Strukturierte Anlageprodukte

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1 Börsen-Zeitung Nr. 66 B1 Strukturierte Anlageprodukte Deutsche Zertifikatebranche ist einen Schritt voraus DDV-Mitglieder erfüllen Vorgaben von Mifid II und Regulierungsansätze der ESMA Weiterer Preisbestandteil von Anlageprodukten wird ab Mai veröffentlicht tionsblättern für Retail Investment Products, kurz PRIPs. Es ist noch völlig offen, wann diese Verordnung kommen und wie sie aussehen wird. In wichtigen Punkten sind sich die EU-Mitgliedstaaten und das EU-Parlament uneins. Einvernehmen besteht fast nur in der Zielsetzung: Privatanleger in ganz Europa sollen künftig auf wenigen Seiten in einem einheitlichen Format In formationen über die Hartmut Knüppel Wesensmerkmale, Risiken und Kosten eines Finanzprodukts erhalten. Es wäre schön, wenn sich die EU-Verordnung an den deutschen ProGeschäftsführender Vorstand des Deutschen duktinformationsblättern orientieren würde, Derivate Verbands die ihre Bewährungspro(DDV) be inzwischen längst bestanden haben. Andernzu sehen, welche einschneidenden falls wäre die jahrelange Arbeit der Maßnahmen bereits ergriffen wor- Banken umsonst, die sehr erfolgreich die Standardisierung und Verden sind. Allein die Bundesregierung hat als einfachung der Informationsblätter Reaktion auf die Finanzkrise mehr vorangetrieben haben. als 20 Gesetze auf den Weg gebracht, die zum Teil auch die ZertifiHausaufgaben gemacht katebranche betreffen. Ein Beispiel sind die Produktinformationsblätter Doch nicht nur auf nationaler und (PIBs), die der deutsche Gesetzgeber europäischer Ebene schreitet die Refür Finanzprodukte im Jahr 2011 ein- gulierung munter voran. So werden geführt hat. Die PIBs wurden zwi- die Empfehlungen der Internationaschenzeitlich weiter verbessert. Hier- len Vereinigung der Wertpapieraufzu trug insbesondere ein Glossar bei, sichtsbehörden IOSCO immer wichtidas unter tatkräftiger Mitwirkung ger. Diese Empfehlungen prägen vielvon Bankenverbänden und Verbrau- fach das Recht und die Marktstruktucherschutzorganisationen einheitli- ren auf nationaler und europäischer che, allgemein verständliche Fachbe- Ebene und beeinflussen insbesondegriffe für die PIBs definiert. Es ent- re die Aufsichtsbehörden. IOSCO hält auch viele Begriffsdefinitionen regte beispielsweise mit Blick auf zu Zertifikaten und Optionsscheinen. Zertifikate und deren Kostentransparenz ein Fair Value Assessment zum Jahresende 2014 an. Unter Zeitdruck Die deutsche Zertifikatebranche Doch nicht nur der deutsche Ge- hat die Überlegungen, die zu diesem setzgeber war bienenfleißig. Auch in Vorschlag geführt haben, im WesentBrüssel beschäftigen sich mehr als lichen bereits vorweggenommen. So 100 Dossiers mit Finanzmarkt- und haben die DDV-Mitglieder im verganbankenthemen. Die anstehenden genen Herbst mit dem Fairness KoWahlen zum EU-Parlament spornten dex neue Maßstäbe bei der Produktdie politischen Entscheider zusätz- und Kostentransparenz gesetzt. Hier lich an. Mitte April wird das Plenum haben sich die Zertifikate-Emittendes Europäischen Parlaments zum ten unter anderem darauf geeinigt, letzten Mal vor den Europawahlen künftig in den Produktinformationstagen. Alle bis dahin nicht abge- blättern der Anlagezertifikate den schlossenen Gesetzesvorhaben ver- vom Emittenten geschätzten Wert eizögern sich um viele Monate oder nes Zertifikats (Issuer Estimated Vavielleicht sogar Jahre. Nicht zuletzt lue, IEV) auszuweisen. Ab Mai erhält aufgrund dieses Zeitdrucks wurden der Anleger mit dem Ausweis dieses im vergangenen Jahr viele wichtige Preisbestandteils eines AnlagezertifiRichtlinien und Verordnungen verab- kats eine zusätzliche Orientierungsschiedet, die sich direkt oder indi- hilfe. Diese Form von Kostentransparekt auch auf die Zertifikatebranche renz entspricht aber nicht nur den auswirken. Hierzu zählt beispielsweise die no- Empfehlungen der IOSCO. In der vellierte Richtlinie Markets in Finan- Praxis dürfte die Selbstverpflichtung cial Instruments Directive, kurz Mi- des DDV auch schon die strengeren fid II. Sie zielt darauf ab, private An- Vorgaben der kommenden europäileger, die Finanzprodukte erwerben, schen Finanzmarktrichtlinie Mifid II noch stärker zu schützen. Dabei geht und weitere Regulierungsansätze es unter anderem um eine bessere der europäischen WertpapieraufVergleichbarkeit der Kosten von Fi- sichtsbehörde ESMA abdecken. Insgesamt haben die Zertifikatenanzprodukten. Hier sind die deutschen Zertifikate-Emittenten mit Emittenten in Sachen Transparenz dem künftigen Ausweis des vom ihre Hausaufgaben gemacht und Emittenten geschätzten Werts eines wichtige Branchenstandards geanlagezertifikats sehr gut aufge- setzt: die Produktklassifizierung in stellt. Wie aber die derzeit diskutier- Form der Derivate-Liga, die Festleten Bestimmungen in der Praxis um- gung der einheitlichen Fachbegriffe, zusetzen sind, ist noch ungeklärt. die Muster-ProduktinformationsblätUnd das bereitet nicht nur der Zertifi- ter für alle Zertifikate-Typen, aussagekräftige Risikokennzahlen für nakatebranche Kopfzerbrechen. Unsicherheit herrscht auch bei der hezu alle Zertifikate, die ZertifikateVerordnung zu den Produktinforma- Tests, um dem Anleger die Auswahl Der Ruf nach mehr Regulierung der Finanzbranche ist auch im vergangenen Jahr nicht verstummt. In der Öffentlichkeit wurde dabei vielfach der Eindruck erweckt, es habe sich hier nur wenig getan. Doch dieser Eindruck trügt. Ein Blick genügt, um AUS DEM INHALT Deutsche Zertifikatebranche ist einen Schritt voraus Dr. Hartmut Knüppel Auto-ABS sind führend in Sicherheit und Liquidität Frank Fiedler Wertpapiere sollten möglichst über eine regulierte Börse gehandelt werden Florian Claus Express-Zertifikate sind flotte Prozente-Bringer Stefan Armbruster B1 B2 B2 B3 15 Jahre Handelsqualität für Privatanleger Ralph Danielski B4 Mit Faktor-Zertifikaten in Trendphasen punkten Anouch Wilhelms B4 Bonitätsabhängige Anleihen sind gute Alternative Fabian Blumer B5 Auf Dividenden statt Aktienkurse setzen Heiko Weyand B6 Aktienanleihen sind eine Erfolgsgeschichte Matthias Kinttof B6 eines Zertifikats zu erleichtern, die Zertifikate-Indizes, mit denen sich die Branche dem Leistungsvergleich mit anderen Finanzprodukten stellt, und schließlich der neue Fairness Kodex, der ein Höchstmaß an Produktund Kostentransparenz festschreibt. Viel hilft nicht immer viel Für die gesamte Regulierung gilt: Viele Einzelmaßnahmen sind für sich genommen sinnvoll oder zumindest nachvollziehbar. Das Problem besteht vielmehr darin, dass sie häufig nicht aufeinander abgestimmt sind und damit bei den Banken hohen zusätzlichen Aufwand und überflüssige Kosten verursachen. Und dem Anlegerschutz ist damit auch nicht immer gedient. In diesem Zusammenhang beobachten wir noch einen anderen negativen Trend: Viele Anlageberater bevorzugen aufgrund immenser Haftungsrisiken und gesetzlicher Dokumentationsauflagen häufig nahezu risikolose, jedoch auch renditearme Produkte. Das kann nicht im Sinne der Beratungskunden sein. Hier geht der Anlegerschutz eindeutig in die falsche Richtung. Gerade im derzeitigen Niedrigzinsumfeld brauchen Privatanleger für ihren langfristigen Vermögensaufbau Finanzprodukte mit überschaubaren Risiken und Renditen oberhalb der Inflationsrate. Auch politische Entscheider kommen an der Realität des Zielkonflikts zwischen Sicherheit, Ertrag und Liquidität einer Geldanlage nicht vorbei. Renditen sind mit einem entsprechenden Anlagerisiko verbunden. Natürlich müssen hier Anleger vor Risiken geschützt werden, die sie nicht erkennen können und dementsprechend beim Kauf eines Finanzprodukts nicht Fairness Kodex im Überblick 䡲 Ausweis des vom Emittenten geschätzten Werts (IEV) ab Mai 2014 in den Produktinformationsblättern der Anlageprodukte 䡲 Angabe der jeweiligen Eintrittswahrscheinlichkeiten im Produktinformationsblatt bei Anlageprodukten mit vollständigem Kapitalschutz, die eine Mindest- und eine Höchstverzinsung aufweisen 䡲 Verpflichtung zu einer fairen Gestaltung der strukturierten Wertpapiere: ausgewogenes Verhältnis zwischen Renditechance und Risiko mit Blick auf das jeweilige Auszahlungsprofil des strukturierten Wertpapiers und der damit verbundenen Markterwartung Verwendung klarer und unmissverständlicher Produktbezeichnungen 䡲 Verzicht auf bestimmte strukturierte Wertpapiere: Verzicht auf die Emission, wenn die höchstmögliche Rendite des strukturierten Wertpapiers zum Zeitpunkt der Festlegung der Produktkonditionen nicht größer ist als die Rendite einer Bundesanleihe mit vergleichbarer Laufzeit Verzicht auf die Emission strukturierter Wertpapiere für den öffentlichen Vertrieb, die sich auf einzelne Fonds als Basiswerte beziehen, wenn die Fonds in Deutschland nicht zum Vertrieb zugelassen werden können, wenn ihre aktuelle Bewertung nicht oder nur in großen zeitlichen Abständen veröffentlicht wird (z. B. Private-Equity-Fonds) oder wenn ihre Rücknahme wesentlichen Beschränkungen unterliegt (z. B. geschlossene Fonds) freiwillig übernehmen. Dann muss es aber darum gehen, Informationsdefizite durch Transparenz zu beheben. Produktverbote und Bevormundung von sachkundigen Anlegern, die bewusst für höhere Renditen auch höhere Risiken eingehen wollen, ist sicherlich der falsche Weg. Kostentreiber Regulierung Zugegeben, die politischen Entscheider stehen unter einem starken öffentlichen Druck, die Regulierung der Finanzbranche schnell und umfassend voranzutreiben. Dessen ungeachtet bleiben hier Augenmaß und Fingerspitzengefühl gefragt. Es besteht ansonsten auch die Gefahr, dass eine gut gemeinte, aber schlecht gemachte Regulierung dazu führt, dass vor allem kleinere Zertifikate-Emittenten unter der Last der regulatorischen Auflagen und der damit verbundenen Kosten aufgeben. Die Zukunft der Zertifikatebranche wird immer weniger durch die unterschiedlichen Geschäftsmodelle und die Effizienz der Produkterstellung bestimmt. Für die Frage, ob für Zertifikate-Emittenten das Angebot von strukturierten Wertpapieren auch künftig noch wirtschaftlich interessant ist, wird vielmehr die Regulierung insbesondere auf europäischer Ebene entscheidend sein.

2 B2 Börsen-Zeitung Nr. 66 Auto-ABS sind führend in Sicherheit und Liquidität Ohne Ausfälle durch die Finanzkrise Gut prognostizierbarer Zahlungsstrom, überschaubare Laufzeit und hohe Sekundärmarktqualität Sehr transparent Strukturierte Produkte haben seit der Subprime-Krise in der breiten Öffentlichkeit ein Imageproblem. Denn Verbriefungen zweitklassiger amerikanischer Immobilienkredite waren einer der Auslöser der weltweiten Finanzkrise. Experten wissen jedoch, dass dieses Wertpapiersegment weit über die Verbriefung von Immobiliendarlehen hinausgeht und für Emittenten genauso wie für Investoren sehr interessant ist. Dabei erfreut sich speziell die Assetklasse der sogenannten Auto-ABS (Asset Backed Securities) zunehmend größerer Beliebtheit. Diese Produkte verbriefen Forderungen aus Kredit- und Leasingverträgen, insbesondere von den automobilen Finanzdienstleistern. Mit 25,8 Mrd. Euro erreichte das Emissionsvolumen dieser Transaktionen im vergangenen Jahr eine Rekordhöhe in Europa. Die kurze Laufzeit, die standardisierte Strukturierung, das transparente Reporting, die hohe Sekundärmarktqualität sowie die Während das platzierte Volumen des gesamten europäischen ABS-Marktes zuletzt rückläufig war, wuchsen der absolute Wert sowie der Anteil von Auto- ABS am platzierten Volumen stetig. damit einhergehende Liquidität und nicht zuletzt die Sicherheit durch das Fahrzeug als Wertgegenstand zeugen von ihrer hohen Qualität. Die Emissionsvolumina von Hypothekenverbriefungen und Verbriefungen von Kreditkartenforderungen sind hingegen seit Jahren rückläufig. Einfaches Prinzip Das Prinzip der seit Mitte der achtziger Jahre genutzten Asset Backed Securities ist simpel und gut nachvollziehbar: Die Finanzdienstleister verkaufen ihre Forderungen sei es aus Kredit- oder Leasingverträgen an eine Zweckgesellschaft, die im Gegenzug Schuldverschreibungen emittiert. Investoren kaufen diese Schuldverschreibungen. Mit dem Kapital werden die Finanzdienstleister bezahlt, und die Investoren erhalten nun ihrerseits monatlich die Kundenzahlungen. Während der Emittent durch den Verkauf Liquidität generieren kann, profitieren Investoren von Wertpapieren, deren Bonität unabhängig von der einzelner Emittenten ist. Die Güte bestimmt sich über die mit dem Wertpapier verbundenen Forderungen und Sicherheiten, wie zum Beispiel Immobilien, Bürgschaften, Maschinen, oder wie im Falle der Auto-ABS Kraftfahrzeuge. Optimal für Verbriefung Auch wenn das Grundprinzip für alle Asset Backed Securities identisch ist, unterscheiden sie sich doch erheblich durch die Art der verbrieften Forderungen. Auto-ABS sind aufgrund ihrer Struktur bestens für die Verbriefung geeignet. Sie generieren einen gut prognostizierbaren Zahlungsstrom und besitzen überschaubare Laufzeiten, die zum Beispiel nicht mit der einer langfristigen Hausfinanzierung vergleichbar sind. Während eine Hypothek zumeist über mehr als 30 Jahre läuft, liegen die Laufzeiten von Leasing- und Finanzierungsverträgen für Autos bei etwa drei bis vier Jahren. Zudem verfügt das verbriefte Forderungsportfolio über eine hohe Granularität, da es aus vielen kleinen Leasing- beziehungsweise Finanzierungsverträgen Frank Fiedler CFO von Volkswagen Financial Services zusammengesetzt ist, die zumeist nur einem Einzelwert von durchschnittlich rund Euro entsprechen. Dies führt zu einer breiten Risikoverteilung und einer weitaus risikoärmeren Struktur als bei umfangreichen Immobilienfinanzierungen. Nicht zuletzt ist das Kraftfahrzeug als Sicherheit erheblich einfacher sowie schneller zu veräußern und unterliegt geringeren Wertschwankungen als eine Immobilie. Die hohe Sicherheit von Auto-ABS im Vergleich aller Assetklassen belegt eine von Standard & Poor s durchgeführte Studie. Demnach wiesen in den Krisenjahren zwischen Mitte 2007 und Mitte 2011 europäische Transaktionen eine Ausfallquote von 1,2 % auf. Die Verluste von US-Transaktionen beliefen sich hingegen auf 9,7%. Deutsche Auto-ABS- Transaktionen verzeichneten während der gleichen Periode nicht einen einzigen Ausfall. Im Fall der Volkswagen Financial Services gilt dies seit 1996, dem Jahr der ersten Auflage des Auto-ABS-Programms. Es zeigt sich also, dass große Unterschiede innerhalb des Marktes der verbrieften Produkte existieren, welche sich insbesondere auf die Sicherheit und die Liquidität des Investments auswirken. Asset Backed Securities sollten folglich nie pauschal beurteilt werden, dies entspräche dem oft zitierten Vergleich von Äpfeln mit Birnen. Ein weiteres Spezifikum der Auto- ABS ist ihre hohe Sekundärmarktqualität. Die Nachfrage an den internationalen Börsen ist dauerhaft hoch, so dass die Wertpapiere immer handelbar, also liquide sind. Diesen Aspekt unterstreicht auch die Europäische Zentralbank (EZB). Sie senkte im vergangenen Jahr ihre Anforderungen an die Hinterlegung von ABS als Sicherheit zur Kreditvergabe. Während zuvor nur Verbriefungen mit einem AAA -Rating akzeptiert wurden, ist nun auch ein A -Rating ausreichend. Zudem verringerte die Notenbank die Abschläge auf alle ABS-Anleihen. Der Hintergrund: Um ihr Risiko zu begrenzen, beleiht die EZB Sicherheiten nicht zu 100 %, sondern fordert einen Abschlag. Fällt dieser niedriger aus, bekommen Banken für diese Sicherheiten höhere Kredite. Den Banken verschaffen diese Maßnahmen einen leichteren Zugang zu Liquidität. Das Ziel der Notenbank ist klar: Sie will die Kreditklemme im Süden Europas überwinden, indem sie den dortigen Banken mehr Liquiditätsspielraum verschafft. Im Rahmen dieser Maßnahme sieht die EZB Auto-ABS als adäquate Sicherheit für Liquidität an. Investoren sehr interessiert Das Investoreninteresse an Auto- ABS ist nicht zuletzt aufgrund der genannten Vorteile in den letzten Jahren stark gestiegen und verläuft damit konträr zur Entwicklung anderer verbriefter Produkte. Während das platzierte Volumen des gesamten europäischen ABS-Marktes zuletzt rückläufig war, wuchsen der absolute Wert sowie der Anteil von Auto-ABS am platzierten Volumen stetig. Im vergangenen Jahr hatten Auto-ABS mit einem Umfang von 17,5 Mrd. Euro einen Anteil von 34,6 % am tatsächlich öffentlich platzierten ABS-Volumen in Europa betrug der Anteil mit 15,7 Mrd. Euro nur 21,3 %. Demgegenüber sind sowohl die Anteile als auch die absoluten Volumina der Verbriefungen von Kreditkartenforderungen und Immobilienfinanzierungen rückläufig. Weltweit platzierten allein die Volkswagen-Finanzdienstleister im Geschäftsjahr 2013 ABS-Transaktionen in Höhe von rund 9 Mrd. Euro. Kürzlich erschloss das Unternehmen mit Die kurze Laufzeit, die standardisierte Strukturierung, das transparente Reporting, die hohe Sekundärmarktqualität sowie die damit einhergehende Liquidität und nicht zuletzt die Sicherheit durch das Fahrzeug als Wertgegenstand zeugen von ihrer hohen Qualität. Frankreich und Australien sogar weitere Märkte mit seinem ABS-Programm. Besonders wichtig ist für Investoren immer die Transparenz der Produkte. Deshalb sind die Originatoren von Auto-ABS überaus bestrebt, eine hohe Transparenz für Investoren zu gewährleisten und diese stetig zu verbessern. So existieren beispielsweise zentrale Datenbanken, welche Einzelkreditdaten von Verbriefungstransaktionen sammeln, validieren und Investoren in einem standardisierten Prozess zur Verfügung stellen. Die Investoren erhalten so, selbstverständlich unter Berücksichtigung der gesetzlichen Datenschutzbestimmungen, monatlich die für jeden einzelnen Kredit und für jede einzelne Forderung relevanten Daten. Investoren haben somit die Möglichkeit, ihre individuellen Risikobewertungen für jeden einzelnen Kredit durchzuführen. Mit der Bereitstellung von Daten der Verbriefungstransaktion VCL 18 waren die Volkswagen Financial Services der erste Nutzer einer solchen Datenbank für Auto-ABS. Nicht zuletzt aufgrund der gestiegenen Transparenz stieß die Emission auf ein hohes Investoreninteresse und konnte am unteren Ende der Preisspanne platziert werden. Markt differenziert ansehen Vor zehn Jahren betrug das Emissionsvolumen von Auto-ABS gerade einmal 4,1 Mrd. Euro. Für 2013 steht der bisherige Rekordwert von 25,8 Mrd. Euro Emissionsvolumen. Diese Entwicklung steht für die Qualität von Auto-ABS und das investorenseitige Interesse an dieser Assetklasse. Eine differenzierte Betrachtung des ABS-Marktes erfolgt demzufolge investorenseitig bereits, schließlich sind die Volumina anderer Assetklassen rückläufig. In der breiten Öffentlichkeit, insbesondere bei Politik und Regulierungsinstitutionen, geht diese Differenzierung jedoch häufig verloren und der Bereich der Asset Backed Securities wird in Gänze über einen Kamm geschoren. Dabei existiert mit Auto-ABS eine Assetklasse, die sich durch qualitativ hochwertige, diversifizierte, vergleichsweise risikoarme und transparent strukturierte Verbriefungen fundamental von anderen Assetklassen dieses Wertpapiersegments unterscheidet. Deshalb ist auch für 2014 mit einem Emissionsvolumen auf dem Rekordniveau des vergangenen Jahres zu rechnen. Wertpapiere sollten möglichst über eine regulierte Börse gehandelt werden Anforderungen an Transparenz auf andere Handelsplattformen ausweiten Florian Claus Mitglied des Executive Board der Börse Frankfurt Zertifikate Die Turbulenzen an den Finanzmärkten in den vergangenen Jahren und die Staatsschuldenkrise haben zu einer großen Zurückhaltung der Anleger gegenüber Kapitalmärkten und Finanzprodukten geführt. Die Steigerung von Transparenz und die Regulation von Finanzprodukten sollen das Vertrauen wiederherstellen. Der Fairness Kodex der deutschen Derivatebranche, das Anlegerschutzgesetz der Bundesregierung in Berlin und die Richtlinie über Märkte für Finanzinstrumente (Mifid) der Europäischen Union (EU) sollen das Vertrauen der Anleger in die Kapitalmärkte zurückgewinnen. Klassische Börsenbetreiber wie die Deutsche Börse können hier einen wesentlichen Beitrag leisten. 75 Prozent laufen außerbörslich Eine wachsende Zahl von außerbörslichen Handelsplattformen, beispielsweise Multilateral Trading Facilities (MTFs) wie Turquoise oder die sogenannten Dark Pools, konkurrieren heute mit den klassischen Börsen um die Orders institutioneller Investoren. Bei Retailderivaten sind es das CATS-OS (CATS = Citibank Automated Trading System), LOX und TradeLink, über welche die außerbörslichen Geschäfte von Privatanlegern abgewickelt werden. Mittlerweile laufen je nach Produktklasse schätzungsweise bis zu 75 % der Umsätze bei strukturierten Produkten über diese dezentralen Plattformen. Die Überarbeitung der Richtlinie über Märkte für Finanzinstrumente (Mifid II) strebt an, dass der Handel mit Wertpapieren künftig wenn immer möglich über regulierte Plattformen erfolgen soll. Die neue Mifid II kategorisiert allerdings nicht alle Arten von Produkten des Kapitalmarktes eindeutig. So schließt sie, soweit derzeit bekannt, den Handel von strukturierten Produkten nicht umfänglich mit ein. Dabei verzeichnen außerbörsliche Plattformen beim Handel von mehr als einer Million Anlagezertifikaten und Hebelprodukten Umsätze von geschätzten 100 Mrd. Euro per annum. Das entspricht mehr als zwei Dritteln der Handelsumsätze bei Zertifikaten, Optionsscheinen und Knockouts in Deutschland. Sie beherrschen damit faktisch den Markt für Zertifikate und Hebelprodukte. Insgesamt verwalten die Banken in diesen Retail-Derivaten Anlegergelder in Höhe von rund 95 Mrd. Euro. Der Markt hat damit eine ansehnliche Größe erreicht. Eine zentrale Erfassung der auf diesen Plattformen ausgeführten Trades findet trotzdem nicht statt, was für den Privatanleger eine umfassende, transparente Nachvollziehbarkeit von Quotes, Handelbarkeit, Trades oder Fehltrades (Mistrades) nahezu unmöglich macht. Anders sieht es dagegen bei den börslichen Handelsplätzen wie der Börse Frankfurt aus. Transparentes Regelwerk: An der Börse sind die Emissionshäuser zugunsten des Anlegers an klare Regularien gebunden. Die Banken und Emissionshäuser sind verpflichtet, für ihre Produkte während der normalen Handelszeiten laufend An- und Verkaufskurse zu stellen, um den Handel zu ermöglichen und Mindestvolumina bei den Produkten zu garantieren. Qualitätskontrolle: Investoren kommen zudem in den Genuss einer Qualitätskontrolle, die es in dieser Form bei den außerbörslichen Handelsplattformen nicht gibt. Das sogenannte Automatic Trade Control (ATC) sichert Anlegern ein hohes Maß an Sicherheit, Transparenz und Qualität der Ausführungen. Dieses in Deutschland einmalige Kontrollsystem an der Börse Frankfurt unterzieht den Handel mit Anlagezertifikaten und Hebelprodukten einer automatischen Kontrolle. Die Orders werden durch ATC nach ihrer Ausführung in Echtzeit einer Prüfung durch verschiedene Routinen unterzogen. Diese umfangreichen Analysen des Handelskontrollsystems können Hinweise auf eine Auffälligkeit bei der Preisbildung geben. Das Automatic-Trade-Control-System kann somit Emittenten und Anleger gleichermaßen vor unerkannten Fehlorders bewahren. Transparenz und Überwachung: Die Börsen bieten eine laufende, zentrale Dokumentation des Handels. Die dabei erhobenen Daten können bei Anfragen und Unstimmigkeiten von allen Teilnehmern eingesehen werden. Außerdem werden die von den Banken an die Handelsüberwachung gemeldeten Handelsausfälle durch die Veröffentlichung auf der Webseite transparent gemacht. Intelligente Ordertypen: Darüber hinaus helfen innovative, intelligente Orderarten wie beispielsweise die Trailing-Stop-Order, die One-Cancels-Other-Order (OCO) oder die Order on Event (OOE) dem Anleger, Verluste zu kontrollieren bzw. zu minimieren und Gewinne oder Zielrenditen automatisch zu realisieren. Emittenten-Verpflichtungen: Der Emittent von strukturierten Produkten ist an den Börsen verpflich- Fortsetzung Seite B 3

3 Börsen-Zeitung Nr. 66 B3 Express-Zertifikate sind flotte Prozente-Bringer Attraktive Rückzahlung nach nur wenigen Monaten Clevere Alternative zum Direktinvestment in eine Aktie oder einen Index in Seitwärtsphasen Der größte deutsche Aktienindex Dax erzielt in den vergangenen Wochen immer neue Höchststände. Doch der Anstieg flacht immer weiter ab. Wie können nun Anleger handeln, die der Meinung sind, dass die Märkte nicht weiter stark steigen, sondern sich in Zukunft eher seitwärts bewegen werden? Für diese Investoren könnten Express-Zertifikate das Anlageprodukt der Wahl sein. Nicht ohne Grund steht diese Zertifikateklasse in der Beliebtheitsskala aller derivativen Wertpapiere ganz weit oben. Sie bietet Privatanlegern die Chance auf eine attraktive Rendite, selbst wenn sich die Kurse nicht oder kaum bewegen. Das ist auch der Grund, warum dieser Zertifikatetyp besonders in seitwärts tendierenden Märkten seine Stärke zum Nutzen der Anleger ausspielt. Die Funktionsweise eines ExpressZertifikats ist relativ einfach. Der Kunde kauft das Papier zu einem bestimmten Preis, mit einer bestimmten Laufzeit und einem bestimmten vorher festgelegten Ertrag. Die Schwelle entscheidet Das Papier bezieht sich auf einen Basiswert, der einmal jährlich an einem Stichtag kontrolliert wird. Ist zu diesem Zeitpunkt eine bestimmte Summe (Tilgungsschwelle) erreicht oder überschritten, erfolgt die Auszahlung inklusive Ertrag, die Laufzeit des Zertifikats endet vorzeitig. Liegt der Wert unter der Schwelle, Jeder Beobachtungszeitpunkt, den das Zertifikat übersteht, weil der Basiswert unterhalb der vereinbarten Schwelle liegt, erhöht automatisch die Ertragschance. geht es weiter bis zum nächsten Jahr. Wird der Schwellenwert an keinem der Stichtage in der Gesamtlaufzeit des Zertifikats erreicht, greift der Sicherheitspuffer des Papiers und eine vorher vereinbarte Summe wird zurückgezahlt. Die Theorie erläutert anhand eines Beispiels: Angenommen, Aktie X kostet 100 Euro. Der Anleger entscheidet sich, statt der Aktie ein Express-Zertifikat auf die Aktie zu kaufen, und zahlt dafür ebenso 100 Euro. Das Zertifikat hat eine Laufzeit von fünf Jahren und jedes Jahr einen Beobachtungstermin, an dem eine vorzeitige Rückzahlung geprüft wird. Die Rückzahlungsbeträge steigen jährlich um 10 Euro an, von 110 Euro im ersten Jahr bis auf 150 Euro im fünften Jahr. Die Tilgungsschwel- Schwelle liegt, erhöht automatisch die Ertragschance. In der Regel kann sich dies fünf Jahre wiederholen, dann endet die Laufzeit, und es kommt zur Rückzahlung. Die Höhe der Rückzahlung hängt von der sogenannten Barriere ab, die bereits zum Zeitpunkt der Zertifikate-Emission festgelegt ist. Diese Barriere fungiert als Verlustschwelle und sorgt da für, dass der Anleger Stefan Armbruster anders als bei einer Aktie selbst dann nicht zwangsläufig einen Verlust erleidet, wenn am letzten Beobachtungstermin die Aktie unter 100 Euro notiert. Ist die Barriere beispielsweise auf Managing Director bei der Deutschen Bank 70 Euro gesetzt und liegt die Aktie am der Laufzeit Ende zwischen le liegt bei 100 Euro. Ein Jahr später 70 Euro und 100 Euro, so erhält der am ersten Beobachtungstermin: Die Anleger den Emissionskurs von 100 Aktie notiert weiterhin bei 100 Euro. Euro zurück. Steht die Aktie indesnun geschieht Folgendes: Der Zertifi- sen unter 70 Euro, so erfolgt eine kate-inhaber erhält 110 Euro zu- Auszahlung in der Höhe des Kurses rück. Er kann sich also über eine Ren- der Aktie erst dann realisiert der dite von 10 % freuen, obwohl die Ak- Anleger also den gleichen Verlust, tie selbst sich nicht bewegt hat, also den er auch bei einem direkten Aktidas direkte Aktieninvestment keine eninvestment hätte hinnehmen müsrendite abgeworfen hat. Solange sen. Die Barriere sorgt also dafür, die Aktie bei oder über den 100 Euro dass Anleger selbst dann noch bis zu Tilgungsschwelle notiert, erhält der einem gewissen Grad vor Verlusten Anleger 110 Euro für das Zertifikat. geschützt sind, wenn sich der BasisAllerdings gilt auch: Wenn die Aktie wert während der gesamten Laufzeit eine Rally hingelegt hätte und bei negativ entwickelt. 120 Euro oder mehr stünde mehr als 110 Euro gibt es für den Anleger Konzept weiterentwickelt des Express-Zertifikates nicht. Denn der Tag, an dem 110 Euro gezahlt Express-Zertifikate gibt es nun bewerden, sowie alle folgenden Beob- reits seit über zehn Jahren am achtungstermine sind von vornher- Markt. In der Regel beziehen sich ein fest. Kommt es zur Auszahlung, die Papiere auf Indizes wie beispielsendet an diesem Tag auch die Laufzeit des Express-Zertifikats. Gewisser Schutz vor Verlust Was würde jedoch passieren, wenn die Aktie fällt und nach einem Jahr unter der Tilgungsschwelle von 100 Euro notiert? In diesem Fall läuft das Zertifikat ganz normal weiter. Und zwar ein weiteres Jahr. Steht die Aktie dann, also am zweiten Beobachtungstermin, auf mindestens 100 Euro, kommt es zur Auszahlung. Und zwar nicht etwa nur zu 110 Euro, sondern nun erhält der Anleger 120 Euro. Er erhält also weitere 10 Euro obendrauf. Steht die Aktie dagegen wiederum unter 100 Euro, passiert das Gleiche wie ein Jahr zuvor: Die Laufzeit verlängert sich um ein weiteres Jahr. Jeder Beobachtungszeitpunkt, den das Zertifikat übersteht, weil der Basiswert unterhalb der vereinbarten Wertpapiere sollten... Fortsetzung von Seite B 2 tet, laufend Kauf- und Verkaufspreise für seine Produkte zu stellen und somit einen liquiden Handel zu gewährleisten. Das Handelssystem Xetra bündelt den Orderfluss aus Europa und der übrigen Welt wie den Arabischen Emiraten und Hongkong in Frankfurt. Das sorgt für zusätzliche Liquidität. Durch die Orderausführung zum Best-Price-Prinzip können Anleger über die Börse Frankfurt eine bessere Orderausführung erhalten als beim Direkthandel bzw. außerbörslichen Handel. Gleiche Regeln für alle Obwohl der außerbörsliche Handel in strukturierten Produkten mit einem Privatanlegeranteil von geschätzt 70 bis 75 % der Handelsumsätze einen dominierenden Anteil an den Gesamtumsätzen des Marktes für strukturierte Produkte besitzt, fehlt es immer noch an zentraler Nachvollziehbarkeit des Markgeschehens. Daher ist nicht ersichtlich, warum die Mifid den OTC-Handel in Retail-Derivaten im Unterschied zu klassischen Aktienmärkten im Sinne des Anlegerschutzes nicht eindeutiger erfasst bzw. klassifiziert. Die außerbörslichen Plattformen sollten zum Schutz des Anlegers den gleichen Anforderungen wie der Börsenhandel unterliegen. Aus Anlegersicht wäre daher eine Ausweitung der Anforderungen an Transparenz und Überwachung auf außerbörsliche Plattformen wünschenswert. Durch die umfassende Dienstleistung sind die Börsen Innovationstrei- ber und Qualitätsgarant auch im Handel mit Anlagezertifikaten sowie Hebelprodukten, und das unabhängig vom jeweiligen Marktumfeld. Dank der Transparenz des Handels und des hohen Maßes an Rechtssicherheit tragen sie einen wichtigen Anteil zur Vertrauensbildung bei den Anlegern bei. All inclusive an der Börse Dieses All-inclusive-Angebot gibt es von den Börsen zu vergleichsweise günstigen Konditionen. Der außerbörsliche Handel wird bei vielen Banken ohne zusätzliche Kosten angeboten. Bei einzelnen wird der OTCHandel in den Grundsätzen zur Ausführung von Aufträgen in Finanzinstrumenten aufgrund der geringeren Kosten für den Anleger als sogenannte Best Execution Venue angeboten der Handelsplatz, den die Bank als am günstigsten für den Anleger identifiziert. Den Kostenvorteil gibt es aber nicht umsonst. Denn es entfallen viele der vorab beschriebenen Services und Vorteile, die eine Börse bietet. Diese Services können im Zweifelsfall bedeutend sein. Hieraus resultiert natürlich die Frage, ob der außerbörsliche Handel wirklich für jeden (Privat-)Anleger oder die geschätzten 70 bis 75 % der Geschäfte in strukturierten Produkten geeignet ist. Diese Frage sollten auch Entscheider bei der Erstellung und Verabschiedung von entsprechenden Richtlinien in den Prozess mit einbeziehen ebenso wie Anleger. Denn letzten Endes sind sie diejenigen, die entscheiden, wohin die Reise (also die Wertpapierorder) geht. weise den Euro Stoxx 50, den amerikanischen S & P 500 oder den S & P Germany Large Mid Cap oder auf bestimmte Aktienkörbe aus einer Region oder Branche. Es gibt aber auch Express-Zertifikate auf einzelne Aktien und seit kurzem auch auf Fremdwährungen als Basiswert. Und auch bei der weiteren Ausgestaltung des Papieres gibt es eine Vielzahl von Möglichkeiten: etwa halbjährliche Beobachtungstermine oder auch jährlich fallende Tilgungsschwellen. Bei Letzteren wird die Schwelle, die für eine vorzeitige Rückzahlung relevant ist, von Stichtag zu Stichtag gesenkt. Noch mehr Sicherheit und eine noch höhere Rückzahlungswahrscheinlichkeit sind die Folge. Auch hier sind die Zertifikate mit einem Risikopolster ausgestattet. Easy ist am einfachsten Die wohl einfachste Form der Express-Zertifikate stellen Easy-Express-Zertifikate dar. Sie verknüpfen kurze Laufzeiten von etwa einem Jahr mit der Chance auf eine ansehnliche Rendite und bieten gleichzeitig ein Risikopolster. Aufgrund der kurzen Laufzeit gibt es nur einen einzigen Betrachtungstag, an dem der Basiswert über einer vorher definierten Schwelle notieren muss. Diese Schwelle liegt in der Regel deutlich unter dem Auflageniveau. Es kommt dann zur Rückzahlung des Nominalbetrages zuzüglich eines Extra-Ertrages. Eine weitere Besonderheit sind Zins-Express-Zertifikate, die wie die gesamte Produktgattung die Chance auf Erträge in seitwärts laufenden und fallenden Aktienmärkten bieten. Notiert der Basiswert an den Stichtagen zwischen dem Niveau, zu dem das Papier aufgelegt wurde, und einer vorher definierten Schwelle unterhalb dieses Wertes, wird ein Zinsbonus an den Anleger ausgeschüttet und das Zertifikat läuft bis zum nächsten Stichtag. Notiert der Basiswert an einem Stichtag mindestens auf Startniveau, Der Vorteil von Express-Zertifikaten ist, dass sie Anlegern nicht nur die Chance bieten, in Seitwärtsmärkten relativ hohe Renditen zu erzielen sondern auch in leicht fallenden Märkten. Zudem können Anleger hohe Erträge erzielen, und dies mit der Chance einer vorzeitigen Kapitalrückzahlung bereits nach kurzer Zeit. wird der Nominalbetrag des Zertifikats zuzüglich der Zinsbonuszahlung an den Anleger ausbezahlt. Auch hier besteht zum Laufzeitende ein Absicherungsmechanismus wie beim klassischen Express-Zertifikat. Auch hier zur Anschauung das Zins- Express-Zertifikat vereinfacht in Zahlen: Basiswert sind 100 Euro, die Schwelle liegt bei 60 Euro. Liegt der Kurs des Basiswerts am ersten Stichtag bei 100 Euro, wird zum vorher vereinbarten Wert ausbezahlt, etwa zu 105 Euro. Liegt der Kurs am Stichtag bei zum Beispiel 70 Euro, also innerhalb des vereinbarten Korridors, erhält der Anleger einen vorher vereinbarten Zinsbetrag gutgeschrieben und das Papier läuft ganz normal weiter bis zur Prüfung am nächsten Stichtag. Unerwartetes Laufzeitende Der Vorteil von Express-Zertifikaten ist, dass sie Anlegern nicht nur die Chance bieten, in Seitwärtsmärkten relativ hohe Renditen zu erzielen sondern auch in leicht fallenden Märkten. Zudem können Anleger hohe Erträge erzielen, und dies mit der Chance einer vorzeitigen Kapitalrückzahlung bereits nach kurzer Zeit. Nur wenn es an keinem der vereinbarten Stichtage zur Auszahlung kommt und am Laufzeitende auch noch die Barriere unterschritten ist, fällt die gesamte negative Wertentwicklung des zugrunde liegenden Basistitels als Verlust an. Dies passiert jedoch relativ selten. Das häufigste Problem, das bei Investments in Express-Zertifikate auftaucht, empfindet manch Anleger jedoch als Chance: Die Laufzeit eines Express-Zertifikat endet unter Umständen früher als vom Anleger erwartet allerdings immer mit einem Gewinn, der dann gemeinsam mit dem Ursprungsinvestment neu angelegt werden muss. Je nach Marktlage gegebenenfalls wieder in einem Express-Zertifikat.

4 B 4 Börsen-Zeitung Nr Jahre Handelsqualität für Privatanleger Strukturierte Produkte an der Euwax handeln Innovative Idee als Initialzündung für den Markt Transparent und zuverlässig dere als vielversprechend: Noch Mitte der 1990er Jahre waren nur einige hundert Optionsscheine handelbar, pro Tag wurden lediglich drei Kurse festgestellt, es gab keine Überwachung von Orderlimits entsprechend schwierig war der Handel für private Anleger. Dann brachte der Börsenplatz Stuttgart eine entscheidende Innovation auf den Weg: die automatische Limitüber wachung. Hierfür wurralph Danielski den die eingehenden Orders in einer Excel-Tabelle gesammelt und regelmäßig mit Kursen aus dem FinanzinformaStellvertretender tionssystem Reuters abvorsitzender der geglichen. Sobald ein LiGeschäftsführung mit erreicht war, wurde der Boerse Stuttgart die betreffende Order Holding ausgeführt. So verringerte sich die AusführungsZeit kommt und konsequent weiter- zeit im Handel mit strukturierten verfolgt wird: Vor 15 Jahren hat die Produkten von mehreren Stunden Börse Stuttgart ihr Handelssegment auf wenige Minuten. Diese VerbesseEuwax für verbriefte Derivate ins Le- rung fiel in der Folge auch deshalb ben gerufen. Dadurch konnten Pri- auf fruchtbaren Boden, weil es vatanleger Optionsscheine und ande- gleichzeitig zu einem technischen re strukturierte Produkte erstmals Umbruch kam: Das Internet verbreischnell und sicher an der Börse han- tete sich, die ersten Online-Broker deln auf einer leistungsfähigen nahmen ihr Geschäftsmodell auf Plattform mit klaren Regeln sowie und Privatanleger erhielten Zugang hoher Preis- und Servicequalität. In zu aktuellen Marktdaten. welchem Maße sich der Markt seitdem entwickelt hat und welchen Leitlinie setzt Standard Stellenwert der börsliche Handel mit strukturierten Produkten heute Der logische nächste Schritt war bei Anlegern besitzt, verdeutlicht die die Gründung des Handelssegments Statistik der Börse Stuttgart: An- Euwax am 1. Juli 1999: Die dynamifang 2009 bis Februar 2014 wurden sche Entwicklung bei verbrieften De17,65 Millionen Kundenorders für rivaten erhielt so ein stabiles FundaAnlage- und Hebelprodukte im Volu- ment für die Zukunft. Denn die Leitlimen von mehr als 175 Mrd. Euro aus- nien, die vor 15 Jahren maßgeblich geführt. Damit ist Stuttgart heute Eu- für die Ausgestaltung des neuen Segropas größter Börsenplatz für ver- ments waren, prägen den Handel briefte Derivate. mit strukturierten Produkten an der Wo liegen die Gründe für den Börse Stuttgart bis heute und haben nachhaltigen Erfolg der European Standards für den Gesamtmarkt gewarrant Exchange, kurz Euwax? setzt. Den Rahmen gibt dabei das Die Ausgangssituation war alles an- umfassende und klare Euwax-Regel Seit seiner Gründung 1999 setzt das Euwax-Segment der Börse Stuttgart Maßstäbe im Handel mit verbrieften Derivaten. Es ist ein Musterbeispiel dafür, wie eine innovative Idee zur Initialzündung für einen Markt werden kann wenn sie zur richtigen werk vor, das die Börse Stuttgart kontinuierlich anpasst. Im Gegensatz zum außerbörslichen Handel wird die Einhaltung der Regularien von der Handelsüberwachungsstelle als unabhängiger und neutraler Instanz kontrolliert. Dies gilt insbesondere für die Verpflichtung zu festen Mindestquotierungen, die alle Emittenten verbriefter Derivate im Euwax-Segment zu erfüllen haben: Sie müssen bei Hebelprodukten durchgehend verbindliche Preise für ein Ordervolumen von mindestens Euro oder Stück stellen, bei Anlageprodukten für Euro oder Stück. Diese zentrale Vorgabe des Regelwerks sichert die Liquidität und Handelbarkeit der im Segment gelisteten Produkte. Seit Gründung des Segments wird auch Transparenz großgeschrieben ein wichtiger Ansatzpunkt für kontinuierliche Verbesserungen. Für maximale Vorhandelstransparenz werden heute alle Quotierungen mit den dazugehörigen Ordergrößen fortlaufend in Echtzeit veröffentlicht auf der Internetseite der Börse Stuttgart und via Kursdatenvermarktung auch auf anderen Portalen. Im Nachgang zu einer Order haben Anleger zudem die Möglichkeit, im Euwax-Archiv auf der Internetseite der Börse Stuttgart sekundengenaue Preisinformationen der Emittenten für die vergangenen zwölf Monate abzurufen. Wenn man die Abläufe rund um Quotierung und Orderausführung genauer betrachtet, wird ein weiteres Merkmal des Euwax-Segments deutlich, nämlich die Zuverlässigkeit der Plattform. Daran haben einerseits die Emittenten großen Anteil: Sie haben viel in ihre IT investiert, damit aktuelle Quotierungen auch in turbulenteren Marktphasen stets zur Verfügung stehen und sie den geforderten Quotierungsverpflichtungen verlässlich nachkommen können. Andererseits entwi- ckelt auch die Börse Stuttgart ihre Informationstechnologie kontinuierlich weiter, um jederzeit eine zuverlässige und schnelle Orderausführung bei verbrieften Derivaten zu gewährleisten. Die Handelssysteme bereiten täglich Milliarden Quote-Updates der Emittenten auf, überwachen Orderlimits automatisch und führen auch viele Kundenorders direkt aus. Mensch und Maschine Die höchste Preis- und Handelsqualität, die das Euwax-Segment Privatanlegern heute bietet, ist jedoch nicht allein durch Technologie zu erreichen. Deshalb bindet das hybride Marktmodell der Börse Stuttgart Handelsexperten die Quality Liquidity Provider oder kurz QLP in den elektronischen Handel ein. Die Vorteile dieser Kombination aus leis- arbeitung fest, prüfen die Quotierungen der Emittenten auf Plausibilität und erkennen eventuelle Fehler, bevor es zu falschen Preisfeststellungen kommt. Im Gegensatz zu einem Computersystem kann ein Handelsexperte auch einschätzen, bei welchen Orders besonderer Prüfungsund Betreuungsbedarf besteht. Bei Stop-Orders können die QLP aktiv eine Preisfeststellung anstoßen, um die Orders auszulösen und eine Ausführung zum bestmöglichen Preis sicherzustellen. Zudem tragen die QLP maßgeblich zur Preisqualität bei, indem sie Liquidität bündeln und bei Bedarf bereitstellen. Dadurch können zahlreiche Orders sogar zu Preisen ausgeführt werden, die innerhalb der Preisspanne des Emittenten liegen. Klare Regeln, Transparenz, Zuverlässigkeit und beste Preise mit die- Geschichte der Euwax 䡲 1999: An der Börse Stuttgart startet das Handelssegment Euwax (kurz für European Warrant Exchange ) zum 1. Juli. 䡲 2001: Die ersten Knock-outProdukte werden ins EuwaxSegment aufgenommen und stoßen bei Anlegern auf großes Interesse. 䡲 2003: Bonus-Zertifikate werden erstmals an der Börse Stuttgart gelistet und gehören bald zu den meistgehandelten Anlageprodukten. 䡲 2004: Das Transaktionsentgelt tungsfähiger Technik und menschlicher Expertise kommen auch im Handel mit verbrieften Derivaten zum Tragen: Hier legen die QLP die Parameter der automatisierten Orderbe- für den Handel mit verbrieften Derivaten an der Börse Stuttgart wird gedeckelt. 䡲 2007: Das hybride Marktmodell der Börse Stuttgart bindet Handelsexperten in den elektronischen Handel mit verbrieften Derivaten ein. 䡲 2009: Die ersten Faktor-Zertifikate werden als innovative Hebelprodukte im Euwax-Segment gehandelt. 䡲 2012: Im Oktober sind erstmals mehr als 1 Million Hebel- und Anlageprodukte im Euwax-Segment gelistet. sen Eckpunkten schafft das EuwaxSegment seit 15 Jahren einzigartige Handelsbedingungen für Privatanleger. Dadurch stieg auch die Akzeptanz für die Anlageklasse der ver- brieften Derivate stetig an. Das Produktspektrum wuchs mit der Vielfalt der Kundenwünsche, bis hin zum heutigen, reifen und ausdifferenzierten Markt. Vielfältige Produkttypen ermöglichen Anlegern maßgeschneiderte Investments, die dem individuellen Anlagehorizont und der persönlichen Risikobereitschaft entsprechen. Mittlerweile sind im EuwaxSegment der Börse Stuttgart rund 1,2 Millionen Anlage- und Hebelprodukte gelistet eine breite Auswahl für selbstbestimmte Anleger. Branche weiterentwickeln Der Handel mit verbrieften Derivaten im Euwax-Segment bildet bis heute das wichtigste Standbein der auf Privatanleger fokussierten Börse in Stuttgart. Dies gilt nicht nur mit Blick auf die Handelsumsätze: Das Segment war und ist auch Ausgangspunkt für Innovationen, die Tragweite für den gesamten Börsenplatz und darüber hinaus besitzen. Wir wollen diese Erfolgsgeschichte fortschreiben und unsere Position als Europas führender Börsenplatz für verbriefte Derivate noch weiter stärken. Dabei ist es der Anspruch der Börse Stuttgart, Privatanlegern auch künftig eine besonders effiziente und transparente Handelsplattform zur Verfügung zu stellen. Mit Blick auf die rasanten Veränderungen der Märkte und der regulatorischen Rahmenbedingungen sehen wir es zudem als unsere Aufgabe, uns aktiv an der Weiterentwicklung der gesamten Branche zu beteiligen gemeinsam mit den Emittenten. Im Rahmen dieser bewährten Zusammenarbeit lassen sich beispielsweise Initiativen für Transparenz und Anlegerinformation weiter vorantreiben. Dabei haben wir immer ein Ziel im Blick: private Anleger auf Augenhöhe mit institutionellen Kunden zu bringen und jederzeit höchste Handelsqualität für Privatanleger sicherzustellen. Mit Faktor-Zertifikaten in Trendphasen punkten Umsätze und Angebot steigen Anlageentscheidung konstant überprüfen Zertifikaten die Ausstattung. Es werden beispielsweise Laufzeiten zwischen Mai 2014 und Juni 2016 angeboten. Außerdem variieren die mögliche maximale Rendite sowie die Risiken für den Anleger. Die maximale Rendite liegt etwa zwischen 0,50 % beim konservativsten Zertifikat und reicht bis zu 78 % bei chancenorientierten Produkten. Somit wird schnell klar, dass es nicht ein Zertifikat für Anouch Wilhelms den Anleger gibt. Vielmehr hat jeder Investor individuelle Anlageziele und -erwartungen, und mit der großen Auswahl Product Manager ist die Chance sehr im Bereich Equity Marhoch, das individuell kets & Commodities, passende Zertifikat zu Public Distribution erhalten. Im Bereich der bei der Commerzbank Discount-Zertifikate werden nicht nur Zertifieiner Million verschiedener Produk- kate mit dem Basiswert Allianz angete auswählen. Auf den ersten Blick boten. Insgesamt können Anleger mag diese Zahl zu hoch wirken. Al- aus mehr als 500 verschiedenen Balerdings gibt es viele gute Gründe, siswerten wählen. Dazu zählen newarum es so viele strukturierte Pro- ben Aktien auch Aktienindizes, Edelmetalle, Rohstoffe, Zinsen und Wähdukte an der Börse gibt. rungen. Berücksichtigt man jetzt noch, dass Discount-Zertifikate nur Variierende Ausstattung eine von elf Kategorien sind, dann Der Deutsche Derivate Verband wird schnell klar, warum es allein (DDV) vertritt diese Branche und un- von der Commerzbank als größtem terteilt die Million Produkte in nur Anbieter in diesem Bereich mehr als elf Kategorien. Interessieren sich Zertifikate gibt. Auf alle BanKunden beispielsweise nur für eine ken hochgerechnet ergibt sich dieser Kategorien, so ist die Auswahl schnell eine Gesamtsumme von eiautomatisch kleiner. Ein einfaches ner Million Zertifikaten. Beispiel erklärt die Vielfalt der Zertifikate: Einen VW Golf gibt es mit unkonkurrenz erfreut Anleger terschiedlichen Motorisierungen, Getrieben, Reifen, Farben, AusstatNeben der großen Auswahl spielt tungslinien und Sonderausstattungs- ein anderer Gesichtspunkt eine Rolkombinationen. Am Ende ist es zwar le. Viele Banken in Deutschland bie nur ein Golf, doch auf den Straßen ten ähnliche oder sogar identische fahren Zigtausende Varianten. Produkte an. So kann der Kunde im Genauso ist es auch bei Zertifika- Idealfall aus mehr als zehn Alternatiten. So gibt es die Gruppe von Dis- ven wählen. Diese Konkurrenzsituacount-Zertifikaten, konkret mit dem tion führt dazu, dass der Anleger Basiswert Allianz. Allein die Com- sich über günstige Konditionen freumerzbank hat 753 derartige Zertifi- en kann. Denn am Ende wird er kate emittiert. Warum müssen es so nicht zuletzt aufgrund des Preises viele Produkte einer Kategorie auf ein Zertifikat auswählen. diesen Basiswert sein? Die Antwort Betrachtet man den Gesamtliegt auf der Hand: Ähnlich wie sich markt, so fällt auf, dass es in den verdie Ausstattung von Autos unter- gangenen Jahren wenige Neuerunscheidet, variiert bei den Discount- gen am Zertifikatemarkt gab. Die Die Börse in Stuttgart ist einer der größten Umschlagplätze in Deutschland für strukturierte Wertpapiere. Kunden handeln im Monat für rund 3 Mrd. Euro Zertifikate, Optionsscheine und Aktienanleihen. Mittlerweile können Anleger aus mehr als letzte Innovation stellen die FaktorZertifikate dar. Zunächst interessierte sich nur ein kleiner Teil der Kunden für diese Produkte. Doch vor rund zwei Jahren änderte sich das. Mittlerweile werden Faktor-Zertifikate vom Deutschen Derivate Verband als neue und eigenständige Produktkategorie geführt. Die Umsätze in dieser Gruppe von Zertifikaten steigen genauso wie das Angebot. Grundlage eines Faktor-Zertifikats ist wie bei fast allen Zertifikaten der Basiswert, beispielsweise eine Aktie oder ein Index. Das Faktor-Zertifikat ermöglicht dem Investor, in diesen Basiswert mit einem bestimmten Faktor zu investieren. Das bedeutet, dass ein Anleger relativ gesehen einen deutlich höheren Gewinn erzielen kann als bei einem direkten Kauf der Aktie oder des Index. Gleiches gilt für Verluste die sind, Aufgrund der einfachen Funktionsweise der Faktor-Zertifikate werden diese gerne von Anlegern eingesetzt, die klar auf eine Marktbewegung einer Aktie, eines Index oder sogar von Zinsen und Rohstoffen setzen und von dieser mit einem erhöhten Hebel profitieren möchten. wenn es nicht gut läuft, deutlich höher als bei einem Direktinvestment. Der Clou der Faktor-Zertifikate im Vergleich zu anderen Hebelprodukten ist der konstante Faktor, auch Hebel genannt. Am Beispiel des FaktorZertifikats 3x Long mit dem Basiswert BASF (WKN CZ24PA) soll die Funktionsweise verdeutlicht werfortsetzung Seite B 5

5 Börsen-Zeitung Nr. 66 B5 Bonitätsabhängige Anleihen sind gute Alternative Seit Jahren steigendes Interesse Kleinere Stückelungen als bei Unternehmensanleihen möglich Anleger sollten genau auf die Ausgestaltung achten Für Privatanleger sind die Investitionsmöglichkeiten aufgrund des niedrigen Zinsniveaus derzeit begrenzt. Sichere Anlageformen bringen nur geringe Renditen. Wer weder in deutsche Staatsanleihen noch in den Aktienmarkt investieren möchte, hat deshalb wenige Alternativen. Eine davon sind bonitätsabhängige Anleihen. Sie werden von Banken als Inhaberschuldverschreibungen begeben und bieten feste Zinszahlungen sowie die Rückzahlung des Nennbetrags am Ende der Laufzeit, solange der Referenzschuldner seinen Zahlungsverpflichtungen nachkommt und somit kein Kreditereignis eintritt. Referenzschuldner sind in der Regel Unternehmen, können aber auch Staaten sein. Bonitätsabhängige Anleihen erfreuen sich seit Jahren großer Nachfrage. Nach Angaben des Deutschen Derivate Verbands (DDV) haben deutsche Anleger per Ende ,7 Mrd. Euro in diese Anlageform investiert. Das Interesse der Anleger an bonitätsabhängigen Anleihen ist auch darin begründet, dass sie in der Regel leichter einschätzen können, ob ein Unternehmen seinen Zahlungsverpflichtungen nachkommt, als die Aktienkursentwicklung während der Laufzeit vorherzusagen. Mehrere Komponenten Wie andere Zertifikate und strukturierte Anleihen setzen sich bonitätsabhängige Anleihen aus mehreren Komponenten zusammen. Vereinfacht ausgedrückt, übernimmt der Anleger hier das Ausfallrisiko des Referenzschuldners und erhält dafür eine Prämie. Ein solcher Handel von Bonitätsrisiken findet am Kapitalmarkt überwiegend nur zwischen professionellen Marktteilnehmern in großen Stückelungen statt. Der Investor erhält eine Rendite, die sich aus einer Prämie für die Risikoübernahme und Zinszahlungen aus der Festzinsanlage der investierten Summe beim Emittenten zusammensetzt. Der Emittent von bonitätsabhängigen Anleihen sichert sich bei der Ausgabe der Papiere über den Kapitalmarkt ab. Er stellt sich damit nicht gegen den Anleger, sondern fungiert als Zwischenhändler für Pri- Übernahme des Kreditrisikos erzielt wird, höher als die Renditen der vom Unternehmen selbst begebenen Anleihen. Die emittierenden Banken blicken in ihrem Auswahlprozess der Referenzschuldner gezielt auf solche Unternehmen, die dem Anleger Chancen bieten, eine überdurchschnittliche Rendite zu erzielen. Die wesentlichen Fak toren für die Risiken eifabian Blumer ner bonitätsabhängigen Anleihe und damit für die erzielbare Rendite sind das Ausfallrisiko des Referenzschuldners und das EmittentenrisiZertifikate-Spezialist ko. Tritt ein sogenannbei der Landesbank tes Kreditereignis ein, Baden-Württemberg entfallen alle weiteren (LBBW) Zinszahlungen und der Anleger erhält einen entsprechenden Restwert. vatkunde und Kapitalmarkt. Zudem Dieser beträgt im schlimmsten Fall bietet er kleine Stückelungen an, die 0 Euro ein Totalverlust für den Anunterschiedlichste Investitionsstrate- leger. gien ermöglichen. Hier liegt auch der Vorteil der boisda entscheidet nitätsabhängigen Anleihen im Vergleich zu Unternehmensanleihen, Unter einem Kreditereignis verdas heißt zu den von Unternehmen steht man Insolvenz, Nichtzahlung selbst begebenen Anleihen. Diese ha- oder Restrukturierung beim Refeben oft große Stückelungen von renzschuldner. Es wird in der Regel mehr als Euro, und die ver- von der International Swaps and Defügbaren Laufzeiten entsprechen rivatives Association, Inc. (ISDA) als durch die geringe Auswahl nicht un- Entscheidungskomitee festgestellt bedingt den Anlagestrategien der In- und veröffentlicht. Insolvenz vestoren. wird gesprochen, wenn ein Verfahren zur Insolvenz- oder Konkursfeststellung durch oder gegen den RefeAuf bekannte Namen setzen renzschuldner eingeleitet wird. Bei Emittenten können die Lücke der Nichtzahlung unterlässt das schließen, indem sie bonitätsabhän- Unternehmen fällige Zins- oder Tilgige Anleihen mit unterschiedlichen gungszahlungen. Der Gegenwert der Laufzeiten und Referenzschuldnern unterlassenen Zahlungen muss geausgeben, deren Stückelung im Normalfall Euro beträgt. Die Banken wählen bei der Emission der bonitätsabhängigen Anleihen solche Referenzschuldner aus, die bei Privatanlegern etabliert und bekannt sind. Oft ist die Prämie, die für die Mit Faktor-Zertifikaten... Fortsetzung von Seite B 4 den: Im Juni 2012 notierte die Aktie des Chemiekonzerns bei 51,89 Euro und stieg bis zum März 2014 um 48 % auf 76,94 Euro. Das Faktor-Zertifikat 3x Long mit dem Basiswert BASF verteuerte sich im gleichen Zeitraum um 163 %. Somit konnte der Anleger hier mehr als die dreifache Rendite einstreichen. Es gibt einige Besonderheiten, die bei Faktor-Zertifikaten zu beachten sind. Der Faktor bezieht sich immer auf den Kurs der Aktie vom Vortag. Für das Faktor-Zertifikat 3x Long mit dem Basiswert BASF bedeutet das: Ist die Aktie 2 % im Plus im Vergleich zum Vortag, liegt das Zertifikat 6 % vorn. Notiert die Aktie von BASF 2 % tiefer, liegt das Zertifikat 6 % im Minus. Somit ist es möglich, jeden Tag aufs Neue mit einem Faktor von 3 an den Kursentwicklungen der Aktie zu partizipieren. Allerdings bedeutet das auch, dass sich ein Investment in Faktor-Zertifikaten immer dann besonders lohnt, wenn sich der Basiswert in einer Trendphase befindet und beispielsweise über einen längeren Zeitraum konstant steigt. Nachteil in Seitwärtsphasen Nachteilig hingegen können schwankungsfreudige Seitwärtsphasen sein, in denen sich Kursverluste und Kursgewinne abwechseln. Denn in diesen Phasen kann das FaktorZertifikat leicht an Wert verlieren, obwohl der Basiswert am Ende der Seitwärtsphase wieder sein ursprüngliches Kursniveau erreicht. Aufgrund der Verkettung, die die tägliche Kursentwicklung des Basiswerts bei der Indexberechnung berücksichtigt, kann somit nicht zwangsläufig davon ausgegangen werden, dass das Faktor-Zertifikat nach dieser Zeit wieder bei seinem Ausgangsniveau notiert. Vielmehr wird es einen leichten Verlust aufweisen, der umso stärker ausfällt, je länger der Basiswert um das Ausgangsniveau pendelt und je höher die Faktorzahl ist. Beim erneuten Blick auf das Faktor-Zertifikat 3x Long mit dem Basiswert BASF fällt Folgendes auf: September 2012 bis Ende Oktober 2012 sank die Aktie um fast 8 %. Dieser Zeitraum war allerdings von einer höheren Schwankungsbreite ge- prägt als noch der Zeitraum zuvor. Das Faktor-Zertifikat verlor während dieser Zeit rund 23 % an Wert, wobei die Entwicklungen auf Tagesbasis exakt mit einem Faktor von 3 abgebildet wurden. Auf längere Sicht konnte sich das Zertifikat dann aber besser entwickeln als erwartet. Somit steht fest: Bei einem langfristigen Investment in Faktor-Zertifikate muss der Investor fortlaufend seine Anlageentscheidung überprüfen und berücksichtigen, dass FaktorZertifikate ihre Stärken in Trendphasen ausspielen. In volatilen Seitwärtsmärkten ist Vorsicht geboten. Neben dem konstanten Hebel unterscheiden sich Faktor-Zertifikate in einem weiteren Punkt von anderen Hebelprodukten. Obwohl die Laufzeit von Faktor-Zertifikaten unbegrenzt ist, können sie nicht ausgeknockt werden. Hierbei gilt allerdings zu beachten, dass es für jedes Faktor-Zertifikat eine Anpassungsschwelle gibt. Würde die Aktie von BASF von einem auf den anderen Tag beispielsweise um 35 % nachgeben, dann würde der Investor des Faktor-Zertifikats 3x Long mit dem Basiswert BASF theoretisch einen Verlust von mehr als 100 % erleiden (35 % x 3). Dies ist ausgeschlossen, und in einer solchen Situation greift die Anpassungsschwelle. Minderung statt Totalverlust Grundsätzlich gilt für das FaktorZertifikat 3x Long mit dem Basiswert BASF: Sobald die Aktie um 30 % (Anpassungsschwelle) innerhalb eines Tages fällt, findet eine außerordentliche Anpassung statt. Im Prinzip wird nun so getan, als wäre der Handelstag bereits beendet und es würde sofort ein neuer Handelstag beginnen. Es tritt kein Knock-outEreignis ein, allerdings hat der Investor in solch einem Fall bereits gut 90 % des Wertes verloren. Der Absturz der Aktie führt zwar nicht zu einem Totalverlust, der Anleger erleidet trotzdem eine deutliche Minderung seines Kapitals. Aufgrund der einfachen Funktionsweise der Faktor-Zertifikate werden diese gerne von Anlegern eingesetzt, die klar auf eine Marktbewegung einer Aktie, eines Index oder sogar von Zinsen und Rohstoffen setzen und von dieser mit einem erhöhten Hebel profitieren möchten. mäß ISDA-Regularien mindestens 1 Mill. Dollar betragen. Eine Restrukturierung bezeichnet eine Vereinbarung zwischen dem Referenzschuldner und Inhabern seiner Verbindlichkeiten, deren Gegenwert mindestens 10 Mill. Dollar beträgt, die Zinsoder Tilgungszahlungen zu verschieben oder zu reduzieren. Zusatzrisiko Emittent Da es sich bei bonitätsabhängigen Papieren um Inhaberschuldverschreibungen von Banken handelt, besteht im Unterschied zur Unternehmensanleihe das zusätzliche Risiko, dass der Emittent in Zahlungsschwierigkeiten gerät. Für dieses Risiko wird der Anleger mit einem höheren Zins entschädigt. Während der Laufzeit einer bonitätsabhängigen Anleihe schwankt der Kurs und kann deutlich unter dem Erwerbspreis liegen. Der Kurs wird von der Bonität des Referenzschuldners, des Emittenten und dem allgemeinen Zinsniveau beeinflusst. Um eine hohe Qualität zu bieten, hat die Landesbank Baden-Württemberg bei der Auflegung von bonitätsabhängigen Anleihen strenge Mindestanforderungen. Diese beziehen sich vor allem auf das Rating von den anerkannten Ratingagenturen Moody s, Standard & Poor s und Fitch, aber auch auf die interne Einschätzung des LBBW Research. Nicht jedes Unternehmen wird deshalb als Referenzschuldner herangezogen. Ebenso gibt es Einschränkungen bei der Laufzeit. Typischerweise sind Referenzschuldner von bonitätsabhängigen Anleihen in Deutschland etablierte Dax 30-Unternehmen, aber auch weitere große euro- päische Standardwerte des Euro Stoxx 50. Die Standardvariante der Papiere bietet feste Zinszahlungen. Davon abweichend werden Anleihen mit Stufenzinsvariante, die jährlich steigende Zinszahlungen vorsehen, von Anlegerseite stark nachgefragt. Schließlich gibt es auch Ausgestaltungen mit variablem Zinssatz. Andere Typen vereinen mehrere Referenzschuldner. Für Anleger ist es hier entscheidend, genau auf die Ausgestaltung zu achten, da es am Markt zwei Varianten gibt. Das Interesse der Anleger an bonitätsabhängigen Anleihen ist auch darin begründet, dass sie in der Regel leichter einschätzen können, ob ein Unternehmen seinen Zahlungsverpflichtungen nachkommt, als die Aktienkursentwicklung während der Laufzeit vorherzusagen. Kommt es in der ersten Variante bei einem der Referenzschuldner zum Kreditereignis, entfallen alle zukünftigen Zinszahlungen und der Anleger erhält einen Restwert für dieses ausgefallene Unternehmen. Die weiteren Referenzschuldner spielen keine Rolle mehr. Das Risiko ist hier erkennbar höher und steigt mit der Anzahl der Referenzschuldner. Dafür erhalten die Anleger jedoch auch eine höhere Rendite. Bei der zweiten Variante, die bei der LBBW als Bonitätsabhängige Anleihe Portfolio bezeichnet wird, teilt sich der Nennbetrag auf mehrere Referenzschuldner auf. Der Anleger stellt sich so, als ob er mehrere bonitätsabhängige Anleihen verschiedener Unternehmen erwirbt. Bei einem Kreditereignis wird der Nennbetrag, üblicherweise Euro, entsprechend der Gewichtung des ausgefallenen Referenzschuldners reduziert. Liegen beispielsweise einer Anleihe mit Euro Nennbetrag 10 Unternehmen zugrunde, wird der Nennbetrag um 100 Euro (ein Zehntel von Euro Nennbetrag) herabgesetzt. Maßgeblich für die Zins- und Rückzahlung ist fortan dieser reduzierte Kapitalbetrag (900 Euro). Auf die Restlaufzeit hat dieses Kreditereignis keinen Einfluss. Für den ausgefallenen Referenzschuldner erhält der Anleger nach Feststellung des Kreditereignisses einen anteiligen Restwert. Diese Variante bietet dem Anleger den Vorteil, sein Risiko zu diversifizieren und die Rendite durch einzelne riskantere Werte zu verbessern. Ein typisches Portfolio würde neben Werten mit hoher Bonität auch in kleinerem Maße weitere Werte mit einer etwas geringeren Bonität beinhalten. Jede Variante bietet ihre eigenen Vorteile. Für welche sich der Anleger entscheidet, sollte in jedem Fall von einer gründlichen Recherche über den Referenzschuldner und den Emittenten abhängig sein.

6 B6 Börsen-Zeitung Nr. 66 Auf Dividenden statt Aktienkurse setzen Isoliert an den Ausschüttungen partizipieren Begrenztes Zeitfenster für einen sinnvollen Einstieg in Dividendenzertifikate Manche Anleger trauen dem Braten nicht recht: Sind die Aktienkurse nach der jüngsten Korrektur wieder ein Kauf? Vielleicht können sich dividendenstarke Aktien zukünftig besser halten als andere Werte? Wäre es nicht eine Alternative, ausschließlich auf die Dividenden zu setzen, um vielleicht das Kursrisiko am Aktienmarkt zu umgehen? Ja, das ist eine Alternative und sie ist umsetzbar. Höchstwert im Dezember Heiko Weyand Director Derivatives Public Distribution bei HSBC Trinkaus Die Antwort liefert der renommierte Indexanbieter Stoxx mit seinem Euro Stoxx 50 DVP-Index. Er ermöglicht eine Partizipation an den isolierten Dividenden der Unternehmen aus dem Euro Stoxx 50. Handelbar wird der Index durch Partizipationszertifikate. Der zugrunde liegende Dividendenindex wird seit 2008 berechnet und orientiert sich eben nicht an den Aktienkursen. Tatsächlich orientiert er sich an den im Verlauf eines Jahres aufsummierten regulären Dividenden. Diese werden am Tag der Ausschüttung entsprechend dem Indexgewicht des jeweiligen Unternehmens in sogenannte Dividendenpunkte (DVP) umgerechnet und dem Euro Stoxx 50 DVP-Index zugeschlagen. Jeweils am dritten Freitag im Dezember, dem üblichen großen Verfall an der Terminbörse, erreicht der Index seinen Höchstwert, denn bis zu diesem Tag haben alle im Index enthaltenen Unternehmen ihre Dividenden ausgeschüttet (sofern sie überhaupt welche ausschütten). Mit diesem Tag enden jedes Jahr auch die Laufzeiten verschiedener auf den Index lautender Wertpapiere. Anschließend wird der Euro Stoxx 50 DVP- Index wieder auf null gesetzt; das leuchtet ein, denn die ersten Dividendentermine für das Folgejahr stehen erst ab Januar an. Aus dieser Logik ergibt sich auch der gewöhnungsbedürftige Chart des Index. Für Anleger ist wichtig, dass für die Auszahlung nur die in der jeweiligen Jahresperiode ausgeschütteten Dividenden relevant sind. In der Regel handelt es sich also um die anteiligen Gewinnausschüttungen für das zurückliegende (!) Geschäftsjahr. Wer beispielsweise bis zum Jahresende 2014 investieren möchte, setzt im Grunde mit einigen wenigen Ausnahmen aufgrund von verschobenen Geschäftsjahren auf die Gewinnanteile des bereits abgeschlossenen Geschäftsjahres Wer bis zum Jahresende 2015 an den Dividenden partizipieren möchte, setzt demzufolge auf ein gutes Geschäftsjahr 2014 sowie daraus resultierende starke Dividenden. Ein Großteil der Dividendenbeschlüsse erfolgt in den ersten Monaten des Jahres. Schließlich spricht man von Mitte März bis Ende April nicht ohne Grund von der Dividendensaison. Bedeutsam ist dies, weil sich dadurch die (subjektive) Prognosesicherheit hinsichtlich Dividendenstark Prognose der zehn Unternehmen mit den meisten Dividendenpunkten im EuroStoxx50 DVP-Index zum Name Index-Punkte Santander 11,01 Total 9,66 Sanofi 6,34 Eni 4,90 Telefonica 4,83 Siemens 4,72 BASF 4,47 Allianz 4,00 BBVA 3,94 Daimler 3,58 Quelle: HSBC, Stand: Börsen-Zeitung der zu erwartenden Auszahlung deutlich erhöht und sich die Erwartungen der Marktteilnehmer festigen. Ungeachtet potenzieller Befürchtungen zur konjunkturellen Entwicklung im Jahr 2014 scheint 2013 für viele Branchen und Unternehmen gut verlaufen zu sein. Diese insgesamt eher positive Markteinschätzung scheinen auch die Analysten sowie die derzeitigen Terminkurse für die Dividenden zu implizieren (Stand: ). Der entsprechende Terminkontrakt mit Fälligkeit im Dezember 2014 notiert bereits bei rund 112,25 Punkten. Mit Blick auf die letztendlich eingesammelte Ausschüttungssumme des Jahres 2013 (109,87 Punkte) übertrifft dies bereits zum aktuellen Zeitpunkt deutlich den Wert, der 2013 tatsächlich erreicht wurde. Natürlich schwanken auch die Erwartungen der Investoren, so dass dieser Kurs und damit der Preis für das genannte Zertifikat durchaus wieder fallen kann. Ganz offensichtlich haben in den vergangenen Wochen trotz der Entwicklungen in der Ukraine oder möglicher Konjunktursorgen in den Schwellenländern die Erwartungen der Terminmarktteilnehmer die Einschätzungen der Analysten bereits überholt: Der breite Durchschnitt der Analysten rechnet in der von der Nachrichtenagentur Bloomberg erfassten Konsensschätzung per Ende 2014 mit einem Indexstand von 111,23 Punkten. Die HSBC-Analysten sind mit einer Schätzung von 112,56 Punkten schon etwas offensiver. Wer also zu 112,25 Punkten einstiege und am Jahresende tatsächlich eine Auszahlung von beispielsweise 112,56 Punkten erzielen könnte, käme nach Transaktionskosten und Steuern etwa null auf null auf den ersten Blick eine Enttäuschung. Doch eine weitere Beobachtung der kurzfristigen Kursentwicklung der Dividenden-Futures könnte lohnen nämlich dann, wenn Zweifel das Vertrauen der Marktteilnehmer etwas erschüttern ließe, gerade weil aktuell anscheinend starker Optimismus herrscht. Darüber hinaus wird ein Investment in Dividenden oft als langfristiges Engagement aufgefasst. Langfristig denken Warum also nicht einen Blick auf das Jahresende 2015 oder 2016 werfen. Auch für diese Fälligkeiten werden bereits Dividenden-Futures gehandelt, deren Kurse für entsprechende Wertpapiere relevant sind. Die von Bloomberg erfassten Erwartungen für die Dividenden des Kalenderjahres 2015 belegen mit einem Wert von 119,46 Punkten bereits einen deutlichen Anstieg, der sich jedoch im Preis des entsprechenden Dividenden-Future in Höhe von 113,70 Punkten noch nicht widerspiegelt. In diesem Beispiel könnten Anleger also auf Basis der genannten Daten eine absolute Rendite von 5,07 % oder 2,82 % p. a. erzielen (Stand: ). Das wäre (ohne Berücksichtigung von Steuern und Transaktionskosten) dann der Fall, wenn sie zu 113,70 Punkten in den Markt ein- und bei 119,46 Punkten wieder aussteigen würden. Diese 2,82% p.a. kommt einer üblichen Dividendenrendite im Euro Stoxx 50 durchaus nah und das ohne direktes Aktienkursrisiko. Für das Jahr 2016 verbessert sich dieses Verhältnis rein rechnerisch weiter, da die Analysten-Erwartungen an die Dividenden deutlich steigen. Risiken bleiben natürlich bestehen. Die noch verbleibenden Unternehmen können die Märkte immer noch mit Dividendenausfällen überraschen und die von den Vorständen vorgeschlagenen Ausschüttungen können von den Hauptversammlungen gekippt werden. Unwägbarkeiten ergeben sich außerdem, weil einige Unternehmen ihre Dividenden in Dollar begleichen oder Zwischendividenden auszahlen könnten, so dass auch schon das Geschäftsjahr 2014 in die Ausschüttungen des laufenden Jahres hineinwirken könnte. Zudem können Titel aus dem Euro Stoxx 50 aus dem Index absteigen und gegen andere Aktien, die mehr oder weniger Dividende zahlen, ausgetauscht werden. Alternative und Ergänzung Das Zeitfenster für einen sinnvollen Einstieg in die Dividendenzertifikate ist naturgemäß begrenzt, denn die Dividendensaison trägt ihren Namen berechtigterweise. Das spiegelt sich dann auch im Index selbst und in den Futures-Kursen wider, denn die Marktteilnehmer erhalten in dieser Periode ein Gefühl für die Dividendenzahlungen. Schließlich steigt die Sicherheit hinsichtlich der finalen Abrechnung mit jedem neu veröffentlichten Dividendenvorschlag und naturgemäß mit jeder Zahlung an. Folgerichtig werden im Jahresverlauf auch die Erwartungen weniger volatil. Insgesamt können solche Direktinvestitionen in Dividendenausschüttungen eine interessante Alternative und Ergänzung zu Aktien und Anleihen darstellen. Dabei spielt das Zeitfenster der Investition eine bedeutende Rolle, da die Unsicherheit gerade zum Jahresanfang günstige Einstiegsgelegenheiten bieten kann. Aktienanleihen sind eine Erfolgsgeschichte Bei Emittenten, Beratern und Anlegern immer beliebter Türöffner bei der Kundenansprache Volatilität und Dividendenrendite ermöglichen hohe Kupons Die Privatanleger in Deutschland haben Aktienanleihen für sich entdeckt. Rund 6 Mrd. Euro hatten die privaten Anleger Ende 2013 in Aktienanleihen investiert und damit mehr als zehnmal so viel wie noch fünf Jahre zuvor. Mit dem starken Wachstum gegen den allgemeinen Markttrend ist ihr Marktanteil bei den derivativen Wertpapieren laut Deutschem Derivate Verband (DDV) seither von 0,8 auf 6,9 % angestiegen. Bei den Produkten ohne vollständigen Kapitalschutz machen sie inzwischen die größte Gruppe aus. Der stetig wachsende Zuspruch für Aktienanleihen ist das Resultat verschiedener Merkmale, welche die Produkte für den Anleger und zugleich für Emittenten und Vertrieb interessant machen. Dies gilt übrigens nicht nur für die klassische Variante, sondern auch für Protect-Aktienanleihen mit ihrem zusätzlichen Sicherheitspuffer, durch den sich das Verlustrisiko bei reduzierter Maximalrendite nochmals verringert. Keine Massenemissionen Aus Sicht der ausgebenden Bank ist in diesem Zusammenhang zunächst das Emissionsverhalten bei Aktienanleihen hervorzuheben. Zwar sollte es für den Emittenten selbstverständlich sein, dem Anleger permanent attraktive Aktienanleihen neu anbieten zu können, auf breit angelegte Massenemissionen, wie sie beispielsweise bei Discount- Zertifikaten üblich sind, wird in der Regel aber verzichtet. Stattdessen sollte sich die Emissionstätigkeit an den aktuellen Kapitalmarktereignissen und den damit einhergehenden Matthias Kinttof Anlegerinteressen an bestimmten Basiswerten orientieren. Mit Blick auf die Basiswerte liegen in der Gunst der Anleger meist umsatzstarke Aktien aus dem Deutschen Leitindex Dax weit vorn. Im vergangenen Jahr wurde die Reihe der beliebtesten Underlyings bei den Aktienanleihen der DZ Bank von den Aktien des Chemieunternehmens BASF mit Sitz in Ludwigshafen angeführt. Auf den weiteren Plätzen folgen Deutsche Bank, Allianz und Daimler. Leiter Produktmanagement und -entwicklung bei der DZBank Bei den Käufern von Aktienanleihen ist somit ein starker Fokus auf den Heimatmarkt zu erkennen, der sich selbst regional noch weiterverfolgen lässt: Während im Ludwigshafener Raum das Volumen der BASF- Papiere besonders hoch ausfällt, erfreuen sich in Bayern Aktienanleihen auf BMW, Allianz und die Münchner Rück überdurchschnittlicher Beliebtheit. Papiere auf Merck nehmen dagegen in Darmstadt einen deutlich höheren Stellenwert als im Rest der Republik ein. Für Anleger, die ihr Portfolio über die heimischen Blue Chips hinaus diversifizieren wollen, wird das Produktangebot durch ausgewählte Emissionen auf die großen europäischen Standardwerte sowie deutsche Titel aus der zweiten und dritten Reihe ergänzt. Insgesamt hat die sehr gezielte Emissionstätigkeit eine hohe Kundenakzeptanz zur Folge: Der Anteil der Aktienanleihen, in denen es tatsächlich zu Umsätzen kommt, fällt deshalb auch deutlich höher als bei Discount-Zertifikaten aus. So wird rund die Hälfte aller emittierten Aktienanleihen tatsächlich gehandelt, während es bei Discount-Zertifikaten nur rund ein Viertel ist. Gleichzeitig kommt die selektive Emissionstätigkeit aber auch der Qualität der Kundenbetreuung zugute. So können die Berater beispielsweise aktuelle Emissionen gezielt aufgreifen und interessierten Kunden passende Produkte für aktuelle Kapitalmarktereignisse und Marktsituationen anbieten. Auf diese Weise erhalten die Kunden ein Produkt, dessen Basispreis zum Kurs des Basiswerts zum Emissionszeitpunkt passt und dessen bereits aufgelaufene Stückzinsen im Vergleich zum Gesamtkupon noch keine große Rolle spielen. Folgerichtig fließt in neu emittierte Aktienanleihen der größte Teil des Anlagevolumens innerhalb der ersten drei Monate der Laufzeit. Gehalten werden Aktienanleihen dann meist über mindestens sechs Monate oder sogar bis zu ihrer Fälligkeit. Sehr lange Haltedauer Damit ist die Haltedauer der Aktienanleihen im Verhältnis zu anderen Anlageprodukten überdurchschnittlich lang. Discount- und Bonus-Zertifikate werden hingegen insbesondere von aktiven Anlegern gekauft und oftmals bereits nach kurzer Haltedauer von wenigen Wochen wieder abgestoßen, da viele Anleger hier auf die Kursentwicklung der Zertifikate während der Laufzeit anstatt auf das Auszahlungsprofil zum Laufzeitende setzen. Ein weiterer Vorzug von Aktienanleihen gegenüber anderen Produktgattungen ist die einfache Verständlichkeit der Struktur. So können Anleger zum Beispiel durch den Kupon zumindest zu Laufzeitbeginn sofort die maximal zu erzielende Rendite einer Aktienanleihe nachvollziehen. Viele Anleger schätzen an Aktienanleihen besonders die regelmäßigen Kuponzahlungen. Sehr gefragt sind wohl auch deswegen Aktienanleihen mit einem hohen Kupon. Als Basiswert besonders gut geeignet sind Werte mit einer verhältnismäßig hohen impliziten Volatilität sowie einer attraktiven Dividendenrendite. Während die vom Emittenten vereinnahmten Dividenden direkt der Refinanzierung des Kupons dienen, steigt mit zunehmender Volatilität des Basiswertes die Wahrscheinlichkeit dafür, dass dessen Kurs am Bewertungstag unter dem Basispreis notiert und es damit zur Ausübung der in der Aktienanleihe enthaltenen Put-Option (Short-Put) kommt. Entsprechend höher fällt damit die Optionsprämie aus, welche die ausgebende Bank zusätzlich zur Dividende für die Zahlung des Kupons verwenden kann. Bezogen auf die 30 Dax-Titel war bei den Aktien der Commerzbank während des gesamten letzten Jahres eine besonders hohe Volatilität festzustellen. Auch aktuell führen die Papiere der Frankfurter Großbank die Liste mit deutlichem Vorsprung an. Bezüglich der Dividendenrendite auf Basis der für dieses Jahr zu erwartenden Ausschüttungen liegen dagegen die Aktien von Eon und der Münchener Rück vorne. In der Kombination beider Faktoren (Dividendenrendite und Volatilität) ist dagegen der Düngemittelhersteller K+S derzeit zur Darstellung hoher Kupons besonders geeignet. So lassen sich hier bei einjährigen Aktienanleihen mit einem Basispreis auf Höhe des Kurses des Basiswerts ( am Geld ) derzeit Zinszahlungen von bis zu 12 % pro Jahr realisieren. Bei Aktienanleihen auf Fresenius, Fresenius Medical Care oder Beiersdorf mit ansonsten weitgehend vergleichbaren Parametern sind es dagegen nur 6 bis 7 % pro Jahr. Auch die Aktie erfreut Eine weitere Besonderheit von Aktienanleihen: Unterschreitet der Kurs des Basiswerts zum Laufzeitende den Basispreis, bekommen Anleger bei den Produkten der DZ Bank stets die Aktie selbst anstatt eines Barausgleichs angedient. Da die Anleger in der Regel Produkte mit Basiswerten kaufen, von denen sie fundamental überzeugt sind, ist auch die Andienung des Underlying in der Wahrnehmung der Anleger kein Beinbruch. Hinzu kommt, dass sie aufgrund der zwischenzeitlich erfolgten Kuponzahlung sowie des zum Emissionszeitpunkt in aller Regel unter dem Kurs des Underlying liegenden Basispreises über den Umweg Aktienanleihe auch noch deutlich günstiger zum Zuge kommen als beim sofortigen Erwerb der jeweiligen Aktie. Hierin liegt wiederum ein ganz entscheidender Unterschied zu Discount-Zertifikaten, bei denen die Rückzahlung in der Regel also nicht nur bei positivem Ausgang der Investition in bar erfolgt. Nachfrage wird steigen Der Erfolg von Aktienanleihen ist also kein Zufall. Ihre Funktionsweise ist leicht verständlich, sie bieten attraktive Renditechancen und schützen dank des sicheren Kupons vor moderaten Kursrückschlägen. Und nicht zuletzt können sie selbst bei einer unerwartet negativen Entwicklung des Basiswerts im Falle der Andienung von Aktien über das Laufzeitende hinaus die Chance auf spätere Kursgewinne wahren. vielen Spezifika der Aktienanleihen profitieren Anleger, Berater und Emittenten gleichermaßen. Es spricht also einiges dafür, dass die Nachfrage auch künftig weiter ansteigt.

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