3/ Jahrgang / März 2008

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1 Was ist Richtiges und Gutes Management? 3/ Jahrgang / März 2008 Prof. Dr. Fredmund Malik Finanz-System und Schulden- Dynamik Schulden sind das Problem Schuldenliquidierung hat begonnen Deflation und mehr... Stichwort: Wirtschaft

2 Inhalt Vorwort 32 Finanz-System und Schulden-Dynamik Das Wichtigste zu Beginn Es gibt keine Werte, sondern nur Preise Wert- und Bewertungs-Theorien sind irrelevant Es gibt keine Beziehung zwischen Börsenwert und Unternehmens-Performance Wirtschaft verstehen heisst Schulden verstehen Nachbesicherung und Nachschuss Wirtschaft des Wollens Wirtschaft des Müssens Schuldner und Gläubiger Zahlungsmittel beschaffen Verkaufsdruck wegen Schuldenliquidierung Wealth Creation-Theory Risk-Management und Komplexität Deflation, und mehr...? Hinweise 47 Stichwortverzeichnis 48 Leser-Service Impressum ISSN (Print), ISSN (Internet) 16. Jahrgang, erscheint monatlich zur Monatsmitte. Hrsg.: M.o.M. Malik on Management AG, Geltenwilenstrasse 18, CH-9001 St. Gallen. Autor: Prof. Dr. Fredmund Malik, Malik Management Zentrum St. Gallen. Bezugsmöglichkeiten: Information und Abonnements unter der Adresse des Herausgebers (Jahresabonnement CHF zzgl. 2,4% MwSt [CH]). Alle Rechte vorbehalten. Der m.o.m. -Letter ist urheberrechtlich geschützt. Nachdruck, auch nur auszugsweise, und sonstige Weiterverwendungen nur mit ausdrücklicher Genehmigung des Herausgebers. Zitate mit voller Quellenangabe sind zulässig. Haftungsausschluss: Der m.o.m. -Letter repräsentiert die persönliche Meinung des Autors. Daten und Fakten sind gewissenhaft recherchiert oder entstammen Quellen, die allgemein als zuverlässig gelten. Ein Obligo kann daraus nicht abgeleitet werden. Herausgeber und Autor lehnen jede Haftung ab. Nr. 3/08 Seite 31

3 Vorwort Thema dieser Ausgabe ist das Finanzsystem. Mit dem Schreiben habe ich etwas zugewartet, um zu sehen, wie die Probleme sich im US-Bankensektor zuerst zeigen werden, nachdem in Deutschland und der Schweiz schon zu Jahresbeginn klar wurde, welche Banken betroffen sind. Das Zentrum des Finanz-Hurrikans ist Amerika, nicht Europa. Die neuen Probleme werden mit den alten Methoden bekämpft, mit jenen Massnahmen, die die Misere herbeigeführt haben, nämlich Zinssenkungen, Kredit-Liquidität und Steuergelder. Kenner sind sich im Klaren, dass das eigentliche Problem die «systemischen Risiken» sind, die aus der Komplexität des gesamten Finanzsystems erwachsen. Niemand weiss, wie das ganze System zusammenhängt, was womit verflochten ist und wo der nächste Brand aufflackern wird auch Notenbanken nicht. In dieser Ausgabe steht, was man wissen muss, um zu verstehen, was vor sich geht, nämlich die wichtigsten Elemente der Schulden- Dynamik. Das Management von und in hyperkomplexen Systemen habe ich in meinem neuen Buch «Unternehmenspolitik und Corporate Governance: Wie Organisationen sich selbst organisieren» beschrieben, das im Januar 2008 in den Buchhandel gekommen ist. Es ist der 2. Band meiner sechsbändigen Reihe «Management: Komplexität meistern» (www.malik-mzsg.ch/buch/ucg). Dort finden sich auch die wichtigsten Überlegungen zur Komplexität des Finanzsystems. Zur Wirtschaftsentwicklung und vor allem zum Verstehen der Kybernetik der Wirtschaft wird es in nächster Zeit viel zu sagen geben. Ich halte meine Leser durch meine Kolumne (www.mom.ch/kolumne) und auf der m.o.m. -Plattform (http://m.o.m.iliasnet.net) auf dem Laufenden. St. Gallen, im März 2008 Mit freundlichen Grüssen Prof. Dr. F. Malik Nr. 3/08 Seite 32

4 Finanz-System und Schulden-Dynamik 1. Das Wichtigste zu Beginn Im Vorwort zur Januar-Ausgabe 2007 schrieb ich: Das Jahr 2007 könnte zu den spannendsten, ereignis- und entscheidungsreichsten seit Langem gehören. Auf der einen Seite wird sich vermutlich in diesem Jahr entscheiden, ob die Erholung der Wirtschaft, besonders der Börsen seit Ende 2002 der Neuanfang einer langen Aufwärtsbewegung ist, wie fast 100% der Ökonomen annehmen. Oder ob sich nach einer Pause die Abwärtsbewegung an allen Asset-Märkten fortsetzt. Meine Meinung ist seit Langem bekannt: Die Aufwärtsbewegung ist eine Pause im Bear-Market, der 2000 im Mai begonnen hat und sich fortsetzen wird. Diese Auffassung und meine Gründe dafür habe ich an vielen Stellen publiziert. 1 Sie waren und sind Standard- Themen meiner öffentlichen Seminare. Ein ausführliches Szenario ist in den Februar- und März-m.o.m. s 2004 nachzulesen. Mit Methoden und Instrumenten, die in meiner Organisation entwickelt wurden, waren die Probleme früh und zuverlässig zu orten. 2 Um die programmierten Schwierigkeiten zu überstehen, ist Liquidität nötig, nämlich Geld im Sinne von Bargeld. Damit kann man enorme Chancen nutzen, die sich in solchen Zeiten immer bieten. Man muss sie nur zu erkennen verstehen, was mit Hilfe bestimmter Methoden gut möglich ist. 1 Abonnenten können alle bisherigen m.o.m. -Letter aus dem Archiv kostenfrei downloaden (http://m.o.m.iliasnet.net). Für das Thema dieser Ausgabe sind besonders nützlich die Nummern 08/98, 02/01, 04/02 und 04/03. 2 In «Unternehmenspolitik und Corporate Governance» sind diese Instrumente und Methoden enthalten. Nr. 3/08 Seite 33

5 Wirklich grosser Reichtum ist nie in Zeiten von Bull-Markets entstanden, sondern in Bear-Markets. Bargeld ist bekannterweise keine typische Anlageempfehlung von Anlage-Beratern. Es hat aber, in US-TBills gehalten, seit Anfang 2000 die beste Rendite erzielt, nämlich risikofrei rund 30%, während der Dow Jones Index mit 27% zwar nahe, aber nicht herangekommen ist und der S&P 500 lediglich mit knapp über 5% rentierte. Die heutige katastrophale Lage des Finanzsystems ist Folge einer rund 20 Jahre andauernden Irreführung und Fehlleitung durch falsche Theorien. Shareholder-Value, Wertsteigerungs-Doktrin, immer kompliziertere Bewertungsverfahren, die ökonomische Asset Wealth-Theorie, die Politik der US-Notenbank und die Marketing- Maschine der Wallstreet-Industrie waren ihre Treiber. Ihre Verbreiter waren zahllose MBA-Programme und unkritische betriebswirtschaftliche Ausbildung. Wer mit seinem Unternehmen überleben und die Chancen nutzen will, muss gänzlich anders denken, als es bisher üblich war und gelehrt wurde. Er muss komplett andere Strategien fahren, als Consulting-Firmen empfehlen und er muss andere Management- Methoden einsetzen. 2. Es gibt keine Werte, sondern nur Preise Wer die Wertsteigerungs-Illusionen der letzten Jahre geglaubt hat, tut sich erfahrungsgemäss mit diesem Satz schwer. In meinen Seminaren führt das regelmässig zu längeren Diskussionen. Dieser Satz ist der erste Schlüssel zum Verstehen von Wirtschaft und Finanzsystem. Natürlich ist er das genaue Gegenteil von dem, was Consulting-Firmen, viele Medien und Professoren nun seit Jahren vertreten. Wertsteigerung ist seit den 1990er-Jahren zur scheinbar endgültigen Zweck- und Zielsetzung von Unternehmen hochstilisiert worden. Nr. 3/08 Seite 34

6 Ökonomische Werte gibt es nicht. Es gibt viele andere Arten von Werten ethische und ästhetische, religiöse, politische, gesellschaftliche und zwischenmenschliche Werte aber es gibt keine ökonomischen Werte. Der «Wert» eines ökonomischen Gutes ist der Preis, und zwar jener, den der nächste Käufer zu bezahlen bereit ist. Hinzuzufügen ist: Falls es überhaupt noch einen Käufer gibt. Ein typischer Fall ist die Investmentbank Bear Sterns, die in den letzten Wochen abstürzte, wie man in fast allen Medien nachverfolgen konnte. Zu Beginn des Jahres war die Aktie noch 172 $ «wert». Das war der Preis, der vom letzten Käufer vor dem Absturz der Aktie bezahlt wurde. Als die wahre Lage von Bear Sterns sichtbar wurde, gab es schlichtweg keine Käufer mehr, sondern nur noch Verkäufer der Bear Sterns-Aktien. Man beachte, dass es im obigen Satz heisst: «... den der nächste Käufer zu bezahlen bereit ist.» Was der vorherige Käufer dafür bezahlt hat, ist völlig irrelevant für die Preisgestaltung. Wenige Stunden bevor ich das schreibe, war der Preis bei 2 $. In der Wirtschaft gibt es nur Preise. Das ist die einzige ökonomische Wirklichkeit und es gilt für die Realwirtschaft genauso wie für die Finanzwirtschaft. 3. Wert- und Bewertungs-Theorien sind irrelevant Wert-Theorien und die Wertsteigerungs-Doktrin gehen davon aus, dass es eine Art von Wert gibt, der den Dingen gewissermassen innerlich zu eigen ist und deswegen den Preis bestimmt. Auf diese Weise glaubt man, Vermögensgegenstände wie Aktien und Immobilien ihrem «wahren Wert» nach bestimmen zu können. Darauf stützen sich die heute üblichen Bewertungsmethoden der Betriebswirtschaftslehre, die in den Finanz-Höhenflügen der letzten rund zwölf Jahre zu kunstvoll-komplizierten Theorien ausgebaut wurden. Wer hätte früher gedacht, dass eines Tages Physiker, Mathematiker und Statistiker zu den bestbezahlten Spezialisten der Bankenwelt gehören würden. Mit bestem Nr. 3/08 Seite 35

7 Wissen, das anderswo nützlich einsetzbar wäre, aber in der Wirtschaft untauglich ist, wurden Theorien gebaut, die im schlechten Sinne des Wortes «theoretisch», nämlich fernab von jeder wirtschaftlichen Wirklichkeit sind. Die Mehrheit der ökonomischen Theorien, besonders die amerikanischen, hat diesen Unfug legitimiert. Folge ist, dass wir ein perfekt ausgearbeitetes Wirtschafts-Modell haben, das bildlich gesprochen dem Scheiben-Modell der Erde entspricht statt dem Kugel-Modell oder dem geo-zentrischen Weltbild, während die Wirklichkeit helio-zentrisch ist. Im Zentrum des Wirtschaftssystems stehen Liquidität, Customer- Value und Konkurrenzfähigkeit. In den falschen Mode-Theorien sind es hingegen Gewinn, Shareholder-Value und Wertsteigerung. In der Wirklichkeit haben wir es mit undurchschaubaren hyperkomplexen, dynamischen und vernetzten Systemen zu tun. In der Gemütlichkeit der Mode-Theorien ist es die Illusion der Berechenbarkeit durch Bewertungsverfahren und Risk-Management. Bewertungsmethoden sind geeignet Orientierungsmarken für Geschäftsverhandlungen zu ermitteln. Falls der Verhandlungspartner nach denselben Gesichtspunkten bewertet, kann es sein, dass sich der Preis in der Nähe des Bewertungsergebnisses einpendelt. Es kann aber auch ganz anders sein. Letztlich ist der Preis massgeblich, den man in der Verhandlung erzielt und nicht das Resultat von Bewertungsmethoden. 4. Es gibt keine Beziehung zwischen Börsenwert und Unternehmens-Performance Einer der grössten Fehler für die Beurteilung der Lage an den Finanzmärkten ist die anscheinend unerschütterliche Meinung, der Aktienkurs sei in irgendeiner Weise ein Indikator für die reale Leistungsfähigkeit eines Unternehmens. Beide haben so gut wie nichts miteinander zu tun, obwohl sie sich gelegentlich zufällig entsprechen und sich eine Zeit lang im Gleichklang entwickeln können. Nr. 3/08 Seite 36

8 Das reale Unternehmen hat mit Kunden, Konkurrenzfähigkeit, Qualität, Produktivität, Technologie und Mitarbeitern zu tun. Die Börse hat zu tun mit Gier, Angst und Schulden. Deswegen können reine Schrott-Aktien immer wieder astronomisch hohe Preise erzielen, während die Aktien hervorragender Unternehmen häufig zu niedrigen Preisen gehandelt werden. Man spricht im Jargon dann von «Über- und Unterbewertung». Streng genommen muss man aber «Über- und Unterbezahlung» sagen. Der letzte Käufer, der für Bear Sterns-Papiere den Höchstkurs von 172 $ bezahlte, hat offensichtlich überbezahlt, denn das Unternehmen war schon zu diesem Zeitpunkt und lange davor kollapsreif, denn die faulen Papiere stecken seit Langem in der Bilanz. Andererseits ist die Aktie von Nestlé seit dem 1. Januar 2008 von 520 zwischenzeitlich auf 470 gefallen, obwohl das Unternehmen an Leistungskraft zugenommen hat und die besten Zahlen seiner Geschichte vorlegt. 5. Wirtschaft verstehen heisst Schulden verstehen Nur von den Schulden her kann man die Wirtschaft ver- stehen. Schulden sind das Kernproblem, nicht sinkende Preise. Worüber täglich in den Medien berichtet wird, wie Inflation, Steuern, Börsenkurse, Währungen, Kosten, Zinsen usw., bleibt ohne das Phänomen der Schulden und ihrer Dynamik zusammenhangloses, unverständliches Stückwerk. Erst und nur über die Schulden-Mechanik geben sie ein Ganzes. Im Theorie-Lager scheinen sich nur wenige damit auszukennen. Für Unternehmer und Manager in der Realwirtschaft ist das hingegen tägliche Erfahrung. Wenn Aktien- oder Immobilienpreise sinken, ist das zwar lästig, aber nicht wirklich ein Problem, vorausgesetzt man hat die Aktien bezahlt. Aktien und fast alles andere werden Nr. 3/08 Seite 37

9 heute aber nicht bezahlt, sondern nur «bezahlt». Zeitgeistkonform werden Aktien zwar gekauft, aber nicht mit eigenem Geld, sondern mit Krediten «bezahlt». Gemäss den falschen Theorien ist das die ultimative wirtschaftliche Rationalität und das Mittel, die Eigenkapitalrendite, also den Shareholder-Value, zu maximieren. Zur Niedrigzinszeit, die vermutlich für lange vorbei sein wird, konnte man Kredite leicht bekommen, sie wurden einem geradezu aufgedrängt. Zumindest stand man dumm da, wenn man keine genommen hat. Deswegen hat «Jedermann» mehr Aktien gekauft, als er sich eigentlich leisten kann. Bei 50% Beleihung konnte er doppelt so viel kaufen und doppelt so viel Gewinn machen Gier! Wenn die Aktien gestiegen sind, hat er seine Position aufgestockt, wieder mit Kredit. Solange die Börsen steigen, ist das wie ein Wunder. Alle werden von allein immer reicher, alle Werte steigen, weil der nächste Käufer bereit ist, noch mehr zu zahlen, als der vorhergehende. Man nennt das auch «The Greater Fools-Theory». Sobald die Lage aber dreht, zeigt sich die wahre Natur einer auf Schulden basierenden Wirtschaft. Nun werden zwei Dinge sichtbar, die man bis dahin nicht beachtet hat: nämlich Nachbesicherungs- Pflicht und Nachschuss-Pflicht. 6. Nachbesicherung und Nachschuss Wenn der Wert des besicherten Gutes nicht mehr ausreicht, um den ausstehenden Kredit zu besichern, ist die Bank befugt, zusätzliche Deckung zu verlangen. So lauten sinngemäss die Nachbesicherungs- und Nachschuss-Klauseln in den Kreditverträgen. In der Alle-werden-reich-Euphorie werden diese «Kleinigkeiten» nicht beachtet oder als bedeutungslos heruntergespielt. Wie ich sagte, ist der «Wert» der Preis. Wenn der Preis gesun- ken ist, hat der Aktienkäufer nicht mehr wie vorher 50% Kreditquote, sondern diese ist plötzlich gestiegen, und zwar dramatisch. Dazu muss der Aktionär selbst gar nichts tun, das geschieht von allein. Sinkt der Aktienpreis von 100 Nr. 3/08 Seite 38

10 auf 80, dann steigt die Kreditquote von 50% auf 62,5%. Durch den Rückgang des Aktienkurses um 20% ist die Verschuldungsquote des Kreditnehmers um 25% gestiegen. Der Schuldner muss nun die Differenz abdecken, sei es durch die Verpfändung von Sicherheiten oder durch Bezahlung. Der andere Aktionär, der seine Papiere voll aus Eigenmitteln bezahlte, hat zwar auch einen Verlust von 20%, aber er muss nichts nachschiessen und kann von seiner Bank zu nichts gezwungen werden. 7. Wirtschaft des Wollens Wirtschaft des Müssens Nun dreht sich die gesamte Logik des Wirtschaftens. Ursprünglich wollte der Käufer die Aktien kaufen, und er wollte den Kredit aufnehmen. Er war frei in seiner Entscheidung und seinem Handeln, denn er hätte zu all dem auch Nein sagen können. Jetzt ist er nicht mehr frei. Jetzt steht er unter Zwang. Er muss nachschiessen. Aus der Wirtschaft des Wollens ist auf einen Schlag eine Wirtschaft des Müssens geworden. Mit aller Deutlichkeit zeigt sich nun der wahre Charakter der Marktwirtschaft. Diese ist nicht ein System mit dem Zweck, alle reich zu machen, sondern ein System, das alle zwingt, Verpflichtungen zu erfüllen. Der Kapitalismus ist daher nicht, wie die meisten glauben, durch den Gewinn definiert, sondern durch Liquidität, das heisst, durch die Fähigkeit bei Fälligkeit zu bezahlen. Der Kapitalismus ist ein System, in das man leicht hineinkommt, aber nur schwer wieder heraus, weil Verpflichtungen einzugehen nicht schwierig ist, sie zu erfüllen aber wohl. 8. Schuldner und Gläubiger Ohne die polaren Begriffe Schuldner und Gläubiger kann man das Wirtschaften nicht verstehen. Das übli- che Wirtschafts-Denken kreist hingegen um die polaren Nr. 3/08 Seite 39

11 Begriffe Käufer und Verkäufer, Arbeitnehmer und Arbeitgeber, Produzent und Konsument. Schuldner und Gläubiger tauchen in der Diskussion selten auf, und wenn, dann nur bei speziellen Themen, zum Beispiel bei der Schuldenberatung. Über der Wirtschaft liegt ein unsichtbares Netz aus Schulden und Forderungen, das aus dem Eingehen von vertraglichen Beziehungen resultiert. Jeder Forderung entspricht eine Schuld und umgekehrt. Das macht es vielen unmöglich, das Problem zu sehen, wenn sie sich in Bilanzkunde zu wenig auskennen. Wegen der bilanziellen Gleichheit von Schulden und Forderungen schliessen sie, dass es kein Problem gebe, denn die Verpflichtungen gleichen sich gegenseitig aus und sind gedeckt. Hier steckt der Fehler, der dazu führt, dass die systemischen Risiken nicht erkannt werden. Es geht nämlich nicht um bilanzielle Gleichheit, denn Bilanzen sind wegen der Bilanzlogik immer auf beiden Seiten gleich. Das heisst aber nicht, dass sie gut sind. Wenn Schuldner nicht bezahlen können, sind die Forderungen uneinbringlich, sie müssen abgeschrieben werden und dies führt zu Verlusten. 9. Zahlungsmittel beschaffen Woher man das Geld für das Bezahlen nimmt, ist den Gläubigern egal. Kommt das Geld aus Gewinnen gut. Wenn nicht, muss es von woanders kommen. Woher kann es kommen? Aus Reserven, so lange man solche hat. Wenn diese zu Ende sind, muss man Liquidität beschaffen. Wie? Indem man etwas verkauft. Denn nun zeigt sich auch der wahre Charakter der Liquidität, von der es zwei Arten gibt, was selten beachtet wird: Liquidität aus Kredit und Liquidität aus Verkauf. Kredit bekommt man in dieser Situation nicht mehr, im Gegenteil, denn man muss schon vorhandene Kredite zurückzahlen. Möglich ist das ausschliesslich mit echter Nr. 3/08 Seite 40

12 Liquidität, nämlich Geld. 3 Das Zauberwort und der Schlüssel zur Bewältigung einer solchen Lage heisst Bargeld. Bargeld war in den Augen der Finanz-Gurus in den letzten Jahren so etwa das Dümmste, worüber man reden konnte. In ihren bisherigen Denkkategorien kommt Bargeld nicht vor. Dessen tatsächliche Rendite habe ich bereits genannt. 10. Verkaufsdruck wegen Schuldenliquidierung In dieser Situation verkauft man Aktien nicht, weil man Gewinne glattstellen will, oder weil man lieber in eine andere, z.b. besser rentierende Anlageform gehen will. Nein, man verkauft, weil man dazu gezwungen ist, um Zahlungsmittel zu erlangen. Aus diesem Grund verkauft man zu jedem Preis. Man braucht das Geld, um seinen Kredit zurückzuführen, d.h. man muss Schulden liquidieren. Gelingt das nicht, kommt der Prozess der Zwangsliquidierung in Gang, nämlich Verpfändung und Versteigerung. Weil potenzielle Käufer wissen, dass der Verkäufer gezwungen ist zu verkaufen, lassen sie sich Zeit und warten zu. Der Preis kann nur günstiger werden. Das Fachwort für diese Haltung heisst Attentismus. Bildhaft gesprochen breitet sich eine Kältewelle über der Wirtschaft aus, die alle wirtschaftliche Tätigkeit abkühlt und verlangsamt. Solange es um Einzelfälle geht, um Leute also, die sich individuell übernommen haben, ist das ein lokales Problem. Es wird aber ein Problem eines höchst komplexen Systems, wenn es um grosse Zahlen geht, weil alle oder viele nach demselben Muster gehandelt haben. Dann droht ein Steppenbrand. Das ist in praktisch allen Märkten der Fall, bei Aktien, Rohstoffen und Edelmetallen. Seit mehreren Jahren ist es besonders exzessiv auch der Fall auf dem US-Immobilienmarkt, der der Ausgangspunkt der heutigen Finanzkrise ist. 3 Die Details dazu habe ich bereits in der August-Nummer 1998 beschrieben (http://m.o.m.iliasnet.net). Nr. 3/08 Seite 41

13 Welcher der verschiedenen Märkte als erstes kippen wird, war nicht vorherzusagen. Dass es aber dazu kommen musste, war klar, weil es auf Grund der Logik der Marktwirtschaft unver- meidlich ist, und dass der Immobilienmarkt besonders anfällig dafür sein wird, konnte man monatlich der Zahlenentwicklung entnehmen. 11. Wealth Creation-Theory Die US-Schuldenwirtschaft wurde von vielen Ökonomen nicht nur legitimiert, sondern nachgerade als ultimativer Königsweg zu allgemeinem Reichtum hochstilisiert. Dazu schrieb ich in der m.o.m. -Ausgabe vom März 2004 folgen- des: Die etwa Mitte der 1980er-Jahre aufgekommene «Wealth Creation-Theory» führt zuerst zu einer Mischung aus Leugnung und Scheinrechtfertigung von Spekulationsblasen und war für die FED eine willkommene Ausrede, nicht eingreifen zu müssen, indem man behauptete, eine Blase könne man nicht im Voraus erkennen, sondern erst im Nachhinein. Danach allerdings führt sie zur Ausweglosigkeit, nämlich zum politischen Zwang, immer neue Blasen produzieren zu müssen, damit die Wirtschaft nicht zusammenbricht. Der Inhalt dieser Theorie ist im Wesentlichen die Meinung, der Staat bzw. die Wirtschaftspolitik habe die Aufgabe, den Marktwert von Vermögenswerten ständig zu erhöhen. Bisher, so die Auffassung, hätten Gesellschaften nur langsam zu Wohlstand finden können, weil die Menschen zuerst sparen mussten, damit man danach investieren konnte. Heute könne man das abkürzen, indem man für ständig steigende Preise von Vermögenswerten sorge. Diese würden die Leute für Beleihungszwecke benützen können. Sie könnten also problemlos Kredite aufnehmen, für die die gestiegenen Werte als Sicherheit dienen. Mit den Krediten würden sie konsumieren oder weitere Vermögenswerte kaufen können, die dadurch noch weiter anstiegen. Ziel der Wirtschaftspolitik müsse also Wachstum durch Wertsteigerung sein. Das Wachstum der Realwirtschaft, also die Produktion von Nr. 3/08 Seite 42

14 Gütern und Dienstleistungen sei kein wirtschaftspolitisches Ziel oder höchstens ein zweitrangiges. Das ist im Kern die Denkweise, die unter US-Ökonomen vorherrscht, unter Politikern und fast unlimitiert im Management der Wirtschaft. Sie ist eine plausibel erscheinende Rechtfertigung für Shareholder-Value und Wertsteigerungsstrategien und die daraus zwangsläufig resultierenden Exzesse. Die Irrtümer sind einfach zu erkennen. Erstens ist das eine Freikarte, ja eine Aufforderung zum unbegrenzten Schulden machen. Das kann nur unter zwei Bedingungen funktio- nieren: Ständig niedrige Zinsen und eine nie sinkende Börse, auch keine grösseren Kurskorrekturen. In Wahrheit ist das eine Zeitbombe, die selbst bei geringen Kursschwankungen, wie bereits zu sehen war, Katastrophen auslösen kann. Zweitens ist es die Rechtfertigung für unlimitierten Konsum, der in den USA beinahe als patriotische Pflicht angesehen wird. In der allgemeinen Wahrnehmung hält der Konsument die Wirtschaft in Gang, und zwar auch dann, wenn etwa die Unternehmungen nicht mehr investieren. Schulden an sich sind noch kein Problem; es kommt darauf an, was man mit den Krediten macht. Im Falle der USA entzieht der damit verbundene Überkonsum der Wirtschaft die Mittel zum Investieren. Individuelles Sparen wird nun überflüssig, denn man verfügt über ständig steigende Vermögenswerte und kann scheinbar schadlos unbegrenzt konsumieren. Die Theorie rechtfertigt so die fehlenden Ersparnisse in den USA, über- sieht aber die katastrophal niedrige Investitionsquote. Drittens kann so zwar individueller Reichtum entstehen, aber kein allgemeiner, weil neue Käufer die hohen Preise bezahlen müssen. Es sind jene vielleicht reich geworden, die sehr früh mit dem Kaufen begonnen haben. Wer aber zu den heutigen Preisen kauft, muss umso mehr bezahlen. Zu beachten ist auch, dass die Gewinne nur auf dem Papier stehen. Um sie zu realisieren, muss man verkaufen. Wenn viele das tun wollen, sinken die Preise und je nach Situation kollabieren sie. Hier liegt ein typischer Fall von Nichtberücksichtigung der Mikro- und Makrobetrachtung der Wirtschaft vor. Was im Nr. 3/08 Seite 43

15 Einzelfall günstig, ja notwendig ist, kann auf die Gesamtwirtschaft bezogen höchst schädlich sein und auch auf den günstigen Einzelfall schädlich zurückwirken. Als Beispiel: Wenn ein einzelnes Unternehmen Personal abbaut und somit Kosten spart, ist das wirtschaftlich richtig. Wenn es alle tun, führt es keineswegs zu einer gesunden Wirtschaft, sondern geradewegs in die Rezession. Das Mikro-Makro-Problem ist für viele, ja die meisten und gerade für Unternehmer und Manager ein Punkt, der ihnen Mühe macht, die Wirtschaft als Ganzes zu verstehen. Die Reichtumstheorie beruht auf dem Glauben, dass Börsen ohne nennenswerte Rückschläge ewig nur steigen, oder dass es wenn eine Blase platzt immer wieder neue Spekulationsblasen in einem anderen Sektor der Wirtschaft geben wird, die hohe Beleihungswerte produzieren nach der Aktienblase ist es die Blase in den Bonds, und die jüngste Spekulationsblase herrscht bei den US-Immobilien und der damit verbundenen Umfinanzierung und Kreditexpansion. Die diversen Blasen dürfen somit nicht nur nicht bekämpft, sondern müssen künstlich produziert werden, falls sie nicht von allein entstehen. FED-Chef Alan Greenspan hat wie schon erwähnt durch die ganzen Neunzigerjahre die Auffassung vertreten und damit die Untätigkeit der FED gerechtfertigt man könne eine Spekulationsblase nicht im Voraus, sondern erst im Nachhinein erkennen. Das ist insofern erstaunlich, als alle klassischen Ökonomen eine klare Definition von wirtschaftlichen Blasen hatten. Es gibt zwei Arten, die man unterscheiden muss: das erste ist eine Asset-Bubble. Eine solche liegt demzufolge vor, wenn die Preise eines Gutes (z.b. Aktien) durch exzessive Kreditaufnahme so weit steigen, dass es keinen vernünftigen Zusammenhang mehr mit dem wirtschaftlichen Ertrag gibt, den das Gut erzielen kann. Die Überbewertungsexzesse und die niedrigen Dividendenrenditen sind Beispiele. Sie waren früh erkennbar. Die zweite Art liegt dann vor, wenn die ganze Wirtschaft, nicht nur Teilmärkte, in eine Blasenbildung gerät, also eine Bubble-Economy entsteht. Das ist dann gegeben, wenn exzessive Kreditexpansion zu exzessiven Ausgaben und weiteren Krediten führt. Es stellt sich dann die Frage, was mit den Krediten geschieht und wohin die Nachfrage fliesst. Im Falle Japans vor 20 Jahren entstand eine Immobilien- und Nr. 3/08 Seite 44

16 Aktienspekulation, was zur bisher andauernden deflationären Rezession führte. In den USA ist es dasselbe und zusätzlich ein privater Konsumrausch. Auch das kann man früh erkennen. In Wahrheit führt diese eigentümliche Reichtumstheorie zu fortgesetzter Verarmung immer grösserer Kreise der Bevölkerung. Sie führt zu Exzessen und Illusionen, aber weder zu Einkommensbildung noch zur Verbesserung der Produktivkapazität einer Wirtschaft. Man sieht das klar an den Strukturproblemen der USA. Soweit der Auszug aus meinem Management-Letter vom März Risk-Management und Komplexität Im Lichte des Zahlenmaterials über die Märkte, das für jeden frei verfügbar ist, erstaunt es, dass nach dem Bekanntwerden des Abschreibungsbedarfs Top-Banker behaupteten, sie hätten keine Kenntnis von den Tatsachen gehabt und seien überrascht worden. Es erstaunt umso mehr, als nirgends sonst die Risk- Management-Systeme so enorm vorangetrieben wurden wie in den Unternehmen des Finanzsektors. Der Impuls mag stark sein, solche Führungskräfte als inkompetent zu bezeichnen. Hingegen glaube ich, dass Beurteilungen dieser Art zu oberflächlich sind, und dass sie den Blick für tieferliegende Ursachen verstellen. Die viel wichtigere Tatsache ist die immense Komplexität der Finanz-Systeme und dazu aller anderen Systeme, die mit ihnen in Interaktion stehen. Solange nicht Instrumente und Methoden eingesetzt werden, die komplexitätsgerecht sind, müssen Manager die Unternehmensschiffe im Nebel ohne Navigationsgerät lenken. Diese Instrumente gibt es und sie sind hochentwickelt. So konnte ich mit einem kybernetischen Sensitivitäts-Modell zeigen, dass das System des Shareholder-Values mit systemischer Gesetzmässigkeit kollabieren muss, weil es inhärent instabil ist. 4 4 «Unternehmenspolitik und Corporate Governance», Seite 211 Nr. 3/08 Seite 45

17 13. Deflation, und mehr...? S chuldenliquidierung bedeutet Deflation. Schuldenliquidierung ist Deflation. Deflation ist der allgemeine Zwang zur Reduktion von früher gemachten Schulden, wobei die Aufnahme neuer Kredite, um die alten zu bezahlen, nicht mehr möglich ist, weswegen es nur einen Ausweg gibt, nämlich alles zu verkaufen, was verkäuflich ist, egal zu welchem Preis. Die vorher reichlich vorhandene Liquidität ist plötzlich verschwunden. Sie resultierte aus Kredit, nicht aus wirtschaftlicher Leistung. Der Kredit wurde bereitwillig zur Verfügung gestellt, weil die Preise fortgesetzt stiegen und die Notenbanken um diesen Prozess in Gang zu halten die Zinsen so niedrig wie möglich hielten. Mit jeder Preissenkung, die aufgrund des Verkaufsdruckes eintritt, wird nun der Kreditspielraum kleiner. Immer mehr Güter kommen unter Verkaufs- und Preisdruck, auch Edelmetalle müssen verkauft werden, weil sie nicht Zahlungsmittel, sondern Rohstoffe sind, was auch für Gold zutrifft. Der Preiszerfall beschleunigt sich, je mehr die präsumtiven Käufer zuwarten. Das ist das generelle Verlaufsmuster einer Deflation. Mehr zur Wirtschaftsentwicklung in nächsten m.o.m. -Ausgaben. Nr. 3/08 Seite 46

18 14. Hinweise Das Buch «Unternehmenspolitik und Corporate Governance: Wie Organisationen sich selbst organisieren» finden Sie unter: Die Kolumne von Prof. Dr. Fredmund Malik finden Sie unter: Die m.o.m. -Plattform finden Sie unter: Nr. 3/08 Seite 47

19 Stichwortverzeichnis Asset Wealth-Theorie 34 Asset-Bubble 44 Attentismus 41 Bargeld 33, 41 Bear Sterns 35, 37 betriebswirtschaftliche Ausbildung 34 Bewertungsmethoden 35 Bewertungsverfahren 34 Bezahlung 39 Börsenwert 36 Bubble-Economy 44 Customer-Value 36 Deflation 46 des Wirtschaftens 39 Dow Jones Index 34 Eigenkapitalrendite 38 Ersparnisse 43 falsche Theorien 34 Gewinn 39 Gläubiger 39 Greenspan, Alan 44 Investitionsquote 43 Kapitalismus 39 Komplexität 45 Konkurrenzfähigkeit 36 Kredite 38 Kreditquote 39 Kugel-Modell 36 Liquidität 33, 36, 39 Liquidität aus Kredit 40 Liquidität aus Verkauf 40 Marktwirtschaft 39 MBA-Programme 34 Nachbesicherungs- Pflicht 38 Nachschuss-Pflicht 38 Nestlé 37 Niedrigzinszeit 38 Preis 36 Preise 34 Preiszerfall 46 Rationalität 38 Risk-Management 36, 45 S&P Scheiben-Modell 36 Schulden 37 Schuldenliquidierung 41, 46 Schuldner 39 Shareholder-Value 34, 36, 38 Sicherheiten 39 Spekulationsblase 42, 44 systemische Risiken 40 Szenario 33 The Greater Fools- Theory 38 Über- und Unterbewertung 37 Über- und Unterbezahlung 37 Unternehmens- Performance 36 US-Notenbank 34 US-TBills 34 Verkaufsdruck 41 Verpflichtungen 39 Wallstreet-Industrie 34 Wealth Creation- Theory 42 Werte 34 Wertsteigerung 36 Wertsteigerungs- Doktrin 34, 35 Wertsteigerungs- Illusionen 34 Wirtschaft des Müssens 39 Wirtschaft des Wollens 39 Wirtschafts-Modell 36 Zahlungsmittel 40 Zwangsliquidierung 41 Gesamtstichwortverzeichnis/-inhaltsverzeichnis Ein Gesamtinhaltsverzeichnis und -stichwortverzeichnis erhalten Sie einmal pro Jahr. Nr. 3/08 Seite 48

20 Leser-Service Tipps Der rechte Rand ist absichtlich etwas breiter gehalten. Sie können ihn für Kommentare, Markierungen und Hinweise nutzen. Legen Sie die Ausgaben am besten chronologisch ab. Dafür eignet sich der praktische Original-Sammelordner mit Jahresangabe. Mit Hilfe des Stichwort- und Inhaltsverzeichnisses können Sie jeweils die Sie besonders interessierenden Passagen leicht finden. Fragen/Reaktionen zum Inhalt Wir freuen uns über Fragen und Reaktionen zum m.o.m. -Letter: Tel (0) , Fax 0041 (0) , Weitere Produkte m.o.m. -Sammelordner Beim Print-Abonnement erhalten Sie den Original-Sammelordner jährlich gratis. Internetabonnenten können den Original-Sammelordner zum Preis von CHF 18. zzgl. 7,6% MwSt (CH) und Porto bestellen. m.o.m. -Letter im Internet Der m.o.m. -Letter ist auch elektronisch verfügbar. Die Vorteile auf einen Blick: Sie erhalten den Letter jeweils ca. 1 Woche früher als die gedruckte Version. Sie sparen CHF pro Jahr das Jahresabonnement kostet nur CHF inkl. MwSt (CH). m.o.m. -Letter in Englisch Für Sie, Ihre ausländischen Tochtergesellschaften oder für Kunden, Kollegen und Bekannte im Ausland gibt es den Letter auch in Englisch. m.o.m. -Letter zum Hören: Audio-CD und MP3 Möchten Sie einige Themen auch Hören? Viele m.o.m. -Letter sind auf CD und MP3 verfügbar. Es spricht der Autor selbst. Preis/CD CHF inkl. MwSt (CH). Preis/MP3 CHF inkl. MwSt. Information und Bestellungen Tel (0) oder

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