Vorlesung 11: Risikotransfer

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1 Vorlesung 11: Risikotransfer 22. Mai 2015 Dr. Patrick Wegmann Universität Basel WWZ, Department of Finance

2 Übersicht Traditionelle Versicherung Rückversicherung Grenzen der traditionellen Rück-/Versicherung ART: Definition Risikofinanzierung Verschiedene Formen von ART: Captives, Finite Risk Transfer, Bonds, Derivate, etc. Speziell: Insurance Linked Securities (ILS) Nutzen von ART Die Investoren in ART Fragen zu den Allokationseffekten Folie 2

3 Zwei Voraussetzungen für traditionelle Versicherung Der zu erwartende Verlust muss berechnet werden können, wozu auch die Wahrscheinlichkeit für das Schadensereignis bekannt sein muss Möglichst viele, identische Risiken im Versicherungspool, möglichst unkorreliert zueinander, so dass das Gesetz der grossen Zahl zur Anwendung kommt Frage: Was versteht man unter dem Gesetz der grossen Zahl? Frage: Welche Risiken werden durch diese Voraussetzungen ausgegrenzt? Folie 3

4 Funktionen der traditionellen Versicherung Risiken beurteilen und quantifizieren Kapital anziehen, um das Schreiben von Versicherungsverträgen zu ermöglichen Bereitstellen einer Infrastruktur, um Policen herauszugeben, Schäden zu bearbeiten und die Regulierung einzuhalten Aggregation von Risiken Segmentierung von Risiken Kontrolle von Moral-Hazard-Problemen Intertemporale Diversifikation von Risiken Folie 4

5 Eigenschaften von Versicherungskontrakten Der Versicherungsnehmer muss ein versicherbares Interesse haben Das Risiko muss bei Vertragsabschluss existieren Der Versicherungskontrakt muss einen Teil des Risikos an den Versicherer übertragen Der Versicherer erhält für die Risikoübernahme eine Prämie in irgendwelcher Form Folie 5

6 Rückversicherung: Einige Begriffe Zession: Risikotransfer von der Versicherungsgesellschaft zur Rückversicherungsgesellschaft Zedent: Versicherungsgesellschaft, die Rückversicherung kauft Zessionär: Anbieter der Rückversicherung Retrozession: Risikotransfer von der Rückversicherungsgesellschaft zu einer weiteren Versicherungsgesellschaft Retrozedent: Rückversicherungsgesellschaft, die das Risiko transferiert Retrozessionär: Anbieter der Retrozession Folie 6

7 Funktionen von Rückversicherung Kapazitätserhöhung: Bereitstellen von synthetischem Eigenkapital für Versicherungsgesellschaften Large Line Capacity (Fähigkeit, Deckungen für grosse Einzelrisiken anzubieten) Premium Capacity (Prämien, die auf Basis des vorhandenen Überschusses erzielt werden können) Erhöhung der Stabilität Schutz vor Katastrophenereigniszahlungen Zugang zu erhöhtem Versicherungs-Know-how Rückzug aus einem Gebiet oder einem Geschäftsfeld Folie 7

8 Zwei Grundkategorien von Rückversicherung Facultatative Reinsurance: Einzelrisiko Einzelvertrag Für sehr grosse oder unübliche Risiken Treaty Reinsurance: Für eine Gruppe von Policen Üblicherweise ähnliche Policen in einem Gebiet oder Geschäftsfeld Folie 8

9 Proportionale vs. nicht proportionale Rückversicherung Pro Rata (Proportional) Zahlung basiert auf definierter Quote Risikoteilung Fokus ist Grösse des Risikos Rate ist Prozentsatz der ursprünglichen Prämie minus Zessionskommission Settlement von Prämien und Schäden pro Konto Excess of Loss (Nicht p.) Zahlung über den Selbstbehalt des Zedenten Keine Risikoteilung über dem Selbstbehalt Fokus ist Schadenhöhe Eigene Rate, mit oder ohne Kommission Settlement von Prämien pro Konto, Settlement von Schäden individuell Folie 9

10 Grenzen der traditionellen Rück-/Versicherung Kapazitätsengpässe, extreme Schäden nehmen zu Moral Hazard (Zuschlag über Faire Prämie bei Rückversichung selbst bei Naturkatastrophen bis zu 60%!) Memory-Effekt (bes. bei Naturkatastrophen) - Prämien erhöhen sich nach den Ereignissen, ohne dass die effektiven Wahrscheinlichkeiten gestiegen sind Frage: was sind rationale Gründe dafür? Folie 10

11 Historische Entwicklung von Versicherungsschäden Folie 11

12 Der zyklische Charakter der Rückversicherungsprämien Folie 12

13 Die grössten Versicherungsfälle der Vergangenheit Insured Loss in Event Country Date Mio. USD Hurricane Katrina U.S., Bahamas, Cuba Aug 05 72'300 Tōhoku Earthquake and Tsunami Japan Mrz 11 35'000 Hurricane Andrew U.S., Bahamas Aug 92 25'000 September 11 Attacks U.S. Sep 01 23'100 Northridge Earthquake U.S. Jan 94 20'600 Hurricane Ike U.S., Haiti, Dominican Republic, Cuba, Turks and Caicos Sep 05 20'500 Hurricane Ivan U.S., Barbados Sep 04 14'900 Hurricane Wilma U.S., Mexico, Jamaica, Haiti Okt 05 14'000 Hurricane Rita U.S., Cuba Sep 05 11'300 Hurricane Charley U.S., Cuba, Jamaica, Cayman Islands Aug 04 9'300 Typhoon Mireille Japan Sep 91 9'000 Quelle: Swiss Re Folie 13

14 Alternative Risk Transfer ART: Definition ART Produkte: Kontrakte, Strukturen oder Lösungen Bilateral, multilateral oder Kombination mit Beratung Durch Versicherungs- oder Rückversicherungsgesellschaften angeboten Steuerlich, regulatorisch und buchhalterisch eher Versicherung als Kapitalmarktprodukte Risikofinanzierung oder Risikotransfer Nicht traditionell in Bezug auf die Methode (nicht die Risiken) Funktionieren als synthetisches Fremd- oder Eigenkapital in der Bilanz des Kunden Einfluss auf das ökonomische Kapital, Ziel ist optimale Kapitalstruktur Folie 14

15 Risikotransfer vs. Risikofinanzierung Risiko Selbst getragen Transferiert Nicht finanziert Finanziert Contingent Capital Selbst- Versicherung Captives Finite Risk Folie 15

16 Warum soll man ein Risiko selbst tragen? Warum Risikofinanzierung? Ein Risiko wird selbst getragen, weil es zum Kernbereich des Geschäfts gehört Ein Risiko wird selbst getragen, weil man einen komparativen Informationsvorteil hat Verluste aus diesem Risiko müssen aber unter Umständen vorfinanziert werden Vermeidung von Underinvestment (vgl. FSS-Modell) Vermeidung von Illiquidität Vermeidung von schlechten Signalen an den Markt ART hilft bei der Finanzierung bevor Verluste auftreten Folie 16

17 Die Entscheidung, Risiken selbst zu tragen hängt ab von Verlusthöhe und Verlusthäufigkeit Verlusthöhe Hoch Versicherung Tief Selbst tragen ohne Finanzierung Selbst tragen mit Finanzierung Tief Hoch Verlusthäufigkeit Folie 17

18 Captives Älteste Form von ART Etwa 75% des ART-Marktes Weltweit über 4000 Captives Bei einer Captive gehört eine (Rück-)Versicherungsgesellschaft einem oder mehreren versicherungswirtschaftsfremden Unternehmen Die Captive versichert die Risiken ihrer Eigentümer Die grösste Verbreitung haben Single-parent Captives, die einem einzelnen Unternehmen gehören Bei einer Rückversicherungs-Captive werden die Risiken zuerst von einem lokalen Erstversicherer (Fronter) gezeichnet und anschliessend mittels eines Rückversicherungsvertrags an die Captive zediert. Diese wiederum retrozediert sie unter Umständen an einen professionellen Rückversicherer Folie 18

19 Single-parent Captives Folie 19

20 Multi-parent Captives Folie 20

21 Finite Risk Im Gegensatz zur traditionellen Versicherung (Gesetz der grossen Zahl) beruht Finite Risk-Insurance auf dem Ausgleich individueller Risiken über die Zeit Absicherung des Timing-Risikos von Schäden Die Vertragsdauer umfasst mehrere Jahre Retrospektive Verträge: Schäden sind schon eingetreten, aber noch nicht beglichen Prospektive Verträge: Versicherer übernimmt für die Zukunft erwartete Schäden Folie 21

22 Finite Risk Beispiele Die häufigste Form retrospektiver Finite Risk Lösungen sind Loss Portfolio Transfers (LPT): Schadenrückstellungen eines Zedenten werden gegen Zahlung einer Versicherungsprämie auf einen Versicherer transferiert Ökonomisch = Verkauf von Schadenrückstellungen Beispiel für prospektive Vertragsform Finite Quota Share (FQS): Der Zedent überträgt einen Teil seiner Prämien auf einen Finite Risk-Anbieter Stabilisierung der Nettoschadenkosten durch eine individuelle Ausgestaltung der (Rück-)Versicherungsprovision Folie 22

23 Multi-year/Multi-line Produkte (MMP) Integration verschiedener Versicherungssparten: In einem Produkt Über mehrere Jahre hinweg Kombination traditioneller Versicherungsrisiken (Feuer, Betriebsunterbrechung, Haftpflicht) Einbezug auch typischerweise versicherungswirtschaftlich fremder Risiken (z.b. Wechselkursrisiken, Rohstoffpreisschwankungen) Einbezug traditionell nicht-versicherbarer Risiken (z.b. politische Risiken) Berechnung der Versicherungsprämie integriert über alle Risikosparten Substantielle Diversifikationseffekte Attraktive Prämien Folie 23

24 Insurance Linked Securities (ILS) Insurance Linked Securities CBOT Bermuda Commodity Exchange (BCE) OTC Derivate Schadenderivate Katastrophenanleihen CAT Bonds Contingent Capital Catastrophe Equity Puts Contingent Surplus Notes Folie 24

25 Schadenderivate CBOT Cat Index Property Claim Services (PCS) Verlustindex 1 Indexpunkt entspricht $100 Mio. Industrieverluste Europäische Optionen, Cash Settlement Nationale und verschiedene regionale Zonen Üblicherweise als Spread verkauft Bermuda Commodity Exchange (BCE) Ähnlich wie CBOT aber auf Grundlage des Guy Carpenter Loss-to-Value Index Index detailliert verfügbar (Postleitzahlen) Erlaubt genaueres Hedging, tieferes Basisrisiko Binäre Optionen (zahle alles oder nichts), 6-monatige Frist Nicht besonders erfolgreich! Folie 25

26 Katastrophenanleihen (CAT Bonds) Katastrophenanleihen sind Anleihen mit einer oder mehreren eingebetteten Optionen Der Emittent begibt eine Anleihe und kauft gleichzeitig eine Option, die sich auf einen oder mehrere definierte Schadensfälle bezieht (z.b. Erdbeben in Tokio, Hagel in der Schweiz, Sturm in Deutschland) Somit zahlt der Emittent einen Zins auf die Anleihe plus einen Aufschlag (Spread) für die Option, das Analogon zur Versicherungsprämie Im Falle des Katastropheneintritts stellt der Emittent die Zins oder Tilgungszahlung ganz oder teilweise ein, je nach Tranchierung des Bonds Folie 26

27 Katastrophenanleihe Grundprinzip Vertragsabschluss: Versicherungs -nehmer Vers. prämie Deckung Special Purpose Vehicle Coupon Einmalige Kapitalzahlung Investoren Schadeneintritt: Versicherungs -nehmer Vers. prämie Schadenzahlung Vgl. Credit Linked Notes Special Purpose Vehicle Reduzierte Kapitalrückzahlung bei Laufzeitende (ev. variable Laufzeit) Investoren Folie 27

28 Beispiel USAA Cat Bond Erste grosse Verbriefung 1997, 1 Jahr LZ, mehrfach erneuert Vorlage für mehrere Deals in der Folgezeit Residential Re Ltd. als Special Purpose Reinsurance Soll für USAA grosse Hurricane-Schäden abdecken $ 400 Mio. Versicherungsdeckung von $ 500 Mio. für Schäden aus einem Hurricane über $ 1 Mia. $ 477 Mio. in zwei Tranchen: A1 $ 164 Mio. zu LIBOR BP, Zins riskant, Nominal geschützt durch einen 10-jährigen Zerobond (Zeitrisiko) A2 $ 313 Mio. zu LIBOR BP, Zins und Nominal riskant 1% Wahrscheinlichkeit, dass ein Ereignis Auswirkungen auf das Nominal von A2 hat Ratings: A1 ist AAA, A2 ist BB Folie 28

29 Beispiel USAA Cat Bond Swap Counterparty USAA LIBOR - 24 bps Investment Earnings $400 Reinsurance 6% Rate on line Reg. 114 Trust $400 LIBOR Rem g Funds Residential Re Ltd $77 LIBOR maturity $313 LIBOR bps redemption $164 LIBOR bps maturity Class A2 Principal Variable Class A1 Extendible Principal Protected maturity At risk cash flow Collateral Account $77 contingent on event Defeasance Securities Counterparty All amounts in $M Quelle: Mildenhall 2002 Folie 29

30 Beispiel Golden Goal Finance Ltd: Verbriefung des Ausfallrisikos der Fussball-WM 2006 Das Ausfallrisiko wird zu Golden Goal (SPV auf Jersey, Channel Islands) transferiert FIFA bezahlt eine quartalsweise Zahlung im Voraus an Golden Goal für den Versicherungsschutz Golden Goal gibt das Risiko an Noteholder weiter und verwendet das Kapital aus den Notes zur Sicherung der Verpflichtung gegenüber den Protection Buyers Das Kapital aus den Notes wird risikolos (Repo oder Cash) angelegt Die Zinsen aus der risikolosen Anlage sowie die Zahlungen der FIFA werden für die Couponzahlungen der Notes verwendet Ausfall ist wie folgt definiert: Bis September 2007 kann kein Weltmeister bestimmt werden Folie 30

31 Beispiel Golden Goal Finance Ltd: Verbriefung des Ausfallrisikos der Fussball-WM 2006 FIFA Protection Buyers Cash Deposit at Cash Deposit Bank Custodian of Repo Securities Zins auf Cash Deposit Repo Securities Zins auf Repo Securities Quartalsweise Zahlung Golden Goal Finance Limited Versicherungsleistung Nominal aus Notes Reverse Repo Income Repo Securities Zins auf Repo Securities Reverse Repo Counterparty or Cash Deposit Bank Ausgegebene Notes (Moody's A3) Nominal Zinsen und Nominal Noteholders Folie 31

32 Marktentwicklung von CAT Bonds Folie 32

33 Probleme im Zusammenhang mit Insurance Linked Securities Asymmetrische Information Moral Hazard Modellunsicherheit und zumeist geringe Datenhistorie Preisfeststellung (Preisprozess, Unvollständige Märkte, Parameterschätzung) Illiquidität Basisrisiko Höhere Transaktionskosten von CAT Bonds Offenlegungspflichten Buchhalterische Behandlung ABER: Relative Stabilität in der Finanzkrise Folie 33

34 Risikohandel über Risk-Swaps: CATEX CATEX ist ein Internet-basierter Markt für das Risiko- Swapping Bsp.: Wind in Florida gegen Erdbeben in Kalifornien Risikoreduktion zu minimalen Kosten Keine Zessionsprämie Erwarteter Verlust und Wahrscheinlichkeitsverteilungen sind ungefähr vergleichbar Wenn kein Ereignis, kein Cashflow Reduktion der Volatilität der Schadenszahlungen bei gleichem Erwartungswert möglich Folie 34

35 Contingent Capital (CC) Contingent Capital ist einem Kreditvertrag ähnlich CC sichert dem Versicherungsnehmer das Recht zu, nach einem vertraglich vereinbarten Versicherungsereignis Fremd- oder Eigenkapital zu vorher festgelegten Konditionen aufzunehmen Ohne diesen Versicherungsschutz würden sich in der Regel die Finanzierungskonditionen nach einem Grossschaden verschlechtern und so die Kapitalaufnahme verteuern oder gar verunmöglichen Folie 35

36 Contingent Capital (CC): Arten Catastrophe Equity Puts: Recht, nach einem Schadensfall eine Kapitalerhöhung zu im voraus festgelegten Konditionen durchzuführen Contingent Surplus Notes: Recht, nach einem Schadensfall eigenkapitalersetzende Verbindlichkeiten zu im voraus festgelegten Konditionen aufzunehmen Folie 36

37 Übersicht ART Produkte Entschädigung und Finanzierung Kapazität Liquidität für Risikoträger Traditionelle (nichtproportionale) Versicherung Entschädigung des Rückversicherten gegen Verluste gross, aber immer noch ungenügend beschränkt auf Retrozessionsmarkt Contingent Capital Im Schadenfall Finanzierung zu vorher festgelegten Bedingungen; keine Entschädigung gross, aber immer noch ungenügend niedrig Securitization (OTC) Entschädigung des Käufers gegen Verluste je nach Basisrisiko grosses Potential, aber immer noch in der Startphase derzeit niedrig, Verbesserung erwartet Versicherungsderivate des CBOT Entschädigung des Käufers gegen Verluste je nach Basisrisiko grosses Potential, aber immer noch wenig genutzt derzeit niedrig Vertragsdauer 1 Jahr variabel variabel 6-12 Monate 1 Jahr Pricing individuell individuell individuell via Marktmechanism en Kosten hoch noch hohe Transaktionskosten Kreditrisiko abhängig von Solvenz des Rückversicherers Eignung für das Hedging von individuellen Portfolios (Basisrisiko) Eignung für die Homogenisierung von unausgeglichenen Risikoexposures gut, kein Basisrisiko minimal, Kapital in sicheren Wertpapieren unter Treuhänderverwahrung angelegt abhängig vom verwendeten Trigger Risktrading via CATEX Reiner Tausch von Versicherungsrisiken gering, nur indirekter Kapazitäts- erweiterungs- Effekt niedrig, steigend via Marktmechanismen variabel sinkend nur Transaktionskosten minimal, Kapital minimal, Verbindlichkeiten keines in sicheren Wertpapieren unter durch Börse Treuhänderverwahrung garantiert angelegt gut, nicht notwendigerweise ein Basisrisiko gut gut möglich, aber nicht Hauptzweck gut, bei Indexderivaten möglicherweise sehr hohes Basisrisiko nein, nur Risikoswapping Produkte des Alternativen Risiko Transfers im Vergleich zum traditionellen Versicherungsmarkt; in Anlehnung an KIELHOLZ/DURRER 1997, S. 10 und SIGMA 3/97, S. 18 gut gut Folie 37

38 Möglicher Nutzen von ART Lösungen Verbesserte Risikoallokationsmöglichkeiten innerhalb der Volkswirtschaft, Vervollständigung des Marktes Erhöhung der Marktkapazität Neue Anbieter innerhalb der oligopolistischen Struktur des Rückversicherungsmarktes Auflösen der traditionell engen Bindung zwischen Versicherer und Rückversicherer Glätten der zyklischen Rückversicherungsprämien Erhöhung der Transparenz Vermeidung von Kreditrisiken Folie 38

39 Fragen zu den Allokationseffekten von ART Welche Auswirkungen hat ART auf die Effizienz der Allokation volkswirtschaftlicher Risiken? Wirkt sich eine Vervollständigung des Marktes immer wohlfahrtssteigernd aus? Welche Auswirkungen hat ART auf die statistischen Eigenschaften der Risiken? Steigen die systematischen Risiken? Was sind die Auswirkungen auf die Bewertung der Risiken? Welche gesamtwirtschaftliche Folgerungen ergeben sich für das Risikomanagement? Wird das Finanzsystem durch ART sicherer? Welche Implikationen ergeben sich für die Eigenkapitalvorschriften der Banken? Folie 39

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