Abschnitt A: Grundlagen 1 1. Einleitung 1 2. Der Kapitalisierungszinssatz in der Unternehmensbewertung... 4

Transkript

1 Gliederung Abbildungsverzeichnis Tabellenverzeichnis Abkürzungsverzeichnis VII XIII XIX XXIII Abschnitt A: Grundlagen 1 1. Einleitung 1 2. Der Kapitalisierungszinssatz in der Unternehmensbewertung... 4 Abschnitt B: Kapitalmarktgestützte Umsetzung der Anforderungen desidws 1 i.d.f Basiszinssatz Marktrisikoprämie Betafaktor Fremdkapitalkosten Wachstumsabschlag 240 Abschnitt C: Weitere ausgewählte Aspekte der Ermittlung von Kapitalisierungszinssätzen Auswirkungen von Besonderheiten des Bewertungsobjektes auf die Ermittlung von Kapitalisierungszinssätzen Auswirkungen unterschiedlicher Bewertungsanlässe auf die Ermittlung des Kapitalisierungszinssatzes Der Kapitalisierungszinssatz in der Rechtsprechung 306 Abschnitt D: Fazit Zusammenfassung der Ergebnisse und Ausblick 323 Literaturverzeichnis 331 Autorenverzeichnis 354 Stichwortverzeichnis 363 Bibliografische Informationen digitalisiert durch

2 VII Abbildungsverzeichnis Tabellenverzeichnis Abkürzungsverzeichnis VII XIII XIX XXIII Abschnitt A: Grundlagen 1 1. Einleitung 1 2. Der Kapitalisierungszinssatz in der Unternehmensbewertung Bewertungsverfahren und Kapitalisierungszinssätze Berücksichtigung von Äquivalenzaspekten Risiko Modelle zur Ermittlung der Eigenkapitalkosten in der Unternehmensbewertung Überblick Capital Asset Pricing Model (CAPM) Portfolio-Selection-Theorie und CAPM Bestimmung der Eigenkapitalkosten mit dem CAPM Würdigung des CAPM und empirische Befunde zum CAPM Arbitrage Pricing Theory (APT) Zukunftsorientierte Schätzung von Eigenkapitalkosten Fazit und weitere Vorgehensweise Berücksichtigung der Effekte aus persönlicher Besteuerung und Fremdfinanzierung im CAPM Steuern und Kapitalisierungszinssatz (Tax-CAPM) Erweiterung des Standard-CAPM um die Berücksichtigung persönlicher Ertragsteuern ( Tax-CAPM" nach Brennan) Berücksichtigung persönlicher Ertragsteuern (Einkommensteuer) im Halbeinkünfteverfahren Berücksichtigung persönlicher Ertragsteuern (Einkommensteuer) mit Einführung der Abgeltungsteuer Fremdfinanzierung und Kapitalisierungszinssatz Einzelne Aspekte der Fremdfinanzierung Berücksichtigung der Finanzierungsstruktur im Betafaktor Berücksichtigung des Ausfallrisikos des Fremdkapitals (Beta Debt) 44

3 VIII 2.6. Zusammenfassung des konzeptionellen Rahmens des IDW S 1 i.d.f Abschnitt B: Kapitalmarktgestützte Umsetzung der Anforderungen des IDW S 1 i.d.f Basiszinssatz Vergangenheitsorientierte" Ableitung des Basiszinssatzes Kapitalmarktorientierte Ableitung des Basiszinssatzes auf Basis der Svensson-Methode Svensson-Methode zur Ableitung von Zinsstrukturkurven Die Ermittlung der Zinsstrukturkurve auf Basis von Parametern der Deutschen Bundesbank Risikolose Basiszinssätze zur Bewertung laufzeitbegrenzter und -unbegrenzter finanzieller Überschüsse Begrenzte Laufzeit der zu erwartenden finanziellen Überschüsse Unbegrenzte Laufzeit der zu erwartenden finanziellen Überschüsse Bestimmung eines barwertäquivalenten einheitlichen Basiszinssatzes Hinweise des FAUB zur Bestimmung des Basiszinssatzes im Rahmen objektivierter Unternehmensbewertungen Ermittlung des Basiszinssatzes im internationalen Kontext Die Ermittlung der Zinsstrukturkurve auf Basis von Parametern der Europäischen Zentralbank Vergleich der Zinsstrukturkurven der Deutschen Bundesbank und der Europäischen Zentralbank Die Ermittlung länderspezifischer Basiszinssätze Marktrisikoprämie Zukunftsorientierte Ansätze zur Ableitung der Marktrisikoprämie Ableitung von Marktrisikoprämien aus beobachteten Kapitalmarktrenditen Festlegung des Marktportfolios und des Ermittlungszeitraums Ermittlung der Durchschnittsrendite - unverzerrte Schätzfunktion Geometrisches versus arithmetisches Mittel - das Grundproblem Stochastische Abhängigkeit vs. stochastische Unabhängigkeit von Renditen 97

4 IX Annahme normalverteilter (unabhängiger) Renditen Annahme lognormalverteilter (unabhängiger) Renditen Annahme abhängig verteilter Renditen Vorläufiges Ergebnis Empirische Studien zur Ableitung von Marktrisikoprämien aus beobachtbaren Kapitalmarktdaten Überblick Aktuelle Studien für Deutschland Stehle-Studie Reese-Studie Berücksichtigung der Abgeltungsteuer Betafaktor Alternative Methoden zur Bestimmung eines Betafaktors Ableitung von Betafaktoren anhand fundamentaler Daten Ableitung zukunftsorientierter Betafaktoren Ableitung von Betafaktoren anhand historischer Kapitalmarktdaten Daten Verfügbarkeit und Prognoseeignung als Auswahlkriterien Ermittlung von Betafaktoren anhand historischer Kapitalmarktdaten Bestimmung von Betafaktoren im Rahmen des Marktmodells (CAPM) Statistische Anwendungsvoraussetzungen des OLS-Regressionsmodells Beurteilung der statistischen Güte von Regressionen Bestimmtheitsmaß R t-test Bestimmtheitsmaß R 2 und t-test als Auswahlkriterien Verzerrungsfreie Aktienkursbildung als Auswahlkriterien Festlegung der Parameter des Marktmodells Referenzindex Intervallbildung für die Renditeberechnung (Periodizität) Beobachtungszeitraum für die Renditeberechnung Empirische Analyse der Betafaktoren der DAX-30 Unternehmen Untersuchungsgegenstand Ergebnisse der empirischen Studie im Überblick 161

5 X Vergleichsindex CD AX Vergleichsindex MSCI All Country (GDUEACWF) Analyse der Ergebnisse anhand ausgewählter Beispiele Beispiel Münchener Rückversicherung Beispiel Salzgitter Vergleich Jahresbetafaktor und Betafaktor des Beobachtungszeitraumes Extreme Kursschwankungen und Einmalereignisse Ermittlung von Betafaktoren - praktische Umsetzung Notwendige Fundamentaldaten Veröffentlichte Betafaktoren und Kursreihen Marktwert des Eigen- und Fremdkapitals sowie die Ermittlung des Verschuldungsgrads Unternehmenssteuern Datenquellen für die Beschaffung von Fundamentaldaten Direkte Verwendung der Primärdaten Verwendung der von Börsenportalen im Internet zur Verfügung gestellten Daten Verwendung der von Kapitalmarktinformationsdienstleistern zur Verfügung gestellten Daten Beispielhafte Ableitung eines Betafaktors Ableitung auf Basis frei verfügbarer Informationen Ableitung auf Basis der Daten von Bloomberg Ausgewählte Detailprobleme der praktischen Betafaktoren-Ermittlung Fehlende Daten(punkte) in historischen Kursreihen Zeiträume / Zeitpunkte (Matching) Mittelwertbildung Einfluss von Währungseffekten auf Betafaktoren (Raw Beta) Einfluss von Währungseffekten auf Jahresabschlussinformationen und Marktkapitalisierung Zusammenstellung von Peer Groups Grundsätzliches Vorgehen Erstellung der Long List Erstellung der Short List Peer Group-Ermittlung am Beispiel eines Unternehmens in der Energiebranche Würdigung 226

6 XI 6. Fremdkapitalkosten Durchschnittszinsmethode Rating-Methode Wachstumsabschlag 240 Abschnitt C: Weitere ausgewählte Aspekte der Ermittlung von Kapitalisierungszinssätzen Auswirkungen von Besonderheiten des Bewertungsobjektes auf die Ermittlung von Kapitalisierungszinssätzen Ermittlung im Konzernverbund Ermittlung im internationalen Kontext Fehlende Börsennotierung und KMU Abzinsung negativer Ergebnisse Auswirkungen der Finanzmarktkrise Auswirkungen unterschiedlicher Bewertungsanlässe auf die Ermittlung des Kapitalisierungszinssatzes IDW S 1 i.d.f IDW RS HFA IDW RS HFA Unternehmensbewertungen für steuerliche Zwecke Überblick Unternehmensbewertung für ertragsteuerliche Zwecke nach dem OFD-Leitfaden Grundsätzliches Vorgehen Kapitalisierungszinssatz Bewertung bei Funktionsverlagerungen Grundsätze Risikoloser Zins Funktions-und risikoadäquater Zuschlag Kapitalstruktur Berücksichtigung von Steuern der Anteilseigner Unternehmensbewertung für erbschaftsteuerliche Zwecke Vereinfachtes Ertragswertverfahren Kapitalisierungszinssatz beim vereinfachten Ertragswertverfahren Besonderheiten im Aktien-und Umwandlungsrecht Überblick Ermittlung des Kapitalisierungszinssatzes auf den Bewertungsstichtag Anteilsspezifische Zuschläge 303

7 XII Abschluss von Unternehmensverträgen Gründung einer SE / Verschmelzung über die Grenze" Ausschluss von Minderheitsgesellschaftern / Squeeze Out, 327a AktG Der Kapitalisierungszinssatz in der Rechtsprechung Bewertungsmethoden Kapitalisierungszinssatz Basiszinssatz Risikozuschlag Berücksichtigung persönlicher Ertragsteuern Wachstumsabschlag Würdigung 322 Abschnitt D: Fazit Zusammenfassung der Ergebnisse und Ausblick 323 Literaturverzeichnis 331 Autorenverzeichnis 359 Stichwortverzeichnis 363