Die Geldpolitik des Eurosystems in der Praxis. Dr. Klaus Vondra und Dr. Ernest Gnan Abteilung für volkswirtschaftliche Analysen 2.

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1 Die Geldpolitik des Eurosystems in der Praxis Dr. Klaus Vondra und Dr. Ernest Gnan Abteilung für volkswirtschaftliche Analysen 2. Oktober 2015

2 Überblick 1. Grundlegendes 2. Ziel(e?) der Geldpolitik 3. Wie funktioniert Geldpolitik? 4. Unkonventionelle Maßnahmen der Geldpolitik

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9 Der Konjunkturzyklus Mrd Langfristiger Trend wird bestimmt durch: 1. Bevölkerungswachstum 2. Kapitalakkumulation 3. Produktivitätswachstum Quelle: OeNB, Eurostat. BIP Potenzialoutput

10 Der Konjunkturzyklus Mrd Langfristiger Trend wird bestimmt durch: 1. Bevölkerungswachstum 2. Kapitalakkumulation 3. Produktivitätswachstum Quelle: OeNB, Eurostat. BIP Potenzialoutput

11 Der Konjunkturzyklus Mrd Langfristiger Trend wird bestimmt durch: 1. Bevölkerungswachstum 2. Kapitalakkumulation 3. Produktivitätswachstum Zyklus: Abweichung vom Trend Outputlücke (OL) bzw. Output-Gap Quelle: OeNB, Eurostat. BIP Potenzialoutput

12 Der Konjunkturzyklus Mrd Boom Langfristiger Trend Zyklus & Outputlücke Quelle: OeNB, Eurostat. BIP Potenzialoutput Boom: Produktion > Trend positive Outputlücke: Nachfrage Arbeitslosigkeit Inflation

13 Der Konjunkturzyklus Mrd Boom Langfristiger Trend Zyklus & Outputlücke Rezession: Rezession Quelle: OeNB, Eurostat. BIP Potenzialoutput Produktion < Trend negative Outputlücke Nachfrage Arbeitslosigkeit Inflation

14 Der Konjunkturzyklus Mrd Boom Langfristiger Trend Zyklus & Outputlücke Boom Rezession Rezession Quelle: OeNB, Eurostat. BIP Potenzialoutput Geld- und Fiskalpolitik zielen darauf ab, die Produktion nahe am Trend zu halten und den Zyklus zu minimieren.

15 Rezession Boom Antizyklische Makropolitik zielt darauf ab, Konjunkturschwankungen zu dämpfen Fiskalpolitik Budgetüberschuss (Ausgaben kürzen und/oder Steuern anheben) dämpft die aggregierte Nachfrage Geldpolitik Anheben der Leitzinsen dämpft das BIP-Wachstum und die Inflation Budgetdefizit (Ausgaben anheben und/ oder Steuern senken) unterstützt die aggregierte Nachfrage Achtung: langfristige Finanzierungsgrenzen Senken der Leitzinsen verhindert Deflation und unterstützt das BIP-Wachstum

16 Unterschiedliche Politikbereiche Geldpolitik Fiskalpolitik Strukturpolitik Ziel(e): Preisstabilität Konjunkturzyklus Instrumente: Leitzinsen unkonventionelle Maßnahmen Ziele: Konjunkturzyklus Faire Verteilung Effiziente Ressourcenallokation Instrumente: Budgetüberschuss, -defizit Zusammensetzung der Einnahmen und Ausgaben Größe des staatlichen Haushalts Ziele: Potenzialwachstum erhöhen Instrumente: Leistungsanreize für Arbeitnehmer und Unternehmer setzen Investition in Bildung, Innovation, Forschung und Entwicklung Steuersystem Arbeitsmarktbedingungen Institutionen

17 Wer ist wofür verantwortlich? Geldpolitik: EZB/Eurosystem Fiskalpolitik: Nationale Regierungen/Parlamente innerhalb des EU-Rahmens Strukturpolitik: Nationale Regierungen/Parlamente und EU (Binnenmarkt) Makroprudenzielle Politik: European Systemic Risk Board plus nationale Finanzmarktaufsicht Lohnpolitik: Sozialpartner und Regierungen/Parlamente (Löhne öffentlicher Bediensteter, Mindestlöhne, etc.)

18 Überblick 1. Grundlegendes 2. Ziel(e?) der Geldpolitik 3. Wie funktioniert Geldpolitik? 4. Unkonventionelle Maßnahmen der Geldpolitik

19 Ziel(e?) der Geldpolitik (Art 127 AEUV) Das vorrangige Ziel des [Eurosystems] ist es, die Preisstabilität zu gewährleisten. Soweit dies ohne Beeinträchtigung des Zieles der Preisstabilität möglich ist, unterstützt das [Eurosystem] die allgemeine Wirtschaftspolitik in der Union, um zur Verwirklichung der in Artikel 3 des Vertrags über die Europäische Union festgelegten Ziele der Union beizutragen. Das [Eurosystem] trägt zur reibungslosen Durchführung der von den zuständigen Behörden auf dem Gebiet der Aufsicht über die Kreditinstitute und der Stabilität des Finanzsystems ergriffenen Maßnahmen bei.

20 Definition des EZB-Rats von Preisstabilität Jährlicher Anstieg des HVPI von unter, aber nahe bei 2% mittelfristig im Durchschnitt des Euroraums Eurosystem vermeidet sowohl Inflation als auch Deflation Kurzfristige Abweichungen durch vorübergehende Schocks toleriert, da unvermeidlich (z.b. Ölpreise, Steuererhöhungen) Abweichungen zwischen Ländern des Euroraums unvermeidlich

21 Gefahren von (hoher) Inflation Verzerrung der relativen Preise Kosten der Preisänderung (menu costs) Flucht in andere Währungen oder in Sachwerte Kosten der Informationsbeschaffung steigen Implizite Besteuerung von Bargeld Störung der Steuertarife ( kalte Progression ) Risikoprämien auf langfristige Zinsen

22 Vorteile geringer positiver Inflation Messfehler im Preisindex Absicherung gegen Deflationsgefahr Anpassung bei nominellen Rigiditäten Notenbanken tolerieren geringfügige Inflationsraten (meist bei 2%)

23 Zusammengefassung: Geldpolitik und Preisstabilität

24 Überblick 1. Grundlegendes 2. Ziel(e?) der Geldpolitik 3. Wie funktioniert Geldpolitik? 4. Unkonventionelle Maßnahmen der Geldpolitik

25 Liquiditätsverteilung im Euroraum

26 Die ständigen Fazilitäten Durch die Festsetzung der Zinssätze für die ständigen Fazilitäten bestimmt der EZB-Rat einen Korridor, innerhalb dessen der Tagesgeldsatz am Interbankenmarkt schwanken kann. Beide Fazilitäten können von den Banken auf eigene Initiative über Nacht in Anspruch genommen werden. In der Spitzenrefinanzierungsfazilität können sich Banken Liquidität leihen und in der Einlagefazilität Überschussliquidität anlegen. Kreditinstitute nutzen die ständigen Fazilitäten normalerweise nur, wenn sie keine anderen Möglichkeiten (z.b. am Interbankenmarkt) haben.

27 Wie funktioniert Geldpolitik? (Transmission) Leitzinsen p e Marktzinssätze Externe Finanzierungsprämie Arbeitslosigkeit Sicherheiten BIP Banken aggr. Nachfrage Kundenzinsen Zinskanal Vermögenskanal Bilanzkanal Bankkanal Bankkapitalkanal Risikokanal Wechselkurskanal Wechselkurse p e p e Vermögenspreise Bankkapital Kreditangebot Risikoeinschätzung Löhne Konsumentenpreise p e

28 Zinskanal Die Geldpolitik wirkt auf die Wirtschaft hauptsächlich über den Zinskanal. Auswirkungen einer Zinsanhebung: Leitzinsen Geldmarktzinsen (Zinsen für kurzfristige Kredite zwischen Banken) steigen Gepaart mit Erwartungen über weitere Leitzinsentscheidungen Wirkung auf längerfristige Marktzinsen Kundenzinsen der Banken steigen Bei stabilen Inflationserwartungen führt dies zu steigenden Realzinsen höhere Kreditkosten Investitionen und Konsum sinken Inflation sinkt

29 Geldpolitik des Euroraums: Leitzinsen seit 1999 EZB- und Geldmarkt-Zinssätze in % Zinssatz im Hauptrefinanzierungsgeschäft Einlagefazilität Spitzenrefinanzierungsfazilität EONIA Quelle: Thomson Reuters.

30 Wechselkurskanal Auswirkungen einer Zinsanhebung: Höheres Zinsniveau im Vergleich zu anderen Währungen Zinsvorteil Kapitalzufluss Heimwährung wertet auf Aufwertung verteuert heimische Produkte im Ausland Verlust an Marktanteilen (d.h., geringere ausländische Nachfrage) Inflation sinkt Importierte Produkte werden billiger und ersetzen heimische Substitution Inflation sinkt Gleichzeitig direkter Effekt auf heimische Inflation: ausländische Produkte werden im Warenkorb billiger dämpft Inflation

31 Wechselkursentwickung des Euro Wechselkurse zum Euro 2,0 1,8 1,6 1,4 1,2 1,0 0,8 0,6 0,4 0,2 0, Quelle: Thomson Reuters. GBP USD CHF YPN (rechte Achse)

32 Wirkung von Geldpolitik

33 Zusammenfassung: Geldpolitische Transmission im Euroraum Geldpolitik im Euroraum wirkt vorwiegend über den Zinskanal. Zinsentscheidungen wirken sich auf die Finanzierungsbedingungen der Realwirtschaft mit einem zeitlichen Abstand aus, der vom Funktionieren des geldpolitischen Transmissionsmechanismus abhängt. Das reibungslose Funktionieren des Geldmarktes und der Märkte für langfristige Anleihen ist zentral für die geldpolitische Transmission. Eine Anhebung der Zinsen führt zu einem vorübergehenden Rückgang der Wirtschaftsleistung, der nach rund 1 1½ Jahren seinen Höhepunkt erreicht. Die Inflation reagiert langsamer. Einen spürbaren Effekt auf die Inflation beobachtet man nach rund 1½ 2 Jahren.

34 Überblick 1. Grundlegendes 2. Ziel(e?) der Geldpolitik 3. Wie funktioniert Geldpolitik? 4. Unkonventionelle Maßnahmen der Geldpolitik

35 Die Krise brachte folgende Probleme: Banken * Realwirtschaft Staaten **

36 BANKEN: Liquiditätsverteilung im Euroraum

37 Die Zinsuntergrenze ist erreicht was nun? Realzins = risikofreier Nominalzins + Risikoprämie erwartete Inflation - Beeinflussung des kurzfristigen risikolosen Nominalzinssatzes (konventionelle Geldpolitik). - Beeinflussung der längerfristigen risikolosen Nominalzinsen (z.b. durch das Versprechen, die Politikzinsen für eine gewisse Zeit auf niedrigem Niveau zu halten - Forward guidance ; Ankaufprogramme von Standardanleihen guter Bonität QE ). - Beeinflussung von Risikoprämien (z.b. Ankaufprogramme von Problemstaaten-Anleihen, Corporate Bond oder ABS-Ankäufe). - Beeinflussung von Inflationserwartungen

38 Geldpolitik des Euroraums: Leitzinsen seit 1999 EZB- und Geldmarkt-Zinssätze in % Zinssatz im Hauptrefinanzierungsgeschäft Einlagefazilität Spitzenrefinanzierungsfazilität EONIA Quelle: Thomson Reuters.

39 Kundenzinsen weiter rückläufig Kreditzinsen (Zinsbindungsfrist bis 1 Jahr) in % '07 '08 '09 '10 '11 '12 '13 '14 '15 Quelle: EZB. Kredite an Unternehmen, bis 1 Mio EUR Kredite an Unternehmen, über 1 Mio EUR Konsumkredite an HH Wohnbaukredite an HH Sonstige Kredite an HH Zinsen für Wohnbaukredite an Haushalte in % '07 '08 '09 '10 '11 '12 '13 '14 '15 AT DE FR FI GR IE IT NL PT ES

40 Beeinflussung von Risikoprämien Covered Bonds Purchase Programme I + II: Mrd EUR Securities Markets Programme (SMP): 218 Mrd EUR Outright Monetary Transactions Programme (OMT): 0 EUR Draghi am 26. Juli 2012: The ECB is ready to do whatever it takes to preserve the euro. And believe me, it will be enough. 10-jährige Staatsanleihen ausgewählter Länder Rendite in % 0 Jän.10 Jän.11 Jän.12 Jän.13 Jän.14 Jän.15 Quelle: Thomson Reuters. AT IE FR DE IT ES PT

41 Forward Guidance: Weitere Maßnahme zur Fixierung des Niedrigzinsumfelds (Steuerung der Zinserwartungen) Markterwartungen über den Verlauf des EONIA 0,8 0,7 0,6 0,5 0,4 0,3 0,2 0,1 0,0-0,1-0,2-0,3 berechnet aus Euro Overnight Index Swaps, in % Geldpolitik wirkt über kurzfristige Geldmarktzinsen, wichtig für die Transmission sind die langfristigen Zinsen Angesichts des Erreichens des zero lower bound: Einsatz von forward guidance Draghi: werden die EZB- Leitzinsen angesichts der gegenwärtigen Inflationsaussichten für längere Zeit auf dem aktuellen Niveau bleiben. Quelle: Thomson Reuters. EONIA 11.Sep.15 Erwartungen für EONIA derzeit im negativen Bereich

42 Aufteilung nach Kapitalschlüssel Risikoteilung Risikoteilung keine Risikoteilung (ausgenommen EZB-Anteil) Sinkende Inflation und schleppende Wirtschaftserholung erforderten geldpolitische Maßnahmen im Euroraum Jänner 2015: EZB-Rat beschließt erweitertes Programm zum Ankauf von Vermögenswerten (Expanded Asset Purchase Programme, APP). Ankauf von Wertpapieren im Ausmaß von 60 Mrd EUR pro Monat, d.h. mindestens Mrd EUR insgesamt. Covered Bonds + Asset Backed Securities ~10 Mrd EUR Monatliche Ankäufe 60 Mrd EUR Anleihen internationaler + supranationaler Organisationen ~6 Mrd EUR Staatsanleihen ~44 Mrd EUR Ziel: Mit diesem Programm soll dem Abwärtstrend sowohl in der Inflationsentwicklung als auch in den Inflationserwartungen entgegengewirkt werden. Bundesbank Laufzeit: Die Ankäufe sollen mindestens bis September 2016 und in jedem Fall so lange erfolgen, bis eine nachhaltige Korrektur der Inflationsentwicklung in Richtung 2% eintritt. OeNB EZB (8%)

43 Wertpapierankaufprogramme laufen plangemäß, derzeit nur technische Korrekturen Die neuen Ankaufprogramme (CBPP3, ABSPP, PSPP) in Mrd EUR /14 11/14 12/14 01/15 02/15 03/15 04/15 05/15 06/15 07/15 08/15 CBPP 3 ABSPP PSPP Einleitende Bemerkungen, EZB-Präs. Draghi, 3.Sept. 2015: In der Zwischenzeit werden wir unsere monatlichen Wertpapierkäufe im Umfang von 60 Mrd vollständig umsetzen. Diese Ankäufe wirken sich positiv auf Kosten und Verfügbarkeit von Krediten für Unternehmen und private Haushalte aus. Sie sollen bis Ende September 2016 oder erforderlichenfalls darüber hinaus und in jedem Fall so lange erfolgen, bis wir eine nachhaltige Korrektur der Inflationsentwicklung erkennen, die im Einklang steht mit unserem Ziel, mittelfristig Inflationsraten von unter, aber nahe 2 % zu erreichen. Quelle: EZB.

44 Entwicklung auf Anleihen- und Aktienmärkten werden derzeit von anderen Ereignissen dominiert 10-jährige Staatsanleihen ausgewählter Länder Rendite in % 0 Jän.13Apr.13 Jul.13 Okt.13 Jän.14Apr.14 Jul.14 Okt.14 Jän.15Apr.15 Jul.15 Quelle: Thomson Reuters. AT IE FR DE IT ES PT Entwicklung diverser Aktienindices = Jän.15 Feb.15 Mär.15 Apr.15 Mai.15 Jun.15 DAX DJ EURO STOXX DOW JONES ATX Quelle: Thomson Reuters.

45 Liquiditätsbereitstellung im Euroraum nach Laufzeit der Operationen, in Mrd Euro Spitzenrefinanzierung Hauptrefinanzierung 1M 3M 6M 12M bis 3J 0 TLTROs SMP (nicht sterlisiert) Quelle: EZB. CB+ABS+PS Einlagenfazilität + Überschussreserven Liquiditätsbedarf

46 Inflationserwartungen zuletzt wieder rückläufig Umfragebasierte Inflationserwartungen in % 2,4 2,2 2, Inflation Linked Swaps - Euroraum % (5-Tage gleitender Durchschnitt) 3,0 2,5 2,0 1,8 8 1,5 1,6 0 1,0 1,4 1,2 Jän.06 Jän.07 Jän.08 Jän.09 Jän.10 Jän.11 Jän.12 Jän.13 Jän.14 Jän.15 Langfr. Inflationserwartungen (5 Jahre; Consensus Forecast) Inflationserwartung für in 5 Jahren (ECB - SPF) Konsumenten Einschätzung (Preise in nächsten 12 Mon., r.a.) Quelle: EZB, EK, Consensus Economics Inc ,5 0,0 Jän.12 Jul.12 Jän.13 Jul.13 Jän.14 Jul.14 Jän.15 Jul.15 Implizierte IL-Swap forward rate (5y5y, 5d movav) 5y 5d movav 10y 5d movav Quelle: Thompson Reuters

47 Welche wirtschaftlichen Größen sind für den SchülerInnenwettbewerb relevant? Realwirtschaftliche Entwicklung: BIP, BIP-Prognosen Inflationsentwicklung: HVPI, Inflationsprognosen/erwartungen Geldmarktzinsen sowie langfristige Zinsen Wechselkursentwicklung Kreditentwicklung (MFI-Kreditvolumen)

48 Empfohlene Literatur Die Geldpolitik der EZB a0a7f1926a2dbe348ec4ab34e3c81347 Preisstabilität: Warum ist sie für Sie wichtig? pdf?0848f24dcb231a0ad63ce0ee82b88321 Monatsberichte der EZB Pressekonferenz nach EZB-Räten