Kurs- Entwicklung. Jetzt boomt die Börse wieder. Der Dax steht auf einem Rekordhoch, und die Zahl der Börsengänge ist so hoch wie nie zuvor.

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1 SCHWERPUNKT: VERÄNDERUNG _BÖRSENGÄNGE Kurs- Entwicklung Zur Jahrtausendwende konnten Unternehmer, Banken und Anleger mit Aktien aus Börsengängen viel Geld verdienen. Dann kippte die Stimmung. Jetzt boomt die Börse wieder. Der Dax steht auf einem Rekordhoch, und die Zahl der Börsengänge ist so hoch wie nie zuvor. Alles wie damals also? Text: Christiane Sommer Illustration: Gina Müller 104 BRAND EINS 02/07

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3 SCHWERPUNKT: VERÄNDERUNG _BÖRSENGÄNGE Was für ein aufregendes Aktienjahr 2006 doch war! Die Deutsche Börse meldete einen Rekord nach dem anderen. Etwa diesen: Insgesamt wurden in Frankfurt 210 Unternehmen in allen Segmenten neu gelistet. Das sind rund ein Dutzend mehr als im damaligen Rekordjahr Oder: Die 210 Neuzugänge wiesen eine Marktkapitalisierung von rund 32,4 Milliarden Euro auf waren es gerade mal 12,8 Milliarden Euro. Nicht nur die Deutsche Börse AG freut sich über die guten Geschäfte. Unternehmer, Banker und Anleger haben das Parkett in Frankfurt am Main nach Jahren weitgehender Abstinenz wieder als Finanzierungsquelle entdeckt. Nach dem Crash von 2000/2001 hatten viele der Börse den Rücken gekehrt, jedenfalls den kleineren Werten. Manche Investoren engagierten sich nur noch bei Dax- Unternehmen oder im Ausland. Etliche, vor allem die Privatanleger, hatten erst einmal die Nase voll von Aktien. Zwar versuchte die Deutsche Börse gegenzusteuern und sortierte sich 2003 neu, löste etwa den krisengeschüttelten Neuen Markt auf, an dem vor allem junge Technikunternehmen gehandelt worden waren, und führte stattdessen zum Beispiel den Tec- Dax und Prime Standard ein. Zunächst ohne erkennbaren Erfolg. Jetzt aber scheint die Skepsis überwunden. Anders ist die hohe Zahl der Neuemissionen kaum zu erklären. Immerhin 40 Unternehmen ließen sich im sogenannten Prime Standard listen im Vorjahr waren es 17. Der General Standard verzeichnete neun Zugänge, im Vorjahr lediglich einen einzigen. Und der im Oktober 2005 neu geschaffene Entry Standard, das Segment kleiner und mittelständischer Unternehmen, wo die Anforderungen für die Börsenkandidaten im Vergleich zum Neuen Markt allerdings geringer sind, vergrößerte sich um 59 neue Mitglieder. Der größte Andrang herrschte auf dem sogenannten Open Market ( Open, weil nur wenige formale Mindestanforderungen herrschen): 102 Firmen fast viermal so viele wie 2005 wagten sich hier aufs Parkett. Wie es aussieht, geht es 2007 genauso weiter. Experten wie Alexander Klemm, Vorstandsvorsitzender der deutschen Niederlassung der britischen Investmentbank Cazenove, erwarten auch für dieses Jahr wieder etliche Debütanten an der Börse. Manchen Beobachtern wird angesichts der rasanten Entwicklung mulmig: Kann das gut gehen? Steuern Unternehmen und Anleger in die nächste Krise? Werden sie neuerlich in kollektive Gier verfallen? Ausschließen kann man das sicher nicht. Allerdings sind sich die Fachleute einig, dass sowohl Unternehmen und Anleger, aber auch die Banken aus dem Crash 2000 und seinen Folgen gelernt haben. Wenn auch nicht ganz freiwillig. Und nicht alle Marktteilnehmer gleich viel, sagt Stephan Leithner. Er ist Managing Director bei der Deutschen Bank und Leiter des Investmentbankings hierzulande. Sein Job ist es, den Kapitalmarkt fest im Blick zu behalten. Es kommt, so lernen wir, auf den Einzelfall an. Und auf eine differenzierte Betrachtung. Die hohe Zahl der Börsengänge allein Börsen-Chinesisch: Die Marktkapitalisierung errechnet sich, in dem der Aktienkurs mit der Zahl der ausgegebenen Aktien multipliziert wird. Sie entspricht dem aktuellen Börsenwert eines Unternehmens. Der Deutsche-Aktien-Index (Dax) enthält die nach Marktkapitalisierung 30 größten Aktienwerte an der Deutschen Börse. Der MDax dokumentiert die Entwicklung der mittelgroßen Unternehmen. Er umfasst 50 Werte. Der TecDax beinhaltet 30 mittelgroße Werte aus den Technik-Branchen. Der General Standard ist nach EU-Bestimmungen reguliert. Und erfüllt die Mindestanforderungen des Amtlichen Marktes oder des Geregelten Marktes in Deutschland. Dazu gehören die Verpflichtung zu Ad-hoc-Mitteilungen, also etwa zu Gewinnwarnungen, die Anwendung internationaler Rechnungslegungsstandards und die Veröffentlichung von Zwischenberichten. Die Unternehmen im Prime Standard müssen darüber hinaus die internationalen Transparenzanforderungen erfüllen, etwa eine Analystenkonferenz jährlich durchführen. Die Zulassung im Prime Standard ist Voraussetzung für die Aufnahme in den Dax, den MDax oder den TecDax. Der Open Market hieß bis Oktober 2005 Freiverkehr. Er ist privatrechtlich geregelt und soll Unternehmen eine schnelle und kostengünstige Notierung ermöglichen. Die Zulassungskriterien sind viel weniger umfangreich als etwa im General Standard. Der Entry Standard ist ein Teil des Open Market. 106 BRAND EINS 02/07

4 SCHWERPUNKT: VERÄNDERUNG jedenfalls, so Leithner, lasse keine generellen Rückschlüsse über ihre Qualität und Zukunftsaussichten zu. Die Lernfortschritte bei den Beteiligten mögen unterschiedlich sein, eines aber hat sich deutlich verändert: Ein IPO ist mittlerweile nur noch eine von mehreren Optionen zur Beschaffung von Eigenkapital für Unternehmen, sagt Hermann Prelle, Deutschland-Chef des Investmentbankings der Schweizer Bank UBS. Ein neuer Trend: Vor dem Börsengang üben Finanzinvestoren helfen dabei Mittlerweile nämlich sind Finanzinvestoren eine ernst zu nehmende Alternative zum Börsengang geworden. Diese Erkenntnis setzte sich bei vielen Managern und Unternehmern zwar erst durch, als ihnen der IPO in der Krise versperrt blieb, bringt ihnen aber etliche Vorteile. Nicht zuletzt, weil sie begriffen haben, dass es durchaus Vorzüge haben kann, auf die Öffentlichkeit, die ein Börsengang mit sich bringt, zu verzichten, so Prelle. So entschied sich etwa Linde dafür, seine Gabelstapler-Sparte an die Finanzinvestoren KKR und Goldman Sachs zu verkaufen dem Vernehmen nach nicht nur wegen der guten Bewertung, sondern auch, weil sich sowohl Führungskräfte als auch Mitarbeiter dem Druck der Börse (noch) nicht aussetzen wollten. Tatsächlich, so scheint es, hat die viel geschmähte Branche der Finanzinvestoren es verstanden, eine Lücke zu schließen. Oft zum Wohle aller. Die Private-Equity-Gesellschaften und Venture- Kapitalisten sind dort eingesprungen, wo sie Chancen sahen, der Börse und den Banken das Risiko jedoch zu hoch war, sagt Dieter Rentsch, Mitbegründer der Fondsgesellschaft Aquila Capital. Das habe sie für Unternehmer zu attraktiven Partnern gemacht. Aber auch für größere Anleger, die ein Investment in derlei Gesellschaften als gute Beimischung in ihrem Portfolio betrachten. Etliche Unternehmen sehen das Engagement der Finanzinvestoren als Vorbereitung für einen eventuellen Börsengang. Und profitieren dabei vom Know-how, das solche Investoren mitbringen, sagt Alexander Klemm von Cazenove. Vor allem in Sachen Finanzen, beim Controlling und Reporting. Auch der Umgang mit Investoren und ihren Anforderungen lässt sich ohne Börsenöffentlichkeit erheblich besser üben. So betrachtet, sind die Private-Equity-Häuser eine Art Volkshochschule für Manager. Eine Möglichkeit, die immer öfter genutzt wird: 2000 kamen rund drei Prozent der Börsenaspiranten aus Beteiligungsbesitz, 2005 war das mit 19 Prozent beinahe bei jedem fünften Börsengang der Fall. Und nicht nur die Banker Hermann Prelle von der UBS und Stephan Leithner von der Deutschen Bank sind sich darüber einig, dass dies die Qualität vieler IPOs erheblich verbessert habe. Das hat auch Hartmut Schumacher von Brunswick beobachtet. Brunswick wird von Unternehmen unter anderem angeheuert, wenn es um die Kommunikation rund um die Börse geht, im Fachjargon Investor-Relations genannt. Manager, die ein paar Jahre Erfahrung mit Finanzinvestoren gesammelt haben, sind vielfach besser auf einen Börsengang und den Umgang mit der Börsenöffentlichkeit vorbereitet das gilt nicht für die Vorstände, das gilt auch für die Ebene darunter, sagt er. Was aber nicht heißen soll, dass die Unternehmen, die direkt an die Börse gehen, deshalb automatisch schlechter abschneiden. Für einen IPO entscheiden sich die Unternehmen vor allem dann, wenn ihr Geschäftsmodell an der Börse mehr Fantasie entfacht als bei den Finanzinvestoren und der Finanzbedarf hoch ist, sagt Hermann Prelle. Indes: Vor allem bei den kleineren Werten im Entry Standard muss man als Anleger schon sehr genau hinschauen, ist Stephan Leithner zu entlocken. Gerade im Entry Standard ist der Markt sehr eng. Bei geringer Liquidität können diese Werte sehr volatil sein, sagt auch Alexander Klemm. Stephan Leithner und sein Arbeitgeber Deutsche Bank engagieren sich wie etliche größere Institute erst gar nicht im Segment für kleine Unternehmen. Dieses Geschäft überlassen sie den anderen Banken. Die springen gern ein. Immerhin gibt es nach den geltenden Usancen rund ein Prozent des Emissionsvolumens einzustreichen. Da kommen erkleckliche Summen zusammen. Und so wundert es nicht, dass die angestrebten Emissionskurse zum Teil recht hoch erscheinen. Experten halten etliche der Börsenaspiranten gar für frech überbewertet oder einfach für viel zu teuer auch wenn sich keiner damit zitieren lassen mag. Aufschluss geben Tabellen, wie etwa die Fachzeitschrift»Finance«sie veröffentlicht: Danach werden die Unternehmen je nach Branche und Größe mit dem gut 0,4- bis 1,7-fachen, höchstens aber dem Doppelten ihrer Jahresumsätze gehandelt. Bei vielen Neuplatzierungen lagen die Bewertungen erheblich höher. Kaum jemand vermag die Hybris zu stoppen. Die Banken behaupten, die Unternehmen und die verkaufenden Finanzinvestoren wollten es so, die Unternehmer hingegen wären schön dumm so ein Fachmann, wenn sie geringere Bewertungen durchsetzen würden. An der Preisgestaltung scheint sich in den vergangenen Jahren also wenig geändert zu haben. Allerdings erwirtschaften die Aspiranten heutzutage zum großen Teil Gewinne. Und genau hier unterscheiden sie sich deutlich von denen der sogenannten New Economy. Kaum ein Unternehmen traut sich mittlerweile aufs Parkett ohne den Nachweis, dass sich sein Geschäftsmodell bereits als praktikabel erwiesen hat. Dass es trotzdem schiefgehen kann, zeigt die erste Pleite im Entry Standard: Das Telekommunikationsunternehmen Eutex AG musste in der zweiten Januarwoche Insolvenz beantragen. Im Großen und Ganzen aber hat die Zwangspause den Unternehmen gut getan. Die Anleger jedenfalls sehen es so. Die institutionellen Investoren mischen wieder kräftig mit. Vor allem die aus dem Ausland. Viele der Neuemissionen gehen inzwischen 3 BRAND EINS 02/07 107

5 SCHWERPUNKT: VERÄNDERUNG _BÖRSENGÄNGE fast komplett an ausländische Gesellschaften. Beim Börsengang des Duft- und Aromaherstellers Symrise, mit 1,4 Milliarden Euro Emissionsvolumen immerhin der größte Börsengang des vergangenen Jahres, schrieb sich nur ein einziger institutioneller Anleger aus Deutschland ins Orderbuch ein. Und das, obwohl Symrise weltweit die Nummer vier seiner Branche und aus dem Zusammenschluss zweier traditionsreicher Mittelständler hervorgegangen ist: der Dragoco und Haarmann & Reimer. Auch bei der Francotyp-Postalia, einem Postdienstleister, gingen nur zehn Prozent aus der Platzierung an deutsche Gesellschaften. Alexander Klemm von Cazenove beobachtet noch weitere Mentalitätsunterschiede bei den Anlegern: Während in Deutschland oft zögerliches Engagement bei Aktien zu verzeichnen ist und auch der Graumarkt bei Emissionen über Gebühr beachtet wird, engagierten sich ihre Kollegen in Großbritannien gern frühzeitig. Auch setzten die Deutschen nach wie vor auf Kennzahlen wie das Kurs-Gewinn-Verhältnis, also das Verhältnis zwischen Aktienkurs und dem Gewinn je Aktie oder Multiplikatoren. Londoner Institute dagegen viel mehr auf mathematische Analyse-Instrumente. Etwa Discounted-Cashflow-Bewertungen, die sich auf die erwarteten Zahlungsströme beziehen. Eines aber ist den institutionellen Anlegern gemeinsam: Ihre Geduld ist begrenzt, wer enttäuscht, wird rigoros aus dem Portfolio entfernt. Überhaupt nutzen Investoren ihre Stellung mittlerweile erheblich konsequenter und geben dem Management sehr direktes Feedback (Leithner), wenn ihnen der Kurs der Unternehmensführung nicht passt. Mit der härteren Gangart tun sich viele Vorstände schwer. Viele seien darauf schlicht nicht vorbereitet, sagt Hartmut Schumacher von Brunswick. Und auch nicht darauf, dass sie Analysten und Anlegern auch nach dem Börsengang Rede und Antwort stehen müssen, was bisweilen ziemlich unangenehm sein könne. Auch seien immer noch viele Kandidaten damit überfordert, ihre Aktie entsprechend zu pflegen. Nicht aus Unvermögen, sondern aus Überforderung, es hat ihnen vorher nie einer gesagt, dass das nicht nebenbei zu machen ist, sondern viel Aufmerksamkeit erfordert und oft auch zusätzliches Personal. Die einstigen Börsenlieblinge, Life-Science- und Internetfirmen, sind nicht mehr gefragt Lars Hinrichs hat all das gewusst. Er ist, obwohl gerade mal 30 Jahre alt, schon so etwas wie ein Veteran gründete er mit Peer-Arne Böttcher Politik Digital, danach die Böttcher Hinrichs AG. Die musste zwar 2001 Konkurs anmelden, aber das hat Hinrichs von neuerlichen unternehmerischen Aktivitäten nicht abgeschreckt ging er mit Open BC, einem Internet-Kontaktnetz, an den Start. Im Dezember 2006 brachte er Xing, wie sein Unternehmen jetzt heißt, an die Börse. Damit gelang ihm, was außer ihm zurzeit keinem in seiner Branche glücken will: der erfolgreiche Börsengang eines Internetunternehmens. Einige Analysten glauben, Xing hätte mehr Geld einsammeln können, wenn Hinrichs mit dem IPO gewartet hätte. Aber die Firma brauchte die Mittel aus dem Börsengang jetzt. Nicht etwa, weil die Beteiligungsgesellschaft Wellington dazu gedrängt habe, sondern weil das Unternehmen expandieren soll, so Hinrichs. Vor allem im Ausland. Das klingt nach den üblichen Plänen aus den Boom-Jahren zur Jahrtausendwende. Und ist doch ganz anders, sagt er. Erstens: Xing sei längst aus dem Stadium der bloßen Idee heraus. Was man zweitens daran sehe, dass es profitabel arbeite. Was drittens an einem einleuchtenden und soliden Geschäftsmodell liege (die Mitgliedschaft ist für Premium- Kunden kostenpflichtig), und viertens wachse das Unternehmen tatsächlich und gewinne täglich neue Mitglieder im In- und Ausland hinzu. Außerdem müsse Xing seine Marktposition absichern auch an der Börse. Denn die Zeiten des Me-too, in denen auch das vierte Internetauktionshaus noch gute Chancen hatte, an der Börse Geld einzusammeln, seien vorbei. Dass das Geschäftsmodell Charme hat, beweist nicht zuletzt LinkedIn aus dem Silicon Valley, ein starker Wettbewerber für Xing. LinkedIn will im Frühjahr auf den deutschen Markt kommen. Einen Börsengang schließt Gründer Reid Hoffman allerdings vorerst aus. Vielmehr wolle sich LinkedIn um die Feinjustierung seines Angebots kümmern und sich in Ruhe entwickeln. 108 BRAND EINS 02/07

6 Das Geld für das geplante Wachstum erwirtschafte das Unternehmen selbst, außerdem sei noch eine Menge Kapital da aus der Kapitalrunde mit Sequoia, einem Venture-Kapitalisten. Hoffman räumt allerdings ein, dass auch in den USA die Chancen für Internet-IPOs nicht eben rosig sind. Und zwar nicht nur wegen des Sarbanes-Oxley-Acts, dessen Auflagen Börsengänge erheblich verteuern. Es scheint so zu sein, dass die Anleger ihre ehemaligen Lieblinge verschmähen. Besonders zu leiden hat die Life-Science-Branche. Der Münchener Wirkstoffhersteller Wilex (siehe brand eins 05/2003) etwa schaffte seinen Börsengang im Herbst 2006 nur mithilfe seines Alt-Investors Dietmar Hopp, der einen Anteil der Papiere aus der Platzierung übernahm. Dabei hat Wilex aussichtsreiche Wirkstoffkandidaten im Portfolio. Auch die Liponova, die Substanzen gegen Krebs entwickelt, hatte bei ihrem IPO längst nicht so viel Zuspruch, wie sie es im Jahre 2000 gehabt hätte. Für Bernhard Schirmers, Partner der Beteiligungsgesellschaft SHS, die bei der Liponova investiert hat, liegt der Grund darin, dass viele Anleger das Risiko scheuen, das die neuen Techniken mit sich bringen. Schließlich kommt von zehn Wirkstoffen nur einer tatsächlich zur Produktreife. Auf der anderen Seite stünden den Risiken erhebliche Chancen gegenüber. Er glaubt fest daran, dass sich diese Erkenntnis in nicht allzu ferner Zukunft durchsetzt. Auch an der Börse. Erstes Indiz dafür sei, dass es erheblich leichter geworden ist, Geld für neue Fonds einzusammeln, die sich auf dem Medizintechnik- und Diagnostikbereich engagieren. Die privaten Anleger hat er dabei weniger im Blick. Sie halten sich bei Emissionen nach wie vor zurück. Stephan Leithner und Hermann Prelle sehen hier Aufklärungsbedarf, damit Aktien Kleinanlegern wieder als sinnvolle Anlage-Alternative erscheinen. Die Experten beobachten allerdings mit einiger Genugtuung, dass sich die Privatanleger längst nicht mehr so leicht ködern lassen wie noch vor ein paar Jahren. Das beweise nicht zuletzt der Börsengang der Air Berlin. Die Fluggesellschaft schickte sogar den Fernsehmoderator Johannes B. Kerner ins Rennen, um die breite Masse für den IPO zu motivieren. Mit bescheidenem Erfolg: Auch Privatanleger überlegen mittlerweile sehr genau, ob sie Aktien in der Emission zeichnen wollen oder am Markt kaufen, sagt Hartmut Schumacher. Warum sollte ein Anleger einen kleinen Wert kaufen, über den es für Laien wenige Informationen gibt, wenn im Moment Dax-Werte ebenfalls sehr gut laufen?, fragt Hermann Prelle. Eine Frage, die sich im Boom der Jahrtausendwende kaum jemand gestellt hat. - SCHWERPUNKT: VERÄNDERUNG Entspannt mehr im Beutel: FT ABS-Plus Erfreulicher Wertzuwachs ganz ohne Aufregung? Unser FT ABS-Plus setzt auf innovative Asset Backed Securities und kann damit auch Ihrem Depot auf die Sprünge helfen! Mehr Infos und aktueller Verkaufsprospekt: bei Ihrem Berater. Oder unter: 069 / , BRAND EINS 02/07 109

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