Globale gesamtwirtschaftliche. und Asset Allocation

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1 Globale gesamtwirtschaftliche Analyse und Asset Allocation Von Andreas Köster, Leiter Asset Allocation & Currency, Global Investment Solutions (GIS) Als Multi-Asset-Anleger verwenden wir viel Zeit und Ressourcen auf die Analyse der wirtschaftlichen und finanziellen Markttrends, die zentrale Entwicklungs faktoren für den Kurs der Vermögenswerte darstellen. Unsere gesamtwirtschaftlichen und Marktanalysen spielen im Prozess zur Festlegung der Anlagenstrategie unseres Global Investment Solutions (GIS) Teams eine wichtige Rolle. Auf den folgenden Seiten beschreiben wir unseren Ausblick für die Weltwirtschaft mittelfristig, langfristig sowie über einen Zeithorizont von 12 bis 18 Monaten. Darüber hinaus betrachten wir einige der Entwicklungen, die unsere Entscheide im Hinblick auf die Asset Allocation im zweiten Quartal beeinflusst haben und informieren über unseren aktuellen Ausblick auf Währungen und alternative Anlagen.

2 Unsere Sicht auf Gesamtwirtschaft und Märkte Unser Ausblick als Multi-Asset-Anleger bleibt mittelfristig optimistisch. Wir bevorzugen allgemein weiterhin Aktien gegenüber Anleihen, obwohl sich in allen Anlageklassen und Währungen Anlagegelegenheiten mit attraktivem Risiko-/Renditepotenzial finden. Allgemeiner Vorzug von Aktien gegenüber Anleihen, aber attraktive Gelegenheiten in allen Anlageklassen Im zweiten Quartal entwickelte sich unsere Sicht auf Aktien aus der Eurozone positiver. Unsere Risikoeinschätzung wurde von der Überzeugung gestützt, dass der Wirtschaftsaufschwung in der Region trotz den Entwicklungen in der griechischen Schuldenkrise auf Kurs bleiben würde. Unsere Einschätzung für schweizerische Aktien ist neutral; wir gehen jedoch davon aus, dass die Anlageklasse langfristig vom anhaltenden europäischen Wirtschaftsaufschwung profitieren wird. Dies entspricht unserer Präferenz für Aktienmärkte in Industrieländern (ohne USA). Während die Fed Zinsanhebungen plant, setzen die BoJ und die EZB weiter auf Lockerungsmassnahmen. Die meisten Anleger machen sich wegen des Inflationsdrucks keine übermässigen Sorgen und die weltweiten Liquiditätskonditionen dürften in den kommenden 12 bis 18 Monaten moderat bleiben. Allgemein wird zwar erwartet, dass die US-Notenbank (Fed) in diesem Jahr beginnen wird, die Zinsen anzuheben, aber die Bank of Japan (BoJ) und die Europäische Zentralbank (EZB) halten an ihren geldpolitischen Lockerungsmassnahmen fest. Dennoch dürften Anleger die Liquiditätskonditionen an den chinesischen Märkten genau beobachten, da hier weitere Volatilitätsspitzen möglich sind. Das Wachstumsumfeld ist in Schwellenmärkten schwieriger als in entwickelten Märkten. Aus unserer Sicht sind die Wachstumskonditionen in den Volkswirtschaften der Schwellenländer schwieriger als in den Industrieländern. Für das kommende Jahr ist unser Ausblick für die Schwellenländer positiver, insbesondere bei Nettoimporteuren von Erdöl mit relativ gesunden Leistungsbilanzen im Norden Asiens. Consensus-Prognosen für BIP-Wachstum und Inflation 2016/17 Industrieländer Wachstum BIP % Inflation VPI % USA Eurozone Japan GB Schweiz Schwellenländer China Russland Brasilien Indien Daten per Ende Juni 2015 Quelle: Bloomberg Finance LP, UBS Global Asset Management Andreas Köster ist Head of Asset Allocation & Currency im Global Investment Solutions- Team (GIS). Er trägt die Gesamtverantwortung für die Festlegung der Strategie im gesamten Bereich der Asset Allocation & Currency-Kompetenzen von GIS, einschliesslich traditioneller, sowohl auf die relative Rendite gegenüber einer Benchmark als auch auf die absolute Rendite ausgerichteter Mandate1. Zudem ist er für die Leitung und Durchführung von Research und Analysen zur Unterstützung der Festlegung der Asset Allocation-Strategie zuständig. Andreas Köster kam 2009 zu UBS Global Asset Management und hat über 21 Jahre Branchenerfahrung. 2

3 Die Schweiz im Rampenlicht Die Stärke des Schweizer Franken belastet die heimische Wirtschaft nach wie vor schwer, vor allem weil sie die Wettbewerbsfähigkeit von Exportunternehmen untergräbt und den Tourismus belastet. Mangels Steigerungsdruck auf die Verbraucherpreise dürfte der private Konsum in den nächsten Monaten jedoch relativ stabil bleiben obwohl die Aussicht auf steigende Arbeitslosenzahlen und fehlende Lohnsteigerungen das Ausgabepotenzial der privaten Haushalte einschränken könnten. Unterschiedliche Entwicklungen der Unternehmen Das Gewinnwachstum der meisten Sektoren der Schweizer Wirtschaft im zweiten Quartal war enttäuschend, Unternehmen in eher auf den heimischen Markt orientierten Branchen wie Gesundheitswesen oder soziale Dienste verzeichneten jedoch einen weniger starken Rückgang. Preissensible Branchen wie Maschinenbau und Elektroindustrie litten am meisten unter der anhaltenden Stärke des Frankens. Die Schweizer Immobilienwirtschaft erlebte jedoch weiterhin eine positive Dynamik: die Hypothekenforderungen gegen private Haushalte stiegen im Vergleich zum Vorjahr und die Immobilienpreisindizes tendierten aufwärts. Der Ausblick für die Schweizer Industrie bleibt uneinheitlich und die Risiken nehmen eher ab. Erstmals in diesem Jahr stieg der Schweizer Einkaufsmanagerindex (PMI) im Juni auf 50, also ein Niveau, das zunehmende Geschäftsaktivitäten anzeigt; aber diese Zunahme währte nur kurz, denn der Index fiel im Juli wieder auf 48,7. Heimische Unternehmen haben ihre Belegschaften reduziert und nach Möglichkeit ihre in Franken denominierten Kostenstellen verringert, aber sie leiden nach wie vor sehr unter der Stärke des Schweizer Frankens. Auftrieb durch Wirtschaftsaufschwung in der Eurozone Ein weiterer Fortschritt beim Wirtschaftsaufschwung in der Eurozone dürfte Schweizer Aktien einen Aufschwung bescheren, da die Handelsbeziehungen zwischen Unternehmen der Region sehr eng sind. Momentan ist unser Ausblick auf Schweizer Aktien jedoch neutral. Generell bevorzugen wir entwickelte Aktien (ohne USA) oder den MSCI EAFE Index. Schweizer Staatsanleihen betrachten wir aufgrund der niedrigen Renditen über die gesamte Zinskurve als begrenzt attraktiv. Die relativ geringen Positionen der Schweizer Regierung an ausländischen Anleihen, der fehlende Inflationsdruck und die gross angelegten Wertpapierkäufe der Europäischen Zentralbank dürften die Anleiherenditen im Zaum halten. Schweizer Staatsanleihen werden generell als laufende Finanzierungsquelle mit dem zusätzlichen Vorteil einer potenziell schwächeren Währung betrachtet. Mangels Liability Matching und ohne die Vorteile der Währungsabsicherung für ausländische Anleger sind Schweizer Staatsanleihen aus unserer Sicht nur wenig attraktiv. Schrittweise Abwertung des Schweizer Franken Aus unserer Sicht werden die schwächeren Wirtschaftsdaten aus der Schweiz und die schlechter werdende Zahlungsbilanz des Landes den Franken mit der Zeit belasten. Der Franken hat sich zwar gegenüber dem Euro und trotz der Sorgen der Anleger um Griechenland einigermassen gut gehalten, dennoch gehen wir davon aus, dass Anleger auf der Suche nach sicheren Häfen allmählich andere Währungen, beispielsweise den US-Dollar, bevorzugen könnten. Nach der Intervention der SNB zur Stabilisierung des Frankens, nachdem er im zweiten Quartal gegenüber dem Euro sprunghaft angestiegen war, könnte man erwarten, dass die Zentralbank insbesondere als Reaktion auf neue Volatilitätsspitzen durch die griechische Schuldenkrise erneut ähnliche Massnahmen ergreift 3

4 Unsere Entscheide im Hinblick auf die Asset Allocation Drei jeweils mehr oder weniger vorhersehbare Entwicklungen standen in jüngster Zeit im Fokus der Anleger: Entwicklungen in den USA; China und Griechenland öffnen sich für Anlagemöglichkeiten Die Zinsanhebung der Fed eine der am deutlichsten angekündigten Zinsänderungen der Geschichte rückt immer näher. Die Entwicklung chinesischer Aktien verlief weniger sanft und war von spektakulären Haussen und Baissen geprägt die Wirtschaft passt sich an eine geringere Wachstumsrate an und die Zentralbank versucht, die Ereignisse zumindest ansatzweise zu beeinflussen. Am wenigsten vorhersehbar ist der Fortgang der griechischen Schuldenkrise. Griechenland und seine internationalen Gläubiger arbeiten fünf Jahre nach Beginn der Krise noch immer an einer tragfähigen Lösung. Diese drei Entwicklungen waren für die gesamtwirtschaftliche Situation und die Finanzmärkte im vergangenen Quartal prägend und wir haben uns daher um eine Positionierung unserer Portfolios bemüht, die von den attraktiven, sich daraus ergebenden Anlagegelegenheiten profitiert. Beste Orientierungshilfe ist die Fed Die Anleger haben die Aussagen der Fed-Vorsitzenden Janet Yellen sorgfältig studiert und sind zuversichtlich, dass die Fed im September, Dezember oder zu Beginn des kommenden Jahres die einmalig niedrigen Zinsen schrittweise und abhängig von den Marktdaten anheben wird. Angesichts der Entwicklungen im zweiten Quartal könnte der Aufwärtstrend sogar schwächer ausfallen als zunächst angenommen. Aus unserer Sicht wird dadurch die Wahrscheinlichkeit einer überraschenden Inflationsentwicklung höher dies hätte Renditesteigerungen bei US-Staatsanleihen mit langer Laufzeit zur Folge. Deshalb haben wir unsere auf eine Abflachung ausgerichteten Positionen in US-Staatsanleihen (5-Jahres-Treasuries mit kurzer Laufzeit ggü. Treasuries mit 30 Jahren Laufzeit) beendet. Wir glauben, dass der Zeitpunkt für den Beginn einer knapperen Geldpolitik der Fed günstig ist, denn andere Zentralbanken haben ihre Lockerungsmassnahmen kürzlich ausgeweitet vor allem die Europäische Zentralbank (EZB) und die Bank of Japan (BoJ). Somit wird ein Teil der Last des weltweiten Liquiditätsmanagements von der Fed genommen. Im Juni deuten die Zeichen auf eine Zinsanhebung im September hin, gefolgt von einem langsamen und schrittweisen Weg in Richtung Normalisierung. Dennoch bleibt noch viel Spielraum für politische Fehlentscheidungen. US-Aktienmarkt allgemein weniger attraktiv bewertet als andere Industrieländeraktien Wir betrachten den allgemeinen US-Aktienmarkt gegenüber anderen Industrieländeraktien (vgl. MSCI EAFE Index), vor allem in der Eurozone und in Japan, als weniger attraktiv bewertet. Die Gewinnmargen von US-Unternehmen blieben zwar stabil, sie dürften aber künftig unter Druck geraten, wenn sich die Situation am Arbeitsmarkt verbessert und die Gehaltsentwicklungen an Dynamik gewinnen. Die Stärke des US-Dollar war für Exporteure schwierig und belastete deren Gewinnwachstum. 4

5 Viele grosse US-Unternehmen tun sich schwer, ihre Gewinne zu steigern, und wir sehen kleine und mittelgrosse Unternehmen als attraktivere Alternative. Unsere Einschätzung basiert auf der Erwartung von mehr Zusammenschlüssen und Übernahmen. Grosse Unternehmen, die Probleme haben, organisches Gewinnwachstum zu erzielen, beginnen oft mit der Suche nach Übernahmezielen, um ihre Gewinne zu steigern. Hierzu zählen tendenziell kleine und mittelgrosse Unternehmen mit höheren Gewinnen im Russell 2000 Index. China im Rampenlicht Weltweit beobachteten Aktienanleger die steigende Bedeutung Chinas in ihrem Anlageuniversum. Gegen Ende des zweiten Quartals kündigte der US-basierte Aktienmarkt-Index Lieferant MSCI* an, dass er auf dem chinesischen Festland notierte Aktien (A-Share) noch nicht in seinen Emerging Market Index aufnehmen werde. Laut MSCI mangelt es China noch immer an der angemessene Infrastruktur, um Geld ins Land und aus dem Land zu bringen, und viele internationale Anleger haben weiterhin Bedenken hinsichtlich der Zugangsmöglichkeiten, obwohl China mit der Öffnung des lokalen Markts für ausländische Anleger und der Börsenkooperation mit Hongkong Fortschritte gemacht hat. Vorzug für in Hongkong notierte H-Shares gegenüber chinesischen A-Shares Die Entscheidung von MSCI, China nicht in den EM-Index aufzunehmen, drückte auf die Anlegerstimmung und trug dazu bei, dass chinesische A-Shares einen Teil ihrer bedeutenden Gewinne wieder abgeben mussten. Der Aktienmarkt auf dem Festland verzeichnete in der ersten Jahreshälfte eine bedeutende Hausse, im Juni begannen die Anleger, einige ihrer Gewinne mitzunehmen. Das leitete eine Wende ein und der Aktienmarkt auf dem chinesischen Festland brach nach dem Ende des zweiten Quartals um über 30% ein. Wir bevorzugen in Hongkong notierte H-Shares gegenüber chinesischen A-Shares ein relatives Geschäft, von dem wir nach wie vor überzeugt sind. Im Hinblick auf das allgemeine Universum der Schwellenländermärkte ist unser Ausblick auf Aktien aus dem nördlichen Asien, die von der Schwäche der Rohstoffpreise profitieren, positiv. In ihrem Bestreben, einen weiteren Rückgang der Aktienmärkte zu verhindern, setzte sie viele verschiedene Massnahmen ein Bestandsaufnahme der Entwicklungen in Griechenland Das zweite Quartal wurde von Schlagzeilen aus Griechenland dominiert, die die neuesten Entwicklungen und Wendungen in der Schuldenkrise des Landes dokumentierten. Ende Juli waren Griechenland und seine internationalen Gläubiger noch immer dabei, die Einzelheiten eines Vorschlags für ein drittes Rettungspaket zu verhandeln. Die Anleger machten sich zwar grosse Sorgen um jede neue Entwicklung, die Auswirkungen auf die Finanzmärkte waren jedoch relativ schwach. Dies überrascht nicht, wenn man bedenkt, wie stark europäische und andere ausländische Banken ihr. Engagement in Griechenland reduziert haben und wenn man die relative Stärke der anderen Volkswirtschaften an der Peripherie der Eurozone betrachtet, die durch Umsetzung von Strukturreformen Fortschritte erzielt haben. Aktien aus der Eurozone immer positiver Vor diesem Hintergrund entwickelte sich unsere Einschätzung gegenüber Aktien aus der Eurozone im zweiten Quartal immer positiver. Aus unserer Sicht ist es unwahrscheinlich, dass die Entwicklungen in Griechenl and den immer stärkeren Wirtschaftsaufschwung in der Eurozone aus dem Tritt bringen. Die Unternehmen der Eurozone dürften ihre Gewinne in diesem Jahr steigern und das laufende quantitative Lockerungsprogramm der EZB bietet ein günstiges Umfeld für Risikoanlagen. Der Werkzeugkasten der Zentralbank wurde durch die Ratifizierung der geldpolitischen Outright-Geschäfte (Outright Monetary Transactions, OMT) durch den europäischen Gerichtshof gestärkt. Nach unserer Auffassung stehen der EZB die erforderlichen Werkzeuge zur Verfügung, um eine Ausbreitung jeder bedeutenden Eskalation in der griechischen Staatsschuldenkrise zu begrenzen. Die People s Bank of China nimmt eine immer entgegenkommendere Position ein und bemüht sich, durch eine Senkung der Zins-Richtwerte und Lockerung von Mindesteinlageanforderungen für einige Kreditgeber im Juni die Wachstumsbedingungen zu verbessern. *Quelle: MSCI Inc. Consultation on China A-shares Index Inclusion Roadmap, Juni

6 Währungen Die Erwartung der ersten Zinsanhebung der Fed durch die Anleger war ein Schlüsselfaktor für die Entwicklung der Devisenmärkte im Verlauf des Quartals. Die breite Konsensmeinung, dass die Fed die Zinsen mindestens ein- wenn nicht gar zweimal in diesem Jahr anheben würde, unterstützte weitere Gewinne des US-Dollar im Verlauf der drei Monate. Anzeichen, dass die wirtschaftliche Schwäche im ersten Quartal eine Anomalie im Kontext des weitgehend positiven US-Wachstumstrends gewesen war, stützten den US-Dollar weiter. Übergewicht des US-Dollar rückläufig, aber weiterer Aufwärtstrend Wir gehen davon aus, dass sich die starke Rallye des US- Dollar im Verlauf des vergangenen Jahres ihrem Ende zuneigt dies zeigt sich in der Tatsache, dass Long-Positionen in US-Dollar unter Anlegern mittlerweile ein deutlicher Konsens geworden sind. Wir haben unsere Übergewichtung in US-Dollar zurückgefahren, bleiben jedoch optimistisch. Unser bevorzugtes Paar ist eine Long-Position in US-Dollar in Kombination mit einer Short-Position in einer Währung, die wir als überbewertet betrachten, wie beispielsweise dem Neuseeland-Dollar. Den japanischen Yen betrachten wir als am stärksten unterbewertete G-10-Währung und glauben, dass er in den allermeisten Szenarios Steigerungspotenzial aufweist. Die EZB verfolgt eine geldpolitische Strategie, die der BoJ immer stärke ähnelt; wir erwarten Steigerungspotenzial des Yen gegenüber dem Euro und haben uns entsprechend positioniert (Long Yen ggü. Euro). Aus unserer Sicht überschätzen die Anleger die Aussichten auf weitere geldpolitische Lockerung; dadurch würde die BoJ den Yen unter Druck setzen. Die Verbesserung des Austauschverhältnisses im Aussenhandel Japans und der moderate Anstieg der Exportvolumina sind weitere Faktoren, die den Yen stützen dürften. Absturz des Euro gegenüber dem Schweizer Franken bringt Intervention der SNB Gegen Ende des zweiten Quartals wurden die Entwicklungen in der griechischen Schuldenkrise immer unvorhersehbarer und die Anleger flohen in den sicheren Hafen, den der Schweizer Franken bietet. Der Absturz des Euro gegenüber dem Franken veranlasste die Schweizer Nationalbank zu einer Intervention an den Devisenmärkten, um den Schweizer Franken zu stützen. Nach unserer Theorie werden die schwächeren Wirtschaftsdaten aus der Schweiz und die schlechter werdende Zahlungsbilanz des Landes den Franken mit der Zeit belasten. Der Franken hat sich zwar gegenüber dem Euro trotz der Sorgen der Anleger um Griechenland angemessen gut gehalten; dennoch gehen wir davon aus, dass Anleger auf der Suche nach sicheren Häfen allmählich andere Währungen, beispielsweise den US-Dollar, bevorzugen könnten. Alternative Anlagen Das Umfeld für Rohstoffe blieb im zweiten Quartal schwierig. Ein starker US-Dollar bildet tendenziell ein schwieriges Umfeld für Rohstoffe, aber die relativ knappe Liquidität und die Schwäche der chinesischen Wirtschaft belasteten die Renditen ebenfalls. Vor diesem Hintergrund sehen wir Steigerungspotenzial bei Gold und Agrarprodukten. Möglicherweise gleichen sich Angebot und Nachfrage beim Öl stärker an Weltweit herrscht ein Überangebot an Öl, wir gehen jedoch davon aus, dass bei Angebot und Nachfrage eine Korrektur stattfinden könnte, die den Markt in den kommenden Quartalen stärker ausgleicht. In zwölf Monaten dürfte der Preis für ein Barrel Rohöl nach unserer Erwartung zwischen USD 50 und USD 70 liegen. Unser Ausblick für Private Equity, sowohl illiquide als auch börsennotiert, ist generell positiv. 6

7 Attraktivität der Anlageklassen Die Grafik unten zeigt die Sicht des GIS Asset Allocation & Currency Teams auf die allgemeine Attraktivität der Anlageklassen sowie die relative Attraktivität in den Segmenten Aktien, Anleihen und Devisen per Ende Juli Insgesamt Unattraktiv Neutral Attraktiv Australien USA Japan Aktien GB Schwellen Eurozone Schweiz Anleihen Japan Schweiz GB EWU USA Schwellenländeranl. in Lokalwährung EMD USD Hochzinsanl. Unternehmensanl. Australien Währungen CHF NZD AUD GBP CAD USD EUR JPY Positiv Negativ Nur zu illustrativen Zwecken. Daten per Ende Juli 2015; basierend auf einem Zeithorizont von 12 bis 18 Monaten und den uns zur Verfügung stehenden Informationen. Die Meinungen spiegeln nicht unbedingt die tatsächliche GIS Portfoliopositionierung wider und können sich ändern. Quelle: GIS Asset Allocation & Currency Team/UBS Global Asset Management 7