CompaCt. goetzpartners. Gedanken zur Zukunftssicherung des Maschinenund Anlagenbaus. Im Fokus: Restrukturierung, Distressed M&A und Insolvenz

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1 goetzpartners CompaCt. Restrukturierung, Distressed M&A und Insolvenz Im Fokus: Gedanken zur Zukunftssicherung des Maschinenund Anlagenbaus Juli 2013

2 goetzpartners compact. _ 2 Inhalt Editorial... S. 3 Standpunkt: Krise im Euroraum Konsolidierung und Strukturwandel jetzt... S. 4 Distressed M&A: Investoren aus den BRIC-Ländern Mythen und Realität... S. 6 Im Fokus: Gedanken zur Zukunftssicherung des Maschinen- und Anlagenbaus...S. 10 Restrukturierung: Das Tempo macht s Zeit als erfolgskritischer Faktor in der Restrukturierung...S. 13 Recht: Unternehmenskauf aus Krise oder Insolvenz? Eine Übersicht über die unterschiedlichen rechtlichen Bedingungen... S. 16 Insolvenz: ESUG Mogelpackung oder Heilsbringer?... S. 18

3 goetzpartners compact. _ 3 Editorial Liebe Leserin, lieber Leser, als Unwinding the world s biggest economic experiment bezeichnete die Financial Times die von der Federal Reserve Bank mit Juni angedeutete Umkehr der Zentralbank- Politik der letzten Jahre. Historisch gesehen sind solche Trendwenden selten. Wenn sie jedoch passieren, dann oftmals in einer schnellen Serie von Leitzins-Anhebungen. Die unmittelbare Reaktion an den Aktien- und Bondmärkten waren dementsprechend heftig: erhebliche Kursrutsche in fast allen Asset-Klassen. Zusätzlich befeuert durch einen zumindest kurzfristigen Cash Squeeze in China, legte die Volatilität auf nahezu allen weltweiten Märkten sprunghaft zu. Die Unsicherheit war zurück im Markt, die fast schon herbeigesehnte Korrektur plötzlich allgegenwärtig. Stefan Sanktjohanser Managing Partner goetzpartners Management Consultants Betroffen war insbesondere der Markt für High-Yield-/Junk-Bonds. Allein in Europa zogen Investoren bis Ende Juni über 1 Milliarde EUR aus entsprechenden Fonds ab. Bekanntermaßen führt ein solcher Abverkauf am Bondmarkt unmittelbar zu stark steigenden Verzinsungen. In Europa bekamen dies etwa die Unternehmen Avanza und Eircom zu spüren. Die erst im Mai des Jahres emittierten Papiere verloren innerhalb weniger Tage 10 bzw. 8%. Hält diese Entwicklung an, so wird sie zu einer signifikanten Verschlechterung und Verteuerung der Refinanzierungsoptionen von Unternehmen, vor allem von Restrukturierungsfällen, führen. Gerade hoch geleveragte Unternehmen werden dies zu spüren bekommen. Die Auswirkungen auf den Bondmarkt der ja ohnehin schon seinen Ruf als Neuer Markt dieser Dekade bekommen hat lassen sich erahnen. Die Restrukturierungscommunity wird sich freuen! Dr. Thomas C. Sittel Director, Head of Distressed M&A goetzpartners Corporate Finance Diese Ausgabe gibt Ihnen erneut einen ganzheitlichen und spannenden Überblick über aktuelle Distressed-Themen. In der Rubrik Standpunkt geht es um die anhaltende Krise im Euroraum und den aus Sicht der Autoren notwendigen Strukturwandel. Im Fokus steht dieses Mal die Zukunftssicherung einer der größten Branchen in Deutschland, dem Maschinen- und Anlagenbau. In den weiteren Beiträgen geht es um Investoren aus den BRIC-Ländern im Rahmen von Distressed M&A-Prozessen, um den Zeit-Faktor bei operativen Restrukturierungen sowie um die rechtlichen Bedingungen bei Unternehmenskäufen aus Krise oder Insolvenz. Diese Ausgabe wird abgerundet durch einen Beitrag zur Beurteilung des ESUG aus Sicht der Banken. Viel Freude bei der Lektüre wünschen Ihnen Stefan Sanktjohanser Managing Partner Dr. Thomas C. Sittel Director, Head of Distressed M&A

4 goetzpartners brief _ 4 Standpunkt Krise im Euro-Raum: Konsolidierung und Strukturwandel jetzt Der Euro-Raum befindet sich weiterhin in einer systemischen Krise. Nachdem die Europäische Zentralbank (EZB) im Sommer 2012 angekündigt hatte, den Euro mit allen ihr zur Verfügung stehenden Mitteln zu verteidigen, war an den Finanzmärkten zwar vorübergehend Ruhe eingekehrt. Doch die Hängepartie nach den Wahlen in Italien und die Bankenkrise in Zypern ließen die Unsicherheit über die Zukunft des Euro-Raums erneut aufblitzen. Abb. 1: Index der politischen Unsicherheit im Euro-Raum Abb. 2: Bruttoinlandsprodukt im Euro-Raum, 2008 = ( Q1/07 Q2/07 Q3/07 Q4/07 Q1/08 Q2/08 Q3/08 Q4/08 Q1/09 Q2/09 Q3/09 Q4/09 Q1/10 Q2/10 Q3/10 Q4/10 Q1/11 Q2/11 Q3/11 Q4/11 Q1/12 Q2/12 Q3/12 Q4/12 (Eurostat; saisonbereinigt, in konstanten Preisen) Bisherige Anstrengungen, die Architektur des Euro- Raums auf eine solidere Grundlage zu stellen, haben sich auf drei Ansatzpunkte konzentriert: Erstens sollen Fiskalregeln zu langfristig tragfähigen Staatsfinanzen führen. Zweitens soll eine bessere Regulierung die Finanzmärkte weniger krisenanfällig machen und Übertreibungen, wie sie zu den Auslösern der gegenwärtigen Probleme gehörten, vermeiden. Drittens wurden Hilfsmechanismen eingerichtet, die in der Übergangszeit einen Zusammenbruch von Banken und Staaten verhindern sollen. Manches wurde erreicht. So implementiert der sog. Six-Pack eine deutlich striktere Überwachung der öffentlichen Finanzen, ab dem Jahr 2014 wird es eine europäische Bankenaufsicht unter dem Dach der EZB geben, und der Europäische Stabilitätsmechanismus (ESM) steht als dauerhafter Rettungsmechanismus zur Verfügung. Es gibt aber noch zahlreiche Defizite, so dass nach wie vor die EZB einspringen muss. Sie stellt weiterhin den Banken unbegrenzt Liquidität zur Verfügung, um Zusammenbrüche zu verhindern, und sie finanziert derzeit dem Geist ihrer Statuten widersprechend, zumindest indirekt auch Staaten. All diese Hilfsmaßnahmen konnten bisher nicht verhindern, dass sich der Euro-Raum in einer tiefen Rezession befindet, aus der er sich nur sehr schwer wird lösen können. Als deren Ursache wird inzwischen von vielen, anscheinend selbst vom Internationalen Währungsfonds, die Austeritätspolitik vieler Länder ausgemacht, mit der diese die Fehlbeträge in den öffentlichen Haushalten deutlich verringern wollen: Die Haushaltkürzungen

5 goetzpartners compact. _ 5 zögen deshalb eine besonders starke Dämpfung der Realwirtschaft nach sich, weil sich die Geldpolitik an der Nullzinsschranke bewege und daher der restriktiven Finanzpolitik keine monetären Impulse entgegensetzen könne. Gefolgert wird daraus, dass die Konsolidierungsprogramme gestreckt und von Wachstumsprogrammen begleitet werden müssten. Konsolidierung und Strukturwandel sind notwendig Übersehen wird bei einer solchen Argumentation zweierlei: Zum einen ist die strikte Konsolidierungspolitik einiger Länder ja deshalb erforderlich, weil diese ansonsten keinen Zugang mehr zum Kapitalmarkt hätten. Wer eine langsamere Konsolidierung fordert, muss daher auch sagen, wer die Finanzierung dieser Staaten in der Zwischenzeit sicherstellen soll. Zum anderen brach in vielen dieser Länder mit der Finanz- und Wirtschaftskrise ein Geschäftsmodell zusammen, das ihnen bis zum Jahr 2008 oft hohe Einkommenszuwächse sicherte, sich aber dann als nicht tragfähig erwies. Insofern ist unklar, welchen Anteil die Finanzpolitik am Konjunktureinbruch hat und welchen der unvermeidliche Wandel des Geschäftsmodells. Den heutigen Krisenländern ist gemein, dass ihr Zinsniveau vor dem Beitritt in den Euro-Raum außerordentlich hoch war und dass sie mit der Entscheidung für einen Beitritt innerhalb weniger Monate eine große Euro-Rendite in Gestalt eines deutlichen Rückgangs der Zinsen realisierten. Dies führte in den einzelnen Ländern zu recht unterschiedlichen Anpassungsreaktionen. In Spanien und Irland kam es zu einem ausgeprägten Bauboom. Irland wurde zudem, ähnlich wie Zypern, aufgrund des Wegfalls des Wechselkursrisikos in Verbindung mit niedrigen Steuersätzen zu einem Finanzzentrum. Der Finanzsektor erreichte dort eine Größe, bei der die Staaten nicht mehr in der Lage waren, für Bankeinlagen zu garantieren. Griechenland schließlich ähnlich Italien sah sich nach dem Euro-Beitritt in der Lage, einen großen und ineffizienten Staatssektor weiterhin problemlos zu finanzieren, weil die Zinslasten trotz steigender Schulden über viele Jahre abnahmen. So wurde ein Konsolidierungs- und Reformdruck vermieden in völliger Verkennung der Tatsache, dass mit der Einführung der gemeinsamen Währung der Systemwettbewerb zwischen den Ländern zugenommen hatte. Diese Wirtschaftsmodelle brachen 2008 zusammen, bei manchen schneller, bei anderen mit Verzögerung. In Spanien kollabierte ein Bausektor, der zu Spitzenzeiten rund 20% zum Bruttoinlandsprodukt beisteuerte. In Irland brachen Immobilienmarkt und Finanzsektor nahezu zeitgleich zusammen, und Griechenland sowie etwas später Italien konnten Haushaltsfehlbeträge nur noch zu steigenden Zinsen finanzieren, so dass die durch die Euro-Rendite verdeckten Wettbewerbsnachteile umso drastischer sichtbar wurden. In diesem Zusammenhang ist es aufschlussreich, auf Deutschland zu schauen, weil hier viele der beschriebenen Prozesse in umgekehrter Richtung verliefen. Da Deutschland vor der Euro- Einführung stets das niedrigste Zinsniveau unter den EU-Ländern aufwies, kam es hier zu keiner Euro-Rendite. Im Gegenteil: Weil der durch die niedrigen Zinsen angestoßene kräftige Aufschwung in Ländern wie Spanien und Irland die Inflation im Euro-Raum anheizte, wirkte die einheitliche Geldpolitik der EZB gemessen an der wirtschaftlichen Lage hierzulande relativ restriktiv, was das Wachstum dämpfte Deutschland war beim Wachstum lange das Schlusslicht unter den EU-Ländern. Doch ist es Deutschland gelungen, durch umfassende Reformen die Wettbewerbsfähigkeit wieder zu verbessern. Fazit: Aufschub ist keine Option Das Kernproblem der Krisenländer besteht darin, dass sie diesen Strukturwandel in einer Zeit nachholen müssen, in der die Funktionsfähigkeit des Finanzsektors gestört ist und somit wenig Risikokapital zur Verfügung steht, um neue Geschäftsfelder zu erschließen. Dies macht die Anpassungen so schwierig und so langwierig. Nun die Konsolidierung der Staatshaushalte zu strecken, ändert nichts an dem erforderlichen Ausmaß des Strukturwandels in den Ländern, ja, kann schlimmstenfalls den Wandel behindern und die Probleme über eine noch längere Zeit festschreiben. Die Konsolidierung der Staatshaushalte zu strecken, ändert nichts an dem erforderlichen Ausmaß des Strukturwandels in den Ländern. Prof. Dr. Christoph M. Schmidt, Präsident des RWI und Vorsitzender des Sachverständigenrates zur Begutachtung der gesamtwirtschaftlichen Entwicklung Prof. Dr. Roland Döhrn, Leiter des Kompetenzbereichs Wachstum, Konjunktur, Öffentliche Finanzen im RWI

6 Distressed M&A Investoren aus den BRIC-Ländern Mythen und Realität Als Jim O Neill, der frühere Chairman von Goldman Sachs Asset Management, in 2001 das Akronym BRIC die mittlerweile gängige Sammelbezeichnung für die Schwellenländer Brasilien, Russland, Indien und China prägte, war ihm wahrscheinlich noch nicht klar, welche Lawine er hiermit bei Finanzprodukten aber auch M&A-Prozessen auslösen würde. Abb. 3: BRIC-Deals in Deutschland Total # BRIC in % 750 4% Fortan standen bei Investorenprozessen Interessenten aus den Schwellenländern ganz oben auf Liste, insbesondere bei Distressed Assets. Mittlerweile wird diese Interessentengruppe zu Recht in fast allen Investorenprozessen berücksichtigt. Doch vielfach werden die hohen Erwartungen gerade in Distressed- Transaktionen enttäuscht Total Brazil Russia India China 2% 0% (goetzpartners) Mythos Nr. 1: Die Erfolgsaussichten von Transaktionen mit Erwerbern aus den Schwellenländern sind hoch! Rein statistisch ist immer noch das Gegenteil richtig! Betrachtet man die bei Mergermarket gemeldeten Unternehmenstransaktionen mit deutschen Targets, so zeigt sich, dass selbst in 2012 lediglich rund 3% der Käufer aus den BRIC-Staaten kamen. Da die BRIC-Staaten mittlerweile rund 20% des weltweiten Bruttoinlandsprodukts erwirtschaften, dürfte ein solch niedriger Anteil viele Leser erstaunen. Geht man eine Stufe tiefer und betrachtet die einzelnen Länder, so ist das Ergebnis nicht weniger überraschend: Von den rund 700 hinterlegten Transaktionen kamen gerade einmal 2% der Erwerber aus China und jeweils deutlich unter 1% aus den restlichen BRIC-Ländern. Das Bild wird noch dramatischer, wenn man die Analyse auf Targets aus ganz Europa ausweitet. Bei nicht einmal 1% aller Transaktionen mit europäischen Targets kam der finale Käufer etwa aus China. Diese Abweichung ist vor allem mit den Unsicherheiten in der Eurozone zu erklären; Deutschland wird nicht nur von China als Fels in der Brandung wahrgenommen.

7 goetzpartners compact. _ 7 Wieso dann ein solcher Hype um diese Interessentengruppe, könnte man sich fragen? Auf der einen Seite klaffen die mit Interessenten aus den BRIC-Staaten verbundene Hoffnung und die realen Zahlen derzeit noch weit auseinander. Es gibt einige wenige öffentlichkeitswirksame Closings, wie beispielsweise Putzmeister, Kion oder Kiekert, die bei vielen Verkäufern einen falschen Eindruck von der Stärke ausländischer Investoren aus den BRIC-Staaten erzeugen. In der Tagespresse wird fälschlicherweise zum Teil sogar die Angst vor einem Ausverkauf der deutschen Wirtschaft geschürt. Auf der anderen Seite hat sich die Erfolgsquote von Erwerbern aus den BRIC-Staaten seit 2010 nahezu verdreifacht und es ist davon auszugehen, dass dieser rasante Anstieg wenngleich in etwas abgeschwächter Form anhalten wird. Die Erfolgsaussichten sind daher aktuell noch als niedrig einzustufen, allerdings wird die Bedeutung von BRIC-Investoren auch in der Zukunft weiter stark wachsen. Mythos Nr. 2: Gerade bei Distressed Transaktionen sind die Erfolgsaussichten von Investoren aus den Schwellenländern, allen voran China und Indien, besonders hoch! Ganz im Gegenteil! Wenngleich es gerade in den letzten 12 Monaten etwa mit der Raffinerie Petroplus, dem Gleisschwellenhersteller Rail.One sowie dem Automobilzulieferer Neumayer Tekfor mehrere prominente Beispiele mit Erwerbern aus Russland und Indien gibt, sprechen die Zahlen (leider) eine andere Sprache: Das überzeugendste Gegenargument mögen zunächst die drei genannten Beispiele sowie etwa die Verkäufe der Automobilzulieferer Sellner (2011) und Saargummi (2011) sein. In all diesen Insolvenz- und Restrukturierungsfällen ist es am Ende gelungen, die Transaktionen mit Erwerbern aus den BRIC-Staaten innerhalb eines für Distressed-Fälle üblichen, verkürzten Zeitrahmens abzuschließen. Einschränkend ist allenfalls anzumerken, dass es sich teilweise um Erwerber handelt, die bereits aufgrund eines vorhergehenden Prozesses oder einer zuvor bestehenden Beziehung (z.b. Joint Venture) einen inhaltlichen und zeitlichen Vorsprung hatten (z.b. Neumayer Tekfor). Auf der anderen Seite gibt es leider auch genug Beispiele, in denen Investoren aus den BRIC-Staaten die zeitlichen Meilensteine des jeweiligen Investorenprozesses trotz vielversprechendem Auftreten am Ende nicht einhalten konnten/wollten oder gar nach erfolgreichem Signing die Transaktion nicht abschließen konnten. So mussten etwa die Meteor Gummiwerke nach gescheitertem Closing mit der indischen Ruia Gruppe Insolvenzantrag stellen. Wo ein Wille ist, ist auch ein Weg, könnte man zusammenfassen. Eine Zeitschiene von 3-6 Monaten für den M&A-Prozess stellt die meisten BRIC-Interessenten vor erhebliche Herausforderungen, die eigene Due Diligence durchzuführen sowie die regulatorischen Genehmigungen und ggf. Freigaben für den Zahlungstransfer durch die jeweiligen Notenbanken einzuholen. Unabhängig davon, wo genau die Grenze zwischen distressed und non-distressed Transaktionen gezogen wird, kommen lediglich rund 2% der Erwerber deutscher Distressed Assets aus den BRIC-Staaten. Diese Zahl liegt noch einmal etwa einen Prozentpunkt unterhalb des schon niedrigen Anteils bei allen Transaktionen. Auch hier führt China vor Indien und Russland das interne Ranking an. Brasilianische Erwerber spielen auch hier so gut wie keine Rolle. Statistisch sind die Erfolgsaussichten bei Distressed Deals damit deutlich gedämpft. Die Begründungen, die hierfür angeführt werden, sind mannigfaltig, aber nicht allesamt wie der folgende Mythos zeigt uneingeschränkt richtig. Mythos Nr. 3: Investoren aus den Schwellenländern sind nicht in der Lage, Transaktionen innerhalb weniger Monate erfolgreich abzuschließen! Ein weitläufige Meinung ist: Investoren aus den Schwellenländern seien aufgrund der kulturellen und regulatorischen Unterschiede generell nicht in der Lage, Transaktionen innerhalb weniger Monate oder gar Wochen umzusetzen. Mythos Nr. 4: Investoren aus den Schwellenländern zahlen die besten Preise! Unsere Erfahrung aus einer Vielzahl von Mandaten auf der Verkauf- bzw. Kaufseite ist an dieser Stelle eindeutig: Strategische Prämie ja, Mondpreise so gut wie nie.

8 goetzpartners compact. _ 8 goetzpartners compact. _ Abb. 4: Ausgewählte chinesische Transaktionen 8 in Deutschland Zielunternehmen Jahr Branche Größe Käufer 2012 Financials Large Cap Industrials Large Cap Industrials Mid Cap 2012 Automotive Mid Cap 2012 Industrials Mid Cap 2011 Automotive Mid Cap 2011 Automotive Mid Cap 2011 Automotive Mid Cap [1] Als Teil eines Konsortiums [2] Erwerb einer 25%-Minderheit (goetzpartners) Investoren aus den Schwellenländern haben sich in der ganz überwiegenden Zahl der Fälle als gute Rechner wie auch als erfahrene Kaufleute erwiesen. Dies liegt zum einen daran, dass die Transaktionserfahrung mittlerweile bei vielen Interessenten deutlich zugenommen hat und man immer seltener auf Novizen trifft. Gleichzeitig erleben wir auf Seiten des Erwerbers immer öfter Mitarbeiter, die über eine hervorragende internationale Ausbildung sowie Berufserfahrung verfügen. Darüber hinaus ist schließlich auch zu beobachten, dass den Interessenten vielfach erfahrene, oftmals sogar in Deutschland ansässige Berater zur Seite stehen. Wurden in der Vergangenheit durchaus zu hohe Kaufpreise gezahlt, so ist die Lernkurve sehr hoch. Gerade Chinesen rechnen meist mit sehr spitzem Bleistift! Eine Regel, dass Investoren aus den BRIC- Staaten mehrheitlich zu den Höchstbietenden in Investorenprozessen gehören, gibt es nicht. Auf der anderen Seite sind Investoren aus den Schwellenländern aber durchaus bereit, eine strategische Prämie für ein Asset zu bezahlen, wenn ein besonderes strategisches Interesse vorliegt. Dies führt gleich zum nächsten Mythos Mythos Nr. 5: Insbesondere Chinesen sind lediglich an Technologie interessiert. Sie lassen die erworbenen Unternehmen am langen Arm verhungern, sobald die Technologie kopiert ist! Der Vorwurf lautet: Gerade bei Chinesen stehe das Interesse im Vordergrund, Technologien zu kopieren. Ein nachhaltiges Interesse am Ziel-Unternehmen bestehe dagegen nicht. Wir halten diese These für überkommen, da ein Blick auf die chinesische Akquisitionstätigkeit einen erheblichen Wandel belegt: Stand in den 90ern noch der Erwerb einzelner Assets, meist einzelner Maschinen oder Anlagen, im Vordergrund, so erkannte die chinesische Regierung bereits im Jahr 2000, also kurz vor dem Beitritt Chinas zur Welthandelsorganisation, dass chinesische Unternehmen auf der globalen Bühne wettbewerbsfähig sein müssen, um am Markt nachhaltig bestehen zu können. Sie verfasste daher eine Richtlinie, die chinesische Unternehmen erstmals berechtigte, ausländische Firmen zu kaufen. Dies führte dazu, dass das outbound M&A-Volumen sprunghaft anstieg. In der Tat stand in dieser Zeit meist der reine Erwerb von Technologien oder von immateriellen Assets (Marken, Patente etc.) im Vordergrund. Allerdings scheiterten viele dieser ersten Akquisitionen im Ausland nach der Übernahme kläglich. Die Ursachen waren mannigfaltig: Es wurden die falschen Unternehmen identifiziert, die Targets wurde nicht sorgfältig genug geprüft, die Post-Merger-Integration gelang nicht usw. Mittlerweile ist der Erkenntnis- und Erfahrungsstand jedoch weiter fortgeschritten. Chinesische Erwerber haben erkannt, dass es meist nicht ausreicht, Technologien zu kopieren, um am globalen Markt langfristig zu bestehen. Man hat realisiert, dass ein reiner Know-how-Transfer meist ein einmaliges Unterfangen ist. Die chinesische Akquisitionsagenda wurde demzufolge erneut nachjustiert. (Abbildung 4) Es lässt sich sicherlich nicht verneinen, dass bei vielen chinesischen Akquisitionen im Ausland ein

9 goetzpartners compact. _ 9 wesentliches Ziel darin besteht, einen roll-out der Technologie im Heimatmarkt zur Stärkung der lokalen Marktposition durchzuführen. Es ist jedoch ein entscheidender Aspekt hinzugekommen: Ziel einer Akquisition ist regelmäßig der nachhaltige Ausbau eines globalen, nicht mehr nur chinesischen Marktanteils. Chinesische Erwerber haben die Notwendigkeit einer weltweiten Aufstellung erkannt; größtenteils wird sie von den Kunden klar gefordert. Man hat verstanden, dass die erworbenen Kundenbeziehungen einen sehr hohen Wert haben und oftmals nur durch regionale Nähe gepflegt werden können. Darüber hinaus verfolgen chinesische Käufer bei immer mehr Transaktionen nach der Übernahme einen partnerschaftlichen Ansatz und belassen das lokale Management im Amt (z.b. Putzmeister). Alles in allem unterscheiden sich chinesische Käufer in Bezug auf die strategische Beurteilung von Targets, der Professionalität im M&A-Prozess sowie dem Umgang mit dem erworbenen Unternehmen immer weniger von westlichen Käufern. Mythos Nr. 6: In China oder Indien lässt sich für jedes auch noch so schwierige Distressed Asset ein Käufer finden! Wie geschildert, haben die negativen Erfahrungen aus gescheiterten Akquisitionen zu einem erheblichen Umdenken bei Investoren aus China geführt. Einer der wohl größten Fehler chinesischer Unternehmen im letzten Jahrzehnt war der Fokus auf günstige Deals mit unprofitablen Unternehmen. Spätestens seit der Finanzkrise ist die chinesische Regierung außerordentlich besorgt über die Schwierigkeiten, die chinesische Unternehmen mit ihren ausländischen Beteiligungen haben. Die Regierung hat daher gegengesteuert und signalisiert, dass sich chinesische Käufer soweit wie möglich auf profitable Targets im Ausland ausrichten sollen. Eine solche Vorgabe ist sicherlich eine weitere Erklärung für den verhältnismäßig geringen Anteil chinesischer Erwerber von Distressed Assets. Gleichzeitig gibt es zum Teil aus dem aktuellen 5-Jahres- Plan abgeleitete strategische Zielbranchen, in denen Akquisitionen gefördert werden. Dies sind etwa Health Care oder Green Tech, zwei Themen, die in China mittlerweile ganz oben auf der Agenda stehen. Ein weiteres Thema, das uns in diversen Gesprächen in China von strategischen Investoren und Finanzinvestoren benannt wurde, betrifft Hochtechnologie-Branchen, wie z.b. Robotics. In China gibt es allerdings ebenso klare strategische Vorgaben der Regierung, wonach bestimmte (Sub-)Branchen und Geschäftsmodelle nicht (mehr) die erforderliche Unterstützung bekommen. Während die Klassiker wie Targets aus den Branchen Automotive und Maschinenbau immer noch sehr interessant sein können, ist man beim Thema Solar aufgrund eigener Überkapazitäten die spätestens mit der Insolvenz vom einstigen Weltmarktführer Suntech Power für alle offensichtlich wurden deutlich kritischer und selektiver geworden. Auch Investoren aus Indien durchlaufen eine steile Lernkurve. Zwar ist die Akquisitionsstrategie in Indien weniger stark von der Regierung vorgegeben, jedoch sind auch indische Unternehmen bei ihren Akquisitionen deutlich wählerischer geworden. Investoren aus China und Indien dürfen in ihrem Business Sense nicht unterschätzt werden. Sie sind vielfach erfahrene und professionelle Investoren, die Geschäftsmodelle und ihre Aussichten sehr gut einschätzen können. Gleichzeitig sind sie vorsichtiger geworden, weil sehr wohl bekannt ist, dass sie oftmals als investor of last resort angesprochen wurden. Fazit: Es besteht eine immense Diskrepanz zwischen der wahrgenommenen und tatsächlichen Bedeutung von Investoren aus den BRIC-Ländern bei Transaktionen in Deutschland und Europa. Investoren aus den BRIC-Ländern sind deutlich professioneller geworden. Die Zeiten, in denen jedwedes Target zu jedwedem Preis an Investoren aus diesen Ländern verkauft wurden, gehören der Vergangenheit an. Während sie mittlerweile in der ganz überwiegenden Zahl von Investorenprozessen beteiligt werden, ist ihr Anteil an abgeschlossenen Unternehmenstransaktionen immer noch verschwindend gering. Dennoch ist ihre Integration bei Investorenprozessen sinnvoll. Denn ihre Bedeutung bei abgeschlossenen Transaktionen hat sich seit 2010 mehr als verdreifacht und es ist davon auszugehen, dass dieser Trend anhält. Investoren aus den BRIC- Ländern sind deutlich professioneller geworden. Die Zeiten, in denen jedwedes Target zu jedwedem Preis an Investoren aus diesen Ländern verkauft wurden, gehören der Vergangenheit an. Dr. Thomas C. Sittel, Director, Head of Distressed M&A, goetzpartners Corporate Finance

10 Im Fokus Gedanken zur Zukunftssicherung des Maschinen- und Anlagenbaus Mit ca Beschäftigten und einem Umsatz von 201 Mrd. EUR in 2011 ist der Maschinen- und Anlagenbau nach der Automobilindustrie mit einem Umsatz von 270 Mrd. EUR zweitgrößte Industriezweig in Deutschland. Die Automobilindustrie ist jedoch völlig anders strukturiert. Die Wertschöpfung erfolgt hier in einer Serienfertigung und einer vergleichsweise hohen Automatisierung durch ca Beschäftigte, während im Maschinenbau die häufig in Kleinserie oder Einzelstück gefertigten Produkte einen wesentlich höheren Personalanteil haben und der Maschinen- und Anlagenbau damit nach Anzahl der Beschäftigten die größte Industriebranche in Deutschland ist. Der Pro-Kopf-Umsatz beträgt im Maschinen und Anlagenbau ca EUR. Abb. 5: Preisbereinigter Index, Basis Umsatz 2005= Originalreihe Langfristiger Trend Trend-Konjunktur-Komponente Die Industriestruktur ist stark mittelständisch geprägt. So beschäftigen 87% der rund Betriebe weniger als 250 Mitarbeiter und nur ca. 2% haben mehr als Beschäftigte. Viele dieser kleinen und mittleren Firmen sind auf ihren Spezialgebieten weltweit führend. Circa drei Viertel der deutschen Maschinen- und Anlagenproduktion gehen in den Export. So hält Deutschland mit seinem Export von ca. 142 Mrd. EUR einen Welthandelsanteil von 16,5% und damit den Spitzenplatz vor Japan und den USA. Ein weiteres Merkmal der Branche ist die starke Zyklizität des Geschäfts. Die vom Maschinenbau erzeugten Produkte sind fast ausschließlich Investitionsgüter bzw. Komponenten und Baugruppen für dieselben. Der Investitionsgütermarkt zeichnet sich im Vergleich zum Konsumgütermarkt nicht zuletzt auch aufgrund der relativ längeren Lebensdauer der Produkte durch starke Konjunkturausschläge aus. Diese erfordern eine hohe Flexibilität und Atmungsfähigkeit der Unternehmen und auch die Kapitalkraft, eine Krise zu durchtauchen. (VDMA)

11 Die bessere Erschließung des chinesischen Marktes ist deshalb für die deutschen Unternehmen essentiell. Zur Vermeidung von Importzöllen und zur besseren Marktnähe müssen auch kleine und mittelständische Firmen zunehmend in China vor Ort produzieren und auch entwickeln. Der Markteintritt ist schwer und auch investitionsintensiv, erlaubt aber mittelfristig, in China mit chinesischen Wettbewerbern auf Augenhöhe zu konkurrieren. Während die großen Maschinenbauer mit Joint Ventures oder auch wholly owned enterprises bereits vor Ort in China aktiv sind, ist für viele der kleineren oft familiengeführten Unternehmen die Internationalisierung eine große Hürde. Auch hier erscheint die Bildung von Netzgoetzpartners compact. _ 11 Abb. 6: Weltproduktion und -verbrauch von Werkzeugmaschinen 2012 (in %) Top-5-Produzenten Top-5-Verbraucher Sonstige 27,1 China 22,1 Sonstige 32,2 36,0 China Herausforderungen für die Zukunft Für die Zukunft des Maschinenbaus gilt es folgende Herausforderungen zu meistern Innovations- und Technologieführerschaft sicherstellen Stärkere Präsenz in lokalen Märkten Optimierung der Produktionskostenstruktur durch Produktbaukästen Sicherung der Finanzierung Innovation Die weltweite Spitzenposition des deutschen Maschinen- und Anlagenbaus ist im Wesentlichen der hohen Innovationsleistung der Branchen zu verdanken. So steht der Maschinenbau mit rund 5,5 Mrd. EUR für eine F&E-Quote von ca. 3% und ca. 10% der Forschungs- und Entwicklungsaufwendungen der Gesamtwirtschaft. Beeindruckend ist auch die Zahl von ca Ingenieuren in der Branche. Italien 6,7 Südkorea Weltproduktion = Weltverbrauch 2012: 66.3 Mrd. EUR Abb. 7: Weltproduktion von Werkzeugmaschinen Top 10 Länder weltweit 2011/2012 China Japan Deutschland Südkorea Italien Taiwan USA Schweiz Spanien Österreich 6,7 Deutschland ,0 21,4 Japan ,5 Südkorea 7,3 Deutschland (RMB. ) -4-6 (sfr) 2012 EUR 2011 nationale Währung 8,8 Japan -0 ( ) 10,2 USA (EUR) (Won) (VDW) (EUR) (NT$) (US-$) (EUR) Um auch in Zukunft diese Spitzenstellung und den technologischen Vorsprung im Vergleich zu den aufstrebenden Wettbewerbsnationen, vor allem China, zu halten, müssen die Unternehmen weiter kontinuierlich hohe Beträge in F&E investieren. Dies ist für viele der mittelständischen oft eigentümergeführten Unternehmen eine große Kraftanstrengung. Diese gelingt nur aufgrund bescheidener Renditeerwartungen der Unternehmerfamilien und aufgrund vielfältiger innovationsförderlichen Maßnahmen am Standort Deutschland. So gibt es Verbundforschungsprogramme auf Bundes- und Länderebene, in denen grundlegende Forschungs- und Entwicklungsvorhaben von mehreren Firmen zusammen mit technischen Universitäten gemeinsam angegangen werden können. Insbesondere die Zusammenarbeit der Wirtschaftsunternehmen mit den technischen Hochschulen ist in Deutschland sehr gut ausgeprägt. Durch gemeinsame Forschungsvorhaben entsteht eine durchgängige Pipeline von Knowhow und jungen Ingenieuren aus der Hochschule in die Unternehmen. Die Forschung und Entwicklung im Netzwerk und die gezielte Ausbildung und Integration von Nachwuchsingenieuren sind die Haupterfolgsfaktoren für den deutschen Maschinenbau der Zukunft. Regionalisierung der Wertschöpfung Die starke Exportleistung des Maschinen- und Anlagenbaus ist gleichzeitig seine Achillesferse. Nur ca. ein Viertel der Produktion gehen ins Inland und dort in vielen Fällen wieder als Komponentenlieferungen und Maschinenlieferungen an andere Maschinenbauer. Unser größter Exportmarkt ist heute China. China ist aber gleichzeitig auch ein immer stärker werdender Konkurrent, der insbesondere im Bereich der Produktionskosten enorme Vorteile hat. (VDW)

12 goetzpartners compact. _ 12 werken und das gezielte Zusammenbringen der Unternehmen mit geeigneten chinesischen Partnern als die Lösung, um auch in Zukunft die Chancen des chinesischen Marktes wahrnehmen zu können. Preisliche Wettbewerbsfähigkeit und Produktivitätssteigerung Insbesondere vor dem starken Preiswettbewerb asiatischer Anbieter ist es für die Branche essentiell, neben dem Erhalt und Ausbau des technischen Vorsprungs vor allem auch auf der Kostenseite Fortschritte zu erzielen. Ein erfolgversprechender Ansatz liegt hier im Aufbau von modularen Produktstrukturen, die es erlauben, ein kundenspezifisches Produkt aus einem Baukastensystem zusammenzustellen, und nur ein Mindestmaß von auftragsspezifischem Engineering erfordern. Solche Baukastensystemlösungen haben den Vorteil, dass für jedes einzelne Baukastenmodul ein hohes Maß an Wiederverwendung entsteht und sich damit auf Modulebene Skaleneffekte bei der Fertigung ergeben und somit die Produktionskosten gesenkt werden können. Ein weiterer großer Vorteil ist die aufgrund der Wiederverwendung bereits konstruierter Module wesentlich geringere Time to Market sowie das deutlich reduzierte technische Risiko in den Projekten. Die Beherrschung des technischen Risikos ist in der Regel das ausschlaggebende Element für die Profitabilität von Projekten im Maschinen- und Anlagenbau. Auskömmliche Margen können nur erreicht werden, wenn durch die Verwendung von standardisierten und ausgereiften Baugruppen und damit einem geringeren Anteil an projektspezifischer Neukonstruktion das Fehler- und Nachbesserungspotenzial drastisch gesenkt wird. Außerdem erlaubt die Modularisierung eine deutlich effizientere Wertschöpfungsstruktur, etwa durch die Nutzung von Kostenvorteilen durch Verlagerung von Fertigungsumfängen in Niedriglohnländer. Es soll hier Die Forschung und Entwicklung im Netzwerk und die gezielte Ausbildung und Integration von Nachwuchsingenieuren sind die Haupterfolgsfaktoren für den deutschen Maschinenbau der Zukunft. Prof. Dr.-Ing. Jürgen Fleischer, Institutsleiter Maschinen, Anlagen und Prozessautomatisierung, Karlsruher Institut für Technologie (KIT) nicht der Eindruck entstehen, dass durch Modularisierung und Standardisierung die Stärke des deutschen Maschinen- und Anlagenbaus, dem Kunden eine für seine Fertigungsaufgabe optimale Maschinenlösung zu liefern, aufgegeben werden soll. Vielmehr gilt es, diese optimale Lösung auf der Basis von erprobten Baukastensystemen intelligent zusammenzustellen und den auftragsspezifischen Neukonstruktionsaufwand und damit technisches Risiko und Einmalkosten gering zu halten. Sicherung der Finanzierung Eine stabile und ausreichende Finanzierung ist eine Schlüsselanforderung für Unternehmen des Maschinen- und Anlagenbaus. Projekte haben oft Laufzeiten von mehr als 12 Monaten, und der Anlagenbauer muss mehr und mehr ungünstige Zahlungsbedingungen wie 90% bei Ablieferung aus der Fabrik und 10% bei Abnahme beim Kunden akzeptieren. So ist bei ebenfalls großen Projektvolumina ein erheblicher Kapitaleinsatz während der Projektlaufzeit erforderlich. Etwaige Projektverzögerungen durch verzögerte Abnahmen aufgrund von in der Regel technischen Problemen schlagen voll auf die Liquidität des Unternehmens durch und können bei den eher kleinen und mittleren Unternehmen der Branche schnell zu existientiellen Problemen führen. Auch die Zyklizität stellt besondere Herausforderungen an die Finanzierung. So müssen die Unternehmen in der Lage sein, auch eine Abschwungsphase zu überstehen und darüber hinaus sogar diese zu nutzen, um mit der Entwicklung neuer Produkte und Lösungen für den nächsten Aufschwung wettbewerbsfähiger gerüstet zu sein. Auch die zunehmende Notwendigkeit der Internationalisierung erfordert zumindest einen initial hohen Kapitaleinsatz, um in regionalen Märkten Fuß zu fassen. Fazit Der Maschinen- und Anlagenbau ist eine Hochtechnologiebranche, die heute eine weltweit führende Rolle spielt. Herausforderungen liegen darin, den Technologievorsprung zu halten und sogar auszubauen bei gleichzeitig immer stärker werdender Konkurrenz aus insbesondere Asien. Nur durch die Bildung von Innovationsnetzwerken, Modularisierung von Produkten und durch eine stärkere Vor- Ort-Präsenz in den großen regionalen Märkten kann es gelingen, diese Führungsrolle aufrecht zu erhalten. Basis ist eine solide Finanzierung, die die Unternehmen in die Lage versetzt, in volatilen internationalen Märkten langfristig erfolgreich zu sein.

13 goetzpartners compact. _ 13 Restrukturierung Das Tempo macht s Zeit als erfolgskritischer Faktor bei Restrukturierungen Stehen die Zeichen auf Restrukturierung, ist es 5 vor 12. Ertragsoder Liquiditätsprobleme, die Auslöser für die wirtschaftliche Notsituation, erfordern, dass das gesamte Unternehmen auf den Prüfstand gestellt wird, schnell und schonungslos. Die wichtigste Frage ist, an welchen Stellschrauben die Unternehmensleitung zuerst anpacken muss und ob die Maßnahmen primär auf den Cashflow oder das Ergebnis wirken sollen. Um diese Entscheidungen treffen zu können, ist eine sorgfältige und rasche Überprüfung der aktuellen Unternehmenssituation erforderlich. Der Unternehmenscheck umfasst die folgenden vier Blöcke: 1. Fortführungsprognose: Darf das Unternehmen überhaupt noch normal weitergeführt werden oder ist bereits die Insolvenzreife eingetreten? 2. Sanierungsgutachten: Ist das Unternehmen sanierungsfähig? Wie sind die Zukunftsaussichten? Wie steht es mit der aktuellen und künftigen Zahlungsfähigkeit? 3. Klärung der rechtlichen Rahmenbedingungen: Welche Rechtsvorschriften kommen zur Anwendung? In welchem rechtlichen Rahmen können die Organe agieren? 4. Unmittelbare Zielvorgaben: Was muss in der aktuellen Situation kurzfristig unbedingt erreicht werden? Beispielsweise 20 Millionen EUR mehr Ergebnis, um die Covenants zu halten? 20 Millionen EUR Cashflow über Working-Capital-Maßnahmen (beispielsweise den Verkauf von Beständen, um die kurzfristige Liquidität zu sichern)?

14 1. Entscheidungswege: Der CRO oder PMO-Verantwortliche muss direkten Zugang zum CFO haben. Nur durch kurze und direkte Abstimmungswege lassen sich Cashflow- oder Ergebnislöcher schnell stopfen. 2. Team: Das Restrukturierungsteam muss rasch, d. h. innerhalb der ersten zwei Wochen ab Start der Restrukturierung, aufgestellt sein. 3. Fokussierung: Entsprechend der spezifischen Krisensituationmuss entschieden werden, ob die Restrukturierungsmaßnahmen primär auf den Cashflow oder das Unternehmensergebnis oder beides wirken sollen. 4. Tempo: Es gilt schnell, das heißt in den ersten 4-6 Wochen, möglichst viele Maßnahmen zu identifizieren und umzusetzen. Das können sein: Einschränkung von Dienstreisen, Flugverbot, Verschärfung der Unterschriftenregelungen, Investitionsstop, Aussetzen von Marketingkampagnen. Diese Maßnahmen wirken sofort und erzeugen rasche Quick-wins, die auf das Restrukturierungsziel einzahlen. 5. Sortieren, strukturieren, exekutieren: Themenschwerpunkte werden zu Themenkomplexen, der sogenannten Buchlogik, zusammengefasst. Dieses von goetzpartners entwickelte Vorgehensmodell erhöht die Übersichtlichkeit und beschleunigt die Umsetzung. Jedes Buch umfasst im gesamten Restrukturierungsprogramm ein klar abgegoetzpartners compact. _ 14 Fallbeispiel Ein nationaler Anbieter von Kabel, Internet und Telefonie hatte verschiedene Unternehmen in ganz kurzer Zeit zusammengekauft und somit zwei Post-Merger-Integrationen und eine Restrukturierung zu verkraften. Wie es dazu kam: Nach einer unter strengen Auflagen finanzierten Transaktion galt es, das EBITDA und den Cashflow rasch zu verbessern. Dazu war eine massive Restrukturierung im Rahmen einer Post-Merger-Integration erforderlich. Zusammen mit einem Partner richteten wir ein Program Management Office ein, bauten Betriebsstätten und Serviceeinheiten ab bzw. um, führten ein massives Kostensenkungsprogramm (Einsparung von rund 50 Millionen EUR und Abbau von mehr als 600 Mitarbeitern in 12 Monaten durch und schichteten die Investitionen um. In einer zweiten Welle konzentrierten wir uns auf die Umsatz- und Margenverbesserung durch Preiserhöhungen und Produktinnovationen. Das Resultat war eine deutliche Verbesserung des Unternehmensergebnisses im zweistelligen Bereich. Die Ergebnisse müssen mit den Stakeholdern besprochen werden. Die weitere Vorgehensweise hängt davon ab, welche Pläne sie mit dem Unternehmen verfolgen, um die Krise zu meistern: Soll die Braut für einen kurzfristigen Verkauf hübsch gemacht werden? Ist beabsichtigt, das Unternehmen mit einer umfassenden Restrukturierung aus der Insolvenznähe herauszuführen? Oder sollen gar die Instrumente des Insolvenzrechts (z.b. Schutzschirmverfahren) eingesetzt werden? Ist die Entscheidung gefällt, gilt es, rasch die PS auf die Straße zu bekommen. Hier bietet sich nach unserer Erfahrung ein PMO (Program Management Office) als unabhängige Schaltzentrale des Projektes unter Leitung eines oftmals externen CRO (Chief Restructuring Officer) an. Bei ihm laufen alle Maßnahmen und Themen zusammen, er hält die Fäden in der Hand. Ist das PMO eingerichtet, geht es an die operative Sanierung des Unternehmens. Hier gilt die goldene Regel: Fokus, Fokus, Fokus. Nur Maßnahmen, die schnell in der G+V abgebildet werden können oder sich positiv auf den Cashflow auswirken, werden umgesetzt. Alle Maßnahmen müssen anhand von Kennzahlen belegbar und mit dem CFO des Unternehmens abgestimmt sein. Erfolgsfaktoren Unternehmen sind in der Regel vorgewarnt, dass das Fahrwasser unruhig wird. Daher ist die oberste Maxime: keine Zeit verlieren und die operative Restrukturierung des Unternehmens rasch, kontrolliert und wirksam in Angriff nehmen. Aus unserer Erfahrung tragen die folgenden Erfolgsfaktoren dazu bei, dieses Ziel zu erreichen:

15 goetzpartners compact. _ 15 grenztes Thema und hat einen Verantwortlichen, der für die Erreichung der im Buch definierten Ziele verantwortlich ist. Dadurch erhöhen sich die Schlagkraft und das Tempo der Restrukturierung, und die Doppelverrechnung von Restrukurierungszielen wird vermieden. Im sogenannten Red Book werden beispielsweise alle OPEX-Maßnahmen und im Black Book alle Personalmaßnahmen zusammengefasst. 6. Reporting: Zusätzlich gilt es, das Reporting des Unternehmens an die Krisensituation anzupassen und beispielsweise eine Degree of implementation -Struktur einzuführen, die den Erfüllungsgrad der jeweiligen Maßnahme ausweist. Die Königsdisziplin: die Gross-Margin-Seite Sind die Sofortmaßnahmen umgesetzt, geht es an die Steigerung des Umsatzes und der Umsatzprofitabilität, die Königsdisziplin der Restrukturierung. Auch hier stehen dem Unternehmen zahlreiche Stellhebel zur Verfügung, die, in Abhängigkeit von den mit den Stakeholdern vereinbarten Zielen, angegangen werden müssen: Auf der Umsatzseite: Mögliche Maßnahmen sind hier Preiserhöhungen, Effizienzsteigerung des Vertriebes, die Veränderung des Produktmix etc. Auf Seiten der Leistungserbringung Produkte, Geschäftsfelder oder Länder aussortieren, die nicht genügend zur Wertschöpfung des Unternehmens beitragen. Nach dem Prinzip heal it or sell it sollte das Unternehmen sich von unrentablen Feldern trennen und sich auf die konzentrieren, die der Umsatzsteigerung zuträglich sind und eine ausreichende Marge ermöglichen. Wichtig ist, ein integriertes Konzept zu verfolgen. Alle Maßnahmen müssen auf das Restrukturierungsziel einzahlen. Das PMO (Program Management Office) bietet hier den nötigen Überblick und hilft, bei Abweichungen von der Zielgeraden unverzüglich gegenzusteuern und kritische Punkte zielgerichtet zu eskalieren. Sind die operativen Maßnahmen abgeschlossen, geht es an die Restrukturierung der Bilanz. Hier spielt die Mittelfristigkeit (ein Zeitraum von zwei bis vier Jahren) eine große Rolle, nicht zuletzt aufgrund der aus Liquiditätsgründen notwendigen 24-monatigen Vorschaupflicht. In dieser Phase wird geprüft, wie sich die Unternehmenssituation nach der operativen Restrukturierung darstellt und wie die bilanzielle Situation mittelfristig weiter verbessert werden kann. Ausblick Der Markt verhält sich aufgrund der soliden Konjunkturlage momentan relativ ruhig. Die Exportmärkte schwächeln nach wie vor, ebenso ist das Marktwachstum in China rückläufig. Nach unserer Einschätzung wird die Marktsituation schwieriger werden, vor allem in allen exportabhängigen Branchen wie Automotive, Konsumgüter, Maschinenbau, also den klassischen zyklischen Branchen. Bei den großen marktführenden Unternehmen dürfte es weniger Komplikationen geben, da diese sich in der letzten Krise in der Regel gut aufgestellt haben. Die nächsten Restrukturierungsfälle könnten am ehesten im Mittelstand und bei Unternehmen zu finden sein, die kein solides und zukunftsfähiges Geschäftsmodel vorweisen. Vor allem in Unternehmen, die in der Krise 2009/2010 zwar überlebt, aber ihre Hausaufgaben nicht konsequent fortgeführt haben, wird es zu Engpässen kommen. Strengere Regulierungen seit Enron und ein veränderter Blick auf Prüfungsvorschriften könnten dazu führen, dass Unternehmen eher in die Insolvenznähe geraten. Wobei die zunehmende Anpassung der Insolvenzvorschriften an angelsächsisches Recht bekanntermaßen dazu geführt hat, dass Unternehmen, die in die Insolvenz geraten, leichter einen Ausweg aus dieser Lage finden als zuvor. Die nächsten Restrukturierungsfälle könnten am ehesten im Mittelstand und bei Unternehmen zu finden sein, die kein solides und zukunftsfähiges Geschäftsmodel vorweisen. Markus Schmid, Head of Restructuring, goetzpartners Management Consultants

16 etzpartners compact _ 16 goetzpartners compact. _ 16 Recht Unternehmenskauf aus Krise oder Insolvenz? Eine Übersicht über die unterschiedlichen rechtlichen Bedingungen. Die wirtschaftlichen Bedingungen für den Erwerb eines Unternehmens aus der Krise unterscheiden sich deutlich von denen eines Erwerbs aus der Insolvenz. In ersterem Fall kann der Erwerber beispielsweise Restrukturierungsmaßnahmen frühzeitig selbst in die Hand nehmen, ein Reputationsschaden des Targets am Markt sowie sonstige Beeinträchtigungen des Betriebs durch Insolvenz werden vermieden. Diesen Vorteilen können insbesondere Haftungsrisiken gegenüberstehen, die bei Erwerb aus der Insolvenz nicht bestehen. Jedenfalls in den Fällen, in denen die zeitnahe Insolvenz des Zielunternehmens nicht auszuschließen ist, sollten die unterschiedlichen rechtlichen Gegebenheiten in die Überlegungen zu Struktur und Zeitpunkt der Transaktion einfließen. Relevante Zeiträume und Transaktionsstruktur Aus rechtlicher Sicht sind für den Erwerb eines Krisen unternehmens drei Zeiträume zu unterscheiden: (i) Das Unternehmen befindet sich in der Krise, Insolvenzantrag ist aber nicht gestellt, (ii) Insolvenzantrag ist gestellt, das Unternehmen befindet sich also im Insolvenzeröffnungsverfahren und (iii) das Insolvenzverfahren ist eröffnet. Ferner kommt es darauf an, ob ein Asset Deal oder ein Share Deal geplant ist. Während zum Zeitpunkt der Krise beide Möglichkeiten bestehen, findet nach Eröffnung des Insolvenzverfahrens in der Regel eine übertragende Sanierung im Wege des Asset Deals statt, sofern sich nicht die Gründung einer Auffanggesellschaft oder ein Insolvenzplanverfahren, insbesondere im Zusammenspiel mit dem Schutzschirmverfahren, anbietet. Haftungsfragen Der Erwerb von Anteilen des Krisenunternehmens außerhalb der Insolvenz lässt die Verbindlichkeiten des Unternehmens grundsätzlich unberührt, auch wenn es dem Erwerber gelingen mag, im Zuge der Transaktion Sanierungsbeiträge einzelner Gläubiger zu verhandeln. Aber auch beim Asset Deal kann es zur Haftung des Erwerbers für Altverbindlichkeiten kommen:

17 goetzpartners compact. _ 17 Der Erwerber haftet für sämtliche Ansprüche aus Arbeitsverhältnissen auch für unterlassene Gehaltszahlungen aus der Vergangenheit, wenn die erworbenen Vermögensgegenstände einen Betrieb oder Betriebsteil bilden. Ein Sonderkündigungsrecht wegen Betriebsübergang ist gesetzlich ausgeschlossen. Erleichterungen von arbeitsrechtlichen Schutzvorschriften gibt es nicht. Im Falle des Erwerbs eines Betriebs aus der Insolvenz haftet der Erwerber hingegen nicht für Ansprüche der Arbeitnehmer, die vor Eröffnung der Insolvenz entstanden sind. Ferner ist dem Insolvenzverwalter das Aussprechen von Kündigungen erlaubt, wenn dadurch der Betrieb verkaufsfähig gemacht wird. Das gilt auch dann, wenn das Konzept dafür vom potenziellen künftigen Eigentümer stammt. Der Erwerber eines Betriebes haftet ferner für Betriebssteuern, also insbesondere für Umsatz- und Gewerbesteuer sowie Lohnsteuer als Steuerabzugsbetrag, die im Jahr vor dem Erwerb entstanden sind. Zwar ist die Haftung auf das übernommene Vermögen beschränkt, im Falle des Erwerbs aus der Insolvenz ist sie jedoch ausgeschlossen. Gleiches gilt für die Haftung für alle dem Betrieb zuzuordnenden Verbindlichkeiten, sollte die bisherige Firma fortgeführt werden. Vor Insolvenzeröffnung kann man dem nur durch Haftungsausschluss und Eintragung desselben entgehen. Für Altlasten im Sinne des Bodenschutzgesetzes haftet der Erwerber auch im Falle des Erwerbs eines Unternehmens mit Grundbesitz aus der Insolvenz. Für eine M&A-Transaktion während des Insolvenzeröffnungsverfahrens gelten die Privilegierungen für den Erwerb aus der Insolvenz mit Ausnahme des Haftungssauschlusses für Betriebssteuern nicht. Auch ist der Reputationsschaden durch Antragstellung schon eingetreten. Insolvenzrechtliche Risiken Beim Erwerb zum Zeitpunkt der Krise ergeben sich weitere insolvenzrechtliche Implikationen und zwar beim Share wie beim Asset Deal, wenn nach Abschluss des Kaufvertrages über das Vermögen des Verkäufers das Insolvenzverfahren eröffnet wird. Ist der Kaufvertrag noch nicht vollzogen, etwa weil Closing- Bedingungen, wie beispielsweise die erforderliche Kartellfreigabe, noch nicht eingetreten sind, kann der Insolvenzverwalter die Erfüllung des Vertrages verweigern. Kritisch wird es in diesem Fall dann, wenn der Erwerber vorgeleistet hat, weil er dann lediglich auf Schadensersatzansprüche verwiesen wird. Ist der Kaufvertrag zum Zeitpunkt der Insolvenzeröffnung vollzogen, droht die Insolvenzanfechtung durch den Insolvenzverwalter. Ist die Anfechtung erfolgreich, wird der Kaufvertrag rückabgewickelt, d.h. das Unternehmen muss an die Masse zurückübertragen werden und dem Käufer bleibt in der Regel nichts weiter, als seinen Kaufpreisrückzahlungsanspruch zur Insolvenztabelle anzumelden. Unter Berücksichtigung der weiteren Voraussetzung der einzelnen Anfechtungstatbestände ist die Insolvenzanfechtung in Kern immer dann begründet, wenn es durch den Kaufvertrag zu einer Benachteiligung von Gläubigern gekommen ist, etwa weil das Unternehmen deutlich unter Wert veräußert wurde. Abhängig vom konkreten Anfechtungstatbestand können Rechtsgeschäfte angefochten werden, die in den letzten drei Monaten bzw. bis zu zehn Jahren von Insolvenzeröffnung abgeschlossen wurden. Bei einer Veräußerung

18 goetzpartners compact. _ 18 Unternehmenskauf aus Krise und Insolvenz Krise (vor Antragsstellung) Insolvenzeröffnungsverfahren Insolvenzverfahren Übergang Arbeitsverhältnisse Insolvenzanfechtung? (+) (+) (+) (+) aber eingeschränkt bei starkem vorläufigem Verwalter. (+) aber Haftung nur für Lohnansprüche, die nach Eröffnung entstanden sind (-) nach Eröffnung des Insolvenzverfahrens ist für die Anfechtung des Unternehmenskaufvertrages hingegen kein Raum mehr. Erforderliche Zustimmungen Haftung für Firmenfortführung? Haftung für Betriebssteuern? Gesellschaftsrechtliche Zustimmungserfordernisse? Zustimmung durch Gläubigerversammlung bzw. Insolvenzgericht? Gewährleistungen (+) aber Haftungsausschluss möglich. (+) (+) (-) (+) (+) aber Haftungsausschluss möglich. (-) (+) aber nicht bei starkem vorläufigem Verwalter. (+) (-) (-) (-) (+) (+) (-) Während beim Verkauf aus der Krise regelmäßig die Zustimmung des Gesellschafters erforderlich ist, bedarf es der Zustimmung des Schuldners beim Verkauf aus der Insolvenz nicht. Hier entscheidet der Insolvenzverwalter mit Zustimmung des Gläubigerausschusses bzw. der Gläubigerversammlung. Beim Verkauf von Vermögenswerten, die der Sicherung von Gläubigern dienen, müssen diese gegebenenfalls ihre Zustimmung erteilen. Rechtlich nicht eindeutig geklärt ist, ob das Unternehmen als Ganzes im Rahmen der vorläufigen Insolvenzverwaltung veräußert werden kann. Jedenfalls wenn der vorläufige Insolvenzverwalter ein schwacher ist, empfiehlt es sich, hier die Zustimmung des endgültigen Verwalters und der zuständigen Gläubigergremien abzuwarten. (Hogan Lovells) Gewährleistungen In den Fällen, in denen die zeitnahe Insolvenz des Zielunternehmens nicht auszuschließen ist, sollten die unterschiedlichen rechtlichen Gegebenheiten in die Überlegungen zu Struktur und Zeitpunkt der Transaktion einfließen. Dr. Jörg Meissner, Rechtsanwalt, Partner Hogan Lovells Der Kauf vom Insolvenzverwalter ist in der Regel ein no reps and warranties deal. An einer Belastung der Masse mit Gewährleistungsansprüchen besteht kein Interesse, zumal die Einräumung von Gewährleistungen kaum zu einer messbaren Kaufpreissteigerung führen wird. Bei einem Asset Deal vom Unternehmensträger in der Krise sind Gewährleistungen nur von eingeschränkt wirtschaftlichem Wert, insbesondere wenn nach Vollzug des Kaufvertrags die Insolvenz des Veräußerers nicht ausgeschlossen werden kann. Das gilt nicht, wenn beispielsweise die Muttergesellschaft mithaftet oder, wie im Falle des Share Deals, diese ohnehin selbst Vertragspartnerin ist.

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