Finanzgruppe Deutscher Sparkassen- und Giroverband

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1 Finanzgruppe Standpunkt Weltwirtschaftliche Herausforderungen 2013 Handlungsbedarf der Politik bleibt hoch der Chefvolkswirte der Sparkassen-Finanzgruppe 11. März 2013 Chefvolkswirt Uwe Dürkop LBB Chefvolkswirt Folker Hellmeyer - Bremer LB Chefvolkswirt Dr. Ulrich Kater - DekaBank Chefvolkswirt Dr. Peter Merk - LBBW Chefvolkswirt Dr. Cyrus de la Rubia - HSH Nordbank Chefvolkswirt Dr. Jürgen Pfister - BayernLB Chefvolkswirt Dr. Patrick Steinpaß - DSGV Chefvolkswirtin Dr. Gertrud Traud - Helaba Chefvolkswirt Torsten Windels - NordLB Koordination: Dr. Reinhold Rickes DSGV

2 Finanzgruppe Die Chefvolkswirte der Sparkassen-Finanzgruppe sehen folgende Herausforderungen in diesem Jahr auf die Weltwirtschaft zukommen: Die Konjunktur stabilisiert sich in den meisten Regionen der Welt, die Lage bleibt insgesamt jedoch fragil. Politische Stolpersteine im Euroraum wie jüngst in Italien zu beobachten und den USA sowie die wirtschaftspolitische Neuausrichtung in China und in Japan werden die wirtschaftliche Entwicklung in diesem Jahr beeinflussen. Das Problem einer zu hohen Staatsverschuldung ist nicht auf den Euroraum beschränkt, sondern ist ein Problem vor allem der Industrienationen. In den USA besteht die Gefahr einer unkoordinierten Konsolidierung der öffentlichen Finanzen. Japan wird mit alten Rezepten höherer Staatsverschuldung die Stagnation nicht überwinden. Insgesamt bleiben schlüssige langfristige Konzepte gefordert, die auf eine Stabilisierung bzw. Absenkung der öffentlichen Verschuldung in Relation zur Wirtschaftsleistung zielen und gleichzeitig über Strukturreformen das Wachstumspotenzial fördern. Die Geldpolitiken insbesondere der US-amerikanischen Notenbank und der EZB sowie deren Zusammenwirken haben bislang wesentlich dazu beigetragen, einen Zusammenbruch der Geldmärkte zu verhindern und die Konjunkturerholung zu unterstützen. Mittlerweile rückt der Zeitpunkt näher, ab dem eine anhaltend expansive Geldpolitik in einigen Ländern wie den USA Fragen nach dem Vertrauen in die Geldordnungen aufwerfen. Während richtigerweise die Bilanzsumme der EZB auf passive Weise reduziert wird, erhöhen die Zentralbanken der USA und Japans die Zentralbankliquidität weiter. Die betroffenen Währungen können dadurch Vertrauensverluste erleiden, was wiederum mit der Gefahr von Blasenbildung und Inflation einhergeht. Mit der neuen japanischen durch die Geldpolitik unterstütze schuldenfinanzierte Ausgabenpolitik sind Fragen nach einem Währungskrieg gestellt. Die Klarstellungen der europäischen Politik, an einem stabilen Euro festzuhalten, haben hier zu Recht zu einer entspannteren Diskussion geführt. Ein Abwertungswettlauf wäre schädlich und könnte zudem in protektionistischen Maßnahmen münden. Insofern ist der eingeschlagene europäische Weg der Konsolidierung bei gleichzeitiger Stärkung einer unabhängigen Zentralbank richtig. Richtig ist auch, bis 2016 ein Freihandels- und Investitionsabkommen zwischen den USA und Europa auszuhandeln. Bei der Ausgestaltung muss aber darauf geachtet werden, Protektionismus gegenüber aufstrebenden Märkten und damit Handelsumlenkungen zu vermeiden.

3 Finanzgruppe Weltwirtschaftliche Herausforderung 2013 Handlungsbedarf der Politik bleibt hoch 1. Konjunkturelle Lichtblicke Es mehren sich die Anzeichen, dass die Weltwirtschaft auf einem Erholungskurs ist. Die Wachstumsimpulse kommen insbesondere von den aufstrebenden Volkswirtschaften. So signalisieren die meisten Indikatoren in aufstrebenden Ländern wie Brasilien, Indien und China eine Erholung. Die bislang vorliegenden Daten für das vierte Quartal 2012 unterstreichen diese Einschätzung. Auch von den USA kommen freundliche Konjunktursignale, wenngleich die restriktive Fiskalpolitik 2013 eine Zunahme des realen Bruttoinlandsproduktes in Höhe der Potenzialrate nicht zulassen wird. Japan wird in diesem Jahr aller Voraussicht nach von einem umfangreichen staatlichen Ausgabenprogramm und einer schwächeren Währung profitieren. Bremsende Effekte kommen aus dem Euroraum, in dem sich das Wirtschaftswachstum in der Nähe der Null-Linie bewegen wird. Aber auch hier hat sich die Stimmung etwas gebessert und deutet auf ein baldiges Durchschreiten der Talsohle hin. Unterstützt wird diese Entwicklung durch rückläufige Risikoaufschläge in den Peripherieländern des Euroraums, die mit einer gewissen Zeitverzögerung die Finanzierungsbedingungen für Unternehmen und private Haushalte verbessern und zu einem Anstieg der Investitions- und Konsumausgaben beitragen sollten. Die positiven Entwicklungen dürfen nicht darüber hinwegtäuschen, dass die Erholung fragil bleibt. In den USA ist bisher nicht sichergestellt, inwieweit die Ausgaben des Staates zu plötzlich und in einem zu großen Umfang gekürzt werden und auf diese Weise den Erholungskurs behindern. Im Euroraum liegen noch einige Stolpersteine auf dem Weg zur Stabilisierung u.a. in Form der Regierungsbildung in Italien, der laufenden Verhandlungen mit Zypern und möglicher neuer Eigenkapitallücken im Bankensektor einiger Länder. Diese Risiken scheinen aus heutiger Sicht besser beherrschbar zu sein als vor wenigen Monaten. Darüber hinaus steht China vor der Herausforderung, die Abhängigkeit von Exporten und Investitionen zu verringern und die private Konsumnachfrage zu stärken. Schließlich birgt die Iran-Syrien-Israel-Problematik Risiken für den Rohölmarkt und die Weltwirtschaft. 2. Staatsschulden der fortgeschrittenen Länder belasten globale Erholung Während die Krise im Euroraum die Auswirkungen zu hoher Staatsschulden schmerzhaft vor Augen geführt hat, rückt diese Problematik auch in Japan und den USA immer stärker in den Vordergrund. Für verlässliche Konjunkturperspektiven stehen allerdings die aufstrebenden Länder, die im Durchschnitt eine Schuldenstandsquote der öffentlichen Haushalte von rund 35 Prozent in Relation zum BIP aufweisen. Zwar bergen hier auch einzelne aufstrebende Volkswirtschaften wie China und Indien mit steigender öffentlicher Verschuldung Risiken, sie sind aktuell aber insbesondere mit Blick auf die umfassenden Reserven, insbesondere Währungsreserven, noch lange nicht so bedenklich wie in den großen Industrienationen.

4 Standpunkt Berlin, 11. März 2013 Seite 2 In den USA, wo die Bruttoverschuldung des Staates mittlerweile 100 Prozent gemessen am BIP überschritten hat, sind die Möglichkeiten zu einer noch höheren Kreditaufnahme sowohl aus politischer als auch ökonomischer Sicht begrenzt. Daher erhöht sich das Risiko einer ungeordneten Konsolidierung des Haushaltes. Wiederkehrende Streitpunkte, die das Potenzial zu einer politischen Blockade haben, sind die Erhöhung der Schuldenobergrenze und die Verabschiedung eines Haushalts. Die damit verbundene Unsicherheit schadet sowohl der amerikanischen als auch der globalen Wirtschaft. Japans öffentliche Verschuldungsquote übersteigt das Zweifache des BIP und ist damit die höchste Staatsverschuldung weltweit. Japan leidet an Stagnation und Überalterung. Auch wenn die japanischen Staatsanleihen zu über 90 % in inländischer Hand liegen, führt eine weitere Verschuldung nicht aus der wirtschaftlichen Lähmung. Bislang haben viele Marktbeobachter die hohe Staatsverschuldung Japans mit dem Hinweis auf das in den vergangenen Jahrzehnten akkumulierte Auslandsvermögen als unproblematisch abgetan. Jedoch mehren sich jetzt die Anzeichen, dass dieses Auslandsvermögen nicht mehr wächst, sondern abschmilzt. Bislang hat der japanische Staat kein schlüssiges Konzept vorgelegt, um mit diesen Herausforderungen fertig zu werden. Selbst in China könnten die öffentlichen Finanzen zu einem Problem werden. Zwar lag die öffentliche Bruttoverschuldung nach Angaben des IWF im Jahr 2012 bei 22 Prozent gemessen am BIP. Darin sind allerdings insbesondere die Schulden, die die Kommunen über rund 6500 außerbilanzielle Finanzvehikel (LGVF) aufgenommen haben, nicht enthalten. Die gesamte öffentliche Verschuldung beläuft sich je nach Schätzung auf 50 bis 80 Prozent gemessen am BIP. Indien und Brasilien haben eine Bruttoverschuldung von über 60 Prozent des BIP, was angesichts des dortigen hohen Zinsniveaus auch nicht als nachhaltig bezeichnet werden kann. Die Länder im Euroraum haben ihre fiskalischen Probleme noch längst nicht gelöst, aber neben Rückschlägen auch Fortschritte vorzuweisen. So sind die Budgetdefizite in fast allen Euroländern im vergangenen Jahr (langsamer als ursprünglich vorgesehen) gesunken. Dadurch und aufgrund der Ankündigung der EZB, gegebenenfalls unter Auflagen Staatsanleihen zu kaufen, sind die Belastungen für die Staatshaushalte der Peripherieländer in Folge niedrigerer Zinsausgaben gesunken. Zudem haben Portugal und Irland wieder eigene Emissionen erfolgreich am Kapitalmarkt platziert. Zu begrüßen ist außerdem, dass die vier großen Länder der EU (Deutschland, Frankreich, Italien und Spanien) eine gesetzliche Schuldenbremse verabschiedet haben, die in allen Ländern außer Frankreich Verfassungsrang hat. Der Handlungsbedarf auf Seiten der Politik bleibt jedoch erheblich. Sorgen bereitet derzeit vor allem Frankreich, wo das Reformtempo sehr zäh und teilweise rückwärts gerichtet ist. Die Wahlen in Italien führen vor Augen, dass das Kurshalten bei den Reformen keine Selbstverständlichkeit ist. Die Verhandlungen mit Zypern über ein Rettungspaket zeigen zudem, dass die Grenze der Solidaritätsbereitschaft der Euroländer allmählich erreicht ist. Aus heutiger Sicht ist zudem unklar, ob es Portugal und Irland tatsächlich schaffen, sich ab Herbst dieses Jahres bzw. ab Frühjahr

5 Standpunkt Berlin, 11. März 2013 Seite vollständig ohne fremde Hilfe zu refinanzieren. Darüber hinaus müssen die Strukturreformen zur Erhöhung der Wettbewerbsfähigkeit konsequent fortgesetzt werden. Zentral dabei ist, die hohe Arbeitslosigkeit und insbesondere die Jugendarbeitslosigkeit die teilweise über 50 Prozent liegt zu überwinden. Erleichterungen bei der Einstellung von Fachkräften in Deutschland können diesen Personen eine neue Perspektive geben. 3. Gewagte Geldpolitik birgt Risiken für die Stabilität der Finanzmärkte und die Inflation In den vergangenen Jahren haben Zentralbanken auf der ganzen Welt in einem noch nie dagewesenen Maße Liquidität in die Finanzmärkte gepumpt. Zu Beginn der Finanzkrise (2008/2009) war dies eine richtige Maßnahme, um das Einfrieren der Geldmärkte zu verhindern. Es folgten dann Staatsanleiheankaufprogramme, sogenannte Quantitative Easing, die konjunkturpolitisch motiviert und bis zu einem gewissen Grad auch effektiv waren. Mit zunehmenden Anzeichen einer konjunkturellen Stabilisierung wachsen beispielsweise innerhalb der US-Notenbank die Zweifel an der aggressiven Geldpolitik. Die US-Notenbank erweckt den Eindruck, sich in einer Zwickmühle zu befinden: Stoppt sie das Anleiheankaufprogramm, drohen die Zinsen am langen Ende zu steigen und den Aufschwung zu behindern. Setzt sie ihre Geldpolitik fort, steigt die Gefahr von Asset-Preisblasen und einer höheren Inflation. Insofern bleiben Anleiheankäufe kritisch. Die japanische Notenbank strebt offensichtlich unter der neuen Regierung von Premierminister Shinzo Abe eine signifikante Ausweitung einer expansiven Geldpolitik an. Unter anderem hat sie das Inflationsziel auf 2 Prozent angehoben. Dies entspricht dem Inflationsziel der EZB. Japan befindet sich aber angesichts der schon seit 20 Jahren anhaltenden Stagnation in einer schwierigen Lage: Führt die neue Politik zu einer Inflation von 2 Prozent, dürften die Zinsen reagieren. Das würde sich in steigenden Zinsausgaben niederschlagen, da Japan umgerechnet knapp 2000 Mrd. Euro pro Jahr (rund 40 Prozent in Relation zum BIP) refinanzieren muss. Es droht unter diesen Umständen ein weiterer Verlust von Vertrauen, der globale Auswirkungen haben könnte. Die EZB sieht aus heutiger Sicht demgegenüber keinen Anlass, die Basisgeldmenge weiter zu erhöhen. Vielmehr nimmt sie hin, dass viele Banken Europas die im Jahr 2011 und 2012 vergebene Langfristliquidität vorzeitig wieder an die EZB zurückgeben. Diese passive Liquiditätsreduzierung und die gleichzeitige Fortsetzung der Vollzuteilung bei den kurz- und mittelfristigen Refinanzierungsgeschäften ist in dem immer noch fragilen, aber sich stabilisierenden Umfeld ein erster Schritt, um in den nächsten Jahren zu einer normalen Geldpolitik zurückzukehren. Weitere Schritte in Richtung Normalisierung müssen im Euroraum bei den Anforderungen für Sicherheiten für alle Refinanzierungsgeschäfte sowie bei der schrittweisen Rückführung der Vollzuteilung ansetzen. In diesem Zusammenhang wirft die Politik der Anleiheankäufe die Frage auf, ob die Notenbanken ihre Unabhängigkeit behalten können. Dieses hohe Gut, das sich in den vergangenen Jahrzehn-

6 Standpunkt Berlin, 11. März 2013 Seite 4 ten als Best Practice international durchgesetzt hat, wird umso stärker gefährdet sein, je mehr sich die Regierungen an die Niedrigzinspolitik und die künstliche Nachfrage nach langfristigen Staatsanleihen gewöhnen. 4. Die Gefahr eines Abwertungswettlaufs Mit der neuen japanischen durch die Geldpolitik unterstützten schuldenfinanzierten Ausgabenpolitik sind Fragen nach einem Währungskrieg gestellt. Die Klarstellungen der europäischen Politik an einem stabilen Euro festzuhalten, haben hier zu Recht zu einer entspannteren Diskussion geführt. Grundsätzlich ist die Stellungnahme der G20-Länder zu begrüßen, dass die Geldpolitik nur die Binnenwirtschaft im Auge haben sollte. Denn im Wechselkurs spiegelt sich auch die Leistungsfähigkeit des Währungsraums. So zeigen alle historischen Erfahrungen, bspw. in den 1970er Jahren die Abwertungen des britischen Pfundes, dass dies den Reformdruck und damit die Leistungsfähigkeit der Volkswirtschaft nicht fördert. Erinnert sei auch an die D-Mark, die häufig unter Aufwertungsdruck stand und für Reformdruck zur Erhöhung der Wettbewerbsfähigkeit sorgte. Der Euro hat gegenüber den meisten anderen Währungsblöcken in den vergangenen Jahren in einer durchaus normalen Bandbreite geschwankt. Der Euro hat deutlich den zweiten Platz im weltweiten Vergleich als Währungsreserve hinter dem Dollar eingenommen. Diese Tendenz einer höheren Präferenz für den Euro könnte im Vergleich der gerade in den Vereinigten Staaten, Großbritannien und auch Japan deutlich expansiveren Geldpolitiken noch verstärkt werden. Im Ergebnis führt eine Abwertungspolitik nicht zu einer Stärkung der eigenen Wirtschaft. Sie führt eher zu Reformstillstand und zu destabilisierender Kapitalflucht. Aus globaler Sicht steigt die Volatilität an den Währungsmärkten. Das beeinträchtigt die Planungssicherheit von Unternehmen und Investoren. Weitaus problematischer ist die Gefahr, dass in den Auseinandersetzungen über faire im Sinne staatlich gelenkter Wechselkurse zu handelspolitischen Maßnahmen gegriffen wird. Aus einer Diskussion über Währungskriege können dann Auseinandersetzungen mit Blick auf den Handel folgen. Dieser Gefahr ist vorzubeugen. Für die Wirtschaftspolitik besteht die Aufgabe darin, die Normalisierung der Geldpolitik in einer koordinierten Weise durchzuführen, um so dauerhafte Fehlbewertungen von Währungen zu verhindern. 5. Pläne für ein Freihandelsabkommen zwischen den USA und der EU begrüßenswert Vor dem Hintergrund der protektionistischen Gefahren, die im Zuge der Auseinandersetzungen an den Devisenmärkten entstehen können, ist die Absichtserklärung der US-Regierung und der EU-Spitzen zur Schaffung eines Freihandels- und Investitionsabkommens zu begrüßen. Immerhin haben diese beiden Regionen einen Anteil am Welthandel von 30 Prozent, erwirtschaften etwa 40 Prozent des weltweiten BIP und tauschen täglich Waren und Dienstleistungen im Wert von

7 Standpunkt Berlin, 11. März 2013 Seite 5 rund 2 Milliarden Euro aus. Darüber hinaus liegt der Bestand an gegenseitigen Direktinvestitionen bei 2800 Milliarden Euro. Angestrebt wird, bis zum Jahr 2016 ein Abkommen für eine signifikante Liberalisierung des Handels und der Investitionsbedingungen zu schließen. Ein Schwerpunkt der Verhandlungen ist die Entwicklung gemeinsamer Standards für Industrieprodukte. Eine Absenkung der Zölle, die derzeit zwischen fünf und acht Prozent liegen, würde in beiden weltwirtschaftlich bedeutenden Regionen den Handel beleben. Darüber hinaus geht es aber auch um den Abbau von nicht-tarifären Handelshemmnissen, die im Zweifel schwerer wiegen können als Zölle oder Quoten. Die Entwicklung gemeinsamer EU-US Standards stärkt den Wettbewerb. Eine gesteigerte europäische und amerikanische Wettbewerbsfähigkeit ist auch gerade mit Blick auf die Weltmärkte insbesondere dem globalen Wettbewerb mit Produkten und Dienstleistungen aus China und anderen aufstrebenden Volkswirtschaften - notwendig. Trotz der zu erwartenden Wohlfahrtsgewinne handelt es sich bei einem Freihandels- und Investitionsabkommen um eine zweitbeste Lösung hinter multilateralen Lösungen. Insofern sollte ein EU-US-Freihandelsabkommen auch als Vorbild für weitere Verhandlungen zur Liberalisierung des Welthandels (Doha-Runde) dienen. Es wäre daher zu begrüßen, wenn ein EU-US-Freihandels- und Investitionsabkommen für jedes beitrittswillige Land offen gehalten werden könnte. Unter diesen Umständen könnte das bilaterale Abkommen zwischen den USA und der EU ein wichtiger Baustein für den globalen Freihandel werden.

8 Finanzgruppe Zusammenfassung Memorandum und bisherige Standpunkte der Chefvolkswirte der Sparkassen-Finanzgruppe 18. Februar 2013 Standpunkt Trotz Entspannung an den Finanzmärkten: Herausforderungen bleiben bestehen 14. Januar 2013 Standpunkt Hochfrequenzhandel Entschleunigung stärkt realwirtschaftliche Verankerung 10. Dezember 2012 Standpunkt Deutschland braucht mehr Wachstum 05. November 2012 Standpunkt: Niedrigzinsen gefährden Wohlstand und Stabilität 18. Oktober 2012 Standpunkt EZB Anleihekäufe bleiben ein problematischer Notbehelf 10. September 2012 Standpunkt Stabile Finanzpolitik für Europa 28. August 2012 Standpunkt Finanztransaktionssteuer: Eine kritische Würdigung 25. Juni 2012 Standpunkt Nach der Wahl: Die Probleme außerhalb Griechenlands angehen 21. Mai 2012 Standpunkt Europäische Währungsunion: Reformkurs beibehalten - Flexibilität erweitern 23. April 2012 Standpunkt Der Europäische Stabilitätsmechanismus ersetzt den Rettungsschirm, ist aber allein keine Lösung 19. März 2012 Standpunkt Nach dem Haircut: Keine Atempause in der Staatsschuldenkrise 24. Februar 2012 Standpunkt Griechenland: Nicht flüchten, sondern standhalten 13. Januar 2012 Standpunkt Geldpolitik muss glaubwürdig bleiben 29. November 2011 Standpunkt Staatsschuldenkrise: Zeit zum Handeln! 03. November 2011 Standpunkt Nach dem Euro-Gipfel: Umfangreiche Maßnahmen zur Stabilisierung der Finanzmärkte

9 Finanzgruppe 25. Oktober 2011 Standpunkt Schuldenschnitt und EFSF - effizient ausgestalten 24. September 2011 Memorandum zu aktuellen Fragen Europa und Euro Veröffentlicht am , Washington D.C., anlässlich der IWF/Weltbanktagung 2011 Disclaimer: Diese Darstellungen inklusive Einschätzungen wurden von den Chefvolkswirten der Sparkassen-Finanzgruppe nur zum Zwecke der Information des jeweiligen Empfängers erstellt. Die Informationen stellen weder ein Angebot, eine Einladung zur Zeichnung oder zum Erwerb von Finanzinstrumenten noch eine Empfehlung zum Erwerb dar. Die Informationen oder Dokumente sind nicht als Grundlage für irgendeine vertragliche oder anderweitige Verpflichtung gedacht, noch ersetzen sie eine (Rechts- und / oder Steuer) Beratung; auch die Übersendung dieser stellt keine derartige beschriebene Beratung dar. Die hier abgegebenen Einschätzungen wurden nach bestem Wissen und Gewissen getroffen, können im Detail auch andere Erkenntnisse als aktuelle Research-Publikationen der Landesbanken/DekaBank enthalten und stammen (teilweise) aus von uns nicht überprüfbaren, allgemein zugänglichen Quellen. Eine Haftung für die Vollständigkeit, Aktualität und Richtigkeit der gemachten Angaben und Einschätzungen, einschließlich der rechtlichen Ausführungen, ist ausgeschlossen. Jeder Empfänger sollte eine eigene unabhängige Beurteilung, eine eigene Einschätzung und Entscheidung vornehmen. Insbesondere wird jeder Empfänger aufgefordert, eine unabhängige Prüfung vorzunehmen und/oder sich unabhängig fachlich beraten zu lassen und seine eigenen Schlussfolgerungen im Hinblick auf wirtschaftliche Vorteile und Risiken unter Berücksichtigung der rechtlichen, regulatorischen, finanziellen, steuerlichen und bilanziellen Aspekte zu ziehen. Sollten Kurse/Preise genannt sein, sind diese freibleibend und dienen nicht als Indikation handelbarer Kurse/Preise.