Liquidity Coverage Ratio (LCR)

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1 Covered Bond & SSA Special 10. Oktober 2014 Fixed Income Research Liquidity Coverage Ratio (LCR) Klassifizierung von Covered Bonds und SSAs Wir bitten um Beachtung der besonderen Hinweise auf den letzten Seiten dieser Studie.

2 Liquidity Coverage Ratio Analysten: Fabian Gerlich Matthias Melms, CIIA, CCrA Tobias Meyer, CFA Berechnung der LCR: Keine Überraschungen Covered Bonds: Klassifizierung als Level 1B, Level 2A oder Level 2B möglich SSAs: Klassifizierung als Level 1, Level 2A oder Level 2B möglich Einführung auf 01. Oktober 2015 verschoben Die EU-Kommission hat nun heute, am 10. Oktober 2014, ihre delegierte Verordnung für die Umsetzung der Liquiditätsdeckungsanforderung im Rahmen der Capital Requirement Regulation (CRR) veröffentlicht. Die Regeln konkretisieren dabei die Vorgaben zur Liquidity Coverage Ratio (LCR), die bereits in der CRR enthalten sind. Speziell die Anrechenbarkeit bestimmter Assets als hochqualitative, hochliquide Assets (high-quality liquid assets; HQLA), die zur Deckung der Nettoliquiditätsabflüsse der nächsten 30 Kalendertage im Stressszenario vorgehalten werden müssen, wurde durch die delegierte Verordnung nun konkretisiert. Nachdem lange Unklarheit bezüglich der finalen Ausgestaltung der Asset-Klassifizierung bestand und die EBA-Empfehlung vom Ende letzten Jahres lediglich zu weiteren Unsicherheiten geführt hatte, steht damit nun der gesetzliche Rahmen, der speziell für Covered Bonds und Sub- Sovereigns, Supranationals und Agencies (SSAs) deutliche Implikationen birgt. Für die Berechnung der LCR ergaben sich durch die Verordnung keine Überraschungen: Weiterhin muss der Liquiditätspuffer bereit stehen, um die Nettoliquiditätsabflüsse der kommenden 30 Kalendertage im Stressszenario decken zu können. Die Zusammensetzung des Liquiditätspuffers gliedert sich dabei in Level-1- und Level-2-Assets, woran sich die maximale Anrechenbarkeit der Assets sowie die Anwendung möglicher Haircuts bei der Berechnung anlehnen. Die Klassifizierung einzelner Assets in Level 1 und Level 2 haben wir auf der folgenden Seite zusammengefasst. Covered Bonds werden in der Verordnung unter bestimmten Voraussetzungen als Level-1-Assets klassifiziert, unterliegen in diesem Fall jedoch Restriktionen, weshalb wir sie als Level-1B-Assets sehen. Sonstige Covered Bonds können unter bestimmten Voraussetzungen als Level-2A- oder Level-2B-Assets angesetzt werden. Durch die bevorzugte Behandlung als Level-1B-Assets weicht die EU-Kommission deutlich von der EBA-Empfehlung ab, die zwar die Liquidität von Covered Bonds ähnlich hoch ansah wie die von Staatsanleihen, schlussendlich jedoch eine Level-2-Klassifizierung vorschlug. Dass nun auch für Covereds ohne ausreichendes Rating eine Level-2B-Klassifizierung möglich ist, stellt eine positive Abweichung vom bisherigen Kenntnisstand dar. Auch die Möglichkeit, bestimmte ABS als Level-2-Assets klassifizieren zu können, weicht hier positiv von der EBA-Empfehlung ab. Der Klassifizierung von Covered Bonds widmen wir uns detailliert auf den folgenden Seiten. Für SSAs ergibt sich die LCR-Klassifizierung primär aus dem anzusetzenden Risikogewicht nach dem Standardansatz nach CRR, womit die EU-Kommission generell dem Baseler Vorschlag zur LCR-Klassifizierung folgt. Emittenten mit einem Risikogewicht von 0% werden dabei als Level-1-Emittenten klassifiziert, die Klassifizierung von Institutionen mit abweichenden Risikogewichten besticht jedoch durch ihre Heterogenität. Positive Abweichungen von der EBA- Empfehlung stellen insbesondere die Klassifizierung von Regionen (z.b. Bundesländer als Emittenten von Level-1-Assets) und einigen Förderbanken dar, wo die EBA zuvor lediglich für Unsicherheit gesorgt hat. Der Klassifizierung von SSAs widmen wir uns detailliert auf den folgenden Seiten. Nach der Veröffentlichung der Verordnung erfolgt nun die Prüfung durch das EU-Parlament und den Europäischen Rat. Im weiteren Prozess ist damit lediglich noch eine Zustimmung oder eine Ablehnung möglich. Änderungen an der Verordnung können in dieser Phase nicht mehr an dem vorliegenden Dokument durchgeführt werden. Aufgrund der verspäteten Bekanntgabe der Verordnung wird der Geltungsbeginn vom 01. Januar 2015 auf den 01. Oktober 2015 verschoben. Zu diesem Datum muss dann eine LCR-Quote von mindesten 60% erfüllt sein. Anschließend wird die Anforderung jährlich jeweils zum 1. Januar um 10%-Punkte erhöht (2016: 70%, 2017: 80%, 2018: 100%), wobei 2018 eine Erhöhung um 20% erfolgt. NORD/LB Fixed Income Research Seite 2 von 20

3 Die Klassifizierung im Überblick Level 1 Assets (mindestens 60% des Liquiditätspuffers; mind. 30% exkl. Covered Bonds) Minimum Haircut (für Anteile an CIUs) (a) Münzen und Banknoten - (-) (b) Folgende Exposures gegenüber Zentralbanken: - (-) (c) (i) (ii) (iii) Assets, die von der EZB oder einer Notenbank eines EU-Mitgliedsstaates garantiert werden oder Forderungen gegenüber diese darstellen Assets, die von der Notenbank eines Drittstaates (Mindestrating AA-) garantiert werden oder Forderungen an diese darstellen Reserven, die von einem Kreditinstitut bei der in (i) und (ii) genannten Zentralbanken gehalten werden, falls es dem Kreditinstitut erlaubt ist, die Reserven jederzeit in einem Stressszenario abzuziehen, und falls die Konditionen für einen solchen Abzug in einer Regelung zwischen der bevollmächtigten Autorität und der EZB oder der Notenbank festgelegt wurden sind Assets, die von den folgenden Zentralregierungen, regionalen oder lokalen Gebietskörperschaften oder öffentlichen Stellen garantiert werden oder Forderungen gegenüber diese darstellen: - (5%) (i) (ii) Zentralregierungen der EU-Mitgliedstaaten Zentralregierungen von Drittstaaten mit Mindestrating AA- (d) (e) (iii) (iv) (v) Regionale oder lokale Gebietskörperschaften oder öffentliche Stellen in einem EU-Mitgliedsstaat, wenn diese wie Exposures gegenüber der Zentralregierung des jeweiligen Staates behandelt werden (Risikogewichtung von 0%) Regionale oder lokale Gebietskörperschaften in Drittstaaten, wie in (ii) genannt, wenn diese wie Exposures gegenüber der Zentralregierung des jeweiligen Staates behandelt werden (.z.b. gleiche Risikogewichtung wie die Zentralregierung [0%]) Öffentliche Stellen, wenn diese wie Exposures gegenüber der Zentralregierung eines EU- Mitgliedsstaates oder gegenüber einer regionalen oder lokalen Gebietskörperschaft, wie in (iii) genannt, behandelt werden (z.b. gleiche Risikogewichtung von 0%). Assets, die Forderungen an die Zentralregierung oder Notenbank eines Drittstaates mit einem Rating unter AA- darstellen, oder von dieser garantiert werden, und bestimmten Konditionen entsprechen Assets, die von einem Kreditinstitut emittiert wurden sind, das mindestens eines der folgenden Kriterien erfüllt: (i) Sitz in einem EU-Mitgliedsstaat oder Gründung durch die Zentralregierung eines EU- Mitgliedsstaates oder durch die regionale oder lokale Gebietskörperschaft eines EU- Mitgliedsstaates, unter der rechtlichen Auflage, die wirtschaftliche Basis des Kreditinstituts zu schützen und die finanzielle Überlebensfähigkeit während des gesamten Existenzzeitraums zu erhalten und Behandlung jegliches Exposures gegenüber dieser Gebietskörperschaft, falls zutreffend, wie Staatsexposure (z.b. Risikogewichtung von 0%); - (5%) - (5%) (ii) Das Kreditinstitut ist ein Förderer, wie im nächsten Abschnitt definiert (s. folgende Seiten) (f) (g) Bestimmte Covered Bonds aus der EU; mind. EUR 500 Mio., CB-Rating: mind. AA- (maximal 70% des Liquiditätspuffer) Assets, die von multilateralen Entwicklungsbanken bzw. internationalen Organisationen, wie in Art. 117 Abs. 2 bzw. Art. 118 Regulation EU 575/2013 definiert, garantiert werden oder Forderungen gegenüber diesen darstellen Quelle: NORD/LB Fixed Income Research 7% (12%) - (5%) NORD/LB Fixed Income Research Seite 3 von 20

4 (a) (b) Level 2A Assets (maximal 40% des Liquiditätspuffers) Assets, die von regionalen oder lokalen Gebietskörperschaften oder öffentlichen Stellen eines EU- Mitgliedsstaates, der sie mit 20% risikogewichtet, garantiert werden oder Forderungen gegenüber diesen darstellen Assets, die von der Zentralregierung, Notenbank oder einer regionalen oder lokalen Gebietskörperschaft oder öffentlichen Stelle eines Drittstaates, der sie mit 20% risikogewichtet, garantiert werden oder Forderungen gegenüber diesen darstellen Minimum Haircut (für Anteile an CIUs) 15% (20%) 15% (20%) (c) Bestimmte Covered Bonds aus der EU, die das Level 1B nicht erreichen 15% (20%) (d) Bestimmte Covered Bonds von Kreditinstituten in Drittstaaten 15% (20%) (e) Unternehmensanleihen, die jede der folgenden Bedingungen erfüllen: 15% (20%) (i) (ii) Mindestrating AA- oder Äquivalent im Falle einer kurzfristigen Kreditbewertung Emissionsvolumen von mind. EUR 250 Mio. oder Äquivalent der Heimatwährung (iii) Restlaufzeit des Wertpapiers zum Emissionszeitpunkt ist maximal 10 Jahre (a) Level 2B Assets (maximal 15% des Liquiditätspuffers) Exposures in Form von ABS unter bestimmten Bedingungen Minimum Haircut (für Anteile an CIUs) 25-35% (30-40%) (b) Unternehmensanleihen, die jede der folgenden Bedingungen erfüllen: 50% (55%) (i) (ii) Mindestrating BBB- oder Äquivalent im Falle einer kurzfristigen Kreditbewertung Emissionsvolumen von mind. EUR 250 Mio. oder Äquivalent der Heimatwährung (iii) Restlaufzeit des Wertpapiers zum Emissionszeitpunkt ist maximal 10 Jahre (c) Aktien, die bestimmte Konditionen erfüllen 50% (55%) (d) Zur begrenzten Verwendung vorgesehene Liquiditätsfazilitäten, die von der EZB, der Zentralbank eines EU-Mitgliedsstaates oder unter bestimmten Bedingungen eines Drittstaates, bereitgestellt wurden sind - (e) Bestimmte Covered Bonds aus der EU (ohne Ratinganforderung) 30% (35%) (f) Ausnahme für glaubenskonforme Kreditinstitute: Bestimmte nicht zinsbringende Aktiva 50% (55%) Quelle: NORD/LB Fixed Income Research NORD/LB Fixed Income Research Seite 4 von 20

5 Implikationen für Sovereigns Sovereigns: Keine Überraschungen Bei der Klassifizierung von Staatsanleihen im Rahmen der LCR ergaben sich keinerlei Überraschungen: BCBS-Entwurf, CRR und EBA-Empfehlung ließen hier eindeutige Erwartungen zu, die nun erfüllt wurden. So werden Anleihen von EU-Staaten als Level-1-Assets angerechnet, für Nicht-EU-Staaten gelten Restriktionen. So muss ein Rating von mind. AA- bzw. Aa3 vorliegen, damit Anleihen von Staaten außerhalb der EU als Level-1-Assets klassifiziert werden können. Für Level 2A qualifizieren sich Staaten, wenn ein Risikogewicht nach dem Standardansatz von CRR von 20% angesetzt werden kann, also ein Mindest-Rating A- bzw. A3 vorliegt. LCR-Klassifizierung von Aktiva, die Forderungen gegenüber oder garantiert durch Staaten repräsentieren Level 1 asset No haircut Yes EU member state? Minimum AA-/Aa3 Level 1 asset No haircut No Rating restriction A+/A1 to A-/A3 Exception (d) Yes Level 1 asset: No haircut No Level 2A asset: 15% haircut Lower than A-/A3 Exception (d) Yes Level 1 asset: No haircut No Not eligible Quelle: NORD/LB Fixed Income Research Ausnahme Art. 10 (1)(d) Fazit Für niedrigere Ratings als AA-/Aa3 besteht jedoch eine Ausnahme durch Punkt (d). Demnach können Titel von entsprechenden Nicht-EU-Staaten auch dann von einem Kreditinstitut als Level-1-Asset deklariert werden, um Liquiditätsabflüsse in der Währung, in der die Anleihe denominiert ist, zu decken. Die Anrechenbarkeit als Level-1-Asset ist dabei jedoch auf den Umfang der gemessenen Nettoliquiditätsabflüssen begrenzt. Entspricht die Währung der betroffenen Anleihe nicht der Heimatwährung des betroffenen Staates, kann ein Kreditinstitut die Titel nur bis zu dem Betrag ansetzen, den seine Nettoliquiditätsabflüsse unter Stressbedingungen in der Fremdwährung erreichen, die seiner Tätigkeit in dem Land, in dem das Liquiditätsrisiko übernommen wird, entspricht. Ausnahme (d) trifft dabei auch auf Anleihen zu, die durch Staaten mit Ratings unterhalb von AA-/Aa3 garantiert werden. Die Implikationen für Sovereigns dürften keine Spreadbewegungen bedingen, da Überraschungen ausblieben. Lediglich bei EU-Mitgliedern, die EUR- Benchmarks emittieren, obwohl der Euro nicht die Heimatwährung ist (z.b. Polen) stellt die Klassifizierung positive Klärung der Unsicherheiten dar, die zuvor durch den Fokus auf den Begriff der Heimatwährung in der EBA- Empfehlung bestand. Positiv ist u.e. zudem die Ausnahme (d), auch wenn sie wie die generelle Klassifizierung von Staatsanleihen von EU-Mitgliedern als Level-1-Assets aus unserer Sicht dazu beiträgt, dass die LCR nur bedingt eine geeignete Kennzahl zur Messung von Liquiditätsrisiken darstellt. NORD/LB Fixed Income Research Seite 5 von 20

6 Sub-Sovereigns, Supranationals & Agencies (SSAs) SSAs: Klassifizierung von mehreren Faktoren abhängig Für SSAs erweist sich die Klassifizierung als relativ komplex, da sie von mehreren Schritten abhängig ist. Besteht eine Garantie für einen SSA oder dessen Anleihen, ergibt sich die Liquiditätskategorie aus der Einordnung des Garantiegebers. Für Agencies mit expliziter Garantie eines EU-Staates bedeutet dies z.b. eine Einordnung in Level 1. Bei fehlender Garantie wird die Klassifizierung komplexer: Je nachdem, ob es sich bei dem SSA regulatorisch um einen Sub- Sovereign, eine öffentliche Stelle (public sector entity; PSE) einen Supranational oder einen Corporate handelt, finden unterschiedliche Systematiken Anwendung. Zudem bestehen auch hier Ausnahmen wie z.b. für bestimmte Kreditinstitute, die im Folgenden analysiert werden. LCR-Klassifizierung von Aktiva, die Forderungen gegenüber oder garantiert durch SSAs repräsentieren a sovereign See classification of sovereigns Yes Guaranteed by a sub-sovereign a PSE a supranational See classification of sub-sovereigns See classification of PSEs See classification of supranationals Explicitly guaranteed? a credit institution Exception (e)(i)? Exception (e)(ii)? Yes No Yes No Level 1 asset Not eligible Level 1 asset Not eligible No Classified as a corporate a sub-sovereign a PSE a supranational See classification of corporates See classification of sub-sovereigns See classification of PSEs See classification of supranationals Quelle: NORD/LB Fixed Income Research Ausnahme Art. 10 (1)(e) Ausnahme Art. 10 (1)(e)(i) Ausnahme 10 (1)(e)(ii) Punkt (e) ermöglicht es, Anleihen von Banken als Level-1-Assets zu deklarieren, obwohl Banktitel abgesehen von bestimmten Covered Bonds generell nicht als liquide Assets gesehen werden. Voraussetzung ist, dass Exposure gegenüber den jeweiligen regionalen oder lokalen Gebietskörperschaften (im Folgenden unter Sub-Sovereigns zusammengefasst), die in den Ausnahmen (i) und (ii) genannt werden, regulatorisch wie Exposure gegenüber der jeweiligen Zentralregierung behandelt werden können, also nach dem CRR-Standardansatz mit einem Risikogewicht von 0% angesetzt werden können. Diese Ausnahme umschreibt Kreditinstitute, die von der Zentralregierung oder einem Sub-Sovereign eines EU-Mitglieds gegründet wurde oder das seinen Sitz in einem EU-Staat hat und für die eine Maintenance Obligation besteht. Ist die Zentralregierung oder der/die Sub-Sovereign(s) demnach rechtlich dazu verpflichtet, die wirtschaftliche Basis und finanzielle Tragfähigkeit zeitlich unbegrenzt zu sichern (vergleichbar mit der deutschen Anstaltslast), können Anleihen dieses Kreditinstituts als Level-1-Assets klassifiziert werden. Diese Ausnahme umschreibt Kreditinstitute, die fördernde Kreditgeber darstellen. Fördernde Kreditgeber erfüllen drei Kriterien: - Zweck, öffentliche Ziele der EU, einer EU-Zentralregierung oder eines EU-Sub-Sovereigns umzusetzen - wettbewerbsneutrale Darlehensvergabe und keine Gewinnerzielungsabsicht - vergebene Darlehen sind zu mindestens 90% explizit oder implizit durch die Zentralregierung oder (einen) Sub-Sovereign(s) garantiert NORD/LB Fixed Income Research Seite 6 von 20

7 Klassifizierung von Supranationals Die Klassifizierung von Supranationals ist die simpelste unter sämtlichen SSAs: Forderungen, die gegenüber den in den Artikeln 117(2) und 118 der Verordnung (EU) Nr. 575/2013 (CRR) aufgelisteten Supras bestehen oder von diesen garantiert sind, werden als Level 1 Assets klassifiziert. Durch Artikel 118(f) gehören dazu auch Finanzinstitutionen, die durch mindestens zwei EU- Mitgliedsstaaten gegründet wurden und deren Aufgabe es ist, Kapital für die finanzielle Unterstützung zum Nutzen seiner Mitglieder bereitzustellen, sofern sie signifikante finanzielle Probleme erfahren oder durch sie bedroht werden. Entspricht ein Supranational nicht diesem Kriterium oder ist nicht in den beiden CRR-Artikeln benannt, können Anleihen dieser Institutionen weder als Level-1- noch als Level-2-Assets klassifiziert werden. Betroffen sind u.e. davon direkt z.b. die EUROFIMA sowie die südamerikanische CAF, deren Anleihen damit nicht als liquide Assets angerechnet werden können. LCR-Klassifizierung von Aktiva, die Forderungen gegenüber oder garantiert durch Supranationals repräsentieren: Level-1-Emittenten Emittent (Bloomberg-Ticker) CRR-Artikel International Bank for Reconstruction and Development (IBRD) Art. 117(2) International Finance Corporation (IFC) Art. 117(2) Inter-American Development Bank (IADB) Art. 117(2) Asian Development Bank (ASIA) Art. 117(2) African Development Bank (AFDB) Art. 117(2) Council of Europe Development Bank (COE) Art. 117(2) Nordic Investment Bank (NIB) Art. 117(2) Caribbean Development Bank (CARDEV) Art. 117(2) European Bank for Reconstruction and Development (EBRD) Art. 117(2) European Investment Bank (EIB) Art. 117(2) European Investment Fund Art. 117(2) Multilateral Investment Guarantee Agency (MULIGA) Art. 117(2) International Finance Facility for Immunisation (IFFIM) Art. 117(2) Islamic Development Bank Art. 117(2) Europäische Union (EU) Art. 118 Internationaler Währungsfonds Art. 118 Bank for International Settlements (BIS) Art. 118 European Financial Stability Facility (EFSF) Art. 118 European Stability Mechanism (ESM) Art. 118 Quelle: NORD/LB Fixed Income Research NORD/LB Fixed Income Research Seite 7 von 20

8 Klassifizierung von PSEs und Sub-Sovereigns Die Klassifizierung von PSEs und Sub-Sovereigns (regionale und lokale Gebietskörperschaften) ist nahezu identisch. Besteht eine explizite Garantie für einen Bond oder einen Emittenten durch eine Zentralregierung, ergibt sich die Klassifizierung gemäß der Zuordnung von Staatsanleihen (siehe Vorseiten). Besteht keine explizite Garantie, ergibt sich die Klassifizierung primär aus dem Risikogewicht des Emittenten, was dem ursprünglichen Entwurf des BCBS entspricht. PSEs und Sub-Sovereigns, deren Anleihen regulatorisch als Exposure gegenüber der jeweiligen Zentralregierung gesehen werden können und bei denen ein Risikogewicht von 0% ansetzbar ist, können demnach als Level-1- Emittenten betrachtet werden. Ausnahme sind hier theoretisch Emittenten, bei denen ein Risikogewicht von 0% ansetzbar ist, die dabei jedoch über keine explizite Garantie verfügen: Sie werden weder Level 1 noch Level 2 zugeordnet. Ist ein Risikogewicht von 20% ansetzbar, gilt die Institution als Level-2A- Emittent. Institutionen mit höheren Risikogewichten, deren Sitz außerhalb der EU ist und die über eine explizite Garantie einer Zentralbank oder -regierung verfügen, können über die Bedingungen von Ausnahme (d) (siehe Klassifizierung von Staatsanleihen) als Level-1-Emittenten klassifiziert werden. Anleihen sonstiger PSEs und Sub-Sovereigns, deren Risikogewicht nach dem Standardansatz höher als 20% ist, können nicht als liquide Assets klassifiziert werden. LCR-Klassifizierung von Aktiva, die Forderungen gegenüber oder garantiert durch PSEs und Sub-Sovereigns repräsentieren 0% RW Level 1 No haircut Yes 20% RW Level 2A Apply 15% haircut Higher RW Not eligible EU member state? PSE Not eligible 0% RW Sub-Sovereign Level 1 No haircut No 20% RW Higher RW Explicitly guaranteed by central government or central bank? Level 2A Yes No Apply 15% haircut Exception (d) Not eligible Anm.: RW = Risikogewicht. Quelle: NORD/LB Fixed Income Research PSE-Definition gewinnt an Bedeutung Durch diese Klassifizierung gewinnt besonders die PSE-Definition innerhalb der CRR an Bedeutung. Die CRR gibt dabei die grundsätzliche Abgrenzung vor, nationale Aufsichtsbehörden oder auch nationale Gesetze können dabei jedoch genauer definieren, welche Emittenten im Heimatland als PSE zu klassifizieren sind. Als PSE bzw. öffentliche Stelle wird durch Art. 4 (1)(8) CRR definiert: eine nicht gewerbliche Verwaltungseinrichtung, die von Zentralregierungen, regionalen oder lokalen Gebietskörperschaften oder von Behörden, die die gleichen Aufgaben wie regionale und lokale Behörden wahrnehmen, getragen wird oder ein im Besitz von Zentralregierungen oder regionalen oder lokalen Gebietskörperschaften befindliches oder von diesen errichtetes und gefördertes Unternehmen ohne Erwerbszweck, für das eine einer ausdrücklichen Garantie gleichstehende Haftung gilt, und kann selbstverwaltete Einrichtungen des öffentlichen Rechts, die einer öffentlichen Beaufsichtigung unterliegen, einschließen NORD/LB Fixed Income Research Seite 8 von 20

9 Unklarheit bezüglich PSE-Begriff bleibt bestehen Level-2-Klassifizierung bei Nicht-PSEs möglich Klassifizierung von Corporates Die bestehende Definition ist u.e. indes zu unklar gefasst. Demnach erwarten wir, dass bei vereinzelten Emittenten weiterhin Unsicherheit bezüglich der letztendlichen Klassifizierung bestehen wird. Um dem entgegenzuwirken, erwarten wir, dass die betroffenen Emittenten in den kommenden Wochen bzw. Monaten Aussagen nationaler Aufsichtsbehörden anstreben werden, die den Status als PSE bestätigen sollen. Bei Agencies, die nicht als PSEs klassifiziert werden und damit aus diesem Klassifizierungsweg entfallen, besteht die Möglichkeit einer Level-2- Klassifizierung: Ist eine Agency keine Bank, kann sie im Rahmen der Einordnung von Corporates als Level-2A- oder Level-2B-Emittent klassifiziert werden. Werden Agencies regulatorisch als Corporates klassifiziert, ergeben sich im Wesentlichen drei verschiedene Restriktionen: Ratings, Emissionsvolumen und Laufzeit bei Emission erfahren hier Einschränkungen. LCR-Klassifizierung von Corporates Minimum AA-/Aa3* Issue size of at least EUR 250m** and maximum time to maturity of 10 years Issue size lower than EUR 250m** and/or maximum time to maturity of 10+ years Level 2A Apply 15% haircut Not eligible Rating A+/A1 to BBB-/Baa3* Issue size of at least EUR 250m** and maximum time to maturity of 10 years Issue size lower than EUR 250m** and/or maximum time to maturity of 10+ years Level 2B Apply 50% haircut Not eligible Lower* Not eligible * oder Äquivalent bei Short-Term-Ratings. ** oder Äquivalent der Emissionswährung. Quelle: NORD/LB Fixed Income Research Klassifizierung der einzelnen Emittenten Um die Auswirkungen auf die einzelnen Emittenten zu ermitteln, setzen wir die LCR-Klassifizierung auf den folgenden Seiten um. LCR-Klassifizierung von Aktiva, die Forderungen gegenüber oder garantiert durch Regionen repräsentieren Emittent EU-Kommission EBA-Empfehlung BCBS-Entwurf Belgische Regionen Level 1 Deutsche Bundesländer Level 1 Französische Regionen Italienische Regionen Level 2A Level 2A Kanadische Regionen Level 1 Schwedische Regionen Level 1 Spanische Regionen Level 1 Quelle: NORD/LB Fixed Income Research HQLA (Level 2) (Rating-Restriktion) HQLA (Level 2) (Rating-Restriktion) HQLA (Level 2) (Rating-Restriktion) HQLA (Level 2) (Rating-Restriktion) HQLA (Level 2) (Rating-Restriktion) HQLA (Level 2) (Rating-Restriktion) HQLA (Level 2) (Rating-Restriktion) Nicht erwähnt Nicht erwähnt Nicht erwähnt Nicht erwähnt Nicht erwähnt Nicht erwähnt Nicht erwähnt Regionale und lokale Gebietskörperschaften: Orientierung an Risikogewichten vereinfacht Klassifizierung Für regionale und lokale Gebietskörperschaften ergibt sich ein relativ einfacher Klassifizierungsansatz: Je nach Risikogewichtung, die in den meisten Fällen bereits bekannt sein dürfte, ergibt sich die Klassifizierung als Level-1- oder Levle-2A-Asset. Die Einordnung als liquide Assets umfasst dabei indes nicht nur Anleihen von Regionen. Auch Titel, die von Städten emittiert wurden, sind als Level-1- bzw. Level-2A-Assets anrechenbar. Die Klassifizierung ergibt sich auch hier aus der Risikogewichtung, womit z.b. deutsche Stadtanleihen Level- 1-Assets sind, während z.b. die Anleihen der Stadt Rom als Level-2A-Assets anrechenbar wären. NORD/LB Fixed Income Research Seite 9 von 20

10 LCR-Klassifizierung von Aktiva, die Forderungen gegenüber oder garantiert durch Supranationals repräsentieren Emittent EU-Kommission EBA-Empfehlung BCBS-Entwurf CEB Level 1 ehqla (Level 1) Level 1 EBRD Level 1 ehqla (Level 1) Level 1 EFSF Level 1 ehqla (Level 1) Level 1 EIB Level 1 ehqla (Level 1) Level 1 ESM Level 1 ehqla (Level 1) Level 1 EU Level 1 ehqla (Level 1) Level 1 EUROFIMA - ehqla (Level 1) Level 2A NIB Level 1 ehqla (Level 1) Level 1 African Development Bank (AfDB) Level 1 ehqla (Level 1) Level 1 Asian Development Bank (ADB) Level 1 ehqla (Level 1) Level 1 Black Sea Trade and Development Bank (BSTDB) - ehqla (Level 1) - Caribbean Development Bank (CDB) - ehqla (Level 1) Level 2A Central American Bank for Economic Integration (CABEI) - ehqla (Level 1) - Corporación Andina de Fomento (CAF) - ehqla (Level 1) Level 2 International Bank for Reconstruction and Development (IBRD) Level 1 ehqla (Level 1) Level 1 Inter-American Development Bank (IADB) Level 1 ehqla (Level 1) Level 1 Inter-American Investment Corporation (IIC) - ehqla (Level 1) Level 2A International Finance Corporation (IFC) Level 1 ehqla (Level 1) Level 1 International Finance Facility for Immunisation (IFFI) Level 1 ehqla (Level 1) Level 1 Quelle: NORD/LB Fixed Income Research Klarheit bei Supranationals, Unklarheit bei PSE-Definition Unsichere Klassifizierungen Während bei Supranationals Klarheit bezüglich der Klassifizierung bestehen sollte, fehlt diese größtenteils bei Agencies, die über keine explizite Garantie einer Zentralregierung oder eines Sub-Sovereigns verfügen. In der Übersicht auf der nächsten Seite listen wir daher bei folgenden Emittenten unsere Erwartungen auf, da hier u.e. Unsicherheit darüber besteht, ob der jeweilige Emittent als PSE gilt. Bisherige Erfahrungen bei regulatorischen Fragen sowie der Kontakt zu den Emittenten haben uns zu den jeweiligen Erwartungen bewogen. - FMS-WM: Wir nehmen an, dass der SoFFin als Garantiegeber und/oder die FMS-WM als PSE gilt. - EAA: Wir nehmen an, dass die EAA als PSE gilt. - SAGESS: Wir nehmen an, dass die SAGESS als Corporate gilt. - FMO: Wir nehmen an, dass die FMO als PSE gilt. - BIG: Wir nehmen an, dass die BIG als PSE gilt. - ELG: Wir nehmen an, dass die ELG als Corporate gilt. - KBN: Hier besteht aus unserer Sicht große Unsicherheit, da die Einordnung als PSE oder als Nicht-PSE hier u.e. ähnlich wahrscheinlich ist. Erfolgt keine Klassifizierung als PSE, sind KBN-Anleihen weder als Level 1 noch als Level 2 Assets anrechenbar. - SEK: Wir nehmen an, dass die SEK nicht als PSE gilt. - CORES: Wir nehmen an, dass die CORES als Corporate gilt. - CDP: Wir nehmen, dass die CDP nicht als PSE gilt. NORD/LB Fixed Income Research Seite 10 von 20

11 LCR-Klassifizierung von Aktiva, die Forderungen gegenüber oder garantiert durch Agencies repräsentieren Emittent Land Haircut EU-Kommission EBA-Empfehlung BCBS-Entwurf KfW DE - Level 1 ehqla (Level 1) Level 1 FMS-WM DE -* Level 1* - Level 1 NRW.Bank DE - Level 1 HQLA (Level 2) Level 1 Rentenbank DE - Level 1 ehqla (Level 1) Level 1 EAA DE -* Level 1* - Level 1 L-Bank DE - Level 1 HQLA (Level 2) Level 1 LfA DE - Level 1 HQLA (Level 2) Level 1 IBB DE - Level 1 HQLA (Level 2) Level 1 BayernLabo DE - Level 1 HQLA (Level 2) Level 1 WIBank DE - Level 1 HQLA (Level 2) Level 1 CADES FR - Level 1 - Level 1 RFF FR 15%** Level 2A - Level 2A AFD FR 15%** Level 2A** - Level 2A Unédic FR - Level 1 ehqla (Level 1) Level 1 CDC FR - Level 1 - Level 1 Bpifrance FR -* -* - - CNA FR 15%** Level 2A** - Level 2A SAGESS FR 15%* Level 2A - Level 2A AFL FR 15% Level 2A - Level 2A BNG NL - Level 1 - Level 2A NWB NL - Level 1 - Level 2A Propertize NL - Level 1 ehqla (Level 1) Level 1 FMO NL -* Level 1* - Level 1 OeKB AT - Level 1 ehqla (Level 1) Level 1 ÖBB-Infrastruktur AT - Level 1 ehqla (Level 1) Level 1 ASFiNAG AT - Level 1 ehqla (Level 1) Level 1 BIG AT 15% Level 2A - Level 2A ELG AT 15% Level 2A - Level 2A KBN NO?? - Level 2A SEK SE -* -* - Level 2A Kommuninvest SE - Level 1 HQLA (Level 2) Level 1 MuniFin FI - Level 1 HQLA (Level 2) Level 1 Finnvera FI - Level 1 ehqla (Level 1) Level 1 KommuneKredit DK - Level 1 HQLA (Level 2) Level 1 ICO ES - Level 1 ehqla (Level 1) Level 1 FADE ES - Level 1 ehqla (Level 1) Level 1 FROB ES - Level 1 ehqla (Level 1) Level 1 CORES ES 50%* Level 2B* - - NRIF GB - Level 1 ehqla (Level 1) Level 1 CDP IT -* -* - - ČEB CZ - Level 1 ehqla (Level 1) Level 1 REFER PT - Level 1 (nur garantierte Bonds) ehqla (Level 1) (nur garantierte Bonds) Level 1 (nur garantierte Bonds) SID Bank SI - Level 1 ehqla (Level 1) Level 1 * NORD/LB-Erwartungen (siehe Vorseite). ** Emittenten werden von der Banque de France als PSE klassifiziert. Quelle: NORD/LB Fixed Income Research NORD/LB Fixed Income Research Seite 11 von 20

12 Fazit Die Klassifizierung liquider Assets im Rahmen der LCR ist für SSAs deutlich positiver geworden als es noch die EBA-Empfehlung Ende letzten Jahres vermuten ließ. Dass die Klassifizierung von Supranationals durch Benennung ausgewählter Institutionen und bei PSEs und Sub-Sovereigns in erster Linie anhand der Risikogewichtung erfolgt, vereinfacht dabei die Einordnung einzelner Exposure. Die stärksten Implikationen aus der finalen Entscheidung ergeben sich u.e. für Anleihen von Agencies, die unter die Ausnahme (e)(ii) fallen. Nach unserer Einschätzung betrifft dieser Absatz insbesondere die niederländischen Agencies BNG und NWB, die demnach am stärksten von der HQLA- Definition profitieren. Die Auswirkungen auf Spreads dürften hier jedoch tendenziell gering bleiben, da bereits seit Monaten Gerüchte über eine Klassifizierung von BNG und NWB als Level-1-Emittenten im Umlauf waren, was die Spreadeinengung bei beiden Agencies bereits maßgeblich bedingt hatte. Positiver als in der EBA-Empfehlung werden ebenso Sub-Sovereigns mit einem Risikogewicht von 0% klassifiziert, was sich auf Spreads von Bundesländern und deutschen regionalen Förderbanken auswirken könnte. Im Vergleich zu anderen europäischen SSA-Segmenten liegen hier relativ hohe Pick-Ups zu Staatsanleihen vor, was wir zumindest fundamental für nur schwer begründbar erachten. Speziell für ausländische Bank-Treasuries könnten deutsche Länder und Förderbanken damit attraktiver erscheinen. Unsicherheit besteht aus unserer Sicht weiterhin bei den Agencies, deren Status im Rahmen der LCR davon abhängig ist, ob sie als PSE gelten oder nicht. Hier erwarten wir in den kommenden Wochen und Monaten Aussagen der nationalen Aufsichtsbehörden, sodass diese Unklarheiten nach und nach behoben werden sollten. Dass generell lediglich im Fall von SSAs, die unter die regulatorische Definition eines Corporate fallen, Restriktionen für die Anrechenbarkeit gelten, ist positiv für die Emittenten, untergräbt nach unserer Ansicht jedoch den eigentlichen Zweck der LCR, der wir nun zur Bestimmung der Liquiditätsrisiken eines Instituts eine stark bedingte Aussagekraft beimessen. NORD/LB Fixed Income Research Seite 12 von 20

13 Covered Bonds Einstufung als Level 1B, Level 2A oder Level 2B möglich Wie sich bereits in den letzten Wochen anhand der geleakten Dokumente abzeichnete, können Covered Bonds u.u. Level 1 erreichen. Die aufgrund besonderer Beschränkungen von uns als Kategorie 1B bezeichnete Klasse darf einen maximalen Anteil von 70% am Gesamtportfolio ausmachen und die Assets unterliegen einem Haircut von mindestens 7%. Für Anteile an Organismen für gemeinsame Anlagen (CIU) gilt eine Ausnahme. Dort beträgt der Haircut 12%. Dabei ist darauf zu achten, dass mind. 30% des Liquiditätspuffers aus Level-1- Assets exklusive Covered Bonds bestehen muss. Für Kategorie 2A, unter die u.a. Covereds aus Drittstaaten fallen, liegt der maximale Anteil bei 40% und der minimale Haircut bei 15% (CIU: 20%). Im Gegensatz zu den vorherigen Versionen sollen nun auch Covered Bonds ohne (ausreichendes) Rating für das LCR- Portfolio zulässig sein. Diese können unter gewissen Voraussetzungen Level 2B erreichen. Für sie gilt ein Anteilslimit von 15% und ein Haircut von 30% (CIU: 35%). Bonds, die die notwendigen Kriterien nicht erfüllen, können nicht als Assets innerhalb des LCR-Portfolios verwendet werden. LCR-Klassifizierung von Covered Bonds Quelle: NORD/LB Fixed Income Research grüne Linie = Bedingung erfüllt; rote Linie = Bedingung nicht erfüllt NORD/LB Fixed Income Research Seite 13 von 20

14 Prüfung diverser Kriterien notwendig Art. 52 (4) UCITS / Art. 129 (4), (5) CRR Obige Grafik stellt das Vorgehen zur Prüfung zur LCR-Klassifizierung dar. Dabei müssen diverse Kriterien geprüft werden, die sich zunächst danach unterscheiden, ob der Covered Bond von einem Institut in einem Mitgliedstaat emittiert wurde oder nicht. Ein Covered Bond eines Emittenten außerhalb der EU kann dabei grundsätzlich maximal Level 2A erreichen. Bei EU Covered Bonds erzwingt ein Nicht-Erfüllen eines Kriteriums jedoch nicht immer den direkten Ausschluss aus der LCR-Berechnung. So kann im Zweifelsfall zwar nicht mehr Level 1B, aber noch Level 2A oder 2B erreicht werden. Die einzelnen Kriterien werden im Folgenden kurz erläutert. Für eine detaillierte Darstellung empfehlen wir ggf. jedoch zusätzlich die jeweiligen Gesetzestexte bzw. Direktiven. Covered Bonds aus Mitgliedstaaten der EU müssen sich für eine Behandlung nach Artikel 52 (4) der UCITS-Direktive (OGAW-Direktive) oder nach Artikel 129 (4), (5) der Capital Requirements Regulation (CRR) qualifizieren, um zugelassen zu sein. Der Artikel 52 (4) UCITS definiert Anforderungen an Schuldverschreibungen, demzufolge Investmentfonds einen höheren Anteil der Papiere im Fondsvermögen halten dürfen, wenn gewisse Voraussetzungen erfüllt sind: i) Emittent hat seinen Sitz im europäischen Wirtschaftsraum ii) iii) iv) Emittent unterliegt spezieller öffentlicher Aufsicht Emissionserlöse aus der Schuldverschreibung werden in Vermögenswerte angelegt, die während der Laufzeit die Verbindlichkeiten aus der Schuldverschreibung ausreichend decken Vermögenswerte dienen vorranging zur Bedienung der Gläubiger der Schuldverschreibung bei Ausfall des Emittenten Die Absätze 4 und 5 des Artikels 129 CRR beschreiben hingegen die bevorzugten Risikogewichte für Covered Bonds. Zur Qualifikation für eine bevorzugte Behandlung müssen sie mit bestimmten Deckungswerten besichert sein [Art. 129 (1) CRR] und diverse Transparenzanforderungen erfüllen [Art. 129 (7) CRR]. Erfüllt ein Covered Bond aus der EU weder die Anforderungen für Art. 52 (4) UCITS noch für Art. 129 (4), (5) CRR, ist er nicht für die LCR zulässig. Art. 129 (7) CRR Der Art. 129 (7) CRR beschreibt Transparenzanforderungen, die in jedem Fall erfüllt sein müssen. Er fordert mindestens halbjährliche Informationen über Cover Pool und ausstehende Covered Bonds: i) Volumen der Deckungsmasse und der ausstehenden Covered Bonds ii) iii) iv) Geographische Verteilung und Art der Deckungsaktiva sowie Darlehenshöhe, Zinssatz und Währungsrisiken Fälligkeitsstruktur der Deckungsaktiva und der Covered Bonds Prozentsatz der seit mehr als neunzig Tagen überfälligen Darlehen Investoren in Covered Bonds müssen die Erfüllung dieser Kriterien nachweisen können. Dies gilt sowohl für Covereds aus der EU als auch aus Drittstaaten. Bei Papieren ohne (ausreichendes) Rating, die sich für Level 2B qualifizieren sollen, gilt dabei die besondere Anforderung, dass die Informationen mindestens quartalsweise zur Verfügung gestellt werden müssen. NORD/LB Fixed Income Research Seite 14 von 20

15 Art. 129 (1c) CRR CQS 1 / CQS 2 Mapping CQS und Risikogewichte nach Artikel 129 (4) CRR Credit Quality Step Der Art. 129 (1c) CRR ist Teil der Anforderungen an die zulässigen Deckungswerte. Konkret geht es dabei um Ersatzdeckungswerte in Form von Forderungen an Kreditinstitute. Diese werden auf einen maximalen Anteil von 15% limitiert. Erlaubt sind dabei grundsätzlich Forderungen an Institute im CQS 1. Forderungen gegen Institute innerhalb der EU mit einer maximalen Laufzeit von 100 Tagen dürfen aber auch den CQS 2 aufweisen. Sowohl Covered Bonds aus der EU als auch aus Drittstaaten müssen sich an diese Regelung halten, um sich für die LCR-Anrechnung zu qualifizieren. Bei der Level-2B-Klassifizierung wird auf diesen Zusatz verzichtet, er ist aufgrund der strengeren Anforderungen an die Assets jedoch ohnehin nicht anwendbar. Das nächste Kriterium ist das Rating des Covered Bonds, das anhand des Credit Quality Steps (CQS) klassifiziert wird. Dieses basiert auf der Einschätzung einer anerkannten ECAI (External Credit Assessment Institution) nach folgender Tabelle. Zur Klassifizierung als Level 1B ist dabei ein CQS 1 zwingend notwendig, für Level 2A reicht ein CQS 2. Liegt das Rating darunter (bzw. es liegt kein Rating vor), können sie sich dennoch unter Voraussetzungen als Level-2B- Assets qualifizieren. Covered Bonds aus Drittstaaten müssen hingegen grundsätzlich den CQS 1 erfüllen. Fitch / S&P CB-Rating Moody s CB-Rating Bevorzugtes KSA Risikogewicht 1 1 AAA bis AA- Aaa bis Aa3 10% 2 A+ bis A- A1 bis A3 20% 3 BBB+ bis BBB- Baa1 bis Baa3 20% 4 BB+ bis BB- Ba1 bis Ba3 50% 5 B+ bis B- B1 bis B3 50% 6 CCC+ und schlechter Caa1 und schlechter 100% Quelle: CEBS, CRR, NORD/LB Fixed Income Research 1 Vorausgesetzt Art. 52 UCITS und Art. 129 CRR sind erfüllt und langfristige Bonitätsbeurteilung einer ECAI liegt vor. Issue Size OC Zur Erreichung des Level 1B benötigen Covereds aus der EU ein Mindestemissionsvolumen von EUR 500 Mio. (bzw. entsprechendes Volumen in Fremdwährung). Liegt das Volumen unterhalb dieser Grenze, beträgt aber mindestens EUR 250 Mio., kann noch Level 2A erreicht werden. Für Level 2B beträgt das Mindestvolumen ebenso EUR 250 Mio. Für Bonds aus Drittstaaten wurde hingegen kein Mindestemissionsvolumen festgelegt, was u.e. kleinere Emissionen (z.b. Private Placements) außerhalb der EU bevorteilt. Weisen die Emissionen jedoch ein Volumen von mind. EUR 500 Mrd. auf, profitieren sie von einer geringeren Anforderung an die Mindestübersicherung. Zur Qualifikation für die LCR-Berechnung ist eine Mindestübersicherung ( Asset Coverage Requirement ) notwendig. Für Covered Bonds aus der EU, die den CQS 1 einhalten, liegt sie bei mindestens 2%. Erreicht der Bond nur CQS 2 (und das Emissionsvolumen beträgt mind. EUR 250 Mio.) erhöht sich die Anforderung auf 7%. Ohne (ausreichendes) Rating liegt die Anforderung bei mind. 10%, wobei die Besonderheit besteht, dass der Emittent monatlich einen Nachweis der Einhaltung veröffentlichen muss. Covered Bonds aus Drittstaaten profitieren nur von einer niedrigen Anforderung von 2%, falls das Emissionsvolumen bei mind. EUR 500 Mrd. liegt. Ansonsten muss eine Mindestübersicherung von 7% vorliegen. NORD/LB Fixed Income Research Seite 15 von 20

16 Art. 125 CRR Nicht EU-Bonds und Art. 129 CRR Fazit EU Covered Bonds mit Rating unterhalb des CQS 2 (bzw. ohne Rating) dürfen ausschließlich Deckungswerte aufweisen, die ein Risikogewicht von 35% oder niedriger zulassen. Der Art. 125 CRR erlaubt dabei ein Risikogewicht von 35% für Exposures, die vollständig durch Wohnimmobilien besichert sind, welche vom Eigentümer gegenwärtig oder künftig selbst genutzt bzw. vermietet werden. Der Eigentümer kann auch ein Leasingnehmer sein, vorausgesetzt er hat eine Kaufoption auf das Objekt. Die Anforderung zur Einhaltung von Art. 52 (4) UCITS bzw. Art. 129 (4), (5) CRR gilt zwar nicht für Covered Bonds, die von Kreditinstituten außerhalb der EU emittiert werden, dennoch müssen auch sie entsprechende Kriterien erfüllen. So müssen die Emissionen in eine nationale Gesetzgebung eingebettet sein, die u.a. definiert, dass der Emittent ein Kreditinstitut (bzw. Tochtergesellschaft) sein muss und ein Cover Pool vorhanden ist, zu dem die Gläubiger einen direkten bevorzugten Anspruch haben. Außerdem muss eine spezielle öffentliche Aufsicht erfolgen. Dabei müssen die regulatorischen Anforderungen und Aufsichtspflichten mindestens denen innerhalb der EU entsprechen. Darüber hinaus müssen die verwendeten Deckungswerte dem Art. 129 (1) CRR folgen. Zu den zugelassenen hypothekarischen Sicherheiten zählen dabei u.a. Wohnimmobilien (max. 80% LTV); Gewerbeimmobilien (max. 60% LTV; in Ausnahmefällen auch bis zu 70%); Garantierte französische Immobilienkredite (max. 80% LTV) und Schiffspfandrechte (max. 60% LTV). An öffentlichen Sicherheiten qualifizieren sich u.a.: Forderungen gegenüber Staaten, Zentralbanken des Europäischen Systems der Zentralbanken, öffentlichen Stellen oder regionalen oder lokalen Gebietskörperschaften innerhalb der EU sowie von diesen Stellen garantierte Forderungen, Forderungen gegenüber der Zentralregierung dritter Länder, Zentralbanken dritter Länder, multilateralen Entwicklungsbanken sowie internationalen Organisationen im CQS 1. Darüber hinaus auch bei Erfüllung bestimmter Kriterien Forderungen gegenüber öffentlichen Stellen oder regionalen/lokalen Gebietskörperschaften dritter Länder oder Forderungen, die von diesen garantiert werden. Des Weiteren qualifizieren sich Forderungen gegenüber Instituten mit CQS 1 bis zu 15 % des Nominalbetrags der ausstehenden gedeckten Schuldverschreibungen und Risikopositionen gegenüber Instituten aus der EU mit einer Fälligkeit von bis zu 100 Tagen, wenn sie mindestens CQS 2 entsprechen. Die Möglichkeiten zur Nutzung von Covered Bonds zur Deckung der LCR haben sich in der endgültigen Fassung im Vergleich zum erstmaligen Vorschlag deutlich verbessert. Eine volle Anrechnung als Level 1A Asset ist zwar weiterhin nicht möglich, wurde jedoch auch nicht erwartet. EU-Covereds können zumindest den Status 1B erreichen und somit bis zu 70% des LCR-Portfolios ausmachen. Dabei wird jedoch ein Haircut von mind. 7% fällig. Außerdem können nun auch Emissionen mit einem schlechteren Rating als A-/A3 unter Voraussetzungen verwendet werden. Dies führt zwar jeweils nur zur Einstufung als Level 2B, doch damit ist immerhin noch ein Anteil von 15% zu einem minimalen Haircut von 30% möglich. Dennoch ist die Klassifizierung der einzelnen Emissionen an die Erfüllung diverser Kriterien gebunden, die individuell geprüft werden müssen und ist somit nicht besonders intuitiv. Besonders hervorzuheben ist u.e. dabei, dass auch Nicht-EU-Covereds im LCR-Portfolio verwendet werden können und dort im Gegensatz zu den EU-Papieren kein Mindestemissionsvolumen notwendig ist, was dortige kleinere Emissionen bevorteilt. Durch die Anforderung an eine EU-äquivalente Gesetzgebung scheiden jedoch auch diverse Emissionen, wie z.b. die Schweizer Covered Bonds, die auf vertraglicher Basis emittiert werden, aus. NORD/LB Fixed Income Research Seite 16 von 20

17 Anhang Ansprechpartner in der NORD/LB Fixed Income Research Michael Schulz Leitung Fabian Gerlich Public Issuers Michaela Hessmert Financials Melanie Kiene Financials Matthias Melms Covered Bonds Tobias Meyer Covered Bonds Julia Siekmann Retail Banking Products Markets Sales Carsten Demmler (Leitung) RM Institutional Clients / Financial Institutions Jörg Dresen (Leitung) joerg.dresen@nordlb.de Sales Sparkassen / Regionalbanken ( ) Burkhard Sudbrack (Leitung) burkhard.sudbrack@nordlb.de Thorsten Ehmke thorsten.ehmke@nordlb.de Kai-Ulrich Dörries kai-ulrich.doerries@nordlb.de Christian Grube christian.grube@nordlb.de Frank Drebs frank.drebs@nordlb.de Stefan Krilcic stefan.krilcic@nordlb.de Marc Ehle marc.ehle@nordlb.de Lutz Schwiering lutz.schwiering@nordlb.de Institutional Sales ( ) Uwe Tacke (Leitung) uwe.tacke@nordlb.de Uwe Kollster uwe.kollster@nordlb.de Julia Bläsig julia.blaesig@nordlb.de Gabriele Schneider gabriele.schneider@nordlb.de Thorsten Bock thorsten.bock@nordlb.de Dirk Scholden dirk.scholden@nordlb.de Christian Gorsler christian.gorsler@nordlb.de Fixed Income / Structured Products Sales Europe Morgan Kermel morgan.kermel@nordlb.lu Patricia Lamas patricia.lamas@nordlb.lu Laurence Payet laurence.payet@nordlb.lu René Rindert rene.rindert@nordlb.lu Corporate Sales Sales Schiffe / Flugzeuge Sales Firmenkunden Sales Immobilien Corporate Sales FX/MM Sales Strukt. Finanzierung Syndicate / DCM ( ) Thomas Cohrs (Leitung) thomas.cohrs@nordlb.de Andreas Raimchen andreas.raimchen@nordlb.de Axel Hinzmann axel.hinzmann@nordlb.de Udo A. Schacht udo.schacht@nordlb.de Thomas Höfermann thomas.hoefermann@nordlb.de Marco da Silva marco.da.silva@nordlb.de Julien Marchand julien.marchand@nordlb.de Lutz Ulbrich lutz.ulbrich@nordlb.de Financial Markets Trading Covered Bonds Frequent Issuers Collateral Mgmt / Repos Governments Financials Structured Products NORD/LB Fixed Income Research Seite 17 von 20

18 Wichtige Hinweise Die vorstehende Studie ist erstellt worden von der NORDDEUTSCHEN LANDESBANK GIROZENTRALE ( NORD/LB ). Die NORD/LB untersteht der Aufsicht der Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht. Diese Studie richtet sich ausschließlich an Empfänger in Deutschland, dem Vereinigten Königreich, Irland, Frankreich, Belgien, Luxemburg, Griechenland, den Niederlanden, Spanien, Italien, Österreich, der Schweiz, Norwegen, Estland, Lettland und Litauen (alle vorgenannten Personen werden nachfolgend als relevante Personen bezeichnet). Die in dieser Studie untersuchten Werte sind nur an die relevanten Personen gerichtet und andere Personen als die relevanten Personen dürfen nicht auf diese Studie vertrauen. Insbesondere darf weder diese Studie noch eine Kopie hiervon nach Japan, Kanada oder in die Vereinigten Staaten von Amerika oder in ihre Territorien oder Besitztümer gebracht oder übertragen oder an Mitarbeiter oder an verbundene Gesellschaften in diesen Rechtsordnungen ansässiger Empfänger verteilt werden. Diese Studie und die hierin enthaltenen Informationen wurden ausschließlich zu Informationszwecken erstellt und werden ausschließlich zu Informationszwecken bereitgestellt. Es ist nicht beabsichtigt, dass die Studie einen Anreiz für Investitionstätigkeiten darstellt. Sie wird für die persönliche Information des Empfängers mit dem ausdrücklichen, durch den Empfänger anerkannten Verständnis bereitgestellt, dass sie kein direktes oder indirektes Angebot, keine Empfehlung, keine Aufforderung zum Kauf, Halten oder Verkauf sowie keine Aufforderung zur Zeichnung oder zum Erwerb von Wertpapieren oder anderen Finanzinstrumenten und keine Maßnahme, durch die Finanzinstrumente angeboten oder verkauft werden könnten, darstellt. Alle hierin enthaltenen tatsächlichen Angaben, Informationen und getroffenen Aussagen sind Quellen entnommen, die von uns für zuverlässig erachtet wurden. Da insoweit allerdings keine neutrale Überprüfung dieser Quellen vorgenommen wird, können wir keine Gewähr oder Verantwortung für die Richtigkeit und Vollständigkeit der hierin enthaltenen Informationen übernehmen. Die aufgrund dieser Quellen in der vorstehenden Studie geäußerten Meinungen und Prognosen stellen unverbindliche Werturteile unserer Analysten dar. Veränderungen der Prämissen können einen erheblichen Einfluss auf die dargestellten Entwicklungen haben. Weder die NORD/LB, noch ihre die Organe oder Mitarbeiter können für die Richtigkeit, Angemessenheit und Vollständigkeit der Informationen oder für einen Renditeverlust, indirekte Schäden, Folge- oder sonstige Schäden, die Personen entstehen, die auf die Informationen, Aussagen oder Meinungen in dieser Studie vertrauen (unabhängig davon, ob diese Verluste durch Fahrlässigkeit dieser Personen oder auf andere Weise entstanden sind), die Gewähr, Verantwortung oder Haftung übernehmen. Frühere Wertentwicklungen sind kein verlässlicher Indikator für künftige Wertentwicklungen. Währungskurse, Kursschwankungen der Finanzinstrumente und ähnliche Faktoren können den Wert, Preis und die Rendite der in dieser Studie in Bezug genommenen Finanzinstrumente oder darauf bezogener Instrumente negativ beeinflussen. Die vorstehenden Angaben beziehen sich ausschließlich auf den Zeitpunkt der Erstellung dieser Unterlagen und können sich jederzeit ändern, ohne dass dies notwendig angekündigt oder publiziert wird. Eine Garantie für die fortgeltende Richtigkeit der Angaben wird nicht gegeben. Die Bewertung aufgrund der historischen Wertentwicklung eines Wertpapiers oder Finanzinstruments lässt sich nicht zwingend auf dessen zukünftige Entwicklung übertragen. Diese Studie stellt keine Anlage-, Rechts-, Bilanzierungs- oder Steuerberatung sowie keine Zusicherung dar, dass ein Investment oder eine Strategie für die individuellen Verhältnisse des Empfängers geeignet oder angemessen ist, und kein Teil dieser Studie stellt eine persönliche Empfehlung an einen Empfänger der Studie dar. Die in dieser Studie Bezug genommenen Wertpapiere oder sonstigen Finanzinstrumente sind möglicherweise nicht für die persönlichen Anlagestrategien und - ziele, die finanzielle Situation oder individuellen Bedürfnisse des Empfängers geeignet und sollten daher nicht allein aufgrund diese Studie erworben werden. Diese Veröffentlichung ersetzt nicht die persönliche Beratung. Jeder Empfänger sollte, bevor er eine Anlageentscheidung trifft, im Hinblick auf die Angemessenheit von Investitionen in Finanzinstrumente oder Anlagestrategien, die Gegenstand dieser Studie sind, sowie für weitere und aktuellere Informationen im Hinblick auf bestimmte Anlagemöglichkeiten sowie für eine individuelle Anlageberatung einen unabhängigen Anlageberater konsultieren. Jedes in dieser Studie in Bezug genommene Finanzinstrument kann ein hohes Risiko einschließlich des Kapital-, Zins-, Index-, Währungs- Liquiditäts- und Kreditrisikos, politischer Risiken, Zeitwert-, Rohstoff- und Marktrisiken aufweisen. Die Finanzinstrumente können einen plötzlichen und großen Wertverlust bis hin zum Totalverlust des Investments erfahren. Jede Transaktion sollte nur aufgrund einer eigenen Beurteilung der individuellen finanziellen Situation, der Angemessenheit und der Risiken des Investments erfolgen. Die Weitergabe dieser Studie an Dritte sowie die Erstellung von Kopien, ein Nachdruck oder sonstige Reproduktion des Inhalts oder von Teilen dieser Studie ist nur mit unserer vorherigen schriftlichen Genehmigung zulässig. Dieses Dokument wurde in Übereinstimmung mit den anwendbaren Bestimmungen des Wertpapierhandelsgesetzes und der Verordnung über die Analyse von Finanzinstrumenten erstellt. Der Bereich Research der NORD/LB ist in organisatorischer, hierarchischer, funktioneller und örtlicher Hinsicht unabhängig von Bereichen, die für die Emission von Wertpapieren und für Investment Banking, für den Wertpapierhandel (einschließlich Eigenhandel) mit und Verkauf von Wertpapieren und für das Kreditgeschäft verantwortlich sind. Zusätzliche Informationen für Empfänger im Vereinigten Königreich Diese Studie wird im Vereinigten Königreich durch NORD/LB London Branch verbreitet. NORD/LB untersteht der Aufsicht der Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht und für die Geschäftstätigkeit im Vereinigten Königreich der Aufsicht durch die Financial Services Authority. Diese Studie stellt Financial Promotion im Sinne der Regelungen der Financial Services Authority dar. Relevante Empfänger im Vereinigten Königreich sollten sich mit jeglicher Anfrage an NORD/LB s London Branch, Investment Banking Department, Telephone: wenden. Zusätzliche Informationen für Empfänger in der Schweiz Diese Studie wurde nicht von der Eidgenössischen Bankenkommission (die am 1. Januar 2009 mit der Eidgenössischen Finanzmarktaufsicht ( FINMA ) fusioniert wurde) gebilligt. NORD/LB Fixed Income Research Seite 18 von 20

19 Zusätzliche Informationen für Empfänger in Estland Diese Studie wird in Estland durch die NORD/LB verbreitet. Die NORD/LB untersteht der Aufsicht der deutschen Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht. Der Empfänger dieser Studie sollte alle maßgeblichen Bedingungen der von der NORD/LB angebotenen Dienstleistungen vor einer eigenen Entscheidung eingehend überprüfen und, soweit erforderlich, eigene dritte Berater hinzuziehen. Zusätzliche Informationen für Empfänger in Griechenland Die in dieser Studie enthaltenen Aussagen, Meinungen und Bewertungen geben die persönliche Ansicht der erstellenden Analysten zum Zeitpunkt der Erstellung dieser Studie wieder und sollten vom Empfänger daher nicht zur Grundlage einer möglichen Anlageentscheidung gemacht werden, solange dieser sich nicht von der NORD/LB hat bestätigen lassen, dass die hierin enthaltenen Aussagen, Meinungen und Bewertungen nach wie vor zutreffend und aktuell sind. Vorkehrungen zur vertraulichen Behandlung von sensiblen Kunden- und Geschäftsdaten, zur Vermeidung von Interessenkonflikten und zum Umgang mit Interessenkonflikten Die NORD/LB hat Geschäftsbereiche, die Zugang zu sensiblen Kunden- und Geschäftsdaten haben können (Vertraulichkeitsbereiche), funktional, räumlich und/oder durch dv-technische Maßnahmen von anderen Bereichen (z.b. dem NORD/LB- Research) abgeschottet. Die Weitergabe vertraulicher Informationen, die Einfluss auf Wertpapierkurse haben kann, wird durch die von den Handels-, Geschäfts- und Abwicklungsabteilungen unabhängige Compliance-Stelle der NORD/LB überwacht. Diese neutrale Stelle kontrolliert täglich die von der NORD/LB und ihren Mitarbeitern durchgeführte Transaktionen, um sicherzustellen, dass diese den Marktbedingungen entsprechen. Die Compliance-Stelle kann evtl. erforderliche Handelsverbote und - beschränkungen aussprechen, um sicherzustellen, dass Informationen, die Einfluss auf Wertpapierkurse haben können, nicht missbräuchlich verwendet werden und um zu verhindern, dass vertrauliche Informationen an Bereiche weitergegeben werden, die nur öffentlich zugängliche Informationen verwenden dürfen. Um Interessenkonflikte bei der Erstellung von Finanzanalysen zu verhindern, sind die Analysten der NORD/LB verpflichtet, die Compliance-Stelle über die Erstellung von Studien zu unterrichten und dürfen nicht in die von ihnen betreuten Finanzinstrumente investieren. Sie sind verpflichtet, die Compliance-Stelle über sämtliche (einschließlich externe) Transaktionen zu unterrichten, die sie auf eigene Rechnung oder für Rechnung eines Dritten oder im Interesse von Dritten tätigen. Auf diese Weise wird die Compliance-Stelle in die Lage versetzt, jegliche nicht-erlaubten Transaktionen durch die Analysten, wie Insiderhandel und Front- und Parallel Running, zu identifizieren. Bei der Erstellung einer Finanzanalyse, bei der offen zu legende Interessenkonflikte innerhalb der NORD/LB Gruppe bestehen, werden Informationen über Interessenkonflikte erst nach der Fertigstellung der Finanzanalyse von der Compliance-Stelle verfügbar gemacht. Eine nachträgliche Änderung einer Finanzanalyse kommt nur nach Einbindung der Compliance-Stelle in Betracht, wenn sichergestellt ist, dass die Kenntnis dieser Interessenkonflikte das Ergebnis der Studie nicht beeinflusst. Weitere Informationen hierzu sind unserer Finanzanalyse bzw. Interessenkonflikt-Policy zu entnehmen, die auf Nachfrage bei der Compliance Stelle der NORD/LB erhältlich ist. Redaktionsschluss 10. Oktober :50h Offenlegung möglicher Interessenkonflikte der NORD/LB nach 34b Abs. 1 WpHG und 5 FinAnV Keine vorhanden. NORD/LB Fixed Income Research Seite 19 von 20

20 Zusätzliche Angaben Quellen und Kursangaben Für die Erstellung der Finanzanalysen nutzen wir emittentenspezifisch jeweils Finanzdatenanbieter, eigene Schätzungen, Unternehmensangaben und öffentlich zugängliche Medien. Wenn in der Studie nicht anders angegeben, beziehen sich Kursangaben auf den Schlusskurs des Vortages. Im Zusammenhang mit Wertpapieren (Kauf, Verkauf, Verwahrung) fallen Gebühren und Provisionen an, welche die Rendite des Investments mindern. Bewertungsgrundlagen und Aktualisierungsrhythmus Für die Erstellung der Finanzanalysen verwenden wir jeweils unternehmensspezifische Methoden aus der fundamentalen Wertpapieranalyse, quantitative / statistische Methoden und Modelle sowie Verfahrensweisen aus der technischen Analyse. Hierbei ist zu beachten, dass die Ergebnisse der Analysen Momentaufnahmen sind und die Wertentwicklung in der Vergangenheit kein zuverlässiger Indikator für zukünftige Erträge ist. Die Bewertungsgrundlagen können sich jederzeit und unvorhersehbar ändern, was zu abweichenden Urteilen führen kann. Die vorstehende Studie wird wöchentlich erstellt. Ein Anspruch des Empfängers auf Veröffentlichung von aktualisierten Studien besteht nicht. Empfehlungssystematik und Empfehlungshistorie für die vorangegangenen 12 Monate Positiv: Positive Erwartungen für den Emittenten, einen Anleihetypen oder eine Anleihe des Emittenten. Neutral: Neutrale Erwartungen für den Emittenten, einen Anleihetypen oder eine Anleihe des Emittenten. Negativ: Negative Erwartungen für den Emittenten, einen Anleihetypen oder eine Anleihe des Emittenten. Relative Value (RV): Relative Empfehlung gegenüber einem Marktsegment, einem einzelnen Emittenten oder Laufzeitenbereich. Emittent / Anleihe Datum Empfehlung Anleihetyp Anlass NORD/LB Fixed Income Research Seite 20 von 20