Erfolgsfaktoren bei Mergers & Acquisitions in der deutschen Energiewirtschaft

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1 Erfolgsfaktoren bei Mergers & Acquisitions in der deutschen Energiewirtschaft Theoretische Fundierung und empirische Analyse unter Berücksichtigung einer Befragung Führungskräften aus der Energiewirtschaft eingereicht Dipl. - Ing. Niels H. Stahlke aus Hamburg der Fakultät VIII - Wirtschaft & Management, Fachgebiet Energie und Rohstoffwirtschaft der Technischen Universität Berlin zur Erlangung des akademischen Grades Doktor der Wirtschaftswissenschaften - Dr. rer. oec. - Promotionsausschuss: Vorsitzender: Gutachter: Gutachter: Professor Dr. Frank Straube Professor Dr. Klaus Serfling Professor Dr. Dietmar Winje Tag der wissenschaftlichen Aussprache: 5. Mai 2006 Berlin 2007 D 83

2 INHALTSÜBERSICHT Inhaltsübersicht Inhaltsübersicht... I Inhaltsverzeichnis... III Abbildungsverzeichnis... XI Tabellenverzeichnis...XVI Abkürzungsverzeichnis...XIX 1 Einleitung Problemstellung, Ziele und Durchführung der Untersuchung Problemstellung Zielsetzung Gang der Untersuchung Fragebogenumfrage und Auswertungsmethodik Entwicklungen und Herausforderungen bei Mergers & Acquisitions in der Energiewirtschaft Untersuchungsgegenstand und Definition wichtiger Begriffe Systemveränderungen und Herausforderungen der Energiewirtschaft Erklärungsansätze und Gründe für Mergers & Acquisitions Entwicklungsstand bei Mergers & Acquisitions Erfolgsaussichten bei Mergers & Acquisitions Ziele, Erfolg und Erfolgsmessung bei Mergers & Acquisitions in der Energiewirtschaft Unternehmensziele und Ziele bei Mergers & Acquisitions Erfolgsmessung und Erfolgsgrößen bei Mergers & Acquisitions Partielle Erfolgsmessung bei Kooperationen und Fusionen in der Energiewirtschaft Multidimensionale Erfolgsmessung bei Kooperationen und Fusionen in der Energiewirtschaft Erfolgsfaktoren bei Mergers & Acquisitions in der Energiewirtschaft Vorgehensweise bei Mergers & Acquisitions Potenzielle Erfolgsfaktoren bei Mergers & Acquisitions Bewertung der Erfolgsfaktoren in der Energiewirtschaft I

3 INHALTSÜBERSICHT 6 Relevante Erfolgsfaktoren bei Mergers & Acquisitions in der Energiewirtschaft Ermittlung der signifikanten Erfolgsfaktoren bei Mergers & Acquisitions Modell zur Bestimmung der relevanten Erfolgsfaktoren Relevante Erfolgsfaktoren bei Kooperationen Relevante Erfolgsfaktoren bei Fusionen Fazit: Relevante Erfolgsfaktoren in der Energiewirtschaft Schlussbetrachtung Fazit Ausblick Anhang Verwendete Formulare Datenaufbereitung und statistische Analyse Literaturverzeichnis Eidesstattliche Erklärung II

4 INHALTSVERZEICHNIS Inhaltsverzeichnis Inhaltsübersicht... I Inhaltsverzeichnis... III Abbildungsverzeichnis... XI Tabellenverzeichnis...XVI Abkürzungsverzeichnis...XIX 1 Einleitung Problemstellung, Ziele und Durchführung der Untersuchung Problemstellung Zielsetzung Gang der Untersuchung Fragebogenumfrage und Auswertungsmethodik Durchführung der Fragebogenumfrage Erhobene Daten und angewandte Auswertungsmethodik Statistische Signifikanz und Repräsentanz der Untersuchung Entwicklungen und Herausforderungen bei Mergers & Acquisitions in der Energiewirtschaft Untersuchungsgegenstand und Definition wichtiger Begriffe Energiewirtschaft in Deutschland Elektrizitätswirtschaft Gaswirtschaft Fernwärmewirtschaft Mergers & Acquisitions Ausprägungsformen bei Mergers & Acquisitions Fusion / Merger Kooperation Strategische Allianz Demerger Systemveränderungen und Herausforderungen der Energiewirtschaft Umwelt- und Systemveränderungen in der Energiewirtschaft Gesetzliche Bestimmungen vor der Deregulierung III

5 INHALTSVERZEICHNIS Energiewirtschaftliche Integration in Europa Elektrizitätsbinnenmarktrichtlinie Gasbinnenmarktrichtlinie Beschleunigungs-Binnenmarktrichtlinien für Strom und Gas Energiewirtschaftlicher Rahmen nach der Deregulierung in Deutschland Energiewirtschaftsgesetz und Kartellrecht Verbändevereinbarungen und technische Regelungen Umweltrechtliche Regelungen Abgaben und steuerliche Belastungen Vom Monopol zum Wettbewerb in der Energiewirtschaft Auswirkungen der Deregulierung auf den Energiemarkt Entwicklung der Energiepreise Entwicklung der Netznutzungsentgelte Erklärungsansätze und Gründe für Mergers & Acquisitions Ökonomische Erklärungsansätze für Unternehmenszusammenschlüsse Monopolhypothese Economies of Scale- und Economies of Scope-Hypothesen Transaktionskostentheorie Synergie-Hypothese Steuerhypothese Hybris-Hypothese Free Cash Flow-Hypothese Corporate Control-Hypothese Strategische Erklärungsansätze für Unternehmenszusammenschlüsse Portfoliotheorie Normstrategien Wettbewerbsstruktur, Kostenführerschaft & Differenzierung Horizontal- und Diversifikationsstrategie Kernkompetenzen Realoptionen Gründe und Motive für Unternehmenszusammenschlüsse IV

6 INHALTSVERZEICHNIS Allgemeine Gründe für Unternehmenszusammenschüsse Gründe für Unternehmenszusammenschlüssen in der Energiewirtschaft Entwicklungsstand bei Mergers & Acquisitions Historische Entwicklung im Markt für Mergers & Acquisitions am Beispiel der USA Branchenübergreifende, weltweite Entwicklung bei M&A Branchenübergreifende, nationale Entwicklung bei M&A Internationale Unternehmenszusammenschlüsse in der Energiewirtschaft Nationale Unternehmenszusammenschlüsse in der Energiewirtschaft Unternehmenszusammenschlüssen bei Verbundunternehmen Unternehmenszusammenschlüsse bei regionalen und lokalen Energieunternehmen Erfolgsaussichten bei Mergers & Acquisitions Allgemeine Erfolgsaussichten bei Unternehmenszusammenschlüssen Erfolgsaussichten bei Unternehmenszusammenschlüssen in der deutschen Energiewirtschaft Kritische Erfolgsfaktoren bei Mergers & Acquisitions Gründe für die Erfolglosigkeit Ziele, Erfolg und Erfolgsmessung bei Mergers & Acquisitions in der Energiewirtschaft Unternehmensziele und Ziele bei Mergers & Acquisitions Klassifikation der Zielsetzung Unternehmen Shareholder Value-Ansatz Stakeholder-Ansatz Spezielle Ziele und Zielkonflikte bei Mergers & Acquisitions Kritische Betrachtung Kennzahlen und Zielsystemen Erfolgsmessung und Erfolgsgrößen bei Mergers & Acquisitions Verfahren zur Erfolgsmessung bei Mergers & Acquisitions Jahresabschlussorientierte Erfolgsmessung Kapitalmarktorientierte Erfolgsmessung V

7 INHALTSVERZEICHNIS Insider-Befragung als Erfolgsmessung Analyse Deinvestitionsprojekten als Erfolgsmessung Problemfelder bei der Erfolgsmessung M&A-Transaktionen Erfolgsgrößen für die Erfolgsmessung bei M&A-Transaktionen Operative Erfolgsgrößen der Erfolgsmessung Strategische Erfolgsgrößen der Erfolgsmessung Soziale Erfolgsgrößen der Erfolgsmessung Kulturelle Erfolgsgrößen der Erfolgsmessung Partielle Erfolgsmessung bei Kooperationen und Fusionen in der Energiewirtschaft Prämissen, Datenbereinigung und Besonderheiten der Erfolgsgrößenermittlung Allgemeine Prämissen Systematik und Datenbereinigung für die Erfolgsmessung Besonderheiten bei Kooperationen Besonderheiten bei Fusionen Erfolgsmessung mit operativen Erfolgsgrößen Operativer Erfolg bei Kooperationen Operativer Erfolg bei Fusionen Operative Erfolgsmessung in der Energiewirtschaft Erfolgsmessung mit strategischen Erfolgsgrößen Strategischer Erfolg bei Kooperationen Strategischer Erfolg bei Fusionen Strategische Erfolgsmessung in der Energiewirtschaft Erfolgsmessung mit sozialen Erfolgsgrößen Sozialer Erfolg bei Kooperationen Sozialer Erfolg bei Fusionen Soziale Erfolgsmessung in der Energiewirtschaft Erfolgsmessung mit kulturellen Erfolgsgrößen Kultureller Erfolg bei Kooperationen Kultureller Erfolg bei Fusionen Kulturelle Erfolgsmessung in der Energiewirtschaft Zwischenfazit: Partielle Erfolgsmessung in der Energiewirtschaft VI

8 INHALTSVERZEICHNIS 4.4 Multidimensionale Erfolgsmessung bei Kooperationen und Fusionen in der Energiewirtschaft Prämissen, Datennormierung und Modell der multidimensionalen Erfolgsmessung Allgemeine Prämissen Systematik der Datennormierung Modell für die multidimensionale Erfolgsmessung Multidimensionale Erfolgsmessung bei Kooperationen und Fusionen Multidimensionale Erfolgsmessung bei Kooperationen Multidimensionale Erfolgsmessung bei Fusionen Zwischenfazit: Multidimensionale Erfolgsmessung in der Energiewirtschaft Erfolgsfaktoren bei Mergers & Acquisitions in der Energiewirtschaft Vorgehensweise bei Mergers & Acquisitions Allgemeine Unternehmensstrategie Strategieplanungs- und Akquisitionsphase Wettbewerbs- und Akquisitionsumfeldanalyse Akquisitionsstrategie Bewertungs- und Auswahlphase Kontakt- und Verhandlungsaufnahme Unternehmensbewertung und Kaufpreisfindung Unternehmensbewertung Kaufpreisermittlung und -verhandlung Vertragsabschluss Strukturentwicklungs- und Umsetzungsphase Integrationsmanagement Integrationsplanung und Strukturentwicklung Integrationscontrolling Potenzielle Erfolgsfaktoren bei Mergers & Acquisitions Klassifikation der Erfolgsfaktoren Harte und weiche Erfolgsfaktoren Exogene und endogene Erfolgsfaktoren Ex ante und ex post Erfolgsfaktoren VII

9 INHALTSVERZEICHNIS Erfolgsfaktoren in der Strategieplanungs- und Akquisitionsphase Klare realistische Strategie / Vision der Zusammenarbeit Realistische Einschätzung der zukünftigen Marktentwicklung Verhältnis des Top-Managements der Unternehmen zueinander Akquisitions- und Fusionserfahrung des Managements Kapazität für den Analyse- und Strategieplanungsprozess Charismatische Führungspersönlichkeit(en) Erfolgsfaktoren in der Bewertungs- und Auswahlphase Höhe des gezahlten Kaufpreises Bewertungs- und Verhandlungserfahrung des Managements Vorhandene liquide Mittel / solide finanzielle Basis Systematische Vorbereitung der Zusammenarbeit Beschränkung auf die Kernkompetenz Ermittelte Synergiepotenziale Strategischer Fit Kapazität für die Informationsbeschaffung Informationsherausgabe durch den Verkäufer Qualität der erhobenen Daten Erfolgsfaktoren in der Strukturentwicklungs- und Umsetzungsphase Flexibilität und Veränderungsbereitschaft aller Beteiligten Unterschiede in den Unternehmenskulturen Implementation der neuen Unternehmensstruktur Incentive - System für das Management Zügige Benennung des neuen Managements Schnelle Ertragssteigerung durch Synergieausschöpfung und Wachstum Proaktives Risikomanagement Interne und externe Kommunikationsstrategie Wissenstransfer zwischen den Unternehmen Geschwindigkeit beim Integrationsprozess Regelmäßige Anwendung des Controllinginstrumentariums Bewertung der Erfolgsfaktoren in der Energiewirtschaft Erfolgsfaktoren in der Strategieplanungs- und Akquisitionsphase VIII

10 INHALTSVERZEICHNIS Erfolgsfaktoren bei Kooperationen in der Strategieplanungs- und Akquisitionsphase Erfolgsfaktoren bei Fusionen in der Strategieplanungs- und Akquisitionsphase Erfolgsfaktoren in der Bewertungs- und Auswahlphase Erfolgsfaktoren bei Kooperationen in der Bewertungs- und Auswahlphase Erfolgsfaktoren bei Fusionen in der Bewertungs- und Auswahlphase Erfolgsfaktoren in der Strukturentwicklungs- und Umsetzungsphase Erfolgsfaktoren bei Kooperationen in der Strukturentwicklungs- und Umsetzungsphase Erfolgsfaktoren bei Fusionen in der Strukturentwicklungs- und Umsetzungsphase Zwischenfazit: Erfolgsfaktoren bei Kooperationen und Fusionen in der Energiewirtschaft Relevante Erfolgsfaktoren bei Mergers & Acquisitions in der Energiewirtschaft Ermittlung der signifikanten Erfolgsfaktoren bei Mergers & Acquisitions Modell der Regressionsschätzung Regressionsmodell und Untersuchungssystematik Datenaufbereitung und Auswertungsprämissen Regressionsschätzungen bei partieller Erfolgsmessung Partieller Erfolg vs. Erfolgsfaktoren bei Kooperationen Partieller Erfolg vs. Erfolgsfaktoren bei Fusionen Regressionsschätzungen bei multidimensionaler Erfolgsmessung Multidimensionaler Erfolg vs. Erfolgsfaktoren bei Kooperationen Multidimensionaler Erfolg vs. Erfolgsfaktoren bei Fusionen Modell zur Bestimmung der relevanten Erfolgsfaktoren Relevante Erfolgsfaktoren bei Kooperationen Relevante Erfolgsfaktoren bei Fusionen Fazit: Relevante Erfolgsfaktoren in der Energiewirtschaft IX

11 INHALTSVERZEICHNIS 7 Schlussbetrachtung Fazit Ausblick Anhang Verwendete Formulare Fragebögen Erster Fragebogen für Kooperationen und Fusionen Zweiter Fragebogen für Kooperationen Zweiter Fragebogen für Fusionen Anschreiben Vertraulichkeitserklärung Datenaufbereitung und statistische Analyse Fragebogencodierung Zusammenfassung der identifizierten Unternehmenszusammenschlüsse in der Energiewirtschaft Allgemeines zu Mergers & Acquisitions und Energiewirtschaft Erfolg und Erfolgsmessung bei M&A in der Energiewirtschaft Erfolgsfaktoren bei M&A in der Energiewirtschaft Relevante Erfolgsfaktoren bei M&A in der Energiewirtschaft Literaturverzeichnis Aufsätze, Monografien und Dissertationen Gesetze, Richtlinien und Verordnungen Eidesstattliche Erklärung X

12 ABBILDUNGSVERZEICHNIS Abbildungsverzeichnis Abbildung 1: Abbildung 2: Abbildung 3: Grundgesamtheit der Datenbank für die Analyse der Kooperationen und Fusionen in der deutschen Energiewirtschaft, Stand: Dezember Methodik zur Identifikation der relevanten Erfolgsfaktoren bei Kooperationen und Fusionen in der Energiewirtschaft. 10 Fragebogenversand und -rücklauf sowie durchschnittliche Rücklaufquote für die Analyse der Kooperationen und Fusionen in der deutschen Energiewirtschaft. 13 Abbildung 4: Fragebogenbearbeiter nach Funktion im Unternehmen. 14 Abbildung 5: Abbildung 6: Fragebogenrücklauf und statistische Signifikanz bei Kooperationen und beteiligten Unternehmen der deutschen Energiewirtschaft. 19 Fragebogenrücklauf und statistische Signifikanz bei Fusionen und beteiligten Unternehmen der deutschen Energiewirtschaft. 21 Abbildung 7: Struktur der Versorgungswirtschaft in Deutschland. 23 Abbildung 8: Struktur der Stromunternehmen in Deutschland 2002, Quelle: In Anlehnung an Schiffer, 2002, S Abbildung 9: Struktur der Gasversorgungsunternehmen in Deutschland 2002, Quelle: In Anlehnung an Schiffer, 2002, S. 143; BGW, 1999, 2000, 2001 und Abbildung 10: Kernaktivitäten und weitere Bereiche bei Mergers & Acquisitions, Quelle: In Anlehnung an Jansen, 2001a, S Abbildung 11: Art der Unternehmensverbindungen, Quelle: In Anlehnung an Wöhe / Döring, 2002, S Abbildung 12: Formen der Kooperation und Konzentration, Quelle: In Anlehnung an Wöhe, 1986, S. 321; Wöhe / Döring, 2002, S Abbildung 13: Strategische Realisierungsvarianten beim Unternehmenswachstum, Quelle: In Anlehnung an Becker, 1994, Abbildung 38, S. 630 ff. 36 Abbildung 14: Strom-Marktöffnung in der Europäischen Union im Mai 2004, Quelle: Vgl. VDEW, 2004b, S. 19 f, eigene Darstellung. 46 Abbildung 15: Steuer- und Abgabenbelastung der deutschen Stromwirtschaft (ohne Umsatzsteuer), Quelle: Vgl. VDEW, 2001, 2002b, 2003b, eigene Darstellung. 55 Abbildung 16: Industriestrompreise in Deutschland: DOW-Jones / VIK- Strompreisindex , Quelle: Vgl. VIK-online, 2002, eigene Darstellung. 61 Abbildung 17: VIK-Industrie-Strompreisindex für Mittelspannungskunden für Industrie und Gewerbe in Deutschland , Quelle: Vgl. VIKonline, 2005, eigene Darstellung. 61 Abbildung 18: Entwicklung der Haushalts- und Industriestrompreise in Deutschland , Quelle: In Anlehnung an VDEW, 2004b, S. 16 f. 62 XI

13 ABBILDUNGSVERZEICHNIS Abbildung 19: Entwicklung der Spotmarktpreise Day Base 0-24 h an der EEX 6/2000 bis 12/2004, Quelle: Vgl. EEX, 2005a, eigene Darstellung. 63 Abbildung 20: Unterschiedliche Synergietypen, Quelle: Pursche, 1989, S Abbildung 21: Mögliche Erfolgspotenziale im Unternehmen - Synergie und verwandte Begriffe. 70 Abbildung 22: Vier-Felder-Matrix der Boston Consulting Group, Quelle: In Anlehnung an Meffert, 1991, S. 69 ff. 75 Abbildung 23: Modell der Wettbewerbskräfte, Quelle: In Anlehnung an Porter, 1998a, S. 4 und 1992, S Abbildung 24: Ein- und Austrittsbarrieren im Markt, Quelle: Porter, 1992, S Abbildung 25: Detaillierte Wertkette, Quelle: Porter, 1998b, S Abbildung 26: Rentabilität versus Marktanteil, Quelle: In Anlehnung an Porter, 1992, S Abbildung 27: Unverzichtbare Diversifikationstests, Quelle: Porter, 1987b, S Abbildung 28: Optionen der Unternehmensentwicklung, Quelle: Gomez / Weber, 1989c, S Abbildung 29: Kompetenz-Produkt-Matrix, Quelle: Hamel / Prahalad, 1995, S Abbildung 30: Werttreiber Realoptionen, Quelle: Leithner / Liebler, 2001, S. 140; Leslie / Michaels, 2000, S Abbildung 31: Gründe für die Durchführung Kooperationen und Fusionen in der deutschen Energiewirtschaft. 88 Abbildung 32: Gründe für die Durchführung Kooperationen und Fusionen in der deutschen Energiewirtschaft - Aufgliederung nach Synergiepotenzialen. 89 Abbildung 33: Kooperationsbereiche in der deutschen Energiewirtschaft. 90 Abbildung 34: Fusionswellen und wirtschaftliche Krisen im 20. Jahrhundert, Quelle: Jansen / Müller-Stewens, Abbildung 35: Weltweite M&A-Transaktionen (Daten für 2003 beruhen auf einer Schätzung auf Basis der Zahlen für das 1. HJ 2003), Quelle: Vgl. M&A International GmbH, Abbildung 36: Entwicklung des M&A-Marktes in Deutschland (je nur 1. HJ), Quelle: Vgl. M&A International GmbH, 2003, eigene Darstellung. 96 Abbildung 37: Wert- und zahlenmäßige Entwicklung der Transaktionen in der Energiewirtschaft , Quelle: Vgl. Foster et al., 2003; Foster et al., 2002; Green et al., 2001a; eigene Darstellung. 97 Abbildung 38: Weltweite internationale Strom-Transaktionen nach Wert und Regionen , Quelle: PriceWaterhouseCoopers, 2003, eigene Darstellung. 99 XII

14 ABBILDUNGSVERZEICHNIS Abbildung 39: Identifizierte, jährliche Neu-Gründungen bei Unternehmenszusammenschlüssen in der deutschen Energiewirtschaft Abbildung 40: Regionale Stammmärkte deutscher Verbundunternehmen 2000 und 2004, Quelle: In Anlehnung an Leuschner, Abbildung 41: Häufig begangene Fehler des Managements bei M&A-Projekten aus der Sicht deutscher Meinungsbildner, Quelle: Grube / Töpfer, 2002, S Abbildung 42: Gründe für die Erfolglosigkeit bei Kooperationen und Fusionen der deutschen Energiewirtschaft. 120 Abbildung 43: Dynamische Unternehmenseinflüsse und abgeleitete Zielsetzungen in der Energiewirtschaft, Quelle: In Anlehnung an Hahn, 1995, S Abbildung 44: Beispielhafter Zielkatalog, Quelle: Auszug aus Ulrich / Fluri, 1995, S Abbildung 45: Der Zielbildungsprozess im Unternehmen, Quelle: In Anlehnung an Hahn, 1994, S Abbildung 46: Unmittelbare und mittelbare Ziele bei M&A und im Unternehmen, Quelle: Vgl. Vogel, 2002, S. 32 ff; Steinöcker, 1998, S 15 ff; Richter, 2002, S. 302 ff; Ulrich / Fluri, 1995, S. 97; Wöhe / Döring, 2002, S. 72 ff, 95 ff, und 305 f; eigene Darstellung. 129 Abbildung 47: Strukturierung und Einteilung Kennzahlen, Quelle: Hopfenbeck, 1996, S Abbildung 48: Problemfelder bei der Erfolgsmessung M&A-Transaktionen, Quelle: In Anlehnung an Gerpott, 1993b, S Abbildung 49: Gründungen und Beitritte bei den untersuchten Kooperationen. 158 Abbildung 50: Operative Erfolgsmessung bei Kooperationen, Entwicklung der Rendite. 160 Abbildung 51: Operative Erfolgsmessung bei unterschiedlichen Kooperationsformen - alle Kooperationen, nur Kooperationen und Strategischen Allianzen. 161 Abbildung 52: Operative Erfolgsmessung bei Fusionen, Entwicklung der Rendite. 162 Abbildung 53: Operative Erfolgsmessung nach der Art der Fusionsteilnehmer alle Fusionen, unter Gleichen, Übernehmer und Übernommene. 164 Abbildung 54: Strategische Erfolgsmessung bei Kooperationen als Veränderung der Marktanteile gegenüber dem Vorjahr. 166 Abbildung 55: Strategische Erfolgsmessung bei Fusionen als Veränderung der Marktanteile gegenüber dem Vorjahr für unterschiedliche Energiearten. 167 Abbildung 56: Strategische Erfolgsmessung nach der Art der Fusionsteilnehmer - alle Fusionen, unter Gleichen, Übernehmer und Übernommene. 168 XIII

15 ABBILDUNGSVERZEICHNIS Abbildung 57: Soziale Erfolgsmessung bei Kooperationen als Personalaufwand, Sozial abgaben und Sozialabgabenquote. 170 Abbildung 58: Soziale Erfolgsmessung bei Kooperationen nach der Art der Kooperation - alle Kopperationen, nur Kooperationen und Strategische Allianzen. 170 Abbildung 59: Soziale Erfolgsmessung bei Fusionen als Personalaufwand, Sozialabgaben und Sozialabgabenquote. 172 Abbildung 60: Soziale Erfolgsmessung bei Fusionen nach der Art der Fusionspartner alle Fusionen, unter Gleichen, Übernehmer und Übernommene. 174 Abbildung 61: Durchschnittliche Löhne und Gehälter je Mitarbeiter bei Kooperationen und Fusionen. 175 Abbildung 62: Kultureller Erfolg bei Kooperationen als Mittelwerte. 178 Abbildung 63: Kulturelle Erfolgsmessung nach der Art der Kooperationen - alle Kooperationen, nur Kooperationen und Strategische Allianzen. 179 Abbildung 64: Kultureller Erfolg bei Fusionen als Mittelwerte. 181 Abbildung 65: Kulturelle Erfolgsmessung für die Gesamtkultur und das Betriebsklima nach der Art der Fusionspartner - alle Fusionen, unter Gleichen, Übernehmer und Übernommene. 182 Abbildung 66: Kulturelle Erfolgsmessung für die Kunden- und Unternehmensorientierung nach der Art der Fusionspartner alle Fusionen, unter Gleichen, Übernehmer und Übernommene. 183 Abbildung 67: Schematische Darstellung der Datenaufbereitung für die partielle und multidimensionale Erfolgsmessung in der Energiewirtschaft. 189 Abbildung 68: Schematische Darstellung der multidimensionalen Erfolgsmessung mit der Teilzielgewichtung der unterschiedlichen Untersuchungsvarianten. 190 Abbildung 69: Teilzielgewichtung der Erfolgsdimensionen nach der Bewertung der Fragebogenbearteiter aus der deutschen Energiewirtschaft. 191 Abbildung 70: Varianten der multidimensionalen Erfolgsmessung bei Kooperationen unter Berücksichtigung der EK-Rendite als Minimum, Mittelwert und Maximum der Stichprobe. 193 Abbildung 71: Varianten der multidimensionalen Erfolgsmessung bei Kooperationen unter Berücksichtigung der EBIT-Rendite als Minimum, Mittelwert und Maximum der Stichprobe. 193 Abbildung 72: Varianten der multidimensionalen Erfolgsmessung bei Fusionen unter Berücksichtigung der EK-Rendite (als Minimum, Mittelwert und Maximum der Stichprobe). 194 Abbildung 73: Varianten der multidimensionalen Erfolgsmessung bei Fusionen unter Berücksichtigung der EBIT-Rendite (als Minimum, Mittelwert und Maximum der Stichprobe). 195 Abbildung 74: Mittelwerte der Varianten der multidimensionalen Erfolgsmessung bei Kooperationen. 196 XIV

16 ABBILDUNGSVERZEICHNIS Abbildung 75: Mittelwerte der Varianten der multidimensionalen Erfolgsmessung bei Fusionen. 197 Abbildung 76: Schematische Darstellung des dreiphasigen Akquisitionsablaufs, Quelle: Vgl. Jansen, 2001, S. 164, Vogel, 2002, S. 114, eigene Darstellung. 200 Abbildung 77: Wesentliche Inhalte des Letter of Intent, Quelle: In Anlehnung an Jansen, 2001, S. 185, Steinöcker, 1993, S Abbildung 78: Übersicht der Verfahren zur Unternehmensbewertung, Quelle: Jansen, 2001, S Abbildung 79: Wesentliche Elemente des Memorandum of Understanding, Quelle: In Anlehnung an Jansen, 2001, S Abbildung 80: Prozess der Kaufpreisermittlung bei Unternehmenszusammenschlüssen, Quelle: In Anlehnung an Jansen, 2001, S Abbildung 81: Projektorganisation für das Integrationsmanagement. 215 Abbildung 82: Erfolgsrelevante Aufgaben bei Unternehmenszusammenschlüssen, Quelle: Jansen / Körner, 2000a; Jansen / Körner, 2000b, S. 7 sowie Lucks / Meckl 2002, S Abbildung 83: Neun-Felder-Matrix McKinsey & Company, Quelle: In Anlehnung an Heinen, 1991, S Abbildung 84: Dauer der PMI Phase bei Kooperationen und Fusionen in der Energiewirtschaft. 325 Abbildung 85: Kooperationen: Korrelationsanalyse Anzahl-MA vs. Personalaufwand, Löhne und Gehälter, Sozialabgaben. 329 Abbildung 86: Fusionen: Korrelationsanalyse Anzahl-MA vs. Personalaufwand, Löhne und Gehälter, Sozialabgaben. 329 XV

17 TABELLENVERZEICHNIS Tabellenverzeichnis Tabelle 1: Tabelle 2: XVI Kennzahlen des Energiesektors in Deutschland (Stand: Dez. 2003), Quelle: Vgl. BMWA, 2004, 2005, eigene Darstellung. 25 Durchschnittliche Strompreise neuer Anbieter bei einem Verbrauch kwh / Jahr, Quelle: Vgl. bne, 2003b, eigene Darstellung. 63 Tabelle 3: Gründe für Fusionen und Akquisitionen, Quelle: Fischer, 2000, S Tabelle 4: Tabelle 5: Tabelle 6: Tabelle 7: Tabelle 8: Tabelle 9: Tabelle 10: Tabelle 11: Tabelle 12: Ausgewählte Studien zur Erfolgsmessung M&A-Transaktionen, Quelle: In Anlehnung an Lucks / Meckl, 2002, S Wichtige kritische Erfolgsfaktoren für die Integration, Quelle: Fischer, 2000, S Kritische Erfolgsfaktoren bei erfolgreichen Zusammenschlüsse, Quelle: Jansen / Körner, 2000b, S Anspruchsgruppen, Beiträge und Ansprüche beim Stakeholder-Ansatz, Quelle: Wöhr / Döring, 2002, S Entwicklung der Mitarbeiterzahlen bei Kooperationen und Fusionen nach der Art des Zusammenschlusses. 176 Erfolg bei Unternehmenszusammenschlüssen in der Energiewirtschaft auf Basis der partiellen Erfolgsmessung. 187 Ergebnisse der multidimensionalen Erfolgsmessung als Mittelwerte der Zielerreichungsgrade über den Untersuchungszeitraum für die unterschiedlichen Bewertungsvarianten. 197 Erfolg bei Kooperationen & Fusionen in der Energiewirtschaft auf Basis der multidimensionalen Erfolgsmessung. 198 Mögliche Erfolgsfaktoren in der Strategieplanungs- und Akquisitionsphase. 224 Tabelle 13: Mögliche Erfolgsfaktoren in der Bewertungs- und Auswahlphase. 230 Tabelle 14: Tabelle 15: Tabelle 16: Tabelle 17: Tabelle 18: Tabelle 19: Mögliche Erfolgsfaktoren in der Strukturentwicklungs- und Umsetzungsphase. 237 Zusammenstellung der bewerteten Erfolgsfaktoren bei Kooperationen in der Strategieplanungs- und Akquisitionsphase. 254 Zusammenstellung der bewerteten Erfolgsfaktoren bei Fusionen in der Strategieplanungs- und Akquisitionsphase. 255 Zusammenstellung der bewerteten Erfolgsfaktoren bei Kooperationen in der Bewertungs- und Auswahlphase. 256 Zusammenstellung der bewerteten Erfolgsfaktoren bei Fusionen in der Bewertungs- und Auswahlphase. 257 Zusammenstellung der bewerteten Erfolgsfaktoren bei Kooperationen in der Strukturentwicklungs- und Umsetzungsphase. 258

18 TABELLENVERZEICHNIS Tabelle 20: Tabelle 21: Tabelle 22: Tabelle 23: Tabelle 24: Tabelle 25: Zusammenstellung der bewerteten Erfolgsfaktoren bei Fusionen in der Strukturentwicklungs- und Umsetzungsphase. 260 Zusammenfassung der bewerteten Erfolgsfaktoren bei Kooperationen und Fusionen in der Energiewirtschaft. 261 Signifikante Erfolgsfaktoren bei Kooperationen auf Basis partieller Erfolgsgrößen. 273 Signifikante Erfolgsfaktoren bei Fusionen auf Basis partieller Erfolgsgrößen. 276 Signifikante Erfolgsfaktoren bei Kooperationen auf Basis der multidimensionalen Erfolgsmessung. 279 Signifikante Erfolgsfaktoren bei Fusionen auf Basis der multidimensionalen Erfolgsmessung. 282 Tabelle 26: Relevante Erfolgsfaktoren bei Kooperationen. 286 Tabelle 27: Relevante Erfolgsfaktoren bei Fusionen. 289 Tabelle 28: Relevante Erfolgsfaktoren in der Energiewirtschaft. 292 Tabelle 29: Tabelle 30: Kennzahlen des Strommarktes in Deutschland , Quelle: Vgl. VDEW, 2000, 2002a, 2003a und 2004a, eigene Darstellung. 322 Kennzahlen des Gasmarktes in Deutschland , Quelle: Vgl. BGW, 1999, 2000, 2001 und 2002; eigene Darstellung. 322 Tabelle 31: Kennzahlen des Fernwärmemarktes in Deutschland , Quelle: Vgl. AGFW, 2001, 2002 und 2003, eigene Darstellung. 323 Tabelle 32: Tabelle 33: Tabelle 34: Tabelle 35: Tabelle 36: Tabelle 37: Tabelle 38: Ausgewählte Unternehmenstransaktionen in der Versorgungswirtschaft mit europäischer Beteiligung, Quelle: Vgl. Foster, 2003, Foster, 2002; Green, 2001a, eigene Datenbank, eigene Darstellung. 324 Beispiele erfolgloser oder fehlgeschlagener Unternehmenszusammenschlüsse, Quelle: Habeck / Kröger / Träm, 1999, S. 94; Rudzio / Naß / Slodzcyck, 2000; Rother, (1999); Schudy, 2000; o.v., 2000b; Klett / Caspary / Schiereck / Matoba, Lagemaße und Stichprobenumfänge der operativen Erfolgsmessung bei Fusionen, differenziert nach alle Fusionen, unter Gleichen, Übernehmer und Übernommene. 326 Standardabweichungen und Stichprobenumfänge der Sozialen Erfolgsmessung bei Kooperationen nach der Art der Kooperation alle Kopperationen (AK), nur Kooperationen (KO) und Strategische Allianzen (SA). 326 Lagemaße und Stichprobenumfänge sozialer Erfolgsmessung bei Fusionen nach der Art der Fusionspartner unter Gleichen, Übernehmer, Übernommene und alle Fusionen. 327 Lagemaße und Stichprobenumfänge der kultureller Erfolgsmessung nach der Art der Fusionspartner alle Fusionen, unter Gleichen, Übernehmer und Übernommene. 327 Lageparameter und Stichprobenumfang der multidimensionalen Erfolgsmessung bei Kooperationen. 328 XVII

19 TABELLENVERZEICHNIS Tabelle 39: Lageparameter und Stichprobenumfang der multidimensionalen Erfolgsmessung bei Fusionen. 328 XVIII

20 ABKÜRZUNGSVERZEICHNIS Abkürzungsverzeichnis % Prozent & β-wert und Beta-Wert Paragraph Paragraphen a.f. ABIEG Abs. AF AFM+E AG AGFW AK Apr. APV AR ARE Art. Aug. AVB AVBEltV AVBGasV alte Fassung Amtsblatt der Europäischen Union Absatz alle Fusionen Aussenhandelsverband für Mineralöl und Energie e.v. Arbeitsgemeinschaft Arbeitsgemeinschaft Fernwärme e.v. alle Kooperationen April Adjusted Present Value abnormale Rendite Arbeitsgemeinschaft Regionaler Energieversorgungs- Unternehmen e.v. Artikel August Allgemeine Versorgungsbedingungen Allgemeine Versorgungsbedingungen Elektrizität Verordnung Allgemeine Versorgungsbedingungen Gas Verordnung XIX

21 ABKÜRZUNGSVERZEICHNIS BA BBK BBO / EBO BCG Bd. BDI Bewag BGB BGBl BGW BIMBO BIP BMWA BMWI bne BSC BTO BTOElt BTOGas BW bzw. Ca. ca. CAPM Badenwerke AG Buchführung - Bilanz - Rechnungswesen, Zeitschrift für Betrieb und Rechnungswesen Belegschafts-Buyout / Employee Buyout The Boston Consulting Group Band Bundesverband der Deutschen Industrie e.v. Bewag AG & Co. KG (vormals "Berliner Kraft- und Licht (Bewag)-Aktiengesellschaft") Bürgerliches Gesetzbuch Bundesgesetzblatt Bundesverband der deutschen Gas- und Wasserwirtschaft e. V. Buyin Management Buyout (Mischform zw. MBI und MBO) Brutto-Inlandsprodukt Bundesministerium für Wirtschaft und Arbeit Bundesministerium für Wirtschaft und Technologie Bundesverband neuer Energieanbieter e.v. Balanced Scorecard Bundestarifordnung Bundestarifordnung Elektrizität Bundestarifordnung Gas Bayernwerk AG beziehungsweise California circa Capital Asset Pricing Model XX

22 ABKÜRZUNGSVERZEICHNIS CEO CO 2 d.h. DAX DCF ders. Dez. DIHK DM Dr. DRS DVG E&M e.v. EBIT EBT EdF EDV EEG EEX EF EFET EFET e.v. EG EG Chief Executive Officer Kohlenstoffdioxid das heißt Deutscher Aktien-Index Discounted Cash Flow derselbe Dezember Deutscher Industrie- und Handelskammertag Deutsche Mark Doktor Deutscher Rechnungslegungsstandard Deutsche Verbundgesellschaft e.v. Energie & Management eingetragener Verein Earnings before Interest and Tax Earnings before Tax Electricité de France Elektronische Datenverarbeitung erneuerbare Energiengesetz European Energy Exchange AG, Leipzig Erfolgsfaktor European Federation of Energy Traders Deutschland - Verband deutscher Gas- und Stromhändler e. V. Europäische Gemeinschaften Erfolgsgröße XXI

23 ABKÜRZUNGSVERZEICHNIS EGKSV EGT EGV Vertrag über die Gründung der Europäischen Gemeinschaft für Kohle und Stahl Ergebnis der gewöhnlichen Geschäftstätigkeit Vertrages zur Gründung der Europäische Gemeinschaft EJ Exa Joule (10 18 ) EK EKR EltRL EnBW EnWG EnWiNÄG EnWiNG ET etc. EU EVA EVS EVU f F Feb. ff FK FKVO FVU Eigenkapital Eigenkapital-Rendite Elektrizitätsbinnenmarkt-Richtlinie Energie Baden-Württemberg AG Energiewirtschaftsgesetz Erstes Gesetz zur Änderung des Gesetzes zur Neuregelung des Energiewirtschaftsrechts vom 20. Mai 2003 Gesetz zur Neuregelung des Energiewirtschaftsrechts vom 24. April 1998 Energiewirtschaftliche Tagesfragen et cetera Europäische Union Economic Value Added Energieversorgung Schwaben AG Energieversorgungsunternehmen folgende Fusion Februar fortfolgende Fremdkapital Fusionskontrollverordnung Fernwärmeversorgungsunternehmen XXII

24 ABKÜRZUNGSVERZEICHNIS G GasRL GE ggf. Gas Gasbinnenmarkt-Richtlinie General Electric gegebenenfalls GJ Giga Joule (10 9 ) GM GuV GVU GW GWB General Motors Gewinn- und Verlustrechnung Gasversorgungsunternehmen Gemeindewerke Gesetz gegen Wettbewerbsbeschränkung GWh Giga Watt Stunden (10 9 ) H. Heft HBR HEW HGB HGW Hj. HR Hrsg. i.d.r. i.v.m. IAS IEWS-Schriftenreihe IFRS IG IPO Harvard Business Review Hamburgische Electricitäts-Werke AG Handelsgesetzbuch Hein Gas Hamburger Gaswerke GmbH Halbjahr Human Resources Herausgeber in der Regel in Verbindung mit International Accounting Standards Institut für Europäische Wirtschaftsstudien-Schriftenreihe International Financial Reporting Standards Interessengemeinschaft Initial Privatization Offering XXIII

25 ABKÜRZUNGSVERZEICHNIS IT Jan. Jg. Jul. Jun. K KAR KAV KO Koop. Information Technology Januar Jahrgang Juli Juni Kooperation kumulierte abnormale Rendite Konzessionsabgabenverordnung nur Kooperationen Kooperation KWh Kilo Watt Stunden (10 3 ) KWK KWKG Laubag LBO LoI lt. M&A MA Ma. Mär. MBI MBO MbOs Mio. Kraft-Wärme-Kopplung Kraft-Wärme-Kopplungsgesetz Lausitzer Braunkohle AG Leveraged Buyout Letter of Intent laut Mergers & Acquisitions Mitarbeiter Massachusetts März Management Buyin Management Buyout Management by Objectives Millionen XXIV

26 ABKÜRZUNGSVERZEICHNIS Monitoring-Bericht MoU Mrd. MVA Bericht des Bundesministeriums für Wirtschaft und Arbeit an den Deutschen Bundestag über die energiewirtschaftlichen und wettbewerblichen Wirkungen der Verbändevereinbarungen Memorandum of Understanding Milliarden Market Value Added MWh Mega Watt Stunden (10 6 ) N n.b. NAP NJ. No. Nov. Nr. NYSE/AMEX o.g. o.v. Okt. OLG PE PEV Ph. PIMS Stichprobe / Stichprobenumfang nicht bekannt Nationaler Allokationsplan New Jersey number November Nummer New York Stock Exchange / American Stock Exchange oben genannt ohne Verfasser Oktober Oberlandesgericht PreussenElectra AG Primärenergieverbrauch Phase Profit Impact of Market Strategy PJ Peta Joule (10 15 ) PMI PR Post Merger Integration Public Relations XXV

27 ABKÜRZUNGSVERZEICHNIS Prof. PWC Rn. RWE S Professor PriceWaterhouseCoopers Randnotiz Rheinisch-Westfälische Elektrizitätswerke AG Strom S. Seite s.a. SA SARS SAW Sept. SGEs SKE sog. Sp. StrEG SW SWOT Sydkraft t T siehe auch Strategische Allianzen Severe Acute Respiratory Syndrome (Lungenerkrankung) Standardabweichung September Strategische Geschäftsfeldeinheiten Steinkohleeinheit so genannte Spalte Stromeinspeise-Gesetz Stadtwerke Strength-Weaknesses-Opportunities-Threads Sydkraft AB Tonnen Gesamtsumme TJ Tera Joule (10 12 ) TÜV Technischer Überwachungsverein TWh Tera Watt Stunden (10 12 ) TXU u.a. Texas Utilities, Dallas, Texas unter anderem XXVI

28 ABKÜRZUNGSVERZEICHNIS UCPTE UCTE ÜE UG UmwG ÜO US-$ USA US-GAAP Vattenfall vbp VDEW VDI VDN VdV VE VEA VEAG VEBA VEW vgl. Viag L Union pour la Coordination de la Production et du Transport de l Electricité Union für die Koordinierung der Erzeugung und des Transports elektrischer Energie (ehemals UCTPE) Übernehmer unter Gleichen (= Mergers of Equals) Umwandlungsgesetz Übernommene United States Dollar United States of America United States Generally Accepted Accounting Principles Vattenfall AB vereidigter Buchprüfer Verband der Elektrizitätswirtschaft e.v. Verband Deutscher Ingenieure e.v. Verband der Netzbetreiber e.v. Verband der Deutschen Verbundwirtschaft e.v. Vattenfall Europe AG Bundesverband der Energie-Abnehmer e.v. Vereinigte Energiewerke Aktiengesellschaft Vereinigte Elektrizitäts- und Bergwerks-Aktiengesellschaft Vereinigten Elektrizitätswerke Aktiengesellschaft vergleiche Vereinigte Industrie-Unternehmen Aaktiengesellschaft VIK Verband der Industriellen Energie- und Kraftwirtschaft e. V. VKU Vol. Verband kommunaler Unternehmen e.v. Volume XXVII

29 ABKÜRZUNGSVERZEICHNIS VRE VV W WACC WEG WISO WISU WP z.b. ZfbF ZfK ZfK-online ZfO zugl. ZVEI Verband der Verbundunternehmen und Regionalen Energieversorger in Deutschland e.v. Verbändevereinbarung Wärme / Fernwärme Weighted Average Cost of Capital Wirtschaftsverband Erdöl- und Erdgasgewinnung e.v. Wirtschafts- und Sozialpolitische Zeitschrift Zeitschrift für den Wirtschaftsstudenten Wirtschaftsprüfer zum Beispiel Zeitschrift für betriebswirtschaftliche Forschung Zeitschrift für Kommunalwirtschaft Zeitschrift für Kommunalwirtschaft - online Zeitschrift Führung + Organisation zugleich Zentralverband der Elektrotechnischen Industrie e.v. XXVIII

30 1. EINLEITUNG 1 Einleitung Die Energiewirtschaft und hier insbesondere die Strom-, Gas- und Fernwärmewirtschaft - als so genannte leitungsgebundene Energiewirtschaft - nimmt für die volkswirtschaftliche Entwicklung, die wirtschaftliche Leistungsfähigkeit und die technikorientierte Gesellschaft der Bundesrepublik Deutschland eine herausragende Stellung ein. Dieser Markt, der den größten europäischen darstellt, weist für die leitungsgebundenen Energien ein jährliches Umsatzvolumen zusammen ca. 62 Mrd. auf. 1 Mit der Umsetzung der 2. Stufe der EU-Binnenmarktpolitik für Strom und Gas in nationales Recht durch die Novelle des Energiewirtschaftsgesetzes vom April 1998, wurde die Monopolstellung der Energieversorgungsunternehmen aufgehoben. Dabei wurde der Wettbewerb in Deutschland, anders als in vielen europäischen Ländern, unmittelbar und ohne Übergangsfristen eingeführt. 2 Fortan konnte, zunächst nach vorheriger Verhandlung über die Netznutzung, der Energieversorger frei im Wettbewerb gewechselt werden. Bereits vor der Strommarktliberalisierung kam es besonders bei den Industriestromkunden und später auch bei den Haushalts- und Gewerbestromkunden zu deutlichen Preisreduzierungen. Im Gegenzug wurden jedoch die Steuern und Abgaben - vor allem für private Haushalte - stark angehoben. 3 Der Preisverfall einerseits und der Kostendruck andererseits sowie der allgemeine wirtschaftliche Trend haben auf die Energieunternehmen einen großen Konsolidierungsdruck ausgeübt und so dazu beigetragen, dass binnen kurzer Zeit eine Vielzahl Kooperationen, Strategischen Allianzen und Fusionen eingegangen bzw. durchgeführt wurden, die die Branche nachhaltig verändert haben Vgl. auch die Zusammenstellung der Kennzahlen in den Übersichten zur Eleztrizitäts-, Gas-, und Fernwärmewirtschaft in den Tabellen im Anhang Algemeines zu Mergers & Acquisitions und Energiewirtschaft. Der Ermittelte Wert bezieht sich auf den Stand Ende 2002 und ohne Umsatzsteuer; der Fernwärmeumsatz wurde dabei analog zum Gasabsatz berechnet. Als Vergleich, der Telekommunikationsmarkt beträgt ca. 40 Mrd.. Vgl. hierzu auch die Ausführungen in Kapitel Energiewirtschaftliche Integration in Europa sowie Energiewirtschaftlicher Rahmen nach der Deregulierung in Deutschland Vgl. hierzu auch die Ausführungen in Kapitel Umweltrechtliche Regelungen und Abgaben und steuerliche Belastungen. Vgl. hierzu auch die Ausführungen in Kapitel Entwicklung der Energiepreise. sowie Nationale Unternehmenszusammenschlüsse in der Energiewirtschaft. 1

31 1. EINLEITUNG Die 3. Stufe der EU-Binnenmarktpolitik für Strom und Gas und deren Umsetzung in nationales Recht, die für Mitte 2005 erwartet wird, lässt eine erneute Verschärfung des Wettbewerbs besonders im Gasmarkt, aber auch im Strommarkt erwarten. 5 Insbesondere der regulierte Netzzugang und die verschärften Unbundling-Regelungen im Netzbereich könnten erneut Kostendruck auf die Energieversorger ausüben und so weitere Unternehmenszusammenschlüsse in der Energiewirtschaft begünstigen. 6 In diesem Zusammenhang ist die Erkenntnis über die ursächlich erfolgsverantwortlichen Erfolgsfaktoren bei Mergers & Acquisitions in der Energiewirtschaft - hinsichtlich der Vermeidung Fehlern, einer Reduktion des Wertvernichtungsrisikos und damit für eine erfolgversprechendere Umsetzung Unternehmenszusammenschlüssen - sehr wünschenswert und im Sinne einer positiven Beeinflussung Unternehmensakquisitionen erstrebenswert. Neben der erfolgreicheren Durchführung künftiger Unternehmenszusammenschlüsse in der Energiewirtschaft können auch bereits durchgeführte Akquisitionen und Kooperationen anhand der vorliegenden Ergebnisse überprüft und gegebenenfalls angepasst bzw. optimiert werden. Darüber hinaus können Aussagen über die Vorzugswürdigkeit vor den Zielen Akquisitionen hinsichtlich der Art des Unternehmenszusammenschlusses getroffen werden. Die gewonnenen Erkenntnisse über die relevanten Erfolgsfaktoren aus der Energiewirtschaft können aufgrund der ähnlichen Methodik bei der Durchführung Kooperationen und Fusionen auch für andere Branchen mit ähnlichen Strukturmerkmalen 7 und aufgrund gegebenenfalls vorhandener Parallelen Interesse sein. Damit kann auch hier - ein Beitrag zur Risikoreduzierung und erfolgreicheren Umsetzung Mergers & Acquisitions für alle beteiligten Parteien geleistet werden Vgl. BMWA, Zweites Gesetz zur Neuregelung des Energiewirtschaftsrechts (EnWG) vom 15. April Vgl. hierzu auch die Ausführungen in Kapitel Beschleunigungs-Binnenmarktrichtlinie. Zu diesen Branchen könnte die Finanzwirtschaft, die Versicherungswirtschaft aber auch die Briefpost, das Transportwesen (Deutsche Bahn) und das Gesundheitswesen gehören.

32 2. PROBLEMSTELLUNG, ZIELE UND DURCHFÜHRUNG DER UNTERSUCHUNG 2 Problemstellung, Ziele und Durchführung der Untersuchung In diesem Kapitel werden zunächst die Problemstellung der vorliegenden Arbeit sowie deren Zielsetzung und der Gang der Untersuchung beschrieben. 2.1 Problemstellung Mitte des letzten Jahrzehnts sind die Mergers & Acquisitions-Aktivitäten (M&A) weltweit stark angestiegen. 8 Diese Strategie für schnelles anorganisches Wachstum wurde im Zuge der Globalisierung, dem weltweiten Aktienboom und den aufkommenden Internet-Geschäftsmodellen wieder entdeckt. 9 Beflügelt vom Fusionsfieber, dem Erreichen strategischer Ziele oder den Begriffen Synergien, Synergiepotenziale etc., haben Manager im Jahr dem Höhepunkt der so genannten fünften Fusionswelle 10 - weltweit etwa Unternehmenszusammenschlüsse getätigt. 11 Der kumulierte Wert dieser M&A-Aktivitäten hat dabei mindestens 3,536 Billionen US-$ betragen. 12 Großes öffentliches Interesse fanden Zusammenschlüsse wie DaimlerChrysler oder BMW und Rover aufgrund der Bedeutung für den Wirtschaftsstandort Deutschland. Aber auch die Übernahmen z.b. Bankers Trust durch die Deutsche Bank, Mannesmann durch Vodafone, Aventis durch Sanofi sowie zwischen BMW und Volkswagen um Rolls Royce waren über Wochen in den Schlagzeilen der Wirtschaftsnachrichten und wurden teilweise sehr emotional geführt. Die hohen Transaktionsvolumina und Zahlen Unternehmenszusammenschlüssen sowie die Unternehmensnamen selbst lassen vermuten, dass es sich um eine sehr erfolgreiche und im Sinne der Unternehmensziele, zielführende Strategie handelt. Empirische Untersuchungen bestätigen jedoch, dass nicht einmal 50 Prozent der Transaktionen erfolgreich verlaufen. 13 Fachleute schätzen die Erfolgsquote bei Vgl. die Ausführungen in Kapitel 3.4 Entwicklungsstand bei Mergers & Acquisitions und hier insbesondere das Kapitel Historische Entwicklung im Markt für Mergers & Acquisitions. Zeitlich leicht versetzt wurde auch eine Vielzahl Büchern, besonders für die Praxis publiziert. So u.a. Wi(e)der das Fusionsfieber - Die sieben Schlüsselfaktoren erfolgreicher Fusionen, vgl. Habeck / Kröger / Träm, Vgl. die Ausführungen in Kapitel Historische Entwicklung im Markt für Mergers & Acquisitions. Vgl. Jansen, 2001a, S. 37. Vgl. Vogel, 2002, S. 28 f, der für das Jahr 2000 einen Wert 3,684 Billionen US-$ angibt. Empirische Untersuchungen berücksichtigen häufig nur quantitative Erfolgspotentiale und vernachlässigen die so genannten weichen Faktoren. Vgl. hierzu die empirischen Untersuchungen 3

33 2. PROBLEMSTELLUNG, ZIELE UND DURCHFÜHRUNG DER UNTERSUCHUNG Fusionen sogar nur auf etwa 30 Prozent. 14 Besonders hoch ist dabei der Wertverlust bei den akquirierenden Unternehmen. 15 Bisher konnte nicht festgestellt werden, welches die bedeutenden und relevanten Einflussfaktoren auf den Erfolg einer M&A- Transaktion sind. 16 Unter Berücksichtigung der hohen Misserfolgsraten und der fehlenden Eindeutigkeit über die wichtigsten Erfolgsfaktoren, stellt sich die Durchführung einer M&A- Transaktion als eine hochriskante Strategie dar, die zudem an ein sehr hohes Wertvernichtungsrisiko 17 gekoppelt sein kann. Ende des letzten Jahrzehnts haben sich besonders in der deutschen aber auch europäischen Energiewirtschaft erhebliche Konzentrationstendenzen eingestellt, die im Gegensatz zu den übrigen Branchen nicht kapitalmarktgetrieben, d.h. durch entsprechende Entwicklungen auf den Aktienmärkten bzw. der Börsenkurse der Unternehmen, sondern liberalisierungsbedingt waren. So haben sich aufgrund der europäischen Liberalisierungsvorgaben 18 und nach der Novellierung des Energiewirtschaftsgesetzes (EnWG) vom April sowie dem zusätzlich eingeführten Kraft-Wärme- Kopplungsgesetz 20 (KWKG) und dem Erneuerbare-Energien-Gesetz 21 (EEG) die umfassendsten Veränderungen und Umstrukturierungen in der mehr als einhundertjährigen Geschichte der deutschen Energiewirtschaft, in sehr kurzer Zeit, eingestellt. Mit der Einführung des EnWG wurde de jure die Monopolstellung der Versorgungsunternehmen aufgehoben und Wettbewerb um die Kunden ermöglicht. Besonders die Stromsteuer und das EEG aber auch das KWKG und die Konzessionsabgaben haben die deutsche Stromwirtschaft in 2003 mit Kosten über 12,5 Mrd. belastet. Dies entspricht einer Steigerung der Steuern und Abgaben auf etwa 450 Pro in Tabelle 8 in Kapitel Allgemeine Erfolgsaussichten bei Unternehmenszusammenschlüssen. Vgl. Geschwill, 2000, S. 32. Vgl. Vogel, 2002, S Vgl. Lucks / Meckl, 2002, S. 13. Vgl. Lucks / Meckl, 2002, S. 14. Vgl. Elektrizitätsbinnenmarkt-Richtlinie 96/92/EG vom und deren Novelle 2003/54/EG vom sowie die Gasbinnenmarkt-Richtlinie 98/30/EG vom und deren Novelle 2003/55/EG vom Vgl. das Gesetz über die Elektrizitäts- und Gasversorgung vom 24. April 1998, (EnWG). Vgl. das Gesetz für die Erhaltung, die Modernisierung und den Ausbau der Kraft-Wärme- Kopplung vom 19. März 2002, (KWKG). Vgl. das Gesetz für den Vorrang Erneuerbarer Energien vom 31. März 2003, (EEG).

34 2. PROBLEMSTELLUNG, ZIELE UND DURCHFÜHRUNG DER UNTERSUCHUNG zent gegenüber Dieser Kostendruck hat u.a. weitere Effizienzsteigerungen induziert, die z.b. durch Unternehmenszusammenschlüsse erreicht werden konnten. Bei dem Maximum der Kooperations- und Fusionsaktivitäten in der Energiewirtschaft in Europa und besonders in Deutschland, kam es gegenüber der so genannten fünften Fusionswelle zu einer etwa zweijährigen Verzögerung. Für das Jahr 2001 konnten knapp 120 und für 2002 gut 130 M&A-Transaktionen in der deutschen leitungsgebundenen Energiewirtschaft identifiziert werden. 23 Auch zukünftig werden Unternehmenszusammenschlüsse in der Energiewirtschaft getätigt werden, wenn auch nicht mehr mit den Steigerungsraten und in der Größenordnung wie zu Beginn der Liberalisierungsphase. Hauptursache für weitere M&A- Transaktionen dürften zusätzliche Kostensteigerungen durch die Vollendung des europäischen Binnenmarktes sowie die Novellierung nationaler Energiegesetze sein. 24 Ein nachhaltig starker, weltweiter, branchenübergreifender Anstieg der M&A- Aktivitäten wird sich erst wieder mit steigenden Aktienkursen entwickeln. 25 Eine wissenschaftliche Erforschung der Erfolgsfaktoren - insbesondere der weichen Faktoren - bei Unternehmenszusammenschlüssen in der Energiewirtschaft ist bisher nicht bekannt. 2.2 Zielsetzung Ziel der vorliegenden Arbeit ist es, die für den Erfolg Unternehmenszusammenschlüssen in der Energiewirtschaft (genauer der energiewirtschaftlichen Versorgungswirtschaft) ursächlich verantwortlichen Erfolgsfaktoren zu identifizieren und damit einen Beitrag zur wissenschaftlichen Erforschung und Aufarbeitung Kooperationen und Fusionen zu leisten. Als Ergebnis dieser Arbeit wird für Kooperationen und Fusionen in der Energiewirtschaft der Versuch unternommen, relevante Erfolgsfaktoren zu ermitteln, die die Durchführung Unternehmenszusammenschlüssen erfolgreich(er) gestalten und die bestehenden Risiken für alle Beteiligten auf ein Minimum reduzieren. Die relevan Vgl. auch Abbildung 15 in Kapitel Abgaben und steuerliche Belastungen. Vgl. hierzu auch die Abbildung 39 in Kapitel Identifizierte, jährliche Neu-Gründungen bei Unternehmenszusammenschlüssen in der deutschen Energiewirtschaft Vgl. hierzu die Ausführungen in Kapitel Energiewirtschaftliche Integration in Europa und deren Unterkapitel. Vgl. hierzu die Ausführungen in Kapitel Historische Entwicklung im Markt für Mergers & Acquisitions. 5

35 2. PROBLEMSTELLUNG, ZIELE UND DURCHFÜHRUNG DER UNTERSUCHUNG ten Erfolgsfaktoren werden phasenweise identifiziert, d.h. separat nach der Strategieplanungs- und Akquisitionsphase, der Bewertungs- und Auswahlphase sowie der Strukturentwicklungs- und Umsetzungsphase (PMI-Phase) abgeleitet. Um eine bessere Vergleichbarkeit und Interpretation der Daten und Ergebnisse zu gewährleisten, erfolgt die Untersuchung getrennt nach Kooperationen und Fusionen. Die Realisierung dieses Zieles muss dazu in vier Unterziele aufgegliedert werden: Datenaufnahme und Analyse Unternehmenszusammenschlüssen in der leitungsgebundenen Energiewirtschaft, Die Erfolgsmessung Unternehmenszusammenschlüssen (Kapitel 4), Die Identifikation und Bewertung der wichtigen Erfolgsfaktoren bei Unternehmenszusammenschlüssen (Kapitel 5) und Die Ermittlung der ursächlich erfolgsverantwortlichen Erfolgsfaktoren bei Unternehmenszusammenschlüssen (Kapitel 6). Die Erfolgsmessung bei M&A-Transaktionen, die i.d.r. auf einer Unternehmensbewertung beruht und auf eine langfristige Gewinnmaximierung abzielt, berücksichtigt ausschließlich die Bedürfnisse der Shareholder. 26 Eine Beschränkung nur auf diese finanzwirtschaftlichen Aspekte der Erfolgsorientierung erscheint jedoch unvollständig und vernachlässigt die häufig als erfolgskritisch genannten weichen oder qualitativen Faktoren. Zudem können finanzwirtschaftliche Kennzahlen auch nur die Symptome einer wertorientierten Unternehmensführung abbilden. Andere Werttreiber bleiben unberücksichtigt oder unerkannt. Eine weiter reichende Erfolgsmessung bei Unternehmenszusammenschlüssen sollte deshalb neben der Shareholder Value-Orientierung auch andere Stakeholder berücksichtigen. Über diese Anspruchsgruppen können operative, strategische, soziale und kulturelle Erfolgsdimensionen hergeleitet werden, die eine differenziertere Erfolgsmessung und Betrachtung der Erfolgsursachen zulassen. Die Identifikation der erfolgreichen Unternehmenszusammenschlüsse hinsichtlich einzelner Erfolgsdimensionen aber auch hinsichtlich eines multidimensionalen Gesamterfolgs kann durch Bildung entsprechender Ranglisten der Unternehmen erfolgen. Darüber hinaus ermöglicht diese Methodik der Erfolgsmessung auch den unmittelbaren Vergleich zwischen Kooperationen und Fusionen und damit Aussagen hinsichtlich der Vorzugswürdigkeit dieser strategischen Wachstumsalternativen Vgl. u.a. Rappaport, 1986, ders., 1999 sowie Kapitel Shareholder Value-Ansatz

36 2. PROBLEMSTELLUNG, ZIELE UND DURCHFÜHRUNG DER UNTERSUCHUNG Dabei ist die Energiewirtschaft in besonderer Weise für die Ermittlung Erfolgsfaktoren bei Mergers & Acquisitions geeignet, da es sich um eine sehr homogene Branche handelt, in der wenig Sondereinflüsse existieren, die nur auf einzelne Unternehmen zutreffen, darüber hinaus handelt es sich bei den Produkten um Commodities 27. Die Energieversorgungsunternehmen verfügen über eine ähnliche Unternehmensstruktur, sind auf den gleichen Märkten tätig, haben ähnliche Vertriebskanäle, die Kundengruppen und -struktur sind gut vergleichbar, die technischen Standards sind nahezu identisch und die Nomenklatur und Sprachregelungen haben sich - nicht zuletzt aufgrund der jahrzehntelangen Verbandstätigkeit - gemeinsam entwickelt. 28 Im Gegensatz zu anderen liberalisierten Märkten 29 existieren in der Energiewirtschaft eine Vielzahl Unternehmen, die auf dem deutschen Markt tätig sind. Die Identifikation und die Bewertung der wichtigen Erfolgsfaktoren bei Unternehmenszusammenschlüssen setzt zunächst die Zusammenstellung der vermeintlichen Erfolgsfaktoren für Kooperationen und Fusionen voraus. Die Bewertung der ermittelten Erfolgsfaktoren durch das Management der kooperierenden und fusionierenden Energieunternehmen erhöht den Praxisbezug dieser Untersuchung. Das letzte Teilziel, die Ermittlung der ursächlich erfolgsverantwortlichen also der relevanten - Erfolgsfaktoren bei Kooperationen und Fusionen in der Energiewirtschaft, wird durch eine Gegenüberstellung der erfolgreichen Unternehmenszusammenschlüsse mit den wichtigen Erfolgsfaktoren erreicht. Durch Ermittlung der Ursache-Wirkungs-Beziehung mittels statistischer Verfahren kann dem Ziel dieser Arbeit Rechnung getragen und die relevanten Erfolgsfaktoren bei der Durchführung Fusionen und Kooperationen abgeleitet werden. 2.3 Gang der Untersuchung Die oben beschriebene Zielsetzung wird sukzessive in fünf Schritten erarbeitet. Erster Schritt: Zunächst wurde eine Datenbank entwickelt und aufgebaut, in der Informationen über Kooperationen und Fusionen Unternehmen aus der Ener Commodities sind standardisierte Massengüter, die sich in ihrer Qualität nicht denen der Wettbewerber unterscheiden und insofern substituierbar sind. Für andere Sichtweisen vgl. auch Schilarski, 2005, S. 83 ff. Andere Märke in denen starke Konzentrationen stattgefunden haben, weisen diese Merkmale i.d.r. nicht auf. In der Automobilbranche existieren z.b. sehr unterschiedliche Konzern- und Unternehmensstrukturen, es werden unterschiedliche Kundengruppen angesprochen und sehr unterschiedliche Produktpaletten in unterschiedlichen Preissegmenten angeboten. Vgl. auch die Liberalisierung Telekommunikation, Brief- und Paketpost und dem Flugverkehr. 7

37 2. PROBLEMSTELLUNG, ZIELE UND DURCHFÜHRUNG DER UNTERSUCHUNG giewirtschaft zusammengetragen sind. Als Informationsquellen für die Datenerhebung dienten die Tagespresse, spezielle energiewirtschaftliche Informationsdienste, 30 diverse Branchenverbände, Publikationen, allgemeine und interne Kenntnisse des Autors sowie eine Fragebogenumfrage bei Managern aus der Energiewirtschaft. 300 Anzahl der Unternehmenszusammenschlüsse geplante Fusion gescheiterte Fusion vollzogene Fusion geplante Kooperation gescheiterte Kooperation vollzogene Kooperation Beteiligte 0 Unternehmen Abbildung 1: Grundgesamtheit der Datenbank für die Analyse der Kooperationen und Fusionen in der deutschen Energiewirtschaft, Stand: Dezember In Abbildung 1 ist eine Differenzierung der identifizierten Unternehmen nach geplanten, gescheiterten und vollzogenen Zusammenschlüssen sowie die Anzahl der an den jeweiligen Zusammenschlüssen beteiligten Unternehmen dargestellt, die die Grundgesamtheit dieser Arbeit bilden. Insgesamt konnten in der Datenerhebung mit Stand: Ende 2003 mehr als 450 geplante, 31 gescheiterte oder vollzogene Unternehmenszusammenschlüsse namentlich identifiziert werden. Darunter u.a. 275 vollzogene Kooperationen und 146 vollzogene Fusionen der Energiewirtschaft mit deutscher Beteiligung Vgl. z.b. E&M - Energie&Management, powernews.org unter [ ZfK - Zeitschrift für kommunale Wirtschaft - Online, unter [ Geplante Unternehmenszusammenschlüsse sind bekannt, deren Umsetzung steht jedoch aus. Vgl. im Anhang Zusammenfassung der identifizierten Unternehmenszusammenschlüsse in der Energiewirtschaft zu dieser Arbeit. Die Unternehmen Thüga und rhenag wurden mit einer Kooperation und einer Fusion bzw. einer Kooperation sowie der entsprechenden Anzahl Beteiligungsunternehmen zum jeweiligen Zeitpunkt in der Zusammenstellung berücksichtigt.

38 2. PROBLEMSTELLUNG, ZIELE UND DURCHFÜHRUNG DER UNTERSUCHUNG Parallel zur Voruntersuchung und der anfänglichen Datenrecherche sind Fragebögen entwickelt und versandt worden, die neben allgemeinen Informationen auch Daten zum Zeitpunkt, der Dauer sowie dem Umfang und den Gründen der Zusammenarbeit bei den zusammengeschlossenen Unternehmen abgefragt haben. Weitere Fragenkomplexe betrafen die phasenweise Bewertung Erfolgsfaktoren und die differenzierte Erfolgsmessung. Zweiter Schritt: Um die Entwicklungen in der deutschen und europäischen Energiewirtschaft der letzten Jahre besser zu verstehen, die Ursachen für den starken Anstieg der M&A-Aktivitäten der Branche zu ergründen und mögliche Trends zu erkennen, werden - in Kapitel 3 - zunächst die Entwicklungen und Herausforderungen in der Energiewirtschaft, aber auch bei Mergers & Acquisitions allgemein beschrieben und analysiert. Besondere Beachtung findet die Entwicklung der europäischen und der nationalen Energiegesetzgebung, deren Implikationen auf die Kosten, die Steuern und Abgaben sowie den Wettbewerb und damit letztlich auf die zu zahlenden Preise für die Kunden. Die allgemeinen Erklärungsansätze für Unternehmenszusammenschlüsse und die Darstellung der weltweiten, europäischen und insbesondere der nationalen Entwicklung M&A stellen dabei auch den branchenübergreifenden Bezug her. Eine Betrachtung der allgemeinen Erfolgaussichten, der Gründe für die vermeintliche Erfolglosigkeit und die kritischen Erfolgsfaktoren bei Mergers & Acquisitions verdeutlichen die Zusammenhänge und bilden gleichzeitig die theoretische Fundierung für die weitere Untersuchung. In Abbildung 2 ist die Vorgehensweise bei der Identifikation der relevanten Erfolgsfaktoren bei Unternehmenszusammenschlüssen in der Energiewirtschaft schematisch dargestellt, die den Schritten drei bis fünf dieser Beschreibung entsprechen. 9

39 2. PROBLEMSTELLUNG, ZIELE UND DURCHFÜHRUNG DER UNTERSUCHUNG 3 Allgem eine Unternehmensziele Ziele bei Mergers & Acquisitions 4 Anspruchsgruppen: Shareholder vs. Stakeholder M ögliche Erfolgsfaktoren bei M &A Partielle und m ultidim ensionale Erfolgsmessung bei M&A Zuordnung Kooperations- & Fusionsprozess Phase 1 Phase 2 Phase 3 Operativ EG Strategische EG Soziale EG Kulturelle EG Fragebogen: Bewertung durch Manager 5 Regressionsanalyse Fusionsund Kooperationserfolg bei M ergers & Acquisitions Wichtige Erfolgsfaktoren bei Mergers & Acquisitions Identifikation der relevanten Erfolgsfaktoren bei Fusionen & Kooperationen Abbildung 2: Methodik zur Identifikation der relevanten Erfolgsfaktoren bei Kooperationen und Fusionen in der Energiewirtschaft. Dritter Schritt: Der dritte Schritt der Untersuchung wird in Kapitel 4 durchgeführt. Zur Identifikation der erfolgreichen Kooperationen und Fusionen werden zunächst die allgemeinen unternehmerischen Zielsetzungen und die speziellen Ziele bei Unternehmenszusammenschlüssen sowie die Verfahren der Erfolgsmessung 33 charakterisiert. Der Kritik an der Bewertung Unternehmenszusammenschlüssen folgend, wird ein Ansatz entwickelt, der durch die Synthese Shareholder- und Stakeholder-Interessen weitere Erfolgsdimensionen bei der Erfolgsmessung berücksichtigt. Die Ausweitung der Erfolgsmessung auf die Interessen der Stakeholder ermöglicht neben der operativen Erfolgsdimension, auch die Berücksichtigung strategischer, sozialer und kultureller Erfolgsdimensionen. Die Operationalisierung dieser Erfolgsdimensionen erfolgt über Erfolgsgrößen, die aus den allgemeinen Unternehmenszielen und aus den speziellen Zielen der Unternehmenszusammenschlüsse abgeleitet werden und eine Messung und Bewertung der unternehmerischen Erfolgspotenziale ermöglichen. Die Erfolgsmessung wird dabei partiell, d.h. je Erfolgsdimension, und mehrdimensional, d.h. nach einem nutzwertanalytischen Ansatz aus der Kombination mehrerer Erfolgsdimensionen, durchgeführt. Bei der multidimensio Vgl. für die klassischen Verfahren der Unternehmensbewertung insbesondere das Discounted Cash Flow-Verfahren, das Ertragswertverfahren und das Substanzwertverfahren in: u.a. Wöhe / Döring, 2002, S. 651 ff sowie allgemein Copeland / Koller / Murin, Vgl. hierzu auch die Ausführungen in Kapitel Verfahren zur Erfolgsmessung bei Mergers & Acquisitions.

40 2. PROBLEMSTELLUNG, ZIELE UND DURCHFÜHRUNG DER UNTERSUCHUNG nalen Erfolgsmessung wird durch eine Variation der Gewichtung der einzelnen Erfolgsdimensionen, der Gesamterfolg für unterschiedliche Präferenz-Szenarios ermittelt. Die Analyse der Entwicklung einzelner Erfolgsgrößen lässt darüber hinaus Aussagen über die Vorzugswürdigkeit Kooperationen und Fusionen hinsichtlich einzelner Erfolgsbeiträge sowie der Gesamterfolgsaussichten zu. Vierter Schritt: Die phasenweise Ermittlung der wichtigen Erfolgsfaktoren, die in Kapitel 5 behandelt wird, setzt zunächst eine Abgrenzung der einzelnen Phasen im Prozess der Unternehmenszusammenschlüsse voraus. Hierzu werden die Inhalte und Ziele der Strategieplanungs- und Akquisitionsphase, der Bewertungs- und Auswahlphase sowie der Strukturentwicklungs- und Umsetzungsphase (PMI- Phase) kurz beschrieben, die sowohl für Kooperationen als auch Fusionen gelten. 34 Eine Literaturrecherche und die Angaben der Fragebogenbearbeiter bilden die Grundlage für die Zusammenstellung der vermeintlichen Erfolgsfaktoren, die anschließend den entsprechenden Phasen im M&A-Prozess zugeordnet wurden. Über eine Fragebogenumfrage hat das Management der zusammenarbeitenden Energieunternehmen die identifizierten Erfolgsfaktoren auf ihren individuellen Erfolgsbeitrag hin bewertet. Diese Bewertung der Erfolgsbeiträge Erfolgsfaktoren bildet zum einen die Basis für die Ermittlung der relevanten Erfolgsfaktoren unter Berücksichtigung des tatsächlichen Unternehmenserfolgs. Zum anderen besteht die Möglichkeit, Unterschiede in der Wahrnehmung der Erfolgsfaktoren je Phase zwischen Kooperationen und Fusionen herauszuarbeiten. Fünfter Schritt: In einem letzten Schritt der Untersuchung, der im 6. Kapitel durchgeführt wird, werden die relevanten Erfolgsfaktoren für Kooperationen und Fusionen in der Energiewirtschaft mittels einer multiplen linearen Regressionsanalyse geschätzt. Dabei stellen die Erfolgsfaktoren die unabhängigen bzw. erklärenden Variablen und der Erfolg die abhängige Variable dar. Der partielle und multidimensionale Erfolg wird dabei als bereinigtes und normiertes arithmetisches Mittel über einen fünfjährigen Untersuchungszeitraum berücksichtigt. Im Ergebnis werden die erfolgbeeinflussenden Faktoren getrennt für Kooperationen und Fusionen ermittelt und nach den Phasen in Akquisitionsprozess ausgewiesen. 34 Sowohl die Bewertungs- und Auswahlphase aber besonders die Strukturentwicklungs- und Umsetzungsphase sind bei Kooperationen aufgrund der geringen Integrationstiefe häufig wenig oder nur in einem sehr geringen Umfang vorhanden. Vom Prinzip her, sind die genannten Phasen jedoch auf alle Formen Unternehmenszusammenschlüssen anwendbar. 11

41 2. PROBLEMSTELLUNG, ZIELE UND DURCHFÜHRUNG DER UNTERSUCHUNG 2.4 Fragebogenumfrage und Auswertungsmethodik Die Datenbasis zur Ermittlung der Erfolgsfaktoren sowie des Erfolgs bei Kooperationen und Fusionen in der Energiewirtschaft, die die Grundlage dieser Arbeit bildet, wurde anhand einer Fragebogenaktion und anschließender statistischer Auswertung erhoben, aufbereitet und ausgewertet Durchführung der Fragebogenumfrage Um eine repräsentative Unternehmensauswahl zu gewährleisten, wurden bereits bei der Vorauswahl mittels telefonischer Befragung über die grundsätzliche Bereitschaft zur Teilnahme an der Untersuchung die Struktur der Energiewirtschaft, regionale Aspekte und persönliche Kontakte berücksichtigt. Gescheiterte Unternehmenszusammenschlüsse fanden das besondere Interesse, da diese ausgesprochen schwierig zu identifizieren und die Bereitschaft zur Teilnahme an der Erhebung nur mäßig ausgeprägt war. Es darf angenommen werden, dass die tatsächliche Anzahl der gescheiterten Unternehmenszusammenschlüsse deutlich höher ist, als die hier identifizierten, diese jedoch nur sehr selten öffentlich bekannt werden. Da keine Vollerhebung der Grundgesamtheit 35 durchgeführt werden konnte, wird eine möglichst repräsentative Stichprobe aus den identifizierten Unternehmen untersucht. Dazu sind im Rahmen einer Vorselektion knapp 300 Unternehmen über die grundsätzliche Teilnahmebereitschaft an der Fragebogenumfrage telefonisch befragt worden. Bei der telefonischen Vorabbefragung wurde das Top-Management des Unternehmens angesprochen und zunächst über Ziele und Methoden der Untersuchung sowie dessen strenge Vertraulichkeit informiert und die allgemeine Bereitschaft zur Teilnahme abgefragt. Nur etwa 10 Unternehmen, die vorangefragt wurden, waren grundsätzlich nicht bereit, an dieser Untersuchung teilzunehmen. Auf Basis dieser Vorumfrage wurden insgesamt 276 Fragebögen - zum Teil mit Vertraulichkeitserklärung - an die potenziellen Teilnehmer per mit persönlichem Anschreiben verschickt, da 170 an kooperierende und 106 an fusionierende oder fusionierte Unternehmen. Der Rücklauf der vollständig bearbeiteten Fragebögen be Als Grundgesamtheit der Untersuchung konnten bis Ende 2003 gut 450 Unternehmenszusammenschlüsse als Kooperationen, Strategische Allianzen und Fusionen der deutschen Energiewirtschaft namentlich identifiziert werden, an denen sich über Unternehmen beteiligt haben. Die identifizierten Unternehmenszusammenschlüsse beinhalten gescheiterte, geplante und vollzogene Transaktionen. Bei den beteiligten Unternehmen kommt es zu Doppelnennungen, da diverse Unternehmen an mehreren Kooperationen und Fusionen beteiligt waren und sind. Für eine detailliere Aufgliederung vergleiche auch Abbildung 1 in Kapitel 2.3 Gang der Untersuchung.

42 2. PROBLEMSTELLUNG, ZIELE UND DURCHFÜHRUNG DER UNTERSUCHUNG trug je 51 bei Kooperationen und Fusionen. Der Fragebogenversand und der - rücklauf ist in Abbildung 3 grafisch dargestellt. Es haben teilweise mehrere Unternehmen je Kooperation oder Fusion an der Fragebogenbearbeitung teilgenommen ,1% 50% Fragebogenversand 240 Fragebogenrücklauf 40% Rücklaufquote 37,0% Anzahl der Fragebögen ,0% % 20% Fragebogenrücklaufquote % Kooperationen Fusionen Gesamt 0% Abbildung 3: Fragebogenversand und -rücklauf sowie durchschnittliche Rücklaufquote für die Analyse der Kooperationen und Fusionen in der deutschen Energiewirtschaft. Trotz sorgfältiger Planung, möglichst einfacher, eindeutiger und anwenderorientierter Fragebogengestaltung 36 waren Rückfragen unumgänglich, die telefonisch und per bearbeitet wurden. Es zeigte sich ebenfalls, dass die Bearbeitung der Fragen 4.5 und 4.9 aus dem ersten Fragebogen nur sehr selten durchgeführt wurde und keine Erfolgsmessung auf der Basis intern erhobener Daten durchgeführt werden konnte. Es musste deshalb ein zweiter Fragebogen für die Erhebung des Unternehmenserfolgs mittels externer Daten, aber auch zur Präzisierung der Fragestellung aus dem ersten Fragebogen, entwickelt werden. Bei der Entwicklung des zweiten Fragebogens 37 wurde eine stärkere Differenzierung zwischen Kooperationen und Fusionen eingeführt und besonders auf die öffentliche Verfügbarkeit der Unternehmenskennzahlen geachtet, so dass der unternehmerische Erfolg auch unabhängig internen Datenquellen ermittelt werden konnte. Um eine möglichst einheitliche Aufnahme der Vgl. auch die Blanko - Unterlagen: Anschreiben, Vertraulichkeitserklärung und Fragebogenformulare im Anhang in Kapitel 8.1 Verwendete Formulare. Vgl. den 2. Fragebogen als Blanko-Formular im Anhang in Kapitel Fragebögen. 13

43 2. PROBLEMSTELLUNG, ZIELE UND DURCHFÜHRUNG DER UNTERSUCHUNG Kultur-Indikatoren sicher zu stellen, 38 wurde der zweite Fragebogen weitgehend durch Telefoninterviews bearbeitet. Bei dieser Gelegenheit konnten auch Rückfragen beantwortet, weiterführende Erläuterungen gegeben sowie Antworten aus dem ersten Fragebogen hinterfragt werden. 39 Häufig haben sich aus den Interviews - im Sinne dieser Arbeit - anregende und neue Sichtweisen aufdeckende Gespräche entwickelt, die ebenfalls ihren Niederschlag in der vorliegenden Arbeit gefunden haben. Dabei haben alle Unternehmen, die den ersten Fragebogen bearbeitet haben, auch den zweiten Fragebogen bearbeitet bzw. an den Telefoninterviews teilgenommen Erhobene Daten und angewandte Auswertungsmethodik Zur Bearbeitung der ausgesendeten Fragebögen wurde die Unternehmensführung adressiert und um eine möglichst vollständige, ehrliche und den Tatsachen entsprechende Beantwortung der gestellten Fragen gebeten. Anzahl der Fragebogen - Bearbeiter ,9 % 41,2 % Vorstand, Geschäftsführer, Aufsichtsrat Prokurist / Leitende Angestellte Angestellte 21,6 % 72,5 % 0 3,9 % 5,9 % Kooperationen Fusionen Abbildung 4: Fragebogenbearbeiter nach Funktion im Unternehmen Vgl. die Ausführungen unter Kapitel Kulturelle Erfolgsgrößen der Erfolgsmessung. Die Datenaufnahme wurde im September 2002 begonnen und hat bis in den Mai 2004 angedauert. Eine Zusammenstellung aller Teilnehmerunternehmen sowie der Fragebogenbearbeiter und deren Funktion im Unternehmen wurde aufgestellt und ist dem Anhang beigefügt. Vgl. auch Kapitel Teilnehmerunternehmen und Fragebogenbearbeiter im Anhang. Aufgrund der mit dem Autor vereinbarten, strengen Vertraulichkeit der Datenbasis und der Teilnehmerunternehmen kann dieses Quellenverzeichnis und die Datenbasis nicht öffentlich zugänglich gemacht werden. Den Unternehmen, die an der Untersuchung teilgenommen haben, werden die Ergebnisse dieser Arbeit - nach Beendigung - als Präsentation zur Verfügung gestellt.

44 2. PROBLEMSTELLUNG, ZIELE UND DURCHFÜHRUNG DER UNTERSUCHUNG Abbildung 4 verdeutlicht die Zusammensetzung der Fragebogenbearbeiter nach der hierarchischen Stellung im Unternehmen. Sowohl bei den Kooperationen als auch bei den Fusionen wurden über 90 Prozent der Fragebögen leitenden Mitarbeitern bearbeitet. Dabei sollten die Fragen immer aus der Sicht des Bearbeiters bzw. des Unternehmens, für das der Bearbeiter tätig ist, beantwortet werden. Bei den Antworten handelt es sich ausdrücklich um persönliche Antworten der Bearbeiter, die nicht mit der Unternehmenssichtweise bzw. der öffentlichen Sprachregelung des Unternehmens übereinstimmen müssen. Der Untersuchungszeitraum bei Kooperationen wurde grundsätzlich 1998, dem Jahr der Liberalisierung der Stromwirtschaft, bis Ende 2002 gewählt. Dies trifft auch für Kooperationen zu, die ihre Kooperation erst nach 1998 aufgenommen haben. Bei Fusionen beginnt der Untersuchungszeitraum mit dem Jahr vor dem offiziellen Beginn 41 (Jahr -1) bzw. mit dem Jahr vor der aktiven Umsetzung des Fusionsprozesses; d.h. der Post Merger Integration (PMI). 42 Der Untersuchungszeitraum endet ebenfalls Ende Im Gegensatz zu den Kooperationen kann es bei der folgenden Analyse der fusionierenden bzw. fusionierten Unternehmen zu einer Verschiebung der Jahre gegeneinander kommen, da die in dieser Untersuchung berücksichtigten Fusionen zwischen 1994 und 2002 begonnen haben. 43 Im weiteren Verlauf der Untersuchungen wird der Untersuchungszeitraum für Fusionen auf fünf Jahre (Jahr -1 bis Jahr 3) eingeschränkt. Damit wird sichergestellt, dass die Daten bereinigt sind und der Stichprobenumfang ausreichend groß ist sowie ein vergleichbar langer Untersuchungszeitraum gegenüber den Kooperationen verfügbar ist. Bei der Untersuchung der Unternehmenskooperationen können dagegen die konjunkturellen Wirtschaftsschwankungen sowie witterungs- und temperaturbedingten Der offizielle Beginn einer Fusion wird in dieser Arbeit durch die Eintragung ins Handelsregister festgelegt, falls die PMI (Umsetzungsphase) nicht wesentlich früher begonnen hat. Die Fusion eines norddeutschen Energieunternehmens wurde erst mit dessen Gründung im Sept vollzogen, obwohl die Umsetzung bereits im Herbst des Jahres 2000 begonnen hat. Vgl. auch Position Nr. 33 bei Fusionen in Kapitel Teilnehmerunternehmen und Fragebogenbearbeiter im Anhang. Gegebenenfalls auftretende Verschiebungen der Umsätze und der Energieabsätze, die witterungs- und temperaturbedingt entstehen sowie der volkswirtschaftlichen Rahmendaten durch die unterschiedlichen Betrachtungszeiträume sollen in dieser Arbeit nicht weiter berücksichtigt werden. Dabei verlaufen die Schwankungen der unterschiedlichen Energieabsätze im Untersuchungszeitraum in einem engen Fenster wenigen Prozentpunkten. Vgl. die hierzu auch Ausführungen in Kapitel Energiewirtschaft in Deutschland. 15

45 2. PROBLEMSTELLUNG, ZIELE UND DURCHFÜHRUNG DER UNTERSUCHUNG Unterschiede im Untersuchungszeitraum vernachlässigt werden, da sie gleichermaßen für alle Unternehmenskooperationen gelten. Derartige Einflüsse können bei der Analyse der Unternehmensfusionen nicht bereinigt werden und werden daher vernachlässigt. Geplante Kooperationen und Fusionen wurden nicht in die Untersuchung einbezogen, sofern diese noch nicht in einem fortgeschrittenen Stadium der Umsetzung waren, da diese Untersuchung auf Erfahrungen bei der Umsetzung ex post beruht. Auf die Erhebung einer Referenzdatenbank mit Unternehmen aus der Energiewirtschaft, die weder kooperieren oder fusioniert haben, musste verzichtet werden, da nahezu alle Energieunternehmen an Kooperationen und häufig auch an Fusionen beteiligt sind. Insofern können die Kooperationen als Referenzpanel für die Fusionen herangezogen werden und vice versa. Im ersten Fragebogen wurden zunächst die vier Themenkomplexe abgefragt: 44 Ansprechpartner & Bearbeitung Allgemeine Unternehmensdaten & M&A-Statistik Ermittlung und Bewertung der phasenorientierten Erfolgsfaktoren sowie Ermittlung unternehmensspezifischen Erfolgsgrößen Im zweiten Schritt der Fragebogenbefragung, 45 wurde im Wesentlichen der Unternehmenserfolg - differenziert nach operativem, strategischem, sozialem und kulturellem Erfolg 46 - aufgenommen. Die operativen, strategischen und sozialen Erfolgsgrößen wurden aus den Jahresabschlüssen, die in den Geschäftsberichten veröffentlicht werden, erhoben und berechnet. Bei Unternehmen, die keine Geschäftsberichte veröffentlichen, deren Daten für das zu untersuchende Unternehmen nur stark aggregiert (z.b. als Konzernabschluss) oder in nicht mit der HGB-Bilanzierung kompatibler Form 47 vorlagen, wurden die erforderlichen Informationen bei den jeweiligen Unternehmen schriftlich abgefragt. Für die Ermittlung der Daten bei fusionierten Unter Vgl. das Formular für den ersten Fragebogen im Anhang in Kapitel Erster Fragebogen für Kooperationen und Fusionen. Vgl. das Formular für den zweiten Fragebogen im Anhang in Kapitel Zweiter Fragebogen für Kooperationen und in Kapitel Zweiter Fragebogen für Fusionen. Vgl. die Ausführungen in Kapitel Erfolgsgrößen für die Erfolgsmessung bei M&A Transaktionen für Definition der erhobenen Erfolgsgrößen in Sinne dieser Arbeit. Einige der Verbundunternehmen haben nach US-GAAP bzw. IAS bilanziert oder den Jahresabschluss nach HGB nur stark verkürzt in den veröffentlichten Geschäftsberichten dargestellt.

46 2. PROBLEMSTELLUNG, ZIELE UND DURCHFÜHRUNG DER UNTERSUCHUNG nehmen vor dem Fusionszeitpunkt wurde auf die Auswertung so genannter Pro Forma - bzw. Als ob - Geschäftsberichte zurück gegriffen. Insgesamt wurden für die Datenerhebung knapp 600 Geschäftsberichte der teilnehmenden Unternehmen analysiert. In den Fragebögen waren die Antworten - i.d.r. zum Ankreuzen - vorgegeben (geschlossene Fragen), und nur, wo sinnvoll, individuelle Ergänzungen möglich (offene Fragen). Diese Vorgehensweise ermöglicht eine bessere Zuordnung der Antworten und damit eine aussagefähigere Auswertung der erhobenen Daten. Um eine möglichst konsistente und einheitliche Erhebung der kulturellen Erfolgsgröße zu gewährleisten, wurde diese über fünf Kultur-Indikatoren telefonisch ermittelt. Dazu wurden die Methode der Erfolgsmessung und die einzelnen Kultur-Indikatoren definiert und gegebenenfalls Rückfragen beantwortet. 48 Alle Antworten wurden im Anschluss - sofern sie nicht ausschließlich numerisch bzw. kardinal skaliert waren - codiert und in eine Datenbank übertragen. Dadurch wurde eine differenzierte und aussagekräftige Analyse der Daten erleichtert. Insgesamt wurden bei Kooperationen 862 bzw Variable bei Fusionen aufgenommen und zur weiteren Analyse aufbereitet. Die gewonnene Datenbank weist zusammen ca Datenpunkte 49 - knapp bei Kooperationen und knapp bei Fusionen - auf, die im Rahmen der Analyse mit deskriptiven statistischen Methoden sowie struktursuchenden und -aufdeckenden Verfahren untersucht wurden, um anschließend mittels induktiver statistischer Verfahren und Methoden generelle Aussagen über die Grundgesamtheit treffen zu können Statistische Signifikanz und Repräsentanz der Untersuchung Da es sich bei der vorliegenden Arbeit um keine statistische Untersuchung im klassischen Sinne handelt, bei der ein Plan zur Stichprobenerhebung erstellt und entweder Vgl. zur Erhebungsmethode und Definition der Kultur-Indikatoren Kapitel Kulturelle Erfolgsgrößen der Erfolgsmessung. Die Anzahl der Datenpunkte wurde durch Multiplikation der Variablen mit den Fragebogenrückläufern ermittelt. Da viele Fusionen nicht über den gesamten Untersuchungszeitraum gelaufen sind, dürfte die tatsächliche Anzahl niedriger liegen. Allerdings wurden bei den Fusionen auch 58 Unternehmen analysiert, denen letztlich nur 51 Fragebögen zurückgesandt wurden und in der Analyse Berücksichtigung fanden. Die Daten wurden mit MS Excel aufbereitet, bereinigt und teilweise normiert sowie mit dem Statistikprogramm SPSS 11.5 ausgewertet. Die grafische Aufbereitung der Daten erfolgte i.d.r. wieder mit MS Excel. 17

47 2. PROBLEMSTELLUNG, ZIELE UND DURCHFÜHRUNG DER UNTERSUCHUNG nach dem Abschneide- oder dem Quotenauswahlverfahren 51 gearbeitet wurde, ist es erforderlich, einige Anmerkungen zur repräsentativen Aussagefähigkeit dieser Untersuchung anzuführen. Wie bereits beschrieben, wurde keine Vollerhebung durchgeführt, sondern aus den identifizierten Unternehmenszusammenschlüssen eine Vorauswahl für den Fragebogenversand getroffen, die sich an der Struktur der Energieversorgungsunternehmen in Deutschland orientierte und nicht zufällig war. Die tatsächliche Bearbeitung der ausgesandten Fragebögen lag dann an den Bearbeitern; bei Unternehmen besonderem Interesse für die Arbeit 52 wurde die Bearbeitungswahrsch durch häufigeres, beharrliches Nachfragen des Autors erhöht. Neben der statistischen Signifikanz, die über die Teilerhebung einen Rückschluss auf die Grundgesamtheit ermöglicht, kann die Datenerhebung an sich bereits Risiken in sich bergen, die die Aussagekraft und damit die gesamte Untersuchung 53 negativ beeinträchtigen können. So haben die ausgeklügeltsten Auswertungsmethoden keinen Erfolg, wenn die Entstehung des Datenmaterials unzweckmäßig, nicht ausreichend durchdacht oder unvollständig ist. Auch die Aufnahme sehr umfangreicher Datenbasen gibt keine Gewähr, dass alle relevanten Merkmale erhoben wurden. Zudem besteht hier die Gefahr, dass der potenzielle Teilnehmerkreis durch den Umfang der Untersuchung - besonders bei zeitlich sehr stark eingespannten Führungskräften - einer Teilnahme Abstand nehmen könnte. Unklare Formulierungen und Definitionen im Fragebogen, bewusste Antwortverweigerungen oder falsche Antworten durch die Teilnehmer, Einflussnahme des Fragebogenerstellers im Sinne seiner Untersuchung sowie die Auswahl falscher Interviewpartner können weitere Ursachen für unzureichendes oder gar mangelhaftes Datenmaterial sein. 54 Die Variabilität der Antworten kann zusätzliche Auswertungsprobleme verursachen, die durch geschlossene Fragen deutlich verbessert werden kann. Dies setzt aller Vgl. Baur / Bamberg, 1987, S. 9. Besonders wichtig im Sinne dieser Arbeit ist zum einen die paritätische Berücksichtigung und zum anderen die Berücksichtigung wesentlicher Unternehmen, d.h. die Berücksichtigung sehr großer Energieversorgungsunternehmen sowie großer Regionalversorger. Ferner wurde versucht möglichst viele gescheiterte Unternehmenszusammenschlüsse für die Teilnahme zu gewinnen. Vgl. Bamberg / Baur 1987, S. 10. Vgl. Holm, 1975 oder Atteslander, 1985.

48 2. PROBLEMSTELLUNG, ZIELE UND DURCHFÜHRUNG DER UNTERSUCHUNG dings eine sehr intensive Auseinandersetzung mit den Fragen und den möglichen Antworten voraus. 55 Die induktive Statistik ermöglicht anhand der Verteilung der Stichprobenfunktion Rückschlüsse auf die Grundgesamtheit. Für zufällig ermittelte Stichprobenumfänge (N) mit N > 30 kann in der Regel die Gauß-Statistik oder die t-statistik als hinreichend genau normalverteilt angenommen werden. 56 Die folgenden beiden Abbildungen 5 und 6 stellen den Stichprobenumfang, d.h. den Fragebogenrücklauf bei Kooperationen und Fusionen sowie die durch die Fragebögen repräsentierten Zusammenschlüsse und die insgesamt identifizierten Zusammenschlüsse mit den daran beteiligten Unternehmen absolut und relativ, gegenüber. 100% Unternehmenskooperationen Beteiligte Unternehmen 90% 80% 70% 60% 50% % 30% 3** 20% % 0% Stand: Dez ** 48* 32 48* gescheitert vollzogen gescheitert vollzogen Fragebogenrücklauf Repräsentation durch FB Identifikation *) einem Unternehmen wurden 2 Fragebögen bearbeitet; eine gescheiterte Fusion wurde als vollzogene Kooperation gewertet **) inkl. 2 Austritte weitergeführten Kooperationen Abbildung 5: Fragebogenrücklauf und statistische Signifikanz bei Kooperationen 57 und beteiligten Unternehmen der deutschen Energiewirtschaft Vgl. Stecker / Wieger / Peeters / Kafka, Vgl. Bamberg / Baur, 1987, S. 145; oder allgemein Wetzel / Jöhnk / Naeve, Da der Stichprobenumfang - streng wissenschaftlich betrachtet - nicht rein zufällig erhoben wurde, sondern eine gewisse Vorauswahl stattgefunden hat, gilt die Standardnormalverteilung für den Stichprobenumfang mit N > 30 ebenfalls streng genommen nicht. Allerdings wird diese Approximation für sehr große Grundgesamtheiten mit einem relativ kleinen Stichprobenumfang angenommen. Nach dem Scheitern einer Fusion wurde eine Unternehmenszusammenarbeit als Kooperation vollzogen und der Fragebogen dahingehend bearbeitet. Der Fragebogen wurde in dieser Untersuchung bei den vollzogenen Kooperationen gewertet. 19

49 2. PROBLEMSTELLUNG, ZIELE UND DURCHFÜHRUNG DER UNTERSUCHUNG Abbildung 5 erläutert den Fragebogenrücklauf bei Kooperationen. Von den insgesamt 51 bearbeiteten und zurückerhaltenen Fragebögen beziehen sich 48 auf vollzogene und drei auf gescheiterte Kooperationen. Bei den vollzogenen Kooperationen wurden in einem Unternehmen zwei Fragebögen getrennt einander bearbeitet. Zwei Unternehmen, die aus fortgeführten Unternehmenskooperationen ausgetreten sind, wurden den gescheiterten Kooperationen zugerechnet. In der Datenbank konnten insgesamt 275 vollzogene und fünf gescheiterte Kooperationen identifiziert werden, an denen bzw. 13 Unternehmen im Dezember 2003 beteiligt waren. Die 48 zurückerhaltenen Fragebögen vollzogenen Kooperationen repräsentieren 32 Unternehmenskooperationen mit zusammen 554 beteiligten Unternehmen. Der Anteil der vollzogenen Unternehmenskooperationen bezogen auf alle identifizierten vollzogenen Unternehmenskooperationen beläuft sich damit auf 11,6 Prozent. Hinsichtlich der repräsentierten Unternehmen beträgt die Quote 43,3 Prozent, jeweils ohne geplante Kooperationen. Die unmittelbare Repräsentation durch den Fragebogenrücklauf bei beteiligten Unternehmen an vollzogenen Kooperationen beträgt 3,8 Prozent. Bei den gescheiterten Kooperationen konnte eine der fünf identifizierten gescheiterten Kooperationen zur Teilnahme an der Untersuchung gewonnen werden. Zwei Fragebögen entstammen ausgetretenen Kooperationsmitgliedern, dessen Kooperationen weitergeführt wurden. 58 Die drei beantworteten Fragebögen repräsentieren fünf der 13 an den gescheiterten Kooperationen beteiligten Unternehmen. In Abbildung 6 ist der Fragebogenrücklauf bei den Fusionen zusammengefasst. Insgesamt konnten bis Ende Dezember gescheiterte und 146 vollzogene Fusionen in der deutschen Energiewirtschaft identifiziert werden, in denen 43 bzw. 349 Unternehmen involviert waren. Bei den vollzogenen Fusionen repräsentieren die 47 bearbeiteten Fragebögen 32 Unternehmensfusionen mit 164 beteiligten Unternehmen. Damit ergibt sich eine unmittelbare Repräsentationsquote bei den vollzogenen Unternehmensfusionen 21,9 Prozent und 47,0 Prozent, bei den an den Fusionen beteiligten Unternehmen - jeweils ohne geplante Fusionen. Die mittelbare Repräsentation durch den Fragebogenrücklauf bei beteiligten Unternehmen an vollzogenen Fusionen beträgt 13,5 Prozent Der Fragebogenrücklauf der ausgetretenen Kooperationsmitglieder wurde für die beiden Unternehmen als gescheiterte Kooperation gewertet.

50 2. PROBLEMSTELLUNG, ZIELE UND DURCHFÜHRUNG DER UNTERSUCHUNG 100% Unternehmensfusionen Beteiligte Unternehmen 90% 80% 70% 60% 50% % 30% 20% 10% 0% Stand: Dez gescheitert vollzogen gescheitert vollzogen Fragebogenrücklauf Repräsentation durch FB Identifikation Abbildung 6: Fragebogenrücklauf und statistische Signifikanz bei Fusionen und beteiligten Unternehmen der deutschen Energiewirtschaft. Bei den gescheiterten Fusionen repräsentieren die vier Fragebogenrückläufer insgesamt auch vier der 15 gescheiterten Fusionen bzw. 20 der insgesamt 43 daran beteiligten Unternehmen. Der Anteil der unmittelbaren Repräsentation bei den gescheiterten Unternehmensfusionen beträgt damit 26,7 Prozent bzw. 46,5 Prozent, der an den gescheiterten Fusionen beteiligten Unternehmen. Die Bedingung mit N > 30 für den Stichprobenumfang ist zusätzlich sowohl bei den vollzogenen Kooperationen als auch den vollzogenen Fusionen erfüllt. Damit kann für zufällig ermittelte Stichprobenumfänge die Gauß-Statistik oder die t-statistik als hinreichend genau normalverteilt angenommen werden Wie bereits dargestellt, handelt es sich im streng wissenschaftlichen Sinne bei dieser Untersuchung nicht um eine zufällige Stichprobenauswahl. Dafür sind die Stichprobenumfänge allerdings im Verhältnis zur ermittelten Grundgesamtheit relativ groß. 21

51 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT 3 Entwicklungen und Herausforderungen bei Mergers & Acquisitions in der Energiewirtschaft In diesem Kapitel werden grundsätzliche Sachverhalte und der Untersuchungsgegenstand beschrieben, ein Überblick zum generellen Stand der wissenschaftlichen Forschung bei Mergers & Acquisitions gegeben sowie Besonderheiten und spezifische Entwicklungen in der leitungsgebundenen Energiewirtschaft 60 - insbesondere in Deutschland - aber auch im europäischen und weltweiten Kontext, dargestellt. 3.1 Untersuchungsgegenstand und Definition wichtiger Begriffe Zunächst wird die zu untersuchende Branche vorgestellt. Wichtige Kennzahlen, die im Verlauf der Untersuchung benötigt werden, helfen, die Versorgungsindustrie einzuordnen. Weiterhin werden wichtige Begriff erläutert und definiert, wie sie im Rahmen dieser Arbeit verstanden werden sollen Energiewirtschaft in Deutschland Der Begriff der Energiewirtschaft 61 findet weithin Verwendung, wird aber nicht eindeutig definiert und weist unterschiedlich weit gefasste Inhaltsabgrenzungen auf. Unter der Energiewirtschaft wird die Gewinnung Primärenergie (Erdöl, Erdgas, Kohle, Uranerz, Wasserkraft, u.a.), deren Umwandlung in Sekundärenergie (Benzin, Heizöl, genormte Gase, Strom, Koks, Fernwärme u.a.), der Transport, die Verteilung und die Nutzung Primär- und Sekundärenergie beschrieben. 62 In anderen Definitionen wird auf die einzelnen Teilmärkte und deren verschiedenartige Unternehmensstrukturen innerhalb der deutschen Energiewirtschaft verwiesen. 63 Die Spannweite reicht dabei einem Anbieter im deutschen Steinkohlebergbau, über Unternehmen in Braunkohlebergbau bis zu etwa Unternehmen im Elektrizitätsbereich und gut 700 Unternehmen in der Gasversorgung sowie etwa 20 Unternehmen im Bereich der Gewinnung und Verarbeitung Öl - der Mineralöl Bei den Produkten der leitungsgebundenen Energiewirtschaft handelt es sich um die Energien Strom, Gas und Fernwärme. Vgl. hierzu u.a. Theobald, 2003, S. 4, Rn 1 ff, S. 8, Rn 20 und S. 61, Rn 201; Jung / Theobald, 2003, S. 233, Rn 219 sowie de Wyl / Müller-Kirchenbauer, 2003, S. 773, Rn 43. Vgl. auch zur historischen Entwicklung: Theobald, 2003, S. 16, Rn 46 ff. Vgl. o.v., F. A. Brockhaus (Hrsg.), Vgl. Schiffer, 2002, S. 39 ff.

52 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT wirtschaft. Im Vertrieb Ölprodukten betätigen sich darüber hinaus tausende Händlern. 64 Die Einordnung der Energiewirtschaft innerhalb der Versorgungswirtschaft wird in der Abbildung 7 verdeutlicht. So ist die Versorgungswirtschaft 65 aufgrund ihrer aufwendigen Infrastruktur häufig mit Sonderrechten bei der Bodennutzung ausgestattet. Versorgungswirtschaft Energiewirtschaft Wasserwirtschaft Kommunikationsversorgung Transportinfrastruktur Mineralölwirtschaft Nutzwasserwirtschaft Postversorgung Bahninfrastruktur inkl. Nahverkehr Elektrizitätswirtschaft Abwasserwirtschaft Telekommunikation Straßen-/ Wegeinfrastruktur Gaswirtschaft Luftfahrtinfrastruktur Fernwärmewirtschaft Schifffahrtsinfrastruktur Abbildung 7: Struktur der Versorgungswirtschaft in Deutschland. Sie ist durch ihre mehrheitlichen Nutzung der Bevölkerung für die öffentliche Versorgung gekennzeichnet und unterliegt der so genannten "natürlichen" Monopolstellung. 66 Für die Versorgungsleistungen lassen sich grundsätzlich drei Kennzeichen ableiten. Alle Nutzer müssen zu denselben Bedingungen Zugang zu der Leistung haben (Gleichbehandlung), der Dienst muss lückenlos und regelmäßig angeboten werden (Kontinuität) und die Versorgungsleistung muss sich an die Bedarfsentwicklung anpassen (Anpassung). 67 Die inhaltliche Ausgestaltung der öffentlichen Versorgungswirtschaft kann Veränderungen unterliegen und ist durch den Gesellschaftsbegriff, d.h. je nach Standort und Epoche mehr oder weniger liberal oder kollektivistisch, den Stand der wirtschaftlichen Entwicklung einer Gesellschaft sowie die technische Entwicklung determiniert. Der technische Fortschritt kann einerseits zur Einrichtung und andererseits zur Dere Vgl. Schiffer, 2002, S. 38. Vgl. Europäisches Parlament, 1997, Zweiter Teil, Kapitel II, I. Vgl. Europäisches Parlament, 1997, Zweiter Teil, Kapitel II, I. Vgl. Europäisches Parlament, 1997, Zweiter Teil, Kapitel I, B. 23

53 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT gulierung (siehe z.b. Telekommunikation, Elektrizitätsversorgung, Gasversorgung etc.) öffentlicher Versorgungsleistungen führen. 68 Bei Unternehmen, die in mehreren Teilbereichen der Versorgungswirtschaft tätig sind, wird Mehrspartenunternehmen oder Querverbundunternehmen 69 gesprochen. Vertreter dieser Querverbundunternehmen sind Stadtwerke, Gemeindewerke und kommunale Versorgungsunternehmen, die Dienstleistungen und Produkte anbieten, die weit über die Energiewirtschaft hinausgehen. So können diese neben Strom, Gas und Wärme auch Wasser, Abwasser, Entsorgung (Müllabfuhr) und teilweise Datenübertragung (Telekommunikation und / oder Internetdienste) anbieten. Die Produktpalette kann sogar vom Betrieb öffentlicher Schwimmbäder und Personennahverkehr bis hin zu Hafenanlagen reichen. 70 Versorgungsunternehmen, die Energie (mindestens Strom) und Energiedienstleistungen anbieten, werden als Energieversorgungsunternehmen 71 (EVU) oder Energieunternehmen bezeichnet. Jene, deren Produktpalette sich ausschließlich auf Gas und entsprechende Dienstleistungen beziehen, werden als Gasversorgungsunternehmen 72 (GVU) bezeichnet. Die Erzeugung und der Vertrieb Fernwärme ist für Fernwärmeversorgungsunternehmen (FVU) charakteristisch. Die Energiewirtschaft ist Grundlage der Funktionsfähigkeit und Effizienz einer Volkswirtschaft und damit herausragender Bedeutung 73 für die wirtschaftliche Entwicklung eines Landes. Der Energiebedarf der Bundesrepublik Deutschland wird neben saisonalen und witterungsabhängigen Faktoren maßgeblich durch die Bevölkerungszahl, die Größe der gesamten Wohnfläche, die Anzahl der Haushalte, die Zahl der Kraftfahrzeuge und ihrer Fahrleistungen, dem Umfang der wirtschaftlichen Produktion sowie die rationelle Energieverwendung und den effizienten Energieeinsatz determiniert. 74 Im Jahr 2003 betrug der Primärenergieverbrauch (PEV) in Deutschland ca. 487,4 Mio. Tonnen Steinkohleeinheiten (SKE) (entsprechend 14,33 EJ) und ist damit nur Vgl. Europäisches Parlament, 1997, Zweiter Teil, Kapitel I, C. Vgl. Franke, 2003, S. 118, Rn 10; Britz, 2003, S. 143, Rn 19. Vgl. Schiffer, 2002, S Vgl. Franke, 2003, S. 111, Rn 1 ff. Vgl. Theobald, 2003, S. 10, Rn 28 f; Franke, 2003, S. 116, Rn 8 ff. Vgl. u.a. Heinloth, 2003, S. 79 ff. Vgl. BMWI, 2002, S. 4; Heinloth, 2003, S. 393 ff.

54 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT marginal gegenüber dem Vorjahr (14,32 EJ) angestiegen. 75 Deutschland steht in der Rangliste der größten Energiemärkte der Welt - nach den USA, China, Russland und Japan - an fünfter Stelle. 76 Die Bedeutung der Energiewirtschaft gemessen an der Gesamtwirtschaft kann anhand Kennzahlen verdeutlicht werden und ist in Tabelle 1 dargestellt. Die Zahl der Beschäftigten hat sich seit Anfang der 90er Jahre gut halbiert, der Anteil der Wertschöpfung an der Gesamtwirtschaft hat sich leicht verringert. Entsprechend ist die Energieproduktivität kontinuierlich angestiegen und der Primärenergieverbrauch je Einwohner gesunken. Tabelle 1: Kennzahlen des Energiesektors in Deutschland (Stand: Dez. 2003), Quelle: Vgl. BMWA, 2004, 2005, eigene Darstellung. Kennzahl Einheit Beschäftigte im Energiesektor 1000 Personen 617,5 555,1 521,8 485,2 459,1 431,8 410,1 391,1 372,4 342,5 321,5 311,5 301,4 Bruttowertschöpfung: Anteil Energiesektor an der Gesamtwirtschaft Energieintensität: PEV je Einwohner Energieproduktivität: BIP (in Preisen 1995) je GJ PEV % 2,8 2,6 2,6 2,6 2,6 2,7 2,5 2,5 2,5 2,4 2,3 n. b. n.b. GJ 182,7 177,7 176,3 174,2 174,7 180,1 178,1 177,0 174,5 174,7 177,3 173,7 173,7 Euro 117,1 122,2 120,9 124,8 126,2 123,1 125,9 129,2 133,7 137,2 136,0 138,8 138,5 Das Untersuchungsobjekt der vorliegenden Arbeit ist die Energiewirtschaft - genauer die leitungsgebundene Energiewirtschaft - in Deutschland. Hierzu gehört die: die Elektrizitätswirtschaft, die Gaswirtschaft und die Fernwärmewirtschaft. Diese Bereiche der Energiewirtschaft werden - in besonderem Maße - durch die Novelle des Energiewirtschaftsgesetzes vom April 1998 tangiert. Durch das Recht der Durchleitung Strom und Gas - bis hin zum Endverbraucher und auch durch fremde Netze - wird das Gebietsmonopol der Energieunternehmen de facto aufgehoben 77. Als Folge dieser gesetzlichen Änderung wurde der tiefgreifendste und um Vgl. BMWA, 2003a; BMWA, 2004, Tabelle 4. Vgl. Schiffer, 2002, S. 25; zu den Verbrauchsentwicklungen in Deutschland: vgl. Heinloth, 2003, S. 112 ff. Vgl. auch die Ausführungen in Kapitel Energiewirtschaftsgesetz und Kartellrecht. 25

55 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT fassendste Veränderungsprozess in der über einhundertjährigen Geschichte der Energiewirtschaft eingeleitet Elektrizitätswirtschaft Die Zahl der auf dem deutschen Strommarkt tätigen Unternehmen wird auf etwa geschätzt; rund 900 da weisen die klassische Wertschöpfungskette Erzeugung, Transport bzw. Verteilung (Netz) und Vertrieb auf. Etwa 200 neue Marktteilnehmer verfügen über keine eigenen Erzeugungs- und Übertragungskapazitäten. Die deutsche Elektrizitätswirtschaft verfügt damit - im Gegensatz zu ihren europäischen Nachbarländern, die häufig nur über eine monopolistische oder duopolistische Marktstruktur verfügen - über eine stark aufgesplitterte Anbieterstruktur, 78 die in drei Unternehmensklassen - entsprechend den verschiedenen Netzspannungsebenen - eingeteilt werden kann. 79 Übertragungsnetzbetreiber (Verbundunternehmen): Diese Unternehmen sind Eigentümer und Betreiber der Höchstspannungs- und Hochspannungsnetze und damit maßgeblich an der Frequenz- bzw. Leistungsregelung sowie der Reservevorhaltung beteiligt. Durch Fusionen sind aus den ehemals acht Verbundunternehmen inzwischen vier Unternehmen hervorgegangen. Die Interessen dieser Unternehmen wurden früher der Deutschen Verbundgesellschaft e.v. (DVG), später dem Verband der Deutschen Verbundwirtschaft e.v. (VdV) und seit 2002 dem Verband der Verbundunternehmen und Regionalen Energieversorger in Deutschland e.v. (VRE) 80 bzw. dem Verband der Netzbetreiber e.v. (VDN) 81 vertreten. Regionale Stromversorger (Regionale Energieversorgungsunternehmen): Vor dem Beginn der Deregulierung konnten dieser Versorgergruppe etwa 75 Unternehmen zugeordnet werden, 82 die überregional und eigenerzeugten Strom an kommunale Versorger und Endverbraucher vertrieben haben. Fusionsbedingt hat sich die Zahl dieser Unternehmen bis Ende 2004 auf etwa 60 Unternehmen reduziert, 83 die ebenfalls vom VRE - ehemals Arbeitsgemeinschaft Vgl. Schiffer, 2002, S Vgl. Theobald, 2003, S. 9, Rn 24 ff. Vgl. auch den Internetauftritt der VRE unter [ Vgl. auch den Internetauftritt der VDN unter [ Vgl. ARE, 1998; Telefonat mit Herrn Nickel, VDEW, Berlin, vom 3. Februar 2005.

56 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Regionaler Energieversorgungs-Unternehmen e.v. (ARE), Hannover - vertreten werden. Lokale Stromversorger (Lokale Energieversorgungsunternehmen): Diese Unternehmensgruppe, die sich häufig mehrheitlich in kommunalem Eigentum befindet, 84 ist auf die Belieferung der Endverbraucher spezialisiert und weist eine starke lokale Anbindung auf. Meist wird diese Verteilerfunktion im Querverbund mit anderen Medien wie Gas, Fernwärme, Wasser, Abwasser und Entsorgung (z.b. Betrieb Abfallverwertungsanlagen) wahrgenommen. Weitere Betätigungsfelder können den Nahverkehr und andere energie- bzw. versorgungsnahe Dienstleistungen betreffen. Einige der kommunalen Unternehmen verfügen über eigene Erzeugungsanlagen - häufig als Kraft-Wärme-Kopplung ausgelegt, die die Stromlieferungen den vorgelagerten Stromversorgungsunternehmen ergänzen. Die kommunalen Unternehmen werden mehrheitlich vom Verband der kommunalen Unternehmen e. V. (VKU) in Köln vertreten. Von deren 985 Mitgliedsunternehmen hatten Ende August Unternehmen eine Stromsparte, 544 eine Gassparte und 593 eine Wärmeversorgung. 85 Die übergeordnete Interessenvertretung der Stromwirtschaft in Deutschland ist der Verband der Elektrizitätswirtschaft e. V. (VDEW) in Berlin. Die gesellschaftliche und gesamtwirtschaftliche Bedeutung der Stromwirtschaft in Deutschland wird anhand der Kennzahlen in Tabelle 29 im Anhang unterstrichen. 86 Besonders auffällig ist der Rückgang der Beschäftigten, der gegenüber 1997 knapp oder 23,1 Prozent ausmacht. Die Investitionen in Erzeugungsanlagen zeigen ebenfalls eine außergewöhnlich starke Abnahme auf. So haben die Investitionen in diesem Bereich in 2000 nur noch ein Drittel des Wertes vor der Marktderegulierung in 1997 betragen. In 2002 wurden etwa 45 Prozent des Betrages 1997 investiert Vgl. ARE, 2002; Telefonat mit Herrn Nickel, VDEW, Berlin, vom 3. Februar Vgl. Kapitel Unternehmenszusammenschlüsse bei regionalen und lokalen Energieunternehmen, das weiteren Aufschluss über die Beteiligungsverhältnisse liefert. Vgl. VKU - online, 2003 sowie VKU, Querverbund der Mitgliedsunternehmen nach Bundesländern (nicht öffentliches Dokument), Köln, Aug Vgl. Anhang Allgemeines zu Mergers & Acquisitions und Energiewirtschaft. 27

57 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Abbildung 8 stellt die dreistufige Struktur der Stromversorgungsunternehmen in Deutschland inklusive der jeweiligen Anteile an der Stromerzeugung und Lieferung an die Endkunden dar. Anteil an der Stromerzeugung 4 Übertragungsnetzbetreiber 82 % ~ 60 Regionale Stromversorger 7 % 900 Lokale Stromversorger 11 % 31 % 158,0 TWh 32 % 163,2 TWh 37 % 188,2 TWh Stromabgabe an Endverbraucher (relativ / absolut) Abbildung 8: Struktur der Stromunternehmen in Deutschland , Quelle: In Anlehnung an Schiffer, 2002, S Gaswirtschaft Die Gaswirtschaft in Deutschland gliedert sich in die öffentliche Gaswirtschaft und die übrige Gaswirtschaft (Steinkohlenbergbau, Eisen- und Mineralölindustrie). 88 Der öffentlichen Gaswirtschaft - der eine überragende Bedeutung im Hinblick auf die Energieversorgung der Bundesrepublik Deutschland zukommt - werden Unternehmen zugeordnet, die Dritte mit Gas beliefern und als Gasversorger bezeichnet werden. Am Gasaufkommen der Gasversorger ist Erdgas mit über 95 Prozent beteiligt; andere Naturgase (Erdölgas, Grubengas und Klärgas) und hergestellte Gase (Raffineriegas, Flüssiggas, Kokereigas, Hochofengas und Stadtgas) spielen eine untergeordnete Rolle und werden in dieser Arbeit nicht weiter berücksichtigt Neue Anbieter ohne eigene Stromerzeugungs- und Verteilungskapazitäten wurden hier nicht berücksichtigt. Vgl. BGW, 2002, S. XIII. Vgl. Schiffer, 2002, S. 140.

58 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT In Tabelle 30 im Anhang sind einige Kennzahlen der Gaswirtschaft zusammengestellt, die deren Bedeutung in der deutschen Energiewirtschaft unterstreichen. 90 Das Gasaufkommen, die Abgabe und die Kundenzahlen sind im Betrachtungszeitraum mit durchschnittlich ein bis zwei Prozent leicht steigend. Die Rückgänge bei den Investitionen sind mit etwa 35 Prozent und bei den Beschäftigten mit etwa 20 Prozent signifikant und laufen der Stromwirtschaft durch die zeitlich versetzte Deregulierung im Gasmarkt hinterher. 5 Erdgasfördergesellschaften (mit operativer Produktion) 14 Ferngasgesellschaften (ohne Produktion, teilweise mit Import) ~ 80 Regionale Gasversorger ~625 Lokale Gasversorger 41 % Industrie Endverbraucher in Deutschland 13 % 34 % 12 % EVU 1) Haushalte Sonstige 1) Elektrizitätsversorgung 8 %; Fernwärmeversorgung 5 % Abbildung 9: Struktur der Gasversorgungsunternehmen in Deutschland 2002, Quelle: In Anlehnung an Schiffer, 2002, S. 143; BGW, 1999, 2000, 2001 und Die Erdgaswirtschaft in der Bundesrepublik Deutschland weist ebenfalls eine arbeitsteilige und dezentrale Struktur auf, die in Abbildung 9 dargestellt ist. Es können vier Marktstufen 91 unterschieden werden, in denen zusammen knapp 730 Unternehmen tätig sind und teilweise Versorgungsaufgaben auf mehreren Marktstufen wahrnehmen. 92 Folgende Marktstufen werden unterschieden: Erdgasfördergesellschaften (mit operativen Produktionskapazitäten) Ferngasgesellschaften (ohne Produktion aber teilweise mit Import) Vgl. Anhang Allgemeines zu Mergers & Acquisitions und Energiewirtschaft. Vgl. Theobald, 2003, S. 11, Rn 29. Vgl. Schiffer, 2002, S. 140; BGW, Telefonat mit Herrn Thomas Herkner vom 10. Nov

59 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Regionale Gasversorger (Fortleitungs- & Weiterverteilungsgesellschaften) Lokale Gasversorger (Kommunale Gasversorger) Erdgasfördergesellschaften (mit operativen Produktionskapazitäten): Die Erdgasgewinnung wird in Deutschland fünf Unternehmen operativ betrieben, wobei zehn Unternehmen hierfür Konzessionen besitzen. Die operativ tätigen Erdgasfördergesellschaften sind die Wintershall AG in Kassel, die RWE-Dea AG in Hamburg, die Gaz de France Produktion Exploration Deutschland GmbH (ehemals Preussag Energie GmbH) in Berlin, die EEG-Erdgas Erdöl GmbH (100 Prozent Tochter der GdF) in Berlin sowie die ExxonMobil Production Deutschland GmbH in Hamburg (ehemals BEB Erdgas und Erdöl GmbH). 93 Ferngasgesellschaften (ohne Produktion aber teilweise mit Import): Im überregionalen Erdgastransport engagieren sich 14 Unternehmen, die teilweise an Endverbraucher, lokale Gasversorger und regionale Weiterverteiler liefern. Der Erdgasimport wird acht Ferngasgesellschaften betrieben. Wesentliche Lieferanten der sehr langfristigen Lieferverträge sind Russland, Norwegen und die Niederlande, die zusammen knapp 85 Prozent des Erdgasverbrauchs in Deutschland bestreiten. Regionale Gasversorger (Fortleitungs- & Weiterverteilungsgesellschaften) Die ca. 80 regionalen Gasverteilungsunternehmen geben das den übergeordneten Marktstufen bezogene Gas an die lokalen Gasversorger und Endverbraucher weiter. Lokale Gasversorger (Kommunale Gasversorger): Die etwa 625 lokalen Gasversorger beliefern die Industrie und den weitaus größten Teil der Haushalte. Die zentrale Interessenvertretung der deutschen Gaswirtschaft - über alle Marktstufen hinweg - ist der Bundesverband der Deutschen Gas- und Wasserwirtschaft e. V. (BGW) in Berlin Vgl. WEG, Telefonat mit Herrn Pick, 13. Nov. 2003; WEG, 2003.

60 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Fernwärmewirtschaft Bei der Fernwärmeerzeugung handelt es sich häufig um eine Koppelproduktion der Stromerzeugung. Neben Heizkraftwerken werden den Energieversorgern auch dezentrale Heizwerke betrieben, die mit Gas, Müll und zunehmend auch Bioabfällen befeuert werden. Zudem wird industrielle Abwärme in die Nah- und Fernwärmenetze eingespeist. Historisch bedingt ist der Brennstoffeinsatz in den Neuen und Alten Bundesländern sehr unterschiedlich. So wird in Heizkraftwerken der Alten Bundesländer ca. 59 Prozent Steinkohle, ca. 27 Prozent Erdgas, ca. 8 Prozent Müll und ca. 4 Prozent Braunkohle für die Produktion Wärme und Strom eingesetzt. In den Neuen Bundesländern hingegen werden 36 Prozent Braunkohle, 62 Prozent Erdgas sowie 2 Prozent Steinkohle eingesetzt. Für die Gewinnung Wärme werden im Westen 63 Prozent Erdgas, 10 Prozent Müll, 13 Prozent leichtes Heizöl, 7 Prozent Steinkohle und 7 Prozent sonstige Brennstoffe eingesetzt. Im Osten finden im Wesentlichen Erdgas, mit 91 Prozent, und leichtes Heizöl, mit 7 Prozent sowie sonstige Brennstoffe, mit 2 Prozent, Verwendung. 94 Insgesamt gibt es in Deutschland etwa 650 Unternehmen, die ausschließlich oder teilweise mit der Fernwärmeerzeugung und dem Vertrieb beschäftigt sind. Die etwa 230 Fernwärmeversorgungsunternehmen, die im jährlichen Hauptbericht der Fernwärmeversorgung der Arbeitsgemeinschaft Fernwärme - AGFW e. V. (AGFW) beteiligt sind, repräsentieren gut 90 Prozent der deutschen Fernwärmeproduktion. 95 Tabelle 31 im Anhang gibt einen repräsentativen Überblick der deutschen Fernwärmewirtschaft und der an der jährlichen Erhebung teilnehmenden Unternehmen. 96 Sie verdeutlicht die Entwicklung wichtiger Parameter der Fernwärmewirtschaft in den letzten fünf Jahren. Die insgesamt rückläufige Entwicklung 97 der Fernwärmewirtschaft in den letzten Jahren wurde durch das im April 2002 in Kraft getretene KWK-Gesetz 98 gebremst. In 2002 konnte bereits eine leichte Erholung festgestellt werden, die sich in Zukunft fortsetzen wird. Das neue KWK-Gesetz wird zur Modernisierung und zum weiteren Vgl. AGFW, 2002, S. 42, Tafel 4 und 5. Vgl. AGFW, Telefonat mit Herrn. Müller, 15.Jan Vgl. Anhang Allgemeines zu Mergers & Acquisitions und Energiewirtschaft. Vgl. hierzu das Thema Stranded Investments, u.a. Winje, 2000, S. 6.; Neuffer / Witterhold, 2001, S. 7-14, insbesondere S. 13. und 21. Vgl. KWK-Gesetz, 1, Zweck des Gesetzes. 31

61 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Ausbau der Kraft-Wärme-Kopplung führen. Der Anteil der in das allgemeine Stromnetz einspeisenden Kraft-Wärme-Kopplungs-Anlagen an der gesamten Stromerzeugung hat im Jahr 2001 rd. 6,4 Prozent betragen. Im Jahr zuvor waren es 6,6 Prozent und ,4 Prozent. 99 Die Interessen der deutschen Fernwärmewirtschaft werden der Arbeitsgemeinschaft für Wärme- und Heizkraftwirtschaft - AGFW e. V. beim VDEW e. V. in Frankfurt am Main wahrgenommen Mergers & Acquisitions Im modernen deutschen Wirtschaftssprachgebrauch hat sich der aus dem Englischen stammende Begriff Mergers & Acquisitions oder M&A als Synonym oder Sammelbegriff für die Anbahnung und die Durchführung Unternehmenszusammenschlüssen etabliert. Dieser Trend - zunehmend Anglizismen zu verwenden - hat sich auch bei den Energieversorgungsunternehmen durchgesetzt. Der Bekanntheitsgrad des Begriffes wurde nicht zuletzt durch die anhaltende Wachstumsphase und dem damit einhergehenden branchenübergreifenden Drang der Unternehmen, anorganisch, d.h. durch Übernahme oder Verschmelzung mit anderen Unternehmen oder Unternehmensteilen, zu wachsen, gesteigert. Der Höhepunkt dieser Fusionswelle 100 lag - vorerst - am Ende des letzten Jahrhunderts. Diese Zeit war in Europa und besonders in Deutschland durch so genannte Mega-Fusionen gekennzeichnet. Auch in der Energiewirtschaft fanden Großfusionen statt, die jedoch vergleichsweise wenig spektakulär und öffentlich ausgetragen wurden. 101 In der angelsächsischen Literatur 102 wird der Begriff Mergers & Acquisitions teilweise sehr weit gefasst. So werden unter M&A die Übernahme und die damit zusammenhängenden Restrukturierungs-, Sanierungs- und Managementaufgaben sowie die Veränderungen in der Eigentümerstruktur verstanden. 103 Entsprechend vielfältig sind auch die Aktivitäten, die entlang des Lebenszyklusses Unternehmen im 99 Vgl. ZfK - online, 2003a. 100 Vgl. auch die Ausführungen in Kapitel 3.4 Entwicklungsstand bei Mergers & Acquisitions. 101 Für eine Darstellung der Fusionen bei den deutschen Verbundunternehmen vgl. die Ausführungen in Kapitel Unternehmenszusammenschlüsse bei Verbundunternehmen. Für eine ausführliche Darstellung vgl. Leuschner, Vgl. u.a. Jensen, 1986; Hooke, 1997; BenDaniel / Rosenblom, 1990; Weston / Chung / Hoag, 1990; Herzel / Shepro, 1990; Cooke, 1986; Keenan / White, Vgl. Copeland / Weston, 1988, S

62 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT M&A-Prozess tangiert werden können. Finanzierungs- und Beratungsdienstleistungen, die i.d.r. mit externer Unterstützung bewältigt werden, spielen dabei eine zentrale Rolle. Neu- und Umgründung Kooperationen Übernahmen und Fusionen Restrukturierung und Sicherung Verkäufe und Liquidation Derivative Gründungen Joint Ventures Akquisitionen (Shares/Asset Deals) Rechtsformwechsel Spaltungen Spin-Outs Strategische Allianzen (Mehrheits-) Beteiligungserwerb Ausgliederungen (Spin-Offs/-Outs) Totale Zerlegung (Asset Stripping) MBO, MBI BBO, BIMBO Virtuelle Unternehmen Einvernehmliche echte Fusion Vermögensübertragung Portfoliobereinigung Originäre Gründungen Forschungsnetzwerke durch Aufnahme MBO, BBO, Familien Buyout Konkursliquidation Spin-Offs Operative Kooperationen Neugründung MBI, BIMBO Spin-Off-Liquidation Split-Offs Walk-Outs Verbände Hostile Takeover Leveraged Buyout Venture Gründung Kartelle, IG Leveraged Buy Out (LBO) Nachlaßverträge Konsortien, AG Corporate LBO Going Public, IPO Fremdfinanzierung Financial LBO Eigenfinanzierung Kernaktivitäten des M&A Weitergehnde Bereiche des M&A Abbildung 10: Kernaktivitäten und weitere Bereiche bei Mergers & Acquisitions, Quelle: In Anlehnung an Jansen, 2001a, S. 46. In der Abbildung 10 sind mögliche Aktivitäten und Bereiche des M&A-Prozesses schematisch zusammengestellt. Neben externen Dienstleistern nehmen das operative Management und weitere interne Fachabteilungen - wie z.b. eine eigenständige M&A-Abteilung - aber auch Finanz-, Controlling- sowie Rechtsabteilungen und Stäbe wichtige Funktionen im M&A- Prozess ein. Derartige Stäbe können z.b. die Unternehmensentwicklung oder die Strategische Unternehmensplanung sein, die die Initiierungsphase sowie die Kandidatensuche übernehmen und die M&A-Strategie aus der Gesamtstrategie ableiten bzw. in diese integrieren Ausprägungsformen bei Mergers & Acquisitions Die Intensität und Dauer Unternehmensverbindungen kann losen und zeitlich oder auf Einzelprojekte begrenzten Absprachen über die vertragliche Koordinie- 104 Vgl. Lucks / Meckl, 2002, S

63 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT rung und Ausgliederung Funktionen und über die Bildung Gemeinschaftsunternehmen bis zur vollständigen wirtschaftlichen Unterordnung unter eine einheitliche Leitung und schließlich bis zur Aufgabe der rechtlichen Selbstständigkeit eines Unternehmens reichen. 105 Die Unternehmensverbindungen lassen sich nach verschiedenen Kriterien, die sich teilweise überschneiden, systematisieren. Abbildung 11 verdeutlicht die Systematisierung nach der Art der Wirtschaftsstufe. Unternehmensverbindungen Horizontale Verbindung Vertikale Verbindung Laterale Verbindung Abbildung 11: Art der Unternehmensverbindungen, Quelle: In Anlehnung an Wöhe / Döring, 2002, S Horizontale Verbindungen finden zwischen gleichen, vertikale Verbindungen finden zwischen vor- oder nachgelagerten Handels- oder Produktionsstufen statt. Um laterale oder anorganische Verbindungen handelt es sich, wenn ein branchenfremder Zusammenschluss - d.h. weder horizontal noch vertikal - vorliegt. 106 Unternehm ensverbindungen Kooperationen Konzentrationen Gelegenheitsgesellschaften (Arbeitsgem einschaften,...) Interessengem einschaften Abhängige und herrschende Unternehmen Strategische Allianzen (m e h rh e itlic h e B e te ilig u n g ) Konsortien Unterordnungskonzerne Kartelle Gleichordnungskonzerne W irtschaftsfachverbände Fusionen Abbildung 12: Formen der Kooperation und Konzentration, Quelle: In Anlehnung an Wöhe, 1986, S. 321; Wöhe / Döring, 2002, S Vgl. Wöhe, 1986, S Vgl. Ruprecht-Däullary, 1994, S

64 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT In der rechtlichen und wirtschaftlichen Gestaltung Unternehmensverbindungen, die sich an dem Grad der Bindungsintensität orientieren, werden in der Literatur Kooperationen und Konzentrationen als Grundformen dargestellt, 107 die sich weiter charakterisieren lassen und in Abbildung 12 zusammengefasst sind. Unternehmensverbindungen dienen als Instrument zur Verbesserung der Rendite durch Kostensenkung aufgrund größerer Wirtschaftseinheiten, zur Stärkung der Wettbewerbsfähigkeit durch Verbesserung der Marktposition, zur Erhöhung des Wachstums, zur Minderung Risiken durch Risikoverteilung auf mehrere Partner und zur Erlangung wirtschaftlicher Macht durch Einschränkung des Wettbewerbs. 108 Hinsichtlich der rechtlichen Zulässigkeit 109 Unternehmensverbindungen wird grundsätzlich zwischen Unternehmensverbindungen mit und ohne Wettbewerbsbeschränkungen unterschieden. Wettbewerbsbeschränkungen können durch Kartelle und abgestimmtes Verhalten entstehen und sind unzulässig, es sei denn, die Verbote werden durch Vorschriften des GWB aufgehoben. So können bei Kartellen Einzelausnahmen z.b. Widerspruchs- und Erlaubniskartelle 110 sowie eine Ministererlaubnis 111 und Bereichsausnahmen 112 erteilt werden, denen die Energiewirtschaft nach der 6. GWB-Novelle zum 1. Januar 1999 jedoch nicht mehr betroffen ist. 113 Wettbewerbsbeschränkungen können auch einer marktbeherrschenden Stellung Unternehmen oder Unternehmensverbindungen ausgehen, sind aber nicht grundsätzlich verboten, sondern unterliegen - ab einer bestimmten Größenordnung - der Wettbewerbskontrolle der Kartellbehörden. Die Vorschriften über die Zusammenschlusskontrolle sind in einem neuen 7. Abschnitt des GWB zusammengefasst. 114 Darin wird dem Bundeskartellamt in 40 Abs. 3 GWB eine Freigabeentscheidung unter Bedingungen und Auflagen ermöglicht. Sofern die Wettbewerbsbeschränkung gesamtwirtschaftlichen Vorteilen des Zusammenschlusses aufgewogen wird oder der Zusammenschluss durch ein überra- 107 Vgl. Wöhe / Döring, 2002, S. 302; Hopfenbeck, 1996, S Vgl. Hopfenbeck, 1996, S. 139 ff, insbesondere S. 147; Wöhe / Döring, 2002, S. 305 ff. 109 Vgl. Wöhe, 1986, S. 323 f; Wöhe / Döring, 2002, S. 313 f und 319 f. 110 Vgl. 9 i. V. m. 2-4 GWB und Bekanntmachung Nr. 110/98 des Bundeskartellamtes sowie 10 i. V. m. 5-7 GWB und Bekanntmachung Nr. 109/98 des Bundeskartellamtes. 111 Vgl. 10 i.v.m. 8 GWB. 112 Vgl. 28, 30 und 31 GWB. 113 Vgl. Jung / Theobald, S. 185, Rn Vgl GWB. 35

65 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT gendes Interesse der Allgemeinheit gerechtfertigt ist 115, kann der Bundesminister für Wirtschaft und Technologie / Arbeit - auf Antrag - die Erlaubnis zu einem vom Bundeskartellamt untersagten Zusammenschluss erteilen. 116 In Angleichung an die EU-Fusionskontrollverordnung 117 (FKVO) wurde der Kontrollerwerb 118 als neuer Zusammenschlusstatbestand eingeführt. Eine weitere Harmonisierung zum europäischen Recht betrifft die Umstellung einer grundsätzlich nachträglichen, zu einer ausschließlich präventiven Fusionskontrolle. 119 Unternehmenszusammenschlüsse wurden früher in Deutschland erheblich erschwert, da die rechtlichen Möglichkeiten der Umstrukturierung vor, bei und nach Unternehmenstransaktionen unzulänglich, unübersichtlich und unvollständig geregelt waren. Ab dem 1. Januar 1995 sind die gesetzlichen Möglichkeiten bei Unternehmensumwandlungen - mit Einführung des Gesetzes zur Bereinigung des Umwandlungsrechtes - zusammengefasst, systematisiert und erweitert worden % Eigener Aufbau Eigenrealisierungsgrad Lizenz Franchising Kooperation Strategische Allianz Joint Venture Ankauf / Fusion Fremdrealisierungsgrad 100 % Abbildung 13: Strategische Realisierungsvarianten beim Unternehmenswachstum, Quelle: In Anlehnung an Becker, 1994, Abbildung 38, S. 630 ff. 115 Vgl. 42 Abs. 1 und 8 Abs. 1 GWB, Ministererlaubnis. 116 Vgl. Ministererlaubnis zur Übernahme der Ruhrgas AG durch die E.ON AG, Pressemitteilung des BMWA, 2002b. 117 Verordnung des Rates Nr / 89 über die Kontrolle Unternehmenszusammenschlüssen. vom Vgl. 37 Abs. 1 Nr. 2 GWB. 119 Vgl. 39 GWB. 120 Vgl. ausführlich hierzu: Picot. / Müller-Eising, 2003, Teil 2. Grenzüberschreitende Transaktionen werden dem neuen Umwandlungsgesetz jedoch nicht erfasst, 120 sondern nur Vorgänge Rechtsträgern mit Sitz im Inland. Vgl. 1 Abs. 1 Umwandlungsgesetz (UmwG) sowie Wöhe / Döring, 2002, S Die Einführung einer Europa AG wurde bereits am 8. Oktober 2001 den Arbeits- und Sozialministern in Luxemburg verabschiedet, hat jedoch erst zum 8. Oktober 2004 Geltung erlangt. Die praktische Relevanz dieser Unternehmensform wird - insbesondere wegen der Arbeitnehmermitbestimmung und häufiger Verweise auf die nationalen Rechte - stark bezweifelt. Vgl. Picot, 2002c, S. 203 ff. 36

66 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Neben den unterschiedlichen Systematisierungsansätzen Unternehmensverbindungen lassen sich die Unternehmensziele in der Praxis durch unterschiedliche strategische Realisierungsvarianten im Spannungsfeld zwischen make or buy unterscheiden. Diese sind in Abbildung 13 in Abhängigkeit des Eigen- bzw. Fremdrealisierungsgrades dargestellt Fusion / Merger Unter einer Fusion (Verschmelzung) oder dem angelsächsischen Synonym Merger wird der Zusammenschluss zweier oder mehrerer Unternehmen verstanden, die ihre rechtliche Selbstständigkeit aufgeben, so dass nur noch eine rechtliche Einheit existiert. Dieses neue Unternehmen kann entweder durch Aufnahme eines oder mehrerer Unternehmen, durch ein bestehendes Unternehmen oder durch Neubildung eines Unternehmens aus bestehenden Unternehmen vollzogen werden. 121 Eine Fusion im Sinne dieser Arbeit wird unterstellt, wenn ein neues, rechtlich selbstständiges Unternehmen entstanden ist und der Beteiligungsanteil mindestens 75 Prozent beträgt, d.h. eine qualifizierte Mehrheitsbeteiligung besteht und das Recht zur Satzungsänderung vorliegt Kooperation Notwendige Merkmale einer Kooperation sind einerseits die Zusammenarbeit zwischen Unternehmen durch Koordination Funktionen und Teilaufgaben oder die Ausgliederung Funktionen und Teilaufgaben sowie die Übertragung auf eine gemeinschaftliche Einrichtung und andererseits die rechtliche und - in den nicht der vertraglichen Zusammenarbeit unterworfenen Bereichen - auch die wirtschaftliche Selbstständigkeit und Unabhängigkeit. 122 Die Zielsetzungen und Ausprägungsformen Kooperationen können dabei durchaus sehr unterschiedlich sein. 123 Hauptsächliche Ziele können die Verfolgung der Erhöhung des Gewinns bzw. die Verbesserung der wirtschaftlichen Lage, 124 der kooperierenden Unternehmen, darstellen. Die Intensität solcher Kooperationen können sehr verschieden sein und reichen lockeren mündlichen Absprachen bis zu gegenseitigen finanziellen Engagements der 121 Vgl. Lucks / Meckl, 2002, S. 23; Wöhe / Döring, 2002, S. 810 ff; Hopfenbeck, 1996, S.155, 180 ff. 122 Vgl. Ruprecht-Däullary, 1994, S. 16; Wöhe / Döring, 2002, S. 309 ff. 123 Vgl. Wöhe / Döring, 2002, S. 305 ff, insbesondere 308 f. 124 Vgl. Ruprecht-Däullary, 1994, S. 27; Wöhe / Döring, 2002, S

67 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Kooperationspartner. Damit eine Unabhängigkeit der kooperierenden Unternehmen erhalten bleibt, können die Beteiligungsverhältnisse eine nur untergeordnete Rolle spielen und dürfen 25 Prozent, d.h. eine Minderheitsbeteiligung nicht übersteigen Strategische Allianz Der Begriff der Strategischen Allianz wird in der Literatur sehr unterschiedlich verwendet. Die begriffliche Klarstellung kommt zu sehr unterschiedlichen Ergebnissen. 125 So ist in der angelsächsischen wirtschaftswissenschaftlichen Literatur die wörtliche Entsprechung Kooperation ( cooperation bzw. co-operation ) weniger gebräuchlich. Die Zusammenarbeit Unternehmen wird hier meistens als Allianz (alliance) oder Partnerschaft (partnership) charakterisiert. 126 Es wird die Auffassung vertreten, dass der rein sprachliche Unterschied die Verwendung eines neuen Begriffs nicht rechtfertigt 127 und Kooperationen im übrigen immer eine strategische Dimension aufweisen, sofern diese ernsthaft betrieben werden. 128 Ebenso werden Strategischen Allianzen auch als Kooperationen Konkurrenten eines Geschäftsfeldes verstanden - also als horizontale Kooperationen. 129 In der jüngeren Wirtschaftsliteratur werden Strategische Allianzen jedoch in ihrer Zielsetzung als wettbewerbsstrategisches Instrument und ihrer Qualität über die o.g. Kooperationsformen hinaus zu einer entscheidenden strategischen Option der Unternehmensentwicklung. 130 Insofern werden sie als Mittelweg zwischen Kooperationen und Fusion angesehen. 131 Diese praxisorientierte Differenzierung verdeutlicht den Unterschied zwischen Kooperationen - wie z.b. der Zusammenarbeit bei der optimierten Energie- oder Materialbeschaffung bei EVU - und einer eher strategischen Unternehmensverbindung, d.h. auch mit deutlich höheren gegenseitigen Beteiligungen (größer 25 Prozent) und langfristigeren Zusammenarbeitsabsichten wie z.b. bei der Zusammenlegung der EDV 125 Vgl. Rotering, 1993, S. 15; Hopfenbeck, 1996, S. 185 ff; Lewis,1991, S. 11; sowie allgemein: Bühner, 1993b; Sydow, 1992; Voigt, 1993 und Bronder / Pritzl, Vgl. Ruprecht-Däullary, 1994, S. 11; 127 Vgl. Rotering, 1993, S Vgl. Rotering, 1993, S Vgl. Bachhaus / Piltz, 1990, S Vgl. Hopfenbeck, 1996, S. 185 f. 131 Vgl. Horváth / Herter / Michel, 1994, S. 234; Michel, 1994, S

68 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT oder gemeinsamen Abrechnungs- und Inkassosystemen. Insbesondere die Selbstständigkeit und wirtschaftliche Unabhängigkeit dürfte bei Strategischen Allianzen auch in den Bereichen, in denen nicht zusammengearbeitet wird, gewissen Interdependenzen unterliegen und sich damit Kooperationen im o.g. Sinne abheben. Strategische Allianzen nehmen im Rahmen dieser Arbeit eine Mittelstellung zwischen Kooperationen und Fusionen ein und beschreiben Unternehmensverbindungen, bei denen Beteiligungsverhältnisse über 25 aber unter 75 Prozent - also Sperrminoritäten bis einfache Mehrheitsbeteiligungen - vorliegen Demerger Demerger ist ebenfalls ein Begriff, der dem Englischen entstammt und das Gegenteil eines Mergers beschreibt; d.h. eine Auflösung einem Unternehmen in zwei oder mehrere Unternehmen oder Entflechtung einem oder mehreren Unternehmensteilen (Spin-Off, Desinvestition). Das Umwandlungsgesetz eröffnet drei Möglichkeiten zur Spaltung im Wege der Gesamtrechtsnachfolge 132 und unterscheidet dabei zwischen Aufspaltung 133, Abspaltung 134 und Ausgliederung 135. Bei der Aufspaltung wird das Unternehmen, das sein Vermögen überträgt, aufgelöst. Bei der Abspaltung und der Ausgliederung bleibt das übertragende Unternehmen dagegen neben den übernehmenden und neuen Unternehmen bestehen. Die Spaltung Unternehmen kann auch durch gleichzeitige Übertragung auf bestehende und neue Rechtsträger erfolgen Vgl. 123 ff UmwG; siehe auch Picot, 2002c. S. 192 ff. 133 Bei der Aufspaltung löst sich ein Rechtsträger ohne Abwicklung auf, indem er im Wege der Sonderrechtsnachfolge sein gesamtes Vermögen auf mindestens zwei andere Rechtsträger verteilt. Den Anteilsinhabern des übertragenden Rechtsträgers werden - wie bei der Verschmelzung - Anteile an den übernehmenden Rechtsträgern gewährt. Vgl. 123 Abs. 1 UmwG. 134 Bei der Abspaltung überträgt ein Rechtsträger nur einen Teil oder Teile seines Vermögens und bleibt selbst als Rechtsträger bestehen. Für die Übertragung des Vermögensteils werden dem Inhaber des übertragenden Rechtsträgers wiederum Anteile an dem empfangenden Rechtsträger gewährt. Vgl. 123 Abs. 2 UmwG. 135 Die Ausgliederung sieht ebenfalls vor, dass nur ein Teil oder Teile des Vermögens auf andere Rechtsträger übertragen werden. Im Gegensatz zur Abspaltung werden nicht dem Inhaber des übertragenden Rechtsträgers Anteile am übernehmenden oder neuen Rechtsträger gewährt, sondern dem übertragenen Rechtsträger selbst. Vgl. 123 Abs. 3 UmwG. 136 Vgl. 123 Abs. 4 UmwG. 39

69 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT 3.2 Systemveränderungen und Herausforderungen der Energiewirtschaft Ausgehend einer kurzen Beschreibung der historischen Gegebenheiten und der nationalen Entwicklung in der leitungsgebundenen Energiewirtschaft wird in diesem Kapitel zunächst die Integration des europäischen Binnenmarktes für Strom und Gas sowie deren Umsetzung und Implikation auf die nationale Entwicklung der Branche verdeutlicht, die die nachhaltigen Veränderungen eingeleitet haben Umwelt- und Systemveränderungen in der Energiewirtschaft Die Integration des europäischen Binnenmarktes wurde langfristig vorbereitet und hat mit der Umsetzung in nationales Recht binnen sehr kurzer Zeit zu dramatischen Veränderungen der Rahmenbedingungen der Energieunternehmen und ihrer Kunden geführt, die in den folgenden Abschnitten erläutert werden Gesetzliche Bestimmungen vor der Deregulierung Der Siegeszug der Elektrizität startete im letzten Quartal des vorletzten Jahrhunderts und breitete sich rasant - zunächst als Insellösungen - aus. Für die weitere Ausbreitung und Übertragung des Stroms war es notwendig, private und vor allen Dingen öffentliche Wege in Anspruch zu nehmen. Im Zusammenwirken mit den Gemeinden wurde die Gestaltung der Wegenutzung in Konzessionsverträgen gegen Zahlung der Konzessionsabgabe entwickelt. Damit konnten die Gemeinden Einfluss auf die Gestaltung der Strom- bzw. Energieversorgung nehmen oder diese in eigener Regie ü- bernehmen. 137 In dem 1935 verabschiedeten Energiewirtschaftsgesetz (EnWG a.f.) wurden Aufsichtsinstrumente kodifiziert, die bisher vertraglich geregelt waren (z.b. das Wegerecht). Weiter sollten negative volkswirtschaftliche Auswirkungen des Wettbewerbs verhindert werden. So wurden EVU in 4 EnWG 1935 eine verlässliche Grundlage für ihre Investitionsentscheidungen gegeben. In 6 wurde die allgemeine Anschluss- und Versorgungspflicht für die EVU, die ein bestimmtes Gebiet versorgten, festgelegt. Die Anschlussbedingungen und Versorgungstarife mussten öffentlich bekannt gegeben werden und galten für jedermann im Versorgungsgebiet. Den Besonderheiten der leitungsgebundenen Energieversorgung wurde durch Sonderbestim- 137 Vgl. zur Bedeutung und Ausgestaltung Konzessionsverträgen: Albrecht, 2003, 8, Rn

70 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT mungen Rechnung getragen. So war es EVU, unter Berufung auf die Versorgungsverhältnisse, gestattet, gegen die 1, 15 und 18 GWB a.f. zu verstoßen. 138 Die Konsequenz dieser Freistellung war die flächendeckende Aufteilung der Bundesrepublik Deutschland in Gebietsmonopole. Die Rechtspraxis hat gezeigt, dass das EnWG 1935 eine Zentralisierung der leitungsgebundenen Energiewirtschaft gefördert hat. Die dreistufige Elektrizitätswirtschaft festigte sich ab dieser Zeit endgültig. Die Energiewirtschaft war durch ein System geschlossener Versorgungsgebiete, selbstregulative Marktzutrittsschranken in Form ausschließlichen Konzessionsverträgen, Demarkationsverträgen sowie Preisbindungs- und Verbundverträgen geprägt, die den Wettbewerb zwischen benachbarten EVU ausgeschlossen haben. 139 Energiekartellrechtlich relevante Änderungen erfolgten durch die 4. und 5. Kartellrechtsnovelle. Es wurden neue Missbrauchstatbestände, eine eigenständig geregelte Missbrauchsaufsicht und eine Laufzeitbegrenzung für Versorgungsverträge (Konzessions- und Demarkationsverträge) auf 20 Jahre festgesetzt. Ferner wurden 1991 die 103, 103a GWB aufgehoben und wettbewerbsbeschränkende Vereinbarungen zwischen EVU, Städten und Gemeinden in Konzessionsverträgen untersagt Energiewirtschaftliche Integration in Europa Im Vorfeld der EU-Binnenmarktrichtlinien Elektrizität und Gas, die maßgeblich für die Deregulierung der leitungsgebundenen Energiewirtschaft in der Europäischen Union verantwortlich sind, wurden eine Reihe Verträgen geschlossen, die energiewirtschaftliche und -strukturtechnische Regelungen zum Inhalt hatten. So war der Vertrag über die Gründung der Europäischen Gemeinschaft für Kohle und Stahl die so genannte Montanunion - zwischen Deutschland, Frankreich, Italien und den Beneluxstaaten vom 18. April 1951 der Ausgangspunkt der Europäischen Gemeinschaften (EG) und die spätere Europäische Union (EU) Vgl. Schiffer, 2002, S. 174 ff. 139 Vgl. Theobald, 2003, 1, S. 18 ff. 140 Vgl. Deregulierungskommission, Vgl. EGKSV 142 Vgl. Oppermann, 1999, S11, Rn

71 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Die europäische Integration wurde durch die Verträge über die Europäische Wirtschaftsgemeinschaft und die Europäische Atomgemeinschaft, die nur den Umgang und den Umwandlungsbereich der eingesetzten Kernbrennstoffe betraf, fortgesetzt. Die Neuen energiepolitischen Ziele der Gemeinschaft für 1995 wurden auf Beschluss des Ministerrates mit dem Arbeitsdokument Der Binnenmarkt für Energie durch die Europäische Kommission im Jahr 1988 entwickelt. 143 Diese Grundkonzeption zur Umsetzung der primärrechtlich vorgegebenen Binnenmarktziele beinhaltet drei Oberziele: 144 Verbesserung der Transparenz zur Feststellung Versorgungsmängeln, Ermöglichung eines freien Spiels der Kräfte zur Mängelbeseitigung und Beseitigung Wettbewerbsverzerrungen (z.b. durch Subventionen). Zur Durchsetzung dieser Ziele war ein Dreistufenkonzept vorgesehen. Die erste Stufe beinhaltete die Richtlinien über Strompreistransparenz bei industriellen Endverbrauchern vom 29. Juni und über den Transit Elektrizitätslieferungen über große Netze vom 29. Oktober In der zweiten Stufe sollte die Umsetzung ursprünglich - wie im Telekommunikationsbereich - in zwei Schritten durchgeführt werden. Zum einen sollte eine auf den Art. 86 III EGV gestützte Richtlinie der Kommission gegen Monopole bei der Stromerzeugung und der Errichtung Leitungen und zum anderen eine Richtlinie vom Rat und Parlament über eine Binnenmarktordnung für die Stromwirtschaft nach Art. 95 EGV eingeführt werden. Letztlich kam es jedoch nur zu der Richtlinie des Europäischen Parlaments und des Rates betreffend gemeinsame Vorschriften für den Elekt- 143 Vgl. Neue energiepolitische Ziele der Gemeinschaft für 1995, ABIEG 1986, Nr. C 241, S. 1 ff; Hüffer / Ipsen / Tettinger, 1991, S. 36 f. 144 Vgl. Schneider, 2003, S. 73 ff; Hermann, 1992, S. 96 ff. 145 Vgl. Preistransparenz-Richtlinie, ABIEG 1990, Nr. L 185, S. 16 ff; besonders: Schneider, 2003, S. 87, Rn Vgl. Transit-Richtlinie, ABIEG 1990, Nr. L 313, S. 30 ff; besonders: Schneider, 2003, S. 86, Rn 36. Darüber hinaus bestehen inhaltliche Zusammenhänge zu den Richtlinien über das Vergabewesen im so genannten Sektorenbereich, zu der neben der Telekommunikation, Wasser- und Verkehrsversorgung auch die Energieversorgung gehört. Vgl. diverse Vergabe-Richtlinien: ABIEG 1990 Nr. L 297, S 1 ff; ABIEG 1992 Nr. L 76, S. 14 ff; sowie ABIEG 1993 Nr. L199, S. 84 ff; besonders: Schneider, 2003, S. 87, Rn

72 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT rizitätsbinnenmarkt (EltRL) vom 19. Dezember und später zur Richtlinie über den Gasbinnenmarkt vom 22. Juni Für die dritte Stufe, die ursprünglich bereits Anfang 1996 abgeschlossen sein sollte, ist eine Übertragung des Ordnungsrahmens - basierend auf den Erfahrungen aus der zweiten Stufe - auf kleinere und mittlere Stromabnehmer vorgesehen. Hierfür wurden in Art. 25 und 26 EltRL zeitlich verschobene Berichts- und Prüfungspflichten niedergelegt Elektrizitätsbinnenmarktrichtlinie Die nach langen und konfliktreichen Diskussionen verabschiedete Elektrizitätsbinnenmarktrichtlinie 149, die den stromwirtschaftlichen Teil der zweiten Stufe darstellt, wird wiederum drei Prinzipien geleitet. In Art. 3 I EltRL verpflichten sich alle Mitgliedstaaten zur Errichtung einer wettbewerbsorientierten Elektrizitätsversorgung im Rahmen funktional gegliederter Marktorganisationsregeln mit einer abgestuften Marktöffnung. Dabei sollten die Netzzugangsansprüche zugelassener Kunden sukzessive ausgedehnt werden. Die den Mitgliedsstaaten zu erreichenden nationalen Mindestmarktöffnungsquoten betragen ab 1999 ca. 27 Prozent, ab 2000 ca. 30 Prozent und ab 2001 ca. 35 Prozent des Jahresstromverbrauchs aller Endverbraucher. 150 In Art. 3 II und III EltRL wird den Mitgliedstaaten - auf Initiative des Europäischen Parlaments - die Option eröffnet, den Elektrizitätsunternehmen gemeinwirtschaftliche Verpflichtungen im Allgemeininteresse aufzuerlegen. So werden in der Richtlinie ausdrücklich instrumentelle Optionen, wie langfristige Bedarfsplanungen, Prognosen im Ausschreibungsverfahren für Erzeugungsanlagen, optionale Versorgungspflichten für Verteilerunternehmer, behördliche Preisregulierungen, verschiedene Vorrangregelungen zugunsten einheimischer oder erneuerbarer Energieträger sowie für KWK- Anlagen und das Alleinabnehmersystem als Alternative zum ausgehandelten oder 147 Vgl. Elektrizitätsbinnenmarkt-Richtlinie: ABIEG 1997 Nr. L 27, S. 20 ff. 148 Vgl. Gasbinnenmarkt-Richtlinie: ABIEG 1998 Nr. L 204, S. 1 ff. 149 Für einen Überblick der einzelnen Regelungsinhalte der EltRL vgl. Schneider, 2003, S. 92 ff, Rn 47 ff. 150 Vgl. Art. 19 I, II EltRL gibt die Marktöffnungsquoten nur indirekt vor, indem er die nationalen Quoten an die Gemeinschaftsquoten bestimmter Großabnehmerklassen der einzelnen Jahre bindet: 1999 (40 GWh Verbraucher), 2000 (20 GWh Verbraucher) und 2001 (9 GWh Verbraucher). 43

73 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT geregelten Netzzugang, 151 genannt. Noch weitergehende Ausnahmetatbestände im Interesse der Erfüllung der gemeinwirtschaftlichen Verpflichtungen regelt Art. 3 III EltRL. 152 Als drittes Prinzip werden - trotz der Einschränkungen in Art. 3 II und III EltRL - den Mitgliedstaaten erhebliche Gestaltungsspielräume belassen und der Bedarf für eine europäische Kompatibilitätssicherung gesehen. Die Gestaltungsspielräume tragen auf der einen Seite aus Gründen der Subsidiarität und wegen der beachtlichen Divergenzen in den mitgliedstaatlichen Elektrizitätsversorgungssystemen Rechnung, bergen aber auch Gefahren hinsichtlich des konstitutiven Zieles eines gemeinsamen europäischen Binnenmarktes mit Versorgungssicherheit. 153 Die Elektrizitätsbinnenmarktrichtlinie, die zum 19. Februar 1997 in Kraft trat, musste bis zum 19. Februar 1999 in das nationale Recht der jeweiligen Mitgliedsländer umgesetzt werden. In der Bundesrepublik Deutschland trat sie am 29. April mit der Novelle des EnWG - in Kraft Gasbinnenmarktrichtlinie Die Besonderheiten des Gasmarktes, insbesondere die Verflechtungen mit Drittstaaten, haben eine getrennte Behandlung erforderlich gemacht und den ursprünglichen Plan eine einheitliche oder jedenfalls zwei Richtlinien zum selben Zeitpunkt zu verabschieden, scheitern lassen. Auch die GasRL folgt inhaltlich weitgehend dem Vorbild der EltRL und zeichnet sich ebenfalls durch eine Reihe ambivalenter Bestimmungen aus, die die Lösung und Regelung Zielkonflikten zwischen der Marktöffnung und gemeinwirtschaftlichen Prinzipien in erheblichem Umfang den Mitgliedstaaten auferlegt. 154 Die Gasmarktöffnung soll ebenfalls nach dem Stufenkonzept erfolgen, ist jedoch gegenüber dem Strommarkt zeitlich versetzt und die Umsetzungsauflagen sind weniger strikt. So soll die Marktöffnung in den Mitgliedstaaten ab Prozent, ab Vgl. Schneider, 2003, S. 90 f, Rn Vgl. Schneider, 2003, S. 91, Rn Zur Gefahrenabwehr bedarf es deshalb europäischer Koordinationsnormen, die die Kompatibilität der verschiedenen nationalen Systeme sicherstellen. Die Richtlinie schreibt deshalb verschiedene Evolutions- und Berichtspflichten der Europäischen Kommission über die Implementierung der Marktöffnung vor. Vgl. Schneider, 2003, S. 91, Rn Vgl. Für einen Überblick der einzelnen Regelungsinhalte der GasRL: Schneider, 2003, S. 99 ff, Rn 71 ff. 44

74 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT 28 Prozent und in 2008 erst 33 Prozent betragen und erfolgt - wie im Strombereich - durch die Definition zugelassener Kunden seitens der Mitgliedstaaten. 155 Bei dominierenden externen Lieferanten und erst entstehenden Gasmärkten kann die Marktöffnung eingeschränkt werden. So müssen Verteilerunternehmen nicht als zugelassene Kunden eingestuft werden, können aber ihren Vorlieferanten frei wählen, wenn sie zugelassene Kunden beliefern. Ferner sind Großverbraucher 156 und Betreiber gasbefeuerter Stromerzeugungsanlagen zwingend zugelassene Kunden - ohne Mindestverbrauch. 157 Im Gegensatz zur EltRL sind für den Netzzugang (gemäß der Art. 14 ff GasRL) nur die Alternativen des verhandelten und des geregelten Netzzugangs vorgesehen und die GasRL verzichtet noch mehr auf eine missbrauchsvorsorgende Strukturregulierung, wodurch die missbräuchliche Netznutzungsverweigerung erhöht wird. Die Gasbinnenmarktrichtlinie ist zum 9. August 1998 in Kraft getreten. Bei der Umsetzung ist es in Deutschland, Frankreich und Luxemburg zur Verzögerungen gekommen, die in den betreffenden Ländern zur Einleitung Vertragsverletzungsverfahren gemäß Art. 226 EGV geführt haben Beschleunigungs-Binnenmarktrichtlinien für Strom und Gas Erst die dritte Stufe des Binnenmarktkonzepts wird zu einer vollständigen Öffnung des europäischen Energiebinnenmarktes führen. Aufgrund der bisherigen Erfahrungen hat die Europäische Kommission, durch ihre Mitteilung Vollendung des Energiebinnenmarktes vom 13. März 2001 eine umfassende Novellierung der energiewirtschaftlichen Binnenmarktrichtlinien sowie der Netznutzungsbedingungen über den grenzüberschreitenden Stromhandel gestartet. 159 Zwar haben die meisten Mitgliedstaaten die Mindestwerte der Richtlinien deutlich überschritten, dennoch wird der Europäischen Kommission kritisiert, dass es beträchtliche Wettbewerbsverzerrungen zugunsten EVU aus Ländern mit einer Minimalmarktöffnung, wie insbesondere Frankreich und Italien, gibt. Darüber hinaus verlangt eine wirksame 155 Vgl. Art 18 I GasRL. 156 Vgl. Art, 18 II 2 GasRL, der Jahresmindestverbrauch liegt pro Verbrauchsstelle ab 2000 bei 25 Mio. m³, ab 2005 bei 15 Mio. m³ und ab 2010 bei 5 Mio. m³. 157 Im Widerspruch zur europäischen KWK-Förderungspolitik steht allerdings eine mögliche Diskriminierung gasbefeuerter KWK-Anlagen, für die die allgemeinen Schwellenwerte für die Qualifizierung als zugelassener Kunde vorgesehen sind. 158 Vgl. Schneider, 2003, S. 103, Rn Vgl. Schneider, 2003, S. 102, Rn

75 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Marktöffnung die qualitative Sicherstellung eines fairen und diskriminierungsfreien Netzzugangs. Der grenzüberschreitende physische Stromhandel beträgt mittlerweile acht Prozent der europäischen Gesamtstromerzeugung. 160 In Abbildung 14 sind die derzeitigen Marktöffnungsgrade der 15 alten und 10 neuen Mitgliedstaaten am Beispiel der Stromwirtschaft dargestellt. Dänemark Deutschland Finnland Großbritannien Österreich Schweden Spanien Belgien* Italien Slowenien Niederlande Luxemburg Irland Polen** Portugal Slowakei Frankreich Ungarn Griechenland Zypern Tschechien Litauen Lettland Estland Malta 9 Mio. kwh 40 Mio. kwh 40 Mio. kwh 10 Mio. kwh 0,1 Mio. kwh 20 Mio. kwh 0,1 Mio. kwh 10 Mio. kwh 40 Mio. kwh 7 Mio. kwh 6,5 Mio. kwh 0,5 Mio. kwh 40 Mio kwh EU-Mitgliedstaaten EU-Beitrittsstaaten zum 1. Mai 2004 Angabe in den Balken: Öffnungsgrad, für Kunden ab einem Verbrauch...kWh. Stand: Mai % 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% Abbildung 14: Strom-Marktöffnung in der Europäischen Union im Mai 2004, Quelle: Vgl. VDEW, 2004b, S. 19 f, eigene Darstellung. Um den oben genannten Kritikpunkten an der Integration der europäischen leitungsgebundenen Energiemärkte gerecht zu werden, hat die Europäische Kommission die EU-Beschleunigungsrichtlinien 161 und die Verordnung zum grenzüberschreitenden Stromhandel 162 im Juli 2003 in Kraft gesetzt. Diese beinhalten umfangreiche rechtli- 160 Allerdings ist dies im Vergleich mit anderen Wirtschaftszweigen immer noch ein geringer Prozentsatz. Die Kommission ist daher der Auffassung, dass die Energiemärkte zwar überwiegend liberalisiert, sie jedoch weitgehend national definiert sind und die Integration noch aussteht. Vgl. Schneider, 2003, S. 103, Rn Vgl. Europäische Kommission, 2003/54/EG vom 26.Juni 2003 (EU-Stromrichtlinie); 2003/55/EG vom 26. Juni 2003 (EU-Gasrichtlinie); sowie die Verordnung (EG) Nr. 1228/2003 (EU-Verordnung zum grenzüberschreitenden Stromhandel), für weitere Anmerkungen vgl. auch Schneider, 2003, S. 102 ff. 162 Die EU-Verordnung zum grenzüberschreitenden Stromhandel enthält in den Mitgliedstaaten unmittelbar geltendes Recht und trat zum 1. Juli 2004 in Kraft. Die gemäß der EU-Stromrichtlinie zu benennende Regulierungsbehörde muss die Einhaltung der Verordnung durchsetzen. Vgl. den Monitoring-Bericht; BMWA, 2003b, S. 4 f. 46

76 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT che Vorgaben für die Ausgestaltung des nationalen Energiewirtschaftsrechts, die bis zum 1. Juli 2004 den Mitgliedstaaten in nationales Recht umgesetzt werden mussten. 163 Im Mittelpunkt dieser Vorgaben steht die vollständige Marktöffnung in allen Mitgliedstaaten für den Bereich der Nicht-Haushalts-Kunden bis zum 1. Juli 2004 und für alle Kunden bis zum 1. Juli 2007, 164 die Einrichtung nationalen Regulierungsbehörden für den Strom- und Gasbereich 165 sowie Regelungen zur organisatorischen und gesellschaftsrechtlichen Entflechtung der Netzbetreiber. So müssen die Übertragungs- und Fernleitungsnetzbetreiber hinsichtlich ihrer Rechtsform, Organisation und Entscheidungsgewalt unabhängig den übrigen Tätigkeitsbereichen vertikal integrierter Unternehmen sein. Für die Verteilnetzbetreiber werden den Mitgliedstaaten Umsetzungsspielräume bis zum 1. Juli 2007 eingeräumt. Ferner besteht die Möglichkeit, den integrierten Verteilnetzbetreibern Ausnahmen diesen Verpflichtungen vorzusehen, sofern die Unternehmen weniger als angeschlossene Kunden aufweisen Energiewirtschaftlicher Rahmen nach der Deregulierung in Deutschland Die energiewirtschaftliche Integration in Europa hat zu erheblichen Implikationen beim deutschen Energierecht, dem Umweltschutz sowie der Steuer- und Abgabenbelastung geführt. Die wichtigsten Veränderungen werden im Anschluss im Kern erläutert Energiewirtschaftsgesetz und Kartellrecht Die entscheidenden Impulse für die Liberalisierung der leitungsgebundenen Energiemärkte kamen - wie bereits dargestellt - aus der EU, die mit der Novellierung des 163 Dies wurde in Deutschland mit der Novelle der EnWG noch nicht geleistet. Siehe auch die Ausführungen in Kapitel Beschleunigungs-Binnenmarktrichtlinien für Strom und Gas. 164 Vgl. Art. 21 Abs. 1; 2003/54/EG (EU-Stromrichtlinie), und Art. 23 Abs. 1; 2003/55/EG (EU- Gasrichtlinie). 165 Vgl. Art. 23, 2003/54/EG (EU-Stromrichtlinie), und Art. 25, 2003/55/EG (EU-Gasrichtlinie). 47

77 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Energiewirtschaftsgesetzes 166 zum 29. April 1998 in Deutschland, zunächst für Strom und später für Gas in nationales Recht umgesetzt worden sind. 167 Die vom Staat gestalteten Rahmenbedingungen für die Energiewirtschaft leiten sich im Wesentlichen aus den energiepolitischen Zielen ab, die in Deutschland Sicherheit, Wettbewerbsfähigkeit und Umweltverträglichkeit der Energieversorgung 168 sowie Ressourcenschonung sind. 169 Mit der Gesetzesänderung haben sich die Rahmenbedingungen für die leitungsgebundene Energiewirtschaft fundamental verändert. Anders als in anderen europäischen Ländern wurde der Markt vom ersten Tag an vollständig geöffnet. 170 Geschlossene Versorgungsgebiete wurden abgeschafft, Erzeugung und Vertrieb Strom und das Angebot Gas finden seither in Konkurrenz statt. Einzig das Netz bleibt als natürliches Monopol erhalten. Die 6. Kartellrechtsnovelle, die zum 1. Januar 1999 in Kraft getreten ist, trägt den grundsätzlichen Änderungen Rechnung. Durch die Aufhebung der 103, 103a GWB a.f. wird die Elektrizitäts- und Gaswirtschaft nunmehr wie alle anderen Wirtschaftszweige der Geltung des Kartellrechts unterworfen. Damit wird eine Harmonisierung des nationalen mit dem europäischen Kartellrecht erreicht, das keine Kartellbildung ermöglicht. Das System der geschlossenen Versorgungsgebiete wird durch die Anwendbarkeit der 1, 14, 16 GWB n. F. in Frage gestellt. Die energiekartellrechtliche Missbrauchsaufsicht beim Netzzugang richtet sich nunmehr nach 19 IV Nr. 4 GWB. 171 Eine zentrale Rolle im neuen Energiewirtschaftsrecht spielen die 5 und 6 EnWG. Der so genannte verhandelte Netzzugang räumt einem EVU grundsätzlich den Anspruch auf Gestattung einer wettbewerbsbegründenden Durchleitung Strom und 166 Vgl. das Gesetz über die Elektrizitäts- und Gasversorgung (Energiewirtschaftsgesetz - EnWG) vom 24. April Vgl. das Gesetzes zur Neuregelung des Energiewirtschaftsrechts (EnWiNG) vom 24. April 1998 und Erstes Gesetz zur Änderung des Gesetzes zur Neuregelung des Energiewirtschaftsrechts (EnWiNÄG) vom 20. Mai Damit entspricht die Novellierung des EnWG der verfassungsgemäßen Ordnung, wonach der Umweltschutz - nach langer Diskussion - in Art. 20a GG am 27. Oktober 1994 einen verfassungsrechtlichen Raum erhalten hat. Vgl. Theobald, 2003, S. 26, Rn Vgl. Schiffer, 2002, S. 34; Theobald, 2003, S. 26, Rn Vgl. auch die unterschiedlichen Marktöffnungsgrade innerhalb der Europäischen Union und der Beitrittsländer in Abbildung 14 in Kapitel Beschleunigungs-Binnenmarktrichtlinie für Strom und Gas. 171 Vgl. Theobald, 2003, S. 26 f, Rn 78 f. 48

78 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Gas ein. Die Durchleitungsbedingungen dürfen nicht ungünstiger sein, als sie anderen in vergleichbaren Fällen oder gegenüber verbundenen oder assoziierten Unternehmen tatsächlich oder kalkulatorisch in Rechnung gestellt werden. Ein Netzbetreiber darf das Durchleitungsbegehren nur unter engen Voraussetzungen zurückweissen. Der 6 Abs. 1 Satz 2 EnWG nennt als Verweigerungsgründe Unmöglichkeit und Unzumutbarkeit aus betriebsbedingten oder sonstigen Gründen unter Berücksichtigung der Zielvorgaben des 1 EnWG. 172 Die Vorgaben des Unbundling der EU-Richtlinien finden ihren Niederschlag in den 9 und 9a EnWG, nach denen die EVU zur Führung getrennter Konten für die Bereiche Erzeugung, Übertragung, Verteilung und sonstige Aktivitäten verpflichtet sind. 173 Damit soll eine höchstmögliche Transparenz bei der Kostenzuordnung zu den einzelnen Marktstufen erreicht und unerlaubte Quersubventionierungen verhindert werden. Die Liberalisierung der leitungsgebundenen Energiemärkte und die Entstehung Wettbewerb, muss unweigerlich zu einer Verminderung des Staatseinflusses führen. Konsequenterweise wurden im neuen EnWG die energierechtliche Betriebsaufnahmekontrolle 174 ( 5 EnWG a.f.), die Investitionskontrolle ( 4 EnWG a.f.) und das Betriebsuntersagungsverfahren ( 9 EnWG a.f.) ersatzlos gestrichen. Der 18 EnWG 1998 weist nunmehr eine zentrale Überwachungs- und Eingriffsnorm auf. Die Novelle des EnWG hatte auch Implikationen auf die Konzessionsabgabenverordnung 175 (KAV) und wurde zum 31. Juli 1999 an die neuen Erfordernisse angepasst. Nach der alten Verordnung konnten bisherige Tarifkunden durch Bündelung (Bündelkunden) zu Sondervertragskunden aggregiert werden und dadurch erhebliche Konzessionsabgaben gegenüber den Gemeinden einsparen. Dieser Entwicklung trägt die Neufassung des 2 VII KAV Rechnung und unterstellt jede Energielieferung im Niederspannungsnetz grundsätzlich als Lieferung an Tarifkunden Die Reziprozitätsklausel kann als Verweigerungsgrund bei der Stromdurchleitung bis zum 31. Dezember 2006 angegeben werden, soweit im Ausland zu beliefernde Kunden nicht ebenfalls mittels Durchleitung erreicht werden können. Vgl. Art. 4 2 des Gesetzes zur Neuregelung des Energiewirtschaftsrechts. 173 Vgl. auch 4 IV EnWG bei Übertragungsnetzbetreibern und 7 EnWG (verwaltungstechnische Entflechtung) beim Single Buyer. 174 Die Betriebsaufnahmekontrolle nach 3 EnWG 1998 regelt den erstmaligen Marktauftritt und eine Reihe Ausnahmen. 175 Vgl. die Konzessionsabgabenverordnung (KAV). 176 Vgl. 2 KAV für die weiteren Regelungen sowie Therbold, 2003, S. 64 f, Rn 212 ff. 49

79 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Im Rahmen des EnWiNÄG 177 wurde ein wettbewerbsorientierter Maßstab zur inhaltlichen Gestaltung der Netzzugangsbedingungen in das EnWG aufgenommen, der die Marktregeln, über die Vorgaben der EltRL 1996 und GasRL 1998 hinaus, weiterentwickelt hat. So wurden die Verfügungen der Kartellbehörden im Bereich des Netzzugangs im Regelfall für sofort vollziehbar erklärt und die Anforderungen an die Netzzugangsbedingungen dahingehend konkretisiert, dass sie nicht nur diskriminierungsfrei, sondern auch guter fachlicher Praxis entsprechen müssen Verbändevereinbarungen und technische Regelungen Charakteristisch für den verhandelten Netzzugang ist, dass der Gesetzgeber in die Ausgestaltung der Netzzugangsbedingungen nicht eingreift. Deshalb haben zunächst die Verbände VDEW / BDI / VIK / DVG / VDN und ARE (Strom) sowie BGW / VKU / BDI und VIK (Gas) in so genannten Verbändevereinbarungen (VV) Rahmenbedingungen für die Gestaltung des Netzzugangs und der Netznutzungsentgelte erarbeitet. Die VV sind rechtlich unverbindliche Musterregelungen für die Netznutzungskonditionen und die Berechnungsgrundlage für die Entgeltermittlung. 179 Die VV I Strom 180 vom 22. Mai 1998 wies ein Jahresleistungspreismodell auf, dass kurzfristige Lieferungen aus Kostengründen nahezu unmöglich machte und darüber hinaus eine Vielzahl diskriminierenden Elementen enthielt, die neue Anbieter als Konkurrenten weitgehend ausschloss. Ferner war sie nicht börsenkompatibel, da Einzelverhandlungen mit hohem Transaktionsaufwand erforderlich waren. 181 Die VV II Strom 182, die zum 1. Januar 2000 umgesetzt werden sollte, trat tatsächlich erst zum 1. Juli aufgrund Softwareproblemen - in Kraft. Der irreführende Begriff der Durchleitung wurde durch den Terminus Netznutzung ersetzt und fortan verschiedene Vertragsverhältnisse wie Stromlieferungs-, Netznutzungs-, Netzanschluss- sowie Händlerrahmen- und Bilanzkreisvertrag unterschieden. Das transaktionsabhängige Durchleitungsentgelt der VV I wurde durch das Prinzip des transakti- 177 Vgl. das Gesetz zur Änderung des Gesetzes zur Neuregelung des Energiewirtschaftsrechts (En- WiNÄG) vom 20. Mai Vgl. den Monitoring Bericht, BMWA, 2003b, S Vgl. Theobald, 2003, S. 29 f, Rn Vgl. BDI, VIK, VDEW, ARE, DVG, VKU, So musste ein Kunde u.a. im Voraus auf der Grundlage eines Fahrplans seine Einspeisung bzw. Entnahmen in viertelstündigen Zeitschritten angeben, Fahrplanabweichungen wurden für jede Transaktion ermittelt und abgerechnet. Vgl. auch zu den kartellrechtlichen Bedenken Klaue, 1998, S. 22 f; Schneider, 1999, S. 463 ff sowie allgemein Theobald, 2003, S. 30 f, Rn 91 ff. 182 Vgl. BDI, VIK, VDEW, ARE, DVG, VKU,

80 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT onsunabhängigen Netzpunkttarifs ersetzt. Die VV II folgt damit dem so genannten Marktplatz-Modell, d.h. die physische Abnahme des Stroms erfolgt ausschließlich über die Höchstspannungsebene, dem Marktplatz. Jeder Netznutzer bezahlt die Netznutzung für die Ebene, an der er angeschlossen ist, sowie alle vorgelagerten Netzebenen bis zur Höchstspannungsebene sowie deren Umspannungen jeweils als Pauschalbetrag (sog. Briefmarke). Die Ermittlung des Netznutzungsentgeltes ist somit unabhängig Lieferanten des Endkunden und stellt u.a. den Preis für den Ausgleich der Übertragungsverluste, die Systemdienstleistungen (Frequenz- und Spannungshaltung), Versorgungswiederaufbau, Betriebsführung sowie den Bilanzausgleich innerhalb Standardtoleranzbändern dar. 183 Die Trennung in Netzanschluss-, Netznutzungs- und Stromlieferverträgen war die Voraussetzung für die freie Wahl und den Wechsel des Lieferanten, die Abwicklung anonymen Strombörsengeschäften sowie die Schaffung mehr Transparenz bei Netznutzungs- und Strompreisen. Die zum Jahresbeginn 2002 in Kraft getretene VV II plus 184 knüpft teilweise an den Kritikpunkten der VV II an 185 und stellt eine wichtige Anpassung der Netznutzungsregeln an den wachsenden Wettbewerb im Strommarkt dar. Die wichtigsten Neuerungen sind, dass Lieferanten nunmehr auch Netznutzungsverträge abschließen können und Wechselentgelte bei einem Lieferantenwechsel zukünftig nicht mehr anfallen. Im weiteren Verlauf wurde der Kalkulationsleitfaden als Bestandteil der Preisfindungsprinzipien präzisiert und neu gefasst. 186 Kritisch wurde insbesondere die uneinheitliche Umsetzung der VV II aber auch der VV II plus angesehen. So wurden wichtige Daten, Netznutzungsentgelte und Bilanzkreisdaten nicht oder sehr spät veröffentlicht. Erhebliche Schwierigkeiten hatte auch die Übermittlung Messdaten bereitet, die nicht nur die Abrechnung erschwerte, sondern auch den Naturalausgleich des Toleranzbandes bei der Regelenergie unmöglich macht. Ferner treten zunehmend Divergenzen über die Angemessenheit Netznutzungsentgelten - insbesondere auf der Verteilerebene - auf, die Gegenstand gerichtlicher Auseinandersetzung sind. 183 Vgl. die Ausführungen in der Verbändevereinbarung II, BDI, VIK, VDEW, ARE, DVG, VKU, Vgl. die Verbändevereinbarung Strom II plus in: BDI, VIK, VDEW, VDN, ARE, VKU, Bei den Verhandlungen zur Fortschreibung der VV II plus Strom sind erstmals der Bundesverband neuer Energieanbieter (bne) und die European Federation of Energy Traders (EFET), als Vertreter nicht netzgebundener Vertriebs- und Handelsunternehmen, vertreten gewesen. 186 Vgl. auch Anlage 3 zum Nachtrag der VV Strom II plus, BDI, VIK, VDEW, VDN, ARE, VKU,

81 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Parallel zur Entwicklung der VV s Strom wurden die technischen Regelungen bezüglich der Stromnetznutzung entwickelt und jeweils entsprechend angepasst. 187 In Gasbereich war zunächst eine sehr weit reichende Vereinbarung angedacht, die die Änderungen im EnWG bis zur Umsetzung der GasRL überflüssig machen sollte. Tatsächlich haben sich die Verbände erst nach diversen, über einjährigen Verhandlungen auf eine erste Konkretisierung Netzzugangsregeln für den liberalisierten deutschen Gasmarkt einigen können. Die erste VV Gas 188 wurde zum 4. Juli 2000 verabschiedet und wurde im Jahr 2001 durch zwei Nachträge zur kommerziellen Speichernutzung und zur Netzzugangsöffnung für Haushaltskunden - ergänzt. Sie stellt ein transaktionsabhängiges uneinheitliches Netzzugangsmodell auf Basis Einzelverhandlungen dar, d.h. die Konditionen und Rahmenbedingungen für den Netzzugang werden individuell mit jedem betroffenen Netzbetreiber und für jede Ebene nach unterschiedlichen Modellen ausgehandelt. 190 An dieser VV Gas wurde erhebliche Kritik geäußert, da die bisherigen Erfahrungen mit dem Strombereich weitgehend ignoriert wurden. 191 Auch mit der neuen VV II Gas, 192 die im September 2002 nach schwierigen Verhandlungen in Kraft getreten ist, blieb der Paradigmenwechsel wie im Strombereich aus. Die VV II Gas war auf ein Jahr befristet, in dem weitere Nachbesserungen bei den Netzzugangsmodellen für Privathaushalte und Kleinbetriebe vereinbart werden sollten. Diese selbst formulierten Ziele sind bisher nicht erreicht worden. Die Verhandlungen zur VV III Gas wurden im April 2003 ergebnislos abgebrochen, da sich die Gegensätze zwischen den Vorstellungen der Verhandlungsseiten zum Netzzugang als unüberbrückbar erwiesen. 193 Es bleiben also im Gasbereich weiterhin erhebliche Verbesserungen offen, die einem echten Wettbewerb gerecht werden würden. 187 Vgl. den Transmission Code, VDN, 2003; den Grid Code, DVG, 2000; den Distribution Code, VDN, 2003 und den Metering Code, VDEW, Vgl. BDI, VIK, BGW, VKU, Vgl. BDI, VIK, BGW, VKU, 2001a; BDI, VIK, BGW, VKU, 2001b. 190 Vgl. Netzpartizipationsmodell, Kontraktpfadmodell sowie Mischmodell in Therbold, 2003, S. 34, Rn 105 f. 191 Insbesondere die transaktionsbezogenen Einzelfallverhandlungen führen zu hohen Transaktionskosten und langwierigen Verhandlungsprozessen, die Börsen- und Massengeschäfte geradezu unmöglich machen. Darüber hinaus ist der Speicherzugang nicht ausreichend geregelt, was auch hier effektiven Wettbewerb und einen liquiden Markt verhindert. Vgl. Zander / Borowka / Wußing, Vgl. BDI, VIK, BGW, VKU, Vgl. ZfK - online, 2003b. ders.2003d, ders. 2003f, ders.2003g. 52

82 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Durch die nach wie vor nicht vollständig wettbewerbskonformen Regelungen in den diversen selbstauferlegten VV s - besonders im Gasbereich - ist das System des verhandelten Netzzugangs in Deutschland gescheitert und wird durch die Umsetzung der europäischen Vorgaben mit der Novelle des EnWG in ein System mit geregeltem Netzzugang transformiert werden Umweltrechtliche Regelungen Der Gesetzgeber trägt dem Umweltschutz und der Umweltverträglichkeit 194 mit dessen Verankerung im 2 EnWG Rechnung, hebt die Versorgung mit erneuerbaren Energien und Kraft-Wärme-Kopplung (KWK) besonders hervor und privilegiert diese verschiedentlich im neuen EnWG. Dadurch soll die Energiewirtschaft den Erfordernissen eines rationellen und sparsamen Umgangs mit Energie genügen, eine schonende und dauerhafte Nutzung Ressourcen gewährleisten und die Umwelt möglichst wenig belasten. Der 11 EnWG bietet die Möglichkeit, die Kosten der umweltverträglichen Energieversorgung auf die Tarifkunden abzuwälzen und entsprechende Regelungen in der BTOElt zu manifestieren. Damit kann die Förderung der regenerativen Energien, die einen wesentlichen Baustein der europäischen Energie- und Klimapolitik darstellt, mit dem diametral entgegen gesetzten Preiswettbewerb im liberalisierten Strommarkt kompatibel gestaltet werden. Mit dem Erneuerbare Energiengesetz 195 (EEG) - als Nachfolgegesetz des Stromeinspeisegesetzes (StrEG) - und dem Kraft-Wärme-Kopplungsgesetz 196 (KWKG) wurden umweltrechtliche Instrumentarien geschaffen, die den Förderaspekt einer 194 Vgl. auch 1 EnWG, der eine Abwägung zwischen technischem Fortschritt und gesetzlichen Rahmenbedingungen hinsichtlich der Umweltverträglichkeit vorsieht. 195 Vgl. Gesetz für den Vorrang Erneuerbarer Energien (EEG a.f.). Das EEG regelt die Abnahmeund Vergütungspflicht der Netzbetreiber gegenüber den Stromerzeugern aus erneuerbaren Energien und legt Mindestpreise mit dem Ziel fest, die Erzeuger zu Lasten der Abnehmer (Käufer) zu begünstigen. Damit soll die Nachfrage nach Anlagen zur Erzeugung regenerativer Energie verstärkt und darüber die wirtschaftliche Konkurrenzfähigkeit verbessert werden. Vgl. auch die Ausführungen Therbold, 2003, S. 67 f, Rn 221 ff. 196 Vgl. Gesetz für die Erhaltung, die Modernisierung und den Ausbau der Kraft-Wärme-Kopplung (KWKG). Das KWKG, das zum 1. April 2002 modernisiert wurde, fördert die gleichzeitige Produktion mechanischer bzw. elektrischer Energie und Wärme in einer technischen Anlage bei sehr hohem Umwandlungsgrad des eingesetzten Brennstoffes. Damit kann die eingesetzte Energie sehr effizient ausgenutzt und die Emission CO 2 reduziert werden. Auch hier hat der Anlagenbetreiber einen Anspruch auf Einspeisung gegen eine Mindestvergütung, die der Masse der Stromkunden getragen wird. Ferner soll das Gesetz die Wettbewerbsfähigkeit KWK-Anlagen im Zeitalter der Liberalisierung sicherstellen und existierende Anlagen schützen. Vgl. auch die Ausführungen Therbold, 2003, S. 68 f, Rn 224 ff. Siehe hierzu auch die Befürchtungen der Energiewirtschaft über so genannten Stranded Investments. 53

83 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT umweltschonenden Energieerzeugung verwirklichen und den Kyoto-Verpflichtungen nachkommen sollen. Mit der im Juli 2004 verabschiedeten EEG-Novelle 197 soll anhand modifizierter Förderbedingungen der Anteil der erneuerbaren Energie an der Stromversorgung bis 2010 auf mindestens 12,5 Prozent und bis 2020 auf mindestens 20 Prozent ansteigen. Das Geld für die vorgegebenen Einspeisevergütungen müssen die Stromverbraucher über die Netzentgelte aufbringen. 198 Mit der Verabschiedung des Nationalen Allokationsplanes 199 (NAP) durch die Bundesregierung im März 2004 wurde die Basis für den CO 2 -Emissionshandel, der die Erreichung des Klimaschutzziels nach dem Kyoto-Protokoll sicherstellen soll, beschlossen. 200 Bis zum Jahr 2012 muss Deutschland noch etwa 17 Mio. t CO 2 einsparen, um seine Zusagen zu erreichen. Von den 17 Mio. t entfallen 10 Mio. t auf die Energiewirtschaft und Industrie, der Rest auf private Haushalte, Verkehr und das Gewerbe. 201 Ende September 2004 wurde die Verteilung der Emissionsrechte 202 auf die Unternehmen durchgeführt. Besonders umstritten war dabei die Bezugsgröße der Anfangszuteilung 203 und ob bereits geleistete CO 2 -Reduktionen der letzten Jahre ("early actions") einbezogen werden sollten. Der Emissionshandel wird durchaus positiv gesehen, da er ein faires, effizientes und marktwirtschaftliches Instrumentarium zur Energieeinsparung und Reduktion CO 2 -Emissionen darstellt. 204 Allerdings ist da auszugehen, dass die staatlichen Abgaben im Zuge der Verknappung Emissionsrechten abermals ansteigen. 205 Es 197 Vgl. Gesetz zur Neuregelung des Rechts der Erneuerbaren Energien im Strombereich (EEG). 198 Vgl. ZfK - online, 2004b, ders. 2004d. 199 Vgl. den Nationalen Allokationsplan (NAP). 200 Vgl. Learn Line, 2004a. 201 Vgl. ZfK - online, 2004a. 202 Die Emissionsrechte werden am Anfang kostenlos verteilt. Die Gesamtmenge an Emissionsrechten wird danach jährlich gesenkt, sodass ein ständiger Zwang zur Reduktion CO 2 -Emissionen entsteht. Für die Jahre 2005 bis 2007 ist die erste Handelsphase vorgesehen, in der 503 Mio. t emittiert werden dürfen. Von den Jahren 2008 bis 2012 sollen die Emissionen dann auf 495 Mio. t CO 2 abgesenkt werden. Vgl. Learn Line, 2004b. 203 Bei z.b. emissionsarmen Gaskraftwerken als Basis der Zuteilung, müssten selbst moderneste Kohlekraftwerke künftig Verschmutzungsrechte hinzukaufen, da ihr Wirkungsgrad deutlich geringer ist. 204 Vgl. Matthes / Koch / Kohlhaas / Ziesing et al., Vgl. Delhaes,

84 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT werden daher Forderungen erhoben, die umwelt- und energiepolitischen Instrumente EEG, Emissionshandel, Ökosteuer, Steinkohlesubventionen und KWK-Förderung zu einem langfristigen, in sich geschlossenen energie- und umweltpolitischen Gesamtkonzept zu verknüpfen. 206 Großstromerzeuger drängen dem Hintergrund der Versorgungssicherheit auf verlässliche Rahmenbedingungen, damit Innovationen und Investitionen auch über das Jahr 2012 hinaus planbar bleiben Abgaben und steuerliche Belastungen Die Belastungen durch Abgaben und Steuern der leitungsgebundenen Energie bezogen sich vor der Deregulierung der Branche auf die Konzessionsabgabe und zuletzt auch auf die Stromeinspeisevergütung sowie die Umsatzsteuer. Belastung der Strompreise in Mrd. 15,0 12,0 9,0 6,0 3,0 0,0 2,28 Kraft-Wärme-Kopplungsgesetz*** Erneuerbare Energiengesetz** Konzessionsabgabe* Stromsteuer Steigerung in Prozent 4, * 2003* * geschätzt ** seit März 2002, zuvor Stromeinspeisegesetz *** altes Kraft-Wärme-Kopplungsgesetz seit Mai 2000 ersetzt durch neues Kraft-Wärme-Kopplungsgesetz seit April ,05 8,49 9,44 12,58 500% 400% 300% 200% 100% 0% Steigerung der Belastungen in Prozent gegenüber 1998 Abbildung 15: Steuer- und Abgabenbelastung der deutschen Stromwirtschaft (ohne Umsatzsteuer), Quelle: Vgl. VDEW, 2001, 2002b, 2003b, eigene Darstellung. In der Abbildung 15 ist die Entwicklung der Steuer- und Abgabenlast - ohne Berücksichtigung der Umsatzsteuer seit der Liberalisierung am Beispiel der Stromwirtschaft absolut und relativ gegenüber 1998 zusammengestellt. Mit der Liberalisierung sanken besonders die Strompreise, die Steuer und Abgaben sind aber fortan sukzessive deutlich angestiegen. Es wurde eine neue Stromsteuer 206 Vgl. ZfK - online, 2004c; ders. 2004d. 207 Da sich die Umsatzsteuer im Betrachtungszeitraum nicht verändert hat, findet diese keine Berücksichtigung. 55

85 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT sowie Abgaben für die Förderung regenerativen Energien und der Kraft-Wärme- Kopplung eingeführt. Die Hauptlast wird dabei den Haushaltskunden auferlegt. Insgesamt haben sich die Steuern und Abgaben seit der Liberalisierung mehr als verfünffacht - ohne Berücksichtigung der Umsatzsteuer. Den größten Anteil der staatlichen Belastungen nimmt die so genannte Öko- bzw. Stromsteuer ein. 208 Für das Jahr 2003 wurde die Gesamtbelastung auf rund 7,7 Mrd. Euro geschätzt, d.h. knapp eine Vervierfachung gegenüber den 2,1 Mrd. im Jahr Die staatlich bedingten Belastungen der Strompreise für Industriekunden haben sich seit dem Jahr ,3 auf 1,3 Mrd. Euro im Jahr 2003 etwa vervierfacht. 209 Das Erneuerbare-Energien-Gesetz (EEG) hat die Produktion Ökostrom kräftig steigen lassen: Stromversorger und private Anlagenbetreiber erzeugten im Jahr 2003 rd. 45 Mrd. kwh Strom, fast doppelt soviel wie noch im Jahr vor Inkrafttreten des EEG. 210 Die Abgaben nach dem EEG stiegen rund 0,3 Mrd. Euro in 1998 auf geschätzte 2,1 Mrd. Euro im Jahr also um Faktor sechs in fünf Jahren. Nach der Novelle des EEG im Jahr 2004 werden diese Abgaben auch weiterhin steigen. Die Abgaben für erneuerbare Energien werden 2004 auf 2,3 Mrd. Euro geschätzt. 211 Die Abgabe für die Förderung der Kraft-Wärme-Kopplung ist durch die Gesetzesänderung im Jahr 2002 im Vergleich zum Jahr 2001 leicht verringert worden und verharrt auch für das Jahr 2004 auf einem Niveau knapp 0,7 Mrd. Euro pro Jahr. 212 Durch Steuern, Abgaben und Umlagen wurde der Strompreis in den letzten Jahren stark belastet, bei privaten Haushalten beträgt der Staatsanteil z.z. 41 Prozent 213. Im Jahr 2004 beläuft sich die Belastung der Strompreise durch Steuern, Abgaben und Umlagen auf ca. 14,9 Mrd. Euro, was einer durchschnittlichen Strompreiserhöhung je kwh um 3,2 Cent entspricht wird eine Belastung 15 Mrd. Euro erwartet Die Stromsteuer wird ab dem Jahr 1999 über das Gesetzes zum Einstieg in die ökologische Steuerreform erhoben. Es sollten damit zwei Ziele erreicht werden: Erstens soll der Energiepreis verteuert werden, um Anreize zur Energieeinsparung zu geben und die ressourcenschonende Energieerzeugung voranzutreiben. Zweitens soll mit den Überschüssen aus der Stromsteuer die Senkung der Lohnnebenkosten finanziert werden. Vgl. Theobald, 2003, S. 70, Rn 228 f. 209 Vgl. ZfK - online, 2004e. 210 Vgl. ZfK - online, 2004f. 211 Vgl. VDEW, 2004b, S Vgl. VDEW, 2004b, S Vgl. die Rede Herrn Bernotat auf der E.ON Hauptversammlung vom 28. April 2004, Bernotat, Die Angaben der Sondereinflüsse beinhalten die Umsatzsteuer, vgl. VDEW, 2004b, S

86 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Insgesamt hat der Staat im Jahr 2003 für die Bereitstellung und Nutzung Energie Steuern und Abgaben in Höhe 65 Mrd. Euro (inklusive der Umsatzsteuer) erhoben. Damit sind die Steuern und Abgaben seit dem Jahr Mrd. Euro um 45 Prozent angestiegen. Der größte Anteil des Anstiegs ist dabei auf die leitungsgebundenen Energien entfallen Vom Monopol zum Wettbewerb in der Energiewirtschaft Durch die Deregulierung im Energiemarkt hat sich besonders im Strommarkt Wettbewerb eingestellt, der sich durch Veränderungen in der Anbieterstruktur, der Konzentration, bei neuen Anbietern, der Möglichkeit zum Lieferantenwechsel, der Entstehung Börsengeschäften sowie in der Entwicklung der Energie- und Netznutzungsentgelte bemerkbar gemacht hat. Im Gasbereich haben derartige Entwicklungen bisher nicht oder nur in sehr geringem Umfang stattgefunden. Mit der Umsetzung der dritten Stufe der Binnenmarktpolitik der Europäischen Union dürften sich, neben weiteren wettbewerblichen Verbesserungen im Strombereich, auch deutlichere Veränderungen im Gasbereich entwickeln 216 und entsprechende Konzentrationen nach sich ziehen Auswirkungen der Deregulierung auf den Energiemarkt Die Auswirkungen der Deregulierung des deutschen Strommarktes sind unübersehbar. Die Anbieterstruktur hat sich relativ schnell verändert. Durch horizontale Unternehmenszusammenschlüsse sind aus den ehemals acht Verbundunternehmen mittlerweile vier entstanden. Die Zahl der Regionalversorger hat sich ebenfalls deutlich reduziert, es wurden aber auch viele kleine lokale und kommunale Versorger übernommen. 217 Auf der Stufe der lokalen und kommunalen Versorgungsunternehmen wird besonders häufig in Kooperationen und Strategischen Allianzen zusammengearbeitet. Die Auswirkungen im Gasbereich sind sehr verhalten. Es hat bisher nur einige Eigentümerwechsel und diverse Anteilsverkäufe an Gasversorgern gegeben Vgl. Schiffer, 2002, S. 35 f. 216 Vgl. den Netzzugang im deutschen Erdgasmarkt, BDI, DIHK, EFET, VEA, VIK, Vgl. auch die Ausführungen in Kapitel Nationale Unternehmenszusammenschlüsse in der Energiewirtschaft. 218 Ein kleiner Schritt zu mehr Wettbewerb ist der Zusammenschluss der beiden Gashandelsplätze in der Region Bunde / Emden, die im Eurohub aufgehen. Damit vergrößert sich das Handelsvolu- 57

87 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Zu wettbewerbsbedingtem Lieferantenwechsel bei Industriekunden im Gasbereich ist es bisher nur vereinzelt gekommen. 219 Im Haushaltskundenbereich hat es bisher keine Lieferantenwechsel gegeben. Gründe hierfür sind das ausgesprochen aufwendige Netzzugangsmodell, die fehlende Implementierung Lastprofilen und die fehlenden Abwicklungsregeln für das Massenkundengeschäft. Insgesamt hat die vertikale Konzentration bei Energieversorgern zugenommen. Beispielsweise verfügen RWE und E.ON zusammen über ca. 210 vertikale Minderheitsbeteiligungen größer 10 Prozent an regionalen Weiterverteilern und Stadtwerken. 220 Nach der Marktöffnung im April 1998 haben eine Vielzahl neuen Anbietern ihre Tätigkeit im Strombereich aufgenommen, etablierte Versorgungsunternehmen haben ihre Versorgungsleistungen auch über ihr angestammtes Versorgungsgebiet 221 hinaus und teilweise auch neue Dienstleistungen angeboten. So entstanden Stromhandels-, Portfolio- und Beschaffungsdienstleistungen, die für andere, meist kleinere Versorgungsunternehmen, erbracht werden. Aber auch bei den Endverbrauchern führte die Liberalisierung zu neuen Produkten. Zum einen sollte der neuen Kundenorientierung Rechnung getragen werden, zum anderen sollte ein Beitrag zur Ertragssteigerung der Unternehmen erbracht werden, um drohende Ertragseinbrüche im Strombereich, besonders im Industriekundenbereich, wett zu machen. So wurde das Bündelkundengeschäft entwickelt und Contracting, Facility Management sowie andere Versorgungs- oder Netzleistungen - zum Teil aus einer Hand - angeboten. Der wirtschaftliche Erfolg vieler neuer Anbieter blieb jedoch weit hinter den Erwartungen zurück. Dies mag an den existierenden Wettbewerbsbeschränkungen gelegen haben. Zusätzlich haben Strom und Gas als so genannte low interest products keine große Euphorie bei der Wechselbereitschaft der Kunden entwickeln können, 222 men und die Liquidität am Handelsplatz, was zu mehr Wettbewerb und aussagekräftigeren Preisen führt. Die Gesellschafter des Eurohubs sind damit die niederländische Gastransport Services (GTS), die BEB Erdgas und Erdöl, die Ruhrgas Transport, die Statoil Deutschland und die Wingas. Vgl. ZfK - online, 2004i. 219 Vgl. neu abgeschlossene Transportverträge, BMWA, 2003b, S. 40 f, Tabelle III Vgl. BMWA, 2003b, S Mit der geografischen Ausdehnung des angestammten Versorgunggebietes gingen meist aufwendige Werbe- und Marketingkampangen einher, deren Erfolg häufig zweifelhaft war. Vgl. zu den Auswirkung der Deregulierung auf den Strommarkt und die Markenbildung in der Energiewirtschaft: Schikarski, 2005, S. 9 ff. 222 Aufgrund des geringen Interesses an Strom kann dieses als low interest product bezeichnet werden, jedoch nicht als low involvement product da Strom eine existentielle Bedeutung hat und kognitive Urängste bzw. ein erhöhtes wahrgenommenes Risiko hinsichtlich Stromausfällen bzw. Versorgungsunsicherheit existiert; Vgl. Schikarski, 2005, S. 36 ff sowie S. 97 ff. 58

88 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT zumal die Kundenzufriedenheit mit angestammten Versorgern hoch ist. 223 Ein weiterer Grund für die mangelnde Wechselbereitschaft, besonders im Massenkundengeschäft, mag die geringen Einsparpotenziale betreffen. Im Industriekundenbereich ist eine deutlich höhere Wechselbereitschaft zu verzeichnen. So haben, einer Schätzung zur Folge, seit der Liberalisierung 35 Prozent der Industriekunden ihren Lieferanten gewechselt und 65 Prozent einen neuen Vertrag mit ihrem alten Lieferanten abgeschlossen. 224 Bis zum Jahr 2003 haben hingegen nur 4,3 Prozent der Haushaltskunden und 6,4 Prozent der Gewerbekunden ihren Lieferanten gewechselt. 225 Seit den Jahren 2000 / 2001 haben viele neue Anbieter ihre Aktivitäten, besonders im Haushaltskundenbereich, wieder aufgegeben oder eingeschränkt. In einigen Fällen kam es sogar zu Insolvenzen. Zur Zeit sind noch knapp 20 neue Anbieter bundesweit im Neukundengeschäft tätig, einige ihnen netzunabhängig, einige nur regional, aber über das eigene Netz hinaus. 226 Die im Industrie- und Gewerbekundengeschäft tätigen neuen Anbieter haben ihre Wettbewerbsaktivitäten seit Beginn der Marktöffnung ebenfalls reduziert, die abgegebenen Angebote weisen eine geringere Konkurrenzfähigkeit gegenüber den letzten Jahren auf. 227 Weitere Auswirkungen der Liberalisierung sind die beiden, sich in Deutschland gebildeten Strombörsen, die Anfang 2002 zur European Energy Exchange AG (EEX) in Leipzig fusioniert haben. Börsen haben eine wichtige Bedeutung für das Marktgeschehen, da sich Referenzpreise für standardisierte Produkte bilden können, wenn das Handelsvolumen hinreichend groß und der Markt entsprechend liquide ist Vgl. 71 Prozent der Haushalte und knapp zwei Drittel der Gewerbekunden geben an, in höchstem Maße oder sehr zufrieden mit den Leistungen ihres Stromlieferanten zu sein, VDEW Kundenfocus 2003b sowie VDEW, 2004, S Vgl. BMWA, 2003b, S Vgl. VDEW, 2003a, S Vgl. nicht öffentliches Arbeitspapier des bne, Januar Vgl. BMWA, 2003b, S In Jahr 2003 verdoppelte die Strombörse ihr Handelsvolumen gegenüber dem Vorjahr, insgesamt wurden am Spot- und Terminmarkt 391 Mrd. kwh gehandelt; im Jahr 2004 hingegen konnte nur eine leichte Steigerung auf 397 Mrd. kwh verzeichnet werden. Die Zahl der Handelsteilnehmer hat sich dabei vom Jahr 2003 gegenüber dem Jahr 2004 um 11 auf nunmehr 123 Handelsunternehmen erhöht. Vgl. ZfK - online, 2004j; EEX, 2005b, S. 1; ZfK - online, 2005c; EEX, 2004, S. 1; EEX, 2005b, S

89 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Die EEX verfügt über einen physischen Spotmarkt und einen finanziellen Terminmarkt. Am Spotmarkt werden Stromlieferungen für den nächsten Tag gehandelt, die in 2004 etwa 12 Prozent des deutschen Stromverbrauchs ausmachten. 229 Die mangelnde Markttransparenz, besonders hinsichtlich kursbeeinflussender Faktoren wie z.b. Kraftwerksrevisionen und sonstiger Versorgungsengpässe, wird kritisiert. Am Terminmarkt können Stromlieferungen für bis zu drei Jahre im Voraus als Monats-, Quartals-, und Jahresbänder gehandelt werden, wobei die physische Erfüllung über den Spotmarkt erfolgen kann. Der Terminmarkt weist eine schwache Liquidität auf; teilweise erfolgen die Notierungen über Befragungen der Marktteilnehmer, da keine Geschäfte abgeschlossen wurden. 230 Eine höheres Maß an wirtschaftlichem Denken, sinkende Investitionen in neue Anlagen, geringere Wartungs- und Instandhaltungsaufwendungen sowie eine reduzierte Personalausstattung lassen die Versorgungssicherheit tendenziell sinken. Erste Auswirkungen dieser rückläufigen Versorgungssicherheit sind die flächendeckenden Stromausfälle im Nordosten der Vereinigten Staaten und Kanada, 231 in ganz Italien oder in Teilen der britischen Hauptstadt London in der jüngeren Vergangenheit Entwicklung der Energiepreise Besonders stark und zum Teil schon vor der Marktöffnung sind die Strompreise für Industriekunden, regionale und kommunale Verteilerunternehmen gesunken. In Einzelfällen kam es dabei zu Preisreduktionen bis zu 50 Prozent. 232 Vor der Marktöffnung gehörten die deutschen Industriestrompreise zu den höchsten in Europa. Im Jahr 2000 lagen sie im europäischen Mittelfeld und steigen seit dem Jahr 2001 wieder Richtung oberer Bereich an. Hauptgründe sind der Anstieg der Großhandelspreise aber auch Steuern und andere staatliche Belastungen. Dennoch liegen die Industriestrompreise in Deutschland gegenwärtig noch unter dem Niveau der Vergleichswerte vor der Liberalisierung Vgl. EEX, 2005b, S. 1 sowie ZfK - online, 2005b. 230 Vgl. BMWA, 2003b, S Ursache des Blackouts vom 14. August 2003 waren ausgefallene Stromleitungen in Ohio, fehlerhaftes Material und unzureichende Ausbildung des Personals, ZfK - online, 2004k. 232 Vgl. BMWA, 2003b, S Vgl. BMWA, 2003b, S. 17 ff sowie VDEW, 2004b, S. 16. Danach lagen die Industriestrompreise im Jahr Prozent niedriger als im Jahr 1998 (ohne Stromsteuer). S.a. Abbildung

90 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT 17,0 15,0 Strompreise 1) in Pf / kwh 13,0 11,0 BEWAG E.ON (Süd) HEW EnBW E.ON (Nord) RWE VEAG VEW Deutschland 9,0 Jan 98 Jul 98 Jan 99 Jul 99 Jan 00 Jul 00 Jan 01 Jul 01 1) Preise ohne Stromsteuer und ohne M WSt. Ab Januar 2001, Preise incl. der M ehrbelastungen aus KWKG und EEG. Durchschnittsstrompreise für industrielle Endkunden in einer Region eines Verbundunternehmens, errechnet aus den Strompreisen einer Auswahl Elektrizitätsunternehmen für Abnahmefälle zwischen 100 kw über h/a und kw über h/a in der M ittelspannung. Abbildung 16: Industriestrompreise in Deutschland: DOW-Jones / VIK-Strompreisindex , Quelle: Vgl. VIK-online, 2002, eigene Darstellung. In Abbildung 16 ist der Verlauf der Industriestrompreise als DOW-Jones / VIK- Strompreisindex für die Jahre 1998 bis 2001 in Pfennig pro kwh nach Verbundnetzbetreibern und als deutscher Durchschnitt dargestellt. 127 VIK-Industrie-Strompreisindex mit Jan = 100 Prozent [ % ] Bewag EnBW HEW Deutschland E.ON Net Süd MEAG / enviam RWE Net 97 Jan 02 Apr 02 Jul 02 Okt 02 Jan 03 Apr 03 Jul 03 Okt 03 Jan 04 Apr 04 Jul 04 Okt 04 Jan 05 Abbildung 17: VIK-Industrie-Strompreisindex für Mittelspannungskunden für Industrie und Gewerbe in Deutschland , Quelle: Vgl. VIK-online, 2005, eigene Darstellung. 61

91 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Abbildung 17 zeigt die Entwicklung des VIK-Industrie-Strompreisindex für Mittelspannungskunden in Industrie und Gewerbe für die Jahre 2002 bis bis Februar 2003 auch für die Regelzonenbetreiber - in Deutschland. Insgesamt hat das Preisniveau im Jahr 2004 wesentlich über dem 2003 gelegen. 234 Bei den Haushaltskunden fielen die Strompreissenkungen bis zum Jahr 2000 deutlich geringer aus als bei den Industriekunden. Das lag vor allen an den stark gestiegenen staatlichen Belastungen. Ohne diese staatlichen Abgaben wäre der Strompreis bis 2000 um ca. 20 Prozent gesunken. 235 Auch die Haushaltsstrompreise sind seit 2002 weiter angestiegen und liegen gegenwärtig über dem Niveau Haushalts-Strompreise 1) in / Monat ,35 37, ,40 33,80 92 Steuern & Abgaben Strompreis 3) Industrie- Index ,51 16,71 25,15 25,05 4) 2) 18,70 28, ,24 29, ,86 31, Industrie-Strompreis-Index ) Monatliche Stromrechnung eines Drei-Personen-Haushalts mit kwh / Jahr in Euro; 2) Incl. EEG, KWK, Ökosteuer, Konzessionsabgabe und Umsatzsteuer; 3) Erzeugung, Transport und Vertrieb 4) Entwicklung der Industrie-Strompreise ohne Stromsteuer, 1998 = 100 Prozenz. 0 Abbildung 18: Entwicklung der Haushalts- und Industriestrompreise in Deutschland , Quelle: In Anlehnung an VDEW, 2004b, S. 16 f. In Abbildung 18 sind die Entwicklungen der Haushaltsstrompreise für einen Drei- Personen-Haushalt mit einem Jahresstromverbrauch kwh sowie der VEA / Statistisches Bundesamt Industrie-Strompreis-Index mit 1998 = 100 Prozent für die Jahre dargestellt. 234 Vgl. ZfK - online, 2004l. 235 Vgl. Auer, 2002, S. 3; VDEW, 2003b,S Vgl. auch Abbildung 18 sowie VDEW, 2004b, S

92 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Die Strompreise der neuen Anbieter haben sich ähnlich denen der integrierten Versorger entwickelt (lt. VDEW Daten). Die Durchschnittswerte bei einem Jahresverbrauch kwh sind der Tabelle 2 dargestellt. 237 Tabelle 2: Durchschnittliche Strompreise neuer Anbieter bei einem Verbrauch kwh / Jahr, Quelle: Vgl. bne, 2003b, eigene Darstellung. Strompreis in ct/kwh 13,31 14,57 15,64 17,08 / Monat 38,82 42,50 45,62 49,82 Die Preise wurden in der Markteinführung häufiger geändert. Im Jahr 2000 blieben die Preise sehr konstant. Danach erfolgten meist zu den Jahreswechseln Preisanpassungen, großteils bedingt durch die geänderten Rahmenbedingungen wie etwa Stromsteuer, KWK-, und EEG-Abgaben. 250 Spotmarktpreis für "Day Base 0-24 h" in / MWh 200 Phelix Day Base Abbildung 19: Entwicklung der Spotmarktpreise Day Base 0-24 h an der EEX 6/2000 bis 12/2004, Quelle: Vgl. EEX, 2005a, eigene Darstellung. 237 Die Angaben für das Jahr 2003 sind nicht endgültig, da nur Preisänderungen bis zum Juli 2003 berücksichtigt wurden. In die Auswertung sind die Angaben sieben Lieferanten eingeflossen, die etwa 1,5 Mio. Kunden versorgen bzw. beliefert haben. Für 2004 können keine schlüssigen Daten ermittelt werden, da der Haushaltskundenmarkt inzwischen stark zurückgegangen ist und den verbliebenen neuen Anbietern im Massenmarkt kaum noch bundeseinheitliche Angebote existieren, so dass eine Fortschreibung der Daten nicht sinnvoll erscheint. Insgesamt gibt es auch bei neuen Anbietern ansteigende Preise aufgrund der hohen Börsenpreise für Strom und der weiter gestiegenen Netznutzungsentgelte. 63

93 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Die Erzeugerpreise gingen zu Beginn der Marktöffnung stark zurück und haben sich nur noch an den kurzfristigen Grenzkosten orientiert, die langfristig keine Investitionen in notwendige Kraftwerkskapazitäten zugelassen hätten. Die Preisentwicklung am Spotmarkt steigt seit dem Jahr 2000 tendenziell wieder an, wobei es teilweise extreme Ausschläge, wie z.b. im Sommer 2003 mit einer hohen Stromnachfrage und wenig Angebot durch die Kühlwasser-Knappheit, gegeben hat. Wettbewerbsbedingt nimmt die Volatilität der Strompreise dabei deutlich zu. Diese Entwicklung ist in Abbildung 19 grafisch dargestellt. Die Preisentwicklung am Terminmarkt hat sich ebenfalls kräftig beschleunigt, besonders seit Beginn des Jahres So sind die Preise für die Jahresprodukte 2004 Base und Peak bis zu 21 Prozent gegenüber dem Vormonat angestiegen. Kritisiert wird, dass diese Preisentwicklungen zunächst in keinem Zusammenhang mit der Entwicklung fundamentaler Marktdaten steht, wie Brennstoffpreisentwicklung, Angebotsverknappung oder Nachfragezuwachs, sondern lediglich an der Referenzgröße EEX-Terminmarktpreis festgemacht wird. Diese Preisentwicklung hat wiederum weitreichende Auswirkungen auf die Strompreise bei Vollversorgungsverträgen. 239 Fachleute rechnen langfristig mit einem Anstieg der Strompreise. Gründe hierfür werden in der Änderung des Energiemixes, einem Anstieg der Rohstoffpreise, einer weiteren Erhöhung der staatlichen Belastungen wie dem Emissionshandel und einem Anstieg der Kosten durch das Aufheben Synergien durch die Einführung des strengen Unbundling, gesehen. 240 Die Entwicklung der durchschnittlichen Erdgasimportpreise ist in den Jahren 1998 bis 2004 nur moderat angestiegen, die Erdgaspreise für Haushalts- und Industriekunden sind hingegen vom Jahr 1999 bis zum Jahr 2001 stark angestiegen danach wieder leicht abgefallen und seit Herbst 2004 wieder stark steigend. 241 Insgesamt zeigt die 238 Mittelständische Industriekunden mussten durchschnittlich 15,1 Prozent mehr für Strom bezahlen als Vgl. E & M daily, 2004, S Vgl. ZfK - online, 2003g. 240 Vgl. die Ausführungen vom Vorstandsvorsitzenden der EnBW AG Herrn Utz Claassen, ZfK - online, 2004m sowie vom Vorstand der Stadtwerke Hannover Herrn Michael G. Feist, ZfK - online, 2004n. 241 Vgl. BdE, 2004b. 64

94 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Preisentwicklung, dass sie mit einer gewissen Verzögerung dem Heizölpreis und damit mittelbar dem Erdölpreis folgt Entwicklung der Netznutzungsentgelte Auch nach der Liberalisierung der leitungsgebundenen Energieversorgung bleiben die Netze als natürliche Monopole erhalten. Deshalb kommt der Angemessenheit und Diskriminierungsfreiheit der Netznutzungsentgelte 243 für einen fairen Wettbewerb eine herausragende Bedeutung zu. Behinderungen können die Entwicklung des Wettbewerbs erheblich einschränken. Überhöhte Nutzungsentgelte können zudem bei integrierten Versorgungsunternehmen Quersubventionen in anderen Bereichen bedeuten und damit den Wettbewerb verzerren. Aussagekräftige und wissenschaftlichen Anforderungen genügende Analysen der Netznutzungsentgelte sind ausgesprochen schwierig durchzuführen, da diese Faktoren wie der Abnehmerstruktur, den individuellen Kostenstrukturen der Unternehmen, der technischen Ausstattung der Netze sowie deren Zuverlässigkeit abhängig sind. Die Angemessenheit der Netznutzungsentgelte sollte damit immer auch unter Aspekten der Versorgungsqualität beurteilt werden. Darüber hinaus stehen in der Regel für die Analyse der Netznutzungsentgelte nur externe Daten zur Verfügung. Eine Studie, in der die Netznutzungsentgelte so weit wie möglich vergleichbar gemacht wurden, kommt zu dem Ergebnis, dass diese für Mittel- und Niederspannung in Deutschland und Österreich tendenziell über denen England, Wales, Schweden und Finnland liegen. 244 Die Erlöse der Betreiber Stromleitungsnetzen weisen eine hohe Variabilität auf und können sich z.b. im ländlichen Raum um mehr als 600 Prozent unterscheiden. Die Erlöse pro Kilometer Leitungslänge 245, können demnach Werte bis / Jahr und km Leitungslänge im Niederspannungsnetz betragen Vgl. BMWA; 2003b, S. 38 f. 243 Vgl. dazu auch, welche Leistungen in den Netznutzungsentgelten enthalten sind, in Kapitel Verbändevereinbarungen und technische Regelungen. 244 Vgl. Haubrich, 2002, S. 54 ff. Als Indizien für überhöhte Netznutzungsentgelte in den Mittel- und Niederspannungsnetzen in Deutschland können: 1. Internationale Vergleiche, 2. die hohe Schwankungsbreite der Entgelte zwischen den Netzbetreibern sowie 3. der Umstand, dass zahlreiche Netzbetreiber bei Einleitung eines kartellrechtlichen Missbrauchsverfahren die Netznutzungsentgelte gesenkt haben, gewertet werden. Vgl. BMWA, 2003b, S Ein Kriterium, mit dem auch das Bundeskartellamt arbeitet. 246 Vgl. bne, 2004f; Pfaffenberger, W. / Gabriel, J.,

95 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Im Jahr 2004 kam es gegenüber dem Vorjahr teilweise zu Anhebungen der Netznutzungsentgelte, obwohl diese nach wie vor auf der Grundlage der VV II plus vom Dezember 2001 kalkuliert wurden. Vor dem Hintergrund sinkender Investitionen und anhaltendem Personalabbau sowie kooperations- und fusionsbedingten Kosteneinsparungen und Synergiepotenzialen bei den Energieversorgungsunternehmen erscheinen diese Maßnahmen erklärungsbedürftig. 247 Die Regelenergie, die für die Aufrechterhaltung der Netzfrequenz und Netzspannung erforderlich ist, wirkt sich als Bestandteil der Systemdienstleistungen auf die Netznutzungsentgelte aus und wird den Übertragungsnetzbetreibern auf die nachgelagerten Netzebenen weitergewälzt. Durch fusionsbedingte Auflagen des Bundeskartellamts bzw. im Zuge der kartellrechtlichen Missbrauchsverfahren sind die Verbundnetzbetreiber zur Ausschreibung der Regelenergie verpflichtet, um eine transparente und diskriminierungsfreie Beschaffung zu gewährleisten. Die Preise für Regelenergie werden dabei vielfach als überhöht kritisiert. 248 Der Bedarf an Regelenergie dürfte aufgrund des zunehmenden Einsatzes regenerativer Energie weiter ansteigen. Im Gasbereich werden ebenfalls die überhöhten Netznutzungsentgelte kritisiert, besonders bei längeren Transportentfernungen und auf der regionalen und lokalen Verteilerebene. 249 Bei der anstehenden Novelle des EnWG ist für den Gasnetzzugang ein echter Systemwechsel, weg vom jetzigen Kontraktpfadmodell hin zu einem Entry-Exit- Netzzugangsmodell mit einer möglichst geringen Anzahl Regelzonen, im Sinne des Wettbewerbs sehr wünschenswert. Ferner wird die gesetzliche Verpflichtung zur Entflechtung integrierter Gasversorger gefordert und die neue Wettbewerbsbehörde sollte bei der Kalkulation der Netznutzungsentgelte ein klares Regelwerk vorgeben Erklärungsansätze und Gründe für Mergers & Acquisitions In diesem Kapitel werden ausgewählte theoretische und ökonomische Erklärungsansätze für die Argumentationen der Strategiediskussion bei Kooperationen, Allianzen und Akquisitionen erörtert. 247 Vgl. bne, 2004c. 248 Vgl. BMWA, 2003b, S Vgl. BMWA, 2003b, S Vgl. u.a. ZfK - online, 2003c; E & M daily, 2003, S

96 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Ökonomische Erklärungsansätze für Unternehmenszusammenschlüsse Es werden unterschiedliche ökonomische Theorien in Verbindung mit Unternehmensübernahmen diskutiert, die hier kurz vorgestellt werden. Eindeutige Erklärungsmuster, die die Hypothesen mittels empirischen Datenmaterials belegen oder widerlegen, können jedoch nicht identifiziert werden. Vielmehr kann vermutet werden, dass der Einfluss mehrerer Faktoren und Erklärungsansätze wirksam ist Monopolhypothese Als Erklärungsansatz für die Monopolhypothese dient die Erlangung Marktmacht als das wichtigste Ziel, um auf den Absatz- und Faktormärkten Preissetzungsmöglichkeiten zu manifestieren. Der Monopolist versucht dabei einen Preis zu realisieren, der über den Grenzkosten liegt (Monopolrente), wobei er möglichst die gesamte Nachfrage im Minimum seiner Durchschnittskostenkurve produziert. 252 Sowohl vertikale als auch konglomerate Unternehmenszusammenschlüsse führen zu gewissen Konzentrationen; die horizontalen Unternehmenszusammenschlüsse werden vorrangig als geeignet erachtet, marktbeherrschende Positionen zu erreichen. 253 Der Monopolisierungseffekt bei Akquisitionen als Ursache für Wertsteigerungen wurde kontrovers diskutiert 254 und in der jüngeren Literatur aufgrund der fehlenden empirischen Evidenz sowie der kartellrechtlichen Kontrolle als hinreichende Erklärung für Transaktionen stark bezweifelt. 255 Trotz Fusionswelle und oligopolistischem Markt wurde ein stärkerer Wettbewerb entfacht als mit vielen kleinen Anbietern Economies of Scale- und Economies of Scope-Hypothesen Bei den Economies of Scale können Kostendegressionen dadurch erreicht werden, dass bei konstantem Fixkostenblock und einer linear homogenen Produktionsfunkti- 251 Vgl. Jansen, 2001a, S Vgl. Pausenberger, 1993, S. 4442; Copeland / Weston, 1988, S. 676 ff. 253 Vgl. Jansen, 2001a, S Vgl. Stigler, Vgl. hierzu Stillmann 1983, und Eckbo / Bjoern / Espen, So hat Jürgen Schrempp, CEO DaimlerChrysler, bei der Internationalen Kartellkonferenz im Mai 1999 für seine Branche vorgerechnet: In den sechziger Jahren hatten wir in der Triade 40 Hersteller, und General Motors (GM) erzielte einen Marktanteil 25 Prozent. Heute gibt es lediglich noch 15 unabhängige Hersteller, aber GM kommt nur noch auf einen Marktanteil 16 Prozent ; Schmidt, 2000, S

97 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT on die Kosten je Einheit mit der Erhöhung der Ausbringmenge pro Periode gesenkt werden können. Die Betriebsgrößenvorteile im Produktionsbereich weisen darauf hin, dass es sich bei diesem Konzept eher um ein Argument für internes Unternehmenswachstum handelt, 257 obwohl auch externes Wachstum indirekt durch dieses Konzept unterstützt werden kann. Bei dem Zusammenschluss Unternehmen mit mehreren Produkten könnten durch Spezialisierung auf einige dieser Produkte, ebenfalls Skaleneffekte erzielt werden. Das Konzept der Economies of Scope versucht Kostenvorteile Unternehmensgröße bei heterogenen Produktprogrammen zu begründen. Die Kosten der gemeinsamen Produktion eines diversifizierten Produktionsprogramms sind demnach geringer, als die Kosten mehrerer getrennter, einzelner Produktionen, d.h. bei Mehr- Produkt-Unternehmen können gleiche Faktoren in unterschiedlichen Produktionsprozessen genutzt werden, ohne in entsprechendem Maße zusätzliche Kosten zu verursachen. 258 Die empirische Relevanz als Erklärungsansatz ist bei den Economies of Scope noch ungeklärter als bei den Economies of Scale Transaktionskostentheorie Der Transaktionskostenansatz analysiert die mit einer Übertragung Verfügungsrechten (property rights) entstehenden Kosten. Der Nutzen einer Transaktion ist optimal, wenn dessen Kosten minimal sind. 260 Das Unternehmen leitet seine Überlebensberechtigung aus der Fähigkeit ab, das Kostenminimum für die Summe der Produktions- und Transaktionskosten zu erreichen. Bei Akquisitionen und Kooperationen lassen sich Einsparpotenziale bei dem Nettosaldo der Transaktionskosten hinsichtlich der Informations- und Kommunikationskosten gegenüber der marktlichen Koordination vermuten. Für vertikale Integrationen wird hiermit ein kompakter Erklärungsansatz geliefert, der letztlich über die vertikale Leistungs- und Fertigungstiefe entscheidet. 261 Aufgrund der diskreten Theorieanlage 257 Vgl. Pausenberger, 1993, S Pausenberger, 1993, S Vgl. Jansen, 2001a, S Vgl. für einen allgemeinen Überblick: Jost, 2001a. 261 Vgl. Jansen, 2001a, S

98 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT können jedoch nur bedingt hybride Formen der Unternehmenskooperationen beschrieben werden Synergie-Hypothese Der Synergiebegriff entstammt den Naturwissenschaften und beschreibt das Zusammenwirken Substanzen mit überadditivem Resultat. Als Begriff in den Wirtschaftswissenschaften wurde er Ansoff 263 als die Verbundwirkung durch das Zusammenwirken einzelnen Geschäftsbereichen eingeführt. Positive und negative Synergieeffekte können bei M&A-Transaktionen entstehen und als die Veränderung gemeinsamer strategischer Erfolgspotenziale der beteiligten Unternehmen gegenüber ihren Einzelerfolgspotenzialen beschrieben werden. Universelle Synergien: Jeder Käufer kann diese leicht erzielbaren Synergien realisieren. Meistens treten diese Synergien in Standardbereichen des Unternehmens auf (z.b. in der Verwaltung). Endemische Synergien: Solche Synergien können nur einem Teil der Käufer realisiert werden. Sie beziehen sich häufig auf die Beseitigung Doppelaktivitäten. Einzigartige Synergien: Die Fähigkeiten, diese Synergien zu realisieren, besitzt nur ein einziger Käufer. Abbildung 20: Unterschiedliche Synergietypen, Quelle: Pursche, 1989, S. 23. Eine Kategorisierung Synergien hinsichtlich des Käufers Unternehmen findet sich in Abbildung 20. Diese ergebniswirksamen Synergiepotenziale, die einem Unternehmenszusammenschluss zugeordnet werden können, können sowohl auf Kosten- wie auch auf Umsatzvorteilen beruhen und müssen aktiv ausgeschöpft werden. Eine qualitative Beschreibung Synergieeffekten bei Unternehmenszusammenschlüssen ist nicht ausreichend. Für ein effektives Transaktions-Controlling ist eine dezidierte Zusammenstellung der quantitativen Synergiepotenziale zwingend erforderlich, nicht zuletzt weil sie in der Regel das Hauptmotiv für den Zusammenschluss darstellen. Eine analytische Vorgehensweise hat sich in der Praxis bewährt. Ferner ist eine Abgrenzung der Synergiepotenziale Rationalisierungs- und Einspareffek- 262 Vgl. zur Anwendung der Transaktionskostentheorie auf Kooperationsformen und das Kernkompetenzkonzept: Picot et al Vgl. Ansoff, 1966, S. 97 ff. 69

99 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT ten sowie deren Ursachen hilfreich, um einen aussagekräftigen jährlichen Soll-Ist- Vergleich durchzuführen. Während Rationalisierungspotenziale und Einspareffekte theoretisch bei jedem Unternehmen realisiert werden können, sind Synergiepotenziale ausschließlich den Unternehmenszusammenschlüssen vorbehalten. Erfolgspotenziale Synergiepotenziale Eliminierung redundanter Unternehmensfunktionen Ausnutzen Größeneffekten Cross-Selling-Effekte Rationalisierungspotenziale Prozessoptimierung Optimierung der Ablauforganisation Einsatz effizienterer Maschinen & Anlagen Einsparpotenziale Streichung Unternehmensfunktionen Streichung sozialen Leistungen Verringerung des Materialeinsatzes Abbildung 21: Mögliche Erfolgspotenziale im Unternehmen - Synergie und verwandte Begriffe 264. Abbildung 21 verdeutlicht die begriffliche Abgrenzung der Synergie zu inhaltlich zum Teil synonym verwendeten Schlagworten der betriebswirtschaftlichen Praxis. Dabei ist der Begriff Synergie deutlich dem Ausdruck Synergiepotenzial zu unterscheiden, der betont, dass sich die Synergiepotenziale nicht automatisch entfalten, sondern erst im Prozess der Zusammenführung der fusionierten Unternehmen, der Post Merger Integration, aktiv freigesetzt werden müssen. 265 Synergien sind schwerwiegende Argumente und eignen sich für die öffentliche Rechtfertigung (zweifelhaften) Zusammenschlüssen. Deshalb ist ein gewisses Misstrauen diesem Begriff gegenüber nicht ungerechtfertigt Steuerhypothese Die Hypothese unterstellt Steuervorteile als Motiv für Unternehmensübernahmen. Dabei sind insbesondere stille Reserven, Abschreibungsmöglichkeiten, unausgenutz- 264 Vgl. den zu unterschiedlichen begrifflichen Abgrenzungen u.a auch Reißner, 1992, S. 108 ff; Bühner, 1993b, S. 143 ff sowie Leontiades, 1987, S. 106 ff. 265 Vgl. Frommann, 2002, S. 29. Aber auch The Boston Consulting Group, 1999; Andersen Consulting, 1998 und Chapman et al.,

100 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT te Verlustvorträge sowie die Abzugsfähigkeit Zinsen bei Fremdfinanzierung zu nennen. Bei empirischen Analysen haben sich etwa 20 Prozent der Transaktionen mit dieser Hypothese belegen lassen Hybris-Hypothese Die Hybris-Hypothese führt die Übernahme Unternehmen auf die Selbstüberschätzung des übernehmenden Managements zurück. Dieser Ansatz vermag auch eine Erklärung für die oft entstehenden Misserfolge bei Unternehmensübernahmen zu liefern. 267 Ausgehend einer vermeintlichen Informationseffizienz der Aktienmärkte wird die Bereitschaft des Managements, Preise zu zahlen, die oberhalb der Marktpreise liegen, als ein Hybris der eigenen Potenzialeinschätzung bezüglich der Führungs- und Problemlösungsfähigkeiten, der Integrationskompetenz und des Hebens Synergiepotenzialen angesehen. Diese Fehleinschätzung führt somit zu einer Gewinnverlagerung vom übernehmenden Unternehmen zu den Alt- Eigentümern des übernommenen Unternehmens Free Cash Flow-Hypothese Ausgehend der Prinzipal-Agenten-Theorie (Agency Theory) können weitere Erklärungsansätze für Unternehmensübernahmen abgeleitet werden. 269 Im Kern beschäftigt sich die Prinzipal-Agenten-Theorie mit der Optimierung Auftragsbeziehungen. Dabei sind die Interessen der Auftraggeber (Prinzipale bzw. Unternehmenseigentümer) und der Auftragnehmer (Agenten bzw. Management) häufig nicht identisch. Zur Lösung dieses Zielkonfliktes kann der Prinzipal verschiedene Instrumente, wie z.b. Überwachung oder Ergebnisbeteiligung, gegenüber dem Agenten einsetzen. 270 Nach der Free Cash Flow-Hypothese entstehen besonders in reifen und schrumpfenden Branchen hohe Free Cash Flow-Positionen, die nur bedingt für Ersatz- und Neuinvestitionen verwendet werden und an die Eigentümer ausgeschüttet werden müssten. Es können jedoch Thesaurierungstendenzen identifiziert werden, da Ausschüttungen den Einflussbereich des Managements reduzieren. Durch anschließen- 266 Vgl. allgemein Huemer, Vgl. Vogel, 2002, S. 42 f. 268 Vgl. Roll, 1986, S. 197 ff. 269 Vgl. auch in Kapitel Corporate Control-Hypothese. 270 Vgl. Jost, 2001b sowie auch die Ausführungen in Kapitel Shareholder Value-Ansatz. 71

101 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT de Kapitalaufnahmen ist das Management darüber hinaus einer Kapitalmarktkontrolle ausgesetzt. Die Reinvestition der liquiden Mittel in Unternehmensakquisitionen stellen Freiheitsgrade des Managements da, die die Verfolgung eigener Interessen, 271 wie die Einkommensmaximierung oder die Zunahme des Machteinflusses, ermöglichen. 272 Investitionen des Managements in externes Wachstum wie Akquisitionen, die häufig unterhalb der Kapitalkosten rentieren, können so die Einkommens- und Machtposition des Managements verbessern (z.b. umsatzstärkeres Gesamtunternehmen), sind jedoch nicht unternehmenswertsteigernd. 273 Eine Erweiterung der Free Cash-Flow Theorie stellt die zusätzliche Verwendung der ungenutzten Möglichkeit zur Fremdkapitalaufnahme für Unternehmenszusammenschlüsse dar, die ebenfalls eine Erhöhung des Macht- und Einflussbereichs für das Management bedeutet Corporate Control-Hypothese Die Corporate Control-Hypothese wurde ebenfalls aus der Prinzipal-Agenten-Theorie entwickelt und leitet sich aus der Konsequenz des unternehmenswertmindernden Unternehmenskaufes der Free Cash Flow-Hypothese ab. Die Corporate Control-Hypothese unterstellt die Existenz eines Marktes für Managementfähigkeiten (Market for Corporate Control). Dabei wird nach Unternehmen gesucht, die in Folge ihres ineffizienten (Alt-) Managements unterbewertet sind und bei denen durch das Einsetzen eines neuen und effizienten Managements eine Unternehmenswertsteigerung erreicht werden kann. 275 Durch die mögliche Unternehmenswertsteigerung werden auch die in der Regel über dem gegenwärtigen Marktpreis liegenden Kaufpreise, des übernehmenden Managements, gerechtfertigt. Der Korrekturmechanismus der Corporate Control-Hypothese soll dabei die folgenden Ziele bewirken: Organisatorische Veränderungen, 271 Vgl. Jensen, 1988a, S. 333 ff; ders. 1988b, S. 32. ff. 272 Vgl. Jensen, 1986, S. 323 ff. 273 Vgl. Stein, 1992, S. 163 f; Albrecht, 1994, S. 24 f. 274 Vgl. Bruner, 1988, S. 205 ff. 275 Vgl. u.a. Jensen / Ruback, Vgl. Jensen, 1986b, S

102 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT 2. Motivation zum effizienten Ressourceneinsatz und 3. Aktionärsschutz bei mangelnder Kontrolle durch die Organe. Niedrige Börsenkurse durch ineffizientes Management wurden in der wissenschaftlichen Diskussion angezweifelt und durch zahlreiche Analysen bestätigt, bei denen ein Großteil der Unternehmensübernahmen unterdurchschnittliche Renditen erwirtschaftete. 277 Ferner wurde im Jahr 1993 bei einer Analyse für den deutschen Markt ein negativer Zusammenhang zwischen Renditesteigerung und Gesellschafterwechsel mit Austausch des Top-Managements ermittelt Strategische Erklärungsansätze für Unternehmenszusammenschlüsse Die Entwicklung einer M&A-Strategie kann als Spezialfall der strategischen Unternehmensplanung angesehen werden, dessen Ausgangspunkt ebenso die Unternehmensvision, das Unternehmensleitbild, die Unternehmensziele sowie eine präzise Analyse des eigenen Unternehmens und des relevanten Umfelds sind. Im Folgenden werden prominente strategische Erklärungsansätze für Unternehmensakquisitionen vorgestellt und diskutiert Portfoliotheorie Die Markowitz in den 50er Jahren entwickelte Portfoliotheorie 280 weist einen deutlichen kapitalmarkttheoretischen Bezug auf. Vereinfachend zusammengefasst ist die Streuung Investitionen in unterschiedliche Anlageobjekte vorteilhaft, da sie zu einer Risikoreduzierung des gesamten Portfolios beitragen. Das Risiko wird dabei als Streuung (Varianz bzw. Standardabweichung) um die erwarteten Renditen gemessen. Je stärker der Korrelationskoeffizient der Streuung, der einen Wert zwischen +1 und -1 annehmen kann, +1 abweicht, desto besser lässt sich das Port- 277 Vgl. allgemein Ravencraft / Scherer, Vgl. Gerpott, 1993a, S f. 279 Vgl. auch die Ausführungen zu den Unternehmens- und M&A-Zielen in Kapitel 4.1 Unternehmensziele und Ziele bei Mergers & Acquisitions sowie zur Unternehmensstrategie bei M&A in Kapitel Strategieplanungs- und Akquisitionsphase. 280 Vgl. die umfassende Einführung in die Portfoliotheorie Franke / Hax, 1999, S. 306 ff sowie allgemein Markowitz, 1952, S. 77 ff und ders.,

103 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT folio-risiko durch Diversifikation vermindern. Bei einem Korrelationskoeffizienten -1 könnte das Portfolio-Risiko - theoretisch - vollständig wegdiversifiziert werden. 281 Aufbauend auf der Kapitalmarkttheorie wurde Mitte der 60er Jahre das Capital Asset Pricing Model (CAPM) Sharpe und Lintner aus der Portfoliotheorie weiterentwickelt. 282 Mit dem Modell kann erklärt werden, welchen Preis Investoren im Kapitalmarktgleichgewicht für die Übernahme Risiko fordern. Es dient damit der Ermittlung der Preise für unsichere Anlageinvestitionen. Da die Renditeforderungen der Investoren den Kosten der Kapitalbeschaffung auf der Unternehmensseite entsprechen, können die Erkenntnisse zur Ermittlung der Kapitalkosten bei Unsicherheit genutzt werden. Dabei wird Risiko in das unsystematische Risiko (z.b. Unternehmensoder Branchenrisiko), das durch Diversifikation eliminiert werden kann und das systematische (allgemeines Konjunkturrisiko), das nicht wegdiversifiziert werden kann, unterteilt. Da der Kapitalmarkt keine Prämie für unnötigerweise übernommenes Risiko gewährt, ist das unsystematische Risiko für die Ableitung der Kapitalkosten ohne Relevanz. Das systematische Risiko entspricht somit dem Risiko des Marktportfolios, dessen Beta-Wert (β-wert) definitionsgemäß 1 ist und ein Maß für die Korrelation mit dem Marktportfolio darstellt. 283 Je höher der Betawert einer Aktie, je höher ist das systematische Risiko und desto höher sind die am Kapitalmarkt verlangten Risikozuschläge. Zwar müssen die Prämissen der Portfoliotheorie kritisch hinterfragt werden, da sie realitätsfern sind, dennoch ist das Modell logisch konsistent und die abgeleiteten Aussagen bilden eine gute Basis für entscheidungstheoretische Analysen Risiko und erwarteter Rendite. 284 Im Hinblick auf die Ertrags- und Finanzierungsrelevanz wird eine differenzierte Betrachtung ermöglicht, die auch im Zusammenhang mit Unternehmensakquisitionen Anwendung finden kann Vgl. Busse Colbe / Lassmann, 1990, S. 215 ff. 282 Vgl. u.a. Sharpe, 1964 und Lintner, Konjunkturanfällige Aktien haben ein Beta > 1, weniger konjunkturanfällige Aktien haben ein Beta < Vgl. Wöhe / Döring, 2002, S. 771 und Abschließend bleibt anzumerken, dass Portfolio-Management mehr ist als Kaufen, Verkaufen und Fusionieren Unternehmen oder Unternehmensteilen, sondern eine Vielzahl komplexen, begleitenden internen und externen Maßnahmen auf allen Unternehmens- und Managementebenen darstellt. Vgl. Vogel, 2002, S

104 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Normstrategien Mitte der 70er Jahre wurde der Portfolio-Ansatz abermals weiterentwickelt und die Boston Consulting Group (BCG), McKinsey & Company und andere Beratungsunternehmen haben ihre Matrizen zur Ableitung Normenstrategien vorgestellt, die bis heute eine hohe Praxisrelevanz für die strategische Unternehmensplanung aufweisen. Im Kern stellen diese Konzepte eine strukturierte Umsetzung des Portfolioansatzes dar. Ausgehend einer strategischen Unternehmensanalyse werden anhand zielgerichteten und expliziten Normstrategien systematische Verfahrensund Prozessvorschriften für die Erstellung und Beurteilung Unternehmensportfolios abgeleitet. 286 Ziel dieser Strategien ist es - im Rahmen des Finanzierungspotenzials - bestimmte Marktpositionen zu erreichen oder zu halten. Die ebenfalls BCG entwickelten Lern- oder Erfahrungskurven- 287 und Produktlebenszykluskonzepte 288 stellen den theoretischen Bezugsrahmen für die so genannte Vier-Felder-Matrix oder das Marktanteil-Marktwachstums-Portfolio dar. Niedrig Hoch Marktwachstum Hoch Relativer Marktanteil Niedrig Stars W achstum : - Fördern - Investieren Q uestion M arks Einführung: - Selektiv vorgehen Cash Cows Reife: - Position halten - E rnten Dogs Sättigung: - Desinvestieren - Liquidieren = Laufrichtung des Produktlebenszyklusses Abbildung 22: Vier-Felder-Matrix der Boston Consulting Group, Quelle: In Anlehnung an Meffert, 1991, S. 69 ff. 286 Vgl. zu den strategischen Erfordernissen u.a. Meffert, 1991, S. 70 f. 287 Beim Lernkurvenkonzept wird bei einer Verdoppelung der im Zeitverlauf kumulierten Produktmenge eine Reduzierung der Stückkosten um Prozent durch Skaleneffekte, Lernprozesse und technologieinduzierte Rationalisierungspotenziale, angenommen. 288 Das Produktlebenszykluskonzept sieht eine Unterteilung des Produktlebenszyklussees in vier Phasen vor, diese sind: 1. Einführung, 2. Wachstum mit negativem Einfluss auf den Return on Investment (RoI) und Cash Flow, 3. Reife und 4. Sättigung mit positivem Einfluss auf RoI und Cash Flow. Vgl. Meffert, 1991, S. 66 ff besonders Abbildung 15 auf Seite

105 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT In Abbildung 22 ist die Vier-Felder-Matrix BCG dargestellt, deren Dimensionen relativer Marktanteil aus der Lernkurve und Marktwachstum aus dem Lebenszykluskonzept 289 abgeleitet wurden. Noch differenziertere Normstrategien können aus der McKinsey & Company weiterentwickelten 9-Felder-Matrix bzw. der 20-Felder-Matrix Arthur D. Little gewonnen werden. In Abbildung 83 im Anhang ist die Neun-Felder-Matrix McKinsey & Company dargestellt. 290 Die beiden Achsendimensionen Marktattraktivität und Relative Wettbewerbsvorteile, die den strategischen Erfolg eines Unternehmens determinieren, werden nicht mehr durch zwei Schlüsselfaktoren, sondern durch intervallskalierte Konglomerate aus quantitativen und qualitativen Faktoren repräsentiert. 291 Auch die Normstrategien bieten dem Anwender zunächst übersichtliche und gut nachvollziehbare, konkrete Maßnahmen zur Realisierung der strategischen Ziele an. Allerdings ist die Bewertungsproblematik bei der jeweiligen Positionierung innerhalb der Matrix nicht unerheblich. Der idealtypische Verlauf der Produktlebenszykluskurve ist empirisch nur selten gegeben und die Achsenbezeichnungen unterliegen subjektiven Marktdefinitionen. 292 Darüber hinaus gibt es keine Möglichkeit Verbundeffekte zu erfassen. Die Erfassung und Zurechnung Gemeinkostenblöcken, die auch so genannten Poor Dogs geleistet werden, sollten bei der Anwendung Normstrategien mit Vorsicht betrieben werden. 293 Die weitere Kritik an den Normstrategien betrifft die Nichtzulassung, das Erschweren oder gar den Widerspruch gegenüber den Horizontalstrategien oder der Entwicklung Kernkompetenzen Wettbewerbsstruktur, Kostenführerschaft & Differenzierung Die hier vorzustellenden wettbewerbstheoretischen Beiträge zur strategischen Unternehmensplanung wurden im Wesentlichen Porter entwickelt Die Phasen des Lebenszyklusses laufen dabei im Uhrzeigersinn durch die Felder und beginnen bei den Question Marks - der Einführung. 290 Vgl. hierzu den Anhang Allgemeines zu Mergers & Acquisitions und Energiewirtschaft. 291 Vgl. allgemein Hinterhuber 1983 sowie Abell / Hammond, 1979, S. 122 ff und Kreikebaum, 1981, S Vgl. Abell, Vgl. Mauthe, 1984, S. 309 ff. 294 Vgl. Porter, 1992 sowie für Kernkompetenzen Prahalad / Hamel, Die wettbewerbstheoretischen Beiträge Porter sind in den 70er Jahren entstanden. Vgl. vor allem Porter, 1987a, 1990, 1991, 1992, 1996a, 1996b, 1998a und 1998b. 76

106 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Zur Analyse der Wettbewerbsstruktur hat Porter das Konzept der fünf Wettbewerbskräfte entwickelt, das in einer Beschreibung der strukturellen Merkmale einer Branche mündet. 296 In Abbildung 23 sind die Wettbewerbskräfte mit ihren Wirkrichtungen schematisch dargestellt, die im Rahmen einer Unternehmensumfeldanalyse ein konstituierendes Merkmal bei der Strategieentwicklung darstellen. Substitute Wettbewerb Lieferanten Verhandlungsstärke Abnehmer Verhandlungsstärke Rivalität unter den bestehenden Unternehmen Wettbewerber Abbildung 23: Modell der Wettbewerbskräfte, Quelle: In Anlehnung an Porter, 1998a, S. 4 und 1992, S. 26. Der Eintritt eines neuen Anbieters ist nach Porter analog einer Horizontalstrategie (z.b. einer M&A-Transaktion) als eine Marktanteilssteigerung zu verstehen. 297 Die Höhe der Eintrittsbarrieren bestimmt sich dabei nach den Economies of Scale, der Produktdifferenzierung, dem Kapitalbedarf, den Umstellungskosten, dem Zugang zu den Vertriebskanälen, den politischen Rahmenbedingungen und den absoluten Kostenvorteilen. Die Abbildung 24 zeigt ein abgeleitetes Grundschema zur Beurteilung der Ertragsaussichten in Abhängigkeit der Ein- und Austrittsbarrieren. Den zweiten Schritt der strategischen Standortbestimmung stellt die Unternehmensanalyse dar, die zu einer detaillierten Aufstellung der Stärken und Schwächen des Unternehmens führt und sinnvollerweise in Relation zum Branchenbesten oder den wichtigsten Konkurrenten durchgeführt wird Vgl. Porter, 1992, S und S Vgl. Porter, 1998a, S. 7 ff. 298 Vgl. Vogel, 2002, S. 121 f. 77

107 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Austrittsbarrieren Niedrig Hoch Eintrittsbarrieren Hoch Niedrig Niedrig, stabile Erträge Hohe, stabile Erträge Niedrige, unsichere Erträge Hohe, unsichere Erträge Abbildung 24: Ein- und Austrittsbarrieren im Markt, Quelle: Porter, 1992, S. 48. Als Analyserahmen kann das Konzept der Wertkette angewendet werden, das Porter Ende der 80er Jahre in die Theorie des strategischen Managements eingeführt wurde. Die Wertkettenanalyse (Value Chain Analysis) basiert auf dem Grundgedanken, dass Unternehmen marktseitig Wettbewerbsvorteile aus der Ausführung der verschiedenen wertschaffenden Unternehmensfunktionen und der Konfiguration des Geschäftssystems erarbeiten können. Unternehmensinfrastruktur Gewinnspanne Personalwirtschaft Technologieentwicklung Operationen Beschaffung Kundendienst Eingangslogistik Ausgangslogistik Marketing & Vertrieb Gewinnspanne Werbung Marketing- Management Verkaufsverwaltung Außen- dienst- Operation Technische Literatur Verkaufsförderung Abbildung 25: Detaillierte Wertkette, Quelle: Porter, 1998b, S. 46. Porter unterscheidet die strategisch relevanten Wertaktivitäten in primäre, d.h. in mit der Herstellung des eigentlichen Produkts befasste, und in unterstützende, d.h. in 78

108 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT mittelbare an der Produktion beteiligte Aktivitäten (z.b. Administration). 299 Die Ermittlung der bestehenden und der zukünftigen positiven Verknüpfungen zwischen den Wertaktivitäten und den Verflechtungen der Wertketten bilden den Kern der Wertkettenanalyse. Durch eine Optimierung aller Verknüpfungen innerhalb einer Wertkette und die Verflechtungen zu anderen Wertketten im Unternehmen können Wettbewerbsvorteile erzielt werden. 300 Mögliche Wertketten im Unternehmen nach Porter und die detaillierte Aufgliederung der Wertkette am Beispiel der Marketing und Vertriebsaktivitäten ist in Abbildung 25 dargestellt. Die strategischen Optionen dieser Möglichkeiten sind in Abbildung 26 hinsichtlich der Auswirkungen auf den Marktanteil und den Return on Investment dargestellt. Return on Investment Differenzierung Kostenführerschaft Stuck in the Middle Marktanteil Abbildung 26: Rentabilität versus Marktanteil, Quelle: In Anlehnung an Porter, 1992, S. 73. Die Wettbewerbsvorteile 301, die den Kunden wahrgenommen werden, können nach Porter nur zwei Ursachen haben. Entweder wird kostengünstiger produziert und das Unternehmen ist damit am Markt preiswerter als die Konkurrenz 302 oder es erfolgt eine Differenzierung der Produkte gegenüber dem Wettbewerb 303, mit der die Kunden ein höheres tatsächliches oder vermeintliches Nutzenniveau erreichen. 299 Vgl. Porter, 1998b, S. 39 f; Vogel, 2002, S. 122 f. 300 Vgl. Vogel, 2002, S. 123 f. 301 Vgl. Vogel, 2002, S Zur Analyse der Kostenschwerpunkte vgl. ausführlich Porter, 1998b, S. 64 ff. 303 Zur Ermittlung möglicher Differenzierungsquellen vgl. ausführlich Porter, 1998b, S. 119 ff. 79

109 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Horizontal- und Diversifikationsstrategie Die Erkenntnis, dass Wachstum und Größe eine zentrale Rolle in der Positionierung im internationalen Wettbewerbsumfeld darstellen, scheint unbezweifelt. Damit wird der Weg zur Erreichung dieser Größe zur entscheidenden Frage. Porter empfiehlt bei der Entscheidung zwischen Erwerb und internem Brancheneintritt zunächst eine strenge Prüfung und dass bei der Suche nach zum Erwerb geeigneten Unternehmen die Frage der horizontalen Strategie im Vordergrund stehen sollte. Die Horizontalstrategie wird dabei als eine koordinierte Gesamtheit Zielen und Grundsätzen, die unterschiedliche, aber miteinander verflochtene Unternehmenseinheiten umfassen, dargestellt. 304 Unterschieden wird dabei zwischen der Strategie der Unternehmenseinheiten (SGEs) einerseits und der Strategie des Gesamtunternehmens, der Konzernstrategie 305, andererseits. Damit erteilt Porter der Portfoliotheorie eine Absage als Grundlage der Unternehmensführung und begründet diese Haltung mit der Vorteilhaftigkeit der Wettbewerbsvorteile, die anhand der Interdependenzen der Unternehmensverflechtungen bei praktisch jeder Aktivität in der Wertkette durch Kostensenkung oder Differenzierung möglich sind. 306 Er sieht die Horizontalstrategie als Kern der Strategie für diversifizierte Unternehmen. Porter erachtet bei der Diversifikationsstrategie, die in Abbildung 27 dargestellten drei Testfragen als unverzichtbar. Der Attraktivitätstest: Die ausgewählten Branchen müssen eine durch die Branchenstrukturanalyse ermittelte Attraktivität aufweisen oder vom Käufer attraktiv gestaltet werden können. Der Eintrittskostentest: Die Eintrittskosten dürfen nicht höher sein als der Barwert der zukünftigen Erträge. Der Synergietest: Die neuen Geschäftseinheiten müssen aus der Verbindung zu dem Konzern Wettbewerbsvorteile schöpfen und umgekehrt. Abbildung 27: Unverzichtbare Diversifikationstests, Quelle: Porter, 1987b, S Vgl. Porter, 1996a, S Eine gute Konzernstrategie sollte demnach einen Mehrwert über die Summe der einzelnen Unternehmensteile (SGEs) hinaus bewirken. Sie sollte Synergien im Unternehmen erzielen. Vgl. hierzu die ausführliche Darstellung vier unterschiedlichen Konzernstrategien in: Porter, 1987b. Porter vertritt die Auffassung, wenn dies nicht geleistet wird, ist ein diversifiziertes Unternehmen nichts, was eine Investmentgesellschaft nicht auch leisten könnte Vgl. Jansen, 2001a, S. 92 ff. 306 Vgl. Porter, 1996a, S

110 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Hinsichtlich der Unternehmensentwicklung zeigt Abbildung 28 bei Expansions- und Diversifikationsstrategien sowohl für organisches wie auch anorganisches Wachstum unterschiedliche Möglichkeiten auf. 307 Expansion (Angestammte Produkte / Märkte) Diversifikation (Neue Produkte / Märkte) Internes Wachstum Externes Wachstum Marktdurchdringung Franchise Joint Venture Akquisition Produktentwicklung Marktentwicklung Lizenzen Beteiligung Joint Venture Akquisition Abbildung 28: Optionen der Unternehmensentwicklung, Quelle: Gomez / Weber, 1989c, S Kernkompetenzen Einen weiteren strategischen Erklärungsansatz für die Durchführung Unternehmenszusammenschlüssen oder Desinvestitionen stellt das Konzept der Kernkompetenzen dar, das Prahalad und Hamel entwickelt wurde. Das Konzept weist ähnlich wie die Ansätze Porter einen wettbewerbstheoretischen Zugang auf, verfolgt jedoch vorrangig die unternehmensinterne Analyse und Entwicklung Wettbewerbsvorteilen. Damit ist es besonders geeignet als Basis für die Einschätzung des Erfolgs M&A-Aktivitäten. 308 Mit dem Konzept der Kernkompetenzen soll weniger auf die kurzfristige Verbesserung des Preis / Leistungs-Verhältnisses abgezielt werden als vielmehr auf die langfristigen Wettbewerbsvorteile durch Managementfähigkeiten und die unternehmensweiten Technologie- und Produktionsfertigkeiten zu wettbewerbsrelevanten Kompetenzen zu konsolidieren, um eine schnelle Anpassungsfähigkeit an Chancen und Risiken zu ermöglichen. Im Idealfall sind Kernkompetenzen nicht imitierbar, spezifisch im Unternehmen begründet und führen in Verbindung mit einer nicht vorhandenen Substituierbarkeit zu 307 Zur Vertiefung der Gründe für internes und externes Wachstum vgl. Weston / Chung / Hoag, Vgl. Wege / Al-Laham, 1999, S. 261 ff; Prahalad / Hamel, 1994, S. 224 ff. 81

111 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT einem nachvollziehbaren Kundennutzen. Besonders wirkungsvoll ist der Transfer der Kernkompetenzen auf neue Produkte und Problemlösungen. Die Identifikation Kernkompetenzen kann anhand unterschiedlicher Methoden 309 durchgeführt werden. HERAUSRAGENDE POSITION MEGA - CHANCEN Kernkompetenz Bestehend Neu Welche neuen Kernkompetenzen müssen wir aufbauen, um unsere Exklusivposition in unseren derzeitigen Märkten zu schützen und auszubauen? LÜCKEN FÜLLEN Welche Chancen haben wir, unsere Position auf den bestehenden Märkten zu verbessern, indem wir unsere bestehenden Kernkompetenzen besser nutzen und ausschöpfen? Welche neuen Kernkompetenzen müssen wir aufbauen, um an den spannendsten Märkten der Zukunft teilnehmen zu können? WEISSE FLECKEN Welche neuen Produkte oder Dienstleistungen können wir schaffen, indem wir unsere derzeitigen Kernkompetenzen in kreativer Weise neu einsetzen oder anders kombinieren? Bestehend Markt Neu Abbildung 29: Kompetenz-Produkt-Matrix, Quelle: Hamel / Prahalad, 1995, S Einen hilfreichen Analyserahmen liefert die Kompetenz-Produkt-Matrix Prahalad und Hamel 310, die in Abbildung 29 dargestellt ist. Die Überwindung des Gegensatzes zwischen Diversifizierung und Kerngeschäft sehen Prahalad und Hamel in der Wachstums- und Diversifikationsausrichtung rund um Kernkompetenzen, die ein Bindeglied darstellen. An ihnen soll die Ausrichtung für die Akquisitions- und Kooperationsstrategie erfolgen. Kernkompetenzen sind dabei in einem engen Zusammenhang zum Outsourcing, zum Aufbau Allianzen und zu Investitions- und Desinvestitionsentscheidungen zu sehen. 311 Der Shareholder Value-Gedanke muss bei dem Konzept der Kernkompetenzen nicht unbedingt für jeden einzelnen Unternehmensteil zum Tragen kommen. So können Verbundeffekte zwischen einzelnen SGEs oder nicht exakt zu leistende Kostenschlüsselungen dazu führen, dass einzelne Unternehmensbereiche unterhalb ihrer Kapitalkosten rentieren, für die Generierung Kernkompetenzen und somit für die nachhaltige Wettbewerbsposition jedoch unabdingbar sind. Eine Desinvestition, die der Shareholder Value-Gedanke nahe legen würde, wäre vor diesem Hintergrund 309 Vgl. Methoden zur Kernkompetenz-Identifikation u.a. in Barney, 1997, S. 145 ff oder Rose, Vgl. Hamel / Prahalad, 1995, S Vgl. Hamel / Prahalad, 1995, S

112 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT nicht zielführend. In der Praxis hat sich das Konzept der Kernkompetenzen bei breit diversifizierten Mischkonzernen bewährt Realoptionen Der Realoptionen-Ansatz hat einen finanzwissenschaftlichen Hintergrund und kann abstrakt als das Recht definiert werden, einen zukünftigen, unsicheren Cash Flow zu erwerben (Call- oder Kaufoption) oder zu verkaufen (Put- oder Verkaufsoption). 313 Zunächst wurde der Realoptionen-Ansatz als erweiterte Methode der Investitionsrechnung wahrgenommen, berücksichtigt jedoch gegenüber den klassischen Investitionsrechenverfahren 314, zukünftige Handlungsoptionen in Bezug auf die Verwendung und Nutzung realer Aktiva. 315 Gerade die Berücksichtigung der zukünftigen Handlungsalternativen und Investitionsentscheidungen lassen den Realoptionen- Ansatz zunehmend zu einem Instrument des strategischen Managements 316 aufsteigen. 317 Vollatilität des erwarteten Cash Flows Barwert der zukünftigen Cash Flows (Aktienkurs) Pfeil nach innen: Verzinsung eines risikolosen Bonds (Risikoloser Zins) Optionswert Barwert der zukünftigen Fixkosten (Ausübungspreis) Optionswert umgekehrt proportional zum Werttreiber Pfeil nach außen: Entgangene Objekterträge über die Laufzeit der Realoption (Wert der entgangenen Dividendenzahlungen) Zeitraum in dem die Investitionsmöglichkeit bestand (Laufzeit) Optionswert proportional zum Werttreiber Abbildung 30: Werttreiber Realoptionen, Quelle: Leithner / Liebler, 2001, S. 140; Leslie / Michaels, 2000, S Allerdings ist die Worthülse der Kernkompetenzen bei Restrukturierungen oder M&A-Transaktionen noch kein Garant für ein tatsächlich vorhandenes strategisches Konzept. Vgl. Jansen, 2001a, S. 102 f. 313 Zur ausführlichen Darstellung der Theorie des Realoptionenansatzes vgl. Trigeorgis, D.h. statische oder dynamische Investitionsrechenverfahren. 315 Vgl. Hommel / Pritsch, 1999, S Die Berechnung Realoptionen ist auf Grund der Komplexität des Modells aufwendig, mathematisch anspruchsvoll und somit in der praktischen Anwendung eingeschränkt. Allerdings kann für die Strategieentwicklung ersatzweise auf die Analyse der relevanten Werttreiber, die den kapitalmarkttheoretischen Variablen entsprechen, zur Beurteilung zurückgegriffen werden. 317 Zur Strategieentwicklung vgl. Leslie / Michaels,

113 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Durch die systematische Analyse der Werttreiber kann die Werthaltigkeit der Option mindestens abgeschätzt werden und stellt damit nicht nur ein Strategieinstrument für den gesamten M&A-Prozess, sondern auch für die unterschiedlichen Schritte einer M&A-Transaktion dar Gründe und Motive für Unternehmenszusammenschlüsse Allgemeine Gründe für Unternehmenszusammenschüsse Kooperationen und Fusionen sind kein Selbstzweck, sondern dienen der unternehmerischen Zielerreichung und sind insofern strategische Maßnahmen, die letztlich zur Unternehmenswertsteigerung oder der Renditeverbesserung beitragen müssen. 318 Aus dem unternehmerischen Zielsystem werden Ober- und Unterziele abgeleitet, die eine unverzichtbare Grundlage der Planung und Durchführung M&A darstellen. Diese Ziele weisen durchaus gewisse Branchenspezifika auf und bilden die Grundlage für Unternehmenszusammenschlüsse. 319 Die vielfältigen Gründe und Motive, die den Antrieb für Unternehmenszusammenschlüsse bewirken, lassen sich in zwei Kategorien einteilen: Ökonomische und persönliche Gründe des beteiligten Managements. Persönliche oder nicht marktwertsteigernde Motive des Managements beziehen sich auf das Streben nach Macht, Einfluss, Prestige, gesellschaftlicher Anerkennung sowie hohem Einkommen bei geringem Entlassungsrisiko. 320 In der angelsächsischen Literatur wird diese Motivkategorie als psychological motives bezeichnet, 321 die unbezweifelt eine nicht zu unterschätzende Triebkraft für das Management bedeuten kann. Ökonomische Motive oder financial or value maximizing motives 322 zielen auf eine nachhaltige Steigerung der Werte der an der Transaktion beteiligten Unternehmen ab, d.h. die Summe der Barwerte der zukünftigen Zahlungen an die Eigentümer der 318 Vgl. Rappaport, 1999, S. 3 ff. 319 Vgl. auch die Ausführungen zu den Unternehmenszielen, Zielsystemen und Erfolgsgrößen in Kapitel 4.1 Unternehmensziele und Ziele bei Mergers & Acquisitions und 4.2 Erfolgsmessung und Erfolgsgrößen bei Mergers & Acquisitions. 320 Vgl. Gerpott, 1993b, S. 64 und Gut-Villa, 1997, S Vgl. Cartwright / Cooper, 1996, S Vgl. Cartwright / Cooper, 1996, S

114 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT zusammengeschlossenen Unternehmen ist größer als die Summe der Barwerte der zukünftigen Zahlungen an die Gesellschafter ohne Unternehmenszusammenschluss. Der Begriff, der in Zusammenhang mit der Ankündigung Unternehmenszusammenschlüssen am häufigsten genannt wird und als die ökonomische Rechtfertigung einer Fusion oder Kooperation gilt, ist: Synergie oder Synergiepotenzial. 323 Empirische Analysen und die Praxis zeigen, dass sowohl positive als auch negative Synergien existieren. 324 Die exakte Abgrenzung der Synergiepotenziale anderen Erfolgspotenzialen, die auch ohne M&A-Transaktion hätten erzielt werden können, stellt eine leistbare Herausforderung an das Controlling. 325 Die Wettbewerbsintensität hat besonders im Zuge der Globalisierung sowie dem Abbau tarifären und nicht-tarifären Handelsbeschränkungen sehr stark zugenommen. Darüber hinaus haben aber auch die Erhaltung der Wettbewerbsfähigkeit bei zunehmender Konvergenz technischen Normen, Bedürfnisstrukturen und Konsumgewohnheiten sowie die Deregulierung und Liberalisierung Infrastrukturmärkten und die damit einhergehende Absenkung der Eintrittsbarrieren in die nationalen Märkte eine erhebliche Erhöhung des Wettbewerbsdrucks auf Unternehmen bewirkt. Der verstärkte, resultierende Preiswettbewerb führt zu einem erhöhten Konsolidierungsdruck, dieses führt wiederum zu vermehrten Unternehmenszusammenschlüssen. 326 Trotz Globalisierung bestehen sehr unterschiedliche wirtschaftliche, rechtliche, politische und kulturelle Rahmenbedingungen in den einzelnen Ländern. Um diesen regionalen Differenzierungen gerecht zu werden, kann es erforderlich werden eine regionale Marktpräsenz aufzubauen. Eine Möglichkeit zum Eintritt in regionale Märkte besteht durch den Erwerb geeigneter Unternehmen oder Unternehmensbeteiligungen Vgl. Jansen / Körner, 2000a, S. 49; Neus, 2002, S. 1 sowie die Erläuterungen in Kapitel Synergie-Hypothese. 324 Vgl. Vogel, 2002, S. 33. Positive Synergien können z.b. durch den Abbau vor redundanten Unternehmensfunktionen auf der Kostenseite oder durch das Ausnutzen Cross-Selling Effekten auf der Umsatzseite gehoben werden. 325 Vgl. Abbildung 21 und die Ausführungen zu Synergien in Kapitel Synergie-Hypothese. 326 Vgl. Meckl, 2001, S. 15 f. 327 Aufgrund der natürlichen Wachstumsgrenzen bei der Neukundengewinnung und den charakteristischen Merkmalen der Leitungsgebundenheit müssen Expansionsstrategien bei Energieunternehmen in der Regel in der Akquisition neuer regionaler Märkte enden. Aufgrund der sehr gering ausgeprägten Wechselbereitschaft der Stromkunden bzw. der faktisch nicht existierenden Mög- 85

115 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Ein weiterer wichtiger Grund für Unternehmenszusammenschlüsse dürfte der immer schnellere technologische Wandel und das damit verbundene, hohe Forschungsund Entwicklungsrisiko - besonders bei Unternehmen der so genannten New Economy - darstellen. Diese Verschiebung der Kostenstruktur den variablen zu fixen Kosten bei sich gleichzeitig verkürzenden Produktlebenszykluszeiten erfordert einen schnellen Markteintritt - möglichst auf mehreren Märkten und einem möglichst hohen Absatzvolumen. Diesem Veränderungsprozess kann durch M&A- Transaktionen wirkungsvoll entgegen getreten werden. So kann der Markteintritt beschleunigt, 328 Vertriebssysteme, Kunden, qualifiziertes Personal und intime Marktkenntnisse erworben werden sowie der Zugang zu Kapital, Produktionsanlagen 329 oder Know-how 330 erleichtert und damit die Produktionskosten insgesamt gesenkt werden. Zusätzlich bieten besonders Kooperationen und Strategische Allianzen die Möglichkeit der Risikoreduzierung durch die Verteilung des unternehmerischen Risikos auf mehrere Partner. 331 Ferner können ggf. Industriestandards durchgesetzt und die Markteintrittsbarrieren für eine Kooperation selbst herabgesetzt werden, während sich diese für andere - außerhalb dieser Kooperation - erhöhen. 332 Das Erlangen gemeinsamer Wettbewerbsvorteile birgt aber auch nicht zu unterschätzende Risiken. So kann durch den Abfluss Know-how für das eigene Unternehmen eine verwundbare Position entstehen, wenn der Kooperationspartner Wettbewerbsvorteile erzielt, die nicht im Sinne der Kooperation sind, sondern nur einem Partner Nutzen bringen. 333 Unternehmen, die in besonderer Weise Volumeneffekten profitieren, können Größenvorteile ebenfalls schnell und effizient durch anorganisches Wachstum erreichen. Dies trifft in besonderem Maße auf Unternehmen der Old Economy und damit u.a. auf Energieversorger, Banken, Versicherungen und Autohersteller zu. lichkeit des Wechsels bei Gaskunden sind Expansionen im Heimatmarkt sehr schwierig. Eine Wachstumsmöglichkeit bietet die Diversifikation in andere Energieträger, die das entsprechende Unternehmen im Heimatmarkt bisher nicht anbietet oder die Expansion in andere Märkte als den Heimatmarkt. 328 Vgl. Backhaus / Plinke, 1990, S. 23; Bronder, 1992, S. 92 ff; Bronder / Pritzl, Vgl. Backhaus / Plinke, 1990, S. 23; Müller-Stewens / Hillig, 1992, S Vgl. Contractor / Lorange, 1988, S. 9; Hamel, 1991, S. 83 ff. 331 Vgl. Lucks / Meckl, 2002, S. 7 f; Royer, 2000, S. 11 ff; Backhaus / Plinke, 1990, S. 23; Bronder / Pritzl, 1991; Fleischer, 1996, S Der derivative Energiehandel kann hierfür als Beispiel aus der Energiewirtschaft herangezogen werden. 333 Vgl. Bresser, 1988, S. 377 ff; Milgrom / Roberts, 1992, S

116 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Weitere Gründe stellen Arbitrage-Motive dar, die in der Regel bei Finanzinvestoren zum Tragen kommen und in der Vergangenheit keine große Rolle gespielt haben. Insbesondere die wachsende Entfernung der Börsenkapitalisierung den Fundamentalbewertungen durch eine weitgehende Orientierung an vagen Zukunftserwartungen beinhaltet ein erhebliches spekulatives Element. 334 In Tabelle 3 sind die wichtigsten Ziele und Gründe für Fusionen und Akquisitionen zusammengestellt, wobei die ersten vier Gründe knapp 75 Prozent der Nennungen ausmachen. Tabelle 3: Gründe für Fusionen und Akquisitionen, Quelle: Fischer, 2000, S W as sind aus Ihrer Sicht die w ichtigsten Ziele / Gründe für Fusionen oder Akquisitionen in ihrem Hause? Ziel bzw. G rund für die Akquisition N ennung W achstum im Kerngeschäft 25% Erhöhung der geographischen Präsenz 17% Kaufen M arktanteilen 17% Realisierung Synergien (z. B. Kosteneinsparungen, Know-how) 15% Zukauf neuer Technologien 9% Erwerb neuer Skills (z. B. Produktionstechniken) und Know-how 6% W achstum in neuen G eschäftsfeldern 5% Horizontale / vertikale Integration 4% Erzielung Steuervorteilen 1% Sonstiges 1% Gründe für Unternehmenszusammenschlüssen in der Energiewirtschaft Einige Unternehmen stellen sich der mit Unternehmenszusammenschlüssen einhergehenden Komplexität und den unsicheren Erfolgsaussichten. Gründe hierfür können in den Umweltbedingungen, der zunehmenden Regulierung oder Deregulierung liegen. 336 Als primäre Motive für Kooperationen in der Energiewirtschaft wird die Erschließung Synergien, das fehlende Know-how verbunden mit einer Qualifizierung des eigenen Personals sowie die Sicherung preiswerter Energiebeschaffung genannt. Darüber hinaus spielt der Erhalt der Selbstständigkeit bei etwa der Hälfte der befragten Unternehmen eine Rolle als Motiv einer Kooperation Vgl. Vogel, 2002, S. 39 ff. 335 Die Ergebnisse der Befragung beruhen auf einer Umfrage unter 300 Entscheidungsträgern mittelständischer Industrie- und Dienstleistungsbetriebe (da acht Prozent Energiebetriebe); vgl. Fischer, Vgl. Royer, 2000, S. 11 ff. 337 Vgl. die Untersuchung vom VDEW und Ernst & Young AG. Edelmann / Nickel, 2003, S

117 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Im Rahmen der Fragebogenumfrage in der Energiewirtschaft konnte auf die Frage nach den Gründen für die eingegangenen Kooperationen und Fusionen, die in Abbildung 31 dargestellte Grafik abgeleitet werden. Synergiepotenziale realisieren 76,5% 90,2% Allgemeine Wettbewerbssituation verbessern 84,3% 82,4% Zusätzliche Marktanteile gewinnen / erhalten 49,0% 70,6% Kostensenkungspotenziale realisieren Skaleneffekte realisieren Angebot & Leistungsfähigkeit verbessern 37,3% 41,2% 66,7% 64,7% 54,9% 60,8% Unternehmensfortbestand sichern 37,3% 49,0% Wachstumssynergien realisieren Cross-Selling-Effekte ausnutzen Wertschöpfungskette d. vertik. Integration verlängern 35,3% 23,5% 25,5% 21,6% 25,5% 13,7% Fusion Kooperation Intellectual Capital verbessern 17,6% 31,4% N = 51 (bei Fusionen und Kooperationen) 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100 % Abbildung 31: Gründe für die Durchführung Kooperationen und Fusionen in der deutschen Energiewirtschaft. Insgesamt kann festgehalten werden, dass die abgefragten Gründe bei Unternehmensfusionen - insbesondere die ersten fünf - eine deutlich höhere Relevanz aufweisen als bei Unternehmenskooperationen. Kooperierende Unternehmen, die häufig sehr viel kleiner sind als fusionierende, scheinen bei den Gründen eher existenzielle, sie in ihrer Daseinsberechtigung tangierende Gründe anzugeben. So werden hier die allgemeine Wettbewerbssituation verbessern, Synergiepotenziale realisieren, Angebot und Leistungsfähigkeit verbessern sowie Unternehmensfortbestand sichern als die herausragenden Gründe genannt. Auch scheint die Verbesserung des Know-how / Intellectual Capital - größenbedingt - eine deutlich höhere Wichtigkeit zu besitzen als dies bei fusionierten Unternehmen der Fall ist. Synergien weisen bei Kooperationen und Fusionen gleichermaßen eine sehr hohe Relevanz auf. Die Differenzierung nach den Bereichen, in denen diese Synergien gehoben werden, die in Abbildung 32 dargestellt ist, weist deutliche Unterschiede auf. Während bei Kooperationen die Ausnutzung Skaleneffekten bei der Energiebeschaffung und im Vertrieb im Vordergrund steht, werden bei Fusionen darüber 88

118 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT hinaus durch den Abbau redundanten Unternehmensfunktionen in der Verwaltung, der Instandhaltung und den sonstigen Bereichen Synergiepotenziale realisiert. Synergiepotenziale realisieren 76,5% 90,2% Synergiepotenziale im "Vertrieb" realisieren 47,1% 74,5% Synergiepotenziale in der "Verwaltung" realisieren 23,5% 70,6% Synergiepotenziale im "Einkauf" realisieren 62,7% 66,7% Synergiepotenziale in der "Instandhaltung" realisieren 13,7% 45,1% Fusion "Sonstige" Synergiepotenziale realisieren 25,5% 43,1% Kooperation 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% N = 51 (bei Fusionen und Kooperationen) Abbildung 32: Gründe für die Durchführung Kooperationen und Fusionen in der deutschen Energiewirtschaft - Aufgliederung nach Synergiepotenzialen. Durch die Bildung Kooperationen als Einkaufsgemeinschaften und geschickte Verhandlungen mit den Vorlieferanten konnten nicht nur die Strombeschaffungskosten sehr deutlich gesenkt werden. 338 Diese Entwicklung sowie die bereits genannten Bereiche in denen vermeintliche Synergiepotenziale erzielt werden sollen, können auch mit den in Abbildung 33 dargestellten Kooperationsbereichen in der deutschen Energiewirtschaft 339 belegt werden. 338 Bereits ein Jahr vor der Deregulierung der Strommärkte begannen die Industriekundenpreise und damit auch die Strombeschaffungskosten für kleinere EVU - insbesondere Stadtwerke - zu sinken. Da der Wettbewerb im Endkundengeschäft jedoch erst allmählich ab Sommer mit Marketingaktionen des Stromhändlers Yello - einsetzte, haben die EVU ohne Eigenerzeugung sehr komfortable Handelsspannen erzielen können. 339 Mit wenigen Ausnahmen handelt es sich bei den Fusionen der leitungsgebundenen Energieversorger in Deutschland um horizontale Zusammenschlüssen, die sich über alle Geschäftsbereiche erstreckten. Bei den Ausnahmen in der Stichprobe handelt es sich um Fusionen oder Ausgründungen in den Bereichen Marketing (10,3 Prozent), Vertrieb (10,3 Prozent), Handel / Beschaffung (8,6 Prozent), Materialeinkauf (8,6 Prozent), Strom- / Fernwärmeerzeugung (6,9 Prozent) sowie IT und Netz / Netznutzung (je 3,4 Prozent) bezogen auf alle Fusionsteilnehmer. Dabei waren Mehrfachnennungen möglich. 89

119 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT E-Handel / Beschaffung 90,2% Service / Dienstleistung 78,4% Marketing 64,7% Vertrieb Materialeinkauf Abrechnung / Zählerwesen Informationstechnologie Netz / Netznutzung 51,0% 47,1% 43,1% 43,1% 37,3% Allgemeine Zusammenarbeit Regenerative Energie CR-Management 21,6% 21,6% 25,5% Strom / F-wärme-Erzeugung Telekommunikation 9,8% 7,8% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% N = 51 Abbildung 33: Kooperationsbereiche in der deutschen Energiewirtschaft. Auffällig ist, dass die häufigsten fünf Kooperationsbereiche ausschließlich auf die Erreichung Synergiepotenzialen außerhalb der Unternehmen abzielen, d.h. es werden keine oder nur geringe Eingeständnisse hinsichtlich der Kompetenzabgabe in den beteiligten Unternehmen eingegangen Entwicklungsstand bei Mergers & Acquisitions In den folgenden Ausführungen wird ein Überblick über den nationalen und internationalen Mergers & Acquisitions Markt einschließlich der noch jungen Erfahrungen in der leitungsgebundenen Energiewirtschaft gegeben, indem die Entwicklungen sowie die gegenwärtige Situation dargestellt und analysiert wird. Dabei erfolgt zunächst eine branchenübergreifende Zusammenfassung, die die Besonderheiten bei Unternehmenszusammenschlüssen - auch im volkswirtschaftlichen Kontext - etwas näher beleuchtet. Die schwierige Datenlage, die teilweise widersprechend, inkonsistent und nicht mehr nachvollziehbar ist, sollte allenfalls für tendenzielle Aussagen herangezogen werden. Ursache hierfür ist in Abgrenzungsproblemen (besonders angekündigte 340 Diese Motivation zu Kooperationen und Strategischen Allianzen entspricht häufig den Einstellungen kommunaler Eigentümer. Die Erfolgsaussichten zur Erreichung echten Wettbewerbsvorteilen im Sinne der ökonomischen Ziele in den Bereichen Service / Dienstleistungen und Marketing können stark angezweifelt werden. einlichere Motive dürften hier die Angst vor dem ungewissen Wettbewerb oder der pure Aktionismus gepaart mit einer vermeintlichen Kunden- oder Serviceorientierung gewesen sein. 90

120 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT und abgeschlossene Transaktionen), Wechselkursschwankungen sowie den unterschiedlichen Publikationspflichten einzelner Länder zu sehen Historische Entwicklung im Markt für Mergers & Acquisitions am Beispiel der USA Mergers & Acquisitions sind weder ein Phänomen der New Economy noch der letzten Jahrzehnte, in denen so genannte Mega-Merger oder Mega-Fusionen durch sehr große Fusionsvolumina auf sich aufmerksam gemacht haben, sondern seit über einhundert Jahren wirtschaftsstrategische Praxis Unternehmen in der Marktwirtschaft. Abbildung 34: Fusionswellen und wirtschaftliche Krisen im 20. Jahrhundert, Quelle: Jansen / Müller-Stewens, In Abbildung 34 sind die Fusionswellen sowie wichtige wirtschaftliche Krisen im letzten Jahrhundert am Beispiel Unternehmenszusammenschlüssen mit US- Unternehmensbeteiligungen dargestellt. Bei einer Analyse dieser M&A-Aktivitäten konnten zyklische Wellen identifiziert werden. Die einzelnen identifizierten Wellen sind dabei sehr unterschiedlich strategisch motiviert, lassen jedoch einen Zusammenhang zu den in Abbildung 34 dargestellten 91

121 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT wirtschaftlichen Krisen und Aktienmarkteinbrüchen vermuten. So folgte jeder Fusionswelle grundsätzlich eine Rezession. 341 Die erste identifizierte Fusionswelle begann im Jahr 1897 und endete mit dem Börsencrash des Jahres Sie stand im Zeichen der Monopolbildung durch horizontale Integrationen und des Aufbaus Trusts während der industriellen Revolution. Die zweite Welle begann im Jahr 1916 und endete mit der Weltwirtschaftskrise in den Jahren 1929 / Neue Antitrustgesetze führten in dieser Zeit zu einer Vielzahl vertikalen Integrationen, um die Kontrolle über die gesamte Wertschöpfungskette ausüben zu können. Im Anschluss an diese Welle folgte eine Periode der defensiven Merger zwischen 1930 und 1935, in der Wettbewerber durch Aufkauf und Schließung eliminiert wurden. Die dritte Fusionswelle, die ab dem Jahr 1955 mit ersten feindlichen Übernahmen und lateralen Integrationen (Bildung Konglomeraten) begann, sich dann mit extremen Steigerungsraten ab dem Jahr 1965 fortsetzte und nach dem Tax Reform Act im Jahr 1969, dem Börsencrash und dem Ölpreisschock im Jahr 1973 zum Ende des Jahrzehnts auslief. Hier wurden die, in den sechziger Jahren populär gewordenen Diversifikationsstrategien umgesetzt. Diese Welle führte in den USA zu riesigen Konglomeraten mit einem sehr unterschiedlichen Branchenspektrum und zu einer Überlagerung mit antizyklischen Portfolios, d.h. Konglomeraten, deren Unternehmen sich in unterschiedlichen Produktlebenszyklen befanden. Die vierte Fusionswelle begann Anfang der achtziger Jahre und erreichte ihren Höhepunkt im Jahr 1985, bevor sie nach starken Kursverlusten an den Börsen im Jahr 1987 endete. Die Entwicklung dieser Welle war getrieben Renditeverbesserungen durch Synergien, Dekonglomeratisierungen und zurück zum Kerngeschäft- Strategien sowie der Steuer- und Deregulierungspolitik. Ab dem Jahr 1985 erfolgte ein großer Teil der Akquisitionen als Leveraged Buy Outs (LBOs). Die nunmehr letzte und fünfte Fusionswelle begann Anfang der neunziger Jahre, fand ihren Höhepunkt im Jahr 2000 und endete nach dem Börsencrash und den Terroranschlägen vom 11. September 2001 in New York und Washington. Dabei kam das M&A-Geschäft im vierten Quartal 2001 fast völlig zum Stillstand. Die stark rück- 341 Vgl. Jansen, 2001b, S. 3 f. 92

122 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT läufige Geschäftsentwicklung hatte sich jedoch schon im Vorfeld durch die weltweite Wirtschaftsflaute abgezeichnet. Diese letzte Fusionswelle war besonders durch Globalisierungsbestrebungen, Deregulierungen im Rahmen des Europäischen Binnenmarktes sowie dem Aufstieg und Shakeout der New Economy gekennzeichnet Branchenübergreifende, weltweite Entwicklung bei M&A Im Jahr dem Höhepunkt der fünften Fusionswelle - wurden weltweit Unternehmenszusammenschlüsse gezählt, 343 die einen kumulierten Wert mindestens 3,536 Billionen US-$ hatten. 344 Ein Jahr später ging die Anzahl der weltweiten Transaktionen auf ca und in 2002 sogar auf ca zurück. 345 weltweite M&A-Transaktionen in Mrd. US-$ Westeuropa Nordamerika Rest Abbildung 35: Weltweite M&A-Transaktionen (Daten für 2003 beruhen auf einer Schätzung auf Basis der Zahlen für das 1. HJ 2003), Quelle: Vgl. M&A International GmbH, Vgl. zu den Ausführungen der einzelnen Fusionswellen auch die Darstellung Moschner / Hupmann, 1989, S. 15 und Jansen, 2001a, S Vgl. Jansen, 2001a, S Vgl. das Transaktionsvolumen für das Jahr 2000 mit einen Wert Mrd. US-$; Vogel, 2002, S. 28 f. 345 Vgl. CMP finance GbR, 2004a. 93

123 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Die Abbildung 35 zeigt die wertmäßige Entwicklung der weltweit angekündigten M&A-Transaktionen zwischen 1995 und 2003 in Mrd. US-$. 346 Wie schon in den beiden Jahren zuvor war 2003 weltweit ein schwieriges Jahr für das Geschäft mit Unternehmensfusionen und -übernahmen. Ursächlich hierfür dürfte vor allem die anhaltenden Schwäche der weltweiten Aktienmärkte, die Lungenkrankheit SARS sowie der Krieg mit dem Irak gewesen sein. So wurde hinsichtlich der Anzahl der abgeschlossenen Unternehmenstransaktionen nochmals ein weltweiter Rückgang 25 Prozent verzeichnet. Das überraschend hohe amerikanische Wirtschaftswachstum im letzten Quartal 2003, die Erholung an den Börsen und eine Vielzahl bereits angekündigter Transaktionen lassen jedoch auf eine Trendwende und positivere Entwicklung im Jahr 2004 hoffen. 347 Bei der Anzahl der Transaktionen kam es in Europa ebenfalls zu Einbrüchen. Nachdem im Jahr 2001 noch 335 große Fusionen in Brüssel bei der EU-Kommission angemeldet wurden, waren dies im Jahr 2002 nur noch 277 Fälle. Dies entspricht einem Rückgang ca. 17 Prozent. 348 Im Jahr 2004 nimmt auch hier die Anzahl der M&A-Geschäfte wieder zu. So stieg die Anzahl der M&A-Transaktionen in Europa im ersten Quartal 2004 im Vergleich zu dem gleichen Zeitraum im Jahre 2003 um 17 Prozent Die Steigerungsraten bei der wertmäßigen Entwicklung der weltweiten M&A-Transaktionen waren enorm; so stiegen die Transaktionsvolumina 1996 auf 1997 um 54,6 Prozent, 1997 auf 1998 um 44,6 Prozent und 1998 auf 1999 um 36,2 Prozent, bevor sie 1999 auf 2000 nur noch um ca. 4 Prozent stiegen und danach ebenso rasant wieder fielen. Alleine vom Jahr 2000 auf das Jahr 2001 um knapp 48 Prozent, gefolgt etwa 24 Prozent und gut 10 Prozent in den beiden Folgejahren. Interessant erscheint, dass die Fusionswelle Europa etwas zeitversetzt erreicht. So waren die größten Zuwächse in Nordamerika 1996 bis 1998 mit 44,4 Prozent und 59,9 Prozent zu verzeichnen. In den beiden Folgejahren wurde nur ein moderates Wachstum jeweils etwa 5 Prozent erreicht, bevor der Abwärtstrend dann ebenso heftig einsetzte wie der Aufwärtstrend. Zunächst fielen die Transaktionsvolumina mit 50 Prozent gegenüber dem Jahr 2000 gefolgt 40 Prozent in 2002 und gut 20 Prozent in In Europa hingegen konnten der stärkste Anstieg mit knapp 102 Prozent erst in 1999 gegenüber dem Vorjahr erzielt werden. Zuvor waren die Transaktionen mit 29,1 Prozent und 54,6 Prozent angestiegen. Der sehr starke Abwärtstrend in mit 49,4 Prozent - setzte sich in Europa allerdings wesentlich weniger stark fort. So betrugen die Degressionsraten für 2002 und 2003 nur noch -5,3 Prozent und -8,4 Prozent. Eine Ursache hierfür könnten die Fusionen in der Energiebranche sein, die den Deregulierungen des Europäischen Binnenmarktes profitiert haben und sich - als eher antizyklische Werte - der allgemeinen Wirtschaftsflaute entgegengestellt haben. Vgl. die Zusammenstellung wichtiger europäischer Transaktionen im Anhang in Kapitel Allgemeines zu Mergers & Acquisitions und Energiewirtschaft. 347 Vgl. hierzu Mittermair, Vgl. European Union, 2003, S. 49 ff. 349 Vgl. CMP finance GbR, 2004a und ders. 2004b. 94

124 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Bemerkenswert ist ferner, dass der wertmäßige Marktanteil des Rests der weltweiten Transaktionen 1996 bis 2003 fast kontinuierlich ca. 8 Prozent auf 25 Prozent zugenommen hat. Dies lässt auf eine regionale Entkoppelung der M&A- Aktivitäten schließen. Insgesamt liegt der Grund für den weltweiten Rückgang zunächst in der anhaltenden Konjunkturschwäche. Die angespannte Liquiditätslage führt dazu, dass die Konzerne sich nur noch kleinere Übernahme-Objekte suchen. Große Übernahmen finden derzeit kaum statt. Außerdem können Aktien wegen der niedrigen Bewertung immer seltener als "Übernahme-Währung" eingesetzt werden. Dies führt ebenfalls zu deutlich weniger Unternehmenskäufen. Mit einer deutlichen Zunahme der Transaktionsaktivitäten ist erst bei einem nachhaltigen Aufschwung der Weltwirtschaft zu rechnen. In der Zukunft dürfte der M&A- Markt zunächst überwiegend kleinere Transaktionen aufweisen. Dabei dürfte die Zahl der M&A-Transaktionen zunehmen, der Wert je Transaktion hingegen sinken Branchenübergreifende, nationale Entwicklung bei M&A Die Entwicklung bei den M&A-Transaktionen hat in Deutschland seinen volumenund wertmäßigen Höhepunkt in den Jahren 2000 und 2001 durchlaufen, also etwa ein Jahr später als der weltweite Höhepunkt. Eine vielen erwartete, deutliche Zunahme der Fusions- und Übernahmeaktivitäten im Jahr 2002 ist nicht eingetreten - trotz Freistellung der Erträge aus dem Verkauf Kapitalbeteiligungen der Körperschaftssteuer durch die ab 1. Januar 2002 in Kraft getretene Steuerreform. 350 Im gesamten Jahr 2002 wurden zusammen M&A-Transaktionen mit einem Volumen 88 Mrd. Euro abgewickelt. Damit sank der Wert der Investitionen um mehr als 45 Prozent im Vergleich zum Vorjahr, in dem insgesamt Geschäfte mit einem Volumen 160 Mrd. Euro durchgeführt wurden Die Reform zielte unter anderem darauf ab, den deutschen Unternehmen attraktive Möglichkeiten für die Auflösung ihrer komplexen Kapitalverflechtungen zu bieten und damit Strukturreformen einzuleiten. Als Folge dieser Erleichterung war eine deutliche Zunahme der Fusions- und Übernahmeaktivitäten im Jahr 2002 zu erwarten. Diese Prognose hat sich jedoch nicht erfüllt. Der Grund dafür ist, dass steuerliche Umstrukturierungen zwar der Auslöser für Beteiligungsveräußerungen sein können, jedoch nicht die Ursache. Diese ergibt sich aus der Unternehmensstrategie. Vgl. Lucks / Meckl, 2002, S Vgl. CMP finance GbR (vormals: M&A International GmbH), 2004c und M&A International GmbH,

125 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Die Abbildung 36 verdeutlicht die Entwicklung der volumen- und wertmäßigen M&A- Aktivitäten zwischen 1994 und 2003 in Deutschland - jeweils für das erste Halbjahr. Anzahl der registrierten Übernahmen Transaktionen jeweils im erstem Halbjahr Anzahl der registrierten Übernahmen Transaktionsvolumen Transaktionsvolumen in Mrd. Abbildung 36: Entwicklung des M&A-Marktes in Deutschland (je nur 1. HJ), Quelle: Vgl. M&A International GmbH, 2003, eigene Darstellung. Auch auf dem nationalen M&A-Markt ist ein Trend zu sinkenden, durchschnittlichen Kaufpreisen pro Transaktion vorherrschend. So sanken diese 2001 mit 74 Mio. Euro auf 53 Mio. Euro in Als Gründe sind auch hier das schwache Wirtschaftsklima und die geringen Unternehmensbewertungen infolge der schwachen Kapitalmärkte zu nennen. Führend im nationalen M&A-Markt 2002 war die Branche der Finanzdienstleistungen, gefolgt der Energiewirtschaft, 352 die den zweiten Platz belegte Internationale Unternehmenszusammenschlüsse in der Energiewirtschaft Die internationalen Unternehmenszusammenschlüsse in der leitungsgebundenen Energiewirtschaft sind in den zurückliegenden Jahren ebenfalls sehr stark angestiegen und haben ihren Höhepunkt im Jahr 2001 durchlaufen. Im Gegensatz zu den übrigen Branchen sind sie jedoch auch nach dem Jahr 2001 auf einem relativ hohen 352 Vgl. CMP finance GbR, 2004c. 96

126 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT wert- und zahlenmäßigem Niveau verblieben und erst 2003 wertmäßig deutlich eingebrochen. Abbildung 37 verdeutlicht die Entwicklung der weltweiten M&A-Transaktionen nach Wert und Anzahl in den letzten Jahren. Wert der Transaktionen in Mrd. US-$ ,1 Mio. $ ,1 Mio. $ ,3 Mio. $ 182 Durchschnittliche Transaktionswerte in Mio. $ 200,2 Mio. $ 108,0 Mio. $ ,8 Mio. $ 103,8 Mio. $ ,0 Mio. $ 115,9 Mio. $ Anzahl der Transaktionen National, Wert International, Wert National, Anzahl International, Anzahl Gesamtzahl Abbildung 37: Wert- und zahlenmäßige Entwicklung der Transaktionen in der Energiewirtschaft , Quelle: Vgl. Foster et al., 2003; Foster et al., 2002; Green et al., 2001a; eigene Darstellung. Der Wert der Transaktionen gegenüber 2002 ist zwar um 49 Prozent zurückgegangen, 69 Prozent aller M&A-Transaktionen in 2003 konnten jedoch im zweiten Halbjahr abgeschlossen werden. Dies ist auch Ausdruck und Folge der schwierigen Kapitalmarktlage in Nordamerika nach der Stromkrise in Kalifornien, dem Zusammenbruch Enron sowie diversen weiteren verlustreichen Akquisitionen nordamerikanischer Energieversorger in Europa und Südamerika in Nicht zuletzt deshalb ist seit 2001 eine deutliche Entwicklung weg internationalen und hin zu nationalen Unternehmenstransaktionen festzustellen. Ferner folgen auch in der Energiewirtschaft den so genannten Mega Deals der vergangenen Jahre, zunehmend kleinere, selektive Akquisitionen. Dieser Trend kann mit den sinkenden durchschnittlichen Akquisitionswerten belegt werden Vgl. hierzu Abbildung 39 in diesem Kapitel. 97

127 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Im Jahr 2000 war der M&A-Markt in der Stromwirtschaft durch horizontale Integration und Großakquisitionen mit einem Transaktionswert mehr als 1 Mrd. US-$ gekennzeichnet, deren Zahl um zwei auf elf gegenüber dem Vorjahr anstieg. Besonders in Europa aber auch in Nordamerika, die sowohl als Investoren wie auch als Investitionsziele eine tragende Rolle spielten, waren erhebliche M&A-Aktivitäten zu verzeichnen. Mittel- und südamerikanische Stromversorger waren hingegen als Investitionsziele besonders beliebt. 354 Das Jahr 2001 stand - vor den bereits angedeuteten Schwierigkeiten in Nordamerika - im Zeichen der Erreichung Unternehmensgröße, der beginnenden Konsolidierung auf den Heimatmärkten sowie der Bildung Allianzen. Die Fusionen in der Stromwirtschaft waren bei einem Gesamtakquisitionsvolumen 90,9 Mrd. US-$ mit 71,3 Mrd. US-$ sehr dominant. Internationale Transaktionen spielten mit etwa 63 Prozent eine wichtigere Rolle als Konsolidierungen in Heimatmärkten. Viele der Big Players haben große Akquisitionen getätigt und ihre globalen Expansionsstrategien einer erneuten Überarbeitung unterzogen. So wurden die Risikoprofile überprüft, Multy-Utility- versus Kernkompetenz-Strategien diskutiert, die Aktivitäten entlang der Wertschöpfungskette optimiert bzw. nicht zum Kerngeschäft gehörende Aktivitäten desinvestiert und die Dienstleistungen und Produkte für die Kunden verbessert. 355 Auch im Jahr 2002 war Europa wieder der wichtigste Markt für M&A-Transaktionen in der Strom- und Gaswirtschaft. Trotz der wirtschaftlichen Talfahrt in anderen Branchen verharrte das weltweite M&A-Volumen in der Strom- und Gaswirtschaft mit 84,9 Mrd. US-$ auf einem sehr hohem Niveau und sank lediglich um 7 Prozent gegenüber dem Vorjahr. Der seit Mitte der 90er Jahre andauernde Trend hin zu internationalen Transaktionen konnte durchbrochen werden. Die weltweiten internationalen Transaktionen sanken in 2002 um mehr als 50 Prozent 57,2 Mrd. US-$ auf 26,7 Mrd. US-$. Das Jahr 2002 war somit ein Jahr der Konsolidierung und vertikalen Integration in den jeweiligen Heimatländern. 356 Die amerikanischen Versorger waren nicht zuletzt durch den Druck des Kapitalmarktes, die Absenkung ihrer Kreditwürdigkeit 354 Vgl. Hughes et al., Vgl. Green et al., 2001a; ders. 2001b. 356 Vgl. Hughes et al.,

128 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT und aufgrund der schwachen wirtschaftlichen Entwicklung ihrer südamerikanischen Beteiligungen zu einem Umdenken in der weltweiten M&A-Strategie gezwungen. 357 Der weltweite M&A-Markt bei Energieunternehmen ist in mit einiger Zeitverzögerung gegenüber den übrigen Branchen - ebenfalls deutlich eingebrochen und erreicht nur noch 43 Mrd. US-$, ein Rückgang knapp 50 Prozent im Vergleich zu Die europäische Dominanz im M&A-Geschäft hat auch einen Rückschlag um knapp 50 Prozent erlitten, wo hingegen ein Anstieg des amerikanischen M&A- Marktes um gut 50 Prozent zu verzeichnen war. Damit hatten beide Regionen etwa einen Marktanteil 40 Prozent am weltweiten M&A-Geschäft in Der Anteil der weltweiten Gas-Merger ist mit knapp 8 Prozent nahezu in der Bedeutungslosigkeit versunken. Der Anteil der internationalen M&A-Transaktionen ist in 2003 zwar 31 Prozent auf knapp 40 Prozent gestiegen, das Volumen hat jedoch gegenüber 2002 um 9,7 Mrd. US-$ auf 17 Mrd. US-$ - dem allgemeinen Trend folgend - abgenommen. 358 Insgesamt überwiegen nach wie vor die nationalen Unternehmenstransaktionen und somit der Trend zu Konsolidierungen und vertikalen Integrationen in den Heimatmärkten. nach Wert der Akquisitionsziele in Mrd. US-$ Europa Mittel- & Südamerika Afrika International Nord Amerika Asien & Pazifik Naher Osten Abbildung 38: Weltweite internationale Strom-Transaktionen nach Wert und Regionen , Quelle: PriceWaterhouseCoopers, 2003, eigene Darstellung. 357 Vgl. als prominentestes Beispiel TXU Coporation, aber auch Reliant und Mirant. 358 Vgl. Wiegand et al., 2003a. 99

129 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT In der Abbildung 38 sind die wertmäßigen Transaktionen im Stromsektor der vergangenen Jahre nach Weltregionen dargestellt. Die Marktführerschaft des europäischen M&A-Marktes bei Strom- und Gasversorgern wird auch eindrucksvoll durch die Liste der Top Ten -Fusionen dokumentiert. Sie stellen die treibende Kraft im M&A-Geschäft dar. So wurden 2001 sieben zehn und 2002 neun zehn der größten Transaktionen ausschließlich zwischen europäischen Unternehmen durchgeführt. 359 In 2003 sank diese Quote durch die wieder ansteigenden Fusionsaktivitäten in Nordamerika auf zwei Transaktionen ab. 360 Die Entwicklung des europäischen M&A-Marktes bei Strom- und Gasversorgungsunternehmen - trotz der weltweit angespannten Wirtschaftslage und schwacher Kapitalmärkte - gegenüber den weltweiten M&A-Aktivitäten der übrigen Branchen verdeutlicht die Entkoppelung der Unternehmenstransaktionen vom Kapitalmarkt. Vielmehr dürfen bei europäischen Strom- und Gasunternehmen deregulierungs- und liberalisierungsgetriebene M&A-Transaktionen unterstellt werden. Deutsche Strom- und Gasversorgungsunternehmen - allen voran E.ON und RWE aber auch EnBW - haben in der vergangenen Jahren diverse internationale Akquisitionen getätigt. In den letzten drei Jahren haben alleine RWE ca. 35 Mrd. und E.ON sogar 41 Mrd. investiert und wollen auch zukünftig weiter investieren. 361 So kaufte RWE den britischen Wasserversorger Thames Water sowie den US- Versorger American Water Works und hofft gemäß der Multi-Utility Strategie auf Cross-Selling Effekte. E.ON hingegen erwarb Powergen in Großbritannien, LG&E in den USA, Sydkraft in Schweden, Ruhrgas daheim sowie dutzende Unternehmen in Zentral- und Osteuropa. 362 In Tabelle 32 im Anhang sind exemplarisch wesentliche M&A-Transaktionen unter Beteiligung europäischer Versorgungsunternehmen zusammengestellt, 363 die insgesamt ein Transaktionsvolumen knapp 155 Mrd. repräsentieren. 359 Vgl. Green et al., 2001a; Hughes et al., Vgl. Wiegand et al., 2003a. 361 Vgl. Clark, Vgl. Blechner, E.ON verfügt bereits heute über bedeutende Marktanteile auf dem europäischen Strommarkt, so z.b. über 46 Prozent in Ungarn, 32 Prozent in der Slowakei und etwa 55 Prozent in Tschechien. Vgl. Präsentation vor Anlageinvestoren am 3. Februar Ulmke, Vgl. hierzu im Anhang Allgemeines zu Mergers & Acquisitions und Energiewirtschaft. 100

130 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Nationale Unternehmenszusammenschlüsse in der Energiewirtschaft Die Akquisitionswelle im Zuge der Deregulierung der Strom- und Gaswirtschaft in Deutschland begann nicht unmittelbar mit einer Vielzahl Fusionen, sondern entwickelte sich allmählich. Im Vorfeld der Liberalisierung fanden sehr vereinzelt Unternehmenszusammenschlüsse und Kooperationen unterschiedlichster Art statt. Erst mit dem in Kraft treten des neuen Energiewirtschaftsgesetzes 1998 stieg zunächst die Zahl der jährlich neuen Kooperationen und ab 1999 auch die der Fusionen und schließlich ab 2000 die der Strategischen Allianzen sprunghaft an. Die Strategischen Allianzen und Fusionen haben sich in der Zeit nach der Deregulierung stetig entwickelt und fanden ihren zahlenmäßigen Höhepunkt in Es ist da auszugehen, dass sich besonders Strategische Allianzen aber auch Fusionen häufig aus ehemaligen Kooperationen entwickelt haben. Die Entwicklung der Welle der Unternehmenszusammenschlüsse, der namentlich identifizierten Kooperationen, Strategischen Allianzen, Fusionen und Demerger, die die Grundgesamtheit der Datenanalyse für die Ermittlung der Erfolgsfaktoren in der deutschen Energiewirtschaft darstellen, ist in Abbildung 39 für die Zeit 1993 bis 2003 zusammengefasst. 140 Anzahl der Unternehmenszusammendschlüsse gesch. Fusion gesch. Strategische Allianz gesch. Kooperation Demerger Fusion Strategische Allianz Kooperation N = 476 Unternehmenszusammenschlüsse Abbildung 39: Identifizierte, jährliche Neu-Gründungen bei Unternehmenszusammenschlüssen in der deutschen Energiewirtschaft

131 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Auch in der nationalen Energiewirtschaft hat sich der Höhepunkt der Unternehmenszusammenschlüsse gegenüber allen anderen Branchen und der so genannten 5. Fusions-Welle - deregulierungsbedingt - um etwa zwei Jahre verschoben Unternehmenszusammenschlüssen bei Verbundunternehmen Bereits vor dem Start der Liberalisierung wurde die wirtschaftliche Überlebensfähigkeit aller acht Verbundunternehmen, die auf dem deutschen Strommarkt tätig waren, angezweifelt. Trotz der sich abzeichnenden Liberalisierung und der in dessen Vorfeld durchgeführten Effizienzsteigerungs- und Kostensenkungsprogrammen, schienen die Unternehmenszusammenschlüsse - auch im europäischen Kontext - unausweichlich. Daher wurde bereits in der zweiten Hälfte der neunziger Jahre damit begonnen, potenzielle Partner zu suchen. Die Anbahnung Zusammenschlüssen wurde sowohl bei traditionell zusammenarbeitenden und regional verbundenen Unternehmen aber auch überregional und überraschend vorbereitet und umgesetzt. So haben bereits sehr frühzeitig - noch vor der Novellierung des Energiewirtschaftsgesetztes - in 1997 die Energieversorgung Schwaben AG, Stuttgart und die Badenwerke AG, Karlsruhe zur Energie Baden-Württemberg AG (EnBW), Karlsruhe fusioniert. In 2000 folgten die Vereinigte Elektrizitäts- und Bergwerks-Aktiengesellschaft (VEBA) und die Vereinigte Industrie-Unternehmen AG (VIAG) zur E.ON AG, Düsseldorf. Die Energietöchter der VEBA - PreussenElektra AG (PE) - und der VIAG - Bayernwerk AG (BW) - wurden zur E.ON Energie AG, München fusioniert. Ebenfalls in 2000 wurden die alte Rheinisch-Westfälische Elektrizitätswerke AG (RWE) mit der Vereinigten Elektrizitätswerke AG (VEW) zur neuen RWE AG (RWE), Essen verschmolzen. Als so genannte vierte Kraft in der deutschen Stromwirtschaft ist im September 2002 die Vattenfall Europe AG (VE) entstanden. Dazu wurden die Hamburgische Electricitäts-Werke AG (HEW), die Berliner Bewag Aktiengesellschaft (Bewag), die Vereinigte Energiewerke AG (VEAG) und die Lausitzer Braunkohle AG (Laubag) zusammengeführt. Dieser Zusammenschluss wurde bereits Mitte 2000 durch die Übernahme der Aktienmehrheit an der Bewag AG durch die HEW AG eingeleitet. 364 Die Zahl der Verbundunternehmen hat sich damit seit der Deregulierung der Strommärkte durch Fusionen ehemals acht innerhalb gut zwei Jahren auf vier hal- 364 Für eine ausführlichere Darstellung der Fusionen der Verbundunternehmen vgl. Leuschner,

132 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT biert. Abbildung 40 zeigt die regionalen Stammmärkte der ehemaligen und heutigen Verbundunternehmen in Deutschland E.ON Vattenfall RWE EnBW Abbildung 40: Regionale Stammmärkte deutscher Verbundunternehmen 2000 und 2004, Quelle: In Anlehnung an Leuschner, Die Übernahme des Gasversorgers Ruhrgas durch die Düsseldorfer E.ON für etwa 10,2 Mrd. Euro war einer der letzten großen Merger in der nationalen leitungsgebundenen Energiewirtschaft. Auf einen Schlag ist E.ON zum mit Abstand größten deutschen Gasversorger aufgestiegen. Der Übernahme wurde zunächst vom Kartellamt und der Monopolkommission untersagt. Im Juli 2002 hat E.ON dann eine Ministererlaubnis für die Ruhrgas-Übernahme erwirkt, die nur unter erheblichen Auflagen erteilt wurde. So musste sich E.ON den Anteilen an der VNG, der EWE, der Gelsenwasser, dem Regionalversorger Bayernwerk sowie den Bremer Energieversorger swb AG trennen. Trotz Erfüllung dieser Auflagen konnte ein gerichtlicher Streit vor dem OLG Düsseldorf erst in letzter Minute durch weitere Zugeständnisse gegenüber den Beschwerdeführern außergerichtlich beigelegt werden Unternehmenszusammenschlüsse bei regionalen und lokalen Energieunternehmen Die Unternehmensakquisitionen fanden jedoch nicht ausschließlich auf der Ebene der Verbundunternehmen statt, sondern auf allen Unternehmensebenen und Wertschöpfungsstufen. 365 Vgl. Knuf, T. / Schulte, E. B, (2003). 103

133 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Die Finanznot der Kommunen lässt immer mehr Städte und Gemeinden dazu übergehen, im Zuge der Deregulierung und Privatisierung der Energiewirtschaft Anteile der kommunalen Versorgungsunternehmen an Investoren zu veräußern. Dabei werden häufig Anteilspakete bis zu 49,9 Prozent und teilweise sogar 74,9 Prozent verkauft, damit die Kommunen auch weiterhin die Entscheidungsfindung in den Führungsgremien nachhaltig beeinflussen bzw. bestimmte Entscheidungen blockieren können. Die Investoren können dabei benachbarte kommunale Stadt- und Gemeindewerke oder aber auch überregionale Versorgungsunternehmen sein. Nach der ersten Privatisierungswelle, bei der hohe Preise für kommunale Beteiligungen an Versorgungsunternehmen erzielt wurden, kehrte auch hier eine Zeit der Ernüchterung ein. Nicht alle Erwartungen an den liberalisierten Strom- und Gasmarkt sind so eingetreten wie vorhergesagt und Investitionen haben nicht immer zu den erwünschten Unternehmenswertsteigerungen geführt. Es gab bereits erste Insolvenzen in der sonst wirtschaftlich soliden Strom- und Gaswirtschaft. 366 Darüber hinaus führen hohe Erlöse bei den Anteilsverkäufen kommunalen Unternehmen zu entsprechenden Renditeerwartungen bei den Investoren, die in letzter Konsequenz dann wiederum hohe Kosten bei den Kommunen verursachen können. 367 Dennoch stoßen Beteiligungen an kommunalen Versorgungsunternehmen wie Stadtwerken national und international auf große Nachfrage. 368 Von den knapp Versorgungsunternehmen (Strom, Gas und Fernwärme) in Deutschland haben Anfang 2002 erst 263 Unternehmen einen privaten Anteilseigner. 14 da haben eine private Mehrheitsbeteiligung, in 175 Fällen liegt die private Beteiligung zwischen 25 und 50 Prozent vor und in 46 Fällen liegt der Beteiligungsanteil bei unter 25 Prozent. 369 Die übrigen, gut 700 Unternehmen befinden sich nach wie vor in kommunalem Eigentum. Wenn der Anteil der Regiebetriebe, an denen keine Anteile verkauft werden können, und die Betriebe, die aufgrund ihrer Größe nicht 366 Vgl. z.b. die Insolvenz der TXU Europe, der europäischen Tochter der TXU Corporation, Dallas, Texas und die Auswirkungen auf deren Beteiligungen 24sieben GmbH, Kiel und der Braunschweiger Versorgungs- AG (BVAG). 367 Es kann in den Kommunen u.a. zu einer Verringerung Auftragseingängen bei lokalen Betrieben, Kaufkraftverlust durch Arbeitslosigkeit sowie damit einhergehenden Steuerausfällen, kommen. 368 Vgl. O. V., (2002a) 369 Vgl. KMPG Corporate Finance, 2002a, S. 13, ders. 2002b, S

134 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT privatisierungsfähig sind, abgezogen werden, verbleiben gut 400 privatisierungsfähige kommunale Versorgungsunternehmen Erfolgsaussichten bei Mergers & Acquisitions In den folgenden Ausführungen sollen allgemein und spezielle Erfolgsaussichten bei Unternehmenszusammenschlüssen in der Energiewirtschaft diskutiert sowie Hinweise auf die Gründe M&A-Transaktionen gegeben werden Allgemeine Erfolgsaussichten bei Unternehmenszusammenschlüssen Gesamtwirtschaftlich gesehen sind Kooperationen, Strategische Allianzen und Fusionen nichts anderes als eine Reallokation Ressourcen am Markt, auf dem Unternehmen gekauft und verkauft werden. Wenn die These der Überlegenheit der Marktmechanismen - also die Effizienz der Kapitalmärkte und die Effizienz der Allokation Ressourcen - zutrifft und die Untersuchungen hinsichtlich der Erfolgsaussichten richtig sind, dann ist es um so verwunderlicher, dass die Zahl der Misserfolge bei Unternehmenszusammenschlüssen derart hoch ist. Die Erfolgsaussichten bei Unternehmenszusammenschlüssen - in nahezu allen Branchen und über Branchengrenzen hinweg - waren Gegenstand diverser Studien, die fast alle hohe Misserfolgsquoten ermittelt haben. 371 Es existieren jedoch nur wenige tiefgehende empirische Untersuchungen, um vermutete Misserfolgsursachen und Erfolgsfaktoren zu belegen. 372 Sowohl die ökonomische Theorie, als auch die Vielzahl der durchgeführten M&A- Transaktionen, Lerneffekte bei Unternehmen und Management sowie Berater, deren tägliches Geschäft M&A-Transaktionen sind, würden den Schluss nahe legen, dass die Strategie für anorganisches Wachstum eine erfolgreiche und viel versprechende ist. Die Praxis, die auch durch empirische Untersuchungen bestätigt wird, ist jedoch eine ganz andere. In Tabelle 4 ist eine Auswahl wesentlicher Untersuchungen zu den 370 Vgl. KMPG Corporate Finance, 2002a, S. 13, ders. 2002b, S Vgl. u.a. Weinmann, 2004, S. 204 ff; Geschwill, 2000, S. 31 ff; Lucks / Meckl, 2002, S. 10 ff; Jansen, 2002, S. 510 ff. 372 Vgl. Grube / Töpfer, 2002, S

135 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Erfolgen bei Unternehmenszusammenschlüssen der letzten Jahre nach Herkunft und in Kategorien zusammengestellt. 373 Tabelle 4: Ausgewählte Studien zur Erfolgsmessung M&A-Transaktionen, Quelle: In Anlehnung an Lucks / Meckl, 2002, S. 11. Studie Jansen / Körner Umsatz 2000 Deutschland 103 internationale und deutsche Fusionen zwischen 1994 und 1999 Erfolg Indifferenz Misserfolg Erreichen kommunizierter Ziele Booz-Allen & 1998 International 150 Unternehmen 34% Hamilton Kapitalmarktorientiert Jansen / 2000 Körner Deutschland / International McKinsey 2000 International KPMG 2000 International 103 internationale und deutsche Fusionen zwischen 1994 und Fusionen und Akquisitionen ( ) 107 der 700 größten grenzüberschreitenden M&A ( ) 44% 24% 50 % Käufer, 10 % Verkäufer 16% 30% 54% Amerika, A T. Kearney Mergers ( ) 58% Europa, Asien Kapitalmarktorientiert - Bestimmung der kumulierten abnormalen Rendite (KAR) KAR zwischen - 1,57 und 0,30 % Kerler 2000 Schweiz 200 Akquisitionen ( ) im Nachakquisitionsteitraum Dörr 2000 Deutschland Sudarsanam, et al. Jahr der Publikation 120 internationale transaktionen 30 Unternehmen ( ) 1996 Großbritannien 429 Akquisitionen 1980 bis 1990 Datta / Puia 1995 USA Jahresabschlussorientiert Land der Käufer Bühner 1991 Deutschland Der Erfolg Akquisitionen Inhalt und Untersuchungszeitraum 112 Cross-Border-Acquisitions ( ) 57 Unternehmen mit grenzüberschreitenden Zusammenschlüssen ( ) Performance nicht signifikante bzw. positive KAR (1,83 %, 2,64 %, 2,66 %) für langen Ereigniszeitraum KAR A = - 4 % und KAR T = 29,2 % signifikante negative KAR zwischen - 0,42 % und - 2,54 % statistisch signifikanter Rückgang für EK- und FK-Rentabilität In den allermeisten Untersuchungen verlaufen nicht einmal 50 Prozent der Transaktionen erfolgreich - im Sinne der Untersuchung. Hinsichtlich der Wertorientierung sind maximal die Hälfte der Transaktionen über die Zeit als erfolgreich zu qualifizieren. 374 Trotz unterschiedlicher Untersuchungsmethoden schätzen Fachleute die Erfolgsquote Fusionen auf lediglich etwa 30 Prozent. 375 Die Schlussfolgerung, in Anbetracht der hohen Risikoträchtigkeit, ganz auf die Möglichkeit des anorganischen Wachstums zu verzichten, ist allerdings angesichts der Vorteile, die diese Strategie bewirken kann, auch nicht zielführend. 373 Vgl. für eine wesentlich umfangreichere Zusammenstellung der wesentlichen Studien zu den Erfolgsaussichten in: Weinmann, 2004, S. 204 ff. 374 Vgl. Coenenberg / Salfeld, 2003, S In Studien, mit sehr unterschiedlichen Forschungsmethoden, wurden Misserfolgsquoten zwischen 50 und 85 Prozent mit Mittelwerten um die 65 Prozent ermittelt. Vgl. Geschwill, 2000, S. 32.; Jansen / Pohlmann, 2000, S. 31; In einer Analyse wird belegt, dass bei grenzüberschreitenden Transaktionen 83 Prozent keine wertsteigernden Effekte aufweisen; siehe auch Tabelle 8, unten. 106

136 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Für die leitungsgebundene Energiewirtschaft - und hier insbesondere für deren Kooperationen - schient dies nicht zuzutreffen. Bei der partiellen Erfolgsmessung auf Basis der Eigenkapitalrendite sind 46 Prozent der Fusionen und 81 Prozent der Kooperationen über den fünfjährigen Untersuchungszeitraum erfolgreich. Bei der Gewichtungsvariante Fragebogen der multidimensionalen Erfolgsmessung sind 64 Prozent der untersuchten Kooperationen und 58 Prozent der Fusionen im fünften Jahr mindestens so erfolgreich wie im Basisjahr. 376 Unter Organisationswissenschaftlern werden Fusionen als Chance für eine konsequente Reorganisation Unternehmen angesehen, um kaum bewegliche und starre Organisationsformen durch eine Art Neu- oder Umgründung flexibler und schlagkräftiger zu gestalten. Darüber hinaus werden Fusionen im Zeitalter sich schnell wandelnder Märkte und einer zunehmenden Globalisierung für die Aufrechterhaltung der Wettbewerbsfähigkeit als notwendig erachtet. 377 Wie genau der Erfolg bei Unternehmenszusammenschlüssen definiert werden kann, ist wissenschaftlich nicht hinreichend bestimmt. Alle bisher angewendeten Mess- und Analyseverfahren weisen systematische Schwächen auf und basieren in der Regel auf eindimensionalen, quantitativen Parametern. 378 Werden die unterschiedlichen Analyseverfahren miteinander verglichen, so fällt auf, dass die Resultate der Verfahren, die eine Erfolgsermittlung auf der Basis Befragungen, jahresabschlussorientierten Kennzahlen bzw. Desinvestitionsraten durchführen, tendenziell besser ausfallen als kapitalmarktorientierte Erfolgsbewertungsverfahren. 379 Dies könnte an dem beschriebenen Agency-Konflikt 380 liegen, der das Mana- 376 Der Untersuchungszeitraum war bei Kooperationen ( ) und Fusionen (Jahr 1 bis Jahr 3) jeweils 5 Jahre. Erfolgreich waren alle Zusammenschlüsse, die im fünften Jahr besser waren. Gleich gut und schlechter wurde als Misserfolg gewertet. Vgl. die ausführlichere Darstellung in Kapitel Zwischenfazit: Partielle Erfolgsmessung in der Energiewirtschaft und Kapitel Zwischenfazit: Multidimensionale Erfolgsmessung in der Energiewirtschaft. 377 Vgl. Geschwill, 2000, S Vgl. hierzu auch Kapitel 4 Ziele, Erfolg und Erfolgsmessung bei Mergers & Acquisitions in der Energiewirtschaft, das explizit auf die partielle und mehrdimensionale Erfolgsmessung und die Erfolgsgrößen bei Unternehmenszusammenschlüssen eingeht, aber auch Jansen / Petersen, Darüber hinaus werden die Erfolgsaussichten und der tatsächlich erzielte Erfolg durch das Management Unternehmen mit bereits durchgeführten M&A häufig deutlich positiver empfunden bzw. dargestellt. Bei einer Befragung mittelständischen Entscheidungsträgern haben 43 Prozent sehr erfolgreiche und 52 Prozent zufrieden stellende Erfahrungen mit M&A gemacht. Keiner hat nicht erfolgreiche Erfahrungen gemacht und 5 Prozent machten keine Angaben. Die Ergebnisse der Befragung beruhen auf einer Umfrage unter 300 Entscheidungsträgern mittelständischer Industrie- und Dienstleistungsbetriebe (8 Prozent Energiebetriebe). Vgl. Fischer, 2000, S. 171, Tab

137 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT gement dazu veranlasst, die Erfolgslage verbal oder mittels Bilanzierungsmöglichkeiten zu beschönigen oder notwendige Korrekturmaßnahmen in Form Desinvestitionen zu unterlassen. 381 Unabhängig der Wahl des Erfolgsmaßstabes, der Erhebungsmethode, des Erhebungsumfangs und der Auswertungsmethode ist der Wertbeitrag Akquisitionen insgesamt als negativ zu beurteilen. 382 Die Misserfolgsquoten können zwischen Käufern und Verkäufer sehr unterschiedlich ausfallen. Während die Aktionäre Zielunternehmen mit durchschnittlich knapp 20 Prozent Wertsteigerung rechnen konnten, haben Aktionäre Käuferunternehmen innerhalb fünf Jahren nach der Transaktion durchschnittlich 10,3 Prozent des Aktienwertes verloren. Anderen Untersuchungen zufolge konnte der Vermögensverlust für die Käufer bei M&A-Transaktionen in den ersten sechs Monaten auf ca. sieben Prozent beziffert werden. 383 Im Jahr 2000, dem Höhepunkt der letzten Fusionswelle, wurde eine durchschnittliche Übernahmeprämie 384 gut 50 Prozent bezahlt, wobei der Durchschnitt der branchenübergreifenden Prämien in den 90er Jahren etwa 40 Prozent betragen hat. 385 Nach Unternehmenszusammenschlüssen nahm die Profitabilität bei 57 Prozent der Unternehmen ab, bei 14 Prozent blieb sie auf dem gleichen Niveau und bei lediglich 29 Prozent ist sie angestiegen. Die durchschnittliche Profitabilitätseinbuße beträgt immerhin 10 Prozent. 386 Eine Umsatzsteigerung gelang nur 44 Prozent der Unter- 380 Vgl. die Ausführungen in Kapitel Free Cash Flow-Hypothese und Corporate Control-Hypothese. 381 Vgl. Weinmann, 2004, S Vgl. hierzu Misserfolgsquote Prozent: Jansen / Körner, 2000a, S. 49; Misserfolgsquote ca. 60 Prozent: Jansen, 2001a, S. 240 ff; Misserfolgsquote ca. 61 Prozent: Copeland / Koller / Murrin, 2000, S. 114 f und Sirower, 1997, S. 6; Misserfolgsquote ca. 50 Prozent: Eccles / Lanes / Wilson, 1999, S. 139; Misserfolgsquote 76 Prozent: Lucks / Meckl, 2002, S. 10; Misserfolgsquote Prozent: Trauth, 2000, S. 77; Misserfolgsquote mindestens 50 Prozent (bereits für die 80er Jahre): Gerpott, 1993b, S. 3 ff. 383 Vgl. Müller-Stewens, 2000, S Betrag, der zum Zeitpunkt der Übernahme über den Aktienkurs hinaus an den Verkäufer gezahlt wird. 385 Bei der Analyse Käuferunternehmen wurden Unternehmenszusammenschlüsse zwischen 1955 und 1987 untersucht, die an der NYSE/AMEX notiert waren. Vgl. Jansen, 2002, S. 511 f. 386 Vgl. Habeck / Kröger / Träm, 1999; Grube / Töpfer, 2002, S

138 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT nehmen und einen Anstieg des Börsenwertes konnten lediglich 21,5 Prozent der Unternehmen verzeichnen. 387 Studien belegen, dass es vor allem die weichen Faktoren sind, die den Fusionsprozess ins Stocken bringen, weil sie im Vorfeld nicht berücksichtigt oder unterschätzt wurden. Gewachsene Komplexität, Kulturkonflikte und Fehleinschätzungen des Managements können zu ungeahnten Problemen bei der Post Merger Integration werden. 388 In Anbetracht dieses sehr hohen Umsetzungsrisikos und der erheblichen Transaktionsvolumina, die weltweit abgewickelt werden, stellt M&A eine strategische Wachstumsvariante mit einem erheblichen Wertvernichtungsrisiko dar. 389 Grundsätzlich bleibt noch festzustellen, dass bei M&A-Projekten im Vergleich zu normaler Geschäftsführung ganz andere Fähigkeiten gefordert werden, die im Wesentlichen den Bereich des Diskontinuitätenmanagements betreffen. 390 In Tabelle 33 im Anhang sind beispielhaft einige abgebrochene oder nicht erfolgreiche Unternehmenszusammenschlüsse mit Anmerkungen bzw. den Gründen für die Erfolglosigkeit zusammengestellt Erfolgsaussichten bei Unternehmenszusammenschlüssen in der deutschen Energiewirtschaft Das de facto Monopol der Energiewirtschaft bis 1998 und die hohe staatliche Regelungsdichte der Branche sowie die über die Unternehmensebenen hinaus reichende intensive Verbandsarbeit hat im Laufe der Jahrzehnte zu einer homogenen Struktur der Branche beigetragen. Technische und betriebswirtschaftliche Problemstellungen wurden gemeinsam vorangetrieben und gelöst. Technische Standards wurden entwickelt und gesetzt, die Forderungen der Politik gemeinschaftlich umgesetzt. In den Fachverbandstagungen und Ausschüssen der Energiewirtschaft wurde eine gemeinsame Sprache entwickelt, Marketing-Aktivitäten wurden übergeordnet koordiniert und 387 Vgl. Grube / Töpfer, 2002, S. 49. Diese Ergebnisse werden sowohl der A. T. Kearney-Studie als auch Jansen / Körner, 2000b tendenziell bestätigt. 388 Vgl. Geschwill, 2000, S Allein in Deutschland wird der Vermögensverlust durch Zusammenschlüssen in den 80er Jahren auf etwa 400 Mrd. DM geschätzt. Vgl. Geschwill, 2000, S. 31 und auch Zappei / Eppinger, 1992, die für den genannten Zeitraum einen Vermögensverlust Mrd. DM angeben. 390 Vgl. auch den Begriff Change-Management. 391 Vgl. hierzu 109

139 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT im Rahmen eines überbetrieblichen Unternehmensvergleichs wurden intime Daten der teilnehmenden Unternehmen untereinander ausgetauscht, verglichen und ausgewertet. 392 Diese intensive Zusammenarbeit innerhalb der Branche sowie die Kenntnis des abgeschotteten Marktes, aber auch die persönlichen Kontakte untereinander könnten Gründe darstellen, dass die Erfolgsaussichten bei Unternehmenszusammenschlüssen in der Energiewirtschaft deutlich höher ausfallen als in anderen Branchen. 393 Andere Branchen stehen zum Teil jeher im Wettbewerb und haben sich unabhängiger einander entwickelt und verfügen somit über eine weniger homogene Struktur und Nomenklatur, als dies in der leitungsgebundenen Energiewirtschaft der Fall ist. Diese Einschätzung kann durch eine Untersuchung, in der die fusionsabhängige Veränderung des Shareholder Values verschiedener Branchen untersucht wurden, unterstützt werden. Dabei weisen die Energieversorger mit -23,6 bis 17,7 Prozent nach der Chemie-/Gesundheits- und Pharmaindustrie mit -34,2 bis 6,9 Prozent die geringste Schwankungsbreite bei der fusionsabhängigen Veränderung des Shareholder Values auf. 394 Kritisch, im Hinblick auf eine wirtschaftlich erfolgreiche Zusammenarbeit in der Energiewirtschaft, müssen aber die hohen Preise für Unternehmen und Unternehmensbeteiligungen gesehen werden, die besonders in der Anfangsphase der Liberalisierung den kommunalen Anteilseignern - nicht zuletzt wegen der knappen Haushaltslage - gefordert und auch potenziellen Investoren gezahlt wurden. In einer wahren Wettbewerbseuphorie wurden diese hohen Preise, besonders ausländischen Investoren gezahlt und zum Teil noch erhebliche politische Zugeständnisse 395 eingegangen. Die Anteilsverkäufer haben dabei die inländischen Energieunternehmen geschickt gegen die ausländischen Investoren, mit dem Ziel maximaler Verkaufserlöse, 392 Bereits vor der Liberalisierung wurden unter den Energieunternehmen im Rahmen des sog. überbetrieblichen Leistungsvergleichs - einer Art Benchmarking auf freiwilliger Basis - Daten der einzelnen Energieunternehmen aufgenommen, ausgewertet und miteinander verglichen um die Effizienz zu verbessern. 393 Vgl. hierzu auch die Ausführungen in Kapitel Erfolgsmessung mit operativen Erfolgsgrößen sowie Kapitel Zwischenfazit: Partielle Erfolgsmessung in der Energiewirtschaft und Kapitel Zwischenfazit: Multidimensionale Erfolgsmessung in der Energiewirtschaft. 394 Vgl. Habeck / Kröger / Träm, 1999, S Z.B. keine Schließung Betriebsstandorten, keine betriebsbedingten Kündigungen bei Fusion, Finanzierung Umweltprojekten (z.b. Solaranlagen), Investitionsprogramme etc. 110

140 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT ausgespielt. Die ausländischen Investoren haben versucht, über Akquisitionen Brückenköpfe im größten europäischen Strommarkt zu implementieren. Die inländischen Energieunternehmen wollten diese ausländischen Wettbewerber nach Möglichkeit vermeiden und waren ebenfalls bereit hohe Preise zu bezahlen. 396 Die hohen, gezahlten Preise für die Unternehmensanteile induzieren bei den Investoren eine entsprechende Erwartungshaltung hinsichtlich der zu erzielenden Renditen. Synergiepotenziale lassen sich in den Versorgungsunternehmen jedoch häufig nicht so einfach realisieren. Die Probleme liegen dabei insbesondere an hohen Mitarbeiterzahlen und den hohen Sozialstandards, bei traditionell guter gewerkschaftlicher Organisation sowie den häufig eingegangenen politischen Zugeständnissen. Den beauftragten Investmentbanken fiel die Suche nach geeigneten Investoren nicht besonders schwer, da zahlungskräftige Kaufinteressenten in großer Zahl zur Verfügung standen. Nicht selten gaben auch persönliche und regionale Gesichtspunkte den Ausschlag über eine engere Zusammenarbeit, statt fundierter strategischer Überlegungen, realistischer Szenarien über realisierbare Synergiepotenziale und anderer Komponenten des strategic fit. Die Bezahlung der Investmentbanker erfolgt in Abhängigkeit vom Transaktionsvolumen. Damit sind die großen Energieversorgungsunternehmen besonders lukrativ für die Investmentberater. Auch die Strategieberatungsunternehmen waren Ende der 90er Jahre bis zum Beginn der Wirtschaftsflaute 2001 mit sehr hohen Auslastungsquoten in der Energiewirtschaft verwöhnt. Die Umsetzung der PMI-Projekte war häufig sehr viel Euphorie und weniger den wirtschaftlichen Realitäten getragen. Die Umsetzung der Projekte, bei technisch komplexen Aufgabenstellungen, den häufig politisch sehr schwierigen Verhältnissen, dem sensiblen Umgang mit den Arbeitnehmervertretern und den auf Konsens bedachten Unternehmensführungen der Energieversorger, war häufig aufwendig und anspruchsvoll und hat hohe Kosten ver- 396 Am Beispiel der Übernahme 51 Prozent der Stadtwerke Kiel durch TXU Europe zum Preis 229 Mio. soll diese Problematik verdeutlicht werden. Insgesamt erzielten die SW Kiel in 2000 bei einem Umsatz 275 Mio., einen Jahresüberschuss 18,5 Mio.. Dies entspricht einer Umsatzrendite 6,7 Prozent. Der anteilige Jahresüberschuss bezogen auf das investierte Kapital entspricht aber nur einer Verzinsung 4,1 Prozent. Vor dem Hintergrund der unsicheren Entwicklung im Wettbewerb, niedriger Strompreise, geringer Wechselraten der Stromkunden und der Netznutzungsproblematik stellt dies keine gut rentierliche Investition dar. Vgl hierzu auch die in der Energiewirtschaft erzielbaren Renditen bei kooperierenden und fusionierenden Unternehmen in Kapitel Erfolgsmessung mit operativen Erfolgsgrößen. TXU Europe hat mittlerweile Insolvenz angemeldet und wurde über die britische Powergen E.ON übernommen. 111

141 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT ursacht. Damit haben die Beratungskosten zunächst nicht zu den erwünschten Einsparungen geführt, sondern zu Kooperations- und Fusionsaufwendungen, die den Erfolg der Unternehmenszusammenschlüsse bei den Energieversorgungsunternehmen negativ belastet haben Kritische Erfolgsfaktoren bei Mergers & Acquisitions Es konnte bisher nicht allgemein gültig festgestellt werden, was die bedeutendsten Einflussfaktoren oder die bei der Integrationsumsetzung primär zu beachtenden Risiken sind. 397 Bei einigen Einflussgrößen besteht weitgehende Einigkeit, bei anderen existieren diametral entgegengesetzte Meinungen. So besteht über die Notwendigkeit einer Vision, aus der eine klare Unternehmensstrategie abgeleitet werden muss, eine einheitliche Meinung. Das eine klare und überzeugende Kommunikationsstrategie nach innen und außen stabilisierend wirkt, ist ebenfalls weithin anerkannt. 398 Bei der Unternehmenskultur, der Integrationsart und -geschwindigkeit bestehen jedoch erhebliche Meinungsverschiedenheiten. 399 Einer kompatiblen Unternehmenskultur wird einigen Autoren eine überragende Bedeutung im Fusionsprozess zugeschrieben, 400 andere behaupten der Erfolg sei um so größer, je unterschiedlicher die Kulturen sind, 401 und schließlich wird der Unternehmenskultur gar kein Einfluss auf den Fusionserfolg zugeschrieben. 402 Die Inkompatibilität der Unternehmenskulturen kann jedoch den Verantwortlichen auch als Sündenbock herangezogen werden; in Wirklichkeit entscheiden jedoch andere Faktoren über Erfolg und Misserfolg bei Fusionen. 403 In Tabelle 5 sind die wichtigsten kritischen Erfolgsfaktoren für Unternehmensintegrationen auf Basis einer Umfrage unter Entscheidungsträgern mittelständischer Industrie- und Dienstleistungsbetriebe zusammengestellt. 397 Vgl. Lucks / Meckl, 2002,S Vgl. Lucks / Meckl, 2002, S Vgl. zu den unterschiedlichen Erfolgsfaktoren Kapitel 5 Erfolgsfaktoren bei Mergers & Acquisitions in der Energiewirtschaft, die dort eingehend diskutiert werden. 400 Vgl. u.a. Bamberger, 1994, S. 267 ff; Datta / Puia, 1995, S. 350 ff. 401 Vgl. Morosini / Shane / Sigh, 1998, S. 137 ff. 402 Vgl. Jansen / Körner, 2000b, S Vgl. Feldmann / Spratt, 2000, S. 164 ff. 112

142 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Tabelle 5: Wichtige kritische Erfolgsfaktoren für die Integration, Quelle: Fischer, 2000, S Einer Untersuchung des British Institute of Management zufolge konnten acht Faktoren ermittelt werden, die über den Erfolg Fusionen entscheiden und sich direkt auf Mitarbeiter und Führungskräfte beziehen: 405 Die Schwierigkeit, zwei Kulturen zusammenzubringen, wird unterschätzt. Mitarbeiter der übernommenen Firma sind demotiviert. Gute Mitarbeiter kündigen. Zuviel Energie wird in die Verhandlung gesteckt, zu wenig in die Planung und Integration nach der Fusion. Entscheidungen werden durch unklare Verantwortlichkeiten und Konflikte verlangsamt. Die Problematik, Know-how zu transferieren, wird falsch eingeschätzt. Das jeweilige Geschäftsfeld und die Kunden werden aufgrund der Fusion vernachlässigt. Es besteht ungenügende Information über die jeweils andere Firma. 404 Die Ergebnisse der Befragung beruhen auf einer Umfrage unter 300 Entscheidungsträgern mittelständischer Industrie- und Dienstleistungsbetriebe (da 8 Prozent Energiebetriebe). Vgl. Fischer, Vgl. Geschwill, 2000, S

143 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Auch in dieser Studie wird die herausragende Bedeutung der weichen Faktoren für das Gelingen einer Fusion unterstrichen. Eine relativ einhellige Meinung besteht in der Literatur ebenfalls über die Bedeutung Integrationsmaßnahmen beim Abbau emotionalen Barrieren und bei der Verhinderung einer Klassifizierung in Sieger und Besiegte. 406 Bei der Integrationsgeschwindigkeit gehen die Meinungen wieder auseinander. Während einerseits eine schnelle Integration bevorzugt wird, 407 wird andererseits das Risiko der Überforderung der beteiligten Mitarbeiter und die zu starke Beeinträchtigung des laufenden Geschäfts bei einer schnellen Integration gesehen. 408 Eine starke Verzögerung der Integration führt hingegen auch zu einer zeitlichen Verschiebung der möglichen Synergie- und Kosteneinspareffekte. In einer weiteren Studie konnte kein Zusammenhang zwischen der Integrationsgeschwindigkeit und dem Fusionserfolg gemessen werden. 409 Tabelle 6: Kritische Erfolgsfaktoren bei erfolgreichen Zusammenschlüsse, Quelle: Jansen / Körner, 2000b, S. 11. Aufgaben mit signifikant positivem Einfluss auf die relative Umsatzsteigerung (Branchen-Outperformance) Ableitung einer Integrationsplanung im Vorfeld Entwicklung Instrumenten für den Wissenstransfer Erarbeitung einer internen und externen Kommunikationsstrategie Definition der Kernbelegschaft und Harmonisierung der Gehalts- und Incentivesysteme Proaktives Fluktuationsmanagement Konsolidierung des betrieblichen Berichtswesens Systematische Prüfung der Marketing- und Vertriebsziele (Due Diligence) Aufgaben mit signifikant positivem Einfluss auf die relative Börsenwertsteigerung (Branchen-Outperformance) Einsatz Integrations- und Projektteams Aufsetzen neuer Strategien in der Zusammenarbeit mit Kunden Wissenschaftliche Dokumentation der Post Merger Managements Schnelle Konsolidierung des betrieblichen Rechnungswesens Erarbeitung einer internen und externen Kommunikationsstrategie Systematische Prüfung der Marketing- und Vertriebsziele (Due Diligence) 406 Vgl. Burchhard / Bongartz, 1998, S. 395; Heuschele 1998, S Vgl. PWC Deutsche Revision, 2000, S. 3 ff; Töpfer, 2000a, S. 13 ff. 408 Vgl. Gerds, 2000, S Vgl. Jansen / Körner, 2000b, S

144 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT In einer Untersuchung konnten Aufgaben und Tätigkeiten identifiziert werden, die einen signifikant positiven Einfluss auf die relative Börsenwertsteigerung und die relative Umsatzsteigerung bewirkten. Eine Zusammenstellung dieser Aktivitäten ist in Tabelle 6 dargestellt. 410 Das so genannte Merger-Syndrom, dass durch Verunsicherung, Identitätsverlust, innere Kündigung und Stress gekennzeichnet ist, wird in der Integrationsphase durch demotivierendes Management ausgelöst. Als Resultat können hohe Kündigungsraten und Fluktuation bei den Beschäftigten - besonders bei Führungskräften - auftreten. 411 In einer Studie JP Morgan, die weltweit Merger ab 1985 mit einem Transaktionsvolumen mehr als einer Milliarde Dollar berücksichtigt, wurde festgestellt, dass die Erzielung Synergien im Wesentlichen drei Punkten abhängt: 412 Hinreichende Vorbereitung im Hinblick auf Personal und Kultur, Erarbeiten eines Integrationsplans und hinreichende Kommunikation mit den Führungskräften in der Integrationsphase. Controlling und Erfolgskontrollen bei Fusionen und Akquisitionen sollten eigentlich in der PMI-Planung einen festen Platz einnehmen, in der Praxis ist dies bisher nicht umgesetzt worden. Die konkreten Zielsetzungen, die den Kontrollgremien mit Planwerten in den Genehmigungsvorlagen unterbreitet wurden und auf dessen Basis die Zustimmung gegeben wurde, werden im Weiteren PMI-Prozess keineswegs regelmäßig einem Soll-Ist-Vergleich unterzogen und den Aufsichtsgremien vorgelegt. Eine objektive Nachbetrachtung wird um so weniger gern angestellt, je weniger erfolgreich und je stärker politisch motiviert die Fusion bzw. die Akquisition war. Häufig werden in diesen Zusammenhängen auch, auf die Notwendigkeit einer längerfristigen Betrachtung, die strategische Komponente, die nahezu jede Entscheidung rechtfertigt und das Argument ohne die betreffende Transaktion wäre alles noch viel schlimmer gekommen, hingewiesen Vgl. Grube / Töpfer, 2002, S. 45; Jansen / Körner, 2000b, S Vgl. Grube / Töpfer, 2002, S. 175 f. 412 Vgl. Geschwill, 2000, S Vogel, 2002, S

145 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Gründe für die Erfolglosigkeit Eine mangelnde Wertorientierung 414 bei den ökonomischen und strategischen Erklärungsansätzen kann zu Zieldivergenzen zwischen dem Management und den Anteilseignern führen. Insofern könnte bereits in einer fehlenden wertorientierten Ausrichtung ein wichtiger Grund für den Misserfolg Akquisitionen gesehen werden. 415 Die Überschätzung Synergie- und Restrukturierungspotenzialen 416 durch unzureichendes Synergiemanagement, Mängel bei der Identifikation der Synergiepotenziale und Probleme bei der Quantifizierung der Höhe der Synergien bilden häufige Gründe für Misserfolge bei Unternehmenszusammenschlüssen. Der Akquisiteur steht einer komplexen schlecht strukturierten Planungssituation gegenüber, die durch eine Informationsasymmetrie der Vertragsparteien gekennzeichnet ist. Zudem herrschen zwischen Käufer und Verkäufer diametrale Interessengegensätze. 417 Dazu können in der knappen Zeit nicht immer alle Synergien und besonders die Dissynergien aufgenommen und bewertet werden. 418 Die präzise Bewertung der Synergien, d.h. die Monetarisierbarkeit sowie der zeitliche Anfall, die Dauerhaftigkeit und die Berücksichtigung Verbundeffekten stellt jedoch eine entscheidende Herausforderung dar, die häufig erhebliche Schwierigkeiten bereitet. 419 Dabei kann eine Überschätzung der Synergiepotenziale zu einem überhöhten Kaufpreis führen. 420 Allerdings kann ein überhöhter Kaufpreis auch als Folge unglücklich geführten Verkaufsverhandlungen entstanden sein. Vereinfacht setzt sich der Kaufpreis aus dem Stand alone-wert, den identifizierten Synergien und dem Aufpreis bzw. der Übernahmeprämie (Premium) zusammen. 421 Zum einen soll der Verkäufer durch den Aufpreis zum Verkauf des Targets bewegt werden, zum anderen partizipiert er bereits an den veranschlagten Synergien zum 414 Vgl auch die nicht wertorientierten Motivtheorien in Kapitel Ökonomische Erklärungsansätze für Unternehmenszusammenschlüsse sowie Weinmann, 2004, S. 28 ff. 415 Vgl. Weinmann, 2004, S. 214 ff. 416 Vgl. Bühner, 2002a, Sp. 45; Pack, 2002, S. 267; Berens / Mertes / Strauch, 2002, S Der Interessengegensatz besteht in einer beschränkten Auskunftsbereitschaft und hohen Verkaufserlös bei dem Verkäufer und einem hohen Informationsbedarf und niedrigem Kaufpreis auf der Käuferseite. 418 Vgl. Reißner, 1992, S. 128 ff. 419 Vgl. Reißner, 1992, S. 134 ff. 420 Vgl. Dicken, 2000, S. 360; Eccles / Lanes / Wilson, 1999, S. 138 ff. 421 Vgl. Rappaport, 1999, S

146 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Zeitpunkt des Verkaufs, ohne das diese bereits realisiert wurden. Aus der Übernahmenprämie kann insofern bereits ein Rückschluss auf das Ausmaß der Wertsteigerung bzw. des Wertverlustes für die Anteilseigner des übernehmenden Unternehmens gezogen werden. Dieser Sachverhalt kann auch wie folgt dargestellt werden: 422 Wertsteigerung (Net Present Value) = Barwert der Synergieeffekte (Synergy) - Übernahmeprämie (Premium) Eine Wertsteigerung ist demnach nur dann realisierbar, wenn die tatsächlich realisierten Synergieeffekte die Kosten der Übernahmen übersteigen. Die Differenz aus dem Barwert der Synergieeffekte und der Akquisitionsprämie entspricht dem Nettogewinn des Erwerbers durch die Akquisition und wird als Shareholder Value Added bezeichnet. 423 Bei einem Shareholder Value Added Null findet somit ein vollständiger Transfer der Synergiepotenziale vom Käufer auf den Verkäufer statt. 424 Hierdurch lässt sich auch die empirische Beobachtung begründen, dass die Aktionäre des Zielunternehmens im Rahmen eines Zusammenschlusses Wertzuwächse beim Aktienkurs realisieren, während die Käufer-Aktionäre keine Gewinne oder gar Verluste hinnehmen müssen. 425 Ein fehlendes oder mangelhaftes Strategiekonzept für das Zielunternehmen im Unternehmensverbund kann ein weiterer Grund für den Misserfolg des Unternehmenszusammenschlusses bedeuten. 426 Ursache hierfür können mangelndes Wissen um das Zielunternehmen 427 oder eine überstürzte Entscheidung für externes Wachstum aufgrund einer vermeintlich günstigen Gelegenheit darstellen. Die Selbstüberschätzung des Managements des akquirierenden Unternehmens kann ebenfalls der Grund für Erfolglosigkeit sein. 428 Dabei können die notwendigen Anstrengungen für eine erfolgreiche Unternehmensintegration entweder als zu gering eingeschätzt oder - gemäß der Hybris-Theorie - die eigenen Führungsqualitäten 422 Vgl. Sirower, 1997, S. 19 ff; Coenenberg / Sautter, 1988, S Vgl. Rappaport / Sirower, 2000, S Vgl. Eccles / Lanes / Wilson, 1999, S Vgl. Jensen / Ruback, 1983, S. 5 ff; Loughran / Vijh, 1997, S. 178 ff; Datta / Narayanan / Pinches, 1992, S Vgl. Bühner, 2002a, Sp. 45; Dicken, 2000, S Vgl. Pack, 2002, S Vgl. Bühner, 2002a, Sp

147 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT überbewertet werden. Anders als bei der Überschätzung der Synergie- und Restrukturierungspotenziale sind hier individuelle und persönliche Einschätzungen des Entscheidungsträgers für den Misserfolg des Zusammenschlusses verantwortlich. 429 Bei der Post Merger Integration können ebenfalls Ursachen für den Misserfolg Unternehmenszusammenschlüssen liegen. So können fehlende oder mangelhafte Integrationskonzepte 430 sowie strukturelle Mängel, die durch das Nicht- Zusammenpassen Strategie und Struktur aufgrund einer fehlenden oder versäumten Anpassung, hierfür verantwortlich sein. 431 Je nach gewähltem organisatorischem Integrationsgrad, können sich sehr verschiedenartige Abstimmungserfordernisse bei den Unternehmenskulturen der sich zusammenschließenden Unternehmen ergeben. Die gewachsenen Normen- und Wertesysteme sind nur schwer gestaltbar und unterliegen einem sehr langwierigen Veränderungsprozess, der kulturelle Konflikte ermöglicht, die einen Misserfolg im Akquisitionsprozess begründen können. 432 Eng zusammenhängend mit den kulturellen Konflikten können auch personelle Widerstände und Probleme den Akquisitionserfolg trüben, da die erhofften Synergieeffekte häufig durch einen Personalabbau und Umstrukturierungsmaßnahmen erreicht werden müssen. Daher sind Ängste in der Belegschaft bezüglich veränderter Arbeitsinhalte und Arbeitsplatzverluste nicht unbegründet. 433 Diese Verunsicherung kann zu persönlichen Widerständen, wie z.b. vermindertem Arbeitseinsatz und Fluktuation hoch qualifizierter Mitarbeiter führen. Das führt wiederum zu Einbußen in Rentabilität, Produktivität und bei den betrieblichen Prozessen sowie der Transaktionszielsetzung. Personelle Widerstände können insofern für die Entstehung zusätzlicher Dissynergien ursächlich verantwortlich sein. 434 In Abbildung 41 sind die häufigsten Fehler Managern bei M&A-Projekten aus der Sicht deutscher Meinungsbildner zusammengestellt Vgl. Weinmann, 2004, S. 218 f. 430 Vgl. Paprottka, 1996, S Vgl. Weinmann, 2004, S. 219 f. 432 Vgl. Coenenberg / Salfeld, 2003, S. 197 f; Bühner, 2002a, Sp Vgl. Haspeslagh / Jemison, 1992, S. 156 f. 434 Vgl. Weinmann, 2004, S Vgl. Kohtes Klewes Meinungsbarometer vom Mai 2000 in: Grube / Töpfer, 2002, S

148 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Abbildung 41: Häufig begangene Fehler des Managements bei M&A-Projekten aus der Sicht deutscher Meinungsbildner, Quelle: Grube / Töpfer, 2002, S. 51. Weitere Ursachen für den Misserfolg bei Unternehmenszusammenschlüssen können in einer nicht ausreichend hohen bzw. zu hohen Integrationsgeschwindigkeit 436 begründet liegen. Das starre Festhalten an ex ante formulierten Akquisitionsstrategien trotz geänderter Rahmenbedingungen 437 sowie die Entstehung eines Führungsvakuums, bei dem das Management seiner Verantwortung für die Personal- und Unternehmensführung nach der Akquisition nicht nachkommt, können weitere Gründe für den Misserfolg darstellen. 438 Die Ursachen für die Vernachlässigung der Führungsaufgaben können in der Sicherung der eigenen Führungsposition im neu entstehenden Unternehmen sowie der erheblichen Komplexität der Integrationsleistung bestehen, die das vorhandene Führungskräftepotential überfordert. 439 Die Manager der Energiewirtschaft wurden ebenfalls über mögliche Gründe für die Erfolglosigkeit bei Zusammenarbeiten befragt. In der Abbildung 42 ist das Ergebnis 436 Vgl. auch den Begriff Speedmanagement in Feldmann / Spratt, 2000; sowie economies of speed in Baum / Coenenberg / Günther, 1999, S. 138 f. sowie die Ausführungen in Kapitel Geschwindigkeit beim Integrationsprozess. 437 Vgl. Haspeslagh / Jemison, 1992, S. 148 ff. 438 Vgl. Haspeslagh / Jemison, 1992, S. 59 ff. 439 Vgl. Gomez / Weber, 1989a, S

149 3. ENTWICKLUNGEN UND HERAUSFORDERUNGEN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT der Befragung nach den Gründen für die Erfolglosigkeit bei Kooperationen und Fusionen dargestellt. Vertrauensverlust zwischen Partnern Differenzen im Top-Management Keine politische Mehrheitsfindung möglich Unzureichender strategischer Fit 44,0% 40,0% 64,7% 70,0% 62,7% 60,0% 60,8% 54,9% Unüberwindbare kulturelle Unterschiede Unzureichende Synergiepotentiale Intervention durch die Arbeitnehmervertretung 26,0% 23,5% 14,0% 49,0% 45,1% 36,0% Finanzierungsprobleme der Zusammenarbeit Sonstige Gründe für die Erfolglosigkeit 21,6% 18,0% 9,8% 10,0% Fusionen Kooperationen N = 51 bei Fusionen N = 50 bei Kooperationen 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% Abbildung 42: Gründe für die Erfolglosigkeit bei Kooperationen und Fusionen der deutschen Energiewirtschaft. Auffallend ist, dass die wichtigsten vier Gründe bei den Befragten sowohl bei Kooperationen als auch bei Fusionen der Rangfolge her identisch eingeschätzt werden. So wird der wichtigste Grund, der Vertrauensverlust zwischen den Partnern, bei Kooperationen mit 70 Prozent etwas häufiger genannt als bei Fusionen Bei den weiteren Gründen besteht eine gewisse Uneinheitlichkeit zwischen Kooperationen und Fusionen. Während bei Kooperationen Unzureichende Synergiepotenziale an fünfter Stelle und gefolgt Unüberwindbaren kulturellen Unterschieden ist, ist die Rangfolge bei den Fusionen gerade umgekehrt. Ebenso verhält es sich mit Intervention durch die Arbeitnehmervertretung und Finanzierungsprobleme der Zusammenarbeit, denen allerdings nur eine untergeordnete Rolle, als Grund für Erfolglosigkeit den Befragten, beigemessen wird. Die Intervention durch die Arbeitnehmervertretung nimmt eine relativ unwichtige Rolle ein, unterstützt jedoch die These der Konsensorientierung in der Energiewirtschaft. 120

150 4. ZIELE, ERFOLG UND ERFOLGSMESSUNG BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT 4 Ziele, Erfolg und Erfolgsmessung bei Mergers & Acquisitions in der Energiewirtschaft Der Unternehmenserfolg und der Erfolg bei der Umsetzung einer Mergers & Acquisitions-Strategie wird durch die jeweilige Zielsetzung determiniert. Daher werden zunächst die Unternehmensziele und die Ziele bei Unternehmenszusammenschlüssen diskutiert. Durch die Identifikation Zielen und deren präziser Beschreibung durch abgeleitete Erfolgsgrößen können diese operationalisiert und der Grad der Zielerreichung gemessen werden. Anhand der Erfolgsgrößen wird zunächst die Messung Teilzielen durchgeführt. Im Anschluss werden durch die Kombination und Gewichtung der einzelnen Teilziele verschiedene Varianten der Gesamtzielerreichung bei Kooperationen und Fusionen berechnet und diskutiert. 4.1 Unternehmensziele und Ziele bei Mergers & Acquisitions Unternehmensziele sind Maßstäbe, an denen unternehmerisches Handeln gemessen werden kann. Dabei können die unternehmerischen Aktionen im Sinne der Zielerreichung in gute und schlechte unterteilt werden. Optimale Entscheidungen sind zielentsprechende Entscheidungen Klassifikation der Zielsetzung Unternehmen Die Unternehmung ist als ein zweckorientiertes und zielgerichtetes System gekennzeichnet. Die Unternehmensführung trägt die Verantwortung für die Zielformulierung und Zielerreichung gegenüber sich selbst, gegenüber allen an der Unternehmung interessierten Gruppen und gegenüber der allgemeinen Öffentlichkeit. Die Ziele der Anspruchs- und Interessengruppen sowie die daraus abgeleiteten Ziele für die Unternehmensführung unterliegen dabei angesichts der komplexen und dynamischen Wirtschaftsbeziehungen und -entwicklungen einem steten Wandel. Er ist durch die Veränderungen des gesellschaftlichen, wirtschaftlichen, technologischen und ökologischen Umfeldes gekennzeichnet. 442 Die Aufgabe der Unternehmensführung ist es, diese sich wandelnden Ziele und ihre Erfüllung durch entsprechende Managementprozesse zu koordinieren und ineinander zu integrieren Vgl. Mag, 1999, S Vgl. hierzu umfassend und allgemein: Albach / Merkle / Jacob / Müller, Vgl. Hahn, 1995, S. 328 ff. 121

151 4. ZIELE, ERFOLG UND ERFOLGSMESSUNG BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT In Abbildung 43 sind diese interdependenten Umwelt- und Systemeinflüsse sowie deren abgeleitete Zielsetzungen, die der Unternehmensführung in Einklang gebracht werden müssen, dargestellt. Die Grafik wurde in Anlehnung an Hahn 444 für die Gegebenheiten der Energiewirtschaft modifiziert. Die Einflüsse der Anteilseigner und Kapitalgeber sowie deren abgeleitete Zielsetzungen weisen gegenüber den anderen Einflüssen und Zielsetzungen eine gewisse Dominanz auf. Anteilseigner-/ Kapitalwertorientierung Ergebnis-, Kosten-, und Politikziele Koordination & Integration Versorgungsund Sicherheitsziele Umweltund Emissionsziele Kundenorientierung Umweltorientierung Mitarbeiterorientierung Soziale-, und Verhaltensziele Technologieorientierung Wirtschaftsorientierung Gesellschaftsorientierung Ökologieorientierung Abbildung 43: Dynamische Unternehmenseinflüsse und abgeleitete Zielsetzungen in der Energiewirtschaft, Quelle: In Anlehnung an Hahn, 1995, S In der klassischen ökonomischen Theorie wurde als konstitutives Element der kapitalistischen Wirtschaftsordnung die Gewinnmaximierung als dominante Zielsetzung unterstellt, die zugleich das Optimum an gesamtwirtschaftlicher Wohlfahrt erreicht. 445 Dieses Modell wird in der Literatur vielfach kritisiert, da mehrere Voraussetzungen in der Realität nicht gegeben sind. 446 Insbesondere bilden die Gewinnmaximierung und die Risikominimierung eine klassische Zielantinomie. Zur Ableitung optimaler Handlungsalternativen der komplexen Wirklichkeit ist dieses Modell daher ungeeignet. Vielmehr treten bei der Erweiterung der Unternehmensziel- 444 Neben den Ergebnis- und Kostenzielen sind, aufgrund der öffentlichen Eigentümerstrukturen und deren Vertreter in der Organen der Unternehmen, häufig auch politische Zielsetzungen (Umweltschutzmaßnahmen, Bau und Betrieb gemeinnützigen Einrichtungen wie etwa Schwimmbädern, die nicht kostendeckend arbeiten können) vorherrschend. Vgl. Hahn, 1995, S Vgl. Schreyögg, 1981, S. 109 ff. 446 Vgl. u.a. Wöhe / Döring, 2002, S. 44 ff. 122

152 4. ZIELE, ERFOLG UND ERFOLGSMESSUNG BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT theorie multivariable Zielvorstellungen, die weitere Bezugs- und Interessengruppen berücksichtigen, in das Blickfeld der Zielforschung. 447 Diese Erweiterung der Unternehmensziele macht eine weitere Systematisierung unumgänglich. Dazu kann das Zielsystem einer Unternehmung durch die Zerlegung in Ober- und Unterziele in eine Zielhierarchie überführt werden. Bei dieser Ordnungsstruktur, die auf Basis der Einzelziele und ihrer Beziehung zueinander in ein Rangverhältnis gebracht wird, werden die untergeordneten oder abgeleiteten Ziele aus den übergeordneten oder originären Zielen entwickelt. Damit sind die Über- bzw. Unterordnung der Ziele durch eine Zweck-Mittel-Relation begründet. 448 Grundlage für einen derartigen Bezugnahmen können entweder empirisch begründete Zweck- Mittel- oder sachlogisch begründete Beziehungen bilden. Die Unterscheidung in Ober- und Unterziele wird als vertikale Zielordnung, das Verhältnis zwischen gleichrangigen Zielen als horizontale Zielordnung bezeichnet. Da die allgemeine Darstellung eines generell gültigen und logisch geschlossenen Zielsystems eine kaum lösbare Aufgabe darstellt, werden die wesentlichen Ziele in Zielkatalogen zusammengefasst. Ausgehend ungewichteten Zielkatalogen können dann deren Interdependenzen analysiert werden. 449 Rentabilitätsziele Gewinn Umsatzrentabilität Rentabilität des Gesamtkapitals Finanzwirtschaftliche Ziele Kreditwürdigkeit Liquidität Selbstfinanzierung Kapitalstruktur Soziale Ziele (bezgl. Mitarbeiter) Einkommen und Soziale Sicherheit Arbeitszufriedenheit Soziale Integration Persönliche Entwicklung Marktleistungsziele Produktqualität Produktinnovation Kundenservice Sortiment Marktstellungsziele Umsatz Marktanteil Marktgeltung neue Märkte Macht- und Prestigeziele Unabhängigkeit Image und Prestige Politischer Einfluß Gesellschaftlicher Einfluß Abbildung 44: Beispielhafter Zielkatalog, Quelle: Auszug aus Ulrich / Fluri, 1995, S. 97. In Abbildung 44 ist ein Zielkatalog mit Ober- und Unterzielen exemplarisch dargestellt. Das Ergebnis einer sukzessiv, hierarchisch, vertikal geordneten Zielstruktur ist eine so genannte Zielpyramide. Das abstrakte Oberziel wird stufenweise über Zwischen- 447 Vgl. Corsten, 1988, S Die Erreichung eines Unterziels ist Mittel für die Verwirklichung eines höheren Ziels. 449 Vgl. Kahl, 1989, S. 202 f. 123

153 4. ZIELE, ERFOLG UND ERFOLGSMESSUNG BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT und Unterziele zunehmend konkretisiert. Eine derart formalzielorientierte, deduktive Zielhierarchie, mit einer begriffslogischen Unter- und Überordnung führt zur Konzeption Ziel- oder Kennzahlensystemen. Innerhalb solcher Kennzahlensysteme treten Zielwirksamkeitsbeziehungen oder Zielrelationen auf, die komplementär, konkurrierend und indifferent sein können. Kennzahlensysteme haben in der finanzwirtschaftlichen Analyse eine gewisse Bekanntheit erfahren und werden heute verstärkt als Führungsinstrument, im Unternehmenscontrolling oder für Benchmark-Vergleiche eingesetzt. 450 Zielprioritäten geben die Rangfolge der Wichtigkeit oder Dringlichkeit Zielen an. Zielprioritäten können sich zwar kurzfristig ändern, prinzipiell ist die Prioritätsordnung jedoch langfristiger Natur. Gerade bei konkurrierenden Zielen kann eine Priorisierung Zielen sinnvoll sein. Die Operationalisierung der Ziele, d.h. die präzise Bestimmung und Bestimmbarkeit des Zielerreichungsgrades, dient der Erfolgskontrolle, die mittels Soll-Ist-Vergleich oder an einer Maßskala durchgeführt werden kann. Die Operationalisierung der Unternehmensziele kann durch Erfolgsgrößen oder Indikatoren, die den Zielerreichungsgrad beschreiben, erfolgen. Die Erfolgsgrößen können dabei - bei abnehmendem Operationalisierungsgrad - kardinal, ordinal oder nominal skaliert sein. Die Bestimmungsmerkmale der Operationalisierung können sich auf die Zielrichtung, den Zielinhalt, das Zielausmaß, den Zielbetrag, den Zieltermin oder den Zielzeitraum, die Nebenbedingungen oder Restriktionen der Zielerreichung, die Zuständigkeitsträger der Zielverwirklichung und mehr oder weniger konkret definierte Maßnahmen und Ressourcen für die Zielerreichung, erstrecken. 451 Der präzisen Festlegung Zielinhalten und Zielerreichungsgraden kommt eine gewisse Bedeutung zu, da sie - neben der Erfolgskontrolle - auch eine Koordinationsfunktion und einen Herausforderungs- bzw. Motivationscharakter aufweisen sollten. Unerreichbare Ziele wirken demotivierend und können den Leistungswillen unterlaufen Vgl. u.a. Hopfenbeck, 1996, S. 633 ff; Coenenberg, 1992, S. 567 ff; Eversheim / Linnhoff / Pollack, 1994; Reichmann, Vgl. Wild, 1982, S Vgl. Hopfenbeck, 1996, S

154 4. ZIELE, ERFOLG UND ERFOLGSMESSUNG BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Da sich die Umweltbedingungen und das Unternehmen selbst in einem ständigen Änderungsprozess befinden, sind periodische Zielüberprüfungen, -überarbeitungen und gegebenenfalls auch Zielkorrekturen sehr zweckmäßig und empfehlenswert. Soziale Marktwirtschaft (Wettbewerbswirtschaft) Innovative, beherrschbare Technologien Erhaltung und erfolgreiche Weiterentwicklung der Unternehmung Freiheitlich demokratische Gesellschaftsordnung Kundeninteressen Fremdkapitalgeberinteressen Eigenkapitalgeberinteressen Lieferanteninteressen Staatsinteressen Mitarbeiterinteressen Führungskräfteinteressen Vision, Leitbild Umweltschutz und Umweltverbesserung Überprüfung Oberziel Überarbeitung, Korrektur Teilziel A z.b. Operativer Erfolg Teilziel B z.b. Strateg. Erfolg Teilziel C z.b. Sozialer Erfolg Teilziel D z.b. Kultureller Erfolg Operationalsierung der Ziele und Ableitung Maßnahmen Maßnahmen Maßnahmen Maßnahmen Maßnahmen Überprüfung der Zielerreichungsgrade Abbildung 45: Der Zielbildungsprozess im Unternehmen, Quelle: In Anlehnung an Hahn, 1994, S. 62. Die Einbindung des Unternehmens in die Umweltrahmenbedingungen und die verschiedenen Interessengruppen sowie der Zielfindungs- und Zielanpassungsprozess sind schematisch in Abbildung 45 dargestellt. Insgesamt muss der Zielbildungsprozess als ein hochkomplexer, interaktiver Prozess zwischen den Umwelt- und Systemeinflüssen, den unterschiedlichen Interessengruppen am Unternehmen und dem Unternehmen selbst angesehen werden. Der 125

155 4. ZIELE, ERFOLG UND ERFOLGSMESSUNG BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Unternehmensleitung obliegt es dann aus diesen vielfältigen Rahmenbedingungen ein Leitbild oder eine Vision für das Unternehmen zu entwickeln. Das Unternehmensleitbild bzw. die Unternehmensvision bilden den Ausgangspunkt für die Entwicklung des Oberziels für das Unternehmen, aus dem weitere Zwischen- und Unterziele abgeleitet werden können. Nachdem das Zielsystem entwickelt ist, können Maßnahmen definiert werden, die der Erreichung des Oberziels, der einzelnen Teilziele und deren Unterzielen dienlich sind. Eine Operationalisierung der Teil- und Unterziele bietet die Möglichkeit, den Zielerreichungsgrad eines Teilziels, aber auch der gesamten Zielhierarchie, also des Oberziels, zu messen. Mit periodisch wiederkehrenden Überprüfungen der Zielerreichung des Oberziels und dem Abgleich im Hinblick auf das Unternehmensleitbild bzw. die Unternehmensvision - entsprechend dem Regelkreismodell - können gegebenenfalls Zielanpassungen oder gar Zielkorrekturen eingeleitet werden. Dieser Mechanismus sichert die Konvergenz zwischen den Unternehmenszielen und dem Unternehmensleitbild. Exemplarisch werden zwei prominente Ansätze für die Formulierung Unternehmenszielen vorgestellt, die in der jüngeren Wirtschaftsliteratur häufiger Gegenstand der Diskussion waren und sind Shareholder Value-Ansatz Der Shareholder Value-Ansatz geht auf das 1986 Alfred Rappaport veröffentlichte Werk Creating Shareholder Value 453 zurück. Im Zentrum des unternehmerischen Handelns steht hier die Anspruchsgruppe der Eigenkapitalgeber. Ziel einer Shareholder Value-orientierten Unternehmenspolitik ist die Maximierung des Unternehmenswertes für die Eigenkapitalgeber, also das Eigenkapital. Das Eigenkapital ergibt sich aus dem Gesamtunternehmenswert abzüglich des Fremdkapitals. Die Ermittlung des Unternehmenswertes kann auf unterschiedlichen Datenquellen 454 beruhen und wird i.d.r. über die Discounted Cash Flow-Methode 455 berechnet. 453 Vgl. Rappaport, 1986; ders Vgl. hierzu die Ausführungen in Kapitel Verfahren zur Erfolgsmessung bei Mergers & Acquisitions. 455 Vgl. Unternehmensbewertung, besonders Discounted Cash Flow-Verfahren, Ertragswertverfahren und Substanzwertverfahren in: u.a. Wöhe / Döring, 2002, S. 651 ff sowie Copeland / Koller / Murrin,

156 4. ZIELE, ERFOLG UND ERFOLGSMESSUNG BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Damit orientiert sich der Shareholder Value-Ansatz am klassischen Konzept der langfristigen Gewinnmaximierung, weicht jedoch in zwei wesentlichen Punkten da ab: Die Eigenkapitalgeber engagieren sich nur, wenn die erwarteten Gewinne größer sind als die erwartete Mindestverzinsung des Eigenkapitals. Die Höhe der gewünschten Mindestverzinsung ist der Höhe des Risikos abhängig, das die Eigenkapitalgeber übernehmen. Bei Abgabe der Geschäftsführungskompetenz durch die Eigenkapitalgeber an Dritte, wie z.b. Geschäftsführer oder Vorstände, entsteht eine Principal-Agent- Beziehung. 456 Grundsätzlich ist der Manager (Agent) verpflichtet, ausschließlich die Interessen der Eigenkapitalgeber (Principal) zu vertreten. Gleichwohl besteht für den Principal jedoch die Gefahr, dass der Agent im Rahmen seiner weit reichenden Geschäftsführungskompetenz Ziele verfolgt, die nicht mit denen der Eigenkapitalgeber übereinstimmen. Daher sollte der Eigenkapitalgeber versuchen, den Agenten ebenfalls in ein Shareholder Value-orientiertes Zielsystem einzubinden. Wenn das Management an dem geschaffenen Wert beteiligt wird, dann steigt die Erwartung, dass die Interessen der Eigenkapitalgeber zum Maß der Unternehmenspolitik erhoben werden. In diesem Zusammenhang haben Aktienoptionen und Zielvereinbarungen 457 für das Management eine große praktische Bedeutung erlangt Stakeholder-Ansatz Der Stakeholder-Ansatz baut auf der Kritik an dem Shareholder Value-Ansatz 458 auf, die sich im Wesentlichen an zwei Punkten manifestiert: Die Unternehmenspolitik darf sich nicht ausschließlich an den Interessen der Anteilseigner ausrichten und bei einer Dominanz des Gewinnzieles werden u.a. soziale, kulturelle und ökologische Interessen in unzulässiger Weise vernachlässigt. Die Kritiker des Shareholder Value-Ansatzes begreifen ein Unternehmen als sozioökonomisches System, in dem sich verschiedene Gruppen mit unterschiedlichen Interessen zusammenfinden, die eine Unternehmung konstituieren. Jede dieser Grup- 456 Vgl. hierzu auch die Ausführungen in Kapitel Free Cash Flow-Hpothese und Corporate Control-Hypothese". 457 Vgl. etwa MbOs wie bestimmte Zielaktienkurse, Mindestausschüttungen pro Jahr oder Gewinnziele; siehe auch Hopfenbeck, 1996, S. 366 ff. 458 Vgl. u.a. Hill, 1996, 415 ff; Janisch, 1993, S. 96 ff; Kennedy,

157 4. ZIELE, ERFOLG UND ERFOLGSMESSUNG BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT pen leistet einen spezifischen Beitrag und erhebt im Gegenzug Ansprüche gegenüber der Unternehmung. Aufgabe der Unternehmensführung ist es, die Interessengegensätze der verschiedenen Gruppen zum Ausgleich zu bringen. Aus diesem Grund ist es notwendig, die unterschiedlichen Gruppeninteressen bei der Formulierung Unternehmenszielen zu berücksichtigen, den verschiedenen Gruppen eine Partizipation an der Unternehmensführung (Mitbestimmung) zu ermöglichen und die sozialen Belange - insbesondere der Arbeitnehmer - zu berücksichtigen. In Tabelle 7 sind die unterschiedlichen Stakeholder eines Unternehmens, ihre spezifischen Beiträge zum Unternehmen und die Ansprüche an das Unternehmen zusammengestellt. Tabelle 7: Anspruchsgruppen, Beiträge und Ansprüche beim Stakeholder-Ansatz, Quelle: Wöhr / Döring, 2002, S. 77. Anspruchsgruppen Beitrag zur Unternehmung Anspruch gegenüber der Unternehmung Eigenkapitalgeber (Eigentümer, Anteilseigner) Fremdkapitalgeber Arbeitnehmer Eigenkapital Fremdkapital ausführende Arbeit Wertsteigerung und Verzinsung des eingesetzten Kapitals Zeitlich und betragsmäßig festgelegte Tilgung und Verzinsung des eingesetzten Kapitals Leistungsgerechte Entlohnung, motivierende Arbeitsbedingungen, Arbeitsplatzsicherheit Management dispositive Arbeit Gehalt, Macht, Einfluss, Prestige Kunden Lieferanten Allgemeine Öffentlichkeit Abnahme Gütern Güterverkauf Infrastruktur, Rechtsordnung, Umweltgüter Preisgünstige und qualitativ den Ansprüchen entsprechende Güter Zuverlässige Bezahlung, langfristige Lieferbeziehungen Steuerzahlungen, Einhaltung der Rechtsvorschriften, schonender Umgang mit der Umwelt Spezielle Ziele und Zielkonflikte bei Mergers & Acquisitions Der unternehmerische Erfolg eines Unternehmenszusammenschlusses muss vor den allgemeinen Unternehmenszielen und den speziellen Zielen der Transaktion bewertet werden. Grundsätzlich existieren keine gravierenden Unterschiede zwischen den Gesamtzielsetzungen einzelnen Unternehmen und zusammengeschlossenen oder kooperierenden Unternehmen. Vielmehr handelt es sich bei Mergers & Acquisitions oder Kooperationen um eine strategische Handlungsalternative des Managements um die 128

158 4. ZIELE, ERFOLG UND ERFOLGSMESSUNG BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT unternehmerischen und persönlichen Ziele schneller und nachhaltiger zu erreichen oder sich auf die verändernden Umwelt- und Wettbewerbsbedingungen besser und bzw. oder schneller einstellen zu können. 459 Das Motiv für Unternehmenszusammenschlüsse und Kooperationen ist somit die Erreichung der Ziele des Unternehmens einerseits und zusätzlich die Realisation persönlicher Ziele des Managements andererseits. 460 Die Realisierung der verfolgten Ziele und Teilziele erstreckt sich bei Unternehmensfusionen auf alle Funktionsbereiche der beteiligten Unternehmen, bei Kooperationen jedoch nur auf die kooperierenden Unternehmensbereiche. Unmittelbare Ziele bei Merger & Acquisitions Allgemeine Verbesserung der Wettbewerbsposition Sicherung des Unternehmensfortbestandes durch Nutzung Stiller Reserven Ausnutzung Ergebnisgestaltungsspielräumen Ausnutzung Synergien & Cross-Selling-Effekten Reibungslose & konfliktfreie Anbahnung und Umsetzung der Transaktion Die qualitative Aufwertung des Managements und der Fachkräfte Die Neustrukturierung einer verkrusteten, alten Organisationsstruktur Erzielen Arbitrage-Gewinnen Die Verwirklichung persönlicher Ziele des Managements Mittelbare Ziele bei Merger & Acquisitions Unmittelbare Ziele des Unternehmens Steigerung Umsatz / Gewinn Ausweitung des Marktanteils Optimierung des Geschäftsportfolios Erschließung neuer Regionen und Absatzkanäle Durchführung Kostensenkungsmaßnahmen Steigerung der Finanzkraft Ausschöpfen Rationalisierungspotentialen Verbesserung des Managements Konzentration auf Kernkompetenzen Aufrechterhaltung des innerbetrieblichen Friedens Herstellung sozialer Gerechtigkeit Persönliche Ziele des Managements Ausweitung der Macht Erhöhung des Einflusses Steigerung des Prestiges Erhöhung des Ansehens Erhöhung und Sicherung des Einkommens Erreichung Selbstbestätigung Durchführung der Selbstverwirklichung Erhöhung der Arbeitsplatzsicherheit Vermeidung feindlichen Übernahmen Abbildung 46: Unmittelbare und mittelbare Ziele bei M&A und im Unternehmen, Quelle: Vgl. Vogel, 2002, S. 32 ff; Steinöcker, 1998, S 15 ff; Richter, 2002, S. 302 ff; Ulrich / Fluri, 1995, S. 97; Wöhe / Döring, 2002, S. 72 ff, 95 ff, und 305 f; eigene Darstellung. In Abbildung 46 sind die unmittelbaren Ziele Unternehmenszusammenschlüssen und deren mittelbare Implikationen auf die Unternehmensziele und die persönlichen Ziele des Managements zusammengestellt. 459 Vgl. Hopfenbeck, 1996, S. 195 f. 460 Vgl. auch die Ausführungen zu den Gründen und Motiven M&A in Kapitel Gründe und Motive für Unternehmenszusammenschlüsse. 129

159 4. ZIELE, ERFOLG UND ERFOLGSMESSUNG BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Neben den Unternehmenszielen und den persönlichen Zielen des Managements existieren aber auch spezielle, unmittelbare Ziele bei Unternehmenszusammenschlüssen, 461 die zum Teil nur über diese strategische Handlungsoption zu erreichen sind. Diese können mittelbar in erheblichem Umfang zur Zielerreichung der Unternehmensziele und der persönlichen Ziele des Managements beitragen und als eine wesentliche Ursache für die Durchführung Unternehmenszusammenschlüssen angesehen werden. Die Wettbewerbsposition des Unternehmens kann durch ein verbessertes Geschäftsportfolio, einen größeren Marktanteil, die Erschließung neuer Regionen bzw. Absatzkanäle, eine Steigerung des Umsatzes oder des Gewinns, zusätzliche Rationalisierungspotenziale und Kostensenkungsmaßnahmen, die Konzentration auf Kernkompetenzen sowie eine Stärkung der Finanzkraft erfolgen und nachhaltig verbessert werden. 462 M&A-Transaktionen können auch mit dem Ziel, dem eigenen Unternehmen das Überleben zu sichern, eingegangen werden. Bei anhaltend schlechter Geschäftslage können die Stillen Reserven eines akquirierten Unternehmens die Wettbewerbposition des akquirierenden Unternehmens verbessern und damit sichern. Ferner können M&A-Deals als eine Möglichkeit zur Ergebnisgestaltung durch das Management genutzt werden. Dabei kann der geschickte Umgang mit den Gestaltungsmöglichkeiten bei Jahresabschlüssen nach Übernahmen den Ergebnisausweis positiv beeinflussen und auch dadurch die Wettbewerbsposition verbessern. Die Möglichkeit Synergien zu realisieren, ist zweifellos das Hauptziel bei Unternehmenszusammenschlüssen und motiviert das Management des akquirierenden Unternehmens. Synergiepotenziale 463 können zum einen durch den Wegfall redundanten Unternehmensfunktionen und -bereichen, die Ausnutzung Größeneffekten z.b. bei der Einführung effizienteren Systemen und im Beschaffungsbereich sowie durch die Erschließung so genannter Cross Selling-Effekte erzielt werden. 461 Vgl. u.a. Vogel, 2002, S. 32 ff; Gerpott, 1993b, S. 63 ff; Lucks / Meckl, 2002, S. 5 ff; Kestner / Lührmann, 1995; und besonders Reißner, 1992, der eine Reihenfolge Akquisitionszielen erstellt hat. 462 Vgl. auch zu den Wirkungen der Ziele auf die unterschiedlichen Bereiche der Unternehmung: Wöhe / Döring, 2002, 305 ff. 463 Vgl. auch die Zusammenstellung der Synergiepotenziale nach Funktionen in: Kogeler, 1992, S. 46 ff. 130

160 4. ZIELE, ERFOLG UND ERFOLGSMESSUNG BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Die Problemfelder bei dem Synergiemanagement sind in der umfassenden Identifikation der positiven und negativen Potenziale, deren monetärer Quantifizierung im zeitlichen Ablauf sowie der stringenten Realisation einschließlich der Kontrolle der Zielerreichung begründet. 464 Zusätzlich besteht die Schwierigkeit die ermittelten Synergiepotenziale den möglichen Rationalisierungspotenzialen, den Einspareffekten und den Wachstumseffekten abzugrenzen, die ohne den Unternehmenszusammenschluss - sozusagen stand alone - hätten erzielt werden können. 465 Schließlich kann die Zielsetzung bei M&A-Transaktionen auch die möglichst reibungslose und komplikationsfreie Anbahnung und Durchführung des Unternehmenszusammenschlusses sein. Ein komplikationsfreier Verlauf der Transaktion hat natürlich auch unmittelbar Auswirkungen auf die anderen Ziele der M&A-Transaktion selbst und damit auch mittelbar auf die Zielerreichung der Unternehmensziele und die persönlichen Ziele des Managements. Durch die Übernahme oder Kooperation Unternehmen kann das akquirierende Unternehmen eine bedarfsgerechtere Qualifikation des Managements und der Fachkräfte erreichen und so bestehende Personaldefizite beseitigen. Alternativ kann dieses Ziel aber auch über den Arbeitsmarkt realisiert werden, würde jedoch deutlich länger dauern und höhere Kosten verursachen. Ferner müssten entsprechende Organisationsstrukturen errichtet werden und bis zur Erreichung einer arbeitsfähigen Struktur würde wertvolle Zeit verstreichen. Bei übernommenen Hi-Tech- Unternehmen, deren Substanzwert häufig gegen Null konvergiert, repräsentieren die Mitarbeiter i.d.r. einen wesentlichen Kaufpreisanteil. 466 Ein weiteres Ziel einer M&A-Strategie, das häufig auch als nicht unangenehmes Nebenziel angesehen wird, kann darin liegen, stark verkrustete und hierarchische, nicht mehr zeitgemäße und unflexible Unternehmensstrukturen aufzubrechen und im Rahmen der Reorganisation schlanker, schlagkräftiger und flexibler auszugestalten. Die Erzielung Arbitragegewinnen, insbesondere bei Akquisitionen, kann ein weiteres, explizites Ziel darstellen. Als Sonderform der Arbitrage kann dabei auch das 464 Vgl. Reißner, 1992, S. 127 ff. 465 Vgl. hierzu die Ausführungen zu den Erfolgspotenzialen in Abbildung 21 im Kapitel Synergie-Hypothese. 466 Vgl. Lucks / Meckl, 2002, S. 132 ff. 131

161 4. ZIELE, ERFOLG UND ERFOLGSMESSUNG BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Asset Stripping angesehen werden, 467 bei dem die erworbenen Unternehmen oder Unternehmensteile aufgespaltet werden und so ein höherer Zerschlagungswert als der zusammenhängende Wert des Unternehmens erzielt wird. 468 Auch hier kann das Instrument der Akquisition das Mittel zum Zweck der Zielerreichung darstellen, d.h. Gewinnsteigerung. Es kann jedoch auch das eigentliche Ziel darstellen, dass eben nur in der Erzielung des Arbitragegewinns oder in der Realisierung der Differenz zwischen Akquisitionspreis und den Zerschlagungserlösen liegt. Neben den ökonomischen Unternehmenszielen bei Unternehmenszusammenschlüssen existieren auch persönliche Ziele des Managements, 469 die auf den Erhalt und den Ausbau des Einflusses und der Macht abzielen. Die Ausprägung dieser Ziele ist bei nicht eigentümergeführten Unternehmen tendenziell stärker als bei eigentümergeführten Unternehmen. 470 Diese persönlichen Ziele des Managements können über die Ausweitung der Macht, des Prestige und des Ansehens bis zur Selbstbestätigung reichen. Ferner können die Steigerung der Entlohnung infolge der gestiegenen Unternehmensgröße sowie die Sicherung des Arbeitplatzes durch die Erzielung anorganischem Wachstum bzw. die Vermeidung feindlichen Übernahmen persönliche Ziele des Managements darstellen. Im weitesten Sinne stellt der Point-ofno-return -Effekt ebenfalls ein persönliches Ziel dar, bei dem spätestens nach der Due Dilligence allen Beteiligten klar ist, dass die vordergründig als sinnvoll erachtete Akquisition nicht zu rechtfertigen ist. Um einen Gesichtsverlust, der an den bisherigen Verhandlungen beteiligten Personen zu vermeiden, wird die Akquisition trotz Wertverlust durchgeführt. 471 Der eintretende Schaden wird billigend hingenommen. Verschiedene Studien belegen konkrete Anhaltspunkte für nicht ökonomische Zielsetzungen. 472 Im Einzelfall ist allerdings die Beweisführung, ob markt- und produktbezogene oder persönliche Motive die Entscheidung determiniert haben, kaum nachweisbar. Letztlich unterliegen auch andere Unternehmensentscheidungen durchaus subjektiven Einschätzungen. Insofern kann ein Zusammenhang zwischen 467 Vgl. Vogel, 2002, S. 40 f. 468 Vgl. Boemle, 1995, S Vgl. auch die Ausführungen zur Hybris-Hypothese in Kapitel Hybris-Hypothese und zur Free Cash Flow-Hypothese im Kapitel Free Cash Flow-Hypothese. Die Motive des Managements zur Maximierung des eigenen Nutzens sind in der Literatur unter dem Oberbegriff Managerialismus-Theorien zusammengefasst. Vgl. dazu auch Stein, 1992, S. 154 ff. 470 Vgl. auch die Ausführungen zur Principal-Agent-Theorie in Kapitel Free Cash Flow- Hypothese. 471 Vgl. Vogel, 2002, S Vgl. u.a. Reid, 1968; You, 1986 und Bueschemann,

162 4. ZIELE, ERFOLG UND ERFOLGSMESSUNG BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT sachfremdem emotionalen Motiven und den hohen Misserfolgsquoten M&A- Transaktionen vermutet werden. 473 Aufgrund der Komplexität des Prozesses und der Vielzahl beteiligten Interessengruppen bieten Unternehmenszusammenschlüsse ein schier unerschöpfliches Konfliktpotenzial. Die an einem Unternehmenszusammenschluss beteiligten Interessengruppen können grob in interne und externe eingeteilt werden. 474 Bei den internen Interessengruppen kann weiter zwischen dem übernehmenden und dem übernommenen Unternehmen differenziert werden. Bei den externen Interessengruppen kann zwischen unmittelbar betroffenen Wirtschafts- und Sozialpartnern und unterstützenden M&A-Dienstleistern und Beratern unterschieden werden. 475 Um das Gelingen Unternehmenszusammenschlüssen zu gewährleisten, müssen die zum Teil stark divergierenden Interessen der intern Beteiligten, unternehmensweit und unternehmensübergreifend, durch Interessenausgleich abgestimmt werden. Zielkonflikte können durch zusätzliche monetäre und nicht-monetäre Ausgleichsmaßnahmen gelöst werden. Besonders der Personalintegrationsprozess stellt für die beteiligten Mitarbeiter eine große Verunsicherung dar, bietet ebenfalls Konfliktpotenzial und kann dazu führen, dass das Betriebsklima und die Motivation der Mitarbeiter sinken, Macht- und Positionskämpfe aufflammen und Leistungsträger das Unternehmen verlassen. 476 Zu der externen Anspruchsgruppe der Wirtschafts- und Sozialpartner können Wettbewerber, Zulieferer, Kunden, Gewerkschaften, Verbände und öffentliche Institutionen wie Regierungen und Verwaltung gezählt werden. Auch mit dieser Interessengruppe können Konflikte entstehen, die den reibungslosen Ablauf der Transaktion beeinträchtigen und sogar blockieren können. So können z.b. Wettbewerber die Phase der Unsicherheit bei den Arbeitnehmern ausnutzen und qualifizierte Mitarbeiter und Manager abwerben. Zusätzlich können in einer Phase der Umstrukturierung Kunden vernachlässigt werden, die dann offener für Angebote Dritten sind, zumal aufgrund organisatorischer Umstellungen verstärkt Serviceprobleme auftreten können. Auch öffentliche Institutionen, wie Regierungen, Verwaltungen oder Gerichte 473 Vgl. Vogel, 2002, S. 42 f. 474 Vgl. eine differenzierte Betrachtung der intern Beteiligten am M&A-Prozess in: Lucks / Meckl, 2002, S. 29 ff. 475 Vgl eine differenzierte Betrachtung der extern Beteiligten am M&A-Prozess in: Lucks / Meckl, 2002, S. 37 ff. 476 Vgl. Lucks / Meckl, 2002, S. 29 ff und

163 4. ZIELE, ERFOLG UND ERFOLGSMESSUNG BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT können einen Unternehmenszusammenschluss durch nationale und internationale Kartellbehörden verbieten oder nur mit Auflagen genehmigen. Diese Auflagen können für die beteiligten Unternehmen Nachteile bedeuten und die erhofften Vorteile überkompensieren und damit einen Zusammenschluss ad absurdum führen. 477 Auch Gewerkschaften haben einen maßgeblichen Einfluss auf das Gelingen Zusammenschlüssen und können durch eine Blockadehaltung wenigstens zu zeitlichen Verzögerungen beitragen. 478 Die externen M&A-Dienstleister und Berater, zu denen Investmentberater, Unternehmensberater, spezielle M&A-Berater, Anwälte, Wirtschaftsprüfer und Steuerberater gehören, bieten ein umfangreiches Dienstleistungsspektrum um M&A- Aktivitäten 479 herum an, und haben - als weitere Interessengruppe - maßgeblichen Einfluss auf eine möglichst reibungslose Umsetzung des Unternehmenszusammenschlusses. Der Einsatz Beratern und Dienstleistern kann nützlich sein 480 und bietet Vorteile, 481 hat jedoch auch Nachteile. So können sehr hohe Kosten 482 entstehen, die direkte Verbindung zum Unternehmensgeschehen verloren gehen 483 und ein erheblicher Steuerungsaufwand auf die Unternehmen zukommen. Die Hoffnung, der Beratereinsatz führt automatisch zum Erfolg, ist nicht immer zutreffend. Vielmehr erfordert der Einsatz Beratern eine exakte Aufgabendefinition und anschließende Steuerung, um den Wertbeitrag maßgeblich positiv zu beeinflussen. 484 Neben diesen Zielkonflikten können aber auch Interessenkonflikte bei den externen Beratern und Dienstleistern selbst entstehen. So können z.b. Investmentberater in Loyalitätskonflikte geraten, wenn sie zwischen der Wahrung der Diskretion im Sinne der Mandanten und der Erzielung Gewinnen durch die Weitergabe Insiderinformationen an die hauseigene Arbitrageabteilung abwägen müssen. 485 Weiter bestehen Gefah- 477 So forderte z.b. RWE-Chef Harry Roels auf der Handelsblatt-Jahrestagung im Januar 2005 in Berlin, dass die Fusionskontrolle bei der Intensivierung des EU-weiten Wettbewerbs und der Netzregulierung weniger streng erfolgen und sich stärker ökonomisch ausrichten sollte, damit Skaleneffekte realisiert werden können. Vgl. ZfK - online, 2005h. 478 Vgl. Lucks / Meckl, 2002, S. 37 ff. 479 Vgl. Thommen / Sauermann, 1999, S. 319 f; Kerler, 2000, S. 238; Storck, 1990, S. 377; Müller- Stewens / Spickers / Dieß, 1999, S. 44 f und zur Beschreibung der Leistungen der einzelnen Dienstleister vgl. Lucks / Meckl, 2002, S. 44 ff. 480 Vgl. Müller-Stewens / Spickers / Dieß, 1999, S Vgl. Lucks / Meckl, 2002, S Vgl. Schmitz, 1993, S Vgl. Töpfer, 2000a, S Vgl. Lucks / Meckl, 2002, S. 41 ff. 485 Vgl. Lucks / Meckl, 2002, S. 45; Schmitz, 1993, S. 119 f. 134

164 4. ZIELE, ERFOLG UND ERFOLGSMESSUNG BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT ren durch den zunehmenden Wettbewerb unter den Beratern und der Tendenz zu so genannten One-Stop-Shop-Beratungen, d.h. einer ganzheitlichen Beratung über alle Phasen der Transaktion hinweg aus einer Hand sowie erfolgsabhängige Beratungshonorare. Hierbei kann es zu suboptimalen Beratungen kommen, wenn statt der Empfehlung eine Transaktion zu unterlassen, eine Empfehlung zur Durchführung einer Transaktion abgegeben wird, um Erfolgsprämien bzw. weitere Honorarzahlungen nicht zu gefährden. 486 Um derartigen Konflikten zu entgehen, sind der gute Ruf und die Qualität der Berater, die positiven Erfahrungen bei früheren Projekten, die persönliche Beziehung und die Sympathie neben den Preisüberlegungen entscheidende Selektionskriterien. 487 Erfahrungsgemäß handelt es sich bei energiewirtschaftlichen Unternehmenszusammenschlüssen vornehmlich um deregulierungsgetriebene Transaktionen, 488 bei denen die Wettbewerbsposition durch die zu hebenden Synergiepotenziale, die Realisierung Kostensenkungen durch Skalen-Effekte im Massenkundengeschäft, bei der Energiebeschaffung und im Einkauf, nachhaltig verbessert werden soll. Eine weitere Zielpriorität dürfte, in der traditionell gewerkschaftlich gut organisierten Energiewirtschaft, in einer möglichst reibungslosen und konfliktfreien Anbahnung und Umsetzung der M&A-Transaktion liegen. Neben den gesetzlichen Auflagen zur Anpassung der Organisationsstrukturen 489 werden Unternehmenszusammenschlüsse in der Energiewirtschaft auch genutzt, um die veralteten Führungs- und Organisationsstrukturen zu optimieren und an die neuen Herausforderungen anzupassen. Dabei spielt die Verbesserung der Personalqualifikation vordergründig eine eher untergeordnete Rolle. Eine Ausnahme stellen Unternehmen mit derivativem Energiehandel dar, da das Berufsbild eines Energiehändlers bisher nicht in den Energieversorgungsunternehmen vertreten war. Eine Gewinnerzielungsabsicht über Arbitragegewinne ist bei Energieversorgern i.d.r. kein Ziel, zumal ein deutlicher Trend zu den Kernkompetenzen zu verzeichnen ist. Besonders die großen Energieversorger haben sich in den letzten Jahren verstärkt Unternehmensbeteiligungen getrennt, die nicht zum eigentlichen Kerngeschäft gehören. So wurden u.a. Engagements im 486 Vgl. Kerler, 2000, S. 244; Schmitz, 1993, S. 119 f. 487 Vgl. Kerler, 2000, S Vgl. die Ausführungen in Kapitel Nationale Unternehmenszusammensschlüsse in der Energiewirtschaft. 489 Vgl. zu diesem Thema auch die Ausführungen in Kapitel: Energiewirtschaftlicher Rahmen nach der Deregulierung in der Energiewirtschaft. 135

165 4. ZIELE, ERFOLG UND ERFOLGSMESSUNG BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Bereich der Telekom, der Schuhherstellung, beim Betrieb Parkhäusern, der Immobilien- und Wohnungswirtschaft eingestellt oder veräußert Kritische Betrachtung Kennzahlen und Zielsystemen Für die Darstellung, Quantifizierung, Messung und Interpretation Zielen und Zielsystemen werden Kennzahlen benötigt. Als Kennzahlen werden Zahlen verstanden, die quantitativ messbare Sachverhalte oder Ziele, in aussagekräftiger und komprimierter Form darstellen. Eine Strukturierung möglicher Kennzahlen ist in Abbildung 47 zusammengestellt. 491 Kennzahlen Einzelkennzahlen Kennzahlensysteme Grundzahlen Verhältniszahlen Gliederungszahlen Beziehungszahlen Meßzahlen / Indexzahlen Abbildung 47: Strukturierung und Einteilung Kennzahlen, Quelle: Hopfenbeck, 1996, S Unter einem Kennzahlensystem 492 wird die Zusammenfassung Einzelkennzahlen verstanden, die sich in einem hierarchischen System gegenseitig ergänzen und einander abhängig sind und dadurch die begrenzte Aussagefähigkeit einzelnen, isolierten Kennzahlen deutlich verbessern. Es lassen sich zwei Varianten unterscheiden: 493 Das Rechensystem, in dem die Kennzahlen rechnerisch miteinander zu einem geschlossenen Informationssystem, das Ursache-Wirkungs- Zusammenhänge berücksichtigt, verknüpft sind (siehe dazu z.b. das Du- Pont-System 494 oder das ZVEI-System 495 ). 490 Vgl. die ehemaligen Beteiligungsportfolios der E.ON AG, RWE AG sowie die besonders starke Diversifikation der EnBW AG. 491 Vgl. allgemein zu Kennzahlen und Kennzahlensystemen: Hopfenbeck, 1996, S. 633 ff. 492 Vgl. für einen Überblick: Hürlimann, 1990, S. 80; Meyer, 1987, 707 ff; Fröhling, 1990; Bühner, Vgl. Hopfenbeck, 1996, S. 637 ff. 494 Vgl. Hopfenbeck, 1996, S. 663, Abb. 198 aber auch Hahn, 1996, 156 ff sowie Botta, 1993, S. 90 ff. 136

166 4. ZIELE, ERFOLG UND ERFOLGSMESSUNG BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Das Ordnungssystem, in dem Kennzahlen auf der Basis sachlogischen Systematisierungszusammenhängen gruppiert werden (siehe dazu z.b. das DATEV-Programm MIDIAS 496 ). An Ziele, Zielsysteme und Kennzahlensysteme werden hohe Anforderungen gestellt. Sie sollen operational, quantifizierbar oder qualifizierbar, konsistent, kompatibel, formulierbar und nachvollziehbar sein. Diese Anforderungen sind in der Realität häufig nicht oder nur teilweise erfüllbar. Zielsysteme sind in der Regel unvollständig und durch Ambiguität und Inkonsistenz der Ziele gekennzeichnet. 497 Ziele beschreiben einen erwünschten zukünftigen Zustand der Unternehmung, damit sind Ziele immer Aussagen mit normativem Charakter. Trotz mehrstufigem und multipersonalem Zielfindungs- und Entscheidungsprozess wird Objektivität suggeriert, die letztlich - auf vielfache Weise Wertungen durchzogen ist und damit - auch nur einen subjektiven Prozess darstellt. Die verstärkte Berücksichtigung Mitarbeiter-, Sozial- und Unternehmenskulturzielen - also so genannter weicher Ziele - in multivariablen Zielsystemen birgt zum einen die Schwierigkeit der Operationalisierung der jeweiligen Ziele und zum anderen eine teilweise schwierige Datenaufnahme und -beschaffung. Eine weitere Herausforderung stellt die Ableitung der richtigen Zwischen- und Unterziele aus dem Oberziel dar, die eine Ursache-Wirkung-Beziehung aufweisen sollten. Dadurch kann sichergestellt werden, dass Maßnahmen, die unmittelbar auf die Zwischen- und Unterziele wirken, auch einen Einfluss auf das Oberziel haben und dieses mittelbar verändern. 498 Bei der Operationalisierung der Unter- und Zwischenziele kann es zu Unschärfen führen, wenn die Auswahl der Erfolgsgröße bzw. Kennzahl nicht präzise die entsprechenden Ziele beschreiben und somit die Messung der Zielerreichungsgrade irreführend ist Vgl. Hopfenbeck, 1996, S. 643, Abb. 184 aber auch Reichmann, 1995, S. 32 ff. 496 Vgl. Mellwig, 1994, S Vgl. Wöhe / Döring, 2002, S. 101 ff. 498 Vgl. Wöhe / Döring, 2002, S. 98 ff. 499 Vgl. Wöhe / Döring, 2002, S

167 4. ZIELE, ERFOLG UND ERFOLGSMESSUNG BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT 4.2 Erfolgsmessung und Erfolgsgrößen bei Mergers & Acquisitions Vor dem Hintergrund der unterschiedlichen unternehmerischen und persönlichen Zielsetzungen aber auch der expliziten Ziele Mergers & Acquisitions, werden Erfolgsgrößen abgeleitet, die hinsichtlich der Zielerreichung eine Erfolgsmessung bei den zu untersuchenden Unternehmen ermöglichen Verfahren zur Erfolgsmessung bei Mergers & Acquisitions In einer Vielzahl Untersuchungen wurde der Erfolg oder Misserfolg bei Unternehmenszusammenschlüssen mit unterschiedlichsten Verfahren und Ergebnissen durchgeführt. 500 Aufgrund der ausgesprochen hohen Komplexität der Sachverhalte existiert kein Standardverfahren zur Erfolgsbestimmung bei M&A-Transaktionen. Vielmehr unterliegt der Erfolgsbegriff der subjektiven Interpretation des Käufers bzw. des Bewertenden und ist vor der Zielsetzung des Unternehmenszusammenschlusses zu beantworten. Für den jeweiligen Anwendungsfall muss deshalb ein geeignetes Verfahren ausgewählt oder entwickelt werden, das mit den zur Verfügung stehenden Daten und deren Qualität, den Erfolg des Unternehmenszusammenschlusses unter Berücksichtigung der Zielsetzung ermittelt. In der Praxis haben sich diverse Verfahren für die Erfolgsmessung bei Unternehmenszusammenschlüssen entwickelt, die auch die Basis für Preisverhandlung bei Unternehmenstransaktionen 501 dienen und nach der Datenherkunft in vier unterschiedliche Vorgehensweisen eingeteilt werden können Jahresabschlussorientierte Erfolgsmessung Basis der jahresabschlussorientierten Erfolgsmessung sind die Bilanz und die Gewinn- und Verlustrechnung (GuV) des handelsrechtlichen Jahresabschlusses, die einen Einblick in die Vermögens-, Finanz-, und Ertragslage des Unternehmens ermöglichen. 500 Vgl. für eine ausführliche Zusammenstellung der durchgeführten Untersuchungen nach Verfahren in: Weinmann, 2004, S. 204 ff sowie die Ausführungen in Kapitel 3.5 Erfolgsaussichten bei Mergers & Acquisitions. 501 Für die Preisverhandlung und -findung bei Fusionstransaktionen sind die Netto-Synergien besonderer Bedeutung. Die Netto-Synergien setzten sich bei Fusionen aus den ermittelten fusionsbedingten Synergiepotenzialen abzüglich der Transaktionskosten, der Restrukturierungskosten und der Dissynergien zusammen. Vgl. hierzu auch Frommann, 2002, S. 29 sowie S. 219; Caytas / Mahari, 1988, S. 35 und Goold / Campbell, 1999, S. 65 ff. 138

168 4. ZIELE, ERFOLG UND ERFOLGSMESSUNG BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Die Erfolgsmessung konzentriert sich i.d.r. auf die Ertragslage und kann durch einfachen Wertvergleich oder über wertrelevante Kennzahlen erfolgen. Dazu kann der Erfolg an absoluten Größen, wie z.b. an EBIT, EBT, Gewinn, Cash Flow und Umsatz oder an relativen Größen wie z.b. an Eigenkapitalrendite, EBIT-Rendite und Gesamtkapitalrendite ermittelt werden. Die relativen Erfolgsgrößen machen den unternehmensübergreifenden Vergleich oder auch die Berücksichtigung volkwirtschaftlicher und branchenübergreifender Kennzahlen möglich. Beim einfachen Vergleich der Unternehmenswerte, die mit den bekannten Berechnungsverfahren ermittelt werden, 502 müssen Effekte aus Kapitalmaßnahmen gegebenenfalls Berücksichtigung finden. Die Methode des Total Shareholder Return kann sowohl auf die jahresabschlussorientierte als auch die kapitalmarktorientierte Erfolgsmessung angewendet werden. 503 Gemessen werden alle an die Eigenkapitalgeber zurückfließenden Mittel, d.h. die Dividendenzahlungen und die potenziellen oder realen Rückflüsse aus der Marktwertdifferenz der Investition. 504 Bei dem Ansatz des Economic Value Added (EVA) 505 werden die Differenzen zwischen dem Cash Flow nach Steuern und vor Zinsen und den Kapitalkosten, die sich aus dem Kaufpreis der Akquisition zuzüglich der Neben- und Restrukturierungsinvestitionen multipliziert mit einen risikoangepassten Kapitalkostensatz ergeben, ermittelt. Die Diskontierung der zukünftigen EVA mit den Kapitalkosten 506 ergibt den Market Value Added (MVA) 507. Wenn der Barwert der zukünftigen EVA positiv ist, hat die Akquisition zu einer Wertsteigerung geführt. Die Idee hinter dieser Methode zur Erfolgsmessung beruht darauf, dass die Akquisition mindestens die Kapitalkosten erwirtschaften muss, die sie verursacht, um als erfolgreich zu gelten. 508 Der Plan-Ist-Vergleich hat gegenüber dem zuvor vorgestellten Verfahren den Vorteil, dass die Plan-Daten, die auf einer Stand-alone -Planung der beteiligten Unterneh- 502 Vgl. u.a. Vogel, 2002, S. 175 ff; Weinmann, 2004, S. 74 ff oder Copeland / Koller / Murrin, 2002, insbesondere S. 147 ff. 503 Vgl. auch die hierzu vorgestellten Modelle Brown / Warner, 1980, S. 207 f. 504 Vgl. Vogel, 2002, S Vgl. dazu ausführlich Berner / Heppelmann / Ruß, 2001, S. 163 ff. 506 Vgl. hierzu auch den WACC-Ansatz (Weighted Average Cost of Capital Approach) in Busse Colbe / Lassmann, 1990, 243 f. 507 Vgl. Berner / Heppelmann / Ruß, 2001, S. 164 f. 508 Vgl. Günther, 1997, S. 233 ff. 139

169 4. ZIELE, ERFOLG UND ERFOLGSMESSUNG BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT men aufbauen und somit die dem Unternehmenszusammenschluss zuzurechnende Unternehmenswertentwicklung identifiziert werden kann. Bei börsennotierten Unternehmen werden die Plan-Daten im Verschmelzungsbericht veröffentlicht, andernfalls ist die Datenbeschaffung schwierig. Die jahresabschlussorientierte Erfolgsmessung stellt eine einfach anwendbare Untersuchungsmethode mit einer guten Zugänglichkeit und Verfügbarkeit der notwendigen Daten dar. Darüber hinaus können Sondereffekte - sofern diese explizit ausgewiesen sind bzw. nicht bereits aggregiert wurden - bei der Erfolgsmessung Berücksichtigung finden. Die Kritik an der jahresabschlussorientierten Erfolgsmessung 509 betrifft besonders die begrenzte Aussagekraft der Jahresabschlüsse 510. Dabei werden die Ansatz- und Bewertungswahlrechte, z.b. bei Veräußerungsgewinnen, oder Risikoaspekte bei einer Veränderung der Eigenkapitalquote als problematisch angesehen. Auch die Bilanzkontinuität kann infolge diverser Akquisitionen oder Desinvestitionen, 511 gesetzlicher Änderungen sowie durch den Wechsel der Bilanzierungsmethode 512 nicht immer sicher gestellt werden. Insgesamt ist die Isolation der kausal mit der M&A- Transaktion zusammenhängenden Effekte - nur mit einer stand-alone-rechnung - näherungsweise möglich und mit zunehmender zeitlicher Entfernung Transaktionszeitpunkt schwieriger. Da es sich bei der jahresabschlussorientierten Erfolgsmessung um eine ex-post Analyse handelt, die vergangenheitsbezogen ist, besteht ein weiterer Nachteil in der Vergangenheitsorientierung. 513 Darüber hinaus können erhebliche Zweifel angemeldet werden, ob die jahresabschlussorientierten Erfolgsgrößen die strategischen Ziele des Unternehmenszusammenschlusses adäquat repräsentieren Vgl. auch für eine ausführlichere Zusammenfassung der Kritik in: Weinmann, 2004, S. 192 f. 510 Vgl. u.a. zum Beispiel Gerpott, 1993b, S. 194 ff; Albrecht, 1994, S. 70 ff; Bachmann, 2001, S. 126; Perin, 1996, S Vgl. Möller, 1983, S Neben der Bilanzierung nach HGB werden börsennotierte EVU zunehmend auch nach internationalen bzw. ausländischen Vorschriften wie IAS oder US-GAAP bilanziert. 513 Vgl. Albrecht, 1994, S Vgl. Kirchner, 1991, S

170 4. ZIELE, ERFOLG UND ERFOLGSMESSUNG BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Die überwiegende Zahl der jüngeren jahresabschlussorientierten Erfolgsmessungen bei M&A kommt zu einer Verringerung der Rendite bzw. zu einer Wertvernichtung für die Anteilseigner Kapitalmarktorientierte Erfolgsmessung Die kapitalmarktorientierte Erfolgsmessung geht einem informationseffizienten Markt 516 aus und unterstellt eine hinreichend genaue Wiedergabe der wirtschaftlichen Situation des Unternehmens, die durch die Marktkapitalisierung gemessen wird. Die Erfolgsmessung der Akquisition an der Börsenkursreaktion orientiert sich damit an dem Shareholder Value-Konzept. Als Bezugspunkt für die Erfolgsmessung wird häufig der Zeitpunkt unmittelbar vor der ersten öffentlichen Bekanntgabe der Transaktion gewählt. Voraussetzung für diese Art der Erfolgsmessung ist natürlich der Börsenhandel in einem ausreichend liquiden Markt. Zudem müssen M&A- Transaktionen eine gewisse Größenordnung überschreiten, um Implikationen auf den Börsenkurs zu bewirken. So können Akquisitionen kleiner regionaler Unternehmen den Börsenkurs relativ großen internationalen Unternehmen unter Umständen kaum beeinflussen. Die Erfolgsmessung der M&A-Transaktion mittels der kapitalmarktorientierten Methode wäre in diesem Fall ungeeignet. Ein in der Praxis häufig angewendetes Verfahren für die kapitalmarktorientierte Erfolgsmessung stellt die Ermittlung der abnormalen Rendite (AR) oder der kumulierten abnormalen Rendite (KAR) dar. Dazu wird über einen bestimmten Zeitraum die Differenz zwischen der normalen Rendite ohne M&A-Transaktion und der Rendite mit M&A-Transaktion ermittelt, die die abnormale Rendite darstellt und vereinfachend als Erfolgsbeitrag der M&A-Transaktion angesehen wird. Die Summation der ermittelten abnormalen Renditen über den Betrachtungszeitraum stellt die kumulierte abnormale Rendite dar. Bei negativer AR bzw. KAR liegt für die Aktionäre ein Wertverlust, andernfalls ein Wertzuwachs vor. 517 Die Ermittlung der normalen erwarteten Rendite ist anspruchsvoll und wird in der Praxis in Analogie zum CAPM-Modell aus dem risikolosen Zins (unsystematisches Risiko) und dem systematischen Risiko des Unternehmens ermittelt. Die realitäts- 515 Vgl. Bamberger, 1994, S. 163 ff; Perin, 1996, S. 48 f; Albrecht, 1994; Gerpott, 1993b, S. 193 f. 516 Vgl. Weinmann, 2004, S. 54; Jung, 1993, S. 7; Rockholtz, 1999, S. 53 f und Kübler, 1994, S Vgl. eine übersichtliche Darstellung in: Weinmann, 2004, S. 194 ff; Kerler, 2000, S. 87 ff; Kübler, 1994, S. 45 ff. 141

171 4. ZIELE, ERFOLG UND ERFOLGSMESSUNG BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT fremden Annahmen des CAPM 518, wie die Informationseffizienz der Kapitalmärkte 519 oder die Konstanz des systematischen Risikos, die die Tatsache vernachlässigt, dass die M&A-Transaktion selbst zu einer Veränderung des Unternehmensrisikos 520 führen kann, werden hinsichtlich der Tauglichkeit des Verfahrens kritisch diskutiert. 521 Darüber hinaus ist die Gleichsetzung der erwarteten Rendite mit der normalen Rendite der gewöhnlichen Geschäftstätigkeit ohne M&A-Transaktion stark vereinfachend und lässt mögliche M&A-Alternativen, wie Kooperationen, Joint Ventures oder Strategische Allianzen, unberücksichtigt. 522 Weitere in der Praxis verbreitete Methoden zur kapitalmarktorientierten Erfolgsmessung sind der einfache Wertvergleich und der Vergleich mit Indices, 523 die deutlich weniger komplex sind als das Verfahren der abnormalen Rendite. Beim einfachen Wertvergleich werden die addierten Marktkapitalisierungen der Ursprungsunternehmen seit Ankündigung der Akquisition mit der Marktkapitalisierung des fusionierten Unternehmens verglichen. Beim Vergleich mit Indices wird die zu messende Entwicklung der Marktkapitalisierung eines Unternehmens zum Zeitpunkt der Ankündigung der Akquisition ins Verhältnis zu einem Vergleichsindex (z.b. Branchenindex, DAX, C-DAX etc.) gesetzt. Eine stärkere Börsenkursentwicklung des Unternehmens als der Vergleichsindex lässt auf eine erfolgreiche Transaktion schließen und vice versa. Trotz der Einschränkungen in der Aussagekraft haben die kapitalmarktorientierten Verfahren eine große Bedeutung bei der Erfolgsanalyse M&A-Transaktionen erlangt. Als Vorzüge der Methode werden die Nichtmanipulierbarkeit, die relativ einfache Datenbeschaffung und -verfügbarkeit - auch für vergangene Untersuchungszeiträume, eine gewisse Zukunftsbezogenheit der Daten sowie die einfache Ergebnisinterpretation genannt Vgl. zu den realitätsfremden Annahmen des Modells siehe in Kapitel Portfoliotheorie sowie Kerler, 2000, S Kapitalmärkte weisen lediglich eine mittlere Effizienz auf, vgl. hierzu: Kübler 1994, S. 50. Börsenkurse sind nicht effizient und rational, vgl. hierzu: Rau / Vermaelen, 1998, S. 223 f. 520 Vgl. Vogel, 2002, S Vgl. auch Kerler, 2000, S Vgl. Vogel, 2002, S Vgl. Vogel, 2002, S. 286 ff. 524 Vgl. Gerpott, 1993b, S. 202 f und Hase, 1996, S

172 4. ZIELE, ERFOLG UND ERFOLGSMESSUNG BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Die kapitalmarktorientierten Verfahren der Erfolgsmessung setzen die Börsennotierung der zu untersuchenden Unternehmen zwingend voraus. Aufgrund der Eigentümerstruktur der deutschen Energieversorgungsunternehmen sind nur sehr wenige dieser Unternehmen börsennotiert. Ferner muss angezweifelt werden, ob das Eingehen Kooperationen und Strategischen Allianzen - auch mit kleineren regionalen und lokalen Unternehmen - seinen Niederschlag am Kapitalmarkt findet. Ein weiterer wesentlicher Kritikpunkt der kapitalmarktorientierten Erfolgsmessung knüpft auch hier an dem Problem der ursächlichen Zuordnung der Erfolgsbeiträge an, zumal bei der Anwendung der Methode der abnormalen Rendite die realitätsfremden Prämissen der des CAPM-Modells 525 hinzutreten. Untersuchungen anhand der abnormalen Renditen Unternehmenszusammenschlüssen kommen zu zwei wesentlichen Ergebnissen: Zum einen führen Akquisitionen bei den akquirierenden Unternehmen regelmäßig zu negativen abnormalen Renditen, während sie bei den akquirierten Unternehmen zu teilweise erheblichen Börsenkurssteigerungen im Untersuchungszeitraum führen. 526 Zum anderen wird auch durch die jahresabschlussorientierte Analyse bestätigt, dass Akquisitionen zwischen verwandten Industrien zu besseren Resultaten führen als konglomerate Zusammenschlüsse Insider-Befragung als Erfolgsmessung Insider- oder Experten-Befragungen werden bei mittelbar oder unmittelbar an einer M&A-Transaktion beteiligten Managern, Mitarbeitern oder Beratern der Unternehmen in Form schriftlicher Befragungen oder Interviews durchgeführt. Dabei werden die subjektiven Erfahrungen hinsichtlich einer M&A-Transaktion abgefragt. Häufig stellen derartige Befragungen die einzige Quelle für qualitative oder so genannte weiche Daten der Erfolgsmessung dar. Ausgangspunkt und Voraussetzung für eine kritische und aussagekräftige Befragung ist ein offenes und kritikfähiges Management. Erfahrungsgemäß sind diese Voraussetzungen eher bei erfolgreichen Transaktionen gegeben. 528 So liefern die Befragungen positiv verlaufenen und befragten Managern selbst verantworteten Un- 525 Vgl. auch Busse Colbe, Lassmann, 1990, S. 215 ff. 526 Vgl. Vogel, 2002, S. 286; Müller-Stewens, 2000, S. 54 sowie die Ausführungen in Kapitel 3.5 Erfolgsaussichten bei Mergers & Acquisitions und deren Unterkapitel. 527 Vgl. Kerler, 2000, S. 127; Scheller, 1999, S. 169 und Bühner, 1992, S Vgl. Weinmann, 2004, S

173 4. ZIELE, ERFOLG UND ERFOLGSMESSUNG BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT ternehmenszusammenschlüssen tendenziell positivere Erfolgsdarstellungen als so genannte objektive Messverfahren. 529 Die Anwendung in der Praxis und die wissenschaftliche Dokumentation Insider- Befragungen ist bisher nicht sehr umfangreich. 530 Obwohl die Tauglichkeit kontrovers diskutiert wird, 531 stellt das Verfahren eine Möglichkeit dar - neben den quantitativen Erfolgsgrößen - auch qualitative Aspekte und so genannte weiche Faktoren in der Erfolgsmessung zu berücksichtigen. Problematisch kann die Datenkonsistenz, die Zuverlässigkeit der Daten und auch die Auswertung der qualitativen Daten hinsichtlich der Erfolgsmessung sein. 532 Neben den oben beschriebenen Voraussetzungen für eine aussagekräftige Insider- Befragung, stellt die vermeintliche Subjektivität des Verfahrens einen wesentlichen Kritikpunkt dar. Die Objektivität der anderen Verfahren zur Erfolgsmessung scheint jedoch nur durch die vermeintlich präzisen mathematischen Prozeduren und deren Logik begründet. Letztlich ist die Auswahl der relevanten Erfolgsgrößen, mit denen die Erfolgsmessung durchgeführt wird, auch eine subjektive Entscheidung Analyse Deinvestitionsprojekten als Erfolgsmessung Die Erfolgsmessung auf Basis Desinvestitionsprojekten unterstellt die Wiederveräußerungsrate als Erfolgsmaßstab. Es wird dabei die Meinung vertreten, dass die Wiederveräußerung einer Akquisition als Misserfolg der Transaktion interpretiert werden muss. Porter ermittelte, dass mehr als 50 Prozent der untersuchten Unternehmen im Zeitraum fünf bis zwölf Jahren nach der Unternehmensübernahme wieder veräußert wurden und legt dies als einen Fehlschlag der ehemaligen M&A- Strategie aus. 533 Bei der modifizierten Desinvestitionsmethode werden nach dem Ansatz des Total Shareholder-Return die Wertdifferenzen einer Akquisition (Investitionsprojekt) zwischen Ankauf und Verkauf zuzüglich erhaltener Ausschüttungen be- 529 Diese Einschätzungen werden auch vom Autor geteilt und können im Rahmen der Erfahrungen bei der Fragebogenumfrage bestätigt werden. Vgl hierzu auch die Selbsteinschätzung der Manager in Kapitel Erfolgsbestimmung durch Selbsteinschätzung der Fragebogenbearbeiter. Vgl.hierzu auch Fischer, 2000, S. 171 und Vogel, 2002, S Vgl. Bamberger, 1994, S. 170 ff; Kerler, 2000, S. 131 f. 531 Vgl. Kübler, 1994, S. 52 und Kerler, 2000, S Vgl. auch die Ausführungen zur Fragebogengestaltung und die Prämissen zur Durchführung der Befragung in Kapitel Prämissen, Datenbereinigung und Besonderheiten der Erfolgsgrößenermittlung und Prämissen, Datennormierung und Modell der multidimensionalen Erfolgsmessung. 533 Vgl. Vogel, 2002, S. 289 f; Porter, 1987a, S. 43 ff und für Deutschland: Hoffmann, 1989, S 52 ff. 144

174 4. ZIELE, ERFOLG UND ERFOLGSMESSUNG BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT rechnet. Eine positive Wertdifferenz - gegebenenfalls korrigiert um eine Mindestverzinsung - lassen auf eine erfolgreiche Akquisitionsmaßnahmen schließen. Tatsächlich existieren vielfältige Gründe für eine Desinvestitionsstrategie; eine spätere Veräußerung kann sogar das Ziel der Transaktion darstellen, um Arbitragegewinne zu realisieren. Beteiligungs-, Equity- und Venture Capital-Gesellschaften können regelmäßig solche Motive unterstellt werden. Darüber hinaus können Strategie- oder Umweltveränderungen, Portfolioumschichtungen in Folge veränderter Risikobetrachtungen, Liquiditätsbedarf, Steuervorteile aus einem Verkauf, ein einmaliges, attraktives Angebot oder das Auflösen Stiller Reserven zur Abwehr feindlicher Übernahmen, Gründe für eine Desinvestitionen darstellen. Insofern erscheint die triviale Schlussfolgerung eines pauschalen Misserfolgs bei Desinvestitionen Akquisitionen keinesfalls gesichert. 534 Andererseits kann auch nicht sichergestellt werden, dass vermeintlich erfolglose Akquisitionen wegen bestehender Desinvestitionsbarrieren 535 tatsächlich weiterverkauft werden. Hier können sich strategische Überlegungen und persönliche Motive des Managements den rationalen Überlegungen schnell entziehen. Die Analyse der Desinvestitionsprojekte ist daher kein sinnvolles Verfahren zur Erfolgsmessung Unternehmenszusammenschlüssen Problemfelder bei der Erfolgsmessung M&A-Transaktionen Wie genau der Erfolg Fusionen und Kooperationen bewertet werden kann, ist wissenschaftlich nicht hinreichend bestimmt, da alle bisher verwendeten Meßmethoden systematische Schwächen haben, Nachteile aufweisen und in der Regel nur auf eine quantitative Bewertung abzielen. 537 Damit reduziert sich die Auswahl für ein geeignetes Messverfahren auf die geringsten Einschränkungen im Sinne einer den Tatsachen entsprechenden Erfolgsmessung und die entsprechende Datenverfügbarkeit. Die Konzepte der Erfolgsbestimmung oder Erfolgsmessung bei M&A-Transaktionen beruhen i.d.r. auf der Erfassung Unternehmenswertveränderungen oder der Analyse quantitativ-objektiver Kennzahlen und Erfolgsgrößen. Damit erfolgt die Er- 534 Vgl. auch Bamberger, 1994, S. 118 f; Kirchner, 1991, S. 99; Albrecht, 1994, S Vgl. den Überblick der Desinvestitionsbarrieren in: Bea / Haas, 2001, S Vgl. Weinmann, 2004, S Vgl. zu den Procedere, Problemen und Potenzialen der Erfolgsmessung bei Fusionen auch Jansen / Petersen, Für eine Übersicht über die verschiedenen Ansätze und Studien vergleiche Weinmann, 2004, S. 204 sowie Jansen 2001a, S

175 4. ZIELE, ERFOLG UND ERFOLGSMESSUNG BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT folgsmessung häufig einseitig aus der Perspektive der Shareholder, 538 was andere Stakeholder der Einflussnahme auf die Erfolgsmessung unberücksichtigt lässt. Die quantifizierte Erfolgswahrnehmung dagegen wirkt mittelbar über die Erfolgsgrößen auf den zu messenden Erfolg. Die Erfassung dieser quantitativen Erfolgswahrnehmungen kann nicht allein über quantitative messbare Erfolgsgrößen erfolgen, sondern verlangt vielmehr auch die Berücksichtigung qualitativer Erfolgsgrößen. Diese können z.b. über Insider- oder Experten-Befragungen ermittelt werden. Eine zusammenfassende Darstellung der Problemfelder bei der Erfolgsmessung M&A-Transaktionen ist in Abbildung 48 dargestellt. Erfolgskonzept Erfolgsdimension Zeitpunkt / -raum Maßstäbe Quantitativobjektiver Erfolg Anzahl Zeitpunkt Zielvorgaben Jahresabschluss / Kapitalmarkt orientiert Inhalt Ex-ante Intertemporale Vergleiche Ereignisorientiert Operativ Strategisch Sozial Ex-post Zeitraum Kurzfristig Quantifizierte Erfolgswahrnehmung Unternehmensübergreifende Vergleiche Alternative Investitionen Mitarbeiter Kulturell Mittelfristig Management Langfristig Int./ext. Experten Abbildung 48: Problemfelder bei der Erfolgsmessung M&A-Transaktionen, Quelle: In Anlehnung an Gerpott, 1993b, S Die Erfolgsdimension bei Erfolgsmessung M&A-Transaktionen können durch Anzahl und Inhalt beschrieben werden. Aus der Sicht des Shareholder kann eine eindimensionale summarische Messung einer transaktionsinduzierten Wertsteigerung ausreichend sein. Für eine umfassende Beurteilung des M&A-Erfolgs erschient es jedoch erforderlich, eine multidimensionale, analytische Erfolgsmessung anzustreben. Dazu können neben finanzwirtschaftlichen (z.b. Rentabilität, Marktwert) - also operativen - auch strategische (z.b. Wettbewerbsfähigkeit, Marktanteil und Marktanteilssteigerung), soziale (z.b. Lohnniveau, Anzahl der Mitarbeiter) und kultu- 538 Vgl. Bamberger, 1994, S. 151 ff; Perin, 1996, S. 47 f. 146

176 4. ZIELE, ERFOLG UND ERFOLGSMESSUNG BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT relle (Kündigungen, Fluktuation, Betriebsklima etc.) Erfolgsgrößen Berücksichtigung finden. 539 Hinsichtlich der zeitlichen Dimension kann der Zeitpunkt der Erfolgsmessung 540 und die Dauer des Untersuchungszeitraumes unterschieden werden. Für eine aussagekräftige Erfolgsmessung sollte der überwiegende Teil der Integrationsmaßnahmen abgeschlossen sein und ein Untersuchungszeitraum mindestens zwei bis drei Jahren gewählt werden. 541 Die Messergebnisse des Erfolgs sind nur dann aussagekräftig, wenn sie mit Maßstäben verglichen werden. Diese Vergleiche können an Zielvorgaben, intertemporal, unternehmensübergreifend oder über alternative Investitionsmöglichkeiten erfolgen. Neben diesen beschriebenen, eher methodischen Problemfeldern bei der Ermittlung des Erfolgs M&A-Transaktionen existieren auch allgemeine und verfahrensspezifische Schwachstellen und Kritikpunkte bei der Erfolgsermittlung. Ein wesentlicher Kritikpunkt, der allen quantitativen Verfahren zur Erfolgsmessung M&A-Transaktionen betrifft, ist das Problem der ursächlichen Zuordnung der Erfolgsbeiträge. Es ist sehr schwer bzw. unmöglich die Erfolgsbeiträge, die auf die M&A-Transaktion zurückzuführen sind, anderen Erfolgskomponenten und den sonstigen Unternehmensentwicklungen abzugrenzen oder gar zuzuordnen. Selbst die Methoden der abnormalen Rendite oder Plan-Ist-Vergleiche mit Stand Alone- Rechnungen schaffen hier keine klare Abgrenzung, sondern sind lediglich grobe Überschlagsberechnungen. Da, bis auf wenige Ausnahmen, deutsche Energieversorgungsunternehmen nicht börsennotiert sind, ist eine kapitalmarktorientierte Erfolgsmessung nicht sinnvoll. Die Methode der Analyse Desinvestitionsprojekten soll aus den oben genannten Gründen ebenfalls verworfen werden. Somit bleibt für die Datenerhebung zur Erfolgsmessung nur der Jahresabschluss und hier insbesondere die Bilanz und die Gewinn- und Verlustrechnung sowie die Insider-Befragung. 539 Vgl. Vogel, 2002, S Z.B. ex-ante Erfolgsmessungen antizipieren den erwarteten Erfolg und finden somit vor Abschluss der Integrationsmaßnahmen statt. Ex-post Erfolgsmessungen beziehen sich auf den realisierten Erfolg und finden somit nach Beendigung der Integrationsmaßnahmen statt. 541 Vgl. Gerpott, 1993b, S

177 4. ZIELE, ERFOLG UND ERFOLGSMESSUNG BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Erfolgsgrößen für die Erfolgsmessung bei M&A-Transaktionen Ausgehend der Zieltheorie, der Erfolgsmessung bei Unternehmenszusammenschlüssen und deren Kritiken sowie den expliziten Zielsetzungen bei M&A in der Energiewirtschaft, werden Erfolgsgrößen für die wichtigen Erfolgsdimensionen operativ, strategisch, sozial und kulturell abgeleitet, die eine möglichst objektive und den o.g. Zielen Rechnung tragende Bewertung Unternehmenszusammenschlüssen, ermöglichen Operative Erfolgsgrößen der Erfolgsmessung Die kurz- und mittelfristigen 543 Erfolgspotenziale bei Unternehmenszusammenschlüssen finden über operative Erfolgsgrößen bei der Erfolgsmessung Berücksichtigung. In Anlehnung an das oberste Ziel eines marktwirtschaftlichen Unternehmens - die langfristige Gewinnmaximierung 544 und damit dem Shareholder Value-Ansatz folgend - wird der Unternehmenserfolg ins Verhältnis zum eingesetzten Eigenkapital (Rendite) berechnet. Diese Daten sind relativ problemlos aus den Jahresabschlüssen zu ermitteln, sie sind für eine ausreichend lange Zeitperiode auch rückwirkend erhältlich und bieten die Möglichkeit unternehmensübergreifende Erfolgsvergleiche durchzuführen. Darüber hinaus ermöglichen diese häufig verwendeten traditionellen Erfolgsgrößen auch Vergleiche mit anderen Branchen. Für die Ermittlung der Eigenkapitalrendite (EKR) wird das Ergebnis der gewöhnlichen Geschäftstätigkeit (EGT) ins Verhältnis zum eingesetzten Eigenkapital berechnet. Das EGT bietet gegenüber dem Jahresüberschuss bzw. Jahresfehlbetrag den Vorteil, dass keine außerordentlichen, d.h. unternehmensfremden Erfolgskomponenten und Steuern berücksichtigt werden. Durch den Ausweis des Bruttoerfolgs wird die Erfolgsmessung verstetigt und im zeitlichen Vergleich aussagekräftiger, da außergewöhnliche, einmalige Ereignisse den Erfolg weder erhöhen noch mindern und der ausgewiesene Erfolg nur auf rein betrieblichen und finanzwirtschaftlichen Vgl. Vogel, 2002, S Vgl. dazu die Fristigkeiten der Planung in: Wöhe / Döring, 2002, S Vgl. Wöhe / Döring, 2002, S D.h. aus dem Kapitalanlage- und Finanzierungsbereich. 148

178 4. ZIELE, ERFOLG UND ERFOLGSMESSUNG BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Komponenten beruht. Steuer- und fiskalpolitische Maßnahmen bleiben ebenfalls unberücksichtigt. 546 Erfahrungsgemäß kann es im Rahmen Fusionen und der nachfolgenden Re- Organisation zu Beteiligungs- und Asset-Verkäufen kommen, die eher auf zurückzum-kerngeschäft -Strategien beruhen 547 und keinen kausalen Zusammenhang zu den Unternehmenszusammenschlüssen erkennen lassen. Ohne Fusion hätten diese Maßnahmen ebenfalls durchgeführt werden können. Durch die Wahl des EGT als Referenzgröße finden derartige, außergewöhnlichen Erträge oder Aufwendungen keine Berücksichtigung bei der Erfolgsmessung. Als weitere Erfolgsgröße zur Ermittlung des operativen Erfolgs dient das EBIT 548, das ins Verhältnis zum Eigenkapitel gesetzt wird. Das EBIT entspricht dem Betriebsergebnis der GuV-Rechnung nach HGB. Wenn der Saldo aus Erträgen und Aufwendungen der Finanzanlagen - also das Finanzergebnis Null ist, entspricht das EBIT dem Bruttoergebnis, und stellt das Entgelt für die Kapitalbereitstellung durch Eigen- und Fremdkapital dar. Das Finanzergebnis umfasst zwar Positionen, die zur regelmäßigen, gewöhnlichen Geschäftstätigkeit gehören, aber eigentlich Nebengeschäfte darstellen, wie Finanzierungs- und Kapitalanlagegeschäfte. Durch die Verwendung des EBIT werden diese Nebengeschäfte aus dem Erfolg herausgerechnet 550 und der Erfolg wird unabhängig der Finanzierungsstruktur dargestellt. Als Entgelt für die Kapitalbereitstellung ist das EBIT eine Ausgangsgröße für die Unternehmensbewertung. Durch Diskontierung kann der Unternehmensgesamtwert berechnet werden, der den Marktwert für die Bereitstellung Eigen- und Fremdkapital darstellt. Für die vorliegende Arbeit wurde das EBIT aus dem Ergebnis der gewöhnlichen Geschäftstätigkeit, korrigiert um die Erträge und Aufwendungen für Zinsen, berechnet Vgl. Coenenberg, 2003, S. 473 f. 547 Die so genannten Verbundunternehmen haben im Laufe der letzten Jahrzehnte ein Portfolio unterschiedlichster Unternehmensbranchen zusammengekauft, die häufig nicht zum Kerngeschäft der Energieversorgung passen. So hielt die EnBW AG u.a. Beteiligungen am Schuhproduzenten Salamander und Parkhäusern, die sukzessive verkauft wurden bzw. werden sollen. 548 EBIT = Earnings Before Interest and Tax 549 Das Finanzergebnis ist der Saldo aus den Positionen 9-13 nach dem Gesamtkostenverfahren und den Positionen 8-12 nach dem Umsatzkostenverfahren der GuV-Gliederung gemäß 275 Abs. 2 und 3 HGB. Vgl. auch Coenenberg, 2003, S. 445 f. 550 Vgl. Coenenberg, 2003, S Für Unternehmen, die nicht nach HGB bilanziert haben, wurde der entsprechende Betrag ermittelt oder den Unternehmen zur Verfügung gestellt. 149

179 4. ZIELE, ERFOLG UND ERFOLGSMESSUNG BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Die Berücksichtigung vom EBIT im Verhältnis zum Eigenkapital bei der Erfolgsmessung bietet die Vorteile, dass zum einen ein Maß für den Unternehmenswert 552 implizit zum Tragen kommt und dass zum anderen mit dem Eigenkapital als Basis, über den Leverage-Effekt, auch alternative Investitionsprojekte über die Eigenkapitalrendite bewertet und verglichen werden können. Darüber hinaus stellt das EBIT eine international bekannte, verfügbare und gut interpretierbare Erfolgsgröße dar, die auch Vergleiche im internationalen Maßstab zulässt. Das Eigenkapital wurde aus der Bilanz als so genanntes rechnerisches Eigenkapital, also unter Berücksichtigung gezeichnetem Kapital, der Kapitalrücklage, der Gewinnrücklage dem Gewinn- bzw. Verlustvortrag, dem Jahresüberschuss bzw. -fehlbetrag und dem Bilanzgewinn bzw. -verlust ermittelt Strategische Erfolgsgrößen der Erfolgsmessung Die strategische Erfolgsgröße berücksichtigt die langfristigen und zukunftsgerichteten Erfolgspotenziale bei Unternehmenszusammenschlüssen. Zu den wesentlichen langfristigen Zielen bei M&A - und damit auch mittelbar Unternehmen - gehören die Erreichung Kostenvorteilen und Marktmacht gegenüber den Wettbewerbern. Damit zählen Kennzahlen wie Marktanteile, der Zugang zu den Absatz- und Beschaffungsmärkten, die Wettbewerbsfähigkeit oder die strategische Positionierung in einem Markt 554 zu den strategischen Erfolgsgrößen. Ferner werden Produktinnovationsquoten, Marktwachstum, Marktprofitabilitätsniveaus 555 sowie die Erhöhung Know-how, der Zukauf Technologie oder Management- Kapazitäten 556 als geeignete Indikatoren für die strategische Erfolgsdimension angesehen. Letztendlich müssen die strategischen Erfolgsgrößen - gegebenenfalls mit einer zeitlichen Verzögerung - auch einen positiven Effekt auf die operativen Erfolgsgrößen bewirken Vgl. zum Unternehmenswert als Erfolgsmaßstab: Fechtel, 2001, für einen Überblick und zur praktischen Anwendung: Neubürger, Vgl. Coenenberg, 2003, S. 257 ff. 554 Vgl. Lucks / Meckl, 2002, S Vgl. Vogel, 2002, S Vgl. Jansen / Körner, 2000b, S Vgl. Lucks / Meckl, 2002, S

180 4. ZIELE, ERFOLG UND ERFOLGSMESSUNG BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT In der vorliegenden Arbeit wird der strategische Erfolg Unternehmenszusammenschlüssen über die Erfolgsgröße relative Veränderung des Marktanteils gegenüber dem Vorjahr gemessen. Da bei der Untersuchung unterschiedlich große Unternehmen untersucht werden, kann der Marktanteil nicht absolut gemessen, sondern es muss die relative Veränderung gegenüber dem Vorjahr ermittelt werden. Diese Kennzahl ist für die Energieversorgungsunternehmen, über die abgesetzte Energiemenge je Unternehmen und den Gesamtenergieabsatz gut berechenbar und sogar nach den Energieträgern Strom, Gas und Fernwärme differenzierbar. 558 Aufgrund der geringen Wechselbereitschaft 559 der Endkunden, besonders der privaten Hauhalte, ist der gegenwärtige Energieabsatz auch ein gewisser Indikator für die zukünftigen und damit längerfristigen Energieabsätze 560 und eignet sich damit als strategische Erfolgsgröße. Die anderen o.g. strategischen Erfolgsgrößen sind zum Teil schwer operationalisierbar und bergen Schwierigkeiten bei der konsistenten Datenverfügbarkeit und -erhebung Soziale Erfolgsgrößen der Erfolgsmessung Die soziale Erfolgsgröße quantifiziert die sozialen Belange der Mitarbeiter bei Unternehmenszusammenschlüssen. Im Rahmen des Stakeholder-Ansatzes werden neben den ökonomischen und ökologischen auch die, die Arbeitnehmerinteressen vertretenden, sozialen Ziele benannt. Zu ihnen gehören eine gerechte Entlohnung, gute Arbeitsbedingungen, betriebliche Sozialleistungen, die Arbeitsplatzsicherheit und die betriebliche Mitbestimmung. 561 Zu den in der Literatur beschriebenen Indikatoren für die soziale Erfolgsdimension gehören arbeitsbezogene Einstellungen und Verhaltenweisen, wie etwa Kündigungen, Fluktuation und Identifikation mit dem Unternehmen Vgl. zu den Gesamtenergieabsätzen in Deutschland, differenziert nach den Medien Strom, Gas und Wärme, auch Kapitel Energiewirtschaft in Deutschland. 559 Vgl. zu dem Verbraucher- bzw. Kundenverhalten der Energiewirtschaft auch Kapitel Auswirkungen der Deregulierung auf dem Energiemarkt sowie Schikarski, 2005, S. 23 ff. 560 Auch die gegenwärtigen Diskussionen um den nationalen Regulator und die Senkung der Durchleitungskosten wird die Wechselbereitschaft der Endkunden nur sehr langsam erhöhen. 561 Vgl. Wöhe / Döring, 2002, S Der Indikator Kündigungen wurde im ersten Fragebogen bei den Teilnehmern abgefragt, konnte jedoch mangels Beantwortung nicht ausgewertet werden. Andere hier genannte Indikatoren wer- 151

181 4. ZIELE, ERFOLG UND ERFOLGSMESSUNG BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT In der vorliegenden Arbeit wird der Gesamtpersonalaufwand je Mitarbeiter als soziale Erfolgsgröße zur Operationalisierung der oben genannten sozialen Dimension herangezogen. Eine weitere Differenzierung des Gesamtpersonalaufwands in Löhne und Gehälter sowie Sozialabgaben und die Berechnung des Quotienten aus beiden Größen kann zusätzliche Informationen zur Lohnentwicklung und den betrieblichen Sozialleistungen geben. Unter der GuV Position Löhne und Gehälter werden alle Geld- und Sachleistungen an Mitarbeiter der Unternehmung ausgewiesen, die während des Geschäftsjahres als Arbeitsentgelt angefallen sind. Dabei werden die Bruttobezüge berücksichtigt, d.h. die Arbeitnehmeranteile der Sozialversicherung und die Lohnsteuer sowie alle Nebenbezüge und in Sachwerten gewährte Bezüge. 563 Die Sozialen Abgaben und Aufwendungen für Altersversorgung und Unterstützung der GuV beinhalten die gesetzlichen Pflichtabgaben, die der Gesellschaft als Arbeitgeberanteil zu tragen sind. 564 Darüber hinaus werden unter dieser Position die Aufwendungen der Altersversorgung und Unterstützung für tätige und nicht mehr tätige Betriebsangehörige erfasst, zu denen Pensionszahlungen, Zuführungen zu Pensionsrückstellungen und Zuweisungen an Unterstützungs- und Pensionskassen zählen. Ferner werden hier Aufwendungen der Gesellschaft verbucht, die nicht für eine Leistung der Empfänger gezahlt werden. 565 Einen Sonderfall der Unterstützungsleistungen stellen die Vorruhestandsgelder dar, die eine Gesellschaft ihren Arbeitnehmern im Rahmen Individual- und Kollektivvereinbarungen als Abfindung für die Aufgabe des Arbeitsplatzes gezahlt haben bzw. zahlen mussten und ebenfalls unter dieser Position erfasst werden. 566 Die Operationalisierung einer sozialen Erfolgsgröße ist ausgesprochen komplex und vielschichtig, da auch so genannte weiche Faktoren wie die oben angeführten Indikatoren und Bestandteile der sozialen Dimension berücksichtigt werden. Die gewählte Erfolgsgröße ist einfach ermittelbar und auch für zurückliegende Jahre gut verfügden bei der kulturellen Erfolgsgröße berücksichtigt und operationalisiert. Siehe auch Kapitel Kulturelle Erfolgsgrößen der Erfolgsmessung und vgl. Vogel, 2002, S Vgl. Auch Coenenberg, 2003, S. 460 f. 564 Gesetzliche Pflichtabgaben sind Renten-, Kranken-, und Arbeitslosenversicherung sowie die Beiträge zur Berufsgenossenschaft. Vgl. auch Coenenberg, 2003, S Dazu zählen Aufwendungen für Verunglückte, Unterstützungszahlungen für Invaliden, Heiratsund Geburtshilfen und dergleichen, vgl. auch Coenenberg, 2003, S Vgl. Coenenberg, 2003, S

182 4. ZIELE, ERFOLG UND ERFOLGSMESSUNG BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT bar. Sie lässt Aussagen hinsichtlich der Entlohnung und Abfindungen zu. Da die soziale Erfolgsgröße die Interessen der Arbeitnehmer widerspiegelt, steht sie im Zielkonflikt mit den operativen Zielen im Unternehmen. Die Höhe der Aufwendungen für Personal mindern das Ziel der langfristigen Gewinnmaximierung der Unternehmen und stehen diesen somit diametral entgegen Kulturelle Erfolgsgrößen der Erfolgsmessung Die kulturelle Erfolgsgröße macht die kulturellen und interpersonellen Erfolgspotenziale bei Unternehmenszusammenschlüssen quantifizier- und bewertbar. In den achtziger Jahren wurde die Unternehmenskultur in verschiedenen meist populärwissenschaftlichen Arbeiten als der entscheidende Erfolgsfaktor proklamiert und eine Notwendigkeit des Umdenkens bei Führungsprozessen, den quantitativen oder harten hin zu den qualitativen oder weichen Faktoren, angemahnt. 567 Der kulturelle Fit bzw. die kulturelle Kompatibilität der sich vereinenden Unternehmen, wurde bereits als ein wesentlicher Grund für Erfolg benannt. 568 Die Unternehmenskultur erfüllt eine Reihe sozialintegratorischer Funktionen. Eine gesunde Unternehmenskultur ist eine entscheidende Voraussetzung für eine erfolgreiche Unternehmensführung. Sie ist das weiche Fundament des unternehmerischen Erfolgs. 569 Die Beschäftigung mit der Unternehmenskultur stößt allerdings dort an ihre Grenzen, wo Harmonisierungsbestrebungen dringend notwendige sachliche und personelle Entscheidungen behindern oder verzögern. 570 Die Grundbausteine 571 einer Unternehmenskultur sind die kognitiven und wertmäßigen Orientierungsmuster, d.h. die Werte und Normen in Unternehmen, die gemeinsam die konstitutiven Elemente bilden. 572 Die Unternehmenskultur umfasst also die gelebten Werte- und Verhaltensnormen, Meinungen, Handlungen, Unterlassungen und Entscheidungen, die das Verhalten der Unternehmensmitarbeiter prägen. 573 Sie vermittelt den Unterneh- 567 Vgl. u.a. Peters / Waterman, 1983; Pascale / Athos, 1981; Duch, 1985; Rüttinger, 1984; ders. 1986; Würthrich, 1984; Zürn, 1985; Schuster / Widmer, Vgl. hierzu auch die Ausführungen in Kapitel Gründe für die Erfolglosigkeit. 569 Vgl. Ulrich, 1984, S. 312 ff. 570 Vgl. Vogel 2002, S Vgl. zu den Grundbausteinen u.a. Ulrich, 1984, S. 314; Krulis-Randa, 1984, S. 360; Pümpin, 1984, S Vgl. Sackmann, 1983, S. 395; Althauser / Tonscheidt-Göstl, 1999, S Vgl. Büttgenbach, 2000, S. 65; Krystek, 1992, S

183 4. ZIELE, ERFOLG UND ERFOLGSMESSUNG BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT mensmitgliedern Orientierung und Identität und wirkt dadurch erfahrungsgemäß stabilisierend auf das Unternehmen. 574 Aus der Unternehmenskultur können unterschiedliche unternehmerische Grundorientierungen 575 abgeleitete werden, die Wichtigsten sind: Die Kundenorientierung, d.h. die Wertschätzung des Kunden oder die Einstellung der Kunde ist König. Die Mitarbeiterorientierung, d.h. die Wertschätzung und Grundhaltung gegenüber den Mitarbeitern, das entgegengebrachte Vertrauen und die Partizipation der Mitarbeiter. Die Resultats- und Leistungsorientierung, d.h. das Zielbewusstsein und die Einsatzbereitschaft, die Arbeitsintensität und die Aggressivität bei den Mitarbeitern hinsichtlich des Leistungswillens. Die Innovationsorientierung, d.h. die Förderung eines innovativen Verhaltens bei den Mitarbeitern und die Bereitschaft Fehler zu machen sowie die Innovationshäufigkeit. Die Kostenorientierung, d.h. das Kostenbewusstsein und die Sparsamkeit, die Kostenbewirtschaftung. Die Unternehmensorientierung, d.h. die Loyalität gegenüber dem Unternehmen und der Gemeinschaftsgeist sowie die Identifikation mit dem Unternehmen. Die Technologieorientierung, d.h. der Technisierungsgrad und die Bedeutung Technik im Unternehmen. Neben den genannten Grundorientierungen, die aus der Unternehmenskultur abgeleitet werden können, spielt auch das Betriebsklima eine entscheidende Rolle für den Leistungswillen und die Bereitschaft, die volle Leistungsfähigkeit für das Unternehmen einzusetzen. Das Betriebsklima ist als das Verhältnis zwischen den Arbeitnehmern und seinen Vorgesetzten sowie den Arbeitnehmern untereinander, gekennzeichnet. 576 Aus den oben beschriebenen weichen bzw. qualitativen Indikatoren, mit denen sich der kulturelle Erfolg Unternehmenszusammenschlüssen beschreiben lässt, wer- 574 Vgl. Grüter, 1990, S. 214 f. 575 Vgl, Pümpin, 1984, S. 14 ff; sowie Althauser / Tonscheidt-Göstl, 1999, S Vgl. Wöhe / Döring, 2002, S. 193 f. 154

184 4. ZIELE, ERFOLG UND ERFOLGSMESSUNG BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT den nur fünf Kultur-Indikatoren berücksichtigt, um Überschneidungen und Redundanzen zu vermeiden: Betriebsklima, Kundenorientierung, Resultats- und Leistungsbereitschaft, Innovationsorientierung und Unternehmensorientierung. Nicht berücksichtigt werden die Mitarbeiterorientierung, die Kostenorientierung sowie die Technologieorientierung. Bei der Mitarbeiterorientierung kommt es zu Überschneidungen mit dem Betriebsklima. Die Kostenorientierung ist bereits implizit bei der operativen Erfolgsgröße Eigenkapitalrentabilität bzw. Rendite bezogen auf das EBIT berücksichtigt und wird deshalb nicht als Indikator der kulturellen Erfolgsgröße herangezogen. Die Technologieorientierung kann gleichermaßen für alle Energieversorgungsunternehmen unterstellt werden und findet deshalb ebenfalls keine Berücksichtigung. Die so ermittelte kulturelle Erfolgsgröße lässt eine sehr differenzierte Analyse der weichen Faktoren bei Unternehmenszusammenschlüssen zu. 4.3 Partielle Erfolgsmessung bei Kooperationen und Fusionen in der Energiewirtschaft Im nachfolgenden Kapitel wird die Erfolgsmessung bei Kooperationen und Fusionen anhand der abgeleiteten Erfolgsgrößen durchgeführt und diskutiert Prämissen, Datenbereinigung und Besonderheiten der Erfolgsgrößenermittlung Allgemeine Prämissen Die für die Untersuchung benötigten Daten wurden aus der Fragebogenumfrage der teilnehmenden Unternehmen bzw. deren Jahresabschlüssen entnommen In wenigen Fällen, in denen die Jahresabschlüsse nicht öffentlich gemacht wurden, die Jahresabschlüsse nur als Konzernabschluss verfügbar waren, oder nach anderen als den handelsrechtlichen Rechnungslegungsnormen erstellt wurden, haben die Unternehmensvertreter die benötigten, korrespondierenden Daten unternehmensbezogen zur Verfügung gestellt. Die Bearbeitung 155

185 4. ZIELE, ERFOLG UND ERFOLGSMESSUNG BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Für die Berechnung der strategischen Erfolgsgröße Veränderung des Marktanteils gegenüber dem Vorjahr wurde nur die abgesetzte Energiemenge an Endverbraucher berücksichtigt, d.h. die Energieabgabe wurde nach Möglichkeit um die gehandelten Energiemengen bereinigt. 578 Als Bezugsgröße für die Ermittlung der jeweiligen Marktanteile diente der Netto - Stromverbrauch, die Gesamtgasabgabe sowie die Gesamtwärmenetzeinspeisung für die Jahre Bei den Kooperationen wurde der jeweilige Jahreswert für die Berechnung zugrunde gelegt. Bei Fusionen musste aufgrund der unterschiedlichen Fusionszeitpunkte und der damit verbundenen Nichtzurechenbarkeit der Jahreswerte zu den Fusionsjahren, ein durchschnittlicher Energieabsatz pro Energieart für den Zeitraum ermittelt werden. Dabei kam es zu geringen Unschärfen, da die Energieabsätze Jahr zu Jahr um wenige Prozentpunkte schwanken. 580 Bei der Berechnung der Veränderung des Marktanteils gegenüber dem Vorjahr wurden für die teilnehmenden Unternehmen nur die Energiearten berücksichtigt, die das jeweilige Unternehmen auch vertreibt. Diese Indexzahl kann für 1998 bei Kooperationen bzw. Jahr -1 bei Fusionen des Untersuchungszeitraumes nicht berechnet werden, da die Werte für 1997 bzw. Jahr -2 nicht aufgenommen wurden. Daher wurde der Wert für das Jahr 1998 bzw. Jahr -1 durch lineare Interpolation bestimmt. Der Gesamtpersonalaufwand je Mitarbeiter wurde in der vorliegenden Arbeit als Summe aus Löhnen und Gehältern und den Sozialabgaben dividiert durch die Anzahl der Mitarbeiteräquivalente 581 ohne Auszubildende berechnet. Eine Bereinigung der Sozialen Abgaben und Aufwendungen für Altersversorgung und Unterstützung um die Aufwendungen für Altersversorgung konnte nicht konsistent durchgeführt werden und ist daher unterblieben. der Fragebogenumfrage erfolgte immer aus der Sicht des teilnehmenden Unternehmens, die Meinungen und Einschätzungen müssen dabei nicht mit den offiziellen Sprachregelungen übereinstimmen, sondern können auf persönlichen, individuellen Erfahrungen der Fragebogenbearbeiter beruhen. Vgl. auch die Ausführungen in Erhobene Daten und angewandte Auswertungsmethodik 578 Bei Einkaufskooperationen und Unternehmen deren eigentlicher Zweck der Energiehandel ist wurde diese Bereinigung nicht durchgeführt. 579 Vgl. für den Netto - Stromverbrauch, die Gesamtgasabgabe sowie die Gesamtwärmenetzeinspeisung die Zusammenstellung der Daten in den Tabellen 2, 3 und 4 der Unterkapitel zu Energiewirtschaft in Deutschland. 580 Vgl. auch die Entwicklung der abgesetzten Energiemengen für die unterschiedlichen Energiearten in Kapitel Energiewirtschaft in Deutschland. 581 Nach Möglichkeit wurde bei der Berechnung spezifischen Daten bezogen auf Mitarbeiter immer die Vollzeitarbeitskräfte gewählt, um eine bessere Vergleichbarkeit zu gewährleisten. 156

186 4. ZIELE, ERFOLG UND ERFOLGSMESSUNG BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Die einzelnen Kultur-Indikatoren wurden im Rahmen der 2. Fragebogenumfrage telefonisch i.d.r. bei den Geschäftsführern und Vorständen der teilnehmenden Unternehmen unter Nennung der o.g. Definitionen und für den jeweiligen Untersuchungszeitraum - pro Jahr - abgefragt. Dabei erfolgte die Bewertung anhand einer Intervallskala 1 (= sehr gut) bis 5 (= mangelhaft). Als Orientierungsmaßstab für die Bewertung dient ein durchschnittliches Unternehmen, das auf dieser Skala mit einer 3 (= befriedigend) bewertet werden würde. Da über die Gewichtung der Zusammensetzung des kulturellen Gesamterfolgs, aus den oben abgeleiteten Indikatoren, keine wissenschaftlich abgesicherte Kenntnis existiert, wurden alle fünf Indikatoren gleichgewichtig mit je 20 Prozent berücksichtigt. Zur Ermittlung des partiellen Erfolgs wurden die arithmetischen Mittelwerte der Erfolgsgrößen für jedes Jahr berechnet und als geglättete Kurve grafisch dargestellt. Jede Abbildung enthält neben dem Stichprobenumfang (N) auch die entsprechende Standardabweichung, weitere Informationen zu Lagemaßen und Streuungsparametern können dem Anhang entnommen werden Systematik und Datenbereinigung für die Erfolgsmessung Vor der Übernahme der Daten erfolgte zunächst die Prüfung der Urdaten aus den Jahresabschlüssen und den Fragebögen auf Plausibilität und Vollständigkeit. Fehlende Daten wurden auf einen neutralen Wert bzw. Fehlerwert gesetzt um Fehlinterpretationen zu vermeiden. Die Berechnung der realen Daten der Erfolgsgrößen erfolgte danach schrittweise aus den Urdaten. Die Eliminierung Ausreißern konnte mit der Durchführung einer Bereinigung der realen Daten erreicht werden. Dazu wurden jeweils die 5 Prozent der besten und der schlechtesten Werte für jedes Jahr des Untersuchungszeitraumes auf den nächst besseren oder schlechteren Wert des Jahres gesetzt. D.h. für einen Stichprobenumfang mit N 30 wurden jeweils 2 Werte und für 30 < N 10 jeweils ein Wert am oberen und unteren Ende der Datenreihe angepasst. Für Stichprobenumfänge mit N < 10 wurde keine Bereinigung durchgeführt. Durch diese Art der Bereinigung wurden die Ausreißer weitgehend eliminiert, die Daten haben aber ihre Tendenz innerhalb der Datenreihe beibehalten und ermöglichen so eine aussagefähigere Datenanalyse und -interpretation Vgl. auch andere Bereinigungsverfahren, bei denen die bereinigten Daten auf den Mittelwert der entsprechenden Datenreihe gesetzt werden und so eine Verstetigung der Daten erfolgt. Dieses Bereinigungsverfahren erscheint für die hier durchzuführende Datenanalyse jedoch nicht zielfüh- 157

187 4. ZIELE, ERFOLG UND ERFOLGSMESSUNG BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Besonderheiten bei Kooperationen Der Untersuchungszeitraum bei Kooperationen umfasst die Jahre 1998 bis 2002 und beträgt damit fünf Jahre. Die Zeitpunkte, zu denen die einzelnen Kooperationen eingegangen wurden bzw. zu denen die Mitglieder den Kooperationen beigetreten sind, bleiben bei der Analyse ohne Berücksichtigung. Etwa 36 Prozent der untersuchten Kooperationen waren bis 1998 und knapp 60 Prozent bis einschließlich 1999 gegründet bzw. die teilnehmenden Unternehmen waren den Kooperationen beigetreten. Damit ist sichergestellt, dass die Mehrzahl der Kooperationen bereits zu Anfang des Untersuchungszeitraumes arbeitsfähig waren. In Abbildung 49 sind die Gründungs- und Beitrittsjahre der Kooperationsteilnehmer grafisch dargestellt. 20 Anzahl der Gründungen und Beitritte pro Jahr bei den untersuchten Kooperationen und davor Gründung Beitritt Abbildung 49: Gründungen und Beitritte bei den untersuchten Kooperationen. Da der Untersuchungszeitraum für alle untersuchten Kooperationen identisch ist, kommt es zu keinen zeitlichen Verschiebungen, so dass klimatische und witterungsbedingte aber auch konjunkturelle Einflüsse 583 unberücksichtigt bleiben, da sie für alle teilnehmenden Unternehmen gleichermaßen gelten. rend. Siehe auch die grafische Darstellung zur Datenaufbereitung, Datenbereinigung und Datennormierung in Kapitel Systematik der Datennormierung. 583 Die konjunkturellen Einflüssen dürften gegenüber den klimatischen und witterungsbedingten Einflüssen nur eine untergeordnete Rolle spielen. 158

188 4. ZIELE, ERFOLG UND ERFOLGSMESSUNG BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Besonderheiten bei Fusionen Im Gegensatz zum Untersuchungszeitraum bei Kooperationen ist der Untersuchungszeitraum bei Fusionen nicht durch eine feste Zeitraumvorgabe gekennzeichnet. Die Analyse der Unternehmensfusionen beginnt ab dem Jahr vor der Fusion (Jahr -1) und endet spätestens im Jahr 2002, was bei der längsten Datenreihe dem Jahr 8 entspricht. Das Jahr der Fusion (Jahr 0) ist das Jahr in dem der Zusammenschluss beim Handelsregister eingetragen wurde. In Ausnahmefällen, in denen bereits wesentliche Integrationsmaßnahmen vor der Handelsregistereintragung vorgenommen worden sind, wurde das Jahr der Fusion entsprechend vorverlegt. 584 Aufgrund der unterschiedlich langen Untersuchungszeiträume bei Fusionen und den wenigen langen Datenreihen kann es etwa ab dem Jahr 3 nach der Fusion zu einem Stichprobenumfang mit N < 10 kommen, so dass es aufgrund der o.g. Bedingungen zu keiner Datenbereinigung und damit zu teilweise stark volatilen Ausschlägen der Erfolgsgrößen kommt. Diese volatilen Ausschläge können sich zusätzlich durch Überlagerungen mit anderen früher durchgeführten Fusionen verstärken. Darüber hinaus können zeitliche Verschiebungen der Untersuchungszeiträume der fusionierenden Unternehmen gegeneinander die exogenen Einflussfaktoren wie etwa klimatische und witterungsbedingte aber auch konjunkturelle Einflüsse teilweise aufheben oder verstärken und damit zu einer Verzerrung der Datenanalyse führen. Eine Bereinigung dieser Effekte konnte nicht durchgeführt werden. Bei der weiteren Differenzierung der Fusionspartner wird deutlich, dass die Stichprobenumfänge für die Übernehmer - und die Übernommenen -Fusionspartner sehr gering ausfallen und damit statistisch nicht repräsentativ sind. Auf Basis dieser Ergebnisse können insofern nur tendenzielle Aussagen getroffen werden Erfolgsmessung mit operativen Erfolgsgrößen Operativer Erfolg bei Kooperationen In den Abbildungen 50 und 51 ist der operative Erfolg als die Entwicklung der Mittelwerte der Eigenkapital- und EBIT-Rendite bei Kooperationen in der Energiewirtschaft zusammengestellt. 584 Vgl. hierzu die im Anhang befindliche Zusammenstellung Teilnehmerunternehmen und Fragebogenbearbeiter. 159

189 4. ZIELE, ERFOLG UND ERFOLGSMESSUNG BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Die Abbildung 50 zeigt die Entwicklung der Eigenkapital- und EBIT-Rendite bei Kooperationen, die 1998 bis 2001 stetig und stark angestiegen sind und mit 24,0 bzw. 26,7 Prozent ihr Maximum durchlaufen, bevor sie in 2002 wieder leicht nachgeben. Der Verlauf beider Kurven ist nahezu synchron, wobei die EBIT-Rendite zwischen knapp drei und gut fünf Prozent höher ausfällt. 28,0 26,0 EBIT-Rendite 26,7 EK-Rendite 25,7 Eigenkapital- / EBIT-Rendite [ % ] 24,0 22,0 20,0 18,0 16,0 19,9 22,4 17,9 24,6 20,2 24,0 22,5 Parameter Standardabweichung & Stichprobenumfang EBIT-Rendite 13,6 13,1 16,3 16,3 14,0 EK-Rendite 13,4 12,7 15,3 15,8 13,2 Stichprobe ,0 14, Abbildung 50: Operative Erfolgsmessung bei Kooperationen, Entwicklung der Rendite. Dies weist auf ein negatives Finanzergebnis der teilnehmenden Unternehmen hin, das das Gesamtergebnis der Unternehmen durchschnittlich in der o.g. Höhe belastet. Ein negatives Finanzergebnis ist nicht verwunderlich, da es sich um eine investitionsintensive Branche mit überwiegend langfristigen Anlageinvestitionen handelt. Die Maxima der Renditen fallen zeitlich um ein Jahr verspätet mit den Minima der börsennotierten Strompreise für Industriekunden zusammen, die seit Beginn der Liberalisierung zunächst stetig gefallen sind und seit Anfang 2001 wieder ansteigen. 585 Insbesondere kleinere Unternehmen ohne eigene bzw. ausschließlich eigener Stromproduktion haben dieser Entwicklung besonders zu Beginn der Liberalisierung profitiert. Sie konnten den Strom auf den vorgelagerten Erzeugerstufen preiswert einkaufen und haben ihn zu relativ hohen Preisen an die Endkunden weiterverkauft. 585 Vgl. auch die Abbildungen 16 und 18 in Kapitel Entwicklung der Energiepreise. 160

190 4. ZIELE, ERFOLG UND ERFOLGSMESSUNG BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Dies war möglich, da sich der Wettbewerb bei den Privatkunden erst sehr zögerlich seit dem Sommer / Herbst 1999, also gut ein Jahr nach der Liberalisierung, zu entfalten begann. Der Wettbewerb bei den Industrie- und Großkunden hingegen hatte deutlich kräftiger und auch schon vor der Liberalisierung im April 1998 begonnen. Unternehmenskooperationen, die häufig nur - oder als wesentlichen Zweck - zur preisgünstigen Energiebeschaffung gegründet wurden, konnten sich in diesem wirtschaftlichen Umfeld sehr komfortabel entwickeln. Die zeitliche Verzögerung zwischen Rendite-Maxima und Strompreis-Minima kann durch den Abschluss längerfristiger Lieferverträge und / oder bilateral ausgehandelter Verträge, die auch bei steigenden Strompreisen an der Strombörse 586 noch zu niedrigeren Preisen abgeschlossen werden konnten, erklärt werden. Eigenkapital- / EBIT - Rendite [ % ] 30,0 28,0 26,0 24,0 22,0 20,0 18,0 16,0 14,0 12,0 10,0 EK-Rendite, AK EBIT-Rendite, AK EK-Rendite, KO EBIT-Rendite, KO EK-Rendite, SA EBIT-Rendite, SA AK KO SA Parameter Standardabweichung & Stichprobenumfang EBIT-Rendite, SAW 13,609 13,129 16,317 16,338 13,975 EK-Rendite, SAW 13,432 12,679 15,300 15,781 13,194 Stichprobe (N) EBIT-Rendite, SAW 11,886 11,921 15,660 14,448 12,526 EK-Rendite, SAW 12,774 13,145 16,821 15,160 13,440 Stichprobe (N) EBIT-Rendite, SAW 14,680 13,390 14,625 18,096 13,948 EK-Rendite, SAW 15,345 13,463 15,750 19,031 15,133 Stichprobe (N) Abbildung 51: Operative Erfolgsmessung bei unterschiedlichen Kooperationsformen - alle Kooperationen, nur Kooperationen und Strategischen Allianzen. In Abbildung 51 ist die weitere Differenzierung des operativen Erfolgs nach der Art der Unternehmenskooperation dargestellt. Auffällig ist, dass die Renditen bei nur Kooperationen (KO, grün) etwas geringer ausfallen als bei allen Kooperationen (AK, rot) und die Strategischen Allianzen (SA, blau), als am höchsten integrierte Kooperationsform, deutlich am Besten rentieren. 586 Vgl. auch zur Problematik der Strombörse und den gehandelten Volumina die Ausführungen in Kapitel Auswirkungen der Dergulierung auf den Energiemarkt. 161

191 4. ZIELE, ERFOLG UND ERFOLGSMESSUNG BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Die EBIT-Renditen sind auch in dieser Darstellung stets höher als die Eigenkapitalrenditen, wobei die Unterschiede bei den nur Kooperationen etwas größer ausfallen als bei allen Kooperationen aber deutlich geringer als bei den Strategischen Allianzen und auf einen deutlich geringeren Verschuldungsgrad schließen lassen. Das Renditemaximum liegt auch hier bei allen Unternehmenskooperationen im Jahr Bei den Strategischen Allianzen fällt die EBIT-Rendite in 2002 jedoch deutlich geringer ab als bei den anderen beiden Kooperationsformen Operativer Erfolg bei Fusionen Der operative Erfolg bei Fusionen ist in den folgenden beiden Abbildungen 52 und 53 dargestellt und zeigt die Entwicklung als EBIT- und Eigenkapitalrendite. Auch hier ist die EBIT-Rendite deutlich höher als die Eigenkapitalrendite. Aufgrund des Stichprobenumfangs wurde die Datenbereinigung Ausreißern nur bis einschließlich Jahr 3 nach der Fusion durchgeführt. 587 Eigenkapital- / EBIT - Rendite [ % ] 28,0 26,0 24,0 22,0 20,0 18,0 16,0 14,0 12,0 10,0 27,5 Ebit-Rendite EK-Rendite 23,6 23,0 25,2 21,5 21,6 20,2 21,8 19,5 17,7 17,2 19,0 18,8 18,9 18,4 15,6 Standardabweichung & Stichprobenumfang Parameter Jahr -1 Jahr 0 Jahr 1 Jahr 2 Jahr 3 Jahr 4 Jahr 5 Jahr 6 Jahr 7 Jahr 8 EK-Rendite, SAW 11,0 12,2 18,0 17,3 8,4 7,1 13, ,5 EBIT-Rendite, SAW 10,8 12,4 17,9 15,5 7,7 7,7 15, ,4 Stichprobe (N) ,6 11,8 Jahr -1 Jahr 0 Jahr 1 Jahr 2 Jahr 3 Jahr 4 Jahr 5 Jahr 6 Jahr 7 Jahr 8 Abbildung 52: Operative Erfolgsmessung bei Fusionen, Entwicklung der Rendite. 587 Vgl. den Modus für die Datenbereinigung in Kapitel Systematik der Datenbereinigung für die Erfolgsmessung. Die Daten der Jahre 4 bis 8 sind vor dem Hintergrund fehlender Datenbereinigung, sinkender Stichprobenumfänge und weiterer Fusionen in der Vergangenheit extrem volatil und nur bedingt interpretierbar. Einige Unternehmen im Stichprobenumfang habe im Zuge der deutschen Wiedervereinigung bereits eine Fusion durchgeführt, die sich zusammen mit den anderen genannten Gründen (fehlende Datenbereinigung und exogene Faktoren) zu sehr starken Ausschlägen kumulieren. 162

192 4. ZIELE, ERFOLG UND ERFOLGSMESSUNG BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Im Unterschied zu den Kooperationen verharrt die Eigenkapitalrendite im Jahr der Fusion und dem Folgejahr etwa auf dem Vorfusionsniveau. Die EBIT-Rendite steigt in diesem Zeitraum nur leicht an. Mit einer zeitlichen Verzögerung zwei Jahren steigt die Rendite bei Fusionen deutlich an, bevor sie im Jahr 3 nach der Fusion unter das Vorfusionsniveau abfällt. Eine Erklärung für den geringen und verzögerten Renditeanstieg könnte in der ressourcen- und kostenintensiven Integrationsphase liegen, die besonders in der Zeit unmittelbar nach der Fusion durchgeführt wird. Die Auswertung der Dauer der Integrationsphasen (PMI) ergibt, dass diese besonders häufig über einen Zeitraum Monaten andauern, mit einer deutlichen Tendenz zu einer Dauer 24 Monaten. Bei Kooperationen sind die Zeiträume für die Umsetzung der der PMI - wenn überhaupt vorhanden - deutlich kürzer. 588 In Abbildung 53 ist der operative Fusionserfolg, nach der Art der Fusionsteilnehmer, weiter differenziert. Die Renditeentwicklung allen Fusionen (grau, schwarz) und den Fusionen unter Gleichen (blau) verlaufen in etwa identisch, wobei das Renditeniveau zunächst bei allen Fusionen etwas höher liegt und sich bis zum Jahr 2 nach dem Fusionszeitpunkt angleicht und danach sogar leicht über das Niveau aller Fusionen ansteigt. Bei den Übernehmern - (rot) und Übernommenen - (grün) Fusionspartnern verlaufen die Renditeentwicklungen nahezu entgegengesetzt. Die Renditeentwicklung der Übernehmer -Unternehmen beginnt auf einem vergleichsweise sehr hohem Renditeniveau und steigt im Jahr 1 bzw. Jahr 2 noch stark - auf über 30 Prozent - an, bevor sie dann auf ein sehr niedriges Niveau - um die 11 Prozent - in Jahr 3 absinkt. Die Renditeentwicklung der Übernommenen -Fusionspartner hingegen steigt bereits vor der Fusion, einem relativ geringen Renditeniveau auf ein vorläufiges Maximum im Jahr der Fusion, sehr stark an. Anschließend fällt die Rendite wieder auf etwa Vorfusionsniveau im Jahr 2 ab, bevor wieder ein sehr starker Renditeanstieg einsetzt. Das Phänomen, das akquirierte Unternehmen einen sehr starken Anstieg und akquirierende Unternehmen eine starken Verfall der abnormalen Rendite verzeichnen, wurde bereits im Rahmen kapitalmarktorientierten Unternehmensbe- 588 Vgl. hierzu auch die Abbildung 93 im Anhang Allgemeines zu Mergers & Acquisitions in der Energiewirtschaft Dauer der PMI-Phasen bei Kooperationen und Fusionen in der Energiewirtschaft. 163

193 4. ZIELE, ERFOLG UND ERFOLGSMESSUNG BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT wertungen diskutiert. 589 Der Kapitalmarkt scheint diese Entwicklung bereits unmittelbar nach Bekanntgabe einer Fusion zu antizipieren. In der durchgeführten Untersuchung schlägt sich diese Renditeentwicklung der Übernehmer -Unternehmen erst in den Jahren 2 und 3 nach der Fusion in den Jahresabschlüssen nieder. 33,0 30,0 Eigenkapital- / EBIT - Rendite [ % ] 27,0 24,0 21,0 18,0 15,0 12,0 9,0 6,0 Alle Fusionen, EK-Rendite Alle Fusionen, EBIT-Rendite Unter Gleichen, EK-Rendite Unter Gleichen, EBIT-Rendite Übernehmer, EK-Rendite Übernehmer, EBIT-Rendite Übernommene, EK-Rendite Übernommene, EBIT-Rendite Jahr -1 Jahr 0 Jahr 1 Jahr 2 Jahr 3 Jahr 4 Jahr 5 Abbildung 53: Operative Erfolgsmessung nach der Art der Fusionsteilnehmer alle Fusionen, unter Gleichen, Übernehmer und Übernommene. Im Jahr 3 nach der Fusion befinden sich die Renditeniveaus aller Fusionspartner in einem Bereich zwischen 7 und 20 Prozent. 590 Die Lageparameter und Stichprobenumfänge der Abbildung 53 sind in Tabelle 34 im Anhang Erfolg und Erfolgsmessung bei M&A in der Energiewirtschaft zusammengestellt Operative Erfolgsmessung in der Energiewirtschaft Insgesamt kann festgestellt werden, dass Fusionen in der Energiewirtschaft auf einem relativ hohem Renditeausgangsniveau vor Beginn einer Fusion starten und in den ersten Jahren keine bzw. nur eine leichte Renditesteigerung verzeichnen. Ein 589 Vgl. auch Kapitel Kapitalmarktorientierte Erfolgsmessung sowie Kerler, 2000, S. 127; Scheller, 1999, S. 169 und Bühner, 1992, S Besonders bei den Übernehmer und Übernommenen Untersuchungsteilnehmern ist jedoch darauf hinzuweisen, dass der Stichprobenumfang mit 3-11 bzw. 2-7 Teilnehmern recht gering ist. Dabei sind die Standardabweichungen jedoch nicht schlechter als bei allen Fusionen und den Fusionen unter Gleichen. Eine Ausnahme bilden lediglich die Übernehmer Unternehmen für die Jahre 1 und 2, was den sehr hohen Renditeanstieg in diesem Bereich erklären könnte. 164

194 4. ZIELE, ERFOLG UND ERFOLGSMESSUNG BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT deutlicher Renditeanstieg erfolgt erst im 2. Jahr nach der Fusion. Die Rendite der Fusionen erreichen das Niveau der Kooperationen im Durchschnitt jedoch nicht und bleiben im Maximum etwa zwei bis drei Prozentpunkte unter dem Renditeniveau Kooperationen. Kooperationen hingegen verzeichnen ein sehr stetigen Renditeanstieg Anfang des Untersuchungszeitraums an, der teilweise auch durch die zeitgleiche Liberalisierung der Branche und die Entwicklung bei den Beschaffungskosten für Energie sowie die den Endkunden gezahlten Preise begünstigt wurde. Weitere Ursachen für höhere Renditen bei den Kooperationen können die kaum vorhandenen Integrationskosten aufgrund der erheblich geringeren Integrationstiefe darstellen. Auch die im Durchschnitt niedrigeren Personalaufwendungen sowie die deutlich geringeren Sozialabgaben im Zuge Abfindungsregelungen können als Gründe für die höheren Renditen verantwortlich sein. 591 Darüber hinaus können der günstigeren Entwicklung beim Betriebsklima und der Unternehmensorientierung bei den Kooperationen stärkere Leistungsimpulse für die Mitarbeiter ausgegangen sein, als dies bei Fusionen der Fall war. 592 Das Finanzergebnis ist bei den Unternehmensfusionen hingegen besser, was auf eine größere Finanzkraft und einen geringeren Verschuldungsgrad schließen lässt Erfolgsmessung mit strategischen Erfolgsgrößen Strategischer Erfolg bei Kooperationen Der strategische Erfolg wird als relative Veränderung der Marktanteile gegenüber dem Vorjahr gemessen und ist für Kooperationen in Abbildung 54 dargestellt. Die Mittelwerte der relativen Veränderung der Marktanteile gegenüber dem Vorjahr sind dabei als Gesamtveränderung über alle Energien (rot), für die Veränderungen bei Strom (blau), Gas (gelb) und für Fernwärme (violett) untergliedert. Insgesamt schwankt die durchschnittliche Marktanteilszunahme bei Kooperationen um ein Prozent. Erst zum Ende des Untersuchungszeitraums nehmen die Marktanteile gegenüber dem Vorjahr um gut zwei Prozent ab. Die Marktanteilsveränderungen bei Strom und Gas schwanken im zeitlichen Verlauf leicht um die Gesamtanteilsveränderungen, haben prinzipiell einen ähnlichen Verlauf und werden ebenfalls 591 Vgl. hierzu auch die Ausführungen der sozialen Erfolgsmessung in Kapitel Erfolgsmessung mit sozialen Erfolgsgrößen. 592 Vgl. hierzu auch die Ausführungen der kulturellen Erfolgsmessung in Kapitel Erfolgsmessung mit kulturellen Erfolgsgrößen. 165

195 4. ZIELE, ERFOLG UND ERFOLGSMESSUNG BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT zum Ende der Untersuchungsperiode negativ. Die Veränderungsraten der Marktanteile bei Fernwärme fallen über den gesamten Untersuchungszeitraum etwa plus 12,5 Prozent auf knapp minus fünf Prozent in 2002, was insgesamt mit dem Trend in der Fernwärmewirtschaft und den anfänglichen Ausführungen übereinstimmt. 593 Veränderung der Marktanteile ggü. dem Vorjahr, bereinigte Daten [ % ] 15,0 10,0 5,0 0,0-5,0 1,73 Gesamt (nur vorhand. Medien) Gas 0,36 Strom Wärme Parameter Standardabweichung & Stichprobenumfang SAW Gesamt (T) 6,794 4,326 6,058 4,022 6,283 SAW Strom (S) 13,220 7,619 6,056 6,269 6,551 SAW Gas (G) 6,869 5,326 8,151 4,314 6,797 SAW Wärme (W) 12,057 13,891 10,141 10,039 4,740 Stichprobe (T/S/G/W) 47/43/41/24 46/41381/31 47/42/40/30 47/43/40/25 47/43/41/24 1, ,04-2,30 Abbildung 54: Strategische Erfolgsmessung bei Kooperationen als Veränderung der Marktanteile gegenüber dem Vorjahr. Die strategische Erfolgsmessung bei Kooperationen verdeutlicht den nicht auf Marktanteilsteigerungen ausgelegten Charakter der Kooperationen in der Energiewirtschaft. Sie unterstreicht die bereits durchgeführten Analysen und lässt die Energiebeschaffung und den allgemeinen Einkauf als Hauptmotiv vermuten. 594 Eine Differenzierung der unterschiedlichen Kooperationsformen hinsichtlich des strategischen Erfolgs ergibt keine wesentlichen Unterschiede gegenüber der Gesamtentwicklung aller Kooperationen. 595 Auf eine grafische Darstellung wird daher verzichtet. 593 Vgl. hierzu insbesondere die Ausführungen in Kapitel Fernwärmewirtschaft sowie insgesamt Kapitel Energiewirtschaft in Deutschland. 594 Vgl. hierzu die Abbildungen 32, 33 und 34 in Kapitel Gründe für Unternehmenszusammenschlüsse in der Energiewirtschaft. 595 Lediglich in den Jahren 1998 und 1999 haben die nur Kooperationen eine etwas höhere Veränderung (2,4 bzw. 0,8 Prozent) des relativen Marktanteils gegenüber dem Vorjahr erreicht. Die Entwicklung der Strategischen Allianzen liegt in diesem Zeitraum bei nur 0,3 bzw. - 0,5 Prozent und ist damit etwas schlechter als bei allen Kooperationen. Im weiteren Verlauf des Untersu- 166

196 4. ZIELE, ERFOLG UND ERFOLGSMESSUNG BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Strategischer Erfolg bei Fusionen Der strategische Erfolg bei Fusionen ist in den Abbildungen 55 und 56 zusammengestellt und zeigt die relative Veränderung der Marktanteile gegenüber dem Vorjahr in der Energiewirtschaft. Die durchschnittliche Veränderung der Marktanteile bei der Gesamtenenergieabgabe (rot) liegt hier in den ersten Jahren bei etwa vier Prozent und damit deutlich über dem Niveau der Kooperationen. Die Veränderung der Marktanteile beim Strom (blau) liegt zunächst knapp unter dem Niveau der Gesamtenergieabgabe und beschreibt ab Jahr 3 einen volatilen Kurvenverlauf mit zunächst sinkenden, dann wieder steigenden und schließlich wieder sinkenden Marktanteilsveränderungen. Beim Gas (gelb) nehmen die Veränderungsraten zu Beginn der Untersuchungsperiode stark positive Wert an und verringern sich sukzessive, bis zum Ende keine Marktanteilsveränderungen mehr stattfinden. Die Marktanteilsveränderungen bei der Fernwärme beschreiben ebenfalls eine stark volatile Kurve mit negativen und positiven Veränderungsraten, die sich einer weiteren Interpretation entzieht. Insbesondere die Standardabweichungen bei Gas und Fernwärme weisen eine zum Teil deutlich höhere Schwankungsbreite auf. Veränderung der Marktanteile ggü. dem Vorjahr, bereinigte Daten [ % ] 20,0 10,0 0,0-10,0 3,51 4,33 3,86 3,42 Gesamt (nur vorhand. Medien) Strom Gas Parameter Standardabweichung & Stichprobenumfang Jahr -1 Jahr 0 Jahr 1 Jahr 2 Jahr 3 Jahr 4 Jahr 5 Jahr 6 Jahr 7 Jahr 8 SAW Gesamt (T) 11,156 8,848 11,735 7,977 9,786 5,553 1, SAW Strom (S) 6,545 6,121 11,449 9,106 4,992 5,689 7, SAW Gas (G) 53,686 51,610 12,694 22,616 12,866 7,811 1, SAW Wärme (W) 28,118 11,242 31,776 22,004 8,113 6,668 6, Stichprobe (T/S/G/W) 43/41/33/30 47/44/35/35 44/41/33/31 42/39/33/27 22/19/19/14 8/8/7/7 3/372/3 1/1/0/1 1/1/0/1 1/1/0/1 Wärme 1,18 Jahr -1 Jahr 0 Jahr 1 Jahr 2 Jahr 3 Jahr 4 Jahr 5 Jahr 6 Jahr 7 Jahr 8 1,40 1,45 5,49-0,89-2,73 Abbildung 55: Strategische Erfolgsmessung bei Fusionen als Veränderung der Marktanteile gegenüber dem Vorjahr für unterschiedliche Energiearten. chungszeitraumes ist die Entwicklung nahezu identisch, wobei die nur Kooperationen auf einem leicht höheren und die Strategischen Allianzen auf einem leicht niedrigerem Niveau als der Durchschnitt aller Kooperationen verlaufen. Die Standardabweichungen bewegen sich dabei auf dem Niveau aller Kooperationen. 167

197 4. ZIELE, ERFOLG UND ERFOLGSMESSUNG BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Die Veränderungsraten vor der Fusion (Jahr -1) sind bei der Interpretation der Daten nur bedingt verwendbar, da sie durch lineare Interpolation der Datensätze aus den nachfolgenden Jahren berechnet wurden. 596 Eine weitere Aufgliederung der Veränderungen der Marktanteile gegenüber dem Vorjahr nach der Art der Fusionspartner ist in der Abbildung 56 dargestellt. Bei den Fusionen unter Gleichen (blau) beginnen die Veränderungsraten leicht negativ, durchlaufen ein Maximum im Jahr 1 und verlaufen ab dem Jahr 2 nahezu identisch mit allen Fusionen (schwarz). Die Übernommenen -Untersuchungsteilnehmer (grün) weisen zu Beginn des Untersuchungszeitraumes Marktanteilsveränderungen ca. fünf Prozent auf, stagnieren im Jahr 1 und legen in den Jahren 2 und 3 deutlich zu. Die Übernehmer -Unternehmen (rot) besitzen am Anfang der Untersuchungsperiode die mit Abstand höchsten Zuwachsraten bei den Marktanteilen und verlieren diese sukzessive. Bereits im Jahr 1 schneidet ihre Kurve die aller Fusionen und wird im Jahr 3 negativ. Veränderung der Marktanteile ggü. dem Vorjahr, bereinigte Daten [ % ] 20,0 15,0 10,0 5,0 0,0-5,0 3,51 4,33 AF UG ÜE ÜO 3,86 Parameter 3,42 Standardabweichung & Stichprobenumfang Jahr -1 Jahr 0 Jahr 1 Jahr 2 Jahr 3 Jahr 4 Jahr 5 Standardabweichung 0,112 0,088 0,117 0,080 0,098 0,056 0,019 Stichprobenumfang Standardabweichung 7,551 4,886 12,261 7,462 7,614 5,553 1,930 Stichprobenumfang Standardabweichung 13,876 14,086 11,409 10,207 18, Stichprobenumfang Standardabweichung 4,260 4,616 10,717 8,750 14, Stichprobenumfang Jahr -1 Jahr 0 Jahr 1 Jahr 2 Jahr 3 Jahr 4 Jahr 5 1,18 1,40 1,45 Alle Fusionen Unter Gleichen Übernehmer Übernommene Abbildung 56: Strategische Erfolgsmessung nach der Art der Fusionsteilnehmer - alle Fusionen, unter Gleichen, Übernehmer und Übernommene. 596 Vgl. auch die Hinweise zu den Prämissen in Kapitel Allgemeine Prämissen. 168

198 4. ZIELE, ERFOLG UND ERFOLGSMESSUNG BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Strategische Erfolgsmessung in der Energiewirtschaft Der spezifische Charakter der Fusionen - Marktanteile auszubauen - wird im Vergleich zu den Kooperationen deutlich. Während die Kooperationen relativ geringe Zuwächse bei den Marktanteilen gegenüber dem Vorjahr verzeichnen, liegen die Zuwachsraten bei den Unternehmensfusionen etwa drei Prozent höher und unterstreichen den ausweitenden und die auf Zuwachs ausgelegte Zielsetzung dieser Form der Unternehmenszusammenarbeit. Die Übernehmer -Unternehmen sind zum Zeitpunkt der Fusion sehr stark wachsende Unternehmen, die ebenfalls Unternehmen mit weiterem Wachstumspotenzial übernehmen. Fusionen unter Gleichen weisen im Zeitpunkt der Fusion nur geringe Wachstumsraten auf, bauen ihre Marktanteile aber im Verlauf der Fusion sukzessive weiter aus. Die Kooperationen hingegen sind - besonders im Fall der untersuchten Branche - eher auf die Zusammenarbeit bei der Energiebeschaffung, Dienstleistungen, Marketing und den Vertrieb ausgelegt. Folglich ist die Ausweitung der Marktanteile auch kein priorisiertes Ziel, wie es die oben gezeigten Grafiken belegen Erfolgsmessung mit sozialen Erfolgsgrößen Sozialer Erfolg bei Kooperationen In den Abbildungen 57 und 58 ist die soziale Erfolgsmessung bei Kooperationen in der deutschen Energiewirtschaft zusammengestellt. Dazu sind die Mittelwerte für den Gesamtpersonalaufwand, die Sozialabgaben - jeweils pro Mitarbeiter - und die Abgabenquote als das Verhältnis Sozialabgaben zum Personalaufwand für die kooperierenden Unternehmen über den Untersuchungszeitraum dargestellt. Die Gesamtpersonalaufwendungen je Mitarbeiter steigen über den fünfjährigen Untersuchungszeitraum um 13,2 Prozent an, dies entspricht einer durchschnittlichen jährlichen Steigerungsrate 2,5 Prozent und spiegelt in etwa die jährlichen, inflationsbedingten Lohnsteigerungen wider. 598 Die Sozialabgaben steigen im gleichen Zeitraum um 12,4 Prozent bzw. 2,4 Prozent jährlich, was durch die Kopplung an die 597 Vgl. hierzu auch die Abbildungen 32, 33 und 34 in Kapitel in Gründe für Unternehmenszusammenschlüsse in der Energiewirtschaft. 598 Der Tarifverdienst ist in Deutschland zwischen 1998 und 2003 durchschnittlich zwischen 1,8 und 2,7 Prozent angestiegen. Vgl. Institut der deutschen Wirtschaft Köln, 2004, S. 109,

199 4. ZIELE, ERFOLG UND ERFOLGSMESSUNG BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Aufwendungen für Löhne und Gehälter plausibel erscheint und damit ebenfalls der allgemeinen Lohnentwicklung entspricht , Abgaben und Aufwendungen je Mitarbeiter [ Euro ] ,4 23,7 Gesamtpersonalaufwand Sozialabgaben & Aufwand Sozialabgaben / Personalaufwand 23,4 23, ,9 Parameter Standardabweichung & Stichprobe Gesamtpersonalaufwand , , , , ,34 Sozialabgaben u. Aufwendungen 5.161, , , , ,72 Sozialabgaben / Personalaufwand 4,12 4,49 4,20 3,99 5,18 Stichprobe (N) 46 / ,0 23,0 22,0 21,0 Verhältnis Sozialabgaben / Personalaufwand [ % ] ,0 Abbildung 57: Soziale Erfolgsmessung bei Kooperationen als Personalaufwand, Sozial abgaben und Sozialabgabenquote ,0 Gesamtpersonalaufwand, Sozialabgaben je MA [ EURO ] Sozialabgaben, AK Sozialabgaben, KO Sozialabgaben, SA Personalaufwand, AK Personalaufwand, KO Personalaufwand, SA Abgabenquote, AK Abgabenquote, KO Abgabenquote, SA 24,0 Sozialabgaben / Gesamtpersonalaufwand (Abgabenquote) [ % ] ,0 170 Abbildung 58: Soziale Erfolgsmessung bei Kooperationen nach der Art der Kooperation - alle Kopperationen, nur Kooperationen und Strategische Allianzen.

200 4. ZIELE, ERFOLG UND ERFOLGSMESSUNG BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Dabei kann der etwas geringere Anstieg der Sozialabgaben durch besser bezahlte Arbeitsverhältnisse erklärt werden, bei denen aufgrund der Beitragbemessungsgrenze, die Sozialabgaben gegenüber den Löhnen und Gehältern unterproportional ansteigen. 599 Bemerkenswert ist, dass die Abgabenquote bei allen Kooperationen über den gesamten Untersuchungszeitraum nur mit einer Schwankungsbreite 0,5 Prozentpunkten zwischen 23,4 und 23,9 Prozent variiert. Dies ist ein Hinweis auf eine sehr stetige Personalpolitik mit nur geringen außerplanmäßigen Personalaufwendungen. Die Aufgliederung der sozialen Erfolgsmessung in alle Kooperationen (AK), nur Kooperationen (KO) und Strategische Allianzen (SA) ergibt ein differenzierteres Bild und ist in der Abbildung 58 zusammengestellt. Zum einen wird ersichtlich, dass die Gesamtpersonalaufwendungen je Mitarbeiter bei Strategischen Allianzen mit ca Euro pro Jahr über denen aller Kooperationen liegen. Die Aufwendungen für Mitarbeiter der nur Kooperationen liegen im Schnitt noch mal etwa Euro pro Jahr niedriger als die aller Kooperationen. Zum anderen sind auch die Schwankungen der Abgabenquote bei den Strategischen Allianzen deutlich stärker ausgeprägt als bei den nur Kooperationen und allen Kooperationen. Während die Schwankungsbreite bei den Strategischen Allianzen etwa 2 Prozent beträgt, beträgt diese bei den nur Kooperationen gut 1 Prozent und ist damit doppelt so hoch, wie die aller Kooperationen. In Tabelle 35 im Anhang Erfolg und Erfolgsmessung bei M&A in der Energiewirtschaft sind die Lageparameter und Stichprobenumfänge der in Abbildung 58 dargestellten Grafen zusammengefasst. Da der starke Anstieg der Abgabenquote bei Strategischen Allianzen zu Beginn des Untersuchungszeitraumes liegt, 600 könnte, bedingt durch die engere unternehmerische Bindung, auf Personalanpassungsmaßnahmen geschlossen werden, die sich durch Abfindungszahlungen in den Sozialabgaben niederschlagen. 599 Die Arbeitgeber zahlen bis zur Höhe der Beitragsbemessungsgrenze den Arbeitgeberanteil. Für Löhne und Gehälter oberhalb dieser Grenze fallen keine weiteren Arbeitgeber- und Arbeitnehmerbeiträge an, so dass ein stärkerer Anstieg bei den Löhnen und Gehältern oberhalb der Beitragsbemessungsgrenze keine weiteren Steigerungen bei den Sozialabgaben mit sich bringen. 600 Wo auch die meisten Kooperationen gegründet wurden bzw. Beitritte stattgefunden haben. Vgl. auch die Abbildung 50 in Kapitel Besonderheiten bei Kooperationen. 171

201 4. ZIELE, ERFOLG UND ERFOLGSMESSUNG BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Sozialer Erfolg bei Fusionen Die partielle Erfolgsmessung ist für den sozialen Erfolg bei Fusionen in den Abbildungen 59 und 60 zusammengefasst. In Abbildung 59 ist ersichtlich, dass der Personalaufwand je Mitarbeiter zunächst in den ersten Jahren stark ansteigt, im Jahr 1 ein Maximum erreicht, und dann ab dem Jahr 2 unter das Vorfusionsniveau zurückfällt. Danach beschreibt der Personalaufwand einen leicht volatilen Kurvenverlauf. Der Anstieg der Personalaufwendungen beträgt bis zum Jahr 1 durchschnittlich 9,5 Prozent, dies entspricht einer jährlichen Steigerung gut 4,6 Prozent. Gesamtpersonalaufwand, Sozialabgaben je MA [ EURO ] Gesamtpersonalaufwand Sozialabgaben & Aufwand ,2 Sozialabgaben / Personalaufwand ,4 26,9 26,3 25,9 25, ,1 22,9 Standardabweichung & Stichprobenumfang Parameter Jahr -1 Jahr 0 Jahr 1 Jahr 2 Jahr 3 Jahr 4 Jahr 5 Jahr 6 Jahr 7 Jahr 8 Personalaufwand , , , , , , , Sozialabgaben 7.984, , , , , , , Abgabenquote 6,93 7,34 7,54 6,13 6,32 4,08 12, Stichprobe (N) 47 / / , , ,0 30,0 27,0 24,0 21,0 18,0 Sozialabgaben / Gesamtpersonalaufwand (Abgabenquote) [ % ] Jahr -1 Jahr 0 Jahr 1 Jahr 2 Jahr 3 Jahr 4 Jahr 5 Jahr 6 Jahr 7 Jahr 8 15,0 Abbildung 59: Soziale Erfolgsmessung bei Fusionen als Personalaufwand, Sozialabgaben und Sozialabgabenquote. Der Kurvenverlauf der Sozialabgaben und der Personalaufwendungen sind annähernd übereinstimmend. Die Sozialabgaben verlaufen lediglich auf einem niedrigeren Niveau. Dies ist nicht überraschend, da die Personalaufwendungen die Summe aus den Sozialabgaben und den Löhnen und Gehältern darstellen, die Sozialabgaben jedoch für den Kurvenverlauf maßgeblich erscheinen. Dies wird um so deutlicher, als der Anstieg der Sozialabgaben bis zum Jahr 1 nach der Fusion insgesamt durchschnittlich 24,5 Prozent beträgt und damit deutlich überproportional gegenüber den Personalaufwendungen gestiegen ist. Dies entspricht einer jährlichen Steigerungsrate 11,6 Prozent. Bis zum Jahr 4 sinken die Sozialabgaben dann wieder deutlich 172

202 4. ZIELE, ERFOLG UND ERFOLGSMESSUNG BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT unter das Vorfusionsniveau ab. Der Kurvenverlauf der Sozialabgaben kann durch Abfindungszahlungen erklärt werden, die bei Personalmaßnahmen durch den Abbau redundanter Funktionen in der Anfangsphase einer Fusion üblich sind und dazu beitragen die erhofften Synergiepotenziale bei den Fusionen in den folgenden Jahren zu heben. Lohn- und Gehaltssteigerungen dürften auch hier ihren Niederschlag gefunden haben, spielen jedoch nur eine untergeordnete Rolle, zumal die Sozialabgaben auch relativ schnell wieder absinken. Lohnsteigerungen sind hingegen i.d.r. nicht reversibel. Der Trend der Sozialabgaben wird durch die Entwicklung der Abgabenquote bei den Fusionen bestätigt. Innerhalb der ersten fünf Jahre nach der Fusion schwankt diese mit einer Bandbreite etwa 5 Prozent und damit auch deutlich stärker als die der Strategischen Allianzen. Die stark volatile Entwicklung der Abgabenquote, aber auch der Gesamtpersonalaufwendungen und Sozialabgaben, zum Ende der Untersuchungsperiode, ist auf die bereits erläuterte Stichproben-Problematik zurückzuführen. 601 Die differenzierte Entwicklung der sozialen Erfolgskomponenten nach der Art der Fusionsteilnehmer über die ersten fünf Jahre nach der Fusion ist in Abbildung 60 dargestellt. Die Grafen aller Fusionen (schwarz) und die der unter Gleichen (blau) verlaufen erwartungsgemäß, nicht zuletzt aufgrund der Stichprobenumfänge, recht identisch. Dabei liegen die einzelnen Niveaus anfänglich bei den Fusionen unter Gleichen etwas unter denen der aller Fusionen. Die Grafen bei den Übernehmer - (rot) und Übernommenen - (grün) Untersuchungsteilnehmern weisen hingegen wieder deutliche Unterschiede auf. So liegen die Sozialabgaben je Mitarbeiter bei den Übernehmern in der Zeit bis zum Jahr 1 deutlich über den anderen Untersuchungsteilnehmern und fallen in den Folgejahren sogar unter das Niveau aller anderen Untersuchungsteilnehmer ab. Die Sozialabgaben der Übernommenen -Unternehmen liegen in den ersten Jahren leicht über den aller Fusionen und den unter Gleichen und steigen ab dem Jahr 2 stark an. Die Entwicklung der Sozialabgaben bei den Übernommenen - und den Übernehmer -Unternehmen spiegelt sich auch in den Grafen der Personalaufwendungen und der Abgabenquote wieder. Besonders hervorzuheben ist der Verlauf der Abgabenquote bei den Übernehmer -Unternehmen, die im Zeitraum Jahr -1 bis Jahr 1 zwischen 31 und 32 Prozent schwankt und auf umfang- 601 Vgl. auch die Hinweise zu den Prämissen in Kapitel Allgemeine Prämissen. 173

203 4. ZIELE, ERFOLG UND ERFOLGSMESSUNG BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT reiche Abfindungszahlungen schließen lässt. Ein möglicher Erklärungsansatz für die beobachtete Entwicklung der Sozialabgaben der Übernehmer -Unternehmen kann darin bestehen, dass diese bereits vor der Fusion einen anorganischen Wachstumskurs in ihrer Strategie implizit verfolgen und erforderliche Personalanpassungen bereits vorausschauend realisieren. Dadurch verharren die Sozialabgaben bereits vor der Fusion und auch unmittelbar danach auf einem sehr hohen Niveau. Gesamtpersonalaufwand, Sozialabgaben je MA [ EURO ] Alle Fusionen, Personalaufwand Alle Fusionen, Sozialabgaben Unter Gleichen, Personalaufw and Unter Gleichen, Sozialabgaben Übernehmer, Personalaufwand Übernehmer, Sozialabgaben Übernommene, Personalaufwand Übernommene, Sozialabgaben Alle Fusionen, Abgabenquote Unter Gleichen, Abgabenquote Übernehmer, Abgabenquote Übernommene, Abgabenquote 32,0 30,0 28,0 26,0 24,0 22,0 20,0 Sozialabgaben / Gesamtpersonalaufwand (Abgabenquote) [ % ] Jahr -1 Jahr 0 Jahr 1 Jahr 2 Jahr 3 Jahr 4 Jahr 5 18,0 Abbildung 60: Soziale Erfolgsmessung bei Fusionen nach der Art der Fusionspartner alle Fusionen, unter Gleichen, Übernehmer und Übernommene. Bei den Übernommenen -Unternehmen kann ein möglicher Erklärungsversuch für den Kurvenverlauf der Sozialabgaben darin bestehen, dass sie aufgrund ihrer relativ schlechten wirtschaftlichen Lage 602 bereits vor der Fusion Mitarbeiter abbauen. Während der Übernahme verlangsamt sich dieser Prozess und beschleunigt sich dann wieder mit zunehmendem Fusionsfortschritt und neuer strategischer Ausrichtung des Unternehmens. In Tabelle 36 im Anhang Erfolg und Erfolgsmessung bei M&A in der Energiewirtschaft sind die Lageparameter und die Stichprobenumfänge der in Abbildung 60 gezeigten Darstellungen zusammengefasst. 602 Vgl. auch Abbildung 57 in Kapitel Operativer Erfolg bei Fusionen. 174

204 4. ZIELE, ERFOLG UND ERFOLGSMESSUNG BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Soziale Erfolgsmessung in der Energiewirtschaft Hinsichtlich der sozialen Erfolgsmessung können differenzierte Aussagen zu den Lohnniveaus und zu den Personalanpassungsmaßnahmen bzw. den einhergehenden Abfindungszahlungen in Abhängigkeit zur Stärke der Unternehmensintegration und zur Art der Fusionsteilnehmer getroffen werden. Die Personalaufwendungen nehmen offensichtlich mit höherem Integrationsgrad zu. Während die nur Kooperationen durchschnittlich zwischen gut und knapp je Mitarbeiter aufwenden, liegen die Personalaufwendungen bei Strategischen Allianzen bei über je Mitarbeiter und Jahr. Bei Fusionen in der Energiewirtschaft liegen die durchschnittlichen Personalaufwendungen in den ersten Jahren vor und nach einer Fusion bei den Übernehmern mit über am höchsten, gefolgt den Übernommenen, mit etwa pro Jahr. Die niedrigsten Personalaufwendungen bei Fusionen weisen die unter Gleichen auf, bei denen im Schnitt ein Mitarbeiter deutlich unter pro Jahr kostet Löhne und Gehälter bei Kooperationen & Fusionen je MA [ EURO ] Alle Kooperationen Nur Kooperationen Strategische Allianzen Alle Fusionen Fusionen "Unter Gleichen" Fusionen "Übernehmer" Fusionen "Übernommene" AK KO SA AF UG ÜE ÜO Parameter Standardabweichung & Stichprobenumfang 1998 / Jahr / Jahr / Jahr / Jahr / Jahr 3 Stichprobe (N) Standardabweichung 7.225, , , , ,59 Stichprobe (N) Standardabweichung 4.326, , , , ,29 Stichprobe (N) Standardabweichung 8.542, , , , ,56 Stichprobe (N) Standardabweichung 9.568, , , , ,90 Stichprobe (N) Standardabweichung 8.477, , , , ,90 Stichprobe (N) Standardabweichung 9.385, , , , ,17 Stichprobe (N) Standardabweichung 9.287, , , , ,80 Jahr -1 Jahr 0 Jahr 1 Jahr 2 Jahr Abbildung 61: Durchschnittliche Löhne und Gehälter je Mitarbeiter bei Kooperationen und Fusionen. Dieser Sachverhalt ist in Abbildung 61 für die durchschnittlichen Löhne und Gehälter je Mitarbeiter bei Kooperationen (rötliche Farbtöne) und Fusionen (bläuliche Farbtö- 175

205 4. ZIELE, ERFOLG UND ERFOLGSMESSUNG BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT ne) zusammengestellt. 603 Die durchschnittlichen Lohnniveaus sind in Abhängigkeit zur Art des Unternehmenszusammenschlusses deutlich erkennbar. Tendenziell kann festgestellt werden, dass das Lohnniveau bei stärker integrierten Unternehmenszusammenschlüssen höher ist als bei weniger stark integrierten. Ferner sind die Personalaufwendungen für Mitarbeiter, die bei Übernehmern bzw. Übernommenen - Untersuchungsteilnehmern beschäftigt sind, durchschnittlich höher, als die jener Mitarbeiter, die bei Unternehmen arbeiten, die unter Gleichen fusioniert haben. Tabelle 8: Entwicklung der Mitarbeiterzahlen bei Kooperationen und Fusionen nach der Art des Zusammenschlusses. Mitarbeiterzahlen Anzahl der Anzahl der Anzahl der Anzahl der Anzahl der Gesamt- jährliche Mitarbeiter Mitarbeiter Mitarbeiter Mitarbeiter Mitarbeiter Veränderung Veränderung Alle Kooperationen Durchschnitt Stichprobenumfang (N) Mittelwert 431,3 409,3 392,0 387,2 381,7-11,49% -3,01% Standardabweichung 540,7 526,5 494,3 485,0 480,6 Nur Kooperationen Durchschnitt Stichprobenumfang (N) Mittelwert 299,0 289,9 282,4 272,5 270,3-9,58% -2,49% Standardabweichung 472,7 468,9 445,5 426,6 420,8 Strategische Allianzen Durchschnitt Stichprobenumfang (N) Mittelwert 704,6 664,1 625,9 631,9 619,3-12,11% -3,17% Standardabweichung 584,7 567,2 526,6 525,2 527,4 Alle Fusionen Jahr -1 Jahr 0 Jahr 1 Jahr 2 Jahr 3 Jahr -1 bis 2 Durchschnitt Stichprobenumfang (N) Mittelwert 5.191, , , , ,9 27,11% 8,33% Standardabweichung 9.750, , , , ,4 Unter Gleichen Jahr -1 Jahr 0 Jahr 1 Jahr 2 Jahr 3 Jahr -1 bis 2 Durchschnitt Stichprobenumfang (N) Mittelwert 5.626, , , , ,0 28,00% 8,58% Standardabweichung , , , , ,9 Übernehmer Jahr -1 Jahr 0 Jahr 1 Jahr 2 Jahr 3 Jahr -1 bis 2 Durchschnitt Stichprobenumfang (N) Mittelwert 5.029, , , , ,0 38,14% 11,37% Standardabweichung , , , , ,6 Übernommene Jahr -1 Jahr 0 Jahr 1 Jahr 2 Jahr 3 Jahr -1 bis 2 Durchschnitt Stichprobenumfang (N) Mittelwert 3.433, , , , ,0-25,93% -9,52% Standardabweichung 2.557, , , , ,6 Ein weiterer, wahrscheinlicherer Erklärungsansatz für die Höhe der Personalaufwendungen könnte in der Unternehmensgröße begründet sein. Unternehmen mit hohen Mitarbeiterzahlen, wirtschaftlich erfolgreich und gut organisierter Arbeitnehmervertretung können ihren Mitarbeitern ein höheres Lohnniveau und umfangreichere Sozialleistungen zukommen lassen und damit ebenfalls die Personalaufwendungen erhöhen, als dies bei kleinen Unternehmen der Fall ist. Die Überprüfung dieser Hypothese mit einer Korrelationsanalyse, bei der die Mitarbeiteranzahl den Gesamtpersonalaufwendungen, den Löhnen und Gehältern sowie den Sozialabgaben gegenübergestellt wird, ergeben sich bei Kooperationen für alle 603 Dazu wurden die Löhne und Gehälter als Differenz der Personalaufwendungen und Sozialabgaben je Mitarbeiter berechnet. 176

206 4. ZIELE, ERFOLG UND ERFOLGSMESSUNG BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Variablen mittlere Korrelationen (0,378 bis 0,453) auf einem Signifikanzniveau 0,01. Für Fusionen ergibt sich nur eine schwache Korrelation (0,295) zwischen der Mitarbeiterzahl und den Löhnen und Gehältern auf einem Signifikanzniveau 0, In Tabelle 8 sind die jährlichen arithmetischen Mittelwerte der Mitarbeiterzahlen für die Untersuchungsteilnehmer, differenziert nach Kooperationen und Fusionen, zusammengestellt. Gemessen an der Mitarbeiterzahl ist die Unternehmensgröße bei allen Kooperationen deutlich kleiner als bei allen Fusionen. Im Durchschnitt sind die fusionierten Unternehmen mehr als zehn Mal größer als die kooperierenden Unternehmen. Die Strategischen Allianzen sind im Schnitt knapp doppelt so groß wie alle Kooperationen. 605 Es ist zu beachten, dass die Stichprobenumfänge bei den Übernehmer - und den Übernommenen -Unternehmen statistisch nicht repräsentativ sind und die Mittelwertbildung bei sinkenden Stichprobenumfängen, besonders beim Wegfall sehr mitarbeiterstarker Unternehmen, erhebliche Verzerrungen ergeben können. 606 Zum anderen stellen die Mitarbeiterzahlen Ist-Werte zum Bilanzstichtag dar; die Ausgangszahl der Mitarbeiter vor dem Fusionsvorhaben wird in der Regel nicht veröffentlicht. Ferner finden Ausgliederungen in Personalauffanggesellschaften keine Berücksichtigung. Von einer weiteren Interpretation der Mitarbeiterzahlen bei Fusionen muss hier daher abgesehen werden Erfolgsmessung mit kulturellen Erfolgsgrößen Kultureller Erfolg bei Kooperationen Die im Zuge der Fragebogenumfrage durchgeführte Management-Befragung hat hinsichtlich des kulturellen Erfolgs bei Kooperationen das in der Abbildung 62 zusammengestellte Ergebnis erbracht. Die Abbildung 62 zeigt die Entwicklung des Gesamtkulturerfolgs sowie dessen Zusammensetzung aus den gleichgewichteten Kultur-Indikatoren. Dabei wird ersicht- 604 Vgl. hierzu die Berechnungen im Anhang in Kapitel Erfolg und Erfolgsmessung bei M&A in der Energiewirtschaft. 605 Aufgrund des geringen Stichprobenumfangs, besonders bei Fusionen, können hier ab dem Jahr 3 keine aussagekräftigen Folgerungen mehr getroffen werden. 606 Dies ist auch die Ursache für die Nicht-Berücksichtigung Jahr 3 in Tabelle 16 bei der Ermittlung der Mitarbeiterveränderung für Fusionen. 177

207 4. ZIELE, ERFOLG UND ERFOLGSMESSUNG BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT lich, dass sich der kulturelle Erfolg über den gesamten Untersuchungszeitraum sehr gleichmäßig um durchschnittlich gut einen halben Notenpunkt (d.h. 0,6) verbessert hat. Die Betrachtung der einzelnen Kultur-Indikatoren zeigt, dass sich besonders die Kundenorientierung überproportional und das Betriebsklima unterproportional entwickelt haben. 607 Ordinalskalierte Kultur-Indikatoren ( 1,0 = sehr gut - 5,0 = mangelhaft ) 4,0 3,0 2,0 14,74 13,86 Betriebsklima Kundenorientierung Resultats- & Leistungsorientierung Innovationsorientierung Unternehmensorientierung Gesamtkultur, Bereinigt Standardabweichung & Stichprobenumfang Parameter Summe Kultur-Indikatoren (bereinigt) 2,822 2,833 2,337 2,060 2,028 Betriebsklima 0,762 0,763 0,664 0,673 0,717 Kundenorientierung 0,946 0,848 0,660 0,558 0,598 Resultats- & Leistungsorientierung 0,716 0,696 0,653 0,619 0,597 Innovationsorientierung 0,878 0,817 0,698 0,642 0,657 Unternehmensorientierung 0,837 0,733 0,619 0,611 0,734 Stichprobenumfang ( N ) ,94 12,27 11, ,0 10,0 5,0 Ordinalskalierte Gesamtkultur ( 5,0 = sehr gut - 25,0 = mangelhaft ) Abbildung 62: Kultureller Erfolg bei Kooperationen als Mittelwerte. Ursache der starken Verbesserung der Kundenorientierung durfte die Deregulierung der Branche gewesen sein und die damit verbundene Ausrichtung auf die Bedürfnisse der Kunden. So konnte sich die Kundenorientierung um einen Notenpunkt befriedigend auf gut verbessern. Das Betriebsklima hingegen hat sich über den gesamten Untersuchungszeitraum nur marginal verbessert. Von 1999 bis 2000 hat sich der Wert gegenüber dem Jahr 1998 sogar noch leicht verschlechtert. Ursache hierfür dürfte auch die Deregulierung und die damit einher gehenden Veränderungen gewesen sein, die innerhalb der Unternehmen zu Spannungen geführt haben und sich negativ auf das Betriebsklima auswirken. Die Resultats- und Leistungsorientierung, die Innovationsorientierung und die Unternehmensorientierung verbessern sich 607 Die Darstellung der einzelnen Kultur-Indikatoren in den Abbildungen beruhen auf nicht bereinigten Daten, da die Schwankungsbreite der erhobenen Daten relativ gering ausfällt (siehe die Standardabweichungen). Der kulturelle Gesamterfolg wurde bereinigt (bei Fusionen einschl. Jahr 3). 178

208 4. ZIELE, ERFOLG UND ERFOLGSMESSUNG BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT ebenfalls in abnehmender Reihenfolge und ähneln dem Verlauf des Gesamtkulturerfolgs. Eine weitere Differenzierung Gesamtkulturerfolg, Kundenorientierung und Betriebsklima hinsichtlich der Ausprägungsformen Kooperationen ist in Abbildung 63 dargestellt. Dabei wird deutlich, dass der kulturelle Gesamterfolg der nur Kooperationen (KO) über den gesamten Untersuchungszeitraum auf einem etwas schlechteren Niveau und die Strategischen Allianzen (SA) auf einem besseren Niveau als alle Kooperationen (AK) verlaufen, wobei die Verbesserungsrate bei den Strategischen Allianzen am geringsten ausgeprägt ist. Beim Betriebsklima kann sowohl bei den nur Kooperationen als auch bei allen Kooperationen über den Untersuchungszeitraum eine leichte Verbesserung verzeichnet werden, bei den Strategischen Allianzen hingegen setzt eine Verschlechterung ein. Eine Erklärung für diesen Sachverhalt könnte in der stärkeren Integration sowie den damit verbundenen Integrationsmaßnahmen und Personalanpassungen gesehen werden, die sich deutlicher auf das Betriebsklima auswirken, als dies bei den anderen Kooperationsformen der Fall ist. Ordinalskalierte Kultur-Indikatoren ( 1,0 = sehr gut - 5,0 = mangelhaft ) 3,5 3,0 2,5 2,0 AK KO SA Parameter Standardabweichung & Stichprobenumfang Gesamtkultur, SAW 2,822 2,833 2,337 2,060 2,028 Betriebsklima, SAW 0,762 0,763 0,664 0,673 0,717 Kundenorientierung, SAW 0,946 0,848 0,660 0,558 0,598 Stichprobe (N) Gesamtkultur, SAW 2,488 2,684 2,185 1,887 1,885 Betriebsklima, SAW 0,719 0,717 0,602 0,628 0,658 Kundenorientierung, SAW 0,724 0,729 0,569 0,487 0,511 Stichprobe (N) Gesamtkultur, SAW 3,024 2,881 2,406 2,316 2,300 Betriebsklima, SAW 0,724 0,810 0,736 0,769 0,856 Kundenorientierung, SAW 0,984 0,872 0,679 0,645 0,781 Stichprobe (N) Betriebsklima, AK Betriebsklima, KO Betriebsklima, SA 17,5 12,5 Ordinalskalierte Gesamtkultur ( 5,0 = sehr gut - 25,0 = mangelhaft ) Kundenorientierung, AK Kundenorientierung, KO Kundenorientierung, SA Gesamtkultur, AK Gesamtkultur, KO Gesamtkultur, SA 1, ,5 Abbildung 63: Kulturelle Erfolgsmessung nach der Art der Kooperationen - alle Kooperationen, nur Kooperationen und Strategische Allianzen. 179

209 4. ZIELE, ERFOLG UND ERFOLGSMESSUNG BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Bei der Kundenorientierung ergibt sich für die nur Kooperationen die deutlichste Verbesserung um knapp 1,5 Notenpunkte, gefolgt allen Kooperationen um etwa einen Notenpunkt und schließlich ca. 0,5 Notenpunkte für die Strategischen Allianzen. Dabei starten die nur Kooperationen vom schlechtesten und die Strategischen Allianzen vom besten Niveau aus. Am Ende der Untersuchungsperiode liegen die Werte aller Kooperationsarten für die Kundenorientierung etwa bei 2,0. Trotz der sehr unterschiedlichen Niveaus bei der Kundenorientierung findet über den fünfjährigen Untersuchungszeitraum eine Harmonisierung statt, die wettbewerbsinduziert ist Kultureller Erfolg bei Fusionen Beim kulturellen Erfolg der Fusionen ergibt sich die in der Abbildung 64 zusammengestellte Entwicklung. Insgesamt verläuft der kulturelle Gesamterfolg weniger stetig als bei den Kooperationen und verbessert sich über den gesamten Untersuchungszeitraum deutlich um fast einen Notenpunkt. Über einen fünfjährigen Untersuchungszeitraum beträgt die Verbesserung 0,5 Notenpunkte und ist damit etwas schlechter als die der Kooperationen. Die höchsten Verbesserungen können die Kundenorientierung sowie Resultats- und Leistungsorientierung verzeichnen, die um knapp 1,5 bzw. 1,3 Notenpunkte ansteigen. Die Innovationsorientierung weist die geringste Verbesserung auf, was jedoch für die untersuchte Branche nicht verwundert. Die Entwicklungen Betriebsklima und Unternehmensorientierung verlaufen bis zum Jahr 4 nahezu analog, die Unternehmensorientierung jedoch auf einem leicht höherem Niveau. Danach stellt sich eine unterschiedliche Entwicklung ein. Sowohl das Betriebsklima als auch die Unternehmensorientierung verschlechtern sich zunächst im Jahr der Fusion deutlich und verbessern sich danach stetig. Sie erreichen im Jahr 3 nach der Fusion jedoch erst eine leichte Verbesserung um etwa einen viertel Notenpunkt gegenüber der Ausgangssituation vor der Fusion. Die deutliche Verschlechterung bei dem Betriebsklima und der Unternehmensorientierung im Jahr der Fusion belegen die Interdependenz dieser Kultur-Indikatoren mit dem Ereignis der Unternehmenskonzentration Aufgrund der geringen Stichprobenumfänge ist der kulturelle Gesamterfolg bei den Fusionen nur bis einschließlich Jahr 3 bereinigt; für nachfolgende Jahre ist eine Interpretation der einzelnen Kultur-Indikatoren nicht mehr aussagekräftig und sinnvoll. 180

210 4. ZIELE, ERFOLG UND ERFOLGSMESSUNG BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Ordinalskalierte Kultur-Indikatoren ( 1,0 = sehr gut - 5,0 = mangelhaft ) 3,5 2,5 1,5 14,5 14,3 13,5 12,6 12,0 Jahr -1 Jahr 0 Jahr 1 Jahr 2 Jahr 3 Jahr 4 Jahr 5 Jahr 6 Jahr 7 Jahr 8 12,6 Parameter Standardabweichung & Stichprobenumfang Jahr -1 Jahr 0 Jahr 1 Jahr 2 Jahr 3 Jahr 4 Jahr 5 Jahr 6 Jahr 7 Jahr 8 Gesamtkultur, Bereinigt 2,513 2,545 2,048 2,158 2,243 1,657 1, Betriebsklima 0,695 0,757 0,586 0,663 0,650 0,707 0, Kundenorientierung 0,737 0,647 0,589 0,566 0,654 0,653 0, Resultats- und Leistungsorientierung 0,697 0,602 0,419 0,514 0,447 0,458 0, Innovationsorientierung 0,781 0,728 0,649 0,679 0,571 0,405 0, Unternehmensorientierung 0,756 0,754 0,633 0,692 0,772 0,791 0, Stichprobe (N) Betriebsklima Kundenorientierung Resultats- und Leistungsorientierung Innovationsorientierung Unternehmensorientierung Gesamtkultur, Bereinigt bis Jahr 3 11,5 11,7 10,9 10,2 15,0 10,0 5,0 Ordinalskalierte Gesamtkultur ( 5,0 = sehr gut - 25,0 = mangelhaft ) Abbildung 64: Kultureller Erfolg bei Fusionen als Mittelwerte. Eine differenziertere Analyse der Kultur-Indikatoren nach der Art der Fusionspartner ist in den Abbildungen 65 und 66 dargestellt. Ausgehend einem nahezu identischen Ausgangspunkt entwickelt sich der kulturelle Gesamterfolg sehr unterschiedlich. Der kulturelle Gesamterfolg verbessert sich bei den Fusionen unter Gleichen mit knapp 0,5 Notenpunkten bis zum Jahr 3 am Wenigsten stark. Die Übernehmer hingegen verbessern sich im gleichen Zeitraum am Stärksten, um etwa einem Notenpunkt, gefolgt den Übernommenen, die sich um gut 0,5 Notenpunkte verbessern. Beim Betriebsklima in Abbildung 65 zeigt sich ein ähnliches Bild. Die Fusionen unter Gleichen und alle Fusionen haben, bei gleichen Anfangs- und Endpunkten, einen recht ähnlichen Kurvenverlauf über den Untersuchungszeitraum und verbessern sich um ca. 0,5 Notenpunkte. Bis zum Jahr 3 sind dies jedoch nur knapp ein Viertel Notenpunkte bei allen Fusionen bzw. kaum eine Veränderung bei den Fusionen unter Gleichen. Die Übernommenen -Untersuchungsteilnehmer verbessern ihr Betriebsklima kontinuierlich über den gesamten Untersuchungszeitraum um knapp einen Notenpunkt auf zwei bzw. gut, während die Übernehmer sich ebenfalls zunächst im Jahr der Fusion verschlechtern - wie auch die der unter Gleichen und aller Fusionen - und dann deutlich verbessern und sogar die Übernommenen übertreffen. 181

211 4. ZIELE, ERFOLG UND ERFOLGSMESSUNG BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT 3,5 15,0 Ordinalskalierte Kultur-Indikatoren ( 1 = sehr gut - 5 = mangelhaft ) 2,5 Betriebsklima, AF Betriebsklima, UG Betriebsklima, ÜE Betriebsklima, ÜO Gesamtkultur, AF Gesamtkultur, UG Gesamtkultur, ÜE 10,0 Ordinalskalierte Gesamtkultur ( 5,0 = sehr gut - 25,0 = mangelhaft ) 1,5 Gesamtkultur, ÜO Jahr -1 Jahr 0 Jahr 1 Jahr 2 Jahr 3 Jahr 4 Jahr 5 5,0 Abbildung 65: Kulturelle Erfolgsmessung für die Gesamtkultur und das Betriebsklima nach der Art der Fusionspartner - alle Fusionen, unter Gleichen, Übernehmer und Übernommene. Die Übernommenen -Fusionspartner waren sich möglicherweise bereits im Vorfeld der Fusion über ihre Position im klaren. Von daher war das Betriebsklima bereits hier auf einem Tiefststand und hat sich fortan nur noch verbessert. Ursache könnte die sich bereits lange ankündigende Fusion sowie die ungewisse Zukunftsaussicht der Mitarbeiter sein. Bei den Übernehmern hat sich nach der Verschlechterung des Betriebsklimas im Jahr der Fusion eine sehr deutliche Verbesserung eingestellt, die sogar noch die starke Verbesserung der Übernommenen leicht übertrifft. Diese sehr positive Entwicklung könnte durch eine Art Sieger- bzw, Gewinner-Stimmung erklärt werden. Die Abbildung 66 zeigt die Differenzierung nach der Kunden- und Unternehmensorientierung bei den Fusionspartnern. Auch hier verlaufen die Grafen aller Fusionen und der unter Gleichen sehr ähnlich bzw. teilweise identisch. Während die Kundenorientierung hier deutlich zunimmt und sich um gut einen Notenpunkt verbessert, verschlechtert sich die Unternehmensorientierung zunächst bis zum Zeitpunkt der Fusion. Im Anschluss verbessert sie sich leicht aber stetig bis zum Jahr 3 gegenüber dem Vorfusionsniveau. 182

212 4. ZIELE, ERFOLG UND ERFOLGSMESSUNG BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Ordinalskalierte Kultur-Indikatoren ( 1 = sehr gut - 5 = mangelhaft ) 3,5 2,5 Kundenorientierung, AF Kundenorientierung, UG Kundenorientierung, ÜE Kundenorientierung, ÜO Unternehmensorientierung, AF Unternehmensorientierung, UG Unternehmensorientierung, ÜE Unternehmensorientierung, ÜO 1,5 Jahr -1 Jahr 0 Jahr 1 Jahr 2 Jahr 3 Jahr 4 Jahr 5 Abbildung 66: Kulturelle Erfolgsmessung für die Kunden- und Unternehmensorientierung nach der Art der Fusionspartner alle Fusionen, unter Gleichen, Übernehmer und Übernommene. Die Kundenorientierung der Übernehmer -Unternehmen beginnt vor der Fusion auf dem schlechtesten Ausgangsniveau, durchläuft dann einen sehr starken Anstieg um über 1,5 Notenpunkte und endet im Jahr 3 auf einem fast sehr gutem Niveau. Bei den Übernommenen -Unternehmen verläuft diese Kurve erheblich flacher, beginnt auf dem höchsten Ausgangsniveau und endet in Jahr 3 etwa auf dem Niveau der unter Gleichen bzw. aller Fusionen. Dabei verbessert sich die Kundenorientierung der Übernommenen Untersuchungsteilnehmer lediglich um etwa 0,5 Notenpunkte auf 2,3. Die Unternehmensorientierung bei den Übernehmer -Unternehmen verläuft zunächst analog der unter Gleichen und der aller Fusionen verbessert sich dann aber ab dem Jahr 1 deutlich stärker und gewinnt bis zum Jahr 3 gut 0,5 Notenpunkte hinzu. Der Wert für die Unternehmensorientierung beträgt dann knapp 2,0. Die Unternehmensorientierung der Übernommenen -Fusionspartner beginnt zwar wiederum auf dem höchsten Niveau, verschlechtert sich aber stetig und liegt im Jahr 3 etwa 0,3 Notenpunkte unter dem Ausgangsniveau bei etwa 2,8 auf der Ordinalskala. Sowohl der deutlich geringere Anstieg bei der Kundenorientierung als auch der Rückgang bei der Unternehmensorientierung bei den Übernommenen gegenüber 183

213 4. ZIELE, ERFOLG UND ERFOLGSMESSUNG BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT den Übernehmer -Fusionspartnern verdeutlicht die kulturellen Defizite in diesem Bereich. Die sich verschlechternde Unternehmensorientierung könnte auf einer im Zusammenhang mit der Fusion begründeten Abnahme der Identifikation der Mitarbeiter mit dem neuen oder Übernehmer -Unternehmen liegen, die wiederum aus einer Sieger- bzw. Gewinner-Stimmung innerhalb der Belegschaft resultiert. In Tabelle 37 im Anhang Erfolg und Erfolgsmessung bei M&A in der Energiewirtschaft sind die Lageparameter und die Stichprobenumfänge der kulturellen Erfolgsmessung bei Fusionen für die Abbildungen 65 und 66 zusammengestellt Kulturelle Erfolgsmessung in der Energiewirtschaft Für die kulturelle Erfolgsmessung in der Energiewirtschaft kann festgehalten werden, dass sich der kulturelle Gesamterfolg bei Kooperationen und Fusionen über einen fünfjährigen Untersuchungszeitraum um 0,6 bzw. 0,5 Notenpunkte nahezu gleichstark verbessert. Dabei verläuft die Verbesserung bei den Kooperationen etwas stetiger. Hinsichtlich der einzelnen Kultur-Indikatoren ist sowohl bei den Kooperationen als auch bei den Fusionen die größte Verbesserung bei der Kundenorientierung, mit jeweils etwa einem Notenpunkt, zu verzeichnen. Der zweitstärkste Anstieg bei den Kultur-Indikatoren kann bei den Kooperationen für die Innovations- sowie Resultats- und Leistungsorientierung und bei den Fusionen für die Resultats- und Leistungsorientierung, mit jeweils etwa 0,7 Notenpunkten, gemessen werden. Besonders die Resultats- und Leistungsorientierung, als mit Abstand zweitwichtigster Kultur-Indikator bei Fusionen, verdeutlicht nochmals den Charakter Fusionen in der Energiewirtschaft, die auf eine breit angelegte und nachhaltige Verbesserung der Unternehmenssituation angelegt sind. Kooperationen werden in der deutschen Energiewirtschaft häufig mit dem Ziel der Beschaffungsoptimierung eingegangen und orientieren sich damit weniger stark an Resultats- und Leistungsmerkmalen der Mitarbeiter und Unternehmen selbst. 609 Das Beschreiten neuer Wege bei der Energiebeschaffung könnte daher ein Grund für den hohen Stellenwert der Innovationsorientierung bei Kooperationen darstellen. 609 Im Rahmen der Kooperationen in der Energiewirtschaft wird versucht die Kosteneinsparungen nicht im Unternehmen selbst zu realisieren, sondern den Kostendruck auf die vorgelagerten Wertschöpfungsstufen abzuwälzen. 184

214 4. ZIELE, ERFOLG UND ERFOLGSMESSUNG BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Während das Betriebsklima und die Unternehmensorientierung bei den Kooperationen nur eine marginale bzw. eine Verbesserung um 0,5 Notenpunkte erfahren, sind diese Veränderungen bei den Fusionen einheitlicher. So entwickeln sich diese Indikatoren bis zum Fusionszeitpunkt deutlich negativ und verbessern sich danach stetig, jeweils um etwa 0,25 Notenpunkte im Jahr 3, gegenüber dem Ausgangsniveau vor der Fusion. Ein möglicher Erklärungsansatz für den stärkeren Anstieg der Unternehmensorientierung bei den Kooperationen gegenüber den Fusionen kann in der nachhaltigeren Bindung der Mitarbeiter der kooperierenden Unternehmen an die bestehenden und weiter existierenden Unternehmen darstellen. Bei den Fusionen treten i.d.r. stärkere Veränderungen, auch im Hinblick auf die gesellschaftsrechtliche Unternehmenssituation auf, die eine Identifikation der Mitarbeiter mit dem neuen Unternehmen nach der Fusion erschweren. Die weitere Differenzierung der kulturellen Erfolgsmessung nach der Integrationstiefe zeigt, dass der kulturelle Gesamterfolg bei den wenig integrierten Unternehmenszusammenschlüssen etwas stärker ansteigt als bei den stärker integrierten. So steigt der kulturelle Gesamterfolg bei den nur Kooperationen mit 0,7 Notenpunkten etwas stärker an als bei den Strategischen Allianzen und den Fusionen, die mit etwa 0,5 Notenpunkten ansteigen. Die Entwicklung der Kundenorientierung ist sowohl bei den nur Kooperationen und allen Fusionen sowie den Fusionen unter Gleichen und den Übernehmern besonders stark ausgeprägt. Lediglich bei den Übernommenen verläuft diese Kurve sehr flach und verbessert sich nur um 0,5 Notenpunkte bis zum Jahr 3. Für die Unternehmensorientierung verläuft die Kurve bei den Übernommenen sogar leicht negativ, während sie sich für alle anderen Unternehmenszusammenschlüsse leicht positiv entwickelt. Insofern scheinen sich die Verschlechterung der Unternehmensorientierung und die schwache Entwicklung bei der Kundenorientierung für die Übernommenen -Fusionspartnern zu bedingen. Demotivation, Enttäuschung sowie eine gewisse Gleichgültigkeit gegenüber der Unternehmensentwicklung und die daraus resultierenden persönlichen Konsequenzen könnten eine mögliche Ursache für diese Bewertung darstellen. Beim Betriebsklima verhält sich die Entwicklung über den fünfjährigen Untersuchungszeitraum bei den nur Kooperationen nahezu indifferent und bei den Strategischen Allianzen sogar leicht negativ, während sich alle Fusionen mit 0,25 Noten- 185

215 4. ZIELE, ERFOLG UND ERFOLGSMESSUNG BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT punkten leicht positiv entwickeln. Dabei entwickelt sich das Betriebsklima bei den Fusionen mit Ausnahme der Übernommenen zunächst im Fusionszeitpunkt deutlich negativ und danach wieder stark positiv. In Analogie zum Betriebsklima verschlechtert sich die Unternehmensorientierung bei den Fusionen unter Gleichen und den Übernehmern zunächst ebenfalls im Jahr der Fusion und verbessern sich danach wieder - besonders bei den Übernehmern. Bei den Übernommenen hingegen verschlechtert sich die Unternehmensorientierung stetig bis zum Jahr 3 um ca. 0,3 Notenpunkte Zwischenfazit: Partielle Erfolgsmessung in der Energiewirtschaft Bei der partiellen Erfolgsmessung in der Energiewirtschaft konnte die bereits angedeutete wirtschaftliche Potenz der Branche bestätigt werden. So konnten die Kooperationen in den Jahren nach der Marktöffnung einen stetigen Zuwachs der Renditeniveaus verzeichnen. Bei Fusionen sind signifikante Renditesteigerungen erst ab dem zweiten Jahr nach der Fusion eingetreten. Davor konnten - integrationsbedingt ( Fusions-Delle ) - nur leichte Steigerungen verzeichnet werden. Insgesamt erreichen die Kooperationen durchschnittlich höhere Renditeniveaus, die sich auch länger halten, während die Renditeentwicklung bei Fusionen sehr volatil ist. Die Steigerungen der Marktanteile sind bei Fusionen sehr viel stärker ausgeprägt als bei Kooperationen, deren Anstieg sich über den gesamten Untersuchungszeitraum sehr verhalten entwickelt. Das unterstreicht den nicht primär auf Marktanteilsteigerungen ausgelegten Charakter der Kooperationen. Bei den Unternehmensfusionen weisen besonders die Übernehmer starke Marktanteilszuwächse in den ersten Jahren nach der Fusion auf, während die Fusionen unter Gleichen sukzessiven Marktanteilszuwächsen profitieren. Die soziale Erfolgsmessung, die mittels der Erhebung der Personalaufwendungen, der Löhne und Gehälter sowie der Sozialabgaben erfolgt, weist deutliche Zusammenhänge zur Integrationstiefe und zur Unternehmensgröße auf. So steigen die Aufwendungen für die Indikatoren der sozialen Erfolgsmessung tendenziell mit steigendem Integrationsgrad an. Für die Unternehmensgröße, gemessen an der Anzahl der Mitarbeiter, konnten zwischen der Mitarbeiterzahl und den o.g. Erfolgsgrößen bei Kooperationen mittlere Korrelationen identifiziert werden. Bei Fusionen konnten hingegen nur schwache Korrelationen bei den Löhnen und Gehältern ermittelt werden. 186

216 4. ZIELE, ERFOLG UND ERFOLGSMESSUNG BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Dabei sind die durchschnittlichen Fusionen gemessen an der Mitarbeiterzahl etwa zehnmal größer als die durchschnittlichen Kooperationen. Die Summe der Kultur-Indikatoren verbessert sich im Untersuchungszeitraum bei den Kooperationen wiederum sehr stetig und leicht besser als bei den Fusionen. Die größte Veränderung der Einzelindikatoren kann für beide Zusammenschlüsse bei der Kundenorientierung identifiziert werden. Dies ist auch vor dem Hintergrund der Marktöffnung nicht verwunderlich. Das Betriebsklima weist sowohl für Kooperationen als auch für Fusionen nur eine marginale bzw. leichte Verbesserung auf. Dabei tritt bei den Fusionen zunächst unmittelbar nach dem Zusammenschluss eine Verschlechterung beim Betriebsklima ein. Tabelle 9: Erfolg bei Unternehmenszusammenschlüssen in der Energiewirtschaft auf Basis der partiellen Erfolgsmessung. Erfolg bei Unternehmenszusammenschlüssen in der Energiewirtschaft Partielle Erfolgsmessung Kooperationen Fusionen Erfolgsindikatoren Untersuchungszeitraum: Untersuchungszeitraum: Jahr -1 - Jahr 3 erfolgreiche Zusammenschlüsse Stichprobe Anteil erfolgreicher Zusammenschlüsse erfolgreiche Zusammenschlüsse Stichprobe Anteil erfolgreicher Zusammenschlüsse Eigenkapitalrendite ,9% ,5% Rendite bezogen auf EBIT ,5% ,5% Marktanteil bei vorh. Medien ,2% ,4% G-Personalaufwand je MA ,3% ,2% Kultur-Indikatoren ,1% ,0% In Tabelle 9 wird deutlich, dass der allgemeine Trend zur Erfolglosigkeit 610 bei Unternehmenszusammenschlüssen für die Branche der leitungsgebundenen Energiewirtschaft nicht zutreffend ist. Nur für die operative Erfolgsmessung auf Basis der Eigenkapitalrendite sind etwas mehr als die Hälfte (54,5 Prozent) der betrachteten Unternehmen im Untersuchungszeitraum erfolglos. Dies sind deutlich weniger als für andere Branchen ausgewiesen werden. 611 Besonders Erfolg versprechend scheinen in diesem Zusammenhang die Kooperationen, bei denen mindestens dreiviertel der Zusammenschlusse erfolgreich sind. 610 Erfolg im Sinne der in Tabelle 18 ausgewiesenen Unternehmenszusammenschlüsse bedeutet, dass die jeweiligen Parameter am Ende des fünfjährigen Untersuchungszeitraumes nicht schlechter oder gleich sind als zu Beginn. Datenbasis sind reale Daten (Urdaten). 611 Vgl. hierzu auch die Ausführungen im Kapitel 3.5 Erfolgsaussichten bei Mergers & Acquisitions sowie besonders die Tabelle 8 Ausgewählte Studien zur Erfolgsmessung M&A- Transaktionen. 187

217 4. ZIELE, ERFOLG UND ERFOLGSMESSUNG BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Eine Ausnahme bildet hier die strategische Erfolgsmessung, die nur für 41 Prozent der Kooperationen und 52 Prozent der Fusionen erfolgreich ist. Für die Kooperationen dürften Marktanteilszuwächse aber auch kein primäres Ziel darstellen. Bemerkenswert ist ebenfalls, dass Mergers of Equals aufgrund ihrer geringen Erfolgsaussichten in vielen andern Branchen gemieden werden, in der Energiewirtschaft jedoch die Regel sind und offensichtlich sehr erfolgreich. 4.4 Multidimensionale Erfolgsmessung bei Kooperationen und Fusionen in der Energiewirtschaft Nachdem die partielle Erfolgsmessung durchgeführt wurde und die Ergebnisse diskutiert und analysiert wurden, wird nun durch die Kombination der partiellen Erfolgsgrößen die multidimensionale Erfolgsmessung für Unternehmenszusammenschlüsse in der Energiewirtschaft entwickelt, durchgeführt und analysiert Prämissen, Datennormierung und Modell der multidimensionalen Erfolgsmessung Allgemeine Prämissen Die multidimensionale Erfolgsmessung bei Kooperationen und Fusionen in der Energiewirtschaft beruht auf der partiellen Erfolgsmessung, deren Daten und den entsprechenden Prämissen. 612 Um eine Vergleichbarkeit der Daten für die multidimensionale Erfolgsmessung zu gewährleisten, sind die Daten normiert. Entsprechend den gegensätzlichen Interessen der Shareholder und der Mitarbeiter wirken die operativen und die sozialen Erfolgsgrößen bei der multidimensionalen Erfolgsmessung gegeneinander. So können steigende Personalausgaben sinkende Unternehmensrenditen bedingen und vice versa. Mittelfristig sind auch Interdependenzen mit der strategischen Erfolgsgröße zu vermuten, da z.b. sinkende Marktanteile auch ergebnisrelevant werden können Systematik der Datennormierung Ausgangspunkt für die Datennormierung bei der multidimensionalen Erfolgsmessung ist die bereits bei der partiellen Erfolgsmessung beschriebene Systematik der Daten- 612 Vgl. Kapitel Allgemeine Prämissen. 188

218 4. ZIELE, ERFOLG UND ERFOLGSMESSUNG BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT aufbereitung. 613 Der schematische Ablauf der Datennormierung ist in Abbildung 67 sowohl für die partielle als auch multidimensionale Erfolgsmessung dargestellt. Zusätzlich zu der bereits durchgeführten Datenaufbereitung für die partielle Erfolgsmessung müssen die Daten für die multidimensionale Erfolgsmessung kompatibel gemacht werden. Dazu werden die bereinigten Daten der partiellen Erfolgsmessung normiert, d.h. das Maximum je Datenreihe wird auf eins und das Minimum auf Null gesetzt. Die Zwischenwerte werden im Verhältnis zu den Maxima und Minima entsprechend berechnet. Damit ergibt sich für die normierten Daten eine Werteskala, die zwischen 0 und 100 Prozent liegt. Die Messskala der Kultur-Indikatoren ist gegenüber den übrigen Erfolgsgrößen gegenläufig 614 und wird für die multidimensionale Erfolgsmessung invertiert, um eine aussagekräftige und zielgerichtete Analyse zu gewährleisten. Ur-Daten Plausibilität & Vollständigkeit prüfen Reale Daten Bereinigung um +/- 5 % der Ausreißer Jahresabschlüsse Fragebögen + 5 % Bereinigte Daten Datenbereich in Prozentwerte wandeln - 5 % Normierte Daten Abbildung 67: Schematische Darstellung der Datenaufbereitung für die partielle und multidimensionale Erfolgsmessung in der Energiewirtschaft. 613 Vgl. Kapitel Systematik der Datenaufbereitung für die Erfolgsmessung. 614 Auf dieser ordinalen Messskala bedeuten große Zahlen schlechte Bewertungen, während bei allen anderen Erfolgsgrößen große Zahlen auch gute Werte im Sinne der jeweiligen Stakeholder sind. 189

219 4. ZIELE, ERFOLG UND ERFOLGSMESSUNG BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Modell für die multidimensionale Erfolgsmessung Das Modell der multidimensionalen Erfolgsmessung beruht auf einem nutzwertanalytischen Untersuchungsansatz, der als Kennzahlensystem mit sachlogischer Systematisierung konzipiert ist. Dazu wird das Oberziel Die erfolgreiche Durchführung eines Unternehmenszusammenschlusses in vier Teilziele zerlegt, die aus den bereits diskutierten Erfolgsdimensionen abgeleitet wurden und jeweils einen Beitrag zur Zielerreichung des Oberzieles leisten. Die Operationalisierung der operativen, strategischen, sozialen und kulturellen Erfolgsdimension erfolgt über die entsprechenden Erfolgsgrößen, die ausführlich in der partiellen Erfolgsmessung diskutiert wurden. Das Modell der multidimensionalen Erfolgsmessung sowie die einzelnen Teilzielgewichtungen sind in Abbildung 68 schematisch dargestellt. Gesamtzielerreichungsgrad der multidimensionalen Erfolgsmessung Maximaler Zielerreichungsgrad = 100 % Operativer Erfolg Strateg. Erfolg Sozialer Erfolg Kultureller Erfolg Bezeichnung der Varianten Eigenkapital- / EBIT-Rendite Delta Marktanteil ggü. Vorjahr Gesamtpersonalaufwand pro MA Gesamtkulturerfolg Teilzielgewichtung der unterschiedlichen Varianten Gleichgewichtung 25,00 % 25,00 % 25,00 % 25,00 % Fragebogenbearbeiter (K) 36,62 % 31,26 % 16,51 % 15,61 % Fragebogenbearbeiter (F) 34,74 % 29,27 % 17,37 % 18,62 % Operativ-Strategisch 40,00 % 40,00 % 10,00 % 10,00 % Sozial-Kulturell 10,00 % 10,00 % 40,00 % 40,00 % Operativ-Kulturell 50,00 % 0,00 % 0,00 % 50,00 % Abbildung 68: Schematische Darstellung der multidimensionalen Erfolgsmessung mit der Teilzielgewichtung der unterschiedlichen Untersuchungsvarianten. Der maximale Zielerreichungsgrad für das Oberziel beträgt 100 Prozent, die auf die untergeordneten Teilziele verteilt werden und die Teilzielgewichtung darstellen. Um die Wirkungsweise der unterschiedlichen Teilziele auf das Oberziel besser analysieren zu können, werden verschiedene Varianten mit unterschiedlicher Teilzielgewichtung untersucht. Im Rahmen der multidimensionalen Erfolgsmessung werden jeweils fünf unterschiedliche Varianten für Kooperationen und Fusionen analysiert. 190

220 4. ZIELE, ERFOLG UND ERFOLGSMESSUNG BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Bei der Variante Gleichgewichtung fließen alle vier Teilziele - gleichberechtigt - mit einer Gewichtung je 25 Prozent in die Erfolgsmessung ein. Damit kann diese Variante der Erfolgsmessung auch als Referenzmessung angesehen werden. Die Varianten der Fragebogenbearbeiter spiegeln die Präferenzen der Teilzielgewichtung der Manager in der Energiewirtschaft wieder. Auffällig ist, dass die ermittelten Teilziele für Kooperationen und Fusionen relativ dicht beieinander liegen. Darüber hinaus spielen die tendenziell Shareholder-orientierten - also operativen und strategischen - Erfolgsgrößen mit etwa 2/3 Erfolgsbeitrag eine deutlich dominante Rolle. Die durchschnittliche Teilzielgewichtung der Erfolgsdimensionen durch die Fragebogenbearbeiter ist in Abbildung 69 dargestellt. Für die Ermittlung dieser Teilzielgewichtung wurden die Fragebogenbearbeiter gebeten 100 Prozent auf die vier Erfolgsdimensionen, gemäß ihren Vorstellungen der Teilzielpräferenz, aufzuteilen. 40 Gewichtung der Erfolgsbestandteile durch Fragebogen-Bearbeiter [ % ] ,74 36,62 29,27 31,26 17,37 Fusion Kooperation 18,62 16,51 15,61 0 Operativer Erfolg Strategischer Erfolg Soz ialer Erfolg K ultureller Erfolg Abbildung 69: Teilzielgewichtung der Erfolgsdimensionen nach der Bewertung der Fragebogenbearteiter aus der deutschen Energiewirtschaft. Die Variante Operativ-Strategisch der multidimensionalen Erfolgsmessung präferiert ähnlich wie die Varianten der Fragebogenbearbeiter eher eine Shareholderorientierte Erfolgsmessung und dürfte zu ähnlichen Ergebnissen führen. Im Gegensatz zur Operativ-Strategischen Variante legt die Sozial-Kulturelle Variante einen deutlichen Schwerpunkt auf die mitarbeiterorientierte Erfolgsmessung. 191

221 4. ZIELE, ERFOLG UND ERFOLGSMESSUNG BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Die Operativ-Kulturelle Variante der Erfolgsmessung stellt eine Symbiose der wesentlichen Stakeholder dar. So werden neben den Shareholdern auch die Mitarbeiter in dieser Variante gleichgewichtig berücksichtigt. Damit werden die häufig als entscheidend für einen Unternehmenszusammenschluss genannten weichen Faktoren über die kulturellen Erfolgsgrößen mitberücksichtigt Multidimensionale Erfolgsmessung bei Kooperationen und Fusionen Für die praktische Durchführung der multidimensionalen Erfolgsmessung werden die normierten Daten der einzelnen Erfolgsgrößen für jedes Jahr im Untersuchungszeitraum mit den entsprechenden Teilzielgewichten der unterschiedlichen Varianten ausmultipliziert. Im Anschluss werden die Teilzielerreichungsgrade für jedes Jahr im Untersuchungszeitraum zu einem Gesamtzielerreichungsgrad je Variante aufaddiert. Die Analyse findet getrennt nach Kooperationen und Fusionen statt. Die Berechnung des operativen Teilziels wird dabei sowohl mit der EK-Rendite wie auch der EBIT- Rendite als Erfolgsgröße durchgeführt Multidimensionale Erfolgsmessung bei Kooperationen Die multidimensionale Erfolgsmessung ist für Kooperationen unter Berücksichtigung der EK-Rendite als operative Erfolgsgröße in Abbildung 70 dargestellt. Neben den Mittelwerten der Erfolgsmessung, die im mittleren Bereich der Grafik dargestellt sind, werden auch die Kurvenverläufe der maximalen und minimalen Zielerreichungsgrade für einzelne Kooperationen in Abbildung 70 dargestellt. In Abbildung 71 sind, in Analogie zur Abbildung 70, die Kurvenverläufe der multidimensionalen Erfolgsmessung für Kooperationen auf Basis der EBIT-Rendite zusammengestellt. Insgesamt weisen beide Abbildungen sehr einheitliche Kurvenverläufe auf. Besonders die Grafen der Mittelwerte der multidimensionalen Erfolgsmessung verlaufen nahezu identisch, wobei die auf der EBIT-Rendite basierenden Grafen in Abbildung 71 auf einem leicht höherem Niveau liegen. Dies war auch den Voruntersuchungen der partiellen Erfolgsmessung 615 zu vermuten. Die deutlichen Unterschiede zur EK-Rendite scheinen bei der multidimensio- 615 Vgl. Kapitel Operative Efolgsmessung bei Kooperationen. 192

222 4. ZIELE, ERFOLG UND ERFOLGSMESSUNG BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT nalen Erfolgsmessung jedoch kaum noch ins Gewicht zu fallen. Auffällig ist weiterhin, dass sich der Kurvenverlauf der Mittelwerte der Operativ-Kulturellen Variante in beiden Abbildungen deutlich denen der anderen Varianten unterscheidet. Grad der Zielerreichung für Messvarianten als Mittel- Min- und Max-Werte [ % ] 100,0 90,0 80,0 70,0 60,0 50,0 40,0 30,0 20,0 10,0 0,0 Gleichgewicht Fragebogen Operativ-Strategisch Sozial-Kulturell Operativ-Kulturell Abbildung 70: Varianten der multidimensionalen Erfolgsmessung bei Kooperationen unter Berücksichtigung der EK-Rendite als Minimum, Mittelwert und Maximum der Stichprobe. 100,0 Grad der Zielerreichung für Messvarianten als Mittel- Min- und Maxwerte [ % ] 90,0 80,0 70,0 60,0 50,0 40,0 30,0 20,0 10,0 0,0 Gleichgewicht Fragebogen Operativ-Strategisch Sozial-Kulturell Operativ-Kulturell Abbildung 71: Varianten der multidimensionalen Erfolgsmessung bei Kooperationen unter Berücksichtigung der EBIT-Rendite als Minimum, Mittelwert und Maximum der Stichprobe. 193

223 4. ZIELE, ERFOLG UND ERFOLGSMESSUNG BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Die Lageparameter und Stichprobenumfänge der in den Abbildungen 70 und 71 dargestellten Grafen für die Mittelwerte der multidimensionalen Erfolgsmessung bei Kooperationen sind in der Tabelle 38 im Anhang Erfolg und Erfolgsmessung bei M&A in der Energiewirtschaft zusammengefasst Multidimensionale Erfolgsmessung bei Fusionen Die multidimensionale Erfolgsmessung ist für Fusionen unter Berücksichtigung der EK-Rendite als operative Erfolgsgröße in Abbildung 72 dargestellt. 100,0 Grad der Zielerreichung für Messvarianten als Mittel- Min- und Max-Werte [ % ] 90,0 80,0 70,0 60,0 50,0 40,0 30,0 20,0 10,0 0,0 Gleichgewicht Fragebogen Operativ-Strategisch Sozial-Kulturell Operativ-Kulturell Jahr -1 Jahr 0 Jahr 1 Jahr 2 Jahr 3 Jahr 4 Jahr 5 Abbildung 72: Varianten der multidimensionalen Erfolgsmessung bei Fusionen unter Berücksichtigung der EK-Rendite (als Minimum, Mittelwert und Maximum der Stichprobe). Neben den Mittelwerten der Erfolgsmessung, die im mittleren Bereich der Grafik dargestellt sind, sind auch hier die Kurvenverläufe für die maximalen und minimalen Zielerreichungsgrade bei fusionierten Unternehmen in Abbildung 72 zusammengefasst. In Abbildung 73 sind die Kurvenverläufe der multidimensionalen Erfolgsmessung für Fusionen auf Basis der EBIT-Rendite dargestellt. Auch bei den fusionierten Unternehmen weisen beide Abbildungen der Grafen der Mittelwerte der multidimensionalen Erfolgsmessung sehr einheitliche Kurvenverläufe auf. Die auf der EBIT-Rendite basierenden Grafen in Abbildung 73 verlaufen analog zu den Kooperationen auf einem leicht höherem Niveau als die auf der EK-Rendite basierende Grafen in Abbildung 72. Auch bei den Unternehmensfusionen nimmt der 194

224 4. ZIELE, ERFOLG UND ERFOLGSMESSUNG BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Kurvenverlauf der Mittelwerte der Operativ-Kulturellen Variante einen exponierten Verlauf gegenüber den restlichen Grafen ein, wenn auch nicht so deutlich wie bei den Kooperationen. Grad der Zielerreichung für Messvarianten als Mittel- Min- und Max-Werte [ % ] 100,0 90,0 80,0 70,0 60,0 50,0 40,0 30,0 20,0 10,0 0,0 Gleichgewicht Fragebogen Operativ-Strategisch Sozial-Kulturell Operativ-Kulturell Jahr -1 Jahr 0 Jahr 1 Jahr 2 Jahr 3 Jahr 4 Jahr 5 Abbildung 73: Varianten der multidimensionalen Erfolgsmessung bei Fusionen unter Berücksichtigung der EBIT-Rendite (als Minimum, Mittelwert und Maximum der Stichprobe). Die Lageparameter und Stichprobenumfänge der in den Abbildungen 72 und 73 dargestellten Grafen für die Mittelwerte der multidimensionalen Erfolgsmessung bei Fusionen sind in der Tabelle 39 im Anhang Erfolg und Erfolgsmessung bei M&A in der Energiewirtschaft zusammenfassend dargestellt Zwischenfazit: Multidimensionale Erfolgsmessung in der Energiewirtschaft Zusammenfassend kann für die multidimensionale Erfolgsmessung bei Unternehmenszusammenschlüssen in der Energiewirtschaft festgehalten werden, dass die Kurvenverläufe der Mittelwerte der Erfolgsmessung über den Untersuchungszeitraum bei Kooperationen und Fusionen ein relativ identisches Bild vermitteln. 195

225 4. ZIELE, ERFOLG UND ERFOLGSMESSUNG BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT 46,0 Grad der Zielerreichung für EK und EBIT - Bewertungsvarianten als Mittelwerte [ % ] 44,0 42,0 40,0 38,0 36,0 34,0 32,0 Gleichgewicht Fragebogen Operativ-Strategisch Sozial-Kulturell Operativ-Kulturell EBIT-Varianten EK-Varianten Abbildung 74: Mittelwerte der Varianten der multidimensionalen Erfolgsmessung bei Kooperationen. Erst die maßstabsvergrößerte Darstellung der Kurvenverläufe, die in den Abbildungen 74 für Kooperationen und 75 für Fusionen abgebildet ist, macht die Unterschiede der einzelnen Varianten sichtbar. Dabei wird deutlich, dass die Niveaus der Gesamtzielerreichung bei den Fusionen, im Gegensatz zur partiellen Erfolgsmessung, über den Niveaus der Kooperationen liegen und dass die Streuung der unterschiedlichen Varianten gegeneinander bei den fusionierten Unternehmen stärker ausgeprägt ist. Der exponierte Kurvenverlauf der Operativ-Kulturellen Variante der Erfolgsmessung wird hier ebenfalls gut sichtbar, verläuft gegenüber den anderen Varianten bei den Kooperationen und den Fusionen auf einem leicht erhöhten Niveau und scheint - besonders in Fall der Kooperationen - den Kurvenverläufen der anderen Varianten entgegenzulaufen. Die Lageparameter und Stichprobenumfänge der in den Abbildungen 74 und 75 dargestellten Grafen für die Mittelwerte der multidimensionalen Erfolgsmessung sind für Kooperationen in der Tabelle 38 und für Fusionen in der Tabelle 39 zusammenfassend dargestellt. 196

226 4. ZIELE, ERFOLG UND ERFOLGSMESSUNG BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT 56,0 Grad der Zielerreichung für EK und EBIT - Bewertungsvarianten als Mittelwerte [ % ] 54,0 52,0 50,0 48,0 46,0 44,0 42,0 40,0 38,0 36,0 34,0 Gleichgewicht Fragebogen Operativ-Strategisch Sozial-Kulturell Operativ-Kulturell EBIT-Varianten EK-Varianten Jahr -1 Jahr 0 Jahr 1 Jahr 2 Jahr 3 Abbildung 75: Mittelwerte der Varianten der multidimensionalen Erfolgsmessung bei Fusionen. Tabelle 10: Ergebnisse der multidimensionalen Erfolgsmessung als Mittelwerte der Zielerreichungsgrade über den Untersuchungszeitraum für die unterschiedlichen Bewertungsvarianten. Unternehmenszusammenschluss Operativer Erfolg auf Basis Kooperationen Fusionen EBIT - Rendite EK - Rendite EBIT - Rendite EK - Rendite Bewertungsparameter Rang Rang Mittel werte Rang Mittelwerte Mittelwerte Mittelwerte Rang Bewertungsvariante [ % ] - [ % ] - [ % ] - [ % ] - Gleichgewicht 37, , , ,91 3 Fragebogen 38, , , ,62 4 Operativ-Strategisch 38, , , ,90 5 Sozial-Kulturell 37, , , ,93 2 Operativ-Kulturell 39, , , ,33 1 In Tabelle 10 sind die unterschiedlichen Zielerreichungsgrade als Durchschnittswerte für die analysierten Varianten der multidimensionalen Erfolgsmessung zusammengefasst. Für Kooperationen und Fusionen erreicht die Operativ-Kulturelle Variante den höchsten durchschnittlichen Zielerreichungsgrad. Diese Variante wird der Operativ-Strategischen Variante bei den Kooperationen und der Sozial-Kulturellen Variante bei den Fusionen gefolgt. 197

227 4. ZIELE, ERFOLG UND ERFOLGSMESSUNG BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Tabelle 11: Erfolg bei Kooperationen & Fusionen in der Energiewirtschaft auf Basis der multidimensionalen Erfolgsmessung. Erfolg bei Unternehmenszusammenschlüssen in der Energiewirtschaft Multidimensionale Erfolgsmessung Kooperationen Fusionen Erfolgsindikatoren Untersuchungszeitraum: Untersuchungszeitraum: Jahr -1 - Jahr 3 erfolgreiche Zusammenschlüsse Stichprobe Anteil erfolgreicher Zusammenschlüsse erfolgreiche Zusammenschlüsse Stichprobe Anteil erfolgreicher Zusammenschlüsse Gleichgewichtung, EK ,6% ,4% Gleichgewichtung, EBIT ,1% ,9% Fragebogenbewertung, EK ,0% ,4% Fragebogenbewertung, EBIT ,4% ,9% Operativ-Strategisch, EK ,8% ,7% Operativ-Strategisch, EBIT ,4% ,2% Sozial-Kulturell, EK ,1% ,4% Sozial-Kulturell, EBIT ,9% ,4% Operativ-Kulturell, EK ,4% ,3% Operativ-Kulturell, EBIT ,8% ,3% Für die multidimensionale Erfolgsmessung Unternehmenszusammenschlüssen in der Energiewirtschaft kann der allgemeine Trend zur Erfolglosigkeit - wie auch schon bei der partiellen Erfolgsmessung - nicht nachvollzogen werden. Für die Gewichtungsvarianten der Gleichgewichtung, der Bewertung durch die Fragebogenbearbeiter und Operativ-Strategiesch sind deutlich mehr als die Hälfte der Zusammenschlüsse erfolgreich. 616 Dabei sind die Kooperationen etwas häufiger erfolgreich als die Fusionen. Gemessen an den beiden anderen Gewichtungsvarianten Sozial- Kulturell und Operativ-Kulturell sind auch hier die Erfolgsaussichten geringer. Insbesondere bei den Fusionen sind hier nur 26 bzw. 47 Prozent erfolgreich. Für die Kooperationen ergibt sich hier ein Erfolgsbereich, der sich zwischen knapp 40 bzw. gut 50 Prozent beläuft. Der vermeintliche Erklärungskonflikt zwischen den Mittelwerten bei den Zielerreichungsgeraden und den Erfolgsaussichten bei Unternehmenszusammenschlüssen hinsichtlich der Gewichtungsvarianten bei der multidimensionalen Erfolgsmessung kann durch Betrachtung der Abbildungen 74 und 75 gelöst werden. Während in Tabelle 10 eine Rangfolge auf Basis der Mittelwerte der Zielerreichungsgrade dargestellt ist, werden die Anfangs- und Endniveaus der Zielerreichungsgerade der unterschiedlichen Gewichtungsvarianten in Tabelle 11 analysiert und ausgewiesen. 616 Erfolg im Sinne der in Tabelle 22 ausgewiesenen Unternehmenszusammenschlüsse bedeutet, dass die jeweiligen Parameter am Ende des fünfjährigen Untersuchungszeitraumes nicht schlechter oder gleich sind als zu Beginn. Datenbasis sind normierte Daten, wie sie auch für die multidimensionale Erfolgsmessung verwendet wurden. 198

228 5. ERFOLGSFAKTOREN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT 5 Erfolgsfaktoren bei Mergers & Acquisitions in der Energiewirtschaft In diesem Kapitel wird zunächst ein idealtypischer Akquisitionsprozess erörtert. Anschließend werden mögliche Erfolgsfaktoren identifiziert und anhand der in der Literatur verfügbaren Hinweise und Wirkungen diskutiert. Zum Abschuss wird die Bewertung der Erfolgsfaktoren durch die Fragebogenbearbeiter vorgestellt. 5.1 Vorgehensweise bei Mergers & Acquisitions Die wesentlichen Schritte und Aktivitäten eines Akquisitionsprozesses werden im Anschluss exemplarisch dargestellt, wie sie bei einer Unternehmensfusion idealtypischerweise durchgeführt werden sollten. Dabei sind die erforderlichen Aktivitäten im Rahmen einer Unternehmenskooperation im Prinzip sehr ähnlich, nur der Umfang und der Detaillierungsgrad bzw. die Detaillierungstiefe ist bei Fusionen deutlich höher. Dadurch wird dem höheren Beteiligungsanteil und dem höheren finanziellen Risiko sowie der größeren Integrationstiefe Rechnung getragen. Insbesondere die Integrationsphase ist bei Kooperationen deutlich weniger stark ausgeprägt bzw. überhaupt nicht vorhanden, da hier in der Regel keine oder selten organisatorische Verflechtungen der beteiligten Unternehmen stattfinden. Die Darstellung der wichtigsten Prozesse und Aktivitäten im Zuge einer Unternehmensakquisition erfolgt jeweils getrennt nach den zu betrachtenden Phasen. 617 Allgemeine Unternehmensstrategie, Strategieplanungs- und Akquisitionsphase (Pre Merger), Bewertungs- und Auswahlphase (Merger) sowie Strukturentwicklungs- und Umsetzungsphase (Post Merger Integration). Die Untersuchung der Erfolgsfaktoren bezieht sich allerdings nur auf die letzten drei Phasen 618, da die allgemeine Unternehmensstrategie kein unmittelbarer Bestandteil 617 Der Akquisitionsprozess wird in der Literatur in unterschiedlich vielen Phasen dargestellt und kann zwischen drei und zehn Phasen umfassen. Vgl. u.a. auch Lucks / Meckl, 2002, S. 43; Grube / Töpfer, 2002, S. 46; Hoffjan / Eltze, 1998, S. 48; Bühner, 2002a, Sp. 41 ff; Coenenberg / Sautter, 1988, S. 695; Bark, 2002, S. 25; Bark / Kötzle, 2001, S. 339; Gomez, 1989, S. 450; Gomez / Weber, 1989a, S. 16, ders. 1989c; Blex / Marchal, 1990, S. 86 f; Gomez / Weber, 1989b, S. 70; Rockholtz, 1999, S. 30 ff; Kirchner, 1991, S Die Einteilung der Transaktion in die drei Hauptphasen ist inzwischen in der Literatur weit verbreitet. Vgl. u.a.: Coenenberg / Jacoby, 2000; Jansen,

229 5. ERFOLGSFAKTOREN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT des Akquisitionsprozesses darstellt, sondern eine wichtige und sehr nützliche Voraussetzung hierfür ist. Sie wird der Vollständigkeit halber ebenfalls kurz erläutert. Bei der Durchführung einer Unternehmensakquisition kann es sinnvoll erscheinen, eine prozessorientierte Vorgehensweise zu wählen, da die einzelnen Unternehmensprozesse zum Teil über die Phasen des Akquisitionsmodells hinausreichen. 619 Ferner bietet der prozessorientierte Ansatz die Möglichkeit, unterschiedlich große und sogar branchenfremde Unternehmen miteinander zu vergleichen sowie die Prozesse mit Hilfe Benchmarks hinsichtlich der Mitarbeiterkapazität und der Ressourcenausstattung zu optimieren. Für die Beschreibung eines Akquisitionsprojektes ist es jedoch sinnvoller dies phasenweise durchzuführen, da hierdurch eine leichtere und eindeutigere Zuordnung der identifizierten Erfolgsfaktoren möglich ist. Bei einer prozessorientierten Untersuchungsführung können zudem Redundanzen und Überlappungen bei den Erfolgsfaktoren auftreten, die die Analyse und Interpretation der Ergebnisse erschweren. Phase I Strategieplanungsund Akquisitionsphase Phase II Bewertungs- und Auswahlphase Phase III Strukturentwicklungsund Umsetzungsphase Wettbewerbs- und Akquisitionsumfeldanalyse Kontakt- und Verhandlungsaufnahme Integrationsplanung und Integrationsmanagement Analyse der Unternehmensziele und -potenziale Anforderungsprofil für Akquisitionskandidaten Planung Integrationsprozessen und Integrationsteam Analyse des Unternehmensumfeldes Gap-Analyse (Ist-Situation / externe Chancen Akquisitionsstrategie Akquisitions-Strategie: Leitfaden, Potenziale, Ziele, Marketing -Mix Akquisitionsprozess: Zeitplan, Ressourcen, externe Unterstützung, Projektleitung Sondierungsprozess möglicher Akquisitionskandidaten Vorvertragliche Verhandlungsphase, Absichtserklärung (LoI) Unternehmensbewertung und Kaufpreisfindung Unternehmensbewertung und Due Diligence Kaufpreisfindung unter Berücksichtigung Transaktionskosten und Synergien Vertragsabschluss Verhandlungen, Signing, Closing Entwicklung & Umsetzung /Konsolidierung der Orga.-Struktur Aufbau- und Ablaufstruktur Optimierung der Aufbauund Ablaufprozesse Akquisitions- und Integrationscontrolling Durchführung des Akquisitionsund Integrationscontrollings Abbildung 76: Schematische Darstellung des dreiphasigen Akquisitionsablaufs, Quelle: Vgl. Jansen, 2001, S. 164, Vogel, 2002, S. 114, eigene Darstellung. In der Abbildung 76 sind die drei Phasen einer Akquisition und die wesentlichen Aktivitäten je Phase grafisch zusammengestellt. 619 Vgl. hierzu auch die Ausführungen in Lucks / Meckl, 2002, S

230 5. ERFOLGSFAKTOREN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Allgemeine Unternehmensstrategie Ausgangspunkt einer allgemeinen Unternehmensstrategie 620 ist die Unternehmensvision, die ein langfristiges, zukünftiges und wettbewerbsorientiertes Leitbild für das Unternehmen aufzeigt. Die Zielbildung erfolgt auf Basis der Vision und des Leitbildes, dabei kann das Oberziel in weitere Unterziele sowie strategische und operative Ziele untergliedert werden. 621 Unter Berücksichtigung Unternehmens-, Umfeldund Wettbewerbsanalyse wird eine Unternehmensstrategie entwickelt und formuliert, die in eine Gesamt- (Corporate Strategie) sowie Teilstrategien (Business Strategies) für einzelne Geschäftsfelder und Sparten aufgegliedert werden kann. Im letzten Schritt der Entwicklung einer allgemeinen Unternehmensstrategie werden komplexe Maßnahmenkataloge abgeleitet und implementiert, die im Einklang mit der Unternehmenspolitik stehen und Beiträge zur bestmöglichen Zielerreichung leisten sollten. Aufgrund der Wirtschaftsdynamik ist ein regelmäßiges Überarbeiten der Unternehmensstrategie, das die Veränderungen der Ausgangslage und der Zielsetzungen berücksichtigt, sehr empfehlenswert. Starkes Wachstum kann dabei ein legitimes Unternehmensziel darstellen, das über die Maßnahme einer Unternehmensakquisition realisiert werden kann. Die Entwicklung einer Akquisitionsstrategie kann als ein Spezialfall der Entwicklung einer Unternehmensstrategie angesehen werden, die aus der Analyse der Ausgangssituation abgeleitet wird und im Folgenden dargestellt ist Strategieplanungs- und Akquisitionsphase Die Strategieplanungs- und Akquisitionsphase stellt die erste Phase einer Unternehmensakquisition dar und hat alle erforderlichen Analysen sowie die Entwicklung einer geeigneten Akquisitionsstrategie und deren Maßnahmen zum Inhalt Wettbewerbs- und Akquisitionsumfeldanalyse Aufbauend auf den durchgeführten Analysen der allgemeinen Unternehmensstrategie sowie der Ist-Situation des Unternehmens ist es die Aufgabe der Unternehmens- 620 Vgl. auch Steinmann / Schreyögg, 2000, S Vgl. auch die Ausführungen zu den Unternehmenszielen im Hinblick auf Mergers & Acquisitions in Kapitel 4.1 Unternehmensziele und Ziele bei Mergers & Acquisitions. 622 Vgl. Vogel, 2002, S

231 5. ERFOLGSFAKTOREN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT leitung, ggf. unter Mitwirkung der Kontrollorgane, konkrete Vorstellungen hinsichtlich der Unternehmenszukunft und etwaiger Unternehmensakquisitionen zu entwickeln. Dabei sollte vor jeder weit reichenden Unternehmensentscheidung - besonders vor investitionsintensiven Wachstumsentscheidungen - eine ausführliche Analyse des eigenen Unternehmens und seiner relevanten Umwelt erfolgen. Am Schluss einer Wettbewerbs- und Akquisitionsstrategie sollte gegebenenfalls ein präzise, spezifizierter Akquisitionsbedarf identifiziert und dokumentiert sein. Ausgangspunkt einer Wettbewerbs- und Akquisitionsumfeldanalyse kann die Analyse der Unternehmensziele, -potenziale und des Unternehmenszwecks sein. Dazu können Stärken / Schwächen- bzw. SWOT-Analysen 623, gegebenenfalls kombiniert mit einer Wertschöpfungskettenanalyse, Diversifikationstests, Kernkompetenzdefinitionen, Portfoliotests, Tests der unterschiedlichen economies of -Typen durchgeführt werden. 624 Auch die Analyse des Business Plans, der dem Management als kurzund mittelfristiges Instrument zur Überprüfung der Strategie- und Ergebnisrealisierung dient, kann wertvolle Informationen liefern. Die Potenzialanalyse kann dabei unterstützen, funktionale Engpässe zu identifizieren, die ausgeweitet werden müssen, wenn neue Märkte bearbeitet werden sollen. In Gegensatz zu den vorgenannten Analysen werden bei der Umweltanalyse die externen Chancen und Risiken durch Stakeholder aus Wirtschaft, Politik und Gesellschaft untersucht. Schwache Signale kündigen nach den Theorien der strategischen Früherkennung Umweltveränderungen an, die frühzeitig erkannt und verarbeitet werden müssen, um eine entsprechende strategische Reaktion zu ermöglichen. 625 Die Gap-Analyse identifiziert die bestehenden Lücken, die unter Berücksichtigung der internen Ist-Situation und der Potenzialanalyse sowie den operativen und strategischen Zielsetzungen, die im Hinblick auf die Umweltanalyse als realistisch angesehen werden. Derart identifizierte Lücken können als Ausgangsbasis für weitere Entscheidungen hinsichtlich einer Wachstumsstrategie dienen. Aufklaffende Lücken können operativer oder strategischen Natur sein und sollten differenziert ausgewie- 623 SWOT = Strength-Weaknesses-Opportunities-Threads (Stärken-Schwächen-Chancen-Risiken) 624 Vgl. auch die Ausführungen zu den strategischen Erklärungsansätzen für Unternehmenskooperationen in Kapitel Strategische Erklärungsansätze für Unternehmenszusammenschlüsse sowie Jansen, 2001a, S. 165 ff. 625 Vgl. u.a. Jansen, 2001a, S. 168 f; Hahn / Krystek, 1979, S. 76 sowie allgemein Ansoff, 1976, Bea / Haas,

232 5. ERFOLGSFAKTOREN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT sen werden. Operative Lücken können häufig durch organisches Wachstum geschlossen werden, strategische Lücken oder Engpässe können mittels einer strategischen Bilanz weiter untersucht werden. 626 Zur Schließung der ermittelten strategischen Lücken bieten sich mehrere Handlungsoptionen an; zur Identifikation der geeigneten strategischen Stoßrichtung eignen sich methodisch die Konzepte Ansoff und Porter. 627 Auf der Basis der unterschiedlichen, durchgeführten Untersuchungen können die Akquisitionsbedarfe sowie alternative Maßnahmenpakete bestimmt werden, mit denen eine Zielerreichung möglich erscheint. Die Analyse des Akquisitionsumfeldes konzentriert sich auf die ermittelten strategischen Lücken und deren Beseitigung durch eine Unternehmensakquisition. Dazu können drei Ebenen - Region, Markt und Geschäftsfeld - untersucht werden. Im ersten Analyseschritt können die politischen und wirtschaftlichen Implikationen in Abhängigkeit der regionalen Orientierung einer möglichen Akquisition untersucht werden. Für Energieversorger bieten sich kommunale, regionale, nationale und internationale Wachstumsmöglichkeiten an. Die marktorientierte Analyse untersucht Finanzierungsmöglichkeiten, ökonomische Rahmenbedingungen, steuer- und wettbewerbsrechtliche Aspekte sowie die gesellschaftliche Akzeptanz in den Zielmärkten. Die geschäftsfeldorientierte Analyse trägt vergangenheits- und zukunftsbezogene Informationen - z.b. über Absatz- und Preisentwicklungen - des untersuchten Geschäftsfeldes zusammen. In der Energiewirtschaft können dies z.b. Strom, Gas, Fernwärme oder Dienstleistungen sein Akquisitionsstrategie Eine Akquisitionsstrategie leitet aus den Motiven und Zielsetzungen 628 sowie dem ermittelten Akquisitionsbedarf und anhand so genannter Akquisitionskriterien 629 eine rationale und umfassende Strategie ab. Diese sollte sowohl fokussiert, andererseits die Anforderungen an das Zielunternehmen so allgemein formulieren, dass Spiel- 626 Vgl. Mann, 1987, S. 47 ff. 627 Vgl. Vogel, 2002, S. 148, aber auch die Ausführungen in Kapitel Strategische Erklärungsansätze für Unternehmenszusammenschlüsse. 628 Vgl. zu den möglichen Gründen und Motiven auch die Ausführungen in Kapitel Gründe und Motive für Unternehmenszusammenschlüsse und zu den Zielsetzungen Kapitel 4.1 Unternehmensziele und Ziele bei Mergers & Acquisitionen sowie Jansen, 2001a, S. 174 insbesondere die Abbildung Vgl. Jansen, 2001a, S. 175 besonders die Abbildung 110 sowie Steinöker, 1993, S

233 5. ERFOLGSFAKTOREN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT räume nicht zu stark eingeengt werden, aber doch so spezifisch sind, dass das Akquisitionsvorhaben kalkulierbarer wird. Von entscheidender Bedeutung für die Akquisitionsstrategie ist die Frage, ob eine Akquisition oder Kooperation angestrebt werden soll und die geplante Integrationstiefe. Eine frühzeitige und sorgfältige Abwägung der jeweiligen Vor- und Nachteile kann sehr hilfreich sein. 630 Die schriftliche Fixierung der Akquisitionsstrategie 631 ist nicht zuletzt wegen der Möglichkeit des Akquisitionscontrollings empfehlenswert. Die Entwicklung der Akquisitionsstrategie beginnt in der Regel mit der Akquisitionsplanung. Dazu können mittels der Szenariotechnik Grundstrategien entsprechend dem Business Plan und weiterer relevanter Unternehmensdaten entwickelt und geschäftsbereichsspezifisch weiter detailliert werden. Sensitivitätsanalysen können bei der Simulation extremer Umweltsituationen unterstützen. Eine verfeinerte Grundstrategie sollte neben der strategischen Zielsetzung Aussagen zur Leitidee, den Erfolgspotenzialen, den Marktzielen (Konkurrenzstrategie, Marktanteile, Wechselraten), den Wachstumszielen (Umsatz, gehandelte Energiemengen) sowie dem Marketing-Mix (Preis-, Produkt-, Kommunikations-, und Distributionspolitik) treffen. Im zweiten Schritt der Akquisitionsstrategie wird die Projektierung des Akquisitionsprozesses vorgenommen. Dazu werden für die einzelnen Phasen die zeitlichen Rahmen, die personelle Ausstattung sowie sonstige Ressourcen (u.a. Projekträume, finanzielle Mittel, Dienstleistungsunterstützung) geplant. Ebenso ist es empfehlenswert, eine erfahrene Projektleitung zu benennen oder extern einzukaufen, die Struktur des Projektteams festzulegen, Kompetenzregelungen aufzustellen und die interne und externe Informationspolitik zu bestimmen. Eine Meilensteinformulierung macht die Projektierung für alle Beteiligten nachvollziehbarer und transparenter. Die frühzeitige Implementierung eines Akquisitionscontrollings, das bei der Überprüfung der Akquisitionsstrategie, der geplanten Ressourcen sowie dem Erkennen strategischer Risiken unterstützt, kann für die erfolgreiche Akquisitionsdurchführung sehr hilfreich erscheinen. Darüber hinaus kann eine frühzeitige Planung und Auswahl gegebenenfalls erforderlicher externer Dienstleistungsunterstützung die zeitliche Projektumsetzung positiv beeinflussen. 630 Vgl. die Gegenüberstellung der komparativen Vor- und Nachteile Akquisitionen bei Jansen, 2001a, S. 173 in Abbildung 108 sowie Bühner 1990, S. 1 f und Schallenberg, 1995, S. 171 f. 631 Vgl. Möller, 1973, zitiert in Huemer, 1991, S. 185: Akquisitionen mit schriftlich vorformulierter Strategie sind ökonomisch erfolgreicher als solche ohne Strategie. 204

234 5. ERFOLGSFAKTOREN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Bewertungs- und Auswahlphase Die Bewertungs- und Auswahlphase stellt die zweite Phase einer Unternehmensakquisition dar. Sie beinhaltet alle Maßnahmen und Aktivitäten der Suche geeigneter Akquisitionskandidaten, über die Kontaktaufnahme, die Verhandlungsaufnahme mit dem zu akquirierenden Unternehmen, die Durchführung einer Due Diligence, die Unternehmensbewertung, die Kaufpreisverhandlungen, bis hin zum Vertragsabschluss und der Übergabe (Closing) des erworbenen Unternehmens Kontakt- und Verhandlungsaufnahme Nachdem in der ersten Phase des Akquisitionsprozesses die Akquisitionsstrategie entwickelt und der Akquisitionsbedarf ermittelt wurde, sollte in der zweiten Phase zunächst ein Anforderungsprofil für den Akquisitionskandidaten erstellt werden. In einem Strategic Screening (erste Suchphase) kann eine Liste möglicher Kandidaten zusammengestellt werden. Ferner kann es sinnvoll sein, eine weitere Liste mit Unternehmen zu erstellen, die auf keinen Fall angesprochen werden sollten. Die Kenntnis dem Akquisitionsvorhaben durch Wettbewerber kann das Projekt schnell beenden, da mögliche Kandidaten nicht mehr zur Verfügung stehen oder der Kaufpreis sich derart erhöht, dass die wirtschaftliche Basis einer Akquisition nicht mehr gegeben ist. Insgesamt zeichnet sich der M&A-Markt durch ein hohes Maß an Diskretion aus, was den Markt für Unternehmen und Beteiligungen intransparent erscheinen lässt. Indiskretionen können sich für den Käufer preissteigernd und besonders beim Verkäufer durch Image- und Vertrauensverluste bemerkbar machen. Die Einbeziehung M&A-Dienstleistern, wie Maklern, Wirtschaftsprüfern, Unternehmensberatern oder Investmentbanken, zur Informationsgewinnung und Anbahnung der ersten Kontakte kann hier bereits sinnvoll erscheinen. In einem weiteten Sondierungsprozess werden die möglichen Akquisitionskandidaten untersucht, gefiltert und deren Anzahl stark reduziert. Dazu werden so genannte Desk Due Diligences, d.h. Unternehmensprüfungen auf Basis der öffentlich verfügbaren Informationen, durchgeführt. Mögliche Filterkriterien können dabei die zu erwartenden Synergiepotenziale sowie der strategische, der organisatorische oder der kulturelle Fit der Unternehmen sein. Der Erstkontakt zum Zielunternehmen kann unmittelbar oder mittelbar, z.b. durch die Unterstützung Dienstleistern, erfolgen. Als Kontaktpersonen im Zielunternehmen werden in der Regel die Geschäftsführung oder die Aufsichtsgremien (z.b. der Vor- 205

235 5. ERFOLGSFAKTOREN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT sitzende) angesprochen. Erste Kontakte und Vorverhandlungen sollten nach Möglichkeit nicht an Standorten der beteiligten Unternehmen stattfinden, um Gerüchten und Spekulationen vorzubeugen. Eine angenehme Gesprächsatmosphäre und ein kleiner Kreis involvierter Führungskräfte sind dabei zielführend. Als günstiger Zeitpunkt für erste Gespräche bietet sich die Zeit unmittelbar nach dem Geschäftsjahresende an, da hier aktuelle Daten verfügbar sind und bei der Geschäftsleitung des Zielunternehmens am ehesten die Bereitschaft vorhanden sein wird, über Zielerreichung und Strategieanpassungen sowie Akquisitionsvorhaben zu diskutieren. Die vorvertragliche Verhandlungsphase dient zur grundsätzlichen Klärung Sachverhalten und Interessendivergenzen, Gewährleistungsansprüchen und ersten Preisvorstellungen. Um den Geheimhaltungserfordernissen aller Verhandlungspartner zu genügen, ist es empfehlenswert schon frühzeitig eine Vertraulichkeitserklärung 632 abzuschließen, zumal die Interessendivergenzen und Verhandlungsschwierigkeiten mit zunehmender Konkretisierung zunehmen. In der Abbildung 77 sind wesentliche Elemente eines Letter of Intent zusammengestellt. Wesentliche Inhalte des Letter of Intent Genaue Definition des Transaktionsobjektes Namen der Vertragspartner Transaktionsform (z. B. share deal, asset deal etc.) Absichtserklärung der Parteien, unter welchen Voraussetzungen die Verhandlungsund Transaktionsphase ablaufen soll Verpflichtung des Verkäufers, dem Käufer auf Basis des Letter of Intent eine Due Dilligence zu ermöglichen Verpflichtung des Verkäufers, in einer bestimmten Zeitspanne mit anderen Kaufinteressenten keine Verhandlungen zu führen (Exklusivitätsvereinbarung) bzw. Bestimmungen oder Bedingungen über die Möglichkeit Verhandlungen mit anderen Kaufinteressenten Vertraulichkeitserklärung Ggf. eine Kaufpreisindikation Eventuell Vereinbarung über eine Feasibility Studie oder einen gemeinsamen Joint Business Plan zur Akquisition Bestimmungen oder Bedingungen über das Außerkrafttreten des Letter of Intent bei Nichteinhalten einer bestimmten Frist bzw. wenn keine einvernehmliche Verlängerung erfolgt Vorbehalt bei eventuell erforderlichen Zustimmungen bestimmter Gesellschaftsorgane Auf Wunsch: Ausschluss Bindungs- und Haftungswirkungen beim Scheitern der Verhandlungen Abbildung 77: Wesentliche Inhalte des Letter of Intent, Quelle: In Anlehnung an Jansen, 2001, S. 185, Steinöcker, 1993, S Im angelsächsischen Sprachgebrauch, der immer häufiger Verwendung findet, haben sich die Begriffe Confidentiality Agreement oder Statement of Non-Disclosure eingebürgert. Vgl. auch Jansen, 2001a, S. 183 f. 206

236 5. ERFOLGSFAKTOREN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Im Verlauf der vorvertraglichen Phase werden häufig bereits erzielte Verhandlungsund Zwischenergebnisse über Teilkomplexe schriftlich festgehalten. Wenn eine grundsätzliche Einigung über das Akquisitionsvorhaben besteht, kann eine solche Fixierung nach dem im angelsächsischen Sprachraum bewährten Prinzip eines formlosen Letter of Intent (Absichtserklärung) erfolgen. Der Letter of Intent löst dabei keinen rechtsgeschäftlichen Bindungswillen einer Partei aus, sondern besitzt eher verhandlungstaktische Bedeutung Unternehmensbewertung und Kaufpreisfindung Nachdem erste Gespräche und Verhandlungen mit dem Zielunternehmen geführt wurden und eine grundsätzliche Einigung über den Unternehmenszusammenschluss erzielt wurde, kann nun mit einer umfassenden Unternehmensbewertung inklusive der anschließenden Kaufpreisfindung begonnen werden Unternehmensbewertung Die Unternehmensbewertung erfolgt unter anderem auf Basis der im Letter of Intent zugesicherten Due Diligence, die auch Pre Merger Audit genannt wird. Im Vordergrund steht hier eine gründliche Prüfung des Akquisitionsobjektes, durch die der Käufer die nachträglicher vertraglicher Anpassungen und die daraus resultierenden Konflikte weiter reduzieren kann. Dazu wird vom Verkäufer ein so genannter Data Room eingerichtet, in dem unternehmensinterne Unterlagen des zu akquirierenden Unternehmens für die Käufer und das Due Diligence Team zur Einsicht bereitliegen und für eine bestimmte Zeit ausgewertet werden können. Teilweise werden Bedingungen an die Nutzung des Data Rooms gestellt. So dürfen beispielsweise keine Dokumente fotokopiert und aus dem Raum entfernt werden. 633 Im Wesentlichen werden wirtschaftliche (Commercial / Market), bilanzielle oder finanzielle (Financial), rechtliche (Legal), steuerliche (Tax), Personal (Human Resource), Umwelt (Environmental) und Risiko (Risk) Due Diligences unterschieden 634, die sich teilweise inhaltlich überschneiden, da in der Kürze des Untersuchungsprozesses häufig keine Abstimmungen zwischen den einzelnen Due Diligence-Teams stattfinden. 635 Eine potenzialorientierte Perspektive bringt neben den bereits genannten 633 Vgl. Zimmer, 2001, S Vgl. Löffler, 2002, S. 61 ff; Krüger / Kalbfleisch, 1999, S. 175 f; Barthel, 1999b, S Vgl. die Zusammenstellung verschiedener Checklisten für Due Diligences in: Jansen, 2001a, S. 245 ff. 207

237 5. ERFOLGSFAKTOREN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Formen weitere speziellere Arten wie etwa kulturelle (Cultural), strategische (Strategic), organisatorische (Organizational), IT-bezogene (IT) und technische (Technical) Due Diligences hervor. 636 Die Funktionen der Due Diligence 637 sind im Wesentlichen: Beschaffung und Bewertung relevanter Informationen über das Kaufobjekt und damit für die Unternehmensbewertung, Einschätzung der erforderlichen Garantien und Gewährleistungen aus den identifizierten Risikopositionen und Dokumentation für spätere Beweiszwecke über die Informationstransparenz zum Zeitpunkt des Kaufes. Die so gewonnenen internen Unternehmensdaten überwinden zunächst die systematische Informationsasymmetrie der Akquisition und bilden die Grundlage für die anschließende Unternehmensbewertung und die Kaufpreisermittlung. Verfahren zur Unternehmensbewertung Einzelwertmethoden z.b. Substanzwert Gesamtwertmethoden z.b. Ertragswert Public Market Börsenwert Merger Market Comparative Company Approach Discounted Cash Flow- Methoden Real Options Praktikerformel Übergewinn - Methode Stuttgarter - Verfahren Realisierter Ertragwert (Earn - out - Verfahren) Kombinationsmethoden Multiplikatorenmodelle Basis: Börsenfaktor Basis: EBIT / EBDIT Multiple for Comparables Equity Approach Entity Approach WACC - Methode APV - Methode Rappaport McKinsey BCG - Ansatz Stern / Stewart Abbildung 78: Übersicht der Verfahren zur Unternehmensbewertung, Quelle: Jansen, 2001, S Vgl. Althauser / Tonscheidt-Göstl, 2002, S. 40 ff; Zimmer, 2001, S. 36 ff; Brauner / Grillo, 2002, S. 278 ff; Rockholtz, 1999, S. 103 f; Schmiesser / Clermont, 1999, S. 51 ff; Aldering / Hutten, 2002, S. 42 ff; Pack, 2002, S. 294; Koch / Wegmann, 2002, S. 75 ff und 86 ff; Berens / Hoffjan / Strauch, 2002, S. 155 ff; Martens / Köhler, 1999, S. 339 f; Berens / Strauch, 2002b, Sp. 585 f. 637 Vgl. Jansen, 2001a, S. 187 f. 208

238 5. ERFOLGSFAKTOREN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT In Abbildung 78 sind die wichtigsten Verfahren zur Unternehmensbewertung 638 zusammengestellt. In Deutschland spielen besonders die Ertragswertmethoden eine wichtige Rolle. Zunehmend werden auch Discounted-Cash-Flow-Methoden (DCF) eingesetzt. 639 Die Schwierigkeiten der Bewertung liegen hauptsächlich bei den Daten und den Annahmen, die in den Bewertungsprozess einfließen. Sie sind maßgeblich für die Qualität und die Validität des gesamten Bewertungsprozesses verantwortlich. Aus den bei der Due Diligence gewonnenen Informationen kann mit Hilfe eines der in Abbildung 78 vorgestellten Bewertungsverfahren und unter Berücksichtigung bestehender Risiken ein Unternehmenswert ermittelt werden. Die zusätzliche Einbeziehung externen Informationen wie allgemeinen wirtschaftlichen Rahmenbedingungen und der Umweltanalyse führen zur Standalone-Bewertung für das zu akquirierende Unternehmen. 640 Wesentliche Elemente des Memorandum of Understanding Parteien des Vertrages: Verpflichtungen, die den Parteien und Dritten auferlegt werden Präambel: Beschreibung der Transaktion einschließlich des Kaufobjektes Definition des Kaufobjektes: Beschreibung der Aktien bzw. Geschäftsanteile, Abtretung des Gewinnbezugsrechts bzw. der Dividende Kaufpreis: Höhe, Währung, Wechselkurs- und Kaufpreisanpassungen (z. B. wegen Dividendenverrechnung und Eigenkapitalgarantie) Closing Accounts: Rechnungslegung nach HGB, International Accounting Standards (IAS) oder Generally Accepted Accounting Principles (GAAP), ggf. Einbezug Wirtschaftsprüfern bei Bilanzen bzw. Review sowie Schlichtung in offenen und strittigen Punkten Gewährleistungen: Uneingeschränkte Übertragbarkeit, Auflistung Beteiligungen, Standorten inkl. Betriebsmitteln, Grundstücken (altlastenfrei) etc., Bilanz- und Eigenkapitalgarantie, keine anhängigen oder drohenden Gerichtsverfahren Freistellung Risiken: aus Steuern, Zöllen, Sozialversicherungen und anderen öffentlichen Abgaben, Produkthaftung für vor dem Closing gefertigte Produkte, nicht voll dotierte Pensionsrückstellungen, Bodenkontamination und ähnliche Risiken Voraussetzungen der Transaktion: Zustimmung der Kartellbehörden, Gewährleistungen vom Verkäufer Closing: Festlegung der Termins, Festlegung des Verfahrens, für den Fall, dass die Kartellbehörden nicht oder noch nicht zugestimmt haben Verfahren beim Vorliegen Gewährleistungsansprüchen und Verjährung: Wahlrecht zwischen Wiederherstellung oder Kaufpreisminderung, Verfahren zur Abwicklung Gewährleistungsansprüchen und Steuernachzahlungen, Verjährungsfristen und ggf. Verlängerungen Wettbewerbsbeschränkende Geheimhaltung: Wettbewerbsbeschränkung des Verkäufers, Geheimhaltung Geschäftsgeheimnissen (besonders im Fall des Scheiterns der Zusammenarbeit) Abbildung 79: Wesentliche Elemente des Memorandum of Understanding, Quelle: In Anlehnung an Jansen, 2001, S In der Abbildung 79 sind wesentliche Elemente eines Memorandum of Understanding zusammengestellt. 638 Auf eine ausführliche Diskussion der hier vorgestellten Bewertungsverfahren wird verzichtet und auf die einschlägige Literatur verwiesen. Vgl. z.b. Jansen, 2001a, S. 193 ff; Wöhe / Döring, 2002, S. 651 ff. 639 Vgl. Jansen, 2001a, S. 193 f. 640 Vgl. auch die Abbildung 88 in Kapitel Kaufpreisermittlung und -verhandlung. 209

239 5. ERFOLGSFAKTOREN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Mit zunehmendem Verhandlungs- und Bewertungsfortschritt steigt die Notwendigkeit, diese Ergebnisse weiter zu dokumentieren. In der Praxis hat sich hierfür das Instrument des Memorandum of Understanding etabliert, das zum Teil synonym mit dem Letter of Intent verwendet wird 641, aber eher einen vorvertraglichen Charakter aufweist, in dem alle wesentlichen finanziellen, konzeptionellen, rechtlichen, und steuerlichen Punkte aufgenommen werden. Die wesentlichen Funktionen eines Memorandum of Understanding sind zum einen die Ablauffestlegung des weiteren Akquisitionsprozesses und zum anderen die Identifikation klärungsbedürftigen Punkten, die im Due Diligence-Prozess einer weiteren Untersuchung und Einigung bedürfen. 642 Ein weiterer Vorteil dieses Instruments liegt in dem Vorteil der kompakten und gut kommunizierbaren Form, die besonders für die Vorstands- und Geschäftsführungsebene gut geeignet ist Kaufpreisermittlung und -verhandlung Die so genannte Standalone-Bewertung eines Unternehmens, die aus der internen Unternehmensbewertung und dem externen Unternehmensumfeld ermittelt wird, bilden die Ausgangsbasis für die Kaufpreisermittlung des Käufers. Zusätzliche Informationen aus der Due Diligence ermöglichen eine Schätzung der erzielbaren Synergien sowie die erforderlichen Integrationskosten der Unternehmen. Durch die Addition der Synergien und Subtraktion der Integrationskosten zum Standalone Value kann ein Kaufpreis ermittelt werden, der die Kaufpreisobergrenze für den Käufer darstellen sollte. Zusätzlich können noch weitere Faktoren aus dem unmittelbaren Akquisitionsmarktumfeld auf den Kaufpreis wirken. Insgesamt ist die Kaufpreisermittlung aufgrund der unterschiedlichen Schwerpunktsetzung bei Käufern und Verkäufern, interessengeleitet und führt regelmäßig bei Käufern zu einem niedrigeren und bei Verkäufern zu einem höheren Kaufpreis. So wird der Verkäufer mögliche Synergiepotenziale voll im Kaufpreis berücksichtigen, während der Käufer daran kein Interesse hat. Die Informationsasymmetrie zu Lasten des Käufers führt in der Regel zu Preisabschlägen. Trotz der vermeintlich schlechteren Position der Verkäufer werden dennoch häufig zu hohe Kaufpreise gezahlt, die die Ursache für das Scheitern Unternehmensakquisitionen sein können. Die zum Teil erheblichen Integrationskosten sollten bei der Kaufpreisermittlung und -verhandlung nicht unterschätzt werden. Häu- 641 Vgl. Berens / Mertes / Strauch, 1998, S Vgl. auch so genannte subjects to satisfying due diligence procedures in: Jansen, 2001a, S

240 5. ERFOLGSFAKTOREN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT fig ringt der Käufer dem Verkäufer im Zuge der Kaufpreisverhandlungen zusätzliche Garantien und Gewährleistungen ab, an die nachträgliche Kaufpreisanpassungen gekoppelt sein können. 643 Die Abbildung 80 gibt einen schematischen Überblick über den Prozess der Kaufpreisermittlung bis zur Kaufpreisverhandlung sowie deren Einflussgrößen. Ergebnisse der einzelnen Due Dilligences Verkaufspreis des Verkäufers Interne Bewertung Substanzwert Ertragswert Discounted Cash Flow Kaufpreisverhandlung Standalone Value + Integrationskosten Synergien - = Kaufpreis für Käufer Akquisitionsmarkt-Analyse Unternehmens- umfeld- Analyse wirtschaftliche Rahmenbedingungen Abbildung 80: Prozess der Kaufpreisermittlung bei Unternehmenszusammenschlüssen, Quelle: In Anlehnung an Jansen, 2001, S Vertragsabschluss Die Ergebnisse der vorvertraglichen Verhandlungen, Gewährleistungen, Garantien, Freistellungen Risiken sowie Voraussetzungen der Transaktion können im bereits erwähnten Memorandum of Understanding oder einem weiteren Vorvertrag festgehalten werden, der gegebenenfalls erforderlich wird, da der Hauptvertrag wegen klärungsbedürftiger und offener Punkte 644 noch nicht geschlossen werden kann. Aus einem Vorvertrag 645 können sich im Gegensatz zum Letter of Intent und dem 643 Vgl. Jansen, 2001a, S Bei Fusionen und Kooperationen in der Energiewirtschaft sind derartige offene Punkte häufig die noch ausstehenden kartellrechtlichen Prüfungen, die zum Teil sehr aufwendig und damit lang andauernd sein können. 645 Nach BGH-Urteilen (BGH ZIP 1989, 1402, 1403) liegt hier eine wesentlich stärkere Präzisierung und Bestimmtheit vor. 211

241 5. ERFOLGSFAKTOREN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Memorandum of Understanding Schadenersatzansprüche wegen Nichterfüllung 646 begründen lassen. Wegen der fehlenden rechtlichen Bindungswirkung und dem Schadenersatzrisiko sind Vorverträge in der Praxis selten. 647 Der Kaufvertrag sollte alle relevanten Vertragsbestandteile 648 detailliert, ausführlich und möglichst eindeutig den Vertragspartnern zuordnen. So sollte der Übertragungsstichtag neben der Tageszeit explizit bestimmt werden. Als Übergabestichtag wird aus steuer- und bilanztechnischen Gründen häufig das Geschäftsjahresende gewählt. Ferner sollten Vereinbarungen zur Nichtauflösung stiller Reserven, Konsultationen mit dem Käufer bei größeren Investitionen, Angaben und Zusicherungen zu bestimmten Tatbeständen aus der Due Diligence, Haftungsregelungen, Vollständigkeitserklärungen bezüglich der geprüften Abschlüsse sowie Mitwirkungsregelungen des Verkäufers und sonstige Pflichten bis zur Übergabe getroffen werden. Besonders Zusicherungen und Garantien sowie deren Grundlagen und die Folgen der Mängelhaftung sollten detailliert im Kaufvertrag geregelt werden. Als Instrument bieten sich Garantieversprechen gemäß 305 BGB an, die zur Wirksamkeit explizit im Vertrag aufgenommen werden müssen. Dabei wirken Zusicherungen und Garantien tendenziell kaufpreissteigernd, da der Käufer weniger Risiko zu tragen hat. 649 Weitere wichtige Inhaltspunkte können gegenseitige oder einseitige Rücktrittsvereinbarungen, eventuell nachträglich mögliche Vertragsänderungen oder -ergänzungen sowie die Kostenaufteilung der Transaktion 650 darstellen. Empfehlenswert ist darüber hinaus, die Frage der Beweislast vertraglich zu klären sowie gegebenenfalls längere Verjährungsfristen 651 für die Mangelhaftung zu vereinbaren. Die Kaufvertragsunterzeichnung (Signing) ist im Allgemeinen dem so genannten Closing vorgelagert, bei dem der Übergang der Leitungsgewalt und der unternehme- 646 Dies könnte z.b. ein nicht abgeschlossener Hauptvertrag darstellen. 647 Vgl. Jansen, 2001a, S. 222 f sowie Picot, 1998, S. 32 f. 648 Vgl. zu den Vertragselementen auch Jung, 1983, S ; Humpert, 1985 und Rädler / Pöllath, 1982, S Vgl. allgemein Semler, 1989; Picot, 1998, S. 65 f. 650 Neben dem eigentlichen Kaufpreis können weitere Kosten für Notare, Anwälte, Wirtschaftsprüfer, Makler, Verwaltungsgebühren, Grunderwerbsteuer etc. anfallen. 651 Vgl. analog dem Kauf beweglicher Sachen ( 477 BGB) unterliegt der Unternehmenskauf, ab dem Zeitpunkt der Übergabe, einer sechsmonatigen Verjährungsfrist. Für arglistig verschwiegene Mängel und Ansprüche aus culpa in contrahendo beträgt die Verjährungsfrist gemäß 195 BGB 30 Jahre. 212

242 5. ERFOLGSFAKTOREN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT rischen Verantwortung und damit die Geschäfts- und Gewinnzurechnung auf den Käufer erfolgt. Das Closing kann also als eine Art Übergangsstichtag verstanden werden 652, an dem Übergaben, Übertragungen, Zug-um-Zug-Abwicklungen, Feststellungen Zwischenprüfungen und Bilanzen, zeitliche Begrenzung Rücktrittsmöglichkeiten und die Kaufpreiszahlung stattfinden können. 653 In der Zeit zwischen dem Signing und dem Closing können weitere Klärungsbedarfe, noch ausstehende kartellrechtliche Genehmigungen, offene Punkte im Due Diligence Prozess und sogar so genannte Post Acquisitions Due Diligences durchgeführt werden, die gegebenenfalls auch zu Kaufpreisanpassungen führen können. 654 Nicht der gefeierte Deal als solcher, sondern der sich anschließende Integrationsprozess ist die entscheidende Erfolgsdeterminante. Mehrwert wird nur im Integrationsprozess geschaffen, nicht der Vertrag oder der Kauf als solcher kreieren den Shareholder Value Strukturentwicklungs- und Umsetzungsphase Die Strukturentwicklungs- und Umsetzungsphase oder auch die so genannte Post Merger Integration-Phase stellt die dritte und letzte Phase einer Unternehmensakquisition dar. Inhaltlich werden hier alle Maßnahmen und Aktivitäten der Integrationsplanung, dem Integrationsmanagement und der Umsetzung, dem Aufbau und der Implementierung des Integrationscontrollings, der Entwicklung der neuen Organisationsstruktur, der Aufbau- und Ablaufstruktur, der Ermittlung und Erreichung der Synergiepotenziale sowie dem Post Merger-Audit durchgeführt. Die Phase der Integration stellt die eigentliche Herausforderung dar, die geplanten Wertsteigerungspotenziale und Synergien in die unternehmerische Praxis umzusetzen. Gleichzeitig beinhaltet diese Phase das größte Fehlerrisiko und Problempotenzial. 656 Zum besseren Verständnis und für die strukturierte Darstellung der Aktivitäten und Maßnahmen in der Strukturentwicklungs- und Umsetzungsphase wurde die nachfolgende Zusammenfassung gewählt. Tatsächlich verlaufen die meisten Aktivitä- 652 Vgl. auch Beisel / Klumpp, 1996, S. 139 f; Hölters, 1996, S. 34 f; Picot, 1998, 100 f. 653 Vgl. allgemein Holzapfel / Pöllath, Vgl. Jansen, 2001a, S Vgl. Simon, 1999, S Vgl. Habeck / Kröger / Träm, 1999, S. 4 f. 213

243 5. ERFOLGSFAKTOREN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT ten und Maßnahmen in dieser Phase parallel bzw. wurden bereits in den früheren Phasen geplant bzw. entwickelt. Der graduell verlaufende interne Integrationsprozess der beteiligten Unternehmen vollzieht sich auf den Ebenen Strategie, Struktur, Personal und Kultur und verlangt ein hohes Maß an Veränderungsbereitschaft bei allen Beteiligten. 657 Bei nicht Vorhandensein dieser Veränderungsbereitschaft kann der Integrationsprozess erheblich behindert werden und deutlich höhere Kosten entstehen als ursprünglich geplant waren. Die Widerstände können sich passiv (z.b. durch Demotivation, Intrigen und Dienst nach Vorschrift) sowie aktiv (z.b. durch Widerspruch, Abwesenheit, Sabotage, Kündigung) artikulieren 658 und können zusätzliche Integrationsmaßnahmen erfordern, die höhere Kosten verursachen. Zu den notwendigen Aufwendungen einer Transaktion gehören neben den Kosten bis zum Vertragsabschluss 659 auch die Kosten der Integration. 660 Sowohl die Widerstände als auch die Kosten der Transaktion können zu einer regelrechten Fusions-Delle bei dem neu entstehenden Unternehmen führen. 661 Zusätzliche Hindernisse können auftreten, wenn leistungsstarke Mitarbeiter im Integrationsprozess abgeworben werden. Insofern kann die Sicherung dieser Mitarbeiter als Schlüsselaufgabe bei der Transaktion angesehen werden. 662 Umgekehrt ist es jedoch auch erforderlich, im Rahmen der Transaktion und der anschließenden Reorganisationsmaßnahmen, die verschiedenen mitbestimmungs- und arbeitsrechtlichen Aspekte frühzeitig in die Planungen mit einzubeziehen Eine ablehnende Haltung gegenüber dieser Veränderungsbereitschaft stellt ein erhebliches Wertvernichtungspotenzial einer M&A-Transaktion dar. Vgl. dazu Gerpott, 1993b, S Vgl. Vogel, 2002, S. 237 f, Lickert, 2000, S. 28 ff. 659 Zu den Aufwendungen bis zum Vertragsabschluss können z.b. Steuer-, Beratungs- und Finanzierungskosten sowie gegebenenfalls Kosten für Kapitalerhöhung und Hauptversammlung gezählt werden. 660 Zu den Kosten der Integration können u.a. die Integrationsmaßnahmen, Sozialpläne, gegebenenfalls neue IT-Systeme, Schulungs- und Trainingsmaßnahmen, Marketingaufwendungen gehören. 661 Vgl. Vogel, 2002, S. 238 sowie die Ergebnisse der partielle Erfolgsmessung in Kapitel 4.3 Partielle Erfolgsmessung bei Kooperationen und Fusionen in der Energiewirtschaft, insbesondere die Abbildungen 56, 57 und 63, 64. Die identifizierten Fusions-Dellen werden hier besonders deutlich gegenüber den Kooperationen, die infolge der fast nicht vorhandenen Integrationsphase und - kosten auch über keine Fusions-Delle verfügen. 662 Vgl. Kay / Shelton, 2000, S Der 613a Abs. 1 BGB regelt den Übergang eines Betriebes oder Betriebsteils durch ein Rechtsgeschäft und das Eintreten des Erwerbers für die Rechte und Pflichten der zum Zeitpunkt des Übergangs bestehenden Arbeitsverhältnisse. Der 324 UmwG stellt klar, dass die Verschmelzung, Spaltung oder Vermögensübertragung als Betriebsübergang im Sinne des 613a BGB zu 214

244 5. ERFOLGSFAKTOREN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Integrationsmanagement Für das zeitlich begrenzte Integrationsmanagement bietet sich eine Projektorganisationsstruktur an, die ebenfalls zeitlich begrenzt, die Rollen und Kompetenzen der Organisationsmitglieder genau regelt. In Abbildung 81 ist eine klassische Projektorganisation für ein Integrationsprojekt exemplarisch dargestellt. Die Besetzung des Integrationsmanagements mit den richtigen und besten Mitarbeitern ist eine wichtige Voraussetzung für eine erfolgreiche Integration. Unternehmensleitung Leitung Integrationsmanagement Lenkungsausschuss: Integrationsmanagement Externe Berater Prozeßorientierte Integrationsprojektteams Betriebsrat Integrationsteam: Erzeugung Integrationsteam: Netze Integrationsteam: Sales Integrationsteam: Beschaffung.... Integrationsteam: Personal Besetzung: verantwortliche Unternehmensmitarbeiter Abbildung 81: Projektorganisation für das Integrationsmanagement. Der Integrationsmanager sollte entweder selbst Mitglied der Geschäftsführung oder dieser direkt unterstellt sein. Der Projekt-Lenkungsausschuss setzt sich idealerweise aus den zukünftigen Führungskräften der einzelnen Unternehmensbereiche zusammen, die bereits frühzeitig benannt werden sollten. Besonders bei größeren Akquisitionen können kompetente und erfahrene Berater den Integrationsprozess hilfreich unterstützen und gegebenenfalls auftretende personelle Engpässe beseitigen. Sie stehen dabei in sehr engem Kontakt zu dem Integrationsmanagement und den Integrationsteams und können Konflikte neutral zwischen Käufer und Zielunternehmen betrachten ist. Zu den Tatbestandsvoraussetzungen des 613a BGB existiert umfangreiche Literatur; vgl. u.a. Picot, 1998, S 385 ff. 215

245 5. ERFOLGSFAKTOREN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT moderieren. Die frühzeitige Involvierung des Betriebsrates kann dabei unterstützen eventuell auftretende Hindernisse und Hemmnisse im Integrationsprozess zu überwinden. Die Anzahl der jeweiligen Integrationsteammitglieder sollte nicht zu groß gewählt werden. Für deren Zusammensetzung empfiehlt es sich ebenfalls, die zukünftigen Führungskräfte sowie entsprechende Fachkräfte zu benennen. Die gleichzeitige Vertretung der Führungskräfte im Lenkungsausschuss und in den Integrationsteams stellt die konsistente Strategieumsetzung sicher. Die Sitzungen der Projektgremien sollten regelmäßig im festgelegten Turnus stattfinden und den nicht Vollzeit-Integrationsbeschäftigten ausreichend Zeit für das Tagesgeschäft einräumen. Im Regelfall erfolgt die Integrationsplanung und Umsetzung durch den Käufer. Mitarbeiter des Zielunternehmens können bereits während der Due Diligence einbezogen werden und sollten auf jeden Fall nach dem Closing an den weiteren Aktivitäten beteiligt werden. Die Mitsprachemöglichkeit bei der Entwicklung der mittel- und langfristigen Unternehmensstrategie hängt außerdem vom gewählten Integrationsgrad, den Größenverhältnissen der beteiligten Unternehmen sowie den personellen Gegebenheiten ab. Bei einem Merger of Equals kann das Fehlen einer dominanten Partei eine Schwachstelle darstellen Integrationsplanung und Strukturentwicklung Wie bereits angedeutet, wird die Integration des akquirierten Unternehmens bereits im Rahmen der M&A-Strategie geplant. Zum Ende der Vertragsverhandlungen sollte Klarheit über die Integrationsform und die wichtigsten Einzelschritte bestehen sowie eine zügige Benennung des Integrationsmanagements erfolgen. Eine der wichtigsten Entscheidungen für die Integration ist die Frage des Integrationsgrades, die vor dem Hintergrund der strategischen Zielsetzung der Transaktion entschieden werden muss. Zielt die Transaktion eher auf die Realisation Synergiepotenzialen ab, können diese häufig durch Eliminierung redundanter Funktionen wie z.b. administrativer Funktionen (Personal, Einkauf, Finanzen, EDV, Rechnungswesen etc.) erreicht werden. Bei Wachstumszielen steht die Integration der Bereiche Erzeugung, Beschaffung, Vertrieb und Marketing typischerweise im Vordergrund. 665 Sowohl die Synergiepotenziale als auch die Realisationschancen können mit steigendem Integrationsgrad zunehmen. Gleichzeitig steigen die Kosten der Umsetzung 664 Vgl. Vogel, 2002, S Vgl. Hubbard, 1999, S

246 5. ERFOLGSFAKTOREN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT und die Komplexität der Transaktion und damit die Anfälligkeit für ein Scheitern. Besonders bei großen und komplexen Transaktionen ist höchste Professionalität gefordert, da die Integration und der Unternehmensumbau parallel zum weiterlaufenden Tagesgeschäft erfolgt. 666 Der Integrationsgrad sollte auch die strukturellen und kulturellen Aspekte sowie markt- und produktbezogene Faktoren 667 der an der Transaktion beteiligten Unternehmen beachten. Über die Wahl der richtigen Integrationsgeschwindigkeit besteht in der Literatur Uneinigkeit, wobei die Positionen einer langsamen, graduellen (slow change) bis zu einer schnellen, radikalen (quick change) Integration reichen. 668 Insofern können neben der Mentalitätsfrage des Managements auch weitere Faktoren wie das Transaktionsziel, Planungssicherheit, Integrationsressourcen, Akquisitionserfahrung und die wirtschaftliche Situation der beteiligten Unternehmen Berücksichtigung finden. 669 Je nach Integrationsgrad beziehen sich der Integrationsplan sowie dessen Maßnahmen auf einzelne oder alle Unternehmensbereiche. Die Planbarkeit des Integrationsprozesses ist deutlich aufwendiger und unvorhersehbarer als konventionelle Planungsvorgänge, da die Komplexität, vielfältige sachliche und personenbezogene sowie technische Störgrößen während der gesamten Dauer der Integrationsmaßnahmen wirken können. Deshalb sollte ein detaillierter Maßnahmenplan neben den präzise quantifizierten Zielen, der zugehörigen Zeitdauer je Maßnahme und der eindeutigen Zuordnung der Verantwortung für besonders unsichere und komplexe Maßnahmen zusätzlich eine Alternativplanung bereithalten. Da es nicht möglich ist, alle Integrationsmaßnahmen im Voraus zu planen, sollte ein praxisgerechter Integrationsplan genügend Flexibilität aufweisen, um wechselnde Detaillierungstiefen, Prioritäten und Eintrittswahrschen zu berücksichtigen. Die gesamte Integrationsplanung und -umsetzung sollte mit einem hohen Maß an Vertraulichkeit behandelt werden, wobei es nicht ungewöhnlich ist, dass sehr strenge 666 Vgl. Vogel, 2002, S Vgl. hierzu die allgemeinen Erläuterungen zur Energiewirtschaft in Kapitel 3.1 Untersuchungsgegenstand und Definition wichtiger Begriffe und Kapitel 3.2 Systemveränderungen und Herausforderungen in der Energiewirtschaft sowie Scheiter, 1989, S. 126 ff. 668 Vgl. Vogel, 2002, S. 249 sowie die Tabelle 16, S. 250; Feldmann / Spratt, 2000, S. 57 ff. 669 Vgl. Gerpott / Schreiber, 1994, S. 107 ff; Grüter, 1990, S. 190; Vogel, 2002, S. 250 f. 217

247 5. ERFOLGSFAKTOREN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Richtlinien im Zusammenhang mit der Weitergabe Dokumenten, Codenamen sowie individuellen Verhaltensrichtlinien erlassen werden. 670 Während der Integrationsphase muss berücksichtigt werden, dass neben der operativen Bewältigung der Transaktion sowie der damit verbundenen strategischen Neuausrichtung auch die vorhandene Geschäftsbasis und die Kundenkontakte erhalten und weiter ausgebaut werden sollten. Aufgrund der langfristigen Perspektive und der fundamentalen Bedeutung der Maßnahmen der strategischen Integration nehmen diese eine funktionsübergreifende Sonderstellung ein und bilden eine Orientierungshilfe für die strukturellen, personellen und kulturellen Integrationsaktivitäten. Für die personelle Integration, dessen Träger der Personalbereich ist, stellt eine motivierte Belegschaft ein Erfolgskriterium dar. 671 Das integrationsfördernde Verhalten der Mitarbeiter kann durch Maßnahmen und Verhaltensweisen der Führungskräfte wie z.b. den Führungsstil, ein bestimmtes Anreizsystem (Incentive System), Personalentwicklungsmaßnahmen sowie durch gezielte Information gegenüber den betroffenen Mitarbeitern beeinflusst werden. 672 Das Personalressort muss zunächst die unterschiedlichen Personalbereiche funktional integrieren und danach die personalwirtschaftliche Harmonisierung bewältigen. Dazu sind die Lohn- und Gehaltsbuchhaltungssysteme, die Arbeitszeiterfassung und -verwaltung, das Personalkostenberichtswesen, die Lohn- und Gehaltsniveaus, die Anreizsysteme, die Arbeitszeitregelungen, die Sozialleistungen, die Betriebsvereinbarungen und die Verwaltung der Personalstamm- und Personalbewegungsdaten zu vereinheitlichen. Der Personalbereich hat gleichzeitig auf der einen Seite die Aufgabe, die nicht selten als Folge der Fusion überzähligen Mitarbeiter abzubauen und die damit zusammenhängenden Maßnahmen durchzuführen 673 und auf der anderen Seite Schlüsseltalente und die wichtigsten Manager langfristig an das Unternehmen zu binden. 674 Die Konsolidierung der unterschiedlichen Organisationsstrukturen, der an der Transaktion beteiligten Unternehmen erfolgt in der strukturellen Integration, deren Ziel es ist, eine optimale Aufbauorganisation für das neue Unternehmen zu implementie- 670 Vgl. Achtmeyer / Daniell, 1988, S Vgl. Steinöcker, 1993, S. 127; Büttgenbach, 2000, S. 62. ff; Schuler / Jackson, Vgl. Vogel, 2002, S. 256 f. 673 Vgl. Felder, 2001, S. 156; Wucknitz, 2001, S. 674 ff. 674 Vgl. Kay / Shelton, 2000; Dickmann, 2002, S

248 5. ERFOLGSFAKTOREN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT ren. 675 Parallel zur Veränderung der Aufbauorganisation sollte eine Neugestaltung der Ablauforganisation erfolgen. Die kulturelle Integration, deren Maßnahmen als intransparent, problematisch und wenig systematisierbar angesehen werden, stellt einen wichtigen und gleichsam katalytischen Baustein für den Erfolg der M&A-Transaktion dar, die die übrigen Integrationsebenen Strategie, Personal und Struktur ergänzt und beeinflusst. Daher sollten alle Integrationsmaßnahmen unter Beachtung kultureller Aspekte geplant und durchgeführt werden. Welche Maßnahmen die kulturelle Integration fördern, ist abhängig den Kulturunterschieden und der kulturellen Veränderungsbereitschaft der Mitarbeiter. Die Unternehmenskultur wirkt erfahrungsgemäß stabilisierend auf das Unternehmen. 676 An starken Kulturen treten merkliche Veränderungen jedoch erst nach einigen Jahren auf Integrationscontrolling Der detaillierte Maßnahmenplan stellt die Grundlage für das Integrationscontrolling dar, das nicht zuletzt aufgrund der hohen Misserfolgsquoten bei M&A-Transaktionen seine Daseinsberechtigung hat. Es überwacht aktiv den Prozess des Zusammenwachsens des neuen Unternehmens vom Closing bis zum Ende der Transaktionsphase, d.h. aller im Maßnahmenplan festgeschriebenen Aktionen. In der Praxis konzentriert sich das Integrationscontrolling vor allem auf die quantitative Kontrolle und Steuerung des Budget- und Zeitplans. Dabei liefert und interpretiert das Integrationscontrolling nicht nur die Soll-Ist-Abweichungen, sondern gibt Handlungsempfehlungen zur Beseitigung der unerwünschten Abweichungen. Das Integrationscontrolling ist damit ein wichtiges Werkzeug für das Integrationsmanagement zur rationalen und effizienten Bewältigung des Unternehmenszusammenschlusses. 678 Empfehlenswert, auch für weitere Akquisitionsprojekte, ist die Durchführung eines Post Merger-Audits, das sich nicht nur auf die finanzwirtschaftlichen Erfolgskomponenten der Transaktion beschränkt, sondern auch strategische und kulturelle Zielerreichungsgrade also die so genannten hard und soft facts berücksichtigen sollte. 675 Vgl. für alternativ mögliche Organisationsstrukturen u.a. Gomez / Weber, 1989b, S Vgl. Grüter, 1991, S. 214 f. 677 Vgl. Reineke, 1989, S. 97 f. 678 Vgl. auch Vogel, 2002, S. 263 f; Jansen, 2001a, S. 237 ff. 219

249 5. ERFOLGSFAKTOREN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT 5.2 Potenzielle Erfolgsfaktoren bei Mergers & Acquisitions Diejenigen Faktoren, die einen wesentlichen Einfluss auf das Erfolgspotenzial eines Unternehmens haben, werden als Erfolgsfaktoren 679 bezeichnet. In der Unternehmenspraxis existieren eine Vielzahl potenziellen Erfolgsfaktoren, die in unterschiedlichen Situationen auch sehr unterschiedliche Bedeutung für strategische Entscheidungen und den Unternehmenserfolg aufweisen. Es ist nicht möglich, eindeutige und allgemeine Aussagen darüber zu treffen, welches die tatsächlich wichtigen Erfolgsfaktoren bzw. die primär zu beachtenden Risiken bei Unternehmenszusammenschlüssen sind. 680 Aus der empirischen Strategie- und Erfolgsfaktorenforschung stehen allgemeine Erkenntnisse über Erfolgsfaktoren und deren Wirkungsweise auf den unternehmerischen Erfolg zur Verfügung. 681 Um die relevanten Erfolgsfaktoren zu identifizieren, die eine signifikante Wirkung auf den Erfolg haben und daraus Grundsätze erfolgreicher Unternehmensführung bzw. Handlungsempfehlungen abzuleiten, stehen verschiedene Quellen bereit, die sich in vier Kategorien einteilen lassen. 682 Analytisch-deskriptive Modelle, die generelle Wirkungszusammenhänge beschreiben (z.b. Erfahrungskurven, Produktlebenszykluskonzept) Empirische Untersuchungen mit statistischer Datenauswertung (z.b. PIMS- Studie) Erfahrungswissen (d.h. aus explorativen Studien abgeleitete kritische Erfolgsfaktoren) Strategische Grundsätze (d.h. Bildung Kausalketten und Analogien zur allgemeinen Strategielehre) Insgesamt herrscht zwar bezüglich einiger Faktoren weitestgehend Einigkeit, werden jedoch die einzelnen Studien in ihrer Gesamtheit gegenüber gestellt, so werden die großen Differenzen hinsichtlich der Risiko- und Erfolgsfaktoren und den daraus abgeleiteten Empfehlungen deutlich erkennbar. Insgesamt kann demnach nicht allgemein und eindeutig festgestellt werden, welches die bedeutenden Einflussfaktoren 679 Die Begriffe strategische oder kritische Erfolgsfaktoren werden in der Literatur und in der Praxis häufig synonym gebraucht. 680 Vgl. Lucks / Meckl, 2002, S Vgl. für empirische Untersuchungen zur Bestimmung strategischer Erfolgsfaktoren besonders Fischer, 1993, S. 21 ff sowie neben vielen anderen Kreikebaum, 1993, S. 62 ff; Kotzbauer, 1992, S. 108 ff; Adamer / Hinterhuber / Kaindl, Vgl. Fischer, 1993, S. 19 ff. 220

250 5. ERFOLGSFAKTOREN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT auf den Erfolg einer M&A-Transaktion sind. Darüber hinaus ist es plausibel anzunehmen, dass die Bedeutung der Schlüsselfaktoren je nach Prozessstufe variiert und grundsätzlich alle wesentlichen Erfolgstreiber zu berücksichtigen sind. 683 Ein weiteres Problem - sowohl in Theorie als auch in der Praxis - ist, dass eine interdisziplinäre Betrachtungsweise meist zu kurz kommt und das Grundverständnis für die Aspekte und Probleme anderer Fachbereiche fehlt. Gleiches gilt für eine ganzheitliche Betrachtung der Planung und Durchführung der Integration. 684 In der Abbildung 82 sind empirisch ermittelte Erfolgsfaktoren 685 und wichtige Aufgaben, die den Erfolg bei Unternehmensakquisitionen determinieren, dargestellt. Schnelle Entscheidung über die Führungsstruktur 57% Erarbeitung einer internen / externen Kommunikationsstrategie 47% Einsatz Integrations- / Projektteams Abgleich / Anpassung der Kundenstrukturen Ableitung einer Integrationsplanung im Vorfeld Def. der Kernbelegschaft / Harmonisierung der Gehalts- / Incentivestrukturen Neugestaltung / -postionierung der Produkt- / Leistungspakete Neuen Marktsegmentierung und Preispolitik Konsolidierung des vertrieblichen Berichtswesens Einbeziehung wichtiger Kunden und Lieferanten in den Integrationsprozess Erarbeitung neuer Führungs- / Steuerungssysteme Einrichtung eines kennzahlenbasierten Post Merger Audit Systems Entwicklung Instrumenten zum Wissenstransfer 27% 24% 21% 19% 19% 18% 14% 10% 9% 7% 7% Anteil in Prozent der Befragten, die nebenstehende Aufgaben für erfolgsentscheidend bei Fusionen erachten Aufbau zusätzlicher F&E Aktivitäten Angebot Kulturworkshops 4% 4% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% Abbildung 82: Erfolgsrelevante Aufgaben bei Unternehmenszusammenschlüssen, Quelle: Jansen / Körner, 2000a; Jansen / Körner, 2000b, S. 7 sowie Lucks / Meckl 2002, S. 14. In dem folgenden Kapitel werden Erfolgsfaktoren bei Unternehmenszusammenschlüssen in der Energiewirtschaft identifiziert und beschrieben, die möglicherweise einen wichtigen Einfluss auf eine Unternehmensakquisition haben. Dazu fließen, neben den in der Literatur beschriebenen Erfolgsfaktoren, auch die Erfahrungen der 683 Vgl. Töpfer, 2000a, S Vgl. Picot, 2002b, S Vgl. auch die kritischen Erfolgsfaktoren in Tabelle 10 in Kapitel Kritische Erfolgsfaktoren bei Mergers & Acquisitions. 221

251 5. ERFOLGSFAKTOREN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Fragebogenbearbeiter und des Autors ein. Die so identifizierten Erfolgsfaktoren werden den oben beschriebenen Phasen der Unternehmensakquisition zugeordnet, erläutert sowie die in der Literatur dokumentierte Wirkung auf den Erfolg beschrieben. Es besteht dabei die Möglichkeit, dass einzelne Erfolgsfaktoren den Erfolg Unternehmensakquisition auch über mehrere Phasen hinweg beeinflussen. In diesem Falle wird der Erfolgsfaktor, ohne wissenschaftlichen Nachweis, der Phase zugeordnet, in der er subjektiv die größte Wirkung entfaltet. Um eine bessere Übersicht über die vielfältigen Erfolgsfaktoren zu erlangen und der Gefahr zu entgegnen, eine Vielzahl sich nur marginal unterscheidender Erfolgsfaktoren zu analysieren, werden ähnliche - besonders hinsichtlich der Erfolgsauswirkung - identifizierte Faktoren zu einem übergreifenden Erfolgsfaktor zusammengefasst Klassifikation der Erfolgsfaktoren In einer großen Anzahl Veröffentlichungen ist versucht worden, die Einflussgrößen und Bedingungen zu erforschen, die ursächlich für den Erfolg oder Misserfolg eines Unternehmens verantwortlich sind. Erfolgsfaktoren, deren Erfolgswirkung sehr intensiv und nachhaltig ist, werden als so genannte kritische Erfolgsfaktoren bezeichnet. 686 Die Bandbreite, der in der Literatur beschriebenen Erfolgsfaktoren ist überwältigend und umfasst unterschiedliche Systematisierungsversuche, denen einige in dieser Arbeit vorgestellt werden. So können diese z.b. in die folgenden vier Gruppen eingeteilt werden: 687 Eigenschaften o auf der Faktorebene: (z.b. hohe Qualifikation / Motivation Mitarbeiter und Management) o auf der Unternehmensebene: (z.b. positive Unternehmenskultur, Service etc.) Instrumente ( z.b. Kennzahlensysteme, Controlling-Tools) Strukturgrößen (z.b. Branche, Unternehmensgröße, Rechtsform, Eigentümerstruktur) Betriebliches Umfeld (z.b. wirtschaftliche Entwicklung, Steuer- und Rechtssystem) 686 Vgl. Steinle / Schmidt / Lawa, 1995, S Vgl. Rehkugler, 1989, S. 627 ff. 222

252 5. ERFOLGSFAKTOREN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Harte und weiche Erfolgsfaktoren Die wohl gebräuchlichste Klassifizierung der Erfolgsfaktoren erfolgt in so genannte harte (hard facts) und weiche (soft facts), die auf die Untersuchung und den großen Erfolg des Buchs Peters / Waterman sowie den Ausbau der kulturvergleichenden Managementforschung in den 80er Jahren des letzten Jahrhunderts zurückzuführen ist. 688 Dabei wird das Konzept der kritischen Erfolgsfaktoren um die so genannten weichen Faktoren erweitert, wobei den kulturellen Phänomenen die besondere wissenschaftliche Aufmerksamkeit, nicht nur der Wirtschaftswissenschaftler, sondern auch der Psychologen, Anthropologen und Soziologen zuteil wurde. 689 Als harte Erfolgsfaktoren werden quantifizier- und messbare Faktoren bezeichnet, deren Quantifizierung relativ einfach nachzuvollziehen ist, also z.b. die Eigenkapitalquote, die Anzahl der points of sale. Als weiche Erfolgsfaktoren werden die eher schlecht oder nicht quantifizier- und messbaren, sondern nur qualifizierbaren Faktoren bezeichnet. Zu diesen Erfolgsfaktoren werden u.a. die Unternehmenskultur, das Betriebsklima, die Unternehmensphilosophie, Mitarbeitermotivation gerechnet. Die Klassifikation der Erfolgsfaktoren nach harten und weichen ist insofern eine Differenzierung in quantifizierbare und qualifizierbare Faktoren. Insbesondere den weichen Faktoren wird in der wissens- und informationsbasierten Ökonomie eine entscheidende Wirkung auf den Unternehmenserfolg zugesprochen und in zahlreichen Untersuchungen nachgewiesen Exogene und endogene Erfolgsfaktoren Eine weitere Klassifikation stellt die Systematisierung nach der Herkunft der Wirkungsweise dar. So können die Erfolgsfaktoren aus dem Unternehmen heraus oder außen auf das Unternehmen einwirken. Endogene oder interne Erfolgsfaktoren kommen aus dem Unternehmen selbst, wie z.b. Know-how, Kostensenkungs- und Synergiepotenziale, sowie Mitarbeiterweiterbildung. Von exogenen oder externen Erfolgsfaktoren kann ausgegangen werden, wenn der Erfolgsfaktor außen auf das Unternehmen einwirkt und seine erfolgsfördernde Wirkung im Unternehmen entfaltet. Exogene Erfolgsfaktoren können Markt-, Finanzierungs-, Gesetzes- und Be- 688 Vgl. allgemein: Peter / Waterman, 1984; Deal / Kennedy, 1982; Duch, 1985; Kahle, Vgl. allgemein Bleicher, 1984; Pümpin / Kobi / Wüthrich, 1985; Duch, 1985; Breisig, 1990; Hoffmann, Vgl. Dickmann, 2002, S. 62 f; Jansen / Pohlmann, 2000, S. 30 ff. 223

253 5. ERFOLGSFAKTOREN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT schaffungspotenziale etc. sein. Dabei können externe Erfolgsfaktoren wie z.b. die volkswirtschaftlichen Rahmenbedingungen zum Zeitpunkt der Transaktion, die konjunkturelle Situation 691 und der Außenwert der Heimatwährung 692 eine starke Erfolgsrelevanz aufweisen Ex ante und ex post Erfolgsfaktoren Die Erfolgsfaktoren können auch hinsichtlich der zeitlichen Wirkung in Bezug auf den Vertragsabschluss, in ex ante - also jene, die vor dem Abschluss des Kaufvertrags - und ex post - die nach dem Abschluss des Kaufvertrags wirksam sind - unterteilt werden. Danach kann, je nachdem, ob die Ursachen für den Erfolg der Erfolgsfaktoren in der Planung oder in der Umsetzung liegen, zwischen ex ante- und ex post- Erfolgsfaktoren unterschieden werden Erfolgsfaktoren in der Strategieplanungs- und Akquisitionsphase Die identifizierten Erfolgsfaktoren der Strategieplanungs- und Akquisitionsphase sind in der Tabelle 12 zusammengestellt und werden im Folgenden näher erläutert und ihre wissenschaftlich dokumentierten Erfolgswirkungen diskutiert. Tabelle 12: Mögliche Erfolgsfaktoren in der Strategieplanungs- und Akquisitionsphase. Mögliche Erfolgsfaktoren in der Strategieplanungs- und Akquisitionsphase Klare realistische Strategie / Vision der Zusammenarbeit Realistische Einschätzung der zukünftigen Marktentwicklung Verhältnis des Top-Managements der Unternehmen zueinander Akquisitions- und Fusionserfahrung des Managements Kapazität für den Analyse- und Strategieplanungsprozess Charismatische Führungspersönlichkeit(en) Die Sicherstellung der Zielkonformität der Vereinbarungen ist im Weiteren Verlauf des M&A-Prozesses eine unabdingbare Voraussetzung für den strategischen Erfolg 691 Vgl. Bamberger, 1994, S. 190 ff. 692 Vgl. Dörr, 2000, S. 171 ff. 224

254 5. ERFOLGSFAKTOREN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT des Projektes, weshalb der Strategieplanungs- und Akquisitionsphase eine zentrale Rolle zukommt Klare realistische Strategie / Vision der Zusammenarbeit Ausgangspunkt einer jeden unternehmerischen Zusammenarbeit ist die Vision, die immer zuerst kommt und die Grundlage für die Ableitung einer realistischen und umsetzbaren Strategie darstellt. Dabei sollte eine Integration durch eine klare, realistische, anregende und herausfordernde Vision unterstützt und angeführt werden, deren Inhalte sich aus der strategischen Due Diligence ergeben 694 und die Basis für eine vom Top-Management allseits getragene Strategie darstellt. 695 Als kritische Erfolgsfaktoren bei M&A werden insbesondere die klare Vorstellung vom gewollten bzw. notwendigem Integrationsgrad sowie der klare Integrationsplan benannt. 696 Damit stellen Vision und Strategie die Grundlage für eine erfolgreiche Unternehmenszusammenarbeit dar. Eine Vision ist auch dann großer Wichtigkeit, wenn Rechenschaft darüber ablegt werden soll, ob das Richtige getan wurde. Sie ist das Reagenz, das deutlich macht, ob die Aufgaben der großen Zielrichtung entsprechend verstanden, priorisiert und ausgeführt wurden. 697 Vergleichsweise einheitlich wird die Notwendigkeit einer klaren Vision und Strategie gesehen und für erfolgswirksam befunden, wenn zumindest in groben Zügen die strategischen Vorteile aus einem Zusammengehen deutlich werden. 698 Eine detaillierte Auswertung zeigt, dass bei mehr als einem Viertel der Unternehmen, die keine klare Strategie für einen Zusammenschluss hatten, das Scheitern bereits in 693 Vgl. Lucks / Meckl, 2002, S Vgl. Habeck / Kröger / Träm, 1999, S Vgl. Althauser / Tonscheidt-Göstl, 1999, S Vgl. Fischer / Steffens-Duch, 2001, S Der Fit ist in den meisten Unternehmen wichtiger als die gemeinsame Vision. Die Global PMI Survey, an der 115 Unternehmen weltweit einbezogen waren, hat ergeben, dass 78 Prozent aller M&A-Transaktionen deshalb unternommen wurden, weil entschieden wurde, dass beide Unternehmen zusammenpassen, dass ein Fit da ist. Dabei schlugen 58 Prozent der Unternehmensfusionen fehl, dass heißt, sie erreichten ihre Ziele nicht und haben Werte zerstört, anstatt neue zu schaffen. Denn weder rein oberflächliches Zusammenpassen oder der financial fit können die Basis für einen zukunftsgerichteten Unternehmenszusammenschluss darstellen., Habeck / Kröger / Träm, 1999, S. 27 ff. 698 Vgl. Penzel, 2000, S. 25 ff; Habeck / Kröger / Träm, 1999, S. 27 ff; Jansen / Müller-Stewens, 2000, S

255 5. ERFOLGSFAKTOREN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT der Strategieplanungs- und Akquisitionsphase zumindest indirekt begründet lag. 699 Deshalb sollten spätestens zu Beginn der PMI-Phase die Vision, Ziele und Handlungsweise des neuen Unternehmens festgelegt werden. 700 Eine Vision zu haben macht bei den Analysten deutlich weniger Eindruck, und die dazugehörige Strategie wird wegen ihrer bestenfalls mittelfristigen Wirkung nicht für glaubwürdig gehalten. Das mag ein Grund sein, warum nur bei wenigen Fusionen dem Thema Vision Zeit und Aufmerksamkeit gewidmet werden Realistische Einschätzung der zukünftigen Marktentwicklung Die richtige Einschätzung der zukünftigen Marktentwicklung ist für eine Unternehmenszusammenarbeit zentraler Bedeutung. Dies macht deutlich, dass die Strategieplanungsphase keine Nebentätigkeit sein darf und Mitarbeitern durchgeführt werden sollte, die mit dem betroffenen Geschäft, mit den Instrumentarien der strategischen Planung und den Erfolgsfaktoren im M&A-Prozess vertraut sein sollten. Eine wichtige Voraussetzung für die Strategieentwicklung ist die Objektivität der Einschätzungen, d.h. die Annahmensetzung für die zukünftigen Entwicklungen sowie die unternehmensbedingten Stärken und Schwächen müssen mit größtmöglicher Objektivität getroffen werden, 702 um zukünftige Marktentwicklungen antizipieren zu können. Dabei sollte die rein finanzielle Due Diligence, die sich an den in der Vergangenheit entstandenen Daten orientiert, heute weniger stark im Vordergrund stehen und viel mehr Wert auf die zukünftigen Aussichten des Unternehmens gelegt werden. Damit sollten Themen wie z.b. Kunden, Konkurrenz und Kosten ebenso behandelt werden wie die Strategie Die Autoren sprechen in diesem Zusammenhang der 1. Phase im Akquisitionsprozess als Analyse- und Konzeptionsphase. Vgl. Grube / Töpfer, 2002, S. 47; Habeck / Kröger / Träm, Vgl. Grube / Töpfer, 2002, S Vgl. Habeck / Kröger / Träm, 1999, S Vgl. Lucks / Meckl, 2002, S Vgl. Habeck / Kröger / Träm, 1999, S

256 5. ERFOLGSFAKTOREN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Verhältnis des Top-Managements der Unternehmen zueinander Vergleichsweise einheitlich wird die Notwendigkeit einer strategischen Harmonie der Partner und des Top-Managements bei der künftigen Zusammenarbeit gesehen und für erfolgswirksam befunden. 704 Feindliche Übernahmen haben sich nicht als erfolgreiche Vorgehensweise für eine wertsteigernde Unternehmensführung durchgesetzt. 705 Gründe können zum einen die verhältnismäßig hohen Kaufpreise darstellen. Es besteht die Gefahr, dass ein vollständiger Synergietransfer vom Käufer zum Verkäufer bereits mit der Kaufpreiszahlung erfolgt und dass keine oder nur geringe Wertsteigerungen ex post zu erwarten sind. 706 Zum anderen können durch den feindlichen Charakter der Übernahme Widerstände in der Belegschaft aufkommen, die zusätzliche negative Auswirkungen auf die Motivation ergeben. 707 Weltweit sank der Anteil feindlicher Übernahmen deutlich, während zudem nur 32 Prozent der angekündigten Übernahmen auch tatsächlich realisiert wurden. 708 Fusionen unter Gleichen, die nur eine vermeintliche Harmonie der Partner oder des Top-Managements vermitteln, sollten ebenfalls vermieden werden. Die so genannten Mergers of Equals sind kein Erfolgsrezept. Laut einer Untersuchung der am besten funktionierenden Fusionen waren nur sieben Prozent als Merger of Equals einzuordnen. 709 In der Praxis werden Merger of Equals meist als äußerst heikel angesehen: Jeder sagt es, keiner glaubt daran, aber die Gesichter müssen gewahrt werden Akquisitions- und Fusionserfahrung des Managements Ein bedeutsamer Faktor für den Erfolg eines Unternehmenszusammenschlusses ist auch in der Akquisitions- und Fusionserfahrung des Managements 711 und des akqui- 704 Vgl. Burchard / Bongartz, 1998, S. 394; Gösche, 1995, S Vgl. Vogel, 2002, S. 20 f. Für empirische Studien: Vgl. Servaes, 1991, S. 412; Rajand / Forsyth, 2002, S. 71 ff. 706 Vgl. Weinmann, 2004, S Vgl. Weinmann, 2004, S Das Volumen feindlicher Übernahmen sank 705 Mrd. US-Dollar in 1999 auf 127 Mrd. US- Dollar im Jahr Vgl. Jansen, 2002, S Vgl. Habeck / Kröger / Träm, 1999, S. 20 sowie u.a. die Ausführungen in Kapitel Operativer Erfolg bei Fusionen, Abbildung Simon, 1999, S Vgl. Bühner, 1990c, S. 173 ff; Bühner, 1991, S. 168 ff. 227

257 5. ERFOLGSFAKTOREN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT rierenden Unternehmens zu sehen. 712 Als Maß der Akquisitionserfahrung wird die Anzahl der bereits durchgeführten Unternehmenskäufe angesehen, die in der jüngeren Vergangenheit durch das Management und das akquirierende Unternehmen absolviert wurden. 713 Eine Erklärung für die positive Korrelation zwischen Akquisitionserfahrung und Erfolg können zum einen organisationale Lern- und Erfahrungseffekte darstellen, die zu einer optimierten Abwicklung des gesamten Akquisitionsprozesses führen. 714 Erfahrungen sind dabei insbesondere in den Bereichen der Identifikation Akquisitionskandidaten, deren Bewertung, Führung und Einbindung in den Unternehmensverbund entscheidendem Vorteil. 715 Diese Erfahrungen können durch eine systematische Analyse bereits abgeschlossener Akquisitions- und Integrationsprozesse, inklusive der Identifikation der gemachten Fehler, begünstigt werden. Zum anderen können neben den organisationalen Lernprozessen auch individuelle Lernprozesse im Management erfolgswirksam sein, die in der Vermeidung administrativer Probleme und im Integrationsmanagement begründet liegen. 716 In Untersuchungen konnte nachgewiesen werden, dass 74 Prozent der erfolgreichen Fusionen Managern abgewickelt wurden, die mit Integrationsprojekten Erfahrung hatten. 717 Es wurden jedoch auch neutrale bzw. negative Wirkungszusammenhänge zwischen der Akquisitionserfahrung auf den Erfolg bei Unternehmenszusammenschlüssen festgestellt Kapazität für den Analyse- und Strategieplanungsprozess Die Voraussetzungen für mögliche Wertzuwächse bei Unternehmensakquisitionen, die in der Post Merger-Phase realisiert werden, werden in der Pre Merger-Phase geschaffen. 719 Dabei ist eine umfassendere Planung unter expliziter Berücksichtigung aller Stakeholder, 720 insbesondere der Kunden 721 und der Mitarbeiter, 722 dem Erfolg 712 Vgl. Baetge, 1997, S. 451; Steinöcker, 1993, S Vgl. Weinmann, 2004, S Vgl. Bamberger, 1994, S. 224; Hayward, 2002, S Vgl. Bühner, 1990e, S Vgl. Fowler / Schmidt, 1989, S Vgl. Habeck / Kröger / Träm, 1999, S Vgl. für negative Zusammenhänge: Kusewitt, 1985, 159 ff und für neutrale (d.h. kein signifikanter Zusammenhang): Bamberger, 1994, S Vgl. Jansen / Pohlmann, 2000, S Vgl. Penzel, 2000, S

258 5. ERFOLGSFAKTOREN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT zuträglich. Ein gründlicher und umfassender Analyse- und Strategieplanungsprozess kann die spätere Integration besser vorbereiten und deren Umsetzung nachhaltig fördern. Wie die Untersuchungen erfolgreicher und gescheiteter M&A deutlich zeigen, liegt der Grundstein für den späteren Erfolg in der gründlichen Vorbereitung des Mergers bzw. der Akquisition. Die durchgeführten Analysen, erarbeiteten Strategien, die Due Diligence und das Risikomanagement bilden die Basis für die Integration und ermöglichen eine zielgerichtete Vorgehensweise. 723 In einer Studie wird vor allem die umfassende Ausgestaltung der ersten Phase bei Unternehmenszusammenschlüssen für entscheidend angesehen. Fast die Hälfte der befragten Führungskräfte erachtet eine gründliche Vorbereitung schon in der Strategieplanungsphase als wichtigen Erfolgsfaktor. 724 Wenn der Anfang gut vorbereitet ist, wirken sich die folgenden Phasen nicht so gravierend auf den Fusionserfolg aus. Häufig werden in der Pre Merger-Phase, aufgrund der Vertraulichkeit, nur die unmittelbar betroffenen Vorstände und Juristen in die Verhandlungen einbezogen. In der nachfolgenden Umsetzungsphase werden die Verantwortlichkeiten jedoch delegiert, ohne im Vorfeld mitbestimmen oder mit analysieren zu können. 725 Dabei erscheint ein frühzeitiges Einbinden der Strategieplaner und Verantwortlichen sowie eine ausreichende Kapazität für die Bearbeitung der Haupt- und Randaktivitäten sehr zweckmäßig. 726 Bei internen Kapazitätsengpässen können gegebenenfalls externe Berater und Dienstleister hinzugezogen werden, wodurch allerdings ein Qualitätsverlust durch die fehlenden internen Kenntnisse sowie höhere Kosten zu erwarten sind. Im M&A-Geschäft wird die Größe des Käuferunternehmens den Märkten als Indikator für das Vorhandensein erforderlichen Managementressourcen aufgefasst Charismatische Führungspersönlichkeit(en) Eine starke und charismatische Unternehmerpersönlichkeit, die mittels innovativer und die Mitarbeiter motivierender Führungsstärke einen Unternehmenszusammen- 721 Vgl. Jansen / Müller-Stewens, 2000, S. 50; Homburg, 2000, S. 169 ff. 722 Vgl. Töpfer, 2000a, S. 12 f. 723 Vgl. Grube / Töpfer, 2002, S Vgl. Grube / Töpfer, 2002, S Vgl. Jansen / Pohlmann, 2000, S Vgl. Lucks / Meckl, 2002, S Vgl. Dörr, 2000, S

259 5. ERFOLGSFAKTOREN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT schluss begünstigt und die Umsetzung nachhaltig vorantreibt, wird ebenfalls als erfolgswirksam angesehen Erfolgsfaktoren in der Bewertungs- und Auswahlphase Für die Bewertungs- und Auswahlphase konnten die in Tabelle 13 zusammengestellten Erfolgsfaktoren identifiziert und zugeordnet werden. Im Folgenden werden ihre wissenschaftlich dokumentierten Erfolgswirkungen näher erläutert und diskutiert. Tabelle 13: Mögliche Erfolgsfaktoren in der Bewertungs- und Auswahlphase. Mögliche Erfolgsfaktoren in der Bewertungs- und Auswahlphase Höhe des gezahlten Kaufpreises Bewertungs- und Verhandlungserfahrung des Managements Vorhandene liquide Mittel / solide finanzielle Basis Systematische Vorbereitung der Zusammenarbeit Beschränkung auf die Kernkompetenz Ermittelte Synergiepotenziale Strategischer Fit Kapazität für die Informationsbeschaffung Informationsherausgabe durch den Verkäufer Qualität der erhobenen Daten Höhe des gezahlten Kaufpreises Die Höhe des gezahlten Kaufpreises ist besonders bei Akquisitionen und Fusionen 729 für den Erfolg herausragender Bedeutung und steht im Zentrum der Erfolgsbetrachtung Vgl. Althauser / Tonscheidt-Göstl, 1999, S Da bei Kooperationen in der Energiewirtschaft i.d.r. keine Unternehmensbeteiligungen zu deutlich über dem Marktpreis liegenden Preise erworben werden, sondern wenn überhaupt Unternehmen zur Vertretung gemeinsamer Interessen auf Selbstkostenbasis gegründet werden, spielt der gezahlte Kaufpreis hier keine bzw. eine sehr untergeordnete Rolle. 730 Vgl. Volkhart, 1999, S

260 5. ERFOLGSFAKTOREN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Mit steigendem Kaufpreis nimmt die Renditeerwartung, die durch die Unternehmensgröße, die Branche und die realisierbaren Synergiepotenziale determiniert wird, zu. Die oftmals sehr hohen Kaufpreise können auch ein Grund dafür sein, dass sich feindliche Übernahmen nicht als erfolgreiche Vorgehensweise für eine wertsteigernde Unternehmensführung durchgesetzt haben. 731 In einigen Untersuchungen wird der gezahlte Kaufpreis hingegen als weniger wichtig für den Akquisitionserfolg identifiziert Bewertungs- und Verhandlungserfahrung des Managements In der Bewertungs- und Auswahlphase des Akquisitionsprozesses ist die Bewertungs- und Verhandlungserfahrung des Managements ein wichtiger Erfolgsfaktor. 733 Im Bewertungs- und Verhandlungsprozess können die Verantwortlichen aufgrund der Erfahrung, die richtigen Fragen stellen und die erhaltenen Antworten hinterfragen und auf Plausibilität überprüfen. 734 Im Rahmen des Bewertungsprozesses liegt eine Schwachstelle bei den zukunftsbezogenen Bewertungsverfahren häufig in der Notwendigkeit der Schätzung unsicherer zukünftiger Daten und Größen. 735 Dieses Grundsatzproblem ist vom Prinzip her nicht lösbar. Allerdings kann durch eine detaillierte Planung 736 und die Bewertungserfahrung des Managements zumindest teilweise die Unsicherheit verringert und eine realistische Einschätzung der Erfolgsaussichten herbeigeführt werden. Andererseits wurde im Rahmen einer Vorstudie, insbesondere die erfolgreiche Verhandlung als weniger wichtig für den Erfolg einer Unternehmensübernahme eingestuft Vgl. Vogel, 2002, S. 20 f. 732 Gemäß einer Vorstudie im Rahmen des DaimlerChrysler Mergers, dessen Ergebnisse generell mit den A. T. Kearney herausgearbeiteten Schlüsselkriterien für M&A-Vorhaben übereinstimmen, ist der Preis weniger wichtig. Vgl. dazu Grube / Töpfer, 2002, S. 62 besonders Abbildung Vgl. Bühner, 1990c, S ; Bühner, 1991, S Vgl. Felder, 2001, S Vgl. auch die Problemfelder der Erfolgsmessung in Kapitel Problemfelder bei der Erfolgsmesung M&A-Transaktionen sowie die Unternehmensbewertung in Kapitel Unternehmensbewertung. 736 Vgl. Lucks / Meckl, 2002, S Gemäß einer Vorstudie im Rahmen des DaimlerChrysler Mergers, dessen Ergebnisse generell mit den A. T. Kearney herausgearbeiteten Schlüsselkriterien für M&A-Vorhaben übereinstimmen, sind erfolgreiche Verhandlungen weniger wichtig. Vgl. dazu Grube / Töpfer, 2002, S. 62 besonders Abbildung

261 5. ERFOLGSFAKTOREN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Vorhandene liquide Mittel / solide finanzielle Basis Die vorhandenen liquiden Mittel sowie eine solide finanzielle Basis werden ebenfalls als erfolgsentscheidende Faktoren benannt. Das finanzielle Durchhaltevermögen macht einen großen Unterschied. In einer Untersuchung waren die erfolgreichen Fusionen alle durch gesunde finanzielle Verhältnisse abgedeckt, dies war bei den weniger erfolgreichen seltener der Fall Systematische Vorbereitung der Zusammenarbeit Die systematische Vorbereitung und Prüfung einer Unternehmenszusammenarbeit und insbesondere die kulturelle Due Diligence 739 werden als kritische Erfolgsfaktoren angesehen. Das Grundsatzproblem der Datenunsicherheit ist vom Prinzip her nicht lösbar, kann jedoch durch eine detaillierte, systematische Planung und Vorbereitung erheblich verringert und die Erfolgsaussichten gesteigert werden. 740 Bei der systematischen Partnersuche und -prüfung im Hinblick auf die Entstehung Integrations- bzw. Vernetzungskosten können dabei bereits die Voraussetzungen für eine erfolgreiche Akquisition geschaffen werden. Dies bedeutet auch eine stärkere Integration der Pre Merger- und der Post Merger-Phase. Laut einer Studie wird in weniger als jeder fünften Transaktion eine derartige Transaktionsplanung vorgenommen. 741 Mangelhafte Transaktionsplanungen - besonders Integrationsplanungen können wesentliche Gründe für das Scheitern Unternehmenszusammenschlüssen darstellen Beschränkung auf die Kernkompetenz Unternehmenszusammenschlüsse, die sich auf die Beschränkung ihrer Kernkompetenzen 743 konzentriert haben, gehören zu den erfolgreichen. 744 Einer Untersuchung zur Folge haben 80 Prozent der Top-Fusionierer in Unternehmen der gleichen Sparte investiert, wobei 36 Prozent direkte Wettbewerber waren. In 44 Prozent der Fälle war das Geschäftfeld des Zielunternehmens sehr nahe mit dem 738 Vgl. Habeck / Kröger / Träm, 1999, S Vgl. Fischer / Steffens-Duch, 2001, S Vgl. Lucks / Meckl, 2002, S Vgl. Jansen / Pohlmann, 2000, S Vgl. Fischer / Steffens-Duch, 2001, S Vgl. auch das 7-K-Modell in: Jansen / Pohlmann, 2000, S. 31; bzw. Jansen, Vgl. auch die Ausführungen in Kapitel Kernkompetenzen. 232

262 5. ERFOLGSFAKTOREN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT des Akquisiteurs verwandt. 745 Ferner blieben 48 Prozent der erfolgreich fusionierten Unternehmen mit der Fusion im Kerngeschäft ihrer Geschäftstätigkeit, während nur 19 Prozent der weniger erfolgreichen Unternehmenszusammenschlüsse dies taten. 746 Grundsätzlich kann festgestellt werden, dass sich mit steigendem Diversifikationsgrad die Erfolgsaussichten einer Akquisition verschlechtern. 747 Die horizontale Akquisition weist den höchsten Erfolgsbeitrag für eine wertorientierte Unternehmenspolitik auf. So wurden besonders horizontale Zusammenschlüsse mit Produktausweitung vom Kapitalmarkt verhältnismäßig günstig bewertet. 748 Ein möglicher Grund dafür könnte darin bestehen, dass der Kapitalmarkt in dieser Bindungsrichtung am ehesten eine Strategie der Wertsteigerung zu erkennen vermag. Diese erscheint deshalb plausibel, da im Fall der Realisierung wertsteigernden Effekten wie economies of scale 749 und economies of scope sowohl zeitlich als auch sachlich diese am ehesten zu erwarten sind. 750 Außerdem ergibt sich bei einem horizontalen Zusammenschluss eine größere Marktmacht, wodurch sowohl eine flexiblere Preispolitik für den Output und auch geringere Kosten für den Input möglich erscheinen. 751 Der sich ebenfalls ergebende größere Marktanteil für das verbundene Unternehmen 752 kann zu höheren Rentabilitäten und besserer Liquidität beitragen. 753 Tendenziell negative Erfolgsaussichten können hinsichtlich einer konglomeraten Bindungsrichtung erwartet werden. Dies dokumentiert sich einheitlich in den hohen ab- 745 Vgl. Habeck / Kröger / Träm, 1999, S Vgl. Habeck / Kröger / Träm, 1999, S Vgl. Jung, 1993, S. 126; Datta / Narayanan / Pinches, 1992, S. 70 f und 79 sowie die Ausführungen in Kapitel Horizontal- und Diversifikationsstrategie. 748 Vgl. Weinmann, 2004, S. 256 f; Bühner, 1990d, S. 306 f; Bühner, 1990c, S. 110 f und 206 f; Gerke / Garz / Oerke, 1995, S. 812 ff; Kerler, 2000, S. 157 ff; Seth, 1990, S. 109 ff; Kusewitt, 1985, S. 167; Morch / Shleifer / Vishny, 1990, S. 42 ff. Gegenteilige Ergebnisse brachten u.a. die Studien Albrecht, 1994, S. 170; Lubatkin, 1987, S. 39 ff; Chatterjee, 1986, S. 130 ff; Sirower, 1997, S. 90 ff und 189 f. 749 Vgl. Weston / Siz / Johnson, 2001, S. 7 f; Albrecht,1994, S. 86 f. 750 Vgl. auch die Ausführungen in Kapitel Economies of Scale - und Economies of Scope- Hypothesen. 751 Vgl. Chatterjee / Lubatkin, 1990, S Vgl. Jung, 1993, S. 106 ff. 753 Vgl. die PIMS - Studie (Profit Impact of Market Strategy), aus der diese Erkenntnisse gewonnen wurden; siehe dazu auch: Schoeffer / Buzzell / Heany, 1974, S. 140 ff; Neubauer, 1999, S. 473 ff; Bea / Haas, 2001, S

263 5. ERFOLGSFAKTOREN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT normalen Verlusten bei der Aktienkursentwicklung, bei der Betrachtung Desinvestitionsquoten und in der Entwicklung der Gesamtkapitalrentabilität. 754 Eine gewisse Mittelstellung nimmt die vertikale Ausrichtung Unternehmenszusammenschlüssen innerhalb der empirischen Analyse ein. Diese zielen besonders auf die Senkung der Transaktionskosten ab. 755 Durch die Einbindung einer vor- und nachgelagerten Wertschöpfungskette wird versucht, die Risiken des Marktes zu verringern Ermittelte Synergiepotenziale Die ermittelten und erzielbaren Synergiepotenziale sind ähnlich wie die Höhe des gezahlten Kaufpreises eine wichtige Determinante für mögliche Renditeerwartungen und damit unmittelbar für die Erfolgsaussichten bei Unternehmenszusammenschlüssen verantwortlich. Dabei erweist sich die zunehmende Größe des Target-Unternehmens als kritischer Erfolgsfaktor, 757 da die Vorteilhaftigkeit des Erwerbs relativ großer Unternehmen mit dem größeren Wertschöpfungspotenzial, außergewöhnlich wertvollen Vermögensgegenständen sowie Größenersparnissen - und damit auch Synergiepotenzialen - bei der Transaktion begründet wird. Ferner ist aufgrund der großen Bedeutung des Projektes und der Konsequenzen des Misserfolgs, ein besonders großes Interesse bei den verantwortlichen Führungskräften zu vermuten, woraus eine hohe Motivation und ein verstärktes Engagement resultieren können. 758 Die zunehmende Unternehmensgröße wird aber auch kritisch gesehen, da zunehmender Integrationsaufwand, die Überlastung der beteiligten Unternehmen sowie eine abnehmende organisatorische Steuerbarkeit aufgrund der zunehmenden Komplexität hierfür angeführt werden Vgl. Proter, 1987a, S. 31 ff; Bühner, 1990c, S. 111 f. 755 Vgl. hierzu auch die Ausführungen zur Transaktionskostentheorie in Kapitel Transaktionskostentheorie. 756 Vgl. Bühner, 1990c, S. 13 und 111; eine andere Meinung vertritt Möller, 1983, S. 104 f. 757 Vgl. Bamberger, 1994, S. 264; Albrecht, 1994, S. 168; Hunt, 1990, S. 69 ff; Asquith / Bruner / Mullins, 1983, S Vgl. Bamberger, 1994, S Vgl. Sirower, 1997, S. 134 f und 193; Kusewitt, 1985, S. 159; Scanlon / Trifts / Pettway, 1989, S. 109; Coley / Reinton, 1988, S. 29; Indifferent: Fowler / Schmidt, 1989, S. 345 f; Travlos, 1987, S. 960 ff. 234

264 5. ERFOLGSFAKTOREN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Strategischer Fit Dem strategischen Fit der beteiligten Unternehmen kommt Beginn der Akquisition an eine herausragende Bedeutung zu. Die zusammenarbeitenden Unternehmen sollten sich dabei in strategischer Hinsicht ergänzen und in ihrer Kombination deutlich höhere Erfolgsaussichten aufweisen als dies für jedes einzelne Unternehmen der Fall ist. Insbesondere müssen hierzu Synergiepotenziale oder neue Wachstumsmärkte erschlossen werden können. 760 Untersuchungen haben gezeigt, dass weder oberflächliches Gut-Zusammenpassen noch der Fit in rein finanzieller Hinsicht die Basis für ein zukunftsgerichtetes Geschäftsmodell darstellen können Kapazität für die Informationsbeschaffung Ein zentraler Erfolgsfaktor liegt in der Informationsbeschaffung und der Anpassung an sich ändernde Rahmenbedingungen während des gesamten M&A-Prozesses. Dabei stellt die Due Diligence kapazitativ einen wesentlichen Teil dar. Es sollte darauf geachtet werden, dass im Dickicht der Detail- und Einzelinformationen keine Datenfriedhöfe angelegt werden, die nicht in die Entscheidungsfindung eingehen. Informationen, die nicht zielorientiert erhoben oder aufbereitet werden, können die ohnehin angespannte Ressourcensituation bei einer M&A-Transaktion unnötig verschärfen und wichtige Entscheidungen verzögern. Eine ausreichende kapazitiatve Ausstattung ist jedoch großer Wichtigkeit, damit die Informationen in einer bedarfsgerechten Form zur Verfügung gestellt werden können, die die Entscheidungsträger in die Lage versetzt, ohne großen zeitlichen Aufwand die Daten interpretieren und verwenden zu können. 762 Falsche Informationen, nicht beschaffbare Informationen sowie eine insgesamt schlechte Informationslage kann jedoch auch nur teilweise durch einen erhöhten Be- 760 Gemäß einer Vorstudie im Rahmen des DaimlerChrysler Mergers, dessen Ergebnisse generell mit den A. T. Kearney herausgearbeiteten Schlüsselkriterien für M&A-Vorhaben übereinstimmen, ist der strategische Fit der Partner für den Erfolg der Unternehmensübernahme herausragender Bedeutung. Vgl. hierzu auch Grube / Töpfer, 2002, S. 62 besonders Abbildung Vgl. Habeck / Kröger / Träm, 1999, S Vgl. Lucks / Meckl, 2002, S

265 5. ERFOLGSFAKTOREN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT schaffungsaufwand oder erhöhte Kapazitäten für die Datenbeschaffung wettgemacht oder gelöst werden Informationsherausgabe durch den Verkäufer Die Informationsherausgabe durch den Verkäufer ist für den Bewertungs- und Auswahlprozess durch den potenziellen Käufer entscheidender Bedeutung, die aufgrund der Informationsasymmetrie zu seinen Ungunsten nur schwerlich aufgelöst werden kann. Der Rückschluss, dass eine restriktive Informationspolitik der Verkäufer einen Mangel oder andere wesentliche Tatsachen zurückhalten sollen, ist nicht zwangsläufig richtig. Für den Fall, dass die Transaktion nicht zustande kommt, muss der Verkäufer sicher stellen, dass keine Daten nach außen oder an Dritte gelangen, die die Wettbewerbsposition des Kaufobjektes gefährden könnten. Angesichts dieser Problematik sollte verzichtet werden, zu hohe Informationsansprüche zustellen oder diese eventuell durch Drohungen mit dem Abbruch der Verhandlungen zu untermauern. Durch das Abschließen Vertraulichkeitserklärungen kann das Informationsproblem nur teilweise gelöst werden. Allerdings steigt für den Verkäufer mit zunehmender Abarbeitung der einzelnen Prozessstufen die, dass der Vertrag zustande kommt, so dass sich die Bereitschaft erhöhen sollte, Informationen herauszugeben Qualität der erhobenen Daten Die Qualität der erhobenen Daten ist, neben der Kapazität für die Informationsbeschaffung und der Informationsherausgabe durch den Verkäufer, ebenfalls zentraler Bedeutung in der Bewertungs- und Auswahlphase und damit für den Erfolg der Unternehmenszusammenarbeit. Vor allem in der Strategieplanungs- und Akquisitionsphase aber auch in der Bewertungs- und Auswahlphase kann die Qualität der über das Zielobjekt erhobenen und beschafften Daten unzureichend sein. Darauf aufbauende Entscheidungen sind dann zwangsläufig suboptimal oder falsch und können erhebliche Kosten oder sogar das Scheitern der Zusammenarbeit verursachen. Dieses Problem kann auch nur teilwei- 763 Vgl. Lucks / Meckl, 2002, S Vgl. Lucks / Meckl, 2002, S

266 5. ERFOLGSFAKTOREN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT se durch einen erhöhten Beschaffungsaufwand für die erforderlichen Daten wettgemacht bzw. gelöst werden Erfolgsfaktoren in der Strukturentwicklungs- und Umsetzungsphase Die identifizierten Erfolgsfaktoren der Strukturentwicklungs- und Umsetzungsphase sind in der Tabelle 14 zusammengestellt. Im Folgenden werden diese Erfolgsfaktoren erläutert und ihre wissenschaftlich dokumentierten Erfolgswirkungen diskutiert. Tabelle 14: Mögliche Erfolgsfaktoren in der Strukturentwicklungs- und Umsetzungsphase. Mögliche Erfolgsfaktoren in der Strukturentwicklungs- und Umsetzungsphase Flexibilität und Veränderungsbereitschaft aller Beteiligten Unterschiede in den Unternehmenskulturen Implementation der neuen Unternehmensstruktur Incentive - Systeme für das Management Zügige Benennung des neuen Managements Schnelle Ertragssteigerung durch Synergieausschöpfung und Wachstum Proaktives Risikomanagement Interne und externe Kommunikationsstrategie Wissenstransfer zwischen den Unternehmen Geschwindigkeit beim Integrationsprozess Regelmäßige Anwendung des Controllinginstrumentariums Flexibilität und Veränderungsbereitschaft aller Beteiligten Die erfolgreiche Durchführung der Transaktionsphase im Rahmen einer Unternehmensakquisition hängt entscheidend der Flexibilität und Veränderungsbereitschaft aller Beteiligten sowie den Fähigkeiten des Integrationsteams - über den gesamten Umsetzungsprozess - ab Vgl. Lucks / Meckl, 2002, S Vgl. Fischer / Steffens-Duch, 2001, S

267 5. ERFOLGSFAKTOREN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Aufgrund der sich im Laufe des Prozesses ständig erhöhenden Informationen über das Zielunternehmen ist neben der Flexibilität und Veränderungsbereitschaft der Beteiligten, ebenso eine hohe Flexibilität und Bereitschaft für Strukturveränderungen erforderlich. 767 In einer Studie konnte herausgefunden werden, dass nicht erreichtes Commitment der Mitarbeiter gepaart mit hohem Widerstand gegen fusionsbedingten Wandel mit 37 Prozent der Nennungen als Hauptgrund für das Scheitern Fusionen ermittelt wurde Unterschiede in den Unternehmenskulturen Die Unterschiede in den Unternehmenskulturen spielen eine wesentliche und gewichtige Rolle für den Erfolg bzw. Misserfolg Akquisitionen. 769 Die Bedeutung Divergenzen in den Unternehmenskulturen der sich verbindenden Unternehmen wird dabei regelmäßig unterschätzt. 770 Häufig negieren Unternehmen das Vorhandensein kultureller Barrieren zwischen den Akquisitionspartnern. Sie vernachlässigen die Tatsache, dass Veränderungen auf beiden Seiten notwendig sind, wenn eine neue Kultur entstehen soll, und versäumen es deshalb, das Thema Kultur professionell anzugehen. 771 Dabei können Unternehmenskulturen die Integration fördern, Kontinuität schaffen und für Vertrauen und Berechenbarkeit sorgen. 772 Die Unternehmenskultur ist dabei ein besonders kontrovers diskutierter mutmaßlicher Erfolgsfaktor. So wird einerseits der Kompatibilität der Unternehmenskulturen Vgl. Lucks / Meckl, 2002, S Vgl. die interne Studie A. T. Kearney Post Merger Integration - Ergebnisse bei Finanzdienstleistern, 1998; in: Jansen / Pohlmann, 2000, S Bei einer Untersuchung konnte im allgemeinen Sample erstaunlicherweise kein signifikanter Zusammenhang Unternehmenskultur und dem Erfolg Unternehmenszusammenschlüssen nachgewiesen werden. Bei Zusammenschlüssen, die diesem intuitiven Aspekt der Kultur einen hohen Stellenwert bei den Aufgaben beigemessen haben, war keine bessere Umsatz- oder Börsenwertentwicklung zu verzeichnen gewesen. Vgl. hierzu Jansen, 2001b, S. 25. Im Gegenteil: Unternehmen, die bereits mehrere Akquisitionen in der gleichen Größenordnung durchgeführt haben und somit über eine entsprechend Fusionserfahrung verfügen sollten, haben dem Thema Kultur sogar eine geringere Bedeutung zugemessen; Dickmann, 2002, S Vgl. Simon, 1999, S. 96 f. 771 Vgl. Habeck / Kröger / Träm, 1999, S Vgl. Althauser / Tonscheidt-Göstl, 1999, S Vgl. Bamberger, 1994, S. 267 ff; Datta / Puai, 1995, S. 350 ff. 238

268 5. ERFOLGSFAKTOREN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT und andererseits einer besonders große kulturelle Distanz der Unternehmenskulturen 774 eine überragende Bedeutung für den Fusionserfolg zugeschrieben. Wesentliche Gründe für das Scheitern Unternehmenszusammenschlüssen sind in der ungenügenden Berücksichtigung unterschiedlicher Unternehmenskulturen sowie der mangelnden Sinnhaftigkeit für das Commitment der Mitarbeiter gesehen. 775 Die kulturelle Integration stellt einen wichtigen und gleichsam katalytischen Baustein für den Erfolg einer M&A-Transktion dar, der die übrigen Integrationsebenen Strategie, Personal und Struktur beeinflusst und ergänzt. Einerseits sind kulturelle Unterschiede der am häufigsten genannte Grund für das Scheitern Fusionen sowohl vor als auch nach dem Abschluss. In der Regel zwingt der Stärkere dem Schwächeren seine Kultur auf, ohne zu hinterfragen, ob das der richtige Ansatz ist. Bei vollständigen Integrationen sollte eine gemeinsame Kultur aus den bisherigen Kulturen entwickelt werden. Die Integration Organisationskulturen wird in der Erfolgsforschung als Schlüsselfaktor 776 angesehen, die möglichst das Beste aus den fusionierenden Unternehmen in sich vereint. Integrationskulturen versprechen bessere Ergebnisse. 777 Andererseits kann bei sehr ähnlichen Kulturprofilen durch explizite Kulturarbeit die Aktivierung der organisationalen Immunsysteme gefördert werden und zu erheblichen Absonderungs- und Differenzierungsbemühungen bei den einzelnen Kulturen führen. Dabei ist das Human Resources-Management nicht der Gestalter der Unternehmenskultur, wenn gleich durch erste Vernetzungsprozesse 778 eine gemeinsam erlebbare Kultur entsteht, die wiederum interdependent auf die einzelnen Unternehmenskulturen wirkt und deren Entwicklung beeinflusst. 779 Ferner wird behauptet, dass die Inkompatibilität der Unternehmenskulturen den Verantwortlichen häufig auch als Hauptgrund für den Misserfolg bei M&A angeführt wird und somit eine Sündenbock-Funktion übernimmt, da in Wirklichkeit andere Faktoren für den Erfolg entscheidend sind Vgl. Morosini / Shane / Singh, 1998, S. 137 ff. 775 Vgl. Fischer / Steffens-Duch, 2001, S Vgl. Kay / Shelton, Vgl. Habeck / Kröger / Träm, 1999, S. 102 und S Vgl. auch das 7-K-Modell in: Jansen / Pohlmann, 2000, S. 31; bzw. Jansen, Vgl. Jansen / Pohlmann, 2000, S Vgl. Feldmann / Spratt, 2000, S. 164 ff. 239

269 5. ERFOLGSFAKTOREN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Andere Autoren sehen keinen Einfluss der Unternehmenskultur hinsichtlich des Erfolgs Unternehmenszusammenschlüssen 781 bzw. finden keine empirische Belegbarkeit für wertsteigernde Unternehmenszusammenschlüsse durch einheitliche Unternehmenskulturen. 782 Bei einer Umfrage unter Entscheidungsträgern haben gut 80 Prozent der Befragten dem Integrationsfaktor Unternehmenskultur eine große oder herausragende Bedeutung zu gemessen. 783 Einer weiteren Umfrage durch Forbes bei 500 Finanzvorständen zur Folge stellen inkompatible Unternehmenskulturen das primäre Hindernis bei der Berechnung der angestrebten Synergiepotenziale dar Implementation der neuen Unternehmensstruktur Als weiteren Erfolgsfaktor im Rahmen der Durchführung des Strukturentwicklungsund Umsetzungsprozesses ist die erforderliche hohe Qualifikation der Beteiligten sowie eine hohe Kreativität beim Strukturaufbau zu nennen. Aufgrund der sich im Laufe des Prozesses ständig erhöhenden Informationen über das Zielunternehmen ist darüber hinaus ebenso eine hohe Flexibilität und Bereitschaft für Strukturveränderungen erforderlich. Neben der Implementierung der neuen Unternehmensstruktur ist natürlich auch das Ergebnis erfolgsrelevant. Als wesentlich wird eine einfache Organisationsstruktur zu entwickeln sein, die Mitarbeiter und Kunden schnell nachvollziehen können. 785 Die formalen Strukturen und die informellen Wege der Zusammenarbeit innerhalb einer Organisation reflektieren auch die Machtstrukturen. Sie modellieren wichtige Beziehungen innerhalb des Unternehmens und lassen Rückschlüsse auf die wirklich wichtigen Dinge zu Vgl. Jansen / Körner, 2000a, S. 10; Jansen / Körner, 2000b; Grube / Töpfer, 2002, S Vgl. Jansen / Pohlmann, 2000, S Die Ergebnisse der Befragung beruhen auf einer Umfrage unter 300 Entscheidungsträgern mittelständischer Industrie- und Dienstleistungsbetriebe (8 Prozent Energiebetriebe). Vgl. hierzu Fischer, 2000, S Vgl.; Althauser / Tonscheidt-Göstl, 1999, S. 40 ff; sowie The Economist, 9. Jan. 1999; Manager Magazin, Jun Vgl. Lucks / Meckl, 2002, S Vgl. Dickmann, 2002, S

270 5. ERFOLGSFAKTOREN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT In den ersten zwei Jahren nach einer Unternehmensakquisition sind Führungskräfte häufig damit beschäftigt, die Hackordnung neu herzustellen und um Positionen zu kämpfen Incentive - System für das Management Wie bereits dargestellt, ist die mangelnde Sinnhaftigkeit für das Commitment der Mitarbeiter zu den wesentlichen Gründe für das Scheitern Unternehmenszusammenschlüssen zu zählen. 788 Insofern wird auch die Ausrichtung der Incentive- Systeme des sich neu formierenden Unternehmens, auf die neue Vision, Strategie und Kultur zu einem Erfolgsfaktor Zügige Benennung des neuen Managements Nach Fusionen steigt die Fluktuationsrate der Mitarbeiter deutlich an und kann einen wesentlichen Grund für den Misserfolg Fusionen darstellen. Empirische Untersuchungen zeigen, dass die höchste Fluktuation nicht in den ersten Monaten nach einem Merger, sondern im zweiten Jahr nach der Fusion auftritt. 790 Daher sollte das Retention Management in den Fokus der Personalarbeit gestellt werden. 791 Eine Schlüsselaufgabe für den HR-Bereich ist es, den Auswahlprozess zur Besetzung der Positionen in der neuen Organisation möglichst schnell, transparent und fair zu gestalten und durchzuführen. 792 Werden die Ängste vor den Ich-Faktoren, d.h. Arbeitsplatzverlust, neue Anforderungsprofile, Gehalt, Karrierepläne, Relevanz laufenden Projekten und Vereinbarungen etc., nicht unmittelbar systematisch aufgenommen, dann sind Fluktuation, hohe Absenzraten, ein reduziertes organisationales Commitment sowie eine sinken- 787 Vgl. Simon, 1999, S Vgl. Fischer / Steffens-Duch, 2001, S Vgl. Althauser / Tonscheidt-Göstl, 1999, S Vgl. Buono / Bowditch, Nach unterschiedlichen Analysen steigt die Fluktuationsrate auf das 12fache des Normalniveaus an. Es verlassen durchschnittlich 70 Prozent des oberen Managements innerhalb fünf Jahren das Unternehmen - nicht selten zur Konkurrenz (vgl. zu den Zahlen Jansen / Pohlmann, 2000). Wissenschaftlich ungeklärt bleibt aber der Zusammenhang mit dem Erfolg Unternehmenszusammenschlüssen. In einer Analyse der Fluktuationsraten konnte kein signifikanter Zusammenhang gefunden werden. Vgl. hierzu Jansen, 2001c, S. 28. Nachvollziehbar ist, dass besonders bei reinen Übernahmen häufig die schlechte Managementperformance des Zielunternehmens Motiv für die Übernahmen gewesen ist. Vgl. hierzu Gerpott, 1993a. 792 Vgl. Winkler / Dörr,

271 5. ERFOLGSFAKTOREN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT de Jobzufriedenheit mit Qualitätsproblemen die bedrohliche Folge. 793 Dabei gehen die besten Mitarbeiter - motiviert durch gezielte Angebote der Konkurrenz - meist zuerst. 794 Deshalb sollten die Führungspositionen schnellstens bestimmt werden. 795 Die Dringlichkeit, mit der eine Führungsmannschaft etabliert werden muss, wird häufig nicht erkannt oder einfach unterschätzt. Die Führung muss schnell etabliert werden, damit das Führungsvakuum auf jeden Fall vermieden wird und der Integrationsprozess vornherein die notwendige Dynamik erhält und beibehält. 796 Die meisten Unternehmen lassen sich bei der Benennung der neuen Führungsriege viel Zeit. Ein hoher Prozentsatz zieht ein vorübergehendes Chaos den eigentlich erforderlichen klaren Verhältnissen vornherein vor. Konsequenz des Chaos ist nur allzu oft survival of the fittest, womit dann der Zweck erreicht wäre. Dieser Darwinismus kostet wertvolle Zeit und Personalressourcen, die besser gehalten werden sollten. 797 Da Konflikte aufgrund der unsicheren und komplexen Integrationssituation vorprogrammiert sind, ist es wichtig, dass im Personalveränderungsprozess möglichst frühzeitig eine klare auf objektiven Kriterien beruhende Politik eingehalten wird. Auf diese Weise steigt die Integrationstransparenz und -klarheit bezüglich der Top-Level- Organisation sowie der Restrukturierungen. Sowohl das Verständnis für die Maßnahmen als auch die Geschwindigkeit und die Form der Umsetzung werden erleichtert. 798 Ferner ist es wichtig, dass die Träger dieses Prozesses die personalwirtschaftlichen Instrumente und Methoden beherrschen und professionell einsetzen, da unter den erschwerten Bedingungen einer M&A-Integration die Beherrschung z.b. der Personalbedarfsplanung oder der Freisetzungsplanung unverzichtbar ist. 799 Die Strategieberatung McKinsey hat in einer Studie herausgefunden, dass bei 85 Prozent der erfolgreichen Unternehmen das Management das gekaufte Unternehmen nicht verlassen hat. Dabei lässt sich besonders bei artfremden Geschäften der 793 Vgl. die empirische Analyse der Entwicklung der Ich-Faktoren in: Davy / Kinicki / Scheck / Kilroy, 1989, S. 84 ff. 794 Vgl. Jansen / Pohlmann, 2000, S Vgl. Simon, 1999, S Nach der Global PMI Survey haben 39 Prozent der untersuchten Unternehmen während ihrer Fusion ein Führungsvakuum erlebt, weil sie es versäumt haben, die neue Führungsriege mit erster Priorität einzusetzen., Habeck / Kröger / Träm, 1999, S Vgl. Habeck / Kröger / Träm, 1999, S. 21 f. 798 Vgl. Lucks / Meckl, 2002, S Vgl. Lucks / Meckl, 2002, S

272 5. ERFOLGSFAKTOREN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT zusammengehenden Unternehmen eine negative Korrelation Fluktuation und Betriebsergebnis nachweisen Schnelle Ertragssteigerung durch Synergieausschöpfung und Wachstum Neben Orientierung und Sicherheit sind nachvollziehbare, greifbare erste Erfolge 801 sehr wichtig, um Unterstützung für die vielfältigen Veränderungen zu generieren. So kann die zögernde Einstellung der Mitarbeiter verändert werden, wenn schnell hervorragende greifbare, substanzielle und nachhaltige Ergebnisse erzielt und kommuniziert werden. Dadurch werden die meisten Mitarbeiter eher bereit sein zu glauben, dass die ganze Fusion zu einem guten Ende führt. Entsprechend wird sich ihre Einstellung ins Positive wenden. Damit wird es einfacher Zustimmung zu erhalten, sei es innerhalb oder außerhalb des Unternehmens. 802 Die so genannten short term wins schaffen Sicherheit, dass die neue Richtung stimmt und erweitern die Basis für die Unterstützung. Zugleich erlauben sie, den Schwierigkeiten und Fehlern zu lernen, so dass der roll-out im Gesamtunternehmen eine höhere Qualität erreichen kann. 803 Damit sollte zu Beginn der Umsetzung des Zusammenschlusses der Schwerpunkt auf Teilprojekte mit großer Hebelwirkung gelegt werden, anstatt alle Aufgaben bis ins kleinste Detail zu planen und einen Zeitplan aufzustellen, der alle Aufgaben und Tätigkeiten bereits frühzeitig umfasst. Stattdessen sollte nach dem Pareto-Prinzip verfahren werden, d.h. 80 Prozent der Aufgaben möglichst schnell zu realisieren. 804 Schließlich wird dort, wo Kostensynergien dominieren, eine schnelle und frühe Restrukturierung empfohlen. Dies dient neben der erzielbaren Transparenz natürlich insbesondere der frühzeitigen und schnellen Realisierung Einsparungen, die besonders für den weiteren Integrationsprozess als sehr förderlich einzuschätzen sind. 800 Vgl. Gerpott, 1993a, S ff. 801 Vgl. Althauser / Tonscheidt-Göstl, 1999, S Die Global PMI Survey hat gezeigt, dass 61 Prozent der fusionierten Unternehmen an der falschen Stelle nach schnellen Gewinnen, z.b. indem sie vorschnell Arbeitsplätze streichen, Fabriken schließen oder andere kostenorientierte Initiativen unternehmen, suchen. Die Emotionen, die mit solchen Aktionen verbunden sind, können sich äußerst negativ auswirken, so dass durchaus auch schnellen Verlusten gesprochen werden kann. Vgl. hierzu Habeck / Kröger / Träm, 1999, S. 22 und 82 ff. 803 Vgl. Dickmann, 2002, S Vgl. Grube / Töpfer, 2002, S

273 5. ERFOLGSFAKTOREN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Als wesentliches Element kommt in diesem Fall die Durchsetzungsfähigkeit und das Durchhaltevermögen der Strukturverantwortlichen zum Tragen. 805 Ein weiterer Grund für die möglichst schnelle Umsetzung der möglichen Synergiepotenziale ist, dass die Erfahrung zeigt, dass sich die Höhe der erziehlbaren Synergien im Laufe der Zeit verringert. 806 Das eigentliche, zentrale Fusionsthema ist Wachstum, was viele Unternehmen jedoch noch nicht realisiert haben. Stattdessen konzentrieren sie sich auf die schon erwähnten Kostensynergien. Kostensenkung darf bei Integrationen immer nur zweitrangig sein, obwohl es bei Fusionen natürlich immer auch um Kostensenkungen und das Heben Synergiepotenzialen geht, mit denen erhebliche Summen eingespart werden können. Wachstum hingegen bedeutet, dass die Potenziale der Fusion dahingehend genutzt werden, dass an mehr Kunden mehr Produkte verkauft werden, d.h. es existieren neben Kostensynergien auch Wachstumssynergien. 807 Für die Mehrzahl der energiewirtschaftlichen Unternehmen muss jedoch einschränkend ergänzt werden, dass die Wachstumspotenziale in nationalen Energiemarkt deutlich begrenzt sind Proaktives Risikomanagement Ein aktives und vorausschauendes Risikomanagement ist unter dem Aspekt der sich ergebenden Wechselwirkungen in einer Integration für die frühzeitige Informationsbeschaffung und Risikobewertung besonders wichtig. 809 In der Strukturentwicklungs- und Umsetzungsphase können Akquisitionssituationen entstehen, die Risiken in sich bergen, die im Extremfall das Projekt gefährden können oder wenigstes den Erfolg nachhaltig beeinträchtigen. Wenn diese Risiken überhaupt diskutiert werden, dann meist nur theoretisch. Praktisches Risikomanagement findet selten statt. Deshalb können aus Risiken schnell Bedrohungen und Erfolgsbar- 805 Vgl. Lucks / Meckl, 2002, S Vgl. Grube / Töpfer, 2002, S Kostensenkung ist der Fokus fast aller Fusionen: Etwa 76 Prozent der im Global PMI Survey untersuchten Unternehmen haben sich in erster Linie mit Kosten- und Effizienzsynergien beschäftigt. Wachstumschancen werden hingegen ignoriert: Immerhin 30 Prozent der befragten Unternehmen haben offensichtliche Wachstumschancen außer Acht gelassen. Vgl. hierzu Habeck / Kröger / Träm, 1999, S. 69 ff. 808 Vgl. hierzu auch die Ausführungen zur deutschen Energiewirtschaft in Kapitel Energiewirtschaft in Deutschland. 809 Vgl. Grube / Töpfer, 2002, S

274 5. ERFOLGSFAKTOREN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT rieren werden. Risiko sollte nicht vermieden, sondern proaktiv gemanaged werden, damit die hohen Erwartungen an den Unternehmenszusammenschluss auch erfüllt werden. 810 Mit professionellem Risikomanagement können Zusammenschlüsse erfolgreicher gestaltet bzw. große Fehler zumindest verhindern werden. 811 In einer Studie wurde ermittelt, dass nur 32 Prozent der sich zusammenschließenden Unternehmen über ein solches Risikomanagement verfügen. 812 Darüber hinaus sind Post Merger Audits wichtige Instrumente des Prozesscontrollings und sollten sowohl unter finanziellen Aspekten wie auch unter sozialen Aspekten die Wirtschaftlichkeit der Investition und das Post Merger Management selbst evaluieren. Post Merger Audits werden empirisch nahezu kaum durchgeführt. Nur sieben Prozent der untersuchten Unternehmen sehen hier eine wichtige Aufgabe für den Fusionserfolg Interne und externe Kommunikationsstrategie Interne und externe Information und Kommunikation 814 stellen einen Schlüsselfaktor für den Integrationserfolg Unternehmenszusammenschlüssen dar 815 und können einen wesentlichen Grund für das Scheitern oder wenigstens deren suboptimalen Verlauf darstellen. 816 Eine klare, offene, kontinuierliche und konsistente Kommunikation kann dabei nach innen und außen stabilisierend wirken, da sie Verwirrung und Unsicherheit vermeidet und deshalb dem M&A-Erfolg tendenziell zuträglich ist. 817 Die Kommunikation stellt einen schwer messbaren weichen Erfolgsfaktor 818 dar und ist durch zweiseitige Kommunikation über Absicht, Fortgang, erreichte Ergebnisse, 810 Nach der Global PMI Survey Untersuchung haben etwa 32 Prozent der fusionierten Unternehmen ein formelles Risikomanagement als Tool eingesetzt. Ein sinnvolles Risikomanagement kann so early wins begünstigen und wurde bei einigen untersuchten Unternehmen zu einem Ausgangspunkt für schnelle Gewinne und langfristiges Wachstum. Vgl. hierzu Habeck / Kröger / Träm, 1999, S. 143 ff. 811 Vgl. Habeck / Kröger / Träm, 1999, S Vgl. Habeck, Kröger, Träm, 1999, S. 143 f. 813 Vgl. Jansen, 2001c, S Vgl. Fischer / Steffens-Duch, 2001, S Vgl. Fischer / Steffens-Duch, 2001, S Vgl. die Untersuchung des Roffey Park Management Institute vom Oktober Vgl. Carey, Vgl. Jansen / Körner, 2000b, S. 12 f; Habeck / Kröger / Träm, 1999, S

275 5. ERFOLGSFAKTOREN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT weitere Schritte, 819 internes und externes Fusionsmarketing sowie den Dialog mit allen relevanten Beteiligten der Unternehmensakquisition gekennzeichnet. 820 Hinsichtlich der Differenzierung, der zu erreichenden Stakeholder, kann zwischen einer internen und externen Kommunikation unterschieden werden. 821 Dabei richtet sich die externe Kommunikation zur Beziehungspflege an die Kapitalgeber (Investor Relation), die Kunden, die Lieferanten, die Kartellbehörden sowie die Gesellschaft. Die interne Kommunikation ist im Wesentlichen an das Management, die Belegschaft, den Betriebsrat und den Aufsichtsrat bzw. die Hauptversammlung gerichtet. 822 Trotz der unterschiedlichen Adressaten der Kommunikationsmaßnahmen wird laut einer Untersuchung intern nur das geglaubt, was extern über den Unternehmenszusammenschluss berichtet wurde. Damit ist interne Kommunikation immer auch externe Kommunikation. 823 Eine zeitgleiche bzw. zeitlich präzise gestaffelte Verkündung der Kommunikationsinhalte sowie eine gute Vorbereitung, die alle denkbaren internen und externen Einwände antizipiert, ist deshalb sehr empfehlenswert. 824 Für den Human Resources-Bereich sollte Kommunikation immer Interaktion bedeuten, denn in der direkten Interaktion zwischen Entscheidern und Mitarbeitern, zwischen den beiden Organisationen und zwischen Human Resources und der Organisation kann ein Vertrauensverhältnis für die Situation entstehen. Solche Interaktionsmöglichkeiten sind in dieser Phase wünschenswert. 825 Auch das Verschweigen unangenehmen Entscheidungen hat negative Konsequenzen, da die Gerüchteküche ohnehin negative Szenarien mit all ihren Effekten auf Motivation, Einsatz und Commitment hervorbringt. Durch Fehlinformation kann das Vertrauen entzogen werden Vgl. Althauser / Tonscheidt-Göstl, 1999, S Vgl. auch das 7-K-Modell in: Jansen / Pohlmann, 2000, S. 31 sowie Jansen, 2000c. 821 Vgl. Grube / Töpfer, 2002, S. 146 ff. 822 Vgl. Eccles / Lanes / Wilson, 1999, S Die Untersuchung der Wirksamkeit interner und externer Kommunikation ergab, dass externe Begleitung der Öffentlichkeitsarbeit erfolgreicher ist als eine reine interne Kommunikationsstrategie. Vgl. hierzu Müller-Stewens / Salecker, Vgl. auch Deekeling, 2001, S Diese Interaktionsmöglichkeiten werden für zwingend erachtet. Vgl. hierzu Jansen / Pohlmann, 2000, S. 34 f. 826 Vgl. Dickmann, 2002, S

276 5. ERFOLGSFAKTOREN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Eine konsistente Kommunikation setzt eine genaue Kenntnis der Vision und Ziele des Zusammenschlusses voraus, was die Implementation der Verantwortlichkeit für die Kommunikation bei der Unternehmensführung als sinnvoll erscheinen lässt. 827 Wichtige Entscheidungen und vor allem deren Kommunikation sollten nach Möglichkeit durch das Top-Management erfolgen. Dies sichert gerade in der allgemeinen und auch individuellen Unsicherheitsphase die Verbindlichkeit, Glaubwürdigkeit und Klarheit der Integrationsmaßnahmen. 828 Durch geeignete Kommunikationsmaßnahmen kann die mit dem Zusammenschluss verbundene Verunsicherung zumindest teilweise abgebaut werden. Der Akquisitionsprozess sollte deshalb durch einen angemessenen Kommunikationsplan begleitet werden, der bereits in der Pre Merger-Phase entwickelt und in der Post Merger- Phase ständig aktualisiert wird. Eine Festlegung, welche Anspruchsgruppen, zu welchem Zeitpunkt, mit welchem Medium und mit welchen Informationen und welcher Intensität angesprochen werden, sollte frühzeitig erfolgen. 829 Ein wichtiger Erfolgsfaktor der Kommunikationsmaßnahmen ist das Timing für die einzelnen Interessensgruppen. Eine Häufung der Kommunikationsmaßnahmen ergibt sich beim bzw. kurz nach dem Closing. Um eine kapazitative Überforderung zu vermeiden, ist eine genaue Planung der Maßnahmen und vor allem eine Vorbereitung der Inhalte und Kommunikationsmedien erforderlich. Bei sehr großen Projekten sollte diese Planung mit militärischer Genauigkeit vorgenommen werden. 830 Kommunikationsmängel in Folge Akquisitionsankündigungen können zu einem unter Psychologen als Merger-Syndrom bezeichnetem Phänomen führen, 831 das auch als Kommunikationsparadox bezeichnet werden kann. Die Dominanz der mefactors führt dabei zu einer Gerüchteküche. 832 Da zu einem Zeitpunkt nahezu alles in Frage zu stehen scheint, baut sich ein hohes Stressniveau in der Belegschaft auf. Hinzu kommt das Misstrauen durch die geheimen Verhandlungen der Geschäftsführung. Aufgrund der Informationslücke unter den Mitarbeitern wird die schnelle Infor- 827 Vgl. Habeck / Kröger / Träm, 1999, S Vgl. Lucks / Meckl, 2002, S Vgl. Gerpott, 1993b, S. 141 ff; Lucks / Meckl, 2002, S. 198 ff; Habeck / Kröger / Träm, 1999, S. 131 ff. 830 Vgl. Lucks / Meckl, 2002, S. 207; auch Deekeling, 2001, S Vgl. Marks / Mirvis, Vgl. auch die Ausführungen zu den Ich-Faktoren in Kapitel Zügige Benennung des neuen Managements. 247

277 5. ERFOLGSFAKTOREN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT mation und Kommunikation zur wichtigsten Aufgabe, aber gerade diese Informationen werden nicht an- bzw. aufgenommen, da sie nicht geglaubt werden. 833 Professionelle Kommunikation nach innen und außen ist unabdingbar, um Frustration vorzubeugen, Motivation zu erhalten und erfolgreich arbeiten zu können. 834 Hilfreiche Unterstützung können Kommunikationsberater dabei durchaus leisten. 835 Trotz professioneller Unterstützung fehlt meistens die richtige Kommunikation. Mit Rundschreiben und Kundenmailings werden die umfassenden Aufgaben der Kommunikation nicht erreicht werden. Vielmehr sollten die Beteiligten einbezogen werden, damit Unsicherheit und Frustration abgebaut werden können. Außerdem fühlen sich die Beteiligten, die mitreden können und fair behandelt werden, eher geneigt, Neuerungen offen gegenüber zutreten. 836 Effektive Kommunikation erfordert die Erarbeitung klaren Zielen, ihre flexible Umsetzung und ständiges Feedback zur Kontrolle der Zielerreichung. Bei den meisten Akquisitionen gelingen diese Selbstverständlichkeiten weniger gut Wissenstransfer zwischen den Unternehmen Die Bedeutung Wissensmanagement im Integrationsmanagement ist immens und stellt einen erfolgskritischen Faktor dar. 838 Insbesondere bei Unternehmenszusammenschlüssen kann die Anforderung eines interorganisationalen Wissensmanagements formuliert werden. Viele Beiträge in der Diskussion konzentrieren sich dabei auf die Voraussetzungen des Wissenstransfers In empirischen Untersuchungen zeigt sich deutlich, dass einerseits in der Selbsteinschätzung die Kommunikation mit 27 Prozent der am zweit häufigsten angeführte Fehler bei Zusammenschlüssen ist und andererseits bei den benötigten Instrumenten mit 72 Prozent die Konzepte für die Kommunikationsstrategie an erster Stelle liegen. Vgl. hierzu Jansen, 2001c, S Vgl. Felder, 2001, S Vgl. Salecker, 1995, S. 181 ff. 836 Vgl. Habeck / Kröger / Träm, 1999, S. 22 f. 837 Fast alle Unternehmen geben zu, dass ihre Kommunikation nicht ausreichend ist. 86 Prozent der in der Global PMI Survey untersuchten Unternehmen gaben an, dass sie es nicht geschafft haben, der Kommunikation den Stellenwert zu geben, der ihr zusteht. Darüber hinaus ist mangelndes Engagement ein störendes Hindernis in der Integrationsphase. 37 Prozent der befragten Unternehmen der Studie haben angegeben, dass sie es nicht geschafft haben, dieses Hindernis zu beseitigen - ein klares Versagen der Kommunikation. Vgl. hierzu Habeck / Kröger / Träm, 1999, S. 124 ff. 838 Vgl. Petersen / Zesch, 2001, S Vgl. für viele: Jemison, 1986; Hapeslagh / Jemison,

278 5. ERFOLGSFAKTOREN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Das Paradoxon im Wissensmanagement bei Unternehmensakquisitionen ist, dass viele Zusammenschlüsse durch die Akquisition Produkt- und Prozesswissen motiviert sind, aber in keiner sonstigen Unternehmensphase so viel Wissen vernichtet wird. Die Jobunsicherheit, das Zusammenarbeiten mit ehemaligen Konkurrenten sowie die Unsicherheit über die verbliebene Relevanz des bestehenden Wissens erschwert das Teilen Wissen in der Organisation dramatisch Geschwindigkeit beim Integrationsprozess Die Integrationsgeschwindigkeit wird vielfach als Erfolgsfaktor identifiziert. Dabei werden sowohl schnelle 841 als auch langsame Integrationen als besonders Erfolg versprechend empfohlen. 842 Eine möglichst zügige Umsetzung des Akquisitionsprozesses 843 darf nicht als schnelle und übereilte Maßnahme missinterpretiert werden. Maßgeblich für die Integrationsgeschwindigkeit ist die Zeitspanne zwischen dem Closing und dem Start der Integration, unter Berücksichtigung der Sorgfalt bzw. der Planungsqualität und der Analyse der zukünftigen Integrationsaktivitäten. 844 Das Risiko einer zu hohen Integrationsgeschwindigkeit liegt vor allem in der Überforderung bzw. Überlastung der beteiligten Mitarbeiter, dem erhöhten Fehlentscheidungsrisiko, der abnehmenden Beherrschbarkeit des Integrationsprozesses 845 sowie der zu starken Beeinträchtigung des laufenden Geschäfts. 846 In Bereichen mit Vorreiterfunktion sollten die neuen Strukturen und Prozesse möglichst schnell implementiert werden. Besonders wichtig sind Verbesserungen, die bei der Kundenorientierung, Prozessen oder Produkten schnell errungen werden können. 847 KPMG empfiehlt auf Basis einer Studie, die wichtigsten Veränderungen in Organisationsstrukturen, Politik und Praxis in den ersten 100 Tagen anzugehen. So 840 Bemerkenswert ist auch, dass die Ausgaben für Forschung und Entwicklung nach Fusionen in Deutschland in der Regel konstant geblieben sind, während die Anzahl und Qualität der angemeldeten Patente nach Fusionen deutlich sinkt. Vgl. hierzu Jansen / Pohlmann, 2000, S. 35 f. 841 Vgl. Fischer / Steffens-Duch, 2001, S Die optimale Integrationsgeschwindigkeit kann verschiedenen Faktoren abhängen, wie z.b. den inneren Widerständen, kulturellen Barrieren oder dem Grad der Verunsicherung der Kunden und ist damit einzelfallbedingt. Vgl. dazu Dicken, 2000, S Vgl. Töpfer, 2000a, S Vgl. Weinmann, 2004, S. 212 f. 845 Vgl. Gerds, 2000, S. 188 f. 846 Vgl. PWC Deutsche Revision, 2000, S. 3 ff; Töpfer, 2000a, S. 13 ff. 847 Vgl. die Schritte fünf und sechs in Kotter,

279 5. ERFOLGSFAKTOREN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT kann die Veränderungsbereitschaft durch die entstandene Krisensituation genutzt und zugleich eine neue Orientierung für die Mitarbeiter gegeben werden. 848 Empirisch konnte eine höhere Wertsteigerung bei Unternehmenszusammenschlüssen ermittelt werden, wenn die Integrationsmaßnahmen erst drei Monate nach Vertragsabschluss begonnen wurden. 849 In einer Studie A. T. Kearney wird ein eindeutiger Zusammenhang zwischen der Umsetzungsgeschwindigkeit und dem Fusionserfolg festgestellt. Danach steigt die Notwendigkeit einer schnellen Fusionsdurchführung mit der Größe der beteiligten Unternehmen an. 850 Dem wird entgegen gehalten, dass bei einer langsameren Gangart der Integration besonders die Aspekte der besseren Vorbereitung, die Berücksichtigung des Merger- Syndroms, mit seinen psychologischen Konsequenzen sowie die höhere Partizipation aller Stakeholder hervorgehoben werden. 851 Dabei kann eine zu langsame Integration hingegen zu einer zeitlichen Verzögerung der möglichen Synergien führen. 852 Andere Autoren konnten zwischen der Integrationsgeschwindigkeit und dem Fusionserfolg keinen Zusammenhang messen. 853 So gelangt eine Studie zu dem Schluss, dass der Geschwindigkeit bei der Fusionsumsetzung als Erfolgsfaktor kein hoher Stellenwert zukommt. 854 Integrationsgeschwindigkeit ist kein Kriterium für einen erfolgreichen Zusammenschluss. Cross Border Transaktionen brauchen länger, in der New Economy hingegen wird schneller integriert. 855 Die Integrationsgeschwindigkeit ist ein anhaltender Mythos beim Fusionsmanagement, der auf den Rapid Integration Approach General Electric zurück geführt werden kann und bis heute 848 Vgl. den vierten Schritt bei Kotter, Früher startende Unternehmensintegrationen hatten eine weniger gute Wertsteigerung. Vgl. Jansen / Körner, 2000b, S Grube / Töpfer, 2002, S Vgl. Buono / Bowditch, 1989; Yunker, Vgl. Gerds, 2000, S Vgl. Jansen / Körner, 2000b, S Vgl. Jansen / Körner, 2000b; Grube / Töpfer, 2002, S In den empirischen Analysen ließ sich keine signifikante Korrelation der Zeitspanne zwischen dem Vertragsabschluss und dem Start der Integrationsaktivitäten und den entsprechenden Umsatz- bzw. Börsenwertentwicklungen im Nachgang zur Fusion feststellen. So konnten den 45 Prozent der analysierten Zusammenschlüsse, die direkt im ersten Monat mit der Umsetzung begannen, nur bei jeder fünften eine Wertsteigerung erzielen. Etwas besser war dies bei Zusammenschlüssen, die erst nach drei Monaten mit der Integration begannen. Hier konnten immerhin 40 Prozent eine Wertsteigerung aufweisen. Vgl. hierzu Jansen, 2001b, S. 23 f. 250

280 5. ERFOLGSFAKTOREN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT zum Standard der Integrationsgestaltung zählt. 856 Die Schnelligkeit dient dabei vor allem den klaren Führungs- und Kommunikationsstrukturen, dem Ausnutzen der Veränderungserwartung, dem Abbau Unsicherheit und der Erzielung schnellen Erfolgen. Wenngleich die Umsetzungsgeschwindigkeit nicht prinzipiell mit dem Erfolg einer Fusion zusammenhängt, so wird die Geschwindigkeit bezogen auf die notwendigen Entscheidungen - z.b. die neue Managementstruktur oder die Anpassung der Gehaltsstrukturen - als Erfolgsfaktor für das Integrationsmanagement erkennbar Regelmäßige Anwendung des Controllinginstrumentariums Einen weiteren Erfolgsfaktor stellt das Akquisitionscontrolling und dessen regelmäßige Anwendung dar. 858 Dabei ist es nicht ausreichend, wenn punktuell die Prämissen oder die Fortschritte überwacht werden. M&A-Projekte sollten aufgrund der erheblichen Komplexität einer phasenbegleitenden Identifikation, Sicherung und Transformation Wertsteigerungspotenzialen in wertsteigernde Effekte, sowie der permanenten Überprüfung (Monitoring) greifbaren Meilensteinen, des Projektmanagements und der Umsetzung des Aktionsplanes 859 im Rahmen des Akquisitionscontrolling erfolgen, um Fehlentwicklungen frühzeitig zu erkennen und Gegenmaßnahmen rechtzeitig einleiten zu können. Um seiner Aufgabe gerecht werden zu können, muss der Controller Zugang zu allen wichtigen Informationen und Entwicklungen haben. Deshalb empfiehlt es sich, dass die Träger des Controlling frühzeitig - also schon in der Strategieplanungsphase - in das Projekt eingebunden und an wesentlichen Sitzungen und Besprechungen beteiligt werden. Ein weiterer Aspekt ist die Qualität der Controller. Einerseits müssen sie in der Lage sein, das spezifische Instrumentarium, das bei M&A-Projekten zur Anwendung kommt, genau so gut zu beherrschen wie die Anwender der Instrumente in den spezialisierten Abteilungen. Zum anderen müssen sie aber auch den Überblick über das Gesamtprojekt, mit seinen vielen Beteiligten, bewahren und alle Informationen und Daten richtig verarbeiten und einschätzen können. Eine gute Ausprägung der Sozialkompetenz ist ebenso notwendig, da der Controller als Bedenkenträger oder Aufpasser schnell in Konflikte mit den Trägern des 856 Vgl. Ashkenas / DeMonaco / Francis, Vgl. Jansen, 2001b, S Vgl. Fischer / Steffens-Duch, 2001, S Vgl. Althauser / Tonscheidt-Göstl, 1999, S

281 5. ERFOLGSFAKTOREN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT eigentlichen Controllingprozesses geraten kann. Die Konfliktlösungs- und Überzeugungsfähigkeiten müssen daher sehr ausgeprägt sein. 860 In den meisten Unternehmen ist das Controlling als Stabstelle des für das Projekt verantwortlichen Mitglied der Geschäftsleitung eingerichtet, das überzeugt werden und die Entscheidungen dann gegen die Mitglieder des M&A-Projektes durchsetzen muss. 861 Durch eine Dokumentation und Bewertung der Transaktion sowie die Evaluation der Transaktionserfahrung können zukünftige Akquisitionen besser und mögliche Stolpersteine und Erfolgsfaktoren analysiert werden, auch wenn die Erfahrungen nicht generalisiert werden dürfen. Einer Untersuchung zur Folge haben lediglich 45 Prozent der untersuchten Transaktionen eine entsprechende Evaluation (Post Merger Review bzw. Post Merger Audit 862 ) durchgeführt. 863 In einer Analyse des Beratungsunternehmens PriceWaterhouseCoopers wurde herausgefunden, dass die meisten Unternehmen nur begrenzte Human Resources- Audits durchführen, was als einer der Hauptgründe für das spätere Scheitern der Unternehmensakquisition angegeben wird. 864 Ein weiterer wertvoller Erfolgsfaktor bei der Implementierung Strategien kann der Einsatz einer akquisitionsspezifischen Balanced Scorecard, 865 als Instrument des Akquisitionscontrolling, darstellen. 866 Diese zeichnet sich durch ihren ganzheitlichen Charakter und die konsequente Ausrichtung und Rückbesinnung auf die Gesamtstrategie des Unternehmens aus Vgl. Lucks / Meckl, 2002, S. 223 f. 861 Vgl. Lucks / Meckl, 2002, S Vgl. auch das 7-K-Modell in: Jansen / Pohlmann, 2000, S. 31 sowie Jansen, Vgl. Jansen / Pohlmann, 2000, S Vgl. Dickmann, 2002, S. 61 f. 865 Die Balanced Scorecard (BSC) hat sich mittlerweile als populäres Managementsystem etabliert, das Robert S. Kaplan und David P. Norton ursprünglich als Instrument des Performance Measurement entwickelt wurde. Vgl. u.a. auch Kaplan / Norton, 1996, S. 75 f; Horvath, 2000, S. 125 f; Weber, 2000, S. 8; Weber / Schäffer, 2000a, S. 53; Müller, 2000, S. 116 ff; Horvath / Gaiser, 2000, S. 17; Weber / Schäffer, 2000b, S. 14 ff; Reichmann, 2000, S Vgl. Weinmann, 2004, S. 274 ff. 867 Vgl. Norton / Kappler, 2000, S. 15; Kunz / Pfeiffer, 2002, Sp. 102; Kaufmann, 1997, S. 422; Müller, 2000, S

282 5. ERFOLGSFAKTOREN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT 5.3 Bewertung der Erfolgsfaktoren in der Energiewirtschaft Die im vorangegangenen Abschnitt identifizierten und vorgestellten Erfolgsfaktoren wurden im Rahmen der Fragebogenumfrage durch Manager der deutschen Energiewirtschaft phasenweise und im Hinblick auf ihre Erfolgsbeiträge zu den jeweiligen Akquisitionsprojekten bewertet. Die Ergebnisse dieser Untersuchung werden im Anschluss ebenfalls phasenweise und getrennt nach Kooperationen und Fusionen vorgestellt und diskutiert. Die Erfolgsfaktoren werden dazu in einer Rangfolge dargestellt, die anhand der berechneten Mittelwerte aus der Erfolgsfaktorbewertung gebildet wird. Neben den Mittelwerten und der Standardabweichung wird zusätzlich die Anzahl der ordinalskalierten Bewertungen 868 hinsichtlich des Phasenerfolgsbeitrags dargestellt Erfolgsfaktoren in der Strategieplanungs- und Akquisitionsphase Erfolgsfaktoren bei Kooperationen in der Strategieplanungs- und Akquisitionsphase Die in der ersten Phase bei Unternehmenskooperationen identifizierten und bewerteten Erfolgsfaktoren werden im Folgenden analysiert. Für Analysezwecke können die Erfolgsfaktoren in drei Gruppen eingeteilt werden. Die erste Gruppe mit den Rängen eins und zwei, die zweite mit den Rängen drei und vier sowie die dritte mit den Rängen fünf bis sieben. Während es sich bei der ersten Gruppe - nach der ordinalen Bewertungsskala - um sehr wichtige Erfolgsfaktoren handelt, die eine relativ geringe Streuung aufweisen, handelt es sich bei der zweiten Gruppe um wichtige Erfolgsfaktoren, deren Streuung bereits deutlich größer ausfällt. Die Erfolgsfaktoren beider Gruppen haben jedoch einen Median 869, der als sehr wichtig klassifiziert werden kann. Die dritte Gruppe trägt nur noch einen hilfreichen Beitrag zum Erfolg in der ersten Phase einer Kooperation bei und verfügt über eine deutlich höhere Streuung als die beiden anderen Gruppen. Besonders die klare, realistische Strategie / Vision der Zusammenarbeit und die realistische Einschätzung der zukünftigen Marktentwicklung wird den Energie- 868 Die Bewertungsskala ist ordinalskalliert und umfasst die Bewertungen 1-6, d.h. der Phasenerfolgsbeitrag ist bei 0,5-1,5 = überragend, >1,5-2,5 = sehr wichtig, >2,5-3,5 = wichtig, >3,5-4,5 = hilfreich, >4,5-5,5 = gering, >5,5 = kein Erfolgsbeitrag. 869 Median ist ein Lagemaß für ordinalskalierte Parameter, der den am häufigsten vorkommenden Wert in einer Datenreihe beschreibt. 253

283 5. ERFOLGSFAKTOREN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT managern als sehr erfolgsrelevant bei Kooperationen angesehen. Charismatische Führungspersönlichkeit(en), Akquisitions- und Fusionserfahrung des Managements sowie Kapazität für den Analyse- und Strategieplanungsprozess scheinen hier hingegen keine große Rolle zu spielen, was auch durch die uneinheitliche Bewertung dieser Faktoren zum Ausdruck kommt. Tabelle 15: Zusammenstellung der bewerteten Erfolgsfaktoren bei Kooperationen in der Strategieplanungs- und Akquisitionsphase. Rang-No. Erfolgsfaktoren in der Strategieplanungsund Akquisitionsphase bei Kooperationen Mittelwert Standardabweichung Zahl der Nennungen: "Phasenerfolgsbeitrag" sehr wichtig wichtig überragend hilfreich gering keinen Klare realistische Strategie / Vision der Zusammenarbeit Realistische Einschätzung der zukünftigen Marktentwicklung 2,10 1, ,24 1, Konformität zwischen Zielen und Strategie 2,67 1, Verhältnis des Top-Managements der Unternehmen zueinander 2,78 1, Charismatische Führungspersönlichkeit(en) 3,63 1, Akquisitions- und Fusionserfahrung des Managements Kapazität für den Analyse- und Strategieplanungsprozess 3,65 1, ,69 1, Sonstige Erfolgsfaktoren (Doppelnennungen) 5,33 1, Die Tabelle 15 gibt einen Überblick über die subjektive Bewertung nach Prozesserfolgsbeitrag der Erfolgsfaktoren bei Kooperationen durch die Fragebogenbearbeiter, die der Strategieplanungs- und Akquisitionsphase zugeordnet werden konnten. Neben der Bewertung der vorgegebenen Erfolgsfaktoren hatten die Bearbeiter der Fragebögen die Möglichkeit, weitere, für den Phasenerfolg entscheidende, Faktoren anzugeben. So wurden das Handels-Know-how, das Akquisitionsteam, die offene interne Kommunikation, die Erfolgs- und Zielorientierung sowie die Beteiligung mit Vorlieferanten als überragende Erfolgsfaktoren erwähnt. Als sehr wichtig wurden der wachsende Marktdruck und die Verlässlichkeit der Partner angesehen. Ein Teilnehmer sah die Strategieplanungs- und Akquisitionsphase allerdings auch als Brotzeitclub mit nur sehr kleinen Ergebnissen und hat den Erfolgsbeitrag als gering eingeschätzt. 254

284 5. ERFOLGSFAKTOREN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Erfolgsfaktoren bei Fusionen in der Strategieplanungs- und Akquisitionsphase Die in der ersten Phase bei Unternehmensfusionen identifizierten und bewerteten Erfolgsfaktoren werden im Folgenden analysiert. Bei gleicher Gruppeneinteilung wie bei den Kooperationen umfasst die erste Gruppe die Ränge eins bis drei, die zweite Gruppe die Ränge vier bis sechs und die dritte Gruppe den Rang sieben. Auffällig ist bei der Gruppe der sehr wichtigen Erfolgsfaktoren, dass diese eine ausgesprochen geringe Streuung aufweisen, die in der zweiten und besonders in der dritten Gruppe viel höher ausfällt. Ferner fällt die nahezu identische Einschätzung der jeweiligen Erfolgsfaktoren hinsichtlich ihres Erfolgsbeitrags mit den Kooperationen auf, die bei den Fusionen im Schnitt etwas besser eingeschätzt wird. Tabelle 16: Zusammenstellung der bewerteten Erfolgsfaktoren bei Fusionen in der Strategieplanungs- und Akquisitionsphase. Rang-No Klare realistische Strategie / Vision der Zusammenarbeit Realistische Einschätzung der zukünftigen Marktentwicklung Verhältnis des Top-Managements der Unternehmen zueinander sehr wichtig wichtig überragend hilfreich gering keinen 1,96 0, ,22 0, ,45 0, Konformität zwischen Zielen und Strategie 2,53 1, Kapazität für den Analyse- und Strategieplanungsprozess 3,33 1, Erfolgsfaktoren in der Strategieplanungsund Akquisitionsphase bei Fusionen Akquisitions- und Fusionserfahrung des Managements Mittelwert Standardabweichung Zahl der Nennungen: "Phasenerfolgsbeitrag" 3,47 1, Charismatische Führungspersönlichkeit(en) 3,51 1, Sonstige Erfolgsfaktoren (Doppelnennungen) 4,94 1, Tabelle 16 gibt einen Überblick über die subjektive Bewertung der Erfolgsfaktoren der ersten Phase einer Fusion durch die Fragebogenbearbeiter. Hinsichtlich der sonstigen Erfolgsfaktoren wurden insgesamt zwölf - je sechs überragende und sehr wichtige - benannt, die sich teilweise in Grenzbereichen mit den vorgegebenen Erfolgsfaktoren überschneiden. Zu den überragenden zählen: die Marktentwicklung, die Konzentration auf Kernfragen, die Bereitschaft auf die Bedürfnisse des Partners einzugehen, die Schnelligkeit, die regionale Nähe sowie das Wettbewerbsverhalten. Als sehr wichtig wurden das Politische Lobbying, die Konzentration auf vertriebliche Aufgaben, die regionale Nähe, die Fach- und Füh- 255

285 5. ERFOLGSFAKTOREN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT rungskompetenzen, die Pflege kommunaler Beziehungen sowie die ähnlichen Strukturen angegeben. Bemerkenswert ist, dass die regionale Nähe unabhängig einander zweifach genannt wurde sowohl als überragender wie auch sehr wichtiger Erfolgsfaktor Erfolgsfaktoren in der Bewertungs- und Auswahlphase Erfolgsfaktoren bei Kooperationen in der Bewertungs- und Auswahlphase Die in Tabelle 17 zusammengestellten und bewerteten Erfolgsfaktoren können analog der oben durchgeführten Gruppeneinteilung in zwei Gruppen aufgeteilt werden. Die erste Gruppe - der wichtigen Faktoren - umfasst die Ränge eins bis vier, die zweite Gruppe - der hilfreichen Faktoren - die Ränge fünf bis zehn. Insgesamt weisen die bewerteten Erfolgsfaktoren der 2. Phase bei Kooperationen in beiden Gruppen eine sehr hohe Streuung auf. Dies schlägt sich auch im Median nieder, der sich zunächst sehr wichtig nach wichtig entwickelt und ab Rang sieben bei keinem Erfolgsbeitrag liegt. Für die sonstigen Erfolgsfaktoren wurde lediglich die realistische Einschätzung und erfolgsorientierte Bewertung als überragender Erfolgsbeitrag angegeben. Tabelle 17: Zusammenstellung der bewerteten Erfolgsfaktoren bei Kooperationen in der Bewertungs- und Auswahlphase. Rang-No. Erfolgsfaktoren in der Bewertungsund Auswahlphase bei Kooperationen hilfreich Mittelwert Standardabweichung Zahl der Nennungen: "Phasenerfolgsbeitrag" sehr wichtig wichtig überragend gering keinen 2-1 Systematische Vorbereitung der Zusammenarbeit 2,53 1, Ermittelte Synergiepotenziale 2,71 1, Strategischer Fit 2,98 1, Beschränkung auf die Kernkompetenz 3,00 1, Vorhandene liquide Mittel / solide finanzielle Basis 3,63 1, Kapazität für die Informationsbeschaffung 3,63 1, Bewertungs- und Verhandlungserfahrung des Managements 3,67 1, Qualität der erhobenen Daten 3,75 1, Höhe des gezahlten Kaufpreises 4,16 1, Informationsherausgabe durch den Verkäufer 4,41 1, Sonstige Erfolgsfaktoren 5,90 0,

286 5. ERFOLGSFAKTOREN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Eine mögliche Ursache für die durchweg schlechte und uneinheitliche Bewertung der Höhe des gezahlten Kaufpreises und der Informationsherausgabe durch den Verkäufer könnte sein, dass diese Phase und besonders diese Faktoren - aber auch die Faktoren der Ränge vier bis acht - bei den Kooperationen keine oder nur eine untergeordnete Wichtigkeit besitzen Erfolgsfaktoren bei Fusionen in der Bewertungs- und Auswahlphase Die in der zweiten Phase bei Unternehmensfusionen identifizierten und bewerteten Erfolgsfaktoren werden im Folgenden analysiert. Tabelle 18: Zusammenstellung der bewerteten Erfolgsfaktoren bei Fusionen in der Bewertungs- und Auswahlphase. Rang-No. Erfolgsfaktoren in der Bewertungsund Auswahlphase bei Fusionen Mittelwert Standardabweichung Zahl der Nennungen: "Phasenerfolgsbeitrag" sehr wichtig wichtig überragend hilfreich gering keinen 2-1 Ermittelte Synergiepotenziale 1,96 0, Strategischer Fit 2,16 0, Systematische Vorbereitung der Zusammenarbeit Bewertungs- und Verhandlungserfahrung des Managements 2,24 1, ,59 1, Qualität der erhobenen Daten 2,82 1, Beschränkung auf die Kernkompetenz 3,04 1, Höhe des gezahlten Kaufpreises 3,10 1, Vorhandene liquide Mittel / Solide finanzielle Basis 3,14 1, Kapazität für die Informationsbeschaffung 3,27 1, Informationsherausgabe durch den Verkäufer 3,41 1, Sonstige Erfolgsfaktoren 5,51 1, Die bewerteten Erfolgsfaktoren der Bewertungs- und Auswahlphase bei Fusionen sind in Tabelle 18 zusammengestellt und können ebenfalls in zwei Gruppen - die sehr wichtigen und die wichtigen - unterteilt werden. Die erste Gruppe reicht Rang eins bis drei, die zweite Gruppe Rang vier bis zehn. Während die Standardabweichungen - besonders bei den ersten beiden Erfolgsfaktoren der ersten Gruppe - sehr niedrig liegen, ist die Bewertung der Erfolgsfaktoren in der zweiten Gruppe besonders uneinheitlich. Allerdings ist die Bewertung der einzelnen Erfolgsfaktoren insgesamt in der 2. Phase bei Fusionen gegenüber den Kooperationen wiederum deutlich besser. Dabei ent- 257

287 5. ERFOLGSFAKTOREN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT sprechen die wichtigsten Erfolgsfaktoren dieser Phase denen bei Kooperationen, bei leicht unterschiedlicher Rangfolge. Bei den frei wählbaren, sonstigen Erfolgsfaktoren wurden die Einvernehmlichkeit, das Vertrauen, die Vorverhandlung bzw. Vertragseinhaltung sowie die Erfahrungen als Verkäufer als überragend herausgestellt und die Vermeidung eines marktüblichen Ausschreibungsprozesses als sehr wichtig empfunden Erfolgsfaktoren in der Strukturentwicklungs- und Umsetzungsphase Erfolgsfaktoren bei Kooperationen in der Strukturentwicklungs- und Umsetzungsphase Die in der dritten und letzten Phase bei Unternehmenskooperationen identifizierten und bewerteten Erfolgsfaktoren werden im Folgenden analysiert. Tabelle 19: Zusammenstellung der bewerteten Erfolgsfaktoren bei Kooperationen in der Strukturentwicklungs- und Umsetzungsphase. Die in Tabelle 19 zusammengestellten und bewerteten Erfolgsfaktoren der Strukturentwicklungs- und Umsetzungsphase bei Kooperationen können wiederum in zwei Gruppen unterteilt werden. Die Gruppe der wichtigen Erfolgsfaktoren umfasst die Ränge eins bis fünf und die Gruppe der hilfreichen die Ränge sechs bis elf. Auch in 258

288 5. ERFOLGSFAKTOREN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT dieser Phase ist die Streuung der Bewertung der vermeintlichen Erfolgsfaktoren bei den Kooperationen, die bei den höheren Rängen tendenziell noch zunimmt, erheblich. Eine Ursache hierfür könnte - wie auch schon in der 2. Phase - die abnehmende Relevanz dieser beiden Phasen für Kooperationen gegenüber den Fusionen, darstellen. Dies kommt auch in der Gruppierung mit nur wichtig und hilfreich sowie einem Median, der ab Rang sechs bzw. sieben bei keinem Erfolgsbeitrag liegt, zum Ausdruck. Interessant erscheint, dass der Wissenstransfer zwischen den Unternehmen bei den Kooperationen einen sehr hohen Stellenwert einnimmt, während die Implementation der neuen Unternehmensstruktur und die zügige Benennung des neuen Managements nur nachrangiger Bedeutung sind. Auch hier kommt der Charakter der Kooperationen in der Energiewirtschaft zum Ausdruck, der tendenziell auf die Erlangung Beschaffungsvorteilen abzielt und weniger auf eine hohe Integrationstiefe, für die die Faktoren der unwichtigeren Ränge keine Relevanz aufweisen. Als sonstige Erfolgsfaktoren in den Fragebögen wurden wieder die regionale Nähe mit überragend, die Vermeidung Konkurrenz als wichtig und ein Erfolgsfaktor ohne Nennung mit hilfreich angegeben Erfolgsfaktoren bei Fusionen in der Strukturentwicklungs- und Umsetzungsphase Die in der dritten und letzten Phase bei Unternehmensfusionen identifizierten und bewerteten Erfolgsfaktoren werden im Folgenden analysiert. Tabelle 20 fasst die Bewertung der Erfolgsfaktoren bei Fusionen in der Strukturentwicklungs- und Umsetzungsphase bei den Energieunternehmen zusammen, die in drei Gruppen eingeteilt werden können. Die erste Gruppe, die die sehr wichtigen Erfolgsfaktoren beinhaltet und die Ränge eins bis vier umfasst, weist die geringste Streuung der Bewertungen auf. Die zweite Gruppe beinhaltet die Erfolgsfaktoren fünf bis zehn und die dritte Gruppe den Erfolgsfaktor Nummer elf. Sowohl die zweite als auch dritte Gruppe weisen eine höhere Streuung als die erste Gruppe auf, lassen jedoch keinen Trend erkennen. Im Gegensatz zu den Kooperationen werden bei den Fusionen die Erfolgsfaktoren zügige Benennung des neuen Managements und Implementation der neuen Unternehmensstruktur als besonders wichtig erachtet und liegen auf den vorderen Rängen. 259

289 5. ERFOLGSFAKTOREN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Neben den vorgegebenen, wurden als sonstige Erfolgsfaktoren die Vertrauenskultur, die ähnliche Unternehmenskultur, der Beratereinsatz bzw. das Projektmanagement sowie die gemeinsame Infrastruktur als überragend für den Erfolgsbeitrag angegeben. Als sehr wichtiger Erfolgsfaktor wurden die klaren Zielvorgaben bzw. die Transformation genannt. Tabelle 20: Zusammenstellung der bewerteten Erfolgsfaktoren bei Fusionen in der Strukturentwicklungs- und Umsetzungsphase Zwischenfazit: Erfolgsfaktoren bei Kooperationen und Fusionen in der Energiewirtschaft Abschließend lässt sich - über alle Phasen hinweg - feststellen, dass die Erfolgsfaktoren bei Fusionen höher bewertet werden als bei Kooperationen. Dies trifft in besonderem Maße für die zweite und dritte Phase zu, in denen der Erfolgsbeitrag der Erfolgsfaktoren bei Fusionen um bis zu einen Bewertungspunkt besser bewertet wird. 870 Während in der ersten Phase eines Akquisitionsprozesses die vermeintlichen Erfolgsfaktoren bei Kooperationen und Fusionen - nach den Rängen - noch sehr einheitlich bewertet werden, trifft dies für die zweite und dritte Phase nicht mehr zu. Hier 870 Bei Rang10 in der 2. Phase ( Informationsherausgabe durch den Verkäufer ) wird bei Fusionen gegenüber Kooperationen um einen Punkt besser bewertet. Vgl. Tabelle

290 5. ERFOLGSFAKTOREN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT sind zum Teil diametral entgegengesetzte Bewertungen zu beobachten. Einzig die Informationsherausgabe durch die Verkäufer in der zweiten Phase und das Incentive-System für das Management in der dritten Phase werden einheitlich bei Kooperationen und Fusionen jeweils mit dem schlechtesten Platz bewertet. In Tabelle 21 sind jeweils die drei durch die Fragebogenbearbeiter am höchsten und am niedrigsten bewerteten Erfolgsfaktoren aller Phasen sowie deren Streuung und Median für Kooperationen und Fusionen dargestellt. Tabelle 21: Zusammenfassung der bewerteten Erfolgsfaktoren bei Kooperationen und Fusionen in der Energiewirtschaft. So werden in der ersten Phase die ersten beiden Ränge mit den Erfolgsfaktoren klare realistische Strategie / Vision der Zusammenarbeit und realistische Einschätzung der zukünftigen Marktentwicklung bei Kooperationen und Fusionen identisch belegt. Bei kleinen Unterschieden in der Rangfolge weisen auch die hinteren Ränge die selben Erfolgsfaktoren auf. Auffällig ist die deutlich höhere Streuung in der Bewertung bei den Kooperationen, besonders bei den ersten drei Erfolgsfaktoren. Dies lässt auf 261

291 5. ERFOLGSFAKTOREN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT eine größere Einigkeit unter den Bewertern hinsichtlich der Erfolgsfaktoren bei Fusionen schließen. In der zweiten Phase einer Unternehmensakquisition werden in den vorderen Rängen bei Kooperationen und Fusionen wiederum die gleichen Erfolgsfaktoren, mit leicht unterschiedlicher Rangfolge, genannt. Im hinteren Bereich der Bewertung werden, neben der bereits genannten Informationsherausgabe durch den Verkäufer für beide Unternehmenszusammenschlussformen, bei den Kooperationen besonders die Qualität der erhobenen Daten und die Höhe des gezahlten Kaufpreises sowie bei den Fusionen die vorhandenen liquiden Mittel / solide finanzielle Basis und die Kapazität für die Informationsbeschaffung als Erfolgsfaktoren mit einem besonders geringen Erfolgsbeitrag für diese Phase, eingeschätzt. Auffällig ist in dieser Phase weiterhin die deutlich bessere Bewertung der Erfolgsfaktoren bei den Fusionen und die erheblich geringere Streuung, besonders auf den vorderen Rängen. In der dritten Phase stellt sich bei der Bewertung der Erfolgsfaktoren ein sehr unterschiedliches Bild dar. So finden sich bei den besten und schlechtesten Erfolgsfaktoren kaum einheitliche Bewertungen. Lediglich die Flexibilität und Veränderungsbereitschaft aller Beteiligten werden bei den Kooperationen auf Rang eins und bei den Fusionen auf Rang zwei sowie das, bereits erwähnte, Incentive-System für das Management bei beiden Formen der Unternehmenszusammenschlüsse mit dem letzten Rang bewertet. Daneben liegen zum Teil vollkommen entgegengesetzte Einschätzungen über den Erfolgsbeitrag einzelner Faktoren bei Kooperationen und Fusionen vor. So wird die schnelle Ertragssteigerung durch Synergieausschöpfung und Wachstum bei den Kooperationen auf Rang drei und bei den Fusionen mit Rang neun bewertet, wobei die mittlere Bewertung bei Fusionen noch etwa 0,25 Bewertungspunkte besser ist als die, bei den Kooperationen. Andersherum stellt sich die Bewertung bei der zügigen Benennung des neuen Managements dar. So wird dieser Erfolgsfaktor bei den Fusionen mit einer mittleren Bewertung 1,82 auf Rang eins und bei Kooperationen mit 4,00 auf den vorletzten Rang bewertet. Ein ähnliches Bild ergibt sich bei der Implementation der neuen Unternehmensstruktur. Bei Fusionen erhält dieser Erfolgsfaktor mit dem 3. Rang eine Bewertung 2,31, während die Manager bei Kooperationen hier eine Bewertung 3,98 und Rang neun vornehmen. 262

292 5. ERFOLGSFAKTOREN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Insgesamt kommt durch diese Bewertung der vermeintlichen Erfolgsfaktoren auch die Wichtigkeit bzw. die erfolgversprechenden Bereiche der einzelnen Phasen für den jeweiligen Unternehmenszusammenschluss zum Tragen. Während diese in der Strategieplanungs- und Akquisitionsphase für Kooperationen und Fusionen gleichermaßen wichtig erscheinen, sind die zweite und besonders die dritte Phase bei Kooperationen im Rahmen des Zusammenschlusses weniger relevant und werden häufig auch nicht explizit durchgeführt. Dies mag vor Allem an der deutlich geringeren Integrationstiefe, den kaum vorhandenen organisationalen Verflechtungen sowie den häufig im Vordergrund stehenden Beschaffungsvorteilen bei Kooperationen in der Energiewirtschaft, liegen. So wird der Median der am schlechtesten bewerteten Erfolgsfaktoren in den letzten beiden Phasen immer bei keinem Erfolgsbeitrag 871 angegeben. Ursächlich hierfür könnte sein, dass in der zweiten Phase des Zusammenschlusses bei Kooperationen keine Daten der Kooperationspartner erhoben, i.d.r. auch kein Kaufpreis gezahlt und infolge dessen auch keine Informationen durch den Verkäufer herausgegeben werden, was dann auch häufig, folgerichtig zu der Bewertung kein Erfolgsbeitrag führt. Auch in der dritten Phase kommt diese Charakteristik zu Ausdruck. So steht bei den Fusionen das Change-Management und die Unternehmensintegration mit Erfolgsfaktoren wie zügige Benennung des neuen Managements, Flexibilität und Veränderungsbereitschaft aller Beteiligten sowie die Implementation der neuen Unternehmensstruktur im Vordergrund. Bei Kooperationen scheint mit Erfolgsfaktoren wie Flexibilität und Veränderungsbereitschaft aller Beteiligten, Wissenstransfer zwischen den Unternehmen und schnelle Ertragssteigerung durch Synergieausschöpfung und Wachstum tendenziell die kurzfristige wirtschaftliche Verbesserung zu dominieren. 871 Ein Median mit keinem Erfolgsbeitrag bedeutet, dass dies die am häufigsten genannte Bewertung darstellt. 263

293 6. RELEVANTE ERFOLGSFAKTOREN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT 6 Relevante Erfolgsfaktoren bei Mergers & Acquisitions in der Energiewirtschaft In den beiden vorhergehenden Kapiteln wurde zunächst der Erfolg Unternehmenszusammenschlüssen aus den Zielen der Unternehmen und M&A abgeleitet und ermittelt. Anschließend wurden potenzielle Erfolgsfaktoren identifiziert, diskutiert und bewertet. In diesem Kapitel werden nun die Zusammenhänge zwischen bewerteten Erfolgsfaktoren und den unterschiedlichen Arten der Erfolgsmessung untersucht. Abschließend werden die ermittelten Ergebnisse vor dem Hintergrund erfolgreicher Unternehmenszusammenschlüsse diskutiert und interpretiert. 6.1 Ermittlung der signifikanten Erfolgsfaktoren bei Mergers & Acquisitions Die Ermittlung der signifikanten Erfolgsfaktoren für Unternehmenszusammenschlüsse in der deutschen Energiewirtschaft wird durch die Gegenüberstellung der identifizierten und bewerteten Erfolgsfaktoren und dem Erfolg bei M&A erreicht. Dabei wird der Erfolg partiell, anhand der abgeleiteten Erfolgsgrößen, und multidimensional als Gesamterfolg, unter Berücksichtigung der unterschiedlichen Gewichtungsszenarien, bei der Gegenüberstellung betrachtet. Die signifikanten, für den erfolgreichen Unternehmenszusammenschluss ursächlich verantwortlichen Erfolgsfaktoren werden mit Hilfe einer multiplen linearen Regressionsanalyse ermittelt Modell der Regressionsschätzung Regressionsmodell und Untersuchungssystematik Mit Hilfe der multiplen linearen Regressionsanalyse können lineare Zusammenhänge 872 zwischen einer abhängigen und mehreren unabhängigen, erklärenden Variablen untersucht werden. Die Regressionsgleichung kann in der allgemeinen Form Y = a + b 1 * X 1 + b 2 * X b n * X n 872 Das lineare Regressionsmodell kann nur für lineare Zusammenhänge zwischen den abhängigen und unabhängigen Variablen die bestmögliche Kurvenanpassung ermitteln. Exponentielle, logarithmische und quadratische Zusammenhänge, die ebenfalls häufig gegeben sind, können hiermit nicht untersucht werden. Vgl. hierzu Brosius, 2004, S. 555 ff und Hartung, 1999, 573 ff sowie für nichtlineare Regressionen ders. S. 589 ff. 264

294 6. RELEVANTE ERFOLGSFAKTOREN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT dargestellt werden. Dabei stellt Y die abhängige Variable (also den Erfolg bei Unternehmenszusammenschlüssen) und X die unterschiedlichen unabhängigen oder erklärenden Variablen (also die Erfolgsfaktoren) dar. Allgemein werden die Terme a als konstanter Faktor und b als Regressionskoeffizienten bezeichnet. 873 Da die Regressionsrechnung häufig für Vorhersagezwecke eingesetzt wird, um Werte für die abhängige Variable zu prognostizieren, werden die erklärenden, unabhängigen Variablen auch als Prädiktoren bezeichnet. 874 Bei der Regressionsrechnung werden die Abstände zwischen den Variablen kontinuierlich gemessen und interpretiert, deshalb müssen diese Variablen mindestens ein Intervallskalenniveau aufweisen, d.h. das Bewertungsintervall 1,0 bis 2,0 weist die gleiche Länge auf wie das Bewertungsintervall 2,0 bis 3,0 etc. 875 Die Ermittlung der optimalen Regressionsgerade erfolgt nach der Methode der kleinsten Quadratsumme, d.h. es wird jene Regressionsgerade als optimal angepasst ausgewählt, deren quadrierte, parallele Abstände zur y-achse zu dieser Geraden aufsummiert, die kleinste Summe ergibt. 876 Als Maß für die Güte der Anpassung bei der einfachen Regression wird das so genannte Bestimmtheitsmaß R² herangezogen, 877 das das Verhältnis zwischen dem erklärten Teil der Streuung und der gesamten Streuung, als Abweichung vom Mittelwert, angibt. Durch die Aufnahme weiterer erklärender Variablen im Regressionsmodell kann sich R² nicht verschlechtern, auch wenn die zusätzlichen erklärenden Variablen keinen Erklärungsgehalt für die abhängige Variable besitzen. 878 Um der Gefahr zu begegnen, zu viele erklärende Variable in das Modell aufzunehmen und damit das Bestimmtheitsmaß R² zu maximieren und gleichzeitig eine Zunahme der Unsicherheit in den Schätzerergebnissen zu vermeiden, wird bei multiplen Regressionen das 873 Bei der einfachen linearen Regressionen wird a als Achsenabschnitt und b als Steigungsmaß der Geraden bezeichnet. Bei mehreren erklärenden Variablen verlieren diese Begriffe jedoch ihre anschauliche Bedeutung, da sich die Regressionsgleichung grafisch nicht mehr als Gerade darstellen lässt. Vgl. hierzu auch Brosius, 2004, S. 554 ff und Hartung, 1999, 573 ff sowie für nichtlineare Regression ders. S. 589 ff. 874 Vgl. Brosius, 2004, S Vgl. auch die Ausführungen zur Codierung der Erfolgsfaktoren in Kapitel Datenaufbereitung und im Anhang Fragebogencodierung. 876 Vgl. Brosius, 2004, S. 550 ff und Hartung 574 ff. 877 Die Relation zwischen der Quadratsumme der erklärten Streuung ESS (Explained Sum of Squares) und der Quadratsumme der gesammten Streuung TSS (Total Sum of Squares) wird im Allgemeinen als R² bezeichnet. Vgl. hierzu Brosius, 2004, S. 570 ff. 878 In diesem Fall würde R² unverändert bleiben. Vgl. Brosius, 2004, S

295 6. RELEVANTE ERFOLGSFAKTOREN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT korrigierte R² betrachtet. Das korrigierte R² berücksichtigt zusätzlich den Stichprobenumfang und die Anzahl der erklärenden Variablen einschließlich der Konstanten. Der Wertebereich des korrigierten R² beträgt - wie beim R² - 0 bis 1, wobei die Güte der Regressionsschätzung mit steigendem Wert zunimmt. 879 Während die Kennzahlen R² bzw. korrigiertes R² pauschale Aussagen über das gesamte Regressionsmodell ermöglichen, sind die Regressionskoeffizienten entscheidende Bewertungsparameter der einzelnen erklärenden Variablen. Eine wichtige Bedingung für ein plausibles Regressionsmodell ist, dass die aus den theoretischen Vorüberlegungen gewonnenen Erkenntnisse hinsichtlich des Vorzeichens mit den geschätzten Vorzeichen der Regressionskoeffizienten übereinstimmen. Aber auch Regressionskoeffizienten, die einen negativen Zusammenhang ausweisen, können einen wichtigen Erklärungsbeitrag für die abhängigen Variable leisten, der nicht vernachlässigt werden kann. Um den Erklärungsgehalt einzelner Variablen, auch in unterschiedlichen Dimensionen vergleichbar zu machen, werden nicht Regressionskoeffizienten, sondern standardisierte Koeffizienten - so genannte Beta-Koeffizienten analysiert. Beta- Koeffizienten sind direkt miteinander vergleichbar und geben den Erklärungsbeitrag hinsichtlich der abhängigen Variablen an. 880 Der zweite wichtige Bewertungsparameter neben dem Regressionskoeffizienten bzw. Beta-Koeffizienten ist die Signifikanz, dessen häufig geforderter Mindestwert 0,05 (fünf Prozent) beträgt, 881 der jedoch modellbedingt auch erhöht werden kann. Die Signifikanz oder auch Irrtumswahrsch gibt die an, mit der es zu einer fälschlichen Ablehnung der Nullhypothese (d.h. der zu untersuchenden Hypothese) kommen darf. Die Werte des Signifikanzniveaus können Werte zwischen 0 und 1 annehmen, sollten jedoch möglichst niedrig ausfallen und unter dem jeweiligen, geforderten Mindestwert liegen. Wenn die Signifikanzen der Variab- 879 Vgl. Brosius, 2004, S. 570 ff. 880 Diese Interpretation der Beta-Koeffizienten ist allerdings nur zulässig, wenn die unabhängigen Variablen nicht miteinander korreliert sind, d.h. wenn keine Multikolliniarität vorliegt, was in der vorliegenden Arbeit nicht der Fall ist. Deshalb wird auch vom direkten Vergleich der Beta- Koeffizienten in dieser Arbeit abgesehen.vgl. hierzu Brosius, 2004, S. 578 f. 881 Vgl. Brosius, 2004, S

296 6. RELEVANTE ERFOLGSFAKTOREN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT len unter dem Mindestwert liegen, wird i.d.r. statistisch signifikanten Zusammenhängen gesprochen. 882 Bei einer Regressionsrechnung sollte ferner untersucht werden, ob zwischen den Residuen (d.h. der nicht erklärten Streuung der Variablen) benachbarter Fälle systematische Zusammenhänge bestehen. Besteht ein derartiger Zusammenhang der Residuen, wird Autokorrelation der Residuen gesprochen, die besonders bei Zeitreihendaten auftreten kann. Beim Auftreten Autokorrelation 883 sind die geschätzten Standardfehler kleiner als die wahren Standardfehler, wodurch die Ergebnisse der Signifikanztests verzerrt und damit nicht mehr zuverlässig sind. 884 Zum Aufspüren vom Autokorrelation 1. Ordnung in einer Regressionsschätzung wird der Durbin-Watson-Koeffizient betrachtet, der Werte zwischen 0 und 4,0 annehmen kann. 885 Je näher der Wert an 2 liegt, desto geringer ist das Ausmaß der Autokorrelation der Residuen. Liegt der Wert unter 2 deutet dies auf positive, bei Werten über 2 auf negative Autokorrelation hin. Werte zwischen 1,5 und 2,5 sind dabei der akzeptable Wertebereich für die Autokorrelation, Werte unter oder über diesem Wertebereich deuten dagegen auf stark autokorrelierte Residuen hin. 886 Eine weitere Überprüfung, die im Rahmen einer Regressionsanalyse durchgeführt werden sollte, ist die Prüfung auf Kolliniarität, die häufig auch als Multikolliniarität bezeichnet wird. Diese liegt vor, wenn zwischen den erklärenden Variablen eine deutliche Korrelation besteht. Bei perfekter Korrelation lässt sich mindestens eine der erklärenden Variablen über eine lineare Gleichung, aus einer oder durch die Kombination mehrerer anderer erklärender Variablen, exakt berechnen und substituieren. 887 Beim Vorliegen einer nicht perfekten Korrelation lässt sich die Schätzung der Regressionsgleichung in gewohnter Weise durchführen. Das Bestimmtheitsmaß R² bzw. 882 Vgl. Bamberg / Baur, 1987, S. 173 ff; Brosius, S. 526 f. 883 Vgl. auch Hartung, 1999, S. 675 ff. 884 Vgl. Brosius, 2004, S. 583 ff; zum Begriff des Standardfehlers vgl. ders. S Vgl. hierzu auch Hartung, 1999, S. 740 ff. 886 Als Vorraussetzung für die zuverlässige Anwendung des Durbin-Watson-Tests müssen zwei Bedingungen erfüllt werden: 1. Die Regressionsgleichung muss einen konstanten Term enthalten und 2. Bei der Betrachtung der Zeitreihen darf die abhängige Variable nicht zugleich zeitverzögert als erklärende Variable verwendet werden. Vgl. hierzu Brosius, 2004, S. 584 ff. 887 Vgl. Brosius, 2004, S. 586; Hartung, 1999, S. 595 ff. Beim Vorliegen einer perfekten Kolliniarität, kann die Regressionsgleichung nicht eindeutig geschätzt werden. SPSS reagiert in einem solchen Fall mit dem Ausschluss einer der betroffenen erklärenden Variablen aus dem Modell. 267

297 6. RELEVANTE ERFOLGSFAKTOREN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT das korrigierte R² wird unverzerrt ausgewiesen. Die geschätzten Parameter (besonders die Regressionskoeffizienten) sind allerdings nicht mehr zuverlässig, sondern mit hoher verzerrt. Der gemeinsame Einfluss der korrelierten Variablen wird dann zwar richtig geschätzt, die Verteilung der Einflusses auf die Erklärungsgrößen kann aber falsch sein. 888 Die Überprüfung auf Multikolliniarität kann auf verschiedene Art durchgeführt werden. Es kann z.b. eine Matrix erstellt werden, die die einzelnen Korrelationskoeffizienten ausweist. Liegt bei zwei erklärenden Variabeln ein hoher Korrelationskoeffizient mit einem Betrag deutlich über Null vor, legt dies den Verdacht auf Kolliniarität nahe. 889 In diesem Falle ist zu prüfen, ob ggf. eine der korrelierten Variablen aus dem Modell ausgeschlossen oder gegen eine andere erklärende Variable ersetzt werden kann. 890 Falls die Korrelationsmatrix keine hohen Korrelationen ausweist, kann jedoch auch nicht geschlossen werden, dass keine Kolliniarität vorliegt. Es besteht z.b. die Möglichkeit, dass die Korrelation nicht zwischen zwei Variablen sondern, dass zwischen einer Kombination aus mehreren unabhängigen Variablen ein linearer Zusammenhang besteht. Deshalb sollten bei Verdacht auf Kolliniarität ebenfalls das Kolliniaritätsmaß der Toleranz überprüft werden. 891 Die Toleranz ist ein Maß für jede unabhängige Variable, die durch die übrigen unabhängigen Variablen erklärt wird. Dabei deuten sehr kleine Toleranz-Werte auf das Vorliegen Kolliniarität hin. Der Verdacht auf Kolliniarität kann bei Toleranz- Werten kleiner 0,1 vermutet werden, bei Werten unter 0,01 lässt sich nahezu sicher auf das Vorliegen Kolliniarität schließen Datenaufbereitung und Auswertungsprämissen Die identifizierten und in Kapitel 5 diskutierten und bewerteten Erfolgsfaktoren bei M&A in der Energiewirtschaft bilden die Basis für die unabhängigen, erklärenden Variablen der Regressionsschätzung. Dabei wurden die Fragebogenbearbeiter in der Umfrage darüber befragt, welche Erfolgsfaktoren aus ihrer Sicht einen wesentlichen 888 Vgl. Brosius, 2004, S Zur möglichen Interpretation hinsichtlich des Betrags der Korrelationskoeffizienten vgl. Brosius, 2004, S ,2-0,4 = schwache Korrelation, 0,4-0,6 = mittlere Korrelation, 0,6-0,8 = starke Korrelation, 0,8-0,99 = sehr starke Korrelation, 1,0 = perfekte Korrelation. 890 Vgl. Brosius, 2004, S Vgl. Brosius, 2004, S. 588 f. 892 Vgl. Brosius, 2004, S. 588 f. 268

298 6. RELEVANTE ERFOLGSFAKTOREN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Beitrag zum Erfolg der jeweiligen Phase der Kooperation bzw. Fusion geleistet haben. 893 Für Auswertungszwecke wurden die Umfrageergebnisse intervallskaliert codiert 894 und in die Datenbank aufgenommen. Der Wertebereich der Erfolgsfaktoren kann dabei Werte zwischen 1,0 und 6,0 annehmen. Die unterschiedlichen in Kapitel 4 vorgestellten und ermittelten partiellen Erfolgsbeiträge und Gesamterfolgsszenarien sollen im Rahmen der Regressionsanalyse als abhängige Variable untersucht werden. Der Erfolg wird also mittels einer Regressionsschätzung durch die signifikanten Erfolgsfaktoren, die ursächlich erfolgsverantwortlich sind, erklärt. Für die partielle Erfolgsermittlung werden bereinigte Daten, für die multidimensionale Erfolgsmessung normierte Daten, analog den Berechnungen in Kapitel 4, verwendet. Da bei der Regressionsanalyse die zeitliche Dimension keine Berücksichtigung finden kann, werden aus den ermittelten Erfolgsbeiträgen die arithmetischen Mittelwerte des Untersuchungszeitraumes gebildet und für die Analyse angesetzt. Durch die Verwendung der Mittelwerte werden die einzelnen Jahre im Untersuchungszeitraum gleichberechtigt berücksichtigt. Die Mittelwertberechnung umfasst für die Kooperationen den Zeitraum 1998 bis 2002 und für Fusionen den Zeitraum Jahr -1 bis Jahr 3. Der verkürzte Untersuchungszeitraum bei den Fusionen stellt sicher, dass zum einen der Stichprobenumfang ausreichend groß und bereinigt ist und zum anderen ein vergleichbar langer Untersuchungszeitraum zu den Kooperationen gewählt wurde, der direkte Vergleiche erleichtert. Bei den durchgeführten Regressionsschätzungen werden die Erfolgsfaktoren dem Erfolg nicht phasenweise gegenübergestellt sondern en bloc. Dies ist gerechtfertigt, da die Erfolgsfaktoren nicht selektiv auf einzelne Phasen des Unternehmenszusammenschlusses wirken, sondern den Unternehmenserfolg über alle Phasen des Zusammenschlusses hinweg beeinflussen. Ferner erfordert die notwendige Mittelwertbildung über den Untersuchungszeitraum bei den abhängigen Variablen (Erfolg) aus 893 Vgl. hierzu das Blanko-Fragebogenformular in Kapitel Erster Fragebogen für Kooperationen und Fusionen ,0 = EF hat einen überragenden Beitrag geleistet, 2,0 = EF hat einen sehr wichtigen Beitrag geleistet, 3,0 = EF hat einen wichtigen Beitrag geleistet, 4,0 = EF hat einen hilfreichen Beitrag geleistet, 5,0 = EF hat einen geringen Beitrag geleistet, 6,0 = EF hat keinen Beitrag geleistet, 0 = fehlender Wert, der in der Analyse keine Berücksichtigung gefunden hat. Vgl. hierzu auch das Blanko-Fragebogenformular in Kapitel Erster Fragebogen für Kooperationen und Fusionen. 269

299 6. RELEVANTE ERFOLGSFAKTOREN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT logischen Erwägungen eine undifferenzierte Betrachtung über den gesamten M&A- Prozess. 895 Die theoretischen Vorüberlegungen zum Regressionsmodell lassen den Signifikanzwert und den Beta-Koeffizienten als die wichtigsten Auswahlkriterien für die signifikanten Erfolgsfaktoren erscheinen. Dabei muss berücksichtigt werden, dass der mögliche Wertebereich der Erfolgsfaktoren 1,0 (überragender Beitrag) bis 6,0 (kein Beitrag) beträgt und gegenüber der Bewertung des Erfolgs entgegengesetzt verläuft. 896 Ein vermuteter, positiver Erklärungszusammenhang zwischen Erfolgsfaktoren und Erfolg besteht also, wenn der Regressionskoeffizient bzw. der Beta- Koeffizient ein negatives Vorzeichen aufweist und andersherum. Für die Analyse der signifikanten Erfolgsfaktoren werden neben den o.g. wichtigen Auswahlkriterien der Stichprobenumfang, der Durbin-Watson-Koeffizient als Maß für die Autokorrelation, das korrigierte R² als Gütekriterium für die Regressionsschätzung sowie die Toleranz zur Überprüfung der Multikolliniarität, betrachtet. Zusätzlich zur Toleranz werden bei gegebenem Anlass auch die Korrelation zwischen den Erfolgsfaktoren mit untersucht. Beim Beta-Koeffizienten wird zunächst das Vorzeichen im Vordergrund der Untersuchung stehen und der absolute Betrag zweitrangig betrachtet. Damit soll einer möglichen Überinterpretation des Betrags der Beta-Koeffizienten vorgebeugt werden. Es sollte ebenfalls beachtet werden, dass positive Beta-Koeffizienten - also vermeintlich negative Zusammenhänge - auch durch das Vorliegen Multikolliniarität begünstigt oder erst entstehen können, jedoch auch einen Erklärungsbeitrag zum abhängigen Erfolg im jeweiligen Regressionsmodel leisten können. Dem hohen Maß an so genannten weichen oder qualitativen Bestandteilen in den Erfolgsfaktoren und den unterschiedlichen Erfolgskomponenten (besonders kulturelle Aspekte), wird zum einen durch die Herabsetzung der F- (Signifikanzniveaus) auf 0,15 berücksichtigt. Zum anderen lassen die große Anzahl 28 Erfolgsfaktoren sowie deren weiche, qualitative Bestandteile vermuten, dass nur ein geringer Teil der abhängigen Variable Erfolg hierdurch erklärt werden kann und in- 895 Eine differenziertere, phasenweise Betrachtung der Erfolgswirkung der Erfolgsfaktoren währe möglich wenn die Dauern der einzelnen Phasen bekannt sind, und die Erfolgswirkung der Erfolgsfaktoren nur für die entsprechenden Zeitfernsten untersucht werden. 896 Eine kleiner absoluter Wert des Erfolgs bedeutet auch einen kleinen Erfolgsbeitrag und umgekehrt. 270

300 6. RELEVANTE ERFOLGSFAKTOREN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT sofern das Bestimmtheitsmaß korrigiertes R² tendenziell kleiner ausfallen wird als bei traditionellen Regressionsschätzungen. 897 Das Statistik-Programm SPSS 11.5 stellt automatisierte Methoden zur Auswahl 898 der unabhängigen Variablen zur Verfügung, die aus einer größeren Anzahl in Frage kommender erklärender Variabeln (Prädiktoren) anhand Signifikanzkriterien 899 die geeignetsten, im Sinne einer optimalen Regressionsschätzung, auswählen. Damit werden nur die Erfolgsfaktoren in der Regressionsschätzung aufgenommen und zur Erklärung des Erfolgs bei Unternehmenszusammenschlüssen herangezogen, die den Modellbedingungen entsprechen. Bei der hier durchgeführten multiplen linearen Regressionsanalyse wurde der Modus schrittweise gewählt, d.h. es wurden schrittweise alle Erfolgsfaktoren in das Regressionsmodell aufgenommen, die eine F ,150 unterschritten und alle Erfolgsfaktoren verworfen, die eine F- 0,151 überschritten haben. Der Prüfprozess wird so lange fortgesetzt, bis für keine Variable mehr die Notwendigkeit des Ausschlusses oder die Möglichkeit der Aufnahme besteht. 901 Die Regressionsanalysen wurden getrennt nach Kooperationen und Fusionen sowie für die partielle und multidimensionale Erfolgsmessung durchgeführt. Somit wurden insgesamt 30 Regressionsschätzungen durchgeführt, jeweils 15 für Kooperationen und Fusionen. Neben einer differenzierten Betrachtung der Erfolgsfaktoren bei Kooperationen bzw. Fusionen können auch Aussagen hinsichtlich der signifikanten Erfolgsfaktoren für einzelne Stakeholder getroffen werden. Hierzu können die Regressionsschätzungen mit den partiellen Erfolgsgrößen als abhängige Variable weiter analysiert werden. Für die Regressionsschätzungen, deren abhängige Variablen aus der multidimensionale Erfolgsmessung abgeleitet wurden, können Schlussfolgerungen vor dem Oberziel maximale Gesamtzielerreichung hinsichtlich der signifikanten Erfolgsfaktoren gezogen werden. 897 Bei traditionellen Regressionsschätzungen sind Bestimmtheitsmaße R² größer 0,9 nicht ungewöhnlich. 898 Vgl. auch die kritischen Anmerkungen zu den automatisierten Auswahlverfahren in: Brosius, 2004, S Daneben wird noch die Randbedingung nicht zu großer Multikolliniarität überprüft. Vgl. Brosius, 2004, S D.h. die Signifikanz der Regressionskoeffizienten. 901 Vgl. Brosius, 2004, S 592 ff. 271

301 6. RELEVANTE ERFOLGSFAKTOREN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Um die Auswertung der unterschiedlichen Regressionsschätzungen möglichst übersichtlich zu gestalten, werden nur die signifikanten Erfolgsfaktoren betrachtet und nach der Höhe des Signifikanzniveaus in drei Gruppen unterteilt. Erfolgsfaktoren, die hoch signifikant sind und ein Signifikanzniveau zwischen 0 und 4,99 Prozent aufweisen, werden grün markiert. Erfolgsfaktoren, die ein mittleres Signifikanzniveau zwischen 5,00 und 9,99 Prozent aufweisen, erhalten eine gelbe Markierung. Die weniger signifikanten Erfolgsfaktoren, mit einem Signifikanzniveau 10,00 bis 14,99 Prozent, erhalten eine rötliche Markierung. Eine weitere Verbesserung der Übersichtlichkeit soll durch die Rot-Hervorhebung der positiven Abhängigkeiten (d.h. negative Zahlen) der Variablen, gemessen durch die Beta-Koeffizienten, erreicht werden Regressionsschätzungen bei partieller Erfolgsmessung Im Folgenden Abschnitt werden zunächst die wesentlichen Ergebnisse der multiplen linearen Regressionsanalyse für die partielle Erfolgsmessung vorgestellt und diskutiert Partieller Erfolg vs. Erfolgsfaktoren bei Kooperationen Die signifikanten Erfolgsfaktoren bei Kooperationen unter Berücksichtigung der partiellen Erfolgsgrößen sind in Tabelle 22 zusammengefasst. Auffällig ist zunächst, dass die Regressionsmodelle auf Basis des operativen Erfolgs vergleichsweise hohe Durbin-Watson-Koeffizienten und sehr niedrige korrigierte R² aufweisen. Die hohen Durbin-Watson-Koeffizienten lassen auf leicht negative Autokorrelation der Residuen zwischen den einzelnen Fällen (Unternehmen) und die sehr niedrigen Werte des korrigierten R² auf eine relativ schlechte Regressionsschätzung, schließen. Bei den anderen Erfolgsgrößen ist insbesondere das korrigierte R² deutlich höher ausgeprägt und lässt eine wesentlich aussagekräftigere Regressionsschätzung erwarten, was auch durch die größere Anzahl an erklärenden Erfolgsfaktoren zum Ausdruck kommt. 902 Die ausführlichen Berechnungen der einzelnen Regressionsmodelle sind in Anhang Relevante Erfolgsfaktoren bei M&A in der Energiewirtschaft beigefügt. 272

302 6. RELEVANTE ERFOLGSFAKTOREN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Tabelle 22: Signifikante Erfolgsfaktoren bei Kooperationen auf Basis partieller Erfolgsgrößen. Stichprobenumfang (N) Autokorrelation: Durbin-Watson-Koeffizient Bestimmtheitsmaß: korrigiertes R² Klare realistische Strategie / 1.1 Vision der Zusammenarbeit 1. Phase 3. Phase 2. Phase Kooperationen: Multiple, lineare Regressionsanalyse: Partialerfolg versus Erfolgsfaktoren bei M&A Dimension der Erfolgsmessung Verhältnis d. Top-Managements der Unternehmen zueinander Charismatische Führungspersönlichkeit(en) Akquisitions- und Fusionserfahrung des Managements Systematische Vorbereitung der Zusammenarbeit 2.2 Ermittelte Synergiepotenziale Vorhandene liquide Mittel / solide finanzielle Basis Kapazität für die Informationsbeschaffung Bewertungs- und Verhandlungserfahrung des Managements Flexibilität und Veränderungsbereitschaft aller Beteiligten Wissenstransfer zwischen den Unternehmen Unterschiede in den Unternehmenskulturen Interne und externe Kommunikationsstrategie Geschwindigkeit beim Integrationsprozess Proaktives Risikomanagement Zügige Benennung des neuen Managements Parameter der multiplen Regressionsanalyse EK - Rendite Partieller Erfolg auf Basis: EBIT - Rendite Operativer Erfolg Veränderung der durchschnittlichen Marktanteile bei vorhandenen Medien [ % ] Strateg. Erfolg Gesamtpersonalaufwand je Mitarbeiter [ Euro / MA-E ] Sozialer Erfolg Summe der Kultur - Indikatoren Kultur. Erfolg ,4095 2,4089 2,2073 2,2979 2,1066 0,1243 0,1964 0,3215 0,3027 0,4513 Signifikanz 0,0940 0,0224 Beta-Koeff. -0,2690 0,3199 Toleranz 0,7091 0,8342 Signifikanz 0,0012 Beta-Koeff. 0,4943 Toleranz 0,7548 Signifikanz 0,1258 Beta-Koeff. -0,2063 Toleranz 0,8879 Signifikanz 0,0431 0,1144 Beta-Koeff. 0,3118-0,2132 Toleranz 0,7820 0,7014 Signifikanz 0,0084 Beta-Koeff. -0,3924 Toleranz 0,6137 Signifikanz 0,0954 Beta-Koeff. -0,2479 Toleranz 0,7175 Signifikanz 0,0739 Beta-Koeff. -0,2548 Toleranz 0,7843 Signifikanz 0,0162 Beta-Koeff. 0,3614 Toleranz 0,7317 Signifikanz 0,0040 0,0497 Beta-Koeff. -0,3967-0,3183 Toleranz 0,9141 0,4956 Signifikanz 0,0087 0,0121 0,0283 Beta-Koeff. -0,3785-0,4134 0,3547 Toleranz 1,0000 0,7022 0,5048 Signifikanz 0,1238 Beta-Koeff. -0,2133 Toleranz 0,8405 Signifikanz 0,0046 Beta-Koeff. 0,3892 Toleranz 0,7340 Signifikanz 0,1415 0,0128 Beta-Koeff. 0,2058-0,4098 Toleranz 0,9259 0,6125 Signifikanz 0,1362 0,0251 Beta-Koeff. 0,2209-0,3426 Toleranz 0,7160 0,5664 Signifikanz 0,0048 Beta-Koeff. -0,4777 Toleranz 0,4819 Signifikanz 0,0008 Beta-Koeff. 0,5903 Toleranz 0,4661 Keine Signifikanz Keine Signifikanz Keine Signifikanz Keine Signifikanz Keine Signifikanz Keine Signifikanz Keine Signifikanz Keine Signifikanz Keine Signifikanz Keine Signifikanz Keine Signifikanz Keine Signifikanz Keine Signifikanz Keine Signifikanz Keine Signifikanz Keine Signifikanz Keine Signifikanz Keine Signifikanz Keine Signifikanz Keine Signifikanz Keine Signifikanz Keine Signifikanz Keine Signifikanz Keine Signifikanz Keine Signifikanz Keine Signifikanz Keine Signifikanz Keine Signifikanz Keine Signifikanz Keine Signifikanz Keine Signifikanz Keine Signifikanz Keine Signifikanz Keine Signifikanz Keine Signifikanz Keine Signifikanz Keine Signifikanz Keine Signifikanz Keine Signifikanz Keine Signifikanz Keine Signifikanz Keine Signifikanz Keine Signifikanz Keine Signifikanz Keine Signifikanz Keine Signifikanz Keine Signifikanz Keine Signifikanz Keine Signifikanz Keine Signifikanz Keine Signifikanz Keine Signifikanz Keine Signifikanz Keine Signifikanz Keine Signifikanz Keine Signifikanz Keine Signifikanz Signifikanz-Niveaus (F-): 0,000-0,049 = 0,050-0,099 = 0,100-0,149 = Bei der operativen Erfolgsmessung auf EK-Basis kann lediglich die Flexibilität und Veränderungsbereitschaft aller Beteiligten als hochsignifikanter Erfolgsfaktor ermittelt werden. Bei der Erfolgsmessung auf EBIT-Basis kann zusätzlich noch die Klare realistische Strategie / Vision der Zusammenarbeit mit einem Signifikanzniveau knapp zehn Prozent als signifikanter Erfolgsfaktor identifiziert werden. Allerdings liegt besonders zwischen dem Erfolgsfaktor Klare realistische Strategie / Vision der Zu- 273

303 6. RELEVANTE ERFOLGSFAKTOREN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT sammenarbeit und der Flexibilität und Veränderungsbereitschaft aller Beteiligten mit -0,350 eine schwache Korrelation vor. 903 Dadurch könnte es zu Verzerrungen der Beta-Koeffizienten zwischen den beiden Erfolgsfaktoren gekommen sein. Hierauf deuten auch die etwas geringeren Toleranz-Werte um die 0,7 hin. Die Akquisitions- und Fusionserfahrung des Managements und die Interne und externe Kommunikationsstrategie weisen positive Beta-Koeffizienten auf, was auf einen negativen Zusammenhang hinweist. Mögliche Erklärungen hierfür könnten darin bestehen, dass die subjektive Einschätzung der Fragebogenbearbeiter die Erfolgsfaktoren als erfolgsverantwortlich eingeschätzt haben, diese Unternehmen jedoch tatsächlich nicht erfolgreich waren und umgekehrt oder die Beta-Koeffizienten durch Multikolliniarität verzerrt wurden. Wie bereits oben angedeutet, sind das korrigierte R² und auch der Durbin-Watson- Koeffizient bei den übrigen partiellen Erfolgsgrößen deutlich besser als bei den Regressionsschätzungen auf Basis der operativen Erfolgsgrößen. Das Regressionsmodell mit der kulturellen Erfolgsgröße als abhängige Variable weist mit fünf positiven Abhängigkeiten die meisten Erfolgsfaktoren auf. Aufgrund des hohen Wertes für das korrigierte Bestimmtheitsmaß und der hohen Signifikanzniveaus der ausgewiesenen Erfolgsfaktoren, bei ebenfalls guten Beta-Koeffizienten, scheint diese Regressionsschätzung besonderer Güte. Dabei existieren mittlere Korrelationen zwischen Geschwindigkeit beim Integrationsprozess und Zügige Benennung des neuen Managements (-0,477) sowie Systematische Vorbereitung der Zusammenarbeit und Flexibilität und Veränderungsbereitschaft aller Beteiligten (-0,416). Schwache Korrelationen bestehen zwischen Bewertungs- und Verhandlungserfahrung des Managements und Flexibilität und Veränderungsbereitschaft aller Beteiligten sowie Akquisitions- und Fusionserfahrung des Managements und Bewertungs- und Verhandlungserfahrung des Managements was sich auch in den jeweiligen Toleranz- Werten niederschlägt. 904 Die anderen beiden Regressionsmodelle mit dem strategischen und dem sozialen Erfolg als abhängige Variable zeigen jeweils drei Erfolgsfaktoren, die einen positiven Zusammenhang zum Erfolg aufweisen. Dies sind für die soziale Erfolgsmessung 903 Vgl. Kapitel Relevante Erfolgsfaktoren bei M&A in der Energiewirtschaft, Kooperation, Partieller Erfolg, EBIT. 904 Vgl. Kapitel Relevante Erfolgsfaktoren bei M&A in der Energiewirtschaft, Kooperation, Partieller Erfolg, Kultur. 274

304 6. RELEVANTE ERFOLGSFAKTOREN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Bewertungs- und Verhandlungserfahrung des Managements als hochsignifikanter und Wissenstransfer zwischen den Unternehmen sowie Charismatische Führungspersönlichkeit(en) als Erfolgsfaktoren mit einem Signifikanzniveau etwa 12,5 Prozent. Bei der strategischen Erfolgsmessung ist die Interne und externe Kommunikationsstrategie hochsignifikant. Ferner sind Vorhandene liquide Mittel / solide finanzielle Basis und Ermittelte Synergiepotenziale mit gut sieben bzw. knapp zehn Prozent etwas weniger signifikant. Darüber hinaus existieren auch hier schwache Korrelationen zwischen den Erfolgsfaktoren der Regressionsmodelle Partieller Erfolg vs. Erfolgsfaktoren bei Fusionen Die signifikanten Erfolgsfaktoren bei Fusionen unter Berücksichtigung der partiellen Erfolgsgrößen sind in Tabelle 23 zusammengefasst. Dabei konnten bei den Fusionen mit der partiellen Erfolgsmessung insgesamt weniger signifikante Erfolgsfaktoren identifiziert werden als bei den Kooperationen. Auffällig ist wiederum, dass es sich bei den Regressionsmodellen der Fusionen genau entgegengesetzt gegenüber den Kooperationen verhält. Hier scheinen die Regressionsmodelle mit dem operativen Erfolg gegenüber den anderen Erfolgsgrößen die besseren Regressionsschätzungen zu liefern. Sowohl der Durbin-Watson- Koeffizient als auch das Bestimmtheitsmaß weisen Werte auf, die als gut bewertet werden können. Wohingegen diese Parameter bei den Regressionsrechnungen mit den strategischen, sozialen und kulturellen Erfolgsgrößen als abhängige Variable deutlich schlechtere Werte aufweisen. Besonders die Durbin-Watson-Koeffizienten bei der kulturellen aber auch bei der strategischen Regressionsschätzung lassen auf starke positive Autokorrelation der Fälle schließen. Das Bestimmtheitsmaß ist für alle drei Regressionsmodelle ausgesprochen gering. Damit erklären die identifizierten Erfolgsfaktoren die geschätzte Regressionsgleichung nur zu etwa zehn bis 15 Prozent. Die für diese Regressionsrechnungen identifizierten Erfolgsfaktoren Geschwindigkeit beim Integrationsprozess, Interne und externe Kommunikationsstrategie, Akquisitions- und Fusionserfahrung des Managements, Kapazität für den Analyse- und Strategieplanungsprozess und Bewertungs- und Verhandlungserfahrung des Managements sollten daher mit einer gewissen Vorsicht interpretiert und verwendet werden. 905 Vgl. Kapitel Relevante Erfolgsfaktoren bei M&A in der Energiewirtschaft, Kooperation, Partieller Erfolg, Sozial und Kooperation, Partieller Erfolg, Strategisch. 275

305 6. RELEVANTE ERFOLGSFAKTOREN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Tabelle 23: Signifikante Erfolgsfaktoren bei Fusionen auf Basis partieller Erfolgsgrößen. Fusionen: Multiple, lineare Regressionsanalyse: Partialerfolg versus Erfolgsfaktoren bei M&A Dimension der Erfolgsmessung Stichprobenumfang (N) Autokorrelation: Durbin-Watson-Koeffizient Bestimmtheitsmaß: korrigiertes R² Klare realistische Strategie / 1.1 Vision der Zusammenarbeit 1. Phase 3. Phase 2. Ph Kapazität für den Analyse- und Strategieplanungsprozess Akquisitions- und Fusionserfahrung des Managements Bewertungs- und Verhandlungserfahrung des Managements 2.5 Qualität der erhobenen Daten Interne und externe Kommunikationsstrategie Geschwindigkeit beim Integrationsprozess Schnelle Ertragssteigerung durch Synergieausschöpfung & Wachstum 3.10 Proaktives Risikomanagement Parameter der multiplen Regressionsanalyse EK - Rendite EBIT - Rendite Operativer Erfolg Partieller Erfolg auf Basis: Veränderung der durchschnittlichen Marktanteile bei vorhandenen Medien [ % ] Strateg. Erfolg Gesamtpersonalaufwand je Mitarbeiter [ Euro / MA-E ] Sozialer Erfolg Summe der Kultur - Indikatoren Kultur. Erfolg ,4413 2,2201 1,4949 1,9375 1,1969 0,3144 0,2274 0,1477 0,1024 0,1417 Signifikanz 0,0119 0,0556 Beta-Koeff. 0,3146 0,2503 Toleranz 0,9719 0,9719 Signifikanz 0,0117 0,0084 0,0373 Beta-Koeff. -0,3857-0,4295-0,3029 Toleranz 0,6494 0,6494 0,8972 Signifikanz 0,0134 Beta-Koeff. -0,3474 Toleranz 1,0000 Signifikanz 0,0246 Beta-Koeff. -0,4120 Toleranz 0,5696 Signifikanz 0,0863 Beta-Koeff. 0,3161 Toleranz 0,5501 Signifikanz 0,1169 Beta-Koeff. -0,2566 Toleranz 0,6748 Signifikanz 0,0186 Beta-Koeff. -0,3721 Toleranz 0,7488 Signifikanz 0,0115 0,0728 Beta-Koeff. -0,4091-0,3030 Toleranz 0,5797 0,5797 Signifikanz 0,0008 0,0091 0,0072 Beta-Koeff. 0,5558 0,4477 0,4744 Toleranz 0,5853 0,5853 0,6123 Keine Signifikanz Keine Signifikanz Keine Signifikanz Keine Signifikanz Keine Signifikanz Keine Signifikanz Keine Signifikanz Keine Signifikanz Keine Signifikanz Keine Signifikanz Keine Signifikanz Keine Signifikanz Keine Signifikanz Keine Signifikanz Keine Signifikanz Keine Signifikanz Keine Signifikanz Keine Signifikanz Keine Signifikanz Keine Signifikanz Keine Signifikanz Keine Signifikanz Keine Signifikanz Keine Signifikanz Signifikanz-Niveau (F-): 0,000-0,049 = 0,050-0,099 = 0,100-0,149 = Keine Signifikanz Keine Signifikanz Keine Signifikanz Keine Signifikanz Keine Signifikanz Keine Signifikanz Darüber hinaus besteht zwischen den Erfolgsfaktoren Interne und externe Kommunikationsstrategie und Proaktives Risikomanagement bzw. Geschwindigkeit beim Integrationsprozess und Proaktives Risikomanagement der Regressionsrechnung auf Basis der strategischen Erfolgsgröße eine mittlere (-0,454) bzw. schwache Korrelation (-0,344). Bei der Regressionsrechnung auf Basis der kulturellen Erfolgsgröße besteht sogar eine starke Korrelation (-0,625) zwischen Qualität der erhobenen Daten und Bewertungs- und Verhandlungserfahrung des Managements. Für die Regressionsschätzung auf Basis des operativen Erfolgs können - sowohl für die EK- als auch EBIT-Variante - die gleichen signifikanten Erfolgsfaktoren ausgewiesen werden. Lediglich die Klare realistische Strategie / Vision der Zusammenarbeit und die Schnelle Ertragssteigerung durch Synergieausschöpfung und Wachstum weisen bei der EBIT-Variante nur eine mittlere Signifikanz auf, während alle anderen Erfolgsfaktoren hochsignifikant sind. 276

306 6. RELEVANTE ERFOLGSFAKTOREN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Die Erfolgsfaktoren Kapazität für den Analyse- und Strategieplanungsprozess und Schnelle Ertragssteigerung durch Synergieausschöpfung und Wachstum wiesen dabei einen positiven Zusammenhang zwischen den Erfolgsfaktoren auf, wohin dieser Zusammenhang bei Klare realistische Strategie / Vision der Zusammenarbeit und Proaktives Risikomanagement negativ ist. Zwischen den Erfolgsfaktoren beider Varianten der operativen Erfolgsmessung existiert eine mittlere Korrelation, zwischen Schnelle Ertragssteigerung durch Synergieausschöpfung und Wachstum und Proaktives Risikomanagement (-0,441) sowie schwache Korrelationen zwischen Kapazität für den Analyse- und Strategieplanungsprozess und Schnelle Ertragssteigerung durch Synergieausschöpfung und Wachstum (-0,313) bzw. Kapazität für den Analyse- und Strategieplanungsprozess und Proaktives Risikomanagement (-0,298) Regressionsschätzungen bei multidimensionaler Erfolgsmessung Im Folgenden Abschnitt werden die Ergebnisse der multiplen linearen Regressionsanalyse für die multidimensionale Erfolgsmessung vorgestellt und diskutiert. 906 Während die Analyse der Regressionsschätzungen bei den partiellen Erfolgsgrößen für jede abhängige Variable dezidiert vorgestellt und die signifikanten Erfolgsfaktoren diskutiert wurden, sollen die signifikanten Erfolgsfaktoren, die auf Basis der multidimensionalen Erfolgsmessung ermittelt wurden, über alle Gewichtungsvarianten hinweg und phasenweise analysiert und diskutiert werden. Diese Vorgehensweise erscheint angebracht, da die Kurvenverläufe der Gesamtzielerreichungsgerade bei der multidimensionalen Erfolgsmessung weitgehend identische Grafen beschreiben. 907 Ferner dürfte sich durch die Mittelwertbildung der jeweiligen Gewichtungsvariante über den Untersuchungszeitraum eine weitere Verstetigung des Gesamterfolgs eingestellt haben. Schließlich sind - wie sich im Folgenden zeigen wird - die Korrelationen zwischen den ausgewiesenen Erfolgsfaktoren über alle Gewichtungsvarianten hinweg nahezu identisch Die ausführlichen Berechnungen der einzelnen Regressionsmodelle sind in Anhang Relevante Erfolgsfaktoren bei M&A in der Energiewirtschaft beigefügt. 907 Vgl. hierzu die Abbildungen 79 und 80 in Kapitel Multidimensionale Erfolgsmessung bei Kooperationen und die Abbildung 81 und 82 in Kapitel Multidimensionale Erfolgsmessung bei Fusionen. 908 Vgl. hierzu die ausführlichen Ergebnisse der Berechnungen im Anhang Relevante Erfolgsfaktoren bei M&A in der Energiewirtschaft. 277

307 6. RELEVANTE ERFOLGSFAKTOREN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Bei den Kooperationen hat nur die Gewichtungsvariante Operativ-Kulturell einen deutlich bzw. diametral anderen und die Gewichtungsvariante Sozial-Kulturell einen leicht anderen Kurvenverlauf als alle anderen Varianten. 909 Bei den Fusionen ergibt sich ein sehr ähnliches Bild. Hier hat ebenfalls die Gewichtungsvariante Operativ- Kulturell einen stärker abweichenden und die Gewichtungsvariante Sozial-Kulturell einen wiederum leicht abweichenden Kurvenverlauf gegenüber allen anderen Varianten. 910 Ein erster Blick auf die Verteilung der identifizierten Erfolgsfaktoren bei Kooperationen und Fusionen auf Basis der multidimensionalen Erfolgsmessung ergibt ein recht einheitliches Bild je Erfolgsfaktor und über die Gewichtungsvarianten hinweg, und lässt den oben vorgestellten Untersuchungsmodus sinnvoll erscheinen. Lediglich die Gewichtungsvariante Sozial-Kulturell scheint hier eine Sonderstellung einzunehmen. Bei dieser Variante werden zum Teil Erfolgsfaktoren ausgewiesen, die nur bei dieser Gewichtungsvariante zum Tragen kommen. 911 Insgesamt werden bei der Ermittlung der signifikanten Erfolgsfaktoren auf Basis der multidimensionalen Erfolgsmessung deutlich weniger positive Beta-Koeffizienten der vermeintlichen Erfolgsfaktoren ausgewiesen als dies bei der partiellen Erfolgsmessung der Fall ist. Darüber hinaus liegen die negativen Zusammenhänge der Prädiktoren mit den abhängigen Variablen immer über alle Gewichtungsvarianten hinweg vor, was die Betrachtung der Erfolgsfaktoren über alle Gewichtungsvarianten hinweg weiter vereinfacht und rechtfertigt. Der Ausweis signifikanter Erfolgsfaktoren zwischen den EK- und EBIT-Varianten ist ebenfalls sehr einheitlich. So werden einzelne Erfolgsfaktoren sowohl für die EK- als auch die EBIT-Variante analog ausgewiesen. Ausnahmen bilden hier besonders die Gewichtungsvarianten Gleichgewichtung, Gewichtung nach Fragebogen und Operativ-Strategisch bei den Fusionen. Diese sind jedoch auch systematisch und weisen entweder nur EK- oder EBIT-Erfolgsfaktoren aus. 909 Vgl. hierzu die Abbildung 83 in Kapitel Zwischenfazit: Multidimensionale Erfolgsmessung in der Energiewirtschaft. 910 Vgl. hierzu die Abbildung 84 in Kapitel Zwischenfazit: Multidimensionale Erfolgsmessung in der Energiewirtschaft. 911 Vgl. hierzu die Tabelle 33 in Kapitel Relevante Erfolgsfaktoren bei Kooperationen und die Tabelle 34 in Kapitel Relevante Erfolgsfaktoren bei Fusionen. 278

308 6. RELEVANTE ERFOLGSFAKTOREN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Multidimensionaler Erfolg vs. Erfolgsfaktoren bei Kooperationen Die signifikanten Erfolgsfaktoren bei Kooperationen in der deutschen Energiewirtschaft unter Berücksichtigung der multidimensionalen Erfolgsmessung sind in Tabelle 24 zusammengefasst. Tabelle 24: Signifikante Erfolgsfaktoren bei Kooperationen auf Basis der multidimensionalen Erfolgsmessung. Kooperationen: Multidimensionaler Gesamterfolg auf Basis: Multiple, lineare Regressionsanalyse: Multidimensionaler Gesamterfolg versus Erfolgsfaktoren bei M&A Parameter der multiplen Regressionsanalyse EK - Rendite EBIT - Rendite EK - Rendite EBIT - Rendite EK - Rendite EBIT - Rendite EK - Rendite EBIT - Rendite EK - Rendite EBIT - Rendite 1. Phase 2. Phase 3. Phase Dimension der Erfolgsmessung Stichprobenumfang (N) Autokorrelation: Durbin-Watson-Koeffizient Bestimmtheitsmaß: korrigiertes R² Qualität der erhobenen Daten Proaktives Risikomanagement Realistische Einschätzung der zukünftigen Marktentwicklung Charismatische Führungspersönlichkeit(en) Akquisitions- und Fusionserfahrung des Managements Bewertungs- und Verhandlungserfahrung des Managements 2.10 Informationsherausgabe durch den Verkäufer Wissenstransfer zwischen den Unternehmen Schnelle Ertragssteigerung durch Synergieausschöpfung & Wachstum Unterschiede in den Unternehmenskulturen Implementation der neuen Unternehmensstruktur Zügige Benennung des neuen Managements Incentive - Systeme für das Management Gleichgewichtung Gewichtung n. Fragebogen Operativ - Strategisch Sozial - Kulturell ,4879 2,5027 2,3140 2,5266 2,4998 2,5473 1,8534 1,8653 2,4047 2,3082 0,3721 0,3653 0,2264 0,3189 0,2326 0,2399 0,5015 0,5038 0,3909 0,4158 Signifikanz 0,1135 0,0373 0,0750 0,0440 0,0850 0,0437 Keine Keine Keine Keine Beta-Koeff. Signifikanz Signifikanz -0,2193-0,2753-0,2477-0,2808 Signifikanz Signifikanz -0,2128-0,2457 Toleranz 0,9545 0,9495 0,9495 0,9495 0,9536 0,9536 Signifikanz 0,1293 0,0195 0,0211 Keine Keine Keine Keine Keine Keine Keine Beta-Koeff. -0,1892 Signifikanz Signifikanz Signifikanz Signifikanz Signifikanz -0,2791-0,2746 Signifikanz Signifikanz Toleranz 0,9575 0,8675 0,8675 Signifikanz 0,0221 0,0236 Keine Keine Keine Keine Keine Keine Keine Keine Beta-Koeff. Signifikanz Signifikanz Signifikanz Signifikanz Signifikanz Signifikanz -0,2688-0,2651 Signifikanz Signifikanz Toleranz 0,8951 0,8951 Signifikanz 0,0052 0,0040 0,0037 0,0099 0,0130 0,0473 0,0003 0,0005 Keine Keine Beta-Koeff. -0,4570-0,4725-0,4176-0,3897-0,3884-0,3111 Signifikanz Signifikanz -0,5249-0,4984 Toleranz 0,6000 0,6015 0,9545 0,7489 0,7811 0,7489 0,7739 0,7739 Signifikanz 0,0000 0,0000 Keine Keine Keine Keine Keine Keine Keine Keine Beta-Koeff. Signifikanz Signifikanz Signifikanz Signifikanz Signifikanz Signifikanz -0,5779-0,5871 Signifikanz Signifikanz Toleranz 0,7294 0,7294 Signifikanz 0,0558 0,0489 Keine Keine Keine Keine Keine Keine Keine Keine Beta-Koeff. -0,2816-0,2915 Signifikanz Signifikanz Signifikanz Signifikanz Signifikanz Signifikanz Signifikanz Signifikanz Toleranz 0,6991 0,7009 Signifikanz 0,0719 0,0734 0,1099 Keine Keine Keine Keine Keine Keine Keine Beta-Koeff. Signifikanz Signifikanz Signifikanz -0,2539-0,2670-0,2372 Signifikanz Signifikanz Signifikanz Signifikanz Toleranz 0,8217 0,8270 0,8217 Signifikanz 0,0142 0,0117 Keine Keine Keine Keine Keine Keine Keine Keine Beta-Koeff. Signifikanz Signifikanz Signifikanz Signifikanz Signifikanz Signifikanz -0,3520-0,3619 Signifikanz Signifikanz Toleranz 0,6057 0,6057 Signifikanz 0,0054 0,0063 Keine Keine Keine Keine Keine Keine Keine Keine Beta-Koeff. Signifikanz Signifikanz Signifikanz Signifikanz Signifikanz Signifikanz 0,3640 0,3558 Signifikanz Signifikanz Toleranz 0,7473 0,7473 Signifikanz 0,0808 0,0419 0,0821 0,1068 0,0244 0,0104 Keine Keine Keine Keine Beta-Koeff. -0,2795-0,3287 Signifikanz -0,2767 Signifikanz -0,2704 Signifikanz Signifikanz -0,3419-0,3851 Toleranz 0,5872 0,5896 0,6439 0,6439 0,6480 0,6480 Signifikanz 0,0681 0,0666 Keine Keine Keine Keine Keine Keine Keine Keine Beta-Koeff. Signifikanz Signifikanz Signifikanz Signifikanz Signifikanz Signifikanz -0,3288-0,3298 Signifikanz Signifikanz Toleranz 0,3701 0,3701 Signifikanz 0,0106 0,0508 0,0138 0,0034 0,0028 0,0054 0,0021 Keine Keine Keine Beta-Koeff. Signifikanz Signifikanz Signifikanz 0,4419 0,3065 0,4485 0,5280 0,5402 0,4366 0,4775 Toleranz 0,5711 0,7528 0,5711 0,3970 0,3970 0,6297 0,6297 Signifikanz 0,0134 0,0097 Keine Keine Keine Keine Keine Keine Keine Keine Beta-Koeff. 0,4396 0,4630 Signifikanz Signifikanz Signifikanz Signifikanz Signifikanz Signifikanz Signifikanz Signifikanz Toleranz 0,4961 0,4972 Signifikanz-Niveau (F-): 0,0000-0,0499 = 0,0500-0,0999 = 0,1000-0,1499 = Operativ - Kulturell Aus Tabelle 24 wird ersichtlich, dass die Durbin-Watson-Koeffizienten der unterschiedlichen Gewichtungsvarianten tendenziell im oberen, negativen Wertebereich 912 liegen. Insofern muss hier teilweise Autokorrelation der Residuen ausgegangen werden. 913 Deutlich bessere Werte können hier für die, eine Sonderstellung einneh- 912 Dieser Wertebereich liegt teilweise im nicht mehr akzeptablen Bereich, so dass einer Autokorrelation der Residuen ausgegangen werden muss. 913 Vgl. hierzu besonders die EBIT-Varianten der Gleichgewichtung, Gewichtung nach Fragebogen und Operativ-Strategisch. 279

309 6. RELEVANTE ERFOLGSFAKTOREN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT mende, Gewichtungsvariante Sozial-Kulturell beobachtet werden, die sich im akzeptablen, leicht positiven Wertebereich befindet. Die Güte der Regressionsschätzungen, nehmen bei den Gewichtungsvarianten Sozial-Kulturell auch eine herausragende Stellung ein und sind mit einer Erklärung der Regressionsgeraden jeweils über 50 Prozent die Regressionsschätzungen mit den höchsten korrigierten R² überhaupt. Dies kommt auch durch die Ausgabe fünf erklärenden signifikanten Erfolgsfaktoren zum Ausdruck, denen vier hochsignifikant sind. Die übrigen Gewichtungsvarianten weisen jedoch auch Werte für das korrigierte R² aus, die eine akzeptable Erklärung für die Güte der Regressionsschätzung liefern. Der Wertebereich liegt hier zwischen 22 und gut 41 Prozent. In der 1. Phase, der Strategieplanungs- und Akquisitionsphase, kann bei Kooperationen auf Basis der multidimensionalen Erfolgsmessung die Realistische Einschätzung der zukünftigen Marktentwicklung als signifikanter Erfolgsfaktor ausgewiesen werden, der insbesondere bei den EBIT-Varianten mit einem Signifikanzniveau unter fünf Prozent hochsignifikant ist. Bei den EK-Varianten weist dieser Erfolgsfaktor nur eine geringere Signifikanz auf. Weiterhin können als hochsignifikante Erfolgsfaktoren, besonders für die Gewichtungsvariante Sozial-Kulturell, die Akquisitions- und Fusionserfahrung des Managements und die Charismatische Führungspersönlichkeit(en), die auch für die EK- Variante der Gleichgewichtung eine gewisse Relevanz aufweist, identifiziert werden. Für die 2. Phase, also die Bewertungs- und Auswahlphase, können zusammen drei signifikante Erfolgsfaktoren ermittelt werden. Die Bewertungs- und Verhandlungserfahrung des Managements kann als hochsignifikanter Erfolgsfaktor für alle - außer der Gewichtungsvariante Sozial-Kulturell - identifiziert werden. Für diese Variante kann hingegen die Qualität der erhobenen Daten als hochsignifikanten Erfolgsfaktor ausgegeben werden. Darüber hinaus scheint zumindest für die Variante Gleichgewichtung die Informationsherausgabe durch den Verkäufer noch eine Bedeutung zu haben und ist mit knapp fünf Prozent für die EBIT-Variante ebenfalls hochsignifikant. In der 3. Phase, der Strukturentwicklungs- und Umsetzungsphase, werden zahlenmäßig die meisten signifikanten Erfolgsfaktoren ausgewiesen, obgleich sich dem Betrachter hier ein etwas unerwartetes Bild darstellt. Es stellt insofern ein bemer- 280

310 6. RELEVANTE ERFOLGSFAKTOREN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT kenswertes Ergebnis dar, als diese Phase bei Kooperationen tendenziell eine eher untergeordnete Rolle spielt. Dies könnte jedoch auch die Ursache für die uneinheitliche Identifikation der Erfolgsfaktoren sein. So wird der Wissenstransfer zwischen den Unternehmen bei Kooperationen für die Varianten Operativ-Strategisch - sowie teilweise auch für die Gewichtung nach Fragebogen - als signifikanter Erfolgsfaktor ausgewiesen. Ferner wird für alle Gewichtungsvarianten - Ausnahmen bilden hier wiederum die Erfolgsmessung Sozial- Kulturell sowie einzelne EK-Rendite-Varianten - das Proaktives Risikomanagement identifiziert. Für die Gewichtungsvariante Sozial-Kulturell können hingegen die Schnelle Ertragssteigerung durch Synergieausschöpfung und Wachstum und die Implementation der neuen Unternehmensstruktur ermittelt werden. Ferner können in der 3. Phase drei Erfolgsfaktoren identifiziert werden, die zwar das Signifikanz-Kriterium erfüllen, jedoch einen positiven Beta-Koeffizienten aufweisen und insofern auf einen negativen Zusammenhang zwischen den erklärenden und der erklärten Variable schließen lassen. Die mit einem positiven Beta-Koeffizienten identifizierten Erfolgsfaktoren sind Unterschiede in den Unternehmenskulturen, Zügige Benennung des neuen Managements und Incentive-System für das Management. Zwischen den identifizierten Erfolgsfaktoren konnten neben einigen schwachen auch mittlere Korrelationen festgestellt werden, die über die Gewichtungsvarianten hinweg existieren und sich auch in den Toleranz-Werten widerspiegeln. Mittlere Korrelationen konnten für Proaktives Risikomanagement und Incentive-System für das Management (-0,547 bis -0,551) sowie Proaktives Risikomanagement und Zügige Benennung des neuen Managements (-0,491 bis -0,536) ermittelt werden. Insofern könnten hierin auch die Gründe für die positiven Beta-Koeffizienten für die o.g. Erfolgsfaktoren liegen Multidimensionaler Erfolg vs. Erfolgsfaktoren bei Fusionen Die signifikanten Erfolgsfaktoren bei Fusionen in der deutschen Energiewirtschaft unter Berücksichtigung der multidimensionalen Erfolgsmessung sind in Tabelle 25 zusammengefasst. 281

311 6. RELEVANTE ERFOLGSFAKTOREN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Tabelle 25: Signifikante Erfolgsfaktoren bei Fusionen auf Basis der multidimensionalen Erfolgsmessung. 1. Phase Phase Fusionen: Multiple, lineare Regressionsanalyse: Multidimensionaler Gesamterfolg versus Erfolgsfaktoren bei M&A Dimension der Erfolgsmessung Stichprobenumfang (N) Autokorrelation: Durbin-Watson-Koeffizient Bestimmtheitsmaß: korrigiertes R² Klare realistische Strategie / 1.1 Vision der Zusammenarbeit Kapazität für den Analyse- und 1.5 Strategieplanungsprozess Akquisitions- und Fusionserfahrung des Managements 1.6 Charismatische Führungspersönlichkeit(en) Beschränkung auf die Kernkompetenz Implementation der neuen Unternehmensstruktur Geschwindigkeit beim Integrationsprozess Schnelle Ertragssteigerung durch Synergieausschöpfung & Wachstum 3.10 Proaktives Risikomanagement Parameter der multiplen Regressionsanalyse EK - Rendite Multidimensionaler Gesamterfolg auf Basis: EBIT - Rendite Gleichgewichtung EK - Rendite EBIT - Rendite Gewichtung n. Fragebogen EK - Rendite ,9304 2,1250 1,9975 2,1925 1,9308 2,1464 1,8105 1,8145 2,1430 2,1650 0,1561 0,2972 0,2356 0,3426 0,2545 0,3217 0,1829 0,1785 0,1822 0,2077 Signifikanz 0,0412 0,0310 0,0394 0,0350 0,0442 Keine Keine Keine Keine Keine Beta-Koeff. Signifikanz 0,2766 Signifikanz 0,2847 Signifikanz 0,2754 Signifikanz Signifikanz 0,2969 0,2782 Toleranz 0,8481 0,8422 0,8422 0,9140 0,9140 Signifikanz 0,0035 0,0090 0,0037 0,0277 0,0093 0,0056 0,0024 Keine Keine Keine Beta-Koeff. Signifikanz -0,4725-0,4253-0,4561-0,3540-0,4112 Signifikanz Signifikanz -0,3859-0,4197 Toleranz 0,6276 0,6554 0,6220 0,6423 0,6220 0,9699 0,9699 Signifikanz 0,0370 0,0237 0,0235 Keine Keine Keine Keine Keine Keine Keine Beta-Koeff. -0,3023 Signifikanz Signifikanz Signifikanz Signifikanz Signifikanz -0,3238-0,3254 Signifikanz Signifikanz Toleranz 0,8879 0,8879 0,8879 Signifikanz 0,1081 0,0853 0,0965 Keine Keine Keine Keine Keine Keine Keine Beta-Koeff. -0,2306 Signifikanz Signifikanz Signifikanz Signifikanz Signifikanz -0,2435-0,2356 Signifikanz Signifikanz Toleranz 0,8879 0,8879 0,8879 Signifikanz 0,0125 0,0052 0,0054 0,1137 0,0922 Keine Keine Keine Keine Keine Beta-Koeff. Signifikanz -0,3429 Signifikanz -0,3762 Signifikanz -0,3803 Signifikanz Signifikanz -0,2188-0,2298 Toleranz 0,8463 0,8416 0,8416 0,9257 0,9257 Signifikanz 0,1300 0,1317 0,1179 Keine Keine Keine Keine Keine Keine Keine Beta-Koeff. Signifikanz Signifikanz Signifikanz -0,1992-0,2046-0,2091 Signifikanz Signifikanz Signifikanz Signifikanz Toleranz 0,8235 0,8758 0,8235 Signifikanz 0,0539 0,1026 0,0916 Keine Keine Keine Keine Keine Keine Keine Beta-Koeff. Signifikanz -0,3089 Signifikanz -0,2588 Signifikanz -0,2719 Signifikanz Signifikanz Signifikanz Signifikanz Toleranz 0,6026 0,5696 0,5696 Signifikanz 0,0401 0,0400 Keine Keine Keine Keine Keine Keine Keine Keine Beta-Koeff. Signifikanz Signifikanz -0,3506 Signifikanz -0,3489 Signifikanz Signifikanz Signifikanz Signifikanz Signifikanz Toleranz 0,5789 0,5715 Signifikanz 0,0035 0,0031 0,0011 0,0011 0,0009 Keine Keine Keine Keine Keine Beta-Koeff. Signifikanz 0,4723 0,5153 0,5223 0,5709 0,5415 Signifikanz Signifikanz Signifikanz Signifikanz Toleranz 0,6266 0,5859 0,6196 0,5808 0,6196 Signifikanz-Niveau (F-): 0,0000-0,0499 = 0,0500-0,0999 = 0,1000-0,1499 = EBIT - Rendite Operativ - Strategisch EK - Rendite EBIT - Rendite Sozial - Kulturell EK - Rendite EBIT - Rendite Operativ - Kulturell Bei der Zusammenstellung werden unmittelbar Unterschiede zu den Erfolgsfaktoren bei Kooperationen in Tabelle 24 ersichtlich. Zum einen weisen die Durbin-Watson- Koeffizienten tendenziell eine sehr leichte positive Autokorrelation auf und liegen deutlich dichter um dem optimalen Wert zwei als dies bei den Kooperationen der Fall war. Zum anderen weisen die Bestimmtheitsmaße der Regressionsschätzungen niedrigere korrigierte R² aus, was auch durch die geringere Anzahl an signifikanten Erfolgsfaktoren zum Ausdruck kommt. Ferner nimmt die Gewichtungsvariante Sozial-Kulturell hier gegenüber den Kooperationen, mit besonders vielen signifikanten Erfolgsfaktoren und einem relativ hohen korrigiertem R², keine Sonderstellung ein, sondern das Gegenteil ist der Fall. Für diese Gewichtungsvariante konnten auch nur Erfolgsfaktoren in der 1. Phase des Fusionsprozesses identifiziert werden. In der Strategieplanungs- und Akquisitionsphase bei Fusionen konnten drei signifikante Erfolgsfaktoren identifiziert werden. Die Kapazität für den Analyse- und Strategieplanungsprozess ist dabei - mit Ausnahme der Gewichtungsvariante Sozial- Kulturell - bei allen anderen hochsignifikant. Ferner sind - wie bei den Kooperationen - Akquisitions- und Fusionserfahrung des Managements und Charismatische Füh- 282

312 6. RELEVANTE ERFOLGSFAKTOREN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT rungspersönlichkeit(en), die für die Gewichtungsvarianten Gleichgewichtung /EK- Rendite und Sozial-Kulturell ermittelt wurden, hochsignifikant bzw. weisen eine Signifikanz zwischen etwa acht und elf Prozent auf. Für die Bewertungs- und Auswahlphase kann nur ein signifikanter Erfolgsfaktor ausgewiesen werden, der vornehmlich auf EBIT-Basis für alle Gewichtungsvarianten 914 ermittelt wurde und dort hochsignifikant ist. Für die Operativ-Kulturelle Gewichtungsvariante erreichen die Signifikanzniveaus nur neun bis gut elf Prozent. In der Strukturentwicklungs- und Umsetzungsphase werden für die Gewichtungsvarianten Gleichgewichtung, Gewichtung nach Fragebogen und Operativ- Strategisch zusammen nur noch drei signifikante Erfolgsfaktoren ermittelt. Die Schnelle Ertragssteigerung durch Synergieausschöpfung und Wachstum wurde für die EK-Varianten mit Ausnahme der Gleichgewichtung als hochsignifikant geschätzt. Die Geschwindigkeit beim Integrationsprozess kann für die EBIT-Varianten mit Signifikanzniveaus zwischen fünf und gut zehn Prozent angegeben werden. Schließlich kann die Implementation der neuen Unternehmensstruktur für die EBIT- Variante der Gewichtung nach Fragebogen und beide Gewichtungsvarianten Operativ-Strategisch ermittelt werden. Die Signifikanzniveaus liegen dabei zwischen elf und 13 Prozent. Neben den vorgestellten signifikanten Erfolgsfaktoren wurden auch zwei vermeintliche Erfolgsfaktoren ermittelt, die einen positiven Beta-Koeffizienten aufweisen und somit einen negativen Zusammenhang zwischen den erklärenden und den abhängigen Variablen dokumentieren. Sowohl die Klare realistische Strategie / Vision der Zusammenarbeit aus der 1. Phase und Proaktives Risikomanagement aus der 3. Phase sind dabei hochsignifikant. Bei den ausgewiesenen Erfolgsfaktoren bestehen nur vereinzelt schwache und eine mittlere Korrelationen zwischen der Schnellen Ertragssteigerung durch Synergieausschöpfung und Wachstum und Proaktives Risikomanagement (-0,428 bis - 0,443), die für die EK-Varianten der Gewichtung Gewichtung nach Fragebogen und Operativ-Strategisch gemessen werden konnten. Diese Korrelation kann auch durch die leicht niedrigeren Toleranz-Werte der entsprechenden Erfolgsfaktoren nachvollzogen werden. 914 Ohne die Gewichtungsvariante Sozial-Kulturell. 283

313 6. RELEVANTE ERFOLGSFAKTOREN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT 6.2 Modell zur Bestimmung der relevanten Erfolgsfaktoren Die relevanten Erfolgsfaktoren werden durch die Zusammenführung der Ergebnisse der Regressionsschätzungen auf Basis der partiellen und der multidimensionalen Erfolgsmessungen ermittelt. Dazu sind alle Erfolgsfaktoren, die keinen signifikanten Erklärungsbeitrag zu einem Regressionsmodell leisten, bereits vorab eliminiert worden. Damit werden nur noch die signifikanten Zusammenhänge für die partielle und die multidimensionale Erfolgsmessung ausgewiesen. Aus der Vielzahl signifikanten Erfolgsfaktoren, die zum Teil nur einen relativ geringen Erklärungsbeitrag leisten, sollen nun die relevanten herausgefiltert werden. In einem Regressionsmodell, in dem alle erklärenden Variablen perfekt unabhängig einander sind, also keine Korrelation (Multikolliniarität) unter den Variablen vorliegt, würden die erklärenden Variablen auch in anderen Regressionsmodellen mit anderen unabhängigen Variablen den gleichen Erfolgsbeitrag ausweisen. In Regressionsmodellen mit nicht perfekt unabhängigen Variablen - wie dem vorliegenden Fall - leisten die unterschiedlichen Regressionsmodelle den ausgewiesenen Erklärungsbeitrag der einzelnen Variablen nur für das jeweilige Regressionsmodell mit genau der Erfolgsfaktor-Konstellation. D.h. eine Teilmenge dieser erklärenden Variablen würde in einem andere Regressionsmodell einen unterschiedlichen Erklärungsbeitrag leisten. Dies bedeutet, dass ein vermeintlicher Erfolgsfaktor, die ihm zugebilligte Wirkung auf den Erfolg eines Unternehmenszusammenschlusses nur dann entfaltet, wenn alle anderen Erfolgsfaktoren des Modells ebenfalls wirksam sind. Dies würde jedoch eine sehr praxisfremde Restriktion darstellen, da immer auch alle anderen Erfolgsfaktoren gleichzeitig wirksam sein müssten um den ermittelten Erfolgsbeitrag leisten zu können. Stattdessen wird ein Modell abgeleitete, dass mit einer gewissen einen Hinweis auf einen relevanten Erfolgsfaktor gibt. Wenn unterstellt wird, dass die einzelnen Erfolgsfaktoren in einem bestimmten Regressionsmodell eine spezifische Erfolgswirkung entfalten und diese Erfolgsfaktoren in anderen Regressionsmodellen ebenfalls einen Beitrag zur Erklärung des Erfolgs leisten, kann also mit einer gewissen da ausgegangen werden, dass dieser Erfolgsfaktor in sehr unterschiedlichen Umweltsituationen stets einen Erfolgsbeitrag leistet. Die genaue Höhe des Beitrags steht jedoch nicht fest. Diese Annahme ist insofern gerechtfertigt, als die hier vorliegenden Regressionsschätzun- 284

314 6. RELEVANTE ERFOLGSFAKTOREN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT gen alle leichte Korrelationen (Multikolliniarität) der Erfolgsfaktoren untereinander aufweisen, d.h. nicht vollständig unabhängig einander sind. Darüber hinaus wurde die Wirkung der einzelnen Erfolgsfaktoren bei unterschiedlichen Unternehmen bei ganz unterschiedlichen Umweltsituationen durchschnittlich gemessen. Deshalb kann nur die Güte der gesamten Regressionsschätzung, ausgedrückt durch R² oder das korrigierte R², exakt wiedergegeben werden. Die einzelnen Erfolgsbeiträge der Beta- Koeffizienten werden jedoch - bedingt durch die Korrelation (Multikolliniarität) der Erfolgsfaktoren untereinander - verzerrt ausgewiesen. In dem dargestellten Modell kann also da ausgegangen werden, das Erfolgsfaktoren, die häufig signifikante Erklärungsbeiträge zum abhängigen Erfolg leisten, eine besondere Bedeutung als Erfolgsfaktor für Unternehmenszusammenschlüsse insgesamt haben. Die relevanten Erfolgsfaktoren werden zur übersichtlicheren Darstellung in drei Kategorien unterteilt - sehr wichtige (ab 6 Nennungen), wichtige (ab 4 Nennungen) und hilfreiche ( ab 3 Nennungen) und über alle Regressionsschätzungen der partiellen und multidimensionalen Erfolgsmessung ermittelt. 915 Zur weiteren Absicherung dieses Modells sollen die ausgewiesenen Erfolgsfaktoren zusätzlich hinsichtlich der kausalen und plausiblen Erklärungszusammenhänge untersucht werden. 6.3 Relevante Erfolgsfaktoren bei Kooperationen 916 In diesem Kapitel werden aus den identifizierten, wichtigen Erfolgsfaktoren für Unternehmenskooperationen die relevanten ausgewählt und interpretiert. Eine Zusammenstellung aller relevante Erfolgsfaktoren ist in Tabelle 26 dargestellt. Als sehr wichtige relevante Erfolgsfaktoren werden Folgenden identifiziert: Bewertungs- und Verhandlungserfahrung des Managements, Zügige Benennung des neuen Managements, Proaktives Risikomanagement und Realistische Einschätzung der zukünftigen Marktentwicklung. 915 Die Nennung der Erfolgsfaktoren wurde dabei über alle Signifikanzniveaus berücksichtigt. 916 Vgl. zu den unterschiedlichen relevanten Erfolgsfaktoren auch die Diskussion zu deren Wirkungsweise in Kapitel 5 Erfolgsfaktoren bei Mergers & Acquisitions in der Energiewirtschaft. 285

315 6. RELEVANTE ERFOLGSFAKTOREN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Tabelle 26: Relevante Erfolgsfaktoren bei Kooperationen. Die Bewertungs- und Verhandlungserfahrung des Managements ist ohne jeden Zweifel ein sehr wichtiger Erfolgsfaktor. Besonders bei Kooperationen, die häufig kleineren Unternehmen eingegangen werden und nicht über große Personalressourcen verfügen, die spezielles fachspezifisches Know-how für derartige Zwecke vorhalten können, spielt die Bewertungs- und Verhandlungserfahrung für den Erfolg eine sehr wichtige Rolle. 286

316 6. RELEVANTE ERFOLGSFAKTOREN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Die Zügige Benennung des neuen Managements ist in sofern kritisch zu hinterfragen, als die Unternehmenskooperationen in de meisten Fällen keine PMI-Phase bzw. kein eigenes, separates Management aufweisen. Der Erfolgsfaktor kann also nur eingeschränkt als ein solcher angesehen werden, wenn im Rahmen der Kooperation ein neues Management benannt wird. Das Proaktive Risikomanagement kann aus Plausibilitäts-Überlegungen ebenfalls als ein sehr wichtigen Erfolgsfaktor angesehen werde. Durch die aktive Bewirtschaftung Risiko-Positionen bei einer Kooperation, können erfolgskritische Gefahren schon frühzeitig erkannt und behoben werden, was Kosten und Ressourcen schont und den Erfolg tendenziell verbessert. Die Realistische Einschätzung der zukünftigen Marktentwicklung ist besonders in der Anfangsphase einer Kooperation entscheidender Bedeutung. So können durch eine vorausschauende und realistische Einschätzung der zukünftigen Marktentwicklung zum einen unnötige Aufwendungen vermieden und mögliche Chancen erkannt werden. Zu den wichtigen relevanten Erfolgsfaktoren zählen: Wissenstransfer zwischen den Unternehmen, Charismatische Führungspersönlichkeit(en) und Akquisitions- und Fusionserfahrung des Managements. Der Wissenstransfer zwischen den Unternehmen spielt bei Kooperationen häufig eine herausragende Rolle, da die Personalressourcen und Know-how nicht unbegrenzt vorhanden sind oder aufgebaut bzw. entwickelt werden kann. Die Charismatische Führungspersönlichkeit(en) kann besonders in schwierigen Zeiten dem Unternehmen Führungsstärke vermitteln, mitreißen und motivieren. Die Akquisitions- und Fusionserfahrung des Managements stellt für Kooperationen ebenfalls ein plausiblen und nachvollziehbaren Erfolgsfaktor da. Durch den individuellen Lerneffekt, aber auch den Lerneffekt in der Organisation, können Akquisitionsvorhaben besser und zielgerichteter durchgeführt werden, was wiederum positive Effekte auf den Erfolg eines Unternehmens haben dürfte. Schließlich werden noch die hilfreichen relevanten Erfolgsfaktoren auf ihre Plausibilität hin überprüft, zu denen die folgenden Faktoren gezählt werden: 287

317 6. RELEVANTE ERFOLGSFAKTOREN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Flexibilität und Veränderungsbereitschaft aller Beteiligten, Unterschiede in den Unternehmenskulturen. Die Flexibilität und Veränderungsbereitschaft aller Beteiligten stellt bei Kooperationen ebenfalls einen plausiblen Erfolgsfaktor dar, zielt jedoch offensichtlich weniger auf die organisatorische bzw. strukturelle Veränderungsbereitschaft ab, als vielmehr auf die inhaltlichen und innovativen Veränderungen, da Kooperationen häufig ohne ausgeprägte Organisationsstruktur auskommen. Die Unterschiede in den Unternehmenskulturen können ebenfalls als plausibler Erfolgsfaktor angesehen werden, wenn auch nicht als der wichtigste schlechthin. Dennoch können unterschiedliche Unternehmenskulturen zu einer gegenseitigen Befruchtung führen und insofern die gemeinsame Kooperation im positiven Sinne beeinflussen. 6.4 Relevante Erfolgsfaktoren bei Fusionen 917 Die relevanten Erfolgsfaktoren werden nun ebenfalls nach dem oben beschriebenen Auswahlverfahren ermittelt und im Anschluss kurz hinsichtlich ihrer Plausibilität überprüft. Als sehr wichtige relevante Erfolgsfaktoren werden folgende identifiziert: Kapazität für den Analyse- und Strategieplanungsprozess, Proaktives Risikomanagement und Klare realistische Strategie / Vision der Zusammenarbeit. Die Kapazität für den Analyse- und Strategieplanungsprozess stellt einen plausiblen Erfolgsfaktor da, da Unternehmensfusionen nicht aus dem Bauch heraus entwickelt werden sollten, sondern einer frühzeitigen und strategischen Planung bedürfen, damit die Umsetzung den gewünschten Erfolg bewirkt. Insofern dürfte die Kapazität für analytische Maßnahmen und die Strategieplanung in der Anfangsphase erfolgsrelevanter Wichtigkeit sein. In Tabelle 27 sind die relevanten Erfolgsfaktoren für Unternehmensfusionen zusammengestellt. 917 Vgl. zu den unterschiedlichen relevanten Erfolgsfaktoren auch die Diskussion zu deren Wirkungsweise in Kapitel 5 Erfolgsfaktoren bei Mergers & Acquisitions in der Energiewirtschaft. 288

318 6. RELEVANTE ERFOLGSFAKTOREN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Tabelle 27: Relevante Erfolgsfaktoren bei Fusionen. 1. Phase 2. Phase 3. Phase Relevante Erfolgsfaktoren bei Fusionen Dimension der Erfolgsmessung Stichprobenumfang (N) Autokorrel.: Durbin-Watson-Koeffizient Bestimmtheitsmaß: korrigiertes R² Klare realistische Strategie / 1.1 Vision der Zusammenarbeit Bewertungs- und Verhandlungserfahrung des Managements 2.5 Qualität der erhobenen Daten 2.6 Kapazität für den Analyse- und Strategieplanungsprozess Akquisitions- und Fusionserfahrung des Managements Charismatische Führungspersönlichkeit(en) Beschränkung auf die Kernkompetenz Implementation der neuen Unternehmensstruktur Interne und externe Kommunikationsstrategie Geschwindigkeit beim Integrationsprozess Schnelle Ertragssteigerung d. Synergieausschöpfg. & Wachstum 3.10 Proaktives Risikomanagement Parameter:multiple Regressionsanalyse EK - Rendite Partieller Erfolg EBIT - Rendite Operativer Erfolg Delta durchschnittliche Marktanteile Strat. Erfolg G-Personalaufwand / Mitarbeiter Summe Kultur - Indikatoren Sozial. Kultur. Erfolg Erfolg EK - Rendite Multidimensionaler Gesamterfolg EBIT - Rendite Gleichgewichtung ,441 2,220 1,495 1,938 1,197 1,930 2,125 1,998 2,192 1,931 2,146 1,810 1,814 2,143 2,165 0,314 0,227 0,148 0,102 0,142 0,156 0,297 0,236 0,343 0,254 0,322 0,183 0,179 0,182 0,208 Signifikanz 0,012 0,056 0,041 0,031 0,039 0,035 0,044 Beta-Koeff. 0,315 0,250 0,277 0,285 0,275 0,297 0,278 Toleranz 0,972 0,972 0,848 0,842 0,842 0,914 0,914 Signifikanz 0,012 0,008 0,037 0,003 0,009 0,004 0,028 0,009 0,006 0,002 Beta-Koeff. -0,386-0,429-0,303-0,473-0,425-0,456-0,354-0,411-0,386-0,420 Toleranz 0,649 0,649 0,897 0,628 0,655 0,622 0,642 0,622 0,970 0,970 Signifikanz 0,013 0,037 0,024 0,023 Beta-Koeff. -0,347-0,302-0,324-0,325 Toleranz 1,000 0,888 0,888 0,888 Signifikanz 0,108 0,085 0,096 Beta-Koeff. -0,231-0,243-0,236 Toleranz 0,888 0,888 0,888 Signifikanz 0,025 Beta-Koeff. -0,412 Toleranz 0,570 Signifikanz 0,086 Beta-Koeff. 0,316 Toleranz 0,550 Signifikanz 0,012 0,005 0,005 0,114 0,092 Beta-Koeff. -0,343-0,376-0,380-0,219-0,230 Toleranz 0,846 0,842 0,842 0,926 0,926 Signifikanz 0,130 0,132 0,118 Beta-Koeff. -0,199-0,205-0,209 Toleranz 0,824 0,876 0,824 Signifikanz 0,117 Beta-Koeff. -0,257 Toleranz 0,675 Signifikanz 0,019 0,054 0,103 0,092 Beta-Koeff. -0,372-0,309-0,259-0,272 Toleranz 0,749 0,603 0,570 0,570 Signifikanz 0,012 0,073 0,040 0,040 Beta-Koeff. -0,409-0,303-0,351-0,349 Toleranz 0,580 0,580 0,579 0,571 Signifikanz 0,001 0,009 0,007 0,004 0,003 0,001 0,001 0,001 Beta-Koeff. 0,556 0,448 0,474 0,472 0,515 0,522 0,571 0,541 Toleranz 0,585 0,585 0,612 0,627 0,586 0,620 0,581 0,620 Signifikanz-Niveau (F-): 0,000-0,049 = 0,050-0,099 = 0,100-0,149 = kritischer Wert = EK - Rendite EBIT - Rendite Gewichtung n. Fragebogen EK - Rendite EBIT - Rendite Operativ - Strategisch EK - Rendite EBIT - Rendite Sozial - Kulturell EK - Rendite EBIT - Rendite Operativ - Kulturell Das Proaktives Risikomanagement stellt, wie auch bei den Kooperationen, aus Plausibilitäts-Überlegungen ein sehr wichtigen Erfolgsfaktor dar. Durch die aktive Bewirtschaftung Risiko-Positionen bei einer Fusion können erfolgskritische Gefahren schon frühzeitig erkannt und behoben werden, was Kosten und Ressourcen schont und den Erfolg tendenziell verbessert. Gegenüber den Kooperationen ist das Risikopotenzial bei Fusionen aufgrund der noch viel komplexeren Sachlage deutlich erhöht und das proaktive Risikomanagement tendenziell noch höherer Wichtigkeit als bei Kooperationen. Die Klare realistische Strategie / Vision der Zusammenarbeit ist ein nachvollziehbarer Erfolgsfaktor für Unternehmensfusionen, da eine klare Vorstellung der Vision und eine entsprechende Strategie die Erfolgsaussichten verbessern sollten. Wichtige relevante Erfolgsfaktoren bei den Unternehmensfusionen sind: Beschränkung auf die Kernkompetenz, Akquisitions- und Fusionserfahrung des Managements, 289

319 6. RELEVANTE ERFOLGSFAKTOREN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT 290 Schnelle Ertragssteigerung durch Synergieausschöpfung und Wachstum und Geschwindigkeit beim Integrationsprozess. Die Beschränkung auf die Kernkompetenz scheint besonders dem Hintergrund der in der Energiewirtschaft gemachten Erfahrungen mit ehemals starken Differenzierungstendenzen und einer Vielzahl Beteiligungsunternehmen ein sehr plausibler Erfolgsfaktor. Die Akquisitions- und Fusionserfahrung des Managements ist wie auch für die Kooperationen ein plausibler und nachvollziehbarer Erfolgsfaktor. Individuelle Lerneffekte bei den Managern und Lerneffekte in der Organisation ermöglichen eine bessere und zielgerichtetere Durchführung der Akquisitionsvorhaben, was ebenfalls positive Effekte auf den Erfolg eines Unternehmens haben dürfte. Allerdings können die fusionierenden Unternehmen aufgrund ihrer Größe häufig auch auf Spezial-Know-how zurückgreifen. Die Schnelle Ertragssteigerung durch Synergieausschöpfung und Wachstum erscheint besonders für Fusionen ein sehr plausibler Erfolgsfaktor, da die Synergieausschöpfung und das Erzielen Wachstumspotenzialen die regelmäßig wichtigsten Gründe für Unternehmensfusionen darstellen. Eine frühzeitige Umsetzung der ermittelten Synergien und Wachstumspotenziale erhöht damit auch den Erfolg der Fusion. Die Geschwindigkeit beim Integrationsprozess Fusionen erscheint ebenfalls sehr plausibel, da die Durchführung einer Integrationsphase bei Fusionen die Regel darstellt, während bei Kooperationen häufig keine Integrationsmaßnahmen stattfinden. Bei der Geschwindigkeit sollte - wie bereits ausführlich dargestellt - nicht zu schnell und nicht zu langsam integriert werden. Zu den hilfreichen relevanten Erfolgsfaktoren bei Fusionen werden die Nachfolgenden gezählt: Charismatische Führungspersönlichkeit(en) und Implementation der neuen Unternehmensstruktur. Die Charismatische Führungspersönlichkeit(en) kann - wie auch bei den Kooperationen - besonders in schwierigen und in Zeiten der Umorientierung dem Unternehmen mit Führungsstärke und -charakter den Fusionsprozess vorantreiben.

320 6. RELEVANTE ERFOLGSFAKTOREN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Die Implementation der neuen Unternehmensstruktur erscheint bei Unternehmensfusionen auch als plausibler und sinnvoller Erfolgsfaktor, da hier im Gegensatz zu den Kooperationen i.d.r. neue Unternehmensstrukturen entwickelt und implementiert werden. 6.5 Fazit: Relevante Erfolgsfaktoren in der Energiewirtschaft Aus den 28 Erfolgsfaktoren, die in Kapitel 5 identifiziert, diskutiert und den Führungskräften aus der Energiewirtschaft bewertet wurden, konnten für Kooperationen und Fusionen jeweils neun relevante und für die Erfolgsaussichten Unternehmenszusammenschlüssen plausible Erfolgsfaktoren identifiziert werden. Dazu wurden zunächst die signifikanten Erfolgsfaktoren mir einer multiplen, linearen Regressionsschätzung für die partielle und alle Gewichtungsvarianten der multidimensionalen Erfolgsmessung ermittelt. Die so identifizierten Erfolgsfaktoren wurden anhand der ausgewiesenen Bewertungsparameter hinsichtlich der Schätzergüte der Regressionsmodelle, der Aussagequalität und der Datenrestriktionen diskutiert. Diese Diskussion wurden getrennt zwischen der partiellen und der multidimensionalen Erfolgsmessung durchgeführt. Da die Erfolgsfaktoren nicht unabhängig einander sind und teilweise schwache und mittlere Korrelationen untereinander aufweisen, wurde ein Modell entwickelt, dass es ermöglicht dennoch die wichtigen und ursächlich erfolgsverantwortlichen Faktoren abzuleiten. Eine Plausibilitätsprüfung verhindert, dass nicht sinnvolle Erfolgsfaktoren ausgewiesen werden. In Tabelle 28 sind die relevanten Erfolgsfaktoren für Unternehmenszusammenschlüsse in der Energiewirtschaft zusammengestellt. Auffällig ist, dass bei den Kooperationen in der dritten Phase fünf Erfolgsfaktoren ausgewiesen werden, obwohl besonders diese Phase im Rahmen einer Kooperation häufig nicht sehr ausgeprägt durchgeführt wird. Insofern hat die Plausibilitätsprüfung bei der Zügigen Benennung des neuen Managements zu Einschränkungen bei diesem Erfolgsfaktor geführt. Er kann also nur dann wirksam werden, wenn tatsächlich auch eine explizites Management für die Kooperation existiert. 291

321 6. RELEVANTE ERFOLGSFAKTOREN BEI M&A IN DER ENERGIEWIRTSCHAFT Tabelle 28: Relevante Erfolgsfaktoren in der Energiewirtschaft. Relevante Erfolgsfaktoren bei Kooperationen Relevante Erfolgsfaktoren bei Fusionen 1. Phase Phase Realistische Einschätzung der zukünftigen Marktentwicklung Charismatische Führungspersönlichkeit(en) Akquisitions- und Fusionserfahrung des Managements Bewertungs- und Verhandlungserfahrung des Managements Flexibilität und Veränderungsbereitschaft aller Beteiligten Wissenstransfer zwischen den Unternehmen Unterschiede in den Unternehmenskulturen Proaktives Risikomanagement 3. Phase Phase Klare realistische Strategie / Vision der Zusammenarbeit Kapazität für den Analyse- und Strategieplanungsprozess Akquisitions- und Fusionserfahrung des Managements Charismatische Führungspersönlichkeit(en) Beschränkung auf die Kernkompetenz Implementation der neuen Unternehmensstruktur Geschwindigkeit beim Integrationsprozess Schnelle Ertragssteigerung d. Synergieausschöpfg. & Wachstum 3.10 Zügige Benennung des neuen Managements 3.10 Proaktives Risikomanagement Sehr wichtige Erfolgsfaktoren Hilfreiche Erfolgsfaktoren Wichtige Erfolgsfaktoren 292

322 7. SCHLUSSBETRACHTUNG 7 Schlussbetrachtung 7.1 Fazit In der vorliegenden Arbeit wurde zunächst auf die historische Entwicklung, die Ursachen und die Gründe für die Vielzahl Unternehmenszusammenschlüssen zum Ende des letzten Jahrzehnts eingegangen. Das zeitliche Zusammenwirken der Umsetzung der zweiten Stufe der Europäischen Binnenmarkt-Novelle für Strom und Gas mit der fünften weltweiten Fusionswelle hat international und besonders in Deutschland zu einer noch nie da gewesenen Zunahme der Kooperationen und Fusionen in der Energiewirtschaft geführt. Dabei ist es in der über 100jährigen Geschichte der Energiewirtschaft in sehr kurzer Zeit zu erheblichen Veränderungen der Markt- und Unternehmensstrukturen gekommen, die in der Stromwirtschaft besonders ausgeprägt war. Im Gegensatz zur kapitalmarktgetrieben fünften Fusionswelle war die Häufung der Kooperationen und Fusionen in der Energiewirtschaft liberalisierungsgetrieben und in Deutschland um etwa zwei Jahre zeitlich verzögert. Die Öffnung des deutschen Strommarktes hat zunächst sinkende Strompreise bewirkt, die jedoch nach etwa fünf bis sechs Jahren durch die Erhöhung der staatlichen Abgaben und zuletzt wieder steigende Strompreise überkompensiert wurden. Im Gasmarkt haben sich derartige Effekte aufgrund der fehlenden Umsetzung der Marktöffnung noch nicht ergeben. Insgesamt kann da ausgegangen werden, dass neben der Liberalisierung der Energiemärkte auch der zunehmende Kostendruck in den Energieunternehmen dazu beigetragen hat, Kooperationen und Fusionen einzugehen. Während Fusionen tendenziell häufiger größeren Unternehmen durchgeführt werden, sind kooperierende Unternehmen deutlich kleiner und eher lokal bzw. kommunal ausgerichtet. Aus den allgemeinen Zielen der Unternehmen und den speziellen Zielen der M&A- Aktivitäten werden die Erfolgsdeterminanten für die Erfolgsmessung bei Unternehmenszusammenschlüssen abgeleitet. Dabei können die Ziele M&A- Transaktionen sowohl als Mittel zum Zweck der Erreichung der Unternehmensziele wie auch der persönlichen Ziele der handelnden Manager angesehen werden. 293

323 7. SCHLUSSBETRACHTUNG Auf Basis dieser Zielanalyse werden operative, strategische, soziale und kulturelle Erfolgsgrößen abgeleitet und für die partielle Erfolgsmessung aufbereitet. Zusätzlich zur partiellen Erfolgsmessung wird ein Modell zur multidimensionalen Erfolgsmessung entwickelt, das auf einem nutzwertanalytischem Ansatz beruht und für Kooperationen und Fusionen Teil- und Gesamtzielerreichungsgrade ermittelt. Gegenüber dem allgemeinen Trend kann für Unternehmenszusammenschlüsse in der Energiewirtschaft festgestellt werden, dass über 50 Prozent der Transaktionen zum Erfolg führten. 918 Mit wenigen Ausnahmen konnten im Sinne der Zielerreichungsgrade besonders für Kooperationen aber auch für Fusionen eine deutlich höhere Erfolgsquote ermittelt werden als für andere Branchen. Interessant erscheint vor diesem Hintergrund, dass Mergers of Equals, die in anderen Branchen als höchst misserfolgsanfällig gelten und deshalb nach Möglichkeit gemieden werden sollten, in der Energiewirtschaft häufig vorkommen und auch erfolgreich verlaufen. Es konnten insgesamt 28 vermeintliche Erfolgsfaktoren in der Energiewirtschaft identifiziert werden, die hinsichtlich ihrer Wirkungsweise - gemäß verschiedener Studien und aus der Literatur - dokumentiert und den klassischen drei Phasen des M&A- Prozesses zugeordnet werden konnten. Eine Bewertung der identifizierten Erfolgsfaktoren erfolgte mittels einer Umfrage bei Managern aus der Energiewirtschaft. Dabei wurde der individuelle Erfolgsbeitrags je Erfolgsfaktor und Unternehmenszusammenschluss bestimmt. Auf Basis dieser Bewertung wurde für jede Phasen des M&A- Prozesses - getrennt nach Kooperationen und Fusionen - eine Rangfolge der wichtigsten Erfolgsfaktoren ermittelt. Abschließend lässt sich - über alle Phasen hinweg - festhalten, dass die Erfolgsfaktoren bei Fusionen höher bewertet werden als bei Kooperationen. Ferner werden die Erfolgsaussichten der Erfolgsfaktoren in der 2. und 3. Phase des M&A-Prozesses bei Kooperationen deutlich weniger wichtig eingeschätzt. Dies ist insofern nachvollziehbar, da diese beiden Phasen inkl. der jeweiligen Erfolgsfaktoren bei Kooperationen häufig nicht explizit durchgeführt werden. Die signifikanten Erfolgsfaktoren wurden über eine multiple, lineare Regressionsschätzung mit den Erfolgsfaktoren als erklärende Variablen und den unterschiedli- 918 Vgl. hierzu die Ausführungen in Kapitel Zwischenfazit: Partielle Erfolgsmessung in der Energiewirtschaft sowie Kapitel Zwischenfazit: Multidimensionale Erfolgsmessung in der Energiewirtschaft. 294

324 7. SCHLUSSBETRACHTUNG chen Erfolgsbeiträgen als abhängigen Variable ermittelt und für die alle partiellen und multiplen Erfolgsmessungen durchgeführt. Als Ergebnis dieser Arbeit konnten über empirische Analysen, Fragebogenbefragungen und statistische Schätzungen sowie sachlogische Auswahlverfahren für Kooperationen und Fusionen in der Energiewirtschaft jeweils neun relevante Erfolgsfaktoren ermittelt werden, die anhand einer Plausibilitätsprüfung verifiziert wurden. Die ausdrückliche Beachtung der identifizierten, relevanten Erfolgsfaktoren bei der Durchführung Akquisitionsvorhaben wird die Erfolgsaussichten, die in der Energiewirtschaft ohnehin besser sind als in anderen Branchen, weiter nachhaltig verbessern. Es muss jedoch auch festgehalten werden, dass für die Durchführung Kooperationen und Fusionen weder ein optimaler Weg noch ein Patentrezept existiert, das den Erfolg a priori sicherstellt bzw. garantiert. Letztlich ist jede Kooperation und Fusion eine Herausforderung, die unter anderem persönliche und individuelle Besonderheiten aufweist. Eine weitere wichtige Erkenntnis ist, dass diese ermittelten relevanten Erfolgsfaktoren nicht ausschließlich auf Kooperationen und Fusionen in der Energiewirtschaft angewendet werden können, sondern auch für andere Branchen, die zukünftig liberalisiert werden oder ähnliche Strukturmerkmale aufweisen, erfolgssteigernd wirken können. 919 Für eine weitere wissenschaftliche Bearbeitung dieses Themenkomplexes bieten sich Sensitivitätsanalysen an, die noch differenziertere Einblicke in die Wirkungsweise der unterschiedlichen Erfolgsfaktoren ermöglichen. Dadurch könnte die Erforschung der weiteren kausalen Zusammenhänge zwischen Erfolg und Erfolgsfaktoren noch tiefgreifender betrachtet werden. 919 Zu diesen Branchen könnte die Finanzwirtschaft, die Versicherungswirtschaft aber auch die Briefpost, das Transportwesen (Deutsche Bahn) und das Gesundheitswesen gehören. 295

325 7. SCHLUSSBETRACHTUNG 7.2 Ausblick Die Integration des europäischen Binnenmarktes für leitungsgebundene Energie wurde langfristig vorbereitet und hat mit der Umsetzung der diversen Binnenmarktrichtlinien in nationales Recht in sehr kurzer Zeit zu dramatischen Veränderungen der Rahmenbedingungen der Energieunternehmen und ihrer Kunden geführt. Dieser Prozess wird auch zukünftig bei fortschreitender Liberalisierung - mit sinkender Veränderungsgeschwindigkeit - weiterentwickelt werden. Die Vollendung des EU-Binnenmarktes für Strom und Gas sowie deren Umsetzung in nationales Recht durch die Novelle des EnGW erscheint bis Mitte des Jahres 2005 realistisch. Zusätzlich kann der Kostendruck auf die Energieunternehmen - vor dem Deckmantel des Umweltschutzes - weiter erhöht werden. So könnten z.b. zur Sanierung der Staatsfinanzen weitere Abgaben auf die Energienutzung und -bereitstellung erhoben werden. Ferner dürfte die Subventionierung der regenerativen Energien weiter forciert werden und somit die Energiekosten für die Energieverbraucher ansteigen. Weitere Kostensteigerungen durch den Wegfall der kostenfreien Zuteilung Emissionsrechten können entstehen, die in den folgenden Jahren sogar noch sukzessive verknappt d.h. verteuert werden. Die häufig geforderte Vereinheitlichung der Abgabesysteme für die Energienutzung bzw. -bereitstellung und die Emissionszertifikate erscheint vor den gegenwärtigen politischen Rahmenbedingungen eher unwahrscheinlich. Dies dürfte insgesamt weitere Effizienzsteigerungs- und Einsparmaßnahmen bei den Energieunternehmen - mit oder ohne politischen Druck - induzieren und neue Notwendigkeiten für weitere Kooperationen und Fusionen in der Energiewirtschaft hervorrufen. Besonders die Novelle des EnWG mit dem regulierten Netzzugang und dem unfangreicheren Unbundling für die Netzbereiche könnte dieser Entwicklung weiter Vorschub leisten. Die Kooperationen in der Energiewirtschaft können dabei zukünftigen Entwicklungen profitieren, wenn die klassischen Bereiche der Zusammenarbeit - wie Einkauf und Energiebeschaffung - verlassen und neue Kooperationsbereiche entwickelt werden. Vor dem Hintergrund des Unbundling im Netzbereich können durch den Zusammenschluss kleinerer Netzgebiete erhebliche Kosteneinsparungen und Synergiepotenziale gehoben werden. Ebenso können eigene Erzeugungskapazitäten aufgebaut und betrieben sowie durch das Abwerfen Kunden Regelenergie bereit- 296

326 7. SCHLUSSBETRACHTUNG stellt gestellt werden. Damit kann mehr Unabhängigkeit den Verbundunternehmen erreicht und neue Ertragspotenziale entwickelt werden. Spartenfusionen bei kleinen und mittelgroßen Versorgungsunternehmen, besonders im Netzbereich, könnten auch zukünftig für weitere Fusionen sorgen. Der sich allmählich liberalisierende Gasmarkt wird auch neue Möglichkeiten für Kooperationen und Fusionen bereithalten, die allerdings nicht ganz so vielfältig sein werden wie im Strommarkt. Die M&A-Aktivitäten im Fernwärmemarkt werden sich durch die geringere Vernetzung und die vorherrschenden Insellösungen eher verhalten entwickeln. Insgesamt werden sich zukünftige Kooperationen und kleinere Fusionen besonders auf der lokalen und kommunalen Ebene abspielen. Eine weitere Option dürften Kooperationen und Fusionen mit ausländischen Energieversorgern darstellen, die besonders den Stadtwerken und Regionalversorgern die strategische Möglichkeit der Internalisierung eröffnen. International dürften die bereits mehrfach angekündigten und verschobenen Privatisierungen der staatlichen französischen Energieunternehmen EdF und GdF für neue Chancen zu Großfusionen eröffnen. Der Grund für die Stagnation der weltweiten Unternehmensakquisitionen liegt zunächst in der anhaltenden Konjunkturschwäche. Die angespannte Liquiditätslage führt dazu, dass die Konzerne sich nur noch kleinere Übernahme-Objekte suchen. Große Übernahmen finden derzeit kaum statt. Aktien können wegen der niedrigen Bewertung nicht als "Übernahme-Währung" eingesetzt werden. Dies führt zu weniger Unternehmenskäufen. Bei geringen M&A-Transaktionen in den letzten Jahren wurde die Zeit genutzt, um sich für den zukünftigen Wettbewerb gut aufzustellen. Mit einer deutlichen Zunahme der Transaktionsaktivitäten ist erst bei einem nachhaltigen Aufschwung der Weltwirtschaft zu rechnen. So wird der M&A-Markt zunächst auch weiterhin überwiegend kleinere Transaktionen aufweisen. Nachdem die Energiemarktliberalisierung in Europa weitgehend abgeschlossen ist, werden die Unternehmenszusammenschlüsse auch nicht mehr liberalisierungsgetrieben sein, sondern sich den international üblichen Bedingungen des Kapitalmarktes unterordnen. 297

327 8. ANHANG 8 Anhang 298

328 8. ANHANG: VERWENDETE FORMULARE 8.1 Verwendete Formulare Fragebögen 299

329 8. ANHANG: VERWENDETE FORMULARE Erster Fragebogen für Kooperationen und Fusionen 300

330 8. ANHANG: VERWENDETE FORMULARE 301

331 8. ANHANG: VERWENDETE FORMULARE 302

332 8. ANHANG: VERWENDETE FORMULARE 303

333 8. ANHANG: VERWENDETE FORMULARE 304

334 8. ANHANG: VERWENDETE FORMULARE 305

335 8. ANHANG: VERWENDETE FORMULARE 306

336 8. ANHANG: VERWENDETE FORMULARE 307

337 8. ANHANG: VERWENDETE FORMULARE Zweiter Fragebogen für Kooperationen 308

338 8. ANHANG: VERWENDETE FORMULARE 309

339 8. ANHANG: VERWENDETE FORMULARE Zweiter Fragebogen für Fusionen 310

340 8. ANHANG: VERWENDETE FORMULARE 311

341 8. ANHANG: VERWENDETE FORMULARE Anschreiben 312

342 8. ANHANG: VERWENDETE FORMULARE Vertraulichkeitserklärung 313

343 8. ANHANG: DATENAUFBEREITUNG & STATISTISCHE ANALYSE 8.2 Datenaufbereitung und statistische Analyse Fragebogencodierung 314

344 8. ANHANG: DATENAUFBEREITUNG & STATISTISCHE ANALYSE 315

345 8. ANHANG: DATENAUFBEREITUNG & STATISTISCHE ANALYSE 316

346 8. ANHANG: DATENAUFBEREITUNG & STATISTISCHE ANALYSE 317

347 8. ANHANG: DATENAUFBEREITUNG & STATISTISCHE ANALYSE 318

348 8. ANHANG: DATENAUFBEREITUNG & STATISTISCHE ANALYSE 319

349 8. ANHANG: DATENAUFBEREITUNG & STATISTISCHE ANALYSE 320

350 8. ANHANG: DATENAUFBEREITUNG & STATISTISCHE ANALYSE Zusammenfassung der identifizierten Unternehmenszusammenschlüsse in der Energiewirtschaft 321