A. Unternehmenskrisen vermeiden und auflösen durch Distressed M&A

Transkript

1 1 A. Unternehmenskrisen vermeiden und auflösen durch Distressed Machelett, Dietrich W. Inhaltsverzeichnis Inhaltsverzeichnis Unternehmenskrisen bieten Chancen Rettungsmaßnahmen in der vorinsolvenzlichen Krise Haftungsrisiken für die Geschäftsführung von Krisenunternehmen Hoher Entscheidungsdruck auf Management und Gesellschafter Ziele und Maßnahmen in der Krise Grundsätzliches zu Transaktionsablauf Dealstrukturen Potenzielle Investorengruppen Anlässe für Distressed und Verkäufergruppen Distressed in der vorinsolvenzlichen Krise Komplexe Entscheidungen der Gesellschafter und Transaktionsziele Grundsatzüberlegungen potenzieller Investoren Transaktionsablauf vor Stellung des Insolvenzantrages Dealstrukturen und verbundene Risiken des Investors Unternehmensbewertung und Kaufpreis Distressed in der Insolvenz Ablauf des Insolvenzverfahrens und Aufgaben des Insolvenzverwalters... 33

2 2 Machelett, Dietrich W.: Unternehmenskrisen vermeiden und auflösen durch Distressed 5.2 Ziele des Insolvenzverwalters und Optimierung der Zielerreichung Vorbereitung der Transaktion im Insolvenzeröffnungsverfahren Transaktionsablauf im eröffneten Insolvenzverfahren Kauf aus dem eröffneten Insolvenzverfahren Due Diligence und Unternehmensbewertung Vorteile des Käufers durch Zurücklassung der Verbindlichkeiten Schaffung optimierter Strukturen durch den Insolvenzverwalter Share Deal, Insolvenzplanverfahren und bedeutende Rechtsbeziehungen Fazit... 48

3 Machelett, Dietrich W.: Unternehmenskrisen vermeiden und auflösen durch Distressed 3 1 Unternehmenskrisen bieten Chancen Distressed bezeichnet solche Transaktionen, bei denen sich das Transaktionsobjekt in einer Krisensituation befindet. Chancen und Risiken für Verkäufer und Investoren liegen hier oft eng nebeneinander. Um langfristig erfolgreich zu sein, muss der Investor über ein geeignetes Konzept zur Sanierung/Restrukturierung des Unternehmens verfügen. Verkäufer und Investoren müssen über die Kompetenz verfügen, um die durch die Krise noch verkomplizierte und beschleunigte Transaktion professionell und schnell abzuwickeln. Bei richtiger Herangehensweise und kompetenter Abwicklung erhöht sich die Erfolgswahrscheinlichkeit, sodass für die Probleme der Verkäuferseite mehr als nur eine Minimallösung erreicht werden kann. Geschickt agierende Investoren verstehen es, finanziellen Gewinn und strategischen Nutzen aus der Transaktion zu ziehen, da ihre Überlegungen weit über die aktuelle Krise hinaus gehen und sie Zukunftschancen stärker gewichten als die Gefahr der aktuellen Krise. Das Statistische Bundesamt veröffentlichte am die erschreckende Zahl von Insolvenzen für das Jahr 2009 in Deutschland. Obwohl die Indikatoren jetzt eine leichte Verbesserung der Konjunktur anzeigen, wird es voraussichtlich auch im Jahr 2010 zu einer Steigerung der Insolvenzen in Deutschland kommen. Bei der Vielzahl an Unternehmen, die sich aktuell in einer Krisensituation befinden, liegt die Vermutung nahe, dass damit ein längst überfälliger Auslese- und Kapazitätsanpassungsprozess verbunden ist. Bei näherer Analyse stellt sich jedoch heraus, dass die Krise vielfach auch solche Unternehmen in Mitleidenschaft gezogen hat, die unter normalen Umständen von solchen Auslese- und Anpassungsprozessen kaum berührt worden wären. In ausgesuchten Fällen erhält der Investor deshalb die Gelegenheit, als Minderheits- oder Mehrheitsgesellschafter in ein strategisch hervorragend positioniertes Unternehmen einzusteigen. In nicht wenigen Fällen besteht die Möglichkeit zur vollständigen Übernahme. Chancen ergeben sich, wenn bei wieder auflebender Konjunktur diese Unternehmen ihre Stärken wieder ausspielen können. Aber auch bei Unternehmen, bei denen andere Gründe (z. B. Managementfehler) für die Krise verantwortlich sind, können sich für einen Übernehmer zukünftig erhebliche Chancen ergeben.

4 4 Machelett, Dietrich W.: Unternehmenskrisen vermeiden und auflösen durch Distressed 2 Rettungsmaßnahmen in der vorinsolvenzlichen Krise Eine Unternehmenskrise muss nicht zwangsläufig durch eine Insolvenz gekennzeichnet sein. Meist beginnt sie mit einer strategischen Krise, die wird nicht reagiert letzlich über alle übrigen Zwischenstadien in die Insolvenz führen kann. Aktuell ist bei krisenbedrohten Unternehmen zu beobachten, dass sich der Krisenverlauf dagegen oftmals nicht an den klassischen Phasenverlauf strategische Krise Erfolgskrise Liquiditätskrise Insolvenz gehalten hat. Viele Unternehmen sind trotz exzellentem Management und tadelloser strategischer Aufstellung quasi schuldlos in die Krise geraten. Gründe dafür liegen z. B. im drastischen Umsatzrückgang (Maschinenbau oder Kfz-Zulieferer), der durch ein völlig verändertes und nicht mehr vorhersagbares Bestellverhalten der Käuferseite und dem damit einhergehenden drastischen Nachfrageausfall hervorgerufen wurde. Die Umsatzplanung wurde zur Makulatur und Umsatzprognosen zur Lotterie. Als sicher angesehene Projekte wurden auf unbestimmte Zeit verschoben oder völlig eingestellt. Die Erteilung von Neu- oder Anschlussaufträgen blieb aus oder es kam zur Aufkündigung bereits erteilter Aufträge. Vielfach führte dies kurzfristig und ohne Zwischenstation in die Liquiditätskrise mit Insolvenznähe. Bedingt durch den rapiden Verfall der Nachfrage können heute auch solche Unternehmen identifiziert und übernommen werden, die strategisch gut positioniert, jedoch mit einer schlechten Bilanzstruktur ausgestattet sind. Diese Strukturen und die erheblich verschlechterte Ertragslage führen dann häufig dazu, dass es zu einem Bruch von Covenants kommt, die im Rahmen von Kreditverhandlungen vereinbart wurden. Besteht auf Seiten der Banken dann nicht mehr die Bereitschaft, eine Weiterführung des Engagements zu vereinbaren, sodass das Engagement auch weiterhin, jedoch zu risikoadjustierten, höheren Zinsen aufrechter-

5 Machelett, Dietrich W.: Unternehmenskrisen vermeiden und auflösen durch Distressed 5 halten wird, so stellen die Banken ihr Engagement fällig. Dies führt das Unternehmen meist direkt in die Insolvenz. Für die Gesellschafter und das Management eines Unternehmens entsteht spätestens ab dem Eintritt der ersten Anzeichen einer drohenden Liquiditätskrise ein erheblicher Entscheidungsdruck. Die Regelungen der Insolvenzordnung (InsO) sind eindeutig. In Abhängigkeit vom Fortschritt der Krise ist zu prüfen, ob bereits die Antragspflicht oder das Antragsrecht zur Stellung eines Insolvenzantrages besteht. Die Insolvenzordnung regelt dies nach: 17 InsO: Zahlungsunfähigkeit (Antragspflicht) 18 InsO: Drohende Zahlungsunfähigkeit (Antragsrecht) 19 InsO: Überschuldung; (Antragspflicht) jedoch besteht nach der Regelung bis zum die Einschränkung: Es sei denn, die Fortführung des Unternehmens ist nach den Umständen überwiegend wahrscheinlich. (Keine Antragspflicht bei positiver Fortführungsprognose) Aus 15 und 15 a InsO ergibt sich die Antragspflicht für die Organe eines Unternehmens, wobei der Insolvenzantrag ohne schuldhaftes Zögern, spätestens aber drei Wochen nach Eintritt der Zahlungsunfähigkeit oder Überschuldung zu stellen ist. Zur Vermeidung strafrechtlicher Konsequenzen für die zur Antragsstellung verpflichteten Organe bedarf es der umgehenden Klärung der Antragspflicht. 2.1 Haftungsrisiken für die Geschäftsführung von Krisenunternehmen Der Geschäftsführer eines Unternehmens trägt eine besondere Verantwortung im Rahmen von Restrukturierung und Sanierung in der insolvenznahen Krise. Maßnahmen zur Unternehmensfortführung und gesetzliche Regelungen erzeugen dabei Zielkonflikte. Die gewählten Handlungsalternativen können für den Geschäftsführer Haftungsrisiken und strafrechtliche Konsequenzen auslösen (Auszug):

6 6 Machelett, Dietrich W.: Unternehmenskrisen vermeiden und auflösen durch Distressed Strafrechtliche Konsequenzen für die Geschäftsführung 15 a InsO (Antragspflicht bei juristischen Personen und Gesellschaften ohne Rechtspersönlichkeit) Straftat: Verletzung der Pflicht zur Stellung des Insolvenzantrages innerhalb der Frist von drei Wochen. 266 StGB (Untreue) Straftat: Unzulässige Ausschüttungen, Verschiebung von Vermögensteilen in das Vermögen der Gesellschafter. 266 a StGB (Vorenthalt und Veruntreuung von Arbeitsentgelt) Straftat: Z. B. Nichtabführung von Arbeitnehmeranteil zur Sozialversicherung bzw. Lohnsteuer. 283 ff. StGB (Bankrott) Insolvenzstraftaten: Verletzung der Buchführungspflicht, Gläubiger- und Schuldnerbegünstigung. 370 AO (Steuerhinterziehung) Straftat: Durch Unterlassen der Abgabe einer Steuererklärung zur Hinauszögerung von Steuerzahlungen. Haftungsrechtliche Konsequenzen für die Geschäftsführung 823 Abs. 2 BGB (Schadenersatzpflicht): Haftung aus unerlaubter Handlung, die gegen ein den Schutz eines anderen bezweckendes Gesetz verstößt. 84 GmbHG (Verletzung der Verlust-Anzeigepflicht): Wenn der Geschäftsführer es unterlässt, den Gesellschaftern den Verlust von 50 % des Stammkapitals anzuzeigen; Straftat und Schadenersatzhaftung. 43 Abs. 3 u. 4 GmbHG (Haftung der Geschäftsführer): Ersatzpflicht bei Zahlungen, die gegen 30 GmbHG (Erhaltung des Stammkapitals) verstoßen, z. B. unzulässige Ausschüttungen, Rückzahlung eigenkapitalersetzender Darlehen, Gewähr von Darlehen an Gesellschafter. 64 GmbHG (Haftung für Zahlungen nach Zahlungsunfähigkeit oder Überschuldung): Schadenersatz geg. Gesellschaft bei Zahlungen, die nach Eintritt der Zahlungsunfähigkeit oder nach Feststel-

7 Machelett, Dietrich W.: Unternehmenskrisen vermeiden und auflösen durch Distressed 7 lung der Überschuldung geleistet werden. Dies gilt auch für Zahlungen an Gesellschafter, soweit diese Zahlungen zur Zahlungsunfähigkeit führen. Ausgenommen sind Zahlungen, die nach diesem Zeitpunkt vorgenommen werden und mit der Sorgfalt eines ordentlichen Geschäftsmanns vereinbar sind. 34 AO (Pflichten der gesetzlichen Vertreter und der Vermögensverwalter) und 69 AO (Haftung der Vertreter): Haftung für Steuerschulden der Gesellschaft. 2.2 Hoher Entscheidungsdruck auf Management und Gesellschafter Gesellschafter und Management von Krisenunternehmen finden sich in einer für sie typischerweise äußerst schwierigen und ungewohnten Situation wieder, die gekennzeichnet ist durch Entscheidungsbedarf mit existenzbestimmender Wirkung hohen zeitlichen Druck Einschränkung der Handlungsfreiheit durch Externe (z. B. Banken) intransparente und unvollständige Informationslage vielschichtigen und immens hohen Analyseaufwand (zeitlich/inhaltlich) Unkenntnis über die wahren Gründe der Unternehmenskrise Unkenntnis über das Repertoire wirkungsvoller Gegenmaßnahmen Zur Beantwortung der Frage Wie kann das Unternehmen gerettet werden? gilt es abzuwägen zwischen den Alternativen: Restrukturierung/Sanierung aus eigener Kraft Restrukturierung/Sanierung mit Aufnahme eines zusätzlichen Gesellschafters: - Minderheitsgesellschafter - Mehrheitsgesellschafter Vollständiger Verkauf sämtlicher Anteile am Unternehmen

8 8 Machelett, Dietrich W.: Unternehmenskrisen vermeiden und auflösen durch Distressed Ist jedoch keine ausreichende Aussicht auf Erfolg dieser Maßnahmen gegeben, so bleiben nur noch die Alternativen: Liquidation Insolvenz. Bei der Entscheidungsfindung bzgl. der zu wählenden Handlungsalternativen und deren wirkungsvollen Umsetzung greifen Gesellschafter und Management auf externes Expertenwissen ihrer Berater zurück. Sie erhöhen dadurch die Erfolgswahrscheinlichkeit der kurzfristigen Umsetzung. Externe Spezialisten mit ausgeprägter Erfahrung in Restrukturierungsund Sanierungssituationen lösen diese Aufgaben professionell und überzeugend durch die Erstellung einer Entscheidungsgrundlage. Zu erwartende Ergebnisse einzelner Alternativen werden realitätsnah abgeschätzt und ein erster, grober Katalog möglicher Maßnahmen formuliert. Nicht selten ist der Berater, der von seiner positiven Einschätzung bzgl. des zukünftigen Unternehmenserfolges überzeugt ist, bereit, die notwendigen Maßnahmen im Rahmen eines Interimsmanagements umzusetzen. Gesellschafter und Unternehmensführung sehen deshalb den Einsatz eines Interimsmanagements als willkommene Entlastung und kompetente Unterstützung an. Die Entscheidungsvorlage muss qualifiziert und kurzfristig neben dem in der Krise immer schwieriger werdenden operativen Tagesgeschäft erstellt werden. Dies stellt für das Management des Unternehmens oftmals eine kaum lösbare Aufgabe dar, da der damit einhergehende erhebliche Zusatzaufwand kaum parallel zum Tagesgeschäft erbracht werden kann. Unabhängig davon ist das dazu notwendige Spezialwissen, speziell im Mittelstand, kaum im Management anzutreffen. 2.3 Ziele und Maßnahmen in der Krise Ein Konzept zur Restrukturierung/Sanierung von Krisenunternehmen umfasst sämtliche Maßnahmen, um das in der Krise befindliche Unternehmen zu retten. Dies geschieht unter der Zielsetzung der Sicherung der kurz-, mittel- und langfristigen Überlebensfähigkeit des Unternehmens durch: Sicherung und Erhalt der Liquidität Stärkung der Eigenkapitalbasis

9 Machelett, Dietrich W.: Unternehmenskrisen vermeiden und auflösen durch Distressed 9 Reduktion der Verschuldung Rückkehr zur profitablen Leistungserstellung Rasche Wiedergewinnung bzw. Steigerung der Ertragskraft Sicherung langfristiger Überlebensfähigkeit und strategischer Überlegenheit Zum wesentlichen Inhalt der Konzepte zur Restrukturierung/Sanierung gehören: Operative Sofortmaßnahmen Kurz- und mittelfristig wirkende Konsolidierungsprogramme Langfristig angelegte Neuausrichtung der Strategie und Positionierung Vorgaben zu Maßnahmen, Zeiträumen und Zeitpunkten (Meilensteine) Die Aktivitäten teilen sich in drei Bereiche auf: 1. Finanzwirtschaftliche Maßnahmen zur - Sicherung der Eigenkapitalbasis (Vermeidung einer Insolvenz) - Sicherung der Zahlungsfähigkeit (Liquidität) 2. Leistungswirtschaftliche Maßnahmen in den Bereichen - Absatz/Vertrieb - Produktion - Materialwirtschaft - Personal/Verwaltung 3. Koordinations- und Kommunikationsaufgaben mit involvierten Stellen Finanzwirtschaftliche Maßnahmen beziehen sich sowohl auf die Aktivwie auch auf die Passivseite der Bilanz des Krisenunternehmens zur kurzund mittelfristigen Sicherung der Liquidität und Verbesserung der Bilanzstrukturen. Auch hier leistet der spezialisierte Berater wirkungsvolle Dienste.

10 10 Machelett, Dietrich W.: Unternehmenskrisen vermeiden und auflösen durch Distressed Zur Vermeidung des Zwangs, den Antrag auf Eröffnung der Insolvenz wegen Illiquidität stellen zu müssen, liegt der Fokus auf der Freisetzung von Liquidität und dem Zufluss frischer Mittel zur Stärkung der Liquidität. Bilanzorientierte Strukturverbesserungen zielen insbesondere ab auf die Stärkung der Eigenkapitalbasis, die Steigerung der Eigenkapitalquote bei zu geringem Eigenkapital und auf die Beseitigung einer möglicherweise bereits bestehenden Unterbilanz oder (drohenden) Überschuldung. Auf der Aktivseite greifen finanzwirtschaftliche Maßnahmen folgende Ansatzpunkte auf: Nicht betriebsnotwendiges Sachanlagevermögen - Veräußerung materieller Vermögensgegenstände wie Immobilien, Maschinen und Anlagen, Betriebs- und Geschäftsausstattung - Veräußerung immaterieller Vermögensgegenstände wie Lizenzen, Markenrechte, Patente Nicht betriebsnotwendiges Finanzanlagevermögen - Rückdeckungsversicherungen für Pensionsrückstellungen - Veräußerung nicht betriebsnotwendiger Beteiligungen Veräußerung von Beteiligungen (Downsizing) Sale-and-lease-back von Immobilien, Anlagen etc. Umlaufvermögen - Veräußerung nicht mehr benötigter Vorräte - Einführung des strengen Niederstwertprinzips (Steuererstattung, Liquiditätsentlastung) Vereinbarung von Anzahlungen auf zukünftige Lieferungen an Kunden Forderungen aus LuL - Factoring - Pensionsgeschäfte - Forfaitierung

11 Machelett, Dietrich W.: Unternehmenskrisen vermeiden und auflösen durch Distressed 11 - Stringenteres Debitoren-Management Finanzwirtschaftliche Maßnahmen zur Erhöhung des Eigenkapitals fokussieren z. B. auf: Alt-Gesellschafterkreis - Kapitalerhöhung durch frische Mittel - Kapitalerhöhung durch Erbringung von Sacheinlagen - Kapitalherabsetzung und anschließende Kapitalerhöhung - Gewährung von Gesellschafterdarlehen mit Rangrücktritt - Rangrücktritt bei bestehenden Gesellschafterdarlehen Aufnahme neuer Gesellschafter (Stratege, Beteiligungsgesellschaft, Management) - Kapitalerhöhung (auch Minderheitsgesellschafter) - Austausch von Altgesellschaftern Mezzaninekapital mit Eigenkapitalcharakter Die Erhöhung des Eigenkapitals geht nicht zwangsläufig mit einem Kontrollverlust einher. Beteiligen sich alle Alt-Gesellschafter gleichermaßen, so bleibt die quotale Verteilung des Eigenkapitals erhalten. Bei der Kapitalerhöhung durch Aufnahme neuer Gesellschafter unter Schaffung neuer Geschäftsanteile wird dagegen die bisherige quotale Verteilung verändert. Hat der hinzutretende Gesellschafter eine Mehrheit übernommen, so kommt es zu einer Verschiebung der Machtverhältnisse und zu Kontrollverlusten für die Alt-Gesellschafter. Oftmals erscheint die Identifikation geeigneter Investoren für die Alt- Gesellschafter von Krisenunternehmen ein unlösbares Problem darzustellen. Dieses Problem kann jedoch durch den Einsatz spezialisierter Berater gelöst werden, die zu Investoren Kontakt halten, die auch in Krisenunternehmen investieren. Dabei stehen Investoren zur Verfügung, die sowohl Mehrheiten wie auch Minderheiten der Anteile übernehmen. Zu den finanzwirtschaftlichen Maßnahmen, die durch Vereinbarungen mit Gläubigern wirken, gehören: Lieferanten

12 12 Machelett, Dietrich W.: Unternehmenskrisen vermeiden und auflösen durch Distressed - Stundung des Ausgleichs von Verbindlichkeiten aus LuL - Forderungsverzicht der Lieferanten (u. U. mit Besserungsschein) - Umwandlungen von Verbindlichkeiten aus LuL in langfristige Darlehen - Debt-Equity-Swap, Umwandlung von Verbindlichkeiten aus LuL in Eigenkapital Kreditinstitute - Stundung von oder Verzicht auf Zins- und Tilgungsleistungen - Finanzierung von Einzelgeschäften - Umschuldung von Krediten (längere Laufzeiten) - Verzicht auf Kapitalforderungen - Umwandlung von Krediten in Beteiligungen - Freigabe von Sicherheiten zur Zuführung frischer Mittel - Einräumung von Restrukturierungskrediten Finanzverwaltung - Anpassung steuerlicher Vorauszahlungen - Steuerstundung - Vollstreckungsaufschub - Erlass von Steuerverbindlichkeiten Sozialversicherungsträger - Beitragsstundung - Vollstreckungsaufschub Staatliche Bürgschaften und Förderprogramme - Verstärkung banküblicher Sicherheiten durch öffentliche Bürgschaften - Fördermittel aus staatlichen Konjunkturprogrammen

13 Machelett, Dietrich W.: Unternehmenskrisen vermeiden und auflösen durch Distressed 13 - Maßnahmenpaket II der Bundesregierung Pakt für Beschäftigung und Stabilität in Deutschland zur Sicherung der Arbeitsplätze, Stärkung der Wirtschaftskräfte und Modernisierung des Landes Eine interessante finanzwirtschaftliche Maßnahme unter Einbindung von Gläubigern ist der außergerichtliche Vergleich zwischen Schuldner und Gläubigern. Er kann eine Restrukturierung erleichtern oder erst möglich machen. Durch seine flexible Gestaltungsmöglichkeit hilft er oftmals, eine drohende Insolvenz abzuwenden. Auf diese Weise kann die ungewollte negative Publizitätswirkung des gerichtlichen Insolvenzverfahrens ausgeschlossen werden. Das außergerichtliche Vergleichsverfahren stellt keine Eingriffe in die Rechte von Gläubigern und Schuldnern dar, vielmehr werden beiden Seiten Zugeständnisse abgerungen, um größeren wirtschaftlichen Schaden zu vermeiden. Es besteht keine zwingende Verfahrensvorschrift, was eine individuelle Anpassung bezüglich Einleitung, Abschluss und Abwicklung des Verfahrens an die Besonderheiten der Geschäftsbeziehung ermöglicht. In der Praxis haben sich verschiedene Vergleichsformen herausgebildet: Stundungsvergleich Erlassvergleich Treuhandvergleich Eventualvergleich Teilvergleich Stufenvergleich Wahlvergleich Beteiligungsvergleich Nachzahlungsversprechen Sanierungsvergleich Ratenvergleich Liquidationsvergleich

14 14 Machelett, Dietrich W.: Unternehmenskrisen vermeiden und auflösen durch Distressed Vergleichsverhandlungen werden erleichtert, wenn das Unternehmen in der Lage ist, liquide Mittel kurzfristig zur Verfügung zu stellen. Sind bereits Zahlungsschwierigkeiten aufgetreten, so gestaltet sich dies schwierig. Jedoch lässt sich diese finanzielle Lücke z. B. durch Investoren schließen, die solche Vergleiche finanzieren. So stehen z. B. ehemalige Unternehmer mit ihrem Wissen, Kontaktpotenzial und Kapital bereit, um positive Veränderungen bei Krisenunternehmen zu begleiten. Bei klar erkennbaren Krisenursachen und insbesondere erfolgversprechenden Perspektiven gibt es viele Investoren, die bereit sind, Unternehmen auch in Krisensituationen zu begleiten. 3 Grundsätzliches zu Schon zu Zeiten mit deutlich besserem Konjunkturverlauf stellen Unternehmenstransaktionen herausfordernde Prozesse mit hohem Komplexitätsgrad dar. 3.1 Transaktionsablauf Üblicherweise verläuft die Transaktion aus Sicht der Gesellschafter als Beteiligungsgeber oder Verkäufer in den Phasen Vorbereitung der Transaktion/Analyse/Recherche erste Kontaktaufnahme Unterzeichnung der Geheimhaltungserklärung Unternehmensanalyse zur Unternehmensbewertung Abgabe eines indikativen Angebots Verhandlung und Unterzeichnung eines Letter of Intent Due Diligence Endverhandlungen zum Kaufvertrag (Kaufpreis, übrige Vertragsmodalitäten) Notariat und Signing Closing Die Verhandlungspartner stehen sich dabei mit teilweise diametral verschiedenen Zielen gegenüber, die sämtlich unter den großen Themenge-

15 Machelett, Dietrich W.: Unternehmenskrisen vermeiden und auflösen durch Distressed 15 bieten Unternehmensbewertung (Kaufpreis), Recht (z. B. Vertragsmodalitäten zu Garantien und Gewährleistungen) und natürlich Steuern (steueroptimale Dealstruktur) zusammengefasst werden können. Nicht selten sind dazu bis zu 12 Monate und in Ausnahmefällen auch länger zu veranschlagen. 3.2 Dealstrukturen Zur Übernahme von Unternehmen stehen grundsätzlich zwei unterschiedliche Dealstrukturen zur Verfügung, die unter Berücksichtigung der spezifischen Situation, mit der sich Verkäufer, Käufer und Unternehmen im konkreten Fall konfrontiert sehen, zur Anwendung kommen. Unterschieden werden der Share-Deal und der Asset Deal. Im Asset Deal (Einzelrechtsnachfolge) übernimmt der Erwerber alle Vermögensgegenstände des Unternehmens, die er für die Fortsetzung der von ihm vorgesehenen Aktivitäten benötigt. Zur Vermeidung von später im Rahmen von Prüfungen durch die Finanzverwaltung möglicherweise auftretenden Komplikationen ist es sinnvoll, wenn jedem übernommenen Vermögensgegenstand im Kaufvertrag bereits ein Wert zugeordnet wird. Auf den Kaufpreis angerechnet werden übernommene Verbindlichkeiten. Die Übernahme der Vermögensgegenstände erfolgt z. B. durch eine speziell für diesen Zweck geschaffene Gesellschaft (NewCo). Der Erwerber verteilt den Kaufpreis auf die übernommenen Vermögensgegenstände (Buchwertaufstockung) und erreicht so, dass der Kaufpreis steuerlich wirksam abgeschrieben werden kann. Das damit verbundene erhöhte Volumen der Abschreibung versetzt ihn in die Lage, eine erhöhte Tilgung zu zahlen, sodass der Anteil der Fremdfinanzierung in einer kürzeren Frist abgelöst werden kann. Der Asset Deal zeichnet sich durch eine einfache Abwicklung mit nur geringen Formvorschriften aus. So ist eine schnelle Fortführung der Aktivitäten möglich. Ebenso ist es in Sondersituationen (z. B. vorinsolvenzliche Unternehmenskrisen speziell bei Kauf aus der Insolvenz) möglich, dass der Käufer nur einzelne, ausgewählte Vermögensgegenstände übernimmt, während von ihm nicht benötigte Vermögensgegenstände bei der Gesellschaft verbleiben (cherry picking).

16 16 Machelett, Dietrich W.: Unternehmenskrisen vermeiden und auflösen durch Distressed Im Share Deal werden die Geschäftsanteile übernommen; es erfolgt ein Wechsel der Gesellschafter. Da sonst alles bleibt, wie es vorher war, wechselt nur der Gesellschafter als Träger des Risikos. Der Kaufpreis für die übernommenen Geschäftsanteile kann nicht, wie beim Asset Deal möglich, steuerlich wirksam abgeschrieben werden. Diese Möglichkeit ergibt sich beim Share Deal nur bei einem nachhaltigen Wertverfall der Anteile. Bzgl. der Verkäufer besteht zwischen beiden Dealstrukturen ebenfalls ein Unterschied. Die Gesellschafter verkaufen im Share Deal ihre Geschäftsanteile, während die Gesellschaft im Asset Deal ihre Vermögensgegenstände unter Anrechnung der übernommenen Passiva verkauft. Auch in der Unternehmenskrise stehen der Asset Deal (Kauf von Vermögensgegenständen) wie auch der Share Deal (Kauf von Gesellschaftsteilen) zur Übernahme von Unternehmen grundsätzlich zur Verfügung. 3.3 Potenzielle Investorengruppen Zur Ermittlung des geborenen Käufers gehört der Einsatz des notwendigen technisch-betriebswirtschaftlichen Sachverstandes des Beraters, eine exakte Erstellung des Unternehmensprofils durch intensive Unternehmensanalyse und die systematische Recherche auf der Basis des Unternehmensprofils. Als potenzielle Investoren in Krisenunternehmen lassen sich grundsätzlich diese Gruppen unterscheiden: Strategische Interessenten Beteiligungsgesellschaften mit Fokus auf Unternehmenskrisen Führungskräfte (unternehmensexterne/-interne) mit Beteiligungsgesellschaften Für den Strategen als potenziellen Investor ist die Generierung von Zusatznutzen und Synergieeffekten im Rahmen einer Transaktion regelmäßig von Bedeutung. Aus dieser Sicht betrachtet, sprechen folgende Motive des strategischen Käufers für die Transaktion: Erweiterung von Technologie, Kompetenz und Technik Kompetenzgewinn Erweiterung um Experten-Know-how

17 Machelett, Dietrich W.: Unternehmenskrisen vermeiden und auflösen durch Distressed 17 Expansion in vor-/nachgelagerte Wertschöpfungsstufe Integration von zusätzlichem Know-how auf gleicher Wertschöpfungsstufe Poolen des eigenen Know-hows mit dem externen Experten-Knowhow Erweiterung von Absatz- und Beschaffungsmarkt Übernahme einer zusätzlichen Marke (Zwei-Marken-Politik) Sicherung eines neuen Vertriebskanals 2-Markenpolitik durch Erwerb eines Wettbewerbers Sicherung der Beschaffungsquelle Stärkung der Unabhängigkeit von Zulieferern Abrundung und Ergänzung des eigenen Programms Erweiterung des bestehenden Kundenstamms Erweiterung des regionalen Absatzmarktes um nicht abgedeckte Regionen Ausdehnung auf neue regionale Märkte durch neuen Standort Einstieg in unbearbeiteten Nischenmarkt mit Expertise und Kompetenz Preise und Kosten Einstieg in weniger preissensitiven Know-how-Wettbewerb (Zusatzkompetenz) Stärkung der eigenen Wettbewerbsfähigkeit durch günstigeren Einkauf Nutzung von Skaleneffekten bei der Beschaffung durch gemeinsamen Einkauf Ausnutzung von Skaleneffekten in der Verwaltung durch Zusammenlegung Motive von Beteiligungsgesellschaften, deren Fokus auf Unternehmen in Krisensituationen liegt, sind dagegen in der Wertsteigerung des Unternehmenswertes durch erfolgreiche Umsetzung von Restrukturierungs-

18 18 Machelett, Dietrich W.: Unternehmenskrisen vermeiden und auflösen durch Distressed maßnahmen zu finden. Möglichkeiten dazu sind bei Transaktionen in Unternehmenskrisen gegeben: hohe erwartete Wahrscheinlichkeit für eine erfolgreiche Restrukturierung Wachstum durch Intensivierung des Vertriebs Steigerung der Ertragsmargen durch bessere Auslastung und konsequentes Kostenmanagement Wertsteigerung durch Tilgung von verzinslichem Fremdkapital, auch ohne Ertrags- oder Wachstumseffekten Integration in eine Buy-and-Build-Strategie Ergänzung einer bestehenden Beteiligung der Branche attraktiver Exit durch Verkauf an einen strategischen Investor, der mit der Transaktion seine Investitionsmotive verwirklichen kann Führungskräfte kommen regelmäßig für eine Übernahme von Krisenunternehmen in Frage. Dies gilt besonders, wenn sie aus dem Unternehmen selbst stammen, über intime Kenntnisse der Gründe für die Krise verfügen und ein Konzept für deren Behebung vorlegen können. Sie dürfen nicht selbst (un-)mittelbarer Grund für die Krisenentstehung gewesen sein. Aber auch externen Führungskräften mit Branchen- bzw. Restrukturierungs-Know-how bietet sich regelmäßig in der Krise eine Chance zur Verwirklichung ihres Wunsches nach unternehmerischer Eigenständigkeit: Umsetzung des Wunsches nach selbständiger Tätigkeit und freiem Unternehmertum Stärkung der eigenen Unabhängigkeit durch unternehmerischen Erfolg Umsetzung eigener Ideen zur Entwicklung des Unternehmens Eigenverantwortung in der Formulierung und Umsetzung einer ertrags- und wachstumsorientierten Unternehmensstrategie nach erfolgreicher Restrukturierung Aufbau einer gesicherten Existenz durch technologisch führendes Unternehmen i. V. m. eigener Fachkompetenz

19 Machelett, Dietrich W.: Unternehmenskrisen vermeiden und auflösen durch Distressed 19 Aufbau von privatem Vermögen durch Steigerung des Unternehmenswertes Absicherung der Altersvorsorge auf der Basis des eigenen unternehmerischen Erfolges Aufbau einer unternehmerischen Existenz, die innerhalb der eigenen Familie weitergegeben werden kann Es ist entscheidend, dass der Berater in der Lage ist, sich ein zutreffendes Bild vom Profil des Unternehmens zu machen. Auf Beraterseite reicht es nicht aus, nur auf rein betriebswirtschaftliche Kenntnisse zurückzugreifen. Gerade Berater mit Expertise in den Bereichen Betriebswirtschaft, Technik, Strategie und Unternehmensführung auf oberster Ebene erzielen hier besonders große Erfolge. Ihre Erfahrung versetzt sie in die Lage, eine technisch-betriebswirtschaftliche Gesamtbetrachtung durchzuführen und das strategische Entwicklungspotenzial des Unternehmens im Einklang mit der Kombination von Markt, Kunde und Wettbewerb zu bringen. Darauf aufbauend führen sie die Recherche nach dem geborenen Käufer schnell und qualifiziert durch. Bei der Suche nach Interessenten identifiziert der spezialisierte - Berater eine Vielzahl geeigneter Adressen, die aus den drei genannten Bereichen mit unterschiedlicher Motivation an die Transaktion herangehen und dabei erfolgreich sein wollen. Angesprochen werden nur solche Interessenten, die vorher abgesprochen wurden; gesperrte Adressen werden nicht kontaktiert. Die diskrete Kontaktaufnahme und eine Informationspolitik, die eine Identifikation des Unternehmens für Dritte verhindert, kennzeichnen zunächst sein Vorgehen. Signalisiert der angesprochene Investor Interesse, so muss er vor der Einleitung weiterer Schritte eine Geheimhaltungserklärung unterzeichnen. 3.4 Anlässe für Distressed und Verkäufergruppen Anlässe für Distressed sind an Unternehmenskrisen gebunden und treten in unterschiedlichen Phasen der Unternehmenskrise auf: In der vorinsolvenzlichen Krise können die Gesellschafter und das Management des Krisenunternehmens ihre noch verbliebene Handlungsfreiheit nutzen, um das Unternehmen durch eine Vielzahl geeigneter Maßnahmen in wirtschaftlich geordnete Verhält-

20 20 Machelett, Dietrich W.: Unternehmenskrisen vermeiden und auflösen durch Distressed nisse zurückführen. Reichen dazu die eigenen Kräfte nicht aus oder ist der Wille zur Zuführung von weiterem Kapital auf Seiten der Gesellschafter nicht vorhanden, weil bereits Beträge geflossen sind, so müssen externe Investoren eingebunden werden. So kann durch externe Investoren Eigenkapital aufgestockt und Liquidität zugeführt werden. Dies geschieht z. B. durch Schaffung neuer Geschäftsanteile im Rahmen einer Kapitalerhöhung zwecks Übernahme einer Minderheits- oder Mehrheitsbeteiligung durch den hinzutretenden neuen Gesellschafter. Ist auch dieser Weg verschlossen, so bleibt der vollständige Verkauf als Lösung offen. Unternehmensgruppen beenden ihr Engagement bei Krisenunternehmen durch den Verkauf oder durch den Spin-Off/Carve-out von krisenbehafteten Unternehmensteilen. Beteiligungsgesellschaften und Finanzinvestoren stellen krisenbedingt ausgewählte Engagements zum Verkauf, weil bei aggressiven Finanzierungsstrukturen gesunkene Erträge und Cashflows vereinbarte Covenants zu brechen drohen und finanzierende Banken mit der Kündigung der Finanzierung warnen, wenn die Gesellschafter nicht in der Lage oder Willens sind, zusätzliche Mittel zur Verfügung zu stellen. In der Insolvenz verwertet der Insolvenzverwalter die Vermögensgegenstände der insolventen Gesellschaft. Ihm stehen die Alternativen Einzelverwertung oder teilweiser bzw. vollständiger Verkauf zur Verfügung. Der Verkauf der Gesellschaftsanteile erfolgt nur unter der Mitwirkung der Gesellschafter im Rahmen eines Insolvenzplanverfahrens. Allen diesen Distressed--Anlässen ist gemein, dass allein der geborene Investor den dringend benötigten maximalen Preis zahlt. Erfahrene -Berater haben in der Identifikation solcher geborener Investoren die größte Erfahrung. Zudem erhöht ihr Einsatz die Sicherheit und die Geschwindigkeit der Transaktion. 4 Distressed in der vorinsolvenzlichen Krise Zeigt die Beurteilung der Alternativen für eigenständig durchzuführende Konzepte, dass sich diese Lösungsvarianten nicht realisieren lassen oder

21 Machelett, Dietrich W.: Unternehmenskrisen vermeiden und auflösen durch Distressed 21 erwartet werden muss, dass durch eine eigenständige Lösung keine positiven Ergebnisse mit nachhaltiger Wirkung erzielt werden können, so bleibt zur Rettung des Unternehmens nur die Aufnahme externer Investoren als Minderheits- oder Mehrheitsgesellschafter oder der vollständige Verkauf des Unternehmens. Ist eine Unternehmenstransaktion in normalen Zeiten schon als komplexer Prozess zu bezeichnen, so erhöht sich der Grad der Komplexität durchaus deutlich in Krisensituationen, insbesondere in der insolvenznahen Liquiditätskrise. Diese Krise verstärkt den Zeitdruck erheblich, da die Existenz des Unternehmens täglich stärker gefährdet ist, wenn nicht gehandelt wird. Zudem dürfen lebenswichtige Faktoren wie Reputation, Image, Beziehungen zu Kunden, Lieferanten, Banken und Mitarbeitern nicht noch weiter belastet werden, als dies bereits bisher geschehen sein mag. Gesellschafter und Investoren haben deshalb ein großes Interesse an einer kompetenten und beschleunigten Transaktionsabwicklung. 4.1 Komplexe Entscheidungen der Gesellschafter und Transaktionsziele Bei der Aufnahme eines neuen Gesellschafters, gleichgültig ob es sich um eine Minderheits- oder eine Mehrheitsbeteiligung handelt, aber auch dann, wenn sich der Verkauf des Krisenunternehmens als einziger Ausweg darstellt, stehen die Alt-Gesellschafter vor wichtigen Fragen, die langfristige Wirkung entfalten. Kurzfristig müssen auf diese Fragen Antworten gefunden werden. Dabei befinden sich die Alt-Gesellschafter häufig in einem Spannungsfeld der Motive, die neben dem Erhalt des Unternehmens durch Zuführung von Liquidität und zusätzlichem Eigenkapital sowie dem Wunsch nach Sicherung der Arbeitsplätze diese Aspekte umfassen: Enthaftung: Minimierung des eigenen Risikos z. B. Entlassung aus den Sicherungsvereinbarungen mit den Banken Sicherung der persönlichen Existenz (altersabhängig: Alterssicherung oder weitere Mitarbeit) Erhalt des größtmöglichen Einflusses auf das Unternehmen

22 22 Machelett, Dietrich W.: Unternehmenskrisen vermeiden und auflösen durch Distressed Vermeidung weiterer Beschädigungen (z. B. Reputationsschaden bei Kunden) Zufuhr von Liquidität zur Tilgung von Verbindlichkeiten Zudem sind als Rahmenbedingungen auch die Interessen weiterer Stakeholder wie Banken, Management, Mitarbeiter, Lieferanten und ggf. Kunden zu beachten. Oftmals sind in Vorgesprächen mit finanzierenden Banken deren finanzielle Zielvorgaben für die Transaktion (z. B. zur Entlassung aus Sicherheitsvereinbarungen und Bürgschaften der Gesellschafter) und der für die Abwicklung gewährte Zeitraum definiert worden. Nicht selten entsteht so ein erheblicher zeitlicher und psychologischer Druck auf die Gesellschafter. Aufgabenumfang und Komplexität solcher Transaktionen führen dazu, dass Gesellschafter spezialisierte -Experten zur Sicherung des Transaktionserfolges sowie zur professionellen Abwicklung und Beratung mandatieren. Zwangsläufig treten im Transaktionsprozess zusätzliche Fragen auf, deren Beantwortung die Expertise des spezialisierten -Experten verlangt, da die Gesellschafter ohne Expertenrat schnell überfordert sind. Oftmals mildert der Berater auch den großen psychologischen Druck, der auf die Gesellschafter von Krisenunternehmen wirkt. Der spezialisierte Berater bietet Rat, Führung und Beistand in einer schwierigen und unüberschaubaren Situation bei der Findung und Umsetzung der bestmöglichen Lösung. Um das optimale Ergebnis unter den gegebenen Bedingungen zu erreichen, diskutieren Gesellschafter und Berater deshalb zunächst Fragen wie: Welche Bedürfnisse bestehen zur Risikominderung und Existenzsicherung der Alt-Gesellschafter (z. B. weitere Mitarbeit oder Finanzierung der Alterssicherung, Entlassung aus Sicherungsvereinbarungen/Bürgschaften)? Was hat Priorität: Aufnahme eines Neu-Gesellschafters oder kompletter Verkauf? Wie kann die Transaktion geräuschlos und diskret abgewickelt werden, damit interne und externe Irritationen vermieden werden?

23 Machelett, Dietrich W.: Unternehmenskrisen vermeiden und auflösen durch Distressed 23 Darauf aufbauend ergeben sich weitere Fragen, die gemeinsam diskutiert werden (Auszug): Nach welchen Kriterien sollte der Investor ausgewählt werden (strategische Aufstellung und strategischer Fit, Unternehmensgröße, Branchennähe etc.) Wer kommt als Investor infrage (Stratege, Finanzinvestor, Family- Office)? Welche Adressen werden von der Transaktion ausgeschlossen? Soll das Management die Möglichkeit zu einem MBO erhalten? Welche Wertvorstellung besteht (Unternehmensbewertung)? Welche Wertvorstellung ist bei den Rahmenbedingungen durchsetzbar? Ist nicht von vornherein eine der Alternativen Aufnahme eines Gesellschafters (Minderheits-/Mehrheitsgesellschafter) vollständiger Verkauf der Anteile ausgeschlossen, so ist abzuwägen, welche Vor-/Nachteile durch die Umsetzung der jeweiligen Alternative entstehen: Wie ist die optimale Ziel-Gesellschafterstruktur mit einem Neu- Gesellschafter? Wie soll/kann die Anteilsverteilung nach der Transaktion strukturiert sein? Soll/muss ein Mehrheitsgesellschafter aufgenommen werden? Ist der Verkauf einer Minderheitsbeteiligung ausreichend? Wird die unternehmerische Entscheidungsfreiheit eingeschränkt sein? Wie stark wird der Einfluss der Alt-Gesellschafter beschnitten? Welche Mitsprache- bzw. Kontrollrechte etc. müssen eingeräumt werden?

24 24 Machelett, Dietrich W.: Unternehmenskrisen vermeiden und auflösen durch Distressed Bleibt die Eigenständigkeit des Unternehmens weitestgehend erhalten? Welche Dealstruktur (Share Deal oder Asset Deal) wird angestrebt? Dieser Auszug relevanter Fragen, die auf Beantwortung drängen, zeigt den Umfang der Komplexität der Transaktion auf, die unter Zeitdruck abgewickelt werden muss. Der spezialisierte -Berater verfügt über das notwendige Fachwissen und über die notwendige Markttransparenz, um Transaktionen in Unternehmenskrisen kurzfristig und unter größtmöglicher Interessenwahrung für die Gesellschafter erfolgreich abzuwickeln. Insbesondere ist er in der Lage, kurzfristig Kontakt zu geeigneten Interessenten herzustellen, deren Motivation hoch ist, eine Transaktion durchzuführen und die über die Fähigkeit verfügen, die Transaktionsfinanzierung auch unter schwierigen Bedingungen darzustellen. Abhängig von den Ergebnissen seiner Analyse und in Kenntnis der Kaufmotive einzelner Interessengruppen gelingt es ihm, den Erstkontakt zu potenziellen Investoren unter strikter Beachtung gesperrter Adressen herzustellen. Dabei wahrt er das Diskretionsbedürfnis der Verkäufer, indem er nur solche Informationen verwendet, mit denen das Unternehmen nicht identifiziert werden kann. Es bietet sich an, die Analyse des Unternehmens mit der Ermittlung möglicher Investorenmotive zu verbinden. Welchen potenziellen Investorengruppen kann das Unternehmen welchen Zusatznutzen bieten? In diesem Zusammenhang ist es sinnvoll, sich mit den Beweggründen von Investoren auseinanderzusetzen. 4.2 Grundsatzüberlegungen potenzieller Investoren Bei der Kapitalerhöhung, der Übernahme von Minderheits- oder Mehrheitsanteilen oder dem Unternehmenskauf in der vorinsolvenzlichen Krise müssen vom potenziellen Investor grundsätzliche Aspekte daraufhin geprüft werden, ob eine Transaktion überhaupt begonnen werden soll. Er muss die Erfolgswahrscheinlichkeit seines Handelns einschätzen. Neben den individuellen Zielen, die bei den einzelnen Interessentengruppen bestehen, sind vor dem Kauf eines Unternehmens mit abstraktem Insolvenzrisiko abzuwägen:

25 Machelett, Dietrich W.: Unternehmenskrisen vermeiden und auflösen durch Distressed 25 Pro Vermeidung des Makels der Insolvenz möglich Vermeidung der Wiederholung aufwändiger Genehmigungsverfahren Vermeidung eines Bieterwettbewerbs in der Insolvenz Kein Abstimmungsbedarf (Insolvenzverwalter, Gläubigerausschuss, Banken) Marktposition des Unternehmens bleibt erhalten Reputation des Unternehmens leidet nicht unter Insolvenz Contra Kauf des abstrakten Insolvenzrisikos Keine Nutzung von Haftungsprivilegien Transaktion läuft unter hohem Zeitdruck Keine Übernahme einer optimierten Personalstruktur Restrukturierungsrisiko bleibt unvermindert Überwiegen die für eine Transaktion sprechenden Argumente und Aspekte, so wird der potenzielle Erwerber mit den ersten Schritten beginnen. Spezialisierte Berater werden gern in die Entscheidungsfindung eingebunden, um das Erfahrungsspektrum des Investors zu erweitern. 4.3 Transaktionsablauf vor Stellung des Insolvenzantrages Der Transaktionsablauf in der Krise steht unter erheblichem Zeitdruck. In der Liquiditätskrise, also noch vor Stellung des Insolvenzantrages, wenn die Gesellschafter und das Management eines insolvenzbedrohten Unternehmens noch halbwegs handlungsfähig sind, ist der Zeitdruck begründet durch die gesetzliche Frist von drei Wochen zur Stellung des Insolvenzantrages, dem Zeitaufwand für Analysen, Entscheidungen und internen Maßnahmen zur Abwendung der Insolvenz und der Abarbeitung der Transaktionsschritte.

26 26 Machelett, Dietrich W.: Unternehmenskrisen vermeiden und auflösen durch Distressed Der Einsatz spezialisierter -Berater ist von erfolgsentscheidender Bedeutung; sowohl zur Durchsetzung der materiellen, wie auch der zeitlichen Ziele. Wichtig ist, dass der Berater dem Verkäufer eine ausreichende Anzahl von Adressen für den Kauf nennen kann, damit die Verkäuferseite nicht nur einem Interessenten ausgeliefert ist. Ist ein Investor gefunden, der an der Sanierung des Unternehmens vor der Insolvenz Interesse zeigt, so wird kaum dafür Zeit verbleiben, die o. g. Phasen des Transaktionsablaufes vollumfänglich und in gewohnter Weise zu durchlaufen. Eingesetzte Berater müssen in der Lage sein, die Bereiche Markt, Leistungsspektrum und -erstellung, Technologie, Wettbewerb und strategisches Entwicklungspotenzial des Unternehmens qualifiziert mit dem Interessenten erörtern zu können; denn hier liegen die Wurzeln der größten Nutzenpotenziale für den Käufer. Soll der Investor als neuer Gesellschafter aufgenommen werden, so muss mittels Unternehmensanalyse und Einbindung der relevanten Gruppen äußerst kurzfristig ein tragfähiges Konzept erarbeitet und gemeinsam verabschiedet werden. Die von den Beratern des Krisenunternehmens bisher erarbeiteten Alternativen und Konzepte zur Restrukturierung/Sanierung sind in dieser Situation von besonderem Wert. Der Investor wird die Konzepte mit seinem eigenen Beraterteam prüfen, zudem können sie als Basis für die eigenen Pläne des Investors dienen. Ein eigenständiges Konzept wird der Investor dann aufbauen, wenn er das Unternehmen als Mehrheitsgesellschafter gestalten oder es vollständig übernehmen will und die Alt-Gesellschafter später nicht mehr eingebunden sind. Neben der Verhandlung über den Kaufpreis nimmt die Verhandlung über die vom Käufer geforderten Garantien und Gewährleistungen den größten Teil der Zeit in Anspruch. Der Katalog der Gewährleistungen und Garantien ist in der Unternehmenskrise bei abstrakter Insolvenzgefahr nicht weniger umfangreich als zu normalen Zeiten. Bei Unternehmenskäufen von gesunden Unternehmen besteht ein Äquivalenzverhältnis Kaufpreis und Gewährleistungen, die häufig abgesichert sind. Im Fall des Distressed Unternehmenskauf bestehen jedoch Abweichungen vom Normalfall ; das Äquivalenzverhältnis wird gestört sein.

27 Machelett, Dietrich W.: Unternehmenskrisen vermeiden und auflösen durch Distressed 27 Aus Sicht des Investors ist die Sicherung der Gewährleistungsansprüche wesentlich. Die Sicherung kann erfolgen durch einen Kaufpreiseinbehalt (z. B. ein Verkäuferdarlehen) oder die Haftung eines Dritten (Bankgarantie). Die Erfüllung des Gewährleistungsanspruchs soll insolvenzfest gestaltet sein, d. h. auch dann, wenn das übernommene Unternehmen insolvent wird, soll der Käufer keinen Abschlag auf den Sicherungsbetrag hinnehmen müssen. Regelmäßig ist deshalb im Rahmen der Due Diligence die Gefahr einer anschließenden Insolvenz zu prüfen. Parallel zu den Analysen und Verhandlungen zur Übernahme hat sich der Investor mit seinen Banken über die Finanzierung zu verständigen. Zu finanzieren sind die Transaktion selbst und das operative Geschäft, das die übernehmende Gesellschaft in der Zukunft betreibt. Dazu wird regelmäßig ein Businessplan benötigt, aus dem die zu verabredenden Covenants abgeleitet werden. 4.4 Dealstrukturen und verbundene Risiken des Investors Bei einem Unternehmenskauf tritt der Käufer in die Rechte und Pflichten des Verkäufers ein und übernimmt damit sämtliche wirtschaftlichen und finanziellen Risiken. Im Share Deal werden die Geschäftsanteile an einem Unternehmen verkauft, die die Stellung des Gesellschafters ausmachen. Es kommt damit zu einer mittelbaren Übernahme aller Verbindlichkeiten, da nicht die Verbindlichkeiten, sondern die Geschäftsanteile direkt übernommen werden, mit denen sämtliche Rechte und Pflichten des Gesellschafters verbunden sind. Beim Kauf eines Unternehmens mit abstraktem Insolvenzrisiko werden im Share Deal auch die wirtschaftlichen Schwierigkeiten übernommen, die in die Unternehmenskrise führten. Auch das Insolvenzrisiko wird übernommen. Auch im Fall der Übernahme im Rahmen eines Asset Deals übernimmt der Käufer sämtliche Risiken des Verkäufers und haftet für Verbindlichkeiten nach:

28 28 Machelett, Dietrich W.: Unternehmenskrisen vermeiden und auflösen durch Distressed 613 a BGB (Übergang der Arbeitsverhältnisse und Verbot zur Kündigung wegen Betriebsübergang bei Erwerb eines Betriebes oder Betriebsteils) 25 HGB (Haftung für sämtliche Verbindlichkeiten des Verkäufers bei Fortführung der Firma) 75 AO (Haftung des Käufers für die Betriebssteuern des Verkäufers bei Erwerb eines Betriebs oder Betriebsteils) 4 BbodSchG (Sanierungspflicht des Grundstückseigentümers) Im Gegensatz zum Share Deal besteht beim Asset Deal die Möglichkeit der Risikobegrenzung durch Übernahme von ausgewählten Vermögensgegenständen und Verbindlichkeiten. Die mit den beiden Deal-Strukturen jeweils grundsätzlich verbundenen Risiken wirken auch in der vorinsolvenzlichen Krise. Im Fall des Asset Deals werden sie jedoch krisenbedingt um Besonderheiten ergänzt. Besondere Risiken materialisieren sich dann, wenn über das Vermögen des Verkäufers nach dem Verkauf das Insolvenzverfahren eröffnet wird. Das Insolvenzrisiko des Verkäufers hat im Insolvenzfall ggf. Rückwirkungen auf den Unternehmenskauf durch das Risiko der Anfechtung durch den Insolvenzverwalter, Wahlrecht des Insolvenzverwalters bzgl. der Erfüllung des Kaufvertrages, wenn der Kaufvertrag nicht beiderseitig erfüllt ist. Die Anfechtung kann z. B. erfolgen wegen der Vereinbarung eines nicht angemessenen Kaufpreises oder einer Gläubigerbenachteiligung. Die Gefahr einer Anfechtung kann dadurch behoben werden, dass der Asset Deal innerhalb der Frist von drei Monaten von beiden Seiten erfüllt wird und der Verkäufer innerhalb dieser Zeitspanne nicht in die Insolvenz geht. Rechtsfolge einer Anfechtung kann sein, dass das gesamte Unternehmen in die Masse zurückzuführen ist. Der Rückzahlungsanspruch des Käufers ist Masseforderung. Der Erwerber trägt das Risiko, dass der von ihm gezahlte Kaufpreis zum Zeitpunkt der Rückgewähr des Unternehmens nicht mehr vorhanden ist. Er hat dann einen Anspruch als Insolvenzgläubiger; der wirtschaftliche Totalverlust ist in diesem Fall nicht auszuschließen.

29 Machelett, Dietrich W.: Unternehmenskrisen vermeiden und auflösen durch Distressed 29 Ist der Kaufvertrag noch nicht beidseitig erfüllt und hat der Erwerber im Asset Deal auch einen Teil der Verbindlichkeiten übernommen, so führt dies zur Ungleichbehandlung der Gläubiger, deren Verbindlichkeiten nicht übernommen wurden, da sie nur die Insolvenzquote erhalten. Der Insolvenzverwalter muss die Erfüllung des Kaufvertrages verweigern. Gegen die Verweigerung der Erfüllung kann der Käufer Vorkehrungen treffen, z. B. durch Zahlung eines angemessenen Preises und dessen vollständige Bezahlung, Vermeidung von Vertragsklauseln bzgl. der Einbehaltung später zu erbringender Nebenpflichten des Verkäufers, variablen Kaufpreisanpassungen. Die Insolvenz des Verkäufers kann sogar straf- und zivilrechtliche Haftungsrisiken für Käufer und Verkäufer auslösen durch Tatbestände wie: Gläubigerbenachteiligung Untreue Schuldnerbegünstigung Unwirksamkeit der Vereinbarung Aus den genannten Gründen werden Käufer in der vorinsolvenzlichen Krise eher den Share Deal bevorzugen als den Asset Deal. Jedoch wird sich ein Käufer auch überlegen, ob er die Anteile am Unternehmen kauft, da die damit verbundenen Risiken nicht vollständig bekannt oder benannt sind. 4.5 Unternehmensbewertung und Kaufpreis Die Vernichtung des Unternehmenswertes beschleunigt sich bei Unternehmen in Krisensituationen, je stärker die Krise existenzbedrohend wird. Den größten Verlust erleidet der Unternehmenswert zwangsläufig in der Insolvenz. Bei der Bewertung bzw. der Formulierung der Kaufpreisvorstellung sind die Interessen der Verhandlungspartner oft diametral entgegengesetzt. Verständlich ist, dass der Verkäufer einen hohen Kaufpreis erreichen will, während der Käufer nur einen niedrigen Kaufpreis zu zahlen bereit ist. Abhängig vom Kräfteverhältnis und dem wirkenden Realismus der beiden Parteien wird sich ein Kompromiss finden lassen, der mehr zur einen oder anderen Seite hin ausgerichtet ist. Die Käuferseite wird alle Argumente