Steigende Risikoaversion sorgt für Performance-Rückschlag Emerging-Markets-Anleihen Januar 2015

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1 Deutsche Asset & Wealth Management Steigende Risikoaversion sorgt für Performance-Rückschlag Emerging-Markets-Anleihen Januar 2015 USD-denominierte Anleihen von Emerging-Markets-Staaten und Staatsunternehmen erlitten im Dezember einen stärkeren Kursrückschlag. Die Kurse wiesen bei geringerer Marktaktivität teils sehr starke Schwankungen auf. In Summe liefen die Bonds von Emittenten mit Investment Grade Rating besser, während die Anleihen einzelner Emittenten mit niedrigerem Rating eine sehr schwache Performance verzeichneten. Rückblick Hartwährungsanleihen von Emerging Markets Die USD-denominierten Staatsanleihen von Emerging- Markets-Ländern unterlagen im Dezember teils sehr starken Kursschwankungen und verzeichneten im Durchschnitt am Monatsende eine Wertentwicklung von -2,3% (in USD). Sorgen über den Einfluss sinkender Rohstoffpreise sowie den Wachstumsausblick in größeren Volkswirtschaften der Anlageklasse (Brasilien, China, Russland) dämpften die Risikoneigung der Marktteilnehmer. Dementsprechend kam es im Monatsverlauf vorübergehend zu stärkeren Kursrückschlägen bei Staatsanleihen einzelner Emerging-Markets-Länder. Zum Monatsende konnten sich die Kurse vieler Staatsanleihen aber zumindest teilweise wieder erholen. Der Subindex für Investment-Grade-Anleihen von Staaten und Staatsunternehmen lieferte eine Wertentwicklung von % (in USD) und lag damit besser als der Teilindex für Nicht-Investment-Grade- Emittenten (Wertentwicklung von -4,6%, in USD). Anleihen einzelner Länder mit Investment Grade Rating (Philippinen, Panama, Rumänien, Marokko) wiesen im Berichtsmonat sogar eine positive Wertentwicklung auf. Im Gegenzug liefen Anleihen von einigen Staaten mit niedrigem Rating besonders schlecht. Dazu zählten Bonds von einzelnen Emittenten aus Osteuropa (Ukraine, Weißrussland) sowie von rohstoffexportierenden Ländern (Venezuela, Ekuador, Gabun). Ausblick für Emerging Markets und Finanzmärkte Die Volatilität von Anleihen und Währungen ging im Dezember teils deutlich über das Ausmaß hinaus, welches in früheren Phasen stärkerer Marktbewegungen zu beobachten war. Auslöser dieser Schwankungen war unter anderem die anhaltende Sorge vieler Marktteilnehmer, dass der niedrige (und weiter fallende) Ölpreis einen stark negativen Einfluss auf viele Emerging-Markets-Länder haben wird. Die etwas niedrigere Liquidität auf vielen Märkten (kurz vor Jahresende), fortwährende Diskussionen über das zukünftige Wirtschaftswachstum in China und ein sich rapide verschlech-ternder Ausblick für Russland leisteten ebenfalls einen Beitrag zu dem signifikanten Anstieg der Risikoaversion. Den ökonomischen Einfluss sinkender Rohstoffpreise (v.a. des fallenden Ölpreises) auf die Emerging- Markets-Länder hatten wir bereits in früheren Ausgaben des Monatsberichts (bspw. vor zwei Monaten) ausführlicher analysiert. Bei der jüngsten Debatte unter Marktteilnehmern und den daraus resultierenden Bewegungen auf den Finanzmärkten ist aus unserer Sicht aber ein Aspekt bemerkenswert: Derzeit erfolgt

2 vorrangig eine Konzentration auf den negativen Einfluss niedriger Rohstoffpreise auf Emerging-Markets-Länder. Kaum berücksichtigt werden positive Faktoren (niedrigere Inflation, positiver Wachstumsbeitrag) und zudem die Tatsache, dass viele rohstoffexportierende Länder (mit höherem Rating) in den vergangenen Jahren solide gewirtschaftet haben. Dementsprechend weisen viele dieser Volkswirtschaften ausreichend Währungsreserven und eine stabile Situation bei Staatshaushalt und Schuldenquote auf. Der Ausblick für die Entwicklung von USD-denominierten Emerging-Markets-Anleihen im Jahr 2015 ist aus unserer Sicht verhalten positiv, wobei aber innerhalb der Anlageklasse eine gewisse Divergenz zu erwarten ist. Die insgesamt gemischte Einschätzung ergibt sich auf Basis verschiedener positiver Faktoren sowie bestehender Herausforderungen. Ausgewogener Ausblick für 2015 Im Bezug auf die Herausforderungen für die Anlageklasse halten wir in den kommenden Monaten folgende Aspekte für besonders relevant: Negativer Ratingausblick für einige Länder: Ein negativer Ausblick für das Länderrating (bei den externen Ratingagenturen) besteht derzeit für einige Staaten in der Anlageklasse. Sollten sich die fundamentalen Kennzahlen in diesen Ländern aus Sicht der Ratingagenturen weiterhin kritisch entwickeln, besteht das Risiko weiterer Herabstufungen des Ratings. Bei einzelnen größeren Ländern (Brasilien, Russland, Südafrika) ist zudem das Rating von mindestens einer externen Agentur auf dem niedrigsten Niveau im Investment-Grade-Bereich. Dementsprechend würde bei einer weiteren Herab-stufung der vollständige Investment-Grade-Status verloren gehen. Dies könnte sich potenziell negativ auf die Nachfrage nach diesen Anleihen durch Investoren auswirken, die nur Emittenten mit Investment- Grade-Status kaufen dürfen (oder wollen). Einfluss durch mögliche Zinserhöhungen in den USA: Aus unserer Sicht könnte sich vor allem dann ein negativer Einfluss aus der US-Geldpolitik für Emerging-Markets-Anleihen ergeben, wenn der aktuelle geldpolitische Kurs der Fed sowie die damit verbundene Kommunikation nicht mit den Erwartungen der Finanzmarktakteure übereinstimmt. Grundsätzlich sollte eine schrittweise Anpassung der US-Geldpolitik bei entsprechender Ankündigung nicht zu massiven Verwerfungen an den Märkten für risikobehaftete Anleihen (u.a. Emerging Markets Bonds) führen. Diese Einschätzung basiert auf unserer Sicht, dass die ausgewogenere Positionierung von globalen Investoren in Emerging-Markets-Anleihen (gegenüber Frühjahr 2013) sowie die vergleichsweise attraktive Risikoprämie (s.u.) stärkere Kursverluste in der Anlageklasse aufgrund einzelner Zinsschritte in den USA weniger wahrscheinlich machen. Wichtig ist hier aber vor allem, wie die Fed die Märkte durch eine ausgewogene Kommunikation vorbereiten wird. Schlechtere makroökonomische Entwicklung durch niedrige Rohstoffpreise: Sofern sich das Gros der Rohstoffpreise auf derzeitigem Niveau stabilisieren oder sogar weiter fallen sollte, kann sich ein negativer Einfluss auf einzelne rohstoffexportierende Länder ergeben (u.a. in Afrika und bei Ländern mit Nicht-Investment- Grade-Rating in Lateinamerika). Hier sind vor allem die Volkswirtschaften zu beachten, in denen schon in Zeiten höherer Rohstoffpreise keine besonders stabile Entwicklung bei Staatshaushalt sowie bei wichtigen außenwirtschaftlichen Indikatoren (Leistungsbilanz, Währungsreserven) zu beobachten war. Durch die geringeren Einnahmen aufgrund dauerhaft niedrigerer Rohstoffpreise bestünde das Risiko, dass sich über die Zeit größere Ungleichgewichte aufbauen könnten. Stützend für die Anlageklasse könnten aus unserer Sicht folgende positive Faktoren wirken: Gute ökonomische Lage in etlichen Volkswirtschaften: Zahlreiche Länder in der Anlageklasse weisen bei wichtigen makroökonomischen Kennzahlen eine stabile Entwicklung auf. Bei vielen Volkswirtschaften war in den vergangenen Jahren ein anhaltender Kurs der Konsolidierung von Staatsfinanzen und -verschuldung zu beobachten. Daher verfügen diese Länder auch über Spielraum, um eine mögliche Phase der schwächeren wirtschaftlichen Entwicklung gut überstehen zu können. Wirtschaftsreformen in einzelnen Ländern: In einigen Staaten (bspw. Indien, Indonesien) haben die Regierungen zuletzt verschiedene Strukturreformen angestoßen. Ziel ist es unter anderem, auf mittlere Sicht eine stabile makroökonomische Entwicklung zu erreichen. Sofern der ökonomische Reformkurs konsistent fortgesetzt werden sollte, könnten gute Chancen auf eine Stabilisierung oder sogar eine weitere Verbesserung des Länderratings bestehen. Relativ attraktive Bewertung von Emerging- Markets-Anleihen (auf länger Sicht): Die Risikoprämie des Index für USD-denominierte

3 Anleihen von Staaten und Staatsunternehmen (gegenüber US-Staatsanleihen) liegt derzeit bei etwa 350 Basispunkten. Damit ist die Risikoprämie gut 100 Basispunkte über dem Niveau, welches Ende 2012 und Mitte 2014 zu beobachten war. Gleichzeitig hat sich das Durchschnittsrating des Index nicht verändert. Per Saldo positiver Einfluss durch niedrigere Rohstoffpreise: Die Anlageklasse der USD-denominierten Staatsanleihen von Emerging Markets beinhaltet Bonds von über 60 verschiedenen Ländern. Die Ländergruppe besteht nicht nur aus rohstoffexportierenden Staaten. Daneben sind auch viele Volkswirtschaften enthalten, die per Saldo mehr Rohstoffe importieren als exportieren (bspw. China, Türkei und kleinere Länder wie Sri Lanka sowie mittelamerikanische Staaten). Für diese Länder ergeben sich positive ökonomische Einflüsse aus niedrigeren Rohstoffpreisen (v.a. bei der Leistungsbilanz). Darüber hinaus profitieren aber zahlreiche Emerging-Markets-Länder in einigen Bereichen von niedrigeren Rohstoffpreisen. Durch den hohen Anteil von Nahrungsmitteln und Energie im Index der Konsumgüterpreise ergeben sich spürbare Effekte bei der Inflationsrate. Dies wirkt sich unter anderem positiv auf die Kaufkraft aus. Stabile technische Faktoren: Basierend auf aktuellen Markterwartungen zur Neuemissionstätigkeit bei USD-Staatsanleihen von Emerging-Markets- Ländern in 2015 sollte das Volumen neuer Bonds wahrscheinlich nicht stark über dem Betrag von Fälligkeiten bestehender Anleihen in der Anlageklasse liegen. Dementsprechend wäre die Anlage- klasse nicht per se auf starke Zuflüsse (von globalen Investoren) angewiesen, um den Finanzierungsbedarf abzudecken. Natürlich darf hier nicht vergessen werden, dass diese Aussage nur die Gesamtheit der Anlageklasse betrifft. Daraus lässt sich nicht die Folgerung ableiten, dass alle Staaten (gleich welcher Qualität) im Jahr 2015 ohne Probleme in der Lage sein dürften, ihren Finanzierungsbedarf zu decken. Die Summe der oben angeführten Aspekte zeigt für die USD-denominierten Emerging-Markets-Anleihen, dass eine angemessene Länderselektion und aktives Management unverzichtbar sind. Einige Themen könnten zumindest temporär die Risikostimmung der gesamten Anlageklasse beeinflussen, dies gilt insbesondere für die oben angesprochenen Herausforderungen. Dementsprechend ist auch für 2015 mit Marktphasen von hohen Ertragsschwankungen bei den Emerging-Markets- Anleihen auszugehen. Aufgrund potenziell stärkerer Kursschwankungen (v.a. kurzfristig) sind Engagements in Emerging-Markets-Anleihen weiterhin als strategisches Investment sinnvoll.

4 Performance von Hartwährungsanleihen im Dezember 2014: "JPMorgan EMBIG Div." (in USD) Panama Rumänien Philippinen Uruguay Ungarn Türkei Slowakei Marokko China Peru Polen Vietnam Kroatien Libanon Litauen Paraguay Mexiko Chile Indien Jamaika Kolumbien Lettland Südafrika EMBIGD IG Indonesien Malaysia Pakistan Guatemala El Salvador Brasilien Elfenbeinküste Namibia Honduras Sri Lanka Serbien Costa Rica DomRep Tansania Mongolei Kenia Sambia Bolivien EMBIG Div Mosambik Aserbaijan Trin. & Tob. Ägypten Senegal Argentinien Irak EMBIGD HY Georgien Nigeria Armenien Angola Ghana Kasachstan Belize Russland Gabun Weißrussland Ekuador Venezuela Ukraine -22,0-17,8-13,8-14,0-0, ,3-0,3-0,6-0,6-0,7-1,1-1,1-1,2-1,2-1,3-1,4-1,4-1,5-1,7-1,7-1,8-2,0-2,0-2,1-2,3-2,6-2,7-2,8-2,9-3,4-3,6-4,5-4,6-4,9-5,0-5,3-6,3-7,1-7,5-7,8-8,7-9,5 1,6 1,0 1,0 0,9 0,3 0,1 0,1 Quelle: Bloomberg, JPMorgan

5 Dr. Nicolas Schlotthauer Head of Emerging Markets Fixed Income Tel. +49(69) Deutsche Asset & Wealth Management Investment GmbH Mainzer Landstraße Frankfurt am Main Deutsche Asset & Wealth Management ist der Markenname für die Asset Management & Wealth Management Geschäftsbereiche der Deutsche Bank AG und ihrer Tochtergesellschaften. Die jeweils verantwortlichen rechtlichen Einheiten, die Kunden Produkte oder Dienstleistungen der Deutsche Asset & Wealth Management anbieten, werden in den entsprechenden Verträgen, Verkaufsunterlagen oder sonstigen Produktinformationen benannt Deutsche Asset & Wealth Management Investment GmbH, Frankfurt am Main, 7. Januar 2015