Quartalsbericht Q Vontobel Fund European Value Equity

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1 Quartalsbericht Q Performance (in %) B Performanceanalyse Der erbrachte im dritten Quartal attraktive, absolute Renditen, blieb aber leicht hinter seinem Referenzindex zurück. Der Fonds erzielte im Berichtszeitraum eine Bruttorendite von 6.3%, gegenüber einer solchen von 7.2% für den MSCI Europe Index. Performancebeiträge nach Sektoren Informationstechnologie Die Übergewichtung des Fonds im Informationstechnologiesektor (IT) sowie unsere Titelauswahl innerhalb des Sektors leisteten im dritten Quartal einen positiven Performancebeitrag. Das Portfolio war im vergangenen Jahr von einer deutlichen Erhöhung des Engagements in IT-Anlagen geprägt. Wir haben Kapital aus anderen Bereichen abgezogen, um es in einige wenige, einzigartige Technologie-Werte zu investieren. Telekommunikation

2 Vontobel Asset Management 2 Unser sehr beschränktes Exposure gegenüber Telekommunikationsunternehmen trug im Quartalsverlauf positiv zur Wertentwicklung bei. Telekommunikationsanbieter in Europa zeigen allgemein ein weiterhin ziemlich schwaches Wachstum. Sie sind mit strukturellen Problemen und hohem Konkurrenzdruck in ihrem Stammgeschäft konfrontiert, weshalb wir an unserem niedrigen Sektorexposure festhalten. Finanzwesen Die Untergewichtung der Finanzbranche sowie die Titelauswahl innerhalb des Sektors belasteten die Performance im dritten Quartal. Das entsprechende Fondsexposure ist in den vergangenen Quartalen gestiegen und sollte unseres Erachtens in den kommenden Jahren eine attraktive Performance erbringen. Bekanntermassen war unser fehlendes Engagement in Finanzunternehmen während vieler Jahre ein positiver Treiber für die relative Wertentwicklung. Wir rechnen nun damit, dass einige qualitativ gute und attraktiv bewertete Titel künftig sowohl zur relativen als auch absoluten Performance beitragen werden. Basiskonsumgüter Unsere Positionen im Basiskonsumgütersektor beeinträchtigten die Wertentwicklung im Quartalsverlauf ebenfalls. Obwohl wir unser entsprechendes Engagement etwas reduziert haben, machen Basiskonsumgüter-Unternehmen weiterhin rund ein Drittel unseres Portfolios aus. Sie bergen unserer Meinung nach vielversprechende, langfristige Anlagechancen. Positive Beiträge Auf absoluter Basis: Bureau Veritas, Fresnillo, SAP, Anheuser-Busch InBev und Barratt Developments trugen im Berichtsquartal positiv zur absoluten Performance bei. Auf relativer Basis: Fresnillo, Barratt Developments, Bureau Veritas, Vodafone Group und SAP leisteten im Quartalsverlauf stark positive Beiträge zur relativen Wertentwicklung. Negative Beiträge Auf absoluter Basis: Prosegur, Deutsche Boerse, Pearson, Orkla und Danone beeinträchtigten die Performance im Quartalsverlauf. Auf relativer Basis: Prosegur, Philip Morris International, Pearson, Danone und Luxottica Group belasteten die relative Wertentwicklung im Berichtsquartal.

3 Vontobel Asset Management 3 Portfolioübersicht Neue oder aufgestockte Positionen Amadeus IT Holding (Informationstechnologie): Amadeus IT ist ein Anbieter von Computer-Reservationssystemen für die Reise- und Tourismusbranche. Das Unternehmen ist einer der Hauptakteure in einem Oligopol und hat einen globalen Marktanteil von rund 37%. Die Basis des Vertriebsgeschäfts, das rund 75% zum Gruppenumsatz beisteuert, ist die Technologieplattform Global Distribution System (GDS), über die Reiseanbieter (v.a. Fluggesellschaften und Hotels) Reisebüros kontaktieren können. In der Vergangenheit haben Fluggesellschaften und Hotels versucht, potenzielle Käufer direkt anzusprechen. Indes haben die Reisenden diesen Versuchen bisher widerstanden. Sie finden es praktischer, Preise und Reisezeiten auf einer Sammel-Webseite zu vergleichen. Reise-Webseiten sind keine Bedrohung für GDS-Anbieter, da sie ebenfalls ein GDS erfordern. 25% der Einnahmen von Amadeus gehen auf das Konto von IT-Dienstleistungen, darunter Einrichtung und Unterhalt eines auf die Reise- und Tourismusbranche zugeschnittenen Software-Pakets. Das Wachstum des Unternehmens wird unseres Erachtens hauptsächlich von den zunehmenden Reisevolumina abhängen. In der Vergangenheit erwies sich das Reisevolumen als weniger konjunktursensibel als die Preise, und ersteres wächst tendenziell stärker als das Bruttoinlandsprodukt (BIP). Da die Branche aus einem Oligopol besteht und einmal installierte Systeme für eine robuste Kundenbindung sorgen, haben die Branchenunternehmen in der Regel einen starken Einfluss auf die künftige Preisentwicklung. BNP Paribas (Finanzwesen): BNP Paribas ist schwergewichtig eine Retailbank mit einer Präsenz, die sich auf weniger volatile, eher nördliche europäische Volkswirtschaften wie Frankreich und Belgien konzentriert. BNP gehört zu den am besten geführten Banken Europas und erzielt regelmässig überdurchschnittliche Eigenkapitalrenditen (ROE). Im ersten Halbjahr 2012 belief sich Letztere auf 12.7%. Seit der Krise im Jahr 2008 konnte die Bank ihren Buchwert pro Aktie steigern und wies lediglich im letzten Quartal 2008 einen Verlust aus. Für das Gesamtjahr 2008 resultierte dennoch ein solider Gewinn, wogegen die meisten anderen Finanzinstitute in den USA und Europa umfassende Verluste auswiesen. BNP Paribas hat gemäss vollständig umgesetzten Basel-III-Vorschriften eine Kernkapitalquote (Core Tier 1) von 8.9% und liegt damit am oberen Ende der Bandbreite ihrer kontinentaleuropäischen Mitbewerber. Zudem verfügt die Bank über einen Finanzierungsvorteil, den sie ihrer soliden Kapitalunterlegung und einem guten Risikomanagement verdankt. BNP weist folglich unter allen kontinentaleuropäischen Banken die niedrigsten Kosten für Credit Default Swaps (CDS) auf. Die Aktie wird mit einem Verhältnis Kurs/materieller Buchwert von lediglich 0.75 gehandelt. Verkaufte oder reduzierte Positionen Deutsche Boerse (Finanzwesen): Wir halten Deutsche Boerse weiterhin für eine attraktive Anlage. Die Wahrscheinlichkeit, dass in der Eurozone eine Finanztransaktionssteuer eingeführt wird, ist aber viel höher als von uns ursprünglich erwartet. Wir haben daher die sich uns bietenden Gelegenheiten überprüft und uns dazu entschieden, das Kapital in vergleichsweise attraktivere Chancen zu investieren. Tesco (Basiskonsumgüter): Wir haben während vieler Jahre Aktien von Tesco gehalten, und diese waren ein lohnendes Investment. Dennoch haben wir unsere entsprechende Position im dritten Quartal vollständig aufgelöst. Angesichts der günstigen Bewertung der Aktie und der langfristigen Stärke des Unternehmens fiel uns diese Entscheidung nicht einfach. Weil uns die kurzfristigen Wachstumsaussichten von Tesco nicht mehr vollständig überzeugen (was seit einiger Zeit in einer relativ geringen Allokation in diesem Titel zum Ausdruck kam), haben wir uns entschieden, das Kapital anderswo zu investieren. Tesco bekundet weiterhin Mühe mit der Korrektur geschäftlicher

4 Vontobel Asset Management 4 Probleme im Kernmarkt Grossbritannien. Das Unternehmen sieht sich mit einem enorm hohen Konkurrenzdruck und einer sehr schwachen Konsumnachfrage konfrontiert. Höchst wahrscheinlich werden wir den Titel in Zukunft wieder berücksichtigen. Gegenwärtig bieten sich aber zahlreiche andere, überzeugendere Anlagegelegenheiten für unsere Anteilsinhaber. Ausblick Geldpolitische Lockerungsmassnahmen und eine verbesserte Stimmung an den Märkten trugen im Quartalsverlauf zu einer ansprechenden Performance bei. Die Unsicherheit bleibt aber weiterhin hoch. Das Wirtschaftswachstum in den USA hat sich etwas erholt. Allerdings hat sich das Land bisher nicht mit Lösungen für die drohende "fiskalische Klippe" befasst. Ende 2012 werden die Steuersenkungen der Bush-Ära, die Konjunkturanreize durch Lohnsteuererleichterungen sowie die Notfall-Arbeitslosenunterstützung auslaufen. Gleichzeitig treten Ausgabenschnitte für Verteidigung und Gesundheit in Kraft. Wenn die Politik untätig bleibt, könnte das Wirtschaftswachstum in den USA und der restlichen Welt stark beeinträchtigt werden. Trotz des Aufstiegs von China und der Expansion des Handels mit Asien im letzten Jahrzehnt bleiben die USA für Europa ein wichtiger Handelspartner. Daher sollten auf Europa fokussierte Anleger diese Faktoren im Auge behalten. Das Portfolio hat sich im Verlauf des Jahres verändert. Wir haben gewisse Gewinne mitgenommen und den Erlös in attraktiv bewertete Qualitätsunternehmen investiert, die unseres Erachtens nachhaltig höhere Ertragswachstumsraten als der Gesamtmarkt erzielen sollten. Das Portfolio wird in den nächsten drei bis fünf Jahren von Treibern profitieren, die sich ziemlich klar von jenen der letzten drei Jahre unterscheiden. Im dritten Quartal nahmen wir Aktien aus dem Finanzsektor ins Portfolio und reduzierten gewisse Engagements im Basiskonsumgütersektor. Wir rechnen mit einer gewissen anhaltenden Risikoabneigung seitens der Investoren. Sie werden unseres Erachtens weiterhin gezielt auf Unternehmen setzen, die nachhaltiges, qualitativ gutes Wachstumspotenzial bieten und zuverlässig attraktive Dividenden ausschütten. Anleger sollten sich bewusst sein, dass unsere Gesamtperformance tendenziell hinter jener der Benchmark zurückbleibt, wenn die Märkte in den Schwellenländern zulegen. Unser fundamental ausgerichteter Bottom-up-Anlageansatz resultiert in Portfolios, die an Markthaussen partizipieren und das Kapital während Marktbaissen schützen sollen. Es ist unser Ziel, über den gesamten Marktzyklus hinweg eine Outperformance zu erbringen. Wir erinnern zudem daran, dass wir nach qualitativ hochstehendem, stabilem Wachstum streben und sich dieses oft im Rahmen einer langfristigen Entwicklung manifestiert, die unseres Erachtens fortdauern sollte. Dies ist indes nicht immer der Fall. Unser Anlageansatz ist vor allem darauf ausgerichtet, in einen stabilen künftigen Ertragsstrom zu investieren. Bisweilen folgt stabiles Wachstum auf eine volatile oder offensichtlich riskante Phase, wie dies beispielsweise vor zwölf Jahren bei Tabakinvestments der Fall war. Wir sind hinsichtlich der Qualität des Portfolios und dessen Fähigkeit, über einen längeren Zeitraum ansprechende Renditen zu erzielen, weiterhin zuversichtlich, weil unsere Portfoliobeteiligungen ein langfristiges Gewinnwachstum versprechen.

5 Vontobel Asset Management 5 Marktentwicklungen Im dritten Quartal kündigte die Europäische Zentralbank (EZB) an, dass sie im Rahmen ihres "Outright Monetary Transactions"-Programms mit Nachdruck kurzfristige Staatsanleihen kaufen werde. Dies dürfte Ländern wie Spanien mehr Zeit verschaffen, um ihre Schuldenprobleme zu lösen. Um die Unterstützung der EZB in Anspruch nehmen zu können, müssen die Länder indes in die Realisierung von Sparmassnahmen einwilligen, die politisch schwer durchsetzbar sein könnten. Indem sie den Geldhahn aufdreht, könnte die EZB zu einer Verbesserung der Stimmung an den Finanzmärkten der Eurozone im Allgemeinen und den Staatsanleihenmärkten im Besonderen beitragen. Die Eurozone scheint Fortschritte in Richtung einer Bankenunion zu machen, welche die Regulierung und Beaufsichtigung des Bankensektors in der gesamten Region harmonisieren würde. Wie bereits im letzten Quartal erläutert, würden wir dies als positiven Schritt sehen, der belegt, dass die Währungsunion Massnahmen ergreifen kann und wird, wenn dies unbedingt erforderlich ist. Das Wirtschaftswachstum in Europa dürfte noch einige Zeit flau bleiben, während die Region ihre strukturellen Probleme angeht. Die Märkte der Eurozone bleiben volatil, zumal Spanien im dritten Quartal nicht um Unterstützung durch die EZB ersuchte und weiterhin mit einer Vielzahl von Problemen, darunter Unabhängigkeitsbestrebungen der Region Katalonien, kämpft. Unsicherheit und Volatilität eröffnen oft Gelegenheiten, zu attraktiven Bewertungen in qualitativ hochwertige Unternehmen zu investieren. Zwar beurteilen wir die Konjunkturperspektiven in Europa nicht allzu optimistisch, aber wir vertrauen auf unsere Fähigkeit, Titel mit längerfristig starkem Wachstumspotenzial auszuwählen. Moralische Appelle: vom Staat ausgehende Risiken in einem Konjunkturabschwung Nicht alle vom Staat ausgehenden Risiken, denen sich Unternehmen gegenübersehen, liegen im öffentlichen oder gesetzlichen Geltungsbereich. Die Behörden können auf Unternehmen Druck ausüben, damit diese ihre Geschäftsaktivitäten anpassen. Dieser als Moral Suasion (moralische Appelle) bezeichnete Druck, der aus Regierungsperspektive zum übergeordneten Wohl der Gesamtwirtschaft ausgeübt wird, geht oft zulasten der Aktionäre publizierte J.T. Romans in seinem Artikel Moral Suasion as an Instrument of Economic Policy eine zeitlose Beschreibung dieses Phänomens. Laut Romans ist Moral Suasion der "Versuch, die Privatwirtschaft mittels staatlicher Nötigung auf eine Linie zu zwingen, die noch nicht der geltenden Gesetzeslage entspricht. Sie ist in gewissem Sinne ein Extrembeispiel für den Vorrang der 'Regeln Einzelner' über die 'Rechtsstaatlichkeit'." Moral Suasion kann für die Regierung ein politisch und wirtschaftlich nützliches Instrument sein, geht aber oft mit negativen Überraschungen für die Inhaber von Unternehmen einher, die auf diese Weise "überzeugt" werden. In Europa wurde in den letzten fünf Jahren reichlich Zuflucht zu Moral Suasion genommen. Doch nun, da sich das Wachstum auch in wichtigen Schwellenmärkten abschwächt, zeichnen sich neue Risiken ab. Als Anleger müssen wir das Risiko staatlicher Interventionen und deren Folgen für die Fähigkeit von Unternehmen abwägen, auf lange Sicht stabiles Gewinnwachstum zu erzielen. Romans skizzierte einen einfachen Rahmen mit drei Kriterien, bei deren Erfüllung Moral Suasion am wirksamsten ist. Wir haben diese drei Kriterien mit einem eigenen vierten Kriterium ergänzt. 1. Die Öffentlichkeit muss die Position der Regierung mittragen. Dies impliziert, dass Industrien mit breiter wirtschaftlicher Ausstrahlung mit höherer Wahrscheinlichkeit von Moral Suasion betroffen sein werden. Wir denken hier etwa an Banken, Stromversorger, Betreiber gebührenpflichtiger Strassen und Telekommunikationsanbieter.

6 Vontobel Asset Management 6 2. Die Gruppe der anvisierten Unternehmen muss klein sein. Dies impliziert eine kleine Gruppe von Unternehmen, die über Preissetzungsmacht verfügen und einen Markt kontrollieren. Die britische Bankenbranche wird beispielsweise von einigen wenigen Grossbanken dominiert. Die Bank of England kann auf diese Druck ausüben, damit sie ihre Initiativen unterstützen. Dies bringt nicht immer die gewünschten Resultate. Als unrühmliches Beispiel bieten sich die Bemühungen von Barclays zur Manipulation des Libor-Referenzzinssatzes an, sofern diese Manipulationen wie vom zurückgetretenen CEO Bob Diamond behauptet auf Vorschlag der Bank of England erfolgten. Märkte mit hohem Konkurrenzdruck und zahlreichen Akteuren werden mit geringerer Wahrscheinlichkeit von Moral Suasion betroffen sein. Der US-Bankensektor ist aufgrund seiner Fragmentierung ungleich schwieriger beeinflussbar als jener Grossbritanniens. Unternehmen aus den Sektoren Basiskonsumgüter, zyklische Konsumgüter und Einzelhandel sollten unseres Erachtens eher weniger betroffen sein. Im Gegensatz dazu weisen Oligopole mit Exposure gegenüber der breiten Öffentlichkeit ein höheres Risiko auf. 3. Die Negativrisiken für Unternehmen, die solchen moralischen Appellen nicht nachkommen, sollten grösser sein als die Gewinneinbussen, wenn sie diesen Folge leisten. Eine erfolgreiche Moral Suasion seitens der Regierung muss mit impliziten oder expliziten Drohungen einhergehen. Die Aufsichtsbehörden verfügen in der Regel über diverse Drohmöglichkeiten, wie beispielsweise die - Modifizierung künftiger Gelegenheiten, - Androhungen von in keinem Zusammenhang stehenden strafrechtlichen Verfolgungen, und - Schädigung der Reputation eines Unternehmens in der Öffentlichkeit. Da die Moral-Suasion-Verhandlungen informeller Art sind, werden diese Drohungen möglicherweise nie wahrgemacht. Die Androhung negativer Konsequenzen ist für die Behörden aber dennoch ein wirksames Druckmittel. 4. Regierungen greifen mit höherer Wahrscheinlichkeit während Konjunkturabkühlungen auf Moral Suasion zurück, weil das Geld in solchen Phasen nicht in die Staatskasse strömt, sondern aus dieser abfliesst. Unsere bisherigen Beobachtungen und deren Konsequenzen Erstens möchten wir betonen, dass wir nicht aufgrund von "Top down"-faktoren investieren. Als "Bottom up"- Anleger investieren wir in wachstumsstarke Qualitätsunternehmen. Makroökonomische Faktoren in einzelnen Märkten, wie zum Beispiel veränderte Regulierungsvorschriften oder staatliche Positionsanpassungen, die das langfristige Gewinnwachstum eines Unternehmens beeinträchtigen können, müssen wir aber dennoch berücksichtigen. Es gab im Berichtsquartal zahlreiche Beispiele für Druckversuche von Regierungen in Schwellenländern auf gewisse Branchen. So hat etwa die polnische Regierung Unternehmen mit strategischer Staatsbeteiligung zu höheren Gewinnausschüttungen gedrängt, weil die Staatskasse die Einnahmen benötigte. In Brasilien machte die Regierung Schlagzeilen mit Massnahmen zur Senkung der Kosten unternehmerischer Aktivitäten, indem sie beispielsweise die Margen auf Bankkrediten und die Strompreise senkte. Nachdem sie die Banken um eine Reduktion ihrer Zinsmargen ersucht hatte, ging sie noch einen Schritt weiter: Sie veranlasste, dass Staatsbanken Kredite zu niedrigeren Zinsen gewährten und beeinträchtigte damit deren Rentabilität. Aus Wettbewerbsgründen waren die Banken des

7 Vontobel Asset Management 7 Privatsektors gezwungen nachzuziehen. Diese Veränderungen dürften die Kreditmargen beeinträchtigen und die Banken für Aktionäre weniger wertvoll machen. Hinsichtlich der Strompreise schlug die brasilianische Regierung eine Reduktion von 16% für Haushalte und von bis zu 28% für die Industrie vor. Von den vorgeschlagenen Änderungen werden die Versorgungsbetriebe unterschiedlich stark betroffen sein. Unternehmen mit Lizenzverträgen, die sich der Mitte ihrer Laufzeit (20 Jahre) und damit einer Neuaushandlung oder dem Ende ihrer Laufzeit (40 Jahre) nähern, sind deutlich stärker betroffen als solche, deren Lizenzverträge eine noch längere Gültigkeit aufweisen. Wir haben das Ausmass und die Überstürztheit der von der Regierung verabschiedeten Gesetzesveränderungen analysiert. Wir hielten es in der Folge für angebracht, unser Exposure gegenüber jenen staatlich regulierten Unternehmen, die am stärksten von Lizenzen abhängen, zu reduzieren. Fondsinformationen Anteilsklasse Währung ISIN Lancierungsdatum A EUR LU B EUR LU I EUR LU Wichtige rechtliche Hinweise: Die vorliegende Dokumentation ist keine Offerte zum Kauf oder zur Zeichnung von Anteilen. Zeichnungen von Anteilen der Teilfonds des Vontobel Fund, einer luxemburgischen SICAV, erfolgen nur auf der Grundlage des Verkaufsprospektes, der wesentlichen Anlegerinformationen (KIID), der Statuten sowie des Jahres- und Halbjahresberichtes (Italien zusätzlich Modulo di Sottoscrizione). Wir empfehlen Ihnen zudem, vor jeder Anlage Ihren Kundenberater oder andere Berater zu kontaktieren. Ein Investment in Teilfonds des Vontobel Fund birgt Risiken, die im Verkaufsprospekt erläutert sind. Alle Unterlagen sowie die Zusammensetzung der Benchmarks sind kostenlos bei der Vontobel Fonds Services AG, Gotthardstrasse 43, CH-8022 Zürich, als Vertreterin in der Schweiz, der Bank Vontobel AG, Gotthardstrasse 43, CH-8022 Zürich, als Zahlstelle in der Schweiz, bei der Bank Vontobel Österreich AG, Rathausplatz 4, A-5020 Salzburg als Zahlstelle in Österreich, bei B. Metzler seel. Sohn & Co. KGaA, Grosse Gallusstrasse 18, D Frankfurt/Main als Zahlstelle in Deutschland, bei den autorisierten Vertriebsstellen, am Sitz des Fonds in 69, route d'esch, L-1470 Luxembourg, oder über funds.vontobel.com erhältlich. Der Fund und die entsprechenden Teilfonds sind im Register der niederländischen Aufsichtsbehörde AFM registriert, wie im Artikel 1:107 des Financial Markets Supervision Act vorgeschrieben (Wet op het financiële toezicht). In Spanien sind die zugelassenen Teilfonds im durch den spanischen CNMV geführten Register der ausländischen Kollektivanlagegesellschaften unter der Nummer 280 registriert. Die in Grossbritannien zum Verkauf zugelassenen Teilfonds sind im Register der FSA unter der Scheme Reference Number registriert. Die historische Performance stellt keinen Indikator für die laufende oder zukünftige Performance dar. Die Performancedaten lassen die bei der Ausgabe und Rücknahme der Anteile erhobenen Kommissionen und Kosten, sowie mögliche wertmindernde Depotführungsgebühren oder Quellensteuern, unberücksichtigt. Die Rendite des Fonds kann infolge von Währungsschwankungen steigen oder fallen. Dieses Dokument wurde durch Bank Vontobel AG ("Vontobel") erstellt und ist nicht das Ergebnis einer Finanzanalyse. Die Richtlinien zur Sicherstellung der Unabhängigkeit der Finanzanalyse der Schweizerischen Bankiervereinigung finden auf dieses Dokument keine Anwendung. Vontobel, ihre verbundenen Unternehmen, Mitglieder ihrer Geschäftsleitung(en), ihre leitenden Angestellten und/oder ihre Mitarbeiter dürfen Kauf- oder Verkaufspositionen in dem/n in dieser Publikation ggf. genannten Finanzinstrument(en) halten bzw. mit diesen handeln. Vontobel kann auf eigene Rechnung mit Kunden Geschäfte in diesen Finanzinstrumenten tätigen, Investment Banking-Dienstleistungen für diese Emittenten erbringen oder solche anbieten. Obwohl Vontobel der Meinung ist, dass die hierin enthaltenen Angaben auf verlässlichen Quellen beruhen, kann Vontobel keinerlei Gewährleistung für die Qualität, Richtigkeit, Aktualität oder Vollständigkeit der in diesem Dokument enthaltenen Informationen übernehmen. Bank Vontobel AG Gotthardstrasse 43, 8022 Zürich Telefon +41 (0) Telefax +41 (0)