29. Juni Marktdaten 2 Unternehmenskommentare 3 Banco Santander 3 ING Groep (Depositary Receipt) 4 Nestlé 6 Salzgitter 7 Rechtliche Hinweise 8

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1 29. Juni 2016 Marktdaten 2 Unternehmenskommentare 3 Banco Santander 3 ING Groep (Depositary Receipt) 4 Nestlé 6 Salzgitter 7 Rechtliche Hinweise 8

2 Marktdaten im Überblick Schlusskurs Vortag Änderung Deutschland DAX 9.662, , ,93% 0,68% MDAX , , ,88% 0,73% TecDAX TecDAX 1.257, , ,22% 0,06% Bund-Future 166,86 166,69 0,10% Bund-Future 7.216, ,08 0,67% 10j. Bund in % -0,1120-0,1160-3,45% 10j. Bund in 13,91 14,56-4,46% 3M-Zins in % -0,2974-0,2950 0,82% 3M-Zins in 13,91 14,56-4,46% Europa Europa EuroStoxx 50 FTSE EuroStoxx , , ,27% 2,64% 0,68% SMI FTSE , , ,36% 0,06% SMI Welt 8.417, ,90 0,40% DOW JONES ,57% Welt S&P ,78% NASDAQ DOW JONES COMPOSITE , , ,12% 0,79% NIKKEI NASDAQ 225 COMPOSITE 4.244, , ,09% 0,08% TOPIX NIKKEI , , ,09% -1,53% Rohstoffe und / Devisen Devisen Euro Gold in (US-Dollar US-Dollar je Feinunze) 1.320,00 1, ,00 1,1025 0,36% 1,85% Gold Brent-Öl (US-Dollar (US-Dollar je Feinunze) je Barrel) 1.309,70 109, ,55 108,73-1,12% 0,32% Brent-Öl Euro in US-Dollar (US-Dollar je Barrel) 48,58 47,16 3,01% 1,3693 1,3681 0,09% DAX (Kurs und 90 Tage moving average) Bund-Future (Kurs und 90 Tage moving average) Jun 11 Jun 12 Jun 13 Jun 14 Jun 15 Jun Jun 11 Jun 12 Jun 13 Jun 14 Jun 15 Jun 16 2

3 Unternehmenskommentare Banco Santander Halten (Halten) Kurs am um 17:35 h: 3,36 EUR Kursziel: Marktkap.: Branche: 3,80 EUR 48,47 Mrd. EUR Banken Land: Spanien WKN: Reuters: SAN.MC Kennzahlen 12/15 12/16e 12/17e Gewinn 0,40 0,43 0,47 Kurs/Gewinn 14,9 7,7 7,1 Dividende 0,20 0,20 0,20 Div.-Rendite 3,4% 6,0% 6,0% Kurs/Umsatz 1,9 1,1 1,1 Kurs/Op Ergebnis 7,8 4,8 4,4 Cost/Income Ratio 47,6% 48,2% 48,0% Kurs/Buchwert 0,8 0,5 0, Jun 11 Sep 12 Dez 13 Mrz 15 Jun 16 Anlass: Negative Auswirkungen des Brexit-Votums hoch Einschätzung: Angesichts der starken Präsenz in Großbritannien schätzen wir die negativen Auswirkungen des Ausgangs des Referendums vom für Santander als vergleichsweise hoch ein. Auf die Region entfällt ein Anteil von rund 33% am Nettoergebnis sowie rund 35% der ausstehenden Kreditausleihungen. Kurzfristig hat die Abwertung des britischen Pfund gegenüber dem Euro zur Folge, dass das in Großbritannien erzielte Nettoergebnis geringer ausfallen wird. Mittel- bis langfristig gehen wir davon aus, dass sich eine zu erwartende deutliche konjunkturelle Abkühlung in Großbritannien in einem Anstieg der Kreditausfälle negativ bemerkbar machen wird. Darüber hinaus rechnen wir auch in Kontinentaleuropa (Anteil am Nettoergebnis: rund 37%) mit einer konjunkturellen Abschwächung. Entsprechend deutlich fiel der Kursrückgang der Santander-Aktie seit dem Brexit-Votum aus (-20%). Wir haben unsere Prognosen gesenkt (EpS 2016e: 0,43 (alt: 0,51) Euro; EpS 2017e: 0,47 (alt: 0,56) Euro) und votieren bei einem neuen Kursziel von 3,80 (alt: 4,70) Euro (Sum-of-the-Parts-Modell) weiterhin mit Halten. Zwar präferieren wir im derzeitigen Marktumfeld eine ausgewogene Ergebnisdiversifikation, allerdings ist die Aufstellung Santanders derzeit als nachteilig zu sehen (Anteil Brasilien am Nettoergebnis: rund 27%). Daher lässt das derzeit vergleichsweise niedrige Bewertungsniveau (u.a. KBV 2016e: 0,5) u.e. auch nur ein begrenztes Aufwärtspotential zu. Markus Rießelmann (Analyst) Performance 3 Mon. 6 Mon. 12 Mon. Absolut -15,4% -27,3% -46,9% Relativ z. EuroStoxx 50-7,2% -10,6% -26,4% Erstempfehlung: Historie der Umstufungen (12 Monate): Von Verkaufen auf Halten Von Halten auf Verkaufen Von Verkaufen auf Halten 3

4 ING Groep (Depositary Receipt) Kaufen (Kaufen) Kurs am um 17:35 h: 8,81 EUR Kursziel: Marktkap.: Branche: 11,00 EUR 34,11 Mrd. EUR Versicherungen Land: Niederlande WKN: Reuters: ING.AS Kennzahlen 12/15 12/16e 12/17e Gewinn 1,04 1,14 1,16 Kurs/Gewinn 12,9 7,7 7,6 Dividende 0,65 0,68 0,72 Div.-Rendite 4,8% 7,7% 8,2% Kurs/Umsatz 3,1 2,1 2,0 Kurs/Op Ergebnis 8,7 6,0 5,7 Cost/Income Ratio 58,7% 55,9% 57,7% Kurs/Buchwert 1,1 0,7 0, Jun 11 Sep 12 Dez 13 Mrz 15 Jun 16 Anlass: Negative Abstrahleffekte auf Kreditwachstum in Europa Einschätzung: Der ING-Titel konnte sich den Kursverlusten im Bankensektor als Reaktion auf den Ausgang des Referendums über die EU-Mitgliedschaft Großbritanniens nicht entziehen (seit dem : -20%). Wir halten die negative Kursreaktion für übertrieben. Auf die Region Großbritannien entfallen nur rund 8% aller Kreditausleihungen, daher schätzen wir die direkten Auswirkungen des Brexit als eher gering ein. Indirekt dürfte sich der bevorstehende Austritt Großbritanniens aber in Form von Investitionszurückhaltung und einem daraus resultierenden verlangsamten Kreditwachstum im restlichen Europa auswirken und damit negativ für die ING (starke Präsenz in den Benelux-Ländern) bemerkbar machen. Zusätzlichen Druck auf die Erlöse könnten weitere expansive Schritte der EZB auslösen (negative Implikationen für die Zinsmarge). Daher haben wir auf Grund geringerer als bisher unterstellter Gesamterträge unsere Prognosen gesenkt (EpS 2016e: 1,14 (alt: 1,17) Euro; EpS 2017e: 1,16 (alt: 1,24) Euro). Bei einem neuen Kursziel von 11,00 (alt: 13,00) Euro (Sum-of-the-Parts- Modell; Gewinnrevision und höhere Eigenkapitalkosten unterstellt) bestätigen wir unser Kaufen-Votum. Mit Blick auf die von uns erwartete Eigenkapitalrendite (RoE 2017e: 8,9%) ist der ING- Titel u.e. derzeit attraktiv bewertet (u.a. KBV 2016e: 0,7). Zudem spricht die aktuelle Dividendenrendite für den Wert (2016e: 7,7%). Markus Rießelmann (Analyst) Performance 3 Mon. 6 Mon. 12 Mon. Absolut -18,9% -30,5% -39,8% Relativ z. EuroStoxx 50-10,7% -13,7% -19,3% Erstempfehlung: Historie der Umstufungen (12 Monate): 4

5 SWOT-Analyse Stärken Schwächen - sehr gute Marktstellung im Direktbankengeschäft (u.a. in Deutschland) - positive Effekte durch hohe Kostendisziplin - gute Aufwands-Ertragsquote - Stabilisierung der Kreditkennziffern - attraktive Dividendenrendite - Restrukturierung belastet (Rückstellung für Abfindungen) - Kapitalmarktabhängigkeit sowie Sondereffekte führen zu hoher Ergebnisvolatilität - erneute Verschärfung der Euro-Schuldenkrise könnte zu Ergebnisbelastungen (Spanien-Engagement) führen Chancen Risiken - höhere Fristentransformationsbeiträge durch steilere Zinsstrukturkurve - konjunkturelle Erholung in Europa mit positiven Implikationen für die Risikovorsorge - deutlich ansteigende Kreditnachfrage - positive Effekte aus dem Kostensenkungsprogramm - regulatorische Rahmenbedingungen (u.a. Basel III) - steigende regulatorische Kosten in 2016 erwartet - langfristig anhaltend niedriges Zinsniveau in der Eurozone Quelle: NATIONAL-BANK AG 5

6 Nestlé Halten (Halten) Kurs am um 17:30 h: Kursziel: Marktkap.: Branche: Land: WKN: Reuters: 73,45 CHF 76,00 CHF 228,59 Mrd. CHF Nahrungsmittel Schweiz A0Q4DC NESN.VX Kennzahlen 12/15 12/16e 12/17e Gewinn 2,90 3,35 3,53 Kurs/Gewinn 25,1 21,9 20,8 Dividende 2,25 2,40 2,50 Div.-Rendite 3,1% 3,3% 3,4% Kurs/Umsatz 2,6 2,5 2,4 Kurs/Op Ergebnis 18,4 16,2 15,2 Kurs/Cashflow 14,9 15,9 19,0 Kurs/Buchwert 3,6 3,4 3, Jun 11 Sep 12 Dez 13 Mrz 15 Jun 16 Anlass: Fresenius-Chef wird neuer CEO Einschätzung: Nestlé hat am Montagabend (27.06.) bekannt gegeben, dass der aktuelle Fresenius-Chef Ulf Schneider mit Wirkung zum neuer Vorstandsvorsitzender von Nestlé wird. Zudem kündigte der Nahrungsmittelhersteller an, den derzeitigen CEO Paul Bulcke zur Wahl des Verwaltungsratspräsidenten vorzuschlagen. Mit der für uns überraschenden Entscheidung für eine externe CEO-Besetzung aus dem Sektor Gesundheit legt Nestlé u.e. einen Fokus auf seinen Gesundheitsbereich (Umsatzanteil Nutrition & Health-Science 2015: rd. 16%). Wir werten die Wahl für Schneider, unter dessen Führung erfolgreich größere Akquisitionen getätigt wurden (u.a. Übernahme der Mehrheit des operativen Geschäfts des Rhön-Klinikum), positiv. Durch ihn rechnen wir mit Impulsen zur Stärkung des zuletzt schwächeren Wachstums (organische Umsatzentwicklung 2015: 4,2% y/y (Unternehmensziel: jährliches organisches Wachstum zwischen 5% und 6% y/y)). Nachhaltig positive Impulse für die Kursentwicklung der Nestlé-Aktie (1 Monat: -1%) erwarten wir frühestens mit dem Eintritt von Ulf Schneider zu Beginn kommenden Jahres. Auf dem aktuellen Bewertungsniveau (u.a. KGV 2017e: 20,8; 5-Jahresmedian: 20,4) sehen wir die Nestlé-Aktie als nahezu fair bewertet an. Daher bestätigen wir bei unveränderten Prognosen und einem unveränderten Kursziel von 76,00 CHF (Peer Group-Modell) unser Halten-Votum. Markus Rießelmann (Analyst) Performance 3 Mon. 6 Mon. 12 Mon. Absolut 2,2% -2,3% 6,5% Relativ z. Stoxx Europe 5,5% 11,7% 25,5% Erstempfehlung: Historie der Umstufungen (12 Monate): 6

7 Salzgitter Verkaufen (Verkaufen) Kurs am um 17:35 h: 23,15 EUR Kursziel: Marktkap.: Branche: 1,39 Mrd. EUR Rohstoffe Land: Deutschland WKN: Reuters: SZGG.DE Kennzahlen 12/15 12/16e 12/17e Gewinn -0,89 0,73 1,17 Kurs/Gewinn neg. 31,6 19,8 Dividende 0,25 0,25 0,30 Div.-Rendite 0,9% 1,1% 1,3% Kurs/Umsatz 0,2 0,2 0,2 Kurs/Op Ergebnis 13,3 13,2 9,9 Kurs/Cashflow 2,6 3,3 3,0 Kurs/Buchwert 0,5 0,4 0, Jun 11 Sep 12 Dez 13 Mrz 15 Jun 16 Anlass: Anpassung des Ausblicks für 2016 Einschätzung: Salzgitter hat den Ausblick für das Geschäftsjahr 2016 angepasst. Während das Umsatzziel absatzbedingt (wegen internationalem Handel) gesenkt wurde (8,0-8,5 (bisher: rund 8,6; Gj. 2015: 8,6) Mrd. Euro), wurde der Ausblick für das Ergebnis (EBT inkl. Sondereffekte: Mio. Euro; bisher: etwa ausgeglichenes EBT vor Sondereffekten) und die Rentabilität (ROEC: leicht über Vorjahr (2,1%); bisher: knapp positiv) angehoben. Ergebnisseitig profitiert Salzgitter vor allem preisbedingt im Geschäftsbereich Handel. Wir haben unsere Prognosen (ergebnisseitig) angehoben (u.a. EBT 2016e: 56 (alt: 3) Mio. Euro; EpS 2016e: 0,73 (alt: 0,05) Euro; EpS 2017e: 1,17 (alt: 0,70) Euro). Wir votieren für die Salzgitter-Aktie weiterhin mit Verkaufen. Der Markt hat bereits mit einer Ausblicksanhebung gerechnet, weshalb wir von der Unternehmensankündigung keine deutlichen Aufwärtsimpulse für den Titel erwarten. Die Kapitalkosten werden weiterhin (2016e) nicht verdient. Mit dem konjunktursensitiven und europalastigen Geschäftsmodell ist Salzgitter den Brexit -Risiken (u.a. Konjunkturabschwächung in Europa) stark ausgesetzt. Wir liegen mit unseren Prognosen für 2017 nach wie vor deutlich unter dem Marktkonsens. Das Thema Marktwirtschaftsstatus China dürfte in den nächsten Monaten verstärkt in den Fokus des Marktes rücken. Sven Diermeier (Senior Analyst) Performance 3 Mon. 6 Mon. 12 Mon. Absolut -2,6% 0,3% -28,8% Relativ z. MDAX 3,5% 10,3% -23,8% Erstempfehlung: Historie der Umstufungen (12 Monate): Von Halten auf Verkaufen Von Verkaufen auf Halten Von Halten auf Verkaufen Von Verkaufen auf Halten 7

8 WICHTIGE INFORMATION: BITTE LESEN! Die in dieser Ausgabe enthaltenen Angaben, verwendeten Zahlen und Informationen beruhen auf eigener Kenntnis und/oder dritten Quellen (Bloomberg, Thomson Reuters, Unternehmen, Börsen-Zeitung, Frankfurter Allgemeine Zeitung, Handelsblatt, Finanz und Wirtschaft, Wall Street Journal, Financial Times, Dow Jones Newswire, dpa-afx, IWF, OECD, Eurostat, Statistisches Bundesamt) die wir hinsichtlich der Recherche und Prüfung für verlässlich halten. Die Gewähr für die Richtigkeit, Vollständigkeit und Aktualität der Angaben können wir nicht übernehmen. Diese Ausgabe stellt keine Anlageberatung dar, sondern dient ausschließlich dem Zweck, eine Hilfe für die eigene und selbständige Anlageentscheidung zu bieten. Die Meinungsaussagen der Autoren geben deren aktuelle Einschätzung wieder, die sich ohne Ankündigung ändern kann, und stimmen nicht notwendigerweise mit der Auffassung der NATIONAL-BANK AG überein. 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Kollegen hält unmittelbar die den Gegenstand der Anlageempfehlung bildenden Wertpapiere oder hierauf bezogene Derivate 2) Ein Mitglied der Geschäftsleitung oder ein Mitarbeiter der NATIONAL-BANK AG ist Mitglied im Vorstand oder Aufsichtsrat der zur Anlage empfohlenen Gesellschaft 3) Die NATIONAL-BANK AG hält eine Beteiligung in Höhe von mindestens einem Prozent des Grundkapitals der zur Anlage empfohlenen Gesellschaft 4) Die NATIONAL-BANK AG hält unmittelbar die den Gegenstand der Anlageempfehlung bildenden Wertpapiere oder hierauf bezogene Derivate für eigene Rechnung (Handelsbestand). Die Überwachung der korrekten Handhabung möglicher Interessenkonflikte obliegt dem Compliance Beauftragten der NATIONAL-BANK AG. Zusammenfassung der Bewertungsgrundlagen Zur Unternehmensbewertung werden gängige und anerkannte Bewertungsmethoden (u.a. Discounted-Cash-Flow-Methode (DCF-Methode), Peer- Group-Analyse) verwandt. In der DCF-Methode wird der Ertragswert der Emittenten berechnet, der die Summe der abgezinsten Unternehmenserfolge, d.h. des Barwertes der zukünftigen Nettoausschüttungen des Emittenten, darstellt. Der Ertragswert wird somit durch die erwarteten künftigen Unternehmenserfolge und durch den angewandten Kapitalisierungszinsfuß bestimmt. In der Peer-Group-Analyse werden an der Börse notierte Emittenten durch den Vergleich von Verhältniskennzahlen (z.b. Kurs-/Gewinnverhältnis, Kurs-/Buchwert-Verhältnis, Enterprise Value/Umsatz, Enterprise Value/EBITDA, Enterprise Value/EBIT) bewertet. Die Vergleichbarkeit der Verhältniskennzahlen wird in erster Linie durch die Geschäftstätigkeit und die wirtschaftlichen Aussichten bestimmt. Bei der Einstufung von Anlageempfehlungen stellen die Analysten die von ihnen erwartete Wertentwicklung innerhalb des folgenden 6-12-Monatszeitraums ihrer Einschätzung der gesamten erwarteten Kursentwicklung auf dem jeweiligen Markt gegenüber. Dabei fließt das vorstehend Beschriebene und ganz allgemein ihre Sicht der künftigen Markt- und Konjunkturentwicklung in die Bewertung ein. Innerhalb dieses allgemeinen Rahmens bedeutet die Einstufung "Kaufen", dass die erwartete Wertentwicklung des Gegenstands der Anlageempfehlung über dem Kursverlauf des Marktes liegt. "Halten" bedeutet, dass die erwartete Wertentwicklung des Gegenstands der Anlageempfehlung im Marktdurchschnitt liegt. "Verkaufen" bedeutet, dass die erwartete Wertentwicklung des Gegenstands der Anlageempfehlung unter dem Kursverlauf des Marktes liegt. Sensitivität der Bewertungsparameter Die zur Unternehmensbewertung zugrunde liegenden Zahlen aus der Gewinn- und Verlustrechnung, Kapitalabflussberechnung und Bilanz sind datumsbezogene Schätzungen und somit mit Risiken behaftet. Diese können sich jederzeit ohne vorherige Ankündigung ändern. Unabhängig von der verwendeten Bewertungsmethode besteht ein deutliches Risiko, dass das Kursziel nicht innerhalb des erwarteten Zeitrahmens erreicht wird. Zu den Risiken gehören unvorhergesehene Änderungen im Hinblick auf den Wettbewerbsdruck oder bei der Nachfrage nach den Produkten eines Emittenten. Solche Nachfrageschwankungen können sich durch Veränderungen technologischer Art, der gesamtkonjunkturellen Aktivität oder in einigen Fällen durch Änderungen bei gesellschaftlichen Wertvorstellungen ergeben. Veränderungen im Steuerrecht, beim Wechselkurs und, in bestimmten Branchen, auch bei Regulierungen können sich gleichfalls auf die Bewertung auswirken. Diese Erörterung von Bewertungsmethoden und Risikofaktoren erhebt keinen Anspruch auf Vollständigkeit. Zeitliche Bedingungen vorgesehener Aktualisierungen: Im Regelfall existiert keine zeitliche Bedingung vorgesehener Aktualisierungen einer Anlageempfehlung, da diese laufend überprüft wird. Ein Datum für eine Aktualisierung dieser Ausgabe kann daher im Regelfall nicht angegeben werden. Falls eine zeitliche Bedingung vorgesehener Aktualisierungen einer Anlageempfehlung existiert bzw. eine Änderung bereits angekündigter derartiger Bedingungen eintritt, so wird dies in der Anlageempfehlung genannt. 8