Institut für Strategisches Management

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1 Institut für Strategisches Management Diplomarbeit zur Erlangung des akademischen Grades Mag.rer.soc.oec. mit dem Titel Due Diligence bei Unternehmensakquisitionen Linz, im August 2008 Studierender: Begutachter: Markowitsch Hannes o. Univ. Prof. Dr. Franz Strehl, MBA Matrikelnummer: Mag. Dr. Sabine Reisinger Studienkennzahl: 180 A-5400 Hallein, Hallburgstr.4 Mail:

2 - 2 - EIDESSTATTLICHE ERKLÄRUNG Ich erkläre an Eides statt, dass ich die vorliegende Diplomarbeit selbstständig und ohne fremde Hilfe verfasst, andere als die angegebenen Quellen und Hilfsmittel nicht benutzt bzw. die wörtlich oder sinngemäß entnommenen Stellen als solche kenntlich gemacht habe. Markowitsch Hannes Salzburg, am

3 - 3 - EXECUTIVE SUMMARY Unternehmensakquisitionen stellen eine mögliche Handlungsoption für Unternehmen dar, um über externes Wachstum unternehmerische Strategien umzusetzen. Akquisitionen bieten dabei unter anderem die Möglichkeit, in kürzester Zeit in Besitz von gewünschten Leistungselementen (z.b. Marktanteile, Kostenvorteile, Ressourcen, Know-how, Technologien, ) zu kommen bzw. in attraktive Märkte einzusteigen. Im Gegensatz zur steigenden Bedeutung von Unternehmensakquisitionen als Instrument zur Umsetzung von Strategien belegen jedoch zahlreiche Untersuchungen, dass mit der Akquisition eines Unternehmens ein hohes Risiko verbunden ist. Unterschiedliche Studien kommen zu dem Schluss, dass Akquisitionen die gesetzten Ziele häufig nicht erreichen und regelmäßig sogar als wertvernichtend eingestuft werden. Neben einer Vielzahl möglicher Ursachen wird die mangelnde Kenntnis des Zielunternehmens als häufiger Grund für Fehlschläge genannt. Um einer drohenden Verfehlung der gesetzten Ziele entgegen zu wirken ist es wichtig, genaue Kenntnisse über ein potentielles Zielunternehmen zu besitzen, aber auch zukünftige Entwicklungsmöglichkeiten und Marktchancen dieses Unternehmens richtig einzuschätzen. Zur Verbesserung des Informationsstandes des Käufers hat sich ein Teilabschnitt im Akquisitionsprozess herausgebildet, welcher vielfach als Due Diligence bezeichnet wird und deren Funktionen und Abläufe im Rahmen der vorliegenden Diplomarbeit ausgearbeitet sind. Unter dem Begriff Due Diligence wird Im Kontext zu Unternehmensakquisitionen eine systematische Analyse von Daten und Informationen eines potentiellen Akquisitionskandidaten verstanden, mit dem Ziel, ein aussagekräftiges Gesamtbild des Zielunternehmens zu erlangen und damit die Qualität von Entscheidungen im Vorfeld einer geplanten Akquisition zu erhöhen. Die Offenlegung von Daten und Informationen seitens des Zielunternehmens bildet die Basis für die Ermittlung bzw. Analyse von potentiellen Chancen und Risiken, der nachfolgenden Bewertung bzw. Evaluierung der geplanten Akquisition, sowie für Entlastungsmöglichkeiten beteiligter Personen im Falle von späteren Rechtsstreitigkeiten. In Abhängigkeit zu den mit der Akquisition verfolgten Zielsetzungen wird das potentielle Zielunternehmen sowie seine relevante Umwelt im Rahmen der Due Diligence aus unterschiedlichen Perspektiven, so genannten Due Diligence Reviews, analysiert und geprüft. Durch die Zerlegung des Zielobjekts in Teilprüfungen soll einerseits die Komplexität des Prozesses reduziert, andererseits der gesamte Prozess transparent gemacht werden, um den einzelnen Mitgliedern des Due Diligence Teams abgegrenzte Aufgabengebiete zuteilen zu

4 - 4 - können. Weiters soll dadurch die Grundlage für die Planung der zeitlichen Abfolge der einzelnen Prüfungshandlungen geschaffen und die vollständige Erfassung aller wesentlichen Sachverhalte gesichert werden. Neben den gängigen und häufig geprüften Bereichen Finanzen, Steuern und Recht ist es für einen strategischen Investor mindestens genauso wichtig abschätzen zu können, wie sich das potentielle Zielunternehmen in Zukunft entwickeln wird, da ein Unternehmen in der Regel aufgrund zukünftiger Erfolgspotentiale und nicht aufgrund vergangener Leistungen akquiriert wird. Das Ziel der strategischen Due Diligence ist es, möglichst alle wesentlichen unternehmerischen Tatbestände zu prüfen, welche die Strategie des Käufers sowie die zukünftige Entwicklung des Zielunternehmens betreffen und damit den Akquisitionserfolg für den Käufer festlegen. Von Bedeutung können dabei auch Bereiche wie Human Ressources oder Unternehmenskultur sein. Obwohl tendenziell weniger oft geprüft, können sie vor allem bei grenzüberschreitenden Akquisitionen in fremden Kulturen mitunter entscheidend für den Erfolg oder Misserfolg sein. Welche Bedeutung die oben angeführten Gebiete im Rahmen einer geplanten Akquisition haben ist stets vom jeweiligen Einzelfall bzw. den jeweils unterschiedlichen Interessen und Zielsetzungen des Käufers abhängig. Die Erkenntnisse aus der Due Diligence bilden die Grundlage für die Wertermittlung der Zielgesellschaft und sind unverzichtbar, um die Eignung des Zielunternehmens gemessen an der Akquisitionsstrategie zu beurteilen. Besondere Bedeutung kommt der Suche nach so genannten Deal Breakern zu. Als Deal Breaker werden äußerst gravierende Sachverhalte bezeichnet, welche den geplanten Deal aus Sichtweise des Käufers nicht mehr sinnvoll erscheinen lassen. Je nach Gewichtung der entdeckten Risiken können Preisabschläge vorgenommen, Garantie- bzw. Gewährleistungsregelungen in den Vertrag mit aufgenommen, die Transaktionsstruktur verändert oder gänzlich vom Kauf abgesehen werden. Demgegenüber stehen jedoch auch Chancen zur Wertsteigerung. Die grundsätzliche Verhandlungsbereitschaft des Zielunternehmens vorausgesetzt, erfolgen Due Diligence Untersuchungen in der Regel im Rahmen der so genannten Vorvertraglichen Phase des Akquisitionsprozesses, im Anschluss an die Unterzeichnung einer Geheimhaltungsvereinbarung bzw. Absichtserklärung. Den Prüfungshandlungen im Rahmen der Due Diligence (Umfang und Tiefe der Teil- Reviews) sind grundsätzlich keine Grenzen gesetzt. Restriktionen hinsichtlich des zeitlichen und inhaltlichen Umfangs der Due Diligence können sich jedoch aufgrund des Erwerbsweges sowie der Forderung nach Wirtschaftlichkeit ergeben. Am flexibelsten gestaltet sich die Durchführung

5 - 5 - der Due Diligence im Rahmen von Exklusivverhandlungen. Nahezu unmöglich ist dagegen die Durchführung der Due Diligence im Rahmen eines unabgestimmten (feindlichen) Übernahmeversuches. Um eine effiziente und wirtschaftliche Durchführung der Due Diligence zu ermöglichen, ist eine grundlegende Planung erforderlich. Neben der Planung der Prüfungsgebiete, der Prüfungsschwerpunkte und der Reihenfolge der Prüfungshandlungen ist auch die Bestimmung eines kompetenten Due Diligence Teams erforderlich. Die Erkenntnisse und Feststellungen der Teilreviews ergeben eine Art Mosaik von Informationen, welche vor dem Hintergrund der Zielsetzungen des Erwerbers beurteilt werden müssen. Ohne die gebührende Sorgfalt außer Acht zu lassen sind im Rahmen der Due Diligence all jene Sachverhalte wesentlich, welche die Entscheidung über den Kauf und die Kaufpreishöhe mitbestimmen. Eine Due Diligence Untersuchung im Vorfeld einer geplanten Akquisition ist sicherlich unerlässlich, um ein adäquates Verständnis für das Zielunternehmen, die mit der Akquisition verbundenen Chancen, aber auch die inhärenten Risiken zu erlangen. Letztendlich obliegt es jedoch dem Käufer, die Erkenntnisse aus der Due Diligence zu beurteilen. Die Entscheidung für oder gegen eine Akquisition kann das Instrument Due Diligence dem Käufer nicht abnehmen. Doch sie kann dazu beitragen, die Qualität der Entscheidungen zu erhöhen, die Risiken eines Fehlschlages zu reduzieren und den Käufer mit Informationen zu versorgen, um sowohl Chancen als auch Risiken besser einschätzen und beurteilen zu können. Eine, mit gebührender und erforderlicher Sorgfalt durchgeführte Due Diligence im Vorfeld einer Akquisition gewährleistet einen gewissenhaften Umgang mit möglichen Risiken sowie eine fundierte unternehmerische Entscheidung. Trotz allem handelt es sich bei der Due Diligence selbst um ein anlass- und auftragsbezogenes Instrument. Oder anders ausgedrückt, das gebührende Maß an Sorgfalt wird vom Auftraggeber festgelegt. Es ist also nicht das Instrument selber, sondern der Käufer, der die Prüfungsschwerpunkte bzw. als notwendig erachtete Prüfungsbereiche festlegt. Dieses Maß an Sorgfalt muss nicht notwendigerweise vollständig oder gar relevant sein, sondern einzig aus Sicht des Käufers zielführend und ganz wesentlich finanzierbar sein.

6 - 6 - Inhaltsverzeichnis Ausgangslage 10 Problemstellung 11 Zielsetzung 11 Aufbau der Arbeit 12 TEIL I UNTERNEHMENSAKQUISITIONEN 1. Begriffsverwendung und Begriffsbestimmung Formen von Unternehmenszusammenschlüssen 1.2. Begriffsbestimmung 2. Arten von Unternehmensakquisitionen Share Deal 2.2. Asset Deal 3. Erwerbswege bei Unternehmensakquisitionen Initiative des Verkäufers 3.2. Initiative des Käufers 3.3. Exklusivverhandlungen 3.4. Auktionsverfahren 3.5. Öffentliche Übernahmeangebote 4. Motive und Zielsetzungen bei Unternehmensakquisitionen Ausgangslage 4.2. Motive von Unternehmensakquisitionen Wachstum durch Diversifikation Wachstum durch Absicherung- und Ausbau der Marktposition Know-how Erwerb Synergien Persönliche Motive 5. Phasenmodell des Akquisitionsprozesses Strategische Analyse- und Konzeptionsphase Strategieentwicklung Festlegung der Akquisitionsstrategie

7 Überprüfung der Handlungsalternativen Erstellung des Anforderungsprofils Organisation und Steuerung des Akquisitionsprozesses 5.2. Transaktionsphase Suche und Auswahl geeigneter Zielunternehmen Vorvertragliche Phase Geheimhaltungsvereinbarungen Absichtserklärung Unternehmensbewertung und Kaufpreisermittlung Kaufvertrag, Signing und Closing 6. Performance von Unternehmensakquisitionen Einflussfaktoren bei Unternehmensakquisitionen Strategische Fundierung und Vorbereitung 7.2. Mangelnde Kenntnis des Zielunternehmens und Due Diligence 7.3. Unternehmenskultur, weiche Faktoren und Integration 8. Systematisierung der Einflussfaktoren bei Unternehmensakquisitionen Informationsrisiken 8.2. Potentialrisiken 9. Zusammenfassung 56 TEIL II GRUNDLAGEN DER DUE DILIGENCE BEI UNTERNEHMENSAKQUISITIONEN 1. Herkunft und Inhalt des Begriffs Due Diligence Begriffsbestimmung Anlässe von Due Diligence Untersuchungen Funktion der Due Diligence bei Unternehmensakquisitionen Offenlegung von Unternehmensinformationen 4.2. Ermittlung der Chancen und Risiken Deal Breaker Need to know Nice to have

8 Entscheidungsgrundlage und Kaufpreisfindung 4.4. Beweissicherung und Exkulpation 5. Informationsquellen der Due Diligence Interne Informationsquellen 5.2. Externe Informationsquellen 6. Terminierung, Dauer und Umfang der Due Diligence Zeitliche Einordnung in den Akquisitionsprozess 6.2. Dauer und Umfang der Due Diligence Exogene Restriktionen Kosten der Due Diligence 7. Zusammenfassung 74 TEIL III PLANUNG UND DURCHFÜHRUNG DER DUE DILIGENCE 1. Ausgangslage Planung der Due Diligence Auswahl und Abgrenzung der Prüfungsgebiete 2.2. Reihenfolge der Prüfungshandlungen 2.3. Fixierung des Prüfungsprogramms 2.4. Zusammenstellung des Due Diligence Teams 3. Durchführung der Due Diligence Dokumentation und Berichterstattung Arbeitspapiere 4.2. Due Diligence Memoranden 4.3. Due Diligence Report 5. Zusammenfassung 91

9 - 9 - TEIL IV TEILBEREICHE DER DUE DILIGENCE 1. Ausgangslage Finanzielle Due Diligence Rechtliche Due Diligence Personalbezogene Due Diligence Umweltbezogene Due Diligence 97 TEIL V STRATEGISCHE DUE DILIGENCE 1. Verwendung des Begriffs in der Literatur Abgrenzungen des Begriffs Strategische Due Diligence Funktionen der Strategischen Due Diligence Ausgangslage 3.2. Strategischer Fit 3.3. Identifizierung von Synergiepotentialen 3.4. Plausibilisierung der Unternehmensplanung 4. Schlussbetrachtung 110 RESÜMEE 111 Literaturverzeichnis 114 Abbildungsverzeichnis 119 Abkürzungsverzeichnis 119

10 Ausgangslage Globaler Wettbewerb, dynamische Märkte und verkürzte Produktlebenszyklen sind nach Wirtz (2003) nur einige der viel zitierten Einflussfaktoren, die auf Unternehmen im internationalen Wettbewerb einwirken. 1 Unternehmen, die in einer ständig wechselnden Umwelt bestehen wollen, müssen bestrebt sein, sowohl ihre Organisationsstrukturen als auch ihre Unternehmensstrategien bestmöglich an die wechselnden Bedingungen anzupassen. Den Ausführungen von Wirtz (2003) weiter folgend sind Unternehmensakquisitionen ein häufig genutztes Mittel zur Umsetzung solcher Strategien. 2 Mit der Akquisition eines ganzen Unternehmens (bzw. eines Teils davon) sollen unter anderem neue Märkte erschlossen, die eigene Machtposition ausgebaut, Marktanteile gewonnen, neues Know-how erworben oder Wettbewerbsvorteile in Form von Synergie- und Skaleneffekte erzielt werden. 3 Nach Pausenberger (1989) kann durch Unternehmensakquisitionen ein sprunghafter Anstieg des Leistungspotentials (z.b. Marktanteile, Kostenvorteile, Ressourcen, Know-how, Technologien,.) bewirkt, sowie Zeitersparnis im Vergleich zum internen Aufbau der gewünschten Leistungselemente erzielt werden. 4 Entgegen der steigenden Bedeutung von Akquisitionen als Instrument zur Umsetzung von Strategien geben die Ergebnisse empirischer Studien zur Performance von Unternehmensakquisitionen 5 sowie die diesbezüglichen Ausführungen in der Literatur 6 eher Anlass dazu, Akquisitionen kritisch zu betrachten. 7 Beispielsweise kommt eine Studie der Ernst&Young AG Wirtschaftprüfungsgesellschaft aus dem Jahr 2006 zu dem Schluss, dass jede zweite Akquisition ihr Ziel so massiv verfehlt, dass sie als wertvernichtend eingestuft wird. Nur jede dritte Akquisition erfüllt dagegen die in sie gesetzten Erwartungen. 8 1 Vgl. Dazu bzw. zu den folgenden Ausführungen Wirtz, 2003, S.5; 2 Vgl. Wirtz; 2003; S.5; 3 Vgl. Wirtz, 2003, S.5; 4 Vgl. Pausenberger, 1989, S.624; zitiert in Wirtz, 2003; S.5; dazu auch Losbichler, 2001, S.5ff; 5 Vgl. Beispielsweise Frank, 1993, S.134 bzw. Abbildung 5 dieser Arbeit; 6 Vgl. Beispielsweise Pack, 2005, S.287; Benedek, 2001, S.58; Wirtz, 2003, S.7; Brauner/Grillo, 2005, S.356; 7 Vgl. Frank, 1993, S.134; Voss, 2007, S.49ff; 8 Vgl. Spill, 2007; Die genannten Zahlen stammen aus der im September 2006 erschienenen Ernst&Young-Studie Handeln wider besseres Wissen und beinhaltet die Analyse von 189 Transaktionen börsennotierter Unternehmen der vergangenen 14 Jahre sowie der Befragung von 147 Unternehmen bzw.54 Stakeholdern.

11 Problemstellung Unternehmensakquisitionen sind durch Unvollkommenheit von Informationen gekennzeichnet, die grundsätzlich in zwei Ausprägungsformen existiert: 9 Einerseits besteht eine asymmetrische Informationsverteilung zwischen dem besser informierten Verkäufer und dem weniger gut informierten Käufer. Andererseits besteht allgemeine Unsicherheit über die zukünftige Entwicklung des Zielunternehmens bzw. der Rahmenbedingungen, innerhalb derer sich die Akquisition bewegt. Dieser Sachverhalt wird auch durch die Ergebnisse zahlreicher Studien bestätigt, welche die Hauptgründe für das Scheitern von Unternehmensakquisitionen unter anderem in der mangelnden Kenntnis des Zielunternehmens, einer falschen bzw. unzureichenden Akquisitionsstrategie sowie der Überbewertung von geplanten Synergieeffekten,( ) begründet sehen. 10 Um eine drohende Verfehlung der Akquisitionsziele zu vermeiden ist es wichtig, genaue Kenntnisse über das entsprechende Zielunternehmen und die mit der Akquisition verbundenen Chancen und Risiken zu besitzen. Eine systematische und zielorientierte Prüfung des Zielunternehmens im Vorfeld einer Akquisition kann helfen, den Informationsstand des Käufers zu verbessern und damit die Erfolgschancen einer Akquisition zu erhöhen. Das dabei angewandte Verfahren wird vielfach als Due Diligence bezeichnet. 11 Zielsetzung der Arbeit Ausgehend von der Darlegung der Einflussfaktoren bei Unternehmensakquisitionen sollen die Funktionen der Due Diligence (bei Unternehmensakquisitionen) aufgezeigt werden. Besonderer Fokus liegt dabei in der Darstellung der Funktionen der Due Diligence aus strategischer Sicht. (Strategische Due Diligence) 9 Vgl. Dazu bzw. zu den folgenden Ausführungen Gintenreiter, 2004, S.12; Berens/Strauch, 2005, S.5; 10 Vgl. Beispielsweise Spill, 2007; Pack, 2005, S.287; 11 Vgl. Pack, 2005, S.287; Gintenreiter, 2004, S.9ff;

12 Aufbau der Arbeit Die Diplomarbeit ist in 5 Teilbereiche gegliedert: Unternehmensakquisitionen Grundlagen der Due Diligence bei Unternehmensakquisitionen Planung und Durchführung der Due Diligence Teilbereiche der Due Diligence Strategische Due Diligence Der erste Teil der Arbeit Unternehmensakquisitionen informiert über grundlegende Aspekte im Zusammenhang mit Akquisitionen, wodurch die Arbeitsgrundlage für die nachfolgend thematisierte Due Diligence bei Unternehmensakquisitionen geschaffen wird. Dazu gehören die zugrunde liegenden Motive, mögliche Erwerbswege sowie Arten von Unternehmensakquisitionen. Zur Erleichterung der zeitlichen Einordnung der Due Diligence in den Akquisitionsablauf wird der Akquisitionsprozess als idealtypischer Ablauf von Handlungsschritten anhand eines Phasenmodells dargestellt. Abschließend werden die Performance von Unternehmensakquisitionen anhand empirischer Studien hinterfragt sowie mögliche Einflussfaktoren bei Unternehmensakquisitionen aufgezeigt bzw. systematisiert. Im zweiten Teil der Arbeit Grundlagen der Due Diligence bei Unternehmensakquisitionen werden allgemeine Aspekte der Due Diligence bei Unternehmensakquisitionen thematisiert. Dabei werden zunächst der Begriff Due Diligence und mögliche Anlässe von Due Diligence Untersuchungen erläutert, sowie die grundlegenden Funktionen der Due Diligence bei Unternehmensakquisitionen aufgezeigt. Darüber hinaus werden mögliche Informationsquellen sowie Kriterien des zeitlichen und inhaltlichen Umfangs der Due Diligence thematisiert. Basierend auf den in den ersten beiden Teilbereichen geschaffenen Grundlagen erfolgt im dritten Teil der Arbeit Planung und Durchführung der Due Diligence die Konkretisierung des Ablaufes der Due Diligence. Die Teile vier und fünf der Arbeit widmen sich schließlich den Prüfungshandlungen bzw. Prüfungsperspektiven der Due Diligence. Dabei werden im vierten Teil Teilbereiche der Due Diligence traditionelle Untersuchungsbereiche der Due Diligence skizziert und in Form eines Überblicks dargestellt.

13 Im fünften Teil der Arbeit Strategische Due Diligence wird die Due Diligence aus strategischer Sicht erläutert, gegenüber den zuvor skizzierten Prüfungsfeldern abgegrenzt und deren Funktion aufgezeigt. Den Abschluss der Arbeit bildet eine Schlussbetrachtung sowie eine kritische Würdigung des Instruments Due Diligence bei Unternehmensakquisitionen in Form eines Resümees.

14 TEIL I UNTERNEHMENSAKQUISITIONEN 1. Begriffsverwendung und Begriffsbestimmung Der Begriff (Unternehmens-) Akquisition wird in der Literatur zumeist nicht eigenständig sondern in Verbindung mit dem angloamerikanischen Begriffspaar Mergers und Acquisitions (Kurz: M&A) verwendet, welches seit Beginn des 19. Jahrhunderts in den USA Anwendung findet. 12 Nach Picot (2005) existiert kein deutschsprachiges Pendant zum Begriff Mergers und Acquisitions. Als deutschsprachige Übersetzung schlägt Picot die Begriffe Unternehmenszusammenschlüsse und Unternehmensübernahmen vor. 13 Dabei sind die im Zusammenhang mit dem Kauf von Unternehmen in der Literatur verwendeten Begriffe äußerst vielfältig und nicht immer eindeutig. Mangels einer einheitlichen, allgemeingültigen Definition werden zahlreiche andere Termini wie Unternehmensakquisition, Übernahme, Konzentration, Fusion, Takeover, Zusammenschluss und strategische Allianz synonym verwendet. 14 Eine mögliche Ursache für die uneinheitlichen Verwendungen des Begriffs sieht Picot (2005) in der fehlenden Definition des Unternehmensbegriffes im deutschen Recht, ohne dieser auch die Definition des Unternehmenskaufes nicht möglich ist. 15 Ein Überblick möglicher Definitionen des Begriffspaares M&A von deutschsprachigen Autoren findet sich bei Wirtz (2003). 16 Einen Überblick über das angloamerikanische Verständnis des M&A Begriffs liefert Jansen (1999). 17 Bezugnehmend auf die uneinheitlichen Definitionen, Auffassungen und Abgrenzungen innerhalb der Literatur wird nachfolgend auf mögliche Formen von Unternehmenszusammenschlüssen eingegangen, um im Anschluss eine Bestimmung des Arbeitsbegriffs Unternehmensakquisition vornehmen zu können. 12 Vgl. Wirtz, 2003, S.10; Picot, 2005, S.20; 13 Vgl. Picot, 2005, S.20; 14 Vgl. Wirtz, 2003, S.10; Gerpott 1993, S.18ff, 15 Vgl. Picot, 2005, S.20; 16 Vgl. Wirtz, 2003, S.11ff; 17 Vgl. Jansen, 1999, S.32;

15 Formen von Unternehmenszusammenschlüssen Der Begriff Mergers und Acquisitions wird nach Vogel (2002) als eine Art Sammelbegriff für verschiedene Arten von Unternehmenszusammenschlüssen angesehen. 18 Einen Überblick bzw. eine Unterteilung möglicher Formen von Unternehmenszusammenschlüsse liefert Wirtz (2003). 19 Der Autor schlägt dabei die Unterscheidung zwischen Unternehmenskooperationen und Unternehmensverknüpfungen vor. Unternehmenskooperationen sind gekennzeichnet durch wirtschaftlich und rechtlich selbständige Partner, die zweckmäßig in bestimmten Bereichen zusammenarbeiten bzw. sich zu einem koordinierten Handeln verpflichten. 20 Als mögliche Kooperationsformen werden beispielsweise Joint Ventures, strategische Allianzen, Interessensgemeinschaften, Konsortien oder Kartelle angeführt. Im Zuge dieser Arbeit soll darauf jedoch nicht weiter eingegangen werden. Als Unternehmensverknüpfungen werden nach Wirtz (2003) Unternehmenszusammenschlüsse bezeichnet, bei denen zumindest eines der beteiligten Unternehmen seine wirtschaftliche Selbständigkeit verliert. Dabei kann unter wirtschaftlichen und rechtlichen Gesichtspunkten zwischen zwei Formen unterschieden werden. Der Fusion und der (konzernmäßigen) Akquisition: 21 Eine Fusion (Merger) ist die engste Form des Unternehmens- Zusammenschlusses. Im Rahmen einer Fusion verschmelzen zwei Unternehmen zu einer rechtlichen Einheit. 22 Als Akquisition wird hingegen der Erwerb eines gesamten Unternehmens oder Unternehmensteile verstanden, wobei das gekaufte Unternehmen in der Regel seine rechtliche Selbständigkeit erhält und sich lediglich die Eigentümerstruktur ändert bzw. die wirtschaftliche Selbständigkeit eingeschränkt oder aufgegeben wird Begriffsbestimmung Die nachfolgenden Ausführungen dieser Arbeit konzentrieren sich grundsätzlich auf die wirtschaftlichen Aspekte von Unternehmensverknüpfungen. Die Frage, ob es im Zuge einer Akquisition auch zu einer rechtlichen Verschmelzung der beteiligten Parteien kommt, bzw. welche Faktoren dafür oder dagegen sprechen, ist nicht Teil dieser Arbeit. Als Arbeitsgrundlage wird die Abgrenzung des Begriffs Unternehmensakquisition nach Gerpott (1993) verwendet. 18 Vgl. Vogel, 2003, S.3; 19 Vgl. Dazu bzw. zu den folgenden Ausführungen Wirtz, 2003, S.13; 20 Vgl. Dazu bzw. zu den folgenden Ausführungen Wirtz, 2003, S.14; 21 Vgl. Wirtz, 2003, S.15; 22 Vgl. Vogel, 2002, S.6; Wirtz, 2003, S.16; 23 Vgl. Vogel, 2002, S.9;

16 Als Unternehmensakquisition wird demnach im Rahmen dieser Arbeit verstanden: Der Erwerb von Eigentumsrechten durch ein Unternehmen (Käufer; Erwerber; Akquisiteur) an einem anderen Unternehmen (Akquisitionsziel; Verkäufer; Zielunternehmen), mittels einer mehrheitlichen Übertragung der Gesellschaftskapitalanteile (Share Deal) oder des gesamten oder wesentlicher Teile des Vermögens des Zielunternehmens (Asset Deal) an den Erwerber, mit der Folge, dass der Erwerber die Möglichkeit einer beherrschenden Einflussnahme auf das Akquisitionsziel erhält, ohne dass ein vor der Transaktion rechtlich selbständiges Zielunternehmen seine Rechtspersönlichkeit mit dem Erwerb verlieren muss. 24 Anmerkung: Wie vor angeführt ist aufgrund der in der Literatur zumeist verwendeten Begrifflichkeit Mergers & Acquisitions bzw. der Vielzahl synonym verwendeter Begriffe eine trennscharfe Abgrenzung nicht immer möglich. Dieser Sachverhalt wird beispielsweise auch bei Gerpott (1993) thematisiert: Zusätzlich zur Verwirrung wird beigetragen, wenn verschiedene Begriffe implizit synonym verwendet werden, obwohl in der wissenschaftlichen Gemeinschaft kein Konsens über den Bedeutungsgehalt dieser Bezeichnungen besteht. 25 Im Rahmen der vorliegenden Arbeit wird einheitlich der Begriff Unternehmensakquisition verwendet und es wird nicht zum Sammelbegriff Mergers & Acquisitions (M&A) differenziert. Um eine Arbeitsgrundlage für die im weiteren Verlauf der Arbeit thematisierte Due Diligence bei Unternehmensakquisitionen zu schaffen, werden nachfolgend zunächst mögliche Arten von Unternehmensakquisitionen (Abschnitt 2), mögliche Erwerbswege (Abschnitt 3) und mögliche Motive bzw. Zielsetzungen von Unternehmensakquisitionen (Abschnitt 4) skizziert. Zur zeitlichen Einordnung der Due Diligence in den Akquisitionsprozess wird derselbe in Abschnitt 5 als Abfolge von idealtypischen Handlungsschritten in Form eines Phasenmodells dargestellt, ehe im Anschluss auf die Performance von Unternehmensakquisitionen (Abschnitt 6) sowie mögliche Einflussfaktoren bei Unternehmensakquisitionen näher eingegangen wird (Abschnitt 7). 24 Gerpott, 1993, S.22; 25 Gerpott, 1993, S.21;

17 Arten von Unternehmensakquisitionen Unternehmensakquisitionen können nach Jansen (1999) grundsätzlich auf zwei Arten vorgenommen werden. 26 Einerseits durch einen Vermögenserwerb der zum Unternehmen gehörenden Sachen und Rechte (Asset Deal), andererseits durch die Übertragung der gesellschaftsrechtlichen Beteiligungen (Share Deal) Asset Deal Im Rahmen eines Asset Deals wird ein Unternehmen durch die Übertragung der ihm dienenden Wirtschaftsgüter übernommen. 27 Der Asset Deal stellt eine Übernahme von Einzelwirtschafts- Gütern in das Betriebsvermögen des Käufers dar. 28 Dabei werden die Aktiva- bzw. Passiva-Positionen des Zielunternehmens in die Bilanz des Käufers aufgenommen und dort bilanziert, was mitunter auch steuerliche Vorteile haben kann. 29 Darüber hinaus können im Rahmen eines Asset Deals auch einzelne Vermögensgegenstände (z.b. Teilbereiche des Zielunternehmens) Gegenstand des Kaufvertrages sein. Ein Asset Deal ist dabei in der Regel sowohl bei Personen- als auch Kapitalgesellschaften möglich. Besondere Relevanz kommt dem Asset Deal jedoch immer dann zu, wenn der Rechtsträger des Akquisitionszieles eine natürliche Person ist bzw. wenn das Unternehmen eines Einzelgewerbetreibenden übertragen werden soll Share Deal Im Rahmen eines Share Deals erfolgt die Akquisition durch die mehrheitliche Übernahme von Beteiligungsrechten, daher durch die Übertragung der Gesellschaftskapitalanteile des Rechtsträgers auf den Käufer. 31 Die Akquisition eines Unternehmens im Rahmen eines Share Deals kommt dann in Betracht, wenn es sich beim Zielunternehmen um eine Kapitalgesellschaft oder um eine handelsrechtliche Personengesellschaft handelt. 32 Bei der Akquisition eines Unternehmens in Form eines Share Deals sind nach Vogel (2002) besonders so genannte Change of Control-Klauseln zur beachten, welche im Falle eines Wechsels des Inhabers Kündigungsrechte bei bestimmten Verträgen, beispielsweise mit 26 Vgl. Dazu bzw. den folgenden Ausführungen Jansen, 1999, S.144; 27 Vgl. Jansen, 1999, S.144; 28 Wirtz, 2003, S.16; 29 Vgl. Dazu bzw. zu den folgenden Ausführungen Vogel, 2002, S.11; Jansen, 1999, S.144; Berens/Mertes/Strauch, 2005, S.30; 30 Vgl. Wirtz, 2003, S.16 und Berens/Mertes/Strauch, 2005, S.29; 31 Vgl. Vogel, 2002, S.10; Wirtz, 2003, S.16; Jansen, 1999, S.144; 32 Vgl. Gerpott, 1993, S.27ff;

18 Banken, Lieferanten oder Lizenzgebern vorsehen. 33 In diesen Fällen wird empfohlen bereits vor der Vertragsunterzeichnung Kontakt zu den jeweiligen Vertragsparteien aufzunehmen, um gegebenenfalls einen Verzicht des Kündigungsrechtes einzuholen. Die jeweiligen Charakteristika eines Share- bzw. Asset Deals werden in Abbildung 1 dargestellt. Asset Deal Kauf der Assets des Zielunternehmens Share Deal Kauf der Anteile des Zielunternehmens Sachkauf gemäß 433 I, 1 BGB Rechtskauf gemäß 453 BGB Vorteile für den Akquisiteur Käufer kann entscheiden, welche Vermögensgegenstände erworben werden Käufer kann individuell mit Anteilseignern des Target-Unternehmens verhandeln Bieter benötigt in der Regel nicht die Zustimmung der Anteilseigner Keine arbeitsrechtlichen Komplikationen auf Grund eines Arbeitgeberwechsels Steureliche und finanzierungstechnische Vorteile durch höhere Abschreibungen Finanzierungstechnische Vorteile auf Grund der Besicherung von Fremdfinanzierung durch Assets Abbildung 1: Charakteristika von Asset Deal und Share Deal Erwerbswege bei Unternehmensakquisitionen Die Entscheidungen über mögliche Vorgehensweisen bzw. Erwerbswege bei Unternehmensakquisitionen können von mehreren Faktoren abhängen. Berens/Mertes/Strauch (2005) führen in diesem Zusammenhang die Rechtsform des Zielunternehmens, die Struktur des Gesellschafterkreises, die Fungibilität der Gesellschafterrechte sowie die Größe des Ziel- Unternehmens an. 35 In Abbildung 2 sind mögliche Wege des Zustandekommens des Kontaktes 33 Vgl. Vogel, 2002, S.10; Picot, 2005, S.121ff; 34 Eigene Grafik in Anlehnung an Wirtz, 2003, S.259; 35 Vgl. Berens/Mertes/Strauch, 2005, S.27ff;

19 zwischen Käufer und Verkäufer bzw. unterschiedliche Wege der Durchführung einer Akquisition dargestellt. Darauf wird nachfolgend näher eingegangen. Abbildung 2: Kontaktaufnahme zwischen Käufer und Verkäufer und daraus resultierende Transaktionsmechanismen Initiative des Verkäufers Unternehmensakquisitionen können sowohl vom potentiellen Käufer als auch vom Verkäufer initiiert werden. Geht die Initiative vom Verkäufer aus, so stehen als Alternativen das Verhandlungsverfahren (Exklusivverhandlung; Abschnitt 3.3) oder das Auktionsverfahren (Abschnitt 3.4) zur Verfügung Initiative des Käufers Geht die Initiative vom Käufer aus, so kann zwischen einer direkten oder indirekten Kontaktaufnahme unterschieden werden. 38 Im Rahmen einer direkten Kontaktaufnahme wendet sich der potentielle Käufer (direkt) an die Eigentümer, bei der indirekten Kontaktaufnahme zunächst an das Management der Zielgesellschaft. 39 Ansprechadressen bei Privatunternehmen 36 Quelle: Berens/Mertes/Strauch, 2005, S.33; 37 Vgl. Vogel, 2002, S.212; 38 Vgl. Berens/Mertes/Strauch, 2005, S.32; 39 Vgl. Storck, 1993, S.79; zitiert in Berens/Mertes/Strauch, 2005, S.34;

20 sind nach Vogel (2002) in der Regel die Gesellschafter (bzw. der Alleineigentümer), bei Interesse an der Tochtergesellschaft eines Konzerns hingegen die Konzernleitung bzw. die M&A-Abteilung. 40 Absichten zur Akquisition eines börsenotierten Unternehmens werden regelmäßig mit dem Vorstand des Zielunternehmens besprochen, wobei die Kontaktaufnahme zum Vorstand häufig über Aufsichtsratsmitglieder des Zielunternehmens, Investmentbanken oder Unternehmens-Maklern erfolgt. In jedem der angesprochenen Fälle betont Vogel (2002) neben der Beachtung der formellen Zuständigkeitsbereiche auch die tatsächlichen Machtverhältnisse im Zielunternehmen. 41 Verlaufen die ersten Kontakte positiv, so können weitere Verkaufsverhandlungen eingeleitet werden. 42 Handelt es sich beim Zielunternehmen um eine Aktiengesellschaft und besteht Übereinkunft zwischen den Verhandlungsparteien, so wird in der Literatur auch die Möglichkeit des direkten Erwerbes größerer Anteilsmengen (Pakete) von den bisherigen Anteilseignern angeführt. 43 Im Falle einer ablehnenden- bzw. negativen Haltung seitens der Organe des Zielunternehmens (bzw. den Eigentümern) ergeben sich gemäß Abbildung 2 zwei Alternativen: 44 Die Aufgabe des Vorhabens oder der Versuch einer feindlichen Übernahme (Abschnitt 3.4). Falls der Zugang zu der angestrebten Anteilshöhe über die Börse nicht möglich ist, ergibt sich die Beendigung des Vorhabens von selbst. Nachdem im vorangegangenen Abschnitt mögliche Wege der Kontaktaufnahme skizziert worden sind, wird nachfolgend auf die daraus resultierenden Transaktionsmechanismen und die Durchführung derselben eingegangen. Besonderes Augenmerk liegt dabei auf den Möglichkeiten des Käufers zur Durchführung einer Due Diligence Exklusivverhandlungen Im Rahmen von herkömmlichen Veräußerungen, so genannten Negotiated Deals, erfolgen die Verhandlungen über einen beabsichtigten Inhaberwechsel zwischen den beteiligten Unternehmen in der Regel exklusiv unter Ausschluss anderer Interessenten. 45 Eiffe/Mölzer (1997) betonen in diesem Zusammenhang vor allem die Notwendigkeit zur Geheimhaltung: Dem Verhandlungsablauf kann nichts mehr schaden als voreilige Publizität. 46 Begründet wird 40 Vgl. Dazu bzw. zu den folgenden Ausführungen des Absatzes Vogel, 2002, S.211ff; 41 Vgl. Vogel, 2002, S.211ff; 42 Vgl. Vogel, 2002, S.211; 43 Vgl. Schubert/Küting, 1981, S.264; zitiert in Berens/Mertes/Strauch, 2005, S.34; 44 Vgl. Dazu bzw. zu den folgenden Ausführungen Vogel, 2002, S.212; 45 Vgl. Vogel, 2002, S.212; 46 Vgl. Eiffe/Mölzer, 1993, S.17;

21 dies mit dem Argument, dass aufgrund des diskutierten Verkaufs der Zielunternehmung die Verunsicherung seitens der Mitarbeiter zunimmt, und sich dadurch Auswirkungen auf die Leistungserstellung bzw. Mitarbeiterfluktuationen ergeben können. Zur Wahrung der Anonymität und Diskretion besteht dabei sowohl für den Verkäufer als auch für den Käufer die Möglichkeit, sich bereits zu Beginn der Verhandlungen durch Dritte vertreten zu lassen. 47 In der Literatur werden neben Unternehmensmaklern- und Unternehmensberatern auch professionelle M&A-Berater oder Wirtschaftsprüfer genannt. 48 Konträr zu den vor angeführten Positionen von Eiffe/Mölzer führen Berens/Mertes/Strauch (2005) mögliche Akzeptanzprobleme der Mitarbeiter gegenüber den neuen Eigentümern im Falle einer späten Bekanntgabe des geplanten Verkaufes an. 49 Dies lässt den Schluss zu, dass diese Entscheidung wohl individuell, von Fall zu Fall unterschiedlich zu treffen ist. Als Vorteile von Exklusivverhandlungen nennt Vogel (2002) die größere Diskretion nach innen und außen, die Möglichkeit einer zügigen Verkaufs- bzw. Kaufabwicklung, die geringere Negativ-Beeinflussung der laufenden Geschäftstätigkeit beim Zielunternehmen sowie die Möglichkeit des Verkäufers, einen bestimmten Wunschkäufer (z.b. aufgrund langjähriger Zusammenarbeit; Fortführung der Familientraditionen) vorweg auswählen zu können. 50 Für den Käufer liegen mögliche Vorteile bei Exklusivverhandlungen darin, dass Übernahmekonditionen individuell ausgehandelt und häufig auch der Zeitplan bis zur Übergabe des Unternehmens flexibel gestaltet werden kann. 51 Dadurch ergeben sich für den Käufer weit reichende Möglichkeiten zur Informationsbeschaffung und genauen Prüfung des Ziel- Unternehmens im Rahmen der Due Diligence. Den Ausführungen von Vogel (2002) folgend sind aus diesem Grund manche Käufer überhaupt nur dann für eine Akquisition zu gewinnen, wenn ihnen für eine angemessene Zeitspanne Exklusivität zugestanden wird Auktionsverfahren Bei einem Auktionsverfahren geht die Initiative zum Wechsel der Inhaberschaft vom Verkäufer aus und es sind in der Regel mehrere potentielle Interessenten beteiligt. 53 Daraus kann sich aus Sichtweise des Verkäufers eine Wettbewerbssituation zwischen mehreren konkurrierenden Bietern ergeben, durch welche die Wahrscheinlichkeit der Erreichung der mit dem Verkauf 47 Vgl. Berens/Mertes/Strauch, 2005, S.34; 48 Vgl. Schubert/Küting, 1981, S.265ff und Illenberger/Berlage, 1991, S.445; zitiert in Berens/Mertes/Strauch, 2005,S.34; 49 Vgl. Berens/Mertes/Strauch, 2005, S.34ff; 50 Vgl. Vogel, 2002, S.214; 51 Vgl. Berens/Mertes/Strauch, 2005, S.34; 52 Vgl. Vogel, 2002, S.214; 53 Vgl. Dazu bzw. zu den folgenden Ausführungen Berens/Mertes/Strauch, 2005, S.35; Vogel, 2002, S.214;

22 verfolgten Ziele (z.b. maximaler Verkaufspreis) mitunter erhöht wird. Gerpott (1993) spricht in diesem Fall von einer kompetitiven Akquisition. 54 Voraussetzung dafür ist jedoch, dass das zu veräußernde Unternehmen für mehrere Interessenten einen strategischen bzw. ökonomischen Anreiz darstellt. 55 Den Ausführungen in der Literatur folgend wird das Auktionsverfahren insbesondere bei der Veräußerung größerer Unternehmen oder Unternehmensteile eingesetzt. 56 Dabei kann der Verkaufsprozess durch Investmentbanken, in manchen Fällen auch durch internationale Anwaltskanzleien geleitet werden. Kennzeichnend für ein Auktionsverfahren, welches im jeweiligen Einzelfall variieren kann, ist nach Vogel (2002) ein Verkaufsprozess, in welchem sich die teilnehmenden Interessenten dem Verhandlungsabschluss in einem sich zunehmend konkretisierenden Informations- bzw. Bietvorgang annähern. 57 Darstellungen eines möglichen Ablaufes eines Auktionsverfahrens finden sich beispielsweise bei Picot (2005) und werden an dieser Stelle nicht näher thematisiert. 58 Die Vorteile eines Auktionsverfahrens aus Sichtweise des veräußernden Unternehmens liegen, wie bereits angesprochen, darin, dass durch die Einbeziehung mehrerer Kaufkandidaten unter Umständen ein besseres Verkaufsergebnis erzielt werden kann. Caytas/Mahari (1988) führen in diesem Zusammenhang an: Paradoxerweise entspricht es der menschlichen Natur, dass [ ] der Wert einer Sache schon bloß dadurch steigt, dass sich mehrere darum bemühen. 59 Vogel (2002) ergänzt jedoch, dass gerade bei aktuellen oder absehbaren wirtschaftlichen Schwächephasen Auktionen unter Umständen zu schlechteren Ergebnissen für den Verkäufer führen können. Als Beispiele für solche Situationen nennt der Autor unter anderem die Entscheidung von Siemens zum Abbruch der Auktion von Mannesmann Plastics Machinery (MPM) im Jahr Hinsichtlich der Möglichkeiten des Käufers zur Durchführung einer Due Diligence können sich beim Auktionsverfahren nach Berens/Mertes/Strauch (2005) sowohl zeitliche als auch inhaltliche Einschränkungen aufgrund kürzerer Fristen, sowie Beschränkungen der zur Verfügung gestellten Informationen ergeben. 61 Erfolgt die Akquisition im Rahmen eines Auktionsverfahrens, so hat der potentielle Käufer in der Regel nur einen eingeschränkten Zeitraum (1-3 Tage) für die Durchführung der Due Diligence zur Verfügung. Zudem müssen die 54 Vgl. Gerpott, 1993, S.56; 55 Vgl. Gerpott, 1993, S.57; Berens/Mertes/Strauch, 2005, S.35; 56 Vgl. Dazu bzw. zu den folgenden Ausführungen Vogel, 2002, S ; Picot, 2002, S.25; 57 Vgl. Vogel, 2002, S.213; 58 Vgl. Picot, 2005, S.25-32; dazu auch Vogel, 2002, S.213ff; 59 Caytas/Mahari, 1988, S.284; zitiert in Berens/Mertes/Strauch, 2005, S.35; 60 Vgl. Vogel, 2002, S.214; 61 Vgl. Dazu bzw. zu den folgenden Ausführungen Berens/Mertes/Strauch, 2005, S.35;

23 letztendlichen Entscheidungen zumeist anhand einer begrenzten Menge zur Verfügung gestellter Informationen erfolgen. 62 Dabei ist die Identifizierung von Risiken bzw. deren Quantifizierung häufig nur begrenzt möglich, sodass die Berücksichtigung all jene Sachverhalte (insbesondere Risikopotentiale), welche nicht mit ausreichender Sicherheit geklärt werden konnten, im Vertragswerk empfohlen wird Öffentliche Übernahmeangebote Unter einem Öffentlichen Übernahmeangebot wird nach Berens/Mertes/Strauch (2005) eine Übernahmetechnik zum systematischen Ankauf von Aktien eines Unternehmens innerhalb eines limitierten Zeitraumes zu einem bestimmten Preis verstanden. 63 Dabei kann der Anteilskauf über die Börse als vorbereitende Maßnahme zur Erlangung der Kontrollmehrheit über ein Zielunternehmen in Verbindung mit einem späteren Öffentlichen Übernahmeangebot dienen. 64 Das Übernahmeangebot kann entweder in Geld, in Aktien (häufig denen des Anbieters) oder einer Kombination aus beiden erfolgen. 65 Hinsichtlich rechtlicher Bestimmungen wird an dieser Stelle auf die jeweils relevanten Gesetzestexte verwiesen. Auf diese wird im Rahmen der vorliegenden Arbeit nicht näher eingegangen. In Bezug auf vorhergehende Verhandlungen mit dem Management der Zielgesellschaft im Vorfeld einer Akquisition wird in der Literatur zwischen einer abgestimmten (freundlichen) Akquisition und einer unabgestimmten (feindlichen) Akquisition (hostile Takeover 66 ) unterschieden. 67 Der Hintergrund dieser Unterscheidung kann darin gesehen werden, dass (vor allem bei Kapitalgesellschaften) Eigentümer- und Managementfunktion auseinander fallen können. 68 Bezugnehmend auf die Prinzipal-Agent-Theorie ist damit auch ein Interessenskonflikt zwischen Eigentümern und Management gegeben. Übertragen auf Unternehmensakquisitionen kann dies bedeuten, dass die Akquisition zwar im Einvernehmen mit den Eigentümern durchgeführt wird, jedoch gegen den Willen des Managements erfolgt. In diesem Fall wird von einer unabgestimmten Akquisition gesprochen. Eine abgestimmte Akquisition liegt dagegen vor, wenn zwischen dem Käufer und dem Management des Zielunternehmens nach Verhandlungen Übereinstimmung über die Akquisition erzielt worden ist und die Geschäftsführung die Übernahme befürwortet Vgl. dazu bzw. zu den folgenden Ausführungen Vogel, 2002, S.213; 63 Vgl. Berens/Mertes/Strauch, 2005, S.38; 64 Vgl. Berens/Mertes/Strauch, 2005, S.36ff; 65 Vgl. Vogel, 2002, S.212; 66 Berens/Merkel (1990) führen an, dass mit hostile im engeren Sinne nicht feindlich sondern unabgestimmt gemeint ist. Vgl. Berens/Merkel, 1988, S.60; zitiert in Berens/Mertes/Strauch, 2005, S.38; Im weiteren Verlauf der Arbeit werden daher die Begriffe abgestimmt- bzw. unabgestimmte Akquisition verwendet. 67 Vgl. Berens/Mertes/Strauch, 2005, S.38ff; Wirtz, 2003, S.21; Jansen, 1999, S.47ff; 68 Vgl. Dazu und zu den weiteren Ausführungen Wirtz, 2003, S.21; 69 Vgl. Berens/Mertes/Strauch, 2005, S.38;

24 Unabgestimmte Akquisitionen sind erstmals in den 70er Jahren im angelsächsischen Raum aufgekommen. 70 Den Ausführungen von Jansen (1999) folgend sind unabgestimmte Akquisitionen im deutschsprachigen Raum eher selten. 71 Zwischen gab es in Deutschland lediglich 6 unabgestimmte Akquisitionsversuche. In der Literatur werden unabgestimmte Akquisitionen insbesondere bei börsennotierten Aktiengesellschaften im Zusammenhang mit Öffentlichen Übernahmeangeboten thematisiert. 72 Um ein Übernahmeangebot attraktiv zu gestalten, müssen in der Regel höhere Prämien auf den aktuellen Marktpreis bezahlt werden als bei abgestimmten Akquisitionen. 73 Demnach sind nach Wirtz (2003) vor allem unterbewertete Unternehmen Ziele von unabgestimmten Übernahmen. 74 Weitere Unterschiede zwischen abgestimmten und unabgestimmten Akquisitionen ergeben sich hinsichtlich der Möglichkeiten des Käufers zur Prüfung des Zielunternehmens im Rahmen der Due Diligence. Da der Zugriff auf unternehmensinterne Informationen der Zielgesellschaft ohne die Zustimmung des Managements in der Regel nicht möglich ist, müssen die Entscheidungen über die Akquisition des Zielunternehmens bei unabgestimmten Akquisitionen alleine auf Grundlage von öffentlich zugänglichen Informationen getroffen werden. 75 Die grundsätzliche Zustimmung der Geschäftsführung (des Zielunternehmens) zu den Kaufüberlegungen kann daher als Grundlage zur Durchführung einer umfassenden Due Diligence angesehen werden. 70 Vgl. Jansen, 1999, S.47; dazu auch Wirtz, 2003, S.22; 71 Vgl. Dazu bzw. zu den folgenden Ausführungen Jansen, 1999, S.48; 72 Vgl. Berens/Mertes/Strauch, 2005, S.38ff; Wirtz, 2003, S.21; Jansen, 1999, S.47ff; 73 Vgl. Wirtz, 2003, S.21; Berens/Mertes/Strauch, 2005, S.39; 74 Vgl. Wirtz, 2003, S.22; 75 Vgl. Berens/Mertes/Strauch, 2005, S.38;

25 Motive und Zielsetzungen von Unternehmensakquisitionen Nachdem mögliche Arten von Unternehmensakquisitionen dargestellt sowie die unterschiedlichen Erwerbswege bei Unternehmensakquisitionen aufgezeigt wurden, werden im vorliegenden Abschnitt die Zielsetzungen und Motive von Unternehmensakquisitionen näher betrachtet, da sich die im späteren Verlauf der Arbeit näher betrachtete Due Diligence sowie die jeweiligen Prüfungshandlungen an den jeweils individuellen Zielsetzungen der Akquisition ausrichtet Ausgangslage Wie jedes andere unternehmerische Handeln sollten auch Akquisitionen zur Erreichung von übergeordneten Unternehmenszielen beitragen. Unternehmensakquisitionen verfolgen daher keinen Selbstzweck, sondern sind Mittel zur Umsetzung von Strategien. 76 Als oberstes Ziel erwerbswirtschaftlicher Unternehmen kann nach Wirtz/Schilke (2006) die Erwirtschaftung angemessener Gewinne angesehen werden. 77 In Ergänzung dazu werden auch strategische Ziele wie Wettbewerbsfähigkeit, Existenzsicherung, Erhöhung der Flexibilität sowie monetäre Zielinhalte, wie die Maximierung des Shareholder Value diskutiert. 78 Unter Berücksichtigung der verfolgten ökonomischen Ziele bei Unternehmensakquisitionen bzw. der strategischen Sichtweisen kann zwischen finanziellen, spekulativen und strategischen Investoren unterschieden werden: 79 Finanzielle Investoren verfolgen in der Regel ein Wertsteigerungsprogramm verbunden mit einem erfolgreichen Exit nach 3-5 Jahren. 80 Spekulative Investoren (Corporate Rider) konzentrieren sich dagegen auf kurzfristige Gewinnchancen. Ihre strategische Sicht ist zumeist nicht auf unternehmerischen Einfluss ausgelegt, sondern vielmehr auf das Ziel der Gewinnrealisierung aus erhofften (oder erkannten) Wertdifferenzen zwischen dem Einkauf von Anteilen einer Gesellschaft und deren kurzfristiger Wiederveräußerung. Strategische Investoren, von denen in weiterer Folge grundsätzlich ausgegangen wird, zielen dagegen häufig auf ein eher langfristiges Engagement ab. 81 Mit einer strategischen Akquisition werden in der Regel langfristige strategische Ziele verfolgt. Neben Renditezielen kann beispielsweise die nachhaltige Erhöhung bzw. Verbesserung der Wettbewerbsfähigkeit durch Synergieeffekte, Größenvorteile, Marktzugänge oder Know-how-Erwerb im Vordergrund stehen. 76 Vgl. Wirtz, 2003, S.157; 77 Vgl. Wirtz/Schilke, 2006, S.322; 78 Vgl. Welge/Al-Laham, 2003, S.121; 79 Vgl. Brauner/Grillo, 2005, S.351ff; ähnlich auch Losbichler, 2001, S.6; 80 Vgl. Dazu bzw. zu den folgenden Ausführungen Vogel, 2002, S.39ff; Brauner/Grillo, 2005, S.351ff; 81 Vgl. Dazu bzw. zu den folgenden Ausführungen Losbichler, 2001, S.6; Brauner/Grillo, 2005, S.351ff;

26 Motive von Unternehmensakquisitionen Das grundsätzliche Motiv von Unternehmensakquisitionen liegt nach Berens/Mertes/Strauch (2005) in der Suche nach Potentialen für Wettbewerbsvorteile und deren Realisierung in einem neuen Unternehmensverbund. 82 Dazu ist es notwendig, dass das akquirierte Unternehmen dem Käufer Vorteile bzw. Vorsprünge im Wettbewerb verschaffen kann oder umgekehrt. In der Literatur findet sich eine Vielzahl möglicher Zielkataloge 83, welche als Begründung für Akquisitionen herangezogen werden. Abbildung 3 zeigt einen Überblick über mögliche Ziele von Unternehmensakquisitionen. Sicherung/Erhöhung des Unternehmenswertes Kostensenkungen/Umsatzsteigerungen durch Größenvorteile (Economies of Scale), Kostensenkungen/Umsatzsteigerungen durch Verbundvorteile (Economies of Scope) Sicherung/Erhöhung des Unternehmenswachstums Wachstum im Kerngeschäft Vervollständigung von Produktlinien Realisierung von Synergien Vergrößerung bzw. Kauf von Marktanteilen Erschließung neuer Absatzgebiete/Kundengruppen Verringern von Bedrohungen/Unsicherheiten im Hinblick auf vor- oder nachgelagerte Wertschöpfungsketten (Lieferanten; Kunden) Verringern von Bedrohungen aufgrund von Veränderungen im Wettbewerbsumfeld Zugang bzw. Zukauf von neuen Technologien/F&E- Know-how Erwerb eines Markennamens/- Images Verbesserung der im Unternehmen verfügbaren Managementressourcen Anlage liquider Mittel Vergrößerung der Macht/ des Ansehens der Unternehmensleitung Abbildung 3: Ziele des erwerbenden Unternehmens Vgl. Dazu bzw. zu den folgenden Ausführungen Berens/Mertes/Strauch, 2005, S.41; 83 Vgl. Beispielsweise Jansen, 1999; S.156; Gerpott, 1993, S.63; 84 Quelle: Gerpott, 1993, S.63 und die dort genannten Quellen; ähnlich auch Losbichler, 2001, S.6;

27 Aus der Vielzahl der in der Literatur angeführten Zielsetzungen können zwei Klassen von Oberzielen abgeleitet werden. 85 Unternehmensakquisitionen können durchgeführt werden zur: Steigerung des ökonomischen Wertes der beteiligten Unternehmen für deren Eigentümer bzw. zur Erreichung persönlicher Ziele der angestellten Unternehmensleitung des Erwerbers 86 Nach Vogel (2002) unterstellen ökonomische Ziele eine nachhaltige Steigerung des Unternehmenswertes der beteiligten Unternehmen. 87 Unternehmensakquisitionen stellen dabei eine strategische Handlungsoption dar, um über externes Wachstum bzw. durch die Nutzung von Synergiepotentialen die eigene Wettbewerbssituation zu verbessern und damit auch den Unternehmenswert zu steigern. 88 Akquisitionen bieten unter anderem die Möglichkeit, in kürzester Zeit in Besitz von gewünschten Leistungselementen (z.b. Marktanteile, Kostenvorteile, Ressourcen, Know-how, Technologien, ) zu kommen bzw. in attraktive Märkte einzusteigen. 89 In Ergänzung zu ökonomischen Zielen, welche in Summe auf eine nachhaltige Steigerung des Unternehmenswertes der beteiligten Unternehmen abzielen, werden in der Literatur auch emotionale bzw. persönliche Zielsetzungen bei Unternehmensakquisitionen thematisiert. 90 Kennzeichnend für persönliche- oder nicht marktwertsteigernde Ziele sind nach Berens/Mertes/Strauch (2005) vom Wertsteigerungsziel abweichende Beweggründe. 91 Nachfolgend wird auf einige mögliche Motive von Unternehmensakquisitionen näher eingegangen. 85 Vgl. Gerpott, 1993, S.64; dazu auch Vogel, 2002, S.32; 86 Gerpott, 1993, S.64; 87 Vgl. Vogel, 2002, S.32; dazu auch Gerpott, 1993, S.64ff; 88 Vgl. Losbichler, 2001, S.6; Zur Mittel-Zweck Beziehung von Zielsystemen Welge/Al-Laham, 2003, S.118ff; 89 Vgl. Losbichler, 2001, S.6ff; 90 Vgl. Vogel, 2002, S.41; Wirtz, 2003, S.69ff; Ähnliche Klassifizierungen finden sich auch bei Berens/Mertes/Strauch (2005) die zwischenmarktwertsteigernden- und nicht-marktwertsteigernden Motiven unterscheiden. 91 Vgl. Berens/Mertes/Strauch, 2005, S.42;