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1 3. Zinsparität 3.1 Wechselkurs Der Wechselkurs ist der Preis einer Währung ausgedrückt einer anderen Währung. Z.B. kostete am 3/12/2004 1$ oder umgekehrt 1 kostete 1.339$. Der Wechselkurs ist ein Assetpreis. in Asset ist ein Vermögenswert, dessen Kaufkraft von einer Periode in die nächste transferiert werden kann. Der heutige Preis hängt direkt mit der Kaufkraft des Assets, welche die Käufer des Assets in Zukunft erwarten, zusammen. Der heutige WK reagiert direkt auf neue Informationen über den zukünftigen WK. 1 2

2 Der WK läßt sich auf zwei mögliche Weisen angeben: Preis der Auslandswährung in inheiten der eigenen Währung, z.b. 1 $ kostet (aus K.O. s Sicht die uropean terms). in inheiten der Auslandswährung: z.b. 1 kostet $. (aus K.O. s Sicht die American terms). Der Preis eines Gutes in fremder Währung: Ang. ein Sweater kostet in GB 50 u. der WK ist 1.50$/. In $ ist der Preis 1.50$/ *50 =75$. Abwertung des gegenüber dem $ (depreciation): der $-Preis des sinkt, z.b. von 1.50$/ auf 1.25$/, in $ wird der Sweater billiger (1.25$/ *50 =62.50$). Aufwertung des (appreciation): z.b. von 1.50$/ auf 1.75$/, bewirkt das Gegenteil. 3 In $ gerechnet passiert genau das Umgekehrte. Die Abwertung des von 1.50$/ auf 1.25$/ entspricht einer rhöhung des -Preises des $, das heißt einer $-Aufwertung. Bei einem WK von 1.50$/ kostet ein Paar Jeans, das in den USA 45$ kostet, 45$/(1.50$/ ) = 30. Die -Abwertung ($-Aufwertung) von 1.50$/ auf 1.25$/ erhöht den -Preis auf 45$/(1.25$/ ) = 36. Die -Aufwertung ($-Abwertung) auf 1.75$/ senkt den - Preis auf 45$/(1.75$/ ) = Wenn die Währung eines Landes c.p. abwertet, werden sein xporte in ausländischer Währung billiger, während die Importe in heimischer Währung teurer werden. in Aufwertung zeigt das umgekehrte rgebnis. 4

3 Der relative Preis eines Gutes in einheitlicher Währung: Bei einem WK von 1.50$/ ist der relative Preis eines Sweaters (in inheiten von Jeans): (75 per Sweater)/($45 per Paar Jeans) = 1.67 Paar Jeans per Sweater. s ist leicht einzusehen, dass eine Auf- oder Abwertung diesen relativen Preis verändert. Wenn ein Land seine Währung c.p. aufwertet, erhöht sich der relative Preis seiner xportgüter und sinkt der relativen Preis seiner Importgüter. ine Abwertung führt zum umgekehrten rgebnis. 5 Wechselkurse werden auf den Devisenmärkten festgelegt. $ ist (immer noch) Vehicle currency. Akteure sind: Banken Abwicklung von internationalen Finanztransaktionen Interbankenhandel rsparnis von Such- und Transaktionskosten durch die gleichzeitige Bedienung vieler Kunden, die Devisen nachfragen oder anbieten Große Unternehmen Finanzinstitutionen, (die nicht Banken sind, wie Pensionsfonds) Zentralbanken (die typisch keine großen Transaktionen abwickeln, dafür aber hohen Impact erzeugen). Gleichzeitiger Handel an mehreren Finanzzentren. Die Arbitrage sichert, dass die Kurse zwischen den einzelnen 6 Finanzzentren nicht voneinander abweichen.

4 Bisher: WK-Transaktion, die sofort, meist erst am nächsten Tag (value date), abgewickelt wird (spot rate). Forward exchange rate: WK-Transaktion wird mehrere Monate später abgewickelt, nachdem sie vereinbart wurde. Z.B. die 30- Tage forward rate (Risikoaversion). Foreign xchange Swaps ist der Verkauf einer Währung zur spot rate kombiniert mit einem Rückkauf zur forward rate (spart Transaktionskosten). Futures - Kontrakte versprechen eine bestimmte Summe in fremder Währung an einem bestimmten Datum in der Zukunft bereitzustellen. Dieses 'Versprechen' kann gehandelt werden (rwartungsänderungen bez. zukünftiger spot rate). ine foreign exchange option gibt das Recht einen bestimmten Betrag in fremder Währung zu einem best. WK bis zu einem best. Datum zu kaufen (call option) oder zu verkaufen (put option). Die 7 Option kann ausgeübt werden, muss aber nicht. Fig. 3-1: Dollar/Pound spot and Forward xchange Rates,

5 3.2 Der Preis eines Assets in fremder Währung Preis eines Assets (in fremder Währung) richtet sich danach, wieviel ein Asset in Zukunft wert ist bzw. wie groß seine Kaufkraft in Zukunft ist. Bestimmungsfaktoren sind: rtrag (Zinssatz), den das Asset abwirft (in fremder Währung) erwarteter Wechselkurs Der Preis das Assets (als Form des Sparens) hängt von von seinem Wertzuwachs in der Zukunft ab. Häufig ist der zukünftige rtrag (rate of return) nicht bekannt (z.b. Aktien), erwarteter rtrag (expected rate of return) ist ausschlaggebend. 9 Der (erwartete) rtrag wird in Geldeinheiten gemessen, ( $-rate of return). Wieviel Gütereinheiten kann man mit dem Asset in Zukunft kaufen? Die reale rtragsrate (real rate of return) ist wesentlich. Der nominelle rtrag wird mit dem Preisindex eines repräsentativen Warenkorb deflationiert. Der rtrag von zwei Assets kann nicht verglichen werden, wenn deren Wert nicht in den selben inheiten gemessen werden (z.b. in $ oder ). Risiko und Liquidität des Assets werden in der Folge der infachheit halber ausgeblendet, sind aber für den Vergleich wichtig. 10

6 Der WK bildet sich auf Basis der erwarteten rtragsrate von Assets in verschiedenen Währungen, die international handelbar sind. Zinssatz des Assets. rhöht sich z.b. der Wert eines $-Assets innerhalb einer Periode von 100$ auf 110%, dann beträgt der Zinssatz 10$, Prinzipal ist 100$. erwartete Wechselkursänderung (Auf- oder Abwertung). Vergleichen einer Sichteinlage in und eine $. Angenommen der Wechselkurs ist $1.10 pro und wir erwarten einen Wechselkurs von $ pro in einem Jahr. Weiters unterstellen wir, dass der Zinssatz des $-Assets 10% und jener des -Assets 5% ist. Welches der beiden Assets bietet den höheren rtrag? 11 Zum Vergleich gehen K.O. in 5 Schritten vor: 1. Umrechnung des heutigen Werts des -Assets im Wert von 1 zum heutigen Wechselkurs von 1.10 $ / : 1.10 $ 2. In einem Jahr ist das -Asset 1 *1.05=1.05 wert. 3. In einem Jahr erwarten wir einen Wechselkurs von 1.165$/ ; das -Asset wird daher 1.165$/ *1.05 =1.22 $ wert sein. 4. Der erwartete rtrag des -Assets in $ ist also ( )/1.10=0.11 oder 11%. 5. Das $-Asset hat einen erwarteten rtrag von 10%. Anleger werden also das -Asset bevorzugen, obwohl die Verzinsung in geringer ist. Der Grund liegt in der erwarteten Aufwertung des. 12

7 Fig. 3-2: Interest Rates on Dollar and Deutschemark Deposits, Formal gilt für den $-rtrag des -Assets : (3-1) R + e $ / $/ $/ wobei R der heutige Zinssatz auf -inlagen $/ der heutige $/ -Wechselkurs und e $/ der erwartete $/ -Wechselkurs. Approximation Als Regel gilt: Die $-Verzinsung entspricht approximativ der -Verzinsung + der Abwertungsrate des $ gegenüber dem (bzw. Aufwertungsbonus des ). 14

8 Gleichgewicht: Indifferenz zwischen $- u. -Assets, d.h. die rträge in einheitlicher Währung müssen ausglichen sein - Zinsparität. Tabelle 3-2: Zinsparität I Beispiel $-Zinssatz, R $ -Zinssatz- R rwartete Abwertungsrate des $ gegenüber dem e $ / $ / $ / rtragsdifferenz e $/ $/ R R $ Z.B Fall 3: -inlagen werfen bei der erwarteten Abwertung des $ von 8% um 4%-Punkte höhere rträge ab. Niemand wird $- inlagen halten wollen. Überschußangebot an $-inlagen bzw. eine Überschußnachfrage nach -inlagen erzwingt eine Wechselkursanpassung so dass die Zinsparität erfüllt ist. $/ 15 Formal: R = R $ e $ / + $ / $ / Annahme: der erwarteten Wechselkurs ( e $ / ) ist gegeben. ine Dollarabwertung gegenüber dem reduziert dann c.p. den erwarteten rtrag eines -Asset bewertet in $. Beispiel: Der heutige WK beträgt 1 $/ und der erwartete WK in einem Jahr sei 1.05 $/ : die erwartete $-Abwertung beträgt 100*( )/1.00=5%. in -Asset mit 5% Zinsen bringt zusätzlich einen Bonus von 5%, weil der gegenüber dem $ aufwertet. Bei Änderung des heutigen WK auf 1.03$/ (der $ wertet heute ab) schrumpft -Aufwertungsbonus auf 1.9%. Der $-rtrag des -Assets sinkt auf 5%+1.9% = 6.9%. 16

9 Beispiel Gegenwärtger $/ - Wechselkurs, $/ Tabelle 3-3: Zinsparität II -Zinssatz- R rwartete Abwertungsrate des $ gegenüber dem $/ $/ rwarteter $-rtrag des -Assets 105. $/ R $/ e Bei gegebenem erwarteten Wechselkurs $ / senkt eine rhöhung des $/ - Wechselkurses (eine Abwertung des $ gegenüber dem ) den erwarteten rtrag von - Assets in $. Umgekehrt führt eine Senkung des $/ - Wechselkurses (eine Aufwertung des $ gegenüber dem ) den $-rtrag -Assets. Intuition: in Abwertung des $ heute bedeutet, daß der $ in der verbleibenden Periode um weniger abwerten muss, um die das erwartete zukünftige Niveau zu erreichen. Der Änderung des heutigen Wechselkurses muß in diesem Fall als temporär interpretiert werden. 17 Fig. 3-3: The Relation Between the Current Dollar/uro xchange Rate and the xpected Dollar Return on uro Deposits 18

10 Bestimmung des Gleichgewichtswechselkurses unter den getroffenen Annahmen ( e $/ gegeben). Der heutige WK (spot rate) passt sich so an, dass die Zinsparität erfüllt ist. Liegt der WK über dem Gleichgewichts-WK, dann ist der $-rtrag von -Assets (R ) kleiner als der von $- Assets (R $ ). Der Devisenmarkt ist nicht im Gleichgewicht. Besitzer von -Assets wollen verkaufen und $-Assets kaufen (Überschußnachfrage nach $). Zum herrschenden WK werden die $-Assetbesitzer aber nicht verkaufen wollen. s entsteht Druck zur -Abwertung ($-Aufwertung; K.O.: 'offering a better price for 19 the $) Fig. 3-4 : Determination of the quilibrium Dollar/uro xchange Rate 20

11 Wie verändert sich der Gleichgewichts-WK, wenn sich der die rtrag eines der beiden Assets ändert? 'The $ is strong because US-interest rates are high': Senkung des WK, d. h. einer Aufwertung des $ gegenüber dem, um die Zinsparität wieder herzustellen. Bei festem erwarteten, zukünftigen WK: die $-Abwertungsrate Rate für die verbleibende Periode muss sich erhöhen, um die Zinsparität wieder herzustellen. rhöhung des -rtrags eines -Assets. Die zugehörige fallende Kurve verschiebt sich nach rechts. Der $/ -Wechselkurs erhöht sich (der $ wertet ab). Bei gegebenem, zukünftigen WK bedeutet eine rhöhung der rträge eines Assets (in eigener Währung), dass c.p. 21 die Währung dieses Landes aufwertet. Fig. 3-5 ffect of a Rise in the Dollar Interest Rate 22

12 Fig. 3-6: ffect of a Rise in the uro Interest Rate 23 Häufig ist mit einer Zinssatzänderung auch eine Änderung des erwarteten, zukünftigen Wechselkurses verbunden. die Änderung der rwartungen über den zukünftigen WK hängt von Grund der Zinssatzänderung ab. ffekt einer rhöhung des der erwarteten $/ -Wechselkurses: Aus (3-6) sehen wir, dass es zu einer Verschiebung der fallenden Kurve für den $-rtrag von -Assets kommt. C.p. führt also eine rhöhung des zukünftigen WK zu einer rhöhung des heutigen Wechselkurses. 24

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