Die Geldpolitik des Eurosystems: Eine Einführung

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1 Die Geldpolitik des Eurosystems: Eine Einführung Dr. Ernest Gnan und Dr. Claudia Kwapil Abteilung für volkswirtschaftliche Analysen 14. September 2012 Überblick 1. Grundlegendes 2. Ziel(e?) der Geldpolitik 3. Wie funktioniert Geldpolitik? 4. Geldpolitische Strategie des Eurosystems 5. Wichtige Indikatoren für die Geldpolitik 1

2 Kreislauf der Wirtschaft Nachfrage Produktion Einkommen 4 Sektoren: Haushalte, Unternehmen, Staat, Ausland Interagieren über 3 Märkte: Arbeitsmärkte, Märkte für Vorleistungsgüter, Finanzmärkte Wenn Güter und Dienstleistungen hergestellt werden, entsteht Einkommen für Arbeitnehmer und Unternehmer. Wird dieses Einkommen für Konsum und Investitionen ausgegeben, entsteht neue Nachfrage. Diese Nachfrage sorgt für neue Produktion. Schocks innerhalb dieses Kreislaufs können die Wirtschaft kurz- bis mittelfristig dämpfen oder anheizen. Der Konjunkturzyklus Stylized Business Cycle GDP Recession Recovery Boom Downturn Trend GDP time Langfristiger Trend wird bestimmt durch 1. Bevölkerung 2. Kapital 3. Produktivität Zyklus = Abweichung vom Trend Outputlücke (OL) Rezession: Produktion < Trend negative OL. Nachfrage, Arbeitslosigkeit, Inflation. Boom: Produktion > Trend, positive OL. Nachfrage, Arbeitslosigkeit, Inflation. Geld- und Fiskalpolitik zielen darauf ab, die Produktion nahe am Trend zu halten und den Zyklus zu minimieren. 2

3 Antizyklische Makropolitik zielt darauf ab, den Zyklus zu dämpfen Boom Fiskalpolitik Budgetüberschuss (Ausgaben kürzen und/oder Steuern anheben) dämpft die aggregierte Nachfrage Geldpolitik Anheben der Leitzinsen dämpft das BIP-Wachstum und die Inflation Rezession Budgetdefizit (Ausgaben anheben und/ oder Steuern senken) unterstützt die aggregierte Nachfrage Achtung: langfristige Finanzierungsgrenzen Senken der Leitzinsen verhindert Deflation und unterstützt das BIP- Wachstum Unterschiedliche Politikbereiche Geldpolitik Ziel(e): Preisstabilität Konjunkturzyklus Instrumente: Leitzinsen unkonventionelle Maßnahmen Fiskalpolitik Ziele: Konjunkturzyklus Faire Verteilung Effiziente Ressourcenallokation Instrumente: Budgetüberschuss, -defizit Zusammensetzung der Einnahmen und Ausgaben Größe des staatlichen Haushalts Strukturpolitik Ziele: Potenzialwachstum erhöhen Instrumente: Leistungsanreize für Arbeitnehmer und Unternehmer setzen Investition in Bildung, Innovation, Forschung und Entwicklung Steuersystem Arbeitsmarktbedingungen Institutionen 3

4 Wer ist wofür verantwortlich? Geldpolitik: EZB/Eurosystem Fiskalpolitik: Nationale Regierungen/Parlamente innerhalb des EU-Rahmens Strukturpolitik: Nationale Regierungen/Parlamente und EU (Binnenmarkt) Makroprudenzielle Politik: European Systemic Risk Board plus nationale Finanzmarktaufsicht Lohnpolitik: Sozialpartner und Regierungen/Parlamente (Löhne öffentlicher Bediensteter, Mindestlöhne, etc.) Überblick 1. Grundlegendes 2. Ziel(e?) der Geldpolitik 3. Wie funktioniert Geldpolitik? 4. Geldpolitische Strategie des Eurosystems 5. Wichtige Indikatoren für die Geldpolitik 4

5 Ziel(e?) der Geldpolitik (Art 127 AEUV) Das vorrangige Ziel des [Eurosystems] ist es, die Preisstabilität zu gewährleisten. Soweit dies ohne Beeinträchtigung des Zieles der Preisstabilität möglich ist, unterstützt das [Eurosystem] die allgemeine Wirtschaftspolitik in der Union, um zur Verwirklichung der in Artikel 3 des Vertrags über die Europäische Union festgelegten Ziele der Union beizutragen. Das [Eurosystem] trägt zur reibungslosen Durchführung der von den zuständigen Behörden auf dem Gebiet der Aufsicht über die Kreditinstitute und der Stabilität des Finanzsystems ergriffenen Maßnahmen bei. Gefahren von (hoher) Inflation Verzerrung der relativen Preise Kosten der Preisänderung (menu costs) Flucht in andere Währungen oder in Sachwerte Kosten der Informationsbeschaffung steigen Implizite Besteuerung von Bargeld Störung der Steuertarife ( kalte Progression ) Risikoprämien auf langfristige Zinsen 5

6 Vorteile geringer positiver Inflation Messfehler im Preisindex Absicherung gegen Deflationsgefahr Anpassung bei nominellen Rigiditäten Notenbanken tolerieren geringfügige Inflationsraten (meist bei 2%) Definition des EZB-Rats von Preisstabilität Jährlicher Anstieg des HVPI von unter, aber nahe bei 2% mittelfristig im Durchschnitt des Euroraums Eurosystem vermeidet sowohl Inflation als auch Deflation Kurzfristige Abweichungen durch vorübergehende Schocks toleriert, da unvermeidlich (z.b. Ölpreise, Steuererhöhungen) Abweichungen zwischen Ländern des Euroraums unvermeidlich 6

7 Überblick 1. Grundlegendes 2. Ziel(e?) der Geldpolitik 3. Wie funktioniert Geldpolitik? 4. Geldpolitische Strategie des Eurosystems 5. Wichtige Indikatoren für die Geldpolitik Geldpolitik des Euroraums: Leitzinsen seit Zinssätze in % Spitzenrefinanzierungsfazilität Einlagefazilität Zuteilungssatz des Hauptrefinanzierungsgeschäfts EONIA Quelle: EZB 7

8 Liquiditätsbereitstellung Bank Bank Bank Bank Wie funktioniert Geldpolitik? (Transmission) Leitzinssätze Kreditangebot Zentralbank Geldmarktzinssätze Zinserwartungen Kreditkanal Vermögenspreise Kundenzinssätze der Banken Vermögenskanal Sicherheiten Zinskanal Bilanzkanal Gesamtwirtschaftliche Nachfrage Wechselkurs Wechselkurskanal Konsumentenpreisinflation 8

9 Zinskanal Die Geldpolitik wirkt auf die Wirtschaft hauptsächlich über den Zinskanal. Auswirkungen einer Zinsanhebung: Leitzinsen Geldmarktzinsen (Zinsen für kurzfristige Kredite zwischen den Banken) steigen. Gepaart mit Erwartungen über weitere Leitzinsentscheidungen Wirkung auf längerfristige Marktzinsen. Kundenzinsen der Banken steigen. Bei stabilen Inflationserwartungen führt dies zu steigenden Realzinsen höhere Kreditkosten. Investitionen und Konsum sinken Inflation sinkt. Wechselkurskanal Auswirkungen einer Zinsanhebung: Höheres Zinsniveau im Vergleich zu anderen Währungen Zinsvorteil Kapitalzufluss Heimwährung wertet auf. Aufwertung verteuert heimische Produkte im Ausland Verlust an Marktanteilen (d.h., geringere ausländische Nachfrage) Inflation sinkt. Importierte Produkte werden billiger und ersetzen heimische Substitution Inflation sinkt. Gleichzeitig auch direkter Effekt auf heimische Inflation: ausländische Produkte werden im Warenkorb billiger dämpft Inflation. Fallbeispiel: Schweiz 9

10 Vermögenskanal Auswirkungen einer Zinsanhebung : Höheres Zinsniveau Gegenwartswert von Vermögenswerten (z.b. Aktien, Immobilien) sinkt Vermögen nimmt ab Konsumnachfrage sinkt dämpft Inflation. Basiert auf der Annahme, dass Vermögen die Konsumnachfrage beeinflusst. Spielt im Euroraum nur eher geringe Rolle, in USA mehr. Immobilienpreisschwankungen sind wichtiger als z.b. Aktienkursschwankungen. Hängt auch von der erwarteten Dauerhaftigkeit der Veränderungen ab: vorübergehender Vermögensverlust bringt geringere Reaktion. Wie funktioniert Geldpolitik? (Transmission) Leitzinssätze Kreditangebot Geldmarktzinssätze Zinserwartungen Kreditkanal Vermögenspreise Kundenzinssätze der Banken Vermögenskanal Sicherheiten Zinskanal Bilanzkanal Gesamtwirtschaftliche Nachfrage Wechselkurs Wechselkurskanal Konsumentenpreisinflation 10

11 Wirkung von Geldpolitik Zusammenfassung: Geldpolitische Transmission im Euroraum Geldpolitik im Euroraum wirkt vorwiegend über den Zinskanal. Eine Anhebung der Zinsen führt zu einem vorübergehenden Rückgang der Wirtschaftsleistung, der nach rund 1 1½ Jahren seinen Höhepunkt erreicht. Die Inflation reagiert langsamer. Einen spürbaren Effekt auf die Inflation beobachtet man nach rund 1½ 2 Jahren. Das reibungslose Funktionieren des Geldmarktes und der Märkte für langfristige Anleihen ist zentral für die geldpolitische Transmission. Daher bedingen Preisstabilität und Finanzmarktstabilität einander: Geldpolitik braucht funktionierende und stabile Finanzmärkte. 11

12 Überblick 1. Grundlegendes 2. Ziel(e?) der Geldpolitik 3. Wie funktioniert Geldpolitik? 4. Geldpolitische Strategie des Eurosystems 5. Wichtige Indikatoren für die Geldpolitik Umsetzung der Geldpolitik Zielgröße Inflation nahe bei aber unter 2% - ist nicht direkt steuerbar Steuerung über operationale Ziele - gut beherrschbar - starke und vorhersehbare kausale Beziehung zu strategischen Zielen - EZB steuert den Übernachtzinssatz (Preis für Übernachtdarlehen zwischen Banken) und damit das kurze Ende der Zinsstrukturkurve - Transmissionsmechanismus (s.o.) Investitionen, Konsum Inflation 12

13 Wozu eine geldpolitische Strategie? Geldpolitik erfolgt unter zahlreichen Unsicherheiten: Zeitverzögerung bis zur Datenveröffentlichung Datenunsicherheit (Revisionen) Modell- und Prognoseunsicherheit Wirtschaftliche Schocks (Art, Ausmaß, Auswirkungen) Auswirkungen von Zinsänderungen (Ausmaß, Verzögerung) Widersprüchliche Signale von verschiedenen Indikatoren 13

14 Die geldpolitische Strategie des Eurosystems Kurze Inflationsgeschichte des Euroraums seit 1999: Eurosystem gewährleistet mittelfristig Preisstabilität Komponenten des HVPI in Prozentpunkten (Linien: in %) Energie Unbearbeitete Lebensmittel Bearbeitete Lebensmittel einschl.alkohol u. Tabak Industrielle nichtenergetische Güter Dienstleistungen Gesamt HVPI Quelle: Eurostat. Gesamtindex ohne Energie,Lebensmittel,Alk, Tabak

15 Überblick 1. Grundlegendes 2. Ziel(e?) der Geldpolitik 3. Wie funktioniert Geldpolitik? 4. Geldpolitische Strategie des Eurosystems 5. Wichtige Indikatoren für die Geldpolitik Wesentliche Indikatoren der wirtschaftlichen Analyse Prognosen (Eurosystem, IWF, OECD, EK, ) Weltwirtschaftliches Umfeld Preise, Löhne BIP-Wachstum Vertrauensindikatoren, Geschäftsklima 15

16 Prognosen haben wichtigen Stellenwert im Rahmen der wirtschaftlichen Analyse 4x jährlich Prognosen für den Euroraum BIP-Wachstum Veränderung zum Vorjahr in % Inflationsrate in % HVPI-Inflationsrate Quelle: Eurostat - Daten bis 2011, EZB - Projektionen vom September 2012 für die Jahre 2012 und Außenwirtschaftliche Einflüsse auf die Inflationsdynamik: Rohölpreise Preisentwicklung auf den Spot-Märkten (Brent) EUR bzw. USD / Barrel Letzter Wert: 11/09/ Jan/ Feb/ Mar/ Apr/ May/ Jun/ Jul/ Aug/ Sep/ Oct/ Nov/ Dec/ (EUR) 2012 (USD) 2012 (EUR) Quelle: Thomson Reuters. Ölpreis und Ölfutures in USD je Barrel Jan.08 Jan.09 Jan.10 Jan.11 Jan.12 Jan.13 Jan.14 Quelle: Thomson Reuters. Crude Oil-Brent Futures vom Futures vom

17 Außenwirtschaftliche Einflüsse: Wechselkurse USD/EUR und nom. effektiver Wechselkurs des Euro /09/11 13/10/11 13/11/11 13/12/11 13/01/12 Letzter Wert: 13/02/12 13/03/12 13/04/12 11/09/ /05/12 13/06/12 13/07/12 13/08/ Tagesaktuelle Werte: u/stats/exchange/eurofxr ef/html/index.en.html Quelle: Thomson Reuters. USD / EUR (linke Achse) nom.effekt.wechselkurs des Euro - EWK 21 (rechte Achse) Komponenten des HVPI in Prozentpunkten (Linien: in %) Energie Unbearbeitete Lebensmittel Bearbeitete Lebensmittel einschl.alkohol u. Tabak Industrielle nichtenergetische Güter Dienstleistungen Gesamt HVPI Quelle: Eurostat. Gesamtindex ohne Energie,Lebensmittel,Alk, Tabak 17

18 Binnenwirtschaftliche Einflüsse auf die Inflationsdynamik Nominelle Lohnstückkosten Veränderung gg. Vorjahresquartal in % Q12005Q12006Q12007Q1 2008Q1 2009Q1 2010Q1 2011Q1 2012Q1 Quelle: Eurostat. Lohnstückkosten Arbeitnehmerentgelt Arbeitsproduktivität Letzter Wert: 2012Q1 Kapazitätsauslastung im Euroraum in % q q q q q q q03 Quelle: Europäische Kommission. Euroraum Mittelwert seit 1985 BIP-Wachstum im Euroraum: Krise Erholung erneuter Einbruch Wachstumsbeiträge zum realen BIP im Euroraum in Prozentpunkten zum Vorquartal (saisonbereinigt) q q q q q q01 Binnennachfrage Außenbeitrag BIP-Wachstum Quelle: Eurostat. 18

19 Kurzfristindikatoren zur besseren real-time - Konjunkturbeurteilung Industrielle Produktion Veränderung gg. Vorjahresmonat in % Letzter Wert: Jun/ 12 Geschäftsklima - Indikatoren Jan/09 Jul/09 Jan/10 Jul/10 Jan/11 Jul/11 Jan/12 Jul/12-21 Jan/08 Jul/08 Jan/09 Jul/09 Jan/10 Jul/10 Jan/11 Jul/11 Jan/12 Jul/12 Industrielle Produktion Gleitender 3-Monatsdurchschnitt der Ind. Prod. Quelle: Eurostat. Business climate Industrievertrauen Konsumentenvertrauen Dienstleistungsvertrauen EMI (Manufacturing) ifo-klima (Deutschland) EuroCOIN Abweichung v. Mittelwert des Indikators relativ zur Standardabweichung. Quelle: EK, Markit, IFO, FTD, CEPR, Eurostat, eigene Berechnungen. Monetäre Analyse Monetäre Indikatoren, die Hinweise auf langfristige Inflationsgefahren und die Gefahr von Vermögenspreisblasen geben: Geldmarkt: Zinsen und Zinserwartungen Zinsstrukturkurve (Anleihenmärkte) Risikoprämien Wachstum der Geldmenge (M1, M2, M3) Entwicklung der Kredite an Unternehmen und Haushalte Vermögenspreise (Immobilien, Aktien, Anleihen) 19

20 Monetäre Analyse ist mehr als Geldmengenanalyse: Kredite, Analyse von Blasen/Überhitzungen bzw. Ungleichgewichten Buchkredite im Euroraum Jänner 2008 = 100; arbeitstägig und Jan.08 Jul.08 Jan.09 Jul.09 Jan.10 Jul.10 Jan.11 Jul.11 Jan.12 Jul.12 Quelle: EZB. Kreditentwicklung im Euroraum Veränderung zum Vorjahresmonat in % Quelle: EZB. Kredite an nichtfinanzielle Gesellschaften Hauskredite Letzter Wert: Jul/ 12 Empfohlene Literatur Die Geldpolitik der EZB a0a7f1926a2dbe348ec4ab34e3c81347 Preisstabilität: Warum ist sie für Sie wichtig? pdf?0848f24dcb231a0ad63ce0ee82b88321 Monatsberichte der EZB Pressekonferenz nach EZB-Räten 20