02/2012. S e i t e 1. Braunschweig, 31. Januar Sehr geehrte Geschäftspartner,

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1 S e i t e 1 Braunschweig, 31. Januar 2012 Sehr geehrte Geschäftspartner, mit viel Lärm und Getöse hat in der Nacht zum 23. Januar in China das neue Jahr begonnen. Ein Jahr, welches nach Aussage der meisten Auguren mit hoher Wahrscheinlichkeit außergewöhnlich werden wird. Denn mit dem Jahreswechsel ging auch die Symbolik der Tierkreiszeichen vom Hasen auf den (Wasser-)Drachen über, und Drachenjahre waren in der jüngeren Vergangenheit oft besondere Jahre: Egal, ob es sich um die erstmalige Zündung einer chinesischen Atombombe handelte (1964), der Tod des großen Diktators Mao Tsetung zu beklagen war (1976) oder die politische sowie intellektuelle Liberalisierung brachte (1988), immer war der Drache mit von der Partie. Folglich darf auch für 2012 Großes erwartet werden. Offen ist hingegen, ob gleiches auch für die Finanzmärkte gilt. Denn nach wie vor scheinen die Probleme übermächtig, die vorgebrachten Lösungen nur wenig fundiert. Während jedoch der erneute Rückfall der USA in eine Rezession zunehmend unwahrscheinlicher wird, bleibt die Berichterstattung mit Blick auf andere Themenfelder zurückhaltend bis negativ. Zu erwähnen sind hier insbesondere die Sorge um ein abruptes Ende der chinesischen Wachstumsstory sowie die erneute Zuspitzung der europäischen Staatsschuldenkrise. Mit Blick auf das letztgenannte Thema erleben wir jedoch zusehends ein Auseinanderdriften von (wahrgenommener) Presseberichterstattung und Marktbewertung. Denn falls der Eintritt eines solchen Szenarios nicht nur in den Köpfen der Menschen sondern auch in der Realität wahrscheinlich wäre, würde es sicherlich in der relativen Entwicklung des US-Dollars zum Euro sowie der Höhe der Refinanzierungskosten zum Ausdruck kommen. Doch weder ist der Euro relativ zum US-Dollar (erste Grafik) schwach, noch verlangen die Geldgeber als Gegenleistung für die befristete Überlassung von Kapital hohe

2 S e i t e 2 Risiko-Aufschläge (zweit Grafik): Mit durchschnittlichen Finanzierungskosten der EU-9- Länder 1 die derzeit nahezu 40% unterhalb (!) der Sätze liegen, welche noch Mitte der 1990er Jahre gezahlt werden mussten, ist das Gegenteil der Fall. Also, alles gar nicht so schlimm!? Oder liegen die Marktteilnehmer diesmal ähnlich falsch wie zu Beginn des Jahres 2006, als sich der griechische Staat zeitweise zu günstigeren Konditionen Geld leihen konnte als die Bundesrepublik Deutschland? Fragen, mit deren Beantwortung wir uns im Rahmen des nun vor Ihnen liegenden Infobriefs beschäftigen wollen. Das verlorene Jahrzehnt Glaubt man den Worten von IWF-Chefin Christine Kommentatoren bereits das verlorene Jahrzehnt nennen. 2 Das verlorene Jahrzehnt, eine Terminologie, welche auch an anderer Stelle Verwendung findet: So z.b. für die Beschreibung der wirtschaftlichen Entwicklung Japans in den 1990er Jahren oder der Vereinigten Staaten nach den Anschlägen vom 11. September Auch die Entwicklung der Aktienmärkte in den Jahren vom Platzen der Dotcom-Blase Ende des vergangenen Jahrtausends bis heute wird vielfach als ein verlorenes Jahrzehnt beschrieben. Doch so richtig diese Zusammenfassung der Vergangenheit im Einzelnen sein kann, so falsch wäre es, die einfache Fortsetzung dieses Trends in der Zukunft zu erwarten. Lagarde dann läuft die Weltwirtschaft Gefahr, in einen Zustand zu verfallen, den einige Deutschland, Italien, Frankreich, Spanien, Niederlande, Belgien, Österreich, Irland und Finnland, auf diese entfallen ca. 93,5% der gesamten Staatsschulden des Euro-Raums; unter Berücksichtigung von Griechenland und Portugal liegt der für 10-Jahres-Anleihen durchschnittlich zu zahlende Zinssatz bei 4,18% 3 In einer Gallup-Umfrage sagten Mitte August Prozent der Amerikaner, sie hätten ihren Alltag wegen 9/11 permanent verändert. US-Bürger meiden Wolkenkratzer, steigen seltener ins Flugzeug, bleiben Großveranstaltungen fern und reisen nicht ins Ausland. Und sogar 58 Prozent sind überzeugt, die Nation insgesamt habe ihren way of life verändert. (

3 S e i t e 3 Beispiel Amerika Wer mit Blick auf die Vereinigten Staaten schwarzsehen möchte, findet viele Gründe dafür: Mit BRIC 4 oder NEXT 11 5 drängen immer neue Länder in den Vordergrund betrug das Handelsbilanzdefizit zwischen China und den USA 83 Milliarden Dollar zugunsten Pekings waren es bereits 273 Milliarden Dollar. Nicht ohne Grund werden iphone, ipad und die meisten anderen Apple-Produkte von der taiwanesischen Firma Foxconn produziert dort entstehen folglich auch die Arbeitsplätze. Unstrittig ist, dass die USA ihre ökonomische Wettbewerbsfähigkeit in vielen Teilen eingebüßt haben. Hinzu kommen hohe Staatsschulden, eine gelddruckende Zentralnotenbank sowie eine politische Situation, welche trotz anders lautender Bekundungen eher auf Spaltung denn Versöhnung ausgelegt ist. Amerika auf dem Abstellgleis? Interessanterweise zeigt die heutige Situation erstaunlich viele Parallelen zu den 1970er Jahren. Auch diese starteten mit großer Euphorie, die im weiteren Verlauf jedoch ein jähes Ende fand: Mehrere Ölpreisschocks, der Niedergang der USamerikanischen Textilindustrie und ein von politischer Einflussnahme geprägtes Umfeld (Nato-Doppelbeschluss, Hochinflationsphase) führten schlussendlich an den Märkten zu einer per Saldo seitwärts gerichteten Entwicklung. Entsprechend abwartend gestaltete sich das Investitionsumfeld zu Beginn der Jahres Dabei rechtfertigt(e) ein Blick in die Geschichtsbücher diese pessimistische Sichtweise - damals wie heute - nicht: Denn von den 22 Dekaden seit 1790, zu welchen uns Daten zum US-amerikanischen Aktienmarkt vorliegen, endeten lediglich vier (Anfang der 1980er Jahre drei) im Minus. Hinzu kommt, dass es in der 220- jährigen Geschichte der US-Aktienmärkte noch 4 Brasilien, Russland, Indien, China 5 Ägypten, Bangladesch, Indonesien, Iran, Mexiko, Nigeria, Pakistan, Philippinen, Südkorea, Türkei, Vietnam

4 S e i t e 4 nie vorgekommen ist, dass auf eine negative Dekade eine zweite folgte. 6 So verwundert es denn auch nicht, dass sich die weitere Entwicklung äußerst positiv gestaltete und der S&P 500 schließlich am um fast 200% über seinem Stand von Ende 1981 notierte. Die erfolgreiche Bekämpfung der Hochinflationsphase, der beginnende Zerfall des Warschauer Paktes sowie das Platzen der japanischen Aktien- und Immobilienblase bereiteten zudem den Nährboden für die goldenen 1990er Jahre, an deren Ende die Kurse der 500 größten US-amerikanischen Unternehmen um durchschnittlich mehr als 1.000% höher standen als noch zu Beginn des Jahres Amerika und mit ihm viele andere Länder hatte die Wende (wieder einmal) eindrucksvoll geschafft. Das Jahr 2012 Während die Parallelen zu den 70er und beginnenden 80er Jahren des vergangenen Jahrhunderts somit durchaus ins Auge stechen, erkennen wir in einem Punkt doch einen wesentlichen Unterschied. Denn anders als zu Beginn der 1980er Jahre gestaltet sich das derzeitige Investitionsumfeld alternativlos. War es einem Investor damals noch möglich, mit dem Ziel des realen Kapitalerhalts in Anleihen eigener Währung zu investieren, ist diese Anlageklasse heute weitestgehend uninteressant geworden. Beispielhaft sei hier auf die 6 Anleiheauktion von Anfang Januar verwiesen, in der es Deutschland erstmals in der Geschichte möglich war, sich Geld zu leihen, ohne im Gegenzug dafür Zinsen zahlen zu müssen. Auf der anderen Seite erscheint die derzeitige Aktienbewertung im historischen Maßstab nach wie vor günstig. Zu erkennen u.a. an der Anzahl von US-amerikanischen Unternehmen, bei denen die Dividendenrendite höher liegt als die Rendite zehnjähriger US-Staatsanleihen. Im Normalfall ist dies bei 4-6% aller Unternehmen der Fall. Im September 2002 hingegen wiesen 17% aller Unternehmen eine höhere Dividendenrendite aus; gleiches gilt für den Dezember 1974, in einer frühen Phase der ansetzenden Hausse, als 44% aller Aktienwerte diese Schwelle übertrafen. Ein weiterer Höhepunkt folgte im Januar Zurzeit 7 weisen 51% aller US-Aktienwerte eine höhere Dividendenrendite als die Rendite zehnjähriger US-Staatsanleihen aus - ein neuer Rekord. Das gleiche Bild wiederholt sich weltweit. 8 Auch die Gewinnrendite 9, eine Maßzahl, welche im Vergleich mit der Anleiherendite die relative Attraktivität der jeweiligen Anlagekategorie signalisiert, sieht die Aktienanlage klar im Vorteil. Damit sich Gewinnrendite und Anleiherendite (wie es historisch immer zu beobachten war) wieder angleichen, müssten die Anleiherenditen 7 Stand Umgedrehtes Kurs-Gewinn-Verhältnis, d.h. während bei der Berechnung des Kurs-Gewinn-Verhältnisses der Kurs im Zähler und der Gewinn im Nenner steht, wird bei der Ermittlung der Gewinnrendite der Gewinn in den Zähler und der Kurs in den Nenner geschrieben. Anders als das KGV erlaubt die Gewinnrendite einen sinnvollen Vergleich zwischen relativer Attraktivität von Aktien und Anleihen.

5 S e i t e 5 entweder um mehr als sieben Prozent zulegen, der Gewinn pro Aktie um fast 75% einbrechen oder die Aktienkurse um (weltweit) fast 300% steigen. Zwar erscheint uns der isolierte Eintritt des letztgenannten Szenarios wenig wahrscheinlich, allerdings verdeutlicht auch dieser Vergleich die derzeit ausgeprägte Attraktivität der Aktienanlage. Fazit Ein alternativarmes Investitionsumfeld, weit verbreiteter Pessimismus, dazu ein Bewertungsniveau, welches im historischen Vergleich günstig erscheint Zutaten, die darauf hindeuten, dass die kommenden Aktienjahre gute werden sollten. Ob indes die sich abzeichnende Hausse bereits in diesem Jahr ihren Anfang nehmen wird, ist fraglich, denn noch lasten die Sorgen um eine Verschärfung der europäischen Staatsschuldenkrise schwer. Der Vergleich mit den frühen 1980er Jahren lässt jedoch hoffen, dass die von uns erwartete, und im vergangenen Jahr im übertriebenen Maße unterbrochene, Erholung alsbald eine Fortsetzung finden wird. Insofern blicken wir optimistisch in das Börsenjahr Herzliche Grüße Thomas Ritterbusch Bastian Bosse