Moderne Kapitalanlage für Vermögensberater und aktive Investoren

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1 Ihr Return on Investment Nr Juni 2012 Moderne Kapitalanlage für Vermögensberater und aktive Investoren Diversifikation der anderen Art risikoadjustiert ABS für mehr Sicherheit auch im Wertschriftenportfolio Welcher ETF ist der günstigste? Warum die Schweiz Cat Bonds erfunden hat und wie sie verwendet werden

2 STRATEGIE VON RINO BORINI «Cat Bonds sind eine Swiss Story» Anleger suchen Rendite. Eine Möglichkeit bieten Katastrophenanleihen oder Cat Bonds. Dirk Schmelzer, Spezialist für Insurance Linked Securities der Finanzboutique Plenum, sieht Wachstumspotenzial und erläutert die Eigenschaften dieser Anlage. Gestern noch ein Nischenprodukt, locken Katastrophenanleihen (Cat Bonds) heute immer mehr institutionelle Investoren an. Die Bonds gehören in die Kategorie der Insurance Linked Securities (ILS) und gleichen klassischen Anleihen. Sie sind variabel verzinslich und haben eine feste Laufzeit. Versicherungs- und Rückversicherungsunternehmen verbriefen ihre Risiken in Form dieser Papiere und geben sie dem Kapitalmarkt ab. So übernehmen Anleger Versicherungsrisiken wie beispielsweise Sturmund Erdbebenschäden. Als Gegenleistung erhalten sie attraktive Prämien, die in Form einer Couponzahlung geleistet werden. Cat Bonds gibt es seit Inzwischen sind 13 bis 14 Mrd. $ dieser Anleihen ausstehend. Herr Schmelzer, wer sind die Akteure im Cat-Bond-Segment? Die Käufer sind überwiegend spezialisierte ILS Funds. Etwa 40% des Marktes sind in ihren Händen. Daneben bewegen sich mittelgrosse Pensionskassen in diesem Segment. Auf der Verkäuferseite sind besonders die grossen Rückversicherer, aber auch grosse Erstversicherer. Zu erwähnen ist, dass rund ein Drittel des weltweiten Marktvolumens von Schweizer Investoren gehalten wird. Man kann durchaus sagen, dass Cat Bonds eine Swiss Story sind. Das liegt wohl an der Nähe zu den grossen Versicherungskonzernen. Der Markt ist zuletzt nicht wesentlich gewachsen. Warum nicht? Der Grund für die Stagnation ist die Finanzkrise, in deren Folge strukturierte Finanzprodukte mit Vorbehalten betrachtet werden. Der Lehman-Kollaps hat gewisse Schwächen in der Strukturierung von Cat Bonds aufgezeigt, was sich in stark gesunkenen Neuemissionsvolumen niedergeschlagen hat. Die Schwächen sind mittlerweile behoben worden. Wird der Markt zum Wachstum zurückfinden? Wir sehen immer mehr Teilnehmer in den Markt eintreten und erwarten deshalb neues Wachstum. Das derzeit schwierige Anlageumfeld und der herrschende Anlagenotstand wecken die Neugier der Investoren. Die Treiber für Cat Bonds sind immer noch dieselben, schliesslich geht es um Kapazitätsengpässe im Markt. Wie ist das zu verstehen? Versicherungen wollen gewisse Risikosegmente von der Bilanz an den Markt Juni 2012 Nr. 2 ROI

3 Bilder Iris C. Ritter ROI Nr Juni

4 STRATEGIE transferieren. Der Druck dazu kommt besonders vom regulatorischen Umfeld und von der Bestrebung, das verfügbare Kapital so effizient wie möglich zu nutzen. Versicherungsgesellschaften müssen ihre Risiken unter der neuen Solvency-II-Regelung mit mehr Eigenmitteln unterlegen. Als Folge davon nutzen sie Insurance Linked Securities, wozu eben auch Katastrophenanleihen gehören, zur Optimierung ihrer Kapitalstruktur. Besteht nicht die Gefahr, dass dabei schlechte Risiken transferiert und gute Positionen behalten werden? Das wäre möglich, wenn Cat Bonds so funktionieren würden wie Asset Backed Securities (ABS), wo Forderungen gepoolt und dann verbrieft werden. Dem ist bei Cat Bonds nicht so. Dahinter steht kein Pool von Policen, sondern ein einzelner Versicherungsvertrag. Er bezieht sich auf die gesamte Risikoposition des Versicherers. Es findet kein Transfer von Assets statt, somit entsteht auch kein Selektionsproblem. Das Versicherungsunternehmen hat nicht die Option, Policen selektiv in ein Portfolio zu geben, und damit kann es auch nicht die guten Risiken behalten und die schlechten abgeben. Was hat ein Anleger effektiv im Portfolio, wenn er einen Cat Bond besitzt? Letztlich ist es eine Anleihe. Aber es lohnt sich, die Technik dahinter genauer anzusehen. «Mit Insurance Linked Securities erhält der Anleger genau den gewünschten Stabilisierungs effekt im Portfolio.» Dann werden Sie technisch. Nicht die Versicherungsgesellschaft emittiert die Cat Bonds, sondern eine eigens dafür gegründete Zweckgesellschaft, die zwischen dem Investor und der Versicherung steht. Das ist zwar eine Parallele zu den ABS, hat aber einen anderen Hintergrund. Die Aufgabe der Zweckgesellschaft ist es, mit der Versicherung einen Rückversicherungsvertrag abzuschliessen. Die potenziellen Verpflichtungen, die aus diesem Vertrag entstehen, werden durch eine Obligationenemission finanziert. Der Investor erwirbt letztlich diese Bondemission. Was ist der Vorteil dieser Zweckgesellschaft? Der Vorteil ist, dass zwischen Investor und Versicherung kein Finanzierungsstrom und somit auch kein zusätzliches Kreditrisiko für den Anleger entsteht. Wie setzt sich die Rendite eines C at Bond zusammen? Dazu nochmals zurück zur Zweckgesellschaft. Wie erwähnt finanziert sie sich über eine Bondemission, sie erhält also den Emissionserlös. Dieser Erlös wird heute typischerweise in US Treasury Money Market Funds, also eher kurzfristig, angelegt und erwirtschaftet einen Zinsertrag. Im gegenwärtigen Umfeld ist dieser sehr gering. Das ist ein Teil des Ertrags. Worauf beruht der Rest? Die zweite Komponente ist die Versicherungsprämie. Sie wird bei der Emission fest ausgehandelt und muss die über den Rückversicherungsvertrag eingegangenen Risiken adäquat entschädigen. Die Prämie wird vom Sponsor, also vom Versicherer, bezahlt und dann zusammen mit der Geldmarktkomponente in Form eines Coupons dem Investor ausgezahlt. Zusammenfassend erhält der Anleger einen variablen Teil aus der Geldmarktkomponente und eine fixe Entschädigung für das Versicherungsrisiko. Damit ist er anders als bei herkömmlichen Anleihen dem Zinsrisiko kaum ausgesetzt? Korrekt, Cat Bonds bergen im Gegensatz zu traditionellen Anleihen kaum Zinsrisiken, denn die Geldmarktkomponente ist nicht nur klein, sondern wird in kurzen Zeitabständen angepasst. Welchen Mehrwert liefern diese Bonds fürs Gesamtportfolio? Der hauptsächliche Mehrwert liegt im Diversifikationseffekt. In der Finanzkrise haben wir alle erlebt, dass genau dann, Juni 2012 Nr. 2 ROI

5 wenn Diversifikation am meisten gebraucht wird, viele Anlageklassen den ihnen zugesprochenen Dienst versagen und sich die Korrelationen angleichen. Naturkatastrophen wie Erdbeben, Hurricans, Schlammlawinen et cetera kommen völlig losgelöst vom Finanzmarkt vor und haben, wenn überhaupt, eigene Regeln. Mit Insurance Linked Securities erhält der Anleger genau den gewünschten Stabilisierungseffekt im Portfolio. Er geht kein zusätzliches Finanzmarktrisiko ein, sondern exponiert sich gegen Naturkatastrophenrisiken. Naturkatastrophen sind nicht beherrsch bar und damit auch nicht kalkulierbar. Am Ende verliert doch der Anleger? Niemand nimmt in Anspruch, Naturkatastrophen vorhersagen zu können. Alle Investoren in Insurance Linked Securities arbeiten nach einem ähnlichen «Anders als bei traditionellen Anleihen gibt es kaum Zinsrisiken.» Denkmuster. Sie versuchen, ihr Portfolio so breit wie möglich zu diversifizieren, und punkto Diversifikation besteht ein wesentlicher Unterschied zu klassischen Finanzprodukten: Die Korrelation beispielsweise zwischen einem Erdbeben in Kalifornien und einem Taifun in Japan ist gleich null und bleibt so. Der Anleger verliert nur, wenn er mit dem Cat Bond für das eingegangene Risiko nicht adäquat entschädigt wird. Nochmals zur Katastrophenwahrscheinlichkeit: Steigt das Risiko mit der globalen Erderwärmung nicht stark? Erdbebenrisiken sind kaum von klimatischen Faktoren beeinflusst. Doch es ist durchaus denkbar, dass es beispielsweise zu mehr Sturmkatastrophen kommt. Die Resultate aus der Forschung nach Folgen der Erderwärmung fliessen in die Risikomodelle ein. Und die kurzen Bondlaufzeiten von üblicherweise drei Jahren führen dazu, dass neue Erkenntnisse schnell in die Modelle und damit in die Risikoprämie einfliessen. Was sind die wesentlichen renditetreibenden Faktoren? Grundsätzlich kann man sie in zwei Blöcke unterteilen. Der eine ist die Kapazität: Nach einem grossen Schadenereignis gibt es im Normalfall einen Prämienanstieg, um das für Schadenszahlungen Anzeige

6 STRATEGIE benötigte Kapital aufzustocken. Somit wird der Anleger nach einem solchen Ereignis besser entschädigt. Es bedeutet aber auch, dass bereits investierte Anleger kurzfristig Verluste hinnehmen müssen. Zum zweiten Block gehören Saisonalitäten. Im Jahresverlauf besteht eine gewisse Zyklizität von verschiedenen Risiken. Hurricans treten in der zweiten Jahreshälfte auf, daher werden diese Bonds tendenziell verlieren, wenn sie diesem Risiko nicht ausgesetzt sind, bzw. gewinnen, wenn sie es sind. Mit welchen Risiken muss sich der Anleger auseinandersetzen? Er übernimmt bei einem Cat Bond Versicherungsrisiken, die sich aus dem Eintreten von Katastrophenschäden ergeben. Zum heutigen Zeitpunkt sind es überwiegend die ganz grossen Schadenereignisse wie Stürme und Erdbeben. Das Risiko besteht darin, dass Investoren, wenn es zu solchen Katastrophen kommt, Geld verlieren können. Zur Person Dirk Schmelzer ist Senior Portfolio Manager für Insurance Linked Securities (ILS) der Fondsmanagementgesellschaft Plenum Investments in Zürich. Von 2005 bis 2010 leitete er den Bereich ILS der Falcon Private Bank (ehemals AIG Private Bank) und war verantwortlicher Portfolio Manager für ILS- Fondsprodukte und Vermögensverwaltungsmandate. Die Zeit davor war er stellvertretender Leiter des Fondsresearch des VZ VermögensZentrum. Dirk Schmelzer hat einen Hochschulabschluss als Diplom-Wirtschaftsingenieur der Technischen Universität Braunschweig und hält die Titel Chartered Alternative Investment Analyst (CAIA) und Hedge Funds Advisor (EBS/BAI). «Der Cat-Bond- Markt hat seit 1996 nur vier grosse Kata strophen erlebt.» Wie hoch waren die Ausfallraten bislang und in der Finanzkrise? Der Cat-Bond-Markt hat seit seinem Bestehen 1996 nur vier grosse Katastrophen erlebt, die zum teilweisen Ausfall von Katastrophenanleihen geführt haben. Die Verluste entsprachen rund 1,5% des gesamthaft emittierten Volumens dieser Papiere. Die Finanzkrise hat bei vier Transaktionen, in denen Lehman Brothers involviert war, Teilverluste verursacht. Was konnte man an Rendite generieren? Das Ertragspotenzial hängt davon ab, wie aggressiv ein solches Portfolio positioniert wird. Ein breit diversifiziertes Marktportefeuille sollte in der Lage sein, durchschnittlich die Geldmarktrendite plus eine Prämie von 400 Basispunkten jährlich zu erzielen. Zusätzlich ist die Volatilität deutlich geringer als die von Aktien anlagen. Konkret: Der Swiss-Re-Cat-Bond-Total- Return-Index wies in den vergangenen zehn Jahren eine durchschnittliche jährliche Rendite von 7,9% bei einer Volatilität von lediglich 3,1% auf. Wie viele Cat Bonds verträgt es im Portfolio? Das hängt letztlich von der Risikotragfähigkeit des Investors ab. Man muss sich bewusst sein, dass Katastrophenanleihen ein sehr binäres Risikoprofil haben. Das bedeutet, dass ein Ereignis quasi über Nacht eintreten kann. Ich würde eine Grössenordnung von 1 bis 3% wählen. Lassen sich Cat Bonds mit Corporate Bonds der gleichen Ratingstufe vergleichen? Ja, solche Vergleiche sind zulässig, und das soll auch die Idee von Ratings sein. Die Bewertungen von Cat Bonds sind selbstverständlich nicht auf das Kreditrisiko, sondern auf die Eintrittswahrscheinlichkeit des zugrundeliegenden Versicherungsereignisses bezogen. Sie sind aber relativ eng an die Ausfallwahrscheinlichkeit von Corporate Bonds angelehnt, wobei die erwähnte Binarität eines Ereignisses dazu führt, dass Katastrophenanleihen tendenziell etwas schlechter bewertet sind als Corporate Bonds mit ähnlicher Ausfallwahrscheinlichkeit. Stellt die geringe Liquidität einen Haken dar? Der Cat-Bond-Markt ist noch klein. Weil er aber stark institutionell geprägt ist, haben die Volumen eine substanzielle Grösse. Er ist auch nicht über eine elektronische Börse geregelt, sondern über einen OTC-Brokermarkt. Grundsätzlich weist ein Cat Bond tägliche Liquidität auf. Die Bewertung der Anleihen findet in den meisten Fällen auf wöchentlicher Basis statt. Im schlechtesten Fall geschieht sie monatlich. Worauf ist bei der Selektion zu achten? Auf direktem Weg kann ein Cat Bond nur von qualifizierten Investoren erworben werden. Selbst bei einer Minimalstückelung von $. braucht es einen substanziellen Betrag für ein diversifiziertes Portfolio. Einzelengagements bedingen Know-how und Erfahrung. Ohne versicherungsspezifisches Wissen würde ich mich nicht daran wagen. Viele institutionelle Anleger investieren über Mandate oder eine Kollektivierungsform wie Fonds. Diesen Weg können auch Retailkunden gehen. Mittlerweile sind Cat Bond Funds Ucit-III-fähig, also nach europäischem Recht geregelt und steuerlich transparent. Cat-Bond-Markt Ausstehend in Mrd. $ Neu emittiert Quelle Plenum, Swiss Re / Grafik Finanz und Wirtschaft Juni 2012 Nr. 2 ROI