Kapitalmarktbericht USA

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1 Kapitalmarktbericht USA Nr. 5 / Für den Kapitalmarkt USA stellen Ihnen unsere Experten zweimonatlich ihre Einschätzung zur Verfügung. Inhalte: Das Wichtigste in Kürze Konjunktur Konjunktur wächst wieder merklich dynamischer. Inflation Ölpreis drückt Inflationsentwicklung erneut. Geldpolitik und Rentenmarkt Verhaltene Preisentwicklung und chinesische Nachrichten führen zu Zickzackkurs bei Aussagen der Notenbanker. Wahrscheinlichkeit für Zinsanstieg im September gesunken. Aktienmarkt Aktienkurse brechen zeitweilig durch chinesische Konjunktursorgen getrieben ein, erholen sich dann jedoch wieder. Prognoseübersichten Dr. Torsten Gruber Katharina Meidert Torben Riedel

2 KAPITALMARKTBERICHT Nr. 5 / Das Wichtigste in Kürze Die Wirtschaftsentwicklung der USA stellte sich im zweiten Quartal rundum positiv dar. Offensichtlich hatte sich die Realwirtschaft dabei weder von politischen Sorgen um Griechenland noch durch wirtschaftliche Bedenken bezüglich China beeindrucken lassen. Auch zeigten sich die Verbraucher nicht zurückhaltend, obwohl ihre Einkommen weiterhin nominal nur langsam stiegen. Offensichtlich war nach dem überraschend schwachen ersten Quartal einiges Aufholpotential aufgelaufen gewesen, das nun genutzt wurde. Betrachtet man die Verwendungsrechnung des Bruttoinlandsprodukts (Nettoexporte, Konsum, Investitionen), konnten alle Bereiche zum Aufschwung beitragen. Obwohl das verarbeitende Gewerbe sich zunehmend weniger optimistisch zeigt, stimmen die bereits veröffentlichten Auftragszahlen für das dritte Quartal ebenfalls positiv. Die Stimmung unter Verbrauchern und im Dienstleistungsgewerbe war zuletzt ebenfalls ausgesprochen gut. Ein zentraler Grund für die Zuversicht der Konsumenten dürfte dabei die gute Lage am Arbeitsmarkt sein. Im Berichtszeitraum wurden erneut viele neue Arbeitsplätze geschaffen und die realen Löhne stiegen ordentlich. Einerseits geschah dies über den Anstieg der durchschnittlich gearbeiteten Wochenstunden, andererseits trug die geringe Inflation bei nominal verhalten wachsenden Stundenlöhnen dazu bei. Die geringe Inflation stellte sich auch im zurückliegenden Berichtszeitraum zunächst als einziger Hinderungsgrund für eine Leitzinsanhebung durch die Federal Reserve dar. Mitte August kamen dazu aber noch Wachstumssorgen um China, sodass eine Zinsanhebung aktuell für September vom Tisch zu sein scheint. Die Rendite zehnjähriger US- Staatsanleihen fiel deshalb per Saldo im Berichtszeitraum leicht ab, obwohl es zwischenzeitlich nach einem Renditeanstieg ausgesehen hatte. Noch stärker beeinflussten die negativen Schlagzeilen und Einschätzungen zu China allerdings die Aktienmärkte, wo innerhalb weniger Tage deutliche Kursrückgänge zu verzeichnen waren. Bis zu diesem Zeitpunkt waren die Aktienkurse ohne große Ambitionen seitwärts tendiert. Ende August wurden die zunächst gesehenen Kursverluste aber rasch aufgeholt, was fundamental durchaus gerechtfertigt zu sein schien.

3 KAPITALMARKTBERICHT Nr. 5 / Konjunktur Der Jahresauftakt der US-Wirtschaft war mit einer negativen Wachstumsrate in der ersten Schätzung zunächst so verhalten ausgefallen wie im Vorjahr, was insbesondere angesichts der hohen Erwartungen zu großer Enttäuschung unter den Marktteilnehmern geführt hatte. Die größte Enttäuschung scheint jedoch eigentlich zu sein, dass die Messung des Bruttoinlandsproduktes (BIP) so schwierig ist, dass nicht einmal das Bureau of Economic Analysis zeitnah eine gute Schätzung darüber abgeben kann. Letzten Endes scheint das erste Quartal zumindest weniger schlecht verlaufen zu sein als ursprünglich geschätzt. Das zweite Quartal wies dann jedoch bereits wieder eine ansprechende Dynamik der US-Konjunktur aus. Nach der zweiten Schätzung wird von einem BIP-Wachstum von +3,7% Wirtschaftswachstum im annualisierten Vorquartalsvergleich ausgegangen, die erste ,5 65 Schätzung von +2,3% konnte 5 60 also bereits kräftig nach oben revidiert werden. Die Revision er- 2, ,5 45 streckte sich dabei auf beinahe alle BIP-Komponenten, lediglich -7,5 35 der Import war demnach zunächst deutlich überschätzt wor den. Den mit Abstand größten BIP, qoq% annualisiert (linke Skala) Beitrag zum BIP-Wachstum lieferte auch im zweiten Quartal der ISM Dienstleistungen (rechte Skala) ISM Verarbeitendes Gerwerbe (rechte Skala) persönliche Konsum, der einen Dargestellter Zeitraum: 08/2000 bis 07/15 Anstieg um +3,1% im annualisierten Quartalsvergleich verzeichnete und so +2,1 Prozentpunkte Wachstum bescherte. Investiert wurde ebenfalls kräftig, die Investitionen erhöhten sich um +5,2% im annualisierten Quartalsvergleich und trugen so +0,9 Prozentpunkte zum BIP-Wachstum bei, sowohl durch Ausrüstungsinvestitionen wie auch durch Investitionen in Immobilien und Lagerbestände. Selbst die Nettoexporte leisteten im zweiten Quartal zum ersten Mal seit 9 Monaten einen positiven Wachstumsbeitrag, der sich auf ein weit stärkeres Exportwachstum im Vergleich zum Importwachstum stützte. Zu guter Letzt stützten auch die Staatsausgaben auf Staats- und Gemeindeebene. Die positiven Erwartungen konnten somit durchaus bestätigt werden, obwohl das erste Quartal weniger schwach verlief als befürchtet, konnte die Wirtschaft im zweiten Quartal dynamischer wachsen. Den bislang verfügbaren Daten für das dritte Quartal zufolge, kann davon ausgegangen werden, dass sich die positive Entwicklung zwischen Juli und September fortsetzen sollte. Die diversen regionalen wie nationalen Stimmungsindikatoren für das verarbeitende Gewerbe und den Dienstleistungssektor trugen zuletzt nicht immer zur Aufhellung der Aussichten oder der Lage bei. Im Juli waren die meisten (fünf von sechs) regionalen Einkaufsmanagerindizes für das verarbeitende Gewerbe angestiegen. Der nationale Index des Institute for Supply Management hingegen hatte eine Eintrübung der Stimmung ausgehend von den Beschäftigungs-, Preis- und Lagerbestandsindikatoren ausgewiesen. Der Markit-Index war irgendwo dazwischen anzusiedeln, er stieg zwar, aber nur leicht. Zusammenfassend lässt sich also vermutlich am ehesten schlussfolgern, dass sich Lage und Aussichten im verarbeitenden Gewerbe nicht BIP-Wachstum zieht merklich an, alle Komponenten stützen Dienstleistungsgewerbe weiter optimistischer als verarbeitendes Gewerbe

4 KAPITALMARKTBERICHT Nr. 5 / weiter verbessern, es bislang aber auch nicht nach einer schmerzlichen Eintrübung aussieht. Obwohl die bereits für August veröffentlichten Indikatoren weniger diffus sind, sollten die Rückgänge daher nicht im negativen Sinne überinterpretiert werden. Die Einschätzungen fallen für das verarbeitende Gewerbe weiterhin überwiegend positiv, jedoch tendenziell leicht abnehmend positiv aus. Zuletzt schien sich die gute Stimmung verstärkt in Richtung Dienstleistungssektor verschoben zu haben, doch auch hier kommen die unterschiedlichen Institute zu durchaus unterschiedlichen Ergebnissen. Insgesamt fallen die Lagebeurteilungen im tertiären Sektor besser aus als im sekundären Sektor. Ob das über zehnjährige Stimmungshoch im Dienstleistungsgewerbe, welches das Institute for Supply Management im Juli ausgewiesen hatte, haltbar ist oder doch nur ein Messfehler war, wird sich zeigen müssen. Industrie Die Auftragseingangszahlen jedenfalls lassen optimistisch ins 10 dritte Quartal blicken. 5 Insbesondere die Kernrate der Auftragseingänge im Bereich 0 langlebiger Güter, welche -5 gewissermaßen das volatilitätsbereinigte Extrakt der Auftragszahlen mit Vorlaufcharakter für die Konjunktur darstellen soll, konnte in den letzten beiden Berichtsmonaten (Juni und Juli) mit monatlichen Wachstumsraten Industrieproduktion, yoy% von +1,4% und +2,2% Dargestellter Zeitraum: 08/2000 bis 07/15 überzeugen. Zivile Investitionsgüter ohne Berücksichtigung der Luftfahrtbranche sind demnach wieder deutlich stärker gefragt. Diese Bestellungen für neue Maschinen und Computer könnten ihrerseits wiederum nach Lieferung positiv zum Produktionsprozess beitragen, beispielsweise über Effizienzsteigerungen. Die Industrieproduktion scheint tatsächlich bereits seit Juni einen leicht positiven Trend auszubilden, wobei zunächst insbesondere die derzeitige Stärke im Automobilsektor verantwortlich war, wo in diesem Jahr weniger Werksschließungen in den Sommermonaten vermeldet wurden als üblich. Es bleibt also zu hoffen, dass es sich dabei nicht um Probleme in der Saisonbereinigung, sondern eine nachhaltigere Aufwärtsbewegung gehandelt hat. Mit zuletzt +1,3% Wachstum in der Jahresrate blieb die Industrie nämlich noch eindeutig unter ihrem Potential. Positiv bemerkbar gemacht hatte sich die etwas höhere Produktion im verarbeitenden Gewerbe im Juni und Juli am Arbeitsmarkt. Nachdem zuvor insbesondere im Bereich des Bergbaus noch Stellen abgebaut worden waren, wurden zuletzt neue Produktionsarbeitsplätze geschaffen. Vor allem aber war es erneut der Dienstleistungssektor, der nicht nur stimmungstechnisch die Nase vorn hatte, sondern auch in Bezug auf die Zahl der geschaffenen Arbeitsplätze. Bezüglich der Unternehmensgröße wurde im Juli ein beschleunigter Stellenaufbau bei Großunternehmen verzeichnet. Bei ganz kleinen Unternehmen wurden hingegen weniger Stellen geschaffen, was unter Umständen ein Auftragseingänge legen zu Erneut über 200 Tausend neue Stellen

5 KAPITALMARKTBERICHT Nr. 5 / Anzeichen dafür sein könnte, Nachfrageseite dass sich nicht mehr so viele 10 3 Menschen aufgrund äußerer 8 4 Zwänge selbständig machen. 5 6 Insgesamt konnte sich die USamerikanische Wirtschaft im Juli über 210 Tausend neue Jobs bei 2 8 konstanter Erwerbsquote freuen. 0 9 Die Arbeitslosenquote verharrte dennoch bei 5,3%, die Unterbeschäftigungsquote sank dafür auf nur noch 10,4% ab, was die Mitglieder des Offenmarktausschus- Persönliche Konsumausgaben, yoy% (linke Skala) Arbeitslosenrate, % (rechte Skala, invertiert) ses der Federal Reserve gefreut Dargestellter Zeitraum: 08/2000 bis 07/15 haben dürfte, die nicht ausschließlich auf die Zahl derer ohne irgendeine Arbeit achten. Die Stundenlöhne sorgten bei Beobachtern derweil nicht für Begeisterungsstürme, sie stiegen mit einer Rate von +2,1% im Vorjahresvergleich an. Um eine Inflationsrate von 2% zu unterstützen, müsste diese Rate allerdings in Richtung 3% tendieren. Einzige wirklich positive Überraschung war deshalb der Anstieg der durchschnittlich geleisteten Wochenstunden auf 34,6, welche zu realen Lohnzuwächsen von gut 4% im Vorjahresvergleich beitrugen. Die Zahl registrierter Arbeitsloser hielt sich bislang auch im August nahe der im Mai erreichten Tiefstände, welche mit der Arbeitsmarktlage Anfang des Jahrtausends vergleichbar waren. In Verbraucherumfragen wurde die Arbeitsmarktlage im August erneut überschwänglich beurteilt: In der Zwischenzeit rechnen über 85% der vom Conference Board Befragten mit zukünftig zumindest gleichbleibend hohen Arbeitsplatzzahlen. Und das, obwohl nur noch knapp 22 Prozent (so wenige wie zuletzt vor der Finanzkrise) es derzeit schwierig finden, eine Stelle zu finden. Eben jene Befragten gaben sich entsprechend optimistisch, in Zukunft nicht geringere Einkommen für ihre Arbeit zu erzielen. Entsprechend sollte sich der oben dargestellte Anstieg der Reallöhne sowie der Verbrauchereinkommen (inklusive Vermögenseinkommen) auch in höheren Konsumausgaben und nicht nur in der Sparquote bemerkbar machen. Die Einzelhändler konnten im Juli bereits höhere Umsätze verbuchen und sollten sich der Verbraucherstimmung zufolge auch in den kommenden Monaten über Wachstum freuen können. Die Konsumausgaben stiegen im Juli denn auch wie erwartet um 0,3% im Monatsvergleich an. Nach wie vor spielt dafür auch die solide finanzielle Lage der US-amerikanischen Haushalte eine Rolle, welche vom starken Dollar und dem niedrigen Ölpreis profitieren. Am Immobilienmarkt setzte sich die positive Entwicklung der Vormonate eindeutig fort, die gute Verbraucherstimmung dürfte ihr Übriges dazu beigetragen haben. Zwar verringerte sich die Zahl der genehmigten Neubauten im Juli deutlich (-16,3% im Vergleich zum Vormonat), allerdings war dieser Entwicklung ein kräftiger Anstieg in den Vormonaten vorausgegangen. Entsprechend können die rückläufigen Baugenehmigungszahlen vermutlich schlicht als Normalisierung betrachtet werden, der Berg an bereits genehmigten aber noch nicht begonnenen Bauten kann also abgearbeitet werden. Der Juli trug dazu nicht so stark bei wie der Vormonat, im Vergleich zum Vorjahr Konsumenten sind positiv gestimmt Immobilienmarkt mit gesundem Wachstum

6 KAPITALMARKTBERICHT Nr. 5 / stiegen die Beginne dennoch um +10% an. Die Verkaufszahlen stiegen mit +2% bei bestehenden Immobilien und +5% bei Neubauten ordentlich an. Die Preise wuchsen konstant um ebenfalls ca. 5%. Das dürfte angesichts der anhaltend günstigen Finanzierungslage noch weitere Haushalte zum Immobilienerwerb animieren. Immobilien Das Zehnjahreshoch des Index 2,50 2,25 2,00 1, der National Association of Home Builders (NAHB) bestätigte diese Einschätzung. Insbesondere die erwarteten Verkäufe werden dabei positiv beurteilt. Aber auch 1, ,25 30 die aktuelle Lage wird sehr positiv eingeschätzt. Vor dem Hinter- 1,00 0,75 20 grund der anhaltend guten konjunkturellen Erwartungen und ei- 0, , ner sich tendenziell verbessernden Baugenehmigungen, Millionen (linke Skala) Baubeginne, Millionen (linke Skala) NAHB Index (rechte Skala) Einkommenslage der Haus- halte ist eine weitere Verbesserung am Immobilienmarkt als Dargestellter Zeitraum: 09/2000 bis 08/2015 wahrscheinlich einzustufen. Nachdem der Start ins neue Jahr erneut eher holprig verlaufen war, konnte das zweite Quartal auf ganzer Linie überzeugen. Neben dem privaten Konsum trugen auch die Investitionen, die Nettoexporte sowie die Staatsausgaben zum kräftigen Wachstum bei. Trotz einiger Unsicherheiten scheint sich diese Entwicklung bislang im dritten Quartal fortzusetzen, wobei insbesondere für das verarbeitende Gewerbe die harten Daten weniger negativ zu sein scheinen als die Stimmung. Die anhaltend gute Stimmung unter Konsumenten sollte sich angesichts der ungetrübten Zukunftsaussichten und ihrer guten Finanzlage außerdem weiterhin in steigenden Konsumausgaben niederschlagen. Für das Gesamtjahr rechnen wir daher mit einem Wirtschaftswachstum von +2,5%. Anhaltend gute BIP-Dynamik erwartet

7 KAPITALMARKTBERICHT Nr. 5 / Inflation Aktuell müsste diese Überschrift wohl vielmehr Ölpreisentwicklung lauten. Denn diese ist es, die in den letzten Wochen und Monaten die Inflation zu großen Teilen bestimmt. Allein seit Ende des letzten Berichtszeitraums sank der Preis für ein Barrel Öl von der Sorte WTI um rund ein Drittel. Dazu trugen wie zuvor verschiedene Faktoren wie das größere US-Angebot selbst und die schwächere chinesische Nachfrage bei, es kamen aber auch neue Informationen hinzu: Besonders wichtig für den Ölmarkt war dabei die Einigung im Atomstreit mit dem Iran, die gleichsam beinhaltete, dass der Westen seine Sanktionen gegen den Iran darunter auch ein Verbot der Einfuhr von Erdöl und Erdölprodukten aus dem Iran ab Ende des Jahres schrittweise aufheben wird. Die Nachricht, dass zukünftig voraussichtlich wieder mehr iranisches Öl zum Export bereitstehen und dadurch das Weltangebot weiter steigen wird, ließ daher den Ölpreis weiter absinken. In der Preisentwicklung des Verbraucherpreiskorbes sowie bei den Erzeugerpreisen spiegelte sich dies im Juli, für den bislang die aktuellsten Daten verfügbar sind, noch nicht so deutlich wider: Bei beiden verringerte sich die Monatsrate nur um -0,2 Prozentpunkte auf +0,1% bzw. +0,2%. Die Importpreise lassen den Rückgang aber deutlich werden, sie verzeichneten nach zuvor konstanten Preisen im Juni einen monatlichen Rückgang um -0,9% allein im Juli. Die ohne die schwankungsintensiven Energie- und Nahrungsmittelpreise berechnete Kernrate verharrte hingegen bei +1,8% im Vorjahresvergleich und damit zwar nahe aber immer noch unter der von der Federal Reserve Bank angestrebten Marke von +2,0% jährlicher Inflation. Anders verhält es sich mit der von der Fed vielzitierten Kernrate des Deflators der Konsumausgaben, die im Juli mit +1,2% auf den tiefsten Stand seit April 2011 fiel. Ein Zuwachs bei den Inflationsraten im Bereich des geldpolitischen Zielniveaus lässt somit weiter auf sich warten. Im August dürfte sich das Preiswachstum ebenfalls nur verhal- Inflation 7 ten entwickelt haben. Dazu trug 5 nicht nur der anhaltende Rückgang des Ölpreises bei, sondern 3 1 auch die beschriebene, verhaltene Lohnentwicklung trotz Vollbeschäftigung. In der Folge -1-3 scheint das Inflationspotential aktuell begrenzt zu sein. Je nach Entwicklung der Geldpolitik PCE Preisdeflator, yoy% Konsumentenpreisindex, Kernrate yoy% Konsumentenpreisindex, yoy% könnte sich zudem die Aufwertung des US-Dollar wieder fortsetzen, wodurch der Inflationsdruck Dargestellter Zeitraum: 08/2000 bis 07/15 noch weiter sinken würde. Im Ergebnis rechnen wir für das Gesamtjahr mit einem deutlich unterdurchschnittlichen Preiswachstum von nur +0,5% gemessen an der Jahresrate der Verbraucherpreise. Erst 2016 dürfte die US-Inflationsrate wieder spürbar höher ausfallen, insbesondere wenn der Ölpreis eine Erholung aufweisen würde. Ölpreis sinkt und sinkt und lässt Inflation auf niedrigem Niveau verharren.

8 KAPITALMARKTBERICHT Nr. 5 / Geldpolitik und Rentenmarkt An der Inflationsentwicklung wird deutlich, wie wenig die Mitglieder insbesondere die stimmberechtigten des US-amerikanischen Offenmarktausschusses aktuell um ihre Aufgabe zu beneiden sind. Einerseits kommt die Fed zu dem gerechtfertigten Schluss, dass die US-amerikanische Konjunktur gut läuft und der Arbeitsmarkt entsprechend der Ziele der Geldpolitik wieder Vollbeschäftigung erreicht hat. Andererseits verharrt die Preisentwicklung bereits seit geraumer Zeit unter bzw. je nach Inflationsmaß deutlich unter der angestrebten Inflationsrate von 2% und eine rasche Annäherung scheint nicht in Aussicht. Gleichzeitig ist die Geldpolitik bereits seit vielen Jahren äußerst expansiv ausgerichtet und der Konjunkturzyklus scheint zunehmend fortgeschritten zu sein. Somit könnte es auch gut möglich sein, dass in den kommenden fünf Jahren wieder Bedarf für eine geldpolitische Lockerung aufkommen wird, wenn nämlich die nächste Rezession bevorsteht. Für diesen Zeitpunkt muss sich die Fed aber zunächst vorbereiten, indem sie die Zinsen rechtzeitig wieder anhebt, um diese später wieder absenken zu können. Ende Juli / Anfang August war der Zeitpunkt für einen solchen ersten Zinsanhebungsschritt gefühlt plötzlich sehr nahe gekommen. Nachdem sich mehrere Fed-Mitglieder offen für einen Zinsanstieg ab September (dem Zeitpunkt der nächsten Offenmarktausschusssitzung) gezeigt hatten, kalkulierte der Markt eben damit, obwohl sich am Inflationsausblick wenig verändert hatte. Die Abwertung des Renminbi-Wechselkurses zum US-Dollar seitens der chinesischen Regierung in der zweiten Augustwoche führte dann jedoch rasch dazu, dass die Marktteilnehmer nicht mehr mit einem Zinsanstieg im September rechneten. Neben der Verunsicherung über eine womöglich deutlichere als erwartete Abkühlung des chinesischen Wirtschaftswachstums schwang darin die Annahme mit, dass über einen schwächeren Renminbi-Wechselkurs die ohnehin nur mäßigen Inflationsaussichten aufgrund geringerer zu erwartender Importpreise in Gefahr seien. Wie stark dieser Effekt tatsächlich sein wird, bleibt abzuwarten, immerhin beliefen sich die Abwertung nur auf ca. 3% und der Anteil chinesischer Importe in die USA nur auf 16%. Dennoch änderten auch die Zentralbankvertreter ihre Äußerungen dahingehend ab, dass ein Zinsanstieg im September nun weniger wahrscheinlich erscheint. Ob die erste Zinsanhebung nun noch dieses Jahr erfolgen wird, z.b. auf der Dezember-Sitzung der Fed, oder gleich ganz auf nächstes Jahr verschoben wird, erscheint derzeit offen. Termin der ersten Zinsanhebung heiß diskutiert Rentenmarkt 4,0 3,5 3,0 2,5 2,0 1,5 1,0 0,5 0, US-Leitzins (Zielzinssatz der Fed) Rendite 10-jähriger US-Staatsanleihen Dargestellter Zeitraum: 09/10 bis 08/15 So wankelmütig wie die Aussagen der Zentralbanker und die Zinsanhebungsprognosen der Marktteilnehmer zeigten sich auch die Renditen USamerikanischer Staatsanleihen. Zu Beginn des Berichtszeitraums hatte allerdings noch ein anderes Ereignis die Renditen belastet: Das griechische Nein im Referendum um die international geforderten Sparauflagen hatte den Markt in akute Angst ob einer bevorstehenden Eurokrise versetzt. Zehnjährige US-Staatsanleihen Renditerückgang am langen Ende

9 KAPITALMARKTBERICHT Nr. 5 / verloren innerhalb weniger Tage um 23 Basispunkte in der Rendite. Der Rückgang konnte aber dank positiver Nachrichten aus Griechenland und von den chinesischen Aktienmärkten ebenso rasch wieder ausgeglichen werden. Ab Mitte Juli setzte allerdings eine anhaltende Abwärtsbewegung bei den Renditen ein, die erst gegen Ende des Berichtszeitraums mit erneut besseren Nachrichten aus China beendet werden konnte. Per Saldo rentierten zehnjährige Staatsanleihen Ende August im Vergleich zum Monatsende Juni um rund 20 Basispunkte niedriger. Kurz laufende, 3-monatige Staatsanleihen verzeichneten per Saldo hingegen kaum eine Renditeveränderung und rentieren weiterhin nur knapp oberhalb der Null-Linie. Aktienmarkt Zu Beginn des Berichtszeitraums 2200 Aktienmarkt setzte der US-Aktienmarkt seine Seitwärtsbewegung noch fort Auf eine ca. 4-prozentige Aufwärtsbewegung bis Mitte Juli folgte ein Kursrückgang, welcher von der IT-Branche ausgelöst worden war, die negative Überraschungen im Rahmen der Berichtssaison für das zweite Quartal bereithielt. Dieser Kursrückgang wurde noch angeheizt S&P 500 Preisindex (linke Skala) DJ Industrial Average Preisindex (rechte Skala) durch enttäuschende makroökonomische Daten und fiel am Dargestellter Zeitraum: 09/10 bis 08/15 Quelle. Bloomberg Ende beinahe ebenso hoch (S&P 500) bzw. höher (Dow Jones Index) aus als der vorangegangene Anstieg. Bis Ende August hatte sich die Stimmung aber bereits wieder beruhigt. Einer ruhigen Seitwärtsbewegung folgte dann Mitte August ein ausgeprägter Abverkauf ausgehend vom chinesischen Aktienmarkt, im Tagestief sank der S&P 500 dabei kurzzeitig sogar um gut -10% ab. Zunächst hatten sich US-amerikanische Titel trotz der zunehmenden Marktunruhe in Folge der chinesischen Währungsabwertung noch gut gehalten, da diese mit einer weiter verzögerten Zinsanhebung und damit einer noch länger extrem expansiven, den Aktienmarkt unterstützenden Geldpolitik assoziiert worden war. Die mit einiger Verzögerung folgende Panik an den Aktienmärkten machte dann aber auch vor den USA nicht halt. Gegen Ende August entspannte sich der Markt wieder etwas, einige Marktteilnehmer schienen die nun so niedrigen Kurse wie zuletzt vor einem Jahr als günstige Kaufgelegenheit zu werten. So wurde innerhalb nur eines Tages ein Anstieg um knapp +4% verzeichnet, was zuletzt Ende 2011 der Fall gewesen war. Ganz konnten die Verluste bislang jedoch nicht aufgeholt werden, sodass der S&P 500 und der Dow Jones Index jetzt auf Sicht des Kalenderjahres eine negative Kursperformance ausweisen. Einzig der technologielastige Nasdaq-Index weist noch ein geringes Jahresplus aus. US-Börse gerät mit Platzen der chinesischen Aktienblase unter Druck

10 KAPITALMARKTBERICHT Nr. 5 / An den guten fundamentalen Rahmenbedingungen für US-Aktien hat sich seit dem letzten Berichtszeitraum nichts geändert. Die Wirtschaft wächst solide, die Unternehmensgewinne entwickeln sich in der Folge positiv und das geldpolitische Umfeld bleibt länger als erwartet extrem expansiv ausgerichtet. Dennoch scheinen sich die US- Anleger zunehmend schwer damit zu tun, dieses gute Umfeld in Phantasien steigender Aktienkurse umzuwandeln. Aufgrund der vermutlich noch etwas länger akkommodierend bleibenden Geldpolitik gehen wir dennoch davon aus, dass sich die US-Börsen bis Jahresende moderat positiv entwickeln sollten. Ob es dem Markt dabei gelingen wird, beispielsweise im Zuge einer Jahresendrallye neue Hochpunkte zu markieren, wird nicht zuletzt von der Kommunikation der Federal Reserve und den Entwicklungen in China abhängen. Die vergangenen Zinsanhebungszyklen haben jedoch gezeigt, dass steigende Zinsen beileibe nicht zwangsläufig mit sinkenden Aktienkursen einhergehen. Eine verhaltenere Kursdynamik als in den letzten Jahren ist jedoch aufgrund der bereits erreichten Kurslevels und der in der Tendenz allmählich weniger expansiven Geldpolitik wahrscheinlich. Aktien fundamental unterstützt, neue Höhen aber schwieriger zu erklimmen

11 KAPITALMARKTBERICHT Nr. 5 / Ausblick Die zweite Schätzung des US-Wirtschaftswachstums im zweiten Quartal hat die Erwartungen bestätigt, dass sich die konjunkturelle Dynamik in den USA wieder spürbar belebt hat. Besonders erfreulich war dabei, dass nicht nur der Konsum zu dieser positiven Entwicklung beigetragen hat, sondern endlich auch eine höhere Investitionstätigkeit der Unternehmen. Die erfreuliche Lage am Arbeitsmarkt, der positive Trend am Immobilienmarkt sowie die rege Konsum- und Investitionstätigkeit sind Faktoren, die eine anhaltend positive Entwicklung der US-Konjunktur erwarten lassen. Damit ist eigentlich der Boden für die lang erwartete Leitzinswende der Fed vorbereitet. Doch eine nachhaltig unter Zielniveau verharrende Kerninflationsrate und immer wieder besorgniserregende internationale Entwicklungen (einst Griechenland, jüngst China) verhindern bislang eine erste Leitzinsanhebung der US-Notenbank seit der Wirtschafts- und Finanzkrise Angesichts der erfreulichen Lage am US- Arbeitsmarkt könnte es in den kommenden Monaten aber zu einer Beschleunigung der Lohnanstiege kommen. Da einige Fed-Mitglieder mit einer solchen Entwicklung bereits rechnen, ist ein erster Leitzinsschritt unseres Erachtens bereits vor einem signifikanten Inflationsanstieg zu erwarten, spätestens im ersten Quartal 2016 (außer international ergeben sich noch sehr negative Entwicklungen). Der Rentenmarkt dürfte dann seinen jüngsten Renditerückgang wieder korrigieren. Allerdings dürfte der zu erwartende Zinsanstieg vergleichsweise moderat ausfallen, da die US-Notenbank sehr stark betonen wird, dass weitere Zinsschritte nicht automatisch erfolgen werden und über einen längeren Zeitraum als in früheren Zinserhöhungszyklen gestreckt erfolgen werden. Trotz eines sehr freundlichen realwirtschaftlichen Umfelds weisen die US- Aktienmärkte im bisherigen Jahresverlauf per Saldo keine nennenswerten Kursgewinne aus. Das in den Vorjahren bereits erreichte Kursniveau, die Angst vor der anstehenden Leitzinswende und immer wieder belastende, internationale Ereignisse scheinen eine zu starke Belastung darzustellen. Sollte sich das internationale Umfeld im vierten Quartal beruhigen und die US-Notenbank über eine gekonnte Kommunikationspolitik die Angst vor einem moderat höheren Leitzinsniveau beseitigen, ist zum Jahresende wieder mit einem freundlicheren Kurstrend bei US-Aktien zu rechnen, ohne dass die Kursdynamik sehr hoch ausfallen dürfte.

12 KAPITALMARKTBERICHT Nr. 5 / Prognoseübersicht G3 (+UK) Konjunkturindikatoren und Wechselkurse Reales BIP Wachstum (%) Inflation (CPI) 1 Arbeitslosenquote (%) e 2016e e 2016e e 2016e EWU -0,8-0,5 0,9 1,25 1,75 2,5 1,3 0,4 0,25 1,0 11,4 12,0 11,6 11,3 11,0 - Deutschland 0,4 0,1 1,6 1,75 2,0 2,1 1,5 0,8 0,5 1,25 6,8 6,9 6,7 6,4 6,3 UK 0,7 1,7 2,8 2,25 1,75 2,8 2,6 1,5 1,0 1,75 8,0 7,6 6,3 5,7 5,5 USA 2,3 2,2 2,4 2,5 2,25 2,1 1,5 1,6 0,5 1,50 8,1 7,4 6,2 5,3 5,0 Japan 1,8 1,6 0,0 1,0 1,3 0,0 0,4 2,7 1,4 0,8 4,4 4,0 3,6 3,5 3,5 Leistungsbilanz (% des BIP) Budgetsaldo (% des BIP) Wechselkurs (US$) e 2016e e 2016e e 2016e EWU 1,5 2,2 2,3 3,3 3,1-3,6-2,9-2,7-2,3-1,7 1,32 1,38 1,13 1,03 0,98 - Deutschland 7,1 6,7 7,5 8,4 7,9 0,1 0,1 0,6 0,3 0, UK -3,7-4,5-5,5-4,8-4,6-7,8-5,7-5,7-4,8-3,1 1,62 1,66 1,51 1,55 1,45 USA -2,9-2,4-2,4-2,3-2,4-8,6-5,8-5,3-4,2-3,9 1,00 1,00 1,00 1,00 1,00 Japan 1,0 0,7 0,5 1,9 2,0-8,8-8,5-7,7-6,2-5, Jahresdurchschnitt 2 US$ gg. Währung, Japan: JP gegen US$, jeweils zum Jahresende Quelle: Für historische Daten Bloomberg. Prognosen für Leistungsbilanz und Budgetsaldo vom IWF, sonstige Prognosen von W&W Asset Management GmbH. G3 (+UK) Zinsen Leitzinsen 10 Y (Government) e 2016e e 2016e EWU 0,75 0,25 0,05 0,05 0,05 1,3 1,9 0,5 0,75 1,25 UK 0,5 0,5 0,5 0,5 0,75 1,8 3,0 1,8 2,25 2,75 USA 0-0,25 0-0,25 0-0,25 0,5 0,75 1,8 3,0 2,2 2,5 3,0 Japan 0-0,1 0-0,1 0-0,1 0-0,1 0-0,1 0,8 0,7 0,3 0,4 0,5 (Angaben jeweils zum Jahresende) Quelle: Für historische Daten Bloomberg. Prognosen von W&W Asset Management GmbH. Rohstoffe Q1 13 Q2 13 Q3 13 Q4 13 Q1 14 Q2 14 Q3 14 Q4 14 Q1 15 Q CRB-Index 1 296,4 275,6 285,5 280,2 304,7 308,2 278,5 230,0 211,9 227,2 202,1 Ölpreis (Brent) 1 * 109,3 102,2 109,2 110,8 107,0 112,1 93,2 55,8 53,3 61,4 51,3 1 Angaben jeweils zum Periodensende * Oil Brent Physical Del, US$/Barrel Diese Publikation dient ausschließlich Ihrer Information und stellt keine Anlageempfehlung dar. Sie soll Ihnen lediglich Ihre selbstständige Anlageentscheidung erleichtern. Auch kann sie ein individuelles Beratungsgespräch nicht ersetzen. Die in dieser Veröffentlichung enthaltenen Informationen beruhen auf öffentlich zugänglichen Quellen, die der Herausgeber für vertrauenswürdig erachtet. Die hierin enthaltenen Einschätzungen entsprechen der bestmöglichen Beurteilung zum jeweiligen Zeitpunkt. Auch können sie sich ohne Mitteilung hierüber ändern. Für die Richtigkeit, Aktualität und Vollständigkeit der zur Verfügung gestellten Daten/Informationen übernehmen wir keine Haftung oder Garantie. Die W&W Asset Management behält sich auch das Recht vor, Änderungen oder Ergänzungen der bereitgestellten Informationen vorzunehmen.