Gold glänzt sicher unterm Weihnachtsbaum aber auch dauerhaft im Tresor?

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1 Überblick Gold glänzt sicher unterm Weihnachtsbaum aber auch dauerhaft im Tresor? Der Goldpreis hangelt sich derzeit von einem Rekord zum nächsten. In der längerfristigen Betrachtung ist aber die Goldpreisentwicklung recht volatil, und die Goldnotierung hat sich in der Vergangenheit in großen Spannen bewegt. Möchte man der Frage auf den Grund gehen, ob Gold nicht nur (aus aktuellem Anlass) unter dem Weihnachtsbaum glänzt, sondern auch dauerhaft im Tresor, ist es hilfreich, sich mit möglichen Ober- und Untergrenzen für den Goldpreis zu beschäftigen. Wie hoch kann der Goldpreis noch klettern? Es werden immer mehr Stimmen laut, die ihn bei 5 US-Dollar und mehr in absehbarer Zeit für realistisch ansehen. Unserer Meinung nach lassen sich solch traumhafte fünfstellige Goldpreise nur in einem imaginären Goldstandard realisieren. Konkret: Nur wer sich einen neuen Goldstandard vorstellen kann, sollte mit einem zukünftigen Goldpreis in dieser doch beachtlichen Höhe rechnen. Wir gehören definitiv nicht dazu. Im Gegenteil: Irgendwann wird dem aktuellen Goldrausch die Puste ausgehen und der Goldpreis den Rückwärtsgang einlegen. Wo wird dann der Goldpreis den Boden finden? Erklärungsansätze finden sich für Goldpreise am unteren Rand im Bereich von 8 US-Dollar pro Feinunze: In einer Welt, in der Gold nur in üblichem Maße als Absicherung gesucht wird, würde alleine die Schmuck-, die Münz- und die Barrennachfrage eine untere Stütze in der Größenordnung von 8 US-Dollar bieten. Langfristig dürfte Gold also nicht billiger werden als 8 US-Dollar. Zwischen den Werten 8 und 5 ist aber noch reichlich Platz: Wohin wird sich der Goldpreis mittelfristig entwickeln und welche Faktoren bestimmen derzeit vornehmlich den Preis des Goldes? Das Preisniveau von 16 US- Dollar hinterlässt eine Duftmarke: Es erscheint uns realistisch, dass der Goldpreis es zumindest über lange Zeiträume hinweg schafft, die Inflation auszugleichen, viel mehr allerdings nicht. Daher scheint ein inflationsbereinigtes Allzeithoch von 16 US-Dollar in absehbarer Zeit durchaus erreichbar. Mittelfristig wird aber Gold als renditeträchtige Anlage etwas verblassen, wenn die Realzinsen steigen und Gold relativ zu anderen Wertanlagen unattraktiver wird. Das wird aber unseres Erachtens frühestens in ca. zwei Jahren der Fall sein. Für 211 erwarten wir einen durchschnittlichen Goldpreis von 135 US-Dollar und für 212 von 1425 US-Dollar pro Feinunze. Autor Dr. Dora Borbély Tel.: (69) dora.borbely@deka.de Disclaimer: Diese Darstellungen inklusive Einschätzungen wurden von der DekaBank nur zum Zwecke der Information des jeweiligen Empfängers erstellt. Die Informationen stellen weder ein Angebot, eine Einladung zur Zeichnung oder zum Erwerb von Finanzinstrumenten noch eine Empfehlung zum Erwerb dar. Die Informationen oder Dokumente sind nicht als Grundlage für irgendeine vertragliche oder anderweitige Verpflichtung gedacht, noch ersetzen sie eine (Rechts- und / oder Steuer) Beratung; auch die Übersendung dieser stellt keine derartige beschriebene Beratung dar. Die hier abgegebenen Einschätzungen wurden nach bestem Wissen und Gewissen getroffen und stammen (teilweise) aus von uns nicht überprüfbaren, allgemein zugänglichen Quellen. Eine Haftung für die Vollständigkeit, Aktualität und Richtigkeit der gemachten Angaben und Einschätzungen, einschließlich der rechtlichen Ausführungen, ist ausgeschlossen. Die Darstellungen inklusive Einschätzungen dürfen weder in Auszügen noch als Ganzes ohne schriftliche Genehmigung durch die DekaBank vervielfältigt oder an andere Personen weitergegeben werden. Jeder Empfänger sollte eine eigene unabhängige Beurteilung, eine eigene Einschätzung und Entscheidung vornehmen. Insbesondere wird jeder Empfänger aufgefordert, eine unabhängige Prüfung vorzunehmen und/oder sich unabhängig fachlich beraten zu lassen und seine eigenen Schlussfolgerungen im Hinblick auf wirtschaftliche Vorteile und Risiken unter Berücksichtigung der rechtlichen, regulatorischen, finanziellen, steuerlichen und bilanziellen Aspekte zu ziehen. Sollten Kurse / Preise genannt sein, sind diese freibleibend und dienen nicht als Indikation handelbarer Kurse / Preise. 1

2 Der Goldrausch: früher schmückend Der Goldpreis steigt seit zehn Jahren fast kontinuierlich an. Ausgehend von rund 26 US-Dollar pro Feinunze (31,1 Gramm) im Jahr 2 erreichte der Wert für die Feinunze Gold zu Beginn des Jahres 28 mit über 85 US-Dollar das erste neue Allzeithoch seit 198. Seitdem hangelt sich der Goldpreis weiter von einem Rekordniveau zum nächsten. Die magische Marke von 15 US- Dollar pro Feinunze scheint Ende 21 in Reichweite zu sein. Auch in Euro gerechnet kostete Gold im Jahr 21 mit über 1 Euro pro Feinunze zeitweise so viel wie noch nie zuvor (vgl. Abbildung 1). Von 2 bis 27 war es vor allem die steigende Nachfrage aus den immer reicher werdenden Schwellenländern, die die Preise nach oben trieb. Damals wurden fast drei Viertel des jährlich verfügbaren Goldangebots in Form von Goldschmuck verarbeitet und nachgefragt. Abb. 1 Goldpreis in US-Dollar und in Euro (Monatsdurchschnitte) Quellen: Bloomberg, DekaBank heute angstbehaftet in USD in EUR Seit 27 liegt der Nährboden für den beschleunigten Anstieg des Goldpreises in der internationale Finanzkrise, der anschließenden Rezession der Weltwirtschaft, der europäischen Staatsschuldenkrise, dem niedrigen Zinsniveau und der Krisen- bzw. Inflationsangst begründet. So sank bis 29 der Anteil der Schmucknachfrage an der gesamten Goldnachfrage auf fast 5 %, während ein immer größerer Teil des verfügbaren Goldes in Form von Goldbarren, Münzen oder eines physischen Goldinvestments als vermeintlich sicherer Anlagehafen gehortet wird. Warum ist gerade Gold in Krisenzeiten heiß begehrt? Woher kommt es, dass das gelbe Edelmetall den Menschen ein Gefühl von Sicherheit vermittelt? Das lässt sich durch die geschichtliche Entwicklung von Gold erklären. Gold erfüllte bereits im dritten Jahrhundert vor Christus die klassischen Geldfunktionen wie Rechenmittel, Zahlungsmittel und Wertaufbewahrungsmittel. Im Mittelalter galten Goldmünzen als die wichtigste Währung. Der klassische Goldstandard, in dem die Goldwährung zur gesetzlichen Landeswährung wurde, hielt 1816 in Großbritannien Einzug und wurde 1871 in Deutschland und 1879 in den USA eingeführt. Der verlorene erste Weltkrieg führte in Deutschland zur Umstellung auf nicht-goldgedecktes Geld und zur anschließenden Hyperinflation in In den USA verhinderte hingegen die Golddeckung der Währung eine Ausdehnung der Geldmenge, was u.a. zur Deflation und zur Weltwirtschaftkrise 1929 führte. Mit dem Bretton-Woods- System wurde 1944 die Einführung eines Gold-Dollar- Standards ins Leben gerufen ein internationales, auf dem goldhinterlegten US-Dollar basierendes Währungssystem. Doch die mangelnde Flexibilität des Systems wegen des begrenzten Goldbesitzes der USA sowie wegen des Festkurssystems führte zum Zusammenbruch des Bretton-Woods-Systems zu Beginn der Siebzigerjahre. Aus der historischen Bedeutung von Gold als Zahlungsmittel bzw. als Hinterlegung für Papiergeld resultiert die ihm zugeschriebene Eigenschaft des sicheren Hafens. Gold lässt sich nicht künstlich vermehren. Das ist der Ursprung unserer bis heute anhaltenden Goldaffinität bzw. der Grund, warum uns Gold ein Gefühl von Sicherheit vermittelt. Hinzu kommt die Angst um die Stabilität von Währungen beispielsweise des Euro oder des US-Dollar. Im Falle eines Auseinanderbrechens der Europäischen Währungsunion oder eines Währungsschnitts beim US-Dollar würde Gold im Gegensatz zu der maroden Währung seinen Wert erhalten. Allerdings zeigt gerade die jüngere Geschichte, dass Gold die modernen Geldfunktionen wie Rechenmittel oder Zahlungsmittel nicht mehr erfüllen kann. Die Entwicklung der weltweit verfügbaren Goldmengen reicht bei weitem nicht mehr für die Hinterlegung des Papiergeldes aus. 2

3 Wie viel Gold gibt es? Wie viel Gold gibt es auf der Welt? Diese Frage lässt sich gar nicht so leicht beantworten. Laut World Gold Council wurden bis Ende 26 insgesamt 158 Tausend Tonnen Gold über die Erdoberfläche gefördert. Wenn man die Minenproduktion seither dazurechnet, gelangt man zu einer Goldmenge von circa 165 Tausend Tonnen. Diese Menge ist schwer vorstellbar. Einfacher wird es, wenn man all dieses Gold in Gedanken zu einem großen Würfel verarbeitet, welcher eine Kantenlänge von ca. 2 Metern hätte. Grob gesprochen wäre das die Größe eines kleineren Bürogebäudes. Noch schwieriger lässt sich die Frage beantworten, wie viel Gold noch unter der Erdoberfläche liegt. Schätzungen belaufen sich auf ca. 3 Tausend Tonnen Gold, die auf ihre Förderung warten. Das entspricht etwa der Goldmenge, die man in zwölf Jahren fördern würde, wenn man die durchschnittliche Minenproduktion der vergangenen Jahre unterstellt. Das klingt zunächst dramatischer als es ist, denn in den letzten Jahren stammte nur etwa 65 % des jährlichen Goldangebots aus frisch gefördertem Gold, der Rest waren Altgoldverkäufe und Veräußerungen von Notenbankgoldreserven. Hinzu kommt, dass bei Gold ähnlich wie bei Rohöl die noch nicht geförderten Reserven eine Funktion des Preises darstellen. Steigt der Goldpreis, steigen tendenziell die unterirdischen Reserven. Denn als Reserve wird nur das gezählt, was nach jeweils herrschender Technologie und unter den aktuellen Kosten-Nutzen- Gesichtspunkten an Material zur Förderung zur Verfügung steht. Hohe Goldpreise machen also eine kostenintensivere Produktion gewinnbringend, was sich tendenziell positiv auf die Goldreserven und die zukünftige Goldförderung auswirkt. Denn die noch nicht geförderten Goldreserven sind in der Regel schwerer zugänglich und damit teuerer in der Förderung als dasjenige Gold, das bereits in der Vergangenheit zu Tage gefördert wurde. Grenzen für die Goldpreisentwicklung Der Goldpreis ist recht volatil und hat sich in der Vergangenheit in großen Spannen bewegt. Möchte man die zukünftige Entwicklung abschätzen, ist es daher hilfreich, sich mit möglichen Ober- und Untergrenzen für den Goldpreis zu beschäftigen. Erklärungsansätze finden sich unseres Erachtens am unteren Rand für Goldpreise im Bereich von 8 US-Dollar pro Feinunze, sowie am oberen Rand im Bereich von 5 US-Dollar. Dazwischen hinterlässt das Preisniveau von 16 US-Dollar eine Duftmarke. Mit diesen markanten Preisniveaus möchten wir uns im Folgenden ein wenig ausführlicher auseinander setzen. Goldpreisobergrenze von 5 US-Dollar? Derzeit kennt der Goldpreis nur eine Richtung nämlich nach oben. Doch wie hoch kann er noch klettern? Es werden zurzeit immer mehr Stimmen laut, die einen Goldpreis bei 5 US-Dollar und mehr in absehbarer Zeit für realistisch erachten. Unserer Meinung nach lassen sich solch traumhafte fünfstellige Goldpreise nur in einem imaginären Goldstandard vorstellen. Lassen Sie uns also als Gedankenexperiment die goldhinterlegte US-Dollar-Währung wiederherstellen. Hierbei muss man versuchen, die aktuelle US-Geldmenge M1 mit den Goldreserven der amerikanischen Notenbank Fed hinterlegen zu wollen. So hätte im Jahr 29 der Geldmenge von 1769 Mrd. USD eine Goldmenge von 8133 Tonnen (bzw. 261,5 Mio. Feinunzen) gegenübergestanden. Daraus würde sich ein Goldpreis in der oben genannten Größenordnung von 67 US-Dollar pro Feinunze ergeben. Abb. 2 Gold in % der Währungsreserven (Q1 21) % USA Euroland Welt Quellen: WGC, IMF (IFS), DekaBank Indien Russland China Skeptiker der heutigen Finanz- und Wirtschaftswelt vertrauen der Papierwährung nicht, weil sie sich leichter vermehren lässt als Gold. Doch nur wer sich einen neu- 3

4 en Goldstandard vorstellen kann, sollte mit einem zukünftigen Goldpreis in dieser doch beachtlichen Höhe rechnen. Wir gehören definitiv nicht dazu. Vielmehr spielt Gold in der heutigen Zeit nur noch als ein Teil der Währungsreserven eine Rolle (vgl. Abbildung 2). Hierbei zeigt sich ein großer Unterschied zwischen den Industrienationen und den Schwellenländern. Während die USA einen Großteil ihrer Reserven in Gold halten und auch die Länder der Eurozone mehr als die Hälfte ihrer Reserven in Gold aufbewahren, beläuft sich der weltweite Durchschnitt auf nur 1 %. Dabei halten die großen Schwellenländer China und Indien unterdurchschnittlich wenig Goldreserven. Es ist zu erwarten, dass diese Länder in der Zukunft Goldreserven aufbauen werden, während die Industrienationen ihre Reserven in der Tendenz eher zulasten von Gold umschichten werden. In der Summe dürften die zukünftigen Käufe von Schwellenländern zur Aufstockung ihrer Goldreserven den Goldpreis eher nach oben treiben. Dieser Aufwärtsdruck wird jedoch bei weitem nicht so stark sein, als dass er mittelfristig zu den oben genannten Preisen in der Größenordnung von 5 US-Dollar und mehr je Feinunze führen würde. Goldpreisuntergrenze bei 8 US-Dollar? Wenn aber die Suche nach dem sicheren Anlagehafen irgendwann nachlässt und der Goldpreis den Rückwärtsgang einlegt, gibt es einen Boden für den Goldpreis? Einen unteren Grenzwert könnte ein rein aus physischen Angebots- und Nachfragefaktoren berechnetes Preisniveau darstellen. Die Idee dahinter ist Folgende: Der heute eher angstbehaftete Goldrausch wird irgendwann wieder dem schmückenden Goldrausch Platz machen. D.h. die Schmucknachfrage wird nach der Krise wieder bedeutender, und die angstgetriebene Goldnachfrage verschwindet im Extremfall gänzlich. Dann wird der Goldpreis fallen und zwar so lange, bis dasjenige Preisniveau erreicht ist, welches alleine durch die physischen Faktoren Angebot und Nachfrage zu erklären ist. Einen solchen fairen, gleichgewichtigen, fundamentalen oder angstfreien Goldpreis zu berechnen, ist allerdings nicht so eindeutig, wie das beispielsweise am Rohölmarkt der Fall ist. Dies liegt daran, dass Gold nur zu gut 1 % in der Industrie eine Verwendung findet. Der überwiegende Teil von Gold wird in Form von Goldschmuck, Münzen oder Barren verwendet. Diese Nachfragekomponenten sind zwar physischer Natur, aber hier spielt die Psychologie der Menschen eine ganz wichtige Rolle und diese ist schwerer abschätzbar als beispielsweise der industrielle Verbrauch von Gold. Hinzu kommt, dass seit einigen Jahren eine große Palette von reinen Papierinvestitionen in Gold zur Verfügung stehen, die zwar eine indirekte Goldnachfrage bedeuten, aber keine direkte physische Goldnachfrage nach sich ziehen. Unter diesen erschwerten Bedingungen lässt sich unseren Berechnungen zufolge ein Goldpreis im Bereich von 8 US-Dollar pro Feinunze fundamental rechtfertigen. Wenn also die Funktion des sicheren Anlagehafens am Goldmarkt nicht mehr gesucht werden würde, würde alleine die Schmuck-, die Münz- und die übliche Barrennachfrage eine Stütze für den Goldpreis in der Größenordnung von 8 US-Dollar bieten. Langfristig dürfte Gold also nicht billiger werden als 8 US-Dollar je Feinunze. Was ist los zwischen 8 und 5 US-Dollar? Anders gefragt: Wohin wird sich der Goldpreis mittelfristig entwickeln? Welche Faktoren bestimmen derzeit vornehmlich den Preis des Goldes? Es gibt zweierlei Faktoren, die den Goldpreis mittelfristig beeinflussen. Zum einen kann man erwarten, dass sich die Goldanleger, die sich an der Wertaufbewahrungsfunktion von Gold orientieren, den realen (also den inflationsbereinigten) Wert ihrer Goldanlage erhalten wollen. Daher ist es nicht unwahrscheinlich, dass der Goldpreis in absehbarer Zeit nach dem nominalen Allzeithoch auch ein reales Rekordniveau erreichen wird. Zum anderen bietet das Niveau der Realzinsen mittelfristig eine wichtige Orientierung für die Goldpreisentwicklung. 1) Realwert des Goldpreises Wenngleich Gold die Zahlungs- und Rechenmittelfunktion des Geldes schon lange nicht mehr erfüllen kann, zeigt die Beliebtheit von Gold doch, dass es als Wertaufbewahrung auch in Zukunft gesucht bleibt. 4

5 Bei der Wertaufbewahrungsfunktion von Gold muss beachtet werden, dass Gold keinerlei laufende Erträge, wie Zinsen oder Dividenden, abwirft. Im Gegenteil: die Aufbewahrung von physischem Gold ist oft mit Kosten verbunden. Der einzige Gewinn, den man bei der Goldhaltung erwirtschaftet, ist die Wertsteigerung des Goldes selbst. Daher muss der Goldpreis mindestens so stark steigen wie die Güterpreise, also so stark wie die Inflation, damit zumindest der Realwert der Goldanlage erhalten bleibt. Abb. 3 Nominaler und realer Goldpreis (in USD) Realer (inflationsbereigter) Goldpreis (Basisjahr 29) 2 Nominaler Goldpreis Quellen: Bloomberg, DekaBank Nominal erreicht der Goldpreis zwar bereits seit Anfang 28 immer neue Rekorde. Doch real würde der Goldpreis in US-Dollar notiert erst bei einem Wert von 16 US-Dollar pro Feinunze ein reales Rekordniveau erreichen (unterstellt man das Preisniveau des Jahres 29 als Basis, siehe Abbildung 3). Diesem Wert würde der nominale Goldpreis aus dem Jahr 198 von 615 US- Dollar entsprechen. Unserer Meinung nach dürfte ein reales Allzeithoch zumindest von 16 US-Dollar in absehbarer Zeit erreichbar sein. 2) Realzinsen und der Goldpreis Wie es dem Goldanleger in der Zukunft ergehen wird, hängt zudem von einem immens wichtigen Einflussfaktor, nämlich von den Realzinsen ab. Der Goldmarkt als vermeintlicher Hafen der Sicherheit wird maßgeblich durch die Handelstätigkeit der Goldspekulanten bestimmt. Die industrielle Verwendung von Gold spielt eine nur untergeordnete Rolle. Dass die nicht-kommerziellen Goldhändler, also die Spekulanten, mit ihrer bereits seit 22 immer stärker werdenden Netto-Long-Positionierung ein maßgeblicher Treiber für den Goldpreis sind, ist längst bekannt. Diese Spekulanten setzen auf verschiedene Entwicklungen, wie die zunehmende Nachfrage aus den Schwellenländern oder in den vergangenen Jahren die Eigenschaft von Gold als sicherer Anlagehafen, sowie den Außenwert des US- Dollar (der Währung, in der Gold gehandelt wird). Der Einfluss dieser Faktoren ist nicht von der Hand zu weisen und ist ein Teil der Geschichte. Was die spekulativen Händler aber ebenfalls stark beeinflusst, sind die Realzinsen. (Realzinsen sind gewissermaßen die Nominalzinsen minus Inflation.) Es gibt einen deutlich erkennbaren, negativen Zusammenhang zwischen dem Optimismus der Goldspekulanten und den US-Realzinsen (dargestellt als die reale Rendite inflationsindexierter 1-jähriger US-Staatsanleihen, vgl. Abbildung 4). Sinken die Realzinsen, setzen die nicht-kommerziellen Goldanleger verstärkt auf steigende Goldpreise, in der Folge wird Gold teurer. Die Logik dahinter ist Folgende: Die Goldhaltung generiert bekanntermaßen keine laufenden Erträge wie Zinsen oder Dividenden. Daher entgeht dem Goldanleger wenig Rendite, wenn die Realzinsen, die man anderweitig bekommt, niedrig sind. Er muss aber auf höhere Zinseinkünfte verzichten, wenn die Realzinsen hoch sind. Dann muss sich Gold stark verteuern, um über die Wertentwicklung ein Gegengewicht zu den hohen entgangenen Zinseinnahmen zu schaffen. Der Volkswirt beschreibt es kurz und knackig so: Die Opportunitätskosten der Goldhaltung sinken mit fallenden Realzinsen. 1 Kontrakte Abb. 4 Niedrige Realzinsen treiben Goldpreis Netto-Positionierung der Goldspekulanten (l.s.) US-Realzins (r.s. invertiert) Quellen: Bloomberg, DekaBank ,5 1, 1,5 2, 2,5 3, 3,5 4, 4,5 Warum reale und nicht nominale Zinsen? Investoren erwarten eine Rendite, die nicht nur die Inflation ausgleicht, sondern ein gewisses Maß an Ertrag darüber hinaus bringt eine positive reale Rendite also. Wenn diese realen Erträge unter eine bestimmte Grenze fallen, ( ) 5

6 wird Gold als alternative Investmentform attraktiver. Im Moment sind die US-Realzinsen sehr niedrig, die Anreize in Gold zu investieren also hoch. Für die Zukunft bergen weiter fallende Realzinsen weiteres Aufwärtspotenzial für den Goldpreis, wieder ansteigende Realzinsen stellen hingegen ein starkes Abwärtspotenzial dar. Für weiter steigende Goldpreise würde also entweder ein weiteres Absinken des nominalen Zinsniveaus (zum Beispiel durch einen weiteren Rückgang der Notenbankzinsen) oder ein starker Anstieg der Inflationserwartungen sprechen. Für fallende Goldpreise sprächen ein Anstieg der Notenbankzinsen und niedrige Inflationserwartungen. wird der Goldpreis fallen. Das wird aber unseres Erachtens frühestens in ca. zwei Jahren der Fall sein. Richtig billig wird Gold allerdings nicht mehr. Denn die Nachfrage vor allem aus den Schwellenländern bleibt kräftig. Die Notenbanken dort werden ihre Goldreserven weiter aufstocken und der steigende Wohlstand der Bevölkerung in diesen Ländern lässt deren Bewohner verstärkt Goldschmuck nachfragen. Wir erwarten, dass der Goldpreis auch langfristig nicht unter 8 US-Dollar pro Feinunze fallen wird. Für 211 sehen wir den Goldpreis bei einem Jahresdurchschnitt von 135 US-Dollar und für 212 bei 1425 US-Dollar pro Feinunze. Die Notenbanken werden auf absehbare Zeit die Zinsen niedrig halten, aber aufgrund der nur moderaten Konjunkturentwicklung werden auch die Inflationserwartungen in Zaum gehalten. So sehen wir für die Jahre 211 und 212 weiterhin sehr niedrige Realzinsen, die den Optimismus der Goldspekulanten nähren und den Goldpreis hochhalten werden. Doch irgendwann danach wird die Phase der extrem niedrigen Zinsen vorbei sein und der Goldpreis wieder den Rückwärtsgang einlegen. Schlussfolgerungen für den Goldpreis Die Geldmengen werden in einer globalisierten Welt mit starkem Wachstum und entwickelten Finanzmärkten nicht mehr durch physische Goldreserven hinterlegt werden können. Daher wird der Goldpreis auf absehbare Zeit nicht in die Region von 5 US-Dollar oder mehr ansteigen. Dass eine Goldinvestition aber den realen Wert der Anlage auch längerfristig erhält, die Inflation also mindestens ausgleicht, trauen wir Gold in jedem Fall zu. Daher dürfte ein reales Allzeithoch von 16 US-Dollar in absehbarer Zeit erreichbar sein. Mittelfristig wird aber Gold als Anlage etwas verblassen, wenn die Aufräumarbeiten der Finanz- und Wirtschaftskrise weitgehend abgeschlossen sind und die Notenbanken ihre Zinsen wieder anheben. Damit werden auch die Realzinsen steigen und Gold als Geldanlage relativ zu anderen Anlagen unattraktiver werden. Dann 6