Grundlagen volkswirtschaftlicher Gesprächskompetenz - der makroökonomische Argumentationsrahmen der Financial Community

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1 Grundlagen volkswirtschaftlicher Gesprächskompetenz - der makroökonomische Argumentationsrahmen der Financial Community Prof. Dr. Stefan May Hochschule Ingolstadt 1

2 Gliederung 1. Volkswirtschaftliche Gesprächskompetenz in der Anlageberatung und Vermögensverwaltung 2. Standard-Argumentationsrahmen der Makroökonomie 3. Realwirtschaft, Produktion und Gesamtnachfrage 3.1 Güterwirtschaftliche Angebots- und Nachfragegrößen 3.2 Güterwirtschaftliches ( reales ) Gleichgewicht 4. Realwirtschaft und Finanzmärkte 4.1 Wertschöpfung, verfügbares Einkommen und Ersparnisbildung 4.2 Investitionsgüternachfrage und Finanzierungsbedarf 4.3 Staatsausgeben, Staatseinnahmen und Budgetdefizit 4.4 Kapitalexporte und Kapitalimporte 5. Außenwirtschaftliche Beziehungen 5.1 Die Zahlungsbilanz und ihre Teilbilanzen 5.2 Außenwirtschaftstransaktionen und Devisenströme 5.3 Leistungsbilanzdefizite und -überschüsse 5.4 Kapitalbilanzüberschüsse und -efizite 5.5 Spiegelbildlichkeit von Leistungs- und Kapitalbilanzsalden 6. Der gesamte Argumentationsrahmen im Überblick Literatur 2

3 1. Volkswirtschaftliche Gesprächskompetenz in der Anlageberatung und Vermögensverwaltung Trotz der klaren Abhängigkeit der Finanzmärkte von volkswirtschaftlichen Rahmenbedingungen wird diesem Zusammenhang in der Praxis der Anlageberatung und Vermögensverwaltung nicht immer ausreichend Rechnung getragen. Insbesondere in normalen Zeiten - wenn die Finanzmärkte mehr oder weniger störungsfrei funktionieren neigen viele Anlageberater und Vermögensverwalter dazu, die Bedeutung zu unterschätzen, die dem Verständnis volkswirtschaftlicher Zusammenhänge im Wertpapiergeschäft zukommt. In Krisenzeiten dagegen - wie beim Platzen der DotCom-Blase, der Finanzmarktkrise 2007/08 sowie der Staatsschuldenkrise 2010/11 -, wenn sowohl Anlegern als auch ihren Beratern wieder bewusst wird, dass Finanzmärkte eben nicht im luftleeren Raum existieren, sondern immer in gesamtwirtschaftliche Rahmenbedingungen eingebunden sind, erwacht zugleich auch das Bedürfnis, volkswirtschaftliche Zusammenhänge zu verstehen und korrekt interpretieren zu können. Das Gesamtgeflecht von Abhängigkeiten, Beziehungen und Zusammenhängen, in welches die Finanzmärkte eingespannt sind, wird als ihr fundamentaler Rahmen bezeichnet, der - abhängig vom Charakter des betrachteten Finanzmarktes - mehr betriebswirtschaftlicher, aber auch mehr volkswirtschaftlicher Natur sein kann. So hängt der Kursverlauf einer Aktie beispielsweise ganz entscheidend davon ab, ob sich das zugrundeliegende Unternehmen am Markt behauptet und wie erfolgreich es dabei ist. Der dominante Einfluss ist daher in erster Linie betriebswirtschaftlicher Natur. Andererseits werden insbesondere die langfristigen Perspektiven eines Unternehmens ohne Zweifel auch von der Entwicklung der gesamten Volkswirtschaft bestimmt. Insofern besteht also auch eine Abhängigkeit vom gesamtwirtschaftlichen Umfeld. Ein aktuell besonders relevantes Beispiel hierzu sind Staatsanleihen. Die konkrete Situation der Volkswirtschaft des emittierenden Staates dürfte hier wohl der Haupteinflussfaktor der entsprechenden Kursentwicklung sein. Es lässt sich somit festhalten, dass die Finanzmarktperformance immer von den zugrundeliegenden fundamentalen Rahmenbedingungen getrieben wird, wobei der volkswirtschaftlichen Seite hierbei eine besondere Bedeutung zukommt, da sie vor allem die langfristige Entwicklung beeinflusst. Damit ist auch der Zweck des vorliegenden Beitrages benannt: Er soll Anlageberater, Vermögensverwalter u. ä. dabei unterstützen, sowohl aktuelle volkswirtschaftliche Entwicklungen als auch die Konsequenzen für die Finanzmärkte und für die Ihnen anvertrauten Gelder besser einschätzen zu können. 3

4 2. Standard-Argumentationsrahmen der Makroökonomie Beschäftigt man sich etwas intensiver mit volkswirtschaftlichen Themen, dann macht man relativ schnell eine frustrierende Erfahrung: Anders als in anderen wissenschaftlichen Disziplinen, gibt es innerhalb der Volkswirtschaftslehre keine eindeutige und allgemein anerkannte Theorie. Stattdessen existiert eine Vielzahl konkurrierender, sich häufig auch widersprechender theoretischer Ansätze, die zu teilweise völlig unterschiedlichen Einschätzungen hinsichtlich wirtschaftspolitischer Fragestellungen kommen. Etwas überspitzt formuliert könnte man sagen, dass die Volkswirtschaftslehre in eine Vielzahl unterschiedlicher theoretischer Lager aufgespalten ist, die sich vor allem in ihrer Einschätzung der Effektivität wirtschaftspolitischer Maßnahmen unterscheiden. Begriffe wie Monetaristen, Keynesianer, Neoklassiker und Angebotstheoretiker bezeichnen die bekanntesten dieser Doktrinen, von denen es durchaus noch eine Reihe anderer gibt. 1 Unabhängig von diesem Dogmenstreit, der vor allem auf der theoretischen Ebene ausgetragen wird, zeigt sich seitens der anwendungsorientierten Volkswirtschaftslehre eine bemerkenswerte Entwicklung: Immer, wenn die Volkswirtschaftslehre von der Financial Community angewandt wird, gibt es den erwähnten Streit der Denkschulen so gut wie überhaupt nicht. Stattdessen hat sich im Laufe der Jahre eine Art standardisierter Argumentationsrahmen herausgebildet, der weltweit von nahezu allen Bankvolkswirten, Finanz- und Makroanalysten mehr oder weniger einheitlich verwendet wird. 2 Man kann hier mit gutem Recht von einem makroökonomischen Standardmodell der Finanzbranche sprechen. 3 Der 1 Ricardianer, Schumpeterianer und Ungleichgewichtstheoretiker beispielsweise bezeichnen Anhänger von weniger bekannten theoretischen Strömungen. 2 Dies wird beispielsweise deutlich, wenn man sich Research-Publikationen internationaler Banken und Wertpapierdienstleister etwas genauer ansieht: Die Argumente der so genannten Makro-Analysten werden weltweit im nahezu demselben strukturellen Rahmen vorgetragen. Dies bedeutet nun nicht, dass die Analysten immer derselben Meinung sind. Ein und derselbe strukturelle Zusammenhang, d.h. ein und dasselbe Makromodell erlaubt durchaus unterschiedliche Schwerpunktsetzungen hinsichtlich der relativen Gewichtung einzelner Einflussfaktoren und damit auch diametral entgegengesetzte Einschätzungen. 3 Tatsächlich handelt es sich bei diesem Standardmodell um eine spezielle Variante des bekannten IS-LM-Modells von John Richard Hicks, welches dieser interessanterweise konzipiert hatte, um den theoretischen Ansatz von John Maynard Keynes in einen einheitlichen Rahmen stellen zu können und auf diese Weise die mehr oder weniger zusammengebrochene Kommunikation zwischen Klassikern (der damaligen Mehrheit) und Keynesianern zu befördern. Schon das IS-LM-Modell ist also bereits 4

5 Zweck des vorliegenden Beitrages besteht in einer vor allem inhaltlich nachvollziehbaren Darstellung der Grundprinzipien und Logik dieses Ansatzes. 3. Realwirtschaft, Produktion und Gesamtnachfrage Eine der zentralen makroökonomischen Größen ist das sogenannte Bruttoinlandsprodukt (BIP). Hierbei handelt es sich um die bewertete Menge aller Güter und Dienstleistungen, welche in einem Land in einem bestimmten Zeitraum - in der Regel innerhalb eines Jahres - produziert werden. 4 Das BIP repräsentiert daher die wirtschaftliche Leistungsfähigkeit eines Landes. Die folgende Abbildung stellt für eine Reihe ausgewählter Länder das BIP, das BIP pro Kopf sowie die Bevölkerungsanzahl dar. 5 als ein stimmiger und vereinheitlichender Argumentationsrahmen konzipiert - ein Ziel, das auch mit dem in diesem Beitrag erläuterten Standardmodell erreicht werden soll. 4 Die Wirtschaftsleistung eines Landes wird manchmal auch mit dem Bruttosozialprodukt (BSP) gemessen. Das BSP stellt im Gegensatz zum BIP darauf ab, welche Wirtschaftsleistung von Staatsangehörigen erbracht wird, unabhängig davon, wo sie sich befinden (Inländerkonzept), während das BIP die Wirtschaftsleistung misst, die innerhalb der Landesgrenzen erbracht wird, unabhängig, ob von Staatsangehörigen oder Nicht-Staatsangehörigen (Inlandskonzept). Internationale Vergleiche werden in der Regel auf Grundlage des BIP vorgenommen. 5 Um die wirtschaftliche Leistungsfähigkeit verschiedener Länder sinnvoll vergleichen zu können, muss der Vergleich auf Basis einer gemeinsamen Währung erfolgen. Sehr verbreitet ist hierbei der sogenannte Kaufkraftparitäten-Dollar (KKP in USD) der die in den verschiedenen nationalen Währungen erwirtschafteten BIPs nicht nur auf eine gemeinsame Währungsbasis stellt, sondern darüber hinaus auch dem Umstand Rechnung trägt, dass die Vergleichswährung in unterschiedlichen Ländern eine u.u. erheblich unterschiedliche Kaufkraft aufweist. 5

6 Abbildung 1: Die wirtschaftliche Leistungsfähigkeit ausgewählter Länder, gemessen durch das BIP in $ bzw. KKP$ sowie das BIP pro Kopf in KKP$. Zudem ist in der letzten Spalte die Bevölkerungszahl angegeben. Quelle: Eigene Tabelle des Autors. Daten: IWF, World Economic Outlook, September Güterwirtschaftliche Angebots- und Nachfragegrößen Das BIP stellt den wichtigsten Teil der sogenannten Angebotsseite einer Volkswirtschaft dar. Diese wird ergänzt durch die Importe (Im), d.h. die Menge an Gütern und Dienstleistungen, die nicht im Inland, sondern im Ausland produziert wurden, aber ebenfalls auf dem Inlandsmarkt angeboten werden. Wir können daher festhalten: (II.1) Gesamtwirtschaftliches Güterangebot = BIP+Im Diesem Gesamtangebot steht nun eine gesamtwirtschaftliche Nachfrage gegenüber, die international einheitlich in die sogenannten Verwendungsarten Konsum, Investitionen, Staatsverbrauch und Exportnachfrage aufgeteilt wird. Die Konsumnachfrage (C) stellt hierbei vom Volumen her in allen entwickelten Volkswirtschaften den mit Abstand bedeutendsten Nachfragebestandteil dar. Hinter der Investitionsnachfrage (I) stehen Ausgaben für Investitionsgüter, die dazu verwendet werden, den sogenannten Kapitalstock einer Volkswirtschaft zur erweitern (Erweiterungsinvestitionen), zu ersetzen (Ersatz- oder Abschreibungsinvestitionen) oder qualitativ zu verbessern (Rationalisierungsinvestitionen). Eine Zuordnung zu diesen drei verschiedenen Investitionstypen ist vorrangig analytischer Natur. In der Praxis ist eine solche Zuordnung sehr schwierig, da ein bestimmter 6

7 Investitionsbetrag in der Regel alle drei Investitionstypen repräsentiert. Als Bruttoinvestitionen bezeichnet man den gesamten Betrag der für Investitionszwecke (aus welchen Gründen auch immer) ausgegeben wird, Nettoinvestitionen dagegen entsprechen den Bruttoinvestitionen abzüglich der Abschreibungsinvestitionen, d.h. der Investitionen, die für den Erhalt des Kapitalstocks der Volkswirtschaft erforderlich sind. Die für die Gesamtnachfrage relevante Größe ist die Bruttoinvestition. Der Staatsverbrauch (G), der manchmal auch als Staatskonsum bezeichnet wird, entspricht der öffentlichen Güternachfrage, d.h. dem Betrag den die öffentliche Hand (alle Gebietskörperschaften) gewissermaßen in eigener Regie verbraucht. Davon zu unterscheiden sind die Staatsausgaben, welche auch Transferleistungen (Sozialausgaben, Subventionen) mit umfassen, d.h. Beträge, die wieder in den Privatsektor zu den Konsumenten und Unternehmen zurückfließen und dort einen Teil der Gesamtnachfrage ausmachen. Die Exportnachfrage (Ex) ist die Nachfrage ausländischer Handelspartner nach inländischen Gütern. Sie entspricht der wertmäßigen Summe aller von heimischen Unternehmen ins Ausland verkauften Waren. Dazu zählen auch Produkte, die teilweise oder ganz im Ausland produziert, ins Inland als Vorprodukte importiert und wieder ins Ausland weiterverkauft werden. Die folgende Abbildung 2 zeigt für Deutschland den prozentualen Anteil der genannten Nachfragekomponenten am Volumen des BIP, d.h. annähernd auch am Volumen der Gesamtnachfrage. 7

8 Abbildung 2: Prozentuale Aufteilung des BIP-Volumens in seine verschiedenen Nachfragekomponenten in Deutschland. Quelle: Eigene Grafik des Autors. Daten: IWF, World Economic Outlook, September Fass man nun alle volkswirtschaftlichen Nachfragegrößen zusammen, so lässt sich festhalten: (II.2) Gesamtwirtschaftliche ( aggregierte ) Nachfrage = C+I+G+Ex 3.2 Güterwirtschaftliches ( reales ) Gleichgewicht Im Rahmen makroökonomischer Argumentation vergleicht man die Volkswirtschaft hinsichtlich ihrer Funktionsweise gerne mit einem Markt. So lässt sich beispielsweise die skizzierte Realwirtschaft als Gütermarkt interpretieren, auf dem sich Güterangebot und - nachfrage angleichen. Die entsprechende makroökonomische Beschreibung der Realwirtschaft lautet: (II.3) BIP + Im = C + I + G + Ex Fasst man Exporte und Importe zum sogenannten Außenbeitrag (Exp- Imp) zusammen, dann kann man (II.3) auch alternativ darstellen: (II.4) BIP = C + I + G + (Exp-Imp) Die Darstellung der Realwirtschaft mittels (II.4) lässt sich wie folgt interpretieren: Wenn immer die Gesamtnachfrage größer als das Gesamtangebot ist, steigt tendenziell das allgemeine Preisniveau der Volkswirtschaft, d.h. es kommt zu einer verstärkten Inflationierung. Übersteigt dagegen das Angebot die Nachfrage, kommen die Preise unter Druck und die Inflation geht zurück, wird u.u. sogar zu einer Deflation. Diese Anpassungsprozesse bewirken auch auf den anderen, noch im Detail zu besprechenden volkswirtschaftlichen Märkten die Entstehung von Ungleichgewichten, die ihrerseits wieder Anpassungsprozesse auslösen usw. Das Ganze wird sich solange fortsetzen, bis ein neues Gleichgewicht der Realwirtschaft erreicht wird. Die skizzierte Interpretation obenstehender Gleichung als Gütermarkt sowie die entsprechenden Anpassungsmechanismen sind unter Theoretikern durchaus umstritten, in der Praxis aber üblich. Alternativ lässt sich die linke Seite von (II.4) als Entstehungsseite des Bruttoinlandsprodukts interpretieren, die rechte Seite dagegen als seine Verwendungsseite. Die Interpretation als Angebot und Nachfrage eines realwirtschaftlichen Gütermarktes, der immer zu einem Gleichgewicht tendiert, kann dabei vermieden werden. 8

9 Obwohl die skizzierte Marktinterpretation sehr verbreitet ist, wird kein ernst zu nehmender Ökonom behaupten, dass sich die Realwirtschaft immer im Gleichgewicht befindet. So wird in Rezessionszeiten normalerweise das Angebot die Nachfrage übertreffen, und in Zeiten eines heftigen Aufschwungs die Nachfrage das Angebot. Der entscheidende Punkt der Marktinterpretation bzw. des Gleichgewichtsansatzes ist nicht die Behauptung, dass sich die Realwirtschaft, bzw. der Gütermarkt immer im Gleichgewicht befindet, sondern dass ein Nachfrage- oder Angebotsüberhang keine stabile Situation sein kann: Wenn immer Ungleichgewichte vorliegen, setzen - ausgelöst durch Preisbewegungen - Anpassungsprozesse ein, welche den Markt in Richtung eines neuen Gleichgewichts treiben Realwirtschaft und Finanzmärkte Bei der volkswirtschaftlichen Analyse von Finanzmärkten steht nicht die Beschreibung ihrer Details im Vordergrund, sondern es geht vor allem darum, die gesamtwirtschaftlichen Interdependenzen zwischen der Realwirtschaft und den Finanzmärkten sowie die entsprechenden Transmissionsmechanismen sichtbar zu machen. 4.1 Wertschöpfung, verfügbares Einkommen und Ersparnisbildung Der erste Berührungspunkt der Finanzmärkte mit der Realwirtschaft liegt in der Wertschöpfung selbst: Das BIP ist definiert als die bewertete Menge aller im Inland produzierten Güter und Dienstleistungen. In der Regel wird diese Produktion auch abgesetzt und erzeugt dabei entsprechende Umsätze. Diese Umsätze wiederum sind die Quelle jeglichen Einkommens 7 in der Volkswirtschaft. Wenn also beispielsweise die Volkswagen AG eine PKW- Produktion im Gegenwert von 500 Mio EUR verkaufen kann, vereinnahmt sie Umsätze in gleicher Höhe. Aus diesen Umsatzerlösen werden nun 6 Dieser Aspekt von Gleichgewichtsmodellen wird häufig nicht richtig verstanden. So wird den Modellen gerne entgegen gehalten, dass ein Gleichgewichtszustand eine Art Idealzustand sei, den man in der Realität nie antreffe. Mit dem gleichen Argument könnte man auch die Gravitationsgleichungen Newtons verwerfen, da die Position eines Planeten, welche mit diesen Gleichungen rechnerisch ermittelt wurde, nie mit dessen tatsächlicher Position übereinstimmt. Trotzdem wird kaum jemand die Bedeutung der mittels Newton-Gleichungen errechneten Planetenpositionen bestreiten. Als ein Beispiel sei Beinhocker (2006) genannt, der in seinem ansonsten ausgesprochen lesenswerten Buch genau diesem Missverständnis aufsitzt. 7 Um zu unterstreichen, dass damit wirklich jede Einkommensform gemeint ist, spricht man in diesem Zusammenhang gerne vom sogenannten Faktoreinkommen. 9

10 Löhne und Gehälter bezahlt, Lieferantenrechnungen beglichen, Fremdkapital-Zinsen bezahlt, Dividenden ausgeschüttet usw., mit einem Wort, in unterschiedlichsten Bereichen der Volkswirtschaft entsteht Einkommen, das so genannte Volkseinkommen. Über die gesamte Volkswirtschaft hinweg betrachtet hat das Volkseinkommen dasselbe Volumen wie das BIP, d.h. es gilt: (II.5) BIP EK 8 Diese Gleichung kann auch in der Weise interpretiert werden, dass jeder EUR, den Irgendjemand als Einkommen erhält, letztlich durch eine ökonomische Wertschöpfung, d.h. durch das BIP gedeckt sein muss. Dies gilt insbesondere auch für Transferzahlungen, wie Subventionen und Sozialleistungen. Zieht man nun vom Volkseinkommen, das in Deutschland rund Mrd. EUR beträgt 9, sämtliche Steuern und Abgaben ab, die dem Privatsektor von der öffentlichen Hand per saldo entzogen werden, verbleibt das sogenannte verfügbare Einkommen des privaten Sektors EK v. 10 (II.6) EK v = EK - T Dieses verfügbare Einkommen, das sich in Deutschland im Jahre 2011 auf rund Mrd. EUR summierte 11, kann nun entweder konsumiert oder gespart werden, d.h. es gilt: 8 Streng genommen gilt diese Gleichheit nur für eine geschlossene Volkswirtschaft, d.h. für eine Volkswirtschaft ohne Außenwirtschaftsbeziehungen. Zudem wird in der volkswirtschaftlichen Gesamtrechnung häufig danach unterschieden, zu welchen Preisen das BIP bewertet wird, so dass entsprechende Unterschiede zwischen BIP und Volkseinkommen auftreten können. 9 Laut Abbildung 1 summierte sich das BIP in Deutschland im Jahr 2011 auf Mrd. USD. Rechnet man diesen USD-Betrag zu einem Kurs von 1,35 USD/EUR in EUR um ergibt sich: Mrd. USD/(1,35 USD/EUR) = Mrd. EUR. 10 Der Staatssektor wirkt in erster Linie wie eine riesige Umverteilungsmaschine, d.h. er entzieht bestimmten Teilen des Privatsektors Ressourcen und schüttet sie in Form von Subventionen, Sozialleistungen und sonstigen Transferzahlungen wieder an andere Bereiche des Privatsektors aus. Das Symbol T in Gleichung (II.6) bezeichnet daher nur den verbleibenden Nettobetrag, der dem Privatsektor zwar entzogen, aber nicht wieder ausgeschüttet wurde. 11 Quelle: Website des Statistischen Bundesamtes: 10

11 (II.7) EK v = C + S Berücksichtigt man nun, dass die so genannte Sparquote, d.h. der Teil des verfügbaren Einkommens, der gespart wird, in Deutschland in normalen Zeiten rund 10 % beträgt 12, kann gefolgert werden, dass rund 90 % des verfügbaren Einkommens, d.h. rund Mrd. EUR in den Konsum fließen, was wiederum rund 70 % des BIP ausmacht. Das Sparvolumen dagegen beträgt rund 210 bis 250 Mrd. EUR. Da Sparer ihre Ersparnisse eher selten unter ihr Kopfkissen stecken, bzw. dem Wirtschaftskreislauf auf andere (unverzinste) Weise entziehen, entsteht durch die Ersparnisbildung eine zusätzliche Nachfrage nach Finanztiteln in gleicher Höhe Investitionsgüternachfrage und Finanzierungsbedarf Die Investitionen der Unternehmen stellen einen wichtigen Nachfragebestandteil der Realwirtschaft dar (vgl. (II.4)). Da jede Investition finanziert werden muss, führt die Investitionsgüternachfrage zugleich zu einem zusätzlichen Angebot an Finanztiteln. Die Finanzierung kann beispielsweise durch die Ausgabe von Aktien (Eigenfinanzierung) oder Schuldverschreibungen (Fremdfinanzierung) geschehen, in jedem Fall aber erzeugt sie an den Finanzmärkten ein zusätzliches Angebotsvolumen. 14 tistiken/zeitreihen/langereihen/volkswirtschaftlichegesamtrechnungen/content100 /lrvgr04a,templateid=renderprint.psml 12 Vor allem in Krisenzeiten steigt die Sparquote stark an. So lag sie nach Informationen des Statistischen Bundesamtes im Jahre 2011 sogar bei 15 %. Vergleiche hierzu: 2009/10/PD ,templateId=renderPrint.psml 13 In dem in diesem Beitrag besprochenen Standardmodell wird nicht danach differenziert, welche konkreten Finanztitel nachgefragt werden. Dies können Rohstoffanlagen sein, Aktien, Zertifikate usw., bis hin zu Staatsanleihen. Üblicherweise steht aber insbesondere der Markt für Staats- und Unternehmensanleihen im Fokus der volkswirtschaftlichen Analyse. 14 Dieses zusätzliche Angebot wird normalerweise nicht von den Unternehmen selbst, sondern durch sogenannte Finanzintermediäre geschaffen. Volkswirtschaftlich betrachtet macht es aber keinen Unterschied, ob Unternehmen ihren Finanzbedarf beispielsweise durch die Emission eigener Unternehmensanleihen decken, oder ob sie von einer Sparkasse einen Kredit erhalten, der wiederum durch die Ausgabe von Inhaberschuldverschreibungen refinanziert wird. 11

12 Stellt man nun diesem Angebot die aus der Ersparnisbildung resultierende Nachfrage gegenüber, dann erhalten wir die wohl berühmteste Gleichung der gesamten Volkswirtschaftslehre, nämlich Sparen gleich Investieren: (II.8) S = I (II.8) beschreibt den Gleichgewichtszustand des gesamten Finanzmarktsystems, allerdings nur für den Fall einer geschlossenen Volkswirtschaft ohne Staat, d.h. einer Volkswirtschaft ohne Außenwirtschaftsbeziehungen und ohne Staatstätigkeit Staatsausgaben, Staatseinahmen und Budgetdefizit Das Ausgabenvolumen des Staates G wird am Gütermarkt als Nachfrage wirksam. Idealerweise werden diese Staatsausgaben vollständig durch die staatlichen Einnahmen T finanziert: G = T. Liegt eine solche Situation vor, dann spricht man von einem ausgeglichenen Budget: Der Staat macht keine neuen Schulden. Allerdings ist ein ausgeglichenes Budget vor allem in den entwickelten, demokratischen Volkswirtschaften der Industriestaaten eine große Ausnahme. Meistens übersteigen die Ausgaben die Einnahmen, so dass eine Finanzierungslücke (G-T) entsteht, welche durch eine sogenannte Nettokreditaufnahme (D), d.h. durch die Emission neuer Staatsanleihen geschlossen werden muss: (II.9) G T = D Diese Nettokreditaufnahme bewirkt an den Finanzmärkten bzw. am Rentenmarkt ein zusätzliches Angebot an Finanztitel, d.h. an Staatsanleihen. Damit verwandelt sich S = I in: (II.10) S = I + D Private Investoren (I) und der Staat (D) wetteifern am Kapitalmarkt um die Ersparnisse des Privatsektors (S). Doch auch Gleichung (II.10) ist noch keine vollständige volkswirtschaftliche Beschreibung der Finazmärkte, denn sie berücksichtigt zwar den staatlichen Finanzierungsbedarf, aber nur im Rahmen einer Volkswirtschaft ohne Außenwirtschaftsbeziehungen. 4.4 Kapitalexporte und Kapitalimporte In jedem Land gibt es Anleger und Investoren, die ihr Geld nicht im Inland sondern im Ausland anlegen. In diesem Fall spricht man von Kapitalexporten ( K ex ). 15 Beides ist speziell für ein Land wie Deutschland völlig unrealistisch. So beträgt die Exportquote (Anteil der Exporte am BIP) gut 40 % und die Staatsquote (Anteil der Staatsausgaben am BIP) über 50 %. 12

13 Andererseits gibt es für jedes Land aber immer auch ausländische Investoren, die ihr Geld in diesem Land anlegen möchten, d.h. die Finanztitel des Landes nachfragen. In diesem Fall spricht man von Kapitalimporten (K im ). Kapitalexporte verringern die Nachfrage nach heimischen Finanztiteln, wogegen Kapitalimporte diese erhöhen. Berücksichtigt man bei der volkwirtschaftlichen Beschreibung der Finanzmärkte auch diese Zusammenhänge, erhalten wir ( II.11) S - K ex + K im = D + I Ob nun für ein bestimmtes Land aufgrund des Kapitalverkehrs mit dem Ausland die Nachfrage nach heimischen Finanztiteln per saldo größer oder kleiner als das heimische Sparvolumen ist, hängt davon ab, ob die Differenz (K ex - K im ), die man als Nettokapitalexporte bezeichnet, ein negatives oder ein positives Vorzeichen hat. Sind die Nettokapitalexporte positiv, dann übersteigen die Kapitalexporte die -importe und die Nachfrage nach heimischen Finanztiteln ist geringer als das Sparvolumen; das Land transferiert per saldo Vermögen ins Ausland. Sind die Nettokapitalexporte dagegen negativ, dann übersteigen die Kapitalimporte die -exporte und die Nachfrage nach heimischen Finanztiteln ist größer als das Sparvolumen; das Land bezieht per saldo Vermögen aus dem Ausland. Ähnlich wie für den Gütermarkt (II.4) gilt auch für die Gleichgewichtsbedingung (II.11), dass sich im Falle eines Nachfrage- oder Angebotsüberhanges das System der Finanztitelpreise, insbesondere aber die Zinsen solange anpassen würden, bis sich erneut ein Gleichgewichtzustand einstellt. 5. Außenwirtschaftliche Beziehungen Erfahrungsgemäß treten die meisten Schwierigkeiten beim Verständnis volkwirtschaftlicher Zusammenhänge im Bereich der Außenwirtschaft auf. Insbesondere, wenn es um Fragen wie die Auswirkungen von Leistungsbzw. Handelsbilanzsalden oder um die Effekte von Währungsauf - und - abwertungen geht, wird die Volkswirtschaftslehre für viele zu einem Buch mit sieben Siegeln. 13

14 Die Gründe hierfür sind vielschichtig. Eine Ursache ist aber sicherlich darin zu sehen, dass die buchhalterische Seite des Außenhandels häufig mit seiner realwirtschaftlichen, makroökonomischen Seite verwechselt wird. Um diese Quelle potentieller Missverständnisse von vorneherein trocken zu legen, wollen wir im Folgenden kurz die buchhalterische Seite des Außenhandels beleuchten, um uns anschließend der für unsere Fragestellungen wichtigeren makroökonomischen Seite zuzuwenden. 5.1 Die Zahlungsbilanz und ihre Teilbilanzen Die Zahlungsbilanz eines Landes ist zunächst nichts anderes als eine Darstellung sämtlicher ökonomischer Transaktionen, welche das Inland mit dem Ausland verbinden. Um eine besseren Überblick über die Art der Transaktionen zu erhalten, wird die Zahlungsbilanz in Teilbilanzen aufgespalten, die wiederum eigene Unterbilanzen aufweisen. Hierbei wird international die folgende Systematik verwendet: Abbildung 3: Unterbilanzen der Zahlungsbilanz eines Landes Die mit Abstand wichtigsten Teilbilanzen sind die Leistungs- und die Kapitalbilanz. In der Leistungsbilanz werden der Kauf und Verkauf von Waren (Handelsbilanz), Dienstleistungen (Dienstleistungsbilanz) sowie die Bezahlung bzw. der Erhalt von Einkommen ans bzw. aus dem Ausland verbucht (Erwerbs- und Vermögenseinkommensbilanz). Speziell für Deutschland - ein Land, dessen besondere Stärke im Außenhandel mit Gütern liegt - ist die Handelsbilanz, deren Saldenentwicklung in Abbildung 4 dargestellt ist, die mit Abstand wichtigste Unterbilanz der Leistungsbilanz. Aus diesem Grund ist der Saldo der Handelsbilanz ein beliebtes Thema in den Wirtschaftsnachrichten. 14

15 Abbildung 4: Handelsbilanzüberschüsse Deutschlands in Mrd. USD Die alleinige Betrachtung des Saldos bzw. des Außenhandelsüberschusses (d.h. Abbildung 4) zu kurz greift: Hierbei wird die große Rolle Deutschlands auch als Importeur von Gütern und Dienstleistungen nicht erkennbar. Dies zeigt sich erst, wenn die Export- und Importvolumina getrennt betrachtet werden, wie in Abbildung 5. Erst dann kann man die große Rolle ermessen, die Deutschland im internationalen Güterhandel spielt. Abbildung 5: Entwicklung von Exporten und Importen in Deutschland. Die Differenz aus Exporten und Importen (d.h. der vertikale Abstand beider Kurven) entspricht dem Handelsbilanzüberschuss. Die Transaktionen, welche in der Kapitalbilanz eines Landes verbucht werden, haben wir bereits bei unserer Diskussion der heimischen Finanzmärkte kennen gelernt: Kauf ausländischer Finanztitel durch Inländer (Kapitalexporte) und Verkauf inländischer Finanztitel an Ausländer (Kapitalimporte). Allerdings ist noch zu berücksichtigen, dass in der Kapitalbilanz nicht nur Kapitalexporte und -importe verbucht werden, 15

16 die über die Finanzmärkte abgewickelt werden, sondern auch sogenannte Direktinvestitionen, d.h. der direkte Kauf oder Verkauf von Unternehmen und Beteiligungen. Die Bilanz der (unentgeltlichen) Vermögensübertragungen beinhaltet sämtliche Transferzahlungen, die ein Land aus dem Ausland erhält bzw. an es bezahlt. Hierzu zählen z.b. die Nettozahlungen Deutschlands an internationale Organisationen, aber auch - als aktuelles Beispiel - die Überweisungen Deutschland an die diversen -Rettungsfonds. In der Bilanz der Notenbank schließlich, die man als eine Art Restbilanz bezeichnen könnte, werden die Veränderungen der Devisenbestände der heimischen Notenbank verbucht. Im Rahmen makroökonomischer Analyse sind im Grunde nur die Leistungs- und Kapitalbilanz relevant, wobei die Salden der Handels- und Dienstleistungsbilanz häufig zum sogenannten Außenbeitrag zusammengefasst werden. Als Außenbetrag bezeichnet man somit die Differenz aus Exporten und Importen, wobei sowohl der Güter- als auch der Dienstleistungsverkehr berücksichtigt werden. 5.2 Außenwirtschaftstransaktionen und Devisenströme Im Folgenden beschränken wir uns auf die makroökonomische Analyse der Auswirkungen folgender Außenwirtschaftstransaktionen: Exporte und Importe von Gütern und Dienstleistungen sowie Kapitalexporte und Kapitalimporte. Im Besonderen interessieren uns die Auswirkungen auf den Außenwert einer Währung, d.h. auf den Wechselkurs. Hierbei verwenden wir stellvertretend für Fremdwährungen häufig beispielhaft den US-Dollar. Exporte: Ein deutscher Exporteur, der Waren oder Dienstleistungen ins Ausland verkaufen kann, nimmt Fremdwährungen ein. Diese Fremdwährungen wird er in der Regel nicht behalten wollen 16, sondern am Devisenmarkt in seine Heimatwährung umtauschen. Dies führt dazu, dass dem entsprechenden Devisenmarkt Fremdwährungen zugeführt und entzogen werden; es entsteht zusätzliches Angebot an Fremdwährungen und zusätzliche Nachfrage nach. Wir können somit festhalten: Die 16 International aufgestellte Unternehmen betreiben internationales Devisenmanagement. Dies führt häufig dazu, dass Fremdwährungserlöse nicht vollständig in die Heimatwährung konvertiert werden. Für den Außenwert einer Währung relevant ist nur der Teil der Fremdwährungserlöse, der tatsächlich konvertiert und damit am Devisenmarkt wirksam wird. 16

17 Exporte eines Landes erzeugen am Devisenmarkt ein zusätzliches Angebot an Fremdwährungen sowie eine zusätzliche Nachfrage nach. Importe: Ein US-Unternehmen Waren, das Waren oder Dienstleistungen in Deutschland verkaufen kann, nimmt ein. Diese Euros wird es in der Regel nicht behalten, sondern am Devisenmarkt ganz oder teilweise in seine Heimatwährung umtauschen wollen (vgl Fußnote 16). Damit entzieht es dem Devisenmarkt aber US-Dollar und führt ihm zu; es entsteht zusätzliche Nachfrage nach USD und zusätzliches Angebot an. Wir können somit festhalten: Die Importe eines Landes erzeugen am Devisenmarkt eine zusätzliche Nachfrage an Fremdwährungen sowie ein zusätzliches Angebot an. Kapitalexporte: Inländer, welche ihr Geld in den USA anlegen wollen, müssen die entsprechenden Finanztitel (z.b. US-Aktien) mit USD bezahlen. Diese Dollars müssen Sie sich am Devisenmarkt aber zuerst beschaffen. Damit entziehen Kapitalexporte dem Devisenmarkt aber US-Dollar und führen ihm zu; es entsteht zusätzliche Nachfrage nach USD und zusätzliches Angebot an. Wir können somit festhalten: Die Kapitalexporte eines Landes erzeugen am Devisenmarkt eine zusätzliche Nachfrage an Fremdwährungen sowie ein zusätzliches Angebot an. Kapitalimporte: Ausländer, welche Geld in Deutschland anlegen wollen, müssen die entsprechenden Finanztitel (z.b. die Telekom-Aktie) mit bezahlen. 17 Diese Euros müssen sie sich am Devisenmarkt aber zuerst beschaffen. Damit entziehen Kapitalimporte dem Devisenmarkt aber und führen ihm USD zu; es entsteht zusätzliche Nachfrage nach und zusätzliches Angebot an USD. Wir können somit festhalten: Die Kapitalimporte eines Landes erzeugen am Devisenmarkt ein zusätzliches Angebot an Fremdwährungen sowie eine zusätzliche Nachfrage nach. Aufgrund der bisherigen Erörterungen sollte deutlich geworden sein, dass mit jeder Außenwirtschaftstransaktion bestimmte Devisenströme verbunden sind. Ein korrektes Verständnis dieser Zusammenhänge ist für eine fundierte makroökonomische Analyse unerlässlich. Aus diesem Grund sind die relevanten Beziehungen in der folgenden Tabelle noch einmal überblicksartig zusammengefasst. 17 Von der Tatsache, dass einige deutsche Aktien auch am US-Markt gelistet sind und daher auch in USD gekauft werden können, wollen wir aus Vereinfachungsgründen absehen. 17

18 Außenwirtschaftstransaktion Exporte Importe Kapitalexporte Kapitalimporte Währungsströme $-Zufluss (Angebot) -Abfluss (Nachfrage) $-Abfluss (Nachfrage) -Zufluss (Angebot) $-Abfluss (Nachfrage) -Zufluss (Angebot) $-Zufluss (Angebot) -Abfluss (Nachfrage) Auswirkungen auf Wechselkurs $ schwächer stärker $ stärker schwächer $ stärker schwächer $ schwächer stärker Abbildung 6: Zusammenfassung der Auswirkungen verschiedener relevanter Außenwirtschaftstransaktionen auf Devisenströme und Wechselkurse. Aus der Tabelle ergibt sich, dass ein Land, welches sowohl eine ausgeglichene Leistungsbilanz als auch eine ausgeglichene Kapitalbilanz aufweist, auf den Außenwert seiner Währung keinen Einfluss ausübt. Betrachtet man jedoch die tatsächlichen Außenhandelssalden der diversen Länder, so stellt man fest, dass sie in der Regel entweder Leistungsbilanzüberschüsse oder aber -defizite aufweisen; ein ausgeglichener Handel im Sinne, dass die Exporte genau den Importen entsprechen, ist äußerst selten. In der folgenden Abbildung 7 finden sich die Leistungsbilanzsalden der wichtigsten internationalen Volkswirtschaften sowie innerhalb Europas aus dem Jahr Abbildung 7: Leistungsbilanzsalden 2011 international (linke Grafik) und innerhalb Europas (rechte Grafik). Die Angaben sind in % des BIP des jeweiligen Landes. Defizite entsprechen einem negativen, Überschüsse einem positiven Vorzeichen. Durch die Abbildung wird erkennbar, dass ausgeglichene Leistungsbilanzen praktisch nicht vorkommen. Ähnliches gilt für die internationalen 18

19 Kapitalströme: In der Regel sind die Länder entweder Nettokapitalexporteur oder Nettokapitalimporteur. 5.3 Leistungsbilanzdefizite und -überschüsse Ein negativer Leistungsbilanzsaldo, d.h. ein Leistungsbilanzdefizit führt in der Zahlungsbilanz zu Devisenabflüssen bzw. Zuflüssen an heimischer Währung. Ein Leistungsbilanzdefizit verursacht daher eine zusätzliche Nachfrage nach Fremdwährungen bzw. zusätzliches Angebot an heimischer Währung; der Außenwert der heimischen Währung wird ceteris paribus geschwächt. Ein positiver Leistungsbilanzsaldo, d.h. ein Leistungsbilanzüberschuss 18,, führt in der Zahlungsbilanz zu Devisenzuflüssen bzw. Abflüssen an heimischer Währung. Ein Leistungsbilanzüberschuss verursacht daher ein zusätzliches Angebot an Fremdwährungen bzw. zusätzliche Nachfrage nach heimischer Währung; der Außenwert der heimischen Währung wird ceteris paribus gestärkt. 5.4 Kapitalbilanzüberschüsse und Kapitalbilanzdefizite Positive Nettokapitalexporte, d.h. ein Überhang der Kapitalexporte über die Kapitalimporte führen zu Devisenabflüssen bzw. Zuflüssen an heimischer Währung (= zusätzliche Devisennachfrage bzw. Euro- Angebot). Weil sich dadurch die Devisenbestände eines Landes verringern, d.h. die Bilanz der Zahlungsmittel eines Landes (=Zahlungsbilanz) negativ beeinflusst wird, heißt eine solche Situation Kapitalbilanzdefizit. Anders als man aufgrund dieser Bezeichnung vermuten könnte, bedeutet dies aber, dass das jeweilige Land gegenüber seinen Handelspartnern als Gläubiger auftritt; der Außenwert der heimischen Währung wird ceteris paribus geschwächt. Negative Nettokapitalexporte, d.h. ein Überhang der Kapitalimporte über die Kapitalexporte führen zu Devisenzuflüssen bzw. Abflüssen an heimischer Währung (= zusätzliches Devisenangebot bzw. Euro- Nachfrage). Weil sich dadurch u. U. die Devisenbestände eines Landes 18 Da die Handelsbilanz nur eine von drei Unterbilanzen der Leistungsbilanz ist (wenn auch meistens die wichtigste), kann es durchaus sein, dass die Leistungsbilanz eines Landes überschüssig ist, die Handelsbilanz dagegen defizitär und umgekehrt. Eine solche Situation lag beispielsweise im ersten Quartal 2012 in Japan vor. Umgekehrt war es in Deutschland in einer Reihe von Jahren nach der deutschen Wiedervereinigung: Die Leistungsbilanz war defizitär, die Handelsbilanz dagegen positiv. Da wir uns aus Vereinfachungsgründen aber auf Exporte und Importe als die alleinigen güterwirtschaftlich relevanten Außenhandelstransaktionen beschränken wollen, unterstellen wir zugleich, dass Handels- und Leistungsbilanzsalden immer das gleiche Vorzeichen haben. 19

20 erhöhen, d.h. die Zahlungsbilanz positiv beeinflusst wird 19, heißt eine solche Situation Kapitalbilanzüberschuss. Dies bedeutet aber, dass das jeweilige Land gegenüber seinen Handelspartnern als Schuldner auftritt; der Außenwert der heimischen Währung wird ceteris paribus gestärkt. 5.5 Spiegelbildlichkeit von Leistungsbilanz- und Kapitalbilanzsalden In der bisherigen Darstellung haben wir uns darauf beschränkt, die Auswirkungen von Leistungs- und Kapitalbilanzsalden auf den Devisenmarkt und damit auf den Außenwert der Währung eines Landes unabhängig voneinander zu analysieren. Zwischen der Leistungsbilanz und der Kapitalbilanz eines Landes gibt es jedoch einen inneren ökonomischen Zusammenhang, der mittel- und langfristig dazu führt, dass sich Leistungs- und Kapitalbilanzsalden spiegelbildlich zueinander verhalten. Dies bedeutet konkret: Mittel- und langfristig steht jedem Leistungsbilanzüberschuss ein Kapitalbilanzdefizit und jedem Leistungsbilanzdefizit ein Kapitalbilanzüberschuss gegenüber. 20 Diese Spiegelbildlichkeit ergibt sich nun nicht etwa rechnerisch oder gar aus buchhalterischen Gründen. Vielmehr sind hierfür ökonomische Anpassungsprozesse verantwortlich, die v.a. durch Wechselkurs- und Zinsbewegungen bewirkt werden und auf diese Weise dafür sorgen, dass der Zufluss an Devisen gleich dem Abfluss entspricht. Die Spiegelbildlichkeit von Leistungs- und Kapitalbilanzen stellt sich gewissermaßen hinter dem Rücken der Akteure ein, wie die folgenden Überlegungen deutlich machen sollten. Ist der Außenbeitrag eines Landes negativ, sind die Importe also größer als die Exporte, so hat das entsprechende Land gegenüber seinen Handelspartnern eine Finanzierungslücke: Die Exporterlöse reichen nicht aus, um die Importrechnungen zu bezahlen. Da im Normalfall keinem Land Güter und Dienstleistungen geschenkt werden, bedeutet dies, dass Länder mit negativer Leistungsbilanz Kredite in gleicher Höhe benötigen. Diese Kredite erhalten sie, indem sie beispielsweise festverzinsliche 19 Eine etwas aus der Mode gekommene Bezeichnung für diese diversen Auswirkungen ist, dass Kapital- und Leistungsbilanzdefizite passivierend sowie Kapital- und Leistungsbilanzüberschüsse aktivierend auf die Zahlungsbilanz wirken. 20 Wie sich noch zeigen wird, ist der Grund hierfür letztlich, dass kein Land seine exportierten Güter und Dienstleistungen verschenken möchte. 20

21 Wertpapiere verkaufen; sie treten international als Verkäufer von Assets, d.h. als Schuldner auf. 21 Ist der Außenbeitrag eines Landes dagegen positiv, so bedeutet dies, dass die Exporterlöse des Landes größer sind als der Betrag, den es für seine Importe bezahlen muss. Länder mit Exportüberschüssen, wie z.b. Deutschland, Japan und China haben daher einen permanenten Anlagebedarf, der aus den überschüssigen Exporterlösen resultiert; sie treten daher international als Käufer von assets, d.h. als Gläubiger auf. Die folgende Abbildung 8 verdeutlicht die Spiegelbildlichkeit der Leistungsund Kapitalbilanzsalden Deutschlands, der USA sowie Japans. Abbildung 8: Spiegelbildlichkeit von Leistungs- und Kapitalbilanzsalden Deutschlands, USA und Japans. Quelle: : Den (kumulierten) Netto-Schulden- oder Forderungsbestand eines Landes aufgrund anhaltender Leistungsbilanzdefizite oder -überschüsse bezeichnet man als die Nettoposition eines Landes. Sie entspricht der Differenz aus Auslandsvermögen eines Landes abzüglich seiner Auslandsschulden. Ist die Nettoposition negativ, dann hat das Land gegenüber seine Handelspartnern eine Schuldenberg aufgetürmt, ist er dagegen positiv, dann ist das Land gegenüber seinen Handelspartner per saldo in einer Gläubigerposition. In der Tabelle der Abbildung 9 sind die Leistungsbilanzsalden, Nettopositionen, staatliche Neuverschuldungen und staatliche Schuldenstände einer Reihe von Staaten aufgelistet sowie - um die entsprechenden Größenordnungen besser einschätzen zu können - auch die entsprechenden BIP-Werte in Kaufkraftparitäten-Dollars (KKP$). 21 Der Außenbeitrag ergibt sich aus der Zusammenfassung der Salden von Handels- und Dienstleistungsbilanz, wogegen der Leistungsbilanzsaldo zusätzlich noch die Bilanz der Erwerbs- und Vermögenseinkommen berücksichtigt. Genau genommen entsteht daher für ein Land erst im Falle eines Leistungsbilanzdefizits der Bedarf nach zusätzlichen Krediten bei seinen Handelspartnern. Da Leistungsbilanzdefizite aber in der Regel immer mit negativen Außenbeiträgen einhergehen, wurde diese Unterscheidung im Text vernachlässigt. Vergleiche hierzu auch Fußnote

22 Abbildung 9: Staatliche und Außenhandelsbedingte Schuldensituationen ausgewählter Länder. Quelle: eigene Tabelle des Autors, IWF, World Factbook, eigene Berechnungen. 6. Der gesamte Argumentationsrahmen im Überblick Die folgende Strukturgrafik fasst den gesamten makroökonomischen Argumentationsrahmen überblicksartig zusammen. Die anschießenden, durchnummerierten Anmerkungen beziehen sich auf die entsprechenden Ziffern in der Strukturgrafik. Auf diese Weise werden die bisherigen Erläuterungen im Gesamtzusammenhang wiederholt und insbesondere die strukturellen Zusammenhänge zwischen Realwirtschaft, Finanzmärkten und Außenwirtschaft verdeutlicht. Abbildung 10: Der makroökonomische Argumentationsrahmen in der Gesamtschau. Die nummerierten Pfeile sowie die entsprechenden anschließenden Erläuterungen, verdeutlichen die Strukturzusammenhänge zwischen Realwirtschaft, Finanzsektor und Außenwirtschaft. Quelle: eigene Grafik des Autors. 22

23 Erläuterungen zur Grafik (1) Durch den Absatz der Güter und Dienstleistungen des Bruttoinlandsprodukts (Y) entsteht Volkseinkommen in etwas gleicher Höhe. Zieht man hiervon die Einnahmen des Staates (T) ab, so erhält man das verfügbare Einkommen des privaten Sektors (Y v ). Dieses verfügbare Einkommen kann entweder konsumiert (C) oder gespart (S) werden. (2) Die Ersparnisse sorgen an den Finanzmärkten für eine zusätzliche Nachfrage nach Finanztitel (zusätzliches Kapitalangebot). (3) Die Konsumausgaben dagegen werden am Gütermarkt als Nachfrage wirksam. (4) Die Investitionsnachfrage (I) der Unternehmen muss finanziert werden. Hierzu bieten die Unternehmen in der Regel vermittelt durch Finanzintermediäre - zusätzliche Finanztitel an (zusätzlichen Kapitalnachfrage). (5) Übersteigen die Ausgaben des Staates (G) seine Einnahmen (T), so entsteht ein Finanzierungsdefizit (G-T). Dieses muss durch eine Nettokreditaufnahme, d.h. durch Neuverschuldung (D) finanziert werden. (6) Die Nettokreditaufnahme (D) führt am Rentenmarkt zu einem zusätzlichen Angebot an festverzinslichen Wertpapieren. (7) Leistungsbilanzüberschüsse (Ex >Imp) führen in der Zahlungsbilanz zu Devisenzuflüssen bzw. Abflüssen an heimischer Währung. Positive Nettokapitalexporte, d.h. Kapitalbilanzdefizite (K ex >K im ) führen zu Devisenabflüssen bzw. Zuflüssen an heimischer Währung. Im Falle von Leistungsbilanzdefiziten und Kapitalbilanzüberschüssen (Nettokapitalimporte) ist es genau umgekehrt. In jedem Fall gilt: Bei flexiblen Wechselkursen sind Devisenzuflüsse und - abflüsse langfristig im Gleichgewicht. (8) An den heimischen Finanzmärkten vermindern positive Nettokapitalexporte, d.h. Kapitalbilanzdefizite (K ex >K im ) die Nachfrage nach heimischen Finanztiteln, Nettokapitalimporte dagegen, d.h. Kapitalbilanzüberschüsse (K ex <K im ) erhöhen diese Nachfrage. 23

24 Literatur Beinhocker, E., D., 2006, The Origin of Wealth, Harvard Business School Press. Hicks, J., R., 1937, Mr Keynes and the Classics: A Suggested Interpretation, Econometrica. Hicks, J., R., 1980, IS-LM: An Explanation, Journal of Post Keynesian Economics. WebSites NET_DE-PROD Quelle zum verfügbaren Einkommen: Content/Statistiken/Zeitreihen/LangeReihen/VolkswirtschaftlicheGesamt rechnungen/content100/lrvgr04a,templateid=renderprint.psml Quelle zur Sparquote: Presse/pm/2009/10/PD ,templateId=renderPrint.psml 24

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