denaris VSV-forum Behavioural Finance Marketing Regulierung 1/2005 CHF 15. Geld und Ethik

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1 denaris 1/2005 CHF 15. VSV-forum Geld und Ethik Behavioural Finance Die neue Sicht Market and price behaviour Die Unlust am Verlust Dans le miroir de la personnalité Marketing Pflicht und Kür Segmentierung etwas anders Regulierung London s loopholes

2 denaris Diesmal Die Zeitschrift des Verbands SchweizerischerVermögensverwalter (VSV) La revue de l association suisse des gérants de fortune (ASG) La rivista dell associazione svizzera di gestori di patrimoni (ASG) Éditorial Maurice Baudet Comment investir, Docteur Freud? Toute personne qui touche de près ou de loin aux métiers de l argent sait combien le rapport de l investisseur avec ce dernier est complexe et irrationnel. Vous découvrirez au fil de ce numéro de denaris qu il est encore plus paradoxal que vous pouviez l imaginer, et que les outils de la psychologie, appliqués aux opérateurs en bourse, nous amènent à de fort surprenantes conclusions. Née il y a plus de trente ans, la «behavioural finance» éclaire notre pratique quotidienne sous un jour critique: ne réagissons-nous pas parfois de manière pavlovienne au lieu d appliquer au mieux la logique? Les grands joueurs d échecs anticipent, dit-on, les mouvements de leur adversaire quatre ou cinq coups d avance. Un joueur moyen va rarement au-delà de deux ou trois. Peut-être serait-il parfois bon de considérer la bourse comme une partie d échecs où nous avons pour adversaire le marché. Ce dernier ne réagit pas, nous le savons, selon des règles purement mathématiques. Si c était le cas, il serait si parfaitement efficient qu il finirait par s arrêter de luimême. Le marché est fait de comportements humains, et cette composante est même, selon certains analystes, la seule constante à long terme que l on puisse y déceler. Il a «ses humeurs», parfois déroutantes, imprévisibles, à moins d appliquer dans le raisonnement des critères purement psychologiques. Sous cet éclairage, par exemple, les bulles spéculatives s expliquent beaucoup plus aisément, mais elles ne s en justifient pas plus. Certes, la «behavioural finance» n est pas la panacée en matière de gestion, mais elle nous apporte ce léger décalage si souvent nécessaire pour vérifier ou infirmer une hypothèse en acceptant tout simplement de modifier, ne fut-ce qu un instant, notre angle de vision. Dans notre métier, accepter d adopter un nouveau point d observation est, reconnaissons-le, un bon moyen d éviter une mortelle myopie. Jahresend-Gruss des VSV-Präsidenten: Auf zu neuen Ufern 4 L adresse de fin d année du président: En route vers de nouveaux horizons 6 Saluto di fine anno del presidente ASG: Verso nuovi lidi 8 Behavioural Finance Die neue Sicht auf die Finanzmärkte 9 Decisions under uncertainty 13 Reading suggestions 14 Understanding market behaviour 16 Die Unlust am Verlust 18 Beratung: Persönlichkeit im Zentrum 20 Conseil: la personnalité au centre 21 Die neue Theorie als Strategiewerkzeug 24 Balzac et Zola: une littérature monétaire 26 Marketing von Finanzdienstleitungen / Marketing des services financiers Marketing ein Muss: Das braucht s 28 Wachgeküsst: Auf zu neuen Konzepten 29 Opinion: Écouter le client 33 Psychologische Kundensegmentierung 34 Risikomanagement macht den Unterschied 36 Literaturtipps 37 Und zudem Kundenprofil und Datenschutz 39 Le monde complexe de la réglementation 40 London: a haven for money laundering 43 Innovativer Compliance-Ansatz 45 Spenden oder Stiften? 47 Die Suche nach neuen Perspektiven 48 Impressionen vom VSV-Golfturnier 50 VSV-forum: Geld und Ethik 51 Impressum 2 Maurice Baudet denaris 1/2005 CHF 15. Indonesisches Schachbrett. Das Verhalten des Gegners voraussehen und die richtige Strategie anwenden: Damit sind die beiden Hauptthemen dieses Heftes Behavioural Finance und Marketing angesprochen. Un échiquier indonésien. Prévoir le comportement de l adversaire et appliquer une bonne stratégie: nous voilà au cœur des thèmes de ce cahier behavioural finance et marketing. Lesen Sie das Editorial auf Deutsch auf Seite 2. FOTO: PIERRE FREIMÜLLER, APPUNTO REQUISIT: COLLECTOR S CORNER, ZÜRICH 1

3 Editorial Wie investieren, Doktor Freud? Jeder, der beruflich nah oder fern mit Geld zu tun hat, weiss, wie komplex und irrational das Verhältnis des Investors zu eben diesem ist. In dieser denaris-nummer werden Sie entdecken, dass es gar noch paradoxer ist, als Sie sich dies vorstellen konnten, und dass die Werkzeuge der Psychologie, angewendet auf die Player an der Börse, uns zu höchst erstaunlichen Schlüssen führen. Entstanden vor über dreissig Jahren, wirft die «Behavioural Finance» ein kritisches Licht auf unsere tägliche Arbeit: Reagieren wir nicht manchmal in pawlowscher Manier, anstatt uns so gut wie möglich an die Logik zu halten? Die grossen Schachspieler kalkulieren, so sagt man, vier oder fünf Spielzüge ihres Gegners voraus. Ein mittelmässiger Spieler kommt selten über zwei oder drei hinaus. Vielleicht wäre es manchmal gut, die Börse als eine Partie Schach zu betrachten mit dem Markt als unserem Gegner. Wie wir wissen, reagiert dieser nicht nach rein mathematischen Regeln. Wäre dies der Fall, so wäre er so perfekt effizient, dass er sich schliesslich selber aufheben würde. Der Markt ist von menschlichem Verhalten geprägt nach Ansicht einiger Analysten ist dies sogar die einzige erkennbare langfristige Konstante. Der Markt hat seine «Launen», manchmal befremdend, unvorhersehbar es sei denn, man greife auf rein psychologische Überlegungen zurück. So gesehen lassen sich beispielsweise spekulative Blasen viel leichter erklären, jedoch nicht besser rechtfertigen. Gewiss, die «Behavioural Finance» ist nicht das Wundermittel in der Vermögensverwaltung. Indem wir ganz einfach akzeptieren, unseren Blickwinkel und sei es auch nur für einen Augenblick zu ändern, bringt sie uns aber diese leichte Verschiebung, die zum Verifizieren oder Widerlegen einer Hypothese so oft nötig ist. Und eine neue Sichtweise einzunehmen, ist in unserem Beruf zugegebenermassen ein gutes Mittel, um sich vor fataler Kurzsichtigkeit zu hüten. Maurice Baudet Das überraschende Geschenk Antiquitäten, Raritäten, antike Spielsachen, Uhren, historische Wertpapiere und Chinamöbel. Und Trouvaillen, die Sie gar nicht erwartet haben! Stöbern Sie mal auf unserer Website herum. Stampfenbachstr Zürich Tel Mobile Bucheggstr Zürich Tel Mobile denaris Herausgeber / Éditeur Verband Schweizerischer Vermögensverwalter (VSV) Association Suisse des Gérants de Fortune (ASG) Redaktionelle Verantwortung / Rédacteur responsable Maurice Baudet Redaktion und Gestaltung / Rédaction et conception appunto communications, Europa-Strasse 15, 8152 Glattbrugg/Zürich, Inseratenverwaltung / Régie des annonces Kretz AG, Verlag und Annoncen, General Wille-Strasse 147, Postfach 105, 8706 Feldmeilen, Tel Layout / Mise en page Stamm & Partner AG, 8058 Zürich-Flughafen Druck / Imprimeur Staffel Druck AG, 8045 Zürich Haftung / Responsabilité Für nicht einverlangte Sendungen und die Richtigkeit von Produktangaben besteht keine Haftung; es wird keine Korrespondenz dazu geführt. La rédaction ne prend aucune responsabilité concernant des envois non sollicités, ni pour la conformité des produits; aucune correspondance ne sera échangée à ce sujet. Autorenmeinung / Opinion d auteur Die von den Autoren geäusserten Ansichten decken sich nicht unbedingt mit denjenigen des VSV oder der Redaktion. Les opinions exprimées par les auteurs ne sont pas nécessairement celles de l ASG ou de la rédaction. Einzelnummer / Prix d un exemplaire CHF 15. Erscheint vierteljährlich / Magazine trimestriel Erscheinungsdatum / Date de parution 15. Dezember 2004 / 15 décembre 2004 Copyright Nachdruck, auch auszugsweise, nur mit schriftlicher Genehmigung der Redaktion. Reproduction, même partielle, interdite sans autorisation écrite de la rédaction. Inseratschluss / Clôture des annonces Redaktionsschluss / Clôture de rédaction 2/2005: 18. Februar 2005 / 18 février /2005: 9. Mai 2005 / 9 mai 2005 Bei Nichtzustellbarkeit zurück an: VSV/ASG, «denaris», Bahnhofstrasse 35, 8001 Zürich Themen der nächsten «denaris»-nummer / Sujets du prochain numéro de «denaris» Schnittstelle Banken Vermögensverwalter / Interface banques gérants de fortune E-Banking Schicken Sie uns Ihre Themenvorschläge / Envoyez-nous vos propositions d article: Tel. / tél

4 Der Jahresend-Gruss des Präsidenten des Verbandes Schweizerischer Vermögensverwalter Auf zu neuen Ufern Jean-Pierre Zuber, Präsident des VSV Der Finanzplatz Zürich kommt in den nächsten Jahren zunehmend unter Druck seiner grossen Konkurrenten wie London, Paris, Frankfurt, München, Mailand oder New York. Zu diesem Schluss kommt eine soeben veröffentlichte Studie der BAK Basel Economics. In einem Referat an der Universität der Zwingli-Stadt betonte Bundesrat Hans-Rudolf Merz, dass man diese Gefahr ernst nehmen müsse. In der Tat wird heute in der Region Zürich jeder vierte Franken im Finanzsektor verdient; alle Zulieferer dazu gerechnet, sogar jeder zweite. Dies dürfte auch für Genf und in etwas geringerem Masse für Basel und Lugano zutreffen. Diese Abhängigkeit, die sich in den letzten Jahren noch verstärkt hat, berge auf längere Sicht erhebliche Risiken, mahnt die Studie. Bundesrat Merz warnte jedoch auch davor, die Aussagen dieser Studie überzuinterpretieren; der Finanzplatz Schweiz habe gute Karten: politische Stabilität, starker Franken, technologisch hohes Niveau, hervorragende Dienstleistungen. Ich schliesse mich seiner Meinung an, denn die BAK-Studie hält auch fest, der Finanzsektor habe in den letzten drei bis vier Jahren Boden gutgemacht. In der Tat erreichte Zürich in der Gesamtbeurteilung der Finanzbranche den zweiten Platz gleich hinter New York. Trotzdem wäre es gefährlich, sich auf unseren Lorbeeren auszuruhen. «Mittelfristig ist damit zu rechnen, dass sich auf den globalisierten Finanzmärkten die angelsächsische Tradition der Transparenz durchsetzen wird, und die Schweiz das Bankgeheimnis in der heutigen Form nicht wird halten können», hält die Zusammenfassung der BAK-Studie fest. Mit einem Beitritt zur EU und zur Währungsunion würde zudem der Zinsvorteil der Schweiz entfallen. Es ist nicht zu übersehen: Die ausländischen Finanzplätze wachsen schneller als der schweizerische. Da die Möglichkeiten, off-shore zu arbeiten, zunehmend eingeschränkt werden dürften, müssen wir uns energisch darum bemühen, auch on-shore tätig sein zu können. Die Filialeröffnungen von Schweizer Banken im Ausland sind da sicher ein richtiger erster Schritt. Von den 60,3 Milliarden Franken an Neugeldern, welche die UBS in den vergangenen vier Quartalen akquiriert hat, stammen z.b. ganze 1,9 Milliarden Franken (3 Prozent) von Kunden aus der Schweiz. Ohne jede Schwarzmalerei können wir also davon ausgehen, dass sich die Finanzbranche und mit ihr auch die unabhängigen Vermögensverwalter immer mehr werden international ausrichten müssen. Wir erleben ja laufend, wie Branchen, die zu lange übermässig inlandorientiert waren, in globalisierten Märkten keine Chance haben. Eine zu starke Inlandabhängigkeit und Schutz vor Wettbewerb hat nebst anderen Faktoren dazu geführt, dass die Schweiz punkto Wachstum, Leistungsfähigkeit und Produktivität ins Mittelfeld abgesunken ist und von Ländern wie dem ehemaligen «Armenhaus» Irland überflügelt wurde. Obschon wir nie Milchsubventionen und Flächenbeiträge erhielten, konnte die Finanzbranche doch in der Vergangenheit in einem weitaus geschützteren Raum als neuerdings arbeiten und die Zukunft wird sicher noch härter. Finanzdienstleister müssen deshalb alles daran setzen, in einem globalisierten Umfeld bestehen zu können. Es muss auch uns Vermögensverwaltern gelingen, mehr Kunden in anderen Ländern von den Vorteilen unserer Dienstleistung zu überzeugen: persönlichere Beratung, zuverlässigerer Service, mehr Flexibilität, innovativere Produkte und Leistungen. Wir werden sicher den immer vielfältigeren Bedürfnissen der Kundschaft auch durch die Schaffung von noch individualisierteren und innovativeren Produkten entsprechen müssen. Das Potenztial ist beachtlich. Allein in Deutschland rechnet man mit Dollar-Millionären (ohne Liegenschaftsbesitz); weltweit mit über sieben Millionen. In Wachstumsgegenden wie China oder Indien stossen laufend neue dazu. Auch in der Schweiz ist die Nachfrage noch nicht erschöpft: Im Kanton Zürich versteuert mehr als jedes fünfte Paar über 65 ein Vermögen von mehr als 1 Million Franken. Wir wünschen unseren Mitgliedern frohe Weihnachten und ein gutes und erfolgreiches neues Jahr. Anstelle von Karten überweisen wir folgenden gemeinnützigen Institutionen eine Spende: «Helvetas» «Martin Stiftung Erlenbach» «Fragile Suisse Zürich» «Rheumaliga Zürich» «Verein Werchschüür, Zürich» 4

5 Herausforderungen Allerdings werden uns keine gebratenen Tauben in den Mund fliegen. Denn die Kostenfalle droht: Informatik und Compliance fressen einen immer grösser werdenden Teil der Einnahmen weg. Die Märkte sind äusserst volatil. Die Konkurrenz ist hart und immer internationaler. Die Regulierung nimmt so rasant zu, dass Bankiervereinigungs-Präsident Pierre Mirabaud kürzlich warnte, die Banken könnten ihre Mitarbeiter nicht mehr fristgerecht ausbilden, so schnell sei der Wechsel. Zudem steigen in hoch kompetitiven Märkten die Promotions- und Vertriebskosten drastisch an. Die Finanzprodukte werden stetig komplizierter eine «tour de force», auf dem Laufenden zu bleiben und den Überblick zu behalten. Und die Kunden sind besser informiert, misstrauischer, anspruchsvoller und in Sachen Preis-/Leistungsverhältnis empfindlicher geworden. Kein Wunder, dass die Erträge der Vermögensverwalter in jüngster Zeit schrumpften. Wer überleben will, muss also nicht nur die bessere Performance zu attraktiven Bedingungen bieten können er muss auch seine Kosten senken. Allianzen oder gar Zusammenschlüsse könnten deshalb in Zukunft häufiger vorkommen als bisher. Auch outsourcing von Tätigkeiten, die nicht zum Kerngeschäft gehören des ganzen Backoffice, der IT, des Rechtsdienstes oder der Werbeabteilung erlaubt Kostensenkungen häufig erst noch bei besserer Qualität. Nicht zuletzt kann ein starker Verband seinen Mitgliedern Lösungen anbieten, die weitaus günstiger zu stehen kommen, als die marktüblichen Preise. So konnte der VSV heuer für seine Mitglieder z.b. äusserst gute Konditionen für das System «Pythagoras-EP-Check» für die Sicherheit im Umgang mit «Exposed Persons» (EP) aushandeln. Mit diesem System werden die im VSV zusammengeschlossenen Vermögensverwalter ihre Sorgfaltspflichten noch besser und einiges effizienter wahrnehmen können als bisher. Es wird uns immer wieder attestiert, wie zuverlässig unsere Selbstregulierungsorganisation (SRO) funktioniert. Niemand kennt seine Kunden so genau wie wir. Und als KMU hat kein Vermögensverwalter Interesse, in einen Finanzskandal verwickelt zu sein. Das sind die Hauptgründe der Effizienz unserer Kontrolle, deren Wahrnehmung die vom Verband unabhängige und staatlich kontrollierte SRO mit Sperberaugen überwacht. Wir bauen damit an unserer langfristigen Glaubwürdigkeit. Auf dem für das Vertrauen der Kunden ebenso wichtigen Gebiet des Anlegerschutzes wiesen Zeitungsberichte darauf hin, dass keiner der in den Behring-Skandal involvierten Berater dem VSV angehört. Hätten sich die hinters Licht geführten Personen, Anlageberater und sogar Personalfürsorgestiftungen bei einem VSV-Mitglied erkundigt, wären sie wohl gewarnt worden, dass bei versprochenen Jahresrenditen von 50% und mehr nicht alles mit rechten Dingen zugehen kann. 900 Millionen Franken soll Behring nach jetzigem Informationsstand zum Verschwinden gebracht haben. Es ist immer wieder erstaunlich, wie viele Uninformierte solchen Schaumschlägern auf den Leim kriechen. Sogar gescheite Leute wie ein ETH-Professor, der renommierte ehemalige Kommunikationschef eines Pharma-Weltkonzerns oder eine Nationalrätin. Skandale dieser Art schaden dem Ruf unseres Finanzplatzes enorm; es ist alles daran zu setzen, Machenschaften unseriöser Finanzjongleure zu unterbinden. Die Zugehörigkeit zum VSV muss sich zum eigentlichen Gütesiegel für seriöse unabhängige Vermögensverwalter entwickeln. Das würde für die Kunden die Markttransparenz um einiges erhöhen. Trotzdem oder gerade deshalb: zu eng darf das behördliche Regulierungskorsett nicht geschnürt werden. Ich gehe mit Pierre Mirabaud absolut einig, dass wir diesbezüglich «nicht weiter gehen dürfen als die Wettbewerber», wenn wir den Finanzplatz nicht abwürgen wollen. London sei heute, so Mirabaud, ein eigentliches Geldwäscher- Paradies, weil das britische Trust-Recht die hinter einem Trust stehenden wirtschaftlich Berechtigten anonymisiere. Deshalb führten Nachforschungen von Behörden dort auch zu keinen Ergebnissen. Man kann Flecken auf der Weste auch unsichtbar machen, indem man das Licht dimmt In der Schweiz leuchten wir die hintersten Winkel aus. Und die unabhängigen Vermögensverwalter werden gerne weiterhin ihren Beitrag dazu erbringen. Es wäre nichts als gerecht, wenn sie für ihre Vorleistung und mit der Einführung der Zahlstellensteuer auch den uneingeschränkten Zugang zu den europäischen Kundenmärkten erhielten. Von den Vermögensverwaltern ihrerseits ist Bereitschaft zu noch mehr unternehmerischem Risiko gefragt! Mit diesem Weihnachtswunsch verbinde ich meine herzlichen Grüsse für die Festtage Jean-Pierre Zuber Präsident des VSV FOTO: PLEYER-PHOTO, ZÜRICH 5 Jean-Pierre Zuber, Präsident des VSV

6 L adresse de fin d année du président de l Association Suisse des Gérants de fortune En route vers de nouveaux Jean-Pierre Zuber, Président de l ASG Selon les conclusions d une étude de BAK Basel Economics, la place financière zurichoise subit une pression croissante de ses grandes concurrentes Londres, Paris, Francfort, Milan ou New York. Lors d une conférence à l université de Zurich, le conseiller fédéral Merz a affirmé qu il faut prendre ce danger au sérieux. En effet, dans la région zurichoise, un franc sur quatre gagnés provient du secteur financier, même un sur deux si l on compte les fournisseurs. Il y a lieu de penser que cela s applique également dans une mesure peut-être un rien moindre à Genève, Bâle et Lugano. Cette dépendance, encore accrue ces dernières années, représente à longue échéance un risque considérable, retient cette étude. Le ministre des finances a toutefois refusé de dramatiser la situation: la place financière suisse a selon lui de bonnes cartes; stabilité politique, franc fort, haut niveau technologique, excellentes prestations de service. Je me rallie à son opinion, d autant plus que l étude bâloise mentionne aussi que le secteur financier a réussi à gagner du terrain les trois ou quatre dernières années, ce qui se reflète dans la deuxième place attribuée à Zurich juste après New York. Il serait néanmoins dangereux de nous reposer sur nos lauriers. «À moyen terme, il faut s attendre à ce que la tradition anglo-saxonne de la transparence s imposera sur les marchés financiers globalisés et que la Suisse ne pourra pas maintenir le secret bancaire sous sa forma actuelle», avertit le résumé de l étude. Une entrée dans l UE et l union monétaire supprimerait de plus l avantage traditionnel des conditions d intérêt. Ne nous leurrons donc pas: les places financières étrangères croissent plus rapidement que la nôtre. Comme il devient de plus en plus ardu de travailler off shore, il faut tout faire pour pouvoir servir notre clientèle on shore. L ouverture de succursales des banques suisses à l étranger est certes un premier pas judicieux. Des 60,3 milliards de francs de capitaux acquis au cours des quatre derniers trimestres par l UBS, seuls 1,9 milliards (3%) provenaient de clients en Suisse. Sans peindre le diable sur la muraille, nous pouvons admettre que l industrie financière et les gestionnaires indépendants de même devront s orienter davantage vers les marchés internationaux. L expérience nous a cruellement montré que les branches trop orientées sur le marché domestique n ont aucune chance dans une économie globalisée. Une excès de dépendance du marché intérieur et de protection contre la concurrence ont, parmi d autres facteurs, fait que la Suisse n arrive plus a tenir la tête du peloton en termes de croissance et de productivité et qu elle se voit dépassée pas des pays tels que l Irlande, autrefois parent pauvre de l Europe. Même si nous n avons jamais reçu de subventions, il faut avouer que l industrie financière a pu travailler naguère dans un cadre bien plus protégé que celui d aujourd hui et surtout de demain qui promet de devenir encore plus dur. Les prestataires de services financiers ont donc tout intérêt à se prémunir pour survivre dans un environnement globalisé. Nous devons réussir à convaincre plus clients d autres pays de la supériorité de nos services de gestionnaires indépendants: conseil plus personnalisé, service plus fiable, flexibilité supérieure, produits et prestations plus innovateurs. Il faudra certes aussi répondre aux besoins de plus en plus variés de la clientèle par une gamme de produits encore plus individualisés et plus innovateurs. Le potentiel est respectable. En Allemagne seulement, on dénombre millionnaires en dollars US (sans compter la propriété foncière); dans le monde entier, on estime leur nombre à passé sept millions. Ce chiffre va en augmentant entre autre sous l effet de la croissance en Chine et en Inde. Même en Suisse, la demande n est pas encore épuisée: dans le canton de Zurich, plus d un couple sur cinq au-dessus de 65 ans dispose d une fortune imposable dépassant un million de francs. Nous vous souhaitons un joyeux Noël et une nouvelle année pleine de succès. En lieu et place de cartes de vœux, nous adressons un don aux associations suivantes: «ASED Genève, Association pour le Soutien de l Enfance en Détresse» «Pro Senectute Vaud» «La main tendue Vaud» «Ligue Genevoise contre le Rhumatisme» «Ligue suisse contre le cancer» 6

7 Défis horizons Toutefois, les alouettes ne vont pas nous tomber toutes rôties dans la bouche. L explosion des coûts en particulier de l informatique et de ceux causés par la régulation rend de plus en plus ardu de rentrer dans ses frais. Les marchés sont extrêmement volatils. La concurrence est acharnée et de plus en plus internationale. La réglementation s est intensifiée à un rythme qui a récemment amené Pierre Mirabaud, président de l Association suisse des banquiers, à déplorer que les banques n ont même plus le temps de former leur personnel à temps à cet égard. En outre, dans de marchés très compétitifs, les frais de promotion et de distribution explosent. Et les produits financiers deviennent de plus en plus sophistiqués un tour de force de se tenir au courant. Les clients sont mieux informés, plus exigeants, plus méfiants et plus critiques à l égard du rapport prix/prestation. Qui s étonnera que les revenus de gérants de fortune soient en phase d atrophie? Pour survivre, il faut donc non seulement pouvoir offrir la meilleure performance à des conditions plus attrayantes, mais aussi réduire les coûts. Une alliances ou une fusion pourraient être la solution choisie par certains. L extériorisation d activités ne faisant pas partie du core business telles que l administration, l informatique, le service juridique ou la publicité permet également des économies, souvent même avec un gain de qualité. N oublions pas le rôle d une association forte, capable d offrir à ses membres des solutions bien en dessous des prix du marché. C est ainsi que, cette année, l ASG a pu négocier des conditions très favorables pour le système «Pythagoras-EP-Check» destiné à créer la sécurité nécessaire pour les contacts avec les «personnes exposées». Grâce à ce système, les gestionnaires membres de l ASG pourront observer leur diligence professionnelle encore mieux et plus efficacement que jusqu à présent. On nous atteste régulièrement le bon fonctionnement de notre Organisme d auto-régulation (OAR). Personne ne connaît ses clients aussi bien que nous. De plus, en tant que PME, aucun gérant de fortune n a intérêt à être mêlé à un scandale financier. Voilà les raisons principales de l efficacité de notre contrôle dont l exécution correcte est surveillée d un œil de lynx par l OAR, indépendant de notre association et contrôlé par l État. Cette efficacité contribue à notre crédibilité à long terme. Non moins importante pour la confiance de la clientèle: la protection des investisseurs. Les médias nous ont attesté qu aucun membre de l ASG n était impliqué dans les affaires douteuses de Dieter Behring. Les investisseurs, conseillers et même fonds de prévenance trop crédules se seraient-ils renseignés chez un membre de l ASG, parions qu ils auraient été avertis que des promesses de rentabilité dépassant les 50% annuels sont un indice qu il y a anguille sous roche. Aux dernières informations, Behring aurait fait disparaître 900 millions de francs. On s étonne du nombre de personnes mal informées qui se laissent berner par des imposteurs. Même des gens cultivés, tels qu un professeur de l EPF, l ancien chef de la communication d une multinationale de l industrie pharmaceutique ou une conseillère nationale. Les scandales de ce genre nuisent à la bonne réputation de notre place financière. Il y a donc lieu de réprimer énergiquement de tels agissements. L appartenance à l ASG devra devenir un sigle de garantie de sérieux pour les gestionnaires indépendants. Cela augmenterait la transparence du marché pour les clients. Ceci dit, il ne faut pas que le corset régulateur devienne trop étroit. Je suis d accord avec Pierre Mirabaud que la Suisse de doit pas aller au-delà des marchés concurrents, sous peine d étrangler notre place financière. À ses dires, Londres est aujourd hui un paradis du blanchiment d argent de par l effet de la législation britannique sur les trusts, garantissant l anonymat des ayants-droit. Pas étonnant donc que les enquêtes des autorités y finissent régulièrement en queue de poisson. On peut aussi faire disparaître les taches sur la veste en abaissant la lumière Loin de là, en Suisse, nous éclairons les derniers recoins. Et les gestionnaires indépendants resteront fiers d y apporter leur soutien. Il ne serait que juste qu ils reçoivent le droit d opérer sans restrictions sur les marchés européens en échange de cette contribution désintéressée et de l introduction de l impôt à l agent payeur. De la part des gestionnaires, on pourra alors s attendre à encore plus d esprit d entrepreneur. Je joins mes vœux les plus cordiaux pour les fêtes à ce souhait de fin d année. Jean-Pierre Zuber Président de l ASG PHOTO: PLEYER-PHOTO, ZÜRICH 7 Jean-Pierre Zuber, Président de l ASG

8 Accettiamo le sfide Saluto di fine anno del presidente della Associazione svizzera di gestori di patrimoni Verso nuovi lidi Auguriamo a tutti i nostri soci un buon Natale ed un felice anno nuovo pieno di soddisfazioni. Jean-Pierre Zuber, Presidente dell ASG Invece di biglietti di auguri, faremo una donazione alle associazioni 8 «Lega ticinese contro il cancro» «Pro Senectute Ticino e Moesano» «Telefono Amico Ticino e Grigioni Italiano» La piazza finanziaria di Zurigo, secondo un nuovo studio del BAK Basel Economics, è sottoposta ad una pressione sempre maggiore. Le grandi piazze finanziarie straniere crescono più in fretta. Bisogna prendere sul serio questo pericolo, perché nella regione di Zurigo 1/4 dei guadagni viene fatto nel settore finanziario; anzi contando gli annessi e connessi addirittura la metà dei guadagni si realizza nello stesso campo. Quanto detto vale, seppure in misura un poco minore, anche per Lugano, Ginevra e Basilea. Sarebbe perciò pericoloso dormire sui nostri allori! «Bisogna pensare che a medio termine si imporrà sui mercati finanziari globalizzati la tradizione anglosassone della trasparenza e che la Svizzera non potrà mantenere il segreto bancario nella forma attuale», è la conclusione dello studio fatto dal BAK. Senza voler dipingere tutto di nero, possiamo pensare però che il settore finanziario si dovrà internazionalizzare sempre più. Siccome diventa più difficile lavorare off shore, dobbiamo sforzarci in ogni modo per poter essere attivi anche on shore. Per questo l apertura all estero di filiali di banche svizzere è sicuramente un primo passo nella giusta direzione. Dei 60,3 Mia. di Franchi di nuove acquisizioni di denaro dell UBS negli ultimi 4 quartali, p. es., solo 1,9 Mia. di Franchi (3%) provenivano da clienti in Svizzera. Anche gli amministratori indipendenti di capitali devono fare di tutto per poter resistere in un ambiente globalizzato. Dobbiamo riuscire a convincere clienti di altri paesi dei vantaggi dei nostri servizi: consulenza più personale, servizio più affidabile, più flessibilità, prodotti e servizi più innovativi. Il potenziale è grande. Solamente in Germania si contano milionari in dollari (senza proprietà immobili); nel mondo se ne contano più di 7 Milioni. In zone di crescita come la Cina o l India se ne aggiungono in continuo di nuovi. Malgrado ciò non ci cadono in bocca piccioni arrosto, incombe invece la trappola dei prezzi: l informatica e la compliance infatti si rosicchiano una sempre maggior fetta d introiti. La concorrenza è forte e sempre più internazionale. La regolamentazione aumenta a tal punto, che Pierre Mirabaud, presidente della Associazione Svizzera dei Banchieri ha detto di stare attenti perché le banche potrebbero non riuscire più ad istruire in tempo i loro collaboratori. Non fa meraviglia allora che i guadagni degli amministratori di capitali siano scesi negli ultimi tempi. Chi vuol sopravvivere non deve dunque solo poter offrire migliori performances a buone condizioni deve anche ridurre i suoi costi. Alleanze o addirittura fusioni sono le vie che portano a questo. Anche l outsourcing di attività al di fuori di quella principale di tutto il backoffice, dell IT o del reparto pubblicità permette riduzioni di costi spesso pure migliorando la qualità. In più un gruppo forte può offrire ai suoi soci soluzioni attrattive: per es. l associazione svizzera degli amministratori di capitali ASG ha potuto quest anno contrattare condizioni eccellenti per i suoi soci per il sistema di sicurezza nei rapporti con «Exposed Persons» (EP) «Pythagoras-EP-Check». Con questo sistema gli amministratori di capitali riuniti nella ASG possono conseguire i loro doveri con ancora più scrupolo e più efficienza di quanto fatto fino ad ora. Ci viene sempre riconfermato quanto sia affidabile il nostro Organismo di autodisciplina (OAD). Con esso rinforziamo la nostra credibilità nel futuro. Nel campo altrettanto importante per la fiducia del cliente della protezione degli investitori, i giornali hanno riportato che nessun consulente coinvolto nello scandalo Behring apparteneva all associazione ASG. Se le persone e perfino alcune fondazioni pensionistiche, che sono state raggirate, si fossero rivolte ad un membro della ASG sarebbero certamente state avvertite, che sulla promessa di una rendita del 50% e più qualcosa non quadrava Scandali di questo tipo danneggiano enormemente il nome della nostra piazza finanziaria. L appartenenza alla ASG si deve sviluppare e vedere come garanzia di amministratori di capitali seri e indipendenti Con tutto questo non si deve stringere il corsetto dei regolamenti più di quanto facciano i nostri concorrenti, se non vogliamo soffocare anche la piazza finanziaria. Londra secondo Pierre Mirabaud è oggi un vero paradiso per il lavaggio di denaro sporco, perchè la legge britannica dei trust anonimizza gli aventi diritto. Per questo le ricerche delle autorità in questo campo regolarmente non portano ad alcun risultato. In Svizzera mettiamo in luce anche l angolo più nascosto e i gestori di patrimoni indipendenti continueranno a dare volentieri il loro contributo a questo scopo. Sarebbe dunque più che giusto che in cambio di ciò e per l introduzione della trattenuta d'imposta alla fonte essi potessero anche avere accesso senza restrizioni ai mercati dei clienti europei. Con i più cordiali auguri di buone feste Jean-Pierre Zuber Presidente della ASG

9 Die Brücke zwischen Wissenschaft und Praxis Die neue Sicht Behavioural Finance Prof. Dr. Thorsten Hens, Institut für Empirische Wirtschaftsforschung, Universität Zürich Die Traditionelle Finance hat einen tiefen Graben zwischen Wissenschaft und Praxis gezogen. In der Wissenschaft wurden Idealwelten vollkommen rationaler Investoren in perfekten Märkten studiert, während man in der Praxis mit den alltäglichen Irrationalitäten der Anleger und den Unvollkommenheiten der Märkte zu kämpfen hat. Durch die exakte Erfassung des menschlichen Verhaltens ist es der Bevahioural Finance gelungen, eine Brücke zwischen diesen beiden Welten zu bauen. Der Verlauf der Aktienkurse war im letzten Jahrzehnt so aussergewöhnlich und dramatisch, dass er in der Geschichtsschreibung des Aktienmarktes einen besonderen Platz einnehmen wird. Die extremen Abweichungen von Kursen zu den Fundamentalwerten machen deutlich, dass allein mit der Rationalitätshypothese der Traditionellen Finance dem Aktienmarkt nicht «beizukommen» ist. Das Versagen der auf vollkommener Rationalität fussenden Traditionellen Finance hat die Bevahioural Finance auf den Plan gerufen, welche versucht, eine wissenschaftliche und damit rationale Analyse des irrationalen Verhaltens an den Finanzmärkten zu liefern. Zum einen hilft sie, die Vielfalt der Finanzpersönlichkeiten von Investoren abzubilden und damit die Anlageberatung und die Produktentwicklung zu verbessern. Zum anderen helfen Modelle der Bevahioural Finance, wechselnde Marktphasen zu beschreiben, sodass das Asset Management auf ein neues Fundament gestellt wird. Hieraus ergeben sich vielfältige Anwendungsmöglichkeiten in der Praxis. Rationale Zufälligkeit Schon 1900 behauptete Louis Bachelier, dass Aktienkurse rein zufällig verlaufen: Wie ein Betrunkener, dessen Schritte zufällig nach rechts oder nach links vom Weg abweichen, bewegen sie sich in einem unvorhersagbaren Zick-Zack. Dieser sogenannte «Random Walk» der Aktienkurse schockierte die Welt der Ökonomen. Wie kann es sein, dass Aktienkurse, welche doch Investitionsentscheidungen und damit Wachstum und Wohlstand bestimmen sollten, rein zufällig sind? Versagt hier auf dem Markt mit höchstem Organisationsgrad die Lenkungsfunktion der Preise? Ist der Aktienmarkt irrational? Keinesfalls! «Gerade die Rationalität der Anleger ist der Grund für die Zufälligkeit der Kurse», war die verblüffende Antwort von Nobelpreisträger Paul Samuelson Denn wenn alle Anleger vollkommen rational sind und jede Arbitrage (Möglichkeit risikoloser Gewinne) sofort erkennen, dann nehmen sie jeden Trend der Aktienkurse vorweg. Die kurzfristigen irregulären Schwankungen sind die nicht vorhersagbaren Abweichungen vom antizipierten Trend. Vor allem sind keine systematischen Überschussrenditen möglich, ohne erhöhtes Risiko in Kauf zu nehmen, da man nicht systematisch mit Wetten auf unvoraussehbare Kursbewegungen gewinnen kann. Die Traditionelle Finance liefert «Balsam für die Nerven» der Investoren. So kann man ungeachtet der täglichen Schwankungen seines Vermögens beruhigt sein, dass man doch nichts Besseres hätte tun können, als sein Portfolio möglichst gut zu diversifizieren und still zu halten nach der These: «Keiner kann den Markt schlagen also auch ich nicht.» Insbesondere beschränkt sich aus der Sicht der Traditionellen Finance die Kundenklassifizierung und die Anlageberatung darauf, wie viel risikolose Anlagen man einem wohl diversifizierten Fonds, der den Marktindex nachbildet, beimischen sollte. Das Angebot dieser Indexfonds ist die einzige Aufgabe der Produktentwicklung. Schlechte Diversifikation Betrachten wir die Portfolios von Kleinanlegern, so bemerken wir, dass diese leider nicht so perfekt diversifiziert sind, wie sie es nach der traditionellen Theorie sein sollten. Kleinanleger halten oft nur Aktien von sehr wenigen Firmen (durchschnittlich drei bis vier), deren Namen ihnen vertraut sind. Das folgende Beispiel zeigt auf, dass aber selbst Personen, die geübt sind, Lotterien auszuwählen, falsch diversifizieren und deshalb Gewinnmöglichkeiten verschenken: Beispiel 1: Wählen Sie zunächst zwischen (A) einem sicheren Gewinn von 2400 Franken und (B) einer 25%-Chance, Franken zu gewinnen, oder nichts zu gewinnen. Wählen Sie auch zwischen (C) einem sicheren Verlust von 7500 Franken und (D)einer 75%-Chance, Franken zu verlieren, oder nichts zu verlieren. Ihre Auszahlung ist die Kombination der von Ihnen gewählten Lotterien. Die typische Wahl in diesem Beispiel ist (A&D). Begründung: (A) wird (B) vorgezogen, da die erwartete Auszahlung (die Auszahlung multipliziert mit der Wahrscheinlichkeit der Auszahlung) von (B) nur um 100 Franken höher als die sichere Auszahlung 9

10 FOTO: PIERRE FREIMÜLLER, APPUNTO Der Herdentrieb einer passiven Indexstrategie hat schon manchen Anleger ins Verderben geführt. Der Reiter, der auf spekulativen Blasen zu reiten versteht, ist der Gewinner. (Schafherde in Patagonien) von (A) ist. Die meisten Befragten sind deshalb nicht bereit, das Risiko einzugehen, nichts zu bekommen. (D) wird (C) vorgezogen, weil man damit eine Chance hat, den sicheren Verlust in (C) zu vermeiden. Betrachten wir jedoch die kombinierten Auszahlungen, so ergibt sich: (A&D) liefert eine 75%-Chance, 7600 Franken zu verlieren, und mit 25% Wahrscheinlichkeit gewinnt man 2400 Franken. (B&C) liefert eine 75%-Chance, 7500 Franken zu verlieren, und mit 25% Wahrscheinlichkeit gewinnt man 2500 Franken. Also ist die Kombination (B&C) in jedem Fall besser! Weitere Informationen zum Thema: Hersh Shefrin: Beyond Greed and Fear, Harvard Business School Press, Robert J. Shiller: Irrational Exuberance, Princeton University Press, New Jersey, Mentale Konten und Verlustaversion Die Erklärung, dass man intuitiv (A&D) auswählt, basiert auf Aspekten der Prospekttheorie von Kahneman und Tversky. Zum einen betrachten die Anleger verschiedene Anlagekategorien meist unabhängig voneinander. Es werden sogenannte «mentale Konten» gebildet wie risikolose Anlagen (Sparbuch), Upside Potential (Hedge Funds) oder Downside Risk (Aktien). Zwischen diesen Konten wird zu wenig diversifiziert. Im obigen Beispiel werden für die Lotteriepaare (A) und (B) sowie (C) und (D) je ein mentales Konto eröffnet. Zum anderen sind Anleger verlustavers, d.h. Verluste schmerzen weitaus mehr als Gewinne erfreuen: 100 Franken Verlust werden erst durch 225 Franken Gewinn psychologisch ausgeglichen. Das Zusammenspiel dieser beiden Faktoren versperrt die Sicht auf die klar bessere Asset Allokation (B&C). Die Verlustaversion führt in der Praxis auch dazu, dass man gänzlich auf die langfristig vorhandene Überrendite von Aktien gegenüber Bonds (Equity Premium) verzichtet. Auf kurze Sicht scheint es so, als ob Aktien ebenso häufig fallen wie steigen, sodass die stärkere Gewichtung der Verluste eine Aktienanlage als sehr unattraktiv erscheinen lässt. Deshalb sollte der Anlageberater mit seinem Kunden vereinbaren, die Performance der Aktienanlagen zwar regelmässig, aber eher selten zu überprüfen, und darüber hinaus klare Ereignisse wie etwa einen Maximalverlust definieren, die von dieser Regel abweichen lassen. Die Verlustaversion liefert auch eine Anregung für die Produktentwicklung, da Produkte mit Kapitalschutz aus Sicht des Anlegers sehr attraktiv sind. Mentale Konten und Verlustaversion sind nur zwei Beispiele für eine Vielzahl von Anomalien, die im individuellen Investitionsverhalten auftreten. Fehlverhalten oder Persönlichkeitsmerkmal? Fehlentscheidungen haben ihre Ursache meist in einer Kombination von Faktoren. Es ist überhaupt nicht irrational, Verluste stärker zu gewichten als Gewinne, und das Führen von mentalen Konten kann eine sinnvolle Vereinfachung komplexer Situationen sein. Jedoch führt die Verknüpfung von beidem zu irrationalen Entscheidungen. Die saubere Trennung zwischen Persönlichkeitsmerkmalen wie Verlustaversion und Heuristiken, wie Mental Accounting stellt eine grosse Herausforderung in der Anla- 10

11 Behavioural Finance geberatung dar. Nur solch eine Analyse kann Grundlage einer Beratung sein. Es ist zum Beispiel völlig unsinnig, sich als Anlageberater über die Verlustaversion mit ermunternden Worten wie «trauen Sie sich mal was zu» hinwegzusetzen. Überschussvolatilität, Momentum und Reversal Die klare Empfehlung eines passiven Investitionsstils widerspricht dem ausgeprägten Selbstbewusstsein vieler Anleger. Befragungen zeigen immer wieder, dass weit mehr als die Hälfte aller Anleger überzeugt sind, sie könnten den Markt schlagen, d.h. sie seien viel bessere Anleger als der Durchschnitt, was schon rein logisch nicht sein kann. Insbesondere glauben eher die Unerfahrenen, sie seien viel besser als der Markt, während Experten wie Soros und Paine Webber schon überaus zufrieden sind, wenn sie langfristig um 2-3% besser abschneiden als der Markt. Dieses Phänomen, genannt «Overconfidence», führt zu exzessiven Handelsvolumina. Overconfidence ist eine mögliche Erklärung dafür, dass Aktienkurse im Vergleich zur traditionellen Bewertung eine viel zu hohe Volatilität aufweisen. Kurzfristig zeigen Aktienkurse Momentum, langfristig Reversal. Aktives oder passives Asset Management? Man muss sich genau überlegen, wann ein aktives und wann ein passives Management angemessen ist. Zum Beispiel ist es unvernünftig, in Die beste Schweizer Fondsgesellschaft gratuliert den wahren Siegern ihren Anlegern RANG 1 über 1 und 5 Jahre (Grosse Gruppen) Wenn eine Fondsgesellschaft zum 4. Mal in Folge zur Nummer 1 gekürt wird, sind die wahren Sieger ihre Anleger. Denn mit DWS Investments profitieren sie von überdurchschnittlichen Renditechancen. Informieren Sie sich über die ausgezeichneten Fonds unter , oder fragen Sie Ihren Finanzberater. Ihr Geld ist ein Vermögen wert. Deutsche Bank Group 11 DWS Investments Schweiz wurde bei den Standard & Poor s Investment Funds Performance Awards 2004 für 1 Jahr und zum vierten Mal in Folge über 5 Jahre als beste Schweizer Fondsgesellschaft in der Kategorie Grosse Gruppen ausgezeichnet.

12 ASBQ Montreal S&P500 NASDAQ Riskfree % 507.9% 434.9% 164.1% Performance der AlphaSwiss Montreal- Strategie, welche u.a. auf DeBondt und Thalers Contrarian- Strategie basiert Backtest- Resultate. Life seit Oktober einem rationalen Markt aktiv zu werden. Ebenso ist es aber unvernünftig, in einem irrationalen Markt, etwa in einer spekulativen Blase, eine passive Indexstrategie zu fahren, weil man damit der Herde ins Verderben folgt. Die Anpassung der Anlagestrategie auf das Marktumfeld, das «Timing», ist die schwierigste Aufgabe des Investierens. Eine allgemeine Regel kann jedoch helfen: Kurzfristig sind Aktienmärkte kaum, mittel- bis langfristig jedoch relativ gut vorhersagbar, da Aktienrenditen eine Tendenz haben, zu ihren historischen Durchschnitten zurückzukehren. Die Kunst des Timings liegt darin, zufällige Kursbewegungen von systematischen Abweichungen zu unterscheiden. Das folgende Beispiel zeigt auf, dass es recht schwierig ist, rein intuitiv abnormale Kursbewegungen richtig zu erkennen. Man sollte nicht auf Finanzökonometrie verzichten, wenn man versucht, den Markt zu timen. Beispiel 2: Von einem Fondsmanager ist bekannt, dass er in zwei von drei Jahren den Markt schlägt. Welchen der folgenden Track Records halten Sie für den wahrscheinlichsten (B = Beat the market, L = Lose to the market)? a) BLBBB b) LBLBBB c) LBBBBB Die typische Antwort auf diese Frage lautet: Track Record b) ist am wahrscheinlichsten, da er am ehesten die relative Häufigkeit 2/3 trifft. Jedoch ist b) das Ereignis a) und das Ereignis «im ersten Jahr des Track Records hat der Fondsmanager gegen den Markt verloren», während a) diese zusätzliche Bedingung nicht erfüllen muss. Nach der Logik der Statistik ist das Ereignis a) ohne die zusätzliche Bedingung natürlich wahrscheinlicher als b). Wer b) antwortet, ist dem «Representativeness Bias» aufgesessen, nach dem man glaubt, dass auch kleine Stichproben schon repräsentativ für die Grundgesamtheit sein müssen. Contrarian Investment und spekulative Blasen Der Representativeness Bias kann eine ganze Reihe von Marktanomalien erklären. Zum Beispiel übertrifft mittelfristig ein Portfolio aus «Past-time Losers» eines aus «Past-time Winners». Schon nach relativ kurzer Zeit einer aussergewöhnlich guten Performance einer Aktie kommt es zur Überreaktion: Der Markt glaubt, die Abweichung vom Trend sei nicht zufällig, sondern dahinter stecke eine grundsätzliche Trendänderung. Die Kurse reagieren viel stärker auf den kurzen Track Record, als es nötig wäre. Langfristig bewahrheitet sich aber doch die richtige Häufigkeitsverteilung, sodass man mit der «Contrarian Strategy» von DeBondt und Thaler Überschussrenditen erzielen kann. Die Contrarian-Strategie funktioniert, weil sich die meisten Anleger zu prozyklisch verhalten. Bevahioural Hedge Funds wie zum Beispiel Alpha- Swiss mit deren Produkt Montreal haben die Grundidee von DeBondt und Thaler perfektioniert. Auf einem Universum von über 500 Titeln wird mit statistischen Methoden nach Momentum- und Reversal-Zyklen gesucht und dann gezielt investiert (vgl. Grafik). Die auffälligsten Momentum- und Reversal-Zyklen ergeben sich in spekulativen Blasen. Auf Niveau des Gesamtmarktes kann es gemäss des Representativeness Bias nach wenigen guten Quartalen zu einem «Take Off» des Marktes kommen, der in einer spekulativen Blase münden kann. Ein schönes Beispiel hierfür ist der Technologie-Bubble der End-90er- Jahre. In seinem Buch «Irrational Exuberance» erläutert Shiller sehr überzeugend, wie es zu spekulativen Blasen kommt. Hierbei sind eine ganze Reihe weiterer psychologischer Phänomene wie etwa der «Herdentrieb» wichtig. Professionelle Asset Manager sehen im rechtzeitigen Aufspüren und «Reiten» von spekulativen Blasen (auf Aktien-, Obligationen- oder auch Rohstoffmärkten) die wesentliche Quelle ihrer Gewinne. Wer diese Prozesse geleitet durch die traditionelle Sicht der Finanzmärkte ignoriert, gehört wohl eher zu denen, die am Ende «die Zeche zahlen». 12

13 Explaining decisions under uncertainty: interview with Prof. Dr. Daniel Kahneman Decision Making a Tricky Matter Psychology Jean-Babtiste Felten, Felten & Cie, Tägerwilen and Alexandra Rhiner, appunto communications, Glattbrugg Some people make decisions quite easily, others find it more difficult. In both cases, however, decisions very often turn out to be wrong! What is behind the decision making process? Can we learn to make better decisions? «denaris» had the honour to interview Prof. Dr. Daniel Kahneman, winner of the 2002 Nobel Prize in economic sciences. Standard financial theory assumes that people decide rationally on the basis of available information. Your findings, however, point in a different direction. What are the three major insights about how people make decisions in terms of Behavioural Finance? The first is myopia, people tending to thinking within a too small framework when making decisions: When judging on an investment decision, investors often just focus the imminent result in terms of gain or loss, rather than putting this decision into a bigger frame, e.g. its influence on their wealth. Thus financial decisions are often taken issue by issue rather then on the basis of a thoughtful strategy. And, funnily, they very often look with the same attention at issues of different scale: Instead of taking time for the really important decisions, one wastes time with a lot of minor issues. The second is loss aversion: Investors tend to be afraid of accepting a loss which might occur in selling an investment. They prefer not to react at a given moment, often only to face a much higher loss at a later point in time. The third insight we found is what we call «overconfidence»: This phenomenon has several impacts, one being that investors tend to overestimate their own knowledge and talents, a second one being that they are prone to an illusion of control (i.e. they exaggerate the degree to which they control their fate) and that people do underestimate the likelihood of bad outcomes over which they do have no control. What are the implications of these findings for how people behave on actual markets? Terry Odean, a dear colleague of mine, has analysed hundred thousands of individual transactions made with a brokerage firm. He found that when individual investors sold a stock and quickly bought another, the stock they sold outperformed the one they bought by 3,5 percentage points in the first year, on average. When you add transaction costs to this, you might realize that they could have done 4% better in simply not just switching from one stock into another. And that they had too much confidence in their own judgement of uncertain events. What can investors do in order to achieve better decisions? In taking more time to make such decisions, in applying a strategic approach rather than to churn from one stock to the next. In defining a risk policy and in establishing an investment process that does take into consideration that human beings tend to overconfidence and narrow framing. Could you give us an example of «framing» and «thinking small»? Very often people in the markets take the same care when evaluating smaller or larger issues. Which is, of course, wrong: You should have a policy or strategy which allows for a wider margin of error for less important but a very small margin for substantial matters. How often did an investor, while making a decision, forget about an opportunity to diversify or hedge or self-insure in order to minimize the risk of unforeseeable, harmful development? Would they have adopted a larger frame in regard to the investment decision, they could have done better than they did. Is there any method for testing if one s frame is too narrow? Well, just look at your own behaviour: Do you have a risk policy in place and do you live up to it? Do you keep track on the outcome of each of your decisions? If you have so far not kept track on the result of single decisions, just start doing it. A further approach is the question if you think when making decisions in terms of gains and losses or rather in terms of wealth. If you just consider the changes rather than the effect on your general status, the probability is high that you are thinking too narrow. According to your findings, the more «natural» way to make a decision is to assume a narrow frame. Can you explain why mankind has developed a narrow frame for decision making when this leads to wrong decisions? In its evolution mankind had to face many situations in which an instant decision was necessary to avoid death. I assume that we have not yet overcome this instinctive way of reacting when making decisions under the constraints of time and incomplete knowledge. As to the topic of risk aversion, in which cases does risk taking lead to better results than avoiding them? 13

14 Literature Joachim Goldberg, Rüdiger von Nitzsch Behavioural Finance The accurate prediction of stock market trends is the ultimate objective of all involved in the financial markets. Increasingly sophisticated mathematical models have been developed in order to predict future trends and minimize risk. Yet they have done little to increase the reliability of predictions. The reason is the central role played by human psychology in all investment decisions. Pure financial theory does not take into account people's emotions, prejudices or expectations. These frequently lead to poor decisionmaking. Irrational decisions, the authors argue, are not made due to a lack of technical tools but as a result of particular behaviour patterns. This is a fascinating book that demonstrates clearly how behaviour-oriented analysis of the financial markets can explain and account for fundamental principles in technical analysis, and it will be an essential companion for anybody interested in this exciting new discipline. John Wiley & Sons, 2002, ISBN , 227 pages, CHF Reading suggestions / Buchtipps James Montier Behavioural Finance Insights in Irrational Minds and Markets. Conventional financial theory remains dominated by the efficient market theory, a theory which a few days watching markets in action can render incredible. Behavioural finance is a surprisingly effective and recognisable model of the way markets move, the mistakes they make consistently and the mental kinks that every investor is aware of within himself but finds so hard to shake. Based on many years of experience, James Montier provides a practical yet rigorous coverage of this emerging science, providing insights into the irrational nature of investments decisions. This is a very useful book that moves from a good survey of academic literature to applications. It is written for investors wanting to know how behavioural finance can be used to enhance investment returns and also makes a suitable reading for students studying finance and investment management. John Wiley & Sons, 2003, ISBN , 193 pages, CHF Ernst Fehr, Gerhard Schwarz (Hrsg.) Psychologische Grundlagen der Ökonomie (Allzu) Oft geht vergessen, dass Ökonomie letztlich eine Humanwissenschaft ist, eine Wissenschaft vom Verhalten der Menschen. Der Denkansatz des rein rational und eigennützig handelnden Menschen greift zu kurz. Vor diesem Hintergrund hat die Wirtschaftsredaktion der Neuen Zürcher Zeitung 2001 zahlreiche Artikel über die «Psychologischen Grundlagen der Ökonomie» veröffentlicht, die nun in gesammelter Form, präsentiert in verschiedenen thematischen Gruppen, vorliegen. Renommierte Fachwissenschafter aus dem In- und Ausland leuchten die verborgenen Hintergründe des ökonomischen Handelns aus eine höchst spannende Lektüre! Autoren der Essaysammlung: Samuel Bowles, Colin Camerer, Kurt Dopfer, Armin Falk, Ernst Fehr, Bruno S. Frey, Simon Gächter, Herbert Gintis, David Laibson, George Loewenstein, Gerhard Schwarz, Robert J. Shiller, Vernon Smith, Tom Tyler, Jean-Robert Tyran, Jeromin Zettelmeyer. NZZ Buchverlag, 2003, ISBN , 116 Seiten, CHF 28.. English books recommended by Libraire Financière, Cours de Rive 10, 1204 Geneva, phone , fax Prof. Dr. Daniel Kahneman a dynamic and absorbing speaker at a recent event in Hong Kong. PHOTO: LGT BANK IN LIECHTENSTEIN AG Risk neutrality is optimal for small gambles, e.g. decisions where stakes are not too high. But for sure, even then you are playing on chance. Even then, you need to be aware of overoptimism. How can people avoid being irrational? Let s imagine a kind of warning system for irrationality in decision making, when would the red lights start flashing? Your alarm bell should start ringing when you are acting out of fear or anger. In these moments there is only one advice to be considered: Slow down, take a deep breath and then rethink your potential actions. If it is true that most people act irrationally, isn t there something wrong with our concept of rationality? The traditional economic concept of rationality is very extreme and therefore, from a psychological viewpoint, not realistic. Most people act reasonably rational, however, they could do better. For example by accepting certain biases in judgement and by actively and consciously dealing with them. The more if your decisions do not only have implications for yourself but also for other people. Important Publications: Kahneman, D. & Tversky, A. (1979). Prospect Theory: An Analysis of Decision under Risk. Econometrica, Volume 47, Issue 2 (Mar. 1979), Kahneman, D. & Tversky, A. (1981). The Framing of Decisions and the Psychology of Choice. Science, New Series, Volume 211, Issue 4481 (Jan. 30, 1981), Kahneman, D. & Ripe, M. (1998). Aspects of Investor Psychology. The Journal of Portfolio Management,

15 Zeit ist ein kostbares Gut. Verschwenden Sie es nicht mit dem Ausfüllen von Steuerformularen. Das Steuerreporting für deutsche Anleger. Gruppenpräsenz: Zürich (Hauptsitz), Basel, Genf, Lausanne, Lugano, Luzern, Zug, Dubai, Frankfurt, Grand Cayman, Guernsey, London, Los Angeles, Luxemburg, Mailand, Montreal, New York, Palm Beach und Wien. Ihr Kontakt im Julius Bär Intermediaries-Team in Zürich: Walter Wichert, Tel. +41 (0) , in Genf: Patrick Bonzon, Tel. +41 (0) , in Basel: Martin Bucher, Tel. +41 (0) , und in Lugano: Roberto Alberio, Tel. +41 (0)

16 A behavioural-based framework for understanding markets and price behaviour Markets Evolve Through Be Alexandra Rhiner, appunto communications, Glattbrugg Kathy K. Sato, Chief Investment Officer, Phase Investing Technologies, Inc. and Head of Portfolio Management, KMS AG With her book «The Theory of Wild Beasts: A Framework for Understanding Price Behaviour» (2001), Kathy K. Sato has done pioneer work in developing and promoting a new way of investing. It is called «phaseinvesting», and it is a behaviouralbased approach to constructing absolute return portfolios. «denaris» interviewed her about this concept and wanted to know what the phase framework offers that other approaches fail to achieve. Now that the Efficient Market Hypothesis seems dead, would you say that portfolio management is undergoing a revolutionary change? The portfolio management industry is definitely undergoing a revolutionary change. The year 2000 forced many investors to question a number of basic investment ideas. Take the buy-and-hold strategy as an example, or investing relative to a benchmark. This latter idea worked well as long as markets were rising. However reality hit when investors realized that a 500 basis point outperformance is still a painful -15% when the benchmark loses 20%. These realizations forced investors to ask some very basic and practical questions such as: how can one construct absolute return portfolios when faced with a mindboggling array of investment choices? The Efficient Market Hypothesis sheds very little light as to how one can approach this problem. The reason for this is that it lacks real world relevance. This is where the Theory of Wild Beasts is different. The Theory of Wild Beasts is a framework that helps us to understand markets and price behaviour. It strives for realism by embracing a very pragmatic stance on things like the complexity of markets, i.e. the dynamics evolving out of the coming together of many, different, intelligent, adaptive, subjective agents. Some things that the Theory of Wild Beasts does differently is that it recognizes that financial economics is a different kind of science than the physical or natural sciences, and therefore a more appropriate philosophical basis and a totally different set of theory building tools are needed. Unsurprisingly these steps lead to a radically different, but commonsensical set of concepts as to how one should invest. You mentioned the complexity of markets. Could you provide some examples of this? One of my favourite examples is the «I think, you think, we think, that they will think that we think» phenomenon. This means that ultimately it is the subjective expectations of subjective expectations of subjective expectations of others, which will effect how investors act. Another good example relates to the self-referential nature of markets. By this I mean that as market participants come together, they will, then and there, through their combined actions, create the market, which they are all ironically designed to exploit. Each investor will leave his imprint. «The idea is to actively deal with the dynamics of markets.» Theory is no doubt interesting, but the real challenge comes in implementation. What is phaseinvesting? And how does it work? Phaseinvesting is the practical extension of the Theory of Wild Beasts. It is an absolute return portfolio construction methodology that seeks to exploit broader market trends by simplifying market complexity through a behavioural-based framework. Unlike other approaches, phaseinvesting begins by applying a different definition of risk. Think about markets for a moment. Over time, markets evolve through different market or investment phases. During these phases, different investments will tend to perform well. Therefore the obvious thing to do is to take advantage of the most attractive market opportunities being offered by the market, while avoiding unwanted risks. The idea is to actively deal with the dynamics of markets. The critical question is naturally how? Forecasting has long been a favorite approach. However, what has become apparent over time, is that regardless of experience, no investor can consistently predict the following year s top performer. Phaseinvesting gets around this issue by applying an «acclimatization» process. In the same way that the weather determines what we wear or how we dress, the market environment should dictate investment selection, as well as the structure of an investment portfolio. How would one acclimatize a portfolio? Acclimatization involves matching relevant investment opportunities to the prevailing market phases. The Theory of Wild Beasts provides us 16

17 Market havioural Phases with hints as to how this alignment process might work. Markets as we know are ultimately a function of the actions of investors. These actions are a function of a set of core behavioural drivers. «Learning» for example is one of the core behavioural drivers. When investors are «learning», markets then exhibit «learning» behaviour as observed in trending prices. Conveniently, investment opportunities can as well be categorized by their defining behavioural driver. Take a commodity trading advisor (CTA) as an example. A number of CTAs are trend-followers. They are not concerned about what asset class they invest in, rather their preoccupation is in exploiting trending patterns, i.e. in exploiting «learning» and thus they are «learning» investors. Therefore in a «learning» phase on would acclimatize by focusing on «learning» opportunities, like trendfollowing CTAs. How many behavioural drivers are there and why the focus on them? There are five core behavioural drivers. They are learning, perplexity, surprise, discovering, and contentment. However, when it comes to return generation, the two most important are learning and discovering. Now, the wonderful thing about behavioural drivers is that they capture the humanness of markets. They are always relevant, unlike other fundamental factors which come and go in «In the same way that the weather determines what we wear or how we dress, the market environment should dictate investment selection» importance. The drivers are also characteristically distinct in other words they create different return/ risk-of-loss environments just compare trending, i.e. «learning» markets to sideways moving, i.e. «discovering» markets. Which environment has the more attractive risk/return profile? Finally behavioural drivers serve as a unifying perspective that simplifies the investment universe into manageable dimensions thus easing the allocation problem. In what ways is phaseinvesting different from traditional approaches to portfolio construction? The key difference is its phase orientation, i.e. how risk and return is seen in terms of the dynamics of market phases. Once the investment phase is identified, it dictates the broad structure and composition of the portfolio. Also no forecasting is applied. In the alignment process, the focus is not on asset classes, but rather on investment styles. Then top all of this off with best of manager/product selection, and one has an effective phase-dependent, absolute return portfolio construction methodology that systematically focuses on key sources of «The wonderful thing about behavioural drivers is that they capture the humanness of markets.» return generation. I might add that phaseinvesting is not limited to hedge funds. It can accommodate a wide spectrum of investment tools. After all, there will be times when investing in mutual funds or index funds will do. PHOTO: SWISS IMAGE / CHRISTOF SONDEREGGER Do phase-related investments already exist and what can you tell us about their performance? In the past, the emphasis has been on managed accounts accessible to institutions and private investors with institutional needs. The performance here has been very good. To accommodate other investors, a new fund called GRIPS Absolute has recently been launched. The fund is managed by Hauck & Aufhäuser, advised by KMS Asset Management, and it is based on the phaseinvesting approach. Origins of the theory s name Kathy K. Sato s behavioural-based investment framework was initially called «The Theory of Wild Beasts, Gentle Lambs and Playful Trout» too long a name for anyone to remember but a name that exactly describes the essence of market price behaviour that conventional theory fails to capture. Her book provides an excellent introduction to these «wild beasts» (by greatunpublished.com, 2001). Nature adapts to changing seasons. Similarly, portfolios can be acclimatized to evolving market climates. 17

18 Gewinnbewertung Weshalb Gewinne meist viel zu früh realisiert werden Die Unlust am Verlust Gewinne mitnehmen oder laufen lassen? Stop loss oder auf bessere Zeiten hoffen? Trotz psychologischer Einsichten laufen Anleger immer noch oft ins Verderben. Joachim Goldberg, cognitrend GmbH, Frankfurt am Main Fast immer werden in den Finanzmärkten Gewinne viel zu früh mitgenommen, Verluste hingegen nicht rechtzeitig begrenzt, manchmal sogar regelrecht ausgesessen. Wie diverse Studien belegen, ist diese Verhaltensweise nicht nur bei kurzfristig orientierten Händlern verbreitet, auch Anleger mit einem deutlich längeren Handelshorizont verhalten sich so. Wer im Handelsraum einer Bank arbeitet, kann immer wieder die gleiche Szene beobachten. Ein Händler kauft am frühen Morgen Aktien zum Kurs von 100 Euro, mit dem Ziel, sie bei 110 Euro mit zehnprozentigem Gewinn zu verkaufen. Doch nach wenigen Stunden hat er sich seltsamerweise schon wieder von diesen Papieren getrennt. Denn deren Kurs war schnell auf 103 Euro gestiegen, und so entschloss sich der Händler spontan dazu, diesen Gewinn zügig mitzunehmen und seine Position glatt zu stellen. Einige Stunden später, nachdem die selbe Aktie wieder auf 100 Euro zurück gefallen ist, steigt er erneut ein. Dieses Mal hat unser Händler allerdings kein Glück. Der Kurs fällt bis zum Abend auf 95 Euro. Trotzdem glaubt er immer noch, dass seine Rechnung aufgehen wird. Der Händler fragt deshalb seinen Chef, ob er die Position über Nacht offen lassen dürfe. Da er seine Strategie schlüssig begründet und auch der Chef davor zurück schreckt, den Verlust zu realisieren, beschliessen die beiden, noch einmal kräftig nachzukaufen. FOTO: PIERRE FREIMÜLLER, APPUNTO Schliesslich sei der Kurs doch gerade so günstig. Emotionen überlagern die Logik Zwei Jahre ist es jetzt her, dass mit Daniel Kahneman zum ersten Mal ein Psychologe mit dem Nobelpreis für Ökonomie ausgezeichnet wurde. Zusammen mit dem bereits 1996 verstorbenen Amos Tversky hatte er in der so genannten «Prospect Theory» eine neue, realistische Sichtweise entwickelt, wie Menschen unter Unsicherheit entscheiden. Die dabei gewonnenen Erkenntnisse widersprechen der Annahme vieler Ökonomen, Denken und Handeln der Menschen gehorche ausschliesslich den Prinzipien von Logik und Vernunft. Immerhin geben vor allem Entscheider an Finanzmärkten mittlerweile zu, in ihrem Verhalten nicht immer dem Bild eines nutzenmaximierenden und absolut rationalen «homo oeconomicus» zu entsprechen. So ist es den Psychologen gelungen, Verhaltensmuster offen zu legen, die sich herausbilden, wenn die für rationales Handeln erforderliche Disziplin und Selbstkontrolle von Emotionen überlagert oder sogar ausser Kraft gesetzt werden. Betrachtet man etwa die Situation eines Investors vor einer anstehenden Entscheidung, so ähnelt seine Lage der eines Lotteriespielers: Sein Erfolg ist in Geld messbar. Aber im Gegensatz zum Lotteriespieler kennt der Marktteilnehmer die genaue Eintrittswahrscheinlichkeit seiner Gewinne oder Verluste nicht. Das heisst: Er muss unter Unsicherheit entscheiden, wodurch er sich im Grunde gegenüber dem Lotteriespieler, der es mit einem messbaren Risiko, dem Preis für den Lottoschein, zu tun hat, im Nachteil befindet. «Go» oder «No-go» Stellen Sie sich einmal vor, Sie stünden vor der Wahl, entweder 5000 Eu- 18

19 Anzeige ro sicher zu erhalten oder an einem Spiel teil zu nehmen, bei dem Sie mit 20-prozentiger Wahrscheinlichkeit Euro gewinnen könnten. Vermutlich würden Sie, wie die Probanden in zahlreichen ähnlichen Experimenten, den sicheren Gewinn einer Wette mit gleichem Erwartungswert vorziehen. Anders stellt sich das Entscheidungsverhalten der meisten Menschen dar, wenn es um Verluste geht. Wenn Sie umgekehrt die Wahl zwischen einem sicheren Verlust und einer Wette hätten, bei der Sie mit 80- prozentiger Wahrscheinlichkeit nichts, aber mit einem Risiko von 20 Prozent Euro verlieren könnten, würden Sie, wie die meisten Ihrer Mitmenschen auch, vermutlich die Wette, also die riskante Alternative, wählen. Verlust heisst Frust Menschen empfinden demnach Verluste schwerwiegender als Gewinne, und zwar um das Zwei- bis Zweieinhalbfache. Das ist eine der zentralen Beobachtungen, die Kahneman anhand zahlreicher Tests mit Versuchspersonen gewonnen hat. Und genau diese unterschiedliche Bewertung von Gewinnen und Verlusten führt auch an den Finanzmärkten dazu, dass Gewinne zu früh realisiert und Verluste zu lange laufen gelassen werden. Befinden sich Menschen in der Gewinnzone, verhalten sie sich offenbar risikoscheu. Im Verlustbereich ist man hingegen eher geneigt abzuwarten oder gar dazu bereit, durch Hinzumischen zu günstigeren Kursen sein Risiko noch zu erhöhen. Dieser so genannte Dispositionseffekt war doch den meisten Börsianern schon immer bewusst, wird mancher Kritiker an dieser Stelle einwenden und sogleich fragen, welchen Mehrwert die neue Theorie im Gegensatz zum bereits Etablierten denn bringe. Als ob die bewusste Umkehr des Dispositionseffektes, nämlich Gewinne laufen zu lassen und Verluste frühzeitig zu begrenzen, nicht schon ein wesentlicher Schritt in Richtung einer verbesserten Performance wäre. Das hört sich so einfach an. Tatsache aber ist, dass kaum ein Investor danach handelt. Gerade wenn es darum geht, einen Verlust abzuschneiden, wird nämlich immer wieder gerne gezögert, weil niemand am scheinbar ungünstigsten Punkt der Kursentwicklung die Notbremse ziehen möchte. Plötzlich findet man gute Gründe und noch bessere Argumente, warum man lieber noch ein bisschen warten möchte. Teures Wohlgefühl Jeder weiss, wie wichtig Disziplin ist. Trotzdem lassen viele Marktteilnehmer diese schmerzlich vermissen. Denn Disziplin geht stets zu Lasten des eigenen Wohlbefindens. Mangelnde Disziplin hingegen kostet Geld. Was nutzt es einem, wenn er vier Mal 50 Euro mit einer Aktie gewinnt und an einer einzigen Transaktion 200 Euro verliert? Da ist doch unter dem Strich ausser Spesen nichts übrig geblieben. Aber das Gefühl, in vier von fünf Fällen richtig gelegen zu haben, bedeutet für manch einen mehr als der reine Profit. 80 Prozent Trefferquote, das kann sich sehen lassen. Insofern kostet Wohlbefinden Geld. Doch die Prospect Theorie vermittelt noch weitere Einsichten. Etwa die, dass Menschen Verluste und Gewinne nicht nur unterschiedlich stark empfinden. Sie nehmen sie mit abnehmender Intensität wahr. Dabei spielt der Bezugspunkt, von dem aus Gewinne und Verluste wahrgenommen werden, eine enorm wichtige Rolle. Bei den Börsianern ist dieser Referenzpunkt in der Regel der Einstandspreis, zu dem sie die Aktien gekauft haben. Deswegen ziehen die meisten Anleger auch viele kleine Gewinne einem einzigen grossen Profit vor. Andererseits hassen die Menschen nichts so sehr wie viele kleine Verluste, die am Selbstvertrauen nagen. Nein, verlieren möchte man lieber am Stück. So werden vorzugsweise drei solide Aktien mit kleinen Gewinnen verkauft, nur um auf diese Weise hohe Verluste eines einzigen Papiers noch länger aussitzen zu können. Eine Frage des Bewusstwerdens Wir alle orientieren uns ständig an irgendwelchen Bezugspunkten. Sich das bewusst zu machen und gleichzeitig zu erkennen, wie sehr die Einschätzung aller Situationen und Erlebnisse in unserem Leben davon abhängig ist, kann enorm helfen. Wer indes ihre Wirkung verkennt, droht viel Geld zu verlieren. Das gilt aber nicht nur für Börsianer. Auch andere Entscheider, auch Ärzte und Politiker verhalten sich so. Menschen also, auf deren Rationalität und Klugheit wir so gerne bauen. cognitrend GmbH ist ein unabhängiger Anbieter von Finanzmarkt-Research auf der Basis von Behavioural Finance. 19

20 Behavioural Finance birgt Potenzial zur Optimierung der Kundenberatung Finanzen im Spiegel der Per Dr. Doris M. Schönemann, Inhaberin Investor s Dialogue GmbH Behavioural Finance bietet Einsichten in die Vielschichtigkeit von finanziellem Verhalten, welche für die Finanzberatung fruchtbar gemacht werden können. Ziel ist, das Investitions-, Entscheidungs- und Kommunikationsverhalten besser zu verstehen, um auf dieser Basis die Beratung zu optimieren und eine nachhaltige Kundenzufriedenheit zu erreichen. Das Ideal der Kundenberatung in der Vermögensverwaltung ist, dass die Ziele anlegergerecht also dem Menschen entsprechend und anlagegerecht also dem Finanzmarkt entsprechend möglichst deckungsgleich zusammengebracht werden können. Kurz, das Finanzkleid sollte passen. Zentral dafür ist das Gespräch mit dem Kunden. Das klingt zwar einfach, ist jedoch schwierig. Die Denkfigur des «homo oeconomicus» ist für den Dialog mit dem realen Menschen nicht sehr hilfreich. Auch die Checklisten und Fragebögen für die Berater bieten wenig Unterstützung beim Entwerfen der Schnittmuster individueller Finanzkleider. Die Lösung dieser Schwierigkeit bedingt, dass der Dialog als Kernprozess neu begriffen wird und nicht nur die Produkterfindung im Zentrum steht. Erst im Dialog werden Kundenkenntnis und Finanzprodukte miteinander verknüpft. Das Gespräch vermittelt die Kompetenz des Beraters in Bezug auf das Anliegen des Kunden. Das heisst dann also nicht primär Fachwissen und Finanzprodukte verkaufen, sondern den Kunden verstehen und ihn durch Dialog zu einem grösseren Nutzen führen. Individualität erfassen Was liegt in der Finanzberatung individueller Kunden näher, als deren Erwartungen, Komplexität und Verhaltensweisen, die manchmal widersprüchlich sein mögen, als Geldpersönlichkeit zu verstehen? Denn jeder bringt aus seiner Kindheit, Erfahrung und persönlicher Veranlagung bestimmte Verhaltensmuster im Umgang mit Geld mit. Das gilt nicht nur für den Kunden, sondern auch für den Berater. Dieser tut gut daran, seine eigene Geldpersönlichkeit zu kennen, damit er sich seiner Verhaltensweisen im Umgang mit seinen persönlichen Finanzen bewusst ist und beispielsweise nicht seine Risikoneigung auf den Kunden überträgt. Um die individuelle Geldpersönlichkeit feststellen zu können, muss eine Methode folgende Anforderungen erfüllen: 1. die individuelle Komplexität systematisch erfassen, 2. eine gemeinsame Verständigungsplattform zwischen Kunde und Berater schaffen, 3. die für das Finanzverhalten relevanten Faktoren herauskristallisieren, 4. einen Spiegel bieten, in welchem sich der Kunde, die Kundin aus Sicht der Finanzen wiedererkennt. Unter Geldpersönlichkeit wird die individuelle Eigenart im Umgang mit Geld verstanden, die einen Teil des Verhaltensrepertoires darstellt, welches wiederum von Wertvorstellungen geprägt ist. Vier Faktoren sind für die Analyse entscheidend und müssen klar und methodisch fundiert herauskristallisiert werden: Finanzpotenzial, Investitionsverhalten, Entscheidungsverhalten und Kommunikationsebene. Aspekte der Geldpersönlichkeit Beim Finanzpotenzial liegt die Betonung auf Potenzial. Für jemanden mit hohem Potenzial sind die Finanzen anders gestaltet, als wenn es eingeschränkt ist. Das Potenzial wird vielfältig beeinflusst, wie beispielsweise vom Humankapital, der Lebensphase und dem Lebensstil. Das Investitionsverhalten lässt darauf schliessen, wie anlagestrategisch vorzugehen ist. Ein «Lebe-heute-Typ» mit ausgabenorientiertem Verhalten braucht eine andere Asset Allocation als ein «Lebe-morgen-Mensch» mit sparorientiertem Verhalten, welcher der Sicherheit mehr Gewicht beimisst als der Rendite. Das Entscheidungsverhalten gibt Hinweise darauf, welche Arten von Bank- oder Versicherungsprodukten optimal passen. Menschen, die selbst alles kontrollieren und im Griff haben wollen, sollten zum Beispiel keine komplexen Derivate wählen. Die Kommunikationsebene schliesslich gibt darüber Auskunft, wie man am besten mit den Akteuren umgeht. Wenn eher die intuitive Ebene vorherrscht, ist es wichtig, dass die «Chemie» zwischen Berater und Kunde stimmt. Der Kunde vertraut in diesem Fall der Person des Beraters und nicht dessen Argumenten. Herrscht jedoch die rationale Ebene vor, empfiehlt sich genaue und ausführliche Information. Behavioural Finance zeigt also auf, wo Entscheidungsfallstricke liegen können. Die folgenden Beispiele aus der Praxis beleuchten spotartig, wie diese Erkenntnisse mit der Methode der Geldpersönlichkeit genutzt werden können. Mentale Konten Martin Mensch hat ein Vermögen aus Aktienanlagen und Lebensversicherungen. Von den Versicherungen enttäuscht, will er diese kündigen. Damit fokussiert er aber nur auf einen 20

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