Entstehung Exchange Traded Funds hatten ihren Durchbruch 1993 in den USA. Mit bescheidenen Anfängen in Europa im Jahre 2000 sind sie bis zum Jahre 2009 auf ein Volumen von über 225 MRD US$ angestiegen 42. Die Geschichte der passiven Investmentstrategien begann bereits im Jahre 1900, als der französische Mathematiker Louis Bachelier die Bewegung von Aktienkursen untersuchte und nachwies, dass die Chance, besser zu sein als der Markt, genau bei 50 % liegt 43. Im europäischen Markt gibt es mehr als 10 verschiedene Anbieter. Den größten Anteil (ca. 75%) besitzen aber ishares, Lyxor und db x-trackers. Aufgrund der Economies of Scale besitzen diese drei 38 Vgl. Epicon, Best Fonds Strategy 39 db x trackers, S. 8 f. 40 Vgl. Prof. Dr. Thomas Beilner, Hamburger Sparkasse 41 Rödl & Partner, ETF- Handbuch, S Frankfurt School of Finance & Management, Funktionsweise und Replikationsstil europäischer Exchange Traded Funds auf Aktienindices, S Rödl & Partner, ETF- Handbuch, S. 14

19 den Hauptanteil bei Aktienindices, während alle anderen Anbieter sich eher auf spezielle Themen konzentrieren werden 44. Grafik 4: ETF- Anzahl, Quelle: (2010) IV. Funktionsweise ETFs besitzen Fondscharakter. Damit ist es ihren Emittenten möglich, diese als Sondervermögen auszuweisen. Damit sinkt das Emittentenrisiko; ein Totalverlust ist ausgeschlossen. Auch wenn zur Replikation Swaps eingesetzt werden, so werden diese be- oder übersichert und das Ausfallrisiko ist auf maximal 10% beschränkt 45. Zur Besicherung kann die Gegenpartei des Swaps Wertpapiere hinterlegen, um so mögliche Zahlungsströme im Rahmen der Tauschvereinbarung in jedem Fall gewährleisten zu können 46. ETFs von europäischen Anbietern unterliegen zudem dem europäischen Fondsrechtsrahmen UCITS III, welcher spezifische Bestimmungen und Einschränkungen bezüglich Anlage, Depotbank, Vertrieb und Anlegerschutz enthält Frankfurt School of Finance & Management, Funktionsweise und Replikationsstil europäischer Exchange Traded Funds auf Aktienindices, S Frankfurt School of Finance & Management, Funktionsweise und Replikationsstil europäischer Exchange Traded Funds auf Aktienindices, S Source, Exchange Traded Products, S DB Research, Exchange Traded Funds, S. 6

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