CIO View. Wirtschaftliche Flaute. Droht eine Ära niedrigen Wachstums? Deutsche Asset & Wealth Management. Deutschland Edition Juli 2015

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1 Deutsche Asset & Wealth Management Deutschland Edition Juli 2015 CIO View Wirtschaftliche Flaute Droht eine Ära niedrigen Wachstums? Bei diesen Informationen handelt es sich um Werbung

2 Neun Positionen Unsere wichtigsten Prognosen Die Weltwirtschaft bleibt auf solidem Wachstumskurs. Wachstumstrend flacht sich mittelfristig in den Industrieländern ab. Die Inflation steigt in den Industrieländern langsam an. 3,5%* 1,7%* 1,5%* 1,0%* *Globales Bruttoinlandsprodukt-Wachstum (BIP-Wachstum) 2015; Deutsche AWM- Prognose vom *Inflationsrate 2016 (USA, Eurozone und Japan); Deutsche AWM-Prognose vom Niedrigere Rohstoffpreise sorgen für höhere Wachstumsdifferenzen zwischen Schwellenländern. Griechenland und mögliche US- Leitzinserhöhung treiben Volatilität. Zinswende vollzogen, aber Rückschläge wahrscheinlich. Wirtschaft wächst jährige Staatsanleihen Wirtschaft schrumpft 0-1 USA Deutschland Schweiz Wachstum 2015 (oben: China, Indien; unten: Brasilien, Russland) Deutsche AWM-Prognose vom Deutsche Immobilien bieten noch Chancen. Mischen is possible : Aktives Multi- Asset-Management bleibt Trumpf. Vermögensaufteilung unseres ausgewogenen s: Rohstoffe 2,0% Alternative Anlagen 11,0% 39,0% Aktien Anleihen 48,0% Wichtige Begriffe erläutern wir in unserem Glossar. Wertentwicklungen in der Vergangenheit sind kein verlässlicher Indikator für zukünftige Wertentwicklungen. Es kann keine Gewähr übernommen werden, dass Anlageziele erreicht oder Ertragserwartungen erfüllt werden. Prognosen sind kein verlässlicher Indikator für zukünftige Wertentwicklungen. Es wird keine Garantie dafür übernommen, dass Prognosen und Ziele tatsächlich eintreffen. Prognosen basieren auf Annahmen, Schätzungen, Ansichten und hypothetischen Modellen oder Analysen, die sich als falsch herausstellen können. Quelle: Deutsche Asset & Wealth Management Investment GmbH, Stand: CIO View Deutschland Edition Juli 2015

3 Letter to investors 12 Monate in 12 Monaten Wo die Märkte in 12 Monaten stehen, hängt nicht von den heutigen, sondern von den Erwartungen in 12 Monaten ab. Zumindest von den Zentralbanken wird man weniger erwarten. Neun Positionen In den vergangenen 50 Jahren hat niemand, weder das US-Finanzministerium noch der Internationale Währungsfonds (IWF), je eine Rezession ein Jahr im Voraus vorhergesagt, noch nie. 1 Keine Sorge. Ich zitiere Lawrence Summers nicht, um mit dem CIO View dieses Diktum zu brechen. Nach unserer jüngsten Strategiesitzung gehen wir unverändert von einer globalen Wachstumsbeschleunigung 2016 aus. Dennoch musste ich in der Sitzung an diesen Satz denken, weil wir hier unsere Zwölfmonatsprognosen festlegen. Das ist diesmal besonders herausfordernd, da wir beim Taktgeber der Märkte, dem Leitzins der Zentralbanken, Brüche erwarten. Einerseits innerhalb dieser zwölf Monate die erste Zinserhöhung der Federal Reserve (Fed). Andererseits nach den zwölf Monaten eine mögliche Schubumkehr der Europäischen Zentralbank (EZB). Der springende Punkt ist: Wo Aktien und Zinsen im Juni 2016 stehen, ist nicht von der Wirtschaft und Zentralbankpolitik bis Juni 2016 abhängig, sondern davon, was die Märkte dann für die kommenden Quartale erwarten. Dass Anleger antizipieren ist zwar wohlbekannt, kann aber dennoch überraschen. Beispiel Quantitative Easing (QE). Geradezu trotzig fingen die Spreads der Peripherieländer just dann an zu steigen, als die EZB im März mit dem Anleihekaufprogramm begann. Bundesanleihen wahrten noch eine Schamfrist von zwei Wochen, bevor sie sich abrupt verbilligten. Europäische Aktien gaben ab April nach. Erwartungen zählen, nicht Fakten. Wo stehen wir also in einem Jahr? Welche heutigen Erwartungen sind dann Fakten und was wird dann erwartet? Die Fed wird vermutlich kleinere Zinsschritte vollzogen haben, während die EZB überlegen wird, ob sie das QE-Programm im September weiterführen, ruhen oder auslaufen Noch tanzen wir. Aber langsamer, wie Schildkröten. lassen wird. Der Rückenwind der Zentralbanken könnte so in einen leichten Gegenwind drehen. Der Aufwertungstrend des US-Dollar dürfte bis dahin seinen Zenit überschritten haben und der Blick sich auf eine US-Konjunkturwende richten. Das könnte dem Euro helfen, es sei denn, er leidet längerfristig unter einer halbgaren griechischen Lösung. Sollte sich nach dem US- Arbeitsmarkt auch der europäische weiter aufhellen, könnte das Inflationssorgen anheizen. Ebenso wie eine wieder erstarkte chinesische Wirtschaft. Oder verdichten sich bis dahin die Anzeichen, dass die Industriestaaten mit niedrigerem Potenzial- und Wirtschaftswachstum rechnen müssen? Gegenüber dem heutigen Zwölfmonatsblick scheint derjenige in zwölf Monaten zumindest in Bezug auf Zentralbankunterstützung weniger freundlich, in Bezug auf Wachstum bestenfalls neutral. Unsere Renditeprognosen sind entsprechend moderat. Angesichts weiter bestehender Risiken Grexit, Brexit, Zinswende, Islamischer Staat im Irak und in Syrien (ISIS), Ukraine könnte man es keinem verübeln, seine Kasse zu erhöhen und mit dem Tanzen aufzuhören, bevor der letzte Ton gespielt wurde. Wir hingegen tanzen vorerst auch mit moderateren Renditen und Wachstumsraten weiter. Aber langsamer, wie eine Schildkröte. Asoka Wöhrmann, Chief Investment Officer und Mitglied des Deutsche AWM Executive Committee 1 World Economic Forum in Davos, Wertentwicklungen in der Vergangenheit sind kein verlässlicher Indikator für zukünftige Wertentwicklungen. Es kann keine Gewähr übernommen werden, dass Anlageziele erreicht oder Ertragserwartungen erfüllt werden. Prognosen sind kein verlässlicher Indikator für zukünftige Wertentwicklungen. Es wird keine Garantie dafür übernommen, dass Prognosen und Ziele tatsächlich eintreffen. Prognosen basieren auf Annahmen, Schätzungen, Ansichten und hypothetischen Modellen oder Analysen, die sich als falsch herausstellen können. CIO View Deutschland Edition Juli

4 Wirtschaftliche Flaute In den Industrieländern ist ein fallender Trend im Wachstumspotenzial zu beobachten. Ist diese Entwicklung temporär oder dauerhaft? 1938 argumentierte der Wirtschaftswissenschaftler Alvin Hansen, dass aufgrund eines langsameren Bevölkerungswachstums und der Ungleichheit in der Einkommensverteilung das US- Wachstum verlangsamt oder sogar negativ wird. Als Folge prognostizierte er dauerhafte Arbeitslosigkeit, einen Rückgang der Investitionen und negative Zinsen. Mit dem Zweiten Weltkrieg und den soliden Wachstumsraten nach dem Krieg verschwand die Theorie wieder. Jetzt sechs Jahre nach der schweren Finanzkrise taucht Hansens These der säkularen Stagnation wieder auf. Dafür sorgte der Ökonom Lawrence Summers. In vielen Industrieländern stagniert oder schrumpft die Bevölkerung, während es bei den Einkommen eine Umverteilung nach oben gegeben hat. Die Konsumquote von Haushalten mit höherem Einkommen ist geringer. Beide Faktoren führen zu einem gesamtwirtschaftlichen Nachfragerückgang. Aufgrund der fehlenden Nachfrage sind die Erträge aus Investitionen sehr gering. Das verhindert, dass die Unternehmen investieren. Damit steht dem Kapitalangebot eine zu geringe Kapitalnachfrage für Investitionen gegenüber, was zu Zinsrückgängen führt. Um ein neues Gleichgewicht zu erreichen, muss der reale Zins auf ein Niveau fallen, das durch die Erträge aus dem Kapitaleinsatz auch erwirtschaftet werden kann. Da die Inflationsrate sehr niedrig oder sogar negativ ist und der nominale Zins nur wenig unter die Null-Prozent-Marke fallen kann, ist ein weiterer Zinsrückgang schwerlich möglich. Damit ist der reale Zins immer noch zu hoch, was das Problem mit den zu geringen Investitionen verschärft. Das Ergebnis: Der Kapitalstock wächst aufgrund der geringen Investitionen langsam und das potenzielle Wirtschaftswachstum schwächt sich längerfristig ab. Der frühere Fed-Chef Ben Bernanke ist ein Gegner der These der säkularen Stagnation. Er verweist darauf, dass mit fallenden realen Zinsen die Zahl der Investitionen steigt, die profitabel umgesetzt werden können. Zudem gelang es der Fed unter seiner Führung, den realen Zins bei Staatsanleihen für längere Zeit unter die Nulllinie zu drücken. Bei einem solchen Zins wird nahezu jede Investition rentabel. Bernanke geht davon aus, dass es immer Investitionen gibt, die lohnenswert sind. Und wenn es im Inland keine lohnenden Investitionen gibt, wird das Kapital im Ausland investiert. Wachstumsbremse Schulden Während Summers und Bernanke die Zinsen in den stellen, sieht Kenneth Rogoff die Verschuldung im Mittelpunkt. Zu hohe Schulden seien der Auslöser für die Finanzkrise gewesen. Diese müssten zuerst abgebaut werden, was zu geringerer Nachfrage führt. Ein neuer Kreditzyklus kann erst wieder starten, wenn die Unternehmen und Haushalte ihre Bilanzen gesäubert haben. Ein Blick auf die Schuldenniveaus zeigt, dass sich die Schulden der Privathaushalte wieder ihrem langfristigen Wachstumstrend angenähert haben. Das spricht dafür, dass die Kreditbereinigung langsam ein Ende findet. Die bisherigen Erklärungen für das schwache Wachstum verbindet, dass sie die Nachfrageseite ins Zentrum stellen. Die Angebotsseite spielte in der bisherigen Diskussion nur eine untergeordnete Rolle. Diese Seite, auf der die Produktion stattfindet, ist aber langfristig entscheidend. Der technische Fortschritt und die Bevölkerungsentwicklung entscheiden darüber, wie hoch das künftige Wachstum ausfällt. Auch hier gibt es Wachstumsskeptiker. Diesen angebotsseitigen Wachstumsskeptikern stehen aber auch Wachstumsoptimisten gegenüber. Sie verweisen darauf, dass es immer wieder Innovationsschübe gab und in Zukunft weiterhin geben dürfte. Der Wachstumsträger technischer Fortschritt erwies sich als dauerhaft. Die Digitalisierung, die Entwicklung neuer Materialien und der Biogenetik und vieles andere lassen uns erwarten, dass dies so bleibt. Die demografische Entwicklung stellt allerdings einen Belastungsfaktor dar. Ein Blick in die Vergangenheit zeigt, dass eine zunehmende Bevölkerung das Bruttoinlandsprodukt (BIP) steigen lässt. Stagniert oder schrumpft eine Nation, gewinnt der technische Fortschritt an Bedeutung. Ist er groß genug, kann er den Rückgang der Bevölkerung überkompensieren. Angesichts niedriger Geburtenraten und einer weiteren Alterung der Bevölkerung sind die Industrieländer daher auf Immigration und Innovationen angewiesen, um langfristiges Wachstum darzustellen. Wertentwicklungen in der Vergangenheit sind kein verlässlicher Indikator für zukünftige Wertentwicklungen. Es kann keine Gewähr übernommen werden, dass Anlageziele erreicht oder Ertragserwartungen erfüllt werden. Prognosen sind kein verlässlicher Indikator für zukünftige Wertentwicklungen. Es wird keine Garantie dafür übernommen, dass Prognosen und Ziele tatsächlich eintreffen. Prognosen basieren auf Annahmen, Schätzungen, Ansichten und hypothetischen Modellen oder Analysen, die sich als falsch herausstellen können. 4 CIO View Deutschland Edition Juli 2015

5 Entwicklung des US-Bruttoinlandsprodukts seit in Punkten (logarithmiert und indexiert: 1800 = 100) Positiver Trend Sowohl das BIP als auch das Pro- Kopf-BIP stiegen in den USA stetig seit 1800 an. Der Grund für die unterschiedlichen Steigungswinkel der beiden Kurven ist auf die Bevölkerungsentwicklung zurückzuführen. Der Bevölkerungsanstieg führte zu zusätzlichem gesamtwirtschaftlichen Wachstum Reales BIP Reales BIP pro Kopf Trendlinie (reales BIP) Trendlinie (reales BIP pro Kopf) Quellen: Federal Reserve Board, U.S. Census, Angus Maddison, MeasuringWorth.com, Stand: 06/2015 Veränderung von Bevölkerung und BIP pro Kopf in den USA USA (BIP-Wachstum in %) in % Die US-Wirtschaft dürfte im kommenden Jahr an Dynamik gewinnen rechnen wir mit einer Wachstumsbeschleunigung um 0,7 Prozentpunkte. 3,1 %* (2016 P) *Deutsche AWM-Prognose vom Wir leben in einer Volkswirtschaft des 21. Jahrhunderts, in der sich Wissen und Innovationskraft ungleich stärker lohnen. Barack Obama, Präsident der USA, Rede am Area Technical Institute am 08. Mai Veränderung des realen BIPs pro Kopf (annualisierter 10-Jahres-Durchschnitt) Veränderung der Bevölkerung (annualisierter 10-Jahres-Durchschnitt) Quellen: Federal Reserve Board, U.S. Census, Angus Maddison, MeasuringWorth.com, Stand: 06/2015 Wichtige Trends Der technische Fortschritt sorgte in den USA für einen langfristigen Anstieg des Pro-Kopf-BIP. Konjunkturelle Schwankungen oder ein Krieg wie in den Jahren von 1942 bis 1945 können den langfristig wirkenden technischen Fortschritt nur kurzfristig überlagern. Der seit mehr als vier Jahrzehnten tendenziell fallende Wachstumstrend beim BIP pro Kopf und bei der Bevölkerung sorgt für Befürchtungen, dass die USA an wirtschaftlicher Dynamik verlieren. Welt (BIP-Wachstum in %) Die Weltwirtschaft nimmt weiter Fahrt auf. Auftrieb erhält die globale Wirtschaft vor allem aus Asien. 3,8 %* (2016 P) *Deutsche AWM-Prognose vom Wertentwicklungen in der Vergangenheit sind kein verlässlicher Indikator für zukünftige Wertentwicklungen. Prognosen sind kein verlässlicher Indikator für zukünftige Wertentwicklungen. Es wird keine Garantie dafür übernommen, dass Prognosen und Ziele tatsächlich eintreffen. Prognosen basieren auf Annahmen, Schätzungen, Ansichten und hypothetischen Modellen oder Analysen, die sich als falsch herausstellen können. CIO View Deutschland Edition Juli

6 Unsere strategischen Prognosen Das Deflationsrisiko in der Eurozone ist gering. Die Inflation dürfte sich parallel zur wirtschaftlichen Erholung in der Eurozone im kommenden Jahr beschleunigen. Asoka Wöhrmann, Chief Investment Officer Volkswirtschaftliche Daten BIP-Wachstum in Prozent (zum Vorjahr) 2015P 2016P USA 2,4 3,1 Eurozone 1,4 1,6 Vereinigtes Königreich 2,3 2,2 Japan 1,2 1,2 Inflation in Prozent (zum Vorjahr) 2015P 2016P 1,0 1,0 1,5 1,7 0,3 1,5 China 6,8 6,8 Welt 3,5 3,8 Japan USA Eurozone USA (BIP-Wachstum in %) 2,4 % 3,1 % (2015P) (2016P) Aufgrund schwacher Wachstumszahlen im ersten Quartal haben wir die US-Wachstumsprognose für 2015 reduziert. Nach dieser vorübergehenden Schwäche nimmt die US-Wirtschaft wieder Fahrt auf. 2,0 2,2 0,5 1,8 China Vereinigtes Königreich Japans Regierung hofft, dass der private Konsum anzieht. Das tut er bisher bestenfalls nur zögerlich. Die Inflation dürfte damit unter dem Ziel der Bank of Japan von zwei Prozent verharren. P = Prognose. Die Werte für die volkswirtschaftlichen Prognosen entsprechen unserer Einschätzung per CIO View Deutschland Edition Juli 2015 Wertentwicklungen in der Vergangenheit sind kein verlässlicher Indikator für zukünftige Wertentwicklungen. Prognosen sind kein verlässlicher Indikator für die zukünftigen Wertentwicklungen. Es wird keine Garantie dafür übernommen, dass Prognosen und Ziele tatsächlich eintreffen. Prognosen basieren auf Annahmen, Schätzungen, Ansichten und hypothetischen Modellen oder Analysen, die sich als falsch herausstellen können.

7 Kapitalmärkte Aktienmärkte (Indexstand in Punkten) Aktuell* Juni 2016P (%)** Rohstoffe in US-Dollar Neun Positionen Aktuell* Juni 2016P (%)** USA (S&P 500) Europa (STOXX 600) Eurozone (EURO STOXX 50) Deutschland (DAX) Vereinigtes Königreich (FTSE 100) Japan (MSCI Japan) MSCI Emerging Markets (USD) MSCI AC Asia ex Japan (USD) MSCI EM Latin America (USD) Eurozone (EURO STOXX 50) (Aktuell*) (Juni 2016P) Die Wirtschaft dürfte sich weiter erholen und der Euro sich wieder abschwächen. Diese beiden Faktoren sollten den Unternehmen in der Eurozone helfen, ihre Gewinne zu steigern. Kapitalmarktrendite (Staatsanleihen) in Prozent Aktuell*** Juni 2016P USA, 2 Jahre 0,68 1,35 USA, 10 Jahre 2,37 2,50 USA, 30 Jahre 3,15 3,10 Deutschland, 2 Jahre -0,20 0,00 Deutschland, 10 Jahre 0,84 1,10 Vereintes Königreich, 10 Jahre 2,13 2,25 Japan, 2 Jahre 0,00 0,00 Japan, 10 Jahre 0,46 0,45 Deutschland, 10 Jahre 0,84% 1,10% (Aktuell***) (Juni 2016P) Die Anleihekäufe der EZB drücken derzeit auf die Bund-Renditen. Da sich Mitte 2016 ein Ende von QE abzeichnen könnte, erwarten wir einen langsamen Renditeanstieg. P = Prognose. Die Werte für die volkswirtschaftlichen Prognosen entsprechen unserer Einschätzung per * Quelle: Bloomberg Finance L.P., Stand: ** Erwarteter Total Return enthält gegebenenfalls Zinsen, Dividenden und Kursgewinne *** Quelle: Bloomberg Finance L.P., Stand: Performance-Index (enthält Dividenden) Rohöl (WTI) Gold Silber Kupfer (LME) Aluminium (LME) Silber (Aktuell*) (Juni 2016P) Silber ist sowohl Edelmetall als auch Industriemetall. Weiter steigende Zentralbankbilanzen sowie die langsame Erholung der Weltwirtschaft sollten dem Silberpreis Auftrieb geben. Leitzinsen in Prozent Aktuell*** Juni 2016P USA (Federal-Funds-Satz) 0-0,25 0,75-1,00 Eurozone (Refinanzierungszins) 0,05 0,05 UK (Repo rate) 0,50 0,75 Japan (Geldmarktsatz) 0,10 0,10 USA (Federal-Funds-Satz) 0-0,25% (Aktuell***) (Juni 2016P) Der US-Arbeitsmarkt verbessert sich stetig und der private Konsum entwickelt sich positiv. Wir halten daher den September immer noch für den wahrscheinlichsten Zeitpunkt einer Zinswende in den USA. Währungen 0,75-1,00% Aktuell*** Juni 2016P (%)** EUR vs. USD 1,12 1,00 11 USD vs. JPY 123, EUR vs. CHF 1,05 1,02-3 GBP vs. USD 1,57 1,49-5 USD vs. CNY 6,21 6,21 0 EUR vs. USD 1,12 1,00 (Aktuell***) (Juni 2016P) Wir erwarten, dass die Leitzinsen in den USA bis Mitte 2016 steigen, während sie in der Eurozone noch längere Zeit niedrig bleiben. Dies spricht für einen niedrigeren EUR/USD-Wechselkurs. Wertentwicklungen in der Vergangenheit sind kein verlässlicher Indikator für zukünftige Wertentwicklungen. Prognosen sind kein verlässlicher Indikator für die zukünftigen Wertentwicklungen. Es wird keine Garantie dafür übernommen, dass Prognosen und Ziele tatsächlich eintreffen. Prognosen basieren auf Annahmen, Schätzungen, Ansichten und hypothetischen Modellen oder Analysen, die sich als falsch herausstellen können. CIO View Deutschland Edition Juli

8 Unsere taktische und strategische Sicht Eurozone (Aktien) Wir belassen europäische Aktien auf Neutral. Zwar fiel die jüngste Quartalssaison gut aus und führte, anders als in den USA, nicht zu negativen Gewinnrevisionen. Doch kurzfristig lasten der wiedererstarkte US-Dollar, geringere Mittelzuflüsse und Griechenland weiter auf Aktien. Wir warten auf den richtigen Wiedereinstiegszeitpunkt. Vereinigtes Königreich (Aktien) Auch britische Aktien belassen wir auf Neutral. Der Sieg der Konservativen Partei sowie die sich zumindest stabilisierenden Rohstoffpreise, insbesondere Öl, haben sich bereits positiv in den Kursen niedergeschlagen. Lateinamerika (Aktien) Lateinamerika ist derzeit die einzige Region, die wir untergewichten. In den vergangenen vier Monaten sind hier die 2015er Gewinnschätzungen um über ein Drittel gesenkt worden. Vor allem in Brasilien ist eine Verbesserung der Wirtschaftslage nicht in Sicht. Zyklische Konsumgüter (Aktien) Wir belassen zyklische Konsumwerte auf Übergewichten aufgrund zuversichtlicher Verbraucher in den USA und Europa. Vorsichtig sind wir bei jenen Luxusherstellern auch Autowerten, die bereits von der Korruptionsbekämpfung in China betroffen sind, oder noch betroffen werden könnten. Nebenwerte (Aktien) Auch wenn wir aus globaler Perspektive Nebenwerte auf Neutral belassen, sehen wir dieses Segment in Europa positiv. Trotz des für Nebenwerte günstigen Umfelds ist die Bewertung hier gegenüber Standardwerten immer noch nicht übertrieben und bietet weitere Chancen. US-Staatsanleihen (2 Jahre) 8 CIO View Deutschland Edition Juli 2015 Wir belassen die 2-jährigen US-Staatsanleihen auf Neutral. Wir sehen keinen klaren Trend im Vorfeld der ersten Zinserhöhung der Fed. Auch wenn wir dafür den September immer noch als den wahrscheinlichsten Eintrittszeitpunkt halten, hat die Fed in ihrer Juni-Erklärung eher die Tauben angesprochen. Mögliche Ausschläge der Anleihepreise nach oben oder nach unten könnten unserer Ansicht nach kurzfristige Handelschancen bieten. Aktien* Regionen USA Europa Eurozone Deutschland Vereinigtes Königreich Japan Schwellenländer Asien ex Japan Lateinamerika Sektoren Basiskonsumgüter Gesundheit Telekommunikation Versorger Zyklische Konsumgüter Energie Finanzwerte Industrie Informationstechnologie Grundstoffe Anlagestile Nebenwerte *Stand: Eurozone-Peripherie Wir reduzieren die Staatsanleihen der Peripherie auf Neutral, um hier kein Risiko aufzubauen, während Griechenland weiterhin die Schlagzeilen und auch die Risikoprämien der Peripherie bestimmt. Durch die jüngsten Ereignisse scheint eine gütliche Einigung in weitere Ferne gerückt, die Unklarheit wird weiter auf den Peripherieanleihen lasten. Schwellenländer-Unternehmensanleihen 1 bis 3 Monate Wir erhöhen Unternehmensanleihen aus Schwellenländern auf Übergewichten. Auch hier erwarten wir volatile Märkte mit Ausschlägen in beide Richtungen, jedoch mit der Tendenz zu einer Spread-Einengung. Diese sollte man aber nicht undifferenziert über die gesamte Anlageklasse erwarten, sondern sich einzelne Sektoren und Unternehmen in bestimmten Ländern aussuchen. Der eher vorsichtige Tonfall der letzten Fed-Mitteilung unterstützt diese Empfehlung. Wertentwicklungen in der Vergangenheit sind kein verlässlicher Indikator für zukünftige Wertentwicklungen. Es kann keine Gewähr übernommen werden, dass Anlageziele erreicht oder Ertragserwartungen erfüllt werden. Prognosen sind kein verlässlicher Indikator für zukünftige Wertentwicklungen. Es wird keine Garantie dafür übernommen, dass Prognosen und Ziele tatsächlich eintreffen. Prognosen basieren auf Annahmen, Schätzungen, Ansichten und hypothetischen Modellen oder Analysen, die sich als falsch herausstellen können. bis Juni 2016

9 Anleihen** 1 bis 3 Monate bis Juni 2016 Neun Positionen Staatsanleihen US-Staatsanleihen (2 Jahre) US-Staatsanleihen (10 Jahre) US-Staatsanleihen (30 Jahre) UK-Staatsanleihen (10 Jahre) Eurozone-Peripherie Immobilien (nicht gelistet) Das anhaltende Niedrigzinsumfeld bei gleichzeitig moderater Belebung der Wirtschaft und des globalen Handels lässt uns nicht-gelistete Immobilien auf Übergewichten belassen. Sowohl in den USA, als auch in Japan und Europa sehen wir insbesondere im Büro- und Gewerbeimmobilienmarkt noch Opportunitäten. Deutsche Bundesanleihen (2 Jahre) Deutsche Bundesanleihen (10 Jahre) Japanische Staatsanleihen (2 Jahre) Japanische Staatsanleihen (10 Jahre) Unternehmensanleihen US Investment Grade US-Hochzinsanleihen EUR Investment Grade 1 EUR-Hochzinsanleihen 1 Asien-Unternehmensanleihen Die taktische Sicht (1 bis 3 Monate) Aktienindizes: Positiver Ausblick Neutraler Ausblick Negativer Ausblick Anleihen und Wechselkurs: Die Anleiheart oder der Wechselkurs dürften sich positiv entwickeln. Wir erwarten einen Seitwärtstrend. Wir erwarten einen Kursrückgang in dem jeweiligen Anleihesegment oder beim Wechselkurs. Die Entwicklung der Ampelsignale ist in den kleinen Graphiken abgebildet. Schwellenländer-Unternehmensanleihen Besicherte und spezielle Bonds Ein umkreistes Ampellicht indiziert, dass diese Einschätzung nachfolgend kommentiert ist. Pfandbriefe 1 US-Kommunalanleihen US Mortgage Backed Securities Währungen EUR vs. USD USD vs. JPY EUR vs. GBP EUR vs. JPY GBP vs. USD Schwellenländer Schwellenländer-Staatsanleihen Die strategische Sicht bis Juni 2016 Aktienindizes, Wechselkurse und alternative Anlagen: Der Steigungswinkel signalisiert, ob wir bei einem Aktienindex oder einem Wechselkurs eine Aufwärtsentwicklung ( ), eine Seitwärtsentwicklung ( ) oder eine Abwärtsentwicklung ( ) erwarten. Anleihen: Bei Staatsanleihen signalisiert Aufwärtstrend erwartet, Seitwärtstrend erwartet und Abwärtstrend erwartet. Bei Unternehmensanleihen, besicherten und speziellen Bonds sowie Schwellenländer-Anleihen beziehen sich die Pfeile auf die erwartete Bewegung des optionsadjustierten Spread zu US- Staatsanleihen, wenn nicht anders angegeben. steht für eine erwartete Ausweitung des Spread, steht für einen Seitwärtstrend beim Spread und steht für eine Reduktion des Spread. Alternative Anlagen* Infrastruktur Rohstoffe Immobilien (gelistet) Immobilien (nicht gelistet) Hedge Fonds Die Farbe der Pfeile signalisiert die Kurschancen für Long-Only-Investoren. Für Long-Only-Investoren besteht hier ein positives Ertragspotenzial Die Gewinnchance, aber auch das Verlustrisiko sind hier eher begrenzt Für Long-Only-Investoren besteht hier ein höheres Verlustrisiko Private Equity 2 **Stand: EUR vs. USD Wir glauben weiterhin, dass der US-Dollar langfristig aufgrund der relativen Zinsdivergenz und dem absolut geringen Zinsumfeld in der Eurozone gegenüber dem Euro weiter aufwerten wird. Auch taktisch spricht derzeit wenig für den Euro, der aufgrund der griechischen Nachrichtenlage und Positionsanpassungen großer Anleger volatil bleiben wird. 1 Spread bezogen auf deutsche Bundesanleihen 2 Diese Investment-Ampel-Indikatoren sind nur für existierende Private-Equity-s relevant Weitere Erklärungen im Glossar. Quelle: Deutsche Asset & Wealth Management Investment GmbH Wertentwicklungen in der Vergangenheit sind kein verlässlicher Indikator für zukünftige Wertentwicklungen. Es kann keine Gewähr übernommen werden, dass Anlageziele erreicht oder Ertragserwartungen erfüllt werden. Prognosen sind kein verlässlicher Indikator für zukünftige Wertentwicklungen. Es wird keine Garantie dafür übernommen, dass Prognosen und Ziele tatsächlich eintreffen. Prognosen basieren auf Annahmen, Schätzungen, Ansichten und hypothetischen Modellen oder Analysen, die sich als falsch herausstellen können. CIO View Deutschland Edition Juli

10 Joe Benevento und Joern Wasmund, Global Co-Heads of Fixed Income/Cash Perspektiven für den Rentenmarkt Preisausschläge vor dem Zinserhöhungszyklus nutzen Auf absehbare Zeit dürfte die Geldpolitik der wichtigste Treiber der Rentenmärkte bleiben. Die Bemühungen der Anleger, die Zentralbankpolitik zu antizipieren, sorgen wohl auch künftig für hohe Volatilität. Das andere Dauerthema für die nächsten zwölf Monate ist Illiquidität. Um mit Anleihen in diesem Umfeld vorne zu liegen, müssen Zeitpunkt und Auswahl stimmen. Wir nähern uns der ersten Zinserhöhung der Fed seit Juni Tritt diese im späteren Jahresverlauf ein, dürften Erwartungen korrigiert werden und die Volatilität steigen. Aber das ist erst der Anfang und nicht das Ende der Geschichte. Die Märkte werden weiter nach vorne schauen. Wir rechnen im mittleren Laufzeitbereich mit einer flacheren Zinskurve als der Markt, da die Fed zuerst vorsichtig prüfen will, welches Zinsniveau die US-Wirtschaft nach der Krise verkraftet. Infolge korrigierter Erwartungen könnten die Zinsen am langen Ende überschießen und die 10- und 30-Jährigen vor einem erneuten Rückgang erstmal über unsere 12-Monatsprognose (von 2,5 bzw. 3,1 Prozent) klettern. Somit dürfte die US-Zinsstrukturkurve zuerst steiler und dann wieder flacher werden. Das Problem derzeit ist, dass EZB und Fed die Volatilität nicht abschwächen, sondern selbst zu ihrer Ursache geworden sind. Somit wird es 2016 viele Gelegenheiten geben, an den Zinsmärkten taktisch zu handeln. Sich abwechselnde Risk-on- und Risk-off-Phasen schaffen Gelegenheiten etwa für Peripherieanleihen. Weitere fundamental interessante Segmente, in denen wir Kurseinbrüche ausnutzen würden, sind hochverzinsliche Unternehmensanleihen und Staatsanleihen der Schwellenländer. Die Risikoaufschläge für diese Anlageklassen dürften sich nach der ersten Zinserhöhung der Fed vorübergehend erhöhen. Volatilität am US-Swapmarkt in den letzten zehn Jahren annualisiert, in % Die Märkte werden auch versuchen, den Kurs der EZB vorherzusagen. In den nächsten zwölf Monaten gehen wir von einer Fortsetzung des Anleihekaufprogramms (60 Milliarden Euro pro Monat) und unveränderten Leitzinsen aus. Aufgrund negativer Einlagensätze dürften die Renditen am Geldmarkt negativ bleiben. Aber die Entwicklung der Langfristzinsen wird weitgehend von der sich Anfang nächsten Jahres sicherlich verstärkenden Debatte über einen möglichen Ausstieg der EZB aus ihrem Anleihekaufprogramm abhängen. Während unsere 12-Monatsprognosen für 2- und 10-jährige Bundesanleihen aufgrund der weiterhin ultralockeren Geldpolitik der EZB nur leicht über dem aktuellen Niveau liegen, erwarten wir, dass der Weg dorthin nicht ohne Ausschläge verlaufen wird Monats-Forward auf 10-Jahres-Zinssätze 1 5-Jahres-Forward auf 5-Jahres-Zinssätze Nach einer Phase höherer Ausschläge dürfte sich die Volatilität bald wieder normalisieren Option auf einen Swap von U.S. 10-Jahres-Zinssätzen mit 3 Monaten Restlaufzeit 2 Option auf einen Swap von U.S. 5-Jahres-Zinssätzen mit 5 Jahren Restlaufzeit Quelle: Bloomberg Finance L.P., Stand: 06/ Wertentwicklungen in der Vergangenheit sind kein verlässlicher Indikator für zukünftige Wertentwicklungen. Es kann keine Gewähr übernommen werden, dass Anlageziele erreicht oder Ertragserwartungen erfüllt werden. Prognosen basieren auf Annahmen, Schätzungen, Ansichten und hypothetischen Modellen, die sich als falsch herausstellen können. 10 CIO View Deutschland Edition Juli 2015

11 Henning Gebhardt, Global Head of Equities Perspektiven für den Aktienmarkt Sind die Frauen schuld am niedrigen Wirtschaftswachstum? Natürlich nicht! Aber ein Blick auf die Entwicklung der Partizipation von Frauen am US-Arbeitsmarkt liefert interessante Erkenntnisse über die Wachstumsperspektiven der größten Volkswirtschaft. Wie im Chart dargestellt, hat der gesellschaftliche Wertewandel dazu geführt, dass Frauen vermehrt berufstätig wurden. Ihre Erwerbsquote im berufsfähigen Alter stieg so von ca. 35 Prozent in den 1950er Jahren auf ca. 60 Prozent zur Jahrtausendwende. Aus volkswirtschaftlicher Sicht wurde bislang ungenutztes Potenzial produktiv integriert und somit das Wachstumspotenzial erhöht. Seit rund zehn Jahren ist die Quote allerdings rückläufig. Damit hat sie sich dem jahrzehntelangen Trend der Männer angeglichen, statt ihn wie zuvor im Aufholprozess überzukompensieren. Dies hat, mechanistisch betrachtet, belastend auf die wirtschaftliche Entwicklung der letzten Jahre gewirkt und erklärt zumindest einen Teil der niedrigeren Wachstumsraten in den USA. Von wo könnte der nächste Produktivitäts- und Innovationsschub kommen? Autonom fahrende Autos? Wirksame Krebs- Medikamente? Industrie 4.0? Neue Energie-Speichermedien? Oder gar Indiens Strukturreformen? Ansatzpunkte bieten diese Beispiele mit Sicherheit. Es gibt keinen Grund, pessimistisch zu werden und das Ende vom Wirtschaftswachstum zu beklagen. Der nächste Produktivitäts- und Innovationsschub kommt bestimmt. Nur sollten wir in der Zwischenzeit unsere Erwartungen an Wirtschaftswachstum und Aktienrenditen mäßigen. Beteiligung von Frauen am Erwerbsleben in den USA in % Aktieninvestoren haben ein Interesse an einer zumindest stabilen Erwerbsquote. Ein Hebel dafür ist eine wieder steigende Partizipationsrate von Frauen weltweit! Das würde das globale Wachstumspotential beflügeln, welches langfristig die Basis für Unternehmensgewinne und Aktienrenditen bildet. Es bleibt natürlich letztlich die Wahl der Frauen. Doch um diese Wahl überhaupt zu haben, brauchen gerade Mütter entsprechende Rahmenbedingungen. Deren Güte ist in den USA unterdurchschnittlich. Unabhängig von demographischen Entwicklungen scheinen auch andere Wachstumstreiber der vergangenen Dekade an Schub zu verlieren: Impulse aus Chinas Integration in der Weltwirtschaft haben ihren Zenit überschritten; die Verbreitung von Innovationen wie Smartphones sind der Sättigungsgrenze nah; wichtige Produktivitätsfortschritte wie die Erschließung von Schiefergasfeldern mittels neuer Technologien sind vorerst abgeschlossen Frauenerwerbsquote in den USA, saisonbereinigt Der Anstieg der Partizipationsrate von Frauen am US- Arbeitsmarkt hat bis zum Jahrtausendwechsel positiv zum US-Wirtschaftswachstum beigetragen. Quellen: FactSet Research Systems Inc., U.S. Department of Labor, Stand: 06/2015 Wertentwicklungen in der Vergangenheit sind kein verlässlicher Indikator für zukünftige Wertentwicklungen. Es kann keine Gewähr übernommen werden, dass Anlageziele erreicht oder Ertragserwartungen erfüllt werden. Prognosen basieren auf Annahmen, Schätzungen, Ansichten und hypothetischen Modellen, die sich als falsch herausstellen können. CIO View Deutschland Edition Juli

12 Deutschland Unsere Gewichtung der Anlageklassen in einem ausgewogenen Traditionelle Anlageklassen Mit dem überwiegenden Teil unseres ausgewogenen s decken wir traditionelle liquide Anlageklassen wie Aktien, Anleihen und Rohstoffe ab. Die Grafik veranschaulicht den aktuellen Aufbau eines ausgewogenen Beispielportfolios. Dieses beinhaltet auch alternative Anlageklassen. 1 Aktien Mittel- bis langfristig schätzen wir Aktien weiterhin positiv ein. Europas Märkte mussten aufgrund der Unsicherheiten im Umfeld der Griechenland-Krise zuletzt Rückschläge einstecken, und erste Zinserhöhungen der Fed könnten zu erhöhter Volatilität führen. Dennoch betrachten wir Rückschläge zu einem späteren Zeitpunkt als Kaufgelegenheiten. Es ist nicht auszuschließen, dass Aktien aus den Schwellenländern empfindlich auf Zinsschritte der Fed und damit verbundene Wechselkursbewegungen reagieren, da die Fremdverschuldung der Unternehmen seit 2007 deutlich gestiegen ist und ein Großteil ihrer Anleihen in US-Dollar notiert. Anleihen Beherrschendes Thema bleibt die erwartete Zinserhöhung der Fed. Wir rechnen weiterhin mit einem ersten Zinsschritt im September, wobei der Anstieg sanft verlaufen dürfte und die Möglichkeit überschießender Staatsanleiherenditen besteht, bevor diese wieder auf ihr Ausgangsniveau fallen. In Europa dürfte die EZB ihre Lockerungspolitik fortsetzen, doch fehlende Klarheit über ihren künftigen Kurs und Liquiditätssorgen könnten zu Volatilitätsausschlägen führen. Potenzial sehen wir unverändert in Hochzinsanleihen und Hartwährungsanleihen der Schwellenländer, während bei Anleihen hoher Bonität der Spielraum für noch engere Spreads begrenzt sein dürfte. Rohstoffe Trotz des leichten Preisanstiegs in den letzten Monaten liegt der Ölpreis um mehr als 40 Prozent unter Vorjahresniveau. Obwohl die Schieferölproduktion in den USA zurückgefahren werden dürfte, ist das Angebot aus anderen Quellen nach wie vor reichlich, während wir immer noch auf deutliche Belege für eine nachhaltige Steigerung der weltweiten Nachfrage warten. Aus diesem Grund sehen wir in den kommenden Monaten nur wenig Spielraum für weitere Preissteigerungen. Solange das globale Wachstum nicht einbricht, dürfte der Goldpreis, der mit einem stärkeren US-Dollar zu kämpfen hat, in einer engen Spanne notieren. Rohstoffe 2,0 % Aktien Industrieländer 36,0 % USA 15,0 % Europa 18,5 % Japan 2,5 % Schwellenländer 3,0 % Asien ex Japan 2,0 % Lateinamerika 1,0 % Anleihen Unternehmensanleihen* 12,0 % Staatsanleihen 29,5 % Anleihen Schwellenländer 2,0 % Liquidität Rohstoffe Anleihen Rohstoffe Alternative Anlagen 11,0% 4,5 % 2,0% 29,5 % 12,0 % 15,0 % 2,0 % 48,0% Alternative Anlagen 39,0% Aktien 18,5 % 1,0 % 2,5 % vorgeschlagene Gewichtung 4,5 % 2,0 % Alternative Anlagen 11,0 % Quelle: Regional Investment Committee (RIC), Deutsche Asset & Wealth Management Investment GmbH, Deutsche Bank AG, Stand: * inklusive Convertibles Die hier dargestellte Vermögensaufteilung entspricht einem ausgewogenen Modellportfolio für deutsche Investoren. Sie ist nicht unbedingt für jeden Anleger geeignet und kann jederzeit und ohne Vorankündigung geändert werden. 1 Investitionen in Alternative Anlagen werden im folgenden Kapitel behandelt. Wertentwicklungen in der Vergangenheit sind kein verlässlicher Indikator für zukünftige Wertentwicklungen. Es kann keine Gewähr übernommen werden, dass Anlageziele erreicht oder Ertragserwartungen erfüllt werden. Prognosen basieren auf Annahmen, Schätzungen, Ansichten und hypothetischen Modellen, die sich als falsch herausstellen können. 12 CIO View Deutschland Edition Juli 2015

13 Long oder short, Johannes Müller? Sechs Markteinschätzungen von unserem Chief Investment Officer für Wealth Management in Deutschland Die Fed wird die Leitzinsen nur vorsichtig anheben. LONG Der laufende Konjunkturzyklus war gekennzeichnet durch Bilanzreparaturen, das Tempo des Wirtschaftsaufschwungs war vergleichsweise gemächlich. Das wird die US-Notenbank bei ihren Entscheidungen berücksichtigen. Nach unseren Berechnungen müsste der Leitzins derzeit eigentlich schon wieder bei 2 Prozent sein statt bei 0,25. Für September rechnen wir erst einmal mit einer vorsichtigen Erhöhung um 25 Basispunkte. 1 Griechenland wird uns in eine Rezession ziehen. SHORT Zwar ist im Falle einer Staatspleite Griechenlands mit schwankenden Märkten zu rechnen. Wir rechnen aber nicht mit einem Dominoeffekt auf andere Länder, da sich deren fundamentale Wirtschaftsdaten deutlich verbessert haben. Zudem existiert nun ein System von Rettungsmechanismen, das es 2010 in der Form nicht gab. Die oben beschriebene Volatilität an den Märkten kann jedoch durchaus einige Monate dauern. Vorsicht bei amerikanischen Aktien. LONG Wir bleiben mit Sicht auf zwölf Monate aber positiv für amerikanische Aktien. Rückschläge um die erste Zinserhöhung in einem Zinszyklus sind durchaus nicht ungewöhnlich. Für uns sind das Kaufgelegenheiten. Der US-Aktienmarkt ist im Konzert der globalen Aktienmärkte nicht der spannendste, aber immerhin einer mit positiver Wertentwicklung. Erst nach einigen Quartalen im Zinserhöhungszyklus sinken in der Regel die Kurs- Gewinn-Verhältnisse der Aktien. Diesen Effekt haben wir berücksichtigt. Aktien der Eurozone: Kaufgelegenheit nach Rückschlag. LONG Das fundamentale Umfeld ist weiter positiv, der Rückenwind durch die stärkere Binnenkonjunktur und durch den schwächeren Euro bleibt bestehen auch wenn es Belastungsfaktoren gibt, wie zum Beispiel die Saisonalität. Nach den jüngsten Kursverlusten sollte man den Einstieg in den Markt nicht verpassen. Die Märkte bewegen sich bald wieder in ruhigerem Fahrwasser. SHORT Die vergangenen Quartale waren ungewöhnlich ruhig dank der vorhersagbaren Geldpolitik der amerikanischen und europäischen Notenbank. Das ist letztlich aber natürlich nicht gesund, denn es macht Investoren blind für Risiken. Man darf nicht vergessen: Die Bewertungen sind in vielen Märkten gleichzeitig gestiegen, und dafür bewegen sich viele Märkte jetzt viel stärker im Gleichmarsch. Diese sogenannten Korrelationen sind also positiv und so hoch wie seit vielen Jahren nicht mehr. Insofern kann es sein, dass auch einmal wieder alles im stärkeren Gleichlauf fällt. Die Risikomesssysteme unterschätzen derzeit die Risiken und das in einer Zeit, in der viele Investoren infolge der niedrigen Zinsen ins Risiko gedrängt werden. Deutsche Immobilien sind mittlerweile zu teuer. SHORT Der Zug ist hier noch nicht abgefahren. Die europäische Makropolitik ist für deutsche Verhältnisse viel zu expansiv. Für Deutschland wäre derzeit ein Leitzins in Höhe von drei Prozent angemessen. Die Fiskalpolitik ist ebenfalls nicht restriktiv. Und der Wechselkurs ist für die Eurozone ein Segen, für deutsche Verhältnisse aber auch zu schwach. Es ist also ein ungemein expansives Umfeld insofern sollte die Binnenkonjunktur an Fahrt aufnehmen. Davon sollten auch Immobilienpreise weiter profitieren. LONG steht für eine positive Antwort SHORT steht für eine negative Antwort 1 Deutsche AWM-Prognose vom Wertentwicklungen in der Vergangenheit sind kein verlässlicher Indikator für zukünftige Wertentwicklungen. Es kann keine Gewähr übernommen werden, dass Anlageziele erreicht oder Ertragserwartungen erfüllt werden. Prognosen basieren auf Annahmen, Schätzungen, Ansichten und hypothetischen Modellen, die sich als falsch herausstellen können. CIO View Deutschland Edition Juli

14 Illiquide Alternative Anlagen Unsere Einschätzung zu alternativen Anlageklassen Illiquide Hedge Funds 20,0% 30,0% Private Equity Alternative Anlagen Hier betrachten wir liquide und illiquide Anlagestrategien. 1 Aufgrund ihrer unterschiedlichen Charakteristika stellen wir diese getrennt dar. Infrastruktur 20,0% 30,0% Immobilien Liquide Alternative Anlagen Aktien Long/Short und Equity-Market-Neutral-Strategien Im Segment Aktien Long/Short konnten europazentrierte Manager weiterhin gegenüber ihren US-Kollegen punkten. Rückenwind erhielten sie von den Auswirkungen der von der EZB ergriffenen QE-Maßnahmen und von positiven Gewinnrevisionen europäischer Unternehmen, was den europäischen Aktienmärkten insgesamt neuen Schwung verlieh. Auch bei Equity-Market-Neutral-Strategien verbuchten europazentrierte Manager bessere Ergebnisse als ihre auf den US-Markt oder global ausgerichteten Kollegen, da die Aktienrenditen innerhalb der verschiedenen möglichen Anlagestile eine robuste Dynamik und Streuung aufweisen. Vor dem Hintergrund einer allmählichen Rückkehr der Zinsen auf Normalniveau dürften Short- Strategien von traditionellen Long/Short-Aktienmanagern sowie innerhalb aktienmarktneutraler Strategien überdurchschnittlich gut abschneiden. Dies hat in der Vergangenheit zu differenzierteren Erträgen von Einzelaktien und Aktiensektoren geführt, mit insgesamt positiven Auswirkungen auf diese Strategien. Liquide Alternative Anlagen Event Driven/ Relative Value 35,0% 30,0% Aktien Long/Short Illiquide Alternative Anlagen Immobilien Im nächsten Jahr dürfte das Wachstum der Nettobetriebseinnahmen im US-Immobilienbereich robust bleiben. Prozyklische Sektoren wie Büro- und Industrieimmobilien werden wohl am stärksten profitieren. Dies korrespondiert mit deutlich gesunkenen Leerstandsquoten. Bürogebäude und Einkaufszentren in erstklassigen Lagen in Südeuropa sollten sich besonders gut entwickeln. Auch die Handelsströme nach und innerhalb Europas dürften zunehmen und die Nachfrage nach Logistikimmobilien antreiben. In Asien ist Japan weiterhin ein Lichtblick, gerade in Bezug auf Logistikimmobilien; an einigen Märkten, wie etwa dem zentralen Geschäftsviertel von Seoul, besteht jedoch ein Überangebot an Büroflächen. Private Equity Im ersten Quartal 2015 lagen die globalen Investitionsaktivitäten, angeführt von Buyout-Fonds, mit 41,3 Mrd. US-Dollar deutlich unter dem Vorquartal (78,7 Mrd. US-Dollar). Sowohl in Nordamerika als auch in Europa waren Investitionen im ersten Quartal rückläufig und fielen von 31,8 auf 19,9 Mrd. US-Dollar bzw. von 33,5 auf 15,8 Mrd. US-Dollar. 2 Die Hälfte der europäischen Limited Partnerships (LPs) und ein Drittel der nordamerikanischen LPs bleiben derzeit unter ihrer Zielallokation für Private Equity. 3 Aufgrund der jüngsten Preisentwicklungen sind Anleger, besonders in Nordamerika, auf der Suche nach guten Private-Equity- Fonds mit auf Gas/Öl. Credit 12,5% 22,5% Wertentwicklungen in der Vergangenheit sind kein verlässlicher Indikator für zukünftige Wertentwicklungen. Es kann keine Gewähr übernommen werden, dass Anlageziele erreicht oder Ertragserwartungen erfüllt werden. Prognosen basieren auf Annahmen, Schätzungen, Ansichten und hypothetischen Modellen, die sich als falsch herausstellen können. 14 CIO View Deutschland Edition Juli 2015 Makro/CTA* Quelle: Deutsche Asset & Wealth Management Investment GmbH, Deutsche Bank AG Filiale London, Stand: Die hier dargestellte Vermögensaufteilung entspricht einem ausgewogenen Modellportfolio für deutsche Investoren. Sie ist nicht unbedingt für jeden Anleger geeignet und kann jederzeit und ohne Vorankündigung geändert werden. In einem ausgewogenen Modellportfolio gewichten wir Alternative Anlagen mit 11% (vergleiche ). 1 Alternative Anlagen und Hedge Funds sind nicht unbedingt für jeden Anleger geeignet und für jedes verfügbar. Alternative Anlagen/Hedge Funds sind mit diversen Risiken behaftet. 2 Quelle: Dealogic, M&A Analytics, Stand: Quelle: Coller Capital, Global Private Equity Barometer Summer 2015, Stand: * Commodity Trading Advisor

15 Long oder short, Tim Gascoigne? Der Head of Liquid Alternatives Hedge Funds gibt seine Einschätzungen Können diskretionäre Makro-Strategien weiterhin gut laufen? LONG Die divergierende Geldpolitik im Euroraum und den Vereinigten Staaten dürfte sich in allen Bereichen Aktien, Renten, Devisen und Rohstoffen in erhöhter Volatilität niederschlagen. Im bisherigen Jahresverlauf haben sich einige klare Themen für Manager herauskristallisiert. Dazu gehören die quantitativen Lockerungsmaßnahmen (QE), Wechselkursentwicklungen und ihre Auswirkungen auf Aktiengewinne, Relative-Value-Strategien an den Aktienmärkten vor dem Hintergrund der Liquiditätsauswirkungen der erwarteten Zinserhöhung durch die Fed, Strategien entlang der Zinsstrukturkurve aufgrund von QE und schließlich Bewertungen. Aufgrund der Langlebigkeit dieser Themen konnten Manager Gewinne bei Positionen aufbauen, aufrechterhalten und realisieren, ohne ihre Performance durch Notverkäufe verwässern zu müssen. Die besten Möglichkeiten sehen wir (auf kurze Sicht) im Devisenhandel, (auf kurze und mittlere Sicht) im Rentenhandel und (über alle Zeithorizonte) in Relative-Value- Strategien. Können Aktienmarkt-Neutral-Strategien steigende US-Zinsen verkraften? LONG Diese Strategien gefallen uns, weil dieses Segment noch nicht überlaufen ist und von einer in unseren Augen wahrscheinlichen höheren Aktienmarktvolatilität profitieren dürfte. Darüber hinaus können einige von den Märkten ausgehende dynamische Entwicklungen wie Wechselkurstrends überdurchschnittliche Ergebnisse unterstützen. Quantitativen Strategien gelingt es zunehmend, auf der Grundlage von Dynamik und fundamentaler Analyse glaubwürdige Signale zu senden. Kurz gesagt: Diese Strategien können aufgrund einer schwächeren Korrelation und einer stärkeren Streuung der Märkte Gewinne erzielen. Sehen Sie Commodity-Trading-Advisor-Strategien (CTA-Strategien) bis zum Jahresende 2015 insgesamt positiv? SHORT CTA-Strategien erlebten in den letzten fünf Monaten eine Achterbahnfahrt, als sich Trends weiterentwickelten und teilweise ein jähes Ende fanden. Somit wurde unsere neutrale Einschätzung für diese Strategie 2015 bestätigt. Aus dem Blickwinkel der Fondsauswahl favorisieren wir ein Vorgehen, das diversifiziert ist, weniger starken Schwankungen ausgesetzt ist und nicht einfach dem Trend folgt. Könnten Alternative-Credit-Strategien durch seitwärts oder abwärts handelnde Märkte eingeschränkt werden? SHORT Viele Manager in diesem Segment haben mit schwierigeren Märkten gerechnet und sich daher stärker an Relative-Value- Strategien angenähert. Beliebt sind Kapitalstruktur-Arbitrage- Trades, die Unstimmigkeiten in der Bewertung verschiedener Komponenten der Kapitalstruktur eines Unternehmens nutzen. Auch Event-Driven-Strategien erscheinen interessant, bei denen Unternehmen im Zuge einer Übernahme ihren Bilanzen Fremdkapital zuführen und somit den Marktwert auf verschiedenen Ebenen ihrer Kapitalstruktur beeinflussen. Sehen Sie für Hedgefonds 2015 gute Chancen? LONG Unsere Einstellung zu Hedgefonds bleibt positiv. Ihre Gesamterträge dürften in diesem Jahr über dem langfristigen Durchschnitt für diese Anlageklasse liegen. Manager mit diskretionären Makro- und Event-Driven-Strategien konnten bislang die besten Ergebnisse erzielen. LONG steht für eine positive Antwort SHORT steht für eine negative Antwort Wertentwicklungen in der Vergangenheit sind kein verlässlicher Indikator für zukünftige Wertentwicklungen. Es kann keine Gewähr übernommen werden, dass Anlageziele erreicht oder Ertragserwartungen erfüllt werden. Prognosen sind kein verlässlicher Indikator für zukünftige Wertentwicklungen. Es wird keine Garantie dafür übernommen, dass Prognosen und Ziele tatsächlich eintreffen. Prognosen basieren auf Annahmen, Schätzungen, Ansichten und hypothetischen Modellen oder Analysen, die sich als falsch herausstellen können. CIO View Deutschland Edition Juli

16 Glossar Hier erklären wir zentrale Begriffe aus dem CIO View Aktienrückkauf Kauf eigener Aktien eines Unternehmens Alternative-Credit-Strategien Anleihestrategien, die sich in der Regel auf die weniger liquiden Segmente mit geringerer Bonität konzentrieren Anleihekaufprogramm siehe Quantitative Easing Barclays Euro High Yield Index Index, der die Wertentwicklung eines repräsentativen Korbs von hochverzinslichen Euro-Unternehmensanleihen abbildet Barclays U.S. High Yield Index Index, der die Wertentwicklung eines repräsentativen Korbs von hochverzinslichen US-Unternehmensanleihen abbildet Basispunkt Ein Basispunkt entspricht 1/100 Prozent Brexit Kunstwort bestehend aus Britain und Exit zur Beschreibung eines möglichen Ausscheidens Großbritanniens aus der EU Bruttoinlandsprodukt (BIP) Gesamtwert aller Waren und Dienstleistungen, die innerhalb eines Jahres in einer Volkswirtschaft erwirtschaftet werden Buyout Ankauf von Aktien mit dem Ziel, einen kontrollierenden Einfluss auf das Zielunternehmen zu erhalten Cloud-Computing Technologien und Geschäftsmodelle, die die dynamische Nutzung der IT-Infrastruktur eines Dritten ermöglichen CTAs Commodity Trading Advisors, auch bekannt als Managed-Futures-Fonds, sind hauptsächlich computergetriebene, systematische, verschiedenen Trends folgende Hedgefonds- Vehikel. Deren Manager verfolgen unterschiedliche Strategien unter Benutzung von Futureskontrakten, Optionen auf Futureskontrakte und Währungs-Termingeschäften Dallas Fed International House Price Index Database for Germany Preisindex für Wohnimmobilien in Deutschland, der von der Dallas Fed erstellt wird Deflation Nachhaltiger Rückgang des Preisniveaus in einer Volkswirtschaft Diskretionäre Makrostrategie Handelsstrategie basierend auf den Einschätzungen zu makroökonomischen Ereignissen Divergenz Auseinandergehen von Wirtschaftsdaten (i.d.r. Zinssätze und Renditen) Equity-Long/Short-Strategien Strategien, bei denen Fondsmanager auf steigende Aktienkurse in ihren Long-Positionen und auf fallende Aktienkurse in ihren Short-Positionen setzen, während die direktionale Marktposition minimiert werden soll Equity-Market-Neutral-Strategien Strategien, bei denen in einzelne Aktien und oder Aktienindizes investiert wird, ohne dabei Marktrisiko einzugehen Europäische Zentralbank (EZB) Zentralbank der Eurozone Eurozone (Euroraum) Umfasst die 19 Staaten der EU, in denen der Euro gesetzliches Zahlungsmittel ist: Belgien, Deutschland, Estland, Finnland, Frankreich, Griechenland, Irland, Italien, Lettland, Litauen, Luxemburg, Malta, Niederlande, Österreich, Portugal, Slowakei, Slowenien, Spanien und Zypern (Eurozonen-)Peripherie Länder der Eurozone, die in ihrer wirtschaftlichen Entwicklung den Ländern Kerneuropas (wie Deutschland oder die Niederlande) hinterherhinken. Neben Irland sind dies ans Mittelmeer grenzende Länder wie Griechenland, Italien, Spanien und Portugal Event-Driven-Strategie Investmentstrategie, die darauf abzielt, Preisineffizienzen auszunutzen, die vor oder nach Unternehmensereignissen wie Fusionen, Übernahmen, Abspaltungen oder Insolvenzen auftreten können U.S. Federal Reserve Board (Fed) Zentralbanksystem der USA, welches allgemein auch US-Notenbank genannt wird Grexit Kunstwort, das das mögliche Ausscheiden Griechenlands aus der Eurozone bezeichnet Hartwährung(s) (-anleihen und -schulden) Anleihen/Schulden, die in einer harten Währung wie etwa US-Dollar, Euro oder Schweizer Franken denominiert sind Hochzinsanleihen Hochverzinsliche Anleihen (nicht Investment Grade) Inflation Nachhaltiger Anstieg des gesamtwirtschaftlichen Preisniveaus Internationaler Währungsfonds (IWF) Sonderorganisation der Vereinten Nationen, die die internationale Zusammenarbeit in der Währungspolitik und stabile Wechselkurse fördert Kapitalstruktur-Arbitrage Anleihehandelsstrategie, die das unterschiedliche Verbindlichkeitsprofil verschiedener Emittenten ausnutzt 16 CIO View Deutschland Edition Juli 2015

17 Konjunkturzyklus Wellenartige Bewegung der Leistung einer Volkswirtschaft Konsumquote Verhältnis des persönlichen Einkommens, das für den privaten Verbrauch verwendet wird, zum Gesamteinkommen Korrelation Statistische Kennzahl, um die Abhängigkeit zweier Zufallsvariablen zu messen Kreditzyklus Beschreibt das An- und Abschwellen des Kreditvergabevolumens, welches meist eng an dem Wirtschaftswachstumszyklus hängt Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) Aktienkurs dividiert durch den Gewinn pro Aktie; bei Aktienindizes: Marktkapitalisierung des Index dividiert durch die Summe der Unternehmensgewinne Lawrence Summers Lawrence Summers ist ein US-Politiker und Professor für Wirtschaftswissenschaften. Von 1991 bis 1993 war Summers Chefökonom der Weltbank Limited Partnership (LP) Eine Limited Partnership (abgekürzt LP oder L.P.; englisch für Beschränkte Partnerschaft) ist eine angelsächsische Unternehmensrechtsform, die mit einer deutschen Kommanditgesellschaft vergleichbar ist und aus mindestens zwei Gesellschaftern besteht Liquidität Bezieht sich meist auf die von Zentralbanken dem Finanzsystem zur Verfügung gestellten zusätzlichen liquiden Mittel MSCI AC World Financials Index Aktienindex, der große und mittelgroße Finanzunternehmen aus 45 Entwicklungs- und Industrieländern abbildet MSCI AC World Index Aktienindex, der Unternehmen aus 23 entwickelten und 23 Entwicklungsländern enthält Nettobetriebseinnahmen Erlöse aus Immobilien abzüglich direkter Kosten Neutraler Realzins Zinssatz, der bei Erreichen des Potenzialwachstums für stabile Inflation sorgt Optimaler Währungsraum Form und Größe eines Staatengebildes, welches sich laut Theorie optimal für eine einheitliche Währung eignet Peripherieländer siehe Eurozonen-Peripherie Potenzielles Wirtschaftswachstum (Potenzialwachstum) Langfristig mögliches Wachstum einer Volkswirtschaft bei Normalauslastung PowerShares Dynamic Leisure and Entertainment Exchange-traded Fund, der sich auf den amerikanischen Freizeit-, Reise- und Unterhaltungssektor fokussiert Private Equity Bereitstellung von Eigenkapital zur Beteiligung an (ursprünglich) außerbörslich gehandelten Unternehmen Quantitative Easing (QE) Lockerung der Geldpolitik durch Ausdehnung der Zentralbankbilanz, etwa den breiten Ankauf von Anleihen. Dabei kann die Bank sowohl Staatsanleihen ( public QE ) als auch Pfandbriefe ( private QE ) aufkaufen. In der öffentlichen Diskussion bezieht sich der Begriff Quantitative Easing meist auf public QE Quantitative and qualitative easing (QQE) Lockerung der Geldpolitik einer Zentralbank durch Ausdehnung der Zentralbankbilanz und Verlängerung der Laufzeiten, die von der Zentralbank gehalten werden Realer Zins Zinssatz, der die Verzinsung bzw. Wertveränderung eines Vermögenswertes angibt unter Berücksichtigung der Preisveränderungsrate Relative Value Vertreter von Relative-Value- bzw. Arbitrage- Strategien generieren ihre Profite, indem sie Preisunterschiede zwischen sehr ähnlichen Wertpapieren ausnutzen Risk-on/ risk-off Risk-on/ risk-off entspricht einem Anlageverhalten, das einzig auf ein steigendes oder fallendes Risikoumfeld abstellt, über alle Vermögensklassen hinweg S&P 500 Consumer Discretionary Index Branchenindex, der die zyklischen Konsumwerte des S&P 500 abbildet Saisonalität Unterjährige, von den Jahreszeiten verursachte Schwankungen des Wirtschaftswachstums säkulare Stagnation Hypothese, nach der das kapitalistische Wirtschaftssystem langfristig in einen stationären Zustand, d.h. einen Zustand ohne wirtschaftliches Wachstum, übergeht Schwellenländer (Schwellenmärkte) Länder auf dem Weg zur Industrialisierung Spread Renditedifferenz als Indikator für das erhöhte Risiko eines Investments im Vergleich zu Anlagen bester Bonität Transpazifische Partnerschaftsabkommen (TPP) Freihandelsabkommen zwischen den Ländern Brunei, Chile, Neuseeland und Singapur CIO View Deutschland Edition Juli

18 Volatilität Standardabweichung einer Variablen von ihrem Mittelwert. Sie gibt also die Schwankungsbreite einer Größe an und wird als Kenngröße für das Risiko verwendet Wilshire 5000 Total Market Index Aktienindex, in dem alle börsennotierten Unternehmen mit Hauptsitz in den USA gelistet sind Zinserhöhungszyklus Periode von der ersten bis zur letzten Zinserhöhung einer Zentralbank Zinsstrukturkurve Stellt die Zinssätze von Anleihen mit verschiedenen Laufzeiten graphisch dar Zinswende Häufig gebrauchte Bezeichnung für den Zinsrichtungswechsel einer Zentralbank (Seite 8 9): Erklärungen zu unserer taktischen und strategischen Sicht Taktische Sicht: Hier steht bei Anleihen die Kursentwicklung und nicht die Rendite im Vordergrund. Strategische Sicht: Bei Staatsanleihen steht hier die Rendite und nicht die Kursentwicklung im Vordergrund. Die Pfeile beziehen sich bei Unternehmensanleihen und besicherten und speziellen Bonds (inklusive Pfandbriefen) auf den jeweiligen optionsadjustierten Spread. Die Entwicklung des Spread sowie die Zinsentwicklung beeinflussen den Anleihewert. Investoren, die rein von der Entwicklung des Spread profitieren wollen, müssen sich gegen das Zinsänderungsrisiko absichern. 18 CIO View Deutschland Edition Juli 2015

19 Anlageideen Wichtige Hinweise Deutsche Asset & Wealth Management ist der Markenname für den Asset Management & Wealth Management- Geschäftsbereich der Deutsche Bank AG und deren Tochtergesellschaften. Die jeweils verantwortlichen rechtlichen Einheiten, die Kunden Produkte oder Dienstleistungen von Deutsche Asset & Wealth Management anbieten, werden in den entsprechenden Verträgen, Verkaufsunterlagen oder sonstigen Produktinformationen benannt. Dieses Dokument enthält lediglich generelle Einschätzungen, welche auf der Grundlage von Analysen der Deutsche Asset & Wealth Management Investment GmbH getroffen wurden. Diese Einschätzungen stellen keine Anlageberatung dar. Sie sind insbesondere keine auf die individuellen Verhältnisse des Kunden abgestimmte Handlungsempfehlung. Sie geben lediglich die aktuelle Einschätzung der Deutsche Asset & Wealth Management Investment GmbH wieder, die auch sehr kurzfristig und ohne vorherige Ankündigung geändert werden kann. Damit ist sie insbesondere nicht als Grundlage für eine mitteloder langfristige Handlungsentscheidung geeignet. Prognosen sind kein verlässlicher Indikator für die zukünftigen Wertentwicklungen. Es wird keine Garantie dafür übernommen, dass Prognosen und Ziele tatsächlich eintreffen. Prognosen basieren auf Aufnahmen, Schätzungen, Ansichten und hypothetischen Modellen oder Analysen, die sich als nicht korrekt herausstellen können. Wertentwicklungen in der Vergangenheit sind kein verlässlicher Indikator für die künftige Wertentwicklung. Soweit die im Dokument enthaltenen Daten erkennbar von Dritten stammen, übernimmt die Deutsche Asset & Wealth Management Investment GmbH für die Richtigkeit und Vollständigkeit dieser Daten keine Gewähr, auch wenn sie nur solche Quellen verwendet, die sie als zuverlässig erachtet. Dieses Dokument darf nur mit ausdrücklicher Zustimmung der Deutsche Asset & Wealth Management Investment GmbH vervielfältigt, an Dritte weitergegeben oder verbreitet werden. Dieses Dokument und die hierin enthaltenen Informationen dürfen nur in solchen Staaten verbreitet oder veröffentlicht werden, in denen dies nach den jeweils anwendbaren Rechtsvorschriften zulässig ist. Der direkte oder indirekte Vertrieb dieses Dokuments in den Vereinigten Staaten, Großbritannien, Kanada oder Japan sowie seine Übermittlung an US- Residents und US-Staatsbürger sind untersagt. Die Deutsche Asset & Wealth Management Investment GmbH vertritt keine bestimmte politische Ansicht. Die Analysen sollen lediglich mögliche Auswirkungen auf Finanzmärkte und makroökonomische Zusammenhänge zu erläutern helfen. Juli Deutsche Asset & Wealth Management Investment GmbH. Alle Rechte vorbehalten. Bei Zitaten wird um Quellenangabe gebeten. Herausgeber: Deutsche Asset & Wealth Management Investment GmbH, Mainzer Landstraße , Frankfurt am Main, Deutschland Grafikdesign: HAPTIKDESIGN GmbH, Frankfurt am Main Druck: Adelmann GmbH, Frankfurt am Main 18 [CIO View Deutschland Edition 2015, CIO View Deutschland

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