Dexia Equities L SICAV de droit luxembourgeois SICAV under Luxembourg Law SICAV luxemburgischen Rechts BEVEK naar Luxemburgs recht

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1 SICAV de droit luxembourgeois SICAV under Luxembourg Law SICAV luxemburgischen Rechts BEVEK naar Luxemburgs recht Rapport annuel révisé au 31 décembre 28 Audited Annual Report as at December 31, 28 Geprüfter Jahresbericht zum 31. Dezember 28 Gereviseerd jaarverslag op 31 december 28

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3 SICAV de droit luxembourgeois SICAV under Luxembourg Law SICAV luxemburgischen Rechts BEVEK naar Luxemburgs recht Rapport annuel révisé pour l'exercice du 1er janvier 28 au 31 décembre 28 Audited annual report for the year from January 1, 28 to December 31, 28 Geprüfter Jahresbericht für das Geschäftsjahr vom 1. Januar 28 bis zum 31. Dezember 28 Gereviseerd jaarverslag voor het boekjaar van 1 januari 28 tot 31 december 28 Aucune souscription ne peut être reçue sur la base des rapports financiers. Les souscriptions ne sont valables que si elles sont reçues sur la base du prospectus d'émission accompagné du dernier rapport annuel et, après sa parution, du dernier rapport semestriel. - No subscription can be accepted on the basis of the financial reports. Subscriptions are only valid if they are made on the basis of the prospectus accompanied by the latest annual report and the latest semi-annual report, if published thereafter. - Zeichnungen können nicht auf der Grundlage des Jahresberichts angenommen werden. Zeichnungen sind nur dann gültig, wenn sie auf der Grundlage des Verkaufsprospektes zusammen mit dem aktuellsten Jahresbericht und dem aktuellsten Halbjahresbericht nach dessen Veröffentlichung angenommen werden - Er kan geen inschrijving aanvaard worden op basis van financiële verslagen. Inschrijvingen zijn uitsluitend geldig op basis van het uitgifteprospectus, die slechts waardevol is indien hij vergezeld is van het laatst beschikbaar jaarverslag alsook van het laatste halfjaarverslag indien dit recenter is dan het laatste jaarverslag.

4 Administration de la SICAV Conseil d Administration : Président Hugo LASAT, Member of the Management Board of Dexia S.A. Administrateurs Jean-Yves MALDAGUE, Managing Director of Dexia Asset Management Luxembourg S.A. Jeffrey NADAL, Vice President of RBC Dexia Investor Services Bank S.A. Wim VERMEIR, Member of the Executive Committee of Dexia Asset Management Benoît HOLZEM, Managing Director of Dexia Banque Internationale à Luxembourg Frédéric DUJARDIN, Head of Fund Operations of Dexia Banque Belgique S.A. Arnaud DELPUTZ, Head of Product & Process Management Investment Marketing of Dexia Banque Belgique S.A. Luc HERNOUX, Managing Director of Dexia Banque Internationale à Luxembourg Dexia Asset Management Luxembourg S.A. représentée par Hugo LASAT Siège social 69, route d Esch, L-147 Luxembourg Banque dépositaire RBC Dexia Investor Services Bank S.A. 14, Porte de France, L-436 Esch-sur-Alzette Administration of the SICAV Board of Directors: Chairman Hugo LASAT, Member of the Management Board of Dexia S.A. Administrators Jean-Yves MALDAGUE, Managing Director of Dexia Asset Management Luxembourg S.A. Jeffrey NADAL, Vice President of RBC Dexia Investor Services Bank S.A. Wim VERMEIR, Member of the Executive Committee of Dexia Asset Management Benoît HOLZEM, Managing Director of Dexia Banque Internationale à Luxembourg Frédéric DUJARDIN, Head of Fund Operations of Dexia Banque Belgique S.A. Arnaud DELPUTZ, Head of Product & Process Management Investment Marketing of Dexia Banque Belgique S.A. Luc HERNOUX, Managing Director of Dexia Banque Internationale à Luxembourg Dexia Asset Management Luxembourg S.A. represented by Hugo LASAT Registered Office 69, route d Esch, L-147 Luxembourg Custodian bank RBC Dexia Investor Services Bank S.A. 14, Porte de France, L-436 Esch-sur-Alzette 4

5 Verwaltung der SICAV Verwaltungsrat: Vorsitzender Hugo LASAT, Member of the Management Board of Dexia S.A. Mitglieder Jean-Yves MALDAGUE, Managing Director of Dexia Asset Management Luxembourg S.A. Jeffrey NADAL, Vice President of RBC Dexia Investor Services Bank S.A. Wim VERMEIR, Member of the Executive Committee of Dexia Asset Management Benoît HOLZEM, Managing Director of Dexia Banque Internationale à Luxembourg Frédéric DUJARDIN, Head of Fund Operations of Dexia Banque Belgien S.A. Arnaud DELPUTZ, Head of Product & Process Management Investment Marketing of Dexia Banque Belgien S.A. Luc HERNOUX, Managing Director of Dexia Banque Internationale à Luxembourg Dexia Asset Management Luxembourg S.A. vertreten durch Hugo LASAT Gesellschaftssitz 69, route d Esch, L-147 Luxemburg Depotbank RBC Dexia Investor Services Bank S.A. 14, Porte de France, L-436 Esch-sur-Alzette Administratie van de BEVEK Raad van Bestuur: Voorzitter Hugo LASAT, Member of the Management Board of Dexia N.V. Bestuurders Jean-Yves MALDAGUE, Managing Director of Dexia Asset Management Luxembourg S.A. Jeffrey NADAL, Vice President of RBC Dexia Investor Services Bank S.A. Wim VERMEIR, Member of the Executive Committee of Dexia Asset Management Benoît HOLZEM, Managing Director of Dexia Banque Internationale à Luxembourg Frédéric DUJARDIN, Head of Fund Operations of Dexia Bank België N.V. Arnaud DELPUTZ, Head of Product & Process Management Investment Marketing of Dexia Bank België N.V. Luc HERNOUX, Managing Director of Dexia Banque Internationale à Luxembourg Dexia Asset Management Luxembourg S.A. vast vertegenwoordigd door Hugo LASAT Maatschappelijke zetel 69, route d Esch, L-147 Luxemburg Depothoudende bank RBC Dexia Investor Services Bank S.A. 14, Porte de France, L-436 Esch-sur-Alzette 5

6 Administration de la SICAV (suite) Société de Gestion Dexia Asset Management 136, route d Arlon, L-115 Luxembourg Les fonctions d Agent Administratif et d Agent Domiciliataire sont confiées à : RBC Dexia Investor Services Bank S.A. 14, Porte de France, L-436 Esch-sur-Alzette Les fonctions d Agent de Transfert (en ce compris les activités de Teneur de Registre) sont déléguées à : RBC Dexia Investor Services Bank S.A. 14, Porte de France, L-436 Esch-sur-Alzette L implémentation de la fonction de Gestion de Portefeuille est déléguée à : Dexia Asset Management 18, rue Royale, B-1 Bruxelles Pour le compartiment Dexia Equities L Australia l implémentation de la fonction de Gestion de Portefeuille est déléguée à : Ausbil Dexia Ltd Veritas House, Level 23, Kent Street, Sydney NSW 2 Australie Pour le compartiment Dexia Equities L Turkey l implémentation de la fonction de Gestion de Portefeuille est déléguée à : Deniz Portfolio Management Denizbank Büyükdere Cad. No : 18/B Kat : 8 Esentepe/Istanbul Administration of the SICAV (continued) Management Company Dexia Asset Management 136, route d Arlon, L-115 Luxembourg The functions of Administrative Agent and Domiciliary Agent have been entrusted to: RBC Dexia Investor Services Bank S.A. 14, Porte de France, L-436 Esch-sur-Alzette The functions of Transfer Agent (including the Register Holding business) are delegated to: RBC Dexia Investor Services Bank S.A. 14, Porte de France, L-436 Esch-sur-Alzette Implementation of the portfolio Management activities has been transferred to : Dexia Asset Management 18, rue Royale, B-1 Brussel For Dexia Equities L Australia the implementation of Portfolio Management is delegated to : Ausbil Dexia Ltd Veritas House, Level 23, Kent Street, Sydney NSW 2 Australia For Dexia Equities L Turkey the implementation of Portfolio Management is delegated to : Deniz Portfolio Management Denizbank Büyükdere Cad. No : 18/B Kat : 8 Esentepe/Istanbul Réviseur d entreprises PricewaterhouseCoopers S.à r.l. Réviseur d entreprises 4, route d Esch, L-1471 Luxembourg Services financiers en Belgique : Dexia Banque Belgique 44, boulevard Pachéco, B-1 Bruxelles au Luxembourg : Dexia Banque Internationale à Luxembourg 69, route d Esch, L-2953 Luxembourg Independent auditor PricewaterhouseCoopers S.à r.l. Réviseur d entreprises 4, route d Esch, L-1471 Luxembourg Financial services in Belgium: Dexia Banque Belgique 44, boulevard Pachéco, B-1 Brussel in Luxembourg: Dexia Banque Internationale à Luxembourg 69, route d Esch, L-2953 Luxembourg 6

7 Verwaltung der SICAV (Fortsetzung) Verwaltungsgesellschaft Dexia Asset Management 136, route d Arlon, L-115 Luxemburg Die Tätigkeiten der Verwaltungs- und Domizilstelle sind delegiert an: RBC Dexia Investor Services Bank S.A. 14, Porte de France, L-436 Esch-sur-Alzette Die Tätigkeiten der Übertragungsstelle (die Tätigkeit des Registerführers einbegriffen) sind übertragen an: RBC Dexia Investor Services Bank S.A. 14, Porte de France, L-436 Esch-sur-Alzette Die Implementierung des Portfoliomanagements wurde übertragen auf: Dexia Asset Management 18, rue Royale, B-1 Brüssel Für Dexia Equities L Australia wurde die Implementierung des Portfoliomanagements übertragen auf: Ausbil Dexia Ltd Veritas House, Level 23, Kent Street, Sydney NSW 2 Australien Für Dexia Equities L Turkey wurde die Implementierung des Portfoliomanagements übertragen auf: Deniz Portfolio Management Denizbank Büyükdere Cad. No: 18/B Kat: 8 Esentepe/Istanbul Abschlussprüfer PricewaterhouseCoopers S.à r.l. Réviseur d entreprises 4, route d Esch, L-1471 Luxemburg Finanzdienste in Belgien: Dexia Banque Belgique 44, boulevard Pachéco, B-1 Brüssel in Luxemburg: Dexia Banque Internationale à Luxembourg 69, route d Esch, L-2953 Luxemburg Administratie van de BEVEK (vervolg) Beheermaatschappij Dexia Asset Management 136, route d Arlon, L-115 Luxemburg De functies van Administratief Agent en Domiciliëringsagent zijn gedelegeerd aan: RBC Dexia Investor Services Bank N.V. 14, Porte de France, L-436 Esch-sur-Alzette De functies van Transferagent (waaronder de activiteiten van Registerhouder) worden toevertrouwd aan: RBC Dexia Investor Services Bank N.V. 14, Porte de France, L-436 Esch-sur-Alzette Het uitvoeren van het Portefeuillebeheers gedelegeerd aan: Dexia Asset Management Koningsstraat 18, B-1 Brussel Voor het compartiment Dexia Equities L Australia waarvoor het uitvoeren van het Portefeuillebeheer wordt gedelegeerd aan: Ausbil Dexia Ltd Veritas House, Level 23, Kent Street, Sydney NSW 2 Australia Voor het compartiment Dexia Equities L Turkey waarvoor het uitvoeren van het Portefeuillebeheer wordt gedelegeerd aan: Deniz Portfolio Management Denizbank Büyükdere Cad. No: 18/B Kat: 8 Esentepe/Istanbul Bedrijfsrevisor PricewaterhouseCoopers S.à r.l. Réviseur d entreprises 4, route d Esch, L-1471 Luxemburg Financiële dienst in België: Dexia Bank Belgique 44, Pachecolaan, B-1 Brussel in Luxemburg: Dexia Banque Internationale à Luxembourg 69, route d Esch, L-2953 Luxemburg Auskünfte, Zahl- und Informationsstelle in Deutschland Wüstenrot Bank AG Im Tambour 1, D-7163 Ludwigsburg 7

8 Détails sur la SICAV Dexia Equities L a été constituée pour une durée illimitée le 27 avril 1994 sous la dénomination «BIL Equities» en tant que Société d Investissement à Capital Variable (SICAV) conformément aux dispositions de la partie I de la loi du 2 décembre 22 concernant les organismes de placement collectif et de la loi du 1 août 1915 sur les sociétés commerciales. Son capital minimum est de Details about the SICAV Dexia Equities L was formed for an indefinite period on April 27, 1994 under the name BIL Equities in the form of a Société d Investissement à Capital Variable (open-ended investment company or SICAV) in accordance with the provisions of partie I of the law of December 2, 22 relating to undertakings for collective investment and the Law of August 1, 1915 on commercial undertakings. Its minimum capital is 1,25,. Les statuts de la SICAV ont été déposés au Greffe du Tribunal d Arrondissement de et à Luxembourg et ont été publiés au Mémorial, Recueil des Sociétés et Associations (le «Mémorial») le 9 juin Ils ont été modifiés à plusieurs reprises et notamment le 4 mai 27 pour la dernière fois ; les modifications correspondantes ont été publiées au Mémorial. La SICAV est inscrite au Registre de Commerce et des Sociétés de Luxembourg sous le numéro B La SICAV propose actuellement 31 compartiments, lesquels constituent autant de portefeuilles distincts qui sont : - Dexia Equities L Asia Premier - Dexia Equities L Australia - Dexia Equities L Biotechnology - Dexia Equities L EMU - Dexia Equities L Euro 5 - Dexia Equities L Europe - Dexia Equities L Europe Energy Sector - Dexia Equities L Europe Finance Sector - Dexia Equities L Europe Growth - Dexia Equities L Europe High Dividend - Dexia Equities L Europe Industry & Transportation Sectors - Dexia Equities L Europe Small Cap - Dexia Equities L Europe Value - Dexia Equities L Emerging Europe - Dexia Equities L Emerging Markets - Dexia Equities L France - Dexia Equities L Germany - Dexia Equities L Europe Innovation - Dexia Equities L Japan - Dexia Equities L Nasdaq - Dexia Equities L Netherlands - Dexia Equities L Spain - Dexia Equities L Sustainable Emerging Markets (depuis le 18 avril 28) - Dexia Equities L Sustainable EMU (depuis le 17 mars 28) - Dexia Equities L Sustainable Green Planet - Dexia Equities L Switzerland - Dexia Equities L Turkey (depuis le 3 juin 28) - Dexia Equities L United Kingdom - Dexia Equities L USA - Dexia Equities L World - Dexia Equities L Sustainable World En date du 17 mars 28, le compartiment Dexia Equities L 21st Century a été absorbé par le compartiment Equities de la SICAV Dexia Quant et le compartiment Dexia Equities L World Welfare a changé de nom en Dexia Equities L Sustainable World et le compartiment Dexia Equities L Europe Telecom & Technology Sector a changé son nom en Dexia Equities L Europe Small Cap. En date du 11 décembre 28, le compartiment Dexia Equities L Italy a fusionné avec le compartiment Dexia Equities L Europe. The Articles of Incorporation of the SICAV were filed with the Greffe du Tribunal d'arrondissement de et à Luxembourg and were published in the Mémorial, Recueil des Sociétés et Associations (the Mémorial ) dated June 9, They have been modified several times, in particular, for the last time, on May 4, 27; the corresponding modifications were published in the Mémorial. The SICAV is registered in the "Registre de Commerce et des Sociétés" of Luxembourg under the number B The SICAV currently offers 31 sub-funds, each of which constitutes a separate portfolio. The sub-funds are as follows: - Dexia Equities L Asia Premier - Dexia Equities L Australia - Dexia Equities L Biotechnology - Dexia Equities L EMU - Dexia Equities L Euro 5 - Dexia Equities L Europe - Dexia Equities L Europe Energy Sector - Dexia Equities L Europe Finance Sector - Dexia Equities L Europe Growth - Dexia Equities L Europe High Dividend - Dexia Equities L Europe Industry & Transportation Sectors - Dexia Equities L Europe Small Cap - Dexia Equities L Europe Value - Dexia Equities L Emerging Europe - Dexia Equities L Emerging Markets - Dexia Equities L France - Dexia Equities L Germany - Dexia Equities L Europe Innovation - Dexia Equities L Japan - Dexia Equities L Nasdaq - Dexia Equities L Netherlands - Dexia Equities L Spain - Dexia Equities L Sustainable Emerging Markets (since April 18, 28) - Dexia Equities L Sustainable EMU (since March 17, 28) - Dexia Equities L Sustainable Green Planet - Dexia Equities L Switzerland - Dexia Equities L Turkey (since June 3, 28) - Dexia Equities L United Kingdom - Dexia Equities L USA - Dexia Equities L World - Dexia Equities L Sustainable World As at March 17, 28, the sub-fund Dexia Equities L 21st Century was absorbed by the sub-fund Equities of the SICAV Dexia Quant and the sub-fund Dexia Equities L World Welfare changed its name in Dexia Equities L Sustainable World and the sub-fund Dexia Equities L Europe Telecom & Technology Sector changed its name in Dexia Equities L Europe Small Cap. On December 11, 28, the sub-fund Dexia Equities L Italy sub-fund merged with the sub-fund Dexia Equities L Europe. 8

9 Angaben zur SICAV Dexia Equities L wurde unter der Bezeichnung BIL Equities am 27. April 1994 gemäß den Bestimmungen des Gesetzes vom Teil I des luxemburgischen Gesetzes vom 2. December 22 und des Gesetzes vom 1. August 1915 über Handelsgesellschaften als Investmentgesellschaft mit variablem Kapital (SICAV) für unbestimmte Dauer gegründet. Sein Mindestkapital beträgt Seit dem 3. Dezember 25 ist die SICAV unter dem Teil I des Gesetzes vom 2. Dezember 22 über Organismen für gemeinsame Anlagen ( das Gesetz ). Die Satzung der SICAV ist bei der Geschäftsstelle des Bezirksgerichts von und zu Luxemburg eingereicht und am 9. Juni 1994 im Mémorial, Recueil des Sociétés et Associations ( Mémorial ) veröffentlicht worden. Sie wurde mehrfach und zuletzt am 4. Mai 27 geändert; die entsprechenden Änderungen wurden im Mémorial veröffentlicht. Die SICAV ist unter der Nummer B im Handels- und Gesellschaftsregister Luxemburg eingetragen. Die SICAV bietet derzeit die Wahl zwischen 31 Teilfonds, die ebenso viele gesonderte Portfolios darstellen. Es sind die folgenden Teilfonds: - Dexia Equities L Asia Premier - Dexia Equities L Australia - Dexia Equities L Biotechnology - Dexia Equities L EMU - Dexia Equities L Euro 5 - Dexia Equities L Europe - Dexia Equities L Europe Energy Sector - Dexia Equities L Europe Finance Sector - Dexia Equities L Europe Growth - Dexia Equities L Europe High Dividend - Dexia Equities L Europe Industry & Transportation Sectors - Dexia Equities L Europe Small Cap - Dexia Equities L Europe Value - Dexia Equities L Emerging Europe - Dexia Equities L Emerging Markets - Dexia Equities L France - Dexia Equities L Germany - Dexia Equities L Europe Innovation - Dexia Equities L Japan - Dexia Equities L Nasdaq - Dexia Equities L Netherlands - Dexia Equities L Spain - Dexia Equities L Sustainable Emerging Markets (seit dem 18. April 28) - Dexia Equities L Sustainable EMU (seit dem 17. März 28) - Dexia Equities L Sustainable Green Planet - Dexia Equities L Switzerland - Dexia Equities L Turkey (seit dem 3. Juni 28) - Dexia Equities L United Kingdom - Dexia Equities L USA - Dexia Equities L World - Dexia Equities L Sustainable World Am 17. März 28 ist der Teilfonds Dexia Equities L 21st Century durch den Teilfonds Equities die SICAV Dexia Quant absorbiert worden, und der Teilfonds Dexia Equities L World Welfare hat seinen Namen in Dexia Equities L Sustainable World geändert. Der Teilfonds Dexia Equities L Europe Telecom & Technology Sector hat seinen Namen in Dexia Equities L Europe Small Cap geändert. Am 11. Dezember 28 fusionierte der Teilfonds Dexia Equities L Italy mit dem Teilfonds Dexia Equities L Europe. Details over de BEVEK Dexia Equities L werd onder de naam BIL Equities opgericht voor onbeperkte duur op 27 april 1994, als beleggingsvennootschap met veranderlijk kapitaal (BEVEK) in overeenstemming met de bepalingen van deel I van de wet van 2 december 22 en de wet van 1 augustus 1915 op de handelsvennootschappen. Zijn minimumkapitaal bedraagt Sinds 3 december 25 is de BEVEK conform aan de bepalingen de Deel I van de wet van 2 december 22 over de instellingen voor collectieve belegging ( de Wet ). De statuten van de BEVEK werden neergelegd ter griffie van de Arrondissementsrechtbank van en te Luxemburg en zijn gepubliceerd in het Mémorial, Recueil des Sociétés et Associations ( Mémorial ) van 9 juni Zij werden meermaals gewijzigd, en voor het laatst op 4 mei 27; de overeenkomstige wijzigingen werden in het Mémorial bekendgemaakt. De BEVEK is ingeschreven in het Handels- en vennootschapsregister van Luxemburg, onder nummer B Momenteel stelt de BEVEK 31 compartimenten ter beschikking, die even zovele afzonderlijke portefeuilles vertegenwoordigen: - Dexia Equities L Asia Premier - Dexia Equities L Australia - Dexia Equities L Biotechnology - Dexia Equities L EMU - Dexia Equities L Euro 5 - Dexia Equities L Europe - Dexia Equities L Europe Energy Sector - Dexia Equities L Europe Finance Sector - Dexia Equities L Europe Growth - Dexia Equities L Europe High Dividend - Dexia Equities L Europe Industry & Transportation Sectors - Dexia Equities L Europe Small Cap - Dexia Equities L Europe Value - Dexia Equities L Emerging Europe - Dexia Equities L Emerging Markets - Dexia Equities L France - Dexia Equities L Germany - Dexia Equities L Europe Innovation - Dexia Equities L Japan - Dexia Equities L Nasdaq - Dexia Equities L Netherlands - Dexia Equities L Spain - Dexia Equities L Sustainable Emerging Markets (sinds 18 april 28) - Dexia Equities L Sustainable EMU (sinds 17 maart 28) - Dexia Equities L Sustainable Green Planet - Dexia Equities L Switzerland - Dexia Equities L Turkey (sinds 3 juni 28) - Dexia Equities L United Kingdom - Dexia Equities L USA - Dexia Equities L World - Dexia Equities L Sustainable World Op 17 maart 28 werd het compartiment Dexia Equities L 21st Century door het compartiment Equities van de BEVEK Dexia Quant geabsorbeerd, het compartiment Dexia Equities L World Welfare is van naam veranderd in Dexia Equities L Sustainable World en het compartiment Dexia Equities L Europe Telecom & Technology Sector is van naam veranderd in Dexia Equities L Europe Small Cap. Met ingang van 11 december 28 is het compartiment Dexia Equities L Italy gefusioneerd met het compartiment Dexia Equities L Europe. 9

10 Détails sur la SICAV (suite) La SICAV publie annuellement un rapport détaillé sur son activité, la gestion de ses avoirs et comprenant l état consolidé des actifs nets et l état consolidé des variations des actifs nets exprimés en, le portefeuille-titres de chaque compartiment et le rapport du réviseur d entreprises. En outre, elle procède, après la fin de chaque semestre, à la publication d un rapport comprenant notamment la composition du portefeuille, le nombre d actions en circulation et le nombre d actions émises et rachetées depuis la dernière publication. Details about the SICAV (continued) The SICAV publishes a detailed annual report on its activities, the assets under management. The report includes a statement of net assets consolidated and a statement of changes in net assets consolidated expressed in euros, investment portfolio of each subfund and the independent auditor s report. Furthermore, every six months a report is issued containing notably the composition of the portfolio, the number of shares in circulation and the number of shares issued or repurchased since the date of the previous report. L Assemblée Générale Annuelle des Actionnaires se tient chaque année au siège social de la SICAV, ou à tout autre endroit à Luxembourg qui sera spécifié sur la convocation. L Assemblée Générale Annuelle se tiendra le premier mercredi du mois d avril à 13. heures, ou si celui-ci était férié, le jour ouvrable bancaire suivant. Des avis de toutes Assemblées Générales sont envoyés par lettre à tous les actionnaires nominatifs, à leur adresse figurant au registre des actionnaires, au moins 8 jours avant l Assemblée Générale. Ces avis indiqueront l heure et le lieu de l Assemblée Générale et les conditions d admission, l ordre du jour et les exigences de la loi luxembourgeoise en matière de quorum et de majorité nécessaires. The Annual General Meeting of the Shareholders is held every year in the head office of the SICAV, or in quite other place in Luxembourg which will be specified on convocation. The Annual General Meeting will be hold on the 1st Wednesday of April at 1. p.m., or, if that is not a banking day, the first following banking day. Notice for all General Meetings is sent to all registered shareholders by registered mail at their address specified in the share registrar, at least 8 days before the General Meeting. Such notice shall indicate the time and place of the General Meeting and the conditions for entry, the agenda and the quorum and majority required under Luxembourg law. En plus, des avis seront publiés dans le Mémorial, Recueil des Sociétés et Associations du Grand-Duché de Luxembourg et dans un journal luxembourgeois, le «Luxemburger Wort», ainsi que dans la presse des pays où la SICAV est commercialisée. Les exigences concernant la participation, le quorum et la majorité lors de toute Assemblée Générale sont celles fixées aux articles 67 et 67-1 (tels que modifiés) de la loi du 1 août 1915 sur les sociétés commerciales et dans les statuts de la SICAV. In addition, notice shall be published in the Mémorial, Recueil des Sociétés et Associations of the Grand Duchy of Luxembourg and in a Luxembourg newspaper the Luxemburger Wort as well as in the press of the countries where the SICAV is marketed. The entry, quorum and majority requirements for any General Meeting are those prescribed in articles 67 and 67-1 (as amended) of the Law of August 1, 1915 on commercial companies and in the articles of incorporation of the SICAV. La valeur nette d inventaire par action de chaque compartiment, le prix d émission, de rachat des actions et de conversion de chaque compartiment peuvent être obtenus au siège social de la SICAV. The net asset value per share of each sub-fund, the subscription, redemption s price and of conversion of each sub-fund may be obtained from the registered office of the SICAV. La liste des achats et ventes de titres composant les portefeuilles-titres est gratuitement à la disposition de l investisseur au domicile de la SICAV et auprès de l agent payeur et de l agent d information en Allemagne. Directive sur la fiscalité de l épargne La loi du 21 juin 25 (la «Loi») a intégré la Directive 23/48/CE du Conseil en matière de fiscalité des revenus de l épargne sous forme de paiements d intérêts (la «Directive sur la fiscalité de l épargne») à la législation luxembourgeoise. A list including the transactions (sales and purchases) in the investment portfolios is available free of charge at the SICAV s registered office, at the paying agent s office and from the SICAV s payment and information service in Germany. Savings Directive The law of June 21, 25 (the Law ) has implemented into Luxembourg law the Council Directive 23/48/EC on the taxation of savings income in the form of interest payments (the Savings Directive ). 1

11 Angaben zur SICAV (Fortsetzung) Die SICAV veröffentlicht jedes Jahr einen detaillierten Bericht über ihre Tätigkeit, die Verwaltung ihrer Vermögenswerte, der aus der in Euro erstellten konsolidierten Vermögensaufstellung, der Gewinn- und Verlustrechnung, des Wertpapierbestands aller Teilfonds sowie dem Bericht des Abschlussprüfers besteht. Darüber hinaus veröffentlicht sie nach jedem Halbjahresende einen Bericht, der insbesondere die Aufstellung der Anlagen des Portfolios, die Anzahl der umlaufenden Aktien und die Anzahl der seit der Veröffentlichung des letzten Berichts ausgegebenen und zurückgenommenen Aktien enthält. Die Jahreshauptversammlung der Aktionäre jedes Teilfonds der SICAV findet am dritten Donnerstag des Monats April jedes Jahr um 13 Uhr oder, falls dieses Datum kein Bankgeschäftstag in Luxemburg ist, am darauf folgenden Bankgeschäftstag am eingetragenen Sitz der Gesellschaft in Luxemburg statt. Ankündigungen von Hauptversammlungen werden den eingetragenen Aktionären spätestens acht Tage vor der Versammlung an die Anschrift zugeschickt, die im Verzeichnis der Aktionäre registriert ist. Diese Ankündigungen enthalten Angaben über die Tagesordnung, den Ort und Zeitpunkt der Versammlung, die Teilnahmebedingungen und das gemäß luxemburgischem Recht erforderliche Quorum und die Voraussetzungen der Stimmabgabe für die Versammlung. Darüber hinaus werden die Ankündigungen von Hauptversammlungen im Mémorial, Recueil des Sociétés et Associations, des Großherzogtums Luxemburg, in einer anderen luxemburgischen Zeitung ( Luxemburger Wort ) sowie in der Presse der Länder veröffentlicht, in denen die SICAV vertrieben wird. Die Anforderungen im Hinblick auf die Teilnahmebedingungen, das erforderliche Quorum und die Voraussetzungen der Stimmabgabe bei Hauptversammlungen sind in Artikel 67 und 67-1 (in ihrer geänderten Fassung) des Gesetzes vom 1. August 1915 im Hinblick auf die Handelsgesellschaft und in der Satzung der SICAV festgelegt. Der Inventarwert pro Aktie der Teilfonds, der Ausgabe-, Rücknahmeund Umtauschpreis der Aktien sind beim Sitz der SICAV und bei der deutschen Zahl- und Informationsstelle erhältlich. Die Liste der Käufe und Verkäufe der Wertpapierbestände werden den Anlegern am Sitz der SICAV, sowie der Zahl- und Informationsstelle in Deutschland kostenlos zur Verfügung gestellt. Die Zinsbesteuerungsrichtlinie Mit dem Gesetz vom 21. Juni 25 (das Gesetz ) wurde die Richtlinie 23/48/EG des Rates im Bereich der Besteuerung von Zinserträgen (die Zinsbesteuerungsrichtlinie ) in Luxemburger Recht umgesetzt. Details over de BEVEK (vervolg) De BEVEK publiceert elk jaar een gedetailleerd verslag over haar activiteit, over het beheer van haar vermogen. Dat verslag bevat tevens de balans en de geconsolideerde resultatenrekening uitgedrukt in O, de gedetailleerde samenstelling van het vermogen van elk compartiment en het verslag van de bedrijfsrevisor. Bovendien publiceert de BEVEK na elk semester een verslag met daarin onder andere de samenstelling van de portefeuille, het aantal aandelen in omloop en het aantal uitgegeven en teruggekochte aandelen sedert de laatste publicatie. De jaarlijkse algemene vergadering van aandeelhouders heeft elk jaar plaats op de zetel van de BEVEK of op elke andere plaats te Luxemburg die vermelt is in het oproepringsbericht. De jaarlykse Algemen Vergardering heeft plaats de cerste woensdag van april om 13. uur, of indien dat een feestdag is, op de volgende bankwerkdag. Berichten voor alle algemene vergaderingen worden per aangetekend schrijven aan alle nominatieve aandeelhouders gestuurd, naar hun adres dat vermeld staat in het register van aandeelhouders, en dit minstens 8 dagen voor de algemene vergadering. In deze berichten staan het uur en de plaats van de algemene vergadering vermeld, alsook de toelatingsvoorwaarden, de agenda en de bij de Luxemburgse wet voorgeschreven vereisten inzake quorum en meerderheid vermeld. Bovendien worden er berichten gepubliceerd in het Mémorial Recueil des Sociétés et Associations van het Groothertogdom Luxemburg en in een Luxemburgse krant ("Luxemburger Wort"), alsook in de pers van de landen waar de BEVEK wordt gecommercialiseerd. De vereisten in verband met deelneming, quorum en meerderheid bij elke algemene vergadering zijn die welke zijn vastgelegd in de artikelen 67 en 67-1 (zoals gewijzigd) van de wet van 1 augustus 1915 op de handelsvennootschappen en in de statuten van de BEVEK. De waarde van de netto-activa per aandeel van elk compartiment, de uitgifte, terugkoopprijs van de aandelen en de omzetting van elk compartiment kunnen bekomen worden op de maatschappelijke zetel van de BEVEK. Een lijst van aankoop en verkoop van effecten in de effectenportefeuille kunnen gratis geraadpleegd worden op de maatschappelijke zetel van de BEVEK en op de Duitse loketbank en inlichtingendienst. De Spaarrichtlijn De wet van 21 juni 25 (de "Wet") heeft Richtlijn 23/48/EG van de Raad betreffende belastingheffing op inkomsten uit spaargelden in de vorm van rentebetaling (de "Spaarrichtlijn") omgezet in de Luxemburgse wet. 11

12 Détails sur la SICAV (suite) Directive sur la fiscalité de l épargne (suite) La Directive sur la fiscalité de l épargne s applique aux revenus de l épargne sous forme de paiements d intérêts sur des créances (les «Revenus imposables») effectués dans un état membre de l Union Européenne (un «État membre») en faveur de personnes physiques (les «Bénéficiaires effectifs») ayant leur résidence dans un autre État membre. Conformément à la Directive, les États membres sont tenus de fournir aux autorités fiscales de l État membre du Bénéficiaire effectif des informations sur les paiements de Revenus imposables effectués et l identité des Bénéficiaires effectifs concernés (l «Échange d informations»). L Autriche, la Belgique et le Luxembourg ont au lieu de cela opté pour le prélèvement d une retenue à la source sur les Revenus imposables pendant une période de transition. D autres pays, y compris la Confédération suisse, les territoires dépendants ou associés des États membres, la Principauté de Monaco, la Principauté du Liechtenstein, la Principauté d Andorre et la République de Saint- Marin ont également pris des mesures équivalentes à l Échange d informations ou à l application d une retenue à la source. Details about the SICAV (continued) Savings Directive (continued) The Savings Directive targets payments in the form of interest payments from debt claims ( Taxable Income ) made in a member state of the European Union (a Member State ) to individuals ( Beneficiaries ) residing in another Member State. Under the Savings Directive, Member States are required to provide the tax authorities of the Beneficiary's Member State with details on payments of Taxable Income made and the identity of the respective Beneficiaries ( Exchange of Information ). Austria, Belgium and Luxembourg have opted instead to levy for a transitional period a withholding tax in relation to payments of Taxable Income. Other countries, including the Swiss Confederation, dependent or associated territories of the Member States, the Principality of Monaco, the Principality of Liechtenstein, the Principality of Andorra and the Republic of San Marino have also introduced measures equivalent to Exchange of Information or the application of a withholding tax. Conformément à la Loi, la retenue à la source applicable au Luxembourg est, depuis le 1 er juillet 25 au taux de 15%, et ceci jusqu au 3 juin 28. A compter du 1 er juillet 28, le taux sera de 2% jusqu au 3 juin 211, pour augmenter finalement à 35% à partir du 1 er juillet 211. As per national law, from July 1, 25 until June 3, 28, the applicable rate of withholding tax in Luxembourg is set at 15 %. From July 1, 28 until June 3, 211, the rate will be 2 % and on July 1, 211 it will rise a final time to 35 %. L Article 9 de la Loi prévoit toutefois qu aucune retenue à la source ne sera prélevée si le Bénéficiaire effectif autorise explicitement et par écrit l agent payeur à procéder à l échange d informations. Article 9 of the Law provides however that no withholding tax will be withheld if the Beneficiary explicitly authorizes the paying agent in writing to proceed to an Exchange of Information. Les dividendes distribués par la Société entreront dans le champ d application de la Directive sur la fiscalité de l épargne si plus de 15% des actifs du portefeuille concerné sont investis en créances (telles que définies par la Loi). Le produit des rachats réalisé par les actionnaires lors de la cession d Actions entrera dans le champ d application de la Directive si plus de 4% des actifs du compartiment concerné sont investis en créances. Dividends distributed by the Company will fall into the scope of the Savings Directive if more than 15% of the relevant portfolio's assets are invested in debt claims (as defined in the Law). Redemption proceeds realised by shareholders on the disposal of shares will fall into the Scope of the Savings Directive if more than 4% of the relevant sub-fund's assets are invested in debt claims. La SICAV est autorisée à rejeter toute demande de souscription d actions si les futurs souscripteurs ne lui fournissent pas des informations complètes et suffisantes eu égard aux exigences de la Loi. The SICAV is authorised to reject any application for shares if the applying investor does not provide the Company with complete and satisfactory information as required by the Law. 12

13 Angaben zur SICAV (Fortsetzung) Die Zinsbesteuerungsrichtlinie (Fortsetzung) Die Zinsbesteuerungsrichtlinie soll sicherstellen, dass Zinszahlungen aus Forderungen ( Zinserträge ) in einem Mitgliedstaat der Europäischen Union ( Mitgliedstaat ) an Privatpersonen ( wirtschaftliche Eigentümer ) mit Wohnsitz in einem anderen Mitgliedstaat effektiv besteuert werden. So sind die Mitgliedstaaten gemäß der Zinsbesteuerungsrichtlinie verpflichtet, den zuständigen Behörden im Mitgliedstaat des wirtschaftlichen Eigentümers gewisse Mindestinformationen zu den Zinserträgen sowie zur Identität des wirtschaftlichen Eigentümers mitzuteilen ( Informationsaustausch ). Eine Ausnahme bilden Österreich, Belgien und Luxemburg, die für einen Übergangszeitraum Quellensteuern auf diese Zinserträge erheben werden. Auch andere Länder, darunter die Schweiz, abhängige oder assoziierte Gebiete der EU-Mitgliedstaaten, die Fürstentümer Monaco, Liechtenstein und Andorra sowie die Republik San Marino haben mit dem Informationsaustausch oder der Quellenbesteuerung vergleichbare Maßnahmen ergriffen. Wie gesetzlich vorgeschrieben, wird in Luxemburg seit dem 1. Juli 25 eine Quellensteuer von 15% erhoben. Dieser Zinssatz gilt bis zum 3. Juni 28. Mit Wirkung vom 1. Juli 28 wird der Zinssatz auf 2% angehoben. Dieser wiederum ist bis zum 3. Juni 211 gültig und wird dann zum 1. Juli 211 letztmalig auf 35% angehoben. Artikel 9 des Gesetzes schreibt jedoch vor, dass keine Quellensteuer einbehalten wird, sofern der wirtschaftliche Eigentümer die Zahlstelle schriftlich ermächtigt, Informationen im Rahmen des Informationsaustauschs weiterzugeben. Die von den Teilfonds der Gesellschaft ausgeschütteten Dividenden fallen unter den Anwendungsbereich der Zinsbesteuerungsrichtlinie, wenn mehr als 15% der Vermögenswerte des entsprechenden Portfolios in Forderungen (Definition siehe Gesetz) angelegt sind. Die Zinsbesteuerungsrichtlinie findet Anwendung auf Rücknahmeerlöse eines Aktionnärs bei Rücknahme von Aktien, sofern mehr als 4% der Vermögenswerte des entsprechenden Teilfonds in Forderungen investiert sind. Stellt der Antragsteller der SICAV die laut Gesetz geforderten Angaben nur unvollständig und unzureichend zur Verfügung, ist die Gesellschaft berechtigt, Anträge auf Zeichnung von Aktien zurückzuweisen. Details over de BEVEK (vervolg) De Spaarrichtlijn (vervolg) De Spaarrichtlijn heeft betrekking op betalingen in de vorm van rentebetaling afkomstig uit schuldvorderingen ("belastbare inkomsten") die in een lidstaat van de Europese Unie (een "lidstaat") worden verricht aan natuurlijke personen ("uiteindelijk gerechtigden") die hun woonplaats in een andere lidstaat hebben. Overeenkomstig de Spaarrichtlijn zijn lidstaten verplicht aan de belastingdiensten van de lidstaat van de uiteindelijk gerechtigde informatie te verstrekken over betalingen van belastbare inkomsten en de identiteit van de respectieve uiteindelijk gerechtigden ("uitwisseling van informatie"). Oostenrijk, België en Luxemburg hebben in plaats daarvan ervoor geopteerd om gedurende een overgangsperiode bronbelasting te heffen in verband met betalingen van belastbare inkomsten. Andere landen, inclusief de Zwitserse Bondsstaat, afhankelijke of geassocieerde grondgebieden van de lidstaten, het Vorstendom Monaco, het Vorstendom Liechtenstein, het Vorstendom Andorra en de Republiek San Marino, hebben ook maatregelen geïntroduceerd die gelijkstaan met de uitwisseling van informatie of de toepassing van bronbelasting. Overeenkomstig de wet bedraagt de in Luxemburg toepasbare bronbelasting sinds 1 juli 25 15% en dit nog tot en met 3 juni 28. Van 1 juli 28 tot en met 3 juni 211 groeit dit percentage tot 2% om uiteindelijk de kaap van 35% te bereiken vanaf 1 juli 211. Artikel 9 van de Wet bepaalt echter dat er geen bronbelasting zal worden ingehouden indien de uiteindelijk gerechtigde de uitbetalende instantie uitdrukkelijk en schriftelijk machtigt om informatie uit te wisselen. Door de Vennootschap uitgekeerde dividenden vallen eveneens binnen het toepassingsgebied van de Spaarrichtlijn indien meer dan 15% van de betreffende activa van de portefeuille is belegd in schuldvorderingen (zoals in de Wet gedefinieerd). Opbrengsten uit aflossingen die door aandeelhouders worden gerealiseerd bij de vervreemding van aandelen vallen binnen het toepassingsgebied van de Spaarrichtlijn indien meer dan 4% van de activa van het betreffende compartiment is belegd in schuldvorderingen. De BEVEK mag een inschrijving op aandelen weigeren als de betreffende beleggers aan de Vennootschap geen volledige en bevredigende informatie verstrekken zoals door de Wet voorgeschreven. 13

14 Détails sur la SICAV (suite) Directive sur la fiscalité de l épargne (suite) Details about the SICAV (continued) Savings Directive (continued) Nom du compartiment Statut fiscal applicable aux rachats* Statut fiscal applicable aux montants distribués* Méthode utilisée pour déterminer le statut fiscal Période de validité du statut fiscal Name of the Sub-Fund Tax status for redemptions* Tax status for distributions* Method used to determine the status Period of validity of the status Dexia Equities L Asia Premier Asset Test 1/1/9-31/12/9 Dexia Equities L Australia Asset Test 1/1/9-31/12/9 Dexia Equities L Biotechnology Asset Test 1/1/9-31/12/9 Dexia Equities L EMU Asset Test 1/1/9-31/12/9 Dexia Equities L Euro 5 Asset Test 1/1/9-31/12/9 Dexia Equities L Europe Asset Test 1/1/9-31/12/9 Dexia Equities L Europe Energy Sector Asset Test 1/1/9-31/12/9 Dexia Equities L Europe Finance Sector Asset Test 1/1/9-31/12/9 Dexia Equities L Europe Growth Asset Test 1/1/9-31/12/9 Dexia Equities L Europe High Dividend Asset Test 1/1/9-31/12/9 Dexia Equities L Europe Industry & Asset Test 1/1/9-31/12/9 Transportation Sectors Dexia Equities L Europe Small Cap Asset Test 1/1/9-31/12/9 Dexia Equities L Europe Value Asset Test 1/1/9-31/12/9 Dexia Equities L Emerging Europe Asset Test 1/1/9-31/12/9 Dexia Equities L Emerging Markets Asset Test 1/1/9-31/12/9 Dexia Equities L France Asset Test 1/1/9-31/12/9 Dexia Equities L Germany Asset Test 1/1/9-31/12/9 Dexia Equities L Europe Innovation Asset Test 1/1/9-31/12/9 Dexia Equities L Japan Asset Test 1/1/9-31/12/9 Dexia Equities L Nasdaq Asset Test 1/1/9-31/12/9 Dexia Equities L Netherlands Asset Test 1/1/9-31/12/9 Dexia Equities L Spain Asset Test 1/1/9-31/12/9 Dexia Equities L Sustainable Emerging Asset Test 1/1/9-31/12/9 Markets Dexia Equities L Sustainable EMU Asset Test 1/1/9-31/12/9 Dexia Equities L Sustainable Green Planet Prospectus 1/1/9-31/12/9 Dexia Equities L Switzerland Prospectus 1/1/9-31/12/9 Dexia Equities L Turkey Prospectus 1/1/9-31/12/9 Dexia Equities L United Kingdom Prospectus 1/1/9-31/12/9 Dexia Equities L USA Prospectus 1/1/9-31/12/9 Dexia Equities L World Prospectus 1/1/9-31/12/9 Dexia Equities L Sustainable World Prospectus 1/1/9-31/12/9 I = entre dans le champ d application de la Loi I = in scope of the law = n entre pas dans le champ d application de la Loi = out of scope of the law 14

15 Angaben zur SICAV (Fortsetzung) Die Zinsbesteuerungsrichtlinie (Fortsetzung) Details over de BEVEK (vervolg) De Spaarrichtlijn (vervolg) Name des Teilfonds Steuerstatus bei Rücknahme Steuerstatus Ausschüttung bei Das zur Ermittlung des Status verwendete Verfahren Dauer der Gültigkeit des Status Naam van het Compartiment Fiscale status voor aflossingen* Fiscale status voor uitkeringen* Methode gehanteerd voor het bepalen van de status Geldigheidsduur van de status Dexia Equities L Asia Premier Asset Test 1/1/9-31/12/9 Dexia Equities L Australia Asset Test 1/1/9-31/12/9 Dexia Equities L Biotechnology Asset Test 1/1/9-31/12/9 Dexia Equities L EMU Asset Test 1/1/9-31/12/9 Dexia Equities L Euro 5 Asset Test 1/1/9-31/12/9 Dexia Equities L Europe Asset Test 1/1/9-31/12/9 Dexia Equities L Europe Energy Sector Asset Test 1/1/9-31/12/9 Dexia Equities L Europe Finance Sector Asset Test 1/1/9-31/12/9 Dexia Equities L Europe Growth Asset Test 1/1/9-31/12/9 Dexia Equities L Europe High Dividend Asset Test 1/1/9-31/12/9 Dexia Equities L Europe Industry & Asset Test 1/1/9-31/12/9 Transportation Sectors Dexia Equities L Europe Small Cap Asset Test 1/1/9-31/12/9 Dexia Equities L Europe Value Asset Test 1/1/9-31/12/9 Dexia Equities L Emerging Europe Asset Test 1/1/9-31/12/9 Dexia Equities L Emerging Markets Asset Test 1/1/9-31/12/9 Dexia Equities L France Asset Test 1/1/9-31/12/9 Dexia Equities L Germany Asset Test 1/1/9-31/12/9 Dexia Equities L Europe Innovation Asset Test 1/1/9-31/12/9 Dexia Equities L Japan Asset Test 1/1/9-31/12/9 Dexia Equities L Nasdaq Asset Test 1/1/9-31/12/9 Dexia Equities L Netherlands Asset Test 1/1/9-31/12/9 Dexia Equities L Spain Asset Test 1/1/9-31/12/9 Dexia Equities L Sustainable Emerging Asset Test 1/1/9-31/12/9 Markets Dexia Equities L Sustainable EMU Asset Test 1/1/9-31/12/9 Dexia Equities L Sustainable Green Planet Prospectus 1/1/9-31/12/9 Dexia Equities L Switzerland Prospectus 1/1/9-31/12/9 Dexia Equities L Turkey Prospectus 1/1/9-31/12/9 Dexia Equities L United Kingdom Prospectus 1/1/9-31/12/9 Dexia Equities L USA Prospectus 1/1/9-31/12/9 Dexia Equities L World Prospectus 1/1/9-31/12/9 Dexia Equities L Sustainable World Prospectus 1/1/9-31/12/9 I = innerhalb des Anwendungsbereichs des Gesetzes I = binnen het toepassingsgebied van de Wet = außerhalb des Anwendungsbereichs des Gesetzes = buiten het toepassingsgebied van de Wet 15

16 Rapport du Conseil d Administration Environnement financier et économique Marché américain Début janvier 28, la chute de l ISM («Institute for Supply Management») manufacturier américain sous la barre des 5, la croissance à peine positive de l emploi et l annonce de nouvelles pertes dans le secteur financier, entraînent les marchés financiers à réviser à la hausse la probabilité d une récession aux États-Unis. En trois semaines, les bourses perdent 1,% et les taux d intérêt à long terme baissent de plus de 4 points de base à 3,43%. La stratégie de la Réserve Fédérale («Fed») va dès lors profondément changer : alors qu elle avait jusqu ici baissé, presque à reculons, ses taux, elle décide, le 22 janvier, lors d une réunion extraordinaire, de réduire son taux directeur de 75 points de base et abaisse à nouveau, huit jours plus tard, son taux directeur de 5 points de base à 3,%. Ces deux actions permettent à la Bourse et aux taux à long terme de remonter. Néanmoins, début février, l annonce d une contraction de l emploi et, surtout, l effondrement de la confiance dans le secteur des services l ISM passant de 53,2 à 44,6 entraînent une nouvelle phase de dégradation sur les marchés. En mars, la quasi-totalité des indicateurs d activité pointent vers une croissance faible, et pourtant, le prix du pétrole connaît une ascension rapide passant de moins de 9 dollars le baril début février à 11 dollars mi-mars. Les tensions sur le marché monétaire culmineront une première fois début mars avec le naufrage de la banque d investissement Bear Stearns. Face à l intensité de la crise, la Fed va abaisser une nouvelle fois son taux directeur de 75 points de base à 2,25% mi-mars, puis à 2,% fin avril. Les nouvelles facilités de refinancement ouvertes par la Banque Centrale au cours des derniers mois, jointes à des statistiques économiques un peu meilleures qu attendues parviennent à ramener progressivement le calme sur les marchés : fin mai, les taux d intérêt remontent au-dessus de 4,% et le S&P 5 revient à 14, contre 1273 le 1 mars. Avec un prix du pétrole approchant 13 dollars le baril fin mai, l attention des marchés comme des autorités monétaires se porte peu à peu sur les risques d inflation et ce, d autant que les nouvelles sur le front économique sont plus favorables. Les premiers effets du plan de stimulation fiscale sont en effet visibles : malgré la forte hausse du prix du pétrole, les ventes au détail ont retrouvé en mai des rythmes de progression nettement plus vigoureux que trois mois plus tôt. Mais, en réponse à une forte hausse du taux de chômage passant de 5, à 5,5% début juin, aux craintes inflationnistes poussées par un prix du baril approchant les 14 dollars et à des taux à long terme dépassant les 4,2%, les marchés se remettent à douter de la reprise de la croissance outre-atlantique, surtout que l immobilier ne donne toujours aucun signe de stabilisation. Entre mi-juin et mi-juillet, la Bourse perd alors un peu plus de 1,% et les taux à long terme baissent d un peu plus de 4 points de base. Ce dernier accès de fièvre de la Bourse fait également suite, début juillet, aux diverses déclarations sur la viabilité de Fannie Mae et Freddie Mac, à la faillite d IndyMac Bank ainsi qu au prix du pétrole qui atteint 145 dollars le baril. Toutefois, le vote par le congrès d un plan offrant la possibilité au Trésor américain de sauver Fannie Mae et Freddie Mac, permet à la Bourse et aux taux à long terme de remonter respectivement vers 128 et 4,1%. Report of the Board of Directors Financial and economic environment American market In January 28, due to the fall below the 5 mark of the American ISM (Institute for Supply Management) manufacturing index, the barely positive employment figures, and the announcement of a new round of losses in the financial sector, the financial markets had to reassess their forecasts to take account of an increase in the likelihood of a recession in the United States. In 3 weeks, the stock markets lost 1% and longterm interest rates fell more than 4 basis points to 3.43%. From this point on, the Federal Reserve s (Fed) strategy changed drastically: while it had been rather reluctant to lower its rates, it decided, in an extraordinary meeting on 22 January, to reduce its key interest rate by 75 basis points, and eight days later lowered it by a further 5 basis points to 3%. These two changes enabled the stock market and longterm interest rates to recover. Nevertheless, at the beginning of February, news of a rise in unemployment and, in particular, foundering confidence in the service sector (the ISM index moving from 53.2 to 44.6) provoked a new round of deterioration on the markets. In March, almost all activity indicators pointed towards weak growth, despite a significant increase in the price of oil from less than 9 dollars a barrel at the beginning of February to 11 dollars by mid-march. Tensions on the money markets initially culminated at the beginning of March with the collapse of the investment bank Bear Stearns. In reaction to the gravity of the crisis, the Fed once again lowered its key interest rate by 75 basis points to 2.25% in mid-march, then to 2% at the end of April. Calm was progressively restored on the markets due to new refinancing facilities being made available by the central bank over the course of the previous few months, and to economic statistics that were slightly more rosy than expected: at the end of May, interest rates rose above 4% and the S&P rebounded to 1,4 as opposed to 1,273 on 1 March. With the oil price approaching 13 dollars a barrel at the end of May, the attention of the markets and the monetary authorities was inexorably drawn towards the risks of inflation, despite the more positive news on the economic front. The initial effects of the fiscal stimulation plan were indeed noticeable: despite the steep increase in the oil price, retail sales in May clearly demonstrated signs of more vigorous growth compared with three months earlier. However, in reaction to a marked rise in unemployment from 5 to 5.5% at the beginning of June, to inflationary fears stoked by the price of a barrel approaching the 14 dollars mark, and to long-term interest rates moving above 4.2%, the markets began to harbour doubts about the recovery of growth the other side of the Atlantic, all the more so as the property sector still showed no signs of stabilising. From mid-june to mid-july, the stock market lost a little over 1% and long-term interest rates fell by slightly more than 4 basis points. At the beginning of July, this latest bout of stock-market unrest was followed by various statements about the viability of Freddie Mac and Fannie Mae, the bankruptcy of the IndyMac Bank, and the price of oil reaching 145 dollars a barrel. However, the vote by Congress of a plan enabling the American Treasury to rescue Freddie Mac and Fannie Mae stimulated the stock market and long-term interest rates to rise to 1,28 and 4.1% respectively. 16

17 Bericht des Verwaltungsrates Entwicklung des finanziellen und wirtschaftlichen Anlageumfelds Entwicklung des US-Markts Aufgrund des Einbruchs des vom ISM ( Institute for Supply Management ) herausgegebenen amerikanischen Einkaufsmanagerindex unter die Marke von 5, des minimal positiven Beschäftigungswachstums und der Bekanntgabe neuer Verluste im Finanzsektor Anfang Januar 28 sehen die Finanzmärkte eine erhöhte Rezessionswahrscheinlichkeit in den Vereinigten Staaten voraus. Innerhalb von drei Wochen geben die Börsen 1% nach und sinken die langfristigen Zinssätze um über 4 Basispunkte (Bp.) auf 3,43%. Die Strategie der Notenbank ( Fed ) wird sich ab dem Zeitpunkt grundlegend ändern: Während die Fed bis dahin ihre Zinssätze eher widerwillig gesenkt hat, beschließt sie am 22. Januar auf einer außerordentlichen Sitzung eine Leitzinssenkung von 75 Bp. und senkt eine Woche später ihren Leitzins erneut um 5 Bp. auf 3%. Infolge dieser beiden Maßnahmen ziehen die Börse und die langfristigen Renditen wieder an. Nichtsdestotrotz führen die Bekanntgabe eines Beschäftigungsrückgangs und vor allem der Stimmungseinbruch im Dienstleistungssektor der ISM fällt von 53,2 auf 44,6 Anfang Februar zu einer neuen Phase der Verschlechterung an den Märkten. Im März weist fast die Gesamtheit aller Wirtschaftsindikatoren auf ein schwaches Wachstum hin, und dennoch steigt der Erdölpreis rasch an von unter 9 Dollar pro Barrel Anfang Februar auf 11 Dollar Mitte März. Die Spannungen am Geldmarkt erreichen Anfang März, als die Investmentbank Bear Stearns Schiffsbruch erleidet, einen ersten Höhepunkt. Angesichts des Ausmaßes der Krise wird die Fed ihren Leitzins Mitte März ein weiteres Mal um 75 Bp. auf 2,25% und Ende April auf 2% herabsetzen. Die im Laufe der letzten Monate neu eingerichteten Refinanzierungsfazilitäten der Notenbank und die ein wenig besser als erwartet ausgefallenen Wirtschaftsstatistiken lassen nach und nach wieder Ruhe an den Märkten einkehren: So steigen die Zinssätze Ende Mai auf über 4% und steht der S&P 5 wieder bei 14 Zählern (gegenüber 1273 am 1. März). Als sich der Erdölpreis Ende Mai der Marke von 13 Dollar pro Barrel nähert, richten die Märkte und die geldpolitischen Behörden ihr Augenmerk allmählich auf die Inflationsrisiken, umso mehr als die Meldungen aus der Wirtschaft besser ausfallen. Die ersten Auswirkungen des steuerlichen Anreizprogramms machen sich bemerkbar: Trotz der stark anziehenden Erdölpreise haben die Einzelhandelsverkäufe im Mai wieder zu deutlich kräftigeren Wachstumsrhythmen als noch drei Monate zuvor zurückgefunden. Aber infolge eines starken Anstiegs der Arbeitslosenquote von 5% auf 5,5% Anfang Juni, von Inflationsbefürchtungen, die von einem sich der 14-Dollar-Marke nähernden Preis pro Barrel genährt werden, und langfristigen Renditen von über 4,2%, beginnen die Märkte wieder an der Erholung des Wachstums auf der anderen Seite des Atlantiks zu zweifeln, vor allem da der Immobiliensektor immer noch keine Stabilisierung erkennen lässt. Zwischen Mitte Juni und Mitte Juli verliert die Börse dann etwas über 1% und geben die langfristigen Renditen etwas mehr als 4 Bp. nach. Diesem letzten Rückfall der Börse Anfang Juli gehen auch diverse Erklärungen zur Lebensfähigkeit von Fannie Mae und Freddie Mac, zur Pleite von IndyMac Bank sowie zum Erdölpreis von 145 Dollar pro Barrel voraus. Aufgrund der Verabschiedung eines Rettungsprogramms im US-Kongress, mit dem der amerikanische Fiskus Fannie Mae und Freddie Mac retten möchte, steigen die Börse und die langfristigen Renditen jedoch wieder auf 128 bzw. 4,1%. Verslag van de Raad van Bestuur Financiële en economische omgeving Amerikaanse markt Begin januari 28 brachten de scherpe daling van de Amerikaanse ISMindex ( Institute for Supply Management ) voor de productiesector onder de grens van 5, de geringe positieve stijging van de werkgelegenheid en de aankondiging van nieuwe verliezen in de financiële sector de financiële markten ertoe de kans op een recessie in de Verenigde Staten naar boven te herzien. In drie weken tijd verloren de beurzen 1,% en de rente op lange termijn daalt met meer dan 4 basispunten tot 3,43%. De strategie van de Federale Reserve ( Fed ) werd dan ook grondig gewijzigd: terwijl ze de rentes tot nog toe bijna met tegenzin had verlaagd, besliste zij op 22 januari op een bijzondere vergadering de spilrente met 75 basispunten te verlagen en verminderde, acht dagen later, de spilrente opnieuw met 5 punten naar 3,%. Door deze twee handelingen konden de Beurs en de rente op lange termijn stijgen. Begin februari veroorzaakten de aankondiging van een inkrimping van de werkgelegenheid en vooral de ineenstorting van het vertrouwen in de dienstensector, waarbij de ISM-index van 53,2 naar 44,6 zakte, een nieuwe fase van achteruitgang op de beurzen. In maart wezen bijna alle activiteitsindicatoren op een zwakke groei, de olieprijs steeg in een snel tempo van minder dan 9 dollar per vat begin februari naar 11 dollar half maart. De spanningen op de geldmarkt bereikten de eerste keer begin maart hun hoogtepunt met de ondergang van de investeringsbank Bear Stearns. De omvang van de crisis zette er de Fed toe aan de spilrente half maart opnieuw met 75 basispunten te verminderen tot 2,25% en eind april tot 2,%. De nieuwe herfinancieringsfaciliteiten die de laatste maanden door de Centrale Bank zijn geopend, samen met iets beter dan verwachte economische statistieken brachten de rust geleidelijk aan terug op de markten: eind mei steeg de rente tot boven 4,% en de S&P 5 keerde terug naar 14, tegen 1273 op 1 maart. Met een olieprijs van bijna 13 dollar per vat eind mei, hadden zowel de markten als de monetaire autoriteiten stilaan aandacht voor de inflatierisico's, temeer daar het nieuws op het economische front gunstiger is. De eerste gevolgen van het fiscale stimuleringsplan waren immers zichtbaar: ondanks de sterke stijging van de olieprijs was het stijgingstempo in de kleinhandelsverkoop in mei duidelijk sterker dan drie maanden daarvoor. Maar als antwoord op de sterke stijging van de werkloosheid van 5, naar 5,5% begin juni, de angst voor inflatie als gevolg van de olieprijs van bijna 14 dollar en de rente op lange termijn van meer dan 4,2%, begonnen de markten opnieuw te twijfelen aan het groeiherstel in de Verenigde Staten, vooral doordat de vastgoedmarkt geen enkel teken van stabilisering gaf. Tussen half juni en half juli verloor de beurs dus iets meer dan 1,% en de rente op lange termijn daalde met iets meer dan 4 basispunten. Deze laatste koortsaanval van de beurs was begin juli eveneens het gevolg van verschillende verklaringen over de leefbaarheid van Fannie Mae en Freddie Mac, het faillissement van IndyMac Bank en de stijging van de olieprijs tot 145 dollar per vat. Door de stemming in het Congres van een plan dat aan de Amerikaanse Schatkist de gelegenheid bood Fannie Mae en Freddie Mac te redden, stegen de beurs en de rente op lange termijn respectievelijk tot 128 en 4,1%. 17

18 Rapport du Conseil d Administration (suite) Environnement financier et économique (suite) Marché américain (suite) Dans le même temps, les prix du pétrole et des matières premières commencent à baisser (le prix du pétrole passe de 145 dollars le baril mijuillet à 115 dollars fin août) réduisant par la même les craintes inflationnistes et poussant les taux à long terme à clôturer le mois d août à 3,81%. Septembre, toutefois, marquera le tournant décisif pris par l économie américaine et mondiale en direction d une récession profonde. Les nouvelles économiques et financières se dégradent à nouveau. En effet, le taux de chômage bondit de,4 point à 6,1%, Fannie Mae et Freddie Mac sont mis sous tutelle, l assureur AIG est sauvé par la Fed et le Trésor et, surtout, Lehman Brothers tombe en faillite. Le gel du marché du crédit qui s en suit précipite alors les marchés financiers dans une situation de stress extrême. La hausse de l aversion au risque conduit à un assèchement de la liquidité interbancaire, une explosion des spreads sur les obligations corporate et sur les pays émergents, des retraits massifs des fonds monétaires et finalement, l annonce de nouvelles pertes pour le secteur financier. Malgré le vote après quelques atermoiements du plan Paulson d un montant de 7 milliards de dollars (le TARP : «Troubled Assets Relief Program») et l annonce des grandes Banques Centrales, le 8 octobre, d une baisse concertée des taux d intérêts de 5 points de base, le S&P 5 baisse de près de 25,% entre début septembre et fin octobre. Les taux à long terme, eux, restent relativement stables durant cette période. Début octobre, les premiers signes de la détérioration de l activité apparaissent : alors que l indice ISM services demeure légèrement au-dessus de 5, celui du secteur manufacturier baisse d un peu plus de 6 points à 43,5 ; les pertes d emplois nettes mensuelles passent de 73 à 159 entre août et septembre. Ce n est qu à partir de la fin du mois d octobre, grâce à la mise en place de nouvelles facilités par la Fed que le marché des papiers commerciaux devient à nouveau plus liquide. Finalement, le 29 octobre, la Fed baisse, à nouveau, son taux directeur de 5 points de base à 1,%. Dans le même temps, les autres grandes Banques Centrales entament un cycle de baisse de taux, entraînant une appréciation du dollar vis-à-vis de la livre, de l euro (ce dernier passe de près de 1,6 dollars pour un euro mijuillet à 1,46 début septembre et près de 1,25 fin octobre). Début novembre, les mauvaises nouvelles sur l état de l économie américaine se multiplient : l ISM manufacturier perd encore 4,6 points à 38,9 ; celui des services passe de 5,2 à 44,4 ; enfin, la dégradation du marché du travail s accélère dramatiquement, le taux de chômage passe de 6,1% à 6,5% et le nombre de pertes d emplois dépassent les 2 par mois en moyenne sur les mois de septembre à octobre alors que de juin à août, ce nombre s élevait à moins de 1. Mi-novembre, la dégradation des perspectives économiques entraîne une nouvelle fois le S&P 5 en baisse : il atteint 752 le 2 novembre, soit son point le plus bas depuis Quelques jours plus tard, les taux d intérêt à long terme passent sous la barre des 3,%, le marché commençant à craindre outre la récession, également la déflation. Finalement, après la décision par la Fed et le Trésor d un nouveau plan de 8 milliards de dollars devant servir à acheter des MBS («Mortgage-Backed Securities») garantis par Fannie Mae et Freddie Mac et des ABS («Asset-Backed Securities»), la Bourse rebondit pour clôturer le mois de décembre 2,% plus haut que le 2 novembre. Quant aux taux à long terme, suite à la décision mi-décembre de pratiquer une politique de taux quasi-nuls et à l annonce par le Président de la Fed de la possibilité d acheter directement des obligations publiques, ils baissent vers 2,% fin décembre. Report of the Board of Directors (continued) Financial and economic environment (continued) American market (continued) At the same time, the price of oil and raw materials began to fall (the oil price fell from 145 dollars a barrel in mid-july, to 115 dollars at the end of August) thus reducing inflationary fears and causing long-term interest rates to end the month of August at 3.81%. September, however, marked the decisive point at which the American (and global) economy began to move towards a deep recession. Economic and financial news worsened yet again. In fact, the unemployment rate leapt by.4 points to 6.1%, Freddie Mac and Fannie Mae were placed under protection, the insurer AIG was bailed out by the Fed and the Treasury and, in particular, Lehman Brothers went bankrupt. The creditmarket freeze which followed forced the financial markets into an extremely difficult situation. The increase in risk aversion led to interbank credit drying up, violent increases in spreads on corporate bonds and on emerging economies, huge withdrawals of monetary funds... and lastly, news of further losses in the financial sector. In spite of the vote (not without some prevarication) in favour of the Paulson plan for a sum of 7 billion dollars (the TARP: Troubled Assets Relief Program) and the announcement by the major central banks, on 8 October, of a coordinated lowering of interest rates by 5 basis points, the S&P 5 index fell by almost 25% between the beginning of September and the end of October. As for long-term interest rates, they remained stable during this period. At the beginning of October, the first signs of decreasing activity appeared: while the ISM services index remained a little above 5, the ISM manufacturing index fell by slightly more than 6 points to Net monthly job losses leapt from 73, to 159, between August and September. The market for commercial paper only became liquid again from the end of October due to the introduction of new financing facilities by the Fed. On 29 October, the Fed finally lowered its key rate again by 5 basis points to 1%. At the same time, the other major central banks began a round of rate lowering, bringing about an appreciation of the dollar against sterling and the euro (the latter moved from nearly 1.6 dollars to the euro in mid-july, to 1.46 at the beginning of September, and close to 1.25 at the end of October). At the beginning of November, there was an increase in negative reports about the state of the American economy: not only did the ISM manufacturing index fall a further 4.6 points to 38.9 and the ISM services index drop from 5.2 to 44.4, but deterioration of the job market notably accelerated the unemployment level rose from 6.1% to 6.5% and the number of jobs lost exceeded 2, per month on average from September to October, while from June to August this number had been less than 1,. In mid-november, the deterioration of the economic outlook once again dragged the S&P 5 index downwards: it dropped to 752 on 2 November, its lowest point since A few days later, long-term interest rates moved below the 3% mark, the market beginning to show fears not only about the recession, but also about deflation. Finally, following the decision taken by the Fed and the Treasury to launch a new plan making 8 million dollars available to purchase MBS (Mortgage-Backed Securities) guaranteed by Freddie Mac and Fannie Mae and ABS (Asset- Backed Securities), the stock market recovered to close the month of December 2% higher than on 2 November. Regarding long-term interest rates, they fell towards the 2% mark at the end of December following the decision in mid-december to pursue a policy of close-tozero rates, and the Chairman of the Fed s announcement about the possibility of directly purchasing government bonds. 18

19 Bericht des Verwaltungsrates (Fortsetzung) Entwicklung des finanziellen und wirtschaftlichen Anlageumfelds (Fortsetzung) Entwicklung des US-Markts (Fortsetzung) Zeitgleich geben die Preise für Erdöl und Rohstoffe allmählich nach (der Erdölpreis sinkt von 145 Dollar pro Barrel Mitte Juli auf 115 Dollar Ende August), woraufhin die Inflationsbefürchtungen etwas zerstreut werden und die langfristigen Renditen den Monat August mit 3,81% abschließen. Im September findet allerdings die entscheidende Wende statt: Die amerikanische und die weltweite Wirtschaft bewegen sich auf eine tiefe Rezession zu. Die wirtschaftlichen und finanziellen Meldungen fallen erneut schlechter aus. So steigt die Arbeitslosenquote um,4 Punkte auf 6,1%, werden Fannie Mae und Freddie Mac unter staatliche Aufsicht gestellt, wird das Versicherungsunternehmen AIG von der Fed und dem Finanzministerium gerettet und geht Lehman Brothers bankrott. Aufgrund des daraufhin einfrierenden Kreditmarkts geraten die Finanzmärkte in eine extreme Stresssituation. Der Anstieg der Risikoaversion führt unter anderem zu einem Austrocknen der Interbankenliquidität, einer explosionsartigen Ausweitung der Spreads auf Unternehmensanleihen und auf Schwellenländer, massiven Abgängen bei Währungsfonds und zu guter Letzt weiteren Verlustankündigungen im Finanzsektor. Trotz der Annahme des mehrfach aufgeschobenen Paulson-Plans in Höhe von 7 Milliarden Dollar (TARP: Troubled Assets Relief Program ) und der Bekanntgabe einer konzertierten Senkung der Zinssätze um 5 Bp. vonseiten der großen Zentralbanken am 8. Oktober verliert der S&P 5 zwischen Anfang September und Ende Oktober fast 25%. Die langfristigen Renditen verhalten sich während dieses Zeitraums relativ stabil. Anfang Oktober tauchen ersten Anzeichen einer Verschlechterung der Wirtschaftstätigkeit auf: Während der ISM-Service-Index sich knapp über der Marke von 5 hält, geht der Index des verarbeitenden Gewerbes etwas mehr als 6 Punkte auf nunmehr 43,5 zurück; die monatliche Arbeitplatzvernichtung (netto) steigt von 73 auf 159 zwischen August und September. Erst ab Ende Oktober stellt sich dank von der Fed neu eingerichteter Fazilitäten wieder eine größere Liquidität am Markt für Handelspapiere ein. Am 29. Oktober senkt die Fed schließlich erneut ihren Leitzins um 5 Bp. auf 1%. Zur gleichen Zeit leiten die anderen großen Zentralbanken einen Zinssenkungszyklus ein, der eine Aufwertung des Dollar gegenüber dem Pfund und dem Euro zur Folge hat (bekam man für einen Euro Mitte Juli noch 1,6 Dollar, waren es Anfang September noch 1,46 und Ende Oktober nur knapp 1,25 Dollar). Anfang November häufen sich die schlechten Meldungen zum Zustand der amerikanischen Konjunktur: Der ISM-Index des verarbeitenden Gewerbes fällt erneut auf nunmehr 38,9% (-4,6 Punkte); der ISM- Service-Index sinkt von 5,2 auf 44,4; schließlich verschlechtert sich die Lage am Arbeitsmarkt dramatisch, die Arbeitslosenquote steigt von 6,1% auf 6,5% und pro Monat werden im Durchschnitt über 2 Stellen im Monatsvergleich von September auf Oktober abgebaut, während es von Juni auf August noch unter 1 waren. Mitte November reißt die Verschlechterung der Konjunkturaussichten den S&P 5 erneut ins Minus: Am 2. November steht er bei 752 Zählern, seinem tiefsten Stand seit Einige Tage später unterschreiten die langfristigen Renditen die Marke von 3%, woraufhin sich am Markt neben Rezessions- nun auch Deflationsbefürchtungen breitmachen. Nach dem Beschluss der Notenbank und des Finanzministeriums, ein zweites Rettungspaket in Höhe von 8 Milliarden Dollar zum Kauf von von Fannie Mae und Freddie Mac garantierten MBS (Mortgage-Backed Securities) und von ABS (Asset-Backed Securities) zu schnüren, erholt sich die Börse schließlich und beendet den Monat Dezember mit einem Zuwachs von 2% gegenüber ihrem Kurs vom 2. November. Die langfristigen Renditen sinken Ende Dezember infolge der Mitte Dezember getroffenen Entscheidung für eine Quasi-Nullzinspolitik und der vom Fed-Präsidenten angekündigten Möglichkeit des Direktkaufs von Staatsanleihen auf 2%. Verslag van de Raad van Bestuur (vervolg) Financiële en economische omgeving (vervolg) Amerikaanse mark (vervolg) t Tegelijk begonnen de olie- en grondstoffenprijzen te dalen (de olieprijs zakte van 145 dollar half juli naar 115 dollar eind augustus) waarmee dan ook de vrees voor inflatie verminderde en de rente op lange termijn eind augustus op 3,81% afsloot. September betekende echter het beslissende keerpunt van de Amerikaanse en wereldwijde economie in de richting van een diepe recessie. Het economische en financiële nieuws verslechterde opnieuw. De werkloosheid steeg immers van,4 tot 6,1%, Fannie Mae en Freddie Mac werden onder toezicht geplaatst, verzekeraar AIG werd door de Fed en de Schatkist gered en Lehman Brothers ging failliet. De bevriezing van de kredietmarkt die erop volgde, stortte de financiële markten in een extreme stresssituatie. De stijging van de risicoaversie leidde tot de opdroging van de interbancaire liquiditeiten, een explosie van de spreads op de corporate obligaties en op opkomende landen, op massale opneming van gelden en ten slotte tot de aankondiging van nieuwe verliezen in de financiële sector. Ondanks de stemming na enig getalm van het Paulsonplan voor een bedrag van 7 miljard dollar (de TARP: Troubled Assets Relief Program ) en de aankondiging op 8 oktober door de grote Centrale Banken van een gezamenlijke verlaging van de rente met 5 basispunten, zakte de S&P 5 tussen begin september en eind oktober met meer dan 25,%. De rente op lange termijn bleef gedurende diezelfde periode relatief stabiel. Begin oktober verschijnen de eerste tekenen van verslechtering van de bedrijvigheid: hoewel de ISM-dienstenindex lichtjes boven de grens van 5 bleef, daalde die van de productiesector met iets meer dan 6 punten tot 43,5. Het maandelijkse nettobanenverlies steeg tussen augustus en september van 73 naar 159. Pas eind oktober zijn de markten van handelspapieren, dankzij het creëren van nieuwe faciliteiten door de Fed, opnieuw meer liquide geworden. Ten slotte verlaagde de Fed op 29 oktober de spilrente opnieuw met 5 basispunten tot 1,%. Tegelijker tijd begonnen de andere grote Centrale Banken aan een cyclus van renteverlagingen, waardoor de waardering van de dollar tegenover het pond, de euro (deze laatste daalde van ongeveer 1,6 dollar voor een euro half juli tot 1,46 begin september en bijna 1,25 eind oktober) steeg. Begin november stapelden de slechte nieuwsberichten over de toestand van de Amerikaanse economie zich op: de ISM-index voor de productiesector verloor nog 4,6 punten en zakte tot 38,9, de ISM-dienstenindex daalde van 5,2 naar 44,4, de arbeidsmarkt ging steeds sneller achteruit en de werkloosheid steeg van 6,1% naar 6,5%. Het banenverlies liep gedurende de maanden september tot oktober op tot meer dan gemiddeld 2 per maand, terwijl het tussen juni en augustus minder dan 1 bedroeg. Half november veroorzaakte de verslechtering van de economische vooruitzichten opnieuw een daling van de S&P 5: op 2 november stond hij op 752, het laagste punt sinds Enkele dagen later zakte de rente op lange termijn onder de grens van 3,% doordat de markt niet alleen begon te vrezen voor recessie, maar ook voor deflatie. Na het besluit van de Federale Reserve en de Schatkist voor een nieuw plan van 8 miljard dollar voor de aankoop van de door Fannie Mae en Freddie Mac gegarandeerde MBS ( Mortgage-Backed Securities ) en van de ABS ( Asset-Backed Securities ) veerde de beurs echter weer op en sloot ze de maand december 2,% hoger af dan op 2 november. De rente op lange termijn daarentegen zakte eind december naar 2,% als gevolg van de beslissing half december om een rente van bijna nul toe te passen en van de aankondiging door de Voorzitter van de Fed van de mogelijkheid direct staatsobligaties te kopen. 19

20 Rapport du Conseil d Administration (suite) Environnement financier et économique (suite) Marché européen (suite) En réponse aux développements outre-atlantique, les bourses européennes perdent près de 2,% au terme des trois premières semaines de janvier 28 et les taux d intérêt à 1 ans baissent vers 3,9%. Après l intervention de la Fed du 22 janvier, elles remontent légèrement et oscilleront autour de ce niveau jusqu à la fin du mois de février. Lors de sa réunion de février, la Banque Centrale européenne («BCE») assouplit légèrement son discours permettant d espérer une baisse de taux dans les tout prochains mois. Néanmoins, dans les jours qui suivent, certains membres de la BCE indiquent que le niveau élevé de l inflation (3,2%) ne permet pas d envisager une telle réduction du taux directeur de la BCE. Les révisions d anticipations de politique monétaire qui s en suivent conduisent alors à une nouvelle appréciation de l euro contre le dollar qui franchit le cap des 1,5 dollars pour 1 euro fin février. En mars, à l instar des États-Unis, la volatilité sur les différentes classes d actifs est élevée, mais on observe peu de différence entre les niveaux de début et de fin de mois. Les chiffres de croissance du quatrième trimestre 27 demeurant suffisamment bien orientés, la BCE justifie un statu quo monétaire d autant que la croissance de la masse monétaire M3 et l inflation restent à des niveaux élevés respectivement en hausse de 1,6% et 3,3% sur un an en avril. Entre début avril et fin mai, en réponse à des perspectives d inflation encore plus élevées, les taux d intérêt à long terme augmentent d un peu plus de 4 points de base. En juin, la hausse de l inflation en partie liée à l accélération du prix du pétrole et des autres matières premières incite la BCE à durcir son discours en laissant attendre une hausse de son taux directeur en juillet. Le MSCI EMU («Morgan Stanley Capital International Economic and Monetary Union») perd environ 1,% sur le mois et les taux à long terme augmentent de près de 3 points de base. Début juillet, la BCE augmente effectivement son taux directeur de 25 points de base à 4,25% confortée dans sa décision par une croissance élevée au premier trimestre (+2,7% en glissement trimestriel annualisé), une croissance de M3 toujours élevée et une inflation atteignant 4,%. Toutefois, les statistiques publiées à partir du mois d août montrent que la zone euro est entrée dans une phase de net ralentissement. En effet, la croissance du PIB («Produit Intérieur Brut») au deuxième trimestre est négative (-,2% en glissement trimestriel), les indicateurs PMI («Purchasing Managers Index») sont de plus en plus sous la barre des 5, les enquêtes auprès des ménages sont de plus en plus négatives, le taux de chômage est en train de remonter. Les taux à long terme entament donc leur baisse et finissent le mois d octobre à 3,9% après être passé par 3,75%. Le MSCI EMU, quant à lui, perd 25,% en septembre et octobre, malgré les différents plans nationaux de sauvetage des institutions financières et la baisse coordonnée des taux d intérêts. En novembre, le repli du MSCI EMU se poursuit dans le sillage des bourses américaines. Au pire du mois de novembre, la Bourse perd un peu plus de 17% pour, comme aux États-Unis, clôturer la fin du mois en recul de seulement 7,8% sur le mois. Report of the Board of Directors (continued) Financial and economic environment (continued) European market (continued) In reaction to trends on the other side of the Atlantic, European stock markets lost close to 2% during the first three weeks in January 28 and 1-year interest rates fell to around 3.9%. Following the intervention of the Fed on 22 January, they rose slightly and fluctuated around this level until the end of February. At its meeting in February, the European Central Bank (ECB) softened its stance somewhat, giving rise to hopes of a rate decrease in the immediately following months. Nevertheless, over the next few days, some members of the ECB indicated that the high level of inflation (3.2%) ruled out a potential reduction of the ECB s key rate. The readjustments that followed regarding expectations about monetary policy led to a further appreciation of the euro against the dollar which rose above the level of 1.5 dollars to 1 euro at the end of February. In March, as was the case in the United States, volatility remained high for the different asset classes, but there was little change between levels at the start and the end of the month. As growth statistics for the last quarter of 27 appeared to be heading in the right direction, the ECB justified maintaining the status quo, all the more so as increases in the M3 monetary mass and inflation remained high, up 1.6% and 3.3% respectively over the year to April. In reaction to the prospect of even higher inflation, long-term interest rates rose slightly more than 4 basis points between the beginning of April and the end of May. In June, the rise in inflation (partly due to rapid rises in the price of oil and other raw materials) led the ECB to harden its stance, giving expectations of an increase of its key rate in July. The MSCI EMU (Morgan Stanley Capital International Economic and Monetary Union) lost around 1% over the course of the month and long-term interest rates rose by almost 3 basis points. At the beginning of July, the ECB did indeed raise its key rate by 25 basis points to 4.25%, its decision supported by high growth in the first quarter, (annualised quarterly shift of +2.7%), sustained high M3 growth, and inflation reaching 4%. However, statistics published from August revealed that the eurozone had entered into a phase of marked slowdown. Indeed, GDP (Gross Domestic Product) growth over the second quarter was negative (quarterly slide of -.2%), PMI (Purchasing Managers Index) indicators fell further and further below the 5 mark, household surveys showed an ever more negative outlook, and unemployment levels were on the increase. Long-term interest rates thus began to fall and, having dipped to 3.75%, finished the month of October at 3.9%. Regarding the MSCI EMU, it lost 25% in September and October despite the various national rescue plans for the financial institutions and the coordinated lowering of interest rates. In November, the MSCI EMU continued its decline, following in the wake of the American stock markets. At the worst point in November, the stock market lost slightly over 17% though, as in the United States, it closed the end of the month down only 7.8% over the month. 2

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