La Grande. Nation de Fonds. Trends im AssetManagement. Titelthema. Außerdem in dieser Ausgabe

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1 Trends im AssetManagement Schutzgebühr 25 EUR Ausgabe 02 / 2012 Das Magazin für den institutionellen Portfoliomanager Titelthema La Grande Nation de Fonds gallische Boutiquen erobern den deutschen Fondsmarkt Value-Investment Werte lassen sich mit Teamwork und detailliertem Research heben Außerdem in dieser Ausgabe Hedgefonds So werden Hedgefonds- Strategien zukunftssicher Isabel Levy (METROPOLE) Hermann-Josef Hall (Sauren) Philipp Geller (HQ Trust) Charles Royce (Royce) David Nadel (Royce) Michael Jensen (Moventum) Hartwig Kos (Baring) Thierry Larose (Petercam) Manfred Schlumberger (FRANKFURT-TRUST) Parameswara Krishnan (DNB)

2 36 I Tiam-Tacheles Michael Jensen Senior Vice President, Head of Product Management and Fund Relations, Moventum S.C.A. Herr Jensen ist verantwortlich für sieben unterschiedliche Portfoliostrategien, welche derzeit rund 260 Millionen Euro verwalten. Hartwig Kos Investment Manager Baring Asset Management und Co-Manager Baring EM Fund. Herr Kos ist Investment-Stratege und betreut unter anderem einen Emerging Market Fonds, der 156 Millionen Euro verwaltet. Emerging Markets in Balance Die Asset-Klassen von Emerging Markets bieten meist ein anderes Chance-Risiko-Profil als Aktien und Anleihen aus Industrienationen. Ein flexibler Investmentansatz verspricht hier Erfolg, allerdings spielt der Timing-Aspekt eine große Rolle. Hartwig Kos erklärt, warum ein Multi-Asset-Ansatz bei einem Schwellenland-Engagement Vorteile bei der Risikokontrolle hat Michael Jensen: Ihr Fonds ist ein interessantes Angebot für einen Vermögensverwalter oder einen Dachfondsmanager, weil es bei ihrem Schwellenländer-Fonds nicht allein auf das Underlying ankommt, sondern auf die Asset-Allokation. Hartwig Kos: Der Fonds ist ein Asset- Allocation-Produkt. Bei uns ist Asset- Allokation kein traditioneller Balanced- Ansatz, bei dem nur Aktien und Anleihen gekauft werden. Für uns geht der Begriff viel weiter. Wir haben die Möglichkeit, neben Aktien und Anleihen auch in andere Asset-Klassen zu investieren, zum Beispiel in defensive Bereiche wie westliche Staatsanleihen. Wir haben aber die Möglichkeit, Cash oder Gold zu halten. In unseren Asset-Allokation-Mandaten ist der wesentliche Renditetreiber die Entscheidung, ob man riskante oder defensive Investments wählt. Jensen: Um ein ausbalanciertes Portfolio herzustellen, orientieren Sie sich bei ihren Investitionen an Korrelationskoeffizienten zwischen den verschiedenen Asset-Klassen. Wie gehen Sie in der Praxis mit den Korrelationskoeffizienten um? Die Liquidität von Staatsanleihen größerer Schwellenländer wie Mexiko oder Polen ist wesentlich besser als von kleineren Ländern wie etwa Indonesien Kos: Das ist einer der Gründe, warum der Multi-Asset-Ansatz in den Emerging Markets sehr interessant ist. Wenn man beispielsweise in westlichen Märkten Anleihen und Aktien kauft, dann hat man eine negative Korrelation und gleichzeitig einen automatischen Risiko-Kontrollmechanismus. Das ist in Emerging Markets nicht der Fall, weil Aktien und Anleihen aus diesen Ländern ähnlich riskant sind. In unserem Dynamic Emerging Market Fund haben wir deshalb auch die Möglichkeit, in defensive Assets, wie westliche Staatsanleihen zu investieren. Jensen: Und wie ist die Korrelation von westlichen Staatsanleihen zu Emerging-Market-Debt? Kos: Sie kann negativ sein, ist aber abhängig vom aktuellen Marktumfeld. Seit der Wirtschaftskrise 2008 bis zum August des vergangenen Jahres hat sich Emerging-Market-Debt mehr wie Anleihen verhalten und hat daher eine hohe Korrelation mit westlichen Staatsanleihen gehabt. Seit September 2011 haben sich Emerging-Market-Anleihen dagegen wie Aktien verhalten und eine niedrigere Bondkorrelation gezeigt. Wir haben beispielsweise seit Auflegung des Fonds eine relativ große Allokation in australischen Staatsanleihen, da die australische Wirtschaft ziemlich stark mit Schwellenländern verlinkt ist. Wenn wir in einer Phase sind, in der sich diese Länder abkühlen, wird es eine Flucht

3 Emerging Markets I 37 in Sicherheit geben und die Nachfrage nach australischen Staatsanleihen zunehmen. Außerdem sind australische Staatsanleihen im Vergleich zu ihren westlichen Pendants relativ defensiv geworden, weil sich die Bonität westlicher Staaten in den vergangenen fünf Jahren sehr verschlechtert hat. Australische Government Bonds sind daher eine sehr gute Risiko-Kontrollposition im Portfolio. Jensen: Inzwischen existieren zahlreiche Fondsangebote für Emerging Markets. Ihr Fonds ist ein UCITS-III- Produkt. Gehören neben institutionellen Investoren auch Privatanleger und Vermögensverwalter zur Zielgruppe des Fonds? Kos: Der Fonds ist für eine breite Zielgruppe gedacht, die sich in Emerging Marktes engagieren wollen, aber mit einem risikokontrollierten Mechanismus. Anleger sollten aber auch bedenken, dass ein Emerging-Market-Fonds immer riskanter sein wird als ein traditionelles Multi-Asset-Produkt. Das Investmentziel des Fonds ist es, Aktienmarktrenditen von Emerging Markets über einen Anlagehorizont von drei bis fünf Jahren mit nur 70 Prozent des Aktienrisikos von Emerging Markets zu erzielen. Es ist eine defensive Emerging- Market-Allokation, die Renditen von Emerging-Market-Aktien bei weniger Risiko erzielen will. Daher bietet sich der Fonds auch für Retailkunden an, die bereit sind, Schwellenländerrisiken und -renditen in einer risikokontrollierten Investmentlösung einzugehen. Das Investmentziel des Fonds ist es, mittelfristig Aktienmarktrenditen von Emerging Markets mit nur 70 Prozent des Aktienrisikos von Emerging Markets zu erzielen Bei institutionellen Anlegern wird das Produkt von vielen britischen Pensionsfonds nachgefragt, die einerseits eine gute Adresse für Emerging Markets und andererseits für Asset-Allocation- Strategien gesucht haben. Sie brauchen eine Lösung für ihre Multi-Asset-Investitionen in Emerging Markets. Der Fonds ist jetzt 130 Millionen Pfund schwer und hat bisher ausschließlich britische Pensionskassen als institutionelle Investoren. Jensen: Wie habe ich mir das in der Praxis vorzustellen, wenn Sie Aktienmarktrenditen bei gleichzeitiger Risikoreduktion von 30 Prozent erreichen wollen? Kos: Wir werden nicht in jedem einzelnen Monat Schwellenländer-Aktien outperformen können, aber durch die Kombination mit der Risikokontrollkomponente streben wir in einem schwierigen Marktumfeld an, das Risiko zu minimieren und das Kapital zu schützen. Dagegen wollen wir in einem positiven Umfeld Renditen erwirtschaften können, die für Aktien aus Emerging Markets typisch sind. Jensen: Was heißt das konkret? Kos: Ich kann keine Ergebnisse für den aktuellen Emerging-Market-Fond liefern, da er noch recht jung ist, aber in unseren anderen Multi-Asset-Mandaten haben wir das über einen Horizont von neun Jahren erreicht und haben die Renditen sogar mit nur der Hälfte des Aktienmarktrisikos erreicht. Der Grund, warum wir nur 70 Prozent des Aktienmarktrisikos angegeben haben, ist die Tatsache, dass wir in einem Marktumfeld waren, dass sehr risikobehaftet und damit sehr volatil ist. Wir haben viele Möglichkeiten in diesem Markt durch Asset-Allocation eine hohe Rendite zu generieren, aber in fünf oder zehn Jahren beispielsweise kann das Umfeld wieder ruhiger sein. Dann müssen wir vielleicht mehr Aktienrisiko eingehen, um diese Renditen zu generieren. Daher haben wir gesagt, dass 70 Prozent des Aktienmarktrisikos im Schnitt ausreichen sollten. Kos: Australische Staatsanleihen sind eine sehr gute Risiko-Kontrollposition im Portfolio.

4 38 I Tiam-Tacheles Jensen: Warum prognostizieren Sie einen Zehn-Jahres-Forecast für ihre Fonds? Jensen: Welche Rolle spielt die Equity- Selection in ihrem Fonds? Kos: Unser Fonds ist ein Asset-Allocation-Produkt. Wir machen eine aktive Asset-Allokation, also die Länderauswahl ist aktiv, aber die Implementierung wird dann passiv umgesetzt. Der Fonds ist daher dynamisch und wir haben festgestellt, dass im Kontext einer aktiven Asset-Allokation eine passive Implementierung besser ist. Jensen: Was spart sich der institutionelle Kunde, wenn er quasi die Delegation der Asset-Allokation über Sie kauft? Kos: Bei einem Engagement in Schwellenländern hat der Kunde ein signifikantes Timing-Problem und viele Investoren wissen auch nicht, ob sie eher Aktien oder Anleihen kaufen sollen. Daher bietet es sich an, sein Emerging-Market-Engagement outzusourcen. Früher haben viele Investoren diese Auswahl selbst getroffen und es hat wahrscheinlich aufgrund der hohen Korrelation mit anderen Asset-Klassen nicht so funktioniert, wie es sich viele Investoren erhofft haben. Ein anderer Punkt in Bezug auf die Pensionskassen in Großbritannien ist die Dauer der Implementierung. Denn häufig vergeht viel Zeit, von der Erkennung eines Trends bis zur Implementierung. Und ein Großteil der Renditechancen ist in dieser Zeit schon wieder vorbei. Wir sind wesentlich flexibler und können schneller auf Investmenttrends reagieren und die zeitnahe Reaktion auf einen solchen Trend gibt uns ein gutes Verkaufsargument an die Hand. Jensen: Sie geben einen Ausblick über zehn Jahre. Wieso diese langfristige Prognose? Kos: Diese Zehn-Jahres-Prognose ist ein Teil unseres Portfolio-Construction-Prozesses und deshalb von Bedeutung, weil Unsere größte Anleihenposition ist derzeit in mexikanischen Staatsanleihen. Die Liquidität von Staatsanleihen größerer Schwellenländer wie Mexiko oder Polen ist wesentlich besser als von kleineren Ländern wie etwa Indonesien unsere Fonds keine Benchmark haben. Wir wollen schwellenländerähnliche Aktienmarktrenditen generieren und mit diesen Zehn-Jahres-Forecasts können wir strategische Portfolios kreieren, die für uns sozusagen Wegleiter sind. Mit diesem strategischen Portfolio ist die Wahrscheinlichkeit hoch, dass man über zehn Jahre aktienähnliche Returns generieren kann. Jensen: Wie setzen Sie die Zehn-Jahres-Prognose in ihren Fonds um? Kos: Die Vorhersagen basieren auf makroökonomischen Variablen, Aktienbewertungen sowie Währungseinschätzungen mit Über- oder Unterbewertungen. Hier wird also der generelle Trend bestimmt. In Bezug auf die Risikomessung nehmen wir historische Kurse und Korrelationen über lange Zeiträume. Dann optimieren wir das Portfolio mit Emerging-Market-Renditen und kommen so zu unserem strategischen Portfolio, das auf durchschnittlich zehn Jahre ausgerichtet ist. Aber das heißt nicht, dass zu einem gegebenen Zeitpunkt ein anderes Portfolio viel besser sein kann. Theoretisch ist es möglich, dass das Zehn-Jahres-Portfolio nie das Beste sein wird. Aktuell ist die Abweichung vom diesem Zehn-Jahres-Portfolio so hoch wie noch nie. Denn das aktuelle Marktumfeld lässt eine solch lange strategische Ausrichtung derzeit nicht zu. Wir implementieren daher ebenfalls ein taktisches Portfolio, bei dem wir von dem strategischen Portfolio abweichen können, um die gegenwärtige Marktsituation besser zu reflektieren. Jensen: Wie muss ich mir ein solches Zehn-Jahres-Portfolio in der Allokation vorstellen? Kos: Das Zehn-Jahres-Portfolio hat derzeit etwa 55 Prozent Emerging-Market- Aktien und etwa 45 Prozent Schwellenländer-Bonds. Das Risiko beträgt etwa 20 Prozent und die Rendite, die wir derzeit auf zehn Jahre bei Emerging-Market-Aktien anpeilen, ist circa acht bis 8,5 Prozent per anno. Es kann sein, dass die Rendite tatsächlich höher ausfällt, weil die Bewertungen momentan günstiger sind, als in der Prognose kalkuliert. Wir sind dabei, die Vorhersagen zu aktualisieren. Die Basis der Forecasts sind makroökonomische Variablen, wie zum Beispiel das BIP-Wachstum pro Kopf. Für die Aktienmarktvorhersage über zehn Jahre sind das Wirtschaftswachstum, die Inflationserwartung, die Währungsund Aktienbewertung die Grundlage. Die Kombination aus diesen Faktoren ergibt dann die Renditeerwartung über zehn Jahre. Vergleicht man das strategische mit dem taktischen Portfolio, werden deutliche Unterschiede sichtbar. Im strategischen Portfolio befinden sich beispielsweise keine westlichen Assets,

5 Emerging Markets I 39 Aktive Risikosteuerung und dynamische Allokation der Anlageklassen sind die Haupttreiber für Renditen Aktive Risikosteuerung und dynamische Allokation der Anlageklassen sind die Haupttreiber für Renditen Ziel des Prozesses ist, eine niedrige Volatilität zu generieren und eine risikobereinigte Rendite zu erzielen. Ziel des Prozesses ist, eine niedrige Volatilität zu generieren und eine risikobereinigte Rendite zu erzielen. Festlegung des Risikobudgets ist wichtigster Bestandteil der Renditegenerierung Quelle: Barings, Datastream, Juli 2011 RETURN Taktische Asset Allocation 20% 18% 16% 14% 12% 10% RETURN 20% 18% 16% 14% 12% 10% Dynamic Asset Allocation EM Anleihen (Aktive Titelselektion) Dynamic Asset Allocation EM Aktien (Aktive Aktienselektion) EM Anleihen (Aktive Titelselektion) 8% 8% 6% DM Anleihen 6% DM Anleihen 4% 5% 7% 9% 11% 13% 15% 17% 19% 21% 23% 25% 4% RISK 5% 7% 9% 11% 13% 15% 17% 19% 21% 23% 25% RISK EM Aktien (Aktive Aktienselektion) weil westliche Staatsanleihen uns nicht helfen, Emerging-Market-Renditen zu erzielen. Aber im taktischen Portfolio haben wir im zweiten Halbjahr 2011 auf Grund der schwierigen Marktlage defensive Positionen aufgebaut und hatten etwa 20 Prozent australische Staatsanleihen im Portfolio sowie sieben Prozent in Gold. Wir waren sehr defensiv aufgestellt. Jensen: Haben Sie in der Anleihenposition auch Unternehmensanleihen aus Emerging-Market-Ländern? Kos: Wir haben auch die Möglichkeit, Corporate Bonds zu kaufen, aber derzeit investieren wir hauptsächlich in Staatsanleihen. Die größte Position besteht aus mexikanischen Government Bonds. Bei der Auswahl von Emerging-Market- Staatsanleihen achten wir besonders auf die Liquidität. So sind zum Beispiel indonesische Staatsanleihen in den vergangenen Monaten in Liquiditätsschwierigkeiten geraten. Indonesien hatte auch Probleme mit seiner Währungsliquidität. Wir haben daraufhin sukzessive unsere Positionen in kleineren, weniger liquiden Emerging-Market- Ländern zu Gunsten der größeren Staaten wie Mexiko und Polen reduziert. Die Währungen der größeren Länder sind auf dem aktuellen Niveau attraktiv, die Wirtschaft ist fundamental stabil und die Liquidität ist vergleichsweise tief, allerdings ist eine große Liquiditätsposition auch zyklischer. Bei Polen haben wir deshalb das Währungsrisiko herausgenommen. Wir haben keine Allokation zu Ungarn, zur Türkei und keine zu Indonesien, weil die Volkswirtschaften dieser Schwellenländer sind die Wachstumsmärkte der Welt und wir erwarten langfristig eine Verstärkung Decoupling-Effekts Länder große Probleme haben. Diese Länder dürften daher besonders anfällig sein, wenn es an den Märkten schwierig wird. Jensen: Sie schauen zehn Jahre in die Zukunft mit ihren Prognosen. Wie wird sich die Welt in den Emerging Markets im Vergleich zu den Industrieländern über diesen Zeitraum entwickeln? Kos: Schwellenländer sind die Wachstumsmärkte der Welt und wir erwarten langfristig eine Verstärkung Decoupling- Effekts. Vergleicht man Emerging Markets mit westlichen Ländern, so haben letztere riesige Schuldenberge über die vergangen Jahre angehäuft. Dagegen ist die Verschuldung der Schwellenländer konstant geblieben oder hat sogar abgenommen. Sie werden daher langfristig eine Wachstumsprämie bekommen. Decoupling heißt aber nicht, dass Emerging Markets keine Marktschocks erleben werden, denn sie sind ebenfalls von der globalen Wirtschaftssituation abhängig. Auch dort wird es volatile Marktphasen geben. Dennoch erwarten wir langfristig ein stärkeres Wachstum in den Emerging Markets. Jensen: Wie wird sich das auf die Kursentwicklung an den Aktienmärkten auswirken? Kos: Kurzfristig spiegelt sich diese Tatsache nicht immer in der Aktienmarktperformance wider. Im vergangen Jahr beispielsweise haben Developed Markets die Schwellenländer outperformt, obwohl das Wirtschaftswachstum in zahlreichen Emerging-Market-Ländern sehr stark war. Diese positive wirtschaftliche Entwicklung dort kam aber nicht in steigenden Aktienmarktkursen zum Ausdruck. Zurzeit haben sich die Inflationsrisiken in den Schwellenländern deutlich reduziert und das gibt ihnen jetzt die Möglichkeit, ihre Wirtschaft zu stimulieren. Wir erwarten, dass das langfristige Wachstumspotential von den Aktienmärkten belohnt wird. Jensen: Herr Kos, Ich danke Ihnen herzlich für dieses Gespräch.