MOTIVATION FÜR FÜHRUNGS- KRÄFTE

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1 IfW-Forum INFORMATIONSDIENST AUSGABE 16 / MAI 2006 Management-Buy-In als unternehmerische Chance Ein erfolgreiches Beispiel aus unserer Beratungspraxis Nach unseren Beobachtungen sehen zahlreiche Führungskräfte ihr Karriereziel mehr denn je in der Selbständigkeit. Obwohl den Medien und der Fachpresse zu entnehmen ist, daß die Möglichkeiten zur Veränderung von der angestellten Führungskraft zum selbständigen Unternehmer noch nie so vielfältig waren wie heute, fehlt jedoch vielen Managern der praktikable Ansatz dazu. Nur wenige Führungskräfte im deutschsprachigen Raum sind mit dem Weg in die Selbständigkeit vertraut. Oftmals wird dieser Schritt nicht erwogen, weil viele Details nicht bekannt sind und ihnen somit der Anschein der Undurchsichtigkeit anhaftet. Das muß aber nicht sein. Blick auf die modernen Abfüllanlagen der Firma CAS MOTIVATION FÜR FÜHRUNGS- KRÄFTE Wer heute als angestellte Führungskraft erfolgreich sein will, der muß handeln wie ein Unternehmer. Tatsache ist jedoch auch, daß dieser angestellte Unternehmer seinen Gesellschaftern bzw. Vorgesetzten gegenüber Rechenschaft schuldig ist und bleibt, wenn er nicht als wirklicher Unternehmer selbständig wird. Führungskräfte stehen deshalb mitten in dem Spannungsfeld, das dadurch gekennzeichnet ist, daß sie wie Unternehmer sein sollen, ohne daß sie in letzter Konsequenz wirklich Unternehmer sein dürfen. Es ist deshalb nur zu verständlich, daß Führungskräfte dieses Spannungsfeld durch ihr Management-Buy-In als unternehmerische Chance 1 Neues Förderangebot für innovative Mittelständler 4 Finanzierungsfragen beim Unternehmenskauf Corporate Covenants in Kreditverträgen 5 Steuerliche Aspekte beim Verkauf von Unternehmen Kapitalgesellschaft vs. Personengesellschaft 9 Neue Trends in Unternehmenstransaktionen Der Einfluß von M&A-Versicherungen Mittelstandstag war ein voller Erfolg 16 Private Equity im Mittelstand 17 Aufwärtstrend im Private-Equity-Markt 19 Strategien und Maßnahmen im Finanzierungsbereich 21 Rückläufige Entwicklung bei Unternehmensinsolvenzen 23 Factoring Traditionelles Produkt mit innovativen Varianten 24 Fördermöglichkeiten in Nordrhein-Westfalen weiter verbessert 26 Die GmbH in der Vermögensnachfolge 27 Die Hausbank verkauft Firmenkredite 29 Vermögens- Klumpenrisiko Unternehmen 31 Wie können Unternehmer ihr Rating verbessern? 35 IfW blickt auf ein überaus erfolgreiches Jahr 2005 zurück 38 Professionelle Software unterstützt Ratingberatung 40

2 Bei der Veränderung vom Manager zum Unternehmer haben viele Führungskräfte das spezielle IfW-Leistungsangebot genutzt. Viele Erfolgsstorys von heutigen Unternehmern sind eine Bestätigung für die erfolgreichen Aktivitäten. Streben nach dem Karriereziel Selbständigkeit abbauen. Häufig beziehen Führungskräfte deshalb ihre Energie auf dem Weg in die Selbständigkeit aus diesen Motivationsfaktoren: Selbständigkeit und Entscheidungsfreiheit im Handeln Persönlicher Erfolg durch Eigeninitiative Wunsch unternehmerische Verantwortung zu tragen Wunsch nach höherem Einkommen Wunsch nach Bildung von Vermögen durch Firmenwerte Abneigung gegen Konzerndirektiven Abneigung gegen langwierige Entscheidungsprozesse Abneigung gegen den neuen Eigentümer Wie bei allen wirklich bedeutenden Lebenszielen gilt auch hier: je höher der Grad der Motivation, um so wahrscheinlicher ist der Erfolg. ANFORDERUNGEN AN GEEIGNETE FÜHRUNGS- KRÄFTE Unternehmer gehören zu der am stärksten physisch und emotional belasteten Personengruppe unserer Gesellschaft. Erfolgreiche MBO- und MBI-Kandidaten stellen sich deshalb zunächst die Frage nach ihrer persönlichen Eignung, denn unternehmerischer Erfolg ist eng mit diesen Erfolgsfaktoren verbunden: Realitätssinn und Risikobereitschaft, Zielstrebigkeit und Durchhaltevermögen, Innovations- und Überzeugungskraft, Entscheidungs- und Durchsetzungsfähigkeit, emotionale Stabilität und Führungsstärke. Ebenso müssen die Chancen und Risiken der zukünftigen Geschäftstätigkeit, die mit der selbständigen Tätigkeit verbunden sind, bedacht und gegeneinander abgewogen werden. Fundierte berufliche Erfahrung im angestammten Tätigkeitsfeld und das Wissen um die als Unternehmer zukünftig zu bearbeitenden Märkte und die dort wirkenden Marktmechanismen stehen hier im Mittelpunkt der Prüfung. Gefragt sind diese Eigenschaften: Langjährige Branchenerfahrung und Erfolgsnachweis Tätigkeit als Geschäftsführer oder Profit-Center-Leiter Alter zwischen Anfang 40 und bis Mitte 50 Jahre Teamorientierung und Führungsstärke Cash-flow-orientierte Unternehmensführung Hoher Motivationsgrad bei der Zielverfolgung Offenheit in der Zusammenarbeit mit Finanz-Investoren Offenheit für das Ziel-System der Finanz-Investoren Erst dann, wenn auch das Ergebnis dieser Prüfung positiv ausfällt und die Führungskraft den stabilen Entschluß Unternehmer zu werden gefällt hat, ist der notwendige, persönliche Vorprüfungsprozeß abgeschlossen. Das Karriereziel Selbständigkeit sollte nun weiterverfolgt werden. Ein gutes Beispiel aus unserer Beratungspraxis für ein erfolgreich durchgeführtes Management-Buy-In-Projekt ist die Übernahme der Firma CAS Chemotechnische Abpack-Service GmbH, Kaltenholzhausen, durch unseren Mandanten, Herrn Hans-Jürgen Reusch. Als Prokurist in einem größeren mittelständischen Unternehmen, welches Installationskabelkanäle produzierte, hatte sich Herr Reusch im Rahmen der anstehenden Nachfolgeregelung bereits mit den Möglichkeiten eines möglichen Management-Buy-Outs beschäftigt. Allerdings lag dann ein Kaufangebot eines strategischen Interessenten vor, das für den Verkäufer sehr attraktiv war, so daß das MBO-Team nicht zum Zuge kam. Im Rahmen des von IfW betreuten Verkaufsprozesses konnte Herr Reusch unsere professionelle Vorgehensweise bei derartigen Transaktionen kennenlernen. Nach seinem späteren Ausscheiden aus dem Unternehmen nahm er daher unmittelbar Kontakt zu uns auf. Gemeinsam mit unserer Unterstützung wollte Herr Reusch nun den Weg in die Selbständigkeit suchen. Als Betriebswirt mit dem Schwerpunkt Marketing und Vertrieb war seine Vorstellung von einem idealen Zielunternehmen ein überschaubares Unternehmen mit kleiner Produktion ohne technisch komplexe Produktionsverfahren. Eine wesentliche Vorgabe aus familiären Gründen war die räumliche Nähe zum Wohnort. Zusammen mit IfW-Partner Dipl.-Kfm. Ernst Ermert erarbeitete Herr Reusch zunächst eine ausführliche Akquisitionsstrategie. Im Fokus standen dabei Unternehmen in einem stabilen Marktsegment und mit guten Perspektiven. In einem Zeitraum von etwa 6 Monaten wurden dann die Zielunternehmen sondiert und unter Wahrung der üblichen Diskretion Kontakt mit den Gesellschaftern aufgenommen. Diese Vorgehensweise hat sich in der Praxis bewährt. Gelingt es auf diese Weise, eine latent vorhandene Verkaufsbereitschaft zu wecken, wird in der Regel ein Gesprächstermin vereinbart. Vorab werden ergänzende Informationen (z. B. Bankauskünfte) beschafft, damit Erstgespräche bereits mit der gebotenen Qualifikation geführt werden können. Interessewahrend für Herrn Reusch wurden dann von Herrn 2 IfW-Forum 16/2006

3 If W-Forum Ermert zahlreiche Unternehmen besucht, um die Möglichkeiten einer Übernahme zu erörtern und entscheidungsrelevante Informationen zu sammeln. Häufig mußte Herr Ermert jedoch feststellen, daß unrealistische Kaufpreisvorstellungen bestanden, die zudem weit oberhalb der von Herrn Reusch für verantwortbar gehaltenen Obergrenze von 1 1,5 Mio. EUR lagen. Im Rahmen der IfW-Recherche war man aber auf die Firma CAS aufmerksam geworden. Der geschäftsführende Gesellschafter, Herr Alfred Hagen, hatte das 60ste Lebensjahr erreicht. Seine beiden Töchter waren an der Weiterführung des Unternehmens nicht interessiert. Herr Hagen stand zum damaligen Zeitpunkt vor der Entscheidung, die Unternehmenstätigkeit einzustellen oder einen geeigneten Nachfolger zu finden. Nach zwei Gesprächsterminen und einer anschließenden Betriebsbesichtigung reifte die Entscheidung bei Hans-Jürgen Reusch, den Unternehmenserwerb intensiver zu prüfen. In den darauffolgenden Wochen folgten konkrete Verhandlungen mit Herrn Hagen und dessen Berater. Schnell bestand Bereitschaft, Einblick in die Unternehmenszahlen zu gewähren. IfW konnte so die wirtschaftliche Entwicklung analysieren und sich von der Angemessenheit der Kaufpreisvorstellungen überzeugen. Ein wesentlicher Faktor bei der Entscheidungsfindung war dann der Vorschlag des Verkäufers, daß Herr Reusch für 6 Monate auf Probe als Angestellter in das Unternehmen eintreten solle. In dieser Zeit hatte Herr Reusch dann die Gelegenheit, das Unternehmen intensiv kennenzulernen. Kurz darauf wurden dann die abschließenden Kaufvertragsverhandlungen geführt. Neben der Begleitung der Due Diligence und der Vertragsverhandlungen bekümmerte sich IfW auch um die geeigneten Finanzierungsmittel. Die vorgeschlagene Finanzierungskonzeption sah im wesentlichen den Einsatz von öffentlichen Förderkrediten vor. Neben dem notwendigen Eigenkapitaleinsatz von 15 % wurden zur Aufstockung des Eigenmittelanteils Mittel aus dem ERP-Programm Eigenkapitalhilfe (heute ERP Kapital für Gründung) eingesetzt. Damit wurde das Eigenkapital auf 40 % der Investitionssumme aufgestockt. Zur Abrundung der Finanzierung wurde das ERP-Existenzgründungsdarlehen in Anspruch genommen. Der von Herrn Hagen geforderte Kaufpreis konnte somit vollständig aus Eigenmitteln und öffentlichen Förderprogrammen finanziert werden. Nach Abschluß der Transaktion vereinbarte Herr Reusch dann mit Herrn Hagen eine Überleitungsphase von einem halben Jahr. In dieser Zeit stand der Verkäufer dem Unternehmen beratend zur Seite. Gemeinsam wurden die Kunden besucht, die das dankbar aufnahmen, da sie zwischenzeitlich verunsichert waren, ob eine Fortführung des Unternehmens gewährleistet sei. Eine derartige Überleitungsphase hält Hans-Jürgen Reusch für sehr wichtig und rät jedem MBI-Kandidaten, nach Möglichkeit eine derartige Vereinbarung mit dem Verkäufer zu treffen. Die Übernahme der Firma CAS durch Hans-Jürgen Reusch erfolgte im Jahr 2001, und rückblickend betrachtet, kann das Management-Buy-In als äußerst erfolgreich gewertet werden. Waren bei Übernahme seinerzeit 14 Mitarbeiter beschäftigt, die einen Umsatz von 2,7 Mio. EUR erzielten, so werden aktuell 4,3 Mio. EUR umgesetzt. Mittlerweile sind 18 Mitarbeiter für das Unternehmen tätig, und es wurden 25 Mini-Jobs geschaffen. Ein technischer Consultant für elastische Kleb- und Dichtstoffe unterstützt das Unternehmen bei der Kundenakquisition und bei Prüfungen und Ausschreibungen im Bereich Fassadenbau zur Verklebung von Structual Glazing Fassaden und Fenstern. Die Umsatzrendite ist überdurchschnittlich, und mit einer Eigenkapitalquote von über 60 % wird bei den Hausbanken ein hervorragendes Rating erzielt. Zwangsläufig hat sich innerhalb der letzten fünf Jahre auch der Unternehmenswert erheblich erhöht. Die Firma CAS hat sich als Dienstleister auf das Abpacken von weich bis festpastösen Produkten wie zum Beispiel Silikone, Polyurethane, Polysulfide, Acrylate, Kleber, Epoxidharze, Butyle, Farbpasten, Schmierstoffe in * Tuben * Kartuschen * Verbundfolienbeutel * Dosen * Eimer spezialisiert. Neben der reinen Lohnabfüllung wird auch eine komplette IfW-Forum 16/2006 3

4 Hans-Jürgen Reusch Dienstleistung angeboten, die neben dem Einkauf der Faßware auch das entsprechende Zubehör sowie die Kartonage umfaßt. Seit dem Jahr 2004 ist man zudem in der Lage, auch Produkte mit Farbpigmentierungen zu veredeln; so wird u. a. farbiges Silikon für die Sanitärbranche abgefüllt. Zu den Abnehmern zählen überwiegend Kunden aus den Bereichen: Automobilbranche Bauwirtschaft Flugzeugbau Glasindustrie Holzindustrie Metallindustrie Druckindustrie Darunter befinden sich durchaus namhafte Adressen wie Dow Chemical, Henkel-Teroson und Dow Corning. CAS hat sich in den letzten 25 Jahren den Ruf eines zuverlässigen und leistungsfähigen Anbieters im Bereich Lohnabfüllungen und Abpackservice erarbeitet. Bei Übernahme in 2001 verfügte das Unternehmen über 4 Abfüllanlagen mittlerweile wurde die Kapazität auf 5 Anlagen erweitert. Jährlich wird für etwa TEUR investiert. Hans-Jürgen Reusch ist es in den letzten fünf Jahren gelungen, dem Unternehmen eine breitere Basis zu schaffen. So wurde einerseits das Geschäftsgebiet verbreitert und neue Kunden (auch im Ausland) akquiriert. Andererseits wurde die latent vorhandene Kundenabhängigkeit beseitigt. Waren bei Übernahme lediglich etwa 10 Kunden vorhanden, so zählen mittlerweile 50 Kunden zum festen Stamm. Auch der Bereich Marketing wurde intensiviert. Der bisherige Inhaber Alfred Hagen war als Techniker mehr produktionsorientiert. Als erste Maßnahme nach der Übernahme erstellte Hans-Jürgen Reusch eine Firmenbroschüre mit aktuellen Informationen zum Unternehmen. Es folgte die Gestaltung eines eigenständigen Internetauftritts unter und im Jahr 2004 der Beitritt zum Industrieverband Dichtstoffe e.v. Um den Qualitätsanforderungen des Marktes gerecht zu werden, erhielt das Unternehmen jetzt im April 2006 die Zertifizierung nach DIN ISO 9001:2000 durch den TÜV. Die ständige Verbesserung von Service und Qualität hat höchste Priorität bei CAS. Nach mittlerweile fünfjähriger Selbständigkeit kommt Hans- Jürgen Reusch zu der Einschätzung: Ich würde diesen Weg auch heute wieder so einschlagen, kann aber jedem MBI-/MBO-Kandidaten raten, nicht auf professionelle Beratung zu verzichten, denn ein Unternehmenskauf ist ein komplexer Vorgang, der von Spezialisten begleitet werden muß. Auch die Begleitung in finanzwirtschaftlichen Fragen nach der Übernahme hält Hans-Jürgen Reusch für sehr wichtig seit 2001 finden regelmäßig Strategiegespräche mit IfW- Partner Dipl.-Kfm. Ernst Ermert statt, der ihm als Sparringspartner in den Bereichen Personal, Finanzen und Planungsrechnung zur Verfügung steht. BANKFACHWIRT DIRK SCHULTE NEUES FÖRDERANGEBOT FÜR INNOVATIVE MITTELSTÄNDLER Mittelständler können ihre Produktund Prozeßinnovationen seit dem über das neu gestaltete ERP-Innovationsprogramm der KfW- Mittelstandsbank finanzieren. Das Förderprogramm kann sowohl für marktnahe Forschungsvorhaben und die Entwicklung neuer Produkte, Verfahren oder Dienstleistungen als auch für deren Markteinführung genutzt werden. Forschungs- und Entwicklungsvorhaben unterstützt die KfW mit maximal 5 Mio. EUR. Für Markteinführungen können westdeutsche Mittelständler maximal 1 Mio. EUR aus dem ERP-Innovationsprogramm beantragen, bei Unternehmen aus Ostdeutschland liegt der Förderhöchstbetrag bei 2,5 Mio. EUR. Das ERP-Programm bietet kleinen und mittleren Unternehmen ein Finanzierungspaket, das aus Fremdkapital und Nachrangkapital besteht. Unternehmen mit bis zu 50 Mio. EUR Jahresumsatz erhalten 60 % der Darlehenssumme als Nachrangkapital, bei Unternehmen mit höherem Umsatz liegt der Anteil bei 50 %. Das Kreditrisiko für die nachrangigen Mittel wird vom Bund und der KfW übernommen. Für die Nachrangtranche muß das Unternehmen keine Sicherheiten stellen. Die Zinsen für Fremdkapital- und Nachrangtranche orientieren sich am Kreditrisiko und werden in Abhängigkeit von Besicherung und/oder Bonität des Unternehmens festgelegt. IfW übernimmt die Beratung für Unternehmen einschließlich des Antragsverfahrens. 4 IfW-Forum 16/2006

5 If W-Forum Finanzierungsfragen beim Unternehmenskauf Corporate Covenants in Kreditverträgen Corporate Covenants gewinnen auch in Deutschland zunehmende Bedeutung. Insbesondere bei der Finanzierung von Unternehmensübernahmen, bei denen häufig auf den Cashflow des Zielunternehmens abgestellt wird, werden im Kreditvertrag regelmäßig Covenants vereinbart. Aus der angloamerikanischen Finanzierungspraxis kommend ist die Bedeutung von Covenants analog zur Entwicklung grenzüberschreitender Finanzdienstleistungen und der Übernahme von Usancen der internationalen Finanzvertragspraxis in das deutsche Kreditgeschäft gewachsen. Bei der Finanzierung großer Unternehmensübernahmen, bei denen Kaufpreise im 3stelligen EUR-Millionenbereich oder höher finanziert werden, erfolgt die Kreditvergabe häufig durch mehrere Banken bzw. wird der Kredit syndiziert. In diesen Fällen ist die Aufnahme von Covenants in die Kreditverträge unerläßlich. Zunehmend werden aber auch bei mittelständischen Akquisitionsfinanzierungen im niedrigeren EUR-Millionenbereich Covenants vereinbart. Auch bei Mezzaninefinanzierungen, die grundsätzlich nicht mit herkömmlichen Sicherheiten belegt sind, sichern sich die Kapitalgeber über Klauseln und Vereinbarungen ab, die den Charakter von Covenants besitzen. Entsprechende Klauseln und Vereinbarungen finden sich auch in den Mezzanineprogrammen der öffentlichen Kreditinstitute, die in Deutschland für die Mittelstandsfinanzierung bedeutend sind. FUNKTIONEN VON COVENANTS In Kredit- und sonstigen Finanzierungsverträgen versteht man unter Corporate Covenants Nebenabreden, die dem Kreditnehmer Verhaltenspflichten auferlegen. Hierdurch soll es dem Kreditgeber ermöglicht werden, rechtzeitig auf eine Gefährdung der Kreditrückzahlung zu reagieren. Er kann somit präventiv auf den Schuldner einwirken. Covenants sollen die finanziellen Rahmenbedingungen des Kreditnehmers während der gesamten Kreditlaufzeit absichern, damit dieser seinen Zins- und Tilgungsverpflichtungen nachkommen kann. Es hat sich herausgestellt, daß die herkömmlichen Kreditsicherheiten als Mittel zur Risikobegrenzung immer öfter versagen und diese deshalb durch Covenants ergänzt werden. Sie können für den Kreditgeber eine Risikofrüherkennungs- und Risikovermeidungsfunktion übernehmen. Durch eine zeitnahe und umfangreiche Kontrolle des Kreditnehmers während der gesamten Kreditlaufzeit können Covenants Risiken frühzeitig sichtbar machen. Eine zeitige Risikoerkennung ermöglicht dem Kreditgeber auch eine zeitnahe Reaktion. Die Risikovermeidungsfunktion besteht in der Festlegung bestimmter Handlungs- und Entscheidungsrichtlinien für den Kreditnehmer während der gesamten Kreditlaufzeit, indem ein bestimmtes Tun (Affirmative Covenants) oder Unterlassen (Negative Covenants) vom Kreditnehmer gefordert und mit ihm vereinbart wird. INHALT VON COVENANTS Covenants sind keine unmittelbaren Kreditsicherheiten, sondern Nebenabreden, deren Ausgestaltung im Rahmen des Kreditvertrages individuell erfolgt. Typische Regelungsinhalte sind z. B. der Schutz der Kreditgeber vor einer Verschlechterung ihrer Sicherheitenposition, die Erhaltung der Identität des Schuldnerunternehmens sowie seiner Solvenz und Liquidität, die Informationspflichten und Rechnungslegungspflichten des Kreditnehmers sowie Sanktionen bei Nichterfüllung dieser Vereinbarungen. Praktisch gebräuchlich ist die Einteilung in Positive Covenants (Affirmative Covenants), Negative Covenants (Negative/Restrictive Covenants), Financial Covenants und Event Risk Covenants. POSITIVE COVENANTS Positive Covenants verpflichten den Kreditnehmer für die gesamte Kreditlaufzeit zur Einhaltung bestimmter Bedingungen und Verfolgung festgelegter Ziele. Covenants sollen dazu dienen, daß der Kreditgeber regelmäßig und umfassend über die Entwicklung der wirtschaftlichen Situation und der Vermögensverhältnisse des Kreditnehmers informiert wird. Dies gibt dem Kreditgeber die Möglichkeit, eine sich abzeichnende Krise frühzeitig zu erkennen und entsprechende Maßnahmen einzuleiten. Deswegen werden Berichts- und Kontrollklauseln hinsichtlich Art, Umfang und Globale Fertigungspräsenz, Skaleneffekte und die Nutzung von Synergiepotentialen werden immer wichtiger. Für den Erwerb von Unternehmen kann die Art der Finanzierung erfolgsentscheidend sein. Für Akquisitionsfinanzierungen gibt es viele intelligente Strukturen. IfW-Forum 16/2006 5

6 AKTUELLE INFORMATION Regelmäßigkeit der durch den Kreditnehmer bereitzustellenden Informationen festgelegt. Dies umfaßt insbesondere die unternehmerische Rechnungslegung (Bilanz, Gewinn- und Verlustrechnung, Monatsberichte) sowie Geschäftspläne und Investitionsentscheidungen. Der Kreditnehmer kann dazu verpflichtet werden, den Kreditgeber über wesentliche das Betriebsvermögen betreffende Entscheidungen oder besonders wichtige Ereignisse, die die Ertragslage oder die wirtschaftliche Situation des Schuldnerunternehmens gefährden können, sofort zu informieren (Material Adverse Change). Üblicherweise verpflichten Covenants den Kreditnehmer zu folgendem: Der Bundesgerichtshof (BGH) hat in einem Urteil vom 11. Juli 2005 entschieden, daß der faktische Geschäftsführer einer GmbH nicht nur zur rechtzeitigen Stellung des Insolvenzantrages nach Paragraph 64 Abs. 1 GmbHG verpflichtet sei, sondern, daß er auch die haftungsrechtlichen Folgen einer Versäumung dieser Pflicht zu tragen habe. Für die Stellung und Verantwortlichkeit einer Person als faktischer Geschäftsführer einer GmbH sei es erforderlich, daß der Betreffende nach dem Gesamterscheinungsbild seines Auftretens die Geschicke der Gesellschaft über die interne Einwirkung auf die satzungsmäßige Geschäftsführung hinaus durch eigenes Handeln im Außenverhältnis, das die Tätigkeit des rechtlichen Geschäftsorgans nachhaltig prägt, maßgeblich in die Hand genommen habe. In die Entscheidung, durch die der faktische Geschäftsführer zum Ersatz von Zahlungen verurteilt wird, sei der Vorbehalt hinsichtlich seines Verfolgungsrechts gegen den Insolvenzverwalter bezüglich seiner Gegenansprüche nach Erstattung an die Masse von Amts wegen aufzunehmen (Urteil vom 11. Juli 2005, Az.: II ZR 235/03). Angemessene Buchhaltung Aufrechterhaltung der Unternehmenstätigkeit sowie aller dafür benötigten Immobilien, Maschinen und Anlagen Einhalten relevanter Gesetze und Vorschriften Informationspflichten gegenüber dem Kreditgeber Sicherstellung einer erfahrenen Unternehmensführung Eine in der Kreditpraxis besonders wichtige Vereinbarung ist auch die Verpflichtung zur Teilrückzahlung beim Verkauf von Vermögensgegenständen oder eines Teilbetriebes. NEGATIVE COVENANTS Negative Covenants fordern vom Kreditnehmer ein Unterlassen bestimmter Handlungen. Der Kreditnehmer darf ohne Zustimmung des Kreditgebers keine Geschäfte durchführen, die die Gesellschafts- oder Finanzstruktur des Schuldnerunternehmens verändern oder über den gewöhnlichen Geschäftsbetrieb hinausgehen. Geregelt werden häufig durch Beschränkungen oder Untersagungen: Investitionsvorhaben (Festlegung einer bestimmten Größenordnung), Kreditvergabe an Tochtergesellschaften, Neuaufnahme zusätzlichen Fremdkapitals, Sicherheitenbereitstellung für andere Gläubiger, Übernahme von Bürgschaften oder Garantien an oder zugunsten Dritter, Veräußerung von Vermögensgegenständen oder Beteiligungen. Zu den typischen Negative Covenants gehören insbesondere die Negativklausel (negative Pledge), die Gleichrangklausel (pari-passu-klausel), die Owner Maintenanceship- Klausel und Dividend Covenants. Die Negativklausel ist ein Verbot, andere Gläubiger in der Besicherung besserzustellen. Hierzu zählen z. B. ein Verfügungsverbot für Sicherungsübereignung und Sicherungsabtretung, Sale-and- Lease-Back etc., Belastungsverbot für Grundpfandrechte, Dienstbarkeiten etc., Verpflichtungsverbot für Bürgschaften etc. Bei einem Verzicht des Kreditgebers auf Sicherheiten soll so verhindert werden, dass ein anderer Gläubiger Sicherheiten in Anspruch nimmt. Häufig wird die Negativklausel mit der sog. Gleichrangklausel verbunden. Diese besagt, dass die Kreditforderungen des Kreditgebers im gleichen Rang mit den bestehenden und künftigen Forderungen anderer Gläubiger stehen sollen. Die Owner Maintenanceship- Klausel fordert, dass der Kreditnehmer ohne die Zustimmung des Kreditgebers keine Veränderungen in der Eigentümerstruktur des Schuldnerunternehmens vornehmen oder geschehen lassen darf. Dies soll die wirtschaftliche Identität des Schuldnerunternehmens erhalten. Ein Eigentümerwechsel bzw. ein Wechsel im Management kann die wirtschaftliche Identität des Schuldnerunternehmens verändern und für den Kreditgeber eine Beeinträchtigung der Haftungsbasis bewirken, wenn die Kreditwürdigkeit maßgeblich auf der Erfahrung und Vertrauenswürdigkeit von Eigentümern und Management beruht. Dividend Covenants regeln die Dividendenzahlungen bzw. Gewinnausschüttungen an Aktionäre bzw. Gesellschafter. FINANCIAL COVENANTS Die Begriffe Covenants und Financial Covenants werden häufig synonym verwendet. Als 6 IfW-Forum 16/2006

7 If W-Forum Financial Covenants im engeren Sinne gelten aber nur Bilanzrelationsklauseln und Klauseln, die den Kreditnehmer zur Einhaltung finanzieller Kennzahlen verpflichten. Sie legen Relationen hinsichtlich der Vermögens-, Liquiditäts- und Ertragslage eines Kreditnehmers fest. Gebräuchliche Kennzahlen sind: 1. Verschuldungsgrad (Leverage) und Liquiditätsausstattung des Unternehmens überwachen. Hierbei müssen allerdings Zeitverzögerungseffekte und buchhalterische Spielräume hingenommen werden. Über einen längeren Zeitraum betrachtet, werden sich negative Veränderungen in entsprechenden Verschlechterungen der bilanziellen, ergebnis- und liqui- (Netto) Vorrangige bzw. Gesamt- Finanzverbindlichkeiten EBITDA sollte unter 3,0 x bis 4,5 x EBITDA liegen AUSWEITUNG DER BERATERKOMPETENZ BEIM IFW Prüfung zum Certified Rating Advisor (ISM) erfolgreich absolviert Das Rating der Hausbanken ist für viele Unternehmen zu einem wichtigen Thema geworden. Die Anforderungen an Beratungsgesellschaften, ihre Mandanten in diesem Umfeld qualifiziert zu begleiten, wachsen ständig. Für das IfW hat die Beratung zum Thema Rating schon seit vielen Jahren einen hohen Stellenwert. Dabei werden von den Mandanten insbesondere Beratungen im Vorfeld eines Ratingprozesses gewünscht. Diese Dienstleistung, das sog. Rating Advisory, dient insbesondere dazu, unternehmensinterne Schwachpunkte, die das Ratingergebnis negativ beeinflussen können, zu erkennen und Vorschläge für Optimierungsmaßnahmen zu unterbreiten. 2. Zinsdeckung (Interest Cover) EBITDA Zinsergebnis sollte über 4,5 x EBITDA liegen 3. Kapitaldienstfähigkeit (Debt Service Cover) Financial Covenants sollen die Rückzahlungswahrscheinlichkeit der Kreditforderungen erhöhen, indem sie die Solvenz Cash-flow vor Finanzierung Kapitaldienst (Zins + Tilgung) sollte mindestens 1,3 betragen 4. Eigenkapitalquote (Equity Ratio) Eigenkapital Bilanzsumme sollte mind. 20 % bei Produktionsunternehmen, mind. 15 % bei Handelsunternehmen betragen ditätsorientierten Kennzahlen ergeben. Dennoch stellen Financial Covenants nur bedingt eine Art zusätzliche Sicherheit Bisher gab es allerdings nur wenige qualifizierte Fortbildungsangebote zu diesem Thema. Diese Lücke konnte nunmehr geschlossen werden. Dietrich Machelett, Partner im IfW, und Prokurist Dirk Schulte nahmen am Qualifizierungsseminar des Instituts für Rating und Corporate Finance (IRCF) im Mittelstand an der International School of Management (ISM), Dortmund, teil. Die Teilnehmer dieses Qualifizierungsseminars wurden innerhalb eines Semesters zu den Themen internes und externes Unternehmensrating und allen damit zusammenhängenden Feldern intensiv geschult. Eine zweiteilige schriftliche Klausur, die innerhalb eines ganzen Tages zu absolvieren war, diente der Dokumentation des Leistungsstandes. Die Prüfungsergebnisse bestätigen das hohe Ausbildungsniveau des IRCF freute sich jetzt Prof. Dr. Diethard B. Simmert, Vorstandssprecher des IRCF. Dietrich Machelett und Dirk Schulte können zukünftig das erworbene Wissen als Certified Rating Advisor bei der Beratung der Mandanten anwenden. IfW-Forum 16/2006 7

8 Durch intelligente Unternehmensfinanzierung lassen sich Finanzierungskennzahlen positiv beeinflussen. Dadurch werden Möglichkeiten der Finanzierung und Konditionen verbessert. dar. Der wirtschaftliche Erfolg eines Kreditnehmers ist weniger abhängig von dem Erreichen bestimmter Financial Covenants, sondern wird u. a. von den Faktoren Marktgängigkeit von Produkten, Vertriebsstärke, Stellung im Markt und Wettbewerb, Fertigungs-Know-how, Managementqualität, Innovationskraft geprägt. Im Hinblick auf Basel II orientieren sich die Kreditinstitute in der Bonitätsklassifizierung oder dem Unternehmensrating an finanziellen Kennzahlen und legen daher auch zunehmend Financial Covenants fest. Bestimmt dann eine gewisse Risikoklassifizierung die Kreditkonditionen, wird es durch den Einsatz von Financial Covenants möglich, diese mit der Konditionsgestaltung des Kredits in einen dynamischen Zusammenhang zu bringen. EVENT RISK COVENANTS Ein Event Risk ist eine unerwartete und kräftige Herabsetzung der Kreditwürdigkeit des Kreditnehmers, z. B. durch die Übernahme des Unternehmens. Event Risk Covenants sollen die Kreditgeber vor nachteiligen Effekten von Umstrukturierungsmaßnahmen, Übernahmen oder Zahlung von Sonderdividenden schützen, da diese zu erheblichen Nachteilen für die unbesicherten Gläubiger führen können. VERSTÖßE GEGEN VEREIN- BARTE COVENANTS ( BREACH OF COVENANTS ) Covenants entfalten ihre Wirkung in der Krise. Deshalb enthält der Kreditvertrag Regelungen, wie im Falle der Nichteinhaltung durch den Kreditnehmer ( Breach of Covenants ) verfahren wird. Typische Rechtsfolgen einer Nichteinhaltung von Covenants sind: Abmahnung mit angemessener Fristsetzung zur Behebung der Verletzung, beschleunigte Tilgung, Zustimmung der Kreditgeber zu bestimmten Transaktionen, sofortige Fälligstellung der Kredite, Umwandlung von Schulden in Eigenkapital. Eine Kündigung des Kredits kann als Kündigung zur Unzeit wirkungslos sein. Häufig liegt eine Kündigung auch nicht im Interesse des Kreditgebers, da der Kreditnehmer in wirtschaftlich schwieriger Situation ohnehin nicht in der Lage ist, den Kredit kurzfristig zurückzuzahlen. Deshalb werden häufig die Kreditbedingungen neu verhandelt mit z. B. folgenden Ergebnissen: Der Verstoß hat keine Konsequenz. Wenn keine wesentliche Verschlechterung des Kreditrisikos zu verzeichnen ist, gibt der Kreditgeber eine zeitlich befristete Verzichtserklärung ( Waiver ) ab. Ein Waiver ist zwingend erforderlich, da ansonsten das Recht verfällt, in Zukunft auf diesen und auf weitere Verstöße entsprechend zu reagieren. Bei einer Verschlechterung der Kreditwürdigkeit kann der Kreditgeber für die Abgabe der Verzichtserklärung ein Entgelt ( Waiver Fee ) verlangen. Weitere Konsequenzen können sein: höhere Zinssätze, Stellung zusätzlicher Sicherheiten, Druck auf das Management bzw. Veränderung der Unternehmensstrategie. Insbesondere bei Unternehmen in einer Krisensituation erhält der Kreditgeber die Möglichkeit, auf die Geschäftsführung Einfluß zu nehmen, die Unternehmenspolitik mitzubestimmen und eigene Vorstellungen und Ziele durchzusetzen. Je stärker der Kreditnehmer auf das Kapital angewiesen ist, desto mehr können Unternehmensstrategien und Entscheidungen nur mit Zustimmung des Kreditgebers durchgeführt werden, was wiederum diesem als sittenwidrig zur Last gelegt werden kann ( verdeckte Geschäftsführung ). Mögliche Maßnahmen der Kreditgeber bei einem Verstoß gegen Covenants sind in deutschen Kreditverträgen mit Risiken verbunden. Deshalb erfordert die Anwendung von Sanktionen bei einem Verstoß bereits im Vorfeld eine sorgfältige juristische Prüfung. Das betrifft insbesondere die Kreditkündigung, die Nachbesicherung und die intensive Einflußnahme auf die Geschäftsführung. FAZIT Covenants regeln die Beziehungen zwischen Kreditnehmer und Kreditgeber und ermöglichen dem Kreditgeber eine gezielte Überwachung und Steuerung der Kreditrisiken. Sie sind ein geeignetes Mittel, um Kreditrisiken frühzeitig zu erkennen und Gegenmaßnahmen einzuleiten. Sie kommen bei Krediten, die ohne Realsicherheiten vergeben werden, zunehmend zum Einsatz und können auch zusätzlich zu den klassischen Sicherheiten angewandt werden. Covenants werden auch vor dem Hintergrund von Basel II und dem damit einhergehenden Unternehmensrating an Bedeutung gewinnen. Insbesondere durch die Festlegung von Financial Covenants kann der Kreditgeber die Bonität des Kreditnehmers mit der Konditionengestaltung in einen risikoadäquaten und dynamischen Zusammenhang bringen. DIPL.-KFFR. BRITT NIGGEMANN 8 IfW-Forum 16/2006

9 Steuerliche Aspekte beim Verkauf von Unternehmen Kapitalgesellschaft vs. Personengesellschaft If W-Forum I. EINLEITUNG Der Preis, der bei dem Verkauf eines Unternehmens erzielt wird, hängt von vielen verschiedenen Faktoren ab. Von nicht zu unterschätzender Bedeutung ist die steuerliche Behandlung des Unternehmensverkaufs auf Veräußererund Erwerberseite. Der folgende Beitrag soll darlegen, welche steuerlichen Auswirkungen sich je nach Gestaltung des Unternehmensverkaufs für den Unternehmensverkäufer und den Unternehmenskäufer ergeben. Verglichen wird nachfolgend die Veräußerung einer Personengesellschaft mit der Veräußerung einer Kapitalgesellschaft. Die Veräußerung eines Einzelunternehmens sowie die Veräußerung sämtlicher Wirtschaftsgüter einschließlich des Geschäftsbetriebs im Wege eines Asset- Deals werden im wesentlichen wie die Veräußerung einer Personengesellschaft behandelt, so daß von einer Einzeldarstellung insoweit abgesehen wird. Es wird sich zeigen, daß der in der Vergangenheit häufig zur Steueroptimierung empfohlene Weg in die GmbH für den Verkäufer bei der Besteuerung des Unternehmensverkaufes zwar theoretisch vorteilhaft sein kann, sich hinsichtlich der Preisfindung auf Seiten des Käufers jedoch preismindernd und damit letztendlich nachteilig für den Verkäufer auswirken könnte. II. STEUERLICHE BEHAND- LUNG BEIM VERÄUSSERER 1. Generelles Der bei der Veräußerung eines Unternehmens gleich welcher Rechtsform entstehende Veräußerungsgewinn unterliegt beim Veräußerer der Besteuerung. Veräußerungsgewinn ist der Unterschied zwischen dem Veräußerungspreis und dem nach den allgemeinen Gewinnermittlungsvorschriften ermittelten Buchwert des Unternehmens. Die Ermittlung dieses Veräußerungsgewinns sowie die konkrete Besteuerung richtet sich zum einen nach der Rechtsform des Veräußerers, zum anderen nach der Rechtsform des veräußerten Unternehmens. 2. Verkauf einer Personengesellschaft Beim Verkauf einer Personengesellschaft entspricht der Buchwert des Unternehmens dem Buchwert des Vermögens der Personengesellschaft. Der für die Ermittlung des Veräußerungsgewinns beim Veräußerer anzusetzende Buchwert ist damit regelmäßig identisch mit dem Eigenkapital der veräußerten Personengesellschaft, einschließlich der Rücklagekonten. Der sich nach Abzug dieses Betrages (und der Veräußerungskosten) vom erzielten Veräußerungspreis ergebende Veräußerungsgewinn ist mit dem individuellen Steuersatz des Veräußerers zu versteuern. Ist der Veräußerer eine natürliche Person, so unterliegt der Veräußerungsgewinn nicht der Gewerbesteuer, 7 Satz 2 GewStG. Hat der Steuerpflichtige das 55. Lebensjahr vollendet, so wird nur der Veräußerungsgewinn besteuert, der ,00 EUR übersteigt, 16 Abs. 4 EStG. Dieser Freibetrag ermäßigt sich um den Betrag, um den der Veräußerungsgewinn ,00 EUR übersteigt. Der unter ,00 EUR liegende Veräußerungsgewinn kann auf Antrag des Veräußerers mit einem ermäßigten Steuersatz von zur Zeit 56 % des durchschnittlichen Steuersatzes, 34 Abs. 3 EStG, besteuert werden. 3. Verkauf einer Kapitalgesellschaft Anders als bei der Personengesellschaft ist der Buchwert der Kapitalgesellschaft beim Veräußerer nicht identisch mit dem Eigenkapital dieser Kapitalgesellschaft. Der Buchwert entspricht vielmehr regelmäßig den Anschaffungskosten des Veräußerers und damit dem gezeichneten Kapital einschließlich etwaiger Einlagen in die Kapitalrücklage jedoch ohne Gewinnrücklagen und -vorträge der Kapitalgesellschaft. Bei gleicher positiver wirtschaftlicher Entwicklung des verkauften Unternehmens ist daher regelmäßig der Buchwert der Kapitalgesellschaft beim Veräußerer niedriger als der Buchwert (=Eigenkapital) einer gleichartigen Personengesellschaft. Beim Verkauf einer Kapitalgesellschaft wird ein Freibetrag in Höhe von 9.060,00 EUR berücksichtigt, der sich um den Teil des Veräußerungsgewinns ermäßigt, der ,00 EUR übersteigt. Der sich danach ergebende Veräußerungsgewinn Für Verkäufer von Unternehmen ist der Erlös nach Steuern entscheidend. Aus diesem Erlös kann die Vermögensstruktur gebildet werden, aus welcher z. B. die Altersversorgung finanziert werden kann. IfW-Forum 16/2006 9

10 Erwerber von Unternehmen sind an steuerlichen Vorteilen beim Unternehmenserwerb interessiert. Steuervorteile verkürzen die Zeitdauer der Amortisation des Kaufpreises. ist zur Hälfte steuerfrei, 3 Nr. 40 EStG, und somit nur zur Hälfte mit dem individuellen Steuersatz des Veräußerers zu besteuern. Ist der Veräußerer eine Kapitalgesellschaft, so ist der Veräußerungsgewinn aus der Veräußerung von Kapitalgesellschaften zu 95 % steuerfrei, 8 b KStG. III. STEUERLICHE BEHAND- LUNG BEIM ERWERBER 1. Generelles Für die steuerliche Behandlung auf Seiten des Erwerbers ist es irrelevant, welche Rechtsform der Erwerber hat. Der Kaufpreis stellt in jedem Fall auf Seiten des Erwerbers Anschaffungskosten dar. Worauf diese Anschaffungskosten entfallen und wie sie in der Folgezeit zu behandeln sind, hängt davon ab, ob der Erwerber eine Personengesellschaft oder Anteile an einer Kapitalgesellschaft erworben hat. 2. Erwerb einer Personengesellschaft Die handelsrechtliche Beteiligung an einer Personengesellschaft wird steuerlich nicht als einheitliches Wirtschaftsgut behandelt. In steuerlicher Hinsicht erwirbt der Erwerber einer Personengesellschaft nicht die Beteiligung, sondern die einzelnen Wirtschaftsgüter, die zum Gesamthandsvermögen der Personengesellschaft gehören. Dementsprechend hat der Erwerber seine Anschaffungskosten auf die Wirtschaftsgüter der Personengesellschaft zu verteilen. Soweit der Veräußerungspreis, wie es regelmäßig der Fall sein wird, den Buchwert der Wirtschaftsgüter der erworbenen Personengesellschaft übersteigt, ist dieser Mehrbetrag in einer sogenannten positiven Ergänzungsbilanz des Erwerbers zu erfassen. Hierbei ist dieser Mehrbetrag zunächst auf die in der Steuerbilanz ausgewiesenen Wirtschaftsgüter der Personengesellschaft bis zur Höhe des Teilwertes sowie auf die in der Steuerbilanz bisher nicht angesetzten selbst geschaffenen immateriellen Wirtschaftsgüter zu verteilen. Verbleibt ein Mehrbetrag, so ist hierfür ein Geschäftswert des erworbenen Unternehmens zu aktivieren. Durch diese Aufstockung der Buchwerte und den erstmaligen Ansatz selbst geschaffener immaterieller Wirtschaftsgüter sowie des originären Geschäftswertes ergibt sich für den Erwerber einer Personengesellschaft ein zusätzliches Abschreibungspotential. Die in der Ergänzungsbilanz ausgewiesenen Wirtschaftsgüter werden nach den bisherigen Regeln, abhängig von der Nutzungsdauer, abgeschrieben. Der Erwerber einer Personengesellschaft kann auf diese Weise in der Folgezeit seinen Kaufpreis nahezu vollständig soweit er nicht auf nichtabnutzbare Wirtschaftsgüter der Personengesellschaft entfällt gewinnmindernd abschreiben. 3. Erwerb einer Kapitalgesellschaft Erwirbt der Erwerber Anteile an einer Kapitalgesellschaft, sind diese auch in der Steuerbilanz als eigenständiges Wirtschaftsgut anzusetzen. Die Anschaffungskosten hierfür entsprechen dem vollständigen Kaufpreis. Anteile an Kapitalgesellschaften unterliegen nicht der Abnutzung. Eine planmäßige Abschreibung ist daher ausgeschlossen. Die Abschreibung auf Anteile an Kapitalgesellschaften ist nur ausnahmsweise, soweit eine nicht nur vorübergehende Wertminderung dieser Beteiligung vorliegt, als Teilwertabschreibung zulässig. Dieser Fall dürfte beim Erwerb eines Unternehmens regelmäßig nicht gegeben sein. Selbst bei Vorliegen einer dauernden Wertminderung wirkt sich eine Teilwertabschreibung jedoch nicht Eigentümer ist eine Kapitalgesellschaft, 8 b KStG oder nur hälftig Eigentümer ist eine Personengesellschaft oder ein Einzelunternehmer, 3 Nr. 40 EStG aus. Dies führt dazu, dass der Erwerber einer Kapitalgesellschaft den hierfür gezahlten Kaufpreis regelmäßig nicht abschreiben kann, sondern die Anschaffungskosten erst bei einem erneuten Verkauf der Beteiligung steuermindernd gegen den Veräußerungsgewinn verrechnet werden. Ist der Erwerber eine Kapitalgesellschaft, sind die Anschaffungskosten steuerlich vollständig irrelevant. IV. KAUFPREISFINDUNG AUS ERWERBERSICHT Der Unternehmenswert wird in Theorie, Praxis und Rechtsprechung grundsätzlich als Barwert der aus dem Unternehmen für den Eigentümer zu generierenden Nettozuflüsse angesehen. Die Ermittlung des Unternehmenswerts erfolgt im Rahmen moderner Unternehmensbewertung nach dem Ertragswertverfahren oder Discounted-Cashflow-Verfahren, die im entsprechenden Standard des Instituts der Wirtschaftsprüfer (IDW) Grundsätze zur Durchführung von Unternehmensbewertungen (IDW S 1) beschrieben werden. Beide Verfahren führen bei gleichen Bewertungsannahmen und vereinfachungen grundsätzlich zu gleichen Unternehmenswerten. Ein auf diese Weise ermittelter sogenannter objektivierter Unternehmenswert sollte aus Verkäufersicht die Preisuntergrenze darstellen, da hier eine Bewertung des Unternehmens wie es steht und liegt erfolgt. 10 IfW-Forum 16/2006

11 If W-Forum Erheblich höhere Kaufpreise lassen sich erzielen, wenn es gelingt, einen Interessenten beziehungsweise Käufer zu identifizieren, der aus seiner individuellen Situation heraus ein besonderes Interesse an dem Erwerb des Unternehmens hat und einen über den objektivierten Wert hinausgehenden Mehrwert aus der Akquisition generieren kann. Hierbei kann es sich beispielsweise um die Abdeckung neuer Märkte (geographisch oder durch neue Produkte) handeln. Häufig sollen jedoch auch eigene Defizite (z. B. im Bereich Forschung und Entwicklung, Vertriebssystem, Personal etc.) durch Akquisitionen kompensiert werden. Der Erwerber wird in diesem Fall über den abgezinsten Wert der zufließenden Erträge beziehungsweise Cash-flows hinaus weitere Potentiale suchen und finden. Dabei wird er positive Auswirkungen auf sein Stammgeschäft mit betrachten können. Schnellere Expansionsmöglichkeiten im bestehenden Marktsegment, die Beseitigung lästiger Konkurrenten, die Ausdehnung in neue bisher noch nicht besetzte Märkte sind neben der Realisierung allgemeiner Synergieeffekte häufige Argumente für einen Unternehmenskauf. Aus oben genannten Gründen kann es für einen Interessenten, der den Erwerb als ein strategisches Investment ansieht, richtig und zielführend sein, einen auch deutlich über einem gutachterlich ermittelten Wert liegenden Kaufpreis zu entrichten. Die aus Erwerberposition zu realisierenden Sondervorteile sollten selbstverständlich ebenso sorgfältig berechnet und analysiert werden wie die Ermittlung eines objektivierten Unternehmenswerts im Rahmen einer Unternehmensbewertung des Akquisitionsobjekts. Es läßt sich feststellen, daß es den Unternehmenswert nicht gibt und aus Sicht bestimmter Erwerber deutlich höhere Kaufpreise angemessen sein können wenn sich bestimmte Sondervorteile realisieren lassen. V. FINANZIERUNGSASPEKTE Für jeden Erwerber spielt die Refinanzierung des Erwerbs eine große Rolle. Der entrichtete Kaufpreis sollte sich aus den Überschüssen des Objektes finanzieren und in einem überschaubaren Zeitraum tilgen lassen. Die steuerlichen Rahmenbedingungen führen in Deutschland zu einem erheblichen Unterschied bei der Refinanzierung von Unternehmenskäufen in Abhängigkeit von der Rechtsform des erworbenen Unternehmens. Verschärft wird dieser Umstand noch durch hohe nominelle Steuersätze, so daß die Frage von Abschreibungsmöglichkeiten erhebliches Gewicht erhält. Die mögliche Abschreibung des Kaufpreises führt bei dem Erwerb von Personengesellschaften zu einem erheblichen Refinanzierungspotential. Die freigesetzte Liquidität ermöglicht eine schnelle Tilgung aufgenommener Fremdmittel beziehungsweise einen vollständigen, kurzfristigen Rückfluss des entrichteten Kaufpreises. Durch die erheblich schlechteren Refinanzierungsmöglichkeiten kommt es auch im Hinblick auf das deutlich erhöhte Risiko bei einer nur langfristigen Realisierung des investierten Kaufpreises in der Praxis zu erheblichen Kaufpreisabschlägen beim Erwerb von Kapitalgesellschaften gegenüber Personengesellschaften. Ein Erwerber ist eher bereit, das Risiko eines höheren Kaufpreises zu tragen, wenn dieser in einem überschaubaren Zeitraum refinanziert werden kann. Verlängert sich der Betrachtungszeitraum, erhöht sich das Risiko deutlich und die Berechenbarkeit der Investition wird erschwert. Im Hinblick auf die deutlichen Unterschiede und die entsprechenden Auswirkungen auf erzielbare Verkaufspreise sind nun mögliche Gestaltungen zu untersuchen, durch die oben beschriebene steuerliche Nachteile vermieden werden können. VI. GESTALTUNGSALTER- NATIVEN Wie dargelegt, führt der Erwerb von Anteilen an einer Kapitalgesellschaft beim Erwerber dazu, daß der gezahlte Kaufpreis in voller Höhe zu aktivieren ist und nicht abgeschrieben werden kann. Möglichkeiten des Erwerbers, nach dem Erwerb aus den Anschaffungskosten der Anteile an einer Kapitalgesellschaft Abschreibungspotential zu generieren, bestehen heute nicht mehr. In der Vergangenheit bis zur Neuregelung durch das Steuersenkungsgesetz zum 1. Januar 2001 war es möglich, durch formwechselnde Umwandlung einer erworbenen Kapitalgesellschaft in eine Personenhandelsgesellschaft den über die Buchwerte des Vermögens der Kapitalgesellschaft gezahlten Mehrbetrag in Abschreibungspotential zu verwandeln (sogenanntes step-up-modell ). Anstelle der Veräußerung von Anteilen einer Kapitalgesellschaft besteht die Möglichkeit, im Rahmen eines so genannten Asset-Deal sämtliche Wirtschaftsgüter und den Geschäftsbetrieb der Kapitalgesellschaft zu verkaufen. Der Erwerber hat damit Anschaffungskosten und folglich Abschreibungspotential für die einzelnen Wirtschaftgüter. Bietet die rechtliche Struktur des Verkäufers dem Käufer steuerliche Möglichkeiten, können durchaus höhere Verkaufspreise durchgesetzt werden. IfW-Forum 16/

12 Intelligente steuerliche Gestaltungen beim Kauf und Verkauf von Unternehmen können große Vorteile bringen. Dieses Modell ist jedoch verglichen mit dem normalen Anteilskauf komplizierter und risikobehafteter. So führt es zum Beispiel zu einer Verdoppelung der Haftungsmasse, da neben der Kapitalgesellschaft auch der erwerbende Käufer für Verbindlichkeiten des Unternehmens haftet. Darüber hinaus ergeben sich arbeitsrechtliche Probleme des Betriebsübergangs. Nahezu nicht lösbar sind die Probleme, die sich im Rahmen eines Asset Deals im Zusammenhang mit Pensionären beziehungsweise deren Pensionsansprüchen ergeben. Hier ist eine Befreiung von diesen Verbindlichkeiten für den Veräußerer beziehungsweise die Kapitalgesellschaft nicht möglich. Möglich ist jedoch eine formwechselnde Umwandlung einer Kapitalgesellschaft in eine Personenhandelsgesellschaft vor dem Unternehmensverkauf durch den Veräußerer, so daß der Erwerber nicht eine Kapitalgesellschaft, sondern eine Personengesellschaft erwirbt. Hier ist jedoch zu beachten, daß sich durch die Umwandlung für den Verkäufer zumindest kurzfristig Steuernachteile ergeben können. So wird beispielsweise die formwechselnde DAS STEUEREINKOMMEN IST SO HOCH WIE NIE ZUVOR Die Steuereinnahmen stiegen von 1968 bis 2004 von 61,5 Mrd. EUR auf 479,5 Mrd. EUR also um 680 %. Im selben Zeitraum betrug die Geldentwertung rund 275 %. Ein noch eindrucksvolleres Bild der Entwicklung der Steuereinnahmen ergibt sich, wenn man lediglich die Einnahmen des Bundes allein betrachtet, die von 1952 bis 2004 von 9,9 Mrd. EUR auf 193,8 Mrd. EUR anstiegen. Das entspricht einer Zunahme von % bei einem Kaufkraftverlust von lediglich 417 % im selben Zeitraum. Umwandlung als Vollausschüttung sämtlicher thesaurierten Gewinne der Kapitalgesellschaft behandelt, die dementsprechend nach dem Halbeinkünfteverfahren vom Veräußerer der laufenden Besteuerung unterworfen werden müssen. Dies ist insbesondere im Hinblick auf die Liquiditätssituation des Veräußerers zu beachten. Weiter unterliegt zum Beispiel der Gewinn aus einer binnen fünf Jahren nach der Umwandlung erfolgenden Veräußerung der Personengesellschaft anders als im Regelfall der Gewerbesteuer, die für diesen Fall nicht auf die Einkommensteuer anrechenbar ist, 18 UmwStG. Der Verlust des Halbeinkünfteverfahrens im Veräußerungsfall hingegen wird zumindest bei Veräußerern, die den ermäßigten Steuersatz in Anspruch nehmen können, kompensiert werden können. Daneben wird der Erwerber aufgrund seiner Steuer- und Liquiditätsvorteile regelmäßig bereit sein, einen erhöhten Kaufpreis zu zahlen. Auf diese Weise können die dem Veräußerer grundsätzlich entstehenden Steuernachteile ausgeglichen werden. Dieses Modell erfordert jedoch aufgrund der geschilderten steuerlichen Auswirkungen eine genaue Betrachtung des Einzelfalles und sollte nur in Abstimmung mit dem potentiellen Käufer durchgeführt werden. VII. Zusammenfassung Die Rechtsform des erworbenen Unternehmens spielt für die steuerliche Situation und damit für die Refinanzierungsmöglichkeiten des Käufers seit dem Steuersenkungsgesetz eine erhebliche Rolle. In vielen Fällen sind Eigentümer von Unternehmen nach der Steuerreform vorschnell in die Rechtsform der Kapitalgesellschaft geflüchtet, um in Zukunft einen steuerfreien Verkauf der Anteile im Rahmen von Holdingkonstruktionen beziehungsweise das Halbeinkünfteverfahren bei dem Verkauf von wesentlichen im Privatvermögen gehaltenen Beteiligungen, 17 EStG, zu erreichen. Nun stellen die Eigentümer fest, daß sie aus der Rechtsform der Kapitalgesellschaft heraus erhebliche Abschläge bei einer Veräußerung hinnehmen müssen. In vielen Fällen sind Kapitalgesellschaften geradezu unverkäuflich, so daß die schon aus der Natur heraus grundsätzlich komplizierten Verkaufsverhandlungen durch schwierige steuerliche Fragen weiter verkompliziert werden. Ein Verkauf kann in solchen Fällen häufig nur noch im Rahmen eines Asset-Deals oder nach vorheriger Umwandlung mit allen steuerlichen Nachteilen erfolgen. Zusammenfassend läßt sich feststellen, daß die steuerlichen Rahmenbedingungen durch die in den letzten Jahren verabschiedeten Steuerreformgesetze zu einer Verkomplizierung der steuerlichen Situation bei Unternehmensverkäufen geführt haben. Es stehen jedoch Gestaltungsmöglichkeiten zur Verfügung, durch die sich die beschriebenen Probleme weitgehend beseitigen bzw. verringern lassen. Diese erfordern meist im fortgeschritteneren Verhandlungsstadium eine enge Abstimmung von Erwerber und Verkäufer, die jedoch zum Vorteil beider Parteien führen kann. DR. HAN-DIRK MÖLLER, RA STB DIPL.-KFM. PETER SCHÜTTRICH, WP STB WTG WIRTSCHAFTSTREUHAND KG DR. GRÜBER & CO., WUPPERTAL 12 IfW-Forum 16/2006

13 If W-Forum Neue Trends in Unternehmenstransaktionen Der Einfluß von M&A-Versicherungen Der deutsche Markt für Unternehmenstransaktionen hat in den letzten Jahren einen Wandel erlebt. Hauptgrund dafür sind sicherlich in erster Linie der Einfluß ausländischer Investoren und der damit einhergehende steigende Grad an Standardisierung von Transaktionstypen und -prozessen. So konnten wir in den letzten Jahren eine immer größere Anzahl an Unternehmenskäufen beobachten, die im Wege von Bieterverfahren (Auktionen) durchgeführt wurden. Dabei wird das Zielunternehmen gleichzeitig einer größeren Anzahl an potentiellen Käufern angeboten, in aufeinander folgenden Bieterrunden wird die Anzahl der Gebote reduziert und schließlich erhält das für den Verkäufer attraktivste Angebot den Zuschlag. Ziel des Verkäufers ist die Optimierung des Verkaufsergebnisses. Aufgrund eines verstärkten Investitionsdrucks auf Seiten der Finanzinvestoren, aber auch eines wieder zunehmenden Interesses der strategischen Investoren, erfreut sich dieser Transaktionstyp besonderer Beliebtheit. BIETERVERFAHREN UND VERKÄUFERMARKT Geprägt ist eine M&A-Auktion in aller Regel von hohem Zeitdruck und einem hohen Maß an Wettbewerb. Gerade in Zeiten, in denen die Nachfrage das Angebot übersteigt (Verkäufermarkt), stellt sich auf der einen Seite für Verkäufer die Frage, wie der Transaktionserlös optimiert und ein etwa damit verbundenes Risiko (z. B. aufgrund der Verletzung von Kaufver- tragsgarantien) reduziert werden kann; auf der anderen Seite müssen sich interessierte Bieter mit der Frage beschäftigen, wie sie ihr Angebot attraktiv gestalten können, um ihren Wettbewerbsvorteil im Rahmen der Auktion zu bewahren bzw. sich einen solchen zu verschaffen, ohne dabei ihre Interessen und Sicherungsbedürfnisse zu vernachlässigen. Neben dem Kaufpreis, der sicherlich entscheidenden Komponente eines Angebots, spielen aber auch weitere Faktoren eine Rolle. Unternehmenskaufverträge beinhalten grundsätzlich einen (mehr oder weniger detaillierten) Katalog von Kaufvertragsgarantien, in denen der Verkäufer dem Käufer bestimmte Eigenschaften des Zielunternehmens bzw. das Vorliegen oder Nicht-Vorliegen bestimmter Tatsachen garantiert. Im Fall einer Verletzung derartiger Garantien sieht der Kaufvertrag Schadenersatzregelungen vor. Diese Garantien sollen aus Sicht des Käufers sicherstellen, daß das Zielunternehmen auch tatsächlich die Eigenschaften aufweist, die dem Käufer im Rahmen des Transaktionsprozesses präsentiert wurden, bzw. die dieser im Rahmen der Unternehmensprüfung (Due Diligence) entdeckt hat, denn dies bildet die Basis für den angebotenen Kaufpreis. In aller Regel ist der Verkäufer jedoch bestrebt, seine Haftung aus potentiellen Garantieverletzungen auf einen bestimmten Prozentsatz des Kaufpreises bzw. des Unternehmenswertes zu begrenzen (Haftungsbegrenzung, oder warranty cap), um Planungssicherheit zu erreichen. Die Höhe der entsprechenden Haftungsbegrenzungen des Verkäufers ist oft einer der länger, kontrovers und hitzig diskutierten Verhandlungspunkte. Während früher Haftungsbegrenzungen in Höhe von % des Unternehmenswertes nicht unüblich waren, hat sich dies in den letzten Jahren maßgeblich geändert. Die Schwellen sind kontinuierlich gefallen, und heute sind selbst in größeren Transaktionen Haftungsbegrenzungen zwischen % nicht mehr unüblich. Bei Beteiligung von Finanzinvestoren können wir sogar noch niedrigere Schwellen (mitunter sogar unter 5 %) beobachten oder sogar Transaktionen ohne jede Art von Kaufvertragsgarantien. Die Gründe dafür sind vielfältig, und es ist fraglich, ob sich dieser Trend fortsetzt. Ein Hauptgrund liegt sicherlich in dem bestehenden Verkäufermarkt. Potentielle Bieter müssen attraktive Angebote vorlegen, und der Verkäufer wählt das für ihn günstigste Angebot aus. Selbstverständlich ist ein Angebot mit einer niedrigen Haftungsbegrenzung für den Verkäufer vorteilhafter, da das Risiko wegen Verletzungen von Kaufvertragsgarantien in Anspruch genommen zu werden, sinkt. Ein größerer Anteil des Kaufpreises ist dem Verkäufer damit sicher. Gerade bei Beteiligung von Finanzinvestoren erhält dieses Argument noch größeres Gewicht, da diese grundsätzlich nur widerwillig bereit sind, Kaufvertragsgarantien abzugeben, um ein damit Unternehmensakquisitionen sind fester Bestandteil der strategischen Neuausrichtung und Umstrukturierung von Unternehmen. Die Vermeidung von Risiken ist für den Erfolg von Unternehmen wichtig. IfW-Forum 16/

14 Unternehmensverkäufer bemühen sich, Garantien und Gewährleistungen so gering wie möglich zu halten. Diskussionen über Gewährleistungen sind häufig wichtiger als die Erörterung von Kaufpreisen. Daß M&A-Versicherungen diese Konfliktsituation entschärfen können, ist nur wenigen Unternehmen bekannt. verbundenes Risiko der Inanspruchnahme zu vermeiden und die Verkaufserlöse möglichst vollständig und endgültig an ihre Investoren auszuschütten. Auf der anderen Seite stehen Käufer, die ein berechtigtes Sicherungsbedürfnis haben. Dieser Interessenkonflikt konnte bislang nur durch Verhandlungskompromisse gelöst werden, indem sich beide Parteien auf eine, für beide Seiten gerade noch akzeptable vertragliche Haftungsbegrenzung einigen. R&W VERSICHERUNG M&A-VERSICHERUNGEN IM ÜBERBLICK Der Versicherungsmarkt bietet heute ein innovatives Produkt, das diesen Interessenkonflikt im beiderseitigen Interesse lösen kann: die Garantieversicherung (oder auch representations & warranties insurance, R&W Versicherung). Die R&W Versicherung deckt Schäden aus der Verletzung der vom Verkäufer abgegebenen Kaufvertragsgarantien. Bei entsprechender Strukturierung kann das Haftungsrisiko für den Verkäufer minimiert, und gleichzeitig das Sicherungsbedürfnis des Käufers maximiert werden. Ein Beispiel: Ein Investor will ein Unternehmen verkaufen und rechnet mit einem Kaufpreis von ca. 100 Mio. EUR. Zum Erreichen dieses Kaufpreises ist der Verkäufer auch bereit, Kaufvertragsgarantien abzugeben und diese bis zu einer Höhe von 8 10 Mio. EUR zu besichern. Ein strategischer Investor ist sehr an dem Unternehmen interessiert und bereit, dafür einen angemessenen Preis zu zahlen. Allerdings hätte er die Garantien (und damit das Investment) gerne mit mindestens 20 % abgesichert. Durch den Einsatz einer R&W Versicherung (mit dem Käufer als Versicherungsnehmer) könnte man folgende Lösung strukturieren: Representations & Warranties Insurance: Deckt Schäden aus den Verletzungen von Garantien, die der Verkäufer im Unternehmenskaufvertrag abgegeben hat. Loss Portfolio Transfer/Liability Buyout: Einzelrisiko oder Portfolio von möglichen Haftungsrisiken (z. B. Produkthaftungsfälle) wird auf Versicherer übertragen. Litigation Transfer/Cap: Prozeß- oder Kostenrisiko eines drohenden oder laufenden Rechtsstreits wird auf Versicherer übertragen oder der Höhe nach begrenzt. Tax Opinion Liability: Etwaige Risiken aus der Handhabung spezifischer Steuervorschriften (z. B. Steuerneutralität) auf einen bestimmten Fall (z. B. Unternehmenstransaktion oder -umstrukturierung) werden auf den Versicherer übertragen. Environmental Solutions: Versicherungsschutz umfaßt den Schutz vor unbekannten und bekannten Umweltbelastungen (vor Erreichen der Sanierungspflicht), Kostenrisiken aus drohenden oder laufenden Sanierungen. Prospekthaftung: Umfaßt Risiken im Zusammenhang mit unrichtigen Emissionsprospekten. Der Verkäufer verhandelt mit dem Käufer einen Katalog von angemessenen Kaufvertragsgarantien. Der Verkäufer übernimmt eine entsprechende Haftung, begrenzt diese aber vertraglich auf eine Gesamtsumme von lediglich 1,5 Mio. EUR. Der Käufer kauft sich bei einer Versicherungsgesellschaft eine R&W Versicherung, die die vom Verkäufer abgegebenen Garantien ab einer Schadensumme von 1,5 Mio. EUR und bis zu einer Gesamtsumme von 20 Mio. EUR deckt (die Kosten einer solchen Versicherung würden etwa zwischen und EUR liegen). Das Ergebnis könnte dann folgendermaßen aussehen: Der Käufer erhält die gewünschte Besicherung in Höhe von 20 %. Er ist bereit, dafür einen für ihn aus strategischen Gründen angemessenen Kaufpreis in Höhe von 105 Mio. EUR zu zahlen. Der Verkäufer erhält einen höheren Kaufpreis als erwartet und kann gleichzeitig seine potentielle Haftung wegen der Verletzung von Kaufvertragsgarantien erheblich (von 8 10 Mio. EUR auf 1,5 Mio. EUR) reduzieren. Die Versicherungsprämie teilen sich entweder Käufer und Verkäufer, oder einer von beiden trägt sie alleine. STRATEGISCHE ÜBERLEGUNGEN Diese Konstruktion führt zu folgenden strategischen Überlegungen im Rahmen von M&A- Transaktionen: 14 IfW-Forum 16/2006

15 If W-Forum Auf Verkäuferseite stellt sich die Frage ob, und inwieweit ein solches Konzept von Anfang an in den Verkaufsprozeß eingebunden werden soll oder kann mit dem Ziel (1), potentiellen Käufern von vorneherein die von diesen gewünschte Absicherung von Kaufvertragsgarantien anzubieten, um (2) den von diesen gebotenen Kaufpreis (nach oben) zu optimieren, und dabei (3) die eigene Haftung auf ein Minimum zu reduzieren, und nebenbei (4) die oft mühselige Verhandlung über die Höhe der Haftungsbegrenzung zu vereinfachen (da es sich insoweit nur noch um die Höhe der Versicherungsprämie dreht). Als eine Art Nebenprodukt haben wir auch bereits beobachten können, daß Verkäufer in Auktionen die entsprechenden Interessenten aufgefordert hatten, jeweils zwei Preise für das Zielunternehmen zu nennen: einen gänzlich ohne jede Art von Kaufvertragsgarantien und einen unter der Annahme, daß ein üblicher Katalog von Garantien angeboten wird. Interessant wird diese Überlegung, sofern der Unterschied im Kaufpreis die Kosten der Versicherungslösung übersteigt (siehe Beispiel oben). Aus Sicht eines potentiellen Bieters stellt sich folgende Überlegung: wie kann ich mein Angebot (außer durch die Höhe des Angebotspreises) von dem anderer Bieter absetzen, ohne gleichzeitig mein Sicherungsbedürfnis zu vernachlässigen? Auch hier kann die R&W Versicherung von vorneherein in das Angebot einfließen, indem (1) vom Verkäufer nur eine minimale Haftungsbegrenzung für die Besicherung von Garantien gefordert wird, (2) die entsprechend benötigte Deckung auf dem Versicherungsmarkt eingekauft wird, um insgesamt (3) dem Verkäufer ein attraktives Angebot zu machen, und wiederum auch in diesem Fall (4) die Verhandlung über die Höhe der Haftungsbegrenzung auszuschließen oder zumindest abzukürzen. FAZIT Der Versicherungsmarkt hat sich auf diesem Gebiet in den letzten Jahren erheblich weiterentwickelt und bietet inzwischen deutsche Versicherungsbedingungen an, die auch auf deutsche Transaktionen zugeschnitten sind. Zudem hat man bei den entsprechenden Anbietern inzwischen erhebliche Erfahrung sammeln können und ist heute in der Lage, ohne weitere Schwierigkeiten beiden vorgestellten Konzepten zu folgen, ohne dabei den Transaktionsprozeß wesentlich zu behindern, aufzuhalten oder zu verzögern. Die R&W Versicherung entwickelt sich zu einem strategischen Instrument im Rahmen von M&A-Transaktionen, breitet sich insbesondere im Rahmen von M&A-Auktionen weiter kontinuierlich aus und setzt sich auch in Deutschland und dem Rest Europas immer weiter durch. Aufgrund der unbestreitbaren Vorteile und des strategischen Nutzens im Transaktionsmanagement kann davon ausgegangen werden, daß sich dieser Trend auch in Zukunft weiter fortsetzt. ARNDT REINHARD SENIOR UNDERWRITER M&A INSURANCE GROUP AIG EUROPE S.A., DIREKTION FÜR DEUTSCHLAND UMSETZUNGSORIENTIERTER MACHER Verstärkter Kostendruck und die Notwendigkeit zur schnelleren und effizienteren Leistungserstellung stellen Unternehmen vor zunehmende Probleme. Unternehmen, die ihre Leistungsfähigkeit verbessern sowie ihre Chancen schnell, flexibel und konsequent nutzen wollen, setzen in zunehmendem Dipl.-Ing. Fritz Otto Kirchhoff Umfang umsetzungsorientierte Interimsmanager ein. Derartige umsetzungsorientierte Macher sind nicht nur in schwierigen Situationen (Turnaround-Management, Restrukturierung, Krisenmanagement) gefragt, sondern auch bei Projekten, die von erfahrenen und kenntnisreichen Projektleitern umgesetzt werden können. Mit dem Einsatz unseres umsetzungsorientierten Machers, Dipl.-Ing. Fritz Otto Kirchhoff, sind diese Vorteile verbunden: sofortige Entlastung der Unternehmensleitung konsequentes, zügiges, zeitnahes Handeln und Umsetzen Objektivität dem Unternehmen gegenüber Transfer von Know-how klar kalkulierbare Kosten Interimsmanager haben keine Vergangenheit im Unternehmen und auch keine Zukunft. Sie müssen deshalb keine falschen Rücksichten nehmen und können sich auf die Aufgaben konzentrieren. Der Interimsmanager kommt, um die Probleme zu lösen. Die Vergütung erfolgt nach Zeiteinsatz. Es wird nur für geleistete Tage gezahlt nicht bei Krankheit oder Urlaub. Lohnnebenkosten fallen nicht an. Kündigungsfristen müssen nicht beachtet werden. Trennungskosten oder Abfindungszahlungen entfallen. Der Dipl.-Ing. Fritz Otto Kirchhoff verfügt über langjährige Erfahrungen als marktorientierter und betriebswirtschaftlich denkender technischer Geschäftsführer, technischer Leiter in der Automobil-, Automobilzuliefer- und Elektrogeräteindustrie sowie im Bereich der Entwicklung und Fertigung elektromechanischer und elektronischer Produkte und Baugruppen. Dipl.-Ing. Fritz Otto Kirchhoff ist ein Beispiel unserer umsetzungsorientierten Macher. IfW-Forum 16/

16 1. MITTELSTANDSTAG WAR EIN VOLLER ERFOLG Viel Lob von den Gästen erhielten die Initiatoren des 1. Düsseldorfer Mittelstandstages, der im Rahmen der Initiative Mittelstand im November des vergangenen Jahres in Kooperation des IfW, der Stadtsparkasse Düsseldorf und der Rheinischen Post in der Landeshauptstadt veranstaltet wurde. Mehr als 250 Vertreter der mittelständischen Wirtschaft diskutierten mit einem kompetenten Podium, das neben den Gastgebern Karl A. Niggemann und Karl-Heinz Stiegemann, Firmenkundenleiter der Stadtsparkasse Düsseldorf, mit Gustav A. Horn (Direktor des Instituts für Makroökonomie der Hans- Böckler-Stiftung), Heiner Kamps (Unternehmer), Dr. Udo Siepmann (Hauptgeschäftsführer der IHK Düsseldorf) und Dr. Thomas Köster (Hauptgeschäftsführer der Handwerkskammer Düsseldorf) besetzt war. Der Mittelstand braucht verläßliche Rahmenbedingungen dies war eine der zentralen Forderungen an die Landesregierung von Nordrhein-Westfalen, die im Rahmen des Mittelstandstages gestellt wurde. Als Gastrednerin hatten die Veranstalter die neue Landeswirtschaftsministerin Christa Thoben (CDU) gewinnen können. Frau Thoben ging auch gleich zu Beginn ihres Vortrages in die Offensive und kündigte ein Bündel konkreter Maßnahmen an, das die Landesregierung in Kürze umsetzen wolle. So habe das von Rot-Grün eingeführte Tariftreuegesetz, wonach die öffentliche Hand nur Aufträge an Unternehmen vergeben darf, die sich zur tariflichen Entlohung verpflichten, zu einem Wust an Bürokratie geführt. Die Bauwirtschaft, für die das Gesetz geschaffen worden ist, lehne es als unpraktikabel ab. Thoben weiter: Wir haben entschieden, das Gesetz weitestgehend aufzuheben. Zudem werde die schwarz-gelbe Landesregierung die Ausschreibungspflichten bei öffentlichen Bauaufträgen mittelstandsfreundlich anwenden. In der Praxis bedeutet dies, daß NRW die Wertgrenzen, ab denen Aufträge öffentlich anzubieten seien, so verändert, daß regionale Vergaben leichter möglich sind. Das klingt abstrakt, ist aber für die heimische Bauwirtschaft von hoher Bedeutung, wie Düsseldorfs Oberbürgermeister Joachim Erwin (CDU) deutlich machte: Die Landeshauptstadt habe seit 1999 rund 1,3 Milliarden Euro investiert, in den kommenden Jahren stünde der Neubau von Eigenheimen und Geschoßwohnungen an ein gutes Angebot für unsere Bauunternehmen. Allerdings dürfe die Stadt bestimmte ortsfremde Unternehmen nicht ausschließen, selbst wenn erhebliche Zweifel an deren Leistungsfähigkeit bestünden. Joachim Erwin war sich aber sicher: daß die beabsichtigte Vereinfachung bei zahleichen Gemeinden auf Zustimmung stoßen wird. Im Mittelpunkt der anschließenden Podiumsdiskussion standen dann die Finanzierungsprobleme des Mittelstandes. Karl-Heinz Stiegemann verwies auf eine breite Palette maßgeschneiderter Angebote und die von der Stadtsparkasse Düsseldorf in diesem Jahr geförderten rund 150 Existenzgründungen. Die Sparkassen sind und bleiben ein verläßlicher Partner für den Mittelstand, so sein Credo. Heiner Kamps (neuer Eigentümer der Restaurantkette Nordsee) wünschte sich: Banken, die bei ein, zwei Jahre alten Unternehmen auch mal Mut beweisen und zusammen mit dem Unternehmer aggressiv nach vorne gehen, und erhielt dafür aus den Reihen des Publikums breite Zustimmung. Karl A. Niggemann appellierte an die anwesenden Mittelständler, die Stärkung des Eigenkapitals als ein wesentliches Unternehmensziel nicht aus den Augen zu lassen: Trotz der großen Bedeutung der Eigenkapitalausstattung für die Finanzierbarkeit von Unternehmen sind klare Eigenkapitalstrategien eher eine Ausnahme. Im Rahmen der Entwicklung im Bereich der Unternehmensfinanzierung wird sich das ändern. In zunehmendem Umfang werden sich Unternehmer um eine überzeugende Eigenkapitalstrategie bemühen müssen. Der Erfolg hat die Initiatoren bestärkt, den eingeschlagenen Weg fortzusetzen, und so wird es aller Voraussicht nach im Herbst diesen Jahres den 2. Düsseldorfer Mittelstandstag geben. 16 IfW-Forum 16/2006

17 If W-Forum Private Equity im Mittelstand Die durch die Politik initiierte Heuschrecken -Diskussion hat zur Verunsicherung bei mittelständischen Unternehmen geführt, die daran interessiert sind, ihr Unternehmen durch die Aufnahme von Finanzinvestoren mit Eigenkapital zu stärken oder die ihr Unternehmen verkaufen wollen. Zur Verunsicherung haben insbesondere die Argumente beigetragen, daß Private-Equity-Investoren unangemessene Renditevorstellungen haben und im übrigen die Unternehmen nur für kurze Zeit erwerben, um sie dann mit höchstmöglichem Gewinn an wen auch immer zu verkaufen. Tatsächlich stellen Private- Equity-Gesellschaften ihren Investoren hohe Renditen in Aussicht. Die Ergebniserwartungen der Investoren liegen bei 20 % bis 30 % p. a. Bei dieser Investoren-Erwartung muß berücksichtigt werden, daß die mitwirkenden Managementgesellschaften aus Unternehmersicht relativ hohe Entgelte in Form von Managementgebühren erhalten. Die Managementgebühr macht je nach Größenordnung des Fonds zwischen 1,5 % und 2,5 % des Fondsvolumens aus. Um eine möglichst engagierte Verwaltung der Fonds- Mittel zu erreichen, wird die Managementgesellschaft auch in beachtlichem Ausmaß am Erfolg des Fonds beteiligt. In der Praxis hat sich durchgesetzt, daß die Managementgesellschaft nach Erreichung einer Mindestverzinsung von z. B. 8 % des eingesetzten Kapitals für die Investoren (Hurdle Rate) einen Anteil an der Wertsteigerung des Fonds erhält. Üblich sind Hurdle Rates zwischen 6 % und 8 % sowie nach deren Erreichen, eine Verteilung der Erlöse zwischen Investoren und Managementgesellschaft von 80 zu 20. Das Geschäftsmodell von Beteiligungsfonds verdeutlicht die folgende Übersicht: Pensionsfonds Stiftungen Versicherungen Banken Vermögende Familien ÜBERNAHMEFINANZIE- RUNG ERMÖGLICHT HOHE RENDITE legen Geld in Beteiligungsfonds an Bei diesen am Markt bekannten Daten stellt sich aus Unternehmersicht die Frage: Erhalte ich bei einem Verkauf an eine Private-Equity-Gesellschaft den Verkaufspreis, der dem tatsächlichen Marktwert entspricht? Kein Unternehmer möchte sein Lebenswerk an einen Käufer veräußern, der nicht bereit ist, einen marktgerechten Verkaufspreis zu akzeptieren und der darüber hinaus auch die Kontinuität des Unternehmens aufgrund der relativ kurzfristigen Haltedauer langfristig nicht sicherstellt. ellen Situation an den Zinsmärkten eine interessante Renditesteigerung dadurch erreichen, daß mit Fremdkapital gearbeitet wird. Der freie Cashflow für die Dauer von etwa 5 6 Jahren nach der Übernahme Managementgesellschaft Beteiligungsfonds Bei dieser Betrachtungsweise wird übersehen, daß Beteiligungsfonds gerade in der aktu- Managementvertrag investieren in kann und wird in der Regel über Akquisitionsdarlehen finanziert. Die Renditen für 5jährige Festlaufzeiten liegen unter Banken aktuell bei etwa 3,5 %. Selbst bei einer Marge von 2 % der finanzierenden Banken ist ein Zinssatz von 5,5 % möglich. Wird z. B. der 7fache Gewinn vor Steuern als Kaufpreis gezahlt (14,3 %), ergibt sich eine interessante Hebelwirkung zur Verbesserung der Rendite. Bei Personengesellschaften und Asset- Deals wirken darüber hinaus steuerliche Vorteile, da Aufgelder zum übernommenen Eigenkapital steuerlich abgeschrieben werden können. Häufig fließen die Ergebnisse von fünf Jahren nach der Übernahme den neuen Gesellschaftern steuerfrei zu. Das erleichtert eine attraktive Amortisation der Akquisitionsfinanzierung. Unternehmen Konzernteile IfW-Forum 16/

18 Das Angebot an Finanzierungslösungen zur Stärkung des Eigenkapitals wächst zur Zeit dynamisch. Die Konditionen werden für Unternehmen immer günstiger, wenn es um die Beschaffung von Eigenkapital und eigenkapitalähnlichen Mitteln geht. BETEILIGUNGSKAPITAL BRINGT WACHSTUMSSCHUB Mit Private Equity finanzierte Unternehmen wachsen deutlich schneller als die deutsche Gesamtwirtschaft. So steigt der Umsatz der 198 in einer Studie von PwC und BVK analysierten Kapitalnehmer von 2000 bis 2004 um durchschnittlich mehr als 10 % pro Jahr. Das Bruttoinlandsprodukt legte im selben Zeitraum nur um jährlich 1,6 % zu. Zudem beschäftigten die untersuchten Unternehmen im Jahr 2004 rund 20 % mehr Arbeitnehmer als im Jahr Die Zahl der sozialversicherungspflichtigten Beschäftigten in Deutschland sank dagegen im gleichen Zeitraum insgesamt um 5,7 %. Neben der meßbaren wirtschaftlichen Entwicklung spricht auch die subjektive Einschätzung der Kapitalnehmer für die erhebliche Bedeutung der Private-Equity-Finanzierung. So gaben über 90 % der befragten Geschäftsführer der Portfolio-Unternehmen an, daß die Beteiligung wichtig (18,7 %) oder sehr wichtig (71,5 %) für das Unternehmenswachstum gewesen sei. Und über 17 % der Unternehmen hätten sich ohne das Engagement der Private- Equity-Gesellschaft aus Sicht der Geschäftsführung sogar auf eine Insolvenz einstellen müssen. Entsprechend sind deutlich über 70 % der Befragten davon überzeugt, daß der Einstieg der Beteiligungsgesellschaft mehr Umsatz und mehr Beschäftigung gebracht hat. DEUTSCHLAND AN DRITTER STELLE IM MITTELSTANDS- MARKT Im klassischen mittelständischen Marktsegment zwischen 25 und 500 Mio. EUR liegt der deutsche Buy-Out-Markt mit 54 Transaktionen im Gesamtwert von 6,9 Mrd. EUR in 2005 an dritter Stelle in Europa hinter Großbritannien (105 Deals/ 12,5 Mrd. EUR) und Frankreich (81 Deals/8,3 Mrd. EUR). Die deutliche Steigerung läßt erkennen, daß der deutsche Mittelstand den Nutzen privaten Beteiligungskapitals in deutlich steigendem Maß erkannt und Finanzinvestoren als unternehmerischer Partner akzeptiert hat. AUF DIE AUSWAHL KOMMT ES AN Im Blickpunkt der Öffentlichkeit stehen die Investitionen der großen international aufgestellten Fonds, die im Milliarden-Euro-Bereich investieren. So lag das Transaktionsvolumen von Terra Firma Capital Partners Ltd. bei der Übernahme von Viterra AG bei 7,0 Milliarden Euro. Apax und Goldman Sachs investierten für Kabel Deutschland GmbH 2,9 Milliarden Euro. EQT Partners akzeptierte bei der Übernahme von MTU, Friedrichshafen, ein Transaktionsvolumen von 1,7 Milliarden Euro. Diese Transaktionen haben jedoch nichts mehr mit mittelständischen Unternehmen zu tun. Deshalb kommen diese international investierenden Fonds für typische Mittelstandsunternehmen als Eigenkapitalpartner oder Käufer auch nicht in Frage. Als Eigenkapitalpartner für mittelständische Unternehmen eignen sich in erster Linie öffentliche Beteiligungsgesellschaften. Damit sind diese Vorteile verbunden: relativ geringe Finanzierungskosten und geringere Verwässerung der Eigentümerrechte des Gründers. Darüber hinaus lassen sich diese Mittel häufig in Form von stillen Gesellschaften erreichen. Mittelständische Unternehmer, die ihr Unternehmen verkaufen wollen, haben darüber hinaus in der Regel das Bedürfnis, daß die Unternehmenskontinuität gewahrt wird. Sie möchten die Arbeitsplätze und Standorte erhalten und sicherstellen, daß die gewachsenen Strukturen nach Veräußerung des Unternehmens nicht zerschlagen werden. Deshalb besteht auch wenig Neigung, an einen Private-Equity-Investor zu verkaufen, der auf Zeit investiert. Ein häufiges Bedürfnis mittelständischer Unternehmen ist es, sicherzustellen, daß nicht an Wettbewerber verkauft wird auch nicht innerhalb relativ kurzer Zeit nach der Veräußerung. Deshalb erfreuen sich Private-Equity-Investoren besonderer Beliebtheit, die Beteiligungen langfristig halten und die nicht bereits beim Einstieg an den Exit denken. Gut beratene Mittelstandsunternehmen beschäftigen sich darüber hinaus auch noch mit anderen Differenzierungsmerkmalen von Private-Equity-Gesellschaften. Dazu zählen: Image/Reputation Gerade vor dem Hintergrund des ausgeprägten Wunsches, Kontinuitätssicherung zu erreichen, hat die Reputation des Käufers aus Sicht mittelständischer Unternehmen einen außerordentlich hohen Stellenwert. Selbst wenn bei einer Veräußerung an Investoren mit geringerer Reputation ein höherer Verkaufspreis erreicht werden könnte, besteht die Neigung, Unternehmen an angesehene Adressen mit positivem Image zu verkaufen. Finanzielle Stärke Einen hohen Stellenwert bei der Auswahl geeigneter Private-Equity-Investoren hat die finanzielle Stärke. Diese ist insbesondere dann wichtig, wenn die mittelständischen Unternehmen weiter 18 IfW-Forum 16/2006

19 If W-Forum im Unternehmen verbleiben. Sie möchten gern einen Partner haben, der vom Grundsatz her in der Lage ist, situationsbedingt zusätzliche finanzielle Mittel einsetzen zu können, damit Sonderbelastungen im Finanzierungsbereich durch den neuen Partner aufgefangen werden können. Netzwerk/Kontakte Mittelständische Unternehmen sind daran interessiert, sich auf die Globalisierung durch geeignete Partner einzustellen. Private-Equity- Investoren verfügen zum Teil über ein exzellentes Netzwerk und internationale Kontakte. Diese können zugunsten ihrer Beteiligungsgesellschaften eingesetzt werden. Aktive Managementunterstützung Gerade die Globalisierung der Märkte läßt bei mittelständischen Unternehmen den Wunsch aufkommen, daß sie ihr Eigenkapital durch solche Partner stärken, die das Management aktiv unterstützen können. Unterstützung kann z. B. bei der Erschließung von Auslandsmärkten oder bei der Initiierung internationaler Kooperationen geboten werden. Viele Unternehmen empfinden es aber auch angenehm, wenn der Gesamtbereich der Unternehmensfinanzierung durch den hinzutretenden Private- Equity-Investor verantwortet wird. Wünschenswerte Investoren sind auch häufig ehemalige Unternehmer, die ihr Kapital, Know-how und ihre Kontakte einbringen. Gern investieren ehemalige Unternehmer, die durch den Verkauf der Unternehmen Firmenvermögen in Privatvermögen gewandelt haben, einen Teil von z. B. 15 % des Vermögens in unternehmerische Beteiligungen. Von diesen Investitionen werden überdurchschnittliche Renditen erwartet. Die Renditeziele werden dadurch unterstützt, daß bestehende Kontakte und Know-how z. B. über ein Beiratsmandat eingebracht werden. AUSSERBÖRSLICHES EIGENKAPITAL In den letzten Jahren vollzog sich auf dem deutschen Private- Equity-Markt eine dynamische Entwicklung, die zu einer Steigerung der Zahl der Marktanbieter und einer zunehmenden Komplexität des Kapitalangebots führte. Dies erschwert nicht nur kapitalsuchenden Unternehmen, sondern auch Investoren, die als Kapitalgeber für Private-Equity-Gesellschaften fungieren, die Identifikation geeigneter Partner. Gerade mittelständische Unternehmen identifizieren häufig Private-Equity-Investoren mit den internationalen Fonds. Dabei wird übersehen, daß Private Equity der Oberbegriff für außerbörsliches Eigenkapital ist. Die Varianten außerbörslichen Eigenkapitals sind vielfältig. Mittelständische Unternehmer, die ihr Eigenkapital und damit ihre Wettbewerbsfähigkeit durch Private-Equity-Investoren stärken wollen, sind gut beraten, wenn sie sich mit dem Leistungsangebot der Marktteilnehmer intensiv auseinandersetzen. DIPL.-BETRIEBSWIRT MARK NIGGEMANN Das Angebot der Anbieter von Eigenkapital und eigenkapitalähnlichen Mitteln nimmt ständig zu. Die Auswahl des richtigen Partners ist für den Erfolg der Partnerschaft entscheidend. Aufwärtstrend im Private-Equity-Markt Der Bundesverband Deutscher Kapitalbeteiligungsgesellschaften German Private Equity and Venture Capital Association e.v. (BVK) zeigt sich mit der Branchenentwicklung im vergangenen Jahr zufrieden. Zwar haben die Neuinvestitionen zum Jahresabschluß kein Rekordvolumen erreicht, aber das Fundraising ist in Deutschland erneut angelaufen. Die Private-Equity-Gesellschaften haben im Jahr 2005 insgesamt 3,0 Mrd. EUR in 983 Unternehmen investiert. Damit schwächte sich das Investitionsvolumen zwar um 19 Prozent gegenüber dem Vorjahr (3,7 Mrd. EUR) ab, jedoch konnte ab dem 3. Quartal eine Aufwärtsbewegung festgestellt werden. Der Großteil der Investitionen entfiel mit 1,9 Mrd. EUR auf das vierte Quartal und hier mit 66 Prozent vor allem auf einige große Buy-out-Transaktionen. 34 Prozent waren Venture-Capital-Investments, vor allem Later-stage-Projekte. Insgesamt machten 2005 die Buy-out-Transaktionen 58 Prozent aller Investitionen aus und lagen damit unter den Anteilen der Vorjahre mit jeweils 70 Prozent. Das Investitionsvolumen bei den Buy-outs lag mit 1,8 Mrd. EUR gut ein Drittel unter IfW-Forum 16/

20 Investitionen und Abgänge (in Mio ) Gesamtinvestitionen Quelle: BVK Abgänge Mittelständische Unternehmer erkennen zunehmend, daß eine angemessene Eigenkapitalausstattung mit großen Vorteilen verbunden ist. Deshalb wird das Interesse an Private Equity in den kommenden Jahren zunehmen. dem Vorjahreswert (2004: 2,7 Mrd. EUR). Den Investitionen im Jahr 2005 stehen Abgänge in Höhe von 1,9 Mrd. EUR gegenüber. Das Gesamtportfolio stieg damit auf 21,5 Mrd. EUR, die sich auf insgesamt kleine und mittlere Unternehmen verteilen. Das Gros der neuen Investitionen entfiel auf die Einzelbranchen Kommunikation (11,9 Prozent), Konsumgüter (11,2 Prozent), Sonstige Dienstleistungen (9,6 Prozent), Maschinenbau (9,3 Prozent) und Industrieautomation (8,2 Prozent); darüber hinaus erreichte der Bereich Sonstige Branchen durch einen großen Buy-out 13,7 Prozent. 70 Prozent aller Investitionen flossen in Unternehmen am Standort Deutschland, 27 Prozent in Unternehmen in anderen europäischen Ländern. Innerhalb Deutschlands ergab sich die Reihenfolge der bevorzugten Regionen mit Baden-Württemberg, Nordrhein-Westfalen, Berlin-Brandenburg und Bayern, auf die zusammen 71 Prozent der deutschlandweiten Investitionen entfielen. FUNDRAISING GUT ENTWICKELT Das Fundraising erreichte im Jahr 2005 ein Volumen von 7,2 Mrd. EUR und stieg damit um 262 Prozent im Vergleich zum Vorjahr (2,0 Mrd. EUR). Abzüglich des darin enthaltenen paneuropäischen Fonds (4,3 Mrd. EUR) verbleibt ein Volumen von 2,9 Mrd. EUR, wovon allein 1,3 Mrd. EUR auf das besonders aktive vierte Quartal entfielen. Ohne den paneuropäischen Fonds erhöhten sich die von deutschen Private- Equity-Fonds eingesammelten Mittel gegenüber dem Vorjahr um 45 Prozent. EXITSTRUKTUR NORMALI- SIERT SICH WEITER Die Abgänge machten im vierten Quartal 530,0 Mio. EUR aus. Das Jahresvolumen stieg damit Fundraising 2005 Neue Fondsmittel nach Kapitalgebern Fundraising nach Kapitalgebern Mio. Euro % Kreditinstitute 831,94 11,6 Versicherungen 580,6 8,1 Pensionsfonds 2.690,50 37,4 Industrie 22,15 0,0 Private Anleger 411,43 5,7 Öffentlicher Sektor 552,49 7,7 Aademische Institutionen 0,00 0,0 Kapitalerträge für Re-Investitionen 348,71 4,9 Fund of Funds 1.033,38 14,4 Kapitalmarkt 376,95 5,2 Sonstige 336,63 4,7 Gesamtsumme 7.184,78 100,0 20 IfW-Forum 16/2006

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