8. September Unternehmenskommentare 3 Daimler 3 L`Oréal 9 UBS Group 10

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1 8. September 2015 Unternehmenskommentare 3 Daimler 3 L`Oréal 9 UBS Group 10

2 Marktdaten im Überblick Schlusskurs Vortag Änderung Deutschland DAX 9.662, , ,70% 0,68% MDAX , , ,13% 0,73% TecDAX TecDAX 1.257, , ,33% 0,06% Bund-Future Bund-Future 7.216,97 154, ,08 154,63 0,00% 0,67% 10j. Bund in % 0,6750 0,6680 1,05% 10j. Bund in 13,91 14,56-4,46% 3M-Zins in % -0,0379-0, ,78% 3M-Zins in 13,91 14,56-4,46% Europa Europa EuroStoxx 50 FTSE EuroStoxx , , ,56% 0,52% 0,68% SMI FTSE , , ,61% 0,06% SMI Welt 8.417, ,90 0,40% DOW JONES ,66% Welt S&P ,53% NASDAQ DOW JONES COMPOSITE , , ,05% 0,79% NIKKEI NASDAQ 225 COMPOSITE 4.244, , ,38% 0,08% TOPIX NIKKEI , , ,53% 0,08% Rohstoffe und / Devisen Euro Gold in (US-Dollar US-Dollar je Feinunze) 1.320,00 1, ,00 1,1149 0,19% 1,85% Gold Brent-Öl (US-Dollar (US-Dollar je Feinunze) je Barrel) 1.119,50 109, ,25 108,73 0,11% 0,32% Brent-Öl Euro in (US-Dollar je Barrel) 1, ,63 1, ,61-3,99% 0,09% Hinweis: Die Indexstände von Dow Jones, S&P 500 und NASDAQ COMPOSITE beziehen sich auf die Handelstage vom 4. September und 3. September (kein Handel am 7. September). DAX (Kurs und 90 Tage moving average) Bund-Future (Kurs und 90 Tage moving average) Sep 10 Sep 11 Sep 12 Sep 13 Sep 14 Sep 15 Quelle: Bloomberg 118 Sep 10 Sep 11 Sep 12 Sep 13 Sep 14 Sep 15 Quelle: Bloomberg 2

3 Unternehmenskommentare Daimler Kaufen (Kaufen) Kurs am um 17:35 h: 71,46 EUR Kursziel: Marktkap.: 95,00 EUR 76,45 Mrd. EUR Branche: Automobile/Zulieferer Land: Deutschland WKN: Reuters: DAIGn.DE Kennzahlen 12/14 12/15e 12/16e Gewinn 6,51 7,23 8,01 Kurs/Gewinn 10,0 9,9 8,9 Dividende 2,45 2,75 3,00 Div.-Rendite 3,4% 3,8% 4,2% Kurs/Umsatz 0,5 0,5 0,5 Kurs/Op Ergebnis 6,5 6,6 6,0 Kurs/Cashflow neg. 5,9 5,3 Kurs/Buchwert 1,6 1,5 1,4 Anlass: Sehr überzeugende Absatzzahlen Einschätzung: Daimler hat u.e. sehr überzeugende Absatzzahlen für den Monat August 2015 veröffentlicht (+17,6% y/y; seit Jahresbeginn: +15,1% y/y). Besonders deutlich zulegen konnten die C-Klasse sowie die Geländewagen. Regional betrachtet ist vor allem der deutliche Anstieg in China (+45,9% y/y; seit Jahresbeginn: +24,6% y/y) nennenswert. Daimler profitiert in China in erster Linie von Nachholeffekten und der jungen attraktiven Modellpalette. Infolgedessen erwarten wir zumindest im laufenden Jahr eine Fortsetzung der erfreulichen Absatzentwicklung. Infolge der zuletzt gestiegenen Volatilität an den Aktienmärkten im Zusammenhang mit der Unsicherheit in China hat die Daimler-Aktie in den letzten Wochen an Wert verloren (1 Monat: -15%). Wir halten den Kursrückgang aus fundamentaler Sicht nicht für gerecht-fertigt. Impulse sind zudem durch die Spekulationen um einen möglichen neuen Ankerinvestor aus China zu erwarten. Bei unveränderten Prognosen und einem neuen Kursziel von 95,00 (alt: 105,00) Euro votieren wir daher weiterhin mit Kaufen. Zafer Rüzgar (Senior Analyst) Sep 10 Dez 11 Mrz 13 Jun 14 Sep 15 Quelle: Bloomberg Performance 3 Mon. 6 Mon. 12 Mon. Absolut -11,0% -20,5% 10,0% Relativ z. DAX30-2,3% -6,1% 9,0% Erstempfehlung: Historie der Umstufungen (12 Monate): Von Halten auf Kaufen Von Kaufen auf Halten 3

4 Highlights Daimler hat im zweiten Quartal (Q2) 2015 den Umsatz um 19,0% y/y (unsere Prognose: +16,1% y/y) und das EBIT aus dem laufenden Geschäft um 53,6% y/y (unsere Prognose: +30,5% y/y) gesteigert. Der freie Cashflow im Industriegeschäft stieg deutlich auf 1,07 (Vj.: 0,75) Mrd. Euro. Ausblick für 2015 bestätigt: Der Konzern erwartet weiterhin einen deutlichen Anstieg beim Umsatz und beim EBIT aus dem laufendem Geschäft. Bei einem neuen Kursziel von 95,00 (alt: 105,00) Euro votieren wir weiterhin mit Kaufen. Geschäftsentwicklung Wie bereits Ende Juli berichtet, steigerte Daimler in Q den Umsatz um 19,0% (währungsbereinigt: +11,0% y/y) auf 37,53 (Vj.: 31,54; unsere Prognose: 36,63) Mrd. Euro. Zu der überzeugenden Umsatzentwicklung haben mit Ausnahme von Daimler Buses (-1,0% y/y) alle Bereiche beigetragen. Bei Mercedes-Benz Cars (Q2: +18,9% y/y; H1: +16,9% y/y) konnte die hohe Wachstumsdynamik weiter gesteigert werden. Daimler profitierte dabei von der ungebrochenen Nachfrage nach der jungen Modellpalette (Q2-Absatz: +20% y/y; dabei Westeuropa: +17% y/y; USA: +10% y/y; China: +34% y/y). Überraschend stark fiel aus unserer Sicht auch die Umsatzentwicklung im Truck-Geschäft (+18,5% y/y) aus. Daimler profitierte dabei in erster Linie von der sehr guten Marktposition in der NAFTA-Region (positive Absatz- und Währungseffekte). Daimler Financial Services (+24,6% y/y) profitierte von einem starken Neugeschäft (+28% y/y), einem höheren Vertragsvolumen und Währungseffekten Umsatz Umsatz Veränderung Daimler Q Q H H Veränderung in Mio. EUR gg. Vj. in Mio. EUR gg. Vj. Mercedes-Benz Cars ,9% ,9% Daimler Trucks ,5% ,3% Mercedes-Benz Vans ,4% ,4% Daimler Buses ,0% ,4% Daimler Financial Services ,6% ,0% Sonstiges/Konsolidierung Konzern ,0% ,6% Quelle: Daimler, NATIONAL-BANK AG Getragen von einer besser als von uns erwarteten Ergebnisentwicklung in den Bereichen Mercedes-Benz Cars und Daimler Trucks stieg das Konzern-EBIT aus dem laufenden Geschäft in Q2 deutlich auf 3,78 (Vj.: 2,46; unsere Prognose: 3,21) Mrd. Euro. Die überzeugende Ergebnisentwicklung im Pkw-Geschäft (EBIT: 2,25 (Vj.: 1,41; unsere Prognose: 1,98) Mrd. Euro) ist in erster Linie auf die erfreuliche Absatzentwicklung, höhere 4

5 Verkaufspreise, Kosteneinsparungen und Währungseffekte zurückzuführen. Das EBIT im Truck-Geschäft (717 (Vj.: 526; unsere Prognose: 636) Mio. Euro) wurde von operativen Verbesserungen und Währungseffekten gleichermaßen getragen. EBIT (laufendes Geschäft) EBIT (laufendes Geschäft) Veränderung Daimler Q Q H H Veränderung in Mio. EUR gg. Vj. in Mio. EUR gg. Vj. Mercedes-Benz Cars ,8% ,1% EBIT-Marge (%) 7,9 10,7 +2,7 PP 7,5 10,0 +2,5 PP Daimler Trucks ,3% ,7% EBIT-Marge (%) 6,6 7,6 +1,0 PP 5,8 7,0 +1,2 PP Mercedes-Benz Vans ,6% ,6% EBIT-Marge (%) 7,3 8,5 +1,2 PP 6,5 8,8 +2,3 PP Daimler Buses ,7% ,9% EBIT-Marge (%) 5,5 5,5 +/-0,0 PP 5,9 4,8-1,1 PP Daimler Financial Services ,4% ,5% EBIT-Marge (%) 8,8 9,3 +0,6 PP 9,6 9,2-0,4 PP Sonstiges/Konsolidierung Konzern ,6% ,0% EBIT-Marge (%) 7,8 10,1 +2,3 PP 7,4 9,4 +1,9 PP Quelle: Daimler, NATIONAL-BANK AG PP: Prozentpunkte Perspektiven Daimler hat u.e. sehr überzeugende Absatzzahlen für den Monat August 2015 veröffentlicht (+17,6% y/y; seit Jahresbeginn: +15,1% y/y). Besonders deutlich zulegen konnten die C-Klasse (+73,3% y/y) sowie die Geländewagen (+24,1% y/y). Regional betrachtet ist vor allem der deutliche Anstieg in China (+45,9% y/y; seit Jahresbeginn: +24,6% y/y) nennenswert. Dabei entwickelt sich der Konzern deutlich gegen den aktuell rückläufigen Markttrend. Daimler profitiert in China in erster Linie von Nachholeffekten und der jungen attraktiven Modellpalette. Infolgedessen erwarten wir zumindest im laufenden Jahr eine Fortsetzung der erfreulichen Absatzentwicklung. Infolge der zuletzt gestiegenen Volatilität an den Aktienmärkten im Zusammenhang mit der Unsicherheit in China hat die Daimler-Aktie in den letzten Wochen an Wert verloren (1 Monat: -15%). Damit notiert die Aktie rund 23% unter ihrem Hoch von Mitte März. Wir halten den Kursrückgang aus fundamentaler Sicht (u.a. anziehender Pkw-Markt in Westeuropa, unverändert robustes Wachstum in den USA, steigende Ergebnisqualität durch das Effizienzsteigerungsprogramm) nicht für gerechtfertigt. Impulse sind zudem durch die Spekulationen um einen neuen Ankerinvestor aus China (staatlicher Autokonzern und Daimler-Partner BAIC erwägt Einstieg) zu erwarten. Bei unveränderten Prognosen und einem neuen Kursziel von 95,00 (alt: 105,00) Euro (Discounted- Cashflow-Modell; reduzierte Mittelfristannahmen) votieren wir daher weiterhin mit Kaufen. 5

6 SWOT-Analyse Stärken Schwächen - Größenvorteile, technologische Kompetenz sowie Kundenbindung - Mercedes-Benz ist eine starke Marke im Luxus- und Oberklassensegment - Weltmarktführer im Nutzfahrzeugbereich - regional ausgeglichene Positionierung - vergleichsweise hohe Produktionskosten gegenüber Wettbewerbern - hohe Investitionen in Forschung und Entwicklung sind für die Erhaltung der Innovationsführerschaft notwendig - überdurchschnittlich hoher CO2-Ausstoß der Pkw-Flotte Chancen Risiken - Kosteneinsparungen im Rahmen des Effizienzprogramms - Ausbau des Händlernetzes in China ermöglicht zusätzliches Wachstumspotenzial - ungenutztes Effizienzsteigerungspotenzial (u.a. Ausweitung des Baukastensystems) - gezielte Ausweitung der Modellpalette - insbesondere in der Kompakt- und Geländewagenklasse - konjunkturzyklisches Geschäftsmodell - Unsicherheit durch Ukraine-Krise - Untersuchungen durch chinesische Kartellbehörde wegen Preisabsprachen - Schwäche im Nutzfahrzeuggeschäft in Lateinamerika hält an Quelle: NATIONAL-BANK AG 6

7 Daimler Gewinn- und Verlustrechnung in Mio. EUR (außer Ergebnis je Aktie und Dividende je Aktie) e 2016e Umsatz Bruttoergebnis EBITDA Abschreibungen EBIT Finanzergebnis EBT Steuern Ergebnis nach Steuern Minderheitenanteile Nettoergebnis Anzahl Aktien (Mio. St.) Ergebnis je Aktie 6,02 6,40 6,51 7,23 8,01 Dividende je Aktie 2,20 2,25 2,45 2,75 3,00 in % vom Umsatz Umsatz 100,0% 100,0% 100,0% 100,0% 100,0% Bruttoergebnis 22,3% 21,3% 21,7% 23,2% 23,2% EBITDA 11,3% 12,9% 12,1% 11,5% 11,9% Abschreibungen 3,6% 3,7% 3,8% 3,5% 3,5% EBIT 7,7% 9,2% 8,3% 8,0% 8,4% EBT 7,1% 8,6% 7,8% 7,6% 8,0% Steuern 1,1% 1,2% 2,2% 2,1% 2,2% Ergebnis nach Steuern 6,0% 7,4% 5,6% 5,5% 5,8% Nettoergebnis 5,6% 5,8% 5,4% 5,3% 5,6% Quelle: NATIONAL-BANK AG; Daimler 7

8 Daimler Bilanz- und Kapitalflussdaten in Mio. EUR e 2016e Bilanzsumme Anlagevermögen Geschäfts- und Firmenwert Vorräte Forderungen aus Lieferungen und Leistungen Liquide Mittel Eigenkapital Verzinsliches Fremdkapital Verbindlichkeiten aus Lieferungen und Leistungen Summe Fremdkapital Cashflow aus betrieblicher Tätigkeit Cashflow aus Investitionstätigkeit Free Cashflow Cashflow aus Finanzierungstätigkeit Summe der Cashflows Quelle: NATIONAL-BANK AG; Daimler Daimler Wichtige Kennzahlen e 2016e EV / Umsatz 1,0 1,1 1,2 1,0 1,0 EV / EBITDA 8,9 8,4 9,8 9,0 8,2 EV / EBIT 13,0 11,8 14,4 12,9 11,7 KGV 6,6 7,9 10,0 9,9 8,9 KBV 1,1 1,2 1,6 1,5 1,4 KCV neg. 16,5 neg. 5,9 5,3 KUV 0,4 0,5 0,5 0,5 0,5 Dividendenrendite 3,1% 3,1% 3,4% 3,8% 4,2% Eigenkapitalrendite (ROE) 16,3% 15,8% 15,6% 15,5% 15,3% ROCE 7,9% 9,5% 8,2% 8,7% 9,5% ROI 3,9% 4,1% 3,7% 4,0% 4,3% Eigenkapitalquote 24,1% 25,7% 23,5% 25,8% 28,1% Anlagendeckungsgrad 41,1% 44,2% 39,6% 44,2% 49,3% Anlagenintensität 58,6% 58,2% 59,3% 58,3% 57,1% Vorräte / Umsatz 15,5% 14,7% 16,1% 15,0% 15,0% Forderungen / Umsatz 6,6% 6,6% 6,6% 6,7% 6,7% Working Capital-Quote 14,4% 13,6% 14,9% 13,9% 13,9% Nettofinanzverschuldung (in Mio. EUR) Nettofinanzverschuldung / EBITDA 5,6 4,8 5,4 4,8 4,1 Capex / Umsatz 4,2% 4,2% 3,7% 3,9% 3,7% Capex / Abschreibungen 118,7% 113,9% 96,9% 110,2% 104,4% Free Cashflow / Umsatz -8,7% -3,0% -3,1% 5,1% 5,7% Free Cash Flow / Aktie (EUR) -9,33-3,32-3,72 6,87 8,21 Nettofinanzverschuldung / Aktie (EUR) 67,40 68,54 79,53 75,12 69,66 Cash / Aktie (EUR) 10,30 10,34 9,04 10,27 12,67 Buchwert / Aktie (EUR) 36,84 40,57 41,68 46,68 52,19 Quelle: NATIONAL-BANK AG; Daimler 8

9 L`Oréal Halten (Halten) Kurs am um 17:34 h: 147,20 EUR Kursziel: Marktkap.: Branche: 167,00 EUR 82,63 Mrd. EUR Konsum Land: Frankreich WKN: Reuters: OREP.PA Kennzahlen 12/14 12/15e 12/16e Gewinn 8,39 6,08 6,58 Kurs/Gewinn 15,0 24,2 22,4 Dividende 2,70 3,00 3,20 Div.-Rendite 2,1% 2,0% 2,2% Kurs/Umsatz 3,3 3,3 3,1 Kurs/Op Ergebnis 20,5 19,2 17,5 Kurs/Cashflow 19,0 20,4 20,3 Kurs/Buchwert 3,6 4,0 3, Sep 10 Dez 11 Mrz 13 Jun 14 Sep 15 Quelle: Bloomberg Anlass: Abschwächung des Wachstums im Kosmetikmarkt erwartet Einschätzung: Die L Oréal-Aktie verzeichnete zuletzt in einem schwachen Aktienmarktumfeld einen signifikanten Kursrückgang (1 Monat: -16,8%; relativ zum EuroStoxx 50: -4,7 Prozentpunkte). Ursächlich war u.e. die im zweiten Quartal (Q2) 2015 sichtbare Abschwächung der Wachstumsdynamik in den Regionen Lateinamerika (vergleichbare Basis (lfl.): +1,5% y/y; Q1 2015: +10,0% y/y; Umsatzanteil erstes Halbjahr (H1) 2015: 8%) und Asien- Pazifik (lfl.: +4,1% y/y; Q1 2015: +5,8% y/y; Umsatzanteil H1 2015: 22%). Zuletzt wurde das Sentiment außerdem durch die zunehmenden Sorgen hinsichtlich der chinesischen Konjunktur belastet, deren negative Auswirkungen sich auch auf das Wachstum im Kosmetikmarkt auszuwirken scheinen. Denn im Rahmen einer Investorenveranstaltung (04.09.) wurde die Prognose für das Marktwachstum auf etwa 3,5% y/y (zuvor: zwischen 3,5% und 4,0% y/y) gesenkt. L Oréal rechnet allerdings weiterhin mit einem Übertreffen des Marktwachstums. Dies halten wir angesichts der im derzeitigen Marktumfeld vorteilhaften regionalen Positionierung (Umsatzanteil H Westeuropa: 34%; Nordamerika: 27%) und der Entwicklung in H1 (lfl.: +3,8% y/y) nach wie vor für erreichbar. Wir haben unsere EpS-Prognosen gesenkt (2015e berichtet: 6,08 (alt: 6,21) Euro, bereinigt: 6,14 (alt: 6,30) Euro; 2016e (berichtet/bereinigt): 6,58 (alt: 6,73) Euro). Bei einem neuen Kursziel von 167,00 (alt: 183,00) Euro (Peer Group- Modell) votieren wir weiterhin mit Halten. Markus Rießelmann (Analyst) Performance 3 Mon. 6 Mon. 12 Mon. Absolut -11,2% -11,1% 15,7% Relativ z. EuroStoxx 50-3,5% 0,5% 17,9% Erstempfehlung: Historie der Umstufungen (12 Monate): 9

10 UBS Group Kaufen (Kaufen) Kurs am um 17:30 h: 19,62 CHF Kursziel: Marktkap.: Branche: 27,00 CHF 75,52 Mrd. CHF Banken Land: Schweiz WKN: A12DFH Reuters: UBSG.VX Kennzahlen 12/14 12/15e 12/16e Gewinn 0,93 1,32 1,42 Kurs/Gewinn 18,4 14,9 13,8 Dividende 0,50 0,70 1,00 Div.-Rendite 2,9% 3,6% 5,1% Kurs/Umsatz 2,2 2,4 2,3 Kurs/Op Ergebnis 25,3 10,8 10,0 Cost/Income Ratio 91,2% 77,5% 76,5% Kurs/Buchwert 1,2 1,5 1,4 Anlass: Squeeze-Out abgeschlossen Einschätzung: Die UBS Group hat das Squeeze-Out bei der Tochter UBS AG abgeschlossen und hält nunmehr 100% der entsprechenden Aktien. Das insgesamt ausgegebene Aktienkapital der UBS Group hat sich nach Abschluss des Verfahrens auf Aktien erhöht. Wie bereits angekündigt erhalten die UBS Group- Anteilseigner am eine Sonderdividende von 0,25 CHF je Aktie. Dem zuletzt schwachen Umfeld für europäische Aktien konnte sich auch die UBS Group nicht entziehen. Auf dem derzeitigen Kursniveau sehen wir die Aktie der UBS Group unverändert als sehr attraktiv an. Die eingeleitete Fokussierung auf die Kernkompetenz Vermögensverwaltung erweist sich im Hinblick auf die Veränderungen des regulatorischen Umfelds als richtig. Die in H erzielten Ergebnisse unterstreichen die erfolgreiche Ausrichtung der UBS Group (EBT in H im Segment Wealth Management: 1,71 (Vj.: 0,97) Mrd. CHF). Für die Aktie sprechen u.e. die sehr gute Marktstellung im Wealth Management, die vergleichsweise hohe Eigenkapitalrendite sowie die Kapitalstärke (harte Kernkapitalquote nach Basel III bei 14,4% ( ). Bei einem unveränderten Kursziel von 27,00 CHF (Sum-of-the-Parts-Modell) votieren wir weiterhin mit Kaufen Sep 10 Dez 11 Mrz 13 Jun 14 Sep 15 Stefan Bongardt (Analyst) Quelle: Bloomberg Performance 3 Mon. 6 Mon. 12 Mon. Absolut -2,7% 15,9% 22,1% Relativ z. Stoxx Europe 50 5,9% 26,9% 23,7% Erstempfehlung: Historie der Umstufungen (12 Monate): Von Halten auf Kaufen 10

11 SWOT-Analyse Stärken Schwächen - Verbesserung der Nettomarge im Wealth Management - weltweit einer der führenden Vermögensverwalter - vergleichsweise detaillierte Zielsetzungen für Ende überzeugender Trend in der Neugeldentwicklung in Q höhere Ausschüttungsquote angekündigt - im Branchenvergleich überdurchschnittlich hohe Kapitalquoten - erfolgreiche Rückführung der Konzernbilanz (Deleveraging; insbesondere im Bereich Non-Core) - zusätzliche Kapitalanforderungen durch FINMA-Vorschriften sowie Einstufung als systemrelevante Bank (SiFi) - Trennung vom Fixed Income-Geschäft geht mit erheblichen Ertragseinbußen einher - überdurchschnittliches Bewertungsniveau (u.a. KBV 2015e) Chancen Risiken - anhaltend hohe Marktvolatilität sowie hohe Kundenaktivität sorgen für hohe Erlöse im Aktienhandel - höhere Dynamik bei Nettomittelzuflüssen (Vermögensverwaltung) - weiteres sukzessives Angleichen der Nettomarge an das Vorkrisenniveau - Rückgewinnung des Investorenvertrauens - Belastungen durch Rechtsstreitigkeiten - Verfehlen der Unternehmensprognose - Verschärfung des regulatorischen Umfelds - anhaltendes Niedrigzinsumfeld (insbesondere Negativzinsen in Europa und Schweiz) Quelle: NATIONAL-BANK AG 11

12 WICHTIGE INFORMATION: BITTE LESEN! Die in dieser Ausgabe enthaltenen Angaben, verwendeten Zahlen und Informationen beruhen auf eigener Kenntnis und/oder dritten Quellen (Bloomberg, Thomson Reuters, Unternehmen, Börsen-Zeitung, Frankfurter Allgemeine Zeitung, Handelsblatt, Finanz und Wirtschaft, Wall Street Journal, Financial Times, Dow Jones Newswire, dpa-afx, IWF, OECD, Eurostat, Statistisches Bundesamt) die wir hinsichtlich der Recherche und Prüfung für verlässlich halten. Die Gewähr für die Richtigkeit, Vollständigkeit und Aktualität der Angaben können wir nicht übernehmen. Diese Ausgabe stellt keine Anlageberatung dar, sondern dient ausschließlich dem Zweck, eine Hilfe für die eigene und selbständige Anlageentscheidung zu bieten. Die Meinungsaussagen der Autoren geben deren aktuelle Einschätzung wieder, die sich ohne Ankündigung ändern kann, und stimmen nicht notwendigerweise mit der Auffassung der NATIONAL-BANK AG überein. Angaben zu Wertentwicklungen in der Vergangenheit sind kein verlässlicher Indikator für eine vergleichbare künftige Entwicklung. Die NATIONAL-BANK AG übernimmt keinerlei Haftung für den Fall der Verwendung der veröffentlichten Informationen oder deren Inhalt. Aufsichtsbehörde: Die NATIONAL-BANK AG unterliegt der Aufsicht der Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht, Graurheindorfer Str. 108, Bonn sowie der Europäischen Zentralbank, Sonnemannstraße 20, Frankfurt am Main. Mögliche Interessenkonflikte: Diese Ausgabe wurde in Übereinstimmung mit den internen Regeln der NATIONAL-BANK AG zum Umgang von möglichen Interessenkonflikten erstellt. Danach sind in einer Anlageempfehlung mögliche Interessenkonflikte der NATIONAL-BANK AG zur Information der Anleger offen zu legen. Im einzelnen sind dies: 1) Der Verfasser einer Anlageempfehlung oder einer seiner Mitarbeiter bzw. Kollegen hält unmittelbar die den Gegenstand der Anlageempfehlung bildenden Wertpapiere oder hierauf bezogene Derivate 2) Ein Mitglied der Geschäftsleitung oder ein Mitarbeiter der NATIONAL-BANK AG ist Mitglied im Vorstand oder Aufsichtsrat der zur Anlage empfohlenen Gesellschaft 3) Die NATIONAL-BANK AG hält eine Beteiligung in Höhe von mindestens einem Prozent des Grundkapitals der zur Anlage empfohlenen Gesellschaft 4) Die NATIONAL-BANK AG hält unmittelbar die den Gegenstand der Anlageempfehlung bildenden Wertpapiere oder hierauf bezogene Derivate für eigene Rechnung (Handelsbestand). Die Überwachung der korrekten Handhabung möglicher Interessenkonflikte obliegt dem Compliance Beauftragten der NATIONAL-BANK AG. Zusammenfassung der Bewertungsgrundlagen Zur Unternehmensbewertung werden gängige und anerkannte Bewertungsmethoden (u.a. Discounted-Cash-Flow-Methode (DCF-Methode), Peer- Group-Analyse) verwandt. In der DCF-Methode wird der Ertragswert der Emittenten berechnet, der die Summe der abgezinsten Unternehmenserfolge, d.h. des Barwertes der zukünftigen Nettoausschüttungen des Emittenten, darstellt. Der Ertragswert wird somit durch die erwarteten künftigen Unternehmenserfolge und durch den angewandten Kapitalisierungszinsfuß bestimmt. In der Peer-Group-Analyse werden an der Börse notierte Emittenten durch den Vergleich von Verhältniskennzahlen (z.b. Kurs-/Gewinnverhältnis, Kurs-/Buchwert-Verhältnis, Enterprise Value/Umsatz, Enterprise Value/EBITDA, Enterprise Value/EBIT) bewertet. Die Vergleichbarkeit der Verhältniskennzahlen wird in erster Linie durch die Geschäftstätigkeit und die wirtschaftlichen Aussichten bestimmt. Bei der Einstufung von Anlageempfehlungen stellen die Analysten die von ihnen erwartete Wertentwicklung innerhalb des folgenden 6-12-Monatszeitraums ihrer Einschätzung der gesamten erwarteten Kursentwicklung auf dem jeweiligen Markt gegenüber. Dabei fließt das vorstehend Beschriebene und ganz allgemein ihre Sicht der künftigen Markt- und Konjunkturentwicklung in die Bewertung ein. Innerhalb dieses allgemeinen Rahmens bedeutet die Einstufung "Kaufen", dass die erwartete Wertentwicklung des Gegenstands der Anlageempfehlung über dem Kursverlauf des Marktes liegt. "Halten" bedeutet, dass die erwartete Wertentwicklung des Gegenstands der Anlageempfehlung im Marktdurchschnitt liegt. "Verkaufen" bedeutet, dass die erwartete Wertentwicklung des Gegenstands der Anlageempfehlung unter dem Kursverlauf des Marktes liegt. Sensitivität der Bewertungsparameter Die zur Unternehmensbewertung zugrunde liegenden Zahlen aus der Gewinn- und Verlustrechnung, Kapitalabflussberechnung und Bilanz sind datumsbezogene Schätzungen und somit mit Risiken behaftet. Diese können sich jederzeit ohne vorherige Ankündigung ändern. Unabhängig von der verwendeten Bewertungsmethode besteht ein deutliches Risiko, dass das Kursziel nicht innerhalb des erwarteten Zeitrahmens erreicht wird. Zu den Risiken gehören unvorhergesehene Änderungen im Hinblick auf den Wettbewerbsdruck oder bei der Nachfrage nach den Produkten eines Emittenten. Solche Nachfrageschwankungen können sich durch Veränderungen technologischer Art, der gesamtkonjunkturellen Aktivität oder in einigen Fällen durch Änderungen bei gesellschaftlichen Wertvorstellungen ergeben. Veränderungen im Steuerrecht, beim Wechselkurs und, in bestimmten Branchen, auch bei Regulierungen können sich gleichfalls auf die Bewertung auswirken. Diese Erörterung von Bewertungsmethoden und Risikofaktoren erhebt keinen Anspruch auf Vollständigkeit. Zeitliche Bedingungen vorgesehener Aktualisierungen: Im Regelfall existiert keine zeitliche Bedingung vorgesehener Aktualisierungen einer Anlageempfehlung, da diese laufend überprüft wird. Ein Datum für eine Aktualisierung dieser Ausgabe kann daher im Regelfall nicht angegeben werden. Falls eine zeitliche Bedingung vorgesehener Aktualisierungen einer Anlageempfehlung existiert bzw. eine Änderung bereits angekündigter derartiger Bedingungen eintritt, so wird dies in der Anlageempfehlung genannt. 12

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