Wochenausblick. Fed im Wunderland. Erste Group Research Wochenausblick Makro, Fixed Income Eurozone, USA 18. September 2015

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1 Wochenausblick USA Geldpolitik ohne klare Linie Eurozone Veröffentlichung von September-EMI s am Mittwoch Griechenland enges Wahlergebnis am Sonntag zu erwarten Analysten: Rainer Singer rainer.singer@erstegroup.com Gerald Walek gerald.walek@erstegroup.com Fed im Wunderland Der geldpolitische Ausschuss der US-Notenbank (FOMC) entschied gestern, den Leitzinssatz unverändert zu belassen sowie es die Mehrheit der Marktteilnehmer erwartet hatte. Auch im Communiqué gab es so gut wie keine Änderungen. Eine der wenigen war, dass sich aufgrund der jüngsten Ereignisse (Kapitalmarktturbulenzen und globale wirtschaftliche Entwicklungen -> China Anm. d. Verfassers) die wirtschaftliche Aktivität etwas zurückhaltend gestalten könnte und wahrscheinlich kurzfristig die Inflationsrate gedämpft werden würde. Mit der richtigen Geldpolitik würden sich die Indikatoren am Arbeitsmarkt allerdings weiter in Richtung auf ein Niveau bewegen, das in Übereinstimmung mit den Zielen der Notenbank sei. Die Risiken für die Konjunktur würden als ausgeglichen gesehen, wobei die Entwicklungen im Ausland beobachtet würden. Beim Ausblick gab es keine Änderung, sodass ein etwas weiter verbesserter Arbeitsmarkt und eine ziemliche Zuversicht, dass die Inflation sich in Richtung 2% bewegen würde abermals als Voraussetzung für die erste Zinsanhebung genannt wurden. In der Pressekonferenz gab Vorsitzende Yellen als Grund, warum man weiter mit der ersten Zinsanhebung zuwarten wolle, sowohl den abermaligen Rückgang der Rohstoffpreise als auch die neuerliche Befestigung des Dollar an. Diese Faktoren hätten kurzfristig Abwärtsdruck auf die Inflationsrate ausgeübt. Aus den Äußerungen der Fed-Vorsitzenden ging hervor, dass diese Ereignisse das Pendel bei der gestrigen Sitzung gegen eine Zinsanhebung hätten ausschlagen lassen. Am Ausblick für die Wirtschaft hätte sich seit der Juli-Sitzung jedenfalls nichts geändert. Dass die gestrige Entscheidung knapp war, wurde auch durch die Aussagen der Fed-Vorsitzenden bestätigt, dass Oktober als Termin für die erste Zinsanhebung durchaus eine Möglichkeit wäre. Weiterhin geht die überwiegende Zahl der Sitzungsteilnehmer von einem ersten Schritt jedenfalls noch in diesem Jahr aus. Major Markets & Credit Research Gudrun Egger, CEFA (Head) Rainer Singer (Senior Economist Eurozone, US) Gerald Walek, CFA (Economist Eurozone) Katharina Böhm-Klamt (Quantitative Analyst Eurozone) Margarita Grushanina (Economist Österreich) Die Fed-Vorsitzende ließ sich alle Möglichkeiten offen und es ist nicht feststellbar, was den ersten Zinsschritt auslösen wird. Die Entwicklung des Arbeitsmarktes wurde wohl als wichtigste Determinante hervorgehoben, wobei die - aus Sicht des FOMC niedrige Partizipationsrate und hohe Zahl von unfreiwillig Teilzeitbeschäftigten weiterhin auf ungenutztes Potential am Arbeitsmarkt schließen lassen. Trotzdem ist es unklar, worauf das FOMC wartet. Wenn eine Zinsanhebung im Oktober tatsächlich eine Möglichkeit ist, dann könnte im Wesentlichen ein einziger Arbeitsmarktbericht, der bis zur nächsten Sitzung noch veröffentlicht wird, den wesentlichen Ausschlag für den ersten Zinsschritt geben. Wenn sechs Wochen einen Unterschied machen können, dann ist dies für uns ein Indiz für die Erste Group Research Wochenausblick Seite 1

2 Verunsicherung des FOMC, das sich offensichtlich nicht traut, die Geldpolitik auf längerfristige Einschätzungen zu stützen. USA: Arbeitsmarkt und Leitzinssatz historisch und FOMC-Prognose Die neuen Schätzungen der Sitzungsteilnehmer für die wichtigsten Makrovariablen zeigten ebenfalls Inkonsistenzen. Als Grund warum die niedrige Arbeitslosenrate keine Inflation auslösen würde, gab die Vorsitzende die große zeitliche Verzögerung an, mit sich der Arbeitsmarkt auf die Inflation auswirken würde. Dies wird nach Schätzungen der FOMC-Mitglieder dazu führen, dass die Inflationsrate (PCE) erst gegen Ende des Jahres 2018 das angestrebte Niveau erreichen wird. Dann werde die Arbeitslosenrate 4,8% betragen. Dieser Wert ist aber bereits jetzt mit 5,1% fast erreicht und wird somit drei Jahre fast unverändert erwartet. Dies ist eine äußerst unrealistische Annahme, die keine Entsprechung in der Vergangenheit findet. Im vorhergehenden Zyklus lag der Tiefpunkt der Arbeitslosenrate bei 4,4% und es hat noch nie eine über drei Jahre unveränderte Arbeitslosenrate gegeben. Das FOMC braucht diese Annahmen, um die derzeitige Geldpolitik recht zu fertigen. Denn ein stärkerer Rückgang der Arbeitslosenrate würde einen absehbar stärkeren Inflationsdruck bedeuten und somit Druck zu Handeln für das FOMC bedeuten, wovor man aber offensichtlich zurück schreckt. Auch die Erwartungen für die Entwicklung des Leitzinssatzes sind ohne historischen Vergleich. Das FOMC erwartet, dass erst drei Jahre Vollbeschäftigung, einen Leitzinssatz auf einem neutralen Niveau rechtfertigen werden. Noch nie in der jüngeren Vergangenheit ist Arbeitslosenrate dem Leitzinssatz so voraus geeilt. Dem kann nur die Erwartung zu Grunde liegen, dass es zu einem massiven Zustrom auf den Arbeitsmarkt kommen wird. Dies ist etwas, worauf das FOMC schon lange wartet, bisher hat sich die Partizipationsrate bei einem enger werdenden Arbeitsmarkt aber kaum verändert und ist sogar leicht gesunken. Somit befindet sich die US-Geldpolitik auf einem experimentellen Kurs und beruht auf Annahmen, die empirisch keine Entsprechung finden. Der Markt folgt diesem Kurs bisher vertrauensvoll, was umso überraschender ist, als das FOMC die Dynamik am Arbeitsmarkt schon seit längerem unterschätzt. Vor einem Jahr etwa lag die Schätzung für die Arbeitslosenrate für Ende 2015 um 0,5 Prozentpunkte höher als jetzt. Eine Zinsanhebung wird wohl noch in diesem Jahr stattfinden, ob Oktober oder Dezember ist kaum vorherzusagen. Viel wichtiger und für die Märkte von größerer Bedeutung wird sein, wenn sich die Annahmen der FOMC- Mitglieder als falsch herausstellen und sich die mittelfristigen Zinserwartungen am Markt ändern mit erheblichen Auswirkungen auf die Märkte, was aber wohl erst im nächsten Jahr der Fall sein wird. Eurozone Industrieproduktion vs. Industrie-EMI Mär.2006 Sep.2007 Mär.2009 Sep.2010 Mär.2012 Sep.2013 Mär.2015 EZ Industrie EMI (lhs) Eurozone IP j/j (rhs) Eurozone Veröffentlichung von September - EMIs am Mittwoch / Wahlen in Griechenland am Sonntag Die für Mittwoch erwartete Veröffentlichung erster Schnellschätzungen der Industrie-EMI s für September wird aus Sicht der Konjunktur im Fokus der Märkte stehen. Aufgrund einer positiven Entwicklung in Deutschland ist das Stimmungsbarometer der Industrie im August, entgegen den Erwartungen, stabil geblieben. Basierend auf der laufenden Entwicklung erwarten wir eine fortgesetzte Stabilisierung der Werte für September. Im Euroraum ist die Industrieproduktion im Juli geringfügig gegenüber dem Mittelwert des 2. Quartals gestiegen und bestätigte damit die bislang stabilen Umfragewerte. Wie bei der jüngsten positiven BIP-Revision ist auch bei der Industrieproduktion Italien positiv Erste Group Research Wochenausblick Seite 2

3 hervorgestochen. Italiens Regierung wird angesichts der guten Entwicklung im nächsten Budgetentwurf vermutlich die Wachstumsprognosen für 2015 und 2016 um rd. 0,2% anheben. Darüber hinaus wird auch die Veröffentlichung der ersten Schnellschätzung des Verbrauchervertrauens der Eurozone für den Monat September (22.09) von Interesse sein. Im Mittel liegt das Verbrauchervertrauen der Monate Juli und August leicht unter den sehr guten Werten des 2. Quartals. Diese Entwicklung deutet derzeit auf etwas geringeres Konsumwachstum im 3. Quartal hin. Eurostat hat diese Woche bekanntgegeben, dass sich das Lohnwachstum im 2. Quartal in der Eurozone auf 1,6% j/j belief. Aufgrund einer niedrigen Inflationsrate von rd. 0,2% ergibt sich daraus ein, für das Konsumwachstum der Eurozone wichtiger, Reallohnzuwachs. Für das 3. Quartal erwarten wir unverändert ein BIP-Wachstum der Eurozone von rd. 0,3% q/q. Darüber hinaus wird Griechenland am Sonntag ein neues Parlament wählen. Aktuelle Umfrageergebnisse lassen ein Kopf an Kopf Rennen zwischen der Partei des bisherigen Premierministers, Syriza, sowie der konservativen Nea Dimokratio (ND) erwarten. Anders als bei der letzten Wahl im Jänner dieses Jahres wird dieses Mal wahrscheinlich keine Partei die absolute Mehrheit erringen können. Wir erwarten daher im Anschluss an die Wahl Koalitionsverhandlungen. Angesichts eines erst kürzlich ausverhandelten 3. Hilfspaketes mit den europäischen Partnern ist der Verhandlungsspielraum allerdings erdenklich gering. Erste Group Research Wochenausblick Seite 3

4 Wirtschaftskalender Datum Zeit Land Daten Periode Konsens Zuletzt Fr. 18. Sep. 10:00 EA Leistungsbilanz (m) Jul 25m Fr. 18. Sep. 10:30 IT Leistungsbilanz (m) Jul 3528m Mo. 21. Sep. 8:00 DE PPI J/J Aug -1.3% -1.3% Mo. 21. Sep. 16:00 US Verkäufe bestehender Eigenheime Aug 5.5Tsd 5.6Tsd Di. 22. Sep. 16:00 EA Konsumentenstimmung Sep endg. -7.0Index -6.9Index Mi. 23. Sep. 8:45 FR BIP J/J 2Q F 1.0% Mi. 23. Sep. 8:45 FR BIP Q/Q 2Q F 0.0% Mi. 23. Sep. 9:00 FR EMI Industrie Sep vorl. 48.3Index Mi. 23. Sep. 9:30 DE EMI Industrie Sep vorl. 52.7Index 53.3Index Mi. 23. Sep. 10:00 EA EMI Industrie Sep vorl. 52.2Index 52.3Index Do. 24. Sep. 14:30 US Auftragseingang langl. WirtschaftsgüterAug -2.2% 2.2% Do. 24. Sep. 14:30 US Erstanträge Arbeitslosenunterstützung Tsd 264.0Tsd Do. 24. Sep. 16:00 US Verkäufe neuer Eigenheime Aug 516.1Tsd 507.0Tsd Fr. 25. Sep. 9:00 AT Ind. Prod. J/J Jul -0.1% Fr. 25. Sep. 14:30 US BIP Q/Q 2Q F 3.7% 3.7% Fr. 25. Sep. 16:00 US Univ. Michigan Index Sep endg. 87.3Index 85.7Index Erste Group Research Wochenausblick Seite 4

5 PROGNOSEN BIP j/j Eurozone -0,6-0,5 0,9 1,5 1,8 USA 2,8 1,9 2,4 2,4 3,0 Inflation Eurozone 2,3 1,3 0,5 0,3 1,5 USA 2,1 1,5 1,6 0,1 1,8 aktuell Dez.15 Mär.16 Jun.16 Sep.16 EZB Hauptref ,05 0,05 0,05 0,05 3M Euribor -0,04-0,05-0,05-0,05 0,00 Deutschland Staat 10J 0,70 1,20 1,30 1,60 1,90 Swap 10J 1,03 1,50 1,60 1,90 2,20 aktuell Dez.15 Mär.16 Jun.16 Sep.16 Fed Funds Target Rate* 0,14 0,38 0,63 0,88 1,38 3M Libor 0,34 0,63 1,00 1,30 1,80 Rendite Staat 10J 2,17 3,00 3,20 3,40 3,40 EURUSD 1,14 1,08 1,10 1,12 1,14 Erste Group Research Wochenausblick Seite 5

6 Contacts Group Research Head of Group Research Friedrich Mostböck, CEFA +43 (0) Major Markets & Credit Research Head: Gudrun Egger, CEFA +43 (0) Ralf Burchert (Agency Analyst) +43 (0) Hans Engel (Senior Analyst International Equities) +43 (0) Christian Enger, CFA (Covered Bonds) +43 (0) Margarita Grushanina (Economist AT, CHF) +43 (0) Alihan Karadagoglu (Senior Analyst Corporate Bonds) +43 (0) Peter Kaufmann, CFA (Corporate Bonds) +43 (0) Stephan Lingnau (International Equities) +43 (0) Carmen Riefler-Kowarsch (Covered Bonds) +43 (0) Rainer Singer (Senior Economist Euro, US) +43 (0) Bernadett Povazsai-Römhild (Corporate Bonds) +43 (0) Gerald Walek, CFA (Economist Euro) +43 (0) Katharina Böhm-Klamt (Quantitative Analyst Euro) +43 (0) Macro/Fixed Income Research CEE Head CEE: Juraj Kotian (Macro/FI) +43 (0) Zoltan Arokszallasi (Fixed income) +43 (0) Katarzyna Rzentarzewska (Fixed income) +43 (0) CEE Equity Research Head: Henning Eßkuchen +43 (0) Franz Hörl, CFA (Basic Resources, Real Estate) +43 (0) Daniel Lion, CIIA (Technology, Ind. Goods&Services) +43 (0) Christoph Schultes, MBA, CIIA (Industrials) +43 (0) Vera Sutedja, CFA (Telecom) +43 (0) Thomas Unger; CFA (Banks, Insurance) +43 (0) Vladimira Urbankova, MBA (Pharma) +43 (0) Martina Valenta, MBA (Real Estate) +43 (0) Editor Research CEE Brett Aarons Research Croatia/Serbia Head: Mladen Dodig (Equity) Head: Alen Kovac (Fixed income) Anto Augustinovic (Equity) Ivana Rogic (Fixed income) Milan Deskar-Skrbic (Fixed income) Davor Spoljar, CFA (Equity) Research Czech Republic Head: David Navratil (Fixed income) Head: Petr Bartek (Equity) Vaclav Kminek (Media) Jiri Polansky (Fixed income) Dana Hajkova (Fixed income) Martin Krajhanzl (Equity) Lubos Mokras (Fixed income) Jan Sedina (Fixed income) Research Hungary Head: József Miró (Equity) Gergely Ürmössy (Fixed income) András Nagy (Equity) Vivien Barczel (Fixed income) Tamás Pletser, CFA (Oil&Gas) Research Poland Head: Magdalena Komaracka, CFA (Equity) Marek Czachor (Equity) Tomasz Duda (Equity) Adam Rzepecki (Equity) Research Romania Chief Economist, Director: Radu Craciun Head: Mihai Caruntu (Equity) Head: Dumitru Dulgheru (Fixed income) Chief Analyst: Eugen Sinca (Fixed income) Dorina Ilasco (Fixed Income) Research Turkey Head: Can Yurtcan M. Görkem Göker (Equity) Nilufer Sezgin (Fixed income) Ilknur Kocaer (Equity) Research Slovakia Head: Maria Valachyova, (Fixed income) Katarina Muchova (Fixed income) Treasury - Erste Bank Vienna Saving Banks & Sales Retail Head: Thomas Schaufler +43 (0) Equity Retail Sales Head: Kurt Gerhold +43 (0) Fixed Income & Certificate Sales Head: Uwe Kolar +43 (0) Treasury Domestic Sales Head: Markus Kaller +43 (0) Corporate Sales AT Head: Christian Skopek +43 (0) Fixed Income & Credit Institutional Sales Institutional Sales Head: Manfred Neuwirth +43 (0) Bank and Institutional Sales Head: Jürgen Niemeier +49 (0) Institutional Sales AT, GER, LUX, CH Head: Thomas Almen +43 (0) Bernd Bollhof +49 (0) Rene Klasen +49 (0) Marc Pichler +43 (0) Dirk Seefeld +49 (0) Charles-Henry de Fontenilles +43 (0) Bank and Savingsbanks Sales Head: Marc Friebertshäuser +49 (0) Fabian Bütger +49 (0) Mathias Gindele +49 (0) Andreas Goll +49 (0) Ulrich Inhofner +43 (0) Sven Kienzle +49 (0) Jörg Moritzen +49 (0) Michael Schmotz +43 (0) Bernd Thaler +43 (0) Klaus Vosseler +49 (0) Institutional Sales CEE and International Head: Jaromir Malak +43 (0) Central Bank and International Sales Head: Margit Hraschek +43 (0) Christian Kössler +43 (0) Institutional Sales PL and CIS Pawel Kielek Marcin Chmielewski (Fixed Income) Institutional Sales Slovakia Head: Peter Kniz Sarlota Sipulova Institutional Sales Czech Republic Head: Ondrej Cech Milan Bartos Radek Chupik Pavel Zdichynec Institutional Sales Croatia Head: Antun Buric +385 (0) Natalija Zujic +385 (0) Željko Pavičić +385 (0) Institutional Sales Hungary Norbert Siklosi Attila Hollo Institutional Sales Romania Head: Ciprian Mitu Institutional Solutions and PM Brigitte Mayr +43 (0) Mikhail Roshal +43 (0) Christopher Lampe-Traupe +49 (0) Erste Group Research Wochenausblick Seite 6

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