sino AG Kaufen (unverändert) Research-Studie 13. August 2007 sino AG Stärken und Chancen Hervorragende Ergebnisse: Nachdem sino im Geschäftsjahr

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1 Research-Studie 13. August 2007 sino AG sino AG Stärken und Chancen Hervorragende Ergebnisse: Nachdem sino im Geschäftsjahr 2005/06 die besten Resultate der Unternehmensgeschichte erwirtschaftet hatte, dürfte auch in der laufenden Periode der Überschuss weiter gesteigert werden. Auf Basis eines aktuell sehr starken Orderaufkommens erwarten wir einen Gewinnzuwachs von 19 Prozent auf 3,2 Mio. Euro. Starke Nischenpositionierung: Die Gesellschaft baut ihre Marktposition im lukrativen Segment der Heavy-Trader kontinuierlich aus und hat die Kundenzahl zuletzt um 11 Prozent auf 601 Depotkonten erhöht. Kaufen (unverändert) Aktueller Kurs 18,60 Euro Stammdaten ISIN DE Branche Online-Broker Sitz der Gesellschaft Düsseldorf Internet Ausstehende Aktien 2,34 Mio. Stück Marktsegment Geregelter Markt Marktkapitalisierung 43,5 Mio. Euro Free Float ca. 57 % Kursentwicklung Hohes Kurspotenzial: Aus unserer Ertragswertberechnung resultiert ein fairer Wert von 30,14 Euro, während der Peer-Vergleich ein Kursziel von 28,40 Euro rechtfertigt. Damit besteht derzeit ein Kurspotenzial von mindestens 53 Prozent. Schwächen und Risiken Konkurrenzintensives Geschäft: Der Online-Brokerage-Markt ist unter einer Vielzahl von Anbietern hart umkämpft. Mittelfristig könnte der Wettbewerb auch bei sino Druck auf die hohen Margen ausüben. Abhängigkeit von Marktzyklik: Trotz der Nischenpositionierung kann sich sino nicht vollständig von der allgemeinen Marktverfassung abkoppeln und wird in längeren Baissephasen geschäftliche Einbußen hinnehmen müssen. Hoch / Tief (12 Monate) Performance (12 Monate) -8,2 % -Umsatz (30 Tage) Kennzahlen* Quelle: Market Maker 23,35 Euro / 15,27 Euro ca. 85 Tsd. Euro Geschäftsjahr (bis ) 04/05 05/06 06/07(e) 07/08(e) Nettoerlöse (Mio. EUR) 8,8 12,8 13,9 16,0 EpS (EUR)** 0,79 1,14 1,36 1,65 Dividende / Aktie (EUR) 0,79 1,11 1,36 1,65 KUV 5,05 3,47 3,20 2,78 KGV 24,1 16,7 14,0 11,5 Dividendenrendite 4,2% 5,8% 7,2% 8,7% *sino AG, nicht Konzern **bis 2004/05 mit 1,75 Mio. Aktien, anschließend mit aktueller Aktienzahl Analyse: Performaxx Research GmbH Holger Steffen +49 (0) kontakt@performaxx.de Bitte beachten Sie unseren Disclaimer auf der letzten Seite!

2 Unternehmensprofil Auf Heavy-Trader spezialisierter Broker Maßgeschneiderte Trading-Lösungen Softwareentwicklung über Tick-TS Die Düsseldorfer sino AG ist ein Broker mit Lizenz zur Anlage- und Abschlussvermittlung, der sich auf die Kundengruppe der sog. Heavy-Trader, also der aktivsten Anleger mit extrem hohem Umschlag (von 100 und mehr Trades im Monat), spezialisiert hat. Die Gesellschaft wurde im März 1998 gegründet und vor drei Jahren im Rahmen eines Listings an der Börse eingeführt. An der Spitze des Unternehmens stehen nach wie vor die beiden Gründer Ingo Hillen und Matthias Hocke, die zusammen einen Anteil von 13 Prozent am Stammkapital halten. Der wichtigste Großaktionär ist mittlerweile die Düsseldorfer Privatbank HSBC Trinkaus & Burkhardt, die im März von den beiden Vorständen ein 10- prozentiges Aktienpaket übernommen und ihren Anteil damit auf über 25 Prozent erhöht hat. Weitere 5 Prozent befinden sich im Besitz der Daniel Hopp Beteiligungsgesellschaft, der Rest ist breit gestreut. sino bietet seinen Kunden zu günstigen Konditionen technisch anspruchsvolle und funktional maßgeschneiderte Trading-Lösungen. Im Zentrum steht dabei die Software sino MX_pro, die auf jedem Desktop-PC installiert werden kann und über das Internet oder eine Standleitung mit dem sino-rechenzentrum verbunden ist. Mit diesem hoch integrierten Trading-Tool haben die Kunden die Möglichkeit, die wichtigsten Handelsaktivitäten über eine einzige Plattform durchzuführen. So besteht neben dem Echtzeithandel von Aktien an deutschen und internationalen Börsen auch die Möglichkeit zum Kauf und Verkauf von Zertifikaten, Währungen, Futures und Optionsscheinen. Einen Schwerpunkt markiert in diesem Bereich der außerbörsliche Handel mit derzeit 14 angeschlossenen Emittenten, der zu den deutschlandweit günstigsten Konditionen angeboten wird. In einer vom Umfang her reduzierten Fassung wird das System seit 2005 unter dem Namen sino_go! auch als standortunabhängige HTML-Lösung angeboten, die ohne vorherige Installation über das Internet genutzt werden kann. Abgerundet wird das Portfolio durch das ältere Handelssystem sino x_rtd, das überwiegend von Kunden aus den Anfangsjahren der Gesellschaft genutzt wird. Angesichts der sehr anspruchsvollen Kundschaft kommt der technischen Funktionalität der angebotenen Plattformen eine entscheidende Rolle zu. sino legt deshalb besonderen Wert darauf, die Systeme kontinuierlich zu verbessern. Bei der Weiterentwicklung der Module stützt sich die Gesellschaft vor allem auf die 43,2-prozentige Beteiligung Tick Trading Software AG (Tick-TS). Bei Tick-TS arbeiten neben den beiden sino-geschäftsführern sieben weitere Angestellte (davon sechs als Softwareprogrammierer), die in enger Abstimmung mit den Kunden des Onlinebrokers die angebotenen Produkte optimieren und erweitern. Als jüngstes Resultat dieser Bemühungen konnte das Unternehmen im Frühjahr 2 Unternehmensprofil

3 The Grid präsentieren, eine neue Handelsoberfläche für Futures im Rahmen der Plattform sino MX_pro. Persönlicher Service als Kernelement der Kundenpflege Schlanke Strukturen ermöglichen Discountpreise Neben der innovativen Technik stellt die persönliche Betreuung ein weiteres Kernelement der Kundenbindung dar. Mit derzeit 26 Mitarbeitern kann sino bei einer Gesamtzahl von 601 Depotkunden einen höchst individuellen Service anbieten, der neben den marktüblichen Leistungen (technischer Support, Beratung zum Leistungsangebot, fachliche Unterstützung) auch die telefonische Orderaufgabe sowie die Möglichkeit einer interessenwahrenden Orderabwicklung durch einen sino-händler umfasst. Gleichzeitig gewährleistet der enge Kundenkontakt, dass die Gesellschaft über die Verbesserungswünsche der Nutzer laufend informiert wird und die Systeme deshalb kontinuierlich an deren Anforderungen anpassen kann. So ist es kein Zufall, dass 22 der 30 größten Kunden von Oktober 2001 heute noch bei sino aktiv sind. Die Führung der Kundendepots und -konten zählt dabei nicht zum Kerngeschäft von sino, sondern wird durch den Kooperations- und Abwicklungspartner HSBC Trinkaus & Burkhardt übernommen. Damit verzichtet die Gesellschaft bewusst auf die Kosten und Einkünfte des typischen Bankgeschäfts und konzentriert sich ausschließlich auf die Vermittlung von Wertpapiergeschäften. Diese Fokussierung ermöglicht nicht nur eine sehr schlanke und kostengünstige Organisationsstruktur, sondern auch eine attraktive Preisgestaltung in allen angebotenen Handelssegmenten. So zählt die Gesellschaft beispielsweise bei den Konditionen für den außerbörslichen Handel oder bei den Minimumgebühren für deutsche Regionalbörsen zu den günstigsten Anbietern. Markt und Wettbewerb Handelsaktivität im Aufschwung Der Großteil der Erlöse von sino wird durch Provisionen aus dem Brokerage generiert. Die Handelsaktivitäten der Anleger üben somit einen großen Einfluss auf den Geschäftserfolg der Düsseldorfer aus. Da das Ordervolumen erfahrungsgemäß mit den Marktindizes schwankt, durchlief es in den letzten Jahren eine regelrechte Berg- und Talfahrt (siehe folgende Grafik). So sind nach dem Ende der Hausse zur Jahrtausendwende die Umsätze am deutschen Kapitalmarkt zunächst stark eingebrochen. Erst der im Jahr 2003 einsetzende Aufwärtstrend sorgte mit einer gewissen zeitlichen Verzögerung für eine erneute und nachhaltige Belebung. Dementsprechend wurde im letzten Jahr wieder ein Wertpapiervolumen von 5 Bio. Euro abgewickelt zwar immer noch deutlich weniger, als im letzten Boomjahr 2000, aber schon 58 Prozent mehr als im Tiefpunkt des Zyklus (Quelle: Deutsche Börse). In der laufenden Periode setzt sich der Aufschwung mit einer erhöhten Dynamik fort: Zwischen Januar und Juni lag der 3 Markt und Wettbewerb

4 Börsenumsatz bei 3,6 Bio. Euro und damit 32,6 Prozent über dem Wert aus dem ersten Halbjahr ,00 Börsenumsätze in Deutschland (in Bio. Euro) 6,00 5,00 4,00 3,00 2, Quelle: Deutsche Börse Privatanleger noch zurückhaltend Konkurrenzintensives Geschäft Die großen Adressen der Branche konnten von dieser Entwicklung in den ersten sechs Monaten kaum profitieren. Beim Marktführer Comdirect hat die Zahl der ausgeführten Transaktionen nur um 2,6 Prozent zugelegt, während bei der ebenfalls börsennotierten DAB Bank sogar ein Rückgang von 1,4 Prozent verzeichnet wurde. In diesen Zahlen dürfte sich widerspiegeln, dass der Aufschwung der Handelsvolumina zum Großteil auf das Engagement professioneller Marktteilnehmer zurückzuführen ist. Die Privatanleger haben dagegen ihre Geschäfte bislang nur moderat ausgeweitet. Darüber hinaus zeigen die Resultate aber auch den hohen Konkurrenzdruck, unter dem die Anbieter im Online-Brokerage-Markt nach wie vor stehen. In den letzten Jahren hat nahezu jede große Geschäftsbank oder Bankengruppe versucht, mit einem eigenen Online-Broker Marktanteile zu gewinnen. Als bedeutende Player finden sich neben Comdirect und DAB daher auch Cortal Consors (BNP Paribas), Maxblue (Deutsche Bank) oder der s-broker aus dem Sparkassenlager. Gleichzeitig haben sich in Deutschland diverse Anbieter mit einer Spezialisierung auf einzelne Segmente etabliert. So konzentriert sich beispielsweise die im Februar 2004 gegründete FXdirektbank auf den Forex-Handel, während der international agierende Konzern CMC seit Juni 2005 auch hierzulande den Derivatehandel anbietet Der intensive Wettbewerb hat in den letzten Jahren zu einem stetigen Absinken der durchschnittlichen Gebühren für den Wertpapierhandel geführt. In dem von Broker-Test erhobenen Transaktionskosten-Index wurde in den letzten Monaten der niedrigste Stand seit dem Beginn der Messung verzeichnet (siehe Grafik). 4 Markt und Wettbewerb

5 Quelle: Ausbau der Nischenposition In dem zahlenmäßig relativ kleinen, aufgrund der umgesetzten Volumina aber hochattraktiven Segment der Heavy-Trader konkurriert sino vor allem mit den Gesellschaften Cortal Consors, E*Trade und ActiveTrade um neue Kunden. In diesem Umfeld setzt die Gesellschaft konsequent auf den Ausbau der Nischenpositionierung. Bedient wird hier vor allem die anspruchsvolle und umsatzstarke Kundschaft, die besonderen Wert auf hochqualitative Plattformlösungen legt. Ein zentraler Wettbewerbsvorteil ist dabei die Beteiligung Tick-TS, da durch die enge Verknüpfung der Entwicklungskapazitäten mit den Erkenntnissen aus dem Tagesgeschäft zeitnah passgenaue und innovative Module für die Heavy-Trader entwickelt werden können. Die hohe Qualität der angebotenen Programme wird auch durch die externen Vertriebserfolge von Tick-TS dokumentiert: Neben sino nutzen mittlerweile europaweit mehr als 30 vorwiegend institutionelle Kunden mit insgesamt mehr als 500 Installationen die Software der Düsseldorfer. Geschäftsentwicklung Rekordjahr 2005/06 Trotz zyklischer Auf- und Abwärtsbewegungen an den Märkten arbeitet sino seit acht Jahren durchweg profitabel. In den letzten Perioden wurde die Wachstumsdynamik durch den breiten Marktaufschwung erheblich beschleunigt, so dass das Geschäftsjahr 2005/06 mit den besten Resultaten der Unternehmensgeschichte abgeschlossen werden konnte. Während die Kundenzahl dabei um beachtliche 26 Prozent auf 554 zugelegt hat, führten vor allem die Steigerungen bei der Zahl ausgeführten Orders (+55 Prozent auf 1,33 Mio.) und beim abgewickelten Wertpapiervolumen (+56 Prozent auf 40,8 Mrd. Euro) zu der Ausweitung der Nettoerlöse um 45,8 Prozent auf 12,8 Mio. Euro. Da das zusätzliche Geschäftsvolumen zudem weitgehend mit der bestehenden Infrastruktur abgewi- 5 Geschäftsentwicklung

6 ckelt werden konnte, sind die Zuwächse beim Gewinn noch deutlicher ausgefallen: Das EBT von 4,4 Mio. Euro lag rund 86 Prozent über dem Vorjahreswert, während sich der Jahresüberschuss mit plus 92 Prozent (auf 2,66 Mio. Euro) fast verdoppeln konnte. (Mio. Euro, Prozent) GJ 2004/05 GJ 2005/06 Veränderung Nettoerlöse 8,8 12,8 +45,8 % EBT 2,36 4,40 +86,2 % Jahresüberschuss 1,38 2,66 +92,2 % Geschäftsentwicklung von sino; Quelle: Unternehmen Tick-TS entwickelt sich weiter positiv Leichte Zuwächse in den ersten neun Monaten Auch bei der Tochtergesellschaft Tick-TS ist das letzte Geschäftsjahr sehr erfolgreich verlaufen. Für die Standard-Software TradeBase MX die bei sino unter dem Label sino MX_pro eingesetzt wird konnten weitere Kunden gewonnen und das Vorsteuerergebnis so um 18 Prozent auf 0,44 Mio. Euro gesteigert werden. Aufgrund der anhaltend positiven Entwicklung wurde die Gesellschaft zudem in eine AG umgewandelt, so dass nun bei günstigen Rahmenbedingungen ein eigenständiger Börsengang möglich erscheint. Für 2006/07 hat das Management für Tick-TS ein EBT zwischen 0,60 und 0,75 Mio. Euro (entspricht einer Steigerung zwischen 36 und 72 Prozent) in Aussicht gestellt. Bei sino dürften die Zuwächse im laufenden Jahr nach den außerordentlich guten Resultaten in der Vorperiode dagegen deutlich moderater ausfallen. In den ersten neun Monaten haben sich die Nettoerlöse um 0,3 Prozent auf 10,7 Mio. Euro erhöht. Demgegenüber lag der operative Profit mit 4,34 Mio. Euro (- 3,2 Prozent) geringfügig unter dem Vorjahreswert (siehe folgende Übersicht). Dabei ist allerdings zu beachten, dass das Ergebnis im letzten Geschäftsjahr durch einen Buchungsfehler per Ende Juni um 0,21 Mio. Euro zu hoch ausgewiesen wurde, so dass sich auf bereinigter Basis ein leichter Zuwachs ergibt. Ebenso verhält es sich mit dem Jahresüberschuss, der zwischen Oktober und Juni unkorrigiert um 0,11 Mio. Euro auf 2,56 Mio. Euro zurückgegangen ist. (Mio. Euro, Prozent) 9-Monate 2005/06 9-Monate 2006/07 Veränderung Nettoerlöse 10,6 10,7 +0,3 % EBT 4,48 4,34-3,2 % Jahresüberschuss 2,68 2,56-4,2 % 9-Monatsentwicklung von sino; Quelle: Unternehmen Gutes viertes Quartal zeichnet sich ab Für das Schlussquartal zeichnet sich jedoch ein deutlich besseres Ergebnis als im Vorjahr ab. Zum einen hat die derzeit hohe Volatilität an den Märkten die Handelsaktivität der Kunden beflügelt, so dass die Transaktionszahl im Juli mit (+64,3 Prozent) den Vorjahreswert deutlich übertroffen hat (siehe folgende Grafik). Zum anderen wurde der Buchungsfehler im Schlussquartal korri- 6 Geschäftsentwicklung

7 giert, so dass hier im Vorjahr eine außerordentliche Ergebnisbelastung verbucht wurde, die sich in der laufenden Periode nicht wiederholt Ausgeführte Orders Anzahl GJ 05/06 GJ 06/07 0 Okt Nov Dez Jan Feb Mär Apr Mai Jun Jul Quelle: sino Bewertung Einfaches Ertragswertmodell Diskontierungszins nach CAPM 11,3 % Positiver Einfluss durch Steuerreform Das faire Bewertungsniveau von sino ermitteln wir anhand eines einfachen Modells der Ertragsdiskontierung, das auf der Schätzung der wesentlichen Werttreiber Umsatz, Nettorendite und Eigenkapitalkosten beruht. Die damit erzielten Ergebnisse stellen wir anschließend der Wertindikation aus einem Peer- Vergleich gegenüber. Den Diskontierungszins als Maß für die Eigenkapitalkosten bestimmen wir nach dem Capital Asset Pricing Model, wobei wir einen risikolosen Zinssatz von 4,4 Prozent (Umlaufrendite festverzinslicher deutscher Wertpapiere) und eine langfristige Risikoprämie für Aktieninvestitionen von 5,3 Prozent ansetzen. Für die Risikoeinschätzung ist der aus Marktdaten statistisch ermittelbare Wert für den Betafaktor wegen der fehlenden Korrelation nicht geeignet, weswegen wir uns an fundamentalen Faktoren orientieren. Aufgrund der Hebelwirkung, die die Schwankungen des Gesamtmarktes auf das Geschäft von Online-Brokern in der Regel ausüben, kalkulieren wir mit einer etwas höheren Volatilität und einem Beta von 1,3. Auf Basis dieser Annahmen ergibt sich ein Eigenkapitalkostensatz von 11,3 Prozent. Nach den Neunmonatszahlen haben wir unsere Einschätzung zu den Nettoerlösen im laufenden Jahr leicht abgesenkt, während wir unsere Gewinnschätzung aufgrund der im vierten Quartal zu erwartenden positiven Margenentwicklung sogar noch angehoben haben. Ansonsten bleiben unsere Prognosen für die operative Entwicklung in den nächsten Jahren unverändert. Eine drastische Änderung im Bewertungsmodell resultiert allerdings aus der mittlerweile beschlosse- 7 Bewertung

8 nen Unternehmenssteuerreform. Nach den Angaben der Gesellschaft reduziert sich die Gesamtsteuerbelastung für sino dadurch von aktuell rund 40 Prozent auf etwa 32 Prozent ab dem Geschäftsjahr 2007/08. Als Resultat erhöhen wir unsere Einschätzung zur künftigen Nettomarge von zuvor 21,5 Prozent (bzw. 21,0 Prozent ab 2011/12) auf 24,1 respektive 23,5 Prozent. In unserem letzten Update vom März hatten wir die Auswirkungen der Steuersenkung bereits im Rahmen einer Überschlagsrechnung vorgestellt, ohne allerdings die Ergebnisse als Grundlage unserer Empfehlung zu verwenden. Die folgende Tabelle zeigt nun den prognostizierten Geschäftsverlauf von sino für die nächsten acht Jahre unter Berücksichtigung der Auswirkungen der Steuerreform sowie der adjustierten Annahmen: Geschäftsjahr (30.09.) 06/07 07/08 08/09 09/10 10/11 11/12 12/13 13/14 Umsatz (Mio. Euro) 13,9 16,0 18,4 20,2 22,2 24,5 26,9 29,6 Wachstum 15,0% 15,0% 10,0% 10,0% 10,0% 10,0% 10,0% Nettorendite 22,8% 24,1% 24,1% 24,1% 24,1% 23,5% 23,5% 23,5% Gewinn (Mio. Euro) 3,2 3,9 4,4 4,9 5,4 5,7 6,3 7,0 Gewinnwachstum 21,6% 15,0% 10,0% 10,0% 7,3% 10,0% 10,0% Fairer Wert 30,14 Euro je Aktie Peer-Group-Vergleich Auf Basis unserer Kalkulation ergibt sich aus dem operativen Geschäft ein Ertragswert des Unternehmens von 62,2 Mio. Euro oder 26,62 Euro je Aktie. Da die Gesellschaft derzeit über einen nicht betriebsnotwendigen Netto-Cashbestand von 5,4 Mio. Euro, bzw. 2,31 Euro je Aktie verfügt, wird dieser noch hinzugefügt. Ebenfalls in dieser Berechnung noch nicht enthalten ist der Wert der Beteiligung Tick-TS, da wir für die Bewertung nicht die konsolidierten Konzernzahlen, sondern die Geschäftsergebnisse der AG herangezogen haben. Dieses Verfahren ist an dieser Stelle sinnvoll, da sino in der Quartalsberichterstattung bislang ausschließlich AG-Zahlen veröffentlicht und zudem bei Tick-TS lediglich eine Minderheitsbeteiligung besteht. Bei einem von uns prognostizierten Vorsteuer-Ergebnis der Tochtergesellschaft von 0,65 Mio. Euro im laufenden Geschäftsjahr (endet ebenfalls am 30.9.) und einem für ein junges Wachstumsunternehmen konservativen EBT-Multiple von 10 wäre der Tick-TS ein Unternehmenswert von mindestens 6,5 Mio. Euro zuzubilligen. Der 43,2-prozentige Anteil von sino wäre demnach mit 1,20 Euro je Aktie anzusetzen. Unter Berücksichtigung dieser Beteiligung und der freien Liquidität liegt der faire Wert von sino derzeit bei rd. 30,14 Euro je Aktie. Gegenüber dem aktuellen Kurs ist dieses Ergebnis gleichbedeutend mit einem Aufwärtspotenzial von gut 62 Prozent. Eine gute Absicherung bietet dabei die stattliche Dividendenrendite, die auf Basis einer von uns erwarteten Ausschüttung von 1,36 Euro derzeit bei 7,3 Prozent liegt. Als weitere Wertindikation für die Gesellschaft nehmen wir ergänzend einen Vergleich mit einer geeigneten Peer-Group vor. Hierfür ziehen wir die börsen- 8 Bewertung

9 notierten deutschen Online-Broker Comdirect und DAB sowie die französische Boursorama, das Mutterunternehmen von Fimatex, heran. Name Kurs (EUR) Marktkap. (Mio. EUR) JÜ 2007e (Mio. EUR) KGV Comdirect Bank 8, ,3 49,40 23,5 DAB Bank 6,75 507,5 29,50 17,2 Boursorama 10,85 929,1 47,00 19,8 Durchschnitt 20,2 sino 18,6 43,5 3,29* 13,2 Quelle: Eigene Schätzungen, Konsensusschätzungen, Stand: *annualisiert Fairer Wert lt. Peer- Group bei 28,40 Euro Unverändertes Urteil: Kaufen Mit einem annualisierten KGV für 2007 von 13,2 ist sino im Vergleich zu den Peer-Unternehmen deutlich unterbewertet. Bei Unterstellung eines Multiples in Höhe des Durchschnitts der von uns einbezogenen Konkurrenten wäre sino derzeit mit einem Kurs von 28,40 Euro angemessen bezahlt. Nach einem außerordentlich guten Geschäftsjahr 2005/06 dürfte sino auch in der laufenden Periode den Gewinn weiter steigern, wenn auch mit etwas moderaterem Tempo. Aufgrund der überzeugenden Positionierung und der innovativen Produkte sind wir davon überzeugt, dass die Gesellschaft im Anschluss ihre Marktstellung weiter ausbauen kann. Zusätzliche Phantasie resultiert aus der erfreulichen Geschäftsentwicklung der Tochter Tick-TS, die in den nächsten Monaten eigenständig an der Börse eingeführt werden könnte. In Summe sehen wir für die sino-aktie im Rahmen unserer Ertragswertberechnung derzeit ein Kursziel von 30,14 Euro; aus der Peer-Group-Analyse resultiert ein fairer Wert von 28,40 Euro. Damit weist das Papier ein Kurspotenzial von mindestens 53 Prozent auf. Darüber hinaus bietet es eine hohe Dividendenrendite, die wir auf 7,3 Prozent schätzen. Vor diesem Hintergrund bekräftigen wir unser bisheriges Urteil und stufen die Aktie weiterhin als einen Kauf ein. 9 Bewertung

10 Über Performaxx Die Performaxx Research GmbH betreibt unabhängige Wertpapier- und Finanzmarktanalyse. Unsere Leistungen umfassen das gesamte Spektrum unternehmens- und kapitalmarktbezogener Analyseprodukte, von maßgeschneiderten Research-Projekten für institutionelle Kunden bis zur regelmäßigen Coverage börsennotierter Unternehmen. Wir betreuen ausschließlich professionelle Marktteilnehmer. Durch die projektbezogene Arbeit gehen wir konkret auf die individuelle Themenstellung des Kunden ein und garantieren eine schnelle, flexible und kostenbewusste Abwicklung. Unser Leistungskatalog umfasst: Pre-IPO-Research IPO-Research Follow-up-Research Markt-Research Weiterführende Informationen geben wir Ihnen gerne in einem persönlichen Gespräch. Sie erreichen uns unter: Performaxx Research GmbH Innere Wiener Strasse 5b München Tel.: + 49 (0) 89 / Fax: + 49 (0) 89 / Internet: kontakt@performaxx.de 10 Über Performaxx

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Als wesentliche Informationsquellen für die Finanzanalyse dienten die übergebenen Unterlagen und erteilten Auskünfte des Unternehmens sowie für glaubhaft und zuverlässig erachtete Informationen von Drittanbietern (z. B. Newsagenturen, Research-Häuser, Fachpublikationen), die ggf. im Studientext benannt werden. Ersteller der Studie ist Dipl.-Kfm. Holger Steffen (Finanzanalyst). Das für die Erstellung verantwortliche Unternehmen ist die Performaxx Research GmbH. Die Performaxx Research GmbH erstellt und veröffentlicht zu dem hier analysierten Unternehmen in den nächsten zwölf Monaten voraussichtlich eine Studie und zwei Updates. Die genauen Zeitpunkte der nächsten Veröffentlichungen stehen noch nicht fest. In den vorausgegangenen zwölf Monaten hat die Performaxx Research GmbH folgende Studien zu dem hier analysierten Unternehmen veröffentlicht: Datum der Veröffentlichung Kurs bei Veröffentlichung Anlageurteil ,85 Euro Kaufen ,75 Euro Kaufen Sofern im Studientext nicht anders angegeben, bezieht sich das Anlageurteil in dieser Studie auf einen langfristigen Anlagezeitraum von mindestens zwölf Monaten. Innerhalb dieses Zeitraums bedeutet das Anlageurteil Kaufen ein erwartete Steigerung des Börsenwertes von über 25 Prozent, Übergewichten eine erwartete Wertsteigerung zwischen 10 und 25 Prozent, Halten eine erwartete Wertsteigerung bis zu 10 Prozent, Untergewichten eine erwartete Wertminderung um bis zu 10 Prozent und Verkaufen eine erwartete Wertminderung von über 10 Prozent. Spekulativ kaufen bedeutet eine mögliche Wertsteigerung von über 25 Prozent bei überdurchschnittlichem Anlagerisiko, "Spekulatives Investment" eine mögliche Wertsteigerung von über 25 Prozent bei sehr hohem Anlagerisiko bis zum Totalverlust. Die Performaxx Research GmbH hat durch eine interne Betriebsrichtlinie zur Erstellung von Finanzanalysen, die für alle an der Studienerstellung mitwirkenden Personen bindend ist, die notwendigen organisatorischen und regulativen Vorkehrungen zur Prävention und Behandlung von Interessenkonflikten getroffen. Folgende Interessenkonflikte können bei der Performaxx Research GmbH im Zusammenhang mit der Erstellung von Finanzanalysen grundsätzlich auftreten: 1) Die Finanzanalyse ist im Auftrag des analysierten Unternehmens entgeltlich erstellt worden. 2) Die Finanzanalyse wurde dem analysierten Unternehmen vor Veröffentlichung vorgelegt und hinsichtlich berechtigter Einwände geändert. 3) Die Performaxx Research GmbH und/oder ein verbundenes Unternehmen halten Long- oder Shortpositionen an dem analysierten Unternehmen. 4) Der Ersteller und/oder an der Erstellung mitwirkende Personen/Unternehmen halten Long- oder Shortpositionen an dem analysierten Unternehmen. 5) Die Performaxx-Anlegermedien GmbH, ein verbundenes Unternehmen der Performaxx Research GmbH, führt Aktien des hier analysierten Unternehmens in einem (virtuellen) Musterdepot ihres Börsenbriefs Performaxx-Anlegerbrief. 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