Louis Perridon Manfred Steiner Andreas Rathgeber Finanzwirtschaft der Unternehmung

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1 Vahlens Handbücher Louis Perridon Manfred Steiner Andreas Rathgeber Finanzwirtschaft der Unternehmung Vahlen 15. Auflage

2 I. Systematisierungsansätze der Finanzierungsformen Neben den von Vermögen und Kapital bestimmten Begriffen hat sich ein an Zahlungsströmen orientierter monetärer Finanzierungsbegriff herausgebildet. Es stehen statt Kapitalveränderungen Geldströme im Vordergrund. Unter Finanzierung wird die Gesamtheit der Zahlungsmittelzuflüsse (Einzahlungen) und die beim Zugang nicht monetärer Güter vermiedenen sofortigen Zahlungsmittelabflüsse (Auszahlungen) verstanden. Der so formulierte Finanzierungsbegriff umfasst alle Formen der internen und externen Geld- und Kapitalbeschaffung einschließlich Kapitalfreisetzungseffekten. Die verschiedenen Formen der Finanzierung können nach unterschiedlichen Kriterien systematisiert werden. Traditionell wurde ein anderer Finanzierungsbegriff verwendet. Er geht vom bilanziellen Kapital (Passiva der Bilanz) als abstrakter Wertsumme aus. In seiner engsten Fassung wird von den Vertretern dieses Finanzierungsbegriffes auf der Basis des bilanziellen Kapitals nur die langfristige Kapitalbeschaffung als Finanzierung bezeichnet. 1 In seiner weiteren Form umfasst der am bilanziellen Kapital orientierte Finanzierungsbegriff neben der langfristigen Kapitalbeschaffung auch die kurzfristige Kapitalaufbringung sowie die Kapitalrückzahlung und Kapitalumschichtungen im Bereich der Passiva. 2 Der auf dem bilanziellen Kapital basierende Finanzierungsbegriff kann durch Einbeziehung der Vermögensseite (Aktiva der Bilanz) erweitert werden. Dieser am Vermögen orientierte Finanzierungsbegriff umfasst neben der Beschaffung externer Mittel auch die interne Kapitalaufbringung durch Gewinne, Mittelfreisetzungen, Abschreibungen usw Nach dem Kriterium der Rechtsstellung der Kapitalgeber und der Kapitalhaftung unterscheidet man Eigenfinanzierung und Fremdfinanzierung (vgl. Abbildung D 1). Unter Eigenfinanzierung versteht man die Zuführung und Erhöhung des Eigenkapitals einer Unternehmung durch zahlungswirksame Einlagen der Unternehmenseigner oder aus dem zahlungswirksamen Gewinn des Unternehmens. Das Eigenkapital haftet für Verpflichtungen der Unternehmung Dritten gegenüber und stellt somit Haftungskapital dar. Über die nominelle Höhe des Eigenkapitals hinaus können abhängig von der Rechtsform der Unternehmung auch höhere Haftungsansprüche resultieren, die sich dann auch auf das Privatvermögen des Unternehmers erstrecken. Das im Rahmen der Fremdfinanzierung aufgebrachte Fremdkapital haftet dagegen nicht für Verbindlichkeiten der Unternehmung. Es begründet für die Unternehmung eine Rückzahlungsverpflichtung gegenüber den Gläubigern. Es steht grundsätzlich nur terminiert zur Verfügung und muss zu den vereinbarten Terminen getilgt werden. In Abbildung D 2 sind die aus der Überlassung von Eigenkapital bzw. Fremdkapital resultierenden Rechte und Pflichten vereinfacht dargestellt. 1 Vgl. z. B. Liefmann, Beteiligungs- und Finanzierungsgesellschaften, So z. B. vertreten von Schmalenbach, Beteiligungsfinanzierung, 1966; derselbe, Finanzierungen, Vgl. Rössle, Allgemeine Betriebswirtschaftslehre, 1956; Beckmann, Finanzierung, 1956.

3 358 D. Alternativen der Kapitalaufbringung Finanzierung Eigenfinanzierung Fremdfinanzierung Beteiligungsfinanzierung (Einlagenfinanzierung) Selbstfinanzierung (Finanzierung aus realisiertem Gewinn) Finanzierung aus Rückstellungen (wenn Umsätze vorliegen) Finanzierung durch Kapitalfreisetzung Kreditfinanzierung Innenfinanzierung Außenfinanzierung Abb. D 1: Einteilung der Finanzierung nach dem Kriterium der Kapitalhaftung Ertragsanteil Kriterien Eigenkapital Fremdkapital Haftung mindestens in Höhe der Einlage = (Mit-)Eigentümerstellung keine Haftung = Gläubigerstellung Vermögensanspruch volle Teilhabe an Gewinn und Verlust Quotenanspruch, wenn Liquidations erlös > Schulden i. d. R. fester Zinsanspruch, kein GuV-Anteil Rückanspruch in Höhe der Gläubiger-Forderung Unternehmensleitung i. d. R. berechtigt grundsätzlich ausgeschlossen Verfügbarkeit i. d. R. unbegrenzt i. d. R. terminiert steuerliche Belastung Finanzierungskapazität Gewinn voll belastet mit ESt, KSt, GewSt variiert nach Rechtsform durch private Vermögenslage der Unternehmer beschränkt Zinsen bei Unternehmung als Aufwand steuerlich absetzbar (Einschränkung bei GewSt) unbeschränkt, vom Vorliegen von Sicherheiten abhängig Abb. D 2: Grundsätzliche finanzwirtschaftliche Merkmale von Eigen- und Fremdkapital 2. Nach dem Kriterium der Fristigkeit der Finanzierungsformen kann in kurz-, mittelund langfristige Finanzierung unterteilt werden. Die einer solchen Differenzierung zugrunde liegenden Zeitgrenzen sind stets willkürlich ge wählt. Die Statistik der Deutschen Bundesbank weist als kurzfristige Kredite solche bis zu einem Jahr, als mittelfristige Kredite über ein bis unter 4 Jahre und als langfristig solche über 4 Jahre aus. Nach dem Bilanzrichtliniengesetz (HGB 1985 und AktG 1985) ist für den Fristigkeitsausweis in der Bilanz die Restlaufzeit der Verbindlichkeiten maßgebend. Nach 268 Abs. 5 HGB ist jede Kapitalgesellschaft verpflichtet, unter den Verbindlichkeitspositionen den Betrag der Verbindlichkeiten mit einer Restlaufzeit von bis zu einem Jahr zu vermerken. Kapitalgesellschaften haben darüber hinaus im Anhang den Gesamtbetrag der Verbindlichkeiten mit einer Restlaufzeit von mehr als 5 Jahren anzugeben ( 285 Nr. 1 HGB). Bei Kapitalgesellschaften können somit drei Fristigkeits-

4 I. Systematisierungsansätze der Finanzierungsformen 359 kategorien, kurzfristig bis zu einem Jahr, mittelfristig zwischen einem und 5 Jahren und langfristig über 5 Jahre, unterschieden werden. Damit sind im Rahmen der statischen, an Bestandsgrößen orientierten Liquiditätsanalyse bessere Zuordnungen möglich. Obwohl Eigenkapital grundsätzlich langfristig zur Verfügung steht, kann auch hier ein gewisses Kapitalentzugsrisiko vorliegen. So kann etwa der Gesellschafter einer OHG nach 132 HGB, wenn im Gesellschaftsvertrag nichts anderes vereinbart ist, sein Gesellschafterverhältnis mit einer Frist von 6 Monaten kündigen. Neben der formell vereinbarten Fristigkeit ist daher im Rahmen der Finanzierung auch die beabsichtigte Kapitalüberlassungsdauer von Bedeutung. 3. Nach dem Verhältnis von finanzieller Ausstattung und Finanzbedarf kann man unterscheiden in Überfinanzierung, Unterfinanzierung und in bedarf adäquate Finanzierung. Überfinanzierung liegt vor, wenn der vorhandene Finanzfonds größer ist als der tatsächliche Kapitalbedarf. Da hierbei finanzielle Mittel nicht optimal eingesetzt werden, ergeben sich negative Auswirkungen auf die Rentabilität der Unternehmung. Kritischer ist der Fall der Unterfinanzierung, wenn der Kapitalbedarf durch die vorhandenen und zusätzlich erlangbaren finanziellen Mittel nicht abgedeckt werden kann. Unterfinanzierung behindert das Unternehmenswachstum. Bestehen Auszahlungsverpflichtungen, so kann es zu Zahlungsstockungen oder sogar zu Illiquidität kommen. Eine bedarfsadäquate Finanzierung liegt vor, wenn sich Kapitalbedarf und Kapitalaufbringung entsprechen. 4. Nach dem Finanzierungsanlass kann man unterscheiden in Gründungsfinanzierung, Erweiterungsfinanzierung, Umfinanzierung und Sanierungsfinanzierung (z. B. Kapitalherabsetzung mit nachfolgender Kapitalerhöhung). 5. Nach dem Kriterium der Mittelherkunft (aus der Sicht der Unternehmung) kann man in Außen- und Innenfinanzierung einteilen. Im Rahmen der Außenfinanzierung erfolgt eine Zuführung finanzieller Mittel durch Einlagen der Unternehmungseigner oder Beteiligung von Gesellschaftern sowie durch Kreditkapital von Gläubigern. Zur Außenfinanzierung zählt auch die Finanzierung über staatliche und sonstige Subventionen. Die Innenfinanzierung einer Unternehmung resultiert aus betrieblichen Desinvestitionen (Freisetzung liquider Mittel). Es ist hierbei zu unterscheiden zwischen der zusätzlichen Kapitalbildung (Bilanzverlängerung ) und der Schaffung von disponiblem Kapital durch Vermögensumschichtungen (Aktivtausch ). Erfolgt eine Finanzierung aus liquiditätswirksamen Umsatzerlösen, die zu Gewinnen führen, so spricht man von Selbstfinanzierung. Durch die Selbstfinanzierung wird zusätzliches Kapital geschaffen. Ferner ist aus bilanzieller Sicht eine Finanzierung durch Zurückhaltung von Aufwandsgegenwerten, die in der betreffenden Periode nicht zu Auszahlungen führen, möglich. Auf dieser Basis erfolgt die Finanzierung aus Abschreibung en und die Finanzierung aus Rückstellungen (langfristige Rückstellungen ). Ferner kann eine Kapitalfreisetzung durch eine Be schleunigung der Kapitalumschlagsgeschwindigkeit (z. B. durch Rationalisierungsmaßnahmen) erfolgen (zu Innenfinanzierung vgl. Abschnitt D III). In der folgenden Untergliederung des Abschnitts D wird das Kriterium der Mittelherkunft zu Grunde gelegt. Bei der klassischen institutionell ausgerichteten Finanzierungslehre steht die Beschreibung der unterschiedlichen Finanzierungsformen und Beurteilung ihres zweckmäßigen Einsatzes in der Praxis im Vordergrund. In der Welt der neoklassischen Finanzierungstheorie kann die Separation von Investitions- und Konsumentscheidungen bewiesen werden (vgl. Abschnitt D IV 3). Der Finanzierungsbedarf errechnet sich letztendlich

5 360 D. Alternativen der Kapitalaufbringung als Residuum aus den benötigten Finanzmitteln für positiv beurteilte Investitionsprojekten und vorhandener Liquidität. Dieser Bedarf wird zu den Kapitalkosten der Investitionsprojekte aufgenommen. Die einzelnen Finanzierungsquellen haben in der Neoklassik keinen Einfluss auf die Kapitalkosten. Einzig Marktunvollkommenheiten, wie eine unterschiedliche Besteuerung verschiedener Finanzierungsquellen, können zu einer Wertrelevanz der Finanzierungsentscheidung führen. Demgegenüber versucht die neoinstitutionalistische Finanzierungstheorie die Fragen nach der Funktion verschiedenartiger Finanzierungsformen zu klären. 4 Finanzierungsformen werden dabei als Regelungen zur Aufteilung unsicherer Zahlungssaldi auf die verschiedenen Kapitalgeber interpretiert und die Ausgestaltung des Bündels von Rechten und Handlungsmöglichkeiten in den Kapitalüberlassungsverträgen als ausschlaggebend für die Kapitalüberlassungsbereitschaft der Kapitalgeber und die Akzeptanz des jeweiligen Kontraktes durch die Kapitalnehmer eingestuft. Die in der Praxis bewährten Finanzierungsformen zeichnen sich gegenüber anderen potenziellen Gestaltungsformen dadurch aus, dass sie das berechtigte Misstrauen der Kapitalgeber bei Hingabe ihres Kapitals durch die Einräumung spezifischer Rechte und Möglichkeiten in geeigneter Weise reduzieren und gleichzeitig die damit verbundenen Belastungen der Kapitalnehmer auf ein für diese vertretbares Maß begrenzen. Die norma tive Komponente des neoinstitutionalistischen Ansatzes beinhaltet die Empfehlung, Kapitalgeber so durch ein Bündel von Maßnahmen zu informieren und zu sichern, dass die Gesamtheit der bewerteten Nachteile, die aus der ursprünglich ungleichen Informationsverteilung resultieren, ein Minimum erreicht. 5 II. Außenfinanzierung 1. Einlagen- und Beteiligungsfinanzierung Die Einlagen- und Beteiligungsfinanzierung umfasst alle Formen der Beschaffung von Eigenkapital durch Kapitaleinlagen von bisher bereits vorhandenen oder neu hinzutretenden Gesellschaftern der Unternehmung. Sie findet stets bei Gründung einer Unternehmung statt, aber auch bei späteren Kapitalerhöhungen. Die Rechtsform einer Unternehmung hat entscheidenden Einfluss auf die Aufbringung von Eigenkapital in Form der Beteiligungsfinanzierung. Zum einen sind die sich aus einer Beteiligung ergebenden Rechtsfolgen für die Gesellschafter je nach gewählter Unternehmensform gesetzlich unterschiedlich geregelt, zum anderen differieren die steuerlichen Konsequenzen. Einzelunternehmen wie auch Personengesellschaft en sind nicht selbst Steuersubjekt und daher auch nicht körperschaftsteuerpflichtig. Gewinne werden zunächst um die Gewerbesteuer gemindert und dann dem Einzelunternehmer bzw. Gesellschafter zuge- 4 Zur neoinstitutionalistischen Finanzierungstheorie vgl. Jensen, Meckling, Theory of the Firm, 1976; Smith, Warner, Financial Contracting, 1979; Schmidt, R. H., Finanzierungstheorie, 1981; derselbe, Grundformen der Finanzierung, Schmidt, R. H., Grundformen der Finanzierung, 1981, S. 192.

6 II. Außenfinanzierung 361 rechnet und somit dem individuellen Einkommensteuersatz zzgl. Solidaritätszuschlag in Höhe von 5,5 % der Einkommensteuer (und evtl. der Kirchensteuer ) unterworfen. Zur Kompensation der Gewerbesteuer kann bei der Einkommensteuerveranlagung das 3,8-fache des Gewerbesteuermessbetrags auf die Einkommensteuer angerechnet werden. Um eine steuerliche Benachteiligung gegenüber Kapitalgesellschaften zu verhindern, sieht 34a Abs. 1 EStG auf Antrag eine steuerliche Begünstigung von Thesaurierungen mit einem Sondertarif von 28,25 % vor. Wird der so versteuerte thesaurierte Gewinn in späteren Wirtschaftsjahren entnommen, muss eine Nachversteuerung mit einem Steuersatz von 25 % zzgl. Solidaritätszuschlag erfolgen ( 34a Abs. 4 EStG). An Personengesellschaften Beteiligte sind grundsätzlich Mitunternehmer und beziehen damit Einkünfte aus Gewerbebetrieb, u. a. mit der Folge, dass Verlustzuweisungen grundsätzlich möglich sind. Die Mitunternehmereigenschaft knüpft insbesondere an das Vorliegen der Kriterien unternehmerische Initiative und unternehmerisches Risiko beim Teilhaber an (vgl. 15 Abs. 1 Nr. 2 EStG und H 15.8 (1) EStR), wie sie z. B. normalerweise beim Kommanditisten einer KG vorzufinden sind. Im Gegensatz zu Personengesellschaften besitzen Kapitalgesellschaft en eine eigene Rechtspersönlichkeit und sind damit auch selbständig steuerpflichtig. Somit kommt auf Unternehmensebene die Körperschaftsteuer zzgl. Solidaritätszuschlag zur Gewerbesteuer hinzu. Im Zuge der Unternehmensteuerreform 2008 wurde der Körperschaftsteuersatz von 25 % auf 15 % gesenkt ( 23 Abs. 1 KStG). Sowohl Personen- als auch Kapitalgesellschaft werden von der Gewerbesteuer erfasst. Die Erhebung der Gewerbesteuer ist an das Objekt Gewerbebetrieb gebunden. Die Ermittlung des Gewinns vor EStG/KStG, der in die Bemessungsgrundlage der Gewerbesteuer (Gewerbeertrag) eingeht, ist bei den jeweiligen Rechtsformen unterschiedlich. Bspw. mindern bestimmte Sondervergütungen in der Form von Betriebsausgaben den Gewinn einer Kapitalgesellschaft, während sie bei einer Personengesellschaft einen Bestandteil des Gewinns darstellen (vgl. 15 Abs. 1 Nr. 2 EStG). Beispiele für die angeführten Sondervergütungen sind das Gehalt eines geschäftsführenden Gesellschafters sowie die für ihn gebildeten Pensionsrückstellungen oder auch Zinsen für die Gewährung eines Gesellschafterdarlehens. Zum Teil wird diese Benachteiligung von Personengesellschaften bei der Gewerbesteuer dadurch aufgefangen, dass ihnen ein Freibetrag von zurzeit eingeräumt wird ( 11 Abs. 1 Nr. 1 GewStG). Der anzuwendende Gewerbesteuersatz setzt sich unabhängig von Größe und Rechtsform des Gewerbebetriebs aus der Messzahl von 3,5 % ( 11 Abs. 2 GewStG) sowie des gemeindespezifischen Hebesatzes von mindestens 200 % ( 16 Abs. 4 S. 2 GewStG) zusammen. Die Abzugsfähigkeit der Gewerbesteuer als Betriebsausgabe wurde im Rahmen der Unternehmensteuerreform abgeschafft. Im Zuge der Reform wurde ab 2009 insbesondere eine Abgeltungsteuer für private Kapitaleinkünfte, im Sinne von Zinsen, Dividenden und Gewinnen aus Wertpapierveräußerungsgeschäften, eingeführt. Der einheitliche Steuersatz beträgt 25 % zzgl. Solidaritätszuschlag und ggf. Kirchensteuer ( 32d Abs. 1 EStG). Die Steuer hat abgeltende Wirkung, so dass eine Unterwerfung der Kapitaleinkünfte unter die persönliche Einkommensteuerprogression und das damit einhergehende Halbeinkünfteverfahren entfällt. Die Gesamtsteuerbelastung ohne Berücksichtigung von Freibeträgen und einer ggf. anfallenden Kirchensteuer für ausgeschüttete Gewinne einer Kapitalgesellschaft an Anteilseigner, die die Anteile im Privatvermögen halten, ist in Abbildung D 3 dargestellt.

7 362 D. Alternativen der Kapitalaufbringung 2009 Gewinn vor Ertragsteuern 1.000,00./. Gewerbesteuer (Hebesatz 400 %)./. 140,00./. Körperschaftsteuer./. 150,00./. Solidaritätszuschlag./. 8,25 Ausschüttung 701,75./. Abgeltungsteuer./. 175,44./. Solidaritätszuschlag./. 9,65 Nettodividende 516,66 Abb. D 3: Beispiel für die Besteuerung einer Kapitalgesellschaft Das Beispiel berücksichtigt keine gewerbesteuerlichen Hinzurechnungen bzw. Kürzungen und geht damit für die Gewerbe- und Körperschaftsteuer von einer einheitlichen Bemessungsgrundlage aus. In diesem Fall ergibt sich der auf den Gewinn vor Ertragsteuern anzuwendende Gesamtsteuersatz (s*) aus Körperschaftsteuersatz (s KSt ), Solidaritätszuschlag (SolZ), Gewebesteuersatz (s GewSt ), bestehend aus der Messzahl von 3,5 % und dem Hebesatz (H), und schließlich dem Abgeltungsteuersatz (s AbgSt ): s* = s KSt (1 + SolZ) + s GewSt + s AbgSt (1 + SolZ) [1 s KSt (1 + SolZ) s GewSt ] Unbekannt ist in diesem Fall einzig der gemeindespezifische Hebesatz sodass sich die Gleichung vereinfacht zu: s* = 0,15 1, ,035 H + 0,25 1,055 [1 0,15 1,055 0,035 H] = 0, ,02577 H a) Beteiligungsfinanzierung von Unternehmungen ohne direkten Zugang zur Börse Einzelunternehmungen, Personengesellschaften, GmbHs, aber auch kleinere Aktiengesellschaften haben keinen Zugang zur Börse. Für diese Unternehmungen steht somit kein so hoch organisierter Kapitalmarkt zur Beschaffung von Eigenkapital zur Verfügung, wie ihn die Wertpapierbörsen für börsenfähige Aktiengesellschaften darstellen. Bei der Einzelunternehmung bereitet die Beschaffung von Eigenkapital die größten Schwierigkeiten, da primär nur das Vermögen des Unternehmers zur Verfügung steht. Der Einzelunternehmer kann das Eigenkapital durch Zuführung aus seinem Privatvermögen erhöhen, aber auch jederzeit wieder durch Entnahmen verringern. Für eine Verstärkung der Eigenkapitalbasis kommt für den Einzelunternehmer vor allem die Innenfinanzierung in Betracht, indem der jährliche Gewinn ganz oder teilweise nicht entnommen wird. Als Möglichkeit der Beteiligungsfinanzierung unter Beibehaltung der Rechtsform bietet sich die Aufnahme eines stillen Gesellschafters an. Bei der stillen Gesellschaft ( HGB) handelt es sich um eine reine Innengesellschaft, die nach außen nicht in Erscheinung zu treten braucht. Die Einlage des stillen Gesellschafters geht in das Vermögen des Einzelunternehmens über. In der

8 II. Außenfinanzierung 363 Bilanz wird ein einziges Eigenkapitalkonto ausgewiesen, so dass für Außenstehende die stille Beteiligung nicht aus der Bilanz ersichtlich ist. Wegen der Bestimmung des 236 HGB, wonach der stille Gesellschafter bei Eröffnung des Insolvenzverfahrens des Unternehmens seine Einlage nach Abzug des auf ihn entfallenden Verlustes als Insolvenzgläubiger geltend machen kann, erscheint ein getrennter Bilanzausweis der stillen Einlage geboten, bei Kapitalgesellschaften sogar als zwingend. Der stille Gesellschafter ist stets mit angemessenem Anteil am Gewinn zu beteiligen ( 231 Abs. 2 HGB), am Verlust nimmt er nur bis zur Höhe seiner Einlage teil. Die Verlustbeteiligung kann ausgeschlossen werden. Nach der Art des Vermögensanspruchs, den der stille Gesellschafter beim Ausscheiden aus der Unternehmung besitzt, kann in eine typische und in eine atypische stille Gesellschaft unterschieden werden. Der typische stille Gesellschafte r wird mit seiner nominellen Einlage abgefunden, während der atypische am Vermögenszuwachs des Betriebs be teiligt und als Mitunternehmer anzusehen ist. Neben der Aufnahme eines stillen Gesellschafters besitzt der Einzelunternehmer zur Verbreiterung seiner eigenen Kapitalbasis die Möglichkeit der Umgründung in eine Personengesellschaft. Bei der offenen Handelsgesellschaft (OHG) kann eine Beteiligungsfinanzierung durch Einbringung neuen Kapitals der bisherigen Gesellschafter oder durch Aufnahme neuer Gesellschafter erfolgen. Der Einbringung neuen Kapitals durch die bisherigen Gesellschafter werden durch deren Vermögensverhältnisse Grenzen gesetzt. Einer unbeschränkten Aufnahme neuer Gesellschafter steht die Leitungsbefugnis entgegen. Die Zahl der Gesellschafter einer OHG wird nicht nur vom Kapitalbedarf bestimmt, sondern auch vom Bedürfnis nach Aufteilung der Unternehmerfunktionen, wofür ein gutes persönliches Verhältnis der Gesellschafter untereinander erforderlich ist. In der Praxis hat eine OHG daher meist nur 2 4 Gesellschafter, da bei einer größeren Zahl zu leicht Konflikte auftreten, die den Vorteil der breiteren Kapitalbasis überkompensieren. Auch die Berücksichtigung der bereits vorhandenen stillen Reserven bereitet bei Aufnahme neuer Gesellschafter Schwierigkeiten, da letztere im Falle der Auseinandersetzung auch am Zuwachs dieser Vermögenswerte beteiligt sind. Bei der Kommanditgesellschaft (KG) muss die Anzahl der Komplementäre (Vollhafter) aus den für die OHG angeführten Gründen ebenfalls beschränkt bleiben. Durch die Möglichkeit der Aufnahme von Kommanditisten (Teilhafter), deren Haftung auf die Höhe der Kapitaleinlage beschränkt ist und die von der Geschäftsführung ausgeschlossen sind, besitzt die Kommanditgesellschaft jedoch wesentlich günstigere Voraussetzungen zur Ausweitung der Eigenkapitalbasis. Ein wichtiger Faktor für die Gewinnung von Kommanditisten ist hierbei die Höhe des Vermögens der Komplementäre. Als reine Kapitalanlage weist die Kommanditeinlage aufgrund ihrer schwierigen Realisierbarkeit Nachteile gegenüber anderen Kapitalanlageformen auf. Die Probleme der Sicherheit und Fungibilität der Kommanditbeteiligung begrenzen daher die Ausweitung der Kapitalbasis einer KG. Die Gesellschaft mit beschränkter Haftung (GmbH) besitzt ein in seiner Höhe fixiertes Nominalkapital. Dieses Stammkapital wird durch Ausgabe von Anteilen an Gesellschafter aufgebracht. Die Haftung der Gesellschafter gegenüber der Gesellschaft ist auf die Erbringung ihrer Einlage beschränkt, falls im Gesellschaftsvertrag keine Nachschusspflicht festgeschrieben ist. Für Verbindlichkeiten der GmbH haftet nur das Gesellschaftsvermögen. Die Haftungsbeschränkung erleichtert der GmbH die Aufnahme von Eigenkapital. Gegenüber börsenfähigen Aktien sind jedoch GmbH-Anteile weit weniger fungibel. Für GmbH-Anteile existiert kein organisierter Markt, wie ihn für Aktien die

9 364 D. Alternativen der Kapitalaufbringung Wertpapierbörsen darstellen. Die Übertragung von GmbH-Anteilen bedarf zudem der notariellen Form. Um im Rahmen der Europäischen Union Abwanderungen von Gesellschaftsgründen einzudämmen, wurde im Jahr 2008 das Gesetz zur Modernisierung des GmbH-Rechts und zur Bekämpfung von Missbräuchen (MoMiG) verabschiedet. Es soll die Gründung einfacher und unkomplizierter gestallten, so dass auch Einzelunternehmen oder auch im Ausland gegründete Gesellschaften in die sogenannte haftungsbeschränkte Unternehmergesellschaft (Mini GmbH oder UG) umfirmieren können. Eine zentrale Erleichterung ist, dass die Mindesteinlage nur einen symbolischen Euro beträgt. Dieser äußerst dünnen Eigenkapitaldecke soll durch eine Begrenzung der Ausschüttung auf 75 % des Gesamtgewinns entgegengewirkt werden. Bei der Gesellschaft bürgerlichen Rechts (GbR), auch BGB-Gesellschaft genannt, speist sich die Eigenfinanzierung aus den Einlagen der Gesellschafter. Sowohl mit ihren Einlagen als auch mit ihrem gesamten Privatvermögen haften die Gesellschafter in analoger Anwendung der Vorschriften zur OHG nach 128 ff. HGB als Gesamtschuldner. Somit kann ein Gläubiger zur Befriedigung seiner Ansprüche in das Privatvermögen eines einzelnen Gesellschafters vollstrecken, der dann einen Ausgleichsanspruch gegenüber den anderen Mitgesellschaftern hat. Da alle Gesellschafter nach 706 BGB grundsätzlich eine gleich hohe nicht übertragbare Einlage leisten müssen, partizipieren nach 722 BGB alle Gesellschafter somit gleichermaßen an Gewinnen und Verlusten der GbR. Um tatsächlichen ökonomischen Bedürfnissen zu entsprechen, kann im Rahmen eines Gesellschaftervertrags von der Regelung der gleich hohen Einlage und damit auch der Gewinn- und Verlustpartizipation abgewichen werden. Ähnlich wie bei der GmbH sind auch die Eigenkapitalbeschaffungsmöglichkeiten einer eingetragenen Genossenschaft (eg) zu beurteilen. Das Eigenkapital variiert jedoch mit der jeweiligen Anzahl an Genossen, die zum Ende eines jeden Geschäftsjahres unter Einhaltung einer Kündigungsfrist ausscheiden können. Durch die im Gegensatz zur GmbH schwankende Kapitalbasis sind die Genossenschaften verstärkt auf Selbstfinanzierung und Bildung von Reserven angewiesen. Da die Abstimmung in der Generalversammlung nach Köpfen erfolgt, ist der Erwerb mehrerer Genossenschaftsanteile unter dem Gesichtspunkt der Mitsprache und Einflussnahme nicht sinnvoll. Die Novelle zum Genossenschaftsgesetz von 1973 führte zur Aufgabe der Unterscheidung zwischen eingetragener Genossenschaft mit beschränkter Haftung (egmbh) und eingetragener Genossenschaft mit unbeschränkter Haftung (egmuh). Damit trug der Gesetzgeber der Tatsache Rechnung, dass die Beteiligungs finanzierungsmöglichkeiten der letztgenannten Form wegen der unbeschränkten Haftung sehr begrenzt sind. So haftet nun nach 2 GenG den Gläubigern nur das Vermögen der Genossenschaft. Die neue Bezeichnung eg ergibt sich zudem aus 3 Abs. 2 GenG: Der Firma darf kein Zusatz beigefügt werden, der darauf hindeutet, ob und in welchem Umfang die Genossen zur Leistung von Nachschüssen verpflichtet sind. Für einen reinen Kapitalanleger bestehen die Nachteile einer Beteiligung an Unternehmen ohne Zugang zur Börse in der mangelnden Fungibilität sowie teilweise in der Schwierigkeit der individuellen Beurteilung des Risikos der Anlage. Es fehlt ein organisierter Markt, auf dem diese Beteiligungen leicht liquidierbar wären. Die Beteiligungen werden i. d. R. auch nicht durch die Stellung von Sicherheiten geschützt, wie dies etwa bei der Vergabe von Kredi ten üblich ist. Aus der Sicht der bisherigen Eigentümer bringt die Ausweitung der Kapitalbasis zusätzliche meist unerwünschte Mitsprache, den Zwang zur Erzielung eines höheren Gewinns und die Schwierigkeit der Aufteilung der stillen Reserven mit sich.

10 II. Außenfinanzierung 365 Bei der Veräußerung von nichtbörsennotierten Unternehmensbeteiligungen tritt das sog. Lemon -Problem im Sinne von Akerlof auf. 6 Käufer von Beteiligungen werden gegenüber den Verkäufern misstrauisch sein, da letztere die Unternehmung besser kennen und somit einen Informationsvorsprung besitzen. Die potenziellen Erwerber von Beteiligungen müssen annehmen, dass zu den Verkaufsmotiven des Veräußerers auch zu erwartende Ertragsverschlechterungen zählen, die in den offiziell gemachten Verkaufsangaben keine Berücksichtigung finden. Eine von den Käufern aufgrund dieser Vermutung vorgenommene Kürzung der Ertragsangaben des Veräußerers verringert den maximal bezahlbaren Grenzpreis für die Beteiligung und damit den Einigungsspielraum. 7 Kapitalanlagen in nichtnotierten Beteiligungen sind aufgrund der Veräußerungsschwierigkeiten i. d. R. nur für Daueranleger geeignet. Es wurden die verschiedensten Versuche unternommen, um einem Mangel an Beteiligungskapital der nicht emissionsfähigen Unternehmen abzuhelfen. Einen Lösungsversuch stellen die Kapitalbeteiligungsgesellschaften dar. 8 Dies sind bankenähnliche Institute, die jedoch keine Kredite, sondern Eigenkapital zur Verfügung stellen. Von den Kapitalbeteiligungsgesellschaften (KBG) werden in der Literatur die Wagnisfinanzierungsgesellschaften bzw. Venture-Capital-Gesellschaften (VCG) unterschieden. Gemeinsam ist beiden Formen der Beteiligungsgesellschaft das Ziel, das Wachstum kleiner und mittlerer Unternehmen ohne Börsenzugang mit von außen zugeführtem Eigenkapital zu finanzieren. Ursprünglich bestanden zwischen den KBG und den VCG Unterschiede. 1. Während sich die VCG vor allem an jungen, innovativen Unternehmen beteiligten, bevorzugten die KBG langjährig bestehende Unternehmen. 2. VCG konzentrierten sich auf High-Tech-Branchen, dagegen KBG in erster Linie auf traditionelle Bereiche wie Maschinen- und Anlagenbau u. ä. 3. Ertragsquelle der VCG stellten vor allem Wertsteigerungen der Beteiligung dar. Hingegen profitierten KBG primär von den laufenden Gewinnausschüttungen der Unternehmen, an denen sie beteiligt waren. 4. Während die VCG den Unternehmen neben dem Kapital zusätzlich Management Know How zur Verfügung stellten, beschränkten sich die KBG auf die Mittel vergabe. Die Grenzen zwischen VCG und KBG sind inzwischen fließend, so dass die Teilmärkte zu einem Gesamtmarkt für Beteiligungskapital zusammen wachsen. Die Beteiligungsfinanzierung verläuft i. d. R. wie folgt: Eine Beteiligungsgesellschaft, die häufig von Banken oder Versicherungen gegründet wird, finanziert sich dadurch, dass sie einen Fonds auflegt, den sie bei institutionellen Anlegern wie Großunternehmen, Banken und Versicherungen sowie bei Privatpersonen platziert. Nach Aufbringung der Mittel werden mögliche Beteiligungsunternehmen auf ihre Eignung hin überprüft: 1. Die Unternehmen sollten aufgrund ihres Know How und der Branchen situation zukunftsorientiert und entwicklungsfähig sein. 2. Das Management sollte zuverlässig und das Rechnungswesen aussagefähig sein. 6 Vgl. Akerlof, The Market for Lemons, Vgl. Wagner, Ausschüttungsbemessungsfunktion, 1982, S Vgl. Gerke, Kapitalbeteiligungsgesellschaften, 1974; Juncker, Schlegelmilch, Kapitalbeteiligungsgesellschaft, 1976.

11 366 D. Alternativen der Kapitalaufbringung 3. Aus der beabsichtigten Investition der Beteiligungsmittel müssen eine Stärkung der Marktstellung und der Ertragskraft erwartet werden können Die zukünftigen Erträge der Unternehmen sollten relativ sicher schätzbar sein. Das wird insbesondere dann der Fall sein, wenn sich die Unternehmen in jüngster Vergangenheit durch einen stabilen Zahlungsüberschuss, einen branchenbezogen nicht überdurchschnittlich hohen Verschuldungsgrad, kein überproportional starkes Wachstum und damit verbunden durch einen überschaubaren Investitionsbedarf auszeichnen. Für die Beteiligung der Beteiligungsgesellschaften an den Unternehmen, die diese Kriterien erfüllen, kommen verschiedene Formen in Betracht: 1. offene Beteiligung in einer AG bzw. GmbH oder als Kommanditist in einer KG; 2. stille Beteiligung als typischer oder atypischer stiller Gesellschafter; 3. Genussrechte; 4. Kombinationen. Die Beteiligungsgesellschaft übernimmt neben der Finanzierungsfunktion häufig auch eine Beratungsfunktion gegenüber den Unternehmen, an dem die Beteiligung besteht. Die Beratung erfolgt sowohl im Vorfeld als auch nach erfolgter Beteiligung. Das Engagement der KBG ist i. d. R. zeitlich und vom Umfang her (Minderheitsbeteiligung) begrenzt. Die Erträge aus der Beteiligung bestehen zum einen aus den laufenden Gewinnausschüttungen und zum anderen aus dem Veräußerungsgewinn bei Verkauf der Beteiligung. 10 Die Desinvestition kann über einen Rückverkauf an die Gründer, durch eine Veräußerung an ein interessiertes Großunternehmen oder mittels des Going Public, der Einführung des Unternehmens an nationalen oder internationalen Börsen 11, erfolgen. 12 Zu diesem Zweck wurden in einigen europäischen Ländern Börsensegmente für Wachstumsunternehmen geschaffen. Dazu zählen die Mittelstandsbörse NYSE Alternext in Frankreich oder der Alternative Investment Market (AIM) mit Sitz in London, der im Jahr 1995 von der London Stock Exchange gegründet wurde. In Deutschland gibt es den Entry Standard, der als Teilbereich des Freiverkehrs (Open Market) an der Frankfurter Wertpapierbörse eingeführt wurde. Die privatwirtschaftliche Kapitalbeteiligung erfährt seit dem durch das Gesetz über Unternehmensbeteiligungsgesellschaften (UBGG) sowie durch das dritte Finanzmarktförderungsgesetz wesentliche Unterstützung, die aber an die Vorlage bestimmter Voraussetzungen gebunden ist. Erfüllt eine Beteiligungsgesellschaft die gesetzlichen Bestimmungen des UBGG, so ist sie von der zuständigen Behörde als Unternehmensbeteiligungsgesellschaft anzuerkennen, darf die Bezeichnung UBG in ihrer Firma führen und wird damit steuerlich begünstigt. Die Steuervorteile einer UBG bestehen in der Befreiung von der Gewerbe- und Umsatzsteuer. Allerdings ist eine Anlage in börsennotierten Aktien nicht gestattet. Neben nicht börsennotierten Aktien, GmbH- und Kommanditanteilen inländischer Unternehmen bis jeweils maximal 49 % des Unternehmenskapitals dürfen auch stille Beteiligungen erworben sowie Gesellschafterdarlehen 9 Vgl. Büschgen, Venture Capital, Vgl. Jährig, Schuck, Handbuch des Kreditgeschäfts, 1989, S. 310 ff. 11 Vgl. Oettingen, Gang an die Börse, Vgl. Büschgen, Venture Capital, 1985, S. 226.

12 II. Außenfinanzierung 367 gewährt werden. Das UBGG bestimmt die Anlagegrundsätze und -grenzen sowie die zulässige Kreditaufnahme von UBGs. Außerdem sieht das UBGG die Veröffentlichung bestimmter Daten bezüglich der von der UBG gehaltenen Beteiligungen vor. 13 Darüber hinaus muss eine UBG als GmbH oder AG firmieren. Zudem muss die UBG nachweisen, dass sie nicht für Holdingkonstruktionen gegründet wurde. Gleichfalls sieht das dritte Finanzmarktförderungsgesetz eine Verkürzung der sechsjährigen Bindungsfrist als Voraussetzung einer steuerfreien Veräußerung von Beteiligungen der UBGs vor. Kapitalbeteiligungsgesellschaften und Venture-Capital-Gesellschaften können dann ebenfalls als UBG firmieren, falls kein Going Public angestrebt ist. Das dritte Finanzmarktförderungsgesetz beinhaltet außerdem die Ausdehnung der steuerlichen Behandlung von UBGs auf Kapitalbeteiligungsgesellschaften, wobei letzteren die Bildung eines zusätzlichen Sondervermögens in Aktien und Immobilien gewährt wird, das dem fünften Vermögensbildungsgesetz unterliegt. Mit dem Gesetz für kleine Aktiengesellschaften und zur Deregulierung des Aktienrechts vom hat der Gesetzgeber versucht, mittelständischen Unternehmen mit der Kleinen AG die AG als Rechtsform zu erschließen. Die Kleine AG stellt keine eigene Rechtsform dar. Es wurden aber partielle Erleichterungen im Aktiengesetz für die Kleine AG geschaffen. Aktiengesellschaften werden deshalb differenziert in AGs, die an einer Börse zugelassen sind, und AGs, die von einer Börsennotierung keinen Gebrauch machen. Die Erleichterungen für die Kleine AG betreffen u. a.: 1. die Zulassung von Einpersonen-AG s ( 2 AktG) in Verbindung mit besonderen Publizi tätserfordernissen ( 42 AktG) und 2. die Einberufung der Hauptversammlung ( 121 Abs. 4 AktG). Andererseits wird die Kompetenz des Vorstandes und Aufsichtsrates zur Rücklagenbildung per Satzung eingeschränkt bzw. ganz beseitigt ( 58 Abs. 2 Satz 2 AktG) und damit der Jahresüberschuss vollständig zur Disposition der Aktionäre gestellt. 14 Bei einem homogenen Aktionärskreis ist deshalb eine individuell optimale Gestaltung der Ausschüttungspolitik möglich. Ein wesentlicher Nachteil der AG besteht in der Mitbestimmungspflicht der Arbeitnehmer im Aufsichtsrat (Ausnahme: AG mit weniger als 500 Mitarbeitern). Die GmbH unterliegt dem Mitbestimmungsrecht der Arbeitnehmer auch nur dann, wenn mehr als 500 Mitarbeiter beschäftigt werden. Darüber hinaus wirken sich die restriktiven Bestimmungen der Prospekt- und Beratungshaftung nachteilig auf die AG aus. Die Verjährungsfrist für die Prospekthaftung beträgt drei Jahre. Demgegenüber unterliegen fehlerhafte Anlageberatungen einer Verjährungsfrist von sechs Jahren. Neben einer Erleichterung für kleine Aktiengesellschaften wurden auch Erleichterungen für große international tätige Gesellschaften mit der Einführung der Societas Europaea (SE), auch kurz Europa AG, durch die EG-Verordnung 2157/2001 über das Statut der Europäischen Gesellschaft (SE) eingeführt. Die Societas Europaea benötigt zur Gründung ein höheres Grundkapital von Euro, bietet aber für europaweit tätige Unternehmen den Vorteil als rechtliche Einheit auftreten zu können. Dies erleichtert die Übernahme ausländischer Aktiengesellschaften mit Sitz in der Europäischen Union, die EU-weite Gründung oder Umfirmierung von Tochtergesellschaften oder auch die Verlegung des Hauptsitzes innerhalb der Europäischen Union. Da die Verordnung nur 13 Vgl. Jährig, Schuck, Handbuch des Kreditgeschäfts, 1989, S Vgl. Fanselow, Stedler, Venture Capital, 1988, S. 555.

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