Arnulf Rainer, Rosenbett, 1988, Kaltnadelradierung, 38,5 x 29 cm, Sammlung Spängler. Spängler iqam invest Dynamic Risk Control

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1 Arnulf Rainer, Rosenbett, 1988, Kaltnadelradierung, 38,5 x 29 cm, Sammlung Spängler Spängler iqam invest Dynamic Risk Control

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3 vorwort Das rechtzeitige Erkennen und die Steuerung von Risiken spielen im Portfolio management eine wichtige Rolle. Traditionelle Risikomanagement-Systeme sind oft vergangenheitsorientiert, durch eine relativ statische Asset Allocation gekennzeichnet und Verlustpotenziale werden bei vielen Konzepten losgelöst von Ertragserwartungen betrachtet. Spängler IQAM Invest hat als Antwort auf diese Schwächen eigene Risikomanagement-Strategien entwickelt: Spängler IQAM Invest Dynamic Risk Control und Control plus sind integrierte Risiko management-strategien, welche die Defizite herkömmlicher Konzepte überwinden. Das Risikomanagement von Spängler IQAM Invest verfolgt einen breiten, quantitativen Ansatz, welcher bei der Ermittlung der Risikokennzahlen auf neueste Forschungsergebnisse zurückgreift. Die Leitkennzahl ist der Value at Risk, welcher durch Monte Carlo Simulation also einer großen Anzahl an Zufalls experimen ten und Full Valuation der vollen Evaluierung nichtlinearer Produkte ermittelt wird. Auf den folgenden Seiten finden Sie einen Überblick über die beiden eigens von Spängler IQAM Invest entwickelten Risikomanagement- Strategien und deren Vorteile. Inhalt Wertsicherungskonzepte auf dem Prüfstand Integration von Ertragsprognosen und Risikomanagement: Control Integration von taktischer Asset Allocation und Risikomanagement: Control plus Individuelle Gestaltung des Risikobudgets Praktische Umsetzung Zusammenfassung Standorte und Kontakt 3

4 Wertsicherungskonzepte auf dem Prüfstand Die Wertsicherung als Risikomanage ment- Strategie hat im Zuge der Turbulen zen der Finanzkrise 2008/2009 eindeutig an Be deu tung gewonnen. Gerade aber in herausfordernden Marktphasen, in denen Verluste überproportional groß sein können und die Korrelationen aller Assetklassen gegen eins laufen, werden die Defizite traditioneller Risikomanagement-Systeme offensichtlich: Vergangenheitsorientierte Quantifizie rung von Volatilitäten und Erträgen: Allzu oft werden historische Volatilitäten und Erträge für die Umsetzung von Wert sicherungs konzepten herangezogen. Die Ver wendung dieser historischen Werte führt allerdings zu einer Fehleinschätzung der tatsächlichen Port foliorisiken, da die Historie kein verlässlicher Indikator für die Zukunft ist. Mechanistische Risikosteuerung: Ver lust potenziale werden traditionell bei vielen Konzepten (z. B. der so genannten Constant Proportion Portfolio Insurance, kurz CPPI ) einfach losgelöst von Ertrags erwartungen betrachtet und statisch als Vielfaches einer Volatilitäts kennzahl ausgedrückt. Diese mechanistische Betrach tung der Verlustpotenziale bedeutet in Krisenzeiten eine systematische Unterschätzung der Risiken. Statische Asset Allocation: Traditionelle Kon zepte sind meist durch eine relativ stati sche Asset Allocation ge kennzeichnet. Ertragschancen und Portfoliorisiken schwanken jedoch stark im Verlauf des Konjunkturzyklus. Statische Portfoliogewichte bedeuten ein Zuviel an Risiko in Rezessionszeiten und ein Zuwenig an Renditetreibern in der Expansionsphase. Die unter den beiden ersten Punkten beschriebenen negati ven Auswirkun gen traditioneller Kon zepte werden daher gerade durch die statische Fort schrei bung der Asset Allocation noch zu sätzlich verstärkt. Spängler IQAM Invest beschäftigt sich seit geraumer Zeit genau mit diesen Herausforderungen und hat als Antwort auf die Schwächen des Industriestandards neue Risikomanagement-Strate gien entwickelt: Spängler IQAM Invest Dynamic Risk Control und Spängler IQAM Invest Dynamic Risk Control plus sind integrierte Risikomanagement-Strategien, welche die Defizite herkömmlicher Konzepte über winden. Beide Systeme werden seit 2007 in unterschiedlich ausgeformten Mandaten sehr erfolgreich eingesetzt. Defizite herkömmlicher Konzepte Vergangenheitsorientierung Mechanistische Risikosteuerung Statische Asset Allocation Spängler IQAM Invest Dynamic Risk Control ist eine umfassende Risikomanagement-Strategie, die eine vollständige Integ ration von Ertragsprogno sen und Risiko management gewährleistet. In der erwei ter ten Variante Control plus wird nach dem Grundsatz Asset Management = Risikomanagement zusätzlich eine Optimierung des Ertragspotentials mittels eines taktischen Asset Allocation Overlays umgesetzt. Beide Modelle werden auf den folgenden Seiten vorgestellt. Weiterentwicklung von Spängler IQAM Invest Prognoseorientierung Control Control plus 4

5 Integration von Ertragsprognosen und Risikomanagement: Control Traditionell werden bei der Risikoberechn ung Ertragserwartungen entweder vollständig igno riert, oder es werden historische Erträge einfach statisch fortgeschrieben. Spängler IQAM Invest Dynamic Risk Control basiert auf Risiko kenn zahlen, in die makrofundierte (also auf gesamtwirtschaftlichen Daten basierende) Ertragsprog no sen seitens Spängler IQAM Invest einfließen. Negative Er trags prognosen erhö hen die Risiko kenn zah len und führen somit zu stärkeren Absicherungsmaßnahmen. Positive Ertrags er war tungen reduzieren die Risikokennzahlen und führen daher zu einer Reduktion oder einem vollständigen Auflösen der Absicherungs positionen. Damit wird das Downside-Risiko für die Portfolioperformance begrenzt und gleichzeitig das Aufwärtspotential gesichert. Die Umsetzung der dynamischen Risikosteuerung in Spängler IQAM Invest Dynamic Risk Control erfolgt in zwei Modulen: Prognose Im ersten Modul projiziert Spängler IQAM Invest Dynamic Risk Control das Portfolio auf ein Set von Risikofaktoren (z. B. Aktienrenditen, Zinskurven und Wechsel kurse), die sich durch Derivate (wie Optionen und Futures) effizient und kostengünstig absichern lassen. In einem repräsentativen gemischten Portfolio verwendet Spängler IQAM Invest Dynamic Risk Control ca. 600 Risikofaktoren. Für diese Risiko fak toren werden konkrete Ertragsprog nosen sowie die Berechnung der Volatilitäten und Korrelationen durchgeführt. Die verwendeten Progno sen basieren auf von Spängler IQAM Invest intern ent wickel ten eigenen makrofundierten Model len, die sich u. a. durch hohe Transparenz und Nachvollziehbarkeit aus zeichnen. Dazu werden neueste, empirisch abgesicherte Ergeb nisse aus der akademischen Forschung nach intensiven Tests praktisch umgesetzt. Steuerung Im zweiten Modul wird der Value at Risk (VaR) unter Verwendung der Ertragsprognosen ermittelt. Der VaR charakterisiert dabei jenen Maximalverlust, der mit einer definierten Wahrscheinlichkeit nicht überschritten wird. Dessen Berechnung geschieht mittels so genannter Monte Carlo Simulationen (also einer großen Anzahl an Zufallsexperimenten) sowie Full Valuation zur vollständigen Erfassung der nichtlinearen Eigenschaften aller Portfoliobausteine und des jeweiligen Diversifikationspotenzials. Je nach Bedarf erfolgt eine optimierte Steuerung der Absicherungspositionen durch den Einsatz des inkrementellen Value at Risk, der Aufschluss darüber gibt, in welchem Ausmaß eine isolierte Änderung einer bestimmten Portfolio position das Gesamtrisiko steigert oder mindert. Auf dessen Basis werden also jene Absicherungsinstrumente gewählt, welche das Portfoliorisiko am deutlichsten reduzieren. Dies soll eine möglichst kostenminimale Absicherung bewirken. Control: Prognoseorientiertes Risikomanagement Prognose p Makrofundierte Prognose von Aktienrenditen, Wechselkursen und Zinskurven p Prognose der Volatilitäten und Korrelationen der Risikofaktoren Steuerung p VaR-Berechnung p Dynamische Absicherung nach Risikobudget 5

6 Integration von taktischer Asset Allocation und Risikomanagement: spängler IQAM invest Dynamic Risk Control plus Ein umfassendes Zusammenspiel von prognoseorientiertem Risikomanagement und Asset Management bietet Control plus. Neben dem vorausblicken den Risiko management setzt Spängler IQAM Invest hier ein taktisches Asset Allocation Overlay ein, wel ches die Risiko-/Ertragseigenschaften des Port folios optimiert. Dadurch erfolgt eine Ad jus tierung der Portfolioallokationen, die deutlich von den strategischen Gewichten ab weichen kann. So sollen einerseits die nega tiven Auswirkungen einer zu statischen Asset Allocation reduziert und andererseits das Ertragspotenzial optimiert werden. Prognose und Steuerung Prognose und Steuerung erfolgen dabei ana log dem Modell Spängler IQAM Invest Dynamic Risk Control. Im ersten Modul werden für die Risiko fak toren makrofundierte Prognosen sowie die Berechnung der Volatilitäten und Kor relatio nen durchgeführt. Die Risiko steuerung auf täglicher Basis begrenzt das Portfoliorisiko im Rahmen des verfügbaren Risikobudgets. Dies geschieht mittels so genannter Monte Carlo Simulationen und Full Valuation. Anhand des inkrementellen Value at Risk werden dann jene Absiche rungs instrumente herangezogen, die das Portfoliorisiko am effektivsten reduzieren. Optimierung Optimierte taktische Port foliogewichte, die deutlich von den langfristigen strategischen Gewichten abweichen können, sorgen für eine effiziente Allokation des Risikobudgets. Die Overlay-Struktur synchronisiert die Nutzung von Ertragschancen eines Portfolios mit der Risikobudgetierung und führt damit zu einem nahtlosen Gesamtprozess, der in schlechten Marktphasen deutlich geringere Wertsicherungs kosten verursacht. In guten Zeiten sorgt dieser Prozess für eine deutlich höhere Ertrags kraft. Sind die Ertrags prognosen optimistisch, wird somit (immer im Rahmen des Budgets) aktiv mehr Risiko eingegangen. Andererseits bedeutet aktives taktisches Overlay-Management auch, dass das Risiko budget nicht voll ausgeschöpft wird, wenn die Ertragsaussichten weniger optimistisch sind (wie beispielsweise Ende 2007). Control plus : Die nahtlose Integration von Risikomanagement und taktischer Asset Allocation Prognose p Makrofundierte Prognose von Aktienrenditen, Wechselkursen und Zinskurven p Prognose der Volatilitäten und Korrelationen der Risikofaktoren Optimierung p Optimierung der taktischen Portfoliogewichte Steuerung p VaR-Berechnung p Dynamische Absicherung nach Risikobudget 6

7 Individuelle Gestaltung des Risikobudgets Bilanzjahr Die Spängler IQAM Invest-Prozesse erlauben es, die Bemes sung des Risikobudgets maßgeschneidert auf die Risikobereitschaft und Risikotragfähigkeit des Investors abzustimmen. Die Festlegung einer Wertsicherungsschranke und laufendes Reporting geben dem Investor jederzeit transparenten Überblick über das Verlustri siko und ermöglichen damit Planbarkeit im Jah resablauf. Grundsätzlich sind Control und Spängler IQAM Invest Dynamic Risk Control plus sehr flexibel einsetzbar und können mit verschiedenen Risikobudgets umgesetzt werden je nach Risikotole ranz des Investors. Die Definition einer Wert sicherung über das Bilanzjahr erlaubt die klare Begrenzung des Risikopotentials auf den Bilanzstichtag bezogen. Dabei wird ein Niveau definiert, unter das der Portfoliowert zum Ende des Bilanz jahres nicht fallen darf. Viele Investoren schätzen die dadurch erreichte Planbarkeit von Portfolio erträgen. Höchststandsicherung Die Wert sicherungsschranke orientiert sich in diesem Fall an historischen Port folio höchst ständen. Einmal erzielte Erträge werden mittels Wertsicherung fixiert und sind somit nicht mehr voll dem Schwankungsrisiko ausgesetzt. Unabhängig von der konkreten Ausgestaltung der Absicherungsstrategie werden Spängler IQAM Invest Dynamic Risk Control und Control plus jedenfalls aktiv, wenn das tatsächlich eingegangene Risiko nicht im Einklang mit den definierten Risikovorgaben steht. Die Nutzer dieser Strategie haben den Vorteil, dass bereits erzielte Profite abgesichert werden. VaR-Sicherung für fixen Investitionshorizont W s W t Quelle: Spängler IQAM Invest W s W t Risiko zum Zeitpunkt t t t+1 s s+1 Risiko zum Zeitpunkt t Portfoliowert Portfoliowert Wertsicherungsschranke t t+1 s s+1 Quelle: Spängler IQAM Invest Risiko zum Zeitpunkt s Wertsicherungsschranke VaR-Sicherung des historischen Höchststandes Risiko zum Zeitpunkt s Dynamisches Risikobudget Das dynamische Risikobudget entsteht aus einer Kombination der beiden bereits oben genannten Varianten ( Bilanzjahr und Höchststandsicherung ). Zu Beginn wird auch hier eine Wertsicherungsschranke definiert. Bei einer positiven Wertentwicklung wird jedoch im Gegensatz zur Höchststandsicherung die Schranke nicht eins zu eins nachgezogen, vielmehr weist der Risikopuffer eine Halbwertszeit auf. Dies bedeutet, dass anhand eines Anpassungsfaktors nur ein Teil (z. B. 5 Prozent) des neu erwirtschafteten Budgets täglich in die Wertsicherungsschranke eingerechnet wird. In steigenden Marktphasen kann somit die Ertragsdynamik besser ausgenutzt werden, in fallenden Märkten hingegen schlägt die Höchststandsicherung zur Gänze durch. VAR-Sicherung mit dynamischem Risikobudget W s W t Risiko zum Zeitpunkt t Portfoliowert Risiko zum Zeitpunkt s Wertsicherungsschranke t t+1 s s+1 Quelle: Spängler IQAM Invest 7

8 Praktische Umsetzung Im herausfordernden Jahr 2008 konnte Spängler IQAM Invest die Qualität der Dynamic Risk Control Prozesse unter Beweis stellen. Anleger, die traditionelle, an einer Vergleichs-Benchmark orientierte Mandate führen, haben in diesem Jahr je nach Aktiengewichtung eine negative Performance zwischen minus 5 und minus 20 Prozent erzielt. Statische Risikosteuerungs konzepte wie z. B. CPPI haben den Verlust naturgemäß reduzieren können. Sie haben ihre Risikobudgets meist aber schon im ersten Quartal aufgebraucht und lieferten ebenfalls eine negative Performance. Spängler IQAM Invest Dynamic RISK CONTROL plus (Echtdaten nach Kosten), Index Portfoliowert /07 12/07 04/08 08/08 12/08 04/09 08/09 12/09 04/10 08/10 Quelle: Spängler IQAM Invest Spängler IQAM Invest PKG Fonds Wertsicherungsschranke BM 60% JPM Bond/40% MSCI World Die Grafik oben zeigt, dass aktive Balanced-Mandate von Spängler IQAM Invest mit Spängler IQAM Invest Dynamic Risk Control auch in schwierigen Phasen eine erfreuliche Performance erzielen. Volumensgewichtet haben gemischte Port folios, die von Spängler IQAM Invest nach diesem Ansatz verwaltet werden, nach Kosten im Jahr 2008 eine Performance von +0,75 Prozent erreicht. Die hellgrüne Linie zeigt die Wert ent wicklung des erwähnten Spängler IQAM Invest- Portfolios, die rote jene der gewählten Benchmark. Die gelben Linien stellen die so genannten Risiko-Schein werfer dar: Je positiver die Prognose, desto weniger restriktiv ist das Risikomanagement und desto mehr Risiko wird genommen, d.h. desto größer ist der Scheinwerfer. Sinken die Er wartungen, so wird verstärkt Risiko aus dem Portofolio genommen der Schein werfer wird schmäler, die mögliche Schwan kungs breite geringer, die Performancekurve ruhiger. Die Grafik unten zeigt, dass bei einer statischen Ab sicherung wie dem CPPI-Modell zwar das Ver lustrisiko abgefedert werden kann, dies aber meist zu spät stattfindet. Nachdem dieses Risikomodell vergangenheitsgetrieben ist und dementsprechend keine Prog nose in die Berechnungen Eingang findet, können die Chancen einer Aufwärts be we gung nur mehr sehr eingeschränkt wahr genommen werden. CPPI-ABSicherung NACH value AT RISK Balanced Portfolio mit Risikomanagement (Simulation), Index Portfoliowert CPPI-Portfoliosimulation Wertsicherungsschranke BM 60% JPM Bond/40% MSCI World 85 08/07 12/07 04/08 08/08 12/08 04/09 08/09 12/09 04/10 08/10 8 Quelle: Spängler IQAM Invest

9 Spängler IQAM Invest Dynamic RISK CONTROL plus VERSUS CPPI-Strategie, Index Portfoliowert , , /07 12/07 04/08 08/08 12/08 04/09 08/09 12/09 04/10 08/10 Quelle: Spängler IQAM Invest Spängler IQAM Invest PKG Fonds mit Wertsicherung CPPI-Portfoliosimulation Die obere Grafik zeigt den Vergleich von Control plus mit einer klassischen CPPI- Strategie. zusammenfassung Wertsicherungsstragien werden im Zuge der turbulenten Marktentwicklungen weiter an Bedeutung gewinnen. Dabei sind intelligente Lösungen gefragt, die einerseits das Risiko möglichst kostengünstig reduzieren, andererseits aber auch Spielraum für aktives Management und damit für optimierte Ertragserwartungen schaffen. Control und Spängler IQAM Invest Dynamic Risk Control plus erfüllen diese An forderungen in idealer Weise. Sie sind umfassende Risikomanagement- Strategien, die eine vollständige Integration von Ertrags prog nosen und Risikomanagement garantieren bzw. darüber hinaus zusätzlich eine Optimierung des Ertrags poten tials mittels eines taktischen Asset Allocation Overlays ermöglichen. Gerade in der schwierigen Markt phase 2008/2009 konnte Spängler IQAM Invest bzw. das von Spängler IQAM Invest entwickelte Risikomanage ment- System die in diesem Bereich vorhandene Kompetenz unter Beweis stellen. 9

10 Standorte und Kontakt Carl Spängler Kapitalanlagegesellschaft m.b.h. Franz-Josef-Straße 22 A-5020 Salzburg T F fonds@spaengler-iqam.at Carl Spängler Kapitalanlagegesellschaft m.b.h. Wollzeile A-1010 Wien T F fonds@spaengler-iqam.at Institut für Quantitatives Asset Management GmbH Wollzeile A-1010 Wien T F office@spaengler-iqam.at Disclaimer Diese Broschüre wurde ausschließlich für den persönlichen Gebrauch und nur zu Infor mationszwecken erstellt. Jede Form der Veröffentli chung, Ver vielfältigung oder Weitergabe des Inhalts durch nicht vorgesehene Adres saten ist unzulässig. Das Doku ment wurde nicht mit der Absicht erarbeitet, einen rechtlichen oder steuerlichen Rat zu erteilen. Die Daten, auf die sich die Broschüre stützt, wurden aus als zuverlässig erachteten Quellen übernommen. Die Daten wurden aber nicht von einer unabhängigen Stelle verifiziert, sodass für die Voll ständigkeit und Richtigkeit derselben nicht garantiert werden kann, obwohl die Daten für zutreffend und nicht irreführend gehalten werden. Die enthaltenen Angaben dienen aus schließlich der Information und stellen keine Empfehlung zum Kauf oder Verkauf von Finanzinstrumenten dar. Diese Broschüre ist keine Finanzanalyse und unterliegt daher weder den gesetz lichen Anforderungen zur Gewähr leistung der Unvoreingenom menheit von Finanzanalysen noch dem Verbot des Handels vor der Veröffent lichung von Finanzanalysen. Die in der Broschüre dargebrachten Investitionsmöglichkeiten eignen sich ggf. nicht für alle Inves toren. Ein An le ger muss seine Investitionsentscheidung daher auf seine individuellen Inves titionsziele sowie seine finanzielle Situation abstimmen und je nach persönlichem Ermessen eine unabhängige Finanzberatung in Anspruch nehmen. Performance-Ergebnisse der Ver gan genheit lassen keine Rückschlüsse auf die zukünftige Entwicklung eines Finanz in strumentes zu. Der Wert eines Finanz instruments ist Schwankungen unter worfen und kann sowohl steigen als auch fallen. Bei Finanzinstrumenten, die in Fremd währung denominiert sind, können Veränderungen der Währung eine negative Auswirkung auf die Rendite haben. Die geäußerten Meinungen geben die derzeit aktuelle Einschätzung wieder, die sich auch ohne vorherige Bekannt machung ändern kann. Diese Broschüre wurde nach bestem Wissen und Gewissen erstellt, etwaige Fehler und Irrtümer bleiben vorbehalten. 10

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12 MARKETINGMITTEILUNG GESTALTUNG: ERGOTT VISUAL COMMUNICATION Medieninhaber und Herausgeber: Carl Spängler Kapitalanlagegesellschaft m.b.h. Franz-Josef-Straße 22 A-5020 Salzburg T F fonds@spaengler-iqam.at Institut für Quantitatives Asset Management GmbH Wollzeile A-1010 Wien T F office@spaengler-iqam.at