Dexia Dynamix. FCP de droit luxembourgeois Mutual Fund under Luxembourg Law FCP luxemburgischen Rechts GBF naar Luxemburgs recht

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1 FCP de droit luxembourgeois Mutual Fund under Luxembourg Law FCP luxemburgischen Rechts GBF naar Luxemburgs recht Rapport annuel révisé au 31 mars 211 Audited annual report as at March 31, 211 Geprüfter Jahresbericht zum 31. März 211 Gereviseerd jaarverslag op 31 maart 211

2 FCP de droit luxembourgeois Mutual Fund under Luxembourg Law FCP luxemburgischen Rechts GBF naar Luxemburgs recht Rapport annuel révisé pour l'exercice du 1er avril 21 au 31 mars 211 Audited annual report for the year from April 1, 21 to March 31, 211 Geprüfter Jahresbericht für das Geschäftsjahr vom 1. April 21 bis zum 31. März 211 Gereviseerd jaarverslag voor het boekjaar van 1 april 21 tot 31 maart 211 Für die folgenden Teilfonds ist keine Anzeige nach 132 Investmentgesetz erstattet worden und Anteile dieser Teilfonds dürfen nicht an Anleger in der Bundesrepublik Deutschland öffentlich vertrieben werden: - Dexia Dynamix 93 - Dexia Dynamix Sustainable 96 - Dexia Dynamix Low - Dexia Dynamix Medium Aucune souscription ne peut être reçue sur la base des rapports annuels. Les souscriptions ne sont valables que si elles sont reçues sur la base du prospectus d'émission accompagné du dernier rapport annuel et, après sa parution, du dernier rapport semestriel. - No subscription can be accepted on the basis of the financial reports. Subscriptions are only valid if they are made on the basis of the prospectus accompanied by the latest annual report and the latest semiannual report, if published thereafter. - Zeichnungen können nicht auf der Grundlage des Jahresberichts angenommen werden. Zeichnungen sind nur dann gültig, wenn sie auf der Grundlage des Verkaufsprospektes zusammen mit dem aktuellsten Jahresbericht und dem aktuellsten Halbjahresbericht nach dessen Veröffentlichung angenommen werden. - Er kan geen inschrijving aanvaard worden op basis van financiële verslagen. Inschrijvingen zijn uitsluitend geldig op basis van het uitgifteprospectus, die slechts waardevol is indien hij vergezeld is van het laatst beschikbaar jaarverslag alsook van het laatste halfjaarverslag indien dit recenter is dan het laatste jaarverslag.

3 Administration du Fonds Management and Administration Société de Gestion : Dénomination, siège social Dexia Asset Management 136, route d Arlon, L-115 Luxembourg Conseil d'administration : Président Stefaan DECRAENE, Membre du Comité de Direction de Dexia S.A. et Président du Comité de Direction de Dexia Banque Belgique S.A. Administrateur délégué Jean-Yves MALDAGUE, Président du Comité de Direction de Dexia Asset Management Luxembourg S.A. Administrateurs Naïm ABOU JAOUDE, Président du Comité Exécutif du groupe Dexia Asset Management Xavier ROJO, (jusqu au 3 novembre 21) Directeur de l Innovation et de l Ingénierie Financière du groupe Dexia au sein de la Direction Générale Public Finance An Other Look To Efficiency Sprl («OL2EF»), (depuis le 15 février 211) représentée par Olivier LEFEBVRE Christophe BURM, Directeur Marketing Private Personal & Retail Banking de Dexia Banque Belgique S.A. Thierry DELROISSE, Membre du Comité de Direction de Dexia Banque Internationale à Luxembourg S.A. Pierre MALEVEZ, Membre du Comité de Direction de Dexia Banque Internationale à Luxembourg S.A. Philippe RUCHETON, CFO et Membre du Comité de Direction de Dexia S.A. Management Company: Name, registered office Dexia Asset Management 136, route d Arlon, L-115 Luxembourg Board of Directors: Chairman Stefaan DECRAENE, Member of the Management Board of Dexia S.A. and Chairman of the Management Board of Dexia Bank Belgique S.A. Managing director Jean-Yves MALDAGUE, Chairman of the Management Board of Dexia Asset Management Luxembourg S.A. Directors Naïm ABOU JAOUDE, Chairman of the Executive Committee of Dexia Asset Management group Xavier ROJO, (until November 3, 21) Director of Innovation and Financial Engineering of Dexia group within the Public Finance General Management An Other Look To Efficiency Sprl («OL2EF»), (since February 15, 211) Represented by Olivier LEFEBVRE Christophe BURM, Director Marketing Private Personal & Retail Banking of Dexia Bank Belgique S.A. Thierry DELROISSE, Member of the Management Board of Dexia Banque Internationale à Luxembourg S.A. Pierre MALEVEZ, Member of the Management Board of Dexia Banque Internationale à Luxembourg S.A. Philippe RUCHETON, CFO and Member of the Management Board of Dexia S.A. 3

4 Management und Verwaltung Fondsbeheer Verwaltungsgesellschaft: Sitz der Verwaltungsgesellschaft Dexia Asset Management 136, route d Arlon, L-115 Luxemburg Verwaltungsrat: Vorsitzender Stefaan DECRAENE, Member of the Management Board of Dexia S.A. and Chairman of the Management Board of Dexia Bank Belgique S.A. Geschäftsführer Jean-Yves MALDAGUE, Chairman of the Management Board of Dexia Asset Management Luxembourg S.A. Mitglieder Naïm ABOU JAOUDE, Chairman of the Executive Board of Dexia Asset Management group Xavier ROJO, (bis zum 3. November 21) Director of Innovation and Financial Engineering of Dexia group within the Public Finance General Management An Other Look To Efficiency Sprl ( OL2EF"), (seit dem 15. Februar, 211) Vertreten durch Olivier LEFEBVRE Christophe BURM, Director Marketing Private Personal & Retail Banking of Dexia Bank Belgique S.A. Thierry DELROISSE, Member of the Management Board of Dexia Banque Internationale à Luxembourg S.A. Pierre MALEVEZ, Member of the Management Board of Dexia Banque Internationale à Luxembourg S.A. Philippe RUCHETON, CFO and Member of the Management Board of Dexia S.A. Beheermaatschappij: Benaming, maatschappelijke zetel Dexia Asset Management 136, route d Arlon, L-115 Luxemburg Raad van Bestuur: Voorzitter Stefaan DECRAENE, Member of the Management Board of Dexia N.V. and Chairman of the Management Board of Dexia Bank België N.V. Gedelegeerd bestuurder Jean-Yves MALDAGUE, Chairman of the Management Board of Dexia Asset Management Luxembourg S.A. Bestuurders Naïm ABOU JAOUDE, Chairman of the Executive Committee of Dexia Asset Management group Xavier ROJO, (tot 3 november 21) Director of Innovation and Financial Engineering of Dexia group within the Public Finance General Management An Other Look To Efficiency Sprl ( OL2EF ), (sinds 15 februari, 211) Vertegenwoordigd door Olivier LEFEBVRE Christophe BURM, Director Marketing Private Personal & Retail Banking of Dexia Bank België N.V. Thierry DELROISSE, Member of the Management Board of Dexia Banque Internationale à Luxembourg S.A. Pierre MALEVEZ, Member of the Management Board of Dexia Banque Internationale à Luxembourg S.A. Philippe RUCHETON, CFO and Member of the Management Board of Dexia N.V. 4

5 Administration du Fonds (suite) L implémentation de la fonction de Gestion de Portefeuille est déléguée à : Dexia Asset Management 11, Place Rogier, B-121 Bruxelles La fonction d Agent Administratif est déléguée à : RBC Dexia Investor Services Bank S.A. 14, Porte de France, L-436 Esch-sur-Alzette Les fonctions d Agent de Transfert (en ce compris les activités de Teneur de Registre) sont déléguées à : RBC Dexia Investor Services Bank S.A. 14, Porte de France, L-436 Esch-sur-Alzette Banque Dépositaire et Agent Payeur RBC Dexia Investor Services Bank S.A. 14, Porte de France, L-436 Esch-sur-Alzette Auditeur PricewaterhouseCoopers S.à r.l. 4, Route d'esch, L-1471 Luxembourg Agent payeur et agent d information pour Dexia Dynamix Global 93 - en Allemagne Marcard, Stein & Co. AG Ballindam 36, D-295 Hambourg Management and Administration (continued) Implementation of the Portfolio Management activity is delegated to: Dexia Asset Management 11, Place Rogier, B-121 Brussels The Administrative Agent function is delegated to: RBC Dexia Investor Services Bank S.A. 14, Porte de France, L-436 Esch-sur-Alzette The Transfer Agent functions (including the Register Holding activities) are delegated to: RBC Dexia Investor Services Bank S.A. 14, Porte de France, L-436 Esch-sur-Alzette Custodian Bank and Paying Agent RBC Dexia Investor Services Bank S.A. 14, Porte de France, L-436 Esch-sur-Alzette Auditor PricewaterhouseCoopers S.à r.l. 4, Route d'esch, L-1471 Luxembourg Paying and information agent for Dexia Dynamix Global 93 - in Germany Marcard, Stein & Co. AG Ballindam 36, D-295 Hambourg 5

6 Management und Verwaltung (Fortsetzung) Die Implementierung des Portfoliomanagements ist delegiert an: Fondsbeheer (vervolg) De uitvoering van het Portefeuillebeheer is gedelegeerd aan: Dexia Asset Management 11, Place Rogier, B-121 Brüssel Die Funktion der Verwaltungsstelle ist delegiert an: RBC Dexia Investor Services Bank S.A. 14, Porte de France, L-436 Esch-sur-Alzette Die Funktionen der Transferstelle (die die Tätigkeit als Registerführer einschließt) sind delegiert an: RBC Dexia Investor Services Bank S.A. 14, Porte de France, L-436 Esch-sur-Alzette Depotbank und Zahlstelle RBC Dexia Investor Services Bank S.A. 14, Porte de France, L-436 Esch-sur-Alzette Abschlussprüfer PricewaterhouseCoopers S.à r.l. 4, Route d'esch, L-1471 Luxemburg Zahlstelle und Informationsstelle für Dexia Dynamix Global 93 - in Deutschland Marcard, Stein & Co. AG Ballindam 36, D-295 Hamburg Dexia Asset Management Rogierplein, 11, B-121 Brussel De functie van Administratief Agent is gedelegeerd aan: RBC Dexia Investor Services Bank S.A. 14, Porte de France, L-436 Esch-sur-Alzette De functies van Transferagent (waaronder de activiteiten van Registerhouder) zijn gedelegeerd aan: RBC Dexia Investor Services Bank S.A. 14, Porte de France, L-436 Esch-sur-Alzette Depothoudende Bank en Betaalagent RBC Dexia Investor Services Bank S.A. 14, Porte de France, L-436 Esch-sur-Alzette Bedrijfsrevisor PricewaterhouseCoopers S.à r.l. 4, Route d'esch, L-1471 Luxemburg Betaalagent en inlichtingendienst voor Dexia Dynamix Global 93 - in Duitsland Marcard, Stein & Co. AG Ballindam 36, D-295 Hamburg 6

7 Détails sur le Fonds La valeur nette d inventaire par part de chaque compartiment de Dexia Dynamix (le «Fonds») est déterminée chaque jour ouvrable bancaire («jour d évaluation») à Luxembourg, sous la responsabilité du Conseil d Administration de la Société de Gestion du Fonds. Details about the Fund The net asset value per unit of each sub-fund of Dexia Dynamix ( the Fund ) is determined each bank working day ( valuation day ) in Luxembourg, under the supervision of the Board of Directors of the Fund s Management Company. La valeur nette d inventaire par part de chaque compartiment, les prix d émission, de rachat et de conversion sont rendus publics chaque jour d évaluation au siège social de la Société de Gestion et de la Banque Dépositaire, ainsi qu auprès des organismes chargés du service financier dans les pays où le Fonds est commercialisé. The net asset value per unit of each sub-fund and the issue, redemption and conversion prices are made public each valuation day at the registered offices of the Management Company and the Custodian Bank, as well as the organisations responsible for financial services in the countries in which the Fund is marketed. Les avis financiers sont publiés dans les pays où le Fonds est commercialisé et pour ce qui concerne le Grand-Duché de Luxembourg, dans le «Luxemburger Wort». Financial notices shall be published in the countries in which the Fund is distributed and, as regards the Grand-Duchy of Luxembourg, in the Luxemburger Wort. L exercice social commence le 1 er l année suivante. avril et se termine le 31 mars de The accounting year begins on April 1 st, and ends on March 31, of the following year. La Société de Gestion publie annuellement un rapport détaillé sur l activité du Fonds et la gestion de ses avoirs comprenant l état des actifs nets, l état des variations des actifs nets, la composition détaillée du portefeuille-titres et le rapport d audit. The Management Company publishes each year a detailed report on the activity of the Fund and the management of its assets, comprising the statements of net assets, the statements of changes in net assets, details of the composition of the investment portfolio and the Audit Report. En outre, elle procède à la publication d un rapport semestriel comprenant notamment, en ce qui concerne chaque compartiment, la composition du portefeuille-titres, le nombre de parts en circulation et le nombre de parts émises et rachetées depuis la dernière publication. Les rapports annuels et semestriels ainsi que les prospectus simplifiés et complets et le règlement de gestion sont disponibles, gratuitement et sur simple demande, au siège de la Société de Gestion. In addition, it publishes a semi-annual report, detailing, with regard to each sub-fund, the composition of the portfolio, the number of outstanding units and the number of units issued and redeemed since the previous publication. Annual reports and semi-annual reports, as well as the simplified and full prospectus and the management regulations are available free of charge upon request from the registered office of the Management Company. Une liste des modifications apportées au portefeuille-titres est disponible, gratuitement et sur simple demande, au siège de la Société_de_Gestion. Informations pour les investisseurs en Allemagne Pour les compartiments suivants, aucune annonce n a été formulée concernant le paragraphe 132 de la loi d investissement et les parts du compartiment ne doivent pas être distribuées aux investisseurs en Allemagne : - Dexia Dynamix 93 ; - Dexia Dynamix Sustainable 96 ; - Dexia Dynamix Low ; - Dexia Dynamix Medium. Le prospectus de vente détaillé et le prospectus simplifié, les conditions du contrat, les rapports annuels et les rapports semestriels - chacun sous forme imprimée - ainsi que la valeur nette d inventaire par part et les prix d émission, de rachat sont disponibles sans frais auprès du bureau de l agent payeur et agent d information en Allemagne. A list of changes made to the securities portfolio can be obtained free of charge and upon request from the registered office of the Management Company. Information for Investors in Germany For the following sub-funds, no advertisement was formulated concerning paragraph 132 of the law of investment and the units of the sub-fund should not be distributed to the investors in Germany: - Dexia Dynamix 93; - Dexia Dynamix Sustainable 96; - Dexia Dynamix Low; - Dexia Dynamix Medium. The detailed sales prospectus and the simplified prospectus, the terms of contract, annual reports and semi-annual reports - each in hard copy - as well as the net asset value per unit and the issue, redemption may be obtained free of charge from the German paying and information agent s office. 7

8 Angaben zum Fonds Für sämtliche Teilfonds des Dexia Dynamix ( der Fonds ) wird an jedem Bankgeschäftstag ( Bewertungstag ) in Luxemburg der Nettoinventarwert pro Anteil bestimmt. Für die Bestimmung des Nettoinventarwerts ist der Verwaltungsrat der Fondsverwaltungsgesellschaft verantwortlich. Die Nettoinventarwerte jedes Teilfonds und die Ausgabe- und Rücknahmepreise werden bewertungstäglich am Sitz der Verwaltungsgesellschaft, bei der Depotbank sowie den als Zahlstelle fungierenden Finanzinstituten der Länder, in denen der Fonds vertrieben wird, veröffentlicht. Die Finanzmitteilungen werden in den Ländern, in denen der Fonds vertrieben wird veröffentlicht; im Großherzogtum Luxemburg im Luxemburger Wort. Das Geschäftsjahr beginnt am 1. April des Jahres und endet am 31. März des darauffolgenden Jahres. Die Verwaltungsgesellschaft veröffentlicht jedes Jahr einen detaillierten Jahresbericht über die Geschäftstätigkeit des Fonds, welcher die Nettovermögensaufstellung, die Veränderung des Nettovermögens, den Wertpapierbestand des Fondsvermögens sowie der Prüfungsvermerk enthält. Darüber hinaus wird ein Halbjahresbericht des Fonds veröffentlicht, der die Zusammensetzung des Fondsvermögens, die Anzahl der umlaufenden Anteile und die Anzahl der seit dem letzten Bericht ausgegebenen und zurückgenommenen Anteile umfaßt. Die Jahres- und Halbjahresberichte des Fonds, der vereinfachte und der ausführliche Verkaufsprospekt und die Vertragsbedingungen sind kostenlos in Papierform am Sitz der Verwaltungsgesellschaft erhältlich. Eine Liste der Veränderungen im Wertpapierbestand ist auf Anfrage am Sitz der Verwaltungsgesellschaft erhältlich. Informationen für Anleger in Deutschland Für die folgenden Teilfonds ist keine Anzeige nach 132 Investmentgesetz erstattet worden und Anteile dieser Teilfonds dürfen nicht an Anleger in Deutschland öffentlich vertrieben werden: - Dexia Dynamix 93; - Dexia Dynamix Sustainable 96; - Dexia Dynamix Low; - Dexia Dynamix Medium. Der ausführliche und der vereinfachte Verkaufsprospekt, die Vertragsbedingungen, die Jahresberichte und Halbjahresberichte - jeweils in Papierform - sowie der Nettoinventarwert pro Anteil und die Ausgabe- und Rücknahmepreise stehen bei der deutschen Zahl- und Informationsstelle zur Verfügung und sind dort kostenlos erhältlich. Details in verband met het Fonds De netto-inventariswaarde per deelbewijs van elk compartiment van Dexia Dynamix ( het Fonds ) wordt op elke bankwerkdag ( waarderingsdag ) in Luxemburg bepaald, onder de verantwoordelijkheid van de Raad van Bestuur van de Beheermaatschappij van het Fonds. De netto-inventariswaarde per deelbewijs van elk compartiment, de uitgifteprijs, de terugkoopprijs en de omzettingsprijs worden op elke waarderingsdag op de maatschappelijke zetel van de Beheermaatschappij en van de Depothoudende Bank bekend gemaakt evenals bij de instellingen die verantwoordelijk zijn voor de financiële dienstverlening in de landen waar het Fonds wordt gecommercialiseerd. De financiële berichten worden gepubliceerd in de landen waar het Fonds wordt gecommercialiseerd; wat het Groothertogdom Luxemburg betreft, zullen die in de Luxemburger Wort worden gepubliceerd. Het boekjaar begint op 1 april en eindigt op 31 maart van het volgende jaar. De Beheermaatschappij publiceert jaarlijks een gedetailleerd verslag over de activiteiten van het Fonds en over het beheer van het vermogen van het Fonds; dat verslag bevat de staat van de netto-activa, de staat van de wijzigingen in de netto-activa, de gedetailleerde samenstelling van de effectenportefeuille en het verslag van de bedrijfsrevisor. Bovendien publiceert het Fonds een halfjaarverslag dat het volgende zal bevatten, voor elk compartiment, de samenstelling van de portefeuille, het aantal deelbewijzen in omloop en het aantal deelbewijzen dat sedert de laatste publicatie werd uitgegeven en teruggekocht. De jaar- en halfjaarverslagen van het Fonds, evenals de vereenvoudigde en uitvoerige verkoopprospectus en het beheerreglement zijn kostenloos in papiervorm bij de maatschappelijke zetel van de Beheermaatschappij te verkrijgen. Op eenvoudig verzoek kan men een kosteloos overzicht van de portefeuillewijzigingen opvragen op de maatschappelijke zetel van de_beheermaatschappij. Inlichtingen voor beleggers in Duitsland Voor de volgende compartimenten werd geen enkele aankondiging geuit betreffende paragraaf 132 van de investeringswet en de aandelen van het compartiment mogen bijgevolg niet verdeeld worden onder de investeerders van Duitsland: - Dexia Dynamix 93; - Dexia Dynamix Sustainable 96; - Dexia Dynamix Low; - Dexia Dynamix Medium. De uitvoerige en de vereenvoudigde verkoopprospectus, de voorwaarden van het contract, de jaarverslagen en halfjaarverslagen - telkens op papier - alsook de netto-inventariswaarde per aandeel en de uitgifte en inkoop zijn kosteloos verkrijgbaar bij het Duitse betaal- en informatiekantoor. Eine Liste der Veränderungen im Wertpapierbestand des Dexia Dynamix Global 93 ist auch bei der deutschen Zahl- und Informationsstelle kostenlos erhältlich. Deutsche Zahl- und Informationsstelle: Marcard, Stein & Co. AG Ballindam 36, D-295 Hamburg 8

9 Détails sur le Fonds (suite) Directive sur la fiscalité de l épargne La loi du 21 juin 25 (la «Loi») a intégré la Directive 23/48/CE du Conseil en matière de fiscalité des revenus de l épargne sous forme de paiements d intérêts (la «Directive sur la fiscalité de l épargne») à la législation luxembourgeoise. La Directive sur la fiscalité de l épargne s applique aux revenus de l épargne sous forme de paiements d intérêts sur des créances (les «revenus imposables») effectués dans un état membre de l Union Européenne (un «Etat membre») en faveur de personnes physiques (les «bénéficiaires effectifs») ayant leur résidence dans un autre État membre. Conformément à la Directive, les États membres sont tenus de fournir aux autorités fiscales de l État membre du bénéficiaire effectif des informations sur les paiements de revenus imposables effectués et l identité des bénéficiaires effectifs concernés (l «échange d informations»). L Autriche et le Luxembourg ont préféré opter pour le prélèvement d une retenue à la source sur les revenus imposables pendant une période de transition. D autres pays, y compris la Confédération Suisse, les territoires dépendants ou associés des États membres, la Principauté de Monaco, la Principauté du Liechtenstein, la Principauté d Andorre et la République de Saint-Marin ont également pris des mesures équivalentes à l échange d informations ou à l application d une retenue à la source. Conformément à la Loi, la retenue à la source applicable au Luxembourg est de 2 % depuis le 1 er juillet 28. Ce taux passera à 35 % à compter du 1 er juillet 211. L Article 9 de la Loi prévoit toutefois qu aucune retenue à la source ne sera prélevée si le bénéficiaire effectif autorise explicitement et par écrit l agent payeur à procéder à l échange d informations. Details about the Fund (continued) Savings Directive The law of June 21, 25 (the Law ) has implemented into Luxembourg law the Council Directive 23/48/EC on the taxation of savings income in the form of interest payments (the Savings Directive ). The Savings Directive targets payments in the form of interest payments from debt claims ( taxable income ) made in a member state of the European Union (a Member State ) to individuals ( beneficiaries ) residing in another Member State. Under the Savings Directive, Member States are required to provide the tax authorities of the beneficiary's Member State with details on payments of taxable income made and the identity of the respective beneficiaries ( exchange of information ). Austria and Luxembourg have opted instead to levy for a transitional period a withholding tax in relation to payments of taxable income. Other countries, including the Swiss Confederation, dependent or associated territories of the Member States, the Principality of Monaco, the Principality of Liechtenstein, the Principality of Andorra and the Republic of San Marino have also introduced measures equivalent to exchange of information or the application of a withholding tax. As per national law, the applicable rate of withholding tax in Luxembourg is 2% since July 1, 28. On July 1, 211 it will be 35%. Article 9 of the Law provides however that no withholding tax will be withheld if the beneficiary explicitly authorises the paying agent in writing to proceed to an exchange of information. Les dividendes distribués par le Fonds entreront dans le champ d application de la Directive sur la fiscalité de l épargne si plus de 15 % des actifs du portefeuille concerné sont investis en créances (telles que définies par la Loi). Le produit des rachats réalisés par les actionnaires lors de la cession d actions entrera dans le champ d application de la Directive si plus de 4 % des actifs du compartiment concerné sont investis en créances. Dividends distributed by the Fund will fall into the scope of the Savings Directive if more than 15% of the relevant portfolio's assets are invested in debt claims (as defined in the Law). Redemption proceeds realised by shareholders on the disposal of shares will fall into the Scope of the Savings Directive if more than 4% of the relevant sub-fund's assets are invested in debt claims. A compter du 1 er janvier 211, le seuil au-delà duquel le produit des rachats est soumis à la directive est passé de 4 % à 25 % ce qui a pour conséquence d'une part, la mise à jour de la table de référence 67 «Tranche d'application», d'autre part, la prise en compte d'une nouvelle répartition des pourcentages d'actifs détenus en titres éligibles qui induit des mises à jour dans nos référentiels valeurs. On January 1, 211 the threshold above which the directive applies to all of an entity s income has dropped from 4% to 25%. As a result, Reference Table 67, Tranche d Application, will be updated and the percentage of qualifying assets held will be reallocated and updated accordingly in our securities lists. La Société de Gestion est autorisée à rejeter toute demande de souscription de parts si les futurs souscripteurs ne lui fournissent pas des informations complètes et suffisantes eu égard aux exigences de la Loi. The Management Company is authorized to reject any application for units if the applying investor does not provide them with complete and satisfactory information as required by the Law. 9

10 Angaben zum Fonds (Fortsetzung) Zinsbesteuerungsrichtlinie Mit dem Gesetz vom 21. Juni 25 (das Gesetz ) wurde die Richtlinie 23/48/EG des Rates im Bereich der Besteuerung von Zinserträgen (die Zinsbesteuerungsrichtlinie ) in Luxemburger Recht umgesetzt. Die Zinsbesteuerungsrichtlinie soll sicherstellen, dass Zinszahlungen aus Forderungen ( Zinserträge ) in einem Mitgliedstaat der Europäischen Union ( Mitgliedstaat ) an Privatpersonen ( wirtschaftliche Eigentümer ) mit Wohnsitz in einem anderen Mitgliedstaat effektiv besteuert werden. So sind die Mitgliedstaaten gemäß der Zinsbesteuerungsrichtlinie verpflichtet, den zuständigen Behörden im Mitgliedstaat des wirtschaftlichen Eigentümers gewisse Mindestinformationen zu den Zinserträgen sowie zur Identität des wirtschaftlichen Eigentümers mitzuteilen ( Informationsaustausch ). Eine Ausnahme bilden Österreich und Luxemburg, die für einen Übergangszeitraum Quellensteuern auf diese Zinserträge erheben werden. Auch andere Länder, darunter die Schweiz, abhängige oder assoziierte Gebiete der EU-Mitgliedstaaten, die Fürstentümer Monaco, Liechtenstein und Andorra sowie die Republik San Marino haben mit dem Informationsaustausch oder der Quellenbesteuerung vergleichbare Maßnahmen ergriffen. Wie gesetzlich vorgeschrieben, beträgt in Luxemburg seit dem 1. Juli 28 die gesetzliche Quellensteuer 2%. Zum 1. Juli 211 wird sie auf 35% angehoben. Artikel 9 des Gesetzes schreibt jedoch vor, dass keine Quellensteuer einbehalten wird, sofern der wirtschaftliche Eigentümer die Zahlstelle schriftlich ermächtigt, Informationen im Rahmen des Informationsaustauschs weiterzugeben. Die von dem Fonds ausgeschütteten Dividenden fallen unter den Anwendungsbereich der Zinsbesteuerungsrichtlinie, wenn mehr als 15% der Vermögenswerte des entsprechenden Portfolios in Forderungen (Definition siehe Gesetz) angelegt sind. Die Zinsbesteuerungsrichtlinie findet Anwendung auf Rücknahmeerlöse eines Anteilinhabers bei Rücknahme von Aktien, sofern mehr als 4% der Vermögenswerte des entsprechenden Teilfonds in Forderungen investiert sind. Mit Wirkung zum 1. Januar 211 wird die Schwelle, ab der die gesamten Einnahmen der Richtlinie unterliegt, von 4% auf 25% erhöht. Daraus ergibt sich eine Aktualisierung des Referenztableaus 67 ( Tranche d'application ) sowie eine neue Aufteilung der prozentualen Anteile zugelassener Aktiva, weshalb auch unsere Wertpapierinformationen angepasst werden müssen. Stellt der Antragsteller der Verwaltungsgesellschaft die laut Gesetz geforderten Angaben nur unvollständig und unzureichend zur Verfügung, ist die Gesellschaft berechtigt, Anträge auf Zeichnung von Anteilen zurückzuweisen. Details in verband met het Fonds (vervolg) Spaarrichtlijn De wet van 21 juni 25 (de Wet ) heeft Richtlijn 23/48/EG van de Raad betreffende belastingheffing op inkomsten uit spaargelden in de vorm van rentebetaling (de Spaarrichtlijn ) omgezet in de Luxemburgse wet. De Spaarrichtlijn heeft betrekking op betalingen in de vorm van rentebetaling afkomstig uit schuldvorderingen ( belastbare inkomsten ) die in een lidstaat van de Europese Unie (een lidstaat ) worden verricht aan natuurlijke personen ( uiteindelijk gerechtigden ) die hun woonplaats in een andere lidstaat hebben. Overeenkomstig de Spaarrichtlijn zijn lidstaten verplicht aan de belastingdiensten van de lidstaat van de uiteindelijk gerechtigde informatie te verstrekken over betalingen van belastbare inkomsten en de identiteit van de respectieve uiteindelijk gerechtigden ( uitwisseling van informatie ). Oostenrijk en Luxemburg hebben in plaats daarvan ervoor geopteerd om gedurende een overgangsperiode bronbelasting te heffen in verband met betalingen van belastbare inkomsten. Andere landen, inclusief de Zwitserse Bondsstaat, afhankelijke of geassocieerde grondgebieden van de lidstaten, het Vorstendom Monaco, het Vorstendom Liechtenstein, het Vorstendom Andorra en de Republiek San Marino, hebben ook maatregelen geïntroduceerd die gelijkstaan met de uitwisseling van informatie of de toepassing van bronbelasting. Overeenkomstig de wet bedraagt de in Luxemburg toepasbare bronbelasting nog sinds 1 juli 28 2%. Vanaf 1 juli 211 zal het de kaap van 35% bereiken. Artikel 9 van de Wet bepaalt echter dat er geen bronbelasting zal worden ingehouden indien de uiteindelijk gerechtigde de uitbetalende instantie uitdrukkelijk en schriftelijk machtigt om informatie uit te wisselen. Door het Fonds uitgekeerde dividenden vallen eveneens binnen het toepassingsgebied van de Spaarrichtlijn indien meer dan 15% van de betreffende activa van de portefeuille is belegd in schuldvorderingen (zoals in de Wet gedefinieerd). Opbrengsten uit aflossingen die door aandeelhouders worden gerealiseerd bij de vervreemding van aandelen vallen binnen het toepassingsgebied van de Spaarrichtlijn indien meer dan 4% van de activa van het betreffende compartiment is belegd in schuldvorderingen. Vanaf 1 januari 211 gaat de drempel waarboven alle inkomsten onderworpen zijn aan de richtlijn verhoogd van 4% naar 25%, wat enerzijds betekent dat de referentietabel 67 Geldende schijf wordt aangepast en anderzijds dat men rekening moet houden met een nieuwe verdeling van de percentages van activa aangehouden in effecten die in aanmerking komen, wat tot aanpassingen in ons waardenreferentiesysteem. De Beheermaatschappij mag een inschrijving op deelbewijzen weigeren als de betreffende beleggers aan het Fonds geen volledige en bevredigende informatie verstrekken zoals door de Wet voorgeschreven. 1

11 Détails sur le Fonds (suite) Directive sur la fiscalité de l épargne Details about the Fund (continued) Savings Directive Nom du compartiment Statut fiscal applicable aux rachats Statut fiscal applicable aux montants distribués Méthode utilisée pour déterminer le statut fiscal Période de validité du statut fiscal Name of the Sub-Fund Tax status applicable to redemptions Tax status applicable to distributions Method used to determine the tax status Period of validity of the tax status Dexia Dynamix Global 93 Dexia Dynamix 93 Dexia Dynamix Sustainable 96 Dexia Dynamix Low Dexia Dynamix Medium I I I I I I I I I I Asset testing Asset testing Asset testing Asset testing Asset testing 1/4/211-31/3/212 1/4/211-31/3/212 1/4/211-31/3/212 1/4/211-31/3/212 1/4/211-31/3/212 I = entre dans le champ d application de la Loi = n entre pas dans le champ d application de la Loi I = in scope of the Law = out of scope of the Law 11

12 Angaben zum Fonds (Fortsetzung) Zinsbesteuerungsrichtlinie Details in verband met het Fonds (vervolg) Spaarrichtlijn Name des Teilfonds Steuerstatus bei Rücknahme Steuerstatus bei Ausschüttung Das zur Ermittlung des Status verwendete Verfahren Dauer der Gültigkeit des Status Naam van het compartiment Dexia Dynamix Global 93 Dexia Dynamix 93 Dexia Dynamix Sustainable 96 Dexia Dynamix Low Dexia Dynamix Medium Fiscale statuut voor inkopen I I I I I Fiscale statuut voor uitkeringen I I I I I Methode gehanteerd voor het bepalen van het fiscale statuut Asset testing Asset testing Asset testing Asset testing Asset testing Geldigheidsduur van het fiscale statuut 1/4/211-31/3/212 1/4/211-31/3/212 1/4/211-31/3/212 1/4/211-31/3/212 1/4/211-31/3/212 I = innerhalb des Anwendungsbereichs des Gesetzes = außerhalb des Anwendungsbereichs des Gesetzes I = binnen het toepassingsgebied van de Wet = buiten het toepassingsgebied van de Wet 12

13 Rapport du Conseil d Administration de la Société de Gestion Environnement financier et économique Au premier trimestre 21, les éléments d une reprise plus durable de l économie américaine se mettent progressivement en place. L évolution du marché du travail devient moins défavorable à un progrès de la masse salariale (on passe d une perte mensuelle de 9. emplois au quatrième trimestre à une création de près de 8. emplois au premier). Sur le marché de l immobilier résidentiel, le renouvellement du crédit d impôt pour l achat d un logement permet un rebond des transactions. Enfin, les exportations américaines bénéficient toujours de la reprise mondiale, plus particulièrement de celle des pays émergents d Asie, ainsi que de l affaiblissement du dollar engagé depuis le printemps 29. Dans ce contexte, l investissement des entreprises progresse et la Bourse monte de près de 1 % entre janvier et avril 21. Report of the Board of Directors of the Management Company Financial and economic environment In the first quarter of 21 the factors for a more sustainable recovery of the U.S. economy were gradually emerging. The trend on the labour market was becoming less unfavourable for an increase in the wage bill (moving from 9, jobs per month being lost in the fourth quarter to nearly 8, jobs being created in the first). On the residential realestate market, the extension of the tax credit for the purchase of a home allowed the number of transactions to rebound. Finally, U.S. exports continued to benefit from the global recovery, particularly from that of the Asian emerging countries, and from the weakening of the dollar, which had begun in spring 29. In this environment business investment rose and the stock market gained almost 1% between January and April 21. Au début du deuxième trimestre, les indicateurs conjoncturels s améliorent encore et les créations d emplois s accélèrent. La bonne tenue des transactions immobilières permet d enrayer la baisse des prix des maisons. Avec les mesures de soutien fiscal, la remontée de la Bourse évite une contraction de la consommation, alors même que les ménages se désendettent. Toutefois, en mai, les développements de la crise de la dette souveraine en Europe et les signes de ralentissement en Asie, provoquent une forte chute des marchés actions. Les anticipations sur le moment où la Réserve fédérale américaine («Fed») va commencer à monter ses taux reculent et le niveau des taux à long terme baisse. At the beginning of the second quarter, the economic-activity indicators improved again and the number of jobs being created accelerated. The good performance of real-estate transactions was able to halt the decline in house prices. With the fiscal support measures, the recovery of the stock market prevented a contraction of consumption, at a time when households were reducing their debt. However, in May the developments of the sovereign debt crisis in Europe and the signs of a slowdown in Asia caused a sharp fall on equity markets. The expectations about the timing of the American Federal Reserve s ( Fed ) interest rate hikes receded and the level of long-term interest rates dropped. Au troisième trimestre, la conjoncture faiblit visiblement. La fin du soutien apporté par le cycle de stocks et le tassement de l activité dans le reste du monde notamment dans les pays émergents (l indice Purchasing Managers Index «PMI» chinois passe sous la barre des 5 au cours du mois de juillet) pèsent sur le moral des industriels : l indice PMI manufacturier américain passe de plus de 6 en avril à 55 en juillet. Si l investissement en équipement des entreprises poursuit son rebond, les ventes au détail marquent le pas (le programme de soutien à l achat d appareils ménagers est arrivé à son terme). L annonce par la Fed qu elle va réinvestir la totalité des «tombées» de son portefeuille de créances hypothécaires titrisées (Mortgage Backed Securities) en titres d État à long terme permet au taux à dix ans de baisser encore, mais n empêche pas l inquiétude sur le risque d un «double dip» de redoubler. Les premiers indicateurs d activité du quatrième trimestre sont toutefois rassurants et fin octobre la Bourse est revenue sur ses plus hauts niveaux de l année. Début novembre, le rythme des créations d emplois du secteur privé demeure néanmoins relativement bas. La Fed annonce alors un nouvel assouplissement de sa politique monétaire : elle va acheter, entre novembre 21 et juin 211, pour 6 milliards de dollars de titres de dette publique à long terme et continuera de faire tout son possible pour soutenir la demande intérieure, conformément à son double mandat. La décision ayant déjà été largement anticipée par les marchés, les taux d intérêt à 1 ans vont se tendre un peu dans les semaines qui suivent, d autant que l on reparle d un nouveau plan de stimulation budgétaire. Economic activity weakened noticeably in the third quarter. The end of the support provided by the inventory cycle and the decline in activity in the rest of the world particularly in emerging countries (the Chinese Purchasing Managers Index PMI fell below the 5 mark during the month of July) weighed on industrialists sentiment: the US PMI manufacturing index dropped from more than 6 in April to 55 in July. While investment in business equipment continued to rebound, retail sales were marking time (the support programme for the purchase of household appliances has come to an end). The announcement by the Fed that it will reinvest all of the "fallen angels" of its portfolio of mortgage-backed securities in long-term government securities allowed the 1-year rate to fall again, but did not prevent anxiety about the risk of a double dip from intensifying. The first indicators of fourth-quarter activity were reassuring, however, and in late October the stock market returned to its highest levels of the year. In early November the pace of job creation in the private sector nevertheless remained relatively low. The Fed then announced a further easing of its monetary policy: it was to buy 6 billion dollars worth of long-term public debt securities between November 21 and June 211 and was to continue to do its utmost to support domestic demand, in accordance with its dual mandate. The decision had already been widely anticipated by the markets and 1-year interest rates were to firm up a little in the weeks to come, particularly as there was again talk of a new budgetary stimulus package. 13

14 Bericht des Verwaltungsrates der Verwaltungsgesellschaft Finanzielles und wirtschaftliches Umfeld In Auftaktquartal 21 zeigten sich schrittweise Elemente einer nachhaltigeren Erholung der US-Wirtschaft. Die Entwicklung am Arbeitsmarkt verbesserte sich mit dem Anstieg des Lohn- und Gehaltsvolumens, und während im vierten Quartal 29 noch monatlich 9. Stellen abgebaut wurden, kamen im ersten Quartal 21 knapp 8. neue Arbeitsplätze dazu. Auf dem Markt für private Wohnimmobilien konnte dank der Verlängerung der Steuergutschriften für Wohnungskäufe ein wachsendes Transaktionsvolumen beobachtet werden. US-Exporte profitierten weiterhin von der weltweiten Erholung (besonders in den asiatischen Schwellenländern) sowie von dem seit Frühjahr 29 anhaltenden Rückgang des US-Dollar. Vor diesem Hintergrund wurden die Unternehmensinvestitionen ausgeweitet, und die Börse verbuchte zwischen Januar und April 21 ein Plus von fast 1%. Zu Beginn des zweiten Quartals verbesserten sich die Konjunkturindikatoren abermals, und die Schaffung neuer Arbeitsplätze beschleunigte sich. Die gute Entwicklung der Immobiliengeschäfte konnte den Rückgang der Hauspreise in Schach halten. Fiskalpolitische Maßnahmen sowie die Hausse an der Börse vermochten einen Einbruch des Konsums während des Entschuldungsprozesses der Haushalte zu verhindern. Im Mai sackten die Börsen jedoch infolge der Schuldenkrise der Eurozone sowie der Hinweise auf eine Verlangsamung in Asien deutlich ab. Der Markt verschob den Zeitpunkt, zu dem er eine Zinserhöhung der US Federal Reserve ( Fed ) erwartete, nach hinten, und die langfristigen Zinsen gingen zurück. Verslag van de Raad van Bestuur van de Beheermaatschappij Financieel en economisch klimaat In het eerste kwartaal van 21 vielen de puzzelstukken voor een duurzamere herleving van de Amerikaanse economie geleidelijk op hun plaats. De ontwikkeling van de arbeidsmarkt wordt minder ongunstig voor een stijging van de loonmassa (we gaan over van het maandelijks schrappen van 9. banen in het vierde kwartaal tot het creëeren van bijna 8. banen in het eerste). De vernieuwing van het belastingkrediet voor de aankoop van een huis op de woonhuizenmarkt baande de weg voor een opleving van de transacties. Ten slotte proifteert de Amerikaanse export nog steeds van de wereldwijde herleving, in het bijzonder van die van de groeilanden in Azië, evenals van de verzwakking van de dollar sinds de lente van 29. In die context nemen de investeringen van de ondernemingen toe en stijgt de beurs met bijna 1% tussen januari en april 21. In het begin van het tweede kwartaal blijven de conjunctuurindicatoren verbeteren en worden er steeds meer jobs gecreëerd. Door het goede niveau van de vastgoedtransacties kan de daling van de huizenprijzen worden afgeremd. De herlevende beurs vermijdt samen met de fiscale steunmaatregelen een inkrimping van het verbruik, terwijl de gezinnen uit de schuldenput klimmen. In mei lokten de ontwikkelingen van de staatsschuldencrisis in Europa en de tekenen van een vertraging in Azië echter een sterke terugval van de aandelenmarkten uit. De verwachtingen voor het moment dat de Amerikaanse centrale bank haar rentevoeten zal beginnen op te trekken, nemen af en de langetermijnrente daalt. Im dritten Quartal ließ die Konjunktur deutlich nach. Die Unterstützung durch den Lagerzyklus fiel weg, während die Wirtschaft in der übrigen Welt, vor allem in den Schwellenländern (der chinesische Einkaufsmanagerindex unterschritt im Juli die 5er-Marke), abflaute. All dies belastete die Industrie. Der US-Einkaufsmanagerindex für das Verarbeitende Gewerbe sank von über 6 Zählern im April auf 55 Zähler im Juli. Die Ausrüstungsinvestitionen der Unternehmen stiegen zwar weiter, doch der Absatz im Einzelhandel trat auf der Stelle (Ende der Abwrackprämie für Haushaltsgeräte). Die Ankündigung der Fed, sämtliche Erlöse des MBS-Portfolios in langfristige Staatsanleihen zu reinvestieren, ließ die zehnjährigen Zinssätze weiter sinken, konnte jedoch nicht die steigende Nervosität mit Blick auf ein Double Dip - Szenario verhindern. Allerdings fielen die ersten Konjunkturindikatoren im vierten Quartal dann beruhigend aus, und Ende Oktober kehrte die Börse wieder auf ihre Jahreshöchststände zurück. Die Schaffung neuer Arbeitsplätze in der Privatwirtschaft ging Anfang November jedoch relativ langsam vonstatten. Zu diesem Zeitpunkt kündigte die Federal Reserve QE2 an, eine zweite geldpolitische Lockerung: Zwischen November 21 und Juni 211 sollen langfristige Staatsanleihen im Wert von USD 6 Milliarden aufgekauft werden. Gleichzeitig wird die Fed alle Register ziehen, um im Rahmen ihres doppelten Mandats auch die Binnennachfrage zu unterstützen. Diese Entscheidung war von den Märkten bereits weitgehend antizipiert worden, und die zehnjährigen Zinssätze gaben in den folgenden Wochen etwas nach, nicht zuletzt auch, da erneut ein weiteres Konjunkturprogramm erwogen wurde. In het derde kwartaal zien we de conjunctuur duidelijk verzwakken. Het einde van de steun door de voorradencyclus en de dalende activiteit in de rest van de wereld met name in de groeilanden (de Chinese Purchasing Managers Index ("PMI") zinkt in juli onder de grens van 5) wegen door op het moreel van de industriële goederen: de Amerikaanse PMI-productie-index zakt van meer dan 6 in april naar 55 in juli. Terwijl de bedrijfsinvesteringen in uitrustingsgoederen blijven opleven, geeft de detailhandel het tempo aan (het steunprogramma voor de aankoop van huishoudtoestellen is afgelopen). Door de aankondiging van de Amerikaanse centrale bank dat ze alle uitval van haar portefeuille van door hypotecaire schulden gedekte effecten (Mortgage Backed Securities) zal herbeleggen in staatseffecten op lange termijn kan de rente op tien jaar nog verder dalen, maar dat tempert de bezorgdheid over het risico van een dubbele dip niet. De eerste activiteitenindicatoren van het vierde kwartaal zijn echter geruststellend en eind oktober keerde de beurs terug naar haar hoogste punt van het jaar. Begin november blijft het ritme waartegen de privésector nieuwe banen creëert echter relatief laag. De Amerikaanse centrale bank kondigt daarom een nieuwe versoepeling van haar monetaire beleid aan: ze zal tussen november 21 en juni 211 voor 6 miljard dollar aan staatsleningen op lange termijn kopen en zal al het mogelijke blijven doen om de binnenlandse vraag te blijven ondersteunen, overeenkomstig haar dubbele mandaat. De markten hadden die beslissing al grotendeels zien aankomen en de rentevoeten op 1 jaar zullen de komende weken enigzins verstrakken, vooral omdat men opnieuw begint te praten over een nieuw budgettair stimulatieplan. 14

15 Rapport du Conseil d Administration de la Société de Gestion (suite) Environnement financier et économique (suite) En décembre, l Administration Obama annonce avoir trouvé un compromis avec le Parti républicain : toutes les baisses d impôts de l Administration Bush sont prolongées pour deux ans et en contrepartie l allongement des indemnités de chômage se poursuit et une baisse des cotisations sociales salariales est décidée. Ce compromis couplé à des signes plus tangibles de reprise de la croissance et une politique monétaire très accommodante confortent les marchés actions sur la pérennité de la reprise en même temps qu ils font brutalement monter les taux à long terme. Estimée à 3,1 % en rythme annuel, la croissance du Produit Intérieur Brut («PIB») au quatrième trimestre 21 montre un détail assez favorable puisque la consommation a augmenté de 4 % et l investissement en équipement et en structure ont, eux, progressé au rythme de 7,7 %. Aussi symbolique soit-il, ce retour vers les niveaux d activité qui prévalaient avant la crise ne doit pas faire oublier que le redressement de l économie américaine est loin d être achevé. Le rééquilibrage des finances publiques reste lui aussi un des défis majeurs auxquels l économie américaine sera confrontée au cours des années à venir. Le pari des autorités de stimuler une nouvelle fois l activité au prix du maintien d un déficit public élevé (autour de 1 % du PIB en 211) n est pas sans risque. Il suppose notamment, pour conserver la confiance des marchés, que les autorités s engagent rapidement à prendre les mesures de rééquilibrage nécessaire une fois la croissance revenue. Le budget proposé début février esquisse les lignes de ce rééquilibrage, mais le compromis politique nécessaire à sa mise en œuvre est loin d avoir été trouvé. Dans le sillage du reste du monde, l activité a redémarré dans la zone euro au second semestre 29. Début 21, les indicateurs pointent vers une poursuite de la croissance portée par le restockage des entreprises et le redémarrage des exportations. Il devient toutefois rapidement évident que, derrière une amélioration globale, se cachent des divergences croissantes entre membres de la zone. La Grèce en particulier avait attiré l attention des marchés dès l automne 29 en révélant une situation budgétaire nettement plus dégradée qu initialement annoncée. Alors que depuis le début de la crise, le creusement des déficits publics avait conduit à une réévaluation à la hausse de la plupart des primes de risque des États, celle de l État grec explose littéralement début 21. Et l annonce d un plan d austérité drastique ne réussit pas à calmer les inquiétudes. Progressivement, les autorités européennes et nationales prennent la mesure des risques pesant sur la zone euro. Au printemps, la Grèce ne peut se financer sur les marchés financiers qu à un coût exorbitant. Le risque est alors réel qu elle entraîne dans sa chute d autres pays aux finances publiques fragiles. Le 2 mai, la zone euro et le Fonds Monétaire International («FMI») mettent conjointement en place un plan d aide à la Grèce sous la forme d un prêt de 11 milliards d euros. Le 9 mai, l Europe met en place un mécanisme de sauvetage plus large, pour le reste de la zone euro. Doté d une capacité de prêt de 255 milliards d euros, ce mécanisme, dénommé Fonds Européen de Stabilité Financière («FESF») est censé jouer le rôle de coupe feu et endiguer la crise de la dette souveraine. En outre, afin d assurer une certaine liquidité sur les marchés de la dette publique, la Banque Centrale Européenne («BCE») décide d intervenir directement en achetant des titres d État. En parallèle, des inquiétudes surgissent sur la solidité du système bancaire européen. A l instar de ce qui avait été fait aux États-Unis un an plus tôt, un «stress test» est organisé par le Comité Européen des Contrôleurs Bancaires («CECB»). Les résultats dévoilés en juillet sont plutôt rassurants et permettent de calmer momentanément les inquiétudes sur la zone euro. D autant que sur la première partie de l année, l activité a poursuivi son redressement, comme le laissaient attendre les indicateurs conjoncturels. Dans ce contexte, les marchés financiers ont essentiellement réagi aux nouvelles concernant la Grèce : les taux d intérêt allemands à long terme ont donc baissé pendant que la Bourse très volatile perdait du terrain. Enfin, les craintes pesant sur la zone euro ont entraîné le taux de change à la baisse. Report of the Board of Directors of the Management Company (continued) Financial and economic environment (continued) In December, the Obama Administration announced that it had reached a compromise with the Republican Party: all the tax cuts of the Bush Administration were extended for two years and in return the extension of unemployment benefits continued and a cut in social charges on wages and salaries was decided. This compromise, coupled with more tangible signs of a recovery of growth and a very accommodative monetary policy, reassured the equity markets about the sustainability of the recovery at the same time as they suddenly pushed up long-term interest rates. Estimated at 3.1% at an annual rate, Gross domestic product ( GDP ) growth in the fourth quarter of 21 showed one quite favourable detail, since consumption had increased by 4% and investment in equipment and infrastructure, for their part, was growing at the rate of 7.7%. However symbolic it may have been, this return to activity levels that had prevailed before the crisis should not make one forget that the U.S. economic recovery is far from over. The rebalancing of public finances also remains one of the major challenges the U.S. economy will face over the coming years. The authorities wager of stimulating activity once again at the price of maintaining a high public deficit (around 1% of GDP in 211) is not risk-free. It presupposes in particular, in order to maintain market confidence that the authorities will quickly undertake to adopt the necessary rebalancing measures once growth has returned. The proposed budget in early February traced the outline of this rebalancing, but the political compromise necessary for its implementation is far from having been found. As in the rest of the world, activity in the euro zone recovered in the second half of 29. At the start of 21, indicators pointed towards a continuation of the expansion, driven by corporate restocking and an upturn in exports. However, it became rapidly clear that the overall improvement masked increasing divergences between the zone s members. In particular, Greece caught the attention of markets in autumn 29 by revealing a clearly worse fiscal situation than initially announced. While the increase in public deficits since the onset of the crisis resulted in an upward re-pricing of most government risk premiums, that of Greece skyrocketed in early 21. Furthermore, the announcement of a drastic austerity plan failed to soothe concerns. European and national authorities gradually realised the extent of the risks hanging over the euro zone. In spring, Greece could only finance itself on the financial markets at an exorbitant cost. There was thus a genuine risk that it would drag other countries with fragile public finances in its wake. On May 2, together, the euro zone and International Monetary Fund IMF set up a rescue plan for Greece in the form of a EUR 11 billion loan. On May 9, Europe introduced a broader bailout mechanism for the rest of the euro zone. With its EUR 255 billion in lending capacity, the European Financial Stability Fund ( EFSF ) is intended to act as a safeguard to limit the sovereign debt crisis. Furthermore, to ensure a certain amount of liquidity on the government debt markets, the European Central Bank ( ECB ) decided to intervene directly by purchasing government bonds. In parallel, concerns arose over the solidity of the European banking system. As had happened in the US a year earlier, the Committee of European Banking Supervisors ( CEBS ) organised stress tests. The results unveiled in July were somewhat reassuring, temporarily calmed nerves over the euro zone. This was to the extent that activity had continued to recover in the first part of the year, as economic indicators had given to expect. In this context, the financial markets essentially reacted to news from Greece: German long-term yields therefore declined while the very volatile stock market lost ground. Lastly, the worries over the euro zone drove the single currency lower. 15

16 Bericht des Verwaltungsrates der Verwaltungsgesellschaft (Fortsetzung) Finanzielles und wirtschaftliches Umfeld (Fortsetzung) Im Dezember verkündete die Regierung Obama einen Kompromiss mit den Republikanern: Sämtliche Steuersenkungen der Regierung Bush haben zwei weitere Jahre Bestand; im Gegenzug stimmten die Republikaner einer Verlängerung der Arbeitslosenhilfe und einer Senkung der Sozialversicherungsbeiträge der Arbeitnehmer zu. Diese Einigung, zusammen mit greifbareren Hinweisen auf eine Wachstumserholung und einer sehr expansiven Geldpolitik, beruhigte die Börsen mit Blick auf die Nachhaltigkeit der Erholung. Gleichzeitig ließ sie die langfristigen Zinsen in die Höhe schießen. Das Bruttoinlandsprodukt ( BIP ) -Wachstum im vierten Quartal 21 von annualisiert 3,1% (Schätzung) deutete auf eine erfreuliche Entwicklung hin, da der Konsum um 4% und die Anlage- und Strukturinvestitionen um 7,7% zugenommen haben. Auch wenn sie nur symbolisch ist, so darf die Rückkehr zu einer Wirtschaftsaktivität auf Vorkrisenniveau indes nicht verdrängen, dass die Erholung der US- Wirtschaft noch lange nicht abgeschlossen ist. Der Ausgleich der Staatsfinanzen bleibt eine der größten Herausforderungen, denen sich die US-Wirtschaft in den kommenden Jahren stellen muss. Dass die Behörden weitere Maßnahmen zur Konjunkturbelebung beschlossen und dafür die Beibehaltung des hohen Haushaltsdefizits in Kauf nahmen (211 ca. 1% des BIP), ist nicht ungefährlich. Um das Vertrauen der Märkte nicht zu verlieren, müssen unverzüglich die für einen Ausgleich notwendigen Maßnahmen eingeleitet werden sobald das Wachstum erst zurückgekehrt ist. Der Haushaltsentwurf von Anfang Februar skizziert zwar die Grundzüge eines Ausgleichs, doch der für die Umsetzung notwendige politische Kompromiss steht noch in den Sternen. Im Zuge der weltweiten Entwicklungen zog im zweiten Halbjahr 29 auch die Konjunktur in der Eurozone wieder an. Anfang 21 implizierten die Konjunkturbarometer anhaltendes Wachstum, getragen vom Lageraufbau der Unternehmen und der Wiederbelebung des Exportsektors. Allerdings wurde schnell klar, dass diese weltweite Aufhellung mit wachsenden Divergenzen zwischen den Eurozone-Ländern einhergeht. Im Herbst 29 konzentrierten sich die Märkte auf Griechenland, nachdem sich herausgestellt hatte, dass das Land ein wesentlich höheres Defizit hatte als bis dato bekannt. Die steigenden Haushaltsdefizite führten seit Ausbruch der Krise zu einer Neubewertung bzw. Erhöhung der Risikoaufschläge der Staaten. Anfang 21 explodierte die Prämie für Griechenland sprichwörtlich. Selbst die Ankündigung eines drastischen Sparplans vermochte nicht, die Wogen zu glätten. Nach und nach erkannten die europäischen Behörden und die nationalen Regierungen das Ausmaß der Risiken, die auf der Eurozone lasteten. Im Frühjahr gelang es Griechenland nur noch zu exorbitanten Kosten, sich an den Finanzmärkten zu refinanzieren. Nun bestand eine reale Gefahr, dass auch andere Länder mit prekären Staatsfinanzen in den Sog Griechenlands geraten könnten. Die Eurozone und der Internationaler Währungsfond ("IWF") beschlossen am 2. Mai einen gemeinsamen Rettungsplan für Griechenland mit einem Volumen von 11 Milliarden Euro. Am 9. Mai stimmten die EU-Finanzminister einem Rettungsmechanismus - der Europäischen Fonds der Finanzstabilität ( EFSF ) für die anderen Länder der Eurozone zu. Mit diesem 255 Milliarden Euro schweren Schirm sollte in der Schuldenkrise eine Art Brandmauer eingezogen werden. Zur Gewährleistung einer gewissen Liquidität an den Staatsanleihemärkten beschloss der Europäischen Zentralbank ( EZB ), durch Aufkäufe von Staatsanleihen direkt zu intervenieren. Gleichzeitig griffen Bedenken bezüglich der Stabilität des europäischen Bankensystems um sich. Die in den USA ein Jahr zuvor durchgeführten Stresstests wurden nun vom Ausschuss der europäischen Bankaufsichtsbehörden auch in Europa organisiert. Nachdem im Juli eher beruhigende Ergebnisse veröffentlicht wurden, legte sich die Nervosität bezüglich der Eurozone vorübergehend. Hierzu trug auch die Tatsache bei, dass die Erholung in der ersten Jahreshälfte wie von den Konjunkturindikatoren aufgezeigt anhielt. Die Finanzmärkte reagierten in diesem Umfeld im Wesentlichen auf die Entwicklungen in Griechenland: Die Renditen langfristiger Bundesanleihen sanken, während die von hoher Volatilität bestimmte Börse an Boden verlor. Letztlich ließen die Sorgen um die Eurozone den Wechselkurs abbröckeln. Verslag van de Raad van Bestuur van de Beheermaatschappij (vervolg) Financieel en economisch klimaat (vervolg) In december kondigde de regering-obama aan tot een compromis te zijn gekomen met de republikeinse partij: alle belastingverlagingen van de regering-bush worden met twee jaar verlengd en ter compensatie worden de werkloosheidsvergoedingen voortgezet en werd beslist om de sociale loonbijdragen te verlagen. Dat compromis en tastbaardere tekenen van een herlevende groei en een heel inschikkelijk monetair beleid stellen de aandelenmarkten gerust over de duurzaamheid van het herstel, terwijl de langetermijnrente fors doen stijgen. De Bruto binnenlands product ( BBP ) -groei in het vierde kwartaal van 21, die wordt geraamd op 3,1% in jaarlijks ritme, toont nog een positief detail aangezien de consumptie met 4% is gestegen en de investeringen in uitrusting en structuur zijn opgeklommen naar 7,7%. Die terugkeer naar de activiteitsniveaus van vóór de crisis mag, hoe symbolisch het ook is, ons niet doen vergeten dat het herstel van de Amerikaanse economie allesbehalve bereikt is. Het evenwichtsherstel van de openbare financiën blijft ook een van de grote uitdagingen waaraan de Amerikaanse economie de komende jaren het hoofd zal moeten bieden. Het feit dat de overheid de uitdaging is aangegaan om de activiteit opnieuw te stimuleren ten koste van het behoud van een hoog overheidstekort (rond 1% van het bbp in 211) is niet zonder risico. Daarvoor moet de overheid namelijk, om het marktvertrouwen te behouden, zo snel mogelijk de nodige maatregelen treffen voor de terugkeer van het evenwicht als de groei weer aantrekt. De begroting die begin februari werd voorgesteld, schetst de lijnen van dat evenwichtsherstel, maar het politieke compromis dat nodig is voor de implementatie ervan, is bijlange nog niet uitgewerkt. De activiteit in de eurozone heeft zich in het tweede semester van 29 hersteld, in het kielzog van de rest van de wereld. Begin 21 duiden de indicatoren op een verdere groei, ondersteund door het feit dat de ondernemingen zich opnieuw gaan bevoorraden en de export een nieuwe start inzet. Het wordt echter snel duidelijk dat achter de algemene verbetering groeiende verschillen tussen de leden van de zone schuilen. Vooral Griekenland had vanaf de herfst van 29 de aandacht van de markten getrokken door met een duidelijk slechtere begrotingssituatie naar buiten te komen dan oorspronkelijk was bekendgemaakt. Terwijl sinds het begin van de crisis de uitholling van de begrotingstekorten had geleid tot een - opwaartse - herwaardering van de meeste risicopremies van de lidstaten, swingt die van de Griekse lidstaat begin 21 letterlijk de pan uit. En het bericht over een drastisch bezuinigingsplan kon de onzekerheid niet wegnemen. De Europese en nationale overheden schatten geleidelijk de risico's in die op de eurozone wegen. Griekenland kan zich in de lente op de financiële markten alleen maar financieren tegen een buitensporig hoge kostprijs. Het is dus heel goed mogelijk dat het andere landen met broze openbare financiën meesleurt in zijn val. Op 2 mei zetten de eurozone en het Internationaal Monetair Fonds ( IMF ) gezamenlijk een steunplan voor Griekenland op poten, in de vorm van een lening van 11 miljard euro. Op 9 mei voert Europa een grootschaliger reddingsmechanisme genaamd Europese fondsen van de financiële stabiliteit ( EFFS ) in voor de rest van de eurozone. Dat mechanisme beschikt over een leencapaciteit van 255 miljard euro en speelt dus de rol van verdedigingswal om de openbare schuldencrisis in te dijken. Bovendien beslist de ECB rechtstreeks in te grijpen door staatseffecten te kopen, om enige liquiditeit bij de staatsleningen te garanderen. Parallel rijst er ook onzekerheid over de soliditeit van het Europese banksysteem. De Comité van Europese bankentoezichthouders CEBT organiseert, net zoals een jaar eerder in de Verenigde Staten, een stresstest. De resultaten die in juli werden gepubliceerd, zijn redelijk geruststellend en kunnen de twijfels over de eurozone tijdelijk temperen. Zoals de conjunctuurindicatoren lieten vermoeden, zette de activiteit net als in het eerste deel van het jaar haar herstel voort. De financiële markten hebben in dat kader voornamelijk gereageerd op de berichten over Griekenland: de Duitse langetermijnrente daalde dus, aangezien de beurs die heel volatiel was terrein moest inleveren. Ten slotte hebben de bekommernissen over de eurozone de wisselkoersen naar beneden gehaald. 16

17 Rapport du Conseil d Administration de la Société de Gestion (suite) Environnement financier et économique (suite) Au troisième trimestre, le ralentissement de l activité aux États-Unis et dans le reste du monde font un temps resurgir les craintes d un «double dip». Mais à mesure que les signes d une croissance robuste se multiplient notamment en Allemagne, ces inquiétudes se dissipent. En fin d année toutefois, le spectre d une crise de la dette souveraine réapparaît : l ampleur inattendue des pertes du système bancaire irlandais conduit en effet l État à soutenir ses banques pour un montant approchant 3 points de PIB! Dès lors, la prime de risque de l État irlandais augmente rapidement et celui-ci doit se résoudre à faire appel au Fonds Européen de Stabilité Financière «FESF». L annonce d un nouvel assouplissement quantitatif et d un nouveau plan de relance budgétaire de l autre côté de l Atlantique ainsi que la ré-accélération de l activité dans les pays émergents permettent néanmoins de rassurer sur les perspectives de croissance de la zone. Les Bourses rattrapent leur baisse du printemps pour terminer l année 21 à un niveau proche d où elles l avaient commencée. Sur 21, la croissance de la zone euro a été de 1,7 %. Début 211, les indicateurs conjoncturels continuent de pointer vers une accélération de la reprise. Surtout, même s ils restent largement déprimés, les indices de sentiments économiques de la Commission européenne se sont améliorés dans les pays de la «périphérie» pour la première fois depuis le printemps 21. Les exportations devraient continuer de profiter de la croissance robuste des pays émergents, mais aussi de l accélération observée outre-atlantique. Dès lors, l amélioration des perspectives à l exportation et le raffermissement de la consommation des ménages devraient inciter les entreprises à accélérer leurs investissements. En mars, les indicateurs conjoncturels continuent de pointer vers une accélération de la croissance. Toutefois, même si les tensions sur la dette souveraine devaient s apaiser, la poursuite du rééquilibrage des finances publiques dans les pays de la «périphérie» mais également du «centre» n en devrait pas moins continuer de brider la reprise dans la zone euro. Par ailleurs, le dérapage des anticipations d inflation (dans les enquêtes auprès des ménages) a incité la BCE à durcir son langage et a laissé entrevoir une probable hausse de taux. Finalement, outre les effets à très court terme observés sur les marchés actions principalement, il faudra également tenir compte des conséquences liées au séisme de la région de Tohoku au Japon ainsi que de l évolution de la situation en Afrique du nord. Report of the Board of Directors of the Management Company (continued) Financial and economic environment (continued) In the third quarter, the slowdown of activity in the United States and the rest of the world caused fears of a "double dip" to resurface for a while. But as signs of robust growth increased particularly in Germany these concerns were dispelled. At year s end, however, the spectre of a sovereign debt crisis reappeared: the unexpectedly large losses of the Irish banking system prompted the State to support its banks with an amount approaching 3% of GDP! From that point on, the risk premium paid by the Irish State grew rapidly and it had to resolve to make use of the European Financial Stability Fund EFSF. The announcement of a further quantitative easing round and a new fiscal stimulus plan on the other side of the Atlantic, as well as the reacceleration of activity in the emerging countries, nevertheless reassured observers about the zone s growth prospects. The stock markets made good their spring slide, ending 21 at a level close to where they had started it. Growth in the euro zone was 1.7% in 21. In early 211 the economic indicators continued to point to an acceleration of the recovery. Above all, even though they remained depressed to a large extent, the economic sentiment indices of the European Commission improved in the peripheral countries for the first time since spring 21. Exports should continue to take advantage of robust growth in the emerging countries, but also of the acceleration observed on the other side of the Atlantic. Therefore improving export prospects and stronger household consumption should encourage companies to speed up their investments. In March, the economic indicators continued to point to an acceleration of growth. However, even if tensions over sovereign debt were to ease, the continued rebalancing of public finances in the peripheral countries, but also in the centre, is nevertheless likely to continue to hold back the recovery in the euro zone. Furthermore, the excessively high inflation expectations (in the surveys of households) prompted the ECB to tighten its discourse and hinted that interest rates might probably be raised. Finally, in addition to the very short-term effects observed mainly in the equity markets, account will also have to be taken of the consequences of the earthquake in the Tohoku region of Japan and of developments in the situation in North Africa. 17

18 Bericht des Verwaltungsrates der Verwaltungsgesellschaft (Fortsetzung) Finanzielles und wirtschaftliches Umfeld (Fortsetzung) Im dritten Quartal schürte die Konjunkturverlangsamung in den USA und im Rest der Welt wieder Ängste vor einem Double Dip -Szenario. Mit immer mehr Meldungen über ein robustes Wirtschaftswachstum, vor allem auch aus Deutschland, rückten diese Sorgen allmählich in den Hintergrund. Zum Jahrsabschluss kehrte das Schreckgespenst einer Staatsanleihenkrise jedoch zurück: Das irische Bankensystem hatte Verluste in unerwartetem Ausmaß angehäuft, sodass der Staat seinen Banken mit knapp 3 Prozentpunkte des BIP unter die Arme greifen musste! Der Risikoaufschlag für irische Staatspapiere schoss in die Höhe, woraufhin Irland unten den Europäischen Finanzstabilität Fonds EFSF schlüpfen musste. Die Ankündigung einer zweiten quantitativen Lockerung und eines neuen Konjunkturprogramms in den USA sowie die neuerliche Konjunkturbeschleunigung in den Schwellenländern unterstützten indes die Wachstumsaussichten der Eurozone. Die Börsen konnten ihre Baisse vom Frühjahr wettmachen und das Jahr 21 nahe dem Niveau vom Jahresanfang schließen. Die Eurozone verzeichnete 21 ein Wachstum von 1,7%. Anfang 211 implizierten die Konjunkturindikatoren weiterhin eine Beschleunigung der Erholung. Die Stimmungsindikatoren der Europäischen Kommission ergaben zwar überwiegend ein eingetrübtes Bild, verzeichneten aber erstmals seit dem Frühjahr 21 eine Aufhellung in den Randländern. Die Ausfuhren dürften weiterhin vom robusten Wachstum der Schwellenländer, aber auch der in den USA beobachteten Beschleunigung profitieren. Bessere Perspektiven an der Export-Front sowie der Anstieg des privaten Verbrauchs dürften in der Folge auch die Investitionstätigkeit der Unternehmen beleben. Im März zeigten die Konjunkturindikatoren weiterhin eine Wachstumsbeschleunigung an. Doch selbst wenn sich die Staatsanleiheproblematik beruhigen sollte, wird der Haushaltsausgleich der Randländer, aber auch der Kernländer der Eurozone die Erholung in dieser Region weiter belasten. Zudem hat die Drift der Inflationserwartungen (in den Umfragen unter den Privatverbrauchern) die EZB zu einer restriktiveren Rhetorik und der Quasi-Ankündigung einer Zinserhöhung veranlasst. Über die in erster Linie an den Aktienmärkten sehr kurzfristig beobachteten Auswirkungen hinaus bleiben jedoch auch die Folgen des Erdbebens in Japan sowie die weitere Entwicklung der Lage in Nordafrika zu berücksichtigen. Verslag van de Raad van Bestuur van de Beheermaatschappij (vervolg) Financieel en economisch klimaat (vervolg) In het derde kwartaal wakkert de vertraging van de activiteit in de Verenigde Staten en de rest van de wereld opnieuw even de vrees voor een "dubbele dip" aan. Maar naarmate steeds meer tekenen gingen duidden op een robuuste groei met name in Duitsland smelten ook die onzekerheden weg. Op het einde van het jaar verscheen echter opnieuw een openbare schuldencrisis op de kaart: het feit dat de verliezen van het Ierse banksysteem een grotere vorm aannamen dan verwacht, dwong de staat immers om zijn banken te ondersteunen voor een bedrag van zo'n 3 punten van het bbp! Van dat moment af stijgt de risicopremie van de Ierse staat in sneltempo, waardoor die een beroep moet doen op het Europese fondsen van de financiële stabiliteit EFFS. Door de bekendmaking van een nieuwe kwantitatieve versoepeling en een nieuw budgettair herstelplan aan de andere kant van de Atlantische Oceaan en het feit dat de activiteit in de groeilanden opnieuw op snelheid komt, hebben we echter enige geruststelling over de groeivooruitzichten in de regio. De beurzen weten de daling van de lente in te halen en kunnen 21 afsluiten op een niveau in de buurt van hun startpositie. In 21 bedroeg de groei van de eurozone 1,7%. Begin 211 blijven de conjuncturele indicatoren duiden op een versnellende herleving. Vooral de economische vertrouwensindices van de Europese Commissie zijn voor het eerst sinds de lente van 21 verbeterd in de perifere landen, al blijven ze grotendeels op een laag niveau. De export zou de vruchten moeten blijven plukken van de groei in de opkomende landen, maar ook van de versnelling aan de andere kant van de Atlantische Oceaan. De verbeterde vooruitzichten voor de export en het hogere verbruik van de gezinnen zouden de ondernemingen dus moeten aansporen om hun investeringen te versnellen. In maart blijven de conjuncturele indicatoren duiden op een groeiversnelling. Het verdere evenwichtsherstel van de openbare financiën in zowel de perifere als de kernlanden zou de herleving in de eurozone echter moeten blijven beteugelen, zelfs al gaan de stormen rond de soevereine schulden liggen. Het feit dat de inflatievrees uit de hand loopt (in de enquêtes bij gezinnen) heeft de ECB er echter toe aangezet om hardere taal te spreken en waarbij sporen te zien waren van een waarschijnlijke renteverhoging. Ten slotte zou men, naast de effecten op heel korte termijn op de belangrijkste aandelenmarkten, ook rekening moeten houden met de gevolgen van de aardschok in het gewest Tohoku in Japan en met hoe de situatie in Noord-Afrika zich verder uitspeelt. 18

19 Rapport du Conseil d Administration de la Société de Gestion (suite) Politique d investissement durant l exercice et perspectives Dexia Dynamix Global 93 / Dexia Dynamix 93 / Dexia Dynamix Sustainable 96 Le second trimestre 21 s annonçait difficile. La Grèce ne parvenait pas à s extraire de l impasse et ses problèmes financiers se révélaient de plus en plus sérieux. Le différentiel de taux des obligations à dix ans (spread de taux sur les emprunts d État d une échéance de dix ans) entre la Grèce et l Allemagne flirtait avec les records historiques. Le taux grec à dix ans avoisinait même les 16 %. Outre la Grèce, le Portugal et l Espagne ont été affectés par la situation déplorable de leurs finances publiques. Les banques et les compagnies d assurance, qui détenaient une partie de ces obligations dans leur bilan, en ont payé les conséquences, le cours des banques essuyant en outre un repli sensible. L Union européenne ne parvenait cependant pas à dégager un consensus par rapport aux modalités d un plan de sauvetage de la Grèce, une incertitude qui a sapé le sentiment des investisseurs. Finalement, le 7 mai, l Union européenne a atteint le consensus : en échange d un emprunt d urgence de 11 milliards d euros, le pays a dû entériner un plan d austérité draconien dont l objectif est de ramener son déficit public (environ 14%) aux normes européennes. Les marchés boursiers qui avaient dévissé de plus de 5 % entre le début du trimestre et le 7 mai ont réagi de manière euphorique à cette annonce. Dans le sillage de la Grèce, tous les pays européens doivent désormais rendre des comptes par rapport à la manière dont ils envisagent d assainir leurs déficits (déficits découlant du soutien accordé par ces pays à leurs institutions bancaires ainsi qu à d autres secteurs pendant la crise financière). Dans de nombreux pays, les mesures d austérité furent drastiques. La reprise des places boursières en réaction à l annonce du plan de sauvetage a du reste été soutenue par les bons résultats publiés par les entreprises. À la fin du trimestre cependant, une ombre a obscurci le tableau. Après la menace brandie par les agences de notation de réduire le rating de solvabilité de l Espagne, la crainte d une propagation de la crise de l endettement a à nouveau étreint les marchés. Qui plus est, des indicateurs de croissance plus faibles que prévu aux États-Unis trahissaient la fragilité du mouvement de redressement économique. Au cours des dernières semaines de mai et de juin, les Bourses ont perdu pas mal de terrain, pour clôturer la période sur un repli de plus de 5 %. Au sein des fonds, l exposition aux actions a été sensiblement réduite en raison de l incertitude régnant sur les marchés. En juillet et août, les marchés boursiers ont connu une légère embellie. Les résultats des entreprises sont demeurés supérieurs aux prévisions. En outre, l issue positive des stress tests des banques de la zone euro a apaisé le sentiment. L Europe avait décidé, à l image des États-Unis, de soumettre les organismes financiers européens à un stress test afin de déterminer si ceux-ci étaient suffisamment bien armés contre une dégradation du contexte macroéconomique. Bien que plusieurs banques (espagnoles surtout) aient nécessité de nouvelles injections de capitaux, une grande majorité des banques ont montré une grande résilience aux stress tests, ne nécessitant pas de capitaux frais. Cette nouvelle a suscité un regain d optimisme sur les marchés. D autres facteurs étaient cependant de nature à enthousiasmer ces derniers, notamment le fait que les banques européennes ont pu faire baisser l encours total des emprunts consentis par la Banque Centrale Européenne. Cet optimisme s est traduit par la capacité de l Espagne à refinancer sa dette «normalement» sur les marchés. En revanche, la croissance économique s est révélée moins solide que prévu. La Réserve fédérale a néanmoins clairement laissé entendre qu elle était disposée à poursuivre sa politique monétaire très accommodante de manière à soutenir le timide redressement de l économie. Dans ce contexte, la pondération des actions dans les fonds a été relevée en cours de trimestre. Report of the Board of Directors of the Management Company (continued) Investment policy during the financial year and perspectives Dexia Dynamix Global 93 / Dexia Dynamix 93 / Dexia Dynamix Sustainable 96 The second quarter of 21 proved to be a difficult one. Greece failed to overcome its difficulties and was dogged by increasingly serious financial problems. The ten-year spread (the difference in interest rates on government bonds with a maturity of ten years) between Greece and Germany rose to a euro-era record high. Greek ten-year interest rates even rose as high as 16%, albeit briefly. Along with Greece, Portugal and Spain also came under fire because of their public finances. Banks and insurance companies, who hold a portion of these bonds on their books, were also affected by the slump, with banks seeing sharp corrections to their share prices. Nevertheless, the European Union failed to reach an agreement on the stipulations of a rescue plan for Greece, and this lack of unanimity weighed heavily on investor sentiment. Finally, on 7 May, the EU reached a consensus on a so-called rescue plan for Greece. In exchange for an emergency loan of EUR 11 billion, Greece had to declare itself in agreement with a draconian cost-cutting plan to reduce its government deficit (of roughly 14%) back down to European norms. The reaction from the stock markets, which by 7 May had lost over 5% since the start of the quarter, was euphoric. Following Greece, all European countries had to indicate how they planned to eliminate their deficits (created after countries had provided support to their banking institutions and other sectors during the financial crisis). In many countries, this resulted in drastic cost-cutting measures. The rebound in the equity markets following the announcement of the rescue plan was also supported by good corporate results. But the jolt came at the end of the quarter. After credit rating agencies threatened to downgrade Spain, fears took hold once again that the debt crisis would grow. Weaker-than-expected US growth figures were a further indication that the economic recovery had come under pressure. In the final weeks of May and in June, equity markets sustained heavy losses, closing over 5% lower. The funds exposure to equities was sharply reduced owing to the uncertainty in the markets In July and August, equity markets saw a slight recovery. Corporate results remained better than expected. In addition, the publication of the stress tests for banks in the eurozone restored a certain peace of mind. Following the example of the US, Europe had decided that its financial institutions should be submitted to a stress test to ascertain whether they could sufficiently withstand a deterioration in the macroeconomic environment. Although a number of (mainly Spanish) banks needed new capital, the vast majority seemed to stand up to the stress test without the need for fresh capital. This resulted in optimism in the equity markets. Yet there were also other reasons for optimism. The fact that European banks could effect a decrease in the total amount of loans from the European Central Bank further fuelled this optimism. In turn, that optimism manifested itself in the fact that Spain could refinance itself in a normal way in the markets. Economic growth, on the other hand, was less strong. However, the Federal Reserve sent a clear message to the financial markets that it was prepared to extend its very accommodating monetary policy, thereby safeguarding the fragile recovery. Against this background, the equity weighting in the funds was increased over the course of the quarter. 19

20 Bericht des Verwaltungsrates der Verwaltungsgesellschaft (Fortsetzung) Anlagepolitik im Geschäftsjahr und Aussichten Dexia Dynamix Global 93 / Dexia Dynamix 93 / Dexia Dynamix Sustainable 96 Das zweite Quartal 21 kündigt sich als schwierig an. Griechenland kann sich nicht aus seinen Problemen befreien, die griechische Finanzkrise spitzt sich zu. Der 1-Jahres-Spread (die Zinsdifferenz zwischen Staatsanleihen mit einer Laufzeit von 1 Jahren) zwischen Griechenland und Deutschland erreicht ein Rekordhoch im Euro- Zeitalter. Die griechischen 1-Jahres-Zinsen sind sogar auf ein Niveau von 16% angestiegen. Neben Griechenland geraten auch Portugal und Spanien aufgrund ihrer Staatsfinanzen unter Beschuss. Banken und Versicherer, die einen Teil dieser Anleihen in den Büchern haben, werden in Mitleidenschaft gezogen und müssen einen deutlichen Rückgang ihrer Aktienkurse hinnehmen. Die Europäische Union wird sich jedoch nicht über die Modalitäten eines Rettungsplans für Griechenland einig, und diese Uneinigkeit lastet schwer auf der Stimmung der Anleger. Letztendlich erreicht die Europäische Union am 7. Mai einen Konsens über einen Rettungsplan für Griechenland. Im Tausch gegen eine Notanleihe mit einem Umfang von EUR 11 Mrd. soll Griechenland sich mit einem drakonischen Sparplan einverstanden erklären, um das Haushaltsdefizit (ca. 14%) auf die europäischen Normen zu reduzieren. Die Börsen die bis 7. Mai gut 5% Verluste seit Quartalsbeginn verzeichneten reagierten euphorisch. Nach Griechenland müssen nun alle europäischen Länder erklären, wie sie beabsichtigen, ihre Defizite (die entstanden sind, nachdem die Länder ihre Finanzinstitute und andere Wirtschaftssektoren während der Finanzkrise unterstützt haben) auszugleichen. Dies führte in vielen Ländern zu drastischen Sparmaßnahmen. Die Erholung an den Aktienbörsen nach der Ankündigung des Rettungsplans wurde auch durch gute Unternehmensergebnisse unterstützt. Am Ende des Quartals folgte jedoch die Ernüchterung. Nachdem die Rating-Agenturen die Kreditwürdigkeit Spaniens herabzusetzen drohten, lebte die Angst vor einer Ausweitung der Schuldenkrise erneut auf. Darüber hinaus zeigten schwächer als erwartet ausgefallene Wachstumszahlen in den USA an, dass der konjunkturelle Aufschwung unter Druck geraten ist. In den letzten Wochen von Mai und Juni verbuchten die Aktienmärkte hohe Verluste und schlossen das Quartal letztendlich um 5% niedriger ab. Innerhalb der Fonds wurden aufgrund der unsicheren Märkte die Aktienpositionen stark abgebaut. Im Juli und August kommt es an den Aktienmärkten wieder zu einem kleinen Aufschwung. Die Unternehmensergebnisse halten sich besser als erwartet. Außerdem sorgt die Bekanntgabe der Stresstests für Banken in der Eurozone für die nötige Seelenruhe. Europa hatte nach den USA beschlossen, dass sich die europäischen Finanzinstitute einem Stresstest unterziehen müssen, um zu prüfen, ob sie ausreichend gegen eine Verschlechterung der makroökonomischen Umgebung gewappnet sind. Obgleich einige (vor allem spanische) Banken neues Kapital benötigten, bestand die überwiegende Mehrheit der Finanzinstitute den Stresstest ohne Bedarf an frischem Kapital. Dies sorgte für Optimismus an den Aktienmärkten. Aber es gab noch mehr Gründe für Optimismus. Die Tatsache, dass die europäischen Banken den Gesamtbetrag der Anleihen bei der Europäischen Zentralbank reduzieren können, verstärkt diesen Optimismus zusätzlich. Letzterer kommt darin zum Ausdruck, dass Spanien sich auf normale Weise an den Märkten refinanzieren kann. Das Wirtschaftswachstum dagegen ist rückläufig. Die Federal Reserve gibt den Finanzmärkten aber deutlich zu verstehen, dass sie bereit ist, ihre entgegenkommende monetäre Politik fortzusetzen, um so den zarten Aufschwung nicht zu gefährden. Vor diesem Hintergrund wurde die Gewichtung von Aktien in den Fonds im Laufe des Quartals wieder erhöht. Verslag van de Raad van Bestuur van de Beheermaatschappij (vervolg) Beleggingsbeleid tijdens het boekjaar en vooruitzichten Dexia Dynamix Global 93 / Dexia Dynamix 93 / Dexia Dynamix Sustainable 96 Het tweede kwartaal van 21 kondigt zich als moeilijk aan. Griekenland raakt niet uit de moeilijkheden en komt in steeds zwaardere financiële problemen. De 1-jarige spread (het verschil in rente op staatsobligaties met een looptijd van 1 jaar) tussen Griekenland en Duitsland loopt op naar een recordhoogte in het Eurotijdperk. De 1- jarige Griekse rente loopt zelfs even op tot 16%. Naast Griekenland komen ook Portugal en Spanje onder vuur te liggen omwille van hun overheidsfinanciën. Banken en verzekeraars, die een deel van deze obligaties op de boeken hebben, delen in de malaise en banken zien hun aandelenkoers zwaar corrigeren. De Europese Unie raakt het echter niet eens over de modaliteiten van een reddingsplan voor Griekenland en het gebrek aan eensgezindheid weegt zwaar op het sentiment van investeerders. Uiteindelijk bereikt de Europese Unie op 7 mei een consensus over een reddingsplan voor Griekenland. In ruil voor een noodlening van EUR 11 miljard moet Griekenland zich akkoord verklaren met een draconisch besparingsplan om het overheidstekort (van ongeveer 14%) terug te brengen naar de Europese normen. Beurzen die tot 7 mei ruim 5% hadden verloren sinds de start van het kwartaal reageerden euforisch. In navolging van Griekenland moeten alle Europese landen aangeven hoe ze hun tekorten (ontstaan nadat landen hun bankinstellingen en andere sectoren hadden gesteund tijdens de financiële crisis) zouden aanzuiveren. Dit leidde in veel landen tot drastische besparingsmaatregelen. De heropleving van de aandelenbeurzen na de aankondiging van het reddingsplan werd ook ondersteund door goede bedrijfsresultaten. Aan het einde van het kwartaal komt echter de ontnuchtering. Nadat ratingbureaus de kredietwaardigheid van Spanje dreigden te verlagen, kwam de vrees voor een uitbreiding van de schuldcrisis opnieuw opzetten. Bovendien gaven zwakker dan verwachte groeicijfers voor de VS aan dat de economische heropleving onder druk kwam te staan. In de laatste weken van mei en juni verliezen aandelenmarkten fors en eindigen ruim 5% lager. Binnen de fondsen werd de exposure op aandelen sterk verlaagd, dit ten gevolge de onzekere markten In juli en augustus kennen aandelenmarkten erin een kleine heropleving. De bedrijfsresultaten blijven beter dan verwacht. Daarnaast zorgt de publicatie van de stress tests voor banken in de eurozone voor de nodige gemoedsrust. Europa had in navolging van de Verenigde Staten besloten dat Europese financiële instellingen een stress test moesten ondergaan om te zien of ze voldoende gewapend waren tegen een verslechtering van de macro-economische omgeving. Hoewel een aantal banken (vooral Spaanse) nieuw kapitaal nodig hadden, bleek de overgrote meerderheid van de banken de stress test te weerstaan zonder nood aan vers kapitaal. Dit zorgde voor optimisme op aandelenmarkten. Er waren nog meer redenen tot optimisme. Het feit dat Europese banken het totaalbedrag aan leningen bij de Europese Centrale Bank kunnen laten dalen, versterkt dit optimisme nog. Dat optimisme vertaalt zich in het feit dat Spanje zich op een normale manier kan herfinancieren op de markten. De economische groei daarentegen wordt minder sterk. De Federal Reserve laat de financiële markten echter duidelijk verstaan dat ze bereid is haar zeer accommoderende monetaire politiek verder te zetten om zo het frêle herstel te vrijwaren. Tegen deze achtergrond werd het aandelengewicht in de fondsen opgetrokken in de loop van het kwartaal. 2