Repricing von Mitarbeiteroptionen kann gerechtfertigt sein

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1 Repricing von Mitarbeiteroptionen kann gerechtfertigt sein Im Einzelfall durchaus berechtigte Kritik - Explizite gesetzliche Regelungen fehlen - Nicht vorschnell auf Möglichkeit zur Nachverhandlung verzichten von Moritz von Schlabrendorff Stock Options als Form der variablen Vergütung von Mitarbeitern haben sich mittlerweile in Deutschland als gängige Praxis etabliert. Zugleich zählen sie zu den wohl umstrittensten personalpolitischen Instrumenten der vergangenen Jahre. Die im Einzelfall durchaus berechtigte Kritik an Stock Options sollte allerdings nicht dazu führen, die Zweckmäßigkeit dieser Vergütungsform ganz infrage zu stellen. Mithilfe einer entsprechend differenzierten Ausgestaltung der Optionsbedingungen ist es ohne Weiteres möglich, die wirtschaftliche Zielsetzung von Stock Options sicherzustellen. Letztere besteht darin, eine langfristige Übereinstimmung von Aktionärsinteressen und den Interessen der Begünstigten herbeizuführen, indem beide Parteien von einer Steigerung des Aktienkurses profitieren. Insbesondere hoch qualifizierte Führungskräfte sollen hierdurch motiviert und an das Unternehmen gebunden werden. Aber auch im Hinblick auf eine breit angelegte Beteiligung der Mitarbeiterschaft eröffnen Aktienoptionsprogramme spezielle Vorteile (Corporate Identity, höhere Arbeitgeberattraktivität bei niedrigen Kosten im Falle aktienbasierter Optionen). Während die praktische Umsetzung von Aktienoptionsprogrammen zunächst vornehmlich über die Bedienung mit realen Aktien erfolgte, ist seit einigen Jahren ein verstärkter Trend hin zu virtuellen Optionen festzustellen. In diesem Fall erhalten die Begünstigten keine Kapitalanteile an der arbeitgebenden Gesellschaft, sondern eine Abgeltung in bar, die der Differenz zwischen dem Ausübungspreis und dem aktuellen Aktienkurs bei Optionsausübung entspricht. In beiden Fällen ist die Ausübung der Optionen bedingt durch den Eintritt bestimmter Erfolgsziele, meist

2 dem Erreichen von bestimmten Zielkursen oder aber einer sogenannten Outperformance des eigenen Aktienkurses gegenüber einem allgemeinen oder branchenbezogenen Index. Optionen "unter Wasser" Kurseinbrüche wie beispielsweise in den Jahren 2000 und 2002 können indes dazu führen, dass Stock- Option-Programme aufgrund der niedrigen Aktienkurse langfristig "unter Wasser" geraten, d. h. der aktuelle Aktienkurs sich unterhalb des Ausübungspreises bewegt. So büßte der Dax innerhalb von drei Jahren über 70% seines Werts ein und ist selbst nach über acht Jahren mit momentan etwa Punkten weit davon entfernt, die erlittenen Kursverluste dauerhaft kompensiert zu haben. Sehen die Optionsrechte nun fest bestimmte Ausübungspreise sowie Erfolgsziele vor, kann es in derartigen Fällen dazu kommen, dass einzelne Tranchen mitunter gar die Gesamtheit der Optionen aus Stock-Option-Programmen innerhalb ihrer Laufzeit nicht mehr ausübbar werden. Die Aktienoptionen laufen damit Gefahr, ihre gewünschte Anreiz- sowie Bindungsfunktion zu verlieren. Insbesondere US-amerikanische Unternehmen sind diesem Problem vielfach mit dem Instrument des sogenannten "Underwater Repricing" begegnet, in Zuge dessen der Ausübungspreis bereits bestehender Optionsrechte nachträglich herabgesetzt wird bzw. diese durch die Ausgabe neuer Optionen mit niedrigerem Ausübungspreis ersetzt werden (sogenanntes "Canceling and Reissuing"). Auch bei deutschen Aktiengesellschaften ist es vereinzelt zu vorzeitigen Aufhebungen mit anschließender Neuauflage der Stock-Option- Pläne gekommen. US-Gesellschaften, die ihre Optionen mithilfe eines Repricing zurück "ans Wasser" führten, sahen sich zunächst schwerster Kritik ausgesetzt. In der Tat ist auf den ersten Blick nicht einzusehen, warum Manager einerseits wirtschaftlich von einem Kursanstieg profitieren, im Gegenzug aber nicht für einen Kursverlust "bestraft" werden sollen. Der ursprünglich mit Aktienoptionen verfolgte Anreizeffekt, so der erhobene Vorwurf, werde infolge eines Repricing systematisch unterwandert. Noch unbegreiflicher erschien es, dass Führungskräfte im Anschluss an eine negative Kursentwicklung der Unternehmensaktie nicht nur sanktionslos davonkommen sollen, sondern hierfür paradoxerweise sogar noch belohnt werden. Schließlich wurde moniert, dass jede neue Aktie, die an die Mitarbeiter ausgegeben werde, eine weitere Kapital- wie auch Stimmrechtsverwässerung zulasten der Altaktionäre bedeute und diese Gefahr durch ein Repricing ungleich erhöht werde. Die betreffenden Unternehmen müssten sich daher den Vorwurf gefallen lassen, nicht über adäquate Corporate-Governance- Strukturen zu verfügen, um eine derartige Selbstbedienung durch das Management zu unterbinden. Nicht zuletzt die negative Berichterstattung der Medien sowie der von institutionellen Anlegern ausgeübte Druck veranlassten das US Financial Accounting Standards Board (FASB) im Jahr 2000 dazu, eine neue Interpretationsrichtlinie (I44) in Bezug auf die Bilanzierung von eigenkapitalbasierten Optionen zu erlassen. US-GAAP unterliegende Gesellschaften wurden hierdurch verpflichtet, nach Vornahme eines Repricing in jeder Rechnungsperiode die Differenz zwischen dem aktuellen Aktienkurs und dem neuen Ausübungspreis (multipliziert mit der Anzahl der modifizierten Optionen) als Personalaufwand in die Gewinn- und Verlustrechnung einzustellen. In der Folge verzichteten fast sämtliche Unternehmen auf weitere Repricings aus Sorge vor negativen Kapitalmarktreaktionen. Differenzierung angezeigt - 2 -

3 Neuere empirische sowie modelltheoretische Untersuchungen des Phänomens des Repricing legen demgegenüber den Schluss nahe, dass eine nachträgliche Modifikation von Optionsrechten zugunsten ihrer Inhaber weder pauschal zu befürworten noch abzulehnen ist. Eine erste Differenzierung ist auf der Ebene der Begünstigten angezeigt. Bei Angehörigen des mittleren Managements sowie bei "einfachen" Arbeitnehmern ist zu berücksichtigen, dass deren Leistung nicht in direkter Verbindung zur Unternehmenswertentwicklung steht und hier die Gewährung von Stock Options in erster Linie eine Bindungswirkung erzielen soll. Aus diesem Grund vermag die vorgebrachte Kritik, dass Repricings zu einer Nivellierung der Anreizfunktion bzw. einer Aufhebung der sachgerechten Risikoverteilung führen, kaum zu greifen. Empirische Studien konnten wiederum bestätigen, dass Gesellschaften, die ein Repricing durchführten, eine signifikant geringere Fluktuationsrate von Angestellten aufwiesen als vergleichbare Unternehmen, die auf ein Repricing verzichteten. Aber auch im Hinblick auf Spitzenkräfte ist eine generelle Ablehnung von Repricings verfehlt. Zum einen lässt sich die innerhalb US-amerikanischer Gesellschaften zu Recht vehement kritisierte Gefahr der Selbstbedienung des Managements mangels vergleichbarer Konfliktlage nicht ohne Weiteres auf das deutsche Aktienrecht übertragen. Denn die Entscheidung, ob ein Repricing von Vorstandsoptionen vorgenommen werden soll, fällt ausschließlich in die Kompetenz des Aufsichtsrats bzw. zusätzlich in die der Hauptversammlung (HV), sollten die Optionen mit realen Aktien bedient werden. Hingegen kommt diese Aufgabe bei US-amerikanischen Corporations dem Board of Directors zu, dessen Chairman häufig der CEO ist. Auch der Hinweis auf die durch ein Repricing herbeigeführte erhöhte Kapitalverwässerungsgefahr greift im Ergebnis nicht durch. Es ist eigenkapitalbasierten Optionen aufgrund des im Vergleich zum Marktwert niedrigeren Ausübungspreises schlicht immanent, dass ihre Ausübung zu einer Kapitalverwässerung führt. Entscheidend ist insoweit, dass auch bei einem verringerten Ausgabebetrag die zu erwartende Kapitalverwässerung durch eine entsprechende Neufestsetzung des Zielkurses infolge des gesteigerten Unternehmenswerts kompensiert wird. Ferner muss bedacht werden, dass der vorweg erklärte Verzicht auf eine eventuelle Neuverhandlung der Optionen zugleich einen Verlust an Flexibilität bedeutet, sich veränderten Parametern bestmöglich (und zwar im Sinne der Aktionäre) anzupassen. Kommt es nämlich zu derart schweren Kurseinbrüchen der Aktie, die ein Erreichen des ursprünglich gesetzten Erfolgsziels innerhalb der Laufzeit unmöglich erscheinen lassen, so verlieren Stock Options ihre Motivations- wie auch Bindungsfunktion. Hinzu kommt die Gefahr, dass die Unternehmensleitung auf Kosten einer potenziellen Unternehmenswertverringerung zu überproportional riskanten Entscheidungen tendieren könnte, um die Optionen möglichst rasch wieder "ins Geld" zu führen. Dem Stock Options zugrunde liegenden Gedanken der sachgerechten Risikoverteilung kann überdies dadurch Rechnung getragen werden, dass ein Repricing von vornherein auf einen Teil der gewährten Optionen beschränkt wird. Zwingende Voraussetzung für ein Repricing von Vorstandsoptionen muss jedoch sein, dass vorangegangene Kursverluste auf exogenen Faktoren beruhen, d. h. nicht auf persönliches Fehlverhalten der Führungskräfte zurückzuführen sind. Insoweit sind keinerlei Gründe ersichtlich, warum Spitzenmanager, die eine negative Unternehmensentwicklung zu vertreten haben, durch ein Repricing begünstigt werden sollen. Als Beispiele für auf exogenen Faktoren beruhende Kursverluste sind unter anderem längerfristige gesamtwirtschaftliche oder aber auch Error! No text of specified style in 3 document.

4 branchenbzw. industrieweite Rezessionen zu nennen. Ebenfalls unter die Gruppe exogener Faktoren fallen Terroranschläge wie der des 11. September, die für eine langfristige globale Verunsicherung der Kapitalmärkte und stagnierende Börsenkurse sorgen. Auch die aktuelle Finanzkrise scheint alle Voraussetzungen mitzubringen, um als Beispiel in dieser Aufzählung genannt zu werden zumindest im Hinblick auf die nicht verantwortlichen Akteure. Indexierung oft unpraktikabel Soweit von Repricing-Kritikern angeführt wird, dass unverschuldete Kursverluste (sogenannte Windfall Losses) von vornherein durch die Festlegung indexierter Ausübungspreise sowie Kursziele verhindert werden können, kann dem nur eingeschränkt zugestimmt werden. Zwar ist grundsätzlich richtig, dass eine Indexierung geeignet ist, unternehmensexterne Faktoren aus dem Börsenkurs als Leistungsbarometer auszublenden, da stets nur die relative Kursentwicklung zu dem jeweiligen Vergleichsindex entscheidend ist. In vielen Fällen erweist sich eine Indexierung jedoch als unpraktikabel. Zum einen ist ein erheblicher Teil der größeren Aktiengesellschaften nicht nur in einer bestimmten, klar abgrenzbaren Branche tätig, sondern zeichnet sich durch eine starke Diversifizierung ihres Geschäftsfelds auf mitunter globaler Ebene aus, was eine zweckmäßige Vergleichbarkeit mit anderen Gesellschaften bzw. Branchenindizes verhindert. Letzteres trifft zudem auch auf junge Unternehmen mit stark spekulativer Marktbewertung oder Unternehmen mit hoher Innovativität zu. Zum anderen stellt sich das Problem, dass Bezugsberechtigte trotz hervorragender persönlicher Leistung nicht belohnt werden, wenn zugleich alle anderen Unternehmen der Vergleichsgruppe eine ähnlich positive Börsenentwicklung aufzuweisen haben. Auch darf nicht übersehen werden, dass die Bestimmung eines festen Ausübungspreises den Vorteil bietet, dass hierdurch der Motivationsgedanke am deutlichsten zutage tritt. Insgesamt gesehen offenbart demnach auch die Indexierung des Ausübungspreises systemimmanente Schwächen, die diese Berechnungsmethode nicht für jedes Unternehmen geeignet erscheinen lassen. Rechtlich betrachtet wirft ein Repricing mangels expliziter gesetzlicher Regelung eine ganze Reihe von Fragestellungen auf, von denen an dieser Stelle naturgemäß nur eine begrenzte Auswahl angesprochen werden kann. Problematisch mag dabei aus Anwendersicht erscheinen, dass beinahe sämtliche dieser Fragen noch nicht (höchst-)richterlich geklärt sind. Gleichwohl wird man durch eine konservative Herangehensweise die juristischen Unsicherheiten auf ein praxistaugliches Maß beschränken können. Die nachstehenden Ausführungen folgen diesem Ansatz allerdings nicht durchgehend, sondern geben die Rechtslage wieder, wie sie sich aus Überzeugung des Autors darstellt. Erheblicher Unterschied Die rechtlichen Rahmenbedingungen unterscheiden sich im Hinblick auf ein Repricing von virtuellen und aktienbasierten Optionsrechten erheblich. Deutlich wird dies bereits bei der Frage der Zuständigkeit, d. h. welches Organ an einem Repricing beteiligt werden muss. Da es bei der Ausübung von virtuellen Optionen zu keiner Änderung der Kapitalstruktur kommt (Stimmrechtsoder Kapitalverwässerung), bleibt es allein Aufgabe des jeweiligen Verwaltungsorgans, die Veränderungen auf schuldrechtlicher Ebene mit den Optionsinhabern zu vereinbaren. Demgegen

5 über hat bei aktienbasierten Optionsplänen zusätzlich eine Beteiligung der HV zu erfolgen. Dies ist damit zu erklären, dass die ursprünglich von der HV gefassten Aktienbereitstellungsbeschlüsse nachträglich geändert werden müssen. Unabhängig davon, ob Aktienoptionspläne über bedingtes Kapital nach 192 Abs. 2 Nr. 3 AktG bzw. Wandelschuldverschreibungen nach 192 Abs. 2 Nr. 1, 221 AktG oder aber über rückerworbene eigene Aktien nach 71 Abs. 1 Nr. 8 AktG abgesichert werden, ist in allen Fällen die HV als ausschließlich zuständiges Organ dazu berufen, die im Hinblick auf ein Repricing relevanten Optionsbedingungen wie Ausübungspreis sowie Erfolgsziel festzulegen. In Bezug auf die Anforderungen an die materielle Rechtmäßigkeit eines Repricing-Beschlusses ist hervorzuheben, dass der Beschluss den erneuten Beginn der sogenannten Mindestwartefrist i. S. d. 193 Abs. 2 Nr. 4 AktG vorsehen muss. Bei der Wartefrist handelt es sich um den Zeitraum, nachdem die Optionen erstmalig ausgeübt werden können. Das Gesetz sieht bei aktienbasierten Optionen einen Zeitraum von mindestens zwei Jahren vor. Ein Repricing ohne Neubeginn der Wartefrist läuft dagegen dem Regelungszweck dieser Vorschrift zuwider. Mit der Einhaltung dieser Frist soll zum einen gewährleistet werden, dass die Unternehmensführung ihre Geschäftspolitik auf eine langfristige Unternehmenswertsteigerung auslegt. Andererseits dient sie dazu, die Mitnahme ungerechtfertigter Windfall Profits zu vermeiden sowie die Teilnehmer des Programms an das Unternehmen zu binden. Es ist kein Grund ersichtlich, warum diese Ziele bei der Durchführung eines Repricing keine Beachtung finden sollten. Dies wird bislang von der in der Wissenschaft zu dieser Frage geführten Diskussion fast ausnahmslos außer Acht gelassen. Weiterhin darf die Herabsetzung von Ausübungspreis und Erfolgsziel mit Blick auf Vorstandsoptionen lediglich zur Korrektur eines Kursverfalls dienen, der nicht auf Fehler der Geschäftsleitung zurückzuführen ist. Andernfalls wird man den Beschluss im Wege einer Missbrauchskontrolle der Anfechtbarkeit unterwerfen müssen, wobei die in diesem Fall anzusetzenden Anforderungen der sachlichen Rechtfertigung in der Regel unerfüllt bleiben dürften. Insoweit wird es nicht zu begründen sein, dass der Beschluss einem Zweck dient, der im Interesse der Gesellschaft liegt, zur Erreichung des beabsichtigten Zwecks geeignet und überdies erforderlich sowie verhältnismäßig ist. Ermächtigung unzulässig Die Mitwirkung der HV im Falle aktienbasierter Optionspläne führt selbstverständlich zu einem nicht unerheblichen Verwaltungsaufwand. Ein erneuter Beschluss ist indes nicht nur mit höheren Kosten verbunden. Hinzu tritt die Gefahr eines erneuten Anfechtungsrisikos aufgrund etwaiger Formfehler. Es stellt sich deshalb die naheliegende Frage, ob einem erneuten HV- Beschluss vorgebeugt werden kann, indem bereits bei der Fassung des ursprünglichen Beschlusses die Verwaltung ermächtigt wird, bei Bedarf den festgelegten Ausgabebetrag herabzusetzen. Dies muss mit einem klaren Nein beantwortet werden, und zwar unabhängig davon, ob die Ermächtigung unbeschränkt oder beschränkt erfolgen soll. In beiden Fällen würde die ausschließliche Entscheidungskompetenz der HV im Sinne des 193 Abs. 2 Nr. 3 und Nr. 4 AktG, wonach (u. a.) der Ausübungspreis und das Erfolgsziel von derhv "festgestellt werden", unzulässigerweise auf die Verwaltung verlagert. Error! No text of specified style in 5 document.

6 Ganz anders stellt sich die Rechtslage bei virtuellen Optionen dar. Hier ergeben sich die materiellen Rechtmäßigkeitsanforderungen allein aus den allgemein für das Verwaltungshandeln geltenden Regelungen. Für den Aufsichtsrat ist dies in erster Linie 87 Abs. 1 AktG, wonach die Vergütung der Gesamtbezüge der einzelnen Vorstandsmitglieder in einem angemessenen Verhältnis zu dessen Aufgaben und zur Lage der Gesellschaft stehen muss. Der Vorstand hat demgegenüber die Vorgaben des 93 Abs. 1 S. 1 AktG zu beachten, dem gemäß er bei seiner Geschäftsführung die Sorgfalt eines ordentlichen und gewissenhaften Geschäftsleiters anzuwenden hat. Hieraus folgt auch die Pflicht, Angestellten kein unangemessen hohes Gehalt zu gewähren. Zumindest in den Fällen des wirtschaftlich gerechtfertigten Repricing wird man aus diesen Regelungen aber keine besonderen Beschränkungen herleiten können. Dagegen ist ein Repricing von Vorstandsoptionen, bei denen der vorangegangene Kursverfall auf Fehlern des Managements beruhte, als Verstoß gegen 87 Abs. 1 AktG zu werten. Sonderfall IFRS Zum Abschluss sei noch auf eine bilanzielle Besonderheit nach IFRS 2 hingewiesen. Im Gegensatz zu einer Bilanzierung nach HGB kommt es nach IFRS 2 auch bei Optionen, die über eine bedingte Kapitalerhöhung abgesichert werden, zu einer Erfassung von Personalaufwand. Dies mag deshalb erstaunen, weil es allein die Aktionäre sind, die die Kosten derartiger Optionen über eine entsprechende Kapitalverwässerung zu tragen haben. Denn die Optionsausübung führt gerade nicht zu einem Liquiditätsabfluss bei der Gesellschaft. Letztlich kommt es damit zu einer Erfassung von ersparten Aufwendungen, was eine bessere Vergleichbarkeit mit virtuellen Optionen sicherstellen soll. Der zugrunde liegende Bilanzierungsansatz weist allerdings noch eine weitere Eigenheit auf. Danach wird vereinfacht ausgedrückt der über Optionspreismodelle zu ermittelnde Optionswert ratierlich auf die angenommene "Erdienungszeit" verteilt, die in aller Regel der Wartezeit bis zur erstmaligen Ausübung der Optionen entspricht. Gemäß IFRS 2.23 darf die Gesellschaft nach Ablauf des Erdienungszeitraums keine Anpassung der gebuchten Aufwendungen mehr vornehmen. Eventuell verfallene oder nicht ausgeübte Optionen führen daher zu keiner Rückbuchung der als Personalaufwand ausgewiesenen Beträge. Wird der Ausübungspreis nachträglich im Wege vertraglicher Vereinbarungen herabgesetzt, kommt es erneut zu einer Erfassung von Personalaufwand. Anzusetzen ist insoweit der Optionswert zum Zeitpunkt der Anpassung. Von diesem Wert wird allerdings ein Abzug vorgenommen, und zwar der Wert der ursprünglich gewährten Optionen, ebenfalls ermittelt zum Zeitpunkt der Anpassung. In gleicher Weise ist zu verfahren, wenn die Verringerung des Ausübungspreises über ein Canceling and Reissuing realisiert wird. Trotz der erneuten Aufwandserfassung erweist sich ein Repricing im Vergleich zu der bloßen Auflage eines zusätzlichen Optionsprogramms damit als günstiger. Vor diesem Hintergrund bleibt abzuwarten, ob Unternehmen in Zukunft vermehrt auf ein Repricing zurückgreifen werden. Der Autor ist Anwalt im Frankfurter Büro von Linklaters LLP Haben Sie Fragen an den Autor? Bitte schreiben Sie uns eine

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