BRIC-Staaten: Aufstieg einer neuen Mittelschicht. Nachhaltig höhere Bonität. Renditevorteil im Zeichen der Krise. Aufholen. Einholen.

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1 Das Informationsmagazin von Allianz Global Investors Update I/10 Aufholen BRIC-Staaten: Aufstieg einer neuen Mittelschicht Einholen Nachhaltig höhere Bonität Überholen Renditevorteil im Zeichen der Krise

2 Inhalt I/10 Nachhaltig höhere Bonität Rentenmärkte der Schwellenländer punkten mit neuartigen Chancen Seite 4 Margin column BRIC-Staaten: Aufstieg einer neuen Mittelschicht Interview mit Michael Konstantinov Seite 8 Renditevorteil im Zeichen der Krise Emerging Markets-Währungen als attraktive Alpha-Quelle Seite 12 Kapitalmarktlexikon Total Return Swap Seite 16 2

3 Editorial Die neuen Global Player Mit den Emerging Markets hat sich eine Anlageklasse etabliert, die durch wachsende Liquidität, sinkende Volatilität und relativ geringe Korrelation zu den entwickelten Kapitalmärkten der Industriestaaten gekennzeichnet ist. Zwar wurden auch hier einige Länder von der Finanz- und Wirtschaftskrise hart getroffen, da in den vergangenen Jahren ihre Wirtschaftsentwicklung maßgeblich durch boomenden Export bestimmt worden war, trotzdem konnten die meisten der ökonomisch wichtigen Staaten einen Rückgang ihrer Wirtschaftsleistung vermeiden. Eine lang anhaltende Krise wird den Emerging Markets daher mit hoher Wahrscheinlichkeit erspart bleiben. Vor allem Länder wie China, Indien oder Brasilien weisen bereits wieder eine recht stabile wirtschaftliche Entwicklung auf. Neben den wieder verbesserten weltweiten Konjunkturaussichten liegen die Gründe hierfür in einem relativ widerstandsfähigen Bankensystem, hohen Devisenreserven, einer geringen Auslandsverschuldung sowie in den substanziellen Leistungsbilanzüberschüssen der letzten Jahre. In den vergangenen Jahren haben sich auch europäische Anleger zunehmend für diese Märkte geöffnet und dort investiert. Auf welche Aspekte sollte man jetzt besonderes Augenmerk legen? Welche langfristigen Chancen ergeben sich nach der Finanzmarktkrise in diesen Regionen? Beinhalten Engagements in den Schwellenländern per se ein höheres Risiko? können und dass die Haushalte in einigen Schwellenländern inzwischen solider finanziert sind als die mancher namhafter Industrieländer? Michael Gomez, Co-Leiter des Emerging Markets Portfolio Management Teams bei PIMCO, beleuchtet in seinem Artikel, warum sich ein Investment in Anleihen dieser Regionen für Sie besonders lohnen kann. Wer in Aktien oder Renten investiert, geht mit der Aussicht auf attraktive Erträge bewusst gewisse Risiken ein. Währungsrisiken hingegen werden von den meisten Anlegern gemieden zu Unrecht, wie Währungsspezialist Klaus Kusber in seinem Beitrag erläutert. Er widmet sich der Assetklasse Währungen und zeigt, dass man mit einem aktiven Währungsmanagement unkorrelierte Zusatzerträge erzielen kann. Der dafür notwendige Kapitaleinsatz ist aufgrund der Implementierungs modalitäten gering und verleiht dieser Assetklasse weitere Attraktivität. Liebe Leserinnen, liebe Leser das Jahr 2010 steht in China im Zeichen des Tigers. Dieser symbolisiert Stärke, Dynamik, Entschlossenheit und Mut. Mit dieser Update-Ausgabe wollen wir Sie ermutigen, gemeinsam mit uns Erfolgspotenziale zu erkennen und dadurch ein optimales Ergebnis für Ihre Kapital anlage zu erzielen. Eine interessante Lektüre wünscht Ihnen In der vorliegenden Ausgabe von Update betrachten wir diese Fragen zunächst aus Sicht der Aktienseite in einem Interview mit Michael Konstantinov, CIO für Global Emerging Markets bei RCM. Er spricht über die aussichtsreichsten Regionen und die Perspektiven, die mit einem Aktienengagement in Schwellenländern verbunden sind. Darüber hinaus geht er auf die zukünftig zu erwartende Rolle dieser Länder in der Weltwirtschaft ein. Viele Anleger denken bei einem Investment in Emerging Markets zuerst an Aktien. Aber auch die Rentenmärkte dieser Regionen haben sich in den vergangenen Jahren in Bezug auf Qualität, Transparenz und Liquidität enorm entwickelt. Wussten Sie beispielsweise, dass Länder wie Mexiko, Russland oder Brasilien bereits ein Investmentgrade-Rating vorweisen Astrid Christe Senior Account Manager Allianz Global Investors Kapitalanlagegesellschaft 3

4 Nachhaltig höhere Bonität PIMCO erwartet, dass die Krise der Jahre 2008 und 2009 den Aufholprozess der Schwellen länder noch beschleunigt hat. Anlegern eröffnet dies günstige und teils neuartige Anlage möglichkeiten mit Emerging Markets-Bonds. Die Krise von 2008 und 2009 wird das globale Wirtschaftswachstum, die Politik und auch das ökonomische Kräfteverhältnis zwischen Industrie- und Entwicklungsländern sehr wahrscheinlich tief greifend und auf lange Zeit hinaus verändern. Die neue Normalität impliziert in den Industriestaaten geringeres Wirtschaftswachstum, mehr Regulierung und höhere Sparquoten, in den Schwellenländern dagegen vergleichsweise höheres Wachstum und größeren Einfluss in den Gremien der internationalen Wirtschaftspolitik. PIMCO rechnet damit, dass die Weltwirtschaft insgesamt langsamer wächst und die Investmenterträge daher weltweit tendenziell zurückgehen. Investoren scheinen diese systemischen Folgen der Finanzkrise derzeit jedoch zu ignorieren und bezahlen an vielen Märkten Preise, die eine Rückkehr zur alten Normalität unterstellen. Es erfordert zuweilen starke Nerven, ein Portfolio auf langfristige Veränderungen hin auszurichten, wenn kurzfristige Marktbewegungen so deutlich von den langfristigen Erwartungen abweichen, wie dies zuletzt der Fall war. Wer sich allerdings nicht für die neue Normalität wappnet, dürfte auf lange Sicht schlechter abschneiden wenn die viel stärkeren, langfristig wirkenden Kräfte Kontrolle über die jüngste zyklische Entwicklung gewinnen. Das zeigt das Beispiel Dubai, wo die Staatsholding Dubai World um Aufschub bei der Rückzahlung ihrer Verbindlichkeiten bitten musste eine deutliche Mahnung, dass in den Emerging Markets trotz relativ höheren zukünftigen Wachstums die sorgfältige Auswahl der Länder und Anleihen maßgeblich den Investitionserfolg bestimmt. Werfen wir vor diesem Hintergrund einen Blick auf das Schwellenländeruniversum. Ausgehend von diesen Beobachtungen lässt sich für die Portfoliostrategie eine Reihe nützlicher Schlüsse ziehen. Denn die neue Normalität stellt Anleger nicht nur vor Herausforderungen, sondern schafft auch Chancen gerade mit Schwellenlandanleihen (Grafik 1). Go East Asien geht als Gewinner aus der Krise hervor Asien war anfangs von allen Emerging Markets-Regionen am stärksten von der Kreditkrise betroffen, Wachstum und Industrieproduktion brachen 2008 massiv ein. Inzwischen hat jedoch eine Erholung eingesetzt, die umfangreichen Konjunkturpaketen und der günstigen Ausgangssituation vieler asiatischer Länder zu Beginn der Krise zu verdanken ist, etwa in Form gesunder Staatshaushalte und Leistungsbilanzen. Auch die flexiblen Wechselkurse haben die Länder der Region in der Krise stabilisiert. Sie wirkten als wirksames Überdruckventil für Ungleichgewichte in den Kapitalbilanzen und halfen, die Wettbewerbsfähigkeit rasch wiederherzustellen, ohne die Region in eine Verschuldungsspirale zu stürzen. Sämtliche Schwellenländer Asiens erlaubten ihren Währungen, auf die Krise zu reagieren mit einer erwähnenswerten Ausnahme: China. Genau wie in der Asienkrise 1997 hielt China den nominalen Wechselkurs stabil und kehrte damit faktisch zur Bindung an den US-Dollar zurück, die eigentlich im Juli 2005 aufgegeben worden war. Zunächst wirkte diese Politik angesichts der hohen Volatilität an den globalen Finanzmärkten stabilisierend. Da Asien und China in der neuen Normalität für die Weltwirtschaft jedoch eine führende Rolle spielen werden, muss China bei seiner Währungspolitik in Zukunft genauso beweglich sein, wie es in der Vergangenheit standhaft für Wachstum gesorgt hat. Die rasante Erholung Chinas in 2009 wurde von höheren Investitionen in Anlagegüter zur Entwicklung der Infrastruktur und ländlicher Regionen getragen. In der Tat ist dieser stärkere Fokus auf Infrastrukturinvestitionen in den Emerging Markets für die Erzielung einer hohen Produktivität und höherer Trendwachstumsraten entscheidend. 4

5 Nachhaltig höhere Bonität Grafik 1: Erträge nach Anlageklasse in % 40 % 30 % 20 % 10 % 0 % -10 % -20 % -30 % EM-Anleihen (Hartwährung) EM-Anleihen (Lokalwährung) EM-Währungen EM-Unternehmensanleihen (Hartwährung) U.S.-Staatsanleihen S&P 500 Quelle: Bloomberg Financial Markets, Barclays Capital; Stand: 31. Dezember 2009; Erträge in US-Dollar gerechnet; EM-Anleihen (Hartwährung) werden abgebildet durch den JPMorgan Emerging Markets Global Bond-Index; EM-Anleihen (Lokalwährungen) werden abgebildet durch den JPMorgan GBI-EM-Index Diversified; EM Currency wird abgebildet durch den JPMorgan ELMI+ Index; US-Staatsanleihen werden abgebildet durch den Barclays Capital US Treasuries; S&P 500 wird abgebildet durch den S&P 500-Index. An den Märkten wurde der investitionsgestützte Ansatz Chinas sehr positiv aufgenommen. Ob er sich jedoch langfristig als wirksam erweist, hängt davon ab, wie gut die chinesische Führung ihr Kapital eingesetzt hat. Wenn China seinen Wechselkurs freigäbe, wäre dies für die Weltwirtschaft in vielfacher Hinsicht günstig. Vor allem würde China aber seine Ressourcen mit größerer Wahrscheinlichkeit auch langfristig effizienter einsetzen. Marktbasierte Wechselkurse würden den Schwerpunkt der Investitionen zunehmend vom Export zu inländischen Wachstumsquellen verlagern angesichts der niedrigeren US-Verbraucherausgaben in der neuen Normalität eine notwendige Anpassung. Ohne eine flexiblere Währungspolitik besteht die Gefahr, dass immer größere Verzerrungen und aus einer zu sehr an der Fed orientierten Geldpolitik erwachsende Blasen einzelner Anlageklassen auf lange Sicht das Wachstum Chinas behindern. Osteuropa auf der Suche nach dem richtigen Weg Genau wie China werden auch die europäischen Schwellenländer von fixierten oder quasi fixierten Wechselkursen in ihrem Handlungsspielraum eingeengt. Ein Jahrzehnt lang verschuldeten sich Osteuropa und die baltischen Länder in der Aussicht auf einen Beitritt zur Eurozone immer stärker in Fremdwährungen. Natürlich herrschte die Erwartung, dass von der Erfüllung der Konvergenzkriterien getriebenes Wachstum und die Einführung des Euro den Schuldendienst erleichtern würde. In der neuen Normalität dürfte das langfris tige Wachstum Europas in den kommenden Jahren jedoch unterdurchschnittlich ausfallen. Da viele europäische Länder ihre Wettbewerbsfähigkeit nur eingeschränkt oder gar nicht über den Wechselkurs beeinflus sen können, lassen sich Konjunkturanreize nur auf fiska lischem Weg setzen. Nicht zuletzt deshalb erscheint das Defizitkriterium von 3 % für den Beitritt zur Eurozone inzwischen eher theoretisch als praxisnah. Tatsächlich wird keines der gegen wärtigen Euro-Mitglieder dieses Kriterium 2010 auch nur an nähernd erfüllen. Für Griechenland und Italien werden kom men des Jahr Haushaltsdefizite von mehr als 12 % vorhergesagt. In Belgien, Griechenland und Italien dürfte die Staatsverschuldung auf mehr als 100 % des Bruttoinlandsprodukts (BIP) klettern. 5

6 Asien wird in der neuen Normalität für die Weltwirtschaft eine führende Rolle spielen. Die europäischen Schwellenländer, die den Euro anstreben, sind der Krise vorerst entgangen: durch die Überbrückungsfinanzierung der EU und des IWF und weil sich die Kapitalmärkte gerade so weit entspannten, dass eine begrenzte Außenfinanzierung möglich war. Doch in der neuen Normalität müssen diese Länder einen Weg finden, nachhaltiges, langfristiges Wachstum zu erzielen, um Investments und Spreads, die den Bedingungen der alten Normalität entsprechen, zu rechtfertigen. Eine Frage des Preises Lateinamerika erlitt zwar weniger Schaden als die europäischen Schwellenländer, gleichzeitig fiel die Erholung jedoch verhaltener aus als in Asien. Viele Länder waren zu Beginn der Krise in guter Verfassung. Sie verfügten über hohe Währungsreserven, großen Spielraum in der Geld- und Fiskalpolitik sowie gute Verbindungen zu multilateralen Organisationen, über die sie rasch Zugang zu Notfallkrediten hatten. Peru und Brasilien erhielten von den Ratingagenturen verdientermaßen vor Kurzem eine bessere Bonitätsnote im gegenwärtigen Umfeld eine Seltenheit. Die Stabilität der Region wirft jedoch wichtige Fragen auf: Ist die langfristige Bonitätsverbesserung bereits in den Marktpreisen berücksichtigt? Gibt es vor dem Hintergrund der neuen Normalität einen besonders aussichtsreichen Weg, um in Lateinamerika zu investieren einen Ansatz, der das schwierige externe oder globale Umfeld mit den günstigen Bedingungen in der Region verbindet? Der Fall Brasilien verdeutlicht dieses Thema gut. Vor einigen Wochen rentierten mit BBB bewertete, in US-Dollar denominierte brasilianische Bonds am Sekundärmarkt deutlich niedriger als mit A eingestufte Build America Bonds desselben Emissionsdatums und ähnlicher Laufzeit. Brasilianische Lokalwährungsbonds siebenjähriger Laufzeit hingegen liefern eine Rendite von etwa 13 % und brauchen den Vergleich zu US-Hochzinsanleihen nicht zu scheuen. Eine solche Verzinsung liegt deutlich über der gegenwärtigen Inflation von 4,2 % und der zukünftig erwarteten Inflation in Brasilien. Zudem bietet sie ein komfortables Sicherheitspolster gegen Währungsschwankungen. Letztere könnten zunehmen, wenn sich die Risikoeinschätzung verändert oder Brasilien rigoros gegen eine weitere Aufwertung des Real vorgeht. Bei der gegenwärtigen Differenz der nominalen Rendite von in US-Dollar und brasilianischem Real denominierten Bonds gleicher Laufzeit müsste der US-Dollar über die Gesamtlaufzeit 70 % gegenüber dem Real zulegen, damit US-Dollar-Bonds einen höheren Ertrag liefern. Schlussfolgerungen für Rentenanleger Ausgehend von den Analysen und dem langfristigen Ausblick sollten Wertpapierportfolios so ausgerichtet sein, dass sie von einer möglichen Flexibilisierung der Währung Chinas 6

7 Nachhaltig höhere Bonität profitieren. Eine Freigabe des Yuan dürfte wiederum den bisher existierenden indirekten Aufwertungsstopp für andere asiatische Währungen gegenüber den Währungen von Industriestaaten lockern. Eine selbstständigere Geldpolitik Asiens durch Abnabelung von der Lower-for-longer-Position der Fed impliziert eine defensivere Haltung hinsichtlich der Zinsen in den einzelnen Ländern Asiens. Für die fixen oder faktisch fixen Währungskurse vieler europäischer Schwellenländer dürfte es erneut eine Bewährungsprobe geben, da die stagnierende Konjunktur der Euroregion kaum hoffen lässt, dass Europa aus der Krise herauswächst. Zudem droht der überbewertete Euro, die finanziellen Bedingungen weiter zu verschärfen. In Lateinamerika spiegelt die Bewertung staatlicher Hartwährungsanleihen die Fortschritte des vergangenen Jahrzehnts wider. Angesichts der niedrigen absoluten Renditen dürfte der Gesamtertrag dieser Assetklasse daher niedriger sein, als Investoren von Schwellenlandanleihen erwarten. Dafür gibt es an den lokalen Märkten Lateinamerikas zahlreiche Chancen auf höhere Gesamterträge. So sind die realen Renditen in Brasilien mit Abstand die höchsten der Welt. Die neue Normalität bringt gerade an den Rentenmärkten der Schwellenländer zahlreiche, teilweise neuartige Chancen im Infrastrukturbereich und bei Lokalwährungsanleihen mit sich. PIMCO eröffnet seinen Kunden diese Chancen durch ein weitreichendes Spektrum an Strategien (Abbildung 2). Abbildung 2: Die Rentenmärkte der Schwellenländer bieten eine Vielzahl an Anlagemöglichkeiten. Diese zeichnen sich durch unterschiedliche Chance-Risiko-Profile aus: Anleihen in Hartwährungen Anleihen in Lokalwährungen Geldmarktpapiere in Lokalwährungen Zinsprämie gegenüber vergleichbaren Staatsanleihen aus Industriestaaten ohne direkte Währungsrisiken in Abhängigkeit der Bonität erhöhtes Emittentenrisiko gegenüber erstklassigen Staatsanleihen aus Industriestaaten teils deutliche Mehrverzinsung gegenüber vergleichbaren Anleihen in Hartwährungen in Abhängigkeit der Bonität erhöhtes Emittentenrisiko gegenüber erstklassigen Staatsanleihen aus Industriestaaten Währungskomponente mit zusätzlichen Chancen/Risiken teilweise deutliche Mehrverzinsung gegenüber Hartwährungspapieren in Abhängigkeit der Bonität erhöhtes Emittentenrisiko gegenüber erstklassigen Staatsanleihen aus Industriestaaten Währungskomponente mit zusätzlichen Chancen/Risiken Infrastruktur Hartwährungsanleihen, die von Unternehmen des Infrastruktursektors mit Sitz in Schwellen ländern emittiert werden und tendenziell vom Ausbau der Infrastruktur in vielen Emerging Markets profitieren und teils unter implizitem oder explizitem staatlichen Schutz stehen oft attraktive Zinsprämien in Abhängigkeit der Bonität erhöhtes Emittentenrisiko Michael Gomez ist Executive Vice President in PIMCOs Münchener Niederlassung und Co-Head des Emerging Markets Portfolio Management Teams. Bevor er 2003 zu PIMCO kam, war er bei Goldman Sachs. Er verfügt über 15 Jahre Investmenterfahrung und hat einen MBA Abschluss der Wharton School der University of Pennsylvania. Michael Gomez wurde kürzlich von Institutional Investor News als rising star of mutual funds ausgezeichnet. 7

8 BRIC-Staaten: Aufstieg einer neuen Mittelschicht Ein Interview mit Michael Konstantinov über die aktuellen Entwicklungen in den Schwellenländern Update Was hat Ihnen persönlich vor Augen geführt, dass der Aufstieg der Schwellenländer nicht aufzuhalten ist? Michael Konstantinov Beginnend mit dem Zusammenbruch des Sozialismus in Osteuropa und anderen Staaten begann in vielen Ländern der Einzug marktwirtschaftlicher Reformen. Dies leitete schmerzhafte Anpassungsprozesse in den Volkswirtschaften ein und führte dazu, dass sich das schlummernde wirtschaftliche Potenzial in Ländern wie China und Indien sowie in Regionen wie Osteuropa und Lateinamerika endlich entfalten konnte. Viele Emerging Markets, allen voran China, Osteuropa und Mexiko, wurden in den Folgejahren integraler Bestandteil der Globalisierung zahlreicher Produktionsprozesse. Spätestens in der zweiten Hälfte der Neunzigerjahre wurde sichtbar, dass mit dem wirtschaftlichen Aufstieg der Emerging Markets auch eine Verschiebung der wirtschaftlichen Kräfte in der Welt weg von den USA, Europa und Japan hin zu China, Indien, Brasilien, Russland, aber auch zu vielen kleineren Emerging Markets stattfindet. Dieser unaufhaltbare Trend, der von dem Aufstieg einer neuen Mittelschicht getragen wird, ist für uns der langfristige Treiber für das überdurchschnittliche Kurspotenzial der Schwellenländer. Verlieren Investoren durch die enge Fokussierung auf die BRIC-Staaten nicht wichtige Entwicklungen in anderen aufstrebenden Staaten (z. B. Indonesien) aus den Augen? Die Bezeichnung BRIC umfasst so unterschiedliche Länder wie Brasilien, Russland, Indien und China. Sie haben in der wirtschaftlichen Aufholjagd klar die Nase vorne. Zum einen repräsentieren sie mit China und Indien ca. 40 % der Weltbevölkerung, die derzeit eine deutliche Verbesserung ihrer Lebensbedingungen spüren und deren Bestreben es ist, die im Verhältnis zu den führenden Industrienationen noch bestehende Wohlstandslücke weiter zu verringern. Zum anderen gehören zu den BRIC-Staaten mit Brasilien und Russland die wichtigsten Rohstofflieferanten für die Industrialisierung Chinas und Indiens. Somit besteht eine wichtige Symbiose zwischen diesen Ländern. Der Unterschied zu vielen anderen Schwellenländern ist, dass die BRIC-Länder im globalen Kontext künftig einen viel größeren Einfluss auf die Weltwirtschaft haben werden. So erwartet z. B. Goldman Sachs, dass innerhalb der nächsten 30 bis 40 Jahre die BRIC-Staaten zusammen eine ähnlich große wirtschaftliche Bedeutung haben werden wie heute die G-7. Dieses Gewicht werden kleinere Schwellenländer, aber auch z. B. Indonesien, nicht erreichen. Tata kauft Jaguar und chinesische Autohersteller greifen nach Saab und Volvo. Rechnen Sie damit, dass es zu einem Ausverkauf der Unternehmen aus Industrieländern an Schwellenländer kommen wird? Ich glaube nicht, dass es zu einem Ausverkauf kommen wird. Zum einen werden die Regierungen der Industrienationen den Verkauf im Bereich von Schlüsselindustrien wie Rüstung, Pharma und IT, um nur einige Beispiele zu nennen, unterbinden. Zum anderen werden kulturelle und soziale Unterschiede das Heben von Synergien erschweren. Gerade das Beispiel Jaguar zeigt, wie schwierig und langwierig die Integration des britischen Autobauers ist. Trotzdem werden gerade Emerging Market-Unternehmen mit globalen Ambitionen versuchen, sich über Akquisitionen Marktzugang und technologisches Know-how zu erschließen. 8

9 BRIC-Staaten Lange war der Aufstieg der Schwellenländer eng an den Lohnvorteil geknüpft. Haben Unternehmen aus Schwellenländern auch komparative Vorteile in der globalisierten Wissensökonomie? Neben der klassischen Lohnveredelung gibt es in vielen Schwellenländern auch andere Treiber des Wirtschaftswachstums. Einige Schwellenländer wie Russland und Indonesien profitieren von den steigenden Rohstoffpreisen, andere Länder Indien und Osteuropa sind in die globale Dienstleistungskette eingebunden und profitieren z. B. von der Auslagerung von IT-Dienstleistungen in diese Länder. So haben sich im letzten Jahrzehnt zahlreiche Unternehmen entwickelt, die es sowohl bezüglich des Know-how als auch finanziell mit den großen Unternehmen aus den Industriestaaten aufnehmen können. Unternehmen wie Vale (Rohstoffe, Brasilien) oder Tata Motors (Auto, Indien) verfügen schon heute über Technologien, finanzielle Ressourcen und Geschäftsmodelle, um im globalen Wettbewerb nicht nur zu bestehen, sondern diesen auch für sich zu entscheiden. Wie können die Regierungen der BRIC-Staaten die bestehenden soziopolitischen Probleme (aufstrebende Mittelschicht, arme Landbevölkerung) in den Griff bekommen und welche Auswirkungen könnte dies auf das Wirtschaftswachstum in den jeweiligen Ländern haben? Es hat den Anschein, dass sich die Schere zwischen Arm und Reich in vielen Schwellenländern weiter öffnet, aber es ist natürlich für jede Volkswirtschaft wichtig, dass der wirtschaftliche Aufschwung die breite Bevölkerung erreicht. Hier haben wir in den letzten Jahren große Fortschritte beobachtet. In Ländern wie z. B. der Türkei und Brasilien ist durch verantwortungsvolle Wirtschaftsreformen die Inflation auf ein so niedriges Niveau gefallen, wie wir es schon seit Jahrzehnten nicht gesehen haben. Dies ermöglichte u. a. reale Lohnzuwächse für die breite Bevölkerung und somit einen rasanten Anstieg der Mittelschicht. Mit dem wirtschaftlichen Aufstieg der Emerging Markets findet auch eine Verschiebung der wirtschaftlichen Kräfte in der Welt statt.

10 BRIC-Staaten Update I/2010 Es ist die Masse der Mittelschicht, die mittel- bis langfristig das Wachstum dieser Länder tragen wird. Goldman Sachs erwartet, dass allein in den BRIC-Staaten in den nächsten 20 Jahren ca Millionen Menschen zu dieser Mittelschicht gehören werden. Damit wird diese Bevölkerungsgruppe doppelt so groß sein wie die gesamte Einwohnerzahl der USA heute. Bezogen auf alle Schwellenländer dürfte diese Zahl sogar bei mehr als 2 Milliarden Menschen liegen. Diese Bevölkerungsgruppe bildet das Fundament für das künftige Wachstum der Weltwirtschaft. In der Folge wird die Bedeutung der Schwellenländer für den weltweiten Konsum deutlich zunehmen. Schon heute werden in China mehr Autos verkauft als in den USA, und bereits jetzt verkauft Nokia mehr Mobiltelefone in den Schwellenländern als in den Industrieländern. Welche länderspezifischen Besonderheiten könnten den Aufschwung in den BRIC-Staaten oder in anderen bedeutenden Entwicklungsländern bremsen? Eine unverantwortliche und populistische Wirtschaftspolitik mit hoher Inflation und starken wirtschaftlichen Ungleichgewichten ist für mich das größte Risiko. Ich glaube, der Verlauf der Wirtschaftskrise in den letzten 18 Monaten hat gezeigt, dass viele Schwellenländer zwar nicht abgekoppelt sind vom Rest der Welt, aber über ganz andere Ausgangsvoraussetzungen verfügen als die großen Industriestaaten. Sie leiden nicht unter einem maroden Bankensystem, unterfinanzierten Renten- und Gesundheitssystemen und einer überalterten Bevölkerung, die auf Besitzstandswahrung fokussiert ist. Im Gegenteil, viele Menschen in den Schwellenländern haben das Ziel, ihren Lebensstandard weiter zu verbessern, und sind bereit, sehr hart dafür zu arbeiten. Zum ersten Mal seit Jahrzehnten bieten sich ihnen dafür die entsprechenden Rahmenbedingungen. Haben die chinesischen Konjunkturprogramme nur für einen künstlichen und kurzfristigen Aufschwung gesorgt oder wurde dadurch die Basis für einen noch breiteren und langfristigeren Aufschwung gelegt? China hat die Finanzkrise als Chance genutzt, um längst fällige Infrastrukturprojekte anzustoßen. Anders als in Japan, wo Stimuluspakete nur zu Überkapazitäten führen, werden in China Straßen und vor allem die Verbesserung des Schienennetzes dringend benötigt. Die chinesische Regierung ist sich im Klaren darüber, dass das alte merkantilistische System nicht länger zeitgemäß ist. Die wirtschaftliche Entwicklung des Landes darf nicht weiterhin überwiegend vom Export abhängig sein. Der private Konsum muss einen größeren Beitrag zum Sozialprodukt leisten. Um dies zu gewährleisten, wird die Qualität des Wachstums stärker an Gewicht gewinnen und weniger das Wachstum um jeden Preis. Neben der Weiterentwicklung der Infrastruktur sind die Verbesserung des Bildungs- und des Gesundheitssystems bedeutende Punkte auf der Agenda der Regierung. Die Sparquote in China liegt bei ca. 40 %, denn der chinesische Arbeiter, der arbeitslos wird oder sich das Bein bricht, muss den entstehenden Lohnausfall aus seinen Ersparnissen begleichen. Genau hier setzt die Regierung an. Der Aufbau eines Sicherungssystems für die Bevölkerung erlaubt es, einen Teil des Einkommens, welcher zuvor gespart wurde, nun zum Konsum zu nutzen. Daher sind wir sicher, dass wir hier nicht nur ein kurzes Strohfeuer sehen werden, sondern den Beginn eines breiten und langfristigen Aufschwungs. Welche Sektoren und Unternehmen sind derzeit besonders interessant? Gibt es Weltmarktführer, die Anleger hierzulande möglicherweise noch gar nicht kennen? Was zeichnet diese aus? Besonders interessant sind Unternehmen, die von der immer stärker werdenden Binnennachfrage profitieren. Es gibt zahlreiche Unternehmen in den Schwellenländern, die bereits heute in bestimmten Bereichen Marktführer sind. Dazu zählt beispielsweise im Generika-Sektor Teva Pharmaceutical aus Israel. Infosys Technologies aus Indien gehört zu den ersten Adressen auf dem Gebiet der IT-System-Beratung. Die lokalen asiatischen und südamerikanischen Banken waren nach der Lehman-Pleite weit weniger im Gerede als die europäischen und US-amerikanischen Häuser. Was haben diese Institute anders gemacht? Sie haben sich auf ihr eigentliches Geschäft konzentriert, haben Kredite an inländische Konsumenten und Unternehmen vergeben und dabei nicht versucht, amerikanische Hausbauer allenfalls mäßiger Bonität zu finanzieren. Sie sind zwar auch von der globalen Rezession betroffen, müssen aber nicht zweifelhafte Wertpapiere abschreiben und ihr Kapital erhöhen. Mit dem mittlerweile zu beobachtenden Aufschwung in den Schwellenländern können sie weiterhin ihrer zentralen Aufgabe der Kreditvergabe nachkommen. Anlagen in Schwellenländern stoßen wieder auf vermehrtes Interesse bei den Investoren. Der brasilianische Aktienmarkt steht sogar kurz vor einem Allzeithoch. Halten Sie diese Entwicklung für nachhaltig? Wie hoch schätzen Sie die Gefahr einer Blase an den Aktienmärkten der Schwellenländer ein? Wir halten eine kurzfristige Korrektur in den Schwellenländern für eine gesunde Bewegung und würden diese für Zukäufe attraktiv bewerteter Unternehmen nutzen. Von einer Blase würden wir zurzeit nicht sprechen. Die Aktienmärkte haben sich zwar in den letzten zwölf Monaten sehr deutlich erholt und handeln weit über den Niedrigständen von 2008, dennoch halten wir die Bewertungen (KGVs) an den Märkten 10

11 BRIC-Staaten nicht für übertrieben. Wir erwarten ein durchschnittliches Gewinnwachstum (EPS) von 20 % 25 % für die gelisteten Unternehmen in den Schwellenländern und sind davon überzeugt, dass die Märkte das Jahr 2010 deutlich höher schließen werden. Wie hoch ist das Risiko, über Währungsverluste eine positive Aktienkursentwicklung in den BRIC-Staaten wieder weitgehend zu verlieren? Ich sehe das Risiko mittel- bis langfristig als gering an. Im Gegenteil, ein wirtschaftlicher Aufschwung, der von starkem Produktivitätswachstum begleitet wird, führt üblicherweise zu einer Aufwertung der Währung. Japan und Deutschland nach dem zweiten Weltkrieg sind ein gutes Beispiel dafür. Kurzfristig kann es immer wieder zu Schwankungen kommen, die ich eher als Einstiegsmöglichkeiten nutzen würde. Hat die Finanzmarktkrise in den Schwellenländern im Vergleich zu den entwickelten Ländern zu einer höheren Volatilität geführt? Die Märkte der Schwellenländer zeigen ähnlich hohe Schwankungen wie die der entwickelten Länder. Wichtig ist, dass viele Schwellenländer die Krise schneller überwinden werden als die entwickelten Länder, was mit den oben beschriebenen unterschiedlichen Ausgangsvoraussetzungen zusammenhängt. Ich glaube, mit der Zeit werden die Investoren erkennen, dass viele Schwellenländer ihre eigene Wirtschaftsdynamik aufweisen und nicht mehr nur Anhängsel des amerikanischen oder europäischen Konsumenten sind. Aktienengagements in diesen Ländern sollten meines Erachtens daher künftig verstärkt unter Diversifikationsaspekten erfolgen. Welche Marktkapitalisierung haben Schwellenländer im Verhältnis zu entwickelten Märkten? Zurzeit machen die Schwellenländer insgesamt ungefähr 10 % der globalen Marktkapitalisierung aus. Ist diese geringe Marktkapitalisierung gerechtfertigt oder spiegelt sie nur die Scheu der Investoren vor dem Unbekannten wider? Die Marktkapitalisierung der Schwellenländer ist in den vergangenen Jahren zwar angestiegen, jedoch denken wir, dass aufgrund des hohen Wachstumspotenzials langfristig überdurchschnittliches Kurspotenzial besteht. Die Wirtschaftskrise der letzten 18 Monate hat bewiesen, dass viele Schwellenländer auf solidem Fundament stehen. Diese Erkenntnis hat wiederum dazu geführt, dass sich Investoren nun die Frage stellen, ob der häufig zu beobachtende Risikoabschlag bei Unternehmen aus den Schwellenländern weiterhin gerechtfertigt ist. Wir glauben, dass dieser langfristig verschwinden wird. Welchen Anteil würden Sie einem deutschen Anleger als strategische Allokation in Schwellenländern empfehlen? Das hängt natürlich davon ab, wie risikofreudig der Anleger und wie langfristig sein Anlagehorizont ist. Bei einem Anlagehorizont von mindestens fünf Jahren und einem durchschnittlichen Risikoprofil empfehlen wir eine strategische Aktienquote von 10 %, bei längerem Anlagehorizont tendenziell mehr. Michael Konstantinov ist CIO für Global Emerging Markets und Portfolio Manager für den Allianz RCM Global Emerging Market Fonds und den Allianz RCM BRIC Stars Fonds. Er trat 1991 im Bereich Corporate Finance in die Dresdner Bank ein. Nach einem Trainee-Programm im Investment-Banking kam er 1994 als Portfoliomanager für europäische Aktien mit dem Schwerpunkt Spanien und Osteuropa zu RCM. Seit 1998 leitet er das Global Emerging Markets Equities Team. Michael Konstantinov hat an der Universität Frankfurt und an der Eastern Illinois University einen Master-Abschluss in Wirtschaftswissenschaften erworben. 11

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