Staatsschulden ohne Ende? Peter Brezinschek Chefanalyst, Raiffeisen RESEARCH

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1 Staatsschulden ohne Ende? Peter Brezinschek Chefanalyst, Raiffeisen RESEARCH

2 JULI 2012 Spekulationen über Auseinanderbrechen des EURO Mario Draghi, 26 Juli 2012: "Innerhalb unseres Mandats ist die EZB bereit, alles Erforderliche zu tun, um den Euro zu erhalten. Und glauben Sie mir, das wird ausreichen." 2

3 BEDINGUNGEN FÜR EINEN OPTIMALEN WÄHRUNGSRAUM Mobilität von Arbeit und Kapital (Mundell) Offene VWs mit intensivem gegenseitigem Handel (McKinnon) Stark diversifizierte VWs - keine dominanten Branchen (Kenan) Konvergenz nationaler Wirtschaftspolitik - z.b. Struktur der Staatsausgaben, Finanzmärkte (DeGrauwe) 3

4 EUROZONE KONVERGENZKRITERIEN (unvollständig) Preisstabilität (max. 1,5 Prozentpunkte über Durchschnitt der 3 preisstabilsten Länder) Staatsschulden nicht mehr als 60 % des BIP Budgetdefizit nicht mehr als 3 % des BIP Wechselkursstabilität (2 Jahre im EWS II) Langfristige Zinssätze nicht mehr als 2 % über jenen der drei preisstabilsten Länder 4

5 EUROZONE Probleme mit den Regeln Schon bei Start wurden Maastricht-Kriterien ignoriert Italien, Belgien Stabilitäts- und Wachstumspakt nie eingehalten 2004 de facto von Deutschland und Frankreich abgeschafft 1 Geldpolitik - 17 Wirtschaftspolitiken Vernachlässigung der Leistungsbilanzen 5

6 NOTFALLSMASSNAHMEN Auf die vermeintlich leichte Art EU-Rettungsschirme EFSF und ESM (EUR 750 bn) führen zu Verlagerung der Staatsschulden Ankauf von Staatsanleihen und Bereitstellung von Liquidität seitens der EZB Ruf nach gemeinsamen Anleihen (Eurobonds) = Bekämpfung der Symptone aber KEINE nachhaltige Lösung! 6

7 EUROZONE: UNGLEICHGEWICHTE Bedingungen am Arbeitsmarkt als Schlüsselfaktor Lohnstückkosten (Index 2000 = 100) Quelle: EU-Kommission Irland Spanien Griechenland Portugal Italien Österreich Deutschland Prognose (EU-Kommission) 7

8 EUROKRISE: BUDGETDEFIZITE nicht mehr durch Einnahmen aus dem Ausland gedeckt Summe der Leistungsbilanz und des Budgetsaldos (in % des BIP) 10 5 Frankreich Deutschland Spanien Portugal Griechenland Italien Prognose (EU-Kommission) Quelle: EU-Kommission, Raiffeisen RESEARCH 8

9 EXPORTE ALS WACHSTUMSMOTOR Griechenland hinkt hinterher 115 Exportwachstum (Index 2007 = 100) Irland Spanien Deutschland Portugal Frankreich Italien Griechenland Quelle: EU-Kommission, Raiffeisen RESEARCH 9

10 Globale WETTBEWERBSFÄHIGKEIT Die EU als Hochsteuerzone Abgaben in % des BIP (inkl. Sozialabgaben) Österreich 44,2 % Eurozone 39,5 % EU-27 38,4 % Japan 26,9 % USA 24,8 % Quelle: Eurostat 10

11 EUROZONE FISKALPOLITIK PRIMÄRSALDO: Budgetkonsolidierung am Weg Verbesserung des Primärsaldos zwischen 2009 und 2012 (% des BIP) Griechenland Irland Portugal Spanien Italien Slowakei Eurozone Frankreich Slowenien Belgien Deutschland Finnland Niederlande Österreich Quelle: EU-Kommission 1,0 1,0 2,3 2,2 1,8 4,2 3,7 3,5 3,2 3,0 6,2 7,7 7, ,4 11

12 Die EZB im Zentrum der Finanzmärkte Anleihenankaufsprogramm (Outright Monetary Transactions/OMT): Mengenmäßig unbegrenzte Staatsanleihenkäufe Fokus auf kurzem Ende der Zinskurve (1-3J) Regierungen EZB EU-Kommission ESM-Programm als Voraussetzung, aber auch precautionary programme Ziel: Gewährleistung einer funktionierenden Geldpolitik, Vermeidung der Fragmentierung des Finanzmarkts Der Euro ist unumkehrbar (Draghi, 6. Sept 2012) 12

13 EZB Umfangreiche Lockerung der Geldpolitik 2,000 3,500 1,800 1,600 1,400 Monetäre Basis (Mrd. EUR) 3,000 2,500 EZB Bilanzsumme (Mrd. EUR) 1,200 2,000 1, , ,

14 EUROZONE: ANGESICHTS DROHENDER GEFAHR spürbare Reaktionen auf EZB Maßnahmen 10J Staatsanleiherendite Spanien Italien Deutschland Österreich Frankreich 0 Jän.10 Jul.10 Jän.11 Jul.11 Jän.12 Jul.12 Quelle: Thomson Reuters 14

15 EZB AUSSICHT AUF WEITERE EINGRIFFE gegen hohe Risikoprämien / EUR-Zerfallängste EZB Maßnahmen (z.b. LTROs, Ankündigung OMT) verursachten Rückgang des Renditeniveaus am kurzen Ende 8 Italien Zinskurve Spanien Zinskurve Spanien Zinskurve - aktuell 4,6 % 4,5 % Italien Zinskurve- aktuell 0 3M 6M 1J 2J 3J 5J 8J 10J *aktuell = 17:50 MEZ, Quelle: Bloomberg 15

16 VERSCHULDUNGSSIMULATION: IT & ES Zinslast in % des BIP (inkl. Prognosen) 14% 12% Italien (Zugang zu ESM-Krediten zu 3,5 %) Prognose 10% 8% 6% Italien (gegenwärtig implizite Verzinsung von 4,5 %) 4% 2% 0% Spanien (Zugang zu ESM-Krediten zu 3,5 %) Spanien (gegenwärtig implizite Verzinsung von 4,6 %) Quelle: EU-Kommission, IWF, Raiffeisen RESEARCH 16

17 STAATSVERSCHULDUNG (% BIP): NIEDRIGE ZINSEN Deutschland und Österreich als Profiteure Deutschland (Refinanzierung zu 0,6 %) Österreich (Refinanzierung zu 1,1 %) Deutschland (gegenwärtig implizite Verzinsung von 3,2 %) Österreich (gegenwärtig implizite Verzinsung von 3,8 %) Quelle: EU-Kommission, IMF, Raiffeisen RESEARCH 17

18 EUROZONE: Bestandteile einer nachhaltigen Lösung Beseitigung ökonomischer Ungleichgewichte Löhne an Produktivitätsentwicklung anpassen Stärkung der langfristigen Wachstumsaussichten Innovationen, Schwerpunkt auf F&E gemäß der Lissabon-Strategie Flexible Arbeitsmärkte Einsparungen in öffentlicher Verwaltung Angebotsseitige Maßnahmen um Unternehmertum zu stärken Effiziente Steuersysteme/niedrigere Steuerbelastung Bürokratieabbau Privatisierungen Abschaffung von Oligopolen/Monopolen Abbau hoher Staatsverschuldung in westlichen Volkswirtschaften Fokus auf Ausgabenkürzungen unter Berücksichtigung demographischer Entwicklungen Vermeidung von Kredit- und Vermögenspreisblasen 18

19 EUROZONE: FRÜHINDIKATOREN Boden noch nicht gefunden Frankreich Irland PMI Verarbeitendes Gewerbe Österreich Niederlande Griechenland Italien Spanien Rezessionsbereich Deutschland Jän.00 Jän.02 Jän.04 Jän.06 Jän.08 Jän.10 Jän.12 Quelle: Markit 19

20 EUROZONE: ZURÜCK IN DIE REZESSION Sparkurs in der Peripherie ausschlaggebend EUR BIP real (% p.a., r. Skala) Prognose EUR PMI gesamt ,0 4,0 3,0 2,0 1,0 0,0-1,0-2,0-3,0-4,0-5,0-6,0 Quelle: Thomson Reuters, Raiffeisen RESEARCH 20

21 EUROZONE: AUSBLICK geprägt von Heterogenität BIP (real, % p.a.) e 2013f Österreich 2,7 1,0 0,9 Deutschland 3,1 0,7 0,8 Niederlande 1,1-0,4 0,5 Frankreich 1,7-0,1 0,5 Belgien 1,8-0,3 0,3 Finnland 2,8 0,0 0,8 Irland 1,4 0,5 1,6 Italien 0,5-2,3-0,6 Spanien 0,4-1,5-1,7 Portugal -1,7-3,3-1,9 Griechenland -6,8-6,8-3,7 Eurozone 1,5-0,5 0,2 GB 0,7-0,5 1,1 Schweiz 1,9 0,7 1,1 USA 1,8 2,0 1,0 21

22 RUHIGES ZINSUMFELD HISTORISCH NIEDRIGE GELDMARKTZINSEN bis 2013 aktuell* Dez.12 Jun.13 Sep.13 USA Leitzins 0 0,25 0 0,25 0 0,25 0 0,25 Libor 3M 0,35 0,30 0,25 0,25 Rendite 10J 1,62 1,70 2,00 2,00 Eurozone Leitzins 0,75 0,75 0,75 0,75 Euribor 3M 0,22 0,40 0,50 0,50 Rendite 10 J (DE) 1,44 1,80 2,10 2,10 Quelle: Thomson Reuters, Raiffeisen RESEARCH; *Stand: , 14:51 MEZ 22

23 BUND FUTURE UND DAX Wende absehbar? % DAX Performance 12M in % (r. Skala) 145? % 33% % % % Bund Future 105 Jän.03 Mär.04 Mai.05 Jul.06 Sep.07 Nov.08 Jän.10 Mär.11 Mai.12-60% 23

24 EURO WECHSELKURS ZUM USD wichtig sind Zinsdifferenz und Schuldenkrise 1,55 1,8 1,50 1,45 EUR/USD Prognose 1,5 1,1 1,40 0,8 1,35 0,4 1,30 0,1 1,25 1,20 Zinsdifferenz DE minus US (2jährige Staatsanleihen, r. S.) -0,3-0,7 1,15 Jän.10 Jul.10 Jän.11 Jul.11 Jän.12 Jul.12 Jän.13 Jul.13-1,0 Quelle: Thomson Reuters, Raiffeisen RESEARCH

25 EUROZONE UNTERNEHMENSANLEIHEN Historisch niedriges Zinsniveau für IG Anleihen Quelle: Bloomberg, Merrill Lynch, Raiffeisen RESEARCH 25

26 UNTERNEHMENSANLEIHEN Rendite österreichischer Non-Financials 6% 5% Porr AG 5% (n.r.) Casinos Austria 5% (n.r.) Rendite in % 4% 3% 2% 1% Wienerberger 4,875% (BB / Ba1) Andritz 4,5% (n.r.) Voest 8,75% (n.r.) Borealis 5,375% (n.r.) Strabag 4,75% (BBB-/n.r.) Voest 4,75% (n.r.) Novomatic 4,5% (n.r.) OMV 4,375% (n.r. / A3) Telekom Austria 6,375% (BBB / Baa1) Verbund 4,75% (A-/A2) RENDITESTRUKTURKURVE ÖSTERREICH BBB-RATED 0% Restlaufzeit in Jahren Quelle: Bloomberg, Raiffeisen RESEARCH 27

27 UNTERNEHMENSANLEIHEN Mit Fonds ertragreich durch die Krisen Raiffeisen Euro-Corporates (R) T Euro-Corporates (R) T 4,94% p.a. Jän.07 Apr.07 Jul.07 Okt.07 Jän.08 Apr.08 Jul.08 Okt.08 Jän.09 Apr.09 Europa-HighYield (R) T 6,04% p.a. Jul.09 Okt.09 Jän.10 Apr.10 Jul.10 Okt.10 Jän.11 Apr.11 Jul.11 Okt.11 Jän.12 Apr.12 Jul.12 Täglich von bis ; Total Return indexiert in EUR Quelle: Raiffeisen KAG 28

28 AKTIENMÄRKTE Trotz Krise seit Jahresanfang stark im Plus Performance von bis Quelle: Thomson Reuters, Raiffeisen RESEARCH 29

29 AKTIENMÄRKTE Fair bewertet, aber nicht mehr billig Indexstand KGV Gewinnwachstum Div.Rend e 2013f 2012e 2013f lfd. Euro Stoxx ,6 9,5-4,2% 11,2% 4,4% DAX ,0 10,1 5,6% 9,6% 3,7% FTSE ,4 10,3-10,1% 10,5% 3,9% SMI ,7 12,2 6,1% 12,5% 3,5% ATX ,2 9,9 6,3% 12,6% 3,6% S&P ,0 12,6 6,2% 11,4% 2,2% Nasdaq ,0 11,2 22,0% 16,0% 1,5% Nikkei ,6 10,1 37,1% 25,5% 2,8% MSCI World ,3 11,8 3,8% 13,1% 2,8%

30 AKTIENMÄRKTE Rezession als Spielverderber? 70 50% 60 30% Eurozone PMI 50 10% 40-10% MSCI EMU, Veränderung in % p.a. (r. Skala) % -50% Quelle: Bloomberg, Raiffeisen RESEARCH

31 AKTIENEMPFEHLUNGEN APPLE Starke Unternehmensnachfrage (alle Fortune-500 Unternehmen Nutzen das iphone) Dynamisches Wachstum in den EM Gutes Chancen/Risiko-Profil mit nachvollziehbarer Bewertung bei starkem Wachstum TOTAL Hohe Dividendenrendite Starkes Produktionswachstum in den nächsten zwölf Jahren Deutlich verbesserte Cash-Generierung zu erwarten NOVARTIS Profitiert von breiter Diversifizierung Aktuelle Pipeline sorgt für gute Umsatzzahlen der Pharma-Division Dank eigener Generikatochter Sandoz weniger Druck durch Patentabläufe 32

32 AKTIENMARKT ÖSTERREICH Fundamentaldaten gut ATX - AUSTRIAN TRADED INDEX Gewinn je Index 2012e +10,7 % Gewinn je Index 2013f +10,6 % Kurs-/Gewinnverhältnis ,9 Dividendenrendite ,9 % Kurs-/Buchwertverhältnis ,

33 AKTIENFONDS Regelmäßige Ansparpläne als Vorsorge Raiffeisen-Europa-Aktien (R) T EmergingMarkets-Aktien (R) T 5,80% p.a Jän.07 Apr.07 Jul.07 Okt.07 Jän.08 Apr.08 Jul.08 Okt.08 Jän.09 Apr.09 Jul.09 Täglich von bis ; Total Return indexiert in EUR Quelle: Raiffeisen KAG Europa-Aktien (R) T -5,73% p.a. Okt.09 Jän.10 Apr.10 Jul.10 Okt.10 Jän.11 Apr.11 Jul.11 Okt.11 Jän.12 Apr.12 Jul.12 34

34 AKTIENBÖRSEN Risiken bleiben bestehen + Liquiditätsmaßnahmen unterstützen + Die Unternehmen sind grundsätzlich besser aufgestellt als vor der Krise; Finanzierung aktuell unproblematisch + Bewertungen aus relativer Sicht günstig, Europa billiger als US-Titel o Trotz schwacher Wachstumsdaten war die Entwicklung der Unternehmensgewinne überraschend robust; negative Gewinnrevisionen bleiben aber auf der Tagesordnung o Konjunkturtief wohl hinter uns, Wachstum bleibt aber unterdurchschnittlich - Staatsverschuldungsproblematik bleibt Risikofaktor! 35

35 ZUSAMMENFASSUNG: Aktuell schwieriges Umfeld, Verbesserung erwartet in 2-3 Jahren 36

36 Disclaimer Die Inhalte dieser Präsentation dienen ausschließlich zu Informationszwecken. Die in dieser Präsentation enthaltenen Angaben, Analysen und Prognosen basieren auf dem Wissensstand und der Markteinschätzung zum Zeitpunkt der Erstellung. Trotz sorgfältiger Recherche kann Raiffeisen RESEARCH daher keinerlei Haftung für die Richtigkeit, Vollständigkeit oder Genauigkeit der in der Präsentation enthaltenen Informationen und/oder für das Eintreten der gestellten Prognosen übernehmen. Die in dieser Präsentation gegebenen Informationen stellen weder ein Angebot zum Kauf oder Verkauf noch generell eine Anlageempfehlung dar. Im Wesentlichen wurden folgende Quellen verwendet: Thomson Reuters, Factiva, Bloomberg, Value Line, Hoppenstedt, Hoovers Handbook. Die Vervielfältigung, Weiterleitung und Verteilung der Präsentation bzw. von Auszügen daraus ist nur mit Zustimmung von Raiffeisen RESEARCH gestattet. Einen ausführlichen Disclaimer sowie die Offenlegung gemäß 48f Börsegesetz finden Sie unter -> Disclaimer. Raiffeisen RESEARCH GmbH Am Stadtpark Wien 37

37 EUR/CHF: Langfristig klarer Trend 2,1 1,9 Fairer Wert EUR/CHF gemäß PPP (Inflationsdifferenz) Prognose 1,7 1,5 1,3 EUR/CHF 1,31 1,1 0, Quelle: Thomson Reuters, Raiffeisen RESEARCH 38

38 WER SIEHT WAS? 39