Ausblick Deutschland: Schwarze Null

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1 Aktuelle Themen Deutschland 7. Februar 212 Autoren Bernhard Gräf Jochen Möbert Heiko Peters Oliver Rakau Stefan Schneider Editor Stefan Schneider Deutsche Bank AG DB Research Frankfurt am Main Deutschland Fax: DB Research Management Thomas Mayer Inhaltsverzeichnis Seite Konjunkturausblick 212: Schwarze Null... Beschäftigungsboom durch Rezession temporär gestoppt...8 Spürbare Verlangsamung des Preisauftriebs Anstieg der verfügbaren Einkommen begrenzen Konsumwachstum Schwächere Auslandsnachfrage bremst Ausrüstungsinvestitionen Ausblick für Immobilienmärkte verbessert Weltweite Konjunkturabkühlung schwächt Exportwachstum Inlandsnachfrage stützt Importe Ausblick Deutschland: Schwarze Null Wie ein deutscher Regierungsbeamter Anfang der 7er Jahre formulierte, besteht Konjunktur(-politik) aus über % Psychologie. Die Verhaltensökonomie sagt uns, dass die Psychologie an den Finanzmärkten eine noch größere Rolle spielt, insbesondere bei unvorhersehbaren Schwankungen in Krisenzeiten. Die Investoren haben in den letzten beiden Jahren ihre mentalen Modelle verloren, die ihnen in der Vergangenheit eine Richtschnur waren, wenn sie mit unvermeidlichen Unsicherheiten an den Finanzmärkten konfrontiert waren. Die immer weiter steigende Nutzung der Einlagenfazilität der EZB, die mit knapp EUR Mrd. Ende Januar ein neues Rekordhoch erreicht hat, spiegelt die Tatsache wider, dass das gegenseitige Vertrauen im Interbankenmarkt verloren gegangen ist. Die Verzweiflung der Politiker angesichts des bislang begrenzten Erfolges ihrer Rettungsmaßnahmen und nicht zuletzt das zunehmende Misstrauen der Bevölkerung in das gesamte Finanzsystem stellen die Rolle der Psychologie klar unter Beweis. Gegen Ende des vergangenen Jahres haben diese psychologischen Faktoren das Vertrauen in die Realwirtschaft zunehmend belastet. Die Auswirkungen der Unsicherheit auf die Investitionstätigkeit und der erwartete negative Effekt der Haushaltskonsolidierung auf den privaten Verbrauch führten zu einer massiven Verschlechterung des Geschäftsvertrauens, das ein wichtiger Indikator für die Gewinnerwartungen der Unternehmen ist. Deshalb ist es wenig überraschend, dass Händler und Investoren sich kaum vorstellen können, wie die Märkte die zusätzlichen EUR 2 Mrd. allein für die Tilgungen Italiens und Spaniens bis Mai aufbringen sollen. Mittlerweile jedoch haben die Märkte eine inkrementellere Sichtweise in Bezug auf die Lösung der Krise eingenommen, und die Investoren scheinen ihre naive Hoffnung aufgegeben zu haben, die Politik könne ein Wundermittel präsentieren. Dies könnte erklären, warum die Diskussionen über die Beteiligung des privaten Sektors bei der Restrukturierung der griechischen Staatsschulden und das zweite Rettungspaket für Griechenland trotz zusätzlicher negativer Nachrichten aus Griechenland selbst sowie weiterer Herabstufungen durch Ratingagenturen die Märkte kaum negativ beeinflusst haben mit der Ausnahme von Portugal. Ein positiver Faktor war sicherlich der erste Dreijahrestender der EZB, mit dem die EZB EUR 89 Mrd. zur Verfügung stellte. Das damit einhergehende Signal, dass die EZB bereit ist, alles zu tun, um für die Banken als Lender of Last Resort zu fungieren, sie aber nicht der Buyer of Last Resort für Staatsanleihen ist, könnte einige Befürworter einer Bazooka-Strategie der EZB enttäuscht haben. Wichtiger ist jedoch, dass sie damit die wahrscheinlich große Mehrheit der Investoren beruhigt hat, die besorgt über die mittelfristige Inflationsentwicklung waren. Diese Beruhigung könnte auch dazu beigetragen haben, dass die bisherigen Anleiheauktionen erfolgreich gelaufen sind und die Volatilität an den Finanzmärkten gesunken ist. Dies hat wiederum zu einer leicht optimistischen Einschätzung der Unternehmen beigetragen. Entsprechend ist aus der von uns für das deutsche Wachstum noch vor wenigen Wochen erwarteten roten Null mittlerweile ein schwarze geworden.

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3 Wachstum, Inflation, Leistungsbilanz, Budgetsaldo 1 BIP-Wachstum Inflation Leistungsbilanzsaldo Budgetsaldo in % gg. Vj. in % gg. Vj. in % des BIP in % des BIP P 213P P 213P P 213P P 213P Euroland 1,6 -, 1, 2,7 1,9 1, -,7 -, -, -,2-3, -2,6 Deutschland 3,, 1, 2, 1,7 1,,,8, -1, -1,3-1, Frankreich 1,6 -,3 1,2 2,3 1,8 1, -2,8-2,6-2,7-6, -, -, Italien,3-1,3,3 2,9 2,3 1,6-3,8-2, -1, -, -2, -,7 Spanien,6 -,9,8 3,1 1, 1,3-3, -3,3-2,8-6,6-6, -,3 Niederlande 1,7 -, 1,2 2, 2, 1,6, 6, 6, -3, -3,6-3,1 Belgien 1,9 -,6 1,2 3, 2, 1,6 2, 1, 2, -3,9 -, -, Österreich 3, -, 1,2 3,6 2,1 1,8 2, 2, 2, -3,2-3,1-2, Finnland 2,9, 1, 3,3 2,3 1,7, -,, -1, -1, -1,1 Griechenland -,3-3,,1 3,1 1,3,9-1, -7, -6, -9, -6,6 -,7 Portugal -1, -2,9, 3,6 2, 1, -8, -, -, -6, -6, -6, Irland 1,,2 1, 1,2 1, 1,1, 1, 2, -1, -9,1-7,7 Großbritannien,9, 1,, 2,8 1,7-1,2-1, -1, -8, -8, -6, Dänemark 1, -, 1, 2,8 1, 1, 6,,, -2, -, -3, Norwegen 2,6 2, 2, 1,3 1, 2, 12, 11, 11, 11, 1, 9, Schweden,7 1, 1, 2,6 1,7 1, 6, 6, 6, 1,,8,6 Schweiz 1,8 -,2,7,2,,6 13, 12, 12,,,,6 Tschech. Rep. 1,8, 3,3 1,9 3,2 2,2 -, -3,7-3,6 -,3-3,8-3, Ungarn 1, -,8 3,1 3,9,8,,6,3, 1,9-3,2-2,9 Polen,2 2,3 2,2,3 3, 2,2 -, -, -,1 -, -,3-3,6 USA 1,7 2, 2,9 3,1 2,7 2, -3,3-3,2-3,3-8,1 -,9 -,6 Japan -,9,7 1,1 -,3 -,3 -,1 2,2 2,2 2,6-9, -9, -8,3 Welt 3,6 3,2,,3 3,3 3,3 Quellen: Nationale Behörden, Nationale Zentralbanken, Deutsche Bank Prognosen Deutschland: BIP-Wachstum nach Komponenten, % gg.vq Q1 Q2 Q3 QP Q1P Q2P Q3P QP Q1P Q2P Q3P QP P 213P BIP 1,3,3, -,1, -,3,,,3,3,2,2 3,, 1, Privater Konsum, -,6,8,1,3,1,1,,,,3,3 1,,7,9 Staatskonsum,2,6,6,1,1,,,,2,,, 1,2,6,2 Anlageinvestitionen,1,,9,2,8 -,9,6 1,1,,8,7,7 6, 1, 2, Lager, %-Punkte,,3 -,,,,,,,,,, -,1 -,1, Exporte 1,6 2,8 2,, -1, -,3 1, 1,7 1, 1, 1, 1, 8,2 1,8, Importe 1, 2,9 2,6 1, -,, 1,3 1,3 1,3 1,3 1,3 1,3 7,2 3,,9 Nettoexport, %-Punkte,,1,1 -,2 -,3 -,2,2,3 -,1 -,1 -,1 -,1,8 -,, Quellen: Nationale Behörden, DB Research 3 7. Februar 212 Aktuelle Themen

4 Deutschland: Datenmonitor 3 Q 21 Q1 211 Q2 211 Konjunkturumfragen Gesamtwirtschaft ifo Geschäftsklima 113, 11,7 11,1 19,7 16,8 18,6 17, 16, 16,7 17,3 18,3 ifo Geschäftserwartungen 11, 11, 16,9 1,9 97,8 1, 97,9 97,1 97,6 98,6 1,9 PMI Composite 8, 6,9 7, 1,,3 1,3,,3 9, 1,3, Produzierendes Gewerbe ifo Verarbeitendes Gewerbe 11,1 111,8 111,1 1,6 12,2 1,2 12,8 12, 12, 12,1 1,2 PMI Verarbeitendes Gewerbe 8, 61, 8,1 1,1 8,,9,3 9,1 7,9 8,,9 Produktion (% ggü. Vp.) 2,2 2, 1,6 1,7 -, -2,8,8 -,6 Grad der Kapazitätsauslastung 83,7 86, 88,9 89, 88,3 Bauhauptgewerbe Produktion (% ggü. Vp.) -6, 1,7,3 -,1-1,7-1, 1,6, Auftragseingang (% ggü. Vp.) -2,6 8,1 -,6 -,9 -,8-2,8 -,9 9,8 ifo Bauhauptgewerbe 113,6 119,3 12, 119, 117, 118,9 116,9 11,7 117, 118,9 12, Dienstleistungen PMI Dienstleistungen 8,2 9,6 6, 1,2 1,1 1,1 9,7,6,3 2,, Konsumentennachfrage EC Konsumentenbefragung 9,1 8,7 8,9 2,2-2,8,2-1,9-3,3-2,9-2,2, Einzelhandelsumsätze (% ggü. Vp.) -,3,6 -,6 1,2 -,7 -,6,9, -1, -1, Neuzulassungen PKW (% ggü. Vj.) -8,2 13,9 7,6 11,6 3, 18,3 8,1,6 2,6 6,1 Außenhandel Auslandsaufträge (% ggü. Vp.) 11,2 3,1 -,8-6,8-8,3 -, 6,3 -,9 Exporte (% ggü. Vp.) 2,2 3, 2,1 2,1 3,2,8-2,9 2,6 Importe (% ggü. Vp.) 1,3 6,1 2,8 1,1, -,8,1 -,1 Nettoexporte (EUR Mrd.) 1,7 37,7 37,,1 13,8 1,3 12, 1,9 Arbeitsmarkt Arbeitslosenquote (%) 7, 7,3 7,1 7, 6,9 7, 6,9 6,9 6,9 6,8 6,7 Veränderung Arbeitslosigkeit (Tsd. ggü. Vp.) -, -6,7-8,3-33,7-39, -9, -2,, -2, -2, -3, Beschäftigung (% gg. Vj.) 1, 1, 1,3 1,3 1, 1,3 1,3 1,3 1, 1, ifo Beschäftigungsbarometer 113,7 11,1 11,8 113,2 112,2 112,3 113,1 112, 113, 111,6 112,1 Preise, Löhne und Arbeitskosten Preise HVPI (% ggü. Vj.) 1,6 2,2 2, 2,6 2,6 2, 2,9 2,9 2,8 2,3 2,3 Kern-HVPI (% ggü. Vj.) 1, 1,2 1, 1, 1, 1, 1, 1, 1, 1,3 Harmonisierter PPI (% ggü. Vj.),7 6,1 6,,6,8,,,3,2, Rohstoffe ohne Energie (% ggü. Vj.) 38, 36,2 16, 8,6 -,8 7,1,8, -,8-11,1 Ölpreis (USD) 86, 1,9 117, 113, 19, 11, 113,1 19,7 11,7 17,9 Inflationserwartungen EC Haushaltsumfrage 9, 27, 31,7 29,8 3,3 3, 29,2 29,2 3,8 3,8 EC Unternehmensumfrage 13,3 23,6 22,7 11, 9, 9,9 8,8 8,2 8, 1,3 Lohnstückkosten (ggü. Vj.) Lohnstückkosten -,7 -,7 1, 1,2 Arbeitnehmerentgelt je Arbeitnehmer 2, 2,9 3,3 2,7 Arbeitnehmerentgelt je Stunde, 1,2 2, 2, Monetärer Sektor (ggü. Vj.) M3,,2,3,9,8,8,9,9,,8 Trend von M3,,,8,7 Kredite an Unternehmen und Privatpersonen -,7,3, 1,9,8 1,9 2,7 1,7 Kredite an öffentliche Haushalte,6 11, -12,1,7-11,3,7-1, -12,7 Q3 211 Q 211 Aug 211 % ggü. VP = Veränderung gegenüber der Vorperiode Quellen: Bundesagentur für Arbeit, Deutsche Bundesbank, Europäische Kommission, Eurostat, Statistisches Bundesamt, HWWI, ifo, Markit Sep 211 Okt 211 Nov 211 Dez 211 Jan Februar 212 Aktuelle Themen

5 Deutschland: Stimmung hellt sich etwas auf Index Quelle: Thomson Financial Einkaufsmanagerindex (links) ifo Geschäftsklima (rechts) PMIs: Stabilisierung USA EWU Quelle: Thomson Financial Japan China EWU: Renditeabstände 6 Gegenüber dt. Staatsanleihen, Basispunkte Portugal Irland Spanien Italien Griechenland (rechts) Quelle: DB Research Konjunkturausblick 212: Schwarze Null Nachdem im Herbst letzten Jahres deutliche Rückgänge der Frühindikatoren in Deutschland, beispielsweise ifo-geschäftsklima oder Index der Einkaufsmanager, sowie ähnliche Rückschlägen bei wichtigen Handelspartnern die Befürchtungen eines kräftigen Konjunktureinbruchs geschürt hatten, hat sich das Umfeld zuletzt doch wieder etwas aufgehellt. Insbesondere an den Anleihenmärkten hat sich die Besorgnis über einen möglichen Käuferstreik bei der in den ersten Monaten dieses Jahres anstehenden Refinanzierungswelle südeuropäischer Staaten zumindest mit Blick auf die beiden großen Länder Italien und Spanien bis dato nicht bestätigt. Die Aktienmärkte haben weltweit einen überraschend positiven Start ins Jahr hingelegt. Die Einkaufsmanagerindizes in wichtigen Abnehmerländern haben sich zuletzt etwas stabilisiert. So hat sich der Index der Einkaufsmanager der Eurozone auch ohne Deutschland im Januar wieder verbessert, blieb aber noch unter der Schwelle von. Befürchtungen, dass die Eurozone in eine Abwärtsspiral aus schrumpfender Wirtschaftsleistung und zusätzlichen fiskalischen Sparmaßnahmen, die dann das Wachstum weiter schwächen, rutschen könnte, haben damit an Wahrscheinlichkeit verloren. Auch die US-Konjunktur wird trotz der nach wie vor gemischten Indikatoren am aktuellen Rand insgesamt etwas positiver gesehen. Der aggregierte PMI der BRIC- Länder ist im Januar wieder auf knapp über gestiegen, was für unsere Annahme spricht, dass sich das Wachstum in den Schwellenländern im laufenden Jahr zwar etwas abschwächen wird, insgesamt mit,7% nach 6,1% aber weiterhin robust ausfällt. Aufhellung der Stimmung in der Wirtschaft Vor diesem Hintergrund hat sich auch die Stimmung in der deutschen Wirtschaft wieder etwas aufgehellt. Der ifo-index konnte sich im Januar zum dritten Mal in Folge verbessern. Die Einschätzung der aktuellen Lage steht mit deutlich über ihrem langfristigen Mittel von 1. Die Erwartungen liegen in etwa auf ihrem Durchschnitt. Der Index der Einkaufsmanager in der Industrie hat sich, nachdem er im vierten Quartal mit 8, deutlich unter die Wachstumsschwelle von gefallen war, im Januar wieder auf 1, verbessert. Leichte Entspannung an den Finanzmärkten unterstützt Wichtig für die Prognose ist, inwieweit die Sorgen um die Eurozone und die Stimmung an den Finanzmarkten auf die Einschätzung der Unternehmen durchgeschlagen haben, ob also der Einbruch der Vertrauensindikatoren im letzten Herbst eine Übertreibung war, beziehungsweise ob jetzt die Hoffnung für die Realwirtschaft beflügelt durch die positive Stimmung an den Finanzmärkten überzeichnet ist. Die graphische Analyse zeigt zumindest für die letzten Jahre einen zeitlichen Vorlauf der Volatilität am Aktienmarkt gegenüber der Stimmung der Unternehmen. Die massive Eintrübung der realwirtschaftlichen Vertrauensindikatoren könnte daher zumindest zum Teil Reaktion auf die Finanzmärkte und weniger Ausfluss einer damals schon festzustellenden Verschlechterung in der Realwirtschaft gewesen sein. Allerdings fiel der Einbruch beim Industrievertrauen im Vergleich zu der Stimmungsverschlechterung an den Finanzmärkten eher verhalten aus, daher dürfte, selbst wenn sich die derzeit gute Stimmung an den Finanzmärkten fortsetzt, davon keine nachhaltige weitere Belebung des Industrievertrauens ausgehen. 7. Februar 212 Aktuelle Themen

6 Deutschland: PMI & Aktienmarktvolatilität 7 Implizite Volatilität (links), % (rechts) VDAX (links) Quellen: Bloomberg, ifo PMI (rechts) Welthandel & deutscher Export 8 % gg. Vj Quellen: Bundesbank, CPB Export Deutschland (real) Welthandel (real) EZB: Refinanzierungsgeschäfte 9 EUR Mrd EuroSystem Quellen: EZB, Bundesbank Bundesbank Verlangsamung der Exportnachfrage Das Statistische Bundesamt hat bereits angedeutet, dass das deutsche BIP im vierten Quartal wohl um ¼% gegenüber Vorquartal gesunken ist und somit die Indikation der Vertrauensindikatoren zumindest der Richtung nach bestätigt. Überdies sind die Auftragseingänge in der Industrie in den Monaten September bis November um,6% gegenüber den Sommermonaten Juni bis August gesunken. Bei den Auslandsorders fiel der Rückgang mit,% noch deutlicher aus. Dies dürfte das deutsche Wachstum auch im aktuellen Quartal dämpfen. Der rückläufige Trend bei der Auslandsnachfrage hat mittlerweile zu einer Stagnation der realen Ausfuhren im Dreimonatsvergleich geführt, der Vorjahresabstand ist auf gut 3% geschrumpft, nach zweistelligen Wachstumsraten zu Anfang 211. Diese Entwicklung ist nahezu deckungsgleich mit dem Verlauf des Welthandels insgesamt. Mit dem Nachlassen expansiver monetärer Impulse in den Industrieländern, der Verschärfung des geldpolitischen Kurses in vielen Schwellenländern und der zunehmenden fiskalischen Konsolidierung in den meisten Industrieländern im Verlauf des letzten Jahres hat sich der Zuwachs im Welthandel zuletzt auf 3% zurückgebildet, das Volumen dürfte in den kommenden Monaten nahezu stagnieren. Mit einer spürbaren Belebung rechnen wir erst ab Jahresmitte. Deutliche Belastung durch fiskalische Konsolidierung in der EWU Selbst wenn, wie von uns angenommen, die europäische Staatschuldenkrise ab der Jahresmitte an Brisanz verliert, vielleicht sogar mittlerweile schon ihren Höhepunkt überschritten hat, werden die realwirtschaftlichen Folgen noch lange spürbar sein. Im laufenden Jahr dürfte das strukturelle Defizit in der Eurozone wie bereits in 211 um 1 ¾% zurückgeführt werden. Der IWF hat in Simulationen gezeigt, dass der Fiskalmultiplikator, also die prozentuale Wachstumseinbuße bei einer Rückführung des strukturellen Defizits um einen Prozentpunkt des BIP, bei nur etwa, liegt, da aufgrund sinkender Zinsen und einer Abwertung der heimischen Währung der Beitrag des Nettoexportes sich um etwa ½ Prozentpunkt verbessert. Der Multiplikator steigt auf rund 1, wenn nahezu alle Länder eine ähnliche Fiskalpolitik fahren und der Wechselkurs sich daher nicht abwertet. Wenn überdies die Geldpolitik aufgrund eines bereits nahe Null liegenden Zinsniveaus nicht mehr durch weitere Zinssenkungen kompensierend wirken kann (Nullzinsschranke), klettert der Multiplikator auf 2. Diese beiden Nebenbedingungen sind wohl in vielen Industrieländern definitiv aber in der Eurozone erfüllt. Überdies stellt sich die Wirkung des Fiskalmultiplikators erst mit einer Zeitverzögerung ein, in 212 werden sich also die kontraktiven Impulse das vergangenen und des laufenden Jahres überlagern. Schwache Kreditentwicklung in der EWU Ausnahme Deutschland Wir erwarten, dass die EZB ihren Leitzins in den kommenden Wochen weiter auf,7% senkt. Überdies haben die EUR 89 Mrd., die den Banken im Zuge des ersten Refinanzierungsgeschäfts mit einer Laufzeit von drei Jahren zugeteilt wurden, sowie die Lockerung der Bedingung für bei der EZB hinterlegbaren Sicherheiten das Bankensystem in der Eurozone deutlich stabilisiert und vermutlich auch zum günstigen Verlauf der Anleiheauktionen zu Jahresbeginn beigetragen. Allerdings zeigt der Anstieg der Einlagen der Geschäftsbanken der Eurozone bei der EZB auf nahezu EUR Mrd., dass die Liquidität wohl auf absehbare Zeit nicht als Kredit in der Realwirtschaft ankommt. Die Kreditexpansion in der Eurozone hat sich zum Jahresende auf nur noch 1% gegenüber Vorjahr verlangsamt. In der Eurozone insgesamt haben die Banken aufgrund der schwächeren Konjunktur und der negativen Auswirkungen der Schuldenkrise 6 7. Februar 212 Aktuelle Themen

7 EZB: Refinanzierungen und Einlagen 1 EUR Mrd Quelle: EZB Refinanzierungsgeschäfte MFI-Einlagen bei der EZB auf ihre Refinanzierungsmöglichkeiten ihre Kreditkonditionen deutlich verschärft und gehen von einer weiteren Verschärfung im laufenden Quartal aus. Die Kreditnachfrage ist sowohl von Seiten der privaten Haushalte als auch von Unternehmen deutlich gesunken. Insbesondere die Nachfrage zur Finanzierung von Anlageinvestitionen der Unternehmen nahm deutlich ab. Im Gegensatz dazu haben sich die Kreditkonditionen in Deutschland nicht weiter verschlechtert. Die Banken berichten sogar von einer spürbaren Belebung der Nachfrage für private Baufinanzierung und langfristigen Kredit aus dem Unternehmensbereich. In der gesamten Eurozone werden die Zinsen und Finanzierungskonditionen nicht nur, wie in der obigen Simulation unterstellt, keine Kompensation für den negativen keynesianischen Effekt der fiskalischen Konsolidierung liefern, sondern noch zusätzlich nachfragedämpfend wirken. Wir erwarten daher einen Rückgang des BIP in der Eurozone um ½%, rechnet man Deutschland heraus, beträgt die Schrumpfung rund ¾%. Dies wird auch die deutsche Konjunktur aufgrund ihrer engen Verflechtung direkt über den Export sowie indirekt bei den Investitionen treffen, so gehen % der deutschen Exporte in die übrigen EWU- Länder. Kredite an den privaten Sektor 11 Ausstehende Kredite, % gg.vj Deutschland Eurozone Quelle: EZB Deutsches BIP: Stagnation in H1, Trendwachstum in H2 Insgesamt gehen wir daher für Deutschland weiterhin von einer im Jahresverlauf nahezu stagnierenden Wirtschaft aus, wenngleich aus der vor einigen Wochen erwarteten roten Null mittlerweile eine schwarze Null geworden ist. Angesichts des bis dato sehr milden Winterwetters und der relativ guten Lage im Baubereich könnte das Wachstum im ersten Quartal positiv überraschen und eine technische Rezession, d.h. zwei aufeinander folgende Quartale mit sinkendem BIP, vermieden werden. Trotzdem dürfte das BIP im ersten Halbjahr insgesamt eine leicht rückläufige Tendenz aufweisen, so dass bei einer Rückkehr zum Trendwachstum im zweiten Halbjahr unterm Strich eine Null stehen dürfte. Da die oben dargestellten Auswirkungen der fiskalischen Konsolidierung in der Eurozone auch in 213 kaum vermindert anhalten dürften und auch für die USA weitgehend unabhängig vom Wahlausgang im November eine massive fiskalische Konsolidierung für 213 ins Haus steht, wird das deutsche Wachstum in 213 mit rund 1% weiterhin moderat ausfallen, was im europäischen Vergleich aber immer noch für einen Spitzenplatz ausreichen dürfte. Stefan Schneider ( , Deutschland: Prognosen auf einen Blick 12 % gg.vj P 213P Reales BIP 3,7 3,, 1, Privater Konsum,6 1,,7,9 Staatsausgaben 1,7 1,2,6,2 Anlageinvestitionen, 6,, 2, Ausrüstungen 1, 8,3-1, 2, Bau 2,2, 1, 2,3 Lager, %-Punkte,6 -,1 -,1, Exporte 13,7 8,2 1,8, Importe 11,7 7,2 3,,9 Nettoexport, %-Punkte 1,,8 -,, Konsumentenpreise 1,1 2,3 1,7 1, Budgetsaldo, % BIP -,3-1, -1,3-1, Arbeitslosenquote, % 7,7 7,1 6,9 7, Leistungsbilanz, % BIP,7,,8, Quellen: Statistisches Bundesamt, DB Research 7 7. Februar 212 Aktuelle Themen

8 Arbeitslosenquote 13 %, sb DE EMU US UK Quelle: ILO Arbeitslosenquote Jugendlicher 1 %, sb DE EMU US UK Quelle: ILO Beschäftigungsboom durch Rezession temporär gestoppt Die gute Arbeitsmarktlage Anfang des Jahres 212 ist auf das Wirken der Arbeitsmarktreformen und der beschäftigungsfreundlichen Lohnpolitik seit Mitte der 2er Jahre sowie die robuste Arbeitsmarktreaktion im Jahr 29 zurückzuführen. Frühindikatoren deuten derzeit noch auf keine Verschlechterung der Arbeitsmarktsituation in den nächsten Monaten hin. Der leichte BIP Rückgang in Q 211 und die erwartete milde Rezession in H1 212 dürften zur Folge haben, dass sich die Arbeitsmarktlage im H2 212 wahrscheinlich temporär verschlechtert und die Arbeitslosenquote 212 bei 6,9% liegt. Die Situation am Arbeitsmarkt verbesserte sich im Jahr 211 in Deutschland merklich. Die Zahl der Erwerbstätigen stieg im Vorjahresvergleich um 1. auf 1,1 Mio. und erreichte damit den höchsten Stand seit der Wiedervereinigung. Die Zahl der Arbeitslosen ging im Jahresdurchschnitt das erste Mal seit 1992 auf unter 3 Mio. zurück. Damit ist der Arbeitsmarkt nicht nur im Vergleich mit anderen Ländern, sondern auch in historischer Perspektive in einer äußerst guten Verfassung. Die angespannte Arbeitsmarktlage in anderen Ländern zeigt sich insbesondere bei der Jugendarbeitslosigkeit. Während die Arbeitslosenquote bei Jugendlichen in der Eurozone saisonbereinigt seit April 29 über 2% liegt und zuletzt auf über 21% gestiegen ist, ist die Quote für Deutschland im selben Zeitraum um 3 Prozentpunkte auf 8,1% im November 211 gesunken. Ursachen der guten Arbeitsmarktlage zu Beginn des Jahres 212 sind das Wirken der Arbeitsmarktreformen und die beschäftigungsfreundliche Lohnpolitik seit Mitte der 2er Jahre sowie die damit zusammenhängende robuste Entwicklung des Arbeitsmarkts im Krisenjahr 29. Kontinuierliche Verbesserung auf dem Arbeitsmarkt seit Mitte der 2er Jahre Mit dem kräftigen Wachstum der Weltwirtschaft, einer beschäftigungsfreundlichen Lohnpolitik und dem Wirken der Mitte der 2er Jahre eingeführten Arbeitsmarktreformen wurde der jahrzehntelang andauernde Trend einer über den Konjunkturzyklus hinweg immer weiter steigenden Arbeitslosigkeit durchbrochen, die Arbeitsmarktbilanz hat sich zwischen den Jahren 2 und 211 erheblich verbessert. 1 So stieg die Zahl der Erwerbstätigen um über 2 Millionen Personen an. Zurückzuführen ist der Zuwachs fast ausschließlich auf eine Erhöhung der Anzahl der Arbeitnehmer. Von denen hat die Untergruppe der sozialversicherungspflichtig Beschäftigten mit 2,2 Mio. stärker als die Gesamtgruppe zugenommen. Der Anstieg geht zu etwa 6% auf eine Erhöhung der Teilzeitbeschäftigung durch den kontinuierlich steigenden Zuwachs der Erwerbsbeteiligung von Frauen zurück. Daneben hat sich der Anteil der Beschäftigten in der Arbeitnehmerüberlassung (Zeitarbeit) und damit die externe Flexibilität der Unternehmen auf 2,9% der Beschäftigten oder,8 Mio. im Jahr 211 erhöht. Damit ist der Anteil zwar etwas höher als der Durchschnitt der EU- Länder, bleibt aber deutlich unter dem Wert der Niederlande oder des Vereinigten Königreichs Sachverständigenrat zur Begutachtung der gesamtwirtschaftlichen Entwicklung (211). Verantwortung für Europa wahrnehmen. Wiesbaden. CIETT (211). The agency work around the world. Economic Report 211. Brüssel Februar 212 Aktuelle Themen

9 Positive Arbeitsmarktentwicklung seit dem Jahr 2 1 Mio Veränderung Erwerbspersonen 3, 3,6, Erwerbslose,6 2, -2,1 Erwerbstätige 39, 1,1 2,1 Selbstständige mit mithelfenden Fam.,,,1 Arbeitnehmer 3,6 36, 2, Ausgewählte Untergruppen, Ausschließlich geringfügig entlohnt Beschäftigte *,7,9,1 Sozialversicherungspflichtig Beschäftigte * 26,2 28, 2,2 - in Teilzeit (%) * 16,6 19, - in der Arbeitnehmerüberlassung (%) * 1, 2,9 Arbeitslose,9 3, -1,9 - Langzeitarbeitslose 1,6,9 -,7 - Kurzzeitarbeitslose 3,3 2,1-1,2 Unterbeschäftigung (ohne Kurzarbeit) 6,1,2-1,9 *Juni-Wert Quellen: Statistisches Bundesamt, Bundesagentur für Arbeit Robuster Arbeitsmarkt im Jahr Reales BIP und Entstehungskomponenten, % gg. Vj Erwerbstätige Geleistete Arbeitsstunden Arbeitsproduktivität Reales BIP Quelle: Statistisches Bundesamt Robuster Arbeitsmarkt über die Krise Der Beschäftigungsaufbau wurde nur im Krisenjahr 29 unterbrochen, in dem die besonders durch den Einbruch der Exporte betroffenen Unternehmen des Verarbeitenden Gewerbes aber nicht mit einer entsprechenden Freisetzung von Arbeitskräften, sondern mit einer Arbeitskräftehortung reagierten. Dabei blieb die Reduktion der Arbeitszeit um 2,7% durch die Absenkung der betriebsüblichen Wochenarbeitszeit, den Abbau von Guthaben auf Arbeitszeitkonten, weniger Überstunden und der Kurzarbeit hinter dem BIP-Rückgang in Höhe von,1% zurück, so dass die Stundenproduktivität in einem bisher nicht gekannten Ausmaß um 2,% zurückging. Bei dem V-förmigen Krisenverlauf zahlte sich das Festhalten an den Arbeitskräften für die Unternehmen aus, da diese ihre Arbeitskräfte direkt wieder einsetzen konnten, um die rapide anziehende Exportnachfrage 21 und 211 zu bedienen. Allerdings wurde nicht nur die Arbeitszeit wieder erhöht, sondern zudem Beschäftigung aufgebaut. Die Arbeitszeit wurde in Folge der guten konjunkturellen Lage wieder so weit gesteigert, dass die in der Krise aufgelösten Arbeitszeitreserven zum Teil wieder aufgebaut sind. 3 Verlangsamung des Beschäftigungsaufbaus 17 % gg. Vj. (rechts), 2 = 1 (links) Ifo Beschäftigungsbarometer * (links) Erwerbstätige (rechts) Soz.pflichtig Beschäftigte (rechts) *Um 6 Monate verschoben 3, 2, 2, 1, 1,,, -, -1, -1, Konjunkturelle Abkühlung unterbricht Beschäftigungsaufbau Im vierten Quartal 211 dürfte das BIP leicht rückläufig gewesen sein. Auf dem Arbeitsmarkt, dessen Entwicklung der Konjunktur üblicherweise hinterherhinkt, sind bisher jedoch noch keine Abschwächungstendenzen erkennbar. Die Beschäftigung nahm saisonbereinigt zu und die Arbeitslosigkeit ging begünstigt durch die milde Witterung saisonbereinigt weiter zurück. Frühindikatoren deuten derzeit auf keine Verschlechterung der Arbeitsmarktsituation in den nächsten Monaten hin. Das ifo-beschäftigungsbarometer ist zwar von seinem Höchststand im März 211 gefallen, pendelt allerdings seit August 211 auf einem noch immer relativ hohen Niveau. Entsprechend ist nur eine Verlangsamung des Beschäftigungsaufbaus zu erwarten. Der Indikator für die Arbeitskräftenachfrage der Bundesagentur für Arbeit BA-X ist zum Jahresanfang 212 kräftig gestiegen und deutet auf eine hohe Arbeitsnachfrage zum Quellen: ifo, Statistisches Bundesamt, BA 3 IAB (211) Guthaben auf den Arbeitszeitkonten wieder deutlich höher, Presseinformation des Instituts für Arbeitsmarkt und Berufsforschung vom Februar 212 Aktuelle Themen

10 Beschäftigungsboom in H2 212 temporär gestoppt 18 Sb., Mio. (links), % (rechts),,,, 3, 3, Anzahl der Arbeitslosen (links) 2, Quellen: BA, DB Research Arbeitslosenquote (rechts) Jahresbeginn hin. Erste Anzeichen einer Arbeitsmarktabschwächung dürften sich zudem als erstes in einer rückläufigen Entwicklung der offenen Stellen, in einer sinkenden Beschäftigung in der Arbeitnehmerüberlassung, steigenden Anträgen auf konjunkturelles Kurzarbeitergeld und höheren Zugängen nichtarbeitsloser Arbeitssuchender aus Beschäftigung am ersten Arbeitsmarkt zeigen. Diese sind bisher nicht zu beobachten. In der ersten Jahreshälfte 212 dürfte die Rezession in der Eurozone und die Wachstumsabschwächung in den großen Schwellenländern dafür sorgen, dass die Nachfrage nach deutschen Produkten zurückgeht und Deutschland hauptsächlich über den Exportkanal in eine leichte technische Rezession gerät. Da die Arbeitszeitreserven noch nicht wieder in vollem Umfang aufgefüllt sind und die Finanzrücklagen der Unternehmen geringer sein dürften als vor der Krise 29, sind die Voraussetzungen nicht so günstig, dass sich der Arbeitsmarkt ähnlich robust verhält wie während und nach der scharfen Rezession 29. Zwar ist voraussichtlich der Rückgang der Wirtschaftsaktivität deutlich geringer als im Jahr 29, der Aufschwung dürfte aber deutlich schwächer und langsamer erfolgen als damals. Da die Unternehmen auf einen Nachfragerückgang vorerst versuchen, den Arbeitseinsatz durch Reduktion von Überstunden und vorgezogenen Urlaub sowie Nichtbesetzung von frei werdenden Stellen zu reduzieren und erst dann Entlassungen vornehmen, wird wahrscheinlich erst ab Mitte 212 ein saisonbereinigter Anstieg der Zahl der Arbeitslosen eintreten. Dadurch dürfte im Jahresdurchschnitt 212 zwar noch ein leichter Rückgang der registrierten Arbeitslosen gegenüber dem Vorjahr um 69. auf 2,91 Mio. zu verzeichnen sein, der Jahresendstand 212 ist allerdings etwa 1. höher als im Vorjahr. Die Arbeitslosenquote sinkt dann im Jahr 212 leicht auf 6,9%. Heiko Peters ( , 1 7. Februar 212 Aktuelle Themen

11 Spürbare Verlangsamung des Preisauftriebs Inflationsentwicklung 19 % gg.vj. 3, 3, 2, 2, 1, 1,,, -, -1, Insgesamt (links) Kerninflation (links) Energie (rechts) Nahrungsmittel (rechts) Quellen: Statistisches Bundesamt, DB Research Kapazitätsauslastung & Wirtschaftswachstum 2 % (links), % gg.vj. (rechts) Kapazitätsauslastung (links) Reales BIP (rechts) Quellen: ifo, Statistisches Bundesamt, DB Research Löhne 21 Gesamtwirtschaft auf Monatsbasis, % gg.vj., 3, 3, 2, 2, 1, 1,,, Quellen: Deutsche Bundesbank, DB Research Die Inflation hat sich im Durchschnitt des vergangenen Jahres von 1,2% auf 2,3% beschleunigt. In der Spitze (Oktober 211) betrug der Preisanstieg 2,6%. Dafür waren vor allem die Energiepreise verantwortlich, die um gut 1% zugelegt haben. Unserem Inflationsmodell zufolge dürfte sich die Kerninflationsrate im laufenden Jahr zwischen 1 ¼% und 1 ½% bewegen, während sich bei nahezu unveränderten Ölpreisen die Inflationsrate insgesamt im Jahresdurchschnitt auf 1 ¾% zurückbildet. In 213 rechnen wir mit einem weiteren Rückgang auf 1 ½%. Im Verlauf des vergangenen Jahres hat sich der Preisauftrieb in Deutschland von 2% zu Jahresbeginn auf in der Spitze 2,6% beschleunigt und im Jahresdurchschnitt 2,3% betragen. Treiber waren erneut die kräftig gestiegenen Energiepreise, die im Jahresdurchschnitt 211 um 1% zugelegt hatten; aber auch die Nahrungsmittelpreise trugen mit einem Anstieg um 2 ½% zum beschleunigten Preisauftrieb bei. Ebenso ist im vergangenen Jahr die Kerninflationsrate (ohne die volatilen Nahrungsmittel- und Energiepreise) leicht auf 1 ¼% gestiegen, was allerdings nach dem Mitte 21 erreichten Tiefpunkt von ½% eher als Normalisierung interpretiert werden sollte. Sekundäreffekte der höheren Energie- und Nahrungsmittelpreise waren und sind auch derzeit nicht erkennbar. Zum Jahresbeginn 212 hat sich die Inflation auf 2% abgeschwächt und dürfte sich im weiteren Jahresverlauf weiter zurückbilden. Dafür sprechen die von uns erwarteten nahezu unveränderten Ölpreise, der wohl niedrigere Anstieg der Nahrungsmittelpreise und die schwache Konjunktur. Stabile Kerninflationsrate Unser Modell zur Abschätzung der Kerninflationsrate, das neben den zyklischen Komponenten Lohnentwicklung und Kapazitätsauslastung auch die zeitlich stark verzögerten Wirkungen der Energie- und Nahrungsmittelpreise berücksichtigt, deutet darauf hin, dass sich die Kerninflationsrate noch bis zum Jahresende 212 in einem engen Band zwischen 1 ¼% und 1 ½% bewegt und im kommenden Jahr in Richtung 1% zurückgeht. Der Grund dafür sind die teilweise erheblichen Wirkungsverzögerungen von beispielsweise 3 Quartalen bei der Lohnentwicklung und 6 Quartalen bei den Ölpreisen. Entsprechend wird die Kerninflationsrate etwa zur Mitte 212 noch durch die in Q1 211 kräftig gestiegenen Ölpreise sowie die Lohnentwicklung im Schlussquartal 211 bestimmt. Dagegen wirkt die rückläufige Kapazitätsauslastung, die mit einer Verzögerung von 2 Quartalen dem Wirtschaftswachstum folgt, dämpfend auf die Preisentwicklung. Mit Blick auf das Profil unserer Wachstumsprognose erreicht die Kapazitätsauslastung in Q3 212 mit etwa 8% ihren Tiefststand. Löhne 212: Plus 2% Angesichts der von uns erwarteten leichten Rezession in H1 212 und einer bestenfalls stagnierenden deutschen Wirtschaft im Gesamtjahr, dürften die Lohnzuwächse im laufenden Jahr merklich geringer ausfallen als noch vor we- Daneben enthält unser Modell noch zwei Dummyvariablen für die Einführung der Praxisgebühr im Jahr 2 und der Studiengebühren im Jahr 27, die die Kerninflation in den entsprechenden Jahren merklich nach oben getrieben und für einen Basiseffekt gesorgt hatten, sowie eine Variable für die Mehrwertsteuersätze. Die Schätzgleichung haben wir aktualisiert. Für eine detaillierte Darstellung siehe: DB Research. Kommt die Inflation zurück? In Aktuelle Themen März 211. Frankfurt am Main Februar 212 Aktuelle Themen

12 Kerninflation 22 % gg.vj., %-Punkte 2, 2, 1, 1,,, -, Residuum Modell-Lösung Kerininflation Quellen: Statistisches Bundesamt, DB Research Ölpreise & Energiekomponente des Konsumentenpreisindexes 2 % gg.vj Energiekomponente (links) Ölpreis in EUR (rechts) Quellen: Global Insight, DB Research Inflationsprognose 2 % gg.vj. 3, 3, 2, 2, 1, 1,,, -, Insgesamt Kerninflation Quellen: Statistisches Bundesamt, DB Research nigen Monaten erwartet. Bei den Tariflöhnen je Arbeitnehmerstunde erwarten wir eine Zunahme um rund 2 ½%, nach 1 ¾% in 211. Da die Anzahl der Arbeitsstunden je Beschäftigten leicht zurückgeht, steigen die Löhne 212 unserer Einschätzung zufolge aber lediglich wie im Vorjahr um durchschnittlich knapp 2% an. Regressionsergebnisse: Kerninflation 23 Zu erklärende Variable: Kerninflationsrate, % gg.vj. Methode: Kleinste Quadrate Zeitraum: Q1 2 - Q3 211 Beobachtete Datenpunkte: 7 Erklärende Variable: Verzögerung (Quartale) Koeffizient T-Wert P-Wert Löhne % gg.vj. 3,16 3,6,1 Kapazitätsauslastung Veränd. gg.vj. 2,3 3,36,2 MwSt.-Satz %, 2,19,33 CPI Nahrungsmittel % gg.vj. 2,6,, CPI Energie % gg.vj. 6, 6,1, HEALTHDUMMY,77 7,37, EDUDUMMY,39 2,97, Konstante -,8 1,1,28 Standardfehler,192 R²,83 Adj. R 2,827 Durbin Watson 2,8 Quelle: DB Research Die Inflationsrate insgesamt ergibt sich dann als gewichtete Summe der Kerninflation, der Entwicklung der Nahrungsmittel- sowie der Energiepreise. Für die Nahrungsmittelpreise haben wir im laufenden Jahr mit knapp 2% einen schwächeren Anstieg als im Jahr 211 (2 ½%) unterstellt, wobei die leichte Zunahme ausschließlich auf einen schwächeren Euro zurückgeht. So prognostizieren UN und OECD für 212 leicht rückläufige Preise für landwirtschaftliche Güter auf US-Dollar-Basis. Ölpreisentwicklung wirkt dämpfend Maßgeblich für die Entwicklung der Subkomponente Energie des Konsumentenpreisindexes sind die Ölpreise in Euro. Für den Preis der Ölsorte Brent Blend erwarten wir angesichts der schwächeren Weltkonjunktur im Jahresdurchschnitt 212 USD 11 pro Fass, was nur leicht über dem Vorjahresniveau (USD 111 pro Fass) liegt. Da wir allerdings gleichzeitig von einer jahresdurchschnittlichen Abwertung des Euro gegenüber dem US Dollar von USD/EUR 1,39 auf etwa USD/EUR 1,3 oder rund 7 ½% ausgehen, verteuert sich 212 die Ölrechnung in Euro um durchschnittlich rund 1%, was nur noch einem Drittel des Anstiegs im vergangenen Jahr entspricht. Entsprechend fällt die Inflation im laufenden Jahr niedriger aus als in 211. Inflation 212 knapp 1 ¾% Insgesamt rechnen wir daher im Jahresdurchschnitt 212 mit einem Anstieg der Konsumentenpreise von knapp 1 ¾% gegenüber 2,3% im Vorjahr. 213 könnte die Inflation dann bei einer leicht nachgebenden Kerninflation auf 1 ½% sinken, vorausgesetzt, es kommt zu keinen starken Ausschlägen beim Ölpreis oder beim Wechselkurs. Bernhard Gräf ( , Februar 212 Aktuelle Themen

13 Arbeitnehmerentgelte 212 weniger dynamisch 26 % gg. Vj Arbeitnehmer Arbeitsstunden je Arbeitnehmer Arbeitnehmerentgelt je Arbeitsstd. Arbeitnehmerentgelte insg. Quellen: Statistisches Bundesamt, DB Research Verfügbare Einkommen: weniger als die Hälfte aus Löhnen und Gehältern 27 EUR Mrd., Nettolöhne und -gehälter 713 Monetäre Sozialleistungen (abzgl. Abgaben und Steuern) Betriebsüberschüsse und Selbstständigeneinkommen Vermögenseinkommen Geleistete abzgl. empfangener Transfers Quellen: Statistisches Bundesamt, DB Research Einkommenskomponenten wachsen 212 moderat 28 % gg. Vj Nettolöhne und -gehälter Anstieg der verfügbaren Einkommen begrenzen Konsumwachstum Die verfügbaren Einkommen dürften in Deutschland 212 moderat um nominal 2 ¼% zulegen. Aufgrund der eingetrübten Konjunkturaussichten und der auslaufenden Nachholeffekte werden die Wachstumsraten aus den Vorjahren (21: +2,9%; 211: +3,3%) jedoch nicht mehr erreicht. Das Einkommenswachstum dürfte in etwa gleichen Teilen von der positiven Lohn- und Gehaltsentwicklung, steigenden Renten sowie höheren Vermögens- und Unternehmenseinkommen gespeist werden. Die Löhne und Gehälter könnten 212 dank Tariferhöhungen von rd. 2 ½% um etwa 2% zulegen. Zudem werden die privaten Haushalte durch den sinkenden Rentenbeitrag (-,3%-Punkte) entlastet. Die gesetzliche Rente dürfte 212 um gut 2% steigen, da sie an die Entwicklung der Bruttolöhne und -gehälter gekoppelt ist. Steigende Einkommen sollten bei einer stabilen Sparquote und einer sich abschwächenden Inflation (212: 1 ¾%) den realen privaten Konsum 212 um ¾% zulegen lassen. Die verfügbaren Einkommen der privaten Haushalte insgesamt sind in Deutschland in den vergangenen zwei Jahren stark gestiegen. Dank der rapiden wirtschaftlichen Erholung setzte sich der Boom am Arbeitsmarkt nach der Pause 28/9 fort. Zudem gab es im Jahr 211 moderate Steigerungen der Stundenlöhne (rd. 1,7%). Aufgrund dieser zwei Triebkräfte waren die insgesamt gezahlten Nettolöhne und -gehälter 211 um gut 3 ½% höher als im Vorjahr. Darüber hinaus stiegen auch die Betriebsüberschüsse, Selbstständigen- und Vermögenseinkommen wieder auf ihren Stand von 28 (211: +6,%). Dadurch legten die verfügbaren Einkommen um 2,9% (21) und 3,3% (211) zu, nachdem sie 29 aufgrund der Krise noch um,7% zurückgegangen waren. Steigende Einkommen ermöglichten den privaten Haushalten, ihren Konsum auszuweiten. So stieg der reale private Konsum 211 um 1,% (21: +,9%). Im Zuge der Eintrübung am Arbeitsmarkt und der schwächeren Konjunktur dürfte das Wachstum der verfügbaren Einkommen 212 jedoch weniger dynamisch ausfallen. Daher sollte auch der private Konsum in diesem Jahr weniger kräftige Impulse erhalten als noch 211. Das verfügbare Einkommen der privaten Haushalte ist eine Größe aus der volkswirtschaftlichen Gesamtrechnung und bezieht sich damit auf die Summe der verfügbaren Einkommen aller privaten Haushalte. Es wird aus verschiedenen Quellen gespeist. Mit einem Anteil von über % sind die Nettolöhne und - gehälter bestimmend. Monetäre Sozialleistungen (vor allem Renten und Pensionen) sowie Vermögenseinkommen tragen mit Anteilen von jeweils über 2% aber ebenfalls deutlich zum verfügbaren Einkommen bei. Mit gut 1% leisten die Einkommen aus Betriebsüberschüssen und selbstständiger Tätigkeit einen geringeren Beitrag. Freilich unterliegen diese Einkommensbestandteile sehr unterschiedlichen Einflüssen. Monetäre Sozialleistungen (abzgl. Abgaben und Steuern) Betriebsüberschuss, Selbstständigen- u. Vermögenseinkommen Quellen: Statistisches Bundesamt, DB Research Februar 212 Aktuelle Themen

14 Löhne und Gehälter kurz erklärt Die insgesamt auf alle Arbeitnehmer entfallenden Arbeitnehmerentgelte ergeben sich aus den (Netto-)Löhnen und Gehältern, die den Arbeitnehmern zufließen, zuzüglich der Sozialbeiträge und Lohnsteuer. Dabei können die Arbeitnehmerentgelte in die drei Komponenten Zahl der Arbeitnehmer, Stundenentgelt und geleistete Stunden zerlegt werden. Bei Lohnverhandlungen wird jedoch nicht über Arbeitnehmerentgelte, sondern über tarifliche Stunden- oder Monatslöhne entschieden. Die Verhandlungsergebnisse wirken sich somit direkt auf die Bruttolöhne aus, wodurch indirekt auch die Arbeitnehmerentgelte zunehmen. Der sogenannte Effektivlohn ist der Tariflohn inklusive freiwilliger Leistungen des Arbeitgebers, z.b. Überstundenzuschläge. Die Differenz zwischen den Wachstumsraten dieser beiden Zeitreihen wird als Lohndrift bezeichnet. Diese schwankt mit dem Konjunkturzyklus, da die außertariflichen Leistungen recht flexibel an die wirtschaftlichen Gegebenheiten angepasst werden. Die insgesamt an alle Arbeitnehmer ausgezahlten Löhne und Gehälter berechnen sich wie folgt: Zahl der Arbeitnehmer * geleistete Arbeitsstunden je Arbeitnehmer * Arbeitnehmerentgelt je Arbeitsstunde = Arbeitnehmerentgelt insg. - Sozialbeiträge der Arbeitgeber = Bruttolöhne und -gehälter - Sozialbeiträge der Arbeitnehmer und Lohnsteuer Stundenlöhne steigen kräftiger als in 211 Die (Netto-)Löhne und Gehälter, welche an die Arbeitnehmer in Deutschland insgesamt ausgezahlt werden, dürften 212 von zwei gegenläufigen Entwicklungen beeinflusst sein. Einerseits dürften die tariflichen Stundenlöhne stärker als im Vorjahr ansteigen. Dies wird zum Teil durch schon beschlossene Tariferhöhungen getrieben, die im Laufe des Jahres greifen (bspw. Deutsche Post: +% ab April 212; Deutsche Bahn: +2% ab Anfang 212; Einzelhandel: +2% ab Mitte 212). Zudem stehen im ersten Halbjahr 212 die Tarifverhandlungen im öffentlichen Dienst (Bund und Gemeinden) und in der Metall- und Elektroindustrie an. Diese Verhandlungen betreffen immerhin über Mio. Arbeitnehmer. Darüber hinaus wird der Tarifvertrag der Chemischen Industrie neu verhandelt. Zwar dürfte die Verhandlungsposition der Arbeitgeber wegen der eingetretenen wirtschaftlichen Stagnation und der eingetrübten Perspektiven gestärkt worden sein. Andererseits dürften die Arbeitnehmer durch den kräftigen Aufschwung der letzten beiden Jahre auf eine größere Teilhabe pochen. Angesichts des unklaren Konjunkturausblicks könnten Einmalzahlungen und flexible Komponenten eine größere Rolle spielen. Zudem könnte die Laufzeit der Verträge kurz angesetzt werden, um abhängig von der Länge der wirtschaftlichen Schwächephase im kommenden Jahr neu verhandeln zu können. Insgesamt dürften die tariflichen Stundenlöhne dank der niedrigen Arbeitslosigkeit und der Produktivitätssteigerung des letzten Jahres dennoch um rd. 2 ½% zunehmen, nach rd. 1,7% im Vorjahr (siehe auch DB Research, Aktuelles Thema 23, 22. August 211) Februar 212 Aktuelle Themen

15 Geleistete Arbeitsstunden sinken Entgegengesetzt zur positiven Lohnentwicklung dürfte sich die Arbeitszeit entwickeln. Aufgrund der Rezession im ersten Halbjahr 212 und dem nur moderaten Wachstum im zweiten Halbjahr dürften die Unternehmen über den Abbau von Überstunden oder auch die Anpassung der tariflichen Wochenarbeitszeit die geleistete Stundenzahl je Arbeitnehmer um,9% senken. Im Jahresdurchschnitt sollte die Zahl der Erwerbstätigen jedoch konstant sein, so dass die insgesamt gezahlten Arbeitnehmerentgelte dennoch um knapp 2% steigen könnten. Dabei erwarten wir, dass die Lohndrift 212 kaum eine Rolle spielen wird. Niedrigerer Rentenbeitragssatz Die Arbeitnehmer werden 212 zudem von politischer Seite entlastet. So sank der Beitragssatz zur gesetzlichen Rentenversicherung Anfang des Jahres um,3%-punkte. Bei nur marginalen Änderungen der Lohnsteuer würde dies für die Nettolöhne und -gehälter eine Zunahme von 2 ¼% bedeuten. Mit einem Wachstum von etwa 2% tragen die monetären Sozialleistungen ihren Teil zum steigenden verfügbaren Einkommen bei vor allem dank der anstehenden Erhöhung der gesetzlichen Rente. Sie steht für rd. % der Sozialleistungen und ist an die Lohnentwicklung gekoppelt. Laut Aussagen des Präsidenten der Deutschen Rentenversicherung dürfte sich die Erhöhung zur Mitte des Jahres auf 2,3% im Westen und 3,2% im Osten belaufen. Endgültige Zahlen werden aber erst im Frühjahr vorliegen. Die anderen Komponenten der monetären Sozialleistungen, wie z.b. Leistungen aus privaten Sicherungssystemen, Beamtenpensionen und Vorruhestandsgelder, dürften ebenfalls moderat zulegen. Geringerer Beitrag von den Vermögenseinkommen Die Vermögenseinkommen und die Einkommen aus Betriebsüberschüssen und selbstständiger Tätigkeit werden 212 aufgrund der gesamtwirtschaftlichen Stagnation in Deutschland, der globalen Wachstumsabschwächung sowie des Niedrigzinsumfelds weniger zu den verfügbaren Einkommen beitragen als im Vorjahr. 211 stiegen die Einkommen aus diesen Quellen noch um 6,% (21: +2,3%; 29: -7,9%). Konsum und Einzelhandel mit moderatem Wachstum 29 Real, % gg. Vq Privater Konsum Einzelhandelsumsatz (ohne Kfz) Quelle: Statistisches Bundesamt Sparquote unverändert Inwieweit sich die steigenden Einkommen auch in einer Zunahme des Konsums niederschlagen, hängt von der Sparquote ab. Wir erwarten, dass die Sparquote in etwa konstant bei knapp 11% bleibt, nachdem sie seit 28 (11,7%) tendenziell etwas gesunken ist und im letzten Jahr 1,9% betrug. Zwar könnten die Sorge um die Konjunktur die Konsumenten zu einem stärkeren Sparverhalten animieren, allerdings hängt die Sparquote stärker an der Entwicklung der Arbeitslosigkeit. Der Arbeitsmarkt ist jedoch ein nachlaufender Indikator der Konjunktur und die Arbeitslosigkeit wird nach unserer Prognose auch 212 auf niedrigem Niveau bleiben. Daher sollte das Sparverhalten von der gesamtwirtschaftlichen Stagnation kaum betroffen sein und sich das Wachstum der Einkommen auch in einem höheren Konsum niederschlagen. Insgesamt dürfte das Wachstum der verfügbaren Einkommen laut unserer Prognose 2 ¼% betragen und damit schwächer als in den letzten beiden Jahren ausfallen (21: +2,9%; 211: +3,3%). Da im Zuge der Wachstumsverlangsamung aber gleichzeitig die Inflation zurückgeht, bleibt den Haushalten Spielraum, ihren Konsum im Jahr 212 real zu erhöhen. Wir erwarten, dass die Inflation von 2,3% im Jahr 211 auf 1 ¾% zurückgeht. Bleibt die Sparquote wie im 1 7. Februar 212 Aktuelle Themen

16 Vorjahr bei knapp 11%, würde der reale Konsum der privaten Haushalte 212 um ¾% ansteigen. Dies ist zwar nur halb so schnell wie im Vorjahr. Der Konsum liefert damit aber dennoch den wichtigsten Wachstumsbeitrag zum deutschen Bruttoinlandsprodukt. Das Umsatzwachstum im Einzelhandel hat sich in den letzen beiden Jahren in etwa im Einklang mit dem Konsumwachstum insgesamt entwickelt, nachdem es in den Vorjahren häufig schlechter ausfiel. Wir erwarten, dass sich der Gleichklang fortsetzt und die Einzelhandelsumsätze auch dank des hohen und stabilen Konsumklimas weiter moderat zulegen werden. Oliver Rakau ( , Februar 212 Aktuelle Themen

17 Investitionen bremsen BIP-Wachstum 3 Real, % gg. Vj BIP Ausrüstungsinvestitionen Quellen: Statistisches Bundesamt, DB Research Investitionen und Exporte fast im Gleichschritt 31 Real, % gg. Vj Ausrüstungsinvestitionen Quellen: Statistisches Bundesamt, DB Research Exporte Investitionsquote mit rückläufigem Trend 32 Anteil der Ausrüstungsinvestitionen am nominalen BIP Quellen: Statistische Bundesmat, Deutsche Bank Schwächere Auslandsnachfrage bremst Ausrüstungsinvestitionen Nach starkem Wachstum in den letzten beiden Jahren (21: +1,%; 211: +8,3%) dürften die Ausrüstungsinvestitionen 212 um 1,% abnehmen. Die schwache Auslands- und gedämpfte Inlandsnachfrage lässt die Kapazitätsauslastung in der Industrie sinken, wodurch Erweiterungsinvestitionen weniger dringlich werden. Zusätzlich bremsend wirken die sinkenden Gewinnerwartungen der deutschen Unternehmen sowie die hohe Unsicherheit bezüglich der europäischen Staatsschuldenkrise. Im Zuge der globalen Wachstumsabschwächung wird der deutsche Export 212 nur noch wenig wachsen. Wir erwarten ein Plus von real knapp unter 2%. Das schwache Auslandsgeschäft wird sich deutlich auf die Investitionstätigkeit deutscher Industrieunternehmen auswirken. Verstärkt wird dieser Effekt durch die hohe Unsicherheit bezüglich des Ausgangs der europäischen Staatsschuldenkrise. Die Ausrüstungsinvestitionen dürften daher in diesem Jahr leider sinken. In den beiden letzten Jahren haben die Ausrüstungsinvestitionen noch kräftig zum Wirtschaftswachstum beigetragen und damit einen großen Teil des Einbruchs aus dem Jahr 29 (-23%) wieder ausgeglichen. Sie wuchsen 211 um gut 8% nach über 1% im Jahr 21. Dies entsprach einem Wachstumsbeitrag von jeweils,7%-punkten. Ein Fünftel des BIP-Wachstums der letzen beiden Jahre ging also auf den Anstieg der Investitionen in Ausrüstungen zurück. Allerdings ist der seit der Wiedervereinigung rückläufige Trend der Investitionsquote, gemessen als Anteil der Ausrüstungsinvestitionen am nominalen BIP, ungebrochen. Die obige Grafik verdeutlicht die hohe Konjunkturreagibilität der Investitionen. Das heißt, Schwankungen beim Wirtschaftswachstum sorgen für überproportionale Reaktionen der Investitionstätigkeit. Unter den Komponenten des Bruttoinlandsprodukts weisen die Ausrüstungsinvestitionen die höchste Schwankungsbreite auf. Sinkende Kapazitätsauslastung Dies liegt an der hohen Auslandsabhängigkeit der deutschen Industrie, die aufgrund ihrer Exportquote von 7% vom ebenfalls volatilen Außenhandel stark beeinflusst wird. Vom gedämpften Welthandel im Jahr 212 dürfte die Industrie wenig Impulse erhalten. Dementsprechend fällt unserer Prognose für die Produktion im Verarbeitenden Gewerbe mit % auch verhalten aus. Die Abschwächung deutete sich schon im Jahresverlauf 211 an. So überschritten die Produktion und die Auftragseingänge bereits Mitte 211 ihre Höchststände. Dies trug dazu bei, dass die Kapazitätsauslastung schon im. Quartal 211 sank und nur noch leicht über ihrem langfristigen Mittelwert liegt. Dieser Rückgang setzte sich auch Anfang 212 fort und senkte damit den Bedarf an (Ersatz-) Investitionen. Für das zweite Halbjahr erwarten wir in Folge des anziehenden Welthandels jedoch auch eine allmähliche Belebung bei der Industrieproduktion. Dies sollte auch die Investitionstätigkeit wieder stabilisieren. Niedrigere Gewinne dämpfen Investitionen Die Gewinnerwartungen der Dax-Unternehmen zeigen eine ähnlich deutliche Korrelation mit den Ausrüstungsinvestitionen wie der Export. Das Wachstum der erwarteten Gewinne der Dax-Unternehmen ist seit August 211 tendenziell rückläufig und liegt derzeit nur noch knapp 3% über Vorjahresniveau. Dies spiegelt die eingetrübten Geschäftsaussichten für das laufende Jahr wider und sollte Februar 212 Aktuelle Themen

18 Schwache Auslastung senkt Investitonsbedarf 33 % gg.vj. (links), % (rechts) Ausrüstungsinvestitionen (links) Kapazitätsauslastung (rechts) Quellen: Statistisches Bundesamt, ifo insbesondere die Erweiterungsinvestitionen treffen. Zudem dürfte die Austerität in vielen Ländern der europäischen Währungsunion die Absatzchancen auch auf längere Sicht dämpfen. Die Volatilität des Dax ist ein indirektes Maß für die derzeitige Verunsicherung mit Blick auf die europäische Staatsschuldenkrise. Die Belebung des Welthandels, die wir für die zweite Jahreshälfte erwarten, sollte auch dem deutschen Export Impulse geben. Zudem erwarten wir, dass die europäische Staatschuldenkrise ab Mitte des Jahres an Schärfe verliert. Beide Faktoren zusammen dürften dann wieder für eine stärkere Investitionstätigkeit in Deutschland sorgen. Die Rückgänge im ersten Teil des Jahres können aber wohl nicht mehr wettgemacht werden. Im Gesamtjahr dürften die Ausrüstungsinvestitionen real um 1,% unter ihrem Vorjahreswert liegen und damit einen negativen Beitrag zum BIP-Wachstum leisten. Oliver Rakau ( , Gewinnerwartungen und Investitionen sind stark korreliert 3 % gg.vj Gewinnerwartungen (links) Ausrüstungsinvestitionen (rechts) Quellen: Statistisches Bundesamt, Consensus Unsicherheit senkt Investitionsbereitschaft 3 % gg.vj. (links), Volatilität (rechts) Ausrüstungsinvestitionen (links) VDAX Volatilität (rechts, inverse Skala) Quellen: Statistisches Bundesamt, Bloomberg Februar 212 Aktuelle Themen

19 Reale Bauinvestitionen 36 % % gg.vq. (links) % gg.vj. (rechts) Quellen: Statistisches Bundesamt, Deutsche Bank Reale Bauinvestitionen 37 % gg. Vj gewerblicher Bau Wohnbauten Quellen: Statistisches Bundesamt, Deutsche Bank öffentlicher Bau Zinsen und Mietrenditen 38 % j Zinsen München Berlin Frankfurt Ausblick für Immobilienmärkte verbessert Wohnungsbauinvestitionen wachsen in 212 moderater als im Vorjahr Die Wohnimmobilienpreise sollten aber weiter anziehen Das Investitionsvolumen im Wirtschaftsbau dürfte nur leicht wachsen Die öffentlichen Bauinvestitionen stagnieren In 211 stiegen die Bauinvestitionen um,% und verzeichneten damit den stärksten Zuwachs seit 199. Sowohl der Wohnungsbau als auch der gewerbliche Bau trugen zu dieser positiven Entwicklung bei. Das hohe Wachstum war vor allem durch den z.t. witterungsbedingten Sprung der Bautätigkeit im ersten Quartal 211 getrieben. Im zweiten und dritten Quartal schrumpfte die Bautätigkeit jeweils leicht. Sowohl Wohnungsbau als auch Gewerbebau wiesen dabei eine ähnliche Dynamik auf. Für das vierte Quartal 211 erwarten wir einen leichten Rückgang der Bautätigkeit gegenüber dem Vorquartal. Dies impliziert gleichzeitig einen negativen Wachstumsüberhang für 212. Im Einklang mit dem insgesamt gedämpften Wachstumsausblick erwarten wir für das laufende Jahr einen Anstieg der Bauinvestitionen um 2,6%. Der Wohnungsbau sollte hierbei mit 3,7%, nach,% im Vorjahr, am dynamischsten wachsen. Frühindikatoren wie Baugenehmigungen und Auftragseingang entwickeln sich durchaus positiv, so dass bereits in der ersten Jahreshälfte die Wohnungsbauinvestitionen wieder anziehen sollten. Auch das milde Wetter in Q1 könnte stützen. Günstigerer Ausblick für Wohnimmobilien Mehrere Faktoren sprechen für eine positive Entwicklung bei den Investitionen in Wohnimmobilien: Die positive Beschäftigungssituation, der anhaltende Trend zur energetischen Sanierung sowie die im Zuge der Energiewende aufgestockte staatliche Förderung. Immobilien bleiben auch angesichts der historisch niedrigen Finanzierungskosten und der daraus resultierenden hohen Differenz zwischen Zinsen und Mietrenditen attraktiv. Aufgrund der hohen Unsicherheiten an den Finanzmärkten sollte das Zinsniveau weiterhin günstig bleiben und Immobilien eine attraktive Investitionsalternative bieten. Für die kommenden Jahre ist also eher von einem positiven Trend auszugehen, der die zunehmend negative Wirkung demographischer Effekte zunächst überlagert. Bei den Investitionen im Wirtschaftsbau rechnen wir 212 mit einem Zuwachs von 1,9%, nachdem sie im vergangenen Jahr noch um mehr als 6% gestiegen sind. Für die Verlangsamung sind die verschlechterten Absatzerwartungen sowie die rückläufigen Ausrüstungsinvestitionen verantwortlich. Die Auftragslage lässt einen dynamischeren Hochbau als Tiefbau erwarten. Zudem lassen beim Tiefbau die Wachstumsimpulse der Konjunkturprogramme der letzten Jahre deutlich nach. Im öffentlichen Bau erwarten wir Stagnation, nachdem im Vorjahr noch ein Zuwachs von 1% verzeichnet wurde. Zumal auch hier das Auslaufen staatlicher Konjunkturprogramme belastet. Quellen: EZB, BulwienGesa Februar 212 Aktuelle Themen

20 Wohnimmobilienpreise 39 % gg. Vj Bestand Neu Quellen: BIZ, Deutsche Bank Wohnimmobilienpreise in Deutschland Deutschlands Preise für Wohnimmobilien haben bereits in 211 gegenüber dem Vorjahr angezogen. So stiegen die Preise für Einfamilienhäuser durchschnittlich um rund 2,%. Die größten Preisaufschläge bei Einfamilienhäusern waren in ostdeutschen Städten zu beobachten. Dort sind Wohnimmobilien weiterhin günstiger als im Westen und für die großen Städte ist hier durchaus weiteres Aufholpotenzial zu sehen. Eigentumswohnungen attraktiv Bei den Eigentumswohnungen stiegen die Preise noch stärker und erreichten ein Plus von rund %. Hier verzeichneten vor allem die wirtschaftsstarken Städte mit bereits höheren Preisniveaus überproportionale Preisanstiege. Aufgrund des weiterhin attraktiven Investitionsumfelds erwarten wir 212 für deutsche Wohnimmobilien insgesamt einen Preisanstieg von etwa 2%. Preisveränderungen: Eigentumswohnungen 211 x-achse: % gg. Vj., y-achse: Anzahl Städte 211 Preisveränderungen: Einfamilienhäuser 1 x-achse: % gg. Vj., y-achse: Anzahl Städte <= > <= >1 Quellen. BulwienGesa, Deutsche Bank Quellen. BulwienGesa, Deutsche Bank Erschwinglichkeit 2 Langfristige Durchschnitte = 1, (Definition: Verhältnis von Häuserpreisen zu Einkommen) Bei einer Verschärfung der Europäischen Staatsschuldenkrise könnte das Interesse ausländischer Investoren an deutschen Immobilien weiter zunehmen. Im internationalen Vergleich sind deutsche Immobilien trotz der seit 27/8 stattfindenden Preiskorrekturen in anderen Ländern vergleichsweise erschwinglich. Insbesondere im innereuropäischen Vergleich bleibt Deutschlands Verhältnis von Häuserpreisen zu Einkommen niedrig. Somit könnten internationale Investoren auf der Suche nach sicheren Anlagemöglichkeiten vermehrt deutsche Immobilien in ihren Fokus nehmen. Es ist zu vermuten, dass diese Interessenten Investitionsobjekte in Städten und zentralen Lagen präferieren. Entsprechend sollte wie bereits in 211 die Preisentwicklung für Eigentumswohnungen diejenige für Einfamilienhäuser übertreffen. Jochen Möbert ( , Quelle: OECD US DE FR ES IT UK 2 7. Februar 212 Aktuelle Themen

21 Weltweites Warenhandelsvolumen 3 2=1, sb., gleitender Dreimonatsdurchschnitt Quelle: CPB Netherlands Bureau for Economic Policy Exporte und Importe EUR Mrd., Kettenindex 2, sb Nettoexporte Importe Quelle: Statistisches Bundesamt Exporte Frühindikatoren signalisieren Abschwächung der Exporte Diffusionsindex sb. (links), % gg. Vj. sb. (rechts) PMI Welt * (links) PMI Neue Exportaufträge * (links) Exporte (rechts) * Um 1 Quartal verschoben Quellen: Markit, Statistisches Bundesamt Weltweite Konjunkturabkühlung schwächt Exportwachstum Inlandsnachfrage stützt Importe Exporte und Importe übertrafen mit Raten von 8,2%, bzw. 7,2%, in 211 wieder ihre Vorkrisenwerte von 28. Die Konjunkturabkühlung vor allem in der Eurozone führt 212 voraussichtlich zu einer Abschwächung des Exportwachstums auf rund 2%. Importe dürften auf Grund der robusten inländischen Nachfrage 212 um etwa 3 % wachsen. Wachstumsbeitrag der Nettoexporte wird negativ. Sowohl die Exporte als auch die Importe übertrafen 211 nach einer fulminanten Erholung durch die Belebung des Welthandels seit dem Einbruch im Krisenjahr 29 wieder die Vorkrisenwerte von 28. Im Jahr 211 stiegen die Exporte mit 8,2% stärker als die Importe, die um 7,2% zulegten. Damit trug der Nettoexport etwa ein Drittel zum BIP Wachstums von 3% bei. Konsolidierung in Europa und Konjunkturabkühlung in großen Schwellenländern dämpft Exportwachstum 212 Nach 29 dürfte das deutsche Wachstum in 212 über den Exportkanal negativ beeinflusst werden. Frühindikatoren wie die Einschätzung neuer Exportaufträge im Einkaufmanagerindex deuten auf eine Abschwächung der Exporte hin. Im Durchschnitt der Monate September bis November 211 lagen die Exportaufträge um,% unter dem Durchschnitt der vorgehenden Monate und damit nur noch auf dem Niveau des Vorjahres. Der tatsächliche Warenexport liegt im Durchschnitt von September bis November 211 nur noch 3,1% nach 6,1% der drei Monate zuvor über dem Vorjahresdurchschnitt. Wie stark der deutsche Export getroffen wird, hängt von der Entwicklung der weltweiten Nachfrage und der Wettbewerbsfähigkeit ab. Die Eurozone, in die über % der deutschen Exporte gehen, dürfte im Schlussquartal des letzten Jahres in eine leichte Rezession geraten sein. Unter der Annahme, dass es zu keiner Verschärfung der Schuldenkrise und damit zu neuen Finanzmarkturbulenzen kommt, könnte der Tiefpunkt der Konjunktur in der Eurozone Mitte 212 erreicht sein und anschließend eine zaghafte konjunkturelle Erholung beginnen. Für das Gesamtjahr 212 dürfte das BIP in der Eurozone im Vorjahresvergleich dennoch um,% zurückgehen. Zusätzlich dürften die Länder der Eurozone insbesondere die GIIPS Länder die Absenkung ihrer Lohnstückkosten fortsetzen oder wie beispielsweise Italien einleiten, während die Lohnstückkosten je Stunde in Deutschland 212 um 1,8% steigen dürften. Beide Faktoren wirken negativ auf die Exportnachfrage. Die Nachfrage aus den Ländern der EU, die nicht der Eurozone angehören, dürfte sich auch schwach entwickeln. In diese Länder gehen etwa 2% der deutschen Exporte. Der größte Anteil entfällt dabei auf das Vereinigte Königreich, das hinter Frankreich und den Niederlanden mit 6,6% der Gesamtexporte in 211 eines der bedeutendsten Zielländer ist. In den großen Schwellenländern dürfte es zu einer temporären Abschwächung des Wachstums im Verlauf des Jahres 212 kommen und damit die Nachfrage nach deutschen Produkten sinken. Der Euro dürfte bei weiterhin angespannter Lage innerhalb der Eurozone in den nächsten Monaten zunächst eher abwerten und damit positiv auf die Exportnachfrage aus Drittländern wirken. Beide Faktoren sorgen voraussichtlich dafür, dass der Anteil der Entwicklungs- und Schwellenländer an den Gesamtexporten, der bereits in den vergangenen beiden Jahrzehnten von 17% auf 28% gestiegen ist, weiter zunimmt Februar 212 Aktuelle Themen

22 Zwar dürfte trotz des Anstiegs der relativen Lohstückkosten die preisliche Wettbewerbsfähigkeit dank des etwas schwächeren Euros nahezu unverändert bleiben. Trotzdem dürfte die schwache Dynamik auf wichtigen Absatzmärkten dazu führen, dass sich der Anstieg der deutschen Exporte auf rund 2% verlangsamt, gegenüber 8,2% in 211 (siehe Export- und Importmodell). Inländische Nachfrage stützt Importentwicklung Die Entwicklung der Importe wird durch die inländische Nachfrage und durch die Exporte bestimmt, da mehr als ein Drittel der Importe exportinduziert sind. Mit der prognostizierten Veränderung der inländischen Verwendung von,6% und dem Exportwachstum von knapp unter 2% ergibt die Schätzung des Importmodells einen Zuwachs der Importe von etwa 3% (siehe Export- und Importmodell). Nach Regionen betrachtet dürfte die Bedeutung der Eurozone bei den Importen zunehmen, da die Anpassungen der Lohnstückkosten vor allem in den GIIPS Ländern zu einer Senkung der Produktpreise führen und damit die Nachfrage nach diesen Produkten erhöhen dürften. Exportanteil der Industrieländer sinkt 6 1% 9% 8% 7% 6% % % 3% 2% 1% % EU ohne EWU Länder EWU Andere Industrieländer Schwellen- und Entwicklungsländer Werte für 211 bis August. Quelle: IMF 8 Lohnstückkosten = Deutschland EWU 17 Spanien Frankreich Griechenland Irland Italien Portugal Quelle: Eurostat Importanteil der Industrieländer sinkt 8 1% 9% 8% 7% 6% % % 3% 2% 1% % EU ohne EWU Länder EWU Andere Industrieländer Schwellen- und Entwicklungsländer Werte für 211 bis August. Quelle: IMF Wachstumsbeiträge 9 BIP Wachstumsbeiträge in %-Punkten Wachstumsbeitrag der Nettoexporte 212 negativ Insgesamt dürfte der Wachstumsbeitrag der Nettoexporte im Jahr 212 bei -, Prozentpunkten liegen, nach,8 Prozentpunkten in 211. Nach unserer Prognose für 213 ist der Wachstumsbeitrag der Nettoexporte leicht positiv, und die BIP-Veränderung von 1, % wird aber fast ausschließlich von der inländischen Verwendung getragen. Während vor der Krise zwischen 2 und 28 der Hauptwachstumstreiber mit fast 6% die Nettoexporte waren, findet seitdem eine Verschiebung hin zur inländischen Verwendung statt. Konsumausgaben Bruttoinvestitionen Außenbeitrag BIP Quellen: Statistisches Bundesamt, DB Research Der Anteil der exportinduzierten Warenimporte an den Gesamtwarenimporten betrug im Jahr 199 knapp über 21% und ist bis zum Jahr 27 auf 3 % gestiegen. Statistisches Bundesamt (211). Importabhängigkeit der gesamten Warenexporte, 199 bis Februar 212 Aktuelle Themen

23 Schätzergebnisse des Exportmodells % gg. Vj KI: Konfidenzintervall Quelle: DB Research Δ Exporte Δ Exporte, geschätzt Unteres Band des 9% KI Oberes Band des 9% KI Export- und Importmodell Die Exportentwicklung kann in einem empirischen Modell durch die Änderung der weltweiten Nachfrage und der preislichen Wettbewerbsfähigkeit geschätzt werden. Zuerst wird mit Quartalsdaten vom ersten Quartal 199 bis zum dritten Quartal 211 die Veränderung der Exporte mit dem mit den Exportanteilen gewichteten Mittelwert der BIP-Veränderung der Zielländer ( ) und einem harmonisierten Indikator für die preisliche Wettbewerbsfähigkeit ( Competitiveness indicator) 6 erklärt: Exports = Competitiveness indicator+3.6 WorldGDP (R 2 =.6). Anschließend kann anhand der ermittelten Korrelation die zukünftige Exportentwicklung unter Verwendung der Prognosen des BIP der Zielländer bei konstanten Exportquoten und bei einer nicht veränderten preislichen Wettbewerbsfähigkeit innerhalb der Eurozone dürfte die preisliche Wettbewerbsfähigkeit Deutschlands sinken aber gegenüber Drittländern steigen bestimmt werden. Negative Effekte durch Turbulenzen auf den Finanzmärkten und allgemeine Unsicherheiten werden in dem einfachen Modell nicht mit abgebildet. Im Krisenjahr 29 ist der geschätzte Einbruch der Exporte mit rund 12% geringer als der tatsächliche in Höhe von rund 1%. Für 212 dürften die Exporte nach dem Exportmodell im Vergleich zum Vorjahr um etwa 2,% steigen. Da die Auswirkungen von Konsolidierungsmaßnahmen in Folge der Schuldenkrise und Unsicherheiten auf den Finanzmärkten in diesem einfachen Modell nicht mit abgebildet werden, gehen wir von einer Erhöhung der Exporte von knapp unter 2% im Jahr 212 aus. Da es sich bei mehr als einem Drittel um exportinduzierte Importe handelt, werden die Entwicklung der Exporte und die inländische Verwendung für die Prognose der Importentwicklung verwendet. Es ergibt sich anhand von Quartalsdaten für den Zeitraum vom ersten Quartal 1991 bis zum dritten Quartal 211 folgender Zusammenhang: Imports = Exports+.8 Domestic uses, R 2 =.. Die Importe dürften nach diesem Modell um etwa 3% zunehmen. Heiko Peters ( , 6 EZB (211). Statistics Pocket Book Dezember 211. Übersicht 11.. Harmonised competitiveness indicators and real effective exchange rates based on consumer price indices. Europäische Zentralbank. Frankfurt am Main Februar 212 Aktuelle Themen

24 Deutschland der Regionen Das Webangebot Deutschland der Regionen (im Internet exklusiv für Kunden) bietet Zugang zu Wirtschaftsdaten auf Kreis- bzw. Bundesland- Ebene: Themengebiete sind unter anderem Finanzen, Wirtschaftskraft, Erwerbstätigkeit, Konsum, Strukturkennzahlen der Unternehmen, Demografie und Bildung. Unsere Publikationen finden Sie unentgeltlich auf unserer Internetseite Dort können Sie sich auch als regelmäßiger Empfänger unserer Publikationen per eintragen. Copyright 212. Deutsche Bank AG, DB Research, 6262 Frankfurt am Main, Deutschland. Alle Rechte vorbehalten. Bei Zitaten wird um Quellenangabe Deutsche Bank Research gebeten. Die vorstehenden Angaben stellen keine Anlage-, Rechts- oder Steuerberatung dar. Alle Meinungsaussagen geben die aktuelle Einschätzung des Verfassers wieder, die nicht notwendigerweise der Meinung der Deutsche Bank AG oder ihrer assoziierten Unternehmen entspricht. Alle Meinungen können ohne vorherige Ankündigung geändert werden. Die Meinungen können von Einschätzungen abweichen, die in anderen von der Deutsche Bank veröffentlichten Dokumenten, einschließlich Research-Veröffentlichungen, vertreten werden. Die vorstehenden Angaben werden nur zu Informationszwecken und ohne vertragliche oder sonstige Verpflichtung zur Verfügung gestellt. Für die Richtigkeit, Vollständigkeit oder Angemessenheit der vorstehenden Angaben oder Einschätzungen wird keine Gewähr übernommen. In Deutschland wird dieser Bericht von Deutsche Bank AG Frankfurt genehmigt und/oder verbreitet, die über eine Erlaubnis der Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht verfügt. Im Vereinigten Königreich wird dieser Bericht durch Deutsche Bank AG London, Mitglied der London Stock Exchange, genehmigt und/oder verbreitet, die in Bezug auf Anlagegeschäfte im Vereinigten Königreich der Aufsicht der Financial Services Authority unterliegt. In Hongkong wird dieser Bericht durch Deutsche Bank AG, Hong Kong Branch, in Korea durch Deutsche Securities Korea Co. und in Singapur durch Deutsche Bank AG, Singapore Branch, verbreitet. In Japan wird dieser Bericht durch Deutsche Securities Limited, Tokyo Branch, genehmigt und/oder verbreitet. In Australien sollten Privatkunden eine Kopie der betreffenden Produktinformation (Product Disclosure Statement oder PDS) zu jeglichem in diesem Bericht erwähnten Finanzinstrument beziehen und dieses PDS berücksichtigen, bevor sie eine Anlageentscheidung treffen. Druck: HST Offsetdruck Schadt & Tetzlaff GbR, Dieburg Print: ISSN / Internet: ISSN / ISSN

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