Die Bedeutung von Agrarterminmärkten als Absicherungsinstrument für die deutsche Landwirtschaft

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1 Die Bedeuung von Agrarerminmärken als Absicherungsinsrumen für die deusche Landwirschaf Philipp Adämmer, Marin T. Bohl und Erns-Oliver von Ledebur Thünen Repor 14

2 Bibliografische Informaion: Die Deusche Naionalbibliohek verzeichne diese Publikaionen in der Deuschen Naionalbibliografie; deailliere bibliografische Daen sind im Inerne uner abrufbar. Bibliographic informaion: The Deusche Naionalbibliohek (German Naional Library) liss his publicaion in he German Naional Bibliography; deailed bibliographic daa is available on he Inerne a Bereis in dieser Reihe erschienene Bände finden Sie im Inerne uner Volumes already published in his series are available on he Inerne a Ziaionsvorschlag Suggesed source ciaion: Adämmer P, Bohl MT, Ledebur O von (2014) Die Bedeuung von Agrarerminmärken als Absicherungsinsrumen für die deusche Landwirschaf. Braunschweig: Johann Heinrich von Thünen-Insiu, 116 p, Thünen Rep 14 Die Veranworung für die Inhale lieg bei den jeweiligen Verfassern bzw. Verfasserinnen. The respecive auhors are responsible for he conen of heir publicaions. Thünen Repor 14 Herausgeber/Redakionsanschrif Edior/address Johann Heinrich von Thünen-Insiu Bundesallee Braunschweig Germany ISSN ISBN DOI: /REP_14_2014 urn:nbn:de:gbv: dn

3 Die Bedeuung von Agrarerminmärken als Absicherungsinsrumen für die deusche Landwirschaf Philipp Adämmer, Marin T. Bohl und Erns-Oliver von Ledebur Thünen Repor 14

4 Die vorliegende Sudie basier auf einem Abschlussberich mi gleichlauendem Tiel, der im Aufrag der Bundesansal für Landwirschaf und rnährung für das Bundesminiserium für rnährung und Landwirschaf ersell wurde. ir danken den Teilnehmern und nersüzern der ragebogenakion für ihre ooperaionsbereischaf. erner sind wir der Redakion der agrarzeiung, der H. Jürgen iefer mbh und der ereideb rse Hamburg für die Bereisellung von Zeireihen für assapreise deuscher Agrarrohso e zu Dank verp iche. ir danken Prof. Dr. Birgi Schulze niversiä iel, die aufgrund Ihrer orarbei im Bereich der Direkbefragung des Landhandels wervolle Anregungen gab. Allen Diskuanen sei für wervolle Hinweise und konsrukive Anregungen gedank. Philipp Adämmer, Sc c ärner Sr ünser Prof. Dr. arin T. Bohl Biebener eg 1 6 rebenau Dr. rns- liver von Ledebur korrespondierender Auor Thünen-Insiu für arkanal se Bundesallee 116 Braunschweig - ail: Telefon: 1 6- a : 1 6- Th nen epor Braunschweig im ärz 14

5 Inhalsverzeichnis i Inhalsverzeichnis i 1 Einleiung 1 2 Fuureskonrake und Akeure auf Agrarrohsofffuuresmärken 3 3 Verarbeiung von Preissignalen auf deuschen Agrarrohsoffkassamärken Fragesellung und weiere Vorgehensweise Lieraurüberblick zur Preiserkennung auf Agrarrohsoffmärken Theoreische Begründung des Zusammenhangs von Kassa- und Fuurespreisen Ökonomerische Verfahren zur Analyse der Preiserkennungseigenschaf Beschreibung des Daenmaerials Fuurespreise und die Verfügbarkei deuscher Kassapreise für Agrarrohsoffe Daen des Thünen-Insius, der Produkenbörsen und Erzeugerpreise Empirische Ergebnisse Saionariäsunersuchung Granger-Kausaliä und Informaionsaneile 37 4 Inerdependenz von Fuuresbörsen Fragegesellung und Lieraurüberblick Verfahren zur Analyse des Zusammenhangs von Fuuresbörsen Daenmaerial und Asynchroniäsproblem Empirische Ergebnisse 57 5 Kennzeichen und Ergebnisse der Primärerhebung Zielsezung und Konsrukion der Fragebögen Auswerung der Fragebögen Auswerung des allgemeinen Teils Auswerung für Erzeuger Auswerung für die aufnehmende Hand 90 6 Regulaorische Implikaionen 97 7 Zusammenfassung Lieraurverzeichnis 103

6

7 Abbildungsverzeichnis iii Abbildungsverzeichnis Abbildung 1: Physische Handelspläze für Mais, Raps und Weizen in Nordeuropa 7 Abbildung 2: Kassapreise aus Erhebungen des Thünen-Insius und Maif Fuurespreise 27 Abbildung 3: Kassapreise der Hamburger Gereidebörse und Maif Fuurespreise 28 Abbildung 4: Kassapreise aus Mannheim und Maif Fuurespreise 29 Abbildung 5: Kassapreise aus Dresden und Maif Fuurespreise 30 Abbildung 6: Deusche Erzeugerpreise und Maif Fuurespreise 31 Abbildung 7: Nordamerikanische Kassa- und Fuurespreise 32 Abbildung 8: Handelszeien an den Börsen in Paris, Chicago und New York nach MEZ 53 Abbildung 9: Maif, CBoT und ICE Fuurespreise 55 Abbildung 10: Vereilung der befragen landwirschaflichen Beriebe 69 Abbildung 11: Anzahl Beriebe nach Größenklassen in ha im Süzbereich 70 Abbildung 12: Alerssrukur der befragen Erzeuger 71 Abbildung 13: Abbildung 14: Abbildung 15: Ausbildungssand der befragen Erzeuger (Mehrfachnennungen möglich) 71 Quellen der Informaion zur Vermarkung (Mehrfachnennungen möglich) 72 Regionale Vereilung der Handelsakiviäen der befragen Unernehmen 72 Abbildung 16: Täigkeisbereich und Produkpalee der befragen Unernehmen 73 Abbildung 17: Rechsform der Unernehmen 73 Abbildung 18: Jährliches Handelsvolumen (in 1000 ) und gehandele bzw. verarbeiee Kuluren 74 Abbildung 19: Funkion und Alerssrukur der Befragen innerhalb des Unernehmens 74 Abbildung 20: Abbildung 21: Abbildung 22: Spezifische Aus- und Weierbildung zur Vermarkung (Mehrfachnennungen möglich) 75 Spezifische Aus- und Weierbildung zum Börsenhandel (Mehrfachnennungen möglich) 76 Informaionsquellen bei berieblichen Enscheidungen zum Ein- und Verkauf 77 Abbildung 23: Zeiaufwand zur Informaionsgewinnung und Migliedschafen 78 Abbildung 24: Enwicklung von Vermarkungssraegien 80

8 iv Abbildungsverzeichnis Abbildung 25: Unerjährige Vermarkungsfrequenz bei Weizen, Raps und Gerse 81 Abbildung 26: Vermarkungssraegien und -anreize 81 Abbildung 27: Trocknungs- und Lagerkapaziäen im Zeiablauf 2007/08 zu Abbildung 28: Nuzung von Lagerungsmöglichkeien außerhalb des eigenen Beriebs 83 Abbildung 29: Zielsezungen bei der Vermarkung 84 Abbildung 30: Erfahrungen mi dem Terminhandel 85 Abbildung 31: Handelsbeziehungen: Anzahl Handelsparner und Vermarkungsenfernung 86 Abbildung 32: Angebossraegien bei der Vermarkung 87 Abbildung 33: Vorkonrakierung der Weizenerne 88 Abbildung 34: Gereide - Vermarkungssraegie, Preisabsicherung der Erzeuger 89 Abbildung 35: Raps - Vermarkungssraegie, Preisabsicherung der Erzeuger 89 Abbildung 36: Beschaffungsinsrumene und -zeipunke, Weizen 91 Abbildung 37: Beschaffungsinsrumene und -zeipunke, Raps 92 Abbildung 38: Hedgingsraegien 94

9 Tabellenverzeichnis v Tabellenverzeichnis Tabelle 1: Spezifikaionen der Fuureskonrake für Mais, Raps und Weizen 5 Tabelle 2: Sudien zur Preiserkennung auf Agrarrohsoffmärken 13 Tabelle 3: Deskripive Saisiken für die Zeireihen der Kassarendien 34 Tabelle 4: Resulae der Saionariäsunersuchung 36 Tabelle 5: Resulae der Koinegraionsunersuchung 39 Tabelle 6: Resulae zur Granger-Kausaliä und zu Informaionsaneilen 42 Tabelle 7: Deskripive Saisiken für die Zeireihen der Fuuresrendien 57 Tabelle 8: Resulae der Saionariäsunersuchung für Fuureszeireihen 58 Tabelle 9: Tabelle 10: Tabelle 11: Tabelle 12: Resulae der Koinegraionsunersuchung für die Fuureszeireihen und die Modellspezifikaion f f ec 59 E, 0 1 US, Resulae der Koinegraionsunersuchung für die Fuureszeireihen und die Modellspezifikaion f f ec 60 E, 0 1 US, 1 Resulae zur Inerdependenz der Fuuresmärke ohne Berücksichigung des Asynchroniäsproblems 62 Resulae zur Inerdependenz der Fuuresmärke bei Berücksichigung des Asynchroniäsproblems 64

10 vi Verzeichnis der Abkürzungen Verzeichnis der Abkürzungen ADF-Tes BLE BMEL CBoT CMEGroup CoT C-$ CT DJ-UBSCI e al. ETC ETF ETN Euro ha Hrsg. ICE J T kg KPSS-Tes LIFFE Maif MEZ NYSE OTC S&P-GSCI US-$ VECM-CCC-GARCH VECM-DCC-GARCH Augmened-Dickey-Fuller-Tes Bundesansal für Landwirschaf und Ernährung Bundesminiserium für Ernährung und Landwirschaf Chicago Board of Trade Chicage Merchandile Exchange Group Commimen-of-Traders kanadischer Dollar Cenral Time Dow Jones-UBS Commodiy Index und andere Exchange Traded Commodiy Exchange Traded Fund Exchange Traded Noe Hekar Herausgeber Inerconinenal Exchange Trace-Saisik des Johansen Ansazes Kilogramm Kwiakowski-Phillips-Schmid-Shin-Tes London Inernaional Financial Fuures and Opions Exchange Marche de Terme Inernaional de France mieleuropäische Zei New York Sock Exchange Group Over-he Couner Sandard & Poor s Goldman Sachs Commodiy Index Tonnen US-Dollar Vecor Error Correcion Model-Consan Condiional Correlaion- Generalized Auoregressive Condiional Heeroscedasiciy Vecor Error Correcion Model-Dynamic Condiional Correlaion- Generalized Auoregressive Condiional Heeroscedasiciy

11 Kapiel 1 Einleiung 1 1 Einleiung Agrarerminmärke spielen für die deusche Landwirschaf im Zuge der Liberalisierung der EU- Agrarpoliik und der engeren Verzahnung mi den Welagrar- und Finanzmärken eine zunehmend wichigere Rolle. Während umfangreiche empirische Ergebnisse über die Bedeuung von Agrarerminmärken für Nordamerika vorliegen, sind Unersuchungen über den Zusammenhang von Agrarermin- und -kassamärken für Deuschland nich vorhanden. Somi liegen keine empirisch fundieren Erkennnisse über Preisfindungsmechanismen für deusche Agrarrohsoffmärke und die Rolle von Agrarrohsofffuuresmärken vor. Ferner bedürfen die von der deuschen Landwirschaf verwendeen Verragsformen und das Ausmaß von Absicherungsgeschäfen der Klärung, sodass auf insiuioneller Ebene iefergehende Erkennnisse erforderlich sind. Die vorliegende Sudie leise einen Beirag zum Versändnis der Preisbildungsmechanismen auf deuschen Märken wichiger Agrarerzeugnisse und die Rolle von Agrarrohsofffuuresmärken in Paris und in den USA. Ferner liefer unsere Unersuchung Informaionen über die verwendeen Verragsypen und die Inensiä der Nuzung durch die aufnehmende Hand und die landwirschaflichen Erzeuger. Erkennnisse zu Preisbildungsmechanismen auf deuschen Agrarrohsoffmärken und die Rolle von Fuuresbörsen erfordern die Anwendung ökonomerischer Verfahren, während die verwendeen Verragsypen und die Inensiä ihrer Nuzung durch die Auswerung von Fragebogen erfolg. Die enge Verzahnung der Auswerung von Fragebogenergebnissen und der empirischen Ergebnisse aus der ökonomerischen Analyse soll fundiere Hinweise über die Rolle von Fuuresmärken und Derivae für die deusche Landwirschaf liefern. Solche Unersuchungen liegen für deusche Agrarrohsoffe bislang nich vor, sind aber von elemenarer Bedeuung vor dem Hinergrund der akuellen Enwicklungen auf den Agrarrohsoffmärken und den ansehenden Regulierungsmaßnahmen. Nur wenn fundiere Erkennnisse über Agrarerminmärke und die Verwendung von Konraken exisieren, lassen sich Regulierungsfolgen für die deusche Landwirschaf hinreichend genau abschäzen. Die für Nordamerika vorliegenden Resulae lassen sich auf die deuschen und europäischen Verhälnisse nich ohne weieres überragen. Unerschiede in den Preisbildungsmechanismen können sich durch das wesenlich niedrigere Handelsvolumen und insiuionelle Unerschiede in Europa im Vergleich zu den USA ergeben. Ferner besiz die Verwendung von Agrarrohsofffuureskonraken in den USA eine lange Tradiion, während deren Verwendung in der deuschen Landwirschaf vergleichsweise neu und nur wenige Jahre al is. Nach dem bisherigen Kennnissand liegen keine Erkennnisse über die Beziehung zwischen der Kassapreisenwicklung deuscher Agrarrohsoffe und den Fuurespreisen der Maif für Mais, Raps und Weizen vor. Ferner sind für die akuelle Periode keine empirischen Ergebnisse zur Bedeuung US-amerikanischer Fuurespreise für die Fuurespreisdynamik in Europa für die oben genannen Agrarrohsoffe verfügbar. Dami sind folgende Fragen ungeklär: Ersens, beeinflussen Kassapreisenwicklungen die Enwicklung von Fuurespreisen, oder sind umgekehr Fuurespreisenwicklungen für die Dynamik der Kassapreise maßgeblich? Im ersen Fall besizen Fu-

12 2 Kapiel 1 Einleiung uresmärke für die Verarbeiung neuer Informaionen eine unergeordnee Rolle, während im zweien Fall Fuuresmärke für die zugrunde liegenden Kassamärke von herausragender Bedeuung sind. Zweiens, durch welche Eigenschafen is der Zusammenhang zwischen Kassa- und Fuurespreisen gekennzeichne? Enfernen sich Fuurespreise kurzfrisig und/oder langfrisig von den Kassapreisen, sodass kein unmielbarer Zusammenhang zwischen beiden Marksegmenen beseh? Oder zeigen die Preise beider Marksegmene einen engen Gleichlauf? Im ersen Fall kann der Fuuresmark für die Einpreisung von Informaionen auf dem Kassamark keine zenrale Rolle spielen und is zur Absicherung von Kassageschäfen ungeeigne. Im zweien Fall sind die Eigenschafen der Beziehung zwischen Fuures- und Kassamark zu klären. Driens, liefern zu den obigen Fragen ökonomerische Verfahren und eine Primärerhebung durch Fragenbogen widerspruchsfreie Resulae? Sofern die Anwendung unerschiedlicher Verfahren konsisene Ergebnisse zuage förder, is sichhalige Evidenz zum Unersuchungsgegensand gefunden, und darauf aufbauend sind Schlussfolgerungen seriös ableibar. Liegen hingegen widersprüchliche Ergebnisse vor, lassen sich nur mi der geboenen Vorsich Implikaionen ableien. Vierens, welche zusäzlichen Erkennnisse lassen sich aus der direken Befragung von aufnehmender Hand und Erzeugern von Agrarrohsoffen in Deuschland gewinnen? Schließlich, welche regulaorischen Implikaionen lassen sich aus den Ergebnissen ableien? Die Sudie is folgendermaßen srukurier. In Kapiel 2 werden einige grundlegende Begriffe geklär, die das Versändnis der folgenden Ausführungen erleichern soll. Dies beinhale Ausführungen zu den Eigenschafen von Fuureskonraken, den in der vorliegenden Sudie unersuchen Agrarrohsoffen und den auf Agrarrohsofffuuresmärken akiven Akeuren. Kapiel 3 sez sich mi der Verarbeiung von Preissignalen auf deuschen Agrarrohsoffmärken auseinander. Neben einem Lieraurüberblick zur Preiserkennung wird die heoreische Fundierung des Zusammenhangs von Kassa- und Fuurespreisen durch das Cos-of-Carry Modell vorgesell. Ferner enhäl das Kapiel die Darsellung der verwendeen ökonomerischen Verfahren, eine Beschreibung des Daenmaerials und der empirischen Resulae. Kapiel 4 konzenrier sich auf die Inerdependenz der Fuuresbörsen in Europa und den USA. Auch in diesem Kapiel wird zunächs die vorhandene Lieraur aufgearbeie und daraufhin das ökonomerische Verfahren, das Daenmaerial und die empirischen Ergebnisse erläuer. Kapiel 5 widme sich der Primärerhebung durch die Fragebogenakion. Dazu werden neben der Konkreisierung der Zielsezung die Konsrukion und Auswerung der Fragebogen für Erzeuger und aufnehmende Hand diskuier. Kapiel 6 sell die regulaorischen Implikaionen aus den empirischen Ergebnissen und der Primärerhebung dar. Schließlich liefer Kapiel 7 die Zusammenfassung.

13 Kapiel 2 Fuureskonrake und Akeure auf Agrarrohsofffuuresmärken 3 2 Fuureskonrake und Akeure auf Agrarrohsofffuuresmärken Agrarrohsoffe werden auf Kassa- und Terminmärken gehandel. Während bei einem Kassageschäf Verragsabschluss und -erfüllung innerhalb von zwei Werkagen erfolgen, liegen bei einem Termingeschäf Verragsabschluss und -erfüllung zeilich weier auseinander. Termingeschäfe sind nach bedingen und unbedingen Geschäfen unereilbar. Opionen zählen zu bedingen Termingeschäfen und lassen eine Wahlmöglichkei der Ausübung zu. Demgegenüber beseh für Fuures, Forwards und Swaps die zwingende Ausübung des Geschäfs, sodass ein unbedinges Termingeschäf vorlieg. Da Fuures im Agrarrohsofferminhandel quaniaiv die größe Rolle spielen, konzenrieren wir uns im Folgenden auf diesen Typus von Termingeschäfen. 1 Fuuresmärke sind für die Landwirschaf in zweifacher Hinsich bedeusam. Ersens bieen sie eine Möglichkei zur Absicherung von Preisrisiken der zugrundeliegenden Kassageschäfe und dami zum Risikoransfer. Zweiens sellen Fuuresmärke Preisinformaionen berei, die im Rahmen der Produkionsplanung und -seuerung nuzbar sind. Beide Funkionen werden im Folgenden noch diskuier, zunächs aber eine Charakerisierung von Fuureskonraken vorgenommen. Fuures sind sandardisiere, an der Börse gehandele Konrake. Die verragliche Vereinbarung beinhale, eine fesgelege Menge eines Basisobjeks, das sogenanne Underlying, zu einem in der Gegenwar fesgelegen Preis zu einem in der Zukunf liegenden Erfüllungsermin zu kaufen oder zu verkaufen. Eine Kaufposiion, auch Long-Posiion genann, verpfliche zur künfigen Annahme und eine Verkaufsposiion, auch als Shor-Posiion bezeichne, zur künfigen Lieferung des Basisobjeks in der fesgelegen Menge. Verkaufsposiionen sellen die Angebosseie und Kaufposiionen die Nachfrageseie dar. Markungleichgewiche ziehen Anpassungen des Fuurespreises nach sich und führen zum Ausgleich von Angebo und Nachfrage. Fuureskonrake weisen einen hohen Sandardisierungsgrad auf, der die Spezifikaion des Basisobjeks, der Konrakgröße, der Lieferore und -monae sowie Preisangaben umfass. Die Mehrzahl der Fuures führ nich zur Lieferung und wird daher vor Konrakende glagesell. Die Glasellung is ein Gegengeschäf, durch das eine Kaufposiion (Verkaufsposiion) durch eine Verkaufsposiion (Kaufposiion) vor dem Auslaufen des Konraks neuralisier wird. Die Posiion is geschlossen und die Verpflichung zur Lieferung oder Annahme aufgehoben. Die Gesamzahl der im Umlauf befindlichen Konrake wird als Open Ineres bezeichne. Es handel sich dabei um die noch nich durch ein Gegengeschäf glagesellen oder durch Lieferung bzw. Annahme erfüllen Fuureskonrake. Zu unerscheiden sind Fuureskonrakspezifikaionen mi physischer Lieferung, das sogenanne Physical Delivery, und mi Barabwicklung, das sogenanne Cash Selemen. Im Rahmen der physischen Lieferung werden offene Verkaufsposiionen durch die asächliche Bereisellung des 1 Eine gu versändliche Darsellung zu Fuuresmärken finde sich in dem Lehrbuch von Hull (2012).

14 4 Kapiel 2 Fuureskonrake und Akeure auf Agrarrohsofffuuresmärken Agrarrohsoffs und Kaufposiionen durch die asächliche Abnahme geschlossen. Die physische Lieferung is mi Transpor-, Konroll- und Lagerkosen verbunden. Zudem beinhalen die meisen Konrakspezifikaionen die Möglichkei, unerschiedliche Produkqualiäen und unerschiedliche Ore zu beliefern. Dazu sind Auf- und Abschläge in den Fuureskonraken spezifizier. Fuureskonrake mi Barabwicklung besizen hingegen keine Effekivlieferung des Basisobjeks. Sadessen wird der endfällige Konrak am lezen Handelsag zu Markpreisen bewere und eine Zahlung schließ alle Posiionen. Aufgrund ihrer Bedeuung in Deuschland sind die Agrarrohsoffe Mais, Raps und Weizen Gegensand der vorliegenden Sudie. Mais und Weizen gehören, neben Reis, zu den wichigsen Gereidesoren. In der Europäischen Union enfäll in ewa die Hälfe der Gereideprodukion auf Weizen und ein Driel auf Mais. Ein Großeil der Maisprodukion dien als ierisches Fuermiel und zur Gewinnung von Biokrafsoff. Weizen wird zur Produkion von Nahrungs- und Fuermieln verwende. Die Sojabohne is zwar im Rahmen der inernaionalen Ölsaaenprodukion bedeusamer als Raps, in Europa und Deuschland is Raps aber die wichigse Ölfruch. Aus der Rapssaa wird zu ewa 40% Rapsöl und 60% Rapskuchen und -schro gewonnen. Über die Hälfe der Rapsölprodukion wird für Biokrafsoffe verwende, während ewa 30% in die Nahrungsmiel- und Speiseölprodukion eingehen. Indusrieanwendungen machen den Tes aus. Rapskuchen und -schro sellen ein wervolles Eiweißfuermiel dar. In der empirischen Unersuchung greifen wir auf Fuureszeireihen für die drei vorgesellen Agrarrohsoffe zurück. Ensprechende Fuureskonrake werden in Europa an der Marche de Terme Inernaional de France (Maif) in Paris und in den USA an der Chicago Board of Trade (CBoT) in Chicago (Mais, Weizen) und der Inerconinenal Exchange (ICE) in New York (Raps) gehandel. In Tabelle 1 finden sich die Spezifikaionen dieser Fuureskonrake. Die Konrake für Mais, Raps und Weizen an der Maif sind hinsichlich der Andienungsore unerschiedlich konzipier. So ermöglich der Maiskonrak mehrere Andienungspunke, wobei es sich um die Hafensilos zwischen Nanes und Bordeaux handel. Der Maiskonrak is insbesondere für die Fuermielindusrie bedeusam. Diese konzenrier sich im Nordwesen Deuschlands und dami dem Zenrum der ierischen Veredelung. Im physischen Handel is Brake Haupumschlagsplaz. Auch für den Maif Rapskonrak gelen mehrere Andienungspunke. Die Kursnoierung des Konrakes ensprich aufgrund der lokalen Angebos- und Nachfragesiuaion in den Regionen jeweils dem günsigsen Andienungsor (Belleville, Mez, Frouard, Bülsringen, Vahldorf, Magdeburg, Würzburg, Gen). Produkionsregionen und Logisikopionen werden hierbei berücksichig. Eng mi dem Rapsmark verknüpf sind naurgemäß die Märke seiner Nebenerzeugnisse, zu denen Öle und Schroe zählen. Für diese Verarbeiungsproduke verfügen Verarbeier und Händler nich über börsennoiere Konrake. Die Preisabsicherung für diese Produke erfolg über ein

15 Kapiel 2 Fuureskonrake und Akeure auf Agrarrohsofffuuresmärken 5 Nezwerk von Händlern, der die Erzeuger (Rapsmühlen) und die verarbeiende Indusrie verknüpf. Die Konzenraion der Rapsmühlen am Niederrhein in der Region Neuss und die in Roerdam exisierenden Lagerkapaziäen machen aus der Region, auch aufgrund der vorhandenen, gu ausgebauen logisischen Infrasrukur, das Zenrum des Handels von Rapsverarbeiungsproduke. Tabelle 1: Spezifikaionen der Fuureskonrake für Mais, Raps und Weizen Mais Börse Maif CBoT Konrakgröße 50 Tonnen Bushel (127 Tonnen) Qualiä Europäische Herkunf, Gelb und/oder Ro, ensprechend den Besimmungen in Incograin No. 23 und dem echnischen Anhang No. 5, der Aneil an gebrochenem Korn, Auswüchsen und anderen Verunreinigungen darf nich über 12% liegen Nr. 2 Gelb zum Konrakpreis, Nr. 1 Gelb 1,5 US-Cen/Bushel Prämie über Konrakpreis, Nr. 3 Gelb 1,5 US-Cen/Bushel Abzug uner Konrakpreis Liefermonae Januar, März, Juni, Augus, November März, Mai, Juli, Sepember, Dezember Lieferore Bayonne, Blaye, Bordeaux, La Rochelle Pallice, Nanes Sandore enlang der Illinois Wasserwege: Chicago und Burns Harbor, Lockpor- Seneca, Oawa-Chillicohe, Peoria Pekin Preisangabe Euro und Eurocen pro Tonne US-Cen pro Bushel Raps Börse Maif ICE Konrakgröße 50 Tonnen 20 Tonnen Qualiä Doppel-Null Raps von gesunder und handelsüblicher Qualiä, höchsens 10% Feuchigkei und 3% Verunreinigungen, 40% Ölgehale (mi weieren Anforderungen an die Ölzusammensezung), Prämien und Abschläge ensprechend der Abweichungen Ensprechend der für den Erfassungshandel durch den kanadischen Gereidera fesgelegen Anforderungen an den Raps, genechnisch verändere Organismen können angedien werden Liefermonae Februar, Mai, Augus, November Januar, März, Mai, Juli, November Lieferore Belleville, Mez, Frouard, Bulsringen, Vahldorf, Magdeburg, Würzburg, Gen Saskachewan, Manioba, Albera Preisangabe Euro und Eurocen pro Tonne kanadischer Dollar

16 6 Kapiel 2 Fuureskonrake und Akeure auf Agrarrohsofffuuresmärken Tabelle 1: Spezifikaionen der Fuureskonrake für Mais, Raps und Weizen (Forsezung) Weizen Börse Maif CBoT Konrakgröße 50 Tonnen Bushel (136 Tonnen) Qualiä Liefermonae Backweizen, gesunde und handelsübliche Qualiä ensprechend der Besimmungen in Incograin No. 23 und dem echnischen Anhang No. 2 Bis Mai 2015 November, Januar, März, Mai und ab Sepember 2015 Sepember, Dezember, März, Mai Nr. 2 Sof Red Winerweizen zum Konrakpreis, Nr. 1 Sof Red Winerweizen 3 US-Cen/Bushel über Konrakpreis, zu hiervon abweichenden Qualiäen siehe Börsenregeln der CBoT März, Mai, Juli, Sepember, Dezember Lieferore Rouen, Dunkerque Chicago, Burns Harbor, Indiana, Norhwes Ohio, S. Louis, ferner gelen als Andienungssellen Läger am Ohio River, Mississippi River sowie Toledo Preisangabe Euro und Eurocen pro Tonne US-Cen pro Bushel Erläuerungen: Die Qualiäsparameer ensprechen den in Frankreich üblichen Weren. Erware werden Proeinwere zwischen 11% und 11,5%. In Deuschland wird ein um 1% höherer Proeingehal erware. Quellen: CMEGroup 2, NYSE-LIFFE 3, ICE 4, Canadian Grain Commission 5 Der Maif Weizenkonrak verfüg bisher über nur einen Andienungsor Rouen und ab Sepember 2015 ferner über Dunkerque. Anders als beim Raps spielen Schwankungen des Angebos (lokal zu Rouen) eine Rolle, was zu erhöher Variaion der Basis führ. Der uner dem Maif Fuureskonrak gehandele Weizen ensprich einem ypischen französischen Sandard, der zum Expor an nordafrikanische Desinaionen geeigne is. Im Vergleich zu dem in Deuschland gehandelen Broweizen enhäl er circa 1% weniger Proein. Die Noierungen der Maif sind daher sark vom Exporgeschäf beeinfluss. Dieser Unerschied zwischen Spezifikaion des Maif Wei hp://www.cmegroup.com/rading/agriculural/files/final-selemen-procedure-cbo-whea.pdf hp://www.cmegroup.com/rading/agriculural/files/final-selemen-procedure-cbo-corn.pdf hp://www.cmegroup.com/rulebook/cbot/ hps://globalderivaives.nyx.com/en/producs/commodiies-fuures/ema-dpar/conrac-specificaion hps://globalderivaives.nyx.com/en/conrac/conen/29826/conrac-specificaion hps://globalderivaives.nyx.com/sies/globalderivaives.nyx.com/files/milling_whea_eng_130725_web.pdf hps://globalderivaives.nyx.com/en/producs/commodiies-fuures/ebm-dpar/conrac-specificaion hps://www.heice.com/producguide/producspec.shml;jsessionid=020ef43dd0f3971fc641b82e90f89a9d? specid=251 hp://www.grainscanada.gc.ca/index-eng.hm

17 Kapiel 2 Fuureskonrake und Akeure auf Agrarrohsofffuuresmärken 7 zenkonrakes und dem in Deuschland preislich abgesichere Broweizen mach echnisch berache jedes Preisabsicherungsgeschäf zum Cross-Hedging Geschäf. Abbildung 1: Physische Handelspläze für Mais, Raps und Weizen in Nordeuropa Quelle: eigene Darsellung Auf Fuuresmärken lassen sich vier Kaegorien von Händlern unerscheiden: Absicherer, auch Hedger genann, Spekulanen, Indexfonds und Arbirageure. 6 Ein Hedger is ein Händler, der auf dem Fuuresmark Geschäfe eingeh, um seine Akiviäen auf dem Kassamark abzusichern. Typischerweise besizen Hedger durch Produkion und Weierverarbeiung einen unmielbaren Bezug zum Agrarrohsoff. Durch einen Shor Hedge wird der künfige Verkaufspreis und durch einen Long Hedge der künfige Einkaufspreis abgesicher. Für Teile der landwirschaflichen 6 Es handel sich hierbei um die meis verwendee Kaegorisierung der Akeure auf Fuuresmärken. Dabei wird nich der Versuch unernommen, Finanzinvesoren weier aufzuspalen und zwischen privaen und insiuionellen Invesoren oder High-Frequency Traders, Day Traders, Proprieary Shops, Dark Pools usw. zu differenzieren. Ferner is zu beachen, dass die gewähle Kaegorisierung nich rennscharf is, da beispielsweise Hedger auch spekulieren können. Siehe hierzu die Diskussion in Kuserk (2010).

18 8 Kapiel 2 Fuureskonrake und Akeure auf Agrarrohsofffuuresmärken Werschöpfungskee erfüll der Fuuresmark die Funkion, künfige Einkommensbesandeile zu sichern. Ein Spekulan auf dem Fuuresmark wird als Händler definier, der sich nich gegen Preisrisiken absicher, sondern durch Anizipaion künfiger Preisveränderungen versuch, Gewinne zu erzielen. Im Fall eines erwareen Preisansiegs profiier der Spekulan durch das Eingehen einer Kaufposiion auf dem Fuuresmark, wenn der vereinbare Preis niedriger als der asächliche künfige Preis is. Die Differenz zwischen Einkaufs- und Verkaufspreis sell nach Abzug der Transakionskosen den Gewinn des Spekulanen dar. Auch für den Fall eines erwareen Rückgangs der Agrarrohsoffpreise kann der Spekulan durch eine Verkaufsposiion einen Gewinn erzielen. Hierbei verpfliche er sich, zu einem späeren Zeipunk zu dem heue vereinbaren Preis die Agrarrohsoffe zu verkaufen. Is der gegenwärig vereinbare Verkaufspreis höher als der asächliche künfige Preis, kann der Spekulan die Agrarrohsoffe zum niedrigeren Preis am Kassamark erwerben und seine Lieferverpflichung erfüllen. Die posiive Differenz zwischen dem durch das Termingeschäf vereinbaren Verkaufspreis und dem asächlich realisieren Kaufpreis am Kassamark besimm nach Abzug von Transakionskosen die Höhe seines Gewinns. Der Spekulan ha generell kein Ineresse an der Annahme bzw. Lieferung des physischen Agrarrohsoffs, sondern sell Posiionen vor ihrer Fälligkei gla und roll diese in späer auslaufende Terminkonrake. Das klassische Beispiel eines Spekulanen sind Hedgefonds, aber auch andere Finanzinsiuionen und Privaanleger äigen spekulaive Geschäfe. 7 Neben Hedgern und Spekulanen spielen zunehmend Indexfonds, auch Commodiy Index Trader genann, eine Rolle auf Agrarrohsoffmärken. Indexfonds bilden durch ihre Invesmens Rohsoffindizes wie beispielsweise den S&P-GSCI und den DJ-UBSCI nach. Rohsoffindizes sezen sich aus den Preisen von Edel-, Indusriemeallen, Energie- und Agrarrohsoffproduken zusammen. Die wichigsen Unerschiede sind die relaive Gewichung der einzelnen Rohsoffe im Index, die Indexkonsrukion und Mehode der Neugewichung. In den beiden oben genannen Indizes S&P-GSCI und DJ-UBSCI sind Agrarrohsoffe mi circa 20% respekive 35% aneilig enhalen. Meis handel es sich bei Rohsoffindexproduken um passiv verwale Anlagen. Passiv verwalee Anlagen werden uner dem Begriff Exchange Traded Producs zusammengefass. Zu ihnen zählen Exchange Traded Funds (ETFs), Exchange Traded Commodiies (ETCs) und Exchange Traded Noes (ETNs). Im Unerschied zu akiven Anlagen zielen Exchange Traded Producs nich auf eine Ouperformance gegenüber der Markenwicklung ab, sondern versuchen die möglichs exake Nachbildung eines Index. Seig beispielsweise der zugrunde liegende Index um ein Prozen, so seig bei exaker Replikaion auch der Indexfonds um ein Prozen. Ein weierer Unerschied zu akiven Anlagen beseh in den niedrigeren laufenden Kosen passiver Anlagen. Zur Nachbildung von Rohsoffindizes werden überwiegend ETCs eingesez. 7 Neben der Spekulaion auf Terminmärken is auch die physische Spekulaion mi Agrarrohsoffen möglich. Beseh beispielsweise die Erwarung eines künfigen Preisansiegs, kauf der Spekulan heue den Agrarrohsoff, lager ihn ein und verkauf zu dem höheren künfigen Preis. Hohe Transakionskosen durch die Lagerung des Agrarrohsoffs und soforige Zahlung in Form eines Kassageschäfs sind die wesenlichen Nacheile der physischen Spekulaion gegenüber spekulaiven Akiviäen auf Terminmärken.

19 Kapiel 2 Fuureskonrake und Akeure auf Agrarrohsofffuuresmärken 9 Indexfonds sind ein Besandeil der Vermögensanlage. Auf Grund ihrer Diversifikaionseigenschaf sellen Rohsoffinvesmens für Porfolios besehend aus konvenionellen Anlageklassen wie Akien, Anleihen, Geldmarkpapieren und Immobilien eine sinnvolle Ergänzung dar. Die Möglichkei, durch Rohsoffinvesmens das Risiko eines Porfolios zu senken, ergib sich aus der sehr niedrigen oder leich negaiven Korrelaion von Rohsoffrendien mi den Rendien konvenioneller Finanzproduke (GORTON UND ROUWENHORST, 2006). Allerdings zeig sich durch die zunehmende Finanzialisierung der Rohsoffmärke eine seigende posiive Korrelaion der Rendien, sodass die Diversifikaionsvoreile zurückgehen (SILVENNOINEN UND THORP, 2013). Ferner weisen Rohsoffinvesmens die Besonderhei auf, dass Rollverluse und -gewinne ensehen können. Rollverluse liegen vor, wenn der Invesor den auslaufenden Fuureskonrak, den sogenannen Firs-Nearby, glasell und in einen Konrak mi späerer Frisigkei, den sogenannen Second- Nearby, wechsel und der Second-Nearby höher als der Firs-Nearby noier. Analog ensehen Rollgewinne. Indexfonds werden in der öffenlichen Diskussion auch uner Spekulanen subsummier. Zwar weisen Indexfonds und Spekulanen die fehlende direke Beziehung zum Agrarrohsoff als Gemeinsamkei auf, das jeweils zugrunde liegende Geschäfsmodell unerscheide sich allerdings. Spekulanen nehmen meis Posiionen in einzelnen Rohsoffen ein, während Indexfonds ein brei diversifizieres Porfolio von Rohsoffen halen, das neben verschiedenen Agrarrohsoffen auch Energieproduke, Edel- und Indusriemealle enhäl. Ferner bauen Spekulanen Kauf- und Verkaufsposiionen in Abhängigkei der anizipieren Preisänderung auf. Demgegenüber halen Indexfonds Kaufposiionen nich nur zur Erzielung einer posiiven Rendie, sondern auch zur Porfoliodiversifikaion und Senkung des Porfoliorisikos. Indexfonds und Spekulanen weisen daher unerschiedliche Invesiionsmoive auf (GILBERT UND PFUDERER, 2013; STOLL UND WHALEY, 2011). Arbirageure zielen auf die Realisierung eines risikolosen Gewinns durch Transakionen auf Kassa- und Fuuresmark ab. Arbirageakiviäen spielen eine zenrale Rolle für die heoreische Fundierung der Beziehung zwischen Kassa- und Fuurespreisen und werden daher in Kapiel 3.3 ausführlich diskuier. Die formale Beschreibung und Bedeuung von Fuureskonraken und den Akeuren auf Fuuresmärken sei dami abgeschlossen. Sie wurde zum Einsieg in die Diskussion der nachfolgenden Abschnie bewuss knapp gehalen, da weder die Ausführungen zum Zusammenhang zwischen Fuures- und Kassamärken noch zu den verwendeen Verragsformen und dem Umfang von Absicherungsgeschäfen in der deuschen Landwirschaf eine veriefe Darsellung rechferigen. Daher is eine Auseinandersezung über die Effeke von Spekulanen nich Gegensand der weieren Diskussion.

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