WAS WIRD DIE ZUKUNFT (EIN)BRINGEN?

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1 NUR FÜR VERTRIEBSPARTNER WAS WIRD DIE ZUKUNFT (EIN)BRINGEN? Divergenz, Unsicherheit und Überraschungen der Politik an den Anleihenmärkten meistern APRIL 2015 Als die Europäische Zentralbank (EZB) im Januar ihr erweitertes Wertpapierkaufprogramm ankündigte, war sie die letzte unter den wichtigen Zentralbanken, die ein quantitatives Lockerungsprogramm (QE-Programm) in Angriff nahm. Die US-Notenbank (Fed), die Bank von England (BoE), die Bank von Japan (BoJ) und die EZB haben damit inzwischen deutlich gemacht, dass sie nicht nur über den Willen, sondern auch das Mandat verfügen, wenn nötig das gesamte Spektrum an geldpolitischen Instrumenten zu nutzen. Die Umsetzung dieser außergewöhnlichen geldpolitischen Maßnahmen hat nicht nur zentrale Auswirkungen auf den aktuellen, sondern auch auf den nächsten Konjunkturzyklus. In gewisser Weise hatten die Initiativen der wichtigen Zentralbanken den gewünschten Effekt, trieben sie doch Anleger in Scharen in riskantere Anlagen. Am 24. Februar dieses Jahres markierte der FTSE 100 Index ein neues Allzeithoch und durchbrach am 20. März erstmals die Marke von Zählern. Zum ersten Mal in seiner Geschichte überwand der DAX am 13. Februar die er Marke. Selbst der Nikkei schloss am 23. März auf einem 15-Jahres- Hoch. Aber einiger positiver Signale zum Trotz, darunter das überraschend starke BIP-Wachstum in Deutschland im Schlussquartal 2014, ist es den Zentralbanken bislang nicht gelungen, das Deflationsgespenst 1 zu vertreiben. WELTWEITE INFLATIONSENTWICKLUNG (VPI) % 7 STEPHEN COHEN Chief Investment Strategist, Fixed Income und ishares International SCOTT THIEL Deputy Chief Investment Officer, Fundamental Fixed Income 6 JÄHRLICHE INFLATIONSRATE Großbritannien USA Eurozone Japan Quelle: Thomson Reuters Datastream, BlackRock Investment Institute, 31. März MICHAEL KRAUTZBERGER Head of European Fixed Income 1 Bloomberg, März 2015.

2 Selbst in Ländern wie den USA und Großbritannien, deren Volkswirtschaft vergleichsweise stark wächst, verharrt die Teuerungsrate deutlich unter der angestrebten Zielmarke. Zudem scheinen die zusätzlichen Liquiditätsspritzen durch die QE-Programme nicht bei den Verbrauchern anzukommen, sodass deren Ausgaben und die Preise nicht wie erwartet steigen. Offenbar ist die Geldpolitik allein nicht in der Lage, den disinflationären Druck abzuwehren. Das hat die EZB aber nicht davon abgehalten, ihrerseits massive Anleihenankäufe in Angriff zu nehmen. Unterschiede in der wirtschaftlichen Entwicklung manifestieren sich Auch wenn der Kampf gegen eine Verlangsamung des Wachstums von allgemeinem weltweitem Interesse ist, streben Wirtschafts- und Geldpolitik in den Industrieländern weiter auseinander: Während die Fed und die BoE in Kürze beginnen werden, ihre Zinspolitik in normalere Bahnen zu lenken, haben BoJ und EZB erst kürzlich den Startschuss für ambitionierte quantitative Lockerungsprogramme gegeben. Und selbst Fed und BoE, die sich noch vor wenigen Monaten in einem Kopfan-Kopf-Rennen um den Beginn des Straffungszyklus zu befinden schienen, gehen inzwischen getrennte Wege. Hinsichtlich der ersten Zinserhöhung der Fed dreht sich die Frage nun nicht mehr um das Wann (der Konsens geht von Juni oder September aus), sondern um das Wieviel. Mit einer ersten Zinsstraffung durch die BoE rechnet der Markt unterdessen nicht mehr vor Anfang Dabei sehen sich Fed und BoE unter Druck, die Zinsen noch vor dem nächsten Konjunkturzyklus deutlich zu straffen, um so sicherzustellen, dass sie bei Bedarf über das gesamte geldpolitische Instrumentarium verfügen. Trotz Anzeichen eines nachhaltigen Wirtschaftswachstums tun sich beide jedoch schwer, sich der Anziehungskraft der Mini-Inflation zu entziehen, was durch die deflationären Folgen des Ölpreiseinbruchs nicht eben leichter geworden ist. Davon magisch angezogen werden auch andere, vor allem exportorientierte Länder. Sie leiden nicht nur unter der weltweit schwächeren Nachfrage, sondern auch unter einer Aufwertung ihrer Währung und damit dem Verlust an Wettbewerbsfähigkeit ihrer Exporte wenn alle um sie herum die Zinsen senken. Noch größer ist der Druck auf die EZB, Wachstum und Inflation zu beleben, bevor die USA den aktuellen Straffungszyklus durchlaufen hat und den nächsten Zinslockerungszyklus in Gang setzt. MAGNETISCHE ANZIEHUNGSKRAFT VON ZINSLOCKERUNGEN STRAFFUNG? LOCKERUNG Polen Ungarn Rumänien Peru Russland China Usbekistan Bank von England Bank von Japan Singapur Indien Dänemark Europäische Zentralbank Schweiz Kanada Australien Ägypten Albanien Türkei Quelle: BlackRock, März Nur zu Illustrationszwecken. 2

3 Negative Renditen als neue Realität Gar nicht so einfach ist es, bei den vielen Zentralbanken, die in diesem Jahr schon die Zinsen gesenkt haben, den Überblick zu behalten. Als dieser Beitrag verfasst wurde, waren es sage und schreibe 20. Überraschende Zinssenkungen und unkonventionelle geldpolitische Maßnahmen sind heute an der Tagesordnung. So groß ist die Angst der Zentralbanken rund um den Globus vor einer Deflationsspirale (und der relativen Stärke ihrer Währungen), dass sie sich immer weiter in unbekanntes Terrain vorwagen: Negative Zinsen und negative Renditen sind keine Seltenheit mehr. So begab die deutsche Bundesbank im Wege einer Auktion am 25. Februar erstmals in ihrer Geschichte fünfjährige Bundesanleihen mit negativer Rendite. Sie folgte damit dem Vorbild der finnischen Notenbank, die wenige Wochen zuvor einen ähnlichen Schritt getan hatte. Inzwischen rentieren die fünfjährigen Papiere Finnlands, der Niederlande und Österreichs im Minusbereich. Gleiches gilt für die im Rahmen der Europäischen Finanzstabilisierungsfazilität (EFSF) ausgegebenen Anleihen. Und im längeren Laufzeitensegment werfen Staatsanleihen mit zehn Jahren Laufzeit aus Irland, der Slowakei, Frankreich, Belgien, Österreich, den Niederlanden, Finnland und Deutschland Renditen unter 1% ab. Außerhalb der Eurozone gesellen sich auch die fünfjährigen Anleihen Dänemarks und der Schweiz zu denen mit Negativrendite hinzu. Weniger als 1% bringen britische Gilts mit 5 Jahren Laufzeit ein, 10-jährige rentieren unter 2%. JPMorgan schätzt, dass sich das Universum der Anleihen aus Europa mit negativer RENDITEKURVEN AUSGEWÄHLTER STAATSANLEIHEN RENDITE % 3,0 2,5 2,0 1,5 1,0 0,0-0,5-1,0 1 Jahr 5 Jahre 10 Jahre 15 Jahre 20 Jahre RESTLAUFZEIT (JAHRE) Renditekurve Schweiz Renditekurve Großbritannien Quelle: Bloomberg, März Renditekurve Frankreich Renditekurve Deutschland Rendite inzwischen auf ein Volumen von 2 Billionen Dollar summiert: Vor weniger als einem Jahr waren es gerade einmal 20 Milliarden Dollar. Selbst im Universum der Unternehmensanleihen sind die Negativrenditen inzwischen angekommen: Nestles im Oktober 2016 fällige Anleihe im Volumen von 500 Mio. EUR rutschte im Januar in den Minusbereich. Unterdessen drängen US-Unternehmen, angelockt von niedrigen Kreditaufnahmekosten, auf der Suche nach Kapital in Scharen an die europäischen Märkte, um von renditehungrigen Anlegern zur profitieren. Die Welt der Anleihenmärkte steht auf dem Kopf 2. VERLUST GARANTIERT Warum aber sollten Anleger negative Zinsen und damit einen garantierten Verlust hinnehmen? Dafür gibt es mehrere Gründe: Einigen macht sicher der Konjunkturausblick Sorgen, sodass sie bereit sind, einen gewissen Verlust im Gegenzug für Schutz vor noch höheren Verlusten zu akzeptieren. Andere gehen von einer längeren Phase mit sinkenden Preisen aus. In einem solchen Umfeld könnte eine negative Nominalrendite inflationsbereinigt immer noch eine positive Rendite ergeben. Wieder andere könnten so versuchen, den Zentralbanken vorzugreifen: Wer vor der Aufhebung des Mindestwechselkurses zum Euro durch die Schweizerische Nationalbank schweizer Anleihen im Portfolio hatte, der konnte sich dank des überraschenden Schritts der Währungshüter zweifellos über satte Wechselkursgewinne freuen. Ähnliche Transaktionen, die sich relative Wertunterschiede zunutze machen, könnten sich auch künftig bieten. Vielen institutionellen Anlegern aber stellt sich diese Frage aufgrund regulatorischer Bestimmungen gar nicht erst: Sie müssen liquide Instrumente mit hoher Bonität halten, ob sie wollen oder nicht. Wenig hilfreich ist in Europa zudem das QE-Programm der EZB, das viele dieser Anlagen abschöpft und damit die Renditen weiter in den Keller schickt. Verbunden mit dem Druck der Regulierer, die die Höhe des zulässigen Bestands in den Büchern der Händler begrenzen wollen, sorgen die umfangreichen Anleihenankaufprogramme rund um den Globus für Angebotsengpässe. Während die Illiquidität die heftigen Schwankungen als Reaktion auf Überraschungen der Zentralbanken weiter verstärkt. 2 Bloomberg, März

4 Politik und Unsicherheiten haben die Märkte fest im Griff Aber auch wenn die Politik der Zentralbanken wohl auf Jahre hinaus der zentrale Treiber für die Rentenmärkte bleibt, fällt es immer schwerer, ihre nächsten Schritte vorherzusagen. So war zwar das quantitative Lockerungsprogramm der EZB allgemein erwartet worden. Ausmaß und Umfang sorgten dennoch für eine veritable Überraschung. Ganz zu schweigen davon, dass noch bis November 2014 vor allem von den rechtlichen und politischen Hürden die Rede war, die einem QE-Programm der EZB im Wege stehen könnten. Sicher ist jedoch, dass die Renditen weltweit für lange Zeit niedrig bleiben werden. Für Anleger ist das nichts Neues. Aber negative Renditen und die Omnipräsenz der Zentralbanken als Käufer an den Anleihenmärkten könnten die Art und Weise, wie wir über festverzinsliche Anlagen denken, von Grund auf verändern. Werden sich Anleger künftig noch über den theoretischen Verlust des Haltens einer Anleihe bis zur Fälligkeit Gedanken machen, wenn es stets einen Käufer für sie gibt? Wie können sich Anleger vor Unwägbarkeiten in einer Welt schützen, die einst als sicherer Hafen galt? Gegenwärtig herrschen an den Rentenmärkten große Unsicherheiten, und weitere massive Schwankungen sind nicht ausgeschlossen. So wissen wir zwar, dass die Zinsen wieder steigen werden, nicht aber wann, wie schnell und bis auf welches Niveau. Diese Unwägbarkeiten bringen große Herausforderungen für Anleiheninvestoren und gerade für langfristige Strategien mit sich, die sich an einem Index orientieren. Schon heute können sie angesichts der Mini-Zinsen nur noch mit Mühe ansehnliche Erträge erzielen. In diesem Umfeld eine Rendite zu finden erfordert eine flexiblere Anlage über Länder- und Regionengrenzen hinweg... sowie eine Allokation in mehrere Segmente und somit in unkonventionellere festverzinsliche Produkte... Die Herausforderungen der neuen Anleihenwelt meistern Eine Möglichkeit, die Herausforderungen der neuen Anleihenwelt zu meistern, sind flexible Strategien. Ohne sicher sein zu können, wie und wann die Zentralbanken handeln werden, müssen Anleger wachsam genug sein, um jedes mögliche Signal aufzunehmen, und flexibel genug, um schnell und angemessen auf die aktuellen Entwicklungen zu reagieren. Aber eine flexible Anleihenstrategie allein wird möglicherweise nicht die Erträge liefern, die Anleger benötigen. Zumal dann nicht, wenn sämtliche Anleihen, in die sie investieren, negative bzw. äußerst niedrige Renditen abwerfen. Und wie bereits erwähnt, fällt ein Großteil der konventionellen Anleihen bereits in diese Kategorie. Negative Renditen und die Omnipräsenz der Zentralbanken als Käufer an den Anleihenmärkten könnten die Art und Weise, wie wir über festverzinsliche Anlagen denken, von Grund auf verändern. Renditen in diesem Umfeld aufzuspüren erfordert eine über Länder und Regionen breiter gestreute Anlage, die beispielsweise auch Asien und die Schwellenländer stärker einbezieht. Zudem sollten mehr Segmente und somit auch unkonventionellere festverzinsliche Produkte wie Hochzinsanleihen, Infrastruktur- und Immobilienanlagen sowie Privatmarkt-Finanzierungen berücksichtigt werden. Anders ausgedrückt bedeutet es, einen Ansatz zu wählen, der nicht durch traditionelle Benchmarks eingeengt wird und möglichst flexibel ist. Mit der fortschreitenden Erholung in Europa, dem anhaltenden Aufschwung in den USA und der zunehmenden Divergenz in den Schwellenländern wird die Geld- und sogar die Fiskalpolitik in diesen Ländern einer weiter aufgehenden Zinsschere rund um den Globus Vorschub leisten. Anleger, die hiervon profitieren wollen, brauchen dazu eine globale Rentenstrategie, mit der sie Chancen identifizieren und ergreifen können, wann und wo immer sie sich bieten. Entscheidend sind aber auch angemessene Analysen und Risikomanagementverfahren, die helfen zu verstehen, wie die einzelnen Komponenten eines Anleihenportfolios interagieren. Flexibel sein Flexibel an den Anleihenmärkten anlegen bedeutet ein Abrücken von den durch Benchmarks eingeengten Strategien. Grundsätzlich ist zwar nichts gegen den Einsatz von Benchmarks einzuwenden. Aber zu stark an ihnen ausgerichteten Strategien fehlt es mitunter an Breite und Flexibilität. Traditionelle Core-Anleihenstrategien beispielsweise weisen tendenziell eine zu starke Fixierung auf einen Marktindex wie etwa den Barclays Global Aggregate Bond Index (der Agg ) auf. In diesem dominieren inzwischen zunehmend zinsempfindliche Staats- und Quasi-Staatsanleihen: 80% des Indexrisikos entfallen beim Agg auf die Duration also die Sensitivität von Anleihenkursen gegenüber Zinsentwicklungen. Im Jahr 2013 verlor der Agg 2,15% an Wert, nachdem er zwischen 1981 und 2012 im Schnitt ein Plus von 8,9% pro Jahr verbucht hatte. Im letzten Jahr dann gelang ihm ein Wiederanstieg. Die Marktentwicklung in solchen Phasen präzise vorherzusagen ist überaus schwierig. Traditionelle Anleihenstrategien sind daher schlecht gerüstet, um die von ihnen erwarteten Ergebnisse zu erzielen. Aus diesem Grund wenden sich immer mehr Anleger flexiblen Strategien zu. 4

5 Wie weit sich ein Anleihenportfolio von einer Benchmark entfernen kann, hängt im Wesentlichen von den Beschränkungen ab, denen der Anleger unterliegt. Wie eingangs erwähnt, müssen viele institutionelle Anleger ihre Investments an ihren langfristigen Verbindlichkeiten ausrichten. Das macht es ihnen unmöglich, ganz auf eine Benchmark zu verzichten. Aber selbst diese Anleger verfügen über Spielraum, ihre Abhängigkeit von einer Benchmark zu verringern. Auch sie können einen größeren Teil ihres Portfolios freisetzen und flexiblen Strategien zuteilen, die sich an keiner Benchmark orientieren. Das kann ihnen helfen, das Zinsrisiko zu begrenzen und eine Mehrrendite durch Diversifikation und einem breiter gefassten Universum zu erzielen. Mithilfe flexibler Anleihenstrategien kann zudem das Zinsrisiko eliminiert werden, indem die Duration verglichen mit Core- Rentenfonds verkürzt oder sogar in den Negativbereich abgesenkt wird. Ein nicht zu unterschätzender Vorteil, wenn die Zinsen wieder steigen. Weiter optimieren lässt sich ein flexibler Ansatz in der Rentenanlage durch Kombinieren von Top-down- und Bottom-up-Entscheidungsprozessen sowie den Einsatz fundamentaler und quantitativer Investmentstrategien. Die Umsetzung eines solchen, alles andere als einfachen Ansatzes erfordert jedoch ein hohes Maß an Vertrauen in die Fähigkeiten des Investmentmanagers. Zudem kann die Umstellung nicht bei allen Anlegern von heute auf morgen erfolgen. Viele setzen daher zunächst für einen Teil ihres Portfolios auf flexible Strategien, während sie gleichzeitig mithilfe von Beta-Ansätzen ihr Portfolio taktisch feinabstimmen, um bestimmte Ziele zu erreichen. Wie uns die Märkte immer wieder in Erinnerung rufen, sind zu eng an Benchmarks ausgerichtete Anleihenportfolios nur unzureichend gegen ein Umfeld mit dauerhaft niedrigen Renditen und zunehmend unberechenbaren Zentralbanken gewappnet. Bei solchen Rahmenbedingungen kommt es entscheidend auf einen flexibleren Ansatz an, mit dem schnell auf Änderungen reagiert werden kann. Ein Ansatz, der sich weg von einer Benchmark und hin zu einem breiteren Mix aus Anleihenstrategien orientiert und mit dem Anleger ihre Chance erhöhen, die Ziele ihres Portfolios zu erreichen. RISIKOALLOKATION DES BARCLAYS GLOBAL AGGREGATE BOND INDEX (EUR-HEDGED) RISIKOALLOKATION EINES HYPOTHETISCHEN DIVERSIFIZIERTEN ANLEIHENPORTFOLIO US-Zinsen Nicht-US-Zinsen Volatilität Währungen Inflation CMBS ABS Hypotheken Non-Agency Schwellenländer IG-Anleihen HY-Anleihen Swap Spreads Aktien Duration 6,50 Duration 1,36 Rendite* 1,62% Rendite* 2,02% Risiko 192 Bp Risiko 167 Bp *Yield to Worst: Alle Angaben per 31. Dezember Quelle: BlackRock Solutions (BRS), Ex-ante Value-at-Risk; (1 Standardabweichung) basierend auf dem durchschnittlichen Risikobeitrag aus dem BRS-Portfolio-Risikomodell. 5

6 WARUM BLACKROCK BlackRock unterstützt Millionen von Menschen sowie die weltgrößten Institutionen und Regierungen bei der Erreichung ihrer Anlageziele. Wir bieten: Eine umfangreiche Palette an innovativen Lösungen Globale Markt- und Investmentkenntnisse Komplexe Risiko- und Portfolioanalyse Wir arbeiten ausschließlich für unsere Kunden, die uns mit der Verwaltung von 4,65 Bio. USD* betraut haben. Dieses Vertrauen macht BlackRock zum größten treuhänderischen Vermögensverwalter weltweit.** *Verwaltetes Vermögen zum 31. Dezember **Quelle: Pensions & Investments zum 31. Dezember Erfahren Sie mehr +49 (0) (0) (0) blackrockinvestments.de blackrock.at blackrock.ch Diese Werbemitteilung wurde ausschließlich für Vertriebspartner erstellt und unterliegt nicht den gesetzlichen Anforderungen zur Gewährleistung der Unvoreingenommenheit von Finanzanalysen. Das Verbot des Handels vor der Veröffentlichung von Finanzanalysen gilt daher nicht. Alle Rechte vorbehalten Vergangene Wertentwicklung, Simulationen oder Prognosen sind kein verlässlicher Indikator für künftige Wertentwicklung und sollten keinesfalls die einzige Erwägungsgrundlage für die Auswahl eines Produktes sein. Sowohl die Höhe der Steuer als auch ihre Berechnungsgrundlage können sich in der Zukunft ändern, beide sind außerdem abhängig von den persönlichen Verhältnissen des Anlegers. Eine Finanzanlage ist typischerweise mit gewissen Risiken verbunden. Der Wert einer Anlage sowie das hieraus bezogene Einkommen können Schwankungen unterliegen und sind nicht garantiert. Es besteht die Möglichkeit, dass der Anleger nicht die gesamte investierte Summe zurückerhält. Die in diesem Dokument zum Ausdruck gebrachten Meinungen beziehen sich auf den Tag der Veröffentlichung. Sie können sich hiernach aber jederzeit ohne Ankündigung ändern. Informationen von Drittquellen werden für zuverlässig gehalten, doch ihre Richtigkeit oder Vollständigkeit kann nicht garantiert werden. BlackRock Global Funds (BGF) ist in Luxemburg als Société d Investissement à Capital Variable (SICAV) errichtet und als Organismus für die gemeinsame Anlage in Wertpapieren (OGAW) in der Europäischen Union zugelassen. Die Fondsanteile sind an der Luxemburger Börse notiert und nach der Richtlinie der Kommission 85/611/EWG anerkannt. BGF steht ausschließlich Nicht-US-Staatsbürgern (wie im Prospekt defi niert) zu Anlagezwecken zur Verfügung. Anteile des Fonds werden nicht in den Vereinigten Staaten, ihren Gebieten und Besitzungen sowie in einigen anderen Jurisdiktionen zum Kauf angeboten oder verkauft. Diese Werbemitteilung stellt keinen Anlage- oder sonstigen Rat, noch ein Angebot oder eine Aufforderung zum Erwerb von Anteilen an einem Fonds der BlackRock Gruppe dar, wurde nicht im Zusammenhang mit einem solchen Angebot erstellt und dient rein zu Informationszwecken. Die Entscheidung, Anteile der BGF zu zeichnen, muss auf Basis der Informationen des Prospekts erfolgen, ergänzt um den jeweils aktuellen Jahres- und Halbjahresbericht sowie auf Basis der wesentlichen Anlegerinformationen, die Sie auf unserer Webseite abrufen können. Weitere Informationen, der Verkaufsprospekt, die wesentlichen Anlegerinformationen sowie die Jahres- und Halbjahresberichte sind kostenlos und in Papierform beim Herausgeber, der deutschen Informationsstelle sowie bei unseren Vertriebspartnern erhältlich. Zahlstelle in Deutschland ist die J.P. Morgan AG, Junghofstraße 14, Frankfurt am Main, in Österreich die Raiffeisen Zentralbank Österreich AG, A-1030 Wien, Am Stadtpark 9. Informationsstelle in Deutschland ist die BlackRock Investment Management (UK) Limited, German Branch, Frankfurt am Main, Bockenheimer Landstraße 2-4, Frankfurt am Main. Herausgegeben von BlackRock Investment Management (UK) Limited, einer Tochtergesellschaft von BlackRock, Inc., zugelassen und beaufsichtigt durch die Financial Conduct Authority. Eingetragener Geschäftssitz: 12 Throgmorton Avenue, London EC2N 2DL. Registernummer in England: Tel.: Zu Ihrer Sicherheit können Telefongespräche aufgezeichnet werden. BlackRock ist ein Handelsname von BlackRock Investment Management (UK) Limited. BlackRock Inc. und ihre Tochtergesellschaften sind als BlackRock Gruppe bekannt BlackRock, Inc. Sämtliche Rechte vorbehalten. BLACKROCK, ishares, BLACKROCK SOLUTIONS, BAUEN AUF BLACKROCK, WAS ALSO SOLL ICH MIT MEINEM GELD TUN und das stilisierte i Logo sind eingetragene und nicht eingetragene Handelsmarken von BlackRock, Inc. oder ihren Niederlassungen in den USA und anderen Ländern. Alle anderen Marken sind Eigentum der jeweiligen Rechteinhaber. RSM-0818(Splash/269477/Apr15)