A. Grundlagen der Unternehmensfinanzierung

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1 A. Grundlagen der Unternehmensfinanzierung Bearbeiter: Dr. Stephan Eilers * Übersicht Rn. I. Finanzierungsformen und Kapitalstruktur eines Unternehmens II. Überblick über den deutschen Finanzierungsmarkt für Mittelstandsunternehmen... 10,11 III. Konflikte zwischen Finanzierungsformen IV. Entscheidungsparameter Finanzierungsfreiheit des Unternehmers/Eigentümers Grundinteressen bei Finanzierungsentscheidungen a) Unternehmer- und Eigentümerinteressen b) Unternehmensinteressen c) Interessen der Fremdkapitalgeber V. Zivilrechtliche Rahmenbedingungen Unterschiedliche Perspektiven Finanzierungseinheit versus nationale Rechtseinheiten Zunehmende Irrelevanz der Rechtsform Der Vertrag als Umsetzungsinstrument von Finanzierungsentscheidungen Eigenkapitalersatzregeln VI. Steuerliche Rahmenbedingungen Steuerliche Gestaltungsspielräume Grundlagen der Einkommen- und Körperschaftsteuer... 51,52 3. Grundlagen der Gewerbesteuer Eigenkapitalersatz im Steuerrecht Wirtschaftliches Eigentum/steuerliche Auswirkung von Besicherungen... 55,56 6. Internationale Aspekte VII. Veränderung der steuerlichen Rahmenbedingungen durch die Unternehmensteuerreform VIII. Rahmenbedingungen für die Rechnungslegung... 65,66 1. Deutsches Bilanzrecht (HGB) Internationales Bilanzrecht (IAS/IFRS) IX. Zusammenfassende Hinweise X. Glossar der wichtigsten Finanzierungsinstrumente Anleihen/Schuldverschreibungen Avalkredite Bankdarlehen/Bankkredite Commercial Paper Programme Factoring * Rn Eilers 1

2 A 1 A. Grundlagen der Unternehmensfinanzierung Rn. 6. Finanzderivate Forfaitierung Genussrechte, Genussscheine Gesellschafterdarlehen High Yield Bonds Leasingfinanzierungen MTN-Programme Nachrangdarlehen Optionsanleihen (bond with stock purchase warrant oder Bezugsanleihe) Partiarische Darlehen Projektfinanzierungen Stille Gesellschaften Umtauschanleihen (exchangeable bonds) Venture Capital/Private Equity Verbriefungen/Asset-Backed Securities Wandelanleihen (convertible bonds) Literatur: Bösl/Sommer Mezzanine Finanzierung, 2006; Eilers GmbH-Finanzierung, 2. Auflage, 2001; Eilers/Rödding Steuerliche Fragestellungen bei Leveraged re-capitalizations, DB 2005, 1591; Eilers Transaktionen in Zeiten unsicherer Werte, FR 2004, 337; Lüdicke/Rieger (Hrsg.) Unternehmenssteuerrecht, 2004; Habersack/Mülbert/Schlitt Unternehmensfinanzierung am Kapitalmarkt, 2005; Luttermann Unternehmensfinanzierung, Geschäftsleiterpflicht und Haftkapital bei Kapitalgesellschaften, BB 2001, 2433; Jacobs Unternehmensbesteuerung und Rechtsform, 5. Auflage, 2002; Schneider Alternative Geldgeber oder Eigenkapitalräuber? Die sieben Halbwahrheiten über die neuen Investoren, AG 2006, 577; Schulz/Keisinger Der Abzug betrieblicher Schuldzinsen, NWB Fach 3, 13749ff.; Wälzholz, IWB Fach 2, S. 423 (Checkliste S. 430); Zimmer Nach Inspire Art Grenzenlose Gestaltungsfreiheit für deutsche Unternehmen?, NJW 2003, 3585 I. Finanzierungsformen und Kapitalstruktur eines Unternehmens 1 Unternehmensfinanzierung ist die Summe aller Maßnahmen, die das Unternehmen mit disponiblem Kapital versorgen, dessen liquide Mittel strukturieren und letztlich die Rückführung aufgenommener Finanzierungen. In der Praxis reichen Maßnahmen der Unternehmensfinanzierung von der Ausstattung eines Unternehmens mit Eigenkapital durch seine Eigentümer bis zum durch Verbriefungen finanzierten Mietkauf von Produktionsmitteln. Unternehmensfinanzierung ist z. B. auch die Begebung einer Hochzinsanleihe oder die Vereinbarung einer Unterbeteilung an einem Unternehmen. Trotz aller Vielfältigkeit der Erscheinungsformen der Unternehmensfinanzierung haben sich die grundlegenden Kategorien zur Unterscheidung von verschiedenen Formen der Unternehmensfinanzierung erhalten. Man unterscheidet. 1 1 Vgl. z. B. Steiner/Schiffel in Bösl/Sommer, Mezzanine Finanzierung, S Eilers

3 I. Finanzierungsformen und Kapitalstruktur eines Unternehmens 2 4 A Eigenkapitalfinanzierung, Fremdkapitalfinanzierung, Hybride Finanzierungsinstrumente und operative Finanzierungsformen. Eigenkapital wird vom Gesellschafter/Eigentümer zur Verfügung gestellt. 2 Das Eigenkapital einer Kapitalgesellschaft ist das Stammkapital, die 2 ausgewiesenen Rücklagen sowie der erwirtschaftete Bilanzgewinn (abzüglich etwaiger Verluste). Bei einer Personengesellschaft ergibt sich das Eigenkapital aus den entsprechenden Gesellschafterkonten. 3 Eigenkapital haftet für Verluste des Unternehmens; der Eigenkapitalgeber partizipiert an den stillen Reserven. 4 Die Eigenkapitalfinanzierung kann der Kapitalgesellschaft meist nur unter Beachtung komplexer rechtlicher Verfahren wie zum Beispiel der Kapitalherabsetzung 5 entzogen werden; dies gilt auch zunehmend für das Eigenkapital der Personengesellschaft. 6 Wegen dieser besonderen Belastungen und Risiken ist die Renditeerwartung der Eigenkapitalgeber am Größten. Fremdkapital sind die Mittel, die dem Unternehmen von Dritten zur Verfügung gestellt werden. Fremdkapital haftet nicht für die Verbindlichkeiten des Unternehmens. Fremdkapital wird grundsätzlich dem Unternehmen nur temporär verzinslich überlassen und führt damit zu einer dauerhaften Belastung des Fremdkapital aufnehmenden Unternehmens mit ertragsunabhängigen Zinszahlungen. Abhängig von der Kreditwürdigkeit erwarten Fremdkapitalgeber, dass das kreditaufnehmende Unternehmen Sicherheiten für die Rückzahlung des Fremdkapitals stellt. Zinszahlungen, Sicherheiten und die damit häufig verbundenen weitgehenden Verpflichtungen gegenüber den Fremdkapitalgebern belasten das betroffene Unternehmen. Fremdkapitalaufwand ist allerdings steuerlich absetzbar und deshalb sind Fremdkapitalfinanzierungen im Regelfall steuerlich effiziente Finanzierungen. 7 Hybride Finanzierungsformen 8 stellen die dritte Grundform der 4 Unternehmensfinanzierung dar. Das sind Finanzierungsformen, die Elemente des Eigenkapitals (z. B. Teilhabe an stillen Reserven) und Elemente des Fremdkapitals (z. B. handelsrechtlicher Verbindlichkeitsausweis) aufweisen. Hybride Finanzierungsformen sind strukturell offen für Gestaltungsentscheidungen, jenachdem, welche Funktion neben der Versorgung des Unternehmens mit Liquidität durch das Instrument erreicht werden soll. 9 Sie können die Handlungsfreiheit des Unternehmens stärker beein- 2 Vgl. 272 HGB. 3 Siehe Kap. B Rn. 68ff., 91; zum Eigenkapital bei der Personengesellschaft s. Hoffmann in Beck PersGes-HB, 5 Anm. 61, 62; IDWRS-HFA 7, Anm. 14, Entwurf; WPg 2001, 1392, Zu den Eigenkapitaleigenschaften näher Kap. G Rn Überblick bei Häuselmann in Lüdicke/Rieger, Unternehmenssteuerrecht, 10 Anm Kap. B Rn. 4ff. 7 Kap. I Rn. 14; Überblick bei Häuselmann a. a. O. (Anm. 168ff.). 8 Kap. D Rn. 1ff. 9 Guter Überblick bei Häuselmann a. a. O. (Anm. 167) sowie Kap. D Rn. 2ff. Eilers 3 3

4 A 5 7 A. Grundlagen der Unternehmensfinanzierung trächtigen als normale Fremdfinanzierungen; i. d. R. muss das erhöhte Risiko für den Kapitalgeber teurer bezahlt werden. Bei dem Einsatz hybrider Finanzierungsinstrumente muss auf Qualifikationssicherheit geachtet werden. Dies gilt insbesondere bei Gestaltungen, die auf unterschiedlichen Qualifikationen der Finanzierungsinstrumente, z. B. im Handelsrecht und im Steuerrecht aufbauen. 10 Zu den hybriden Finanzierungsformen gehören z. B. das Genussrechtskapital und die atypisch stille Beteiligung (mit Eigenkapitalausrichtung), das Nachrangdarlehen und die typisch stillen Beteiligungen (mit Fremdkapitalausrichtung). 5 Operative Finanzierungen 11 sind die vierte Grundform. Dazu zählen die Finanzierung des Anlagevermögens über Leasingtransaktionen wie die Verwertung des Forderungsbestandes eines Unternehmens durch Factoring, ebenso die Beleihung von Wirtschaftsgütern eines Unternehmens mittels verbriefter Rechte zur Verbesserung der meist kurzfristigen Liquidität (sog. Securizations), 12 aber auch Objektfinanzierungen, die als sog. non-recourse Finanzierungen ohne die Bestellung von weiterreichenden Sicherheiten im Unternehmen auskommen. Letztlich ist auch die Einräumung eines Zahlungszieles durch einen Lieferanten eine Maßnahme der kurzfristigen Unternehmensfinanzierung. Operative Finanzierungen werden üblicherweise als Teil der Fremdfinanzierung angesehen. 6 Die verschiedenen Finanzierungsformen lassen sich im Überblick wie folgt darstellen: Merkmale Eigenkapital Fremdkapital Hybridkapital Operative Finanzierungen Beteiligung am Unternehmensrisiko Laufende Vergütung abhängig vom Gewinn der Gesellschaft Grundsätzlich keine Rückzahlung während des Bestehens der Gesellschaft Keine Beteiligung am Unternehmensrisiko Laufende Vergütungen unabhängig vom Unternehmenserfolg Rückzahlung des Fremdkapitalbetrages nach einer vereinbarten Laufzeit Vermischung der Elemente von Fremdund Eigenkapital Leasing Factoring Asset Backed Securities 7 In einer typischen Finanzierungs- und Bilanzstruktur eines Unternehmens finden sich regelmäßig sowohl Elemente des Eigenkapitals als auch des Fremdkapitals und gelegentlich auch des Hybridkapitals. Dabei wird die Finanzierungskapazität auf den einzelnen Stufen mit einem 10 Kap. D Rn. 15ff. 11 Kap. E. 12 Kap. E Rn. 83ff. 4 Eilers

5 II. Überblick über den deutschen Finanzierungsmarkt 8 10 A Vielfachen des operativen Cashflows (EBITDA 13 ) bemessen. Das Finanzierungsgebäude eines Unternehmens kann deswegen wie folgt aussehen: Hierbei handelt es sich natürlich nur um eine grobe Typisierung. Gerade im Mittelstand findet sich häufig eine wesentlich geringere Eigenkapitalquote im Verhältnis zum Fremdkapital. In kapitalintensiven Industrien, bei denen Leasingfinanzierungen wichtig sind, kommt für die Berechnung der Finanzierungskapazität auch der EBITDA zum Einsatz, um die Leasingraten zu erfüllen. Rn. 8, 9 unbesetzt II. Überblick über den deutschen Finanzierungsmarkt für Mittelstandsunternehmen 14 Finanzierungsstruktur deutscher Mittelstandsunternehmen Historisch im internationalen Vergleich geringe Eigenkapitalquote Dominanz von Bankkrediten Gründe weitestgehend systembedingt : Hausbankprinzip, Finanzierungssystem, Steuerrecht, Insolvenzrecht, Bilanzierungsvorschriften, hohes Niveau an Rückstellungen und stillen Reserven Finanzierungsstrukturen von Mittelstandsunternehmen sehr heterogen mit deutlicher Korrelation von Unternehmensgröße und Eigenkapitalquote Bei größeren deutschen Mittelstandsunternehmen erscheint die Finanzierungsstruktur im internationalen Vergleich weniger stark fremdkapitallastig Earnings Before Interest, Tax, Depreciation, Amortization = Gewinn vor Zinsen, Steuern, Abschreibungen auf Sachanlagen und Abschreibungen auf immaterielle Vermögensgegenstände. 14 Vgl. dazu auch Steiner/Schiffel in Bösl/Sommer, Mezzanine Finanzierung S Eilers 5

6 11 A Deutsche Bankenlandschaft A. Grundlagen der Unternehmensfinanzierung Zunehmende Globalisierung führt zu erhöhtem Wettbewerbsdruck und Kapitalmarktintegration mit verstärkter Risiko- und Renditeorientierung bei allen operativen Entscheidungen von Banken Probleme deutscher Banken im internationalen Vergleich Steigender Druck bei Kreditvergabe und Refinanzierung, die Margen verstärkt am Risiko des Kreditnehmers zu orientieren Verstärkung dieser Tendenz durch die aktuellen regulatorischen Entwicklungen vor allem Basel II, das Ende 2003 verabschiedet wurde und nach einer Übergangsphase in 2006 ab dem 1. Januar 2007 in Kraft tritt Folgen für deutsche Banken: Grundsätzliches Überdenken des kostenintensiven und margenschwachen klassischen Kreditgeschäfts Verstärkte Orientierung am Einzelrisiko von Krediten mittels verbesserter Methoden der Risikobemessung Die Finanzierungssituation großer mittelständischer Unternehmen in Deutschland und die Kreditvergabepraxis in Deutschland ändern sich. Folgende Rahmenbedingungen gelten heute: Fokussierung auf risikoärmere Branchen/Unternehmensgrößen Margendruck bei Kreditinstituten, regulatorische Restriktionen, Reaktionen auf wieder steigenden Wertberechtigungsbedarf bei Kreditinstituten. Dies wird voraussichtlich folgende Auswirkungen auf der Bankenebene haben: Kreditinstitute werden ihr Kreditrisikomanagement optimieren und von ihren Kunden eine höhere Transparenz verlangen. Zudem werden die Kreditinstitute in Zukunft verstärkt die Bonität der Kreditnehmer in ihre Gestaltung der Vertragskonditionen mit einbeziehen. Das Finanzierungsverhalten der Unternehmen könnte sich dementsprechend verändern: Es wird zu Zinsunterschieden für Kredite an Unternehmen mit guter und schlechter Bonität kommen. Zudem werden Kreditanträge voraussichtlich häufiger abgelehnt werden oder von einem Rating abhängig gemacht werden. Mittelständische Unternehmen werden zudem gezwungen sein, ihre Banken offener über die Finanzkennzahlen des Unternehmens zu unterrichten. Die mittelständischen Unternehmen werden daher in Zukunft Ausschau nach alternativen Finanzierungsquellen halten und ihre Finanzierung unabhängig vom klassischen Bankkredit gestalten wollen. Die Banken ihrerseits werden den Bankkredit als Eintrittskarte für den Absatz anderer Finanzierungsprodukte betrachten. Rn unbesetzt 6 Eilers

7 III. Konflikte zwischen Finanzierungsformen A III. Konflikte zwischen Finanzierungsformen Finanzierungsentscheidungen müssen immer mögliche Ziel- und Gestaltungskonflikte zwischen den unterschiedlichen Finanzierungsformen be- 15 achten und antizipieren. Diese Konflikte treten theoretisch bei der Vereinbarung der einzelnen Finanzierungen, aber meist praktisch im Krisenfall des Unternehmens 15 zu Tage. Fehlende oder unklare Regelungen über das Verhältnis der einzelnen Finanzierungsformen untereinander führen meist zu Abwicklungsnachteilen für das betroffene Unternehmen selbst. 16 Die Eigenkapitalfinanzierung tritt im Krisenfall regelmäßig gegenüber 16 der Fremdkapitalfinanzierung zurück; dies ist besonders risikoreich, wenn Fremdkapitalfinanzierungen durch den Gesellschafter 17 wie etwa eine Darlehensgewährung rechtlich als sog. eigenkapitalersetzende Finanzierung qualifiziert werden und damit der Rückzahlungsanspruch des Gesellschafters nicht mehr durchsetzbar ist bzw. erst nachrangig gegenüber Fremdkapitalgebern zum Zuge kommt. 18 Die Fremdkapitalgeber konkurrieren im Krisenfall um die beste Verwertungsposition. Dieser Streit wird meist schon bei der vertraglichen Fixierung der Fremdkapitalfinanzierung antizipiert. Die zugunsten von langfristigen Fremdkapitalgebern bestellten Sicherheiten treten vor den zugunsten der operativen Finanziers bestellten Sicherheiten zurück. Schließlich versuchen die hybriden Finanzinvestoren im Krisenfall regelmäßig, in die unternehmerische Position der Eigenkapitalgeber/Gesellschafter/Eigentümer einzurücken. Auch hier kommt es aus der Sicht des betroffenen Unternehmens in der Praxis darauf an, einen zu frühzeitigen Zugriff auf Eigentümerrechte aufgrund hybrider Finanzierungen abzuwehren. 19 Grundformen und Grundkonflikte bei der Unternehmensfinanzierung: 17 Rn. 18, 19 unbesetzt 15 Kap. H Rn. 1ff. 16 Vgl. Kap. H Rn Kap. C Rn. 448ff. 18 Kap. C Rn. 518ff.; vgl. Eilers GmbH-Finanzierung, Anm. 201ff. 19 Kap. D Rn. 2. Eilers 7

8 A A. Grundlagen der Unternehmensfinanzierung IV. Entscheidungsparameter 1. Finanzierungsfreiheit des Unternehmers/Eigentümers 20 Die Entscheidung über die Finanzierung des Unternehmens ist eine Grundentscheidung des Unternehmers/Eigentümers. Sie wird allerdings nur selten abstrakt, also vor der Aufnahme jeder Geschäftstätigkeit eines Unternehmens, getroffen. Vielmehr prägen eine Vielzahl von Parametern diese Entscheidung, nicht zuletzt die Vorgabe, wie viel Eigenmittel der Unternehmer in das jeweilige Geschäft investieren kann und will. Finanzierungsentscheidungen werden aber auch laufend gefordert, müssen überprüft und ggf. abgeändert werden. 21 Der Gesellschafter/Unternehmer unterliegt nur geringen rechtlichen Restriktionen bei seiner Anfangsentscheidung zur Höhe der Eigenkapital/Fremdkapitalausstattung des Unternehmens. Es gilt der Grundsatz der Finanzierungsfreiheit des Gesellschafters. 20 Danach steht es dem Gesellschafter frei, sich für eine Eigenkapital- bzw. Fremdkapital- Ausstattung der jeweiligen Gesellschaft zu entscheiden. 21 Die Finanzierungsfreiheit wird jedoch insbesondere durch gesellschaftsrechtliche Vorgaben (richterrechtlich entwickelte, aber wenig konkrete Grundsätze ordnungsgemäßer Finanzierung von Gesellschaften 22 ), kapitalmarktrechtliche und regulatorische Bestimmungen, bilanzrechtliche Bestimmungen (z. B. US-GAAP; dort wird versucht, Richtlinien für eine ausreichende Eigenkapitalausstattung von Unternehmen vorzugeben 23 ), Situation und Rahmenbedingung der Kapitalmärkte, unternehmerische Überlegungen, steuerrechtliche Vorschriften 24 eingeschränkt. 22 Zu den Einschränkungen der Finanzierungsfreiheit durch steuerrechtliche Regelungen gehören insbesondere die folgenden Vorschriften: Regelungen über die Gesellschafter-Fremdfinanzierung ( 8a KStG), bzw. zukünftig im Rahmen der Unternehmensteuerreform 2008 die Regelung der Zinsschranke in 4h EStG und 8a KStG n. F., Regelungen über die Mindestbesteuerung ( 10d Abs. 2 EStG), 20 Dazu aus handelsrechtlicher Sicht: BGH v II ZR 255/87, NJW 1988, 3143; K. Schmidt in Scholz, GmbHG, 32a, 32b Anm. 4.; aus steuerlicher Sicht: BFH v I R 127/90, BStBl. II 1992, 532; v I R 97/00, GmbHR 2002, 169, mit Anm. Schneider/Eilers. 21 BGH v , a. a. O. 22 Luttermann BB 2001, 2433, GAAP Finn 46 R; dazu Ohl/Soares Key differences in US-GAAP and IFRS consolidation rules, Derivatives 11/2005, S. 8ff. 24 Kap. C Rn. 426ff., 568ff. 8 Eilers

9 IV. Entscheidungsparameter 23, 24 A die gewerbesteuerliche Zurechnung von Dauerschuldzinsen ( 8Nr.1 GewStG), bzw. zukünftig nach Einführung der Unternehmensteuerreform 2008 die erweiterte Hinzurechnung von Finanzierungskosten i. H. v. 25% ( 8 Nr. 1 Buchst. a bis f GewStG), Einschränkung der Nutzung von Verlustvorträgen ( 8 Abs. 4 KStG und 12 Abs. 3 UmwStG), bzw. deren Verschärfung im Rahmen der Unternehmensteuerreform nach 8c EStG, Begrenzungen des Abzugs von Schuldzinsen wegen Überentnahmen ( 4 Abs. 4a EStG), Abzugsbeschränkungen nach 3c Abs. 1 EStG. Allerdings wird die Höhe des Stammkapitals teilweise durch die Wahl der Rechtsform vorgegeben. 25 Kapitalgesellschaften verlangen ein Mindesteigenkapital. Bei der GmbH ( 5 GmbHG) beträgt das aufzubringende Stammkapital mindestens EUR ; bei der AG beträgt das Nennkapital zumindest EUR ( 7 AktG). 26 Die Personenhandelsgesellschaften erfordern grundsätzlich kein Mindestkapital. 27 Die jüngste Rechtsprechung des EuGH hat die Freiheit, eine Rechtsform zu wählen (die dann Vorgaben für die Unternehmensfinanzverfassung impliziert) erheblich erweitert. 28 Die genannten Stammkapitalanforderungen deutscher Kapitalgesellschaften können ggf. durch den Einsatz ausländischer Gesellschaftsformen wie z. B. der englischen Limited vermieden werden, obwohl hier im Einzelfall viele Risiken bestehen. 29 Hat sich der Gesellschafter einmal für die Rechtsform der Kapitalgesellschaft und für ein Mindeststammkapital entschieden, kann diese Entschei- 24 dung nur schwer abgeändert werden, da das Stammkapital das Mindesthaftkapital einer Kapitalgesellschaft darstellt und Gläubigerschutzbindungen unterliegt. 30 Diese Bindungen sind in der Personengesellschaft 31 flexibler, aber eine gewisse Annäherung zwischen diesen Rechtsformen ist festzustellen Kap. B Rn. 3ff. 26 Vgl. zu Reformüberlegungen zur Absenkung des Stammkapitals bei der GmbH auf EUR Vossius BB 2005, 2539 und den Entwurf eines Gesetzes zur Neuregelung des Mindestkapitals der GmbH, BR-Drs. 619/05 v ; Poertzgen NZI 2007, 15ff.; Meilicke GmbHR 2007, 1; Schröder/Grau ZInsO 2007, 353; vgl. Kap. C Rn. 443ff. 27 Kap. B Rn Grundlegend: EuGH v Rs. C-167/01 Inspire Art, NJW 2003, 3331; v Rs. C-212/97 Centros, NJW 1999, 2027; EuGH v Rs. C- 208/00 Überseering, NJW 2002, 3614; umfassende Nachweise zur Erweiterung der Rechtsformwahlfreiheit durch diese Rechtsprechung bei Zimmer NJW 2003, 3585ff. 29 Kap. B Rn. 9, 13; vgl. Wälzholz IWB F 2, S. 423 (Checkliste S. 430). 30 Kap. B Rn. 14ff., insbes. zur Verschärfung der Anforderungen an die Kapitalerhaltungsvorschriften im Konzern. 31 Kap. B Rn. 4. Eilers 9

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