Economic Insight. Deutsche Wohnimmobilien: Anzeichen für Übertreibungen. Der Immobilienmarkt läuft allmählich heiß

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1 e Economic Research Economic Insight Deutsche Wohnimmobilien: Anzeichen für Übertreibungen Die Preise für Wohnimmobilien in Deutschland steigen schnell. Die starke Zuwanderung nach Deutschland trägt dazu bei, dass dieser Trend anhalten wird. Die Anzeichen mehren sich, dass der Immobilienmarkt die Aufholphase beendet hat und in die Phase der Übertreibungen eingetreten ist. Der Immobilienmarkt läuft allmählich heiß Die Preise für Wohnimmobilien 1 in Deutschland haben 215 um annähernd 5% zugelegt (Grafik 1) etwa doppelt so schnell wie 214. Im dritten Quartal 215 dem letzten amtlichen Wert des Statistischen Bundesamts haben sich Wohnimmobilien gegenüber Vorjahr sogar um 5,6% verteuert. Dies ist die höchste Teuerungsrate des aktuellen Immobilienbooms. Nach unserer Schätzung auf Basis des IMX (Kasten, Seite 5), mit der wir die offizielle Reihe des Statistischen Bundesamts fortschreiben, stiegen die Häuserpreise im Schlussquartal um rund 4½%. Damit haben die Preise in den letzten Quartalen mit einer ähnlichen Geschwindigkeit zugelegt wie in der zweiten Phase des Immobilienhypes der späten 198er/frühen 199er Jahre. In den fünf größten Städten Deutschlands verteuerten sich Wohnimmobilien noch drastischer (Grafik 4, Seite 4). In Hamburg, Köln und München stiegen die Häuserpreise zuletzt um etwa 1% gegenüber Vorjahr, in Frankfurt und Berlin sogar um rund 13%. Und selbst hierbei gibt es noch Entwicklungen, die ins Auge stechen. So schnellten die Preise für bereits bestehende Wohnhäuser in Frankfurt um 15% nach oben, für Bestandswohnungen in Berlin zahlten Käufer satte 18% mehr als ein Jahr zuvor. Der Hype am Immobilienmarkt wird weitergehen Gute Gründe sprechen dafür, dass sich dieser Trend auf absehbare Zeit fortsetzen wird: Starke Zuwanderung: Schon seit Ausbruch der Finanzkrise 29 war die stetig steigende Netto-Zuwanderung nach Deutschland ein treibender Faktor für den deutschen Wohnungsmarkt. Alleine 214 sind per Saldo 55. Menschen in die Bundesrepublik immigriert rund drei Viertel davon aus Ländern der Europäischen Union. Mit dem 215 einsetzenden Flüchtlingsstrom aus Ländern außerhalb der Europäischen Union hat dieser treibende Faktor für den deutschen Häusermarkt eine neue Qualität erreicht. So dürfte die Netto-Zuwanderung 215 auf über eine Million Personen angeschwollen sein und ein Abreißen des Zustroms an Asylsuchenden ist nicht abzusehen. GRAFIK 1: Deutsche Wohnimmobilien der Hype setzt sich fort Hauspreisindex von BulwienGesa: 1975 bis 1999; Hauspreisindex des Statistischen Bundesamts: 2 bis 3. Quartal 215; Schätzung auf Basis des IMX: 4. Quartal 215, Index: 2 = 1; Veränderungsraten gegenüber Vorjahr in Prozent ab Letzter amtl. Wert: 5,6% gg. Vj January Veränderungsrate (LS) Hauspreisindex (RS) Quellen: BulwienGesa AG, Statistisches Bundesamt, Immobilienscout24, Commerzbank Research 1 Für eine Einschätzung zu Büroimmobilien siehe Bitte beachten Sie die rechtlichen Hinweise auf Seite 6. research.commerzbank.com / Bloomberg: CBKR / Research APP verfügbar Autor: Dr. Marco Wagner marco.wagner@commerzbank.com Chefvolkswirt: Dr. Jörg Krämer joerg.kraemer@commerzbank.com

2 GRAFIK 2: Asylberechtigte brauchen Wohnungen Wohnungsbaubedarf und zusätzlicher Wohnungsbaubedarf wegen bleibeberechtigter Asylbewerber, in 1. Wohneinheiten Das Institut der deutschen Wirtschaft schätzt in einer Studie, dass alleine durch den Zustrom an Asylsuchenden im wahrscheinlichsten Szenario bis 22 pro Jahr etwas mehr als 1. zusätzliche Wohnungen gebaut werden müssten (Grafik 2). 2 Allerdings wurden laut Studie schon in den vergangenen Jahren weniger Wohnungen gebaut als nötig gewesen wäre. Das knappe Wohnungsangebot hat also in der Vergangenheit schon die Preise nach oben getrieben. Anhaltende Liquiditätsflut: Die Europäische Zentralbank hält die Zinsen extrem niedrig und pumpt mit ihrem Staatsanleihekaufprogramm zusätzliche Liquidität in den ohnehin mit Geld überschwemmten Markt. Dies treibt zum einen Investoren mangels Anlagealternativen in den Immobilienmarkt. Zum anderen machen die niedrigen Hypothekenzinsen für viele die Finanzierung eines Eigenheims überhaupt erst möglich. So zeigt unser Erschwinglichkeits- Index 3 (Grafik 3), dass Wohnimmobilien in Deutschland so günstig finanzierbar sind wie in den vergangenen 4 Jahren nicht. Die effektiven Zinssätze für Wohnungsbaukredite an private Bauherren mit einer anfänglichen Zinsbindung über 1 Jahre liegen derzeit etwas über 2%. Die Konjunktur läuft: Wie das Statistische Bundesamt kürzlich meldete, expandierte die deutsche Wirtschaft 215 um 1,7%. Für 216 rechnen wir mit einer Wachstumsrate von 1,3%, was immer noch über dem langfristigen Trendwachstum Deutschlands liegt. Gegen Ende des vergangenen Jahres erreichte die Zahl der Erwerbstätigen ihren höchsten Stand seit Anfang der 199er Jahre. Gleichzeitig ist die Arbeitslosenquote auf ihren niedrigsten Stand seit 25 Jahren gefallen. Anzeichen von Übertreibungen Wem es bei den mittlerweile seit fünf Jahren kräftig steigenden Häuserpreisen langsam mulmig zumute wird, sollte seinem Bauchgefühl ruhig vertrauen. Denn allmählich zeichnet sich auch bei weiteren Indikatoren ab, dass wir am deutschen Wohnimmobilienmarkt in die Phase der Übertreibungen eintreten: Häuserpreis-Miet-Verhältnis Erholungsphase beendet: Mit Blick auf das Verhältnis von Häuserpreisen zu Mieten haben wir bislang die Ansicht vertreten, dass sich der deutsche Immobilienmarkt in einer Erholungsphase befinde, nachdem diese Quote zwischen den Jahren 2 und 29 um mehr als 1 Prozentpunkte kontinuierlich gefallen war (Grafik 5, Seite 4). In den vergangenen fünf Jahren sind die Häuserpreise spürbar schneller gestiegen als die Mieten, Bisher ermittelter Bedarf Zusätzlicher Bedarf GRAFIK 3: Wohnimmobilien erschwinglich wie noch nie Erschwinglichkeits-Index für Wohnimmobilien in Deutschland: Höhe des Schuldendienstes im Verhältnis zum verfügbaren Einkommen pro Kopf, Eigenkapitalquote = 2%, Tilgungsrate = 2%, Effektivzinssätze für Wohnungsbaukredite an private Haushalte mit einer anfänglichen Zinsbindung über 1 Jahre teurer erschwinglicher 2 Deutschland Großstädte Quellen: Institut der deutschen Wirtschaft Köln, Commerzbank Research Quellen: Destatis, Commerzbank Research 2 Auswirkungen der erhöhten Zuwanderung auf demografische Prognosen und die Folgen für den Wohnraumbedarf in Deutschland, Institut der deutschen Wirtschaft Köln vom 15. Dezember Der Indikator beschreibt die Ausgaben für den Schuldendienst im Verhältnis zu den verfügbaren Pro-Kopf- Einkommen. Dabei ergibt sich der Schuldendienst aus dem Produkt von Zins- und Tilgungssatz und dem Hypothekarkredit, der einem Teil der Häuserpreise entspricht. Immobilien werden immer dann erschwinglicher der Indikator sinkt, wenn der Zinssatz fällt und dadurch die Schuldenlast durch den Hauskauf abnimmt January 216

3 so dass die Quote mittlerweile ihren Stand von 2 erreicht hat. Damit dürfte der Erholungsprozess, von dem wir gesprochen hatten, abgeschlossen sein. Darüber hinaus deutet das Umfeld für den deutschen Immobilienmarkt darauf hin, dass die Quote in den kommenden Quartalen im Trend wohl eher weiter steigen wird. Im Übrigen können die deutlich höheren Relationen in den 197er bis 199er Jahren nur sehr eingeschränkt als Vergleichsmaßstab herangezogen werden. Denn damals stiegen die Mieten mit durchschnittlich 4½% bzw. 5½% erheblich schneller als derzeit mit rund 1¼%, wodurch sich die Rendite einer erworbenen Immobilie viel schneller verbesserte als dies heute wohl allgemein erwartet wird. Im Vergleich zu Gesamtdeutschland dürften die Großstädte bereits einen Schritt weiter sein. Auch wenn für diese nur eine recht kurze Vergleichshistorie zur Verfügung steht, deutet der rapide Anstieg des Häuserpreis-Miet-Verhältnisses darauf hin, dass sich gerade in deutschen Ballungszentren Übertreibungen am Häusermarkt ausbilden. Stärkere Verschuldung in Hypothekenkredite: Nach den Daten der Bundesbank nimmt der Bestand an Hypothekenkrediten immer schneller zu. Zuletzt stieg er im Vergleich zum Vorjahr mit einer Rate von knapp 4% (Grafik 6, Seite 4). Damit erhöhen sich die Hypothekenkredite merklich schneller als die verfügbaren Einkommen der privaten Haushalte, obwohl diese immerhin um rund 3% gegenüber Vorjahr zulegen. Damit hat sich der seit 212 zu beobachtende Trend einer steigenden Verschuldungsquote fortgesetzt. Häuserpreis-Einkommen-Verhältnis explodiert in Großstädten: In den fünf größten Städten Deutschlands sind die Häuserpreise sogar um annähernd ein Drittel schneller gestiegen als die Einkommen der hiesigen Einwohner (Grafik 7, Seite 4). Auch ohne einen langfristigen historischen Vergleich steht hier wohl außer Frage, dass der Immobilienmarkt in den Ballungszentren klare Übertreibungen zeigt. Auch in der Gesamtwirtschaft ist die Relation von Häuserpreisen zu Einkommen in den vergangenen Jahren gestiegen, wobei die Immobilienpreise nur mäßig schneller zugelegt haben als die verfügbaren Einkommen. Außerdem hat die Quote noch nicht einmal das Niveau von 26 erreicht, weshalb wir diesen Indikator noch nicht als Indiz für eine Übertreibung ansehen. Der Immobilienboom wird anhalten es wird riskanter Aus unserer Sicht hat der deutsche Wohnimmobilienmarkt die Phase des Aufholens abgeschlossen und ist in eine neue Phase des Immobilienzyklus eingetreten. Auch im historischen Vergleich ist der deutsche Häusermarkt schon weit im Zyklus fortgeschritten. Die beiden früheren Boomphasen Ende 197er/Anfang 198er und Ende 198er/Anfang 199er dauerten jeweils acht Jahre (Grafik 8, Seite 4). Nach diesem Muster wären etwa zwei Drittel eines für Deutschland offenbar typischen Zyklus am Wohnimmobilienmarkt durchlaufen. Doch während damals die Bundesbank mit Zinserhöhungen die Entwicklung bremste, treibt heute die lockere Geldpolitik der EZB den Immobilienmarkt weiter an. So wird sich die Hausse am Immobilienmarkt in Deutschland auf absehbare Zeit ungebrochen fortsetzen, zumal auch der Zuwanderungsstrom nicht unvermittelt abreißen dürfte. Allerdings befinden wir uns mittlerweile in einer Phase, in der mit fortlaufender Zeit auch die Risiken für den deutschen Häusermarkt und damit die deutsche Wirtschaft zunehmen werden. 26. January 216 3

4 GRAFIK 4: Preisübertreibungen in den Großstädten Häuser- und Wohnungspreise, Bestand und Neubau, Durchschnitte, Index: 27=1; München (MUC), Berlin (BER), Hamburg (HAM), Frankfurt am Main (FFM), Köln (COL) GRAFIK 5: Häuserpreise steigen schneller als Mieten Häuserpreisindex in Relation zu Mieten: Gesamtdeutschland, Index 2=1; fünf größte Städte Deutschlands, Index 21= MUC HAM FFM Quelle: Immobilienscout24, Commerzbank Research B9R COL Deutschland Großstädte Quelle: BulwienGesa, Statistisches Bundesamt, Immobilienscout24, Commerzbank Research GRAFIK 6: Verschuldung mit Hypothekenkrediten steigt Bestandsvolumina der Wohnungsbaukredite (alle Laufzeiten) an private Haushalte in % gegenüber Vorjahr sowie in Relation zum verfügbaren Einkommen Veränderung Wohnungsbaukredite (LS) Wohnungsbaukredite zu Einkommen (RS) Quelle: Bundesbank, Statistisches Bundesamt, Commerzbank Research GRAFIK 7: Preise steigen schneller als Einkommen Häuserpreisindex in Relation zum verfügbaren Einkommen je Einwohner sowie zu den Nettolöhnen je Arbeitnehmer, Index 2=1; Großstädte: Index 21= Einkommen Löhne Großstädte (Einkommen) Quelle: BulwienGesa, Statistisches Bundesamt, Immobilienscout24, Commerzbank Research GRAFIK 8: Drei Viertel des Zyklus schon abgearbeitet Preise für Wohnimmobilien, Veränderung gegenüber Vorjahr in Prozent; x-achse: Quartale ab Beginn eines neuen Immobilienzyklus Okt 1 bis Okt 15 Apr 75 bis Jan 83 Okt 87 bis Jul Quelle: Destatis, Commerzbank Research GRAFIK 9: Investitionen in Wohnbauten noch niedrig Investitionen in Wohnbauten in Prozent des Bruttoinlandsprodukts; schwarze Linie: Mittelwert seit , 7,5 7, 6,5 6, 5,5 5, 4,5 Quelle: Statistisches Bundesamt, Commerzbank Research January 216

5 Kasten: Immobilienpreisindizes Hauspreisindex des Statistischen Bundesamts Der Hauspreisindex des Statistischen Bundesamts verwendet die Ergebnisse der Gutachterausschüsse der Bundesländer. Für die Jahre 2 bis 28 wurden Daten aus sieben Bundesländern, ab 29 aus acht und ab 21 aus zehn Bundesländern verwendet. Ab Ende 212 deckt der Index den gesamtdeutschen Raum ab. Der Index erfasst alle Transaktionen unabhängig vom Verwendungszweck, bei denen Grundstück und Gebäude (Neubau und Bestand) gemeinsam verkauft werden. Ein neuer Eigenbau, bei dem das Grundstück separat erworben wurde, geht daher in den Index nicht ein. Bei der Berechnung des Index werden die Häuserpreise um Qualitätsmerkmale wie Größe, Lage und sonstiger Ausstattung bereinigt (hedonischer Preisindex). Der Index des statistischen Bundesamts ist wegen seiner vollständigen Abdeckung des deutschen Immobilienmarkts unser Referenzindex. Sein Nachteil ist, dass er nur vierteljährlich und bis zu einem halben Jahr verzögert erscheint. Zudem liefert er keine Daten über regionale Entwicklungen. Die Preisentwicklung in Großstädten lässt sich mit diesem Preisindex daher nicht erfassen. Hauspreisindex von BulwienGesa Die jährlich berechneten Indizes der BulwienGesa AG basieren auf der Datensammlung ihrer Gutachter. Bei Wohnimmobilien erfasst die BulwienGesa AG die Preisentwicklung von neuen Eigentumswohnungen, Reihenhäusern sowie Grundstücken für Einfamilienhäuser. Diese aggregieren wir zu einem Hauspreisindex. Im Gegensatz zu den anderen verwendeten Indizes, werden die Häuserpreise nicht hedonisch bereinigt. Stattdessen verwendet die BulwienGesa AG die Preise repräsentativer Immobilien in unterschiedlichen Segmenten, also die Preisentwicklung von etwa gleich großen neuen Immobilien in etwa gleicher Lage. Der Vorteil dieses Index ist, dass er bereits seit 1975 berechnet wird und dadurch den längsten Blick in die Vergangenheit des deutschen Immobilienmarkts erlaubt. Dafür erscheint er nur jährlich. IMX-Hauspreisindex von Immobilienscout24 Der Hauspreisindex des Internetportals Immobilienscout24 basiert auf den dort inserierten Wohnobjekten. Seit 24 sind das rund 11 Millionen Inserate, laut eigenen Angaben kommen monatlich etwa 15. hinzu. Der IMX beschreibt folglich die Entwicklung der Angebotspreise auf dem Immobilienmarkt. Diese dürften zwar eher über den tatsächlichen Transaktionspreisen liegen, Aussagen über die Entwicklung der Immobilienpreise dürften aber weiterhin gelten. Zudem unterscheidet der IMX zwischen Preisen von Bestands- und Neubauten von Häusern und Wohnungen sowie Mietpreisen. Bei der Aggregation zum Index werden die Wohnobjekte um ihre Qualitätsmerkmale bereinigt (hedonischer Preisindex). Eine Besonderheit des IMX ist, dass er gleichzeitig die Preisentwicklung aller Immobilienkategorien in Berlin, Hamburg, München, Köln und Frankfurt beschreibt. Allerdings ist der IMX erst seit dem Jahr 27 verfügbar. Zudem bleibt ungeklärt, inwiefern sich Angebotspreise von tatsächlichen Transaktionspreisen unterscheiden. Auch gibt es keine Informationen darüber, ob zweifelhafte Inserate (z. B. über Falscheingaben oder Betrüger) den Index verzerren können. Der Vorteil des IMX ist, dass er monatlich und fast ohne Verzögerung erscheint. Auch die Informationen über die Preisentwicklungen in bestimmten Immobilienkategorien und in den fünf größten Städten Deutschlands bieten mehr Informationen als sie alle anderen verfügbaren Indizes liefern. Zudem korrelieren Teilindizes des IMX sehr positiv mit dem Referenzindex des Statistischen Bundesamts. Wir verwenden ihn, um die Veränderungsraten des Referenzindex bis zum aktuellen Rand zu schätzen. 26. January 216 5

6 Für die Erstellung dieser Ausarbeitung sind der Bereich Corporates & Markets der, Frankfurt am Main, bzw. etwaig in der Ausarbeitung genannte Filialen der Commerzbank verantwortlich. Corporates & Markets ist der Investmentbereich der Commerzbank, in dem die Research-, Anleihe-, Aktien-, Zinsprodukt- und Devisenaktivitäten zusammengefasst sind. Die Verfasser dieses Dokuments bestätigen, dass die in diesem Dokument geäußerten Einschätzungen ihre eigenen Einschätzungen genau wiedergeben und kein Zusammenhang zwischen ihrer Dotierung weder direkt noch indirekt noch teilweise und den jeweiligen, in diesem Dokument enthaltenen Empfehlungen oder Einschätzungen bestand, besteht oder bestehen wird. Der (bzw. die) in dieser Ausarbeitung genannte(n) Analyst(en) sind nicht bei der FINRA als Research-Analysten registriert/qualifiziert und unterliegen nicht der FINRA Rule Dieses Dokument dient ausschließlich zu Informationszwecken und berücksichtigt nicht die besonderen Umstände des Empfängers. 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